Regeringens skrivelse 2016/17:130

AP-fondernas verksamhet t.o.m. 2016	Skr.
	2016/17:130

Regeringen överlämnar denna skrivelse till riksdagen.

Stockholm den 24 maj 2017

Stefan Löfven

Per Bolund

(Finansdepartementet)

Skrivelsens huvudsakliga innehåll

I skrivelsen lämnar regeringen en redovisning av de allmänna pensions- fondernas (AP-fondernas) verksamhet t.o.m. 2016. I redovisningen ingår bl.a. en sammanställning av AP-fondernas årsredovisningar för 2016 och en utvärdering av AP-fondernas verksamhet sedan 2001. Skrivelsen överlämnas årligen till riksdagen senast den 1 juni.

Under 2016 uppgick det samlade resultatet för Första–Fjärde och Sjätte AP-fonderna (buffertfonderna) till 118 miljarder kronor efter kostnader. Det motsvarar en avkastning på 9,7 procent, vilket är högre än den genomsnittliga avkastningen sedan 2001. Det samlade kapitalet i buffertfonderna uppgick till 1 321 miljarder kronor vid utgången av 2016. Utvecklingen på de finansiella marknaderna har stor betydelse för buffertfondernas avkastning. De senaste fem årens goda börsutveckling har gett ett starkt bidrag till resultatutvecklingen.

Buffertfondernas genomsnittliga avkastning sedan nuvarande system infördes 2001 har varit 5,6 procent per år. Det överstiger mer än väl inkomstindex som under samma period ökat med 3,0 procent per år. Buffertfonderna har därmed bidragit positivt till den långsiktiga finansieringen av det allmänna inkomstpensionssystemet, vilket var avsikten när det nuvarande AP-fondssystemet infördes 2001. Inkomstindex ligger till grund för uppräkningen av skulden i inkomstpensionssystemet.

1

Skr. 2016/17:130 Buffertfondernas redovisade avkastning jämfört med inkomstindex och totalt fondkapital (procent och miljarder kronor)

	201	2015	201	201	201	201	2001–
	6		4	3	2	1	2016
Inkomstindex (%)	2,0	2,1	0,5	3,7	4,9	1,9	3,0
Avkastning (%)	9,7	5,5	14,	13,	11,	-	5,6
			1	5	6	1,9
Avkastning	118	65	147	128	101	-17	829
(mdkr)
Totalt
fondkapital	1	1 23	1	1	958	873
(mdkr)	321	0	185	058

Källa: McKinsey bilaga 9 (grunddata från AP-fonderna)

	Inkomstpensionssystemet är i huvudsak ofonderat, vilket innebär att
	inbetalda pensionsavgifter från dagens yrkesaktiva finansierar
	utbetalningarna till dagens pensionärer. När pensionsutbetalningarna är
	större än inbetalningarna tas medel från buffertkapitalet och vid överskott
	förs medlen till buffertkapitalet. Under 2016 var det underskott i
	pensionsbetalningarna och därför överfördes sammanlagt 27 miljarder
	kronor från Första–Fjärde AP-fonderna till inkomstpensionssystemet.
	Buffertfonderna utgör en begränsad del av tillgångarna i
	inkomstpensionssystemet, men kan ändå påverka systemet i tider av
	kraftiga upp- eller nedgångar. Vid 2016 års slut utgjorde kapitalet i
	buffertfonderna 15 procent av tillgångarna i inkomstpensionssystemet,
	resterande 85 procent utgjordes av avgiftstillgångar. När det nuvarande
	pensionssystemet infördes 2001 utgjorde buffertkapitalet 10 procent av
	tillgångarna i inkomstpensionssystemet.
	Första–Fjärde AP-fondernas avkastning överstiger i stort sett fondernas
	interna mål oavsett period. Det förklaras delvis av den övergripande
	tillgångsallokeringen med en fortsatt hög andel aktier. Buffertfondernas
	avkastning är i nivå med ett urval av utländska pensionsfonder med
	liknande uppdrag och storlek. Första–Fjärde AP-fonderna har anpassat
	sin övergripande tillgångsförvaltning på ett rimligt sätt inom givna
	placeringsregler. Den ökade andelen alternativa tillgångar har genererat
	en god avkastning och kan förväntas bidra till en dämpande effekt på
	resultatnedgången vid en negativ utveckling på aktiemarknaden. För att
	stärka Första–Fjärde AP-fondernas förutsättningar att uppnå målet för
	förvaltningen,	att	långsiktigt	maximera	avkastningen,	har
	Finansdepartementet inlett ett arbete med att ta fram förslag till ändrade
	placeringsregler och moderniserad styrning av hållbarhetsfrågor i
	förvaltningen. Ambitionen är att de nya placeringsreglerna ska börja
	tillämpas under 2018.
	Sjätte AP-fondens uppdrag skiljer sig från de övriga buffertfonderna
	genom att fonden är stängd, dvs. saknar betalningsflöden gentemot
	pensionssystemet. Uppdraget för Sjätte AP-fonden är att investera på
	riskkapitalmarknaden i onoterade företag. Det strategiskifte som fonden
	genomfört sedan 2011 (ökade investeringar i mogna bolag) framstår som
	välgrundat och	regeringen ser fortsatt positivt			på det konsekventa
2	genomförandet av denna strategi.

De senaste årens ökningar av förvaltningskostnaderna för Skr. 2016/17:130 buffertfonderna (Första‒Fjärde och Sjätte AP-fonderna) bröts 2016.

Kostnaderna uppgick under 2016 till 1 737 miljoner kronor, vilket var ca 100 miljoner kronor eller 6 procent mindre än föregående år. En förklaring till att kostnaderna minskade 2016 är att en del kapital som tidigare förvaltats externt tagits hem för att förvaltas internt och att en del externa mandat omstrukturerats. 2016 minskade förvaltningskostnaderna som andel av det totala buffertkapitalet från 0,152 till 0,136 procent jämfört med föregående år. En externt genomförd studie visar att Första– Fjärde AP-fonderna är kostnadseffektiva jämfört med ett urval utländska pensionsfonder med liknande uppdrag och storlek. För AP-fonderna, liksom för övrig verksamhet i offentlig regi, är det dock viktigt att ständigt arbeta för en hög kostnadseffektivitet.

Sjunde AP-fonden har sin roll inom premiepensionssystemet. Förvalsalternativets (AP7 Såfa) genomsnittliga avkastning under 2016 uppgick till 15,5 procent, vilket kan jämföras med 8,8 procent för de privata fonderna i premiepensionssystemet. Förvalsalternativets genomsnittliga avkastning sedan 2001 uppgår till 6,5 procent, vilket kan jämföras med 4,2 procent för de privata fonderna i premiepensionssystemet.

3

Skr. 2016/17:130	Innehållsförteckning
	1	Inledning ...........................................................................................		5
	2 AP-fonderna och det allmänna pensionssystemet.............................			6
		2.1	Inkomstpensionssystemet...................................................	7
		2.2	Premiepensionssystemet...................................................	10
	3	Buffertfondernas samlade resultat...................................................		13
		3.1	Rollen som buffert för hantering av över- och
			underskott.........................................................................	13
		3.2	Rollen som långsiktig finansiär........................................	14
		3.3	Avkastning i jämförelse med utländska
			pensionsfonder .................................................................	23
		3.4	Tillgångsallokering och avkastning per tillgångsslag.......	24
		3.5	Utvecklingen på finansmarknaderna ................................	26
	4	Buffertfondernas samlade kostnader...............................................		28
		4.1	Kostnadsutvecklingen ......................................................	28
		4.2	Kostnadseffektivitet jämfört med utländska
			pensionsfonder .................................................................	34
	5 Redovisning och utvärdering av respektive AP-fond......................			37
		5.1	Första AP-fonden .............................................................	37
		5.2	Andra AP-fonden .............................................................	43
		5.3	Tredje AP-fonden.............................................................	50
		5.4	Fjärde AP-fonden .............................................................	57
		5.5	Sjätte AP-fonden ..............................................................	64
		5.6	Sjunde AP-fonden ............................................................	72
	6	Övriga förvaltningsfrågor ...............................................................		79
		6.1	Hållbarhet och ägarstyrning .............................................	79
		6.2	Översyn av placeringsreglerna .........................................	80
		6.3	Process för prövning av sidouppdrag för
			styrelseledamöter..............................................................	80
		6.4	Samarbete mellan AP-fonderna........................................	81
		6.5	Sammanfattning från revision ..........................................	82
	Bilaga 1		Policy för styrning och utvärdering av AP-fonderna........	84
	Bilaga 2		Placeringsbestämmelser för AP-fondernas
			verksamhet i sammandrag ................................................	93
	Bilaga 3		Utdrag ur årsredovisning för Första AP-fonden ...............	97
	Bilaga 4		Utdrag ur årsredovisning för Andra AP-fonden .............	118
	Bilaga 5		Utdrag ur årsredovisning för Tredje AP-fonden.............	137
	Bilaga 6		Utdrag ur årsredovisning för Fjärde AP-fonden.............	154
	Bilaga 7		Utdrag ur årsredovisning för Sjätte AP-fonden..............	176
	Bilaga 8		Utdrag ur årsredovisning för Sjunde AP-fonden............	192
	Bilaga 9		Underlag från McKinsey & Company............................	216
	Utdrag ur protokoll vid regeringssammanträde den 24 maj 2017.........			335
4

1

Inledning

Skr. 2016/17:130

Regeringen ska senast den 1 juni varje år överlämna en redovisning av AP-fondernas verksamhet till riksdagen. Som underlag ska AP-fonderna lämna årsredovisning och verksamhetsberättelse. I skrivelsen redovisas och analyseras fondkapitalet per fond och som helhet. Förvaltningen av fondkapitalet utvärderas både av regeringen och av extern expertis.

Den nuvarande ordningen för AP-fonderna har gällt sedan reformeringen av det allmänna pensionssystemet 1999. AP-fonderna regleras i lagen (2000:192) om allmänna pensionsfonder (AP-fonder), förutom Sjätte AP-fonden som regleras i lagen (2000:193) om Sjätte AP- fonden.

Innehållsöversikt

Avsnitt 2 innehåller en översiktlig beskrivning av AP-fonderna och det allmänna pensionssystemet. Här redovisas Första–Fjärde och Sjätte AP- fondernas betydelse för inkomstpensionssystemets finansiella ställning och Sjunde AP-fondens roll inom premiepensionssystemet. I avsnitt 3 redovisas buffertfondernas samlade resultat. Här beskrivs hur buffertfonderna sammantaget uppfyllt rollen som buffert för hantering av över- och underskott och rollen som långsiktig finansiär. Avsnittet innehåller även en redovisning av Första–Fjärde AP-fondernas avkastning i jämförelse med ett urval av utländska pensionsfonder samt de fyra fondernas samlade tillgångsallokering. Hur utvecklingen på finansmarknaderna påverkar AP-fondernas resultat beskrivs också. I avsnitt 4 redogörs för buffertfondernas samlade kostnader. Här redovisas både kostnadsutvecklingen de senaste fem åren och Första–Fjärde AP- fondernas kostnadseffektivitet jämfört med utländska pensionsfonder. Avsnitt 5 innehåller en redovisning och utvärdering av respektive AP- fond. Här finns uppgifter om respektive fonds resultat och kostnader samt beskrivningar av fondernas arbete med hållbarhet, risk och kontroll. Avsnitt 6 behandlar övriga förvaltningsfrågor såsom gemensamma hållbarhets- och ägarstyrningsfrågor, översyn av placeringsreglerna, process för prövning av sidouppdrag för styrelseledamöter, samarbete mellan AP-fonderna och en sammanfattning av revisionen.

I bilaga 1 finns regeringens policy för styrning och utvärdering av AP- fonderna. I bilaga 2 finns Första–Fjärde AP-fondernas placeringsregler i sammandrag. Båda bilagorna är oförändrade sedan föregående år. Utdrag ur AP-fondernas årsredovisningar finns i bilagorna 3–8. Årsredovisningarna finns i sin helhet på respektive fonds webbplats. Bilaga 9 innehåller en externt genomförd utvärdering av AP-fondernas verksamhet 2016. Den externa utvärderingen har genomförts av McKinsey & Company och innehåller utöver en grundläggande granskning även en särskild analys av AP-fondernas alternativa investeringar och fondernas kostnader. Den årliga revisionen har utförts av revisorer från PricewaterhouseCoopers AB.

5

Skr. 2016/17:130 2	AP-fonderna och det allmänna
	pensionssystemet

Det svenska pensionssystemet består av tre delar: den statliga allmänna pensionen, tjänstepensionssystemet och privat pensionssparande. Tjänstepensionen bygger på överenskommelser mellan arbetsgivare och arbetstagare (ofta i form av kollektivavtal), medan privat pensionssparande är helt frivilligt. Denna skrivelse redogör för AP- fondernas roll och utveckling inom ramen för det allmänna pensionssystemet.

Utformningen av det allmänna pensionssystem har sin bakgrund i den pensionsreform som genomfördes i januari 1999. Pensionsreformen var ett resultat av en bred partiuppgörelse mellan Socialdemokraterna och de fyra borgerliga partierna1. Reformen innebar att pensionssystemet gjordes självfinansierande (via avgifter) och att det infördes en funktion så att pensionerna automatiskt anpassas till den ekonomiska tillväxten, den s.k. automatiska balanseringen. Den avgiftsbaserade inkomst- och premiepensionen ersatte tidigare förmånsbestämda ATP och folkpension. För de som tjänat in pension tidigare inrättades övergångsregler (s.k. tilläggspension) och för de som haft låg eller ingen inkomst infördes garantipension. Garantipension är ett grundskydd som finansieras via statsbudgeten.

Inkomstpensionssystemet är i huvudsak ofonderat. Det innebär att inbetalda pensionsavgifter används för att finansiera samma års pensionsutbetalningar. För att hantera skillnaderna mellan de löpande pensionsavgifterna och pensionsutbetalningarna finns ett buffertkapital som förvaltas av Första‒Fjärde AP-fonderna. Sjätte AP-fonden är också en buffertfond, men denna fond är stängd. Sjunde AP-fonden har en särskild roll som icke-valsalternativ för premiepensionen, vilken också är en del av det allmänna pensionssystemet.

Figur 2.1 Det allmänna pensionssystemet

1 Sedan den 26 december 2014 medverkar även Miljöpartiet i pensionsgruppens arbete.

6

2.1

Inkomstpensionssystemet

Skr. 2016/17:130

Avgiften till det allmänna pensionssystemet uppgår till 18,5 procent av pensionsgrundande inkomster, varav 16 procent sätts av till inkomstpensionen och resterande 2,5 procent till premiepensionen.2 Förutom lön räknas ersättning från social- och arbetslöshetsförsäkringar som inkomster. Även sjuk- och aktivitetsersättning tillgodoräknas liksom år med små barn (barnår) och studier.3 De individuella belopp som sätts av kallas pensionsrätt och bokas på ett personligt konto hos Pensionsmyndigheten. På så sätt tillgodoräknas varje individ intjänade pensionsrätter över hela livet. Pensionsrätterna för inkomstpensionen räknas årligen upp med en avkastning som beräknas med utgångspunkt från inkomstindex. Inkomstindex speglar den genomsnittliga inkomstutvecklingen i Sverige och denna beror i sin tur på den genomsnittliga inkomstutvecklingen och hur stor del av den arbetsföra befolkningen som arbetar. Uppräkningen av pensionen kan även påverkas av buffertkapitalets värdeutveckling och av demografiska faktorer genom det s.k. balanstalet.

Buffertfonderna och det allmänna pensionssystemet

Buffertkapitalet förvaltas av Första‒Fjärde och Sjätte AP-fonderna. De kan därför sägas vara buffertfonder inom inkomstpensionssystemet. När det nuvarande pensionssystemet infördes 2001, fördelades drygt 130 miljarder kronor till vardera av Första–Fjärde AP-fonderna. För dessa fyra fonder etablerades samtidigt ett gemensamt regelverk i lagen (2000:192) om allmänna pensionsfonder (AP-fonder), i vilken även regler avseende Sjunde AP-fonden ingår.

Enligt lagen är fondernas uppdrag att förvalta fondmedlen så att de blir till största möjliga nytta för inkomstpensionssystemet. Förvaltningen ska ta sin utgångspunkt i pensionssystemets åtagande. Målet är att långsiktigt maximera avkastningen i förhållande till risken i placeringarna. Den totala risknivån i förvaltningen ska vara låg, vilket inte ska tolkas som ett mål att minimera risken. Av det följer däremot ett krav på god riskspridning. Risk och avkastning ska tolkas i termer av utgående pensioner.

AP-fonderna ska, med förvaltade medel, svara för kostnaderna för sin verksamhet, för revision och för uppföljning av fondförvaltningen. Regeringen utser styrelserna i fonderna och ska årligen utvärdera förvaltningen.

Rollen som förvaltare av allmänna pensionsmedel ställer krav på att fonderna uppbär allmänhetens förtroende. Av det skälet är fonderna ålagda att ta hänsyn till miljö och etik i placeringsverksamheten, utan att göra avkall på det övergripande målet om hög avkastning. Fonderna ska inte ha näringspolitiska eller ekonomisk-politiska mål.

2 Det finns en gräns på 7,5 inkomstbasbelopp per år för hur stor del av pensionsgrundande inkomster som tillgodoräknas.

3 Fram till 2010 tillgodoräknades pensionsgrundade belopp även vid plikttjänst.

7

Skr. 2016/17:130

8

Sjätte AP-fonden är också en del av buffertfondssystemet men regleras i en egen lag, lagen (2000:193) om Sjätte AP-fonden. Fonden är stängd, vilket innebär att den inte har betalningsflöden gentemot pensionssystemet. Fondens uppdrag skiljer sig även från de andra buffertfonderna genom att medlen ska placeras på riskkapitalmarknaden. Sjätte AP-fonden har sitt ursprung i Sjätte fondstyrelsen, vilken inrättades 1996. Namnbytet gjordes i samband med pensionsreformen. Sjätte AP-fonden ingick dock inte i pensionsöverenskommelsen, vilket inneburit att fonden har verkat med väsentligen oförändrade förutsättningar sedan 1996. De tidigare gällande reglerna avseende Sjätte fondstyrelsen överfördes i princip oförändrade till den nu gällande lagen om Sjätte AP-fonden. Fondens medel har i sin helhet genererats från de 10,4 miljarder kronor som tillsköts i samband med att den dåvarande Sjätte fondstyrelsen bildades 1996.

Buffertfondernas två olika roller

Buffertfonderna har två olika roller inom inkomstpensionssystemet. Den ena rollen är att hantera de över- och underskott som uppstår när volymen inbetalda pensionsavgifter skiljer sig från utbetalda pensioner. När inbetalningarna till systemet är större än utbetalningarna sparas överskottet i Första–Fjärde AP-fonderna och när utbetalningarna är större än inbetalningarna tas medel från nämnda fonder. Sjätte AP-fonden är också en buffertfond men har inga betalningsflöden gentemot pensionssystemet.

Buffertfondernas andra roll är att generera avkastning till inkomst- pensionssystemets långsiktiga finansiering. Om buffertfonderna har högre avkastning än den genomsnittliga inkomstutvecklingen i Sverige bidrar fonderna positivt till pensionssystemets långsiktiga finansiering vilket minskar risken för att den s.k. automatiska balanseringen ska aktiveras.

Inkomstpensionssystemets finansiella ställning

Inkomstpensionssystemets konstruktion gör att det finns en stark koppling mellan hur systemets tillgångar och skulder utvecklas. Om systemets tillgångar (avgiftstillgången och buffertkapitalet) är större än skulderna, räknas värdet på pensionsrätterna (pensionsskulden) upp med inkomstindex. Pensionsrätterna följer då den genomsnittliga inkomstutvecklingen i Sverige. Om skulderna däremot är större än tillgångarna, aktiveras balanseringen i systemet. Balanseringen innebär att pensionsskulden räknas upp i en långsammare takt, vilket gör att systemets finansiella ställning stärks. Balanseringen beräknas genom att systemets tillgångar divideras med dess skulder. Om balanstalet understiger 1,0000 är balanseringen negativ och pensionsrätterna räknas då upp i en långsammare takt till dess att systemet är i balans. Inkomstpensionssystemets tillgångar och skulder sammanställs i slutet av varje år. I samband med detta fastställs balanstalet. Vid 2016 års slut uppgick tillgångarna i inkomstpensionssystemet till 9 058 miljarder kronor, varav avgiftstillgången stod för 7 737 miljarder kronor och buffertfonderna för 1 321 miljarder kronor. Pensionsskulden uppgick vid samma tillfälle till 8 714 miljarder kronor (tabell 2.1).

Från 2008 till 2014 beräknades buffertfondens värde i balanstalet som medelvärdet av fondens marknadsvärde vid utgången av de tre senaste åren. Balanstalet för 2018, som baseras på 2016 års tillgångar och skulder, beräknas till 1,0395 och det dämpade balanstalet till 1,0132. Att balanstalet ökat från föregående fastställda balanstal beror på att avgiftstillgången stigit och att fondvärdet har ökat. Systemets balanstal för 2017 är sedan tidigare fastställt till 1,0201 och det dämpade balanstalet till 1,0067. Om de gamla beräkningsreglerna hade använts, hade balanstalet blivit 1,0357. De nya beräkningsreglerna minskar pensionernas volatilitet genom införandet av ett dämpat balanstal och ett mer aktuellt inkomstindex. Det dämpade balanstalet begränsar balanseringen till en tredjedel, vilket medför mindre svängningar av pensionsbeloppen.4 I tabell 2.1 redovisas årets och tidigare års resultat för inkomstpensionssystemet.

Tabell 2.1 Inkomstpensionssystemets tillgångar och skulder (mdkr)

Beräknings	20161			20151	2014	2013	2012	2011	2010	2009	2008
år
Balanserin		2018		2017	2016	2015	2014	2013	2012	2011	2010
gsår
Buffertfonden,					1	963	908	865	810	811	821
medelvärde1					067
Buffertfonden		1	32	1	1	1	958	873	895	827	707
			1	230	185	058
Avgiftstillgån			7	7	7	7	6	6	6	6	6
g			737	457	380	123	915	828	575	362	477
Summa			9	8	8	8	7	7	7	7	7
tillgångar			058	688	565	180	873	700	469	189	184
Pensionsskuld			8	8	8	8	7	7	7	7	7
			714	517	141	053	952	543	367	512	428
Över-			344	171	423	127	-80	157	103	-323	-243
/underskott
Balanstal2		1,03		1,02	1,03	1,00	0,98	1,01	1,00	0,95	0,98
			95	01	75	40	37	98	24	49	26
Dämpat		1,01		1,00
balanstal			32	67

1 TILLGÅ NGAR OCH SKULDER BERÄ KNADE ENLIGT DE NYA BERÄ KNINGSREGLERNA.

2 FRÅ N 2008 TILL 2014 Ä R BALANSTALET BERÄ KNAT ENLIGT ANDRA BERÄ KNINGSREGLER.

KÄ LLA: PENSIONSMYNDIGHETENS Å RSREDOVISNING FÖ R 2016, S. 121.

4 De nya reglerna för hur inkomstpensionssystemets tillgångar och skulder ska beräknas beskrivs i detalj i prop. 2014/15:125 En jämnare och mer aktuell utveckling av inkomstpensionerna.

Skr. 2016/17:130

9

Skr. 2016/17:130 Som nämns ovan påverkas inkomstpensionssystemets resultat (balanstalet) av ett stort antal samhällsekonomiska och demografiska faktorer. På kort sikt har sysselsättningens utveckling störst betydelse. Buffertfondernas värdeutveckling har också betydelse, vilket i sin tur är kopplat till utvecklingen på kapitalmarknaderna. På lång sikt har även demografiska faktorer stor betydelse för utvecklingen i balanstalet.

I figur 2.2 illustreras utvecklingen av tillgångar och skulder i inkomst- pensionssystemet. Avgiftstillgången utgör merparten av tillgångarna i systemet (85 procent vid 2016 års slut). Längst ner i diagrammet fram- går att buffertfondernas andel av tillgångarna i systemet har ökat från 10 procent vid 2001 års slut till 15 procent vid 2016 års slut.

Figur 2.2 Utveckling av tillgångar och skulder i inkomstpensionssystemet

2	1,033	1,011	1,010		1,005	1,015	1,003			1,002	1,020		1,004			1,0204
1				1,001
								0,983				0,984					1,00
0
																	8,7 9,1
9									0,955				8,1 8,2	8,1	8,6	8,5 8,7
8											7,5 7,7	8,0 7,9			1,2	1,2	1,3
							7,0 7,0	7,4 7,2	7,5 7,2	7,4 7,5		1,0	1,1
7					6,5 6,5	6,7 6,8		0,7	0,8	0,9	0,9
			6,0 6,0	6,2 6,3			0,9
		5,7 5,8				0,9
6	5,45,6			0,6	0,8
			0,6
5	0,6	0,5
4											6,8	6,9	7,1		7,4	7,5	7,7
3						5,9	6,1	6,5	6,4	6,6
		5,3	5,5	5,6	5,7
	5,0
2
1
0	001	2002	2003	2004	2005	2006	2007	2008	2009	2010	2011	2012	2013	2014		2015	2016
	0 %	8 %	10 %	10 %	12 %	13 %	13 %	10 %	11 %	12 %	11 %	12 %	13 %	14 %		14 %	15 %

ms av befolkningstillväxt, arbetskraftsdeltagande, ekonomisk tillväxt och löneökningstakt ms av antal pensionärer, genomsnittlig livslängd och löneökningstakt

stalet = buffertfonderna plus framtida inbetalningar dividerat med framtida utbetalningar för inkomstpension. Balanstalet ligger till grund för pensionsutbetalningar två år senare n 2015 har sättet att beräkna balanstal ändrats, bland annat har ett dämpat balanstal införts som uppgick till 1,007 för 2015 samt 1,013 för 2016

äkningen för balanstal ändrades i proposition 2008/09:219 genom att värdet på buffertfonderna räknas som genomsnitt av de 3 senaste åren. Uträkningen ändras igen i proposition 5:125 genom att ta bort tidigare införda utjämningar och införa ett dämpat balanstal som begränsar balanseringen till en tredjedel, vilket medför mindre svängningar av

sbeloppen

Källa: McKinsey bilaga 9 (grunddata från Försäkringskassan och

Pensionsmyndigheten)

2.2 Premiepensionssystemet

	Premiepensionssystemet är fonderat. Inom systemet kan var och en själv
	välja hur 2,5 procent av den pensionsgrundande inkomsten ska placeras.
	Det fanns vid slutet av 2016 närmare 840 fonder att välja mellan på
	Pensionsmyndighetens fondtorg. Eftersom tillgångarna i systemet är fullt
	fonderade, påverkas behållningarna fullt ut av upp- och nedgångar i
	fondandelarnas värden.
	Premiepension kan antingen tas ut som traditionell försäkring eller som
	fondförsäkring. Traditionell försäkring innebär att pensionen beräknas
	som ett livsvarigt garanterat nominellt belopp och om förvaltningen går
	bra erhålls ett tilläggsbelopp. Den försäkrades fondandelar säljs och
	Pensionsmyndigheten tar över investeringsansvaret. Fondförsäkring
	innebär att den försäkrade behåller sitt sparande i de valfria
10	premiepensionsfonderna.	I	fondförsäkringen	räknas	pensions-

utbetalningarnas storlek årligen om med utgångspunkt från Skr. 2016/17:130 fondandelarnas värde i december. Följande år säljs det antal fondandelar

som krävs för att finansiera den beräknade premiepensionen. Om fondandelarnas värde ökar säljs färre andelar och om fondandelarnas värde minskar säljs fler andelar.

Sjunde AP-fondens roll

Sjunde AP-fonden har som uppgift att förvalta premiepensionen åt de individer som inte själva valt förvaltare för sin premiepension. Medel placeras då i systemets förvalsalternativ, AP7 Såfa (Statens årskullsför- valtningsalternativ) där risken förändras med spararnas ålder. Det är även möjligt att välja någon av de fonder som Sjunde AP-fonden förvaltar.

Sjunde AP-fonden regleras, liksom Första‒Fjärde AP-fonderna, i lagen om allmänna pensionsfonder (AP-fonder). Målet för fondens uppdrag är således att långsiktigt maximera avkastningen i förhållande till risken i placeringarna. I avsnitt 5.6 beskrivs Sjunde AP-fondens verksamhet och resultat mer utförligt.

Premiepensionssystemets finansiella ställning

Vid utgången av 2016 hade premiepensionssystemet 7,2 miljoner pensionssparare och pensionärer. Det totala marknadsvärdet på premiepensionskapitalet (fondförsäkringen) uppgick vid samma tidpunkt till 960 miljarder kronor. Under 2016 uppgick den sammanlagda värdeutvecklingen för fondförsäkringen till 90 miljarder kronor. Det motsvarar en genomsnittlig tidsviktad avkastning på 10,9 procent. Sedan starten år 2000 är den genomsnittliga årliga avkastningen 4,4 procent, mätt som tidsviktad avkastning.5

Sjunde AP-fonden är den enskilt största fondförvaltaren i premiepensionssystemet. Vid 2016 års slut förvaltade Sjunde AP-fonden 343 miljarder kronor, varav Såfa utgjorde 272 miljarder kronor. Under 2016 hade den genomsnittliga Såfa-spararen en avkastning på 15,5 procent, vilket kan jämföras med att de privata premiepensionsfonderna i genomsnitt gav en avkastning på 8,8 procent. Risken (mätt som standardavvikelse under den senaste 24 månadersperioden) har för AP7 Såfa varit 15,9 procent jämfört med 10,9 procent för de privata premiepensionsfonderna. Den högre risken i AP7 Såfa beror både på hävstången (se avsnitt 5.6) och på att andelen sparare över 55 år fortfarande är liten (vilket minskar andelen i AP7 Räntefond). I takt med att spararna i premiepensionssystemet blir äldre förväntas andelen i AP7 Räntefond att öka.

Sjunde AP-fonden förvaltade i slutet av 2016 knappt 36 procent av det totala premiepensionskapitalet, se figur 2.3. Av figuren framgår att Sjunde AP-fondens andel av det totala kapitalet har växt från 27 procent 2010 till cirka 36 procent 2016. Ökningen beror dels på inflödet av nya sparare, dels på att utflödet till andra fonder minskat. Ökningen kommer även till viss del av Sjunde AP-fondens högre avkastning.

5 Tidsviktad årsavkastning visar årlig avkastning på en krona som satts in i början på perioden. Hänsyn har inte tagits till om kapitalets storlek förändrats under perioden.

11

Skr. 2016/17:130	Figur 2.3	Utvecklingen av det totala kapitalet i
		premiepensionssystemet

29,3	31,5	31,8	32,2	30,2	29,5	28,4	27,2	26,4	25,53
1,0	1,0	1,0	1,0	0,9	0,9	0,9	0,7	0,7	0,73
69,7	67,5	67,2	66,9	68,9	69,6	70,8	72,1	72,9	73,8
2001	02	03	04	05	06	07	08	09	20105

	25,5	25,0	25,2	28,1	31,1	31,1	32,8	+1.7
-
	1,5	1,7	1,9	2,1
					2,3	2,6
							2,9
								+0,3
	73,0	73,3	72,9	69,8	66,6	66,2	64,3
								-2.0
	20104	11	12	13	14	15	2016
	15	15	15	14	12	12	11
	9	9	9	8	5	5	4
ad N/A		15	11	10	8	8	10
na							30

1 ~850 valbara fonder per 31 december 2016, 2 FK: förvaltningskostnader; 3 För 2010: 21 maj 2010

4 31 december 2010; 5 31 maj 2010; 6 Kapital för aktiefond och räntefond i förhållande till kapital; 7 Kostnad för premiepensionssystemet exkl. AP7, efter rabatter, i förhållande till kapital

Källa: McKinsey bilaga 9 (grunddata från Sjunde AP-fonden,

Försäkringskassan och Pensionsmyndigheten)

En utförlig beskrivning av det allmänna pensionssystemet finns i Pensionsmyndighetens årsredovisning 2016.

12

3

Buffertfondernas samlade resultat

Skr. 2016/17:130

Buffertfonderna har två olika roller: att vara buffert för hantering av över- och underskott i inkomstpensionssystemet och att bidra till inkomstpensionssystemets långsiktiga finansiering. I detta avsnitt utvärderas hur buffertfonderna har uppfyllt de båda rollerna.

3.1 Rollen som buffert för hantering av över- och underskott

Regeringens bedömning: Första–Fjärde AP-fonderna har uppfyllt rollen som buffert genom att hantera löpande avgiftsmedel och utbetalningar för inkomstpensionssystemets räkning. Överskott i systemet har sparats i fonderna medan underskott har tagits från fonderna. Fonderna har haft den betalningsberedskap som behövts.

Skälen för regeringens bedömning

Sammanfattning

Inkomstpensionssystemet är i huvudsak ofonderat. Det innebär att inbetalda pensionsavgifter används för att finansiera samma års pensionsutbetalningar. Första–Fjärde AP-fonderna har som uppgift att hantera skillnaden mellan de löpande pensionsavgifterna och pensionsutbetalningarna, medan Sjätte AP-fonden är en sluten fond. Inkomstpensionssystemet har sedan start visat större underskott än överskott och Första–Fjärde AP-fonderna har sedan starten 2001 sammanlagt överfört 102 miljarder kronor till systemet (netto). Första– Fjärde AP-fonderna har uppfyllt rollen att hantera över- och underskott i inkomstpensionssystemet så som avsett.

Nettoflödet mellan pensionssystemet och Första–Fjärde AP-fonderna

Rollen som buffert finns eftersom de löpande inbetalda pensions- avgifterna inte är lika stora som utbetalda pensionsbelopp till dagens pensionärer. När inbetalningarna till systemet är större än utbetalningarna sparas överskottet i Första–Fjärde AP-fonderna. På motsvarande sätt tas medel från nämnda fonder när utbetalningarna är större än inbetalningarna. Sjätte AP-fonden är också en buffertfond men har inga betalningsflöden gentemot pensionssystemet. I figur 3.1 redovisas de årliga nettoflödena mellan inkomstpensionssystemet och AP-fonderna (Första–Fjärde AP-fonderna) efter administrationskostnader.

13

Skr. 2016/17:130	Figur 3.1		Nettoflödet mellan pensionssystemet och Första–
			Fjärde AP-fonderna
	Miljarder kronor
	20
	11	7	7		9
	10			6		6	3
								3

0
-10		-6
-20	-16 -17	-16	-21 -21
-30
		-28	-27
-40			-31
			-36 -37 -37 -37

-50
2001	2002	2003	2004	2005	2006	2007	2008	2009	2010	2011	2012	2013	2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020	2021

KÄ LLA: PENSIONSMYNDIGHETEN, FEBRUARI 2017

Som framgår av figuren var inbetalningarna till pensionssystemet större

än utbetalningarna under de första åtta åren (2001‒2008) med det nya pensionssystemet. Under denna period tillfördes AP-fonderna sammanlagt 51 miljarder kronor. År 2009 vände betalningsströmmarna och under åren 2009‒2016 användes sammanlagt 153 miljarder kronor från AP-fonderna för att finansiera pensionsutbetalningar. För hela perioden 2001‒2016 uppgick således nettoutflödet från AP-fonderna till 102 miljarder kronor. Underskotten sedan 2009 beror på att den stora generationen födda på 1940-talet har börjat ta ut pension. Enligt Pensionsmyndighetens prognoser kommer Första–Fjärde AP-fonderna fortsätta att bidra till finansieringen av inkomstpensionerna över överskådlig framtid. I år beräknas överföringen uppgå till 31 miljarder kronor, vilket motsvarar 2 procent av fondvärdet vid årets början. Under åren 2018–2021 beräknas överföringen vara runt 37 miljarder kronor per år. För hela perioden 2017–2021 beräknas överföringen sammanlagt uppgå till 179 miljarder kronor.

3.2 Rollen som långsiktig finansiär

Regeringens bedömning: Buffertfonderna har bidragit positivt till inkomstpensionssystemets långsiktiga finansiering. Under 2016 uppgick deras samlade resultat till 118 miljarder kronor och sedan starten 2001 uppgår det ackumulerade resultatet till 829 miljarder kronor. Vid slutet av 2016 uppgick det samlade buffertkapitalet till 1 321 miljarder kronor. Buffertfondernas andel av inkomstpensionssystemets tillgångar har ökat från 10 till 15 procent från slutet av 2001 till slutet av 2016.

Buffertfondernas avkastning har uppvisat stora variationer över åren. Den genomsnittliga avkastningen efter kostnader överstiger dock

14

mer än väl inkomstindex både under 2016 och sedan 2001. Under						Skr. 2016/17:130
perioden 2001–2016 uppgår buffertfondernas genomsnittliga
avkastning efter kostnader till 5,6 procent per år medan inkomstindex,
som ligger till grund för uppräkningen av skulden, i genomsnitt ökat
med 3,0 procent per år. En stor del av resultatet förklaras av en hög
andel aktier i kombination med en stark utveckling på de
underliggande aktiemarknaderna. De senaste fem åren står för två
tredjedelar av det ackumulerade resultatet sedan 2001.
Första–Fjärde AP-fonderna har fortsatt att sprida riskerna genom att
de senaste åren bl.a. öka allokeringen av kapitalet till alternativa
tillgångar samtidigt som andelarna aktier och räntebärande tillgångar
minskat. De senaste årens låga räntor har varit en av drivkrafterna
bakom omallokeringen.
För att stärka Första–Fjärde AP-fondernas förutsättningar att uppnå
målet för förvaltningen, att långsiktigt maximera avkastningen, har
Finansdepartementet inlett ett arbete med att ta fram förslag till
ändrade	placeringsregler	och	moderniserad	styrning	av
hållbarhetsfrågor i förvaltningen.

Skälen för regeringens bedömning

Sammanfattning

Första–Fjärde och Sjätte AP-fondernas samlade resultat under 2016 uppgick till 118 miljarder kronor eller 9,7 procent (efter kostnader). Det ackumulerade resultatet vid 2016 års slut uppgick till 829 miljarder kronor, vilket motsvarar en genomsnittlig avkastning på 5,6 procent per år sedan 2001. Som jämförelse har inkomstindex i genomsnitt stigit med 3,0 procent per år. Den långsiktiga avkastningen ligger därmed betydligt högre än inkomstindex som ligger till grund för uppräkningen av skulden i inkomstpensionssystemet. Buffertfonderna har följaktligen bidragit positivt till inkomstpensionssystemets långsiktiga finansiering.

Buffertfondernas arbete med att på olika sätt förbättra portfölj- diversifieringen genom kompletterande investeringar och förvaltings- strategier bedöms bidra till minskade svängningar i buffertkapitalet.

I syfte att stärka Första–Fjärde AP-fondernas möjlighet att uppnå målet för förvaltningen, att långsiktigt maximera avkastningen, har Finansdepartementet inlett ett arbete med att ta fram förslag till ändrade placeringsregler och moderniserad styrning av hållbarhetsfrågor i förvaltningen. Ambitionen är att de nya placeringsreglerna ska börja tillämpas under 2018 (se avsnitt 6.2).

Buffertfondernas lagfästa mål och uppdrag

AP-fondernas uppdrag är att förvalta fondmedlen så att de blir till största möjliga nytta för försäkringen för inkomstgrundad ålderspension. Förvaltningen ska ta sin utgångspunkt i pensionssystemets åtagande. Målet är att långsiktigt maximera avkastningen i förhållande till risken i placeringarna. Den totala risknivån i förvaltningen ska vara låg, vilket inte ska tolkas som ett mål att minimera risken. Av det följer däremot ett krav på god riskspridning. Risk och avkastning ska tolkas i termer av

15

Skr. 2016/17:130	utgående	pensioner	och nödvändig		betalningsberedskap		ska
	upprätthållas.
	Första–Fjärde AP-fonderna har identiska uppdrag att förvalta
	diversifierade portföljer bestående av marknadsnoterade aktier och
	räntebärande instrument, inhemska såväl som utländska. Fonderna har
	också möjlighet att investera i onoterade fastighetsaktier samt en mindre
	del i riskkapitalbolag och fonder som i sin tur investerar i onoterade
	aktier. Övergripande styrs investeringarna av de placeringsregler som
	riksdagen fastställt i lagen om allmänna pensionsfonder (AP-fonder), se
	bilaga 2. Med placeringsreglerna som yttre ram ska styrelsen för
	respektive	AP-fond	fastställa	mål	och	riktlinjer	för

investeringsverksamheten. Vid valet av nivå på risktagandet ska fonderna sträva efter neutralitet mellan olika generationers intressen (prop. 1999/2000:46 s. 79).

De nuvarande placeringsreglerna grundar sig på de regelverk och finansiella modeller som användes i slutet av 1990-talet. Seden dess har både de makroekonomiska och de tekniska förutsättningarna förändrats. För att stärka Första–Fjärde AP-fondernas förutsättningar att uppnå målet för förvaltningen, att långsiktigt maximera avkastningen, har Finansdepartementet inlett ett arbete med att ta fram förslag till ändrade placeringsregler och moderniserad styrning av hållbarhetsfrågor i förvaltningen (se även avsnitt 6.2). Behovet av att se över placeringsreglerna har också lyfts fram i McKinseys utvärderingar av AP-fondernas verksamhet de senaste åren.

Resultatuppföljning

Under 2016 uppgick det samlade resultatet för Första–Fjärde och Sjätte AP-fonderna (buffertfonderna) till 118 miljarder kronor efter kostnader. Sedan det nuvarande pensionssystemet infördes 2001 har buffertfonderna genererat ett ackumulerat resultat (avkastning) på 829 miljarder kronor (efter kostnader). Av det ackumulerade resultatet sedan 2001 står de senaste fem åren för 559 miljarder kronor, eller två tredjedelar. Resultat bygger till stor del på de börsuppgångar som följt efter den stora nedgången 2008, då världens börser föll med ca 40 procent. Expansiv penningpolitik och låga räntor har bidragit till börsuppgången. På samma sätt som de senaste årens starka börsutveckling bidragit till buffertfondernas positiva resultat fick också de kraftiga börsnedgångarna 2001–2002 och 2008 resultatet att falla betydligt. Ett svagare resultat redovisades även för 2011 då bl.a. statsfinansiella problem i Europa bidrog till ökad osäkerhet på finansmarknaderna. Buffertfondernas resultat i miljarder kronor och i procent redovisas i figurerna 3.2 och 3.3.

16

Figur 3.2 Buffertfondernas samlade resultat efter kostnader i miljarder kronor

Miljarder kronor
200									135				128 147			118
150			80		113	82				84		101
100				63											65
							36
50
0
-50	-27										-17
-100		-85
-150
-200								-194
-250
2001		2002	2003	2004	2005	2006	2007	2008	2009	2010	2011	2012	2013	2014	2015	2016

KÄ LLA: MCKINSEY BILAGA 9 (GRUNDDATA FRÅ N AP1– AP4 OCH AP6)

I figur 3.3 redovisas buffertfondernas samlade resultat (efter kostnader) uttryckt i procent. För 2016 uppgick resultatet (avkastningen) till 9,7 procent. Detta kan jämföras med att den genomsnittliga årliga avkastningen är 5,6 procent sedan 2001. Det enskilda året med högst avkastning var 2009, då avkastningen uppgick till 19,4 procent. Resultatet speglar bl.a. den uppgång som världens börser uppvisade efter de kraftiga börsfallen i samband med den globala finanskrisens utbrott året innan. Under finanskrisåret 2008 visade buffertfonderna sitt historiskt sämsta resultat, vilket var -21,6 procent.

Figur 3.3 Buffertfondernas samlade resultat efter kostnader i procent

Procent
30,0			16,4		17,5				19,4
20,0													13,5 14,1
												11,6
				11,0		10,7				10,2						9,7
10,0															5,5
							4,3
0,0
											-1,9
-10,0	-4,9
-20,0		-15,0
-30,0								-21,6
2001		2002	2003	2004	2005	2006	2007	2008	2009	2010	2011	2012	2013	2014	2015	2016

KÄ LLA: MCKINSEY BILAGA 9 (GRUNDDATA FRÅ N AP1– AP4 OCH AP6)

Skr. 2016/17:130

17

Skr. 2016/17:130 Buffertkapitalets utveckling

Vid 2016 års slut uppgick det förvaltade kapitalet i buffertfonderna till 1 322 miljarder kronor, vilket var 92 miljarder kronor mer än vid föregående års slut. Sedan det nuvarande pensionssystemet infördes 2001 har buffertkapitalet ökat med 743 miljarder kronor. Under samma period har buffertfonderna betalat ut 102 miljarder kronor för att täcka underskott i inkomstpensionssystemet. I figur 3.3 redovisas buffertkapitalets utveckling sedan 2001.

Figur 3.4 Buffertfondernas kapital jämfört med om kapitalet hade utvecklats i takt med inkomstindex

Miljarder kronor

1 400										1 322
		Inkomstindex			Buffertkapital				1 230
1 200									1 185
								1 058
1 000				899		895	873	958
			858
			769			827
800					707
		646
579
	565	577
600	488
400
200
0
2000	2002	2004	2006		2008	2010		2012	2014	2016

KÄ LLA: REGERINGSKANSLIETS EGNA

BERÄ KNINGAR. SIMULERADE RESULTAT FÖ R

INKOMSTINDEX BASERAS PÅ ANTAGANDET ATT

FONDKAPITALET VÄ XER MED EN AVKASTNING SOM

MOTSVARAR INKOMSTINDEX OCH Å RLIGA

NETTOFLÖ DEN.

Vid 2016 års slut utgjorde buffertfondernas andel av tillgångarna i inkomstpensionssystemet 15 procent. Detta är en ökning med fem procentenheter sedan slutet av 2001, då andelen var 10 procent. Den största (och resterande) delen av tillgångarna i inkomstpensionssystemet utgörs av framtida avgiftsinkomster. Dessa avgiftsinkomster har störst betydelse för nivån på framtida pensioner och grundas på den realekonomiska och befolkningsmässiga utvecklingen.

Buffertfondernas resultat jämfört med inkomstindex

Buffertfondernas bidrag till pensionssystemet kan utvärderas utifrån fondernas avkastning i relation till inkomstindex. Inkomstindex ligger till grund för uppräkningen av skulden i inkomstpensionssystemet. För 2016 visar jämförelsen att buffertfondernas resultat på 9,7 procent efter kostnader vida översteg inkomstindex som var 2,0 procent. Sedan 2001

18

har buffertfondernas genomsnittliga avkastning efter kostnader varit 5,6 procent per år, jämfört med 3,0 procent för inkomstindex.

Jämförelsen kan också göras genom att relatera buffertfondernas faktiska resultat med de simulerade resultat som skulle ha uppkommit om buffertkapitalet i stället hade utvecklats i takt med inkomstindex. Av denna analys framgår att det ackumulerade överskottet i buffertfonderna överstiger uppräkningen enligt inkomstindex med 475 miljarder kronor vid 2016 års slut. Analysen visar samtidigt att buffertfondernas resultat varierat betydlig mer än inkomstindex (se figur 3.3). De kraftiga börsfallen 2001–2002 innebar att det ackumulerade resultatet understeg inkomstindex fram till 2004. Åren 2005–2007 var bidraget från buffertfonderna positivt, men i samband med finanskrisens mer akuta skede 2008 vände utvecklingen för att återigen bli lägre än inkomstindex. Från och med 2010 har buffertfondernas kapital varit högre än om det skulle ha utvecklats i takt med inkomstindex (se figur 3.4).

Resultat i jämförelse med fondernas målsättning

Styrelsen i respektive AP-fond (Första–Fjärde) sätter det övergripande avkastningsmålet för fonden. Fondernas mål har skiljt sig åt och har över tiden ändrats utifrån nya marknadsförutsättningar. Från 2015 uttrycker alla fyra fonderna det långsiktiga avkastningsmålet i reala termer; 4,0 procent per år för Första och Tredje AP-fonderna och 4,5 procent per år för Andra och Fjärde AP-fonderna. Varje fond väljer hur dess tillgångar ska allokeras (fördelas) inom ramen för de lagstadgade placeringsbestämmelserna (bilaga 2).

Av utvärderingen som redovisas i figur 3.4 framgår att Första–Fjärde AP-fonderna har uppnått sina långsiktiga avkastningsmål sedan starten 2001 och under den senaste femårsperioden. För den senaste tioårs- perioden har samtliga fonder uppnått sina långsiktiga avkastningsmål, förutom Andra AP-fonden. Här är dock viktigt att notera att Andra AP- fonden haft ett högre avkastningsmål än de övriga. Notera också att fondernas avkastningsmål har räknats om till nominella mål i figuren.

Skr. 2016/17:130

19

Skr. 2016/17:130

Figur 3.5

Första–Fjärde AP-fondernas målsättning och resultat

																						AP3
	5,7									5,4								0,5				AP4
		6,1													5,8				0,6
		6,1							5,2										0,6
		6,3										5,7							0,5
5,5										5,4							0,5
5,5															6,1	0,5
	5,7								5,1										0,6
		6,7									5,7								0,6
					10,0															1,5
									5,2
						10,6
									5,1											1,7
						10,9		4,3													1,8
							12,0	4,8
																					1,7
			9,3										5,8							1,5
					10,3										6,3					1,7
				9,4										5,8						1,6
					10,0										6,3					1,4

015, mellan 2001-14 var målsättningen 5.5 % 5 % realt. Mellan 2001-2008 omfattade

som målsättning att nå en real avkastning på 4.5

KÄ LLA: MCKINSEY BILAGA 9 (GRUNDDATA FRÅ N

AP1– AP4)

Högst genomsnittlig årlig avkastning sedan starten 2001 har Fjärde AP- fonden haft (6,3 procent). Detta gäller även den senaste tioårsperioden (6,7 procent) och den senaste femårsperioden (12,0 procent). Lägst avkastning sedan 2001 har Första AP-fonden haft (5,7 procent) liksom för de senaste fem åren (10,0 procent). För den senaste tioårsperioden har Första AP-fonden tillsammans med Tredje AP-fonden haft lägst genomsnittlig årlig avkastning (5,5 procent).

För 2016 var de fyra fondernas avkastning mellan 9,3 och 10,3 procent, vilket var bland de minsta skillnaderna ett enskilt år sedan starten. Andra AP-fonden hade högst avkastning (10,3 procent) medan Första AP-fonden hade lägst (9,3 procent).

Resultat i jämförelse med fondernas risk

Första–Fjärde AP-fonderna har olika tillgångsallokering vilket gör att de bl.a. har olika exponering mot marknadsrisk6. Förenklat ökar en fond med hög marknadsrisk mer i värde än en fond med låg marknadsrisk när marknaden stiger samtidigt som fonden med högre marknadsrisk också minskar mer i värde när marknaden faller. För att kunna göra en rättvisande jämförelse med hänsyn till marknadsrisk utvärderas fondernas avkastning med två olika riskmått.

Den riskjusterade avkastningen kan mätas som sharpekvot, vilket är erhållen avkastning utöver riskfri ränta dividerat med volatiliteten i

6Marknadsrisk är förlustrisken kopplad till ofördelaktig utveckling på de finansiella

marknaderna, t.ex. för räntor, aktier och valutor.

20

avkastningen. I den högra delen av figur 3.5 framgår att sharpekvoten7 Skr. 2016/17:130 varit hög för samtliga fonder både under 2016 och under de senaste fem

åren sett ur ett historiskt perspektiv. Detta förklaras till stor del av aktiemarknadens relativt stabila och starka utveckling under senare år jämfört med de perioder som inkluderar stora svängningar under börsfallen 2001–2002 och 2008. Av utvärderingen framgår också att skillnaden i fondernas avkastning är mindre efter riskjustering. Detta visar att risknivån har haft betydelse för resultatet.

Figur 3.6 Value at Risk för Första–Fjärde AP-fondernas totalportfölj och likvidportfölj

Jämförelse av VaR och total avkastning, Procent

			AP4
	AP3	AP2
		AP1
				AP2	AP4
			AP3	AP1
0,5	0,6	0,7	0,8		0,9	1,0	1,1	1,2

Genomsnittlig VaR som andel av portfölj

			AP4
			AP2
		AP3
			AP1
					AP4
			AP3		AP2
				AP1
0,5	0,6	0,7	0,8	0,9	1,0	1,1	1,2

Genomsnittlig VaR som andel av portfölj

ust under en specifik tidsperiod. VaR har uppskattats ex-post på daglig basis baserat enomsnittliga värdet för VaR över tidsperioder beräknas som genomsnittet av dagliga

KÄ LLA: MCKINSEY BILAGA 9 (GRUNDDATA FRÅ N

AP1– AP4)

Ett annat riskmått för utvärdering av tillgångsförvaltning är Value-at- Risk (VaR). Detta mått visar den maximala förlust som en portfölj med en viss sannolikhet riskerar under en viss tidsperiod baserad på historiska utfall. I figur 3.6 redovisas Första–Fjärde AP-fondernas VaR för både totalportföljen och likvidportföljen. Eftersom totalportföljen innehåller onoterade tillgångar (där marknadsvärden uppskattas med relativt låg frekvens) redovisas även likvidportföljen separat (likvidportföljen innehåller inte onoterade tillgångar). Av figuren framgår att Fjärde AP- fondens högre avkastning i totalportföljen till viss del har skapats genom ett högre VaR. Skillnaden är dock relativt liten mellan fonderna, särskilt för likvidportföljerna. Den huvudsakliga förklaringen till att VaR (liksom

7 Sharpekvoterna kan avvika från fondernas egna redovisade värden då samma definition av riskfri ränta använts för samtliga fonder över hela tidsperioden. Historiskt har fonderna använt olika definitioner av riskfri ränta, men fr.o.m. 2014 använder Första–Fjärde AP- fonderna samma definition för riskfri ränta.

21

Skr. 2016/17:130 för sharpekvoten) är lägre de senaste fem åren är att tioårsperioden inkluderar finanskrisen 2008 då volatiliteten var hög. Även om VaR och volatilitet är etablerade mått bör det samtidigt lyftas fram att det finns en debatt om huruvida måtten är relevanta för en pensionsfond med lång tidshorisont och utan solvenskrav.

22

3.3	Avkastning i jämförelse med utländska	Skr. 2016/17:130
	pensionsfonder

Regeringens bedömning: Buffertfondernas avkastning är i nivå med ett urval av utländska pensionsfonder.

Skälen för regeringens bedömning

Sammanfattning

McKinseys studie visar att de svenska buffertfonderna har haft en bättre avkastning än utländska pensionsfonder under den senaste fem- årsperioden (10,8 jämfört med 8,3 procent) och en marginellt sämre avkastning under den senaste tioårsperioden (5,9 jämfört med 6,3 procent). Buffertfondernas tillgångsallokering ligger således i nivå med de utländska pensionsfonderna, även om det finns en viss spridning.

Jämförande studie om avkastning med utländska pensionsfonder

Buffertfonderna kan jämföras med ett antal utländska pensionsfonder som har liknande uppdrag i respektive lands pensionssystem. Skillnader i fondernas uppdrag, placeringsregler, risktolerans, investeringsinriktning, valutaeffekter och marknadsutvecklingen på respektive hemmamarknad gör att jämförelser bör göras med viss försiktighet. Som framgår av figur 3.7 visar McKinseys jämförelse att de svenska buffertfonderna har haft en bättre avkastning än utländska pensionsfonder under den senaste femårsperioden (10,8 jämfört med 8,3 procent) och en marginellt sämre avkastning under den senaste tioårsperioden (5,9 jämfört med 6,3 procent). För 2016 var buffertfondernas avkastning högre än genomsnittet för de jämförda fonderna (9,7 jämfört med 6,1 procent). Denna jämförelse bör dock tolkas särskilt försiktigt på grund av skillnader i räkenskapsår och datatillgänglighet.

Figur 3.7			Buffertfondernas avkastning i jämförelse med
			utländska pensionsfonder
	Förvaltat																	Aktier		Räntor		Alt tillgångar1	Medelvärde
			Rapporterad årlig nominell
	kapital
	2016		avkastning
			Procent (lokal valuta)
	SEK													Tillgångsallokering9
	miljarder		20168				2012-2016				2007-2016			Procent (lokal valuta)						Beskrivning/uppdrag
CPP IB	2 0212				3					3			3							▪ Buffertfond som, tillsammans med CDPQ,
(Kanada)					3,4				10,6			6,8		37	28			35			utgör och förvaltar Kanadas obligatoriska
																				▪	tjänstepensionsplaner
CDPQ	1 837	2				7,62		10,22				6,0		38	31			31			Buffertfond i det statliga pensionssystemet
(Kanada)																					med uppgift att förvalta kapital för långsiktig
Buffert-fonder-																				▪	hållbarhet
	1 321					9,7			10,8			5,9		45		32		23			Buffertfonder i Sveriges
na5 (Sverige)																					inkomstpensionssystem
ABP (Neder-	3 6402																			▪	Förvalta pensionen för holländska
						2		8,2				6,3		30	43			27
länderna)						9,5															medborgare anställda inom offentlig sektor
CalPERS	2 7334																				och utbildningssektorn
				0,64				6,84				5,14		51			31	19		▪ Förvalta pensioner för statligt anställda i
(Kalifornien)
ATP6	4822																			▪	Kalifornien
						8,62		4,62				8,22		30	44			26			Placera kapital på bästa sätt till låg risk för
(Danmark)
																					det obligatoriska danska
SPU	8 0362					2		2					2	63				34			tjänstepensionssystemet
(Norge)						6,9		9,2				5,3							3	▪	Garantera statliga pensionsåtaganden,
																					fördela Norges oljeförmögenhet på framtida
			6,17				8,37				6,37										generationer

1 Alternativa tillgångar inkluderar bland annat private equity, fastigheter, infrastruktur, derivat, samt övrigt; 2 Per 31 december 2016; 3 Per 31 mars 2016; 4 Per 30 juni 2016 5 AP1-4 samt 6

6 Redovisad avkastning till Danska Finanstilsyn, inkluderar både investeringsportföljen och hedgeportföljen 7 Genomsnittet inkluderar ej buffertfonderna

8 Avkastningstalen är från senast tillgängliga årsredovisning eller kvartalsrapport. På grund av olika räkenskapsår avser avkastningssiffror olika tidsperioder

9 Baserat på bäste tillgängliga data kring innehav och/eller exponering från årsredovisningar eller kvartalsrapporter. Estimat berkenats där data för exact portföljinnehav inte är tilgängligt.

23

Skr. 2016/17:130 KÄ LLA: MCKINSEY BILAGA 9 (GRUNDDATA FRÅ N

Å RSREDOVISNINGAR OCH OANDA)

De utländska pensionsfonderna har viss spridning sinsemellan när det gäller tillgångsslagens andelar av portföljerna. Av figur 3.7 kan konstateras att buffertfondernas andelar ligger inom denna spridning. Här bör också nämnas att buffertfondernas andel alternativa investeringar först på senare år har närmat sig de utländska pensionsfondernas andelar. Buffertfondernas andel aktier ligger ungefär i mitten jämfört med de utländska pensionsfonderna, liksom deras andel i aktier på hemmamarknaden. Första–Fjärde AP-fondernas andel aktier på hemmamarknaden är 10–19 procent, medan motsvarande andel för de utländska pensionsfonderna är 7–26 procent. Liksom för branschen som helhet har buffertfondernas övervikt mot hemmamarknaden minskat de senaste tio åren.

3.4 Tillgångsallokering och avkastning per tillgångsslag

Regeringens bedömning: Första–Fjärde AP-fonderna har anpassat sin övergripande tillgångsförvaltning på ett rimligt sätt inom givna placeringsregler. Den ökade andelen alternativa investeringar har genererat en god avkastning och kan bidra till en dämpande effekt på resultatnedgången vid en negativ utveckling på aktiemarknaden.

Skälen för regeringens bedömning

Sammanfattning

Första–Fjärde AP-fondernas successiva omallokering mot en större andel alternativa tillgångar och motsvarande minskad andel räntebärande tillgångar och aktier har bidragit till en mer diversifierad portfölj. En god avkastning för alternativa investeringar och en relativt begränsad volatilitet ger stöd för att omallokeringen varit välmotiverad. Dessutom innebär det nuvarande lågränteläget att resultatet är mer känsligt än tidigare för en negativ utveckling på aktiemarknaden, då de räntebärande tillgångarna inte kan förväntas agera buffert på samma sätt som i tidigare situationer då aktiemarknaden utvecklas negativt. Det ökade inslaget av alternativa investeringar kan dock förväntas ha en dämpande effekt vid en eventuell svagare utveckling på aktiemarknaden.

	Första–Fjärde AP-fondernas samlade tillgångsallokering
	Buffertfondernas självständighet gör att de utvecklat sina egna
	förvaltningsmodeller och att fonderna allokerar sina tillgångar olika.
	Nedan redovisas hur den samlade tillgångallokeringen för Första–Fjärde
	AP-fonderna har utvecklats sedan start 2001, då de nuvarande
	placeringsreglerna trädde i kraft (se bilaga 2). Som framgår av figur 3.8
	var andelarna relativt stabila fram till 2007, då ett skifte påbörjades för
	att öka andelen alternativa investeringar samtidigt som andelen aktier och
24	räntor minskades. Ungefär vid samma tidpunkt påbörjades ett mindre

skifte som innebar att andel aktier i tillväxtmarknader ökade, delvis på Skr. 2016/17:130 bekostnad av en något lägre andel svenska aktier. Andelen svenska aktier

är dock större än dess vikt på den globala aktiemarknaden (s.k. home bias).

Figur 3.8 Tillgångsallokering Första–Fjärde AP-fonderna8

Procent av fondernas faktiska portfölj; 100 % = SEK miljarder

Genomsnittlig total tillgångsallokering1 för AP1-4																	Tillgångsallokering för AP1-
																	AP4 31 dec 2016
2	3 0	4 0	3 1	3 1	3 0	4 1	5 1	2	1	1	1	2	2		1		0	05	0	0
								8	9	10	11	14	15	18	21	21		24		10
																			~26
																	30
	38	39	38	39	38	39	38	38	35	34										32
											37
												35	32	33
															32	33
	1	2	2	2	2													335	~32	4
						3	5										32
								4	6	7
											7		7	7
												8
															6	7			~5
	38		39	39	40													11
		39				37	37			31										35
								35	33		29		30				9
												29		30	26	26
																		22	~26
																	16
	19	16	17	17	17	17	15	14	16	17	14	13	14	13	13	13	12	10	~12	19
														-1		0
	2001	02	03	04	05	06	07	08	09	104	114	124	134	144	154	20164	AP1	AP2	AP34	AP4

1 Årlig genomsnittlig tillgångsallokering

2 Overlaymandat, TAA, etc.

3 Alternativa tillgångar omfattar fastigheter, private equity, hedgefonder, konvertibler, jordbruk, infrastruktur mm.

4 Tillgångsallokeringen för AP3 2010-16 är indikativ då en exakt konvertering av riskklasser till tillgångsklasser ej kan göras

5 Tillgångsklassen ”Övrigt” inkluderar ränteterminer motsvarande 1,7 % av totala tillgångar under 2015. Enligt AP2s definition inkluderas dessa i tillgångsklassen ”Räntor”

KÄ LLA: MCKINSEY BILAGA 9 (GRUNDDATA FRÅ N

AP1– AP4)

Första–Fjärde AP-fondernas avkastning per tillgångsslag

Den historiska och förväntade avkastningen och risken varierar för de olika tillgångsslagen. Högst genomsnittlig avkastning visar alternativa tillgångar som i genomsnitt haft en avkastning på 12,3 procent per år. Samtidigt har risken i termer av volatilitet varit mindre för alternativa tillgångar jämfört med aktier. Detta beror delvis på att tillgångsslaget värderas mer sällan än aktier, men även på att riskspridningen inom tillgångsslaget är stort (från infrastruktur till private equity). Den genomsnittliga avkastningen från fondernas aktieinnehav har varit 6,9 procent per år, medan räntebärande tillgångar i genomsnitt har haft en årlig avkastning på 5,1 procent per år. Risken i termer av volatilitet har varit betydligt högre för aktier än för räntebärande tillgångar. Under åren 2002, 2008 och 2011 var avkastningen för aktier negativ, medan räntebärande tillgångar visat en lägre men stabilare avkastning över tiden (figur 3.9).

8 Figuren beskriver fondernas genomsnittliga allokering under året, medan allokeringen per fond i avsnitt 5 avser andelar och belopp vid slutet av varje år.

25

Skr. 2016/17:130	Figur 3.9	Avkastning per tillgångsslag Första–Fjärde AP-
		fonderna

Genomsnittlig avkastning1 per tillgångsslag3, procent

24%	24%	18%	34%		22%
	13%		15%	16%	15% 4% 11%
		3%
-11%				-9%
-30%			-38%

5% 10% 5% 7% 4% 1% 3% 12% 5% 3% 8% 7% 0% 9%	4%
	0%

		39% 35%	18%	17%	15%
1%	1%	12%			11% 14%	13% 13% 15%
		-3%		-4% -1%

2001 02

03

04

05

06

07

08

09

10

11

12

13

14

15 2016

Estimerad avkastning2 2013-2016, procent

19%

15%

27%

25%

14%

34%

18%

14%

7%

14%

1%

4%

	21%	0%	11%
-1%
2013	14	15	2016

1 Genomsnittlig avkastning för Första till Fjärde AP-fonderna per tillgångsslag

2 Estimerad avkastning 2013-2016 efter netto externa förvaltningskostnader för onoterade tillgångar, men före alla övriga redovisade kostnader, ej justerat valutaeffekter 3 AP1, AP2 samt AP4

KÄ LLA: MCKINSEY BILAGA 9 (GRUNDDATA Å RSREDOVISNINGAR OCH AP1-AP4)

Faktaruta Alternativa investeringar

Det finns ingen gemensam definition för alternativa investeringar utan det anses ofta vara tillgångar av mer illikvid karaktär där investeringshorisonten är lång och investeringsprocessen mer komplex. Exempel på alternativa investeringar är fastigheter, jordbruk, skog, infrastruktur, private equity och hedgefonder.

Syftet med att investera i alternativa investeringar är att skapa en högre riskjusterad avkastning eftersom tillgångarna har låg korrelation med tillgångar som aktier och räntor.

	3.5	Utvecklingen på finansmarknaderna
	Sammanfattning: AP-fondernas resultat och värdeutveckling är
	starkt beroende av utvecklingen på finansmarknaderna. Breda
	börsuppgångar sedan finanskrisen 2008 och fallande räntor sedan
	början av 2000-talet har bidragit till AP-fondernas resultat.
	Som beskrivs ovan är AP-fondernas resultat och värdeutveckling starkt
	beroende av utvecklingen på finansmarknaderna. Knappt hälften av
	kapitalet i Första–Fjärde AP-fonderna utgörs av aktier. Detta gör att
	utvecklingen på världens aktiemarknader har stor betydelse för fondernas
	resultat. Detsamma gäller för Sjunde AP-fonden där förvalsalternativet
26	Såfa (inom premiepensionssystemet) har en hög exponering mot aktier.

Sedan de kraftiga börsnedgångarna i samband med finanskrisen 2008 har Skr. 2016/17:130 merparten av världens aktiebörser stigit varje år, med undantag för 2011

då bl.a. stigande statsskulder i Europa bidrog till ökad osäkerhet på finansmarknaderna.

Sedan början av 2000-talet har fallande räntor varit den huvudsakliga trenden. De fallande marknadsräntorna har haft en positiv inverkan på AP-fondernas resultat. De mer direkta effekterna påverkar den tredjedel av kapitalet i Första–Fjärde AP-fonderna som utgörs av räntebärande tillgångar. När marknadsräntan faller stiger värdet av obligations- innehaven samtidigt som framtida avkastning från nya räntebärande tillgångar minskar. De lägre räntorna har även haft en positiv inverkan för värderingen av aktiebörserna, liksom för värderingen av alternativa tillgångar.

Drygt en femtedel av kapitalet i Första–Fjärde AP-fonderna utgörs av alternativa investeringar (fastigheter, infrastruktur och hedgefonder m.m.). Resultatet från dessa tillgångar påverkas inte lika mycket av marknadssvängningar som för aktier och räntor. För Sjätte AP-fonden blir detta särskilt tydligt eftersom fondens uppdrag är avgränsat till att investera i onoterade tillgångar. Utvecklingen på finansmarknaderna har dock stor betydelse för den långsiktiga resultatutvecklingen även för dessa tillgångsslag. I figur 3.10 redovisas buffertfondernas allokering och utveckling på de underliggande marknaderna.

Figur 3.10 Buffertfondernas allokering och utveckling på de underliggande marknaderna

Buffertfondernas1 kapitalallokering 31 december 2016

100 % = SEK miljarder

	1 322
a	13
	24
er	7
	32
iva4	23
r
	0
	2016

Utveckling på underliggande marknader 20012-20167
Index = 100 år 20012
Tillväxtmarknadsaktier3	Svenska aktier3	Svenska statsobligationer3
0			Genomsnittlig årlig avkastning
0			SEK		USD
		Tillväxtmarknads-	2001-		2001-
				20166		20166
		aktier	20162		20162
0
		Svenska aktier	8,7 %	18,8 %	8,9 %	8,1 %
0			7,5 %	10,8 %
0		Globala aktier	4,7 %	18,7 %	4,8 %	8,1 %
0		Svenska
		statsobligationer	4,4 %	2,1 %
		US stats-
0		obligationer	4,1 %	10,0 %	4,3 %	0,2 %
0
0
0

1 AP 1-4 och AP6; 2 1 jan 2001 till 28 dec 2015; 3 Aktier Stockholmsbörsen (SIX RX) i SEK, globala aktier (MSCI World) i SEK, obligationsindex Sverige (Svenska Statsobligationer 5 år) i SEK, utländskt obligationsindex (US 5 year Government bonds) i SEK, aktier i tillväxtmarkander (MSCI Emerging Markets) i SEK; 4 Inkluderar AP6

5 Overlaymandat, TAA, etc.; 6 3 januari 2014 till 2 januari 2015; 7 Total indexutveckling inklusive utdelning

Källa: McKinsey bilaga 9 (grunddata från Datastream)

27

Skr. 2016/17:130 4	Buffertfondernas samlade kostnader
4.1	Kostnadsutvecklingen

Regeringens bedömning: Buffertfondernas kostnadsökningar under åren 2012–2015 har främst drivits av att fondkapitalet ökat och att andelen alternativa tillgångar stigit. De externa förvaltningskostnaderna grundas till stor del av det förvaltade kapitalets storlek och av att alternativa tillgångar kostar mer att förvalta än de tillgångsslag(aktier och räntor) som minskats. Analysen visar samtidigt att omallokeringen bidragit till högre nettoavkastning och lägre risk genom ökad diversifiering. Det är nettoavkastningen som bidrar till buffertfondernas långsiktiga finansiering av inkomstpensionssystemet. En svagare kronkurs har också bidragit till att fondernas kostnader uttryckt i kronor ökat under nämnda period.

Det senaste året bröts trenden av årliga kostnadsökningar. Under 2016 minskade buffertfondernas kostnader både i absoluta tal och som andel av fondkapitalet (från 0,152 till 0,136 procent). De lägre kostnaderna förklaras främst av strategiska val om att internalisera en större andel av förvaltningen och beslut om att omstrukturera externa mandat.

För AP-fonderna, liksom övrig verksamhet i offentlig regi, är det viktigt att ständigt arbeta för en hög kostnadseffektivitet. Detta bidrar både till nettoavkastningen och till allmänhetens förtroende för det allmänna pensionssystemet.

	Skälen för regeringens bedömning
	Sammanfattning
	Efter fyra år med genomsnittliga kostnadsökningar på 10 procent
	minskade buffertfondernas kostnader med 5,6 procent 2016.
	Kostnadsökningarna under 2012–2015 förklaras främst av att det ökade
	fondkapitalet medfört högre externa förvaltningskostnader och att
	tillgångar med lägre förvaltningskostnad (aktier och räntor) till viss del
	ersatts med alternativa tillgångar som har en högre förvaltningskostnad.
	Kronans försvagning i förhållande till dollarn och euron har också
	bidragit till ökade kostnader under perioden, eftersom fonderna har en
	betydande del av kostnaderna i dessa valutor.
	År 2016 minskade de interna rörelsekostnaderna och de externa
	förvaltningskostnaderna med sammanlagt 103 miljoner kronor jämfört
	med föregående år. Kostnadsminskningen förklaras bl.a. av
	internalisering av förvaltat kapital och av omstrukturering av mandat.
	Det är buffertfondernas nettoavkastning som påverkar deras bidrag till
	inkomstpensionssystemets långsiktiga finansiering. Den omallokering
	som gjorts de senaste åren har haft ett positivt bidrag till buffertfondernas
	nettoavkastning och bidragit till lägre risk genom ökad diversifiering.
	AP-fonderna bör dock liksom övrig verksamhet i offentlig regi ständigt
	arbeta för hög kostnadseffektivitet. Detta är viktigt både för fondernas
	nettobidrag till inkomstpensionssystemet och för att upprätthålla ett högt
28	förtroende hos allmänheten.

Regeringen anser att AP-fonderna gemensamt bör arbeta för att öka Skr. 2016/17:130 transparensen kring vinstdelning i redovisningen. Detta är inte minst

viktigt eftersom andelen kapital med denna avtalskonstruktion ökat på senare år.

Kostnadssammanställning

Kostnaderna för buffertfondernas verksamhet tas från de medel fonderna förvaltar.9 Kostnaderna delas in i interna och externa kostnader, vilka enligt reglerna redovisas på olika sätt i årsredovisningen. De interna förvaltningskostnaderna redovisas som rörelsens kostnader i resultaträkningen medan de externa förvaltningskostnaderna tas upp som en negativ post under rörelsens intäkter. I tabell 4.1 redovisas den sammantagna kostnadsutvecklingen för buffertfonderna de senaste fem åren.

Tabell 4.1 Buffertfondernas interna och externa förvaltningskostnader

Miljoner kronor		2012		2013		2014		2015		2016
Interna		824		798		843		892		877
förvaltningskostnader
Externa		527		703		850		948		860
förvaltningskostnader1	1	351	1	501	1	693	1	840	1	737
Summa
Förändring jmf		105		150		192		147		-103
föregående år, mkr
Förändring jmf		8,4		11,1		12,8		8,7		-5,6
föregående år,
procent
Kostnadsandel av	0,148		0,149		0,151		0,152		0,136
buffertkapital,
procent
Buffertkapital i		915	1 008		1 121		1 207		1 275
genomsnitt, mdkr2

Källa: AP-fondernas årsredovisningar 1 Exklusive prestationsbaserade arvoden

2Genomsnittligt fondkapital under året (ingående fondkapital + utgående fondkapital)/2

Under 2016 uppgick buffertfondernas interna och externa förvaltningskostnader till sammanlagt 1 737 miljoner kronor. I förhållande till föregående år är detta en minskning med 103 miljoner kronor eller 5,6 procent. Minskningen kommer efter det att buffertfondernas kostnader ökat med i genomsnitt 10 procent per år de senaste fyra åren. En viktig förklaring till varför kostnaderna ökade under perioden 2012–2015 är att fondkapitalet ökat och att de externa

9 Kostnader för revision och externa utvärderingen täcks också av fondmedlen (2 kap. 3 § lagen om allmänna pensionsfonder [AP-fonder]).

29

Skr. 2016/17:130 förvaltningskostnaderna grundas på det förvaltande kapitalets storlek. En annan förklaring är att andelen alternativa tillgångar ökat och att detta tillgångsslag medför högre förvaltningskostnader än aktier och räntor. Kronförsvagningen mot dollarn och euron har också bidragit till högre kostnader, eftersom fonderna har betydande kostnader i dessa valutor.

Under 2016 uppgick kostnadernas andel av buffertkapitalet till 0,136 procent, vilket är 0,016 procentenheter lägre än 2015 då andelen var 0,152 procent.10 De lägre kostnaderna har flera förklaringar, bl.a. Andra AP-fondens strategiska val att internalisera en del av förvaltningen och första AP-fondens omstrukturering av vissa mandat (framför allt hedgefonder och tillväxtmarknader). Under fasen då kapital internaliseras ökar rörelse- och depåkostnader utan att motsvarande minskning av de externa förvaltningskostnaderna uppkommer, vilket var fallet för Andra AP-fonden under perioden 2012–2015.

Av kapitalet i Första–Fjärde AP-fonderna förvaltades 75 procent internt vid 2016 års slut, jämfört med 70 procent vid 2012 års slut. I en internationell jämförelse är andelen internt förvaltat kapital hög hos Första–Fjärde AP-fonderna. En hög andel intern förvaltning ökar kostnadseffektiviteten.

Interna förvaltningskostnader

De interna förvaltningskostnaderna avser främst personal, informations- och datasystem, köpta tjänster och lokaler. I tabell 4.2 redovisas hur kostnaderna har fördelats på dessa poster. Efter personalkostnader är informations- och datatjänster den största kostnadsposten. Priset på dessa tjänster sätts vanligtvis i dollar och den starka dollarkursen har bidragit till att kostnaderna varit högre de senaste två åren.

Tabell 4.2 Buffertfondernas interna förvaltningskostnader

Miljoner kronor	2012	2013	2014	2015	2016
Personalkostnader	509	509	547	545	555
Informations- och	140	141	146	176	175
datatjänster
Köpta tjänster	83	53	58	79	57
Lokalkostnader	42	45	43	43	46
Övrigt	50	49	48	49	43
Summa interna	824	797	843	892	877
förvaltningskostnader

Personalkostnaderna påverkas av antalet anställda och lönenivåerna. Antalet anställa påverkas i sin tur av fondernas strategival, bl.a. när det gäller hur mycket av kapitalet som förvaltats internt. Sedan 2012 har Första–Fjärde AP-fonderna ökat andelen intern förvaltning samtidigt som

10 Enligt de redovisningsregler och den praxis för kostnadsredovisning som tillämpas i AP- fondernas årsredovisningar. En sammanställning av Första–Fjärde AP-fondernas

kostnadsutveckling brutto redovisas i figur 4.2 samt i bilaga 9 avsnitt 12.

30

det förvaltade kapitalet vuxit. I diagram 4.1 framgår antalet anställda och Skr. 2016/17:130 andelen kvinnor i buffertfonderna vid årets slut.

Figur 4.1 Antal anställda11 i buffertfonderna och andelen kvinnor

280

275

270

265

260

255

250

245

240

235

		antal anställda					38
		andel kvinnor (%, höger axel)		37	37	37	37
						270
							36
			35	260
					256		35
	34		252
							34
	243						33
								32
2012			2013	2014	2015	2016

KÄ LLA: AP-FONDERNAS Å RSREDOVISNINGAR (AP1– AP4 OCH AP6)

Vid 2016 års slut var 270 personer anställda vid buffertfonderna, vilket är en ökning med 24 personer jämfört med föregående årsskifte. Andelen kvinnor vid buffertfonderna har ökat från 34 procent 2012 till 37 procent 2015 och 2016.

Tre av buffertfonderna använder rörliga ersättningsprogram för medarbetare. Som framgår av tabell 4.3 har summan av de rörliga ersättningarna varit på en liknande nivå de senaste åren.

Tabell 4.3 Rörliga ersättningar för medarbetare vid buffertfonderna

	2012	2013	2014	2015	2016
Första AP-	0	0	0	0	0
fonden
Andra AP-	1,7	4,5	5,3	4,8	5,4
fonden
Tredje AP-	4,7	4,2	4,4	3,9	4,5
fonden
Fjärde AP-	3,5	4,7	4,8	4,3	2,7
fonden
Sjätte AP-	0	0	0	0	0
fonden
Summa	9,9	13,4	14,5	13,0	12,6

Källa: AP-fondernas årsredovisningar (AP1–AP4 och AP6)

11 Vid årets slut. Inklusive Första AP-fondens två projektanställda åren 2013 och 2016.

31

Skr. 2016/17:130

32

I samband med den årliga bokslutsrevisionen genomförs en granskning av att regeringens riktlinjer för anställningsvillkor för ledande befattningshavare i AP-fonderna följs. Av riktlinjerna framgår att den totala ersättningen till ledande befattningshavare ska vara rimlig och väl avvägd. Den ska även vara konkurrenskraftig, takbestämd och ändamålsenlig, samt bidra till en god etik och organisationskultur (riktlinjerna finns i sin helhet i bilaga 1). Revisorernas granskning har inte visat några andra avvikelser från riktlinjerna än de som fanns föregående år. Avvikelserna avser längre uppsägningstid än vad riktlinjerna anger och beskrivs i årsredovisningarna för Första och Andra AP-fonderna. Samtliga AP-fonder har ett ersättningsutskott eller en kommitté som bereder löneramen för samtliga medarbetare, ersättningar till ledande befattningshavare samt förhandlar lön och övriga villkor med verkställande direktör. Hela styrelsen fattar beslut i ersättningsfrågor efter beredning av ersättningsutskottet eller kommittén.

Externa förvaltningskostnader (exklusive prestationsbaserade arvoden)

De externa förvaltningskostnaderna betalas till externa parter som förvaltar kapital på uppdrag av fonderna. Fonderna betalar vanligtvis en procentuell avgift av det förvaltade kapitalet. De externa förvaltningskostnaderna bestäms därmed främst av storleken på det externt förvaltade kapitalet, men även av hur kapitalet förvaltas. Passiv förvaltning har i allmänhet en lägre kostnad än aktiv förvaltning och på motsvarande sätt påverkar förvaltningens inriktning kostnaderna. Onoterade tillgångar kostar i regel mer att förvalta än noterade aktier men har historiskt genererat en högre avkastning. En mindre andel av de externa förvaltningskostnaderna avser kostnader för depåbank och säkerhetsadministration (kollateral), vilka är beroende av kapitalets volym och omfattningen av transaktioner.

Av tabell 4.4 framgår att de externa förvaltningskostnaderna ökade relativt kraftigt under åren 2012–2015. De två huvudsakliga anledningarna till detta är att volymen externt förvaltat kapital ökat och att alternativa investeringar ökat. Förvaltningskostnaderna är högre för alternativa investeringar men tillgångsslaget har samtidigt levererat en högre avkastning. Under 2016 minskade de externa förvaltningskostnaderna trots att det förvaltade kapitalet ökade. De lägre kostnaderna beror som nämnts ovan på aktivt strategiskt arbete med att öka andelen internt förvaltat kapital och omstrukturering av mandat.

Tabell 4.4 Buffertfondernas externa förvaltningskostnader

		2012	2013	2014	2015	2016
Externa		527	703	850	949	860
förvaltningskostnader
mkr1
Förändring jmf	procent	10,3	33,4	20,9	11,6	-9,4
föregående år,
Buffertkapital	i	915	1	1	1	1
genomsnitt, mdkr2			008	121	207	276

Källa: AP-fondernas årsredovisningar

1	Exklusive prestationsbaserade arvoden	Skr. 2016/17:130
2	Genomsnittligt fondkapital under året (ingående fondkapital + utgående fondkapital)/2

Prestationsbaserade arvoden för extern förvaltning

Posten externa förvaltningskostnader innefattar enligt AP-fondernas redovisningsprinciper inte prestationsbaserade arvoden eller förvaltararvoden för onoterade tillgångar där arvoden återbetalas.

Prestationsbaserade arvoden betalas ut till externa förvaltare när en överenskommen avkastning överträffas. Avkastning över mål ökar nettoavkastningen men genererar för denna typ av arvodesavtal samtidigt en kostnad i form av ett prestationsbaserat arvode. I AP-fondernas resultaträkning redovisas erlagda prestationsbaserade arvoden som en avgående post under nettoresultatet för aktuellt tillgångsslag. I tabell 4.4 framgår prestationsbaserade arvoden för noterade tillgångsslag de senaste tre åren.

Tabell 4.5 Prestationsbaserade arvoden för extern förvaltning

	2014	2015	2016
Första AP-	34	34	37
fonden
Andra AP-	88	144	139
fonden
Tredje AP-	103	113	183
fonden
Fjärde AP-	64	55	13
fonden
Sjätte AP-	0	0	0
fonden
Summa	289	346	372

Källa: AP-fondernas årsredovisningar

För onoterade tillgångsslag är en annan avtalskonstruktion vanligare, vilken oftast innebär att erlagda förvaltararvoden återbetalas förutsatt vinstgivande försäljningar i den onoterade fonden, därefter sker en vinstdelning. Detta innebär implicit att erlagda arvoden över exempelvis en onoterad riskkapitalfonds livstid, återbetalas i sin helhet (förutsatt att utrymme inom upparbetade vinster finns). I föregående års skrivelse ändrades redovisningen för att ge en mer rättvisande bild över den senare kategorin av arvoden och AP-fonderna ombads också att tydligare redogöra för såväl erlagda som återbetalda belopp för onoterade avtalsupplägg i sina årsredovisningar. Ändringen och förtydligandet i skrivelsen innebär att erlagda arvoden på årsbasis ska ställas mot, och redovisas tillsammans med, återbetalda arvoden som återbetalas i samband att en onoterad tillgång säljs med vinst. I tabell 4.5 framgår detta nettobelopp per fond. Under 2016 var de återbetalda arvodena 25 miljoner kronor högre än de erlagda.

33

Skr. 2016/17:130 Tabell 4.6 Netto erlagda och återbetalda arvoden för onoterade innehav för vilka återbetalning medges enligt avtal

(positivt belopp då erlagda arvoden överstiger återbetalda)

	2015	2016
Första AP-fonden	71	-10
Andra AP-fonden	32	27
Tredje AP-fonden	-70	8
Fjärde AP-fonden	3	-50
Summa	36	-25

NOT: SJÄ TTE AP-FONDEN HAR SOM PRINCIP ATT PERIODISERA SINA FÖ RVALTNINGSKOSTNADER OCH DESSA INGÅ R DÄ RMED INTE I TABELLEN.

Vinstdelningen sker efter en viss vinstnivå, men denna nivå uppnås först efter att fonden har återfått investerat belopp och erlagda avgifter och därutöver även erhållit en ersättning motsvarande en viss procentuell årlig avkastning på hela det investerade beloppet. Vinstdelningen redovisas inte specifikt utan den har reducerat erhållet försäljningsbelopp och därmed reducerat nettoresultatet.

4.2 Kostnadseffektivitet jämfört med utländska pensionsfonder

Regeringens bedömning: Första–Fjärde AP-fonderna är kostnadseffektiva jämfört med ett urval av utländska pensionsfonder. Kostnader bör dock alltid analyseras i relation till avkastningen. Analysen pekar på att avkastningen för Första–Fjärde AP-fonderna är i nivå med ett urval utländska pensionsfonder med liknande storlek och uppdrag. För AP-fonderna, liksom övrig verksamhet i offentlig regi, är det dock viktigt att ständigt arbeta för en hög kostnadseffektivitet.

	Skälen för regeringens bedömning
	Sammanfattning
	I syfte att inhämta ökad kunskap om AP-fondernas kostnadseffektivitet
	och om vad som drivit kostnadsutvecklingen de senaste åren gavs
	McKinsey ett fördjupningsuppdrag i samband med årets externa
	utvärdering. Utvärderingen i sin helhet finns i bilaga 9. Nedan
	sammanfattas McKinseys slutsatser.
	McKinseys analys visar att Första–Fjärde AP-fonderna har 20 procent
	lägre kostnader än de utländska pensionsfonder som en
	kostnadsbenchmarkstudie gjorts emot. Studien visar också att de senaste
	årens kostnadsökningar främst beror på att det förvaltade kapitalet ökat
	vilket i sin tur främst ökat de externa förvaltningskostnaderna som
	grundas på det förvaltade kapitalets storlek. En bidragande förklaring till
34	kostnadsökningen är att andelen alternativa investeringar ökat.

Alternativa investeringar kostar mer att förvalta men har visat god avkastning och bidrar till diversifiering av portföljerna.

McKinseys slutsatser

Kostnaderna för Första–Fjärde AP-fonderna är 20 procent lägre än för andra liknande utländska pensionsfonder. Samtidigt betonas att kostnader alltid bör analyseras i relation till avkastning. Den lägre kostnaden verkar dock inte ha påverkat avkastningen negativt. De senaste fem åren har Första–Fjärde AP-fonderna genererat en genomsnittlig avkastning på 8,4 procent (efter kostnader) jämfört med 8,0 procent för jämförelsegruppen.

Den högre kostnadseffektiviteten förklaras av

• Fondernas aktiva arbete med att öka andelen kapital under intern förvaltning. Intern förvaltning är i regel mer kostnadseffektiv än extern förvaltning. För vissa tillgångar saknas dock alternativ till extern förvaltning.

• Både den externa och den interna förvaltningen är mer kostnadseffektiv än för jämförelsegruppen.

• Kostnaden för den externa förvaltningen begränsas med hjälp av genomtänkt upphandling och stort fokus kring val av förvaltare med låga avgifter (i förhållande till avkastningen). Stor vikt läggs också på att förhandla låga avgifter.

• Kostnaderna för intern förvaltning begränsas av att aktie- förvaltningen har låga kostnader och utgör en stor del av portföljen.

• Kostnaderna reduceras även av att alla fyra fonderna har en lägre andel aktiv extern förvaltning än jämförelsegruppen.

• För fond-i-fondinvesteringar är kostnaderna dock något högre än för jämförelsegruppen.

• Kostnaderna i förhållande till kapitalet har ökat mindre än för jämförelsegruppen.

Kostnadsökningarna förklaras främst av att det förvaltade kapitalet ökat

I McKinseys analys av vad som har drivit kostnadsutvecklingen i absoluta tal konstateras att externa förvaltningskostnader står för 75 procent av kostnadsökningen under perioden 2010–2016. Av ökningen förklaras 50 procentenheter av att det förvaltade kapitalet har växt med 6,7 procent per år. Resterande 25 procentenheter är en nettoeffekt av en rad strategiska förändringar som både medfört minskade och ökade kostnader.

Syftet med de strategiska förändringarna är att öka den riskjusterade avkastningen. Det konstateras också att fondernas inriktning om att öka andelen alternativa investeringar har varit lyckosam, då tillgångsslaget visat en högre genomsnittlig avkastning efter kostnader än resten av portföljen. Under 2013–2016 har alternativa investeringar haft en årlig avkastning på 13 procent jämfört med 10 procent för aktier och 5 procent för räntor. Tillgångsslag och marknader har adderats som har en lägre korrelation med den övriga portföljen.

Skr. 2016/17:130

35

Skr. 2016/17:130 De förändringar som minskat kostnaderna är exempelvis fondernas internaliseringsarbete och arbetet med att använda kostnadseffektiva förvaltare och genomföra fokuserade avtalsförhandlingar. Samtidigt har internaliseringen av extern förvaltning ökat de interna personal- och administrationskostnaderna. Det har även gjorts nyrekryteringar för att möta nya kompetenskrav inom nya tillgångsslag, nya regelverk och policyer, risk och compliance och ESG. Prishöjningar för externa tjänster som marknadsinformation och en starkare prissättningsvaluta har också bidragit till ökade kostnader uttryckt i kronor. I figur 4.2 nedan redovisas Första–Fjärde AP-fondernas kostnadsutveckling per kostnadstyp.

Figur 4.2 Första–Fjärde AP-fondernas kostnadsutveckling per kostnadstyp

	Externa förvaltningskostnader	Prestationsbaserade avgifter	Transaktionskostnader	Personalkostnader	Övrig administrationskostnad
Kostnadsutveckling AP1-4
SEK miljarder, redovisade kostnader brutto					CAGR

2,4				5,4% p.a.		2,38	2,29
2,2					2,12
2,0				1,88		0,93	0,85	+10,0%
1,8
	1,67
			1,63		0,83
1,6
		1,52
				0,68
1,4	0,48
		0,46	0,51			0,35	0,37	+0,9%
1,2					0,29
1,0	0,35		0,23	0,29
		0,24				0,32	0,29	+7,7%
					0,26
0,8			0,18	0,21
	0,19	0,18
0,6
			0,43	0,45	0,48	0,48	0,49	+3,9%
0,4	0,39	0,39
0,2	0,27	0,26	0,28	0,25	0,26	0,31	0,30	+1,9%
0

	2010	2011	2012	2013	2014	2015	2016
Förvaltat kapital	875	854	938	1 035	1 161	1 204	1 293	+6,7%
SEK miljarder
Kostnader brutto	0,191	0,178	0,173	0,182	0,182	0,198	0,177	-1,2%
%
KÄ LLA: MCKINSEY BILAGA 9 (GRUNDDATA FRÅ N

AP-FONDERNA)

Metod för McKinseys kostnadsanalys

Kostnadsanalysen har gjorts med hjälp av uppgifter hämtade från CEM Benchmarking (CEM), vilket är ett kanadensiskt bolag som specialiserat sig på att utvärdera kostnadseffektiviteten av investeringsfonder jämfört med en utvald jämförelsegrupp. Detaljerad data av fondernas tillgångsallokering och implementeringsstrategi gör att AP-fonderna (Första–Fjärde) ges olika kostnadsbenchmark trots att de jämförs med samma jämförelsegrupp – 18 utländska pensionsfonder i liknande storlek som Första–Fjärde AP-fonderna. Utvärderingen bryter även ned kostnadsmässiga fördelar eller nackdelar i drivare, vilket gör det möjligt att identifiera de individuella fondernas konkurrensfördelar och potentiella förbättringsområden. I CEM jämförs en bredare kostnadsdefinition än den som fonderna vanligtvis redovisar.

36

5	Redovisning och utvärdering av	Skr. 2016/17:130
	respektive AP-fond

5.1 Första AP-fonden

Regeringens bedömning: Första AP-fonden har infriat rollen att hantera nettoflödet mellan in- och utbetalningarna i inkomstpensionssystemet så som avsett. Fonden har även bidragit till inkomstpensionssystemets långsiktiga finansiering samt aktivt arbetat med hållbarhetsfrågor. Sammantaget har Första AP-fonden infriat regeringens förväntningar på fonden.

Skälen för regeringens bedömning

Sammanfattning

Under 2016 överförde Första AP-fonden 6,6 miljarder kronor till inkomstpensionssystemet. Netto uppgår fondens ackumulerade överföringar till 25,5 miljarder kronor sedan 2001.

Första AP-fonden har bidragit till inkomstpensionssystemets långsiktiga finansiering. Under 2016 uppgick fondens avkastning till 27,0 miljarder kronor efter kostnader, vilket motsvarar 9,3 procent. Den genomsnittliga avkastningen sedan 2001 har uppgått till 5,7 procent, vilket överstiger inkomstindex som ökat med 3,0 procent per år under samma period. På hållbarhetsområdet har bl.a. samarbete bedrivits med andra investerare och Sida om Agenda 2030 och FN:s 17 utvecklingsmål.

Tabell 5.1 Första AP-fondens resultat

Miljarder kronor	2012	2013	2014	2015	2016
Ingående	213,3	233,7	252,5	283,8	290,2
fondkapital
Överföringar	-3,8	-6,9	-5,1	-4,9	-6,6
Årets resultat	24,2	25,7	36,4	11,3	27,0
Utgående	233,7	252,5	283,8	290,2	310,5
fondkapital
Årets förändring	20,4	18,8	31,3	6,4	20,3
Procent
Avkastning före	11,4	11,3	14,8	4,1	9,5
kostnader
Avkastning efter	11,3	11,2	14,6	4,0	9,3
kostnader

Källa: Första AP-fondens årsredovisningar

Fondkapital och resultat

Första AP-fondens resultat efter kostnader uppgick till 27,0 miljarder kronor 2016, vilket motsvarar en avkastning på 9,3 procent. Under året överfördes 6,6 miljarder kronor till inkomstpensionssystemet.

37

Skr. 2016/17:130	Fondkapitalet ökade med		20,3 miljarder	kronor för	att uppgå	till
	310,5 miljarder kronor vid årets slut.
	I figur 5.1 redovisas Första AP-fondens totala avkastning efter
	kostnader sedan 2001. För hela perioden 2001–2016 har Första AP-
	fondens	genomsnittliga	avkastning efter	kostnader	uppgått	till
	5,7 procent per år. Detta kan jämföras med inkomstindex som under
	samma period i genomsnitt ökat med 3,0 procent per år.
	Figur 5.1	Första AP-fondens totala avkastning

Total nominell avkastning efter kostnader; Procent

AP1	##	Kostnad3
Inkomstindex7	##	Sharpekvot
AP1 målsättning2		för likvidportfölj4

Avkastning 20011–2016 per år
		16,4		17,4				20,1
			11,3								11,3	11,2	14,6
					9,6	4,6			10,2						9,3
														4,0
-3,4										-1,9					0,15
	-14,0
							-21,9
Riskjusterad avkastning (sharpekvot5) 20011–2015 per år
				3,5
								2,0					2,6
		1,7	1,7		1,2				1,3		1,9	1,96			1,5
neg	neg					0,0	neg			neg				0,5
2001	02	03	04	05	06	07	08	09	10	11	12	13	14	15	2016
															0,9

Genomsnittlig avkastning

10,0

5,7 3,0 5,4

5,5 2,9 5,4

2,6 5,3

0,15	0,15	0,16
Genomsnittlig riskjusterad avkastning
(sharpekvot)
		1,5
0,5	0,5
20011-16	2007-16	2012-16
0.4	0.4	1.1

1 1 juli 2001 (för 2001 anges annualiserad avkastning)

2 Första AP-fondens målsättning sen 2015 är att nå en genomsnittlig årlig real avkastning på 4,0 % efter kostnader mätt över rullande tioårsperiod. Målsättning 2001-14: Nominell avkastning på 5,5 % efter kostnader, mätt över rullande tioårsperiod

3 Provisions- och rörelsekostnader som andel av genomsnittet av årets ingående och utgående marknadsvärde (2001 baserat enbart på utgående marknadsvärde) 4 Likvidportföljen inkluderar noterade tillgångsslag inkl, aktier, räntebärande tillgångar, samt kassa

5 Sharpekvot för den totala portföljen, inklusive noterade samt onoterade tillgångar. Sharpekvoten baseras på årlig avkastning före kostnader, 12 månaders svensk skuldväxel för 2001-10, 2-årig svensk statsobligation för 2011-13, 1-årsnod på svenska staten-kurvan (YCGT0021) för 2014-16 samt antagande om 260 handelsdagar

6 Beräknade sharpekvoter avviker från redovisade värden på 2,1 för totalportföljen då fonden använt en annan metod 7 Inkomstindex från första januari 2001

Not: Sharpekvoten definieras som riskpremien (fondens avkastning minus den riskfria räntan) dividerat med fondens risk (mäts med standardavvikelsen)

Källa: McKinsey bilaga 9 (grunddata från Första AP-fonden och Försäkringskassan)

Under 2016 uppgick fondens totala avkastning till 9,5 procent före kostnader. Störst bidrag till avkastningen gav aktier (2,9 procentenheter, varav svenska aktier 1,0, globala aktier i utvecklade marknader 0,9 och tillväxtmarknadsaktier 1,0), fastigheter (2,1 procentenheter) och kassa och valuta (1,8 procentenheter).

I nedre delen av figur 5.1 framgår att totalportföljens genomsnittliga årliga riskjusterade avkastning (mätt med en s.k. Sharpekvot) var 0,5 under perioden 2001–2016, 0,5 under tioårsperioden 2007–2016, 1,5 under femårsperioden 2012–2016 samt 1,5 under 2016. Sharpekvoten anger hur mycket avkastning fonden genererat i förhållande till den risk som tagits under tidsperioden. En hög Sharpekvot är eftersträvansvärt.

Aktiv förvaltning

Första AP-fonden har de senaste femton åren haft olika definitioner av aktiv avkastning. McKinsey använder i sin utvärdering definitionen från 2010 som innebär att avkastningen redovisas per mandat kopplade till index (inom räntor, svenska aktier, aktier i tillväxtmarknader, övriga utländska aktier, valutor samt övriga strategier). Detta möjliggör en historisk jämförelse relativt definitionen från 2015 som är bredare och dessutom mäter aktiv avkastning på total portföljnivå mot jämförelseindex. Sammantaget innebär det att resultaten som fonden kommunicerar skiljer sig från nedanstående resultat.

38

Under 2001−2016 var den genomsnittliga årliga aktiva avkastningen Skr. 2016/17:130 före kostnader 0,4 procent av likvidportföljen. Under 2016 var den

0,7 procent, vilket motsvarar 1,9 miljarder kronor. Inkluderar man

alternativa		tillgångar i den aktiva	avkastningen uppgick den till
1,4 procent, eller motsvarande 3,7 miljarder under 2016.
Figur 5.2		Första AP-fondens aktiva avkastning 2001–2016
Årlig aktiv avkastning före kostnader; Procent2
	Utveckling aktiv avkastning per år 20011– 2016, %		Genomsnittlig3 aktiv avkastning

	0,7			1,5		0,8	1,1	1,2		0,7	0,85	0,7			0,7
Historisk			0	0,6	0,4				0,2				0,4	0,5
utveckling av			-0,3					-0,2
den aktiva		-0,6				-0,8
avkastningen

20011	02	03	04	05	06	07	08	09	10	11	12	13	14	15	2016	20011-15	2006-15	2011-15
0,7	neg,	neg,	neg,	3,8	1,3	0,8	neg,	1,1	1,9	n/a	n/a	n/a	n/a	n/a	n/a	n/a	n/a	n/a
						Informationskvot4											Informationskvot4

	Aktiv avkastning per tillgångsslag 2016, %
						1,3	0,75
	0,2	-0,2
Definition och			-0,4
nedbrytning				-0,2	0
av aktiv	Räntor	Svenska	Aktier I	Utländska	Valutor	Allokering	Total aktiv
avkastning
		aktier	tillväxt-	aktier (exkl.		och absolut-	avkastning
			marknader	tillväxt-		avkastande
				marknader)		strategier
	~0,5	~-0,5	~-1,2	~-0,6	~0,1	~3,6	~1.9
				Miljarder SEK

Definition av aktiv avkastning 20011-09:

▪Aktiv förvaltning inom tillgångsslag (exkl. alternativa investeringar)

▪Avkastning från overlaymandat

▪Allokeringseffekter

2010-14:

▪Differens mot mandatspecifika jämförelseindex för de portföljmandat där jämförelseindex är tillämpbara6

Sedan 2015 använder fonden en bredare definition av aktiv avkastning och mäter den på total portföljnivå mot jämförelseindex

1 1 juli 2001

2 Beräknas mot likvidportföljen som bas 2001-09, 2010-15 används den del av portföljen med jämförelseindex som bas

3 Genomsnitt (aritmetiskt medelvärde) av den årliga aktiva avkastningen

4 Annualiserad informationskvot baserad på daglig avkastning och antagande om 260 handelsdagar, Informationskvoten definieras som den aktiva avkastningen dividerat med fondens aktiva risk och visar hur mycket överavkastning som den aktiva förvaltningen gett, Informationskvoten redovisas ej 2011-15 då den ej bedöms vara jämförbar med andra AP fonder, 2001- 10 var informationskvoten 0,4

5 Fonden använder sen 2015 en bredare definition av aktiv avkastning och mäter den på total portföljnivå (inklusive alternativa tillgångar) vilket uppgick till 1,4 % 2016

6 För 2011 inkluderas även indexval (+0,26 %); 7 Fondens mått av aktiv avkastning inkluderar även alternativa tillgångar (aktiv avkastning om +0,7 % av totalt kapital 2016)

8 Aktiv avkastning (SEK 3,7 miljarder) skiljer från årsredovisningens rapporterade om SEK ~4,2 miljarder, drivet av att McKinsey beräknat daglig avkastning och fonden beräknat månatlig

Källa: McKinsey bilaga 9 (grunddata från Första AP-fonden)

Uppföljning av styrelsens avkastningsmål

Från och med 2015 har styrelsen för Första AP-fonden ändrat avkastningsmålet till en real avkastning på 4,0 procent efter kostnader över rullande tioårsperioder. Under 2014 och 2013 var avkastningsmålet för Första AP-fonden en nominell avkastning om 5,5 procent efter kostnader över rullande tioårsperioder. Dessförinnan var målet formulerat över en femårsperiod.

I den högra delen av figur 5.1 framgår att fondens årliga avkastning efter kostnader var 10,0 procent under den senaste femårsperioden (2012–2016), 5,5 procent under tioårsperioden (2007–2016) och 5,7 procent under perioden 2001–2015. Detta innebär att Första AP- fonden uppnådde styrelsens långsiktiga avkastningsmål under samtliga nämnda perioder. Fondens avkastning efter kostnader har även varit högre än inkomstindex under samtliga nämnda perioder.

Investeringsprocess och strategi

Utöver målet för den reala avkastningen fattar styrelsen även beslut om hur stor finansiell risk som fonden bör ta. Detta uttrycks i en övergripande tillgångsfördelning mellan aktier och räntebärande placeringar. Det finns också ett definierat mandat när det gäller tolerans för avvikelser, samt ett antal tillåtna tillgångsklasser. Den verkställande direktören definierar, med utgångspunkt från styrelsens riskpreferens, investeringsövertygelser och riktlinjer i övrigt ett strategiskt benchmark för fondens förvaltning på lång sikt (10 år). Investeringsövertygelserna

39

Skr. 2016/17:130	bygger på en väldiversifierad portfölj, långsiktig förvaltning, utnyttjande
	av stundtals ineffektiva marknader och riskpremier. Kostnadseffektiv
	förvaltning och hållbart värdeskapande är också ledord. Kapital-
	förvaltningschefen ansvarar för att utforma den strategiska förvaltningen
	på tre till fem års sikt. Denna bryts sedan ned enligt olika beslutsmandat
	till operativ förvalting och verkställs inom investeringsorganisationen.
	Portföljen
	Första AP-fondens portfölj bestod vid 2016 års slut av 38 procent aktier,
	32 procent räntebärande tillgångar och 30 procent alternativa tillgångar.
	Jämfört med föregående årsskifte har andelen aktier och räntor minskat
	med 0,8 respektive 0,7 procentenheter medan andelen alternativa
	tillgångar ökat med 1,4 procentenheter. Årets förändringar följer trenden
	från tidigare år. Utländska aktier (exklusive tillväxtmarknader) står för
	den största minskningen.
	Figur 5.3 Första AP-fondens faktiska tillgångsallokering

	3 0	3 0	2 0	2 0	2 0	3 0	3 0	5 0	5 0	0	0	1	1	0	0	0
										8	9	16
													22	25
															295	30
	39	43	41	40	38	40	39	42	37	34
											41
												37
													30	29
t-
	6				5
			5	5		5	6		8	10					32	32
		5						6
											9
												10	10	10
	41	38	39	40	41	39	39		36	32					8	9
								36			28
													25
												25		25
															19
																16
	12	11	12	12	12	13	13	10	14	16	12	11	12	11	12	12
	20011	02	03	04	05	06	07	08	09	10	11	12	13	14	2015	20165

+0,1 +0,1

+27,5 +1,4

-7,0 -0,7

+3,6 +1,5

-24,4 -2,4

+0,1 +0,1

okeringen den 31 december varje år , TAA och SAA.

ångar inkluderar bland annat investeringar i hedgefonder, fastigheter, PE och riskparitetsportfölj, Riskparitetsportföljen infördes under 2013, En riskparitetsportfölj är en e portföljskomponent bidrar med lika mycket risk till portföljens totala risk

r sig från redovisad allokering i årsredovisningen på grund av skillnader i angreppssätt (McKinsey utvärderar utgående marknadsvärde och AP1 redovisar exponering) samt v tillgångsslag

Källa: McKinsey bilaga 9 (grunddata från Första AP-fonden)

Tillfällig överträdelse av placeringsreglerna

Under året liksom under föregående år överskred Första AP-fonden femprocentsgränsen i placeringsreglerna för innehav i onoterade aktier. För att minska innehavet under 2016 avyttrades i slutet av året en portfölj av nordamerikanska riskkapitalfonder. Försäljningen bidrog till att andelen onoterade investeringar i fondens totala portfölj begränsades till 4,8 procent per den 31 december 2016. Enligt lagen om allmänna pensionsfonder (AP-fonder) ska en fond som överskrider de kvantitativa placeringsreglerna avveckla den överskjutande delen av innehavet så snart det är lämpligt med hänsyn till marknadsförhållandena.

40

Kostnader

Skr. 2016/17:130

De senaste fem åren har Första AP-fondens interna kostnader (rörelsens kostnader) ökat med 10 miljoner kronor, eller i genomsnitt 2 miljoner kronor per år. Beräknat på den genomsnittliga kostnadsbasen ökade rörelsens kostnader med drygt 1 procent per år samtidigt som antalet anställda under samma period ökat från 47 till 61. Det ökade antalet anställda har framför allt skett inom kapitalförvaltningen.

De externa kostnaderna (provisionskostnader) ökade under samma period med 126 miljoner kronor från 145 miljoner till 271 miljoner kronor. Ökningen förklaras huvudsakligen av:

1. Förändrad profil på de externt förvaltade mandaten: Under perioden har enklare och därmed billigare förvaltning på utvecklade marknader tagits hem samtidigt som det tillkommit mer komplicerade externa mandat, t.ex. riskparitetsstrategi och aktiva mandat på s.k. emerging och frontier markets. Detta har under perioden överslagsmässigt ökat kostnaderna netto med cirka 75 miljoner kronor.

2. Förstärkning av dollarkursen: Under perioden har dollarn stärkts mot den svenska kronan med ca 40 procent. Beräknat på kostnadsbasen för 2012 medför det uppskattningsvis en kostnadsökning på ca 50 miljoner kronor.

Tabell 5.2 Första AP-fondens kostnader och antal anställda

Miljoner kronor	2012	2013	2014	2015	2016
Interna kostnader	177	161	177	185	187
Personalkostnader	106	110	120	116	118
Lokalkostnader	11	11	10	11	12
Köpta tjänster	29	11	16	22	19
Informations- och	24	22	24	30	31
datakostnader
Övrigt	7	7	6	6	7
Externa	145	189	279	308	271
förvaltningskostnader
12
Summa	322	350	456	493	458
Förvaltningskostnadsa	0,14	0,14	0,17	0,17	0,15
ndel %
Antal anställda13	47	5214	51	55	6115
Andel kvinnor %	26	27	31	35	36

Källa: Första AP-fondens årsredovisningar

12 Exklusive prestationsbaserade arvoden.

13 Vid årets slut.

14,15 Varav två projektanställda.

41

Skr. 2016/17:130 Under 2016 minskade Första AP-fonden sina externa förvaltningskostnader med 37 miljoner kronor jämfört med 2015. Minskningen utgjordes i huvudsak av omstrukturering av mandat, framför allt när det gäller hedgefonder och tillväxtmarknader. Ett exempel är färre mandat på s.k. frontier markets, då dessa är kunskapskrävande och därmed kostsamma. Kostnadsminskningen var också en konsekvens av en omförhandling av mandat, vilket lett till lägre kostnad samt till viss del internalisering, dvs. allokering från extern till intern förvaltning av delar av portföljen.

Första AP-fonden har som ambition att behålla kostnadsandelen för totala förvaltningskostnader (rörelse- och provisionskostnader) i förhållande till förvaltat kapital kring 0,15 procentenheter, vilket är den nivå som gällde för 2016 (att jämföra med 0,17 procentenheter 2015). Fonden arbetar för närvarande med att ta fram en modell som ett hjälpmedel för att enkelt kunna beräkna kostnadseffekten av olika portföljsammansättningar.

Hållbarhet och ägarstyrning

Under 2016 har Första AP-fonden fortsatt satsningen på hållbart värdeskapande och ägaransvar, bl.a. genom att utöka resurserna till båda dessa områden. Styrelsen beslutade om en revidering av fondens hållbarhetsstrategi och satte upp fyra mål för hållbarhet: (i) Kontinuerlig kompetensutveckling, (ii) Dedikerade investeringar, (iii) Regelbunden hållbarhetsgenomgång och (iv) Ökad transparens kring fondens hållbarhetsarbete.

Inom ramen för hållbarhetsstrategin har bl.a. ett ESG-filter16 införts i fondens lågvolatilitetsportfölj. Vidare har ett samarbete med förvaltaren Osmosis inletts med inriktning på investeringar i resurseffektiva bolag och en investering har gjorts i Resonance Industrial Water Infrastructure som inriktar sig på att finansiera vattenrening och återanvändning av vatten för industriellt bruk. Ägaransvarsområdet har också fått utökade resurser, vilket bl.a. möjliggjort utökat arbete i svenska valberedningar. Fonden är också engagerad i samarbete med andra investerare och Sida om Agenda 2030 och FN:s 17 utvecklingsmål.

AP-fondernas Etikråd har under 2016 drivit ett projekt med syfte att identifiera hur Etikrådet och fonderna i fortsättningen ska arbeta med mänskliga rättigheter, framför allt FN:s Guiding Principles on Business and Human Rights (UNGP).

Risk- och kontrollverksamhet

Första AP-fondens riskhantering och kontroll följer den s.k. principen om tre försvarslinjer vilket innebär att fonden skiljer mellan funktioner som äger risk (ledning och förvaltningsorganisationen), funktioner för

16 Den ursprungliga investeringsprocessen har kompletterats med ett steg där de bolag som är sämst i sin bransch ur ett hållbarhetsperspektiv i allmänhet och/eller i sitt arbete med omställning till ett lågfossilt samhälle plockas bort. Detta har kunnat göras utan att risk-

eller avkastningsprofilen påverkats negativt.

42

övervakning, kontroll och regelefterlevnad (Risk/Middle Office och Skr. 2016/17:130 Compliance) och funktionen för oberoende granskning (internrevision).

Inom andra försvarslinjen ansvarar Risk/Middle Office för att följa upp att fondens riskramverk följs och Compliance ansvarar för att kontrollera regelefterlevnad. Den tredje försvarslinjen, internrevisionen, upphandlas externt.

5.2 Andra AP-fonden

Regeringens bedömning: Andra AP-fonden har infriat rollen att hantera nettoflödet mellan in- och utbetalningarna i inkomstpensionssystemet så som avsett.

Fonden har bidragit till inkomstpensionssystemets långsiktiga finansiering samt aktivt arbetat med hållbarhetsfrågor. Sammantaget har Andra AP-fonden infriat regeringens förväntningar på fonden.

Skälen för regeringens bedömning

Sammanfattning

Under 2016 överförde Andra AP-fonden 6,6 miljarder kronor till inkomstpensionssystemet. Netto uppgår fonens ackumulerade överföringar till 25,5 miljarder kronor sedan 2001.

Andra AP-fonden har bidragit till inkomstpensionssystemets långsiktiga finansiering. Under 2016 uppgick fondens avkastning till 30,5 miljarder kronor efter kostnader, vilket motsvarar 10,3 procent. Den genomsnittliga avkastning sedan 2001 har uppgått till 6,1 procent, vilket mer än väl överstiger inkomstindex som ökat med 3,0 procent per år under samma period. På hållbarhetsområdet har Andra AP-fonden implementerat ESG-faktorer i tillgångsslaget globala aktier i den kvantitativa förvaltningen. Fonden har även beslutat att göra gröna obligationer till ett eget tillgångsslag och därmed till en del av den övergripande investeringsstrategin.

43

Skr. 2016/17:130 Tabell 5.3 Andra AP-fondens resultat

Miljarder kronor	2012	2013	2014	2015	2016
Ingående	216,6	241,5	264,7	293,9	300,6
fondkapital
Överföringar	-3,8	-6,9	-5,1	-4,9	-6,6
Årets resultat	28,6	30,1	34,3	11,7	30,5
Utgående	241,5	264,7	293,9	300,6	324,5
fondkapital
Årets förändring	24,9	23,2	29,2	6,7	23,9
Procent
Avkastning före	13,5	12,8	13,3	4,1	10,5
kostnader
Avkastning efter	13,3	12,7	13,1	4,0	10,3
kostnader

Källa: Andra AP-fondens årsredovisningar

Fondkapital och resultat

Andra AP-fondens resultat efter kostnader uppgick till 30,5 miljarder kronor 2016, vilket motsvarar en avkastning på 10,3 procent. Under året överfördes 6,6 miljarder kronor till inkomstpensionssystemet. Sammantaget ökade fondkapitalet med 23,9 miljarder kronor till 324,5 miljarder kronor.

I figur 5.4 redovisas Andra AP-fondens totala avkastning efter kostnader sedan 2001. Som framgår i figurens högra del uppgick den genomsnittliga avkastningen efter kostnader till 6,1 procent per år under perioden 2001–2016, vilket kan jämföras med inkomstindex som i genomsnitt ökat med 3,0 procent per år under samma period.

Figur 5.4 Andra AP-fondens totala avkastning

Total nominell avkastning efter kostnader; Procent

AP2	##	Kostnad5
Inkomstindex9	##	Sharpekvot
AP2 målsättning2
		för likvidportfölj3

Avkastning 20011–2016 per år
	17,6		18,5		20,4
							13,3		13,1
		11,4	12,8			11,0		12,7		10,3
			4,0							4,0
-1,5							-2,1			0,15
	-15,5
				-24,1
Riskjusterad avkastning (sharpekvot4) 20011–2016 per år
			3,7
	1,8	1,7	1,5		1,8	1,3	2,0	2,36	2,57	1,78
0,1	neg.		0,1	neg.			neg.			0,5
20011 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
										1,4

Genomsnittlig avkastning

10,6

6,1 3,0 5,8

5,52,96,1

2,6 5,1

0,17

0,16

0,17

Genomsnittlig riskjusterad avkastning (sharpekvot)

1,7

0,6

0,5

20011-16	2007-16	2012-16
0.5	0.4	1.4

1 1 juli 2001 (för 2001 anges annualiserad avkastning)

2 Andra AP-fondens genomsnittliga målsättning. 2013 var målsättningen 5 % i real avkastning. Under 2001-2013 har målsättningen fluktuerat mellan 4,0 och 5,0 % i real avkastning med en genomsnittlig inflation på ~1,2 %. Avkastningsmålet är justerat för att omfatta 96 % av portföljen 2001-2008 och 100 % av portföljen 2009-2014

3 Likvidportföljen inkluderar noterade tillgångsslag inkl. svenska och globala aktier, räntebärande tillgångar, samt overlaymandat

4 Sharpekvot för den totala portföljen, inklusive noterade samt onoterade tillgångar. Sharpekvoten baseras på årlig avkastning före kostnader, 12 månaders svensk skuldväxel för 2001-10, 2-årig svensk statsobligation för 2011-13, 1-årsnod på svenska staten-kurvan (YCGT0021) för 2014-15 samt antagande om 260 handelsdagar

5 Provisions- och rörelsekostnad som andel av genomsnittet av årets ingående och utgående marknadsvärde (2001 baserat enbart på utgående marknadsvärde) 6 Avviker från redovisad sharpekvot på 2,4 då fonden använt en annan riskfri ränta

7 Avviker från redovisad sharpekvot på 2,6 för totalportfölj

8 Avviker från redovisad sharpekvot på 1,9 för totalportfölj då McKinsey endast tagit hänsyn till veckodagar vid beräkning av standardavvikelse 9 Inkomstindex från första januari 2001

Källa: McKinsey bilaga 9 (grunddata från Andra AP-fonden och

Försäkringskassan)

44

Under 2016 uppgick fondens totala avkastning till 10,5 procent före kostnader. Störst bidrag till avkastningen gav aktier (6,8 procentenheter, varav svenska aktier 1,0, globala aktier i utvecklade marknader 3,7 och tillväxtmarknadsaktier 2,1) och alternativa investeringar (3,1 procentenheter). Valutasäkringen i den noterade portföljen minskade resultatet med 2,1 procentenheter. Den negativa avkastningseffekten kompenserades dock mer än väl av att tillgångar i utländsk valuta steg i värde. Fonden valutasäkrar inte tillväxtmarknadsvalutor.

I nedre delen av figur 5.4 framgår att totalportföljens genomsnittliga årliga riskjusterade avkastning (mätt med en s.k. Sharpekvot) var 0,6 under perioden 2001–2016, 0,5 under tioårsperioden 2007–2016, 1,5 under femårsperioden 2012–2016 samt 1,7 under 2016. Sharpekvoten anger hur mycket avkastning fonden genererat i förhållande till den risk som tagits under tidsperioden. En hög Sharpekvot är eftersträvansvärt.

Aktiv förvaltning

Andra AP-fonden har under perioden 2001−2016 ändrat definitionen av aktiv avkastning flera gånger. Mellan 2001 och 2008 definierades den som aktiv förvaltning inom tillgångsslag (exklusive alternativa investeringar), avkastning från overlaymandat, och allokeringseffekter (inklusive implementeringseffekter). År 2009 ändrades definitionen och allokeringseffekter exkluderades från den aktiva avkastningen.

Med ovanstående förutsättningar i åtanke har fondens aktiva avkastning före kostnader uppgått till 0,2 procent av likvidportföljen per år mellan 2001 och 2016. Det innebär att målet om en aktiv avkastning om 0,5 procent per år inte uppnåddes. Om man däremot tittar på perioden

2012−2016 uppnåddes målet då den aktiva avkastningen var 0,6 procent per år. Under 2016 var den aktiva avkastningen -0,3 procent. Bidragande orsaker till den negativa avkastningen var framför allt svenska aktier (-0,1 procentenheter), räntebärande värdepapper (-0,1 procentenheter) och kapitallösa mandat (-0,2 procentenheter).

Figur 5.5 Andra AP-fondens aktiva avkastning 2001–2016

Årlig aktiv avkastning före kostnader; Procent2
Utveckling aktiv avkastning per år 20011– 2016																Genomsnittlig3 aktiv avkastning
1,7								1,2			1,2			1,0
				0,2	0,2				0,8			0,5	0,5			0,2	0,3	0,6
Historisk
										-0,2
utveckling av	-0,4	-0,5	-0,6			-0,4									-0,3
den aktiva
avkastningen							-1,8
20011	02	03	04	05	06	07	08	09	10	11	12	13	14	15	16	20011-16	2007-16	2012-16
0,1	neg.	neg.	neg.	0,4	0,3	neg.	neg.	1,3	2,7	neg.	4,2	1,6	1,7	2,4	neg.	0.5	1.1	1.8
						Informationskvot5										Informationskvot5

Aktiv avkastning per tillgångsslag 2016	Definition av aktiv avkastning AP2
	2001-08:

								▪ Aktiv förvaltning inom tillgångsslag
	0,1	0,1	0,1						(exkl. alternativa investeringar)
								▪	Avkastning från overlaymandat
Definition
och				0,2	0,3			▪	Allokeringseffekter (inkl.
nedbrytning						0,1	0,4		implementeringseffekter)
av aktiv
	Svenska	Utländska	Räntor	GTAA	Aktiv	Implem-	Relativ
avkastning								2009-16:
	aktier	aktier			avkastning	enterings-	avkastning6
						effekter		▪ Aktiv förvaltning inom tillgångsslag
	-0.3	0.1	-0.1	-0.5	-0.8	-0.1	-0.9		(exkl. alternativa investeringar)
								▪	Avkastning från overlaymandat
				Miljarder SEK

1 1 juli 2001

2 Beräknas mot likvidportföljen som bas

3 Medelvärde (aritmetiskt) av den årliga aktiva avkastningen

4 Från 2009 och framåt redovisas aktiv avkastning endast på årsbasis (tidigare beräknades aktiv avkastning på dagsbasis)

5 Informationskvoten definieras som den aktiva avkastningen dividerat med fondens aktiva risk och visar hur mycket överavkastning som den aktiva förvaltningen gett. Annualiserad informationskvot baserad på daglig avkastning och antagande om 260 handelsdagar

6 Fonden redovisar relativ avkastning, beräknat som den aktiva avkastning från förvaltningen justerat för implementeringseffekter, vilket inkluderar effekter från avvikelser mot den strategiska portföljen, avvikelser i allokering mellan olika index inom tillgångsslag, resultat från valutaderivat samt likviditet som ej speglas i jämförelseindex

Källa: McKinsey bilaga 9 (grunddata från Andra AP-fonden)

Skr. 2016/17:130

45

Skr. 2016/17:130 Uppföljning av styrelsens avkastningsmål

Styrelsens avkastningsmål är att fonden i genomsnitt ska uppnå en årlig real avkastning på minst 4,5 procent på lång sikt. Före 2015 var den långsiktiga målsättningen 5,0 procent realt per år. Ändringen gjordes mot bakgrund av förväntat lägre globala räntor på lång sikt. Efter ändringen är Andra AP-fondens målsättning mer i linje med övriga AP-fonder.

I den högra delen av figur 5.4 framgår att fondens årliga avkastning efter kostnader var 10,6 procent under den senaste femårsperioden (2012–2016), 5,5 procent under tioårsperioden (2007–2016) och 6,1 procent under perioden 2001–2016. Detta innebär att Andra AP- fonden uppnådde styrelsens långsiktiga avkastningsmål under samtliga nämnda perioder, förutom de senaste tio åren. För denna period hade dock Andra AP-fonden ett högre avkastningsmål än de övriga buffertfonderna. Fondens avkastning efter kostnader har varit högre än inkomstindex under samtliga nämnda perioder.

Investeringsprocess och strategi

Andra AP-fondens strategi bygger på värdeskapande i flera steg: val av strategisk tillgångsfördelning, val av index och aktiv förvaltning. Till grund för strategin ligger ett antal principer, s.k. Investment Beliefs. Dessa beskriver fondens syn på hur kapitalmarknaden fungerar samt möjligheter och förutsättningar att skapa en god avkastning.

Den strategiska portföljen tas fram med stöd av en internt utvecklad Asset-Liability-Model (ALM), där hänsyn tas till den förväntade lång- siktiga utvecklingen i pensionssystemet och på de finansiella mark- naderna. Det innebär att fondens strategiska portfölj utgörs av en sammansättning av olika tillgångsslag som fonden bedömt ger den bästa generationsneutrala och långsiktiga tillväxten för framtida pensioner.

Valet av index ses som en del av den strategiska placeringsprocessen, där index fastställer ett investeringsurval för den interna och externa förvaltningen. Fonden har i stor utsträckning ersatt de traditionella breda kapitalvägda indexen med mer specialiserade index som på ett mer riskeffektivt sätt förväntas bidra till den framtida avkastningen.

Portföljen

Andra AP-fondens portfölj bestod vid 2016 års slut av 43 procent aktier, 33 procent räntebärande tillgångar och 24 procent alternativa tillgångar. Jämfört med föregående årsskifte har andelen aktier och alternativa tillgångar minskat med 1,0 respektive 0,5 procentenheter, medan andelen räntebärande tillgångar ökat med 3,1 procentenheter (figur 5.4). Årets förändringar följer i huvudsak trenden från tidigare år, bortsett från att andelen räntor ökat. Utländska aktier (exklusive tillväxtmarknader) står för den största minskningen.

46

Figur 5.6

Andra AP-fondens faktiska tillgångsallokering

Skr. 2016/17:130

Procent av totala tillgångar Andra AP-fonden2,3; 100 % = SEK miljarder

	4 0	4 0	3 0	3 1	4 0	5 0	5 0	2	2	2	2	4	2		2	0	0.0	-1,6
								10	10	11	12	15	16	19
															24	24	+20,4	-0,5
	35	36	36	36	37	39	35
								35
									34	33	35		31
												33		33
	0		2													33
		1		3	4		5								30		-1,9	+3,1
						5		4
									6	5
											9		9
	40											9		10
		39	39	36	34										10		+10,5	+0,2
							34									11
						31		33	29	28
											28
												28	30	28
															24	22
																	-18,1	-1,6
r	21	19	20	21	21	20	20	16	18	20	14	11	11	10	10	10	-11,0	+0,4
														-1
	20011 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Faktisk allokering den 31 december varje år

2001-2015 kan avvika från den redovisade fördelningen då terminsexponeringen summeras separat och ej som en del av tillgångsslagens marknadsvärden, för 2016 ade över resterande tillgångsklasser

7 miljoner från det redovisade värdet, främst orsakat av periodiseringseffekter; 5 I alternativa tillgångar ingår sedan 2013 kinesiska A-aktier

Källa: McKinsey bilaga 9 (grunddata från Andra AP-fonden)

Tillfällig överträdelse av placeringsreglerna

Under året liksom under föregående år överskred Andra AP-fonden femprocentsgränsen i placeringsreglerna för innehav i onoterade aktier. För att minska årets innehav har delar av innehaven avyttrats vid två tillfällen så att andelen onoterade aktier av fondens totala kapital minskades till 5,0 procent per den 31 december 2016.17 Enligt lagen om allmänna pensionsfonder (AP-fonder) ska en fond som överskrider de kvantitativa placeringsreglerna avveckla den överskjutande delen av innehavet så snart det är lämpligt med hänsyn till marknadsförhållandena.

Kostnader

Andra AP-fondens främsta kostnadsdrivare under de senaste fem åren, på total nivå, är ökning av förvaltat kapital, valutakurseffekter samt engångskostnader i samband med den genomförda internaliseringen. Ökning av förvaltat kapital är den största drivare till kostnadsökningen i absoluta tal då framför allt externa förvaltararvoden och depåkostnader är starkt korrelerade till storlek på förvaltat kapital. Under perioden 2012−2015 har fonden genomfört en internalisering för att på ett kostnadseffektivt sätt förvalta den väldiversifierade portfölj som krävs för att nå en hög riskjusterad avkastning. Under perioden har ca 50 miljarder kronor flyttats från extern till intern förvaltning, vilket under själva transfereringsfasen inneburit ökade rörelsekostnader och

17 I beräkningen exkluderas sex fonder med ett totalt marknadsvärde av 1 miljard kronor då mer än 50 procent av innehavet utgörs av noterade innehav och därför inte definieras som noterade innehav vid limituppföljningen.

47

Skr. 2016/17:130 depåkostnader. Den positiva effekten av internaliseringsarbetet i form av lägre kostnader har uppkommit fr.o.m. år 2016 då förvaltningskostnadsandelen för totala kostnader minskade väsentligt och sjönk från 0,18 procent till 0,15 procent.

Tabell 5.4 Andra AP-fondens kostnader och antal anställda

Miljoner kronor	2012	2013	2014	2015	2016
Interna kostnader	169	178	195	212	217
Personalkostnader	101	112	118	126	131
Lokalkostnader	5	5	5	5	5
Köpta tjänster	10	10	14	11	12
Informations- och	40	38	46	58	58
datakostnader
Övrigt	13	13	12	12	11
Externa	203	245	286	321	264
förvaltningskostnader18
Summa	372	423	481	533	481
Förvaltningskostnadsand	0,16	0,17	0,17	0,18	0,15
el %
Antal anställda19	60	59	63	64	66
Andel kvinnor %	38	37	38	34	33

Källa: Andra AP-fondens årsredovisningar

Det är framför allt förvaltningen av globala krediter, aktier och räntebärande tillgångar på tillväxtmarknader som flyttats från extern till intern förvaltning med stora krav på erforderligt resurs- och systemstöd samt kvalitetssäkring av interna rutiner. Ökningen av fondens informations- och datakostnader beror till stor del på den utökade mängden datakällor som krävs för fondens interna kvantitativa förvaltning. Internaliseringen har varit ett kraftfullt verktyg för att behålla kostnadseffektivitet även med en alltmer sofistikerad portfölj. De totala kostnaderna har minskat betydligt tack vare lägre externa arvoden, samtidigt som de interna kostnaderna och depåkostnaderna ökat något till följd av en större och mer komplex intern förvaltning.

En betydande del av fondens kostnader är i utländsk valuta, vilket gör att kronförsvagningen mot framför allt dollar och euro påverkat kostnader i absoluta termer. Under 2017 fokuserar Andra AP-fonden bl.a. på att effektivisera och reducera kostnaden för marknadsinformation med effekt framför allt fr.o.m. 2018.

Hållbarhet och ägarstyrning

Under året har arbetet inom hållbarhetsområdet fortsatt att utvecklas och intensifieras. Stor vikt har lagts på att integrera hållbarhetsfrågor i

18 Exklusive prestationsbaserade arvoden.

19 Vid årets slut.

48

förvaltningen. Bland annat har Andra AP-fonden implementerat ESG- faktorer i tillgångsslaget globala aktier i den kvantitativa förvaltningen. Fonden beslutade också att göra gröna obligationer till ett eget tillgångsslag och därmed till en del av den övergripande investeringsstrategin.

Andra AP-fonden har under året ytterligare minskat sin finansiella risk inom fossil energi. Totalt har nu fonden avvecklat investeringarna i 23 kolbolag, 15 olje- och gasbolag samt 38 elproducerande bolag. Fonden har tagit fram ett dokument som beskriver hur klimatanalyser integreras i investeringsprocessen och hur fonden arbetar med klimatfrågan. Fondens ambition är att utveckla portföljen i linje med tvågradersmålet. Andra AP-fonden rankades som nummer åtta i världen för hantering av klimatrisker av Asset Owners Disclosure Project (AODP). Fonden har under året investerat 30 miljoner dollar i Women Entrepreneurs Opportunity Facility som är ett partnerskap mellan Goldman Sachs 10,000 Women och IFC. WEOF bidrar till att överbrygga en global kreditklyfta för små och medelstora företag som ägs av kvinnor i tillväxtländer samt gör det möjligt för kvinnliga entreprenörer att utveckla sina företag. Under året skrev fonden brev till drygt 40 svenska bolag och uppmanade dem att redovisa hur de kopplar sin verksamhet till FN:s 17 hållbarhetsmål, vilket fonden följer upp i samband med bolagens årsstämmor. Fonden har under 2016 röstat i ca 50 svenska bolag samt cirka 800 utländska. Därutöver står fonden bakom en mängd initiativ och dialoger med såväl bolag som lagstiftare för att utveckla och förbättra bolagsstyrning i både specifika fall och mer generellt.

Risk- och kontrollverksamhet

För ett par år sedan startade Andra AP-fonden ett arbete med att utveckla och förbättra fondens risk- och kontrollverksamhet. Arbetet har fortsatt under 2016 med målet att på ett effektivt sätt prestera ett risk- och kontrollarbete i världsklass. En del i detta är Andra AP-fondens arbete med operativa risker som nu utvecklats under 10 år, vilket särskilt lyftes fram i förra årets utvärdering. Under året har implementering av ett nytt analysverktyg för finansiella risker avslutats. Verktyget innebär implementering av en ny riskmodell som ger bättre analysmöjligheter vilket bl.a. ökar förståelsen för den totala riskbilden av fondens portfölj bestående av både noterade och onoterade tillgångar. Det nya risksystemet innebär även nya möjligheter att genomföra ESG-analys på aktieportföljer vilket är ett arbete som initierades under 2016 men som kommer att utvecklas under 2017. Utöver projektet när det gäller nytt risksystem har ett nytt verktyg för avkastningsanalys upphandlats och implementerats under året. Genom verktyget skapas bättre möjligheter att analysera och förklara vad som driver avkastningen i fondens portföljer. Eftersom denna process var mer manuell tidigare minskas även operativa risker inom detta område betydligt. Vidare har ett projekt initierats under året i syfte att beskriva fondens befintliga arbete med intern styrning och kontroll, vilket bygger på principen om tre försvarslinjer. Parallellt med detta projekt har en internrevisionsleverantör upphandlats och förslag till införande tagits fram som en del av den totala interna styrningen och

Skr. 2016/17:130

49

Skr. 2016/17:130	kontrollen. Arbetet avslutas under våren 2017 med avrapportering i
	styrelsen samt initiering av ett första internrevisionsuppdrag. Fonden har
	även förstärkt sin compliance-avdelning med en person i syfte att kunna
	hantera ökade krav inom regelefterlevnad.

5.3 Tredje AP-fonden

Regeringens bedömning: Tredje AP-fonden har infriat rollen att hantera nettoflödet mellan in- och utbetalningarna i inkomstpensionssystemet så som avsett.

Fonden har bidragit till inkomstpensionssystemets långsiktiga finansiering samt aktivt arbetat med hållbarhetsfrågor. Sammantaget har Tredje AP-fonden infriat regeringens förväntningar på fonden.

Skälen för regeringens bedömning

Sammanfattning

Under 2016 överförde Tredje AP-fonden 6,6 miljarder kronor till inkomstpensionssystemet. Netto uppgår fondens ackumulerade överföringar till 25,5 miljarder kronor sedan 2001.

Tredje AP-fonden har bidragit till inkomstpensionssystemets långsiktiga finansiering. Under 2016 uppgick fondens avkastning till 28,0 miljarder kronor efter kostnader, vilket motsvarar 9,4 procent. Den genomsnittliga avkastning sedan 2001 har uppgått till 6,1 procent, vilket mer än väl överstiger inkomstindex som ökat med 3,0 procent per år under samma period. På hållbarhetsområdet har bl.a. en väsentlighetsanalys och intressentdialoger genomförts under året. Syftet har varit att vidareutveckla hållbarhetsarbetet och tydliggöra kommunikationen kring detta.

50

Tabell 5.5 Tredje AP-fondens resultat						Skr. 2016/17:130
Miljarder kronor	2012	2013	2014	2015	2016
Ingående	214,1	233,0	258,5	288,3	303,0
fondkapital
Överföringar	-3,8	-6,9	-5,1	-4,9	-6,6
Årets resultat	22,6	32,4	35,0	19,6	28,0
Utgående	233,0	258,5	288,3	303,0	324,5
fondkapital
Årets förändring,	18,9	25,5	29,8	14,7	21,5
mdkr
Procent
Avkastning före	10,7	14,2	13,8	6,9	9,5
kostnader
Avkastning efter	10,7	14,1	13,7	6,8	9,4
kostnader

Källa: Tredje AP-fondens årsredovisningar

Fondkapital och resultat

Tredje AP-fondens resultat uppgick till 28,0 miljarder kronor 2016, vilket motsvarar en avkastning på 9,4 procent efter kostnader. Under året överfördes 6,6 miljarder kronor till inkomstpensionssystemet. Sammantaget ökade fondkapitalet med 21,5 miljarder kronor till 324,5 miljarder kronor.

I figur 5.7 redovisas Tredje AP-fondens totala avkastning efter kostnader sedan 2001. Som framgår i figurens högra del uppgick den genomsnittliga avkastningen efter kostnader till 6,1 procent per år under perioden 2001–2016, vilket kan jämföras med inkomstindex som i genomsnitt ökat med 3,0 procent per år under samma period.

Figur 5.7 Tredje AP-fondens totala avkastning

16,2		17,7	16,3		14,1	13,7
	11,2
		9,5	9,0	10,7			9,4
						6,8
			5,0
-2,1				-2,5
-12,6
			-19,8

Riskjusterad avkastning (sharpekvot6) 2001–2016 per år

6,1 3,0 5,2	5,7 2,9 5,1	10,9
		2,6 4,3

0,14

0,13

0,13

Genomsnittlig riskjusterad avkastning (sharpekvot)

								2,0				2,67	2,8
		1,7	1,8								1,9				1,6
					1,2				1,2
														1,0
						0,3
neg. neg.							neg.			neg.
20011	02	03	04	05	06	07	08	09	10	11	12	13	14	15	2016
															1,1

0,6

0,6

20011-16	2007-16	2012-16
0,5	0,4	1,5

juli 2001, 2 Målsättning på 4,0 % i real avkastning, Den genomsnittliga årliga inflationen under 2001-15 har varit ~1,2 % baserat på inflationstakt mätt månadsvis från SCB rovisions- och rörelsekostnad som andel av genomsnittet av årets ingående och utgående marknadsvärde (2001 baserat enbart på utgående marknadsvärde) ikvidportföljen exkluderar investeringar i onoterade aktier, fastigheter, jordbruk, skog, infrastruktur, konvertibler, divergerande strategier samt makro

ominell avkastning sedan fondens start (2001-2015), senaste tio åren (2007-2016) samt senaste fem åren (2012-2016)

harpekvot för den totala portföljen, inklusive noterade samt onoterade tillgångar. Sharpekvoten baseras på årlig avkastning före kostnader, 12 månaders svensk skuldväxel för 2001-10, -årig svensk statsobligation för 2011-13, 1-årsnod på svenska staten-kurvan (YCGT0021) för 2014-16 samt antagande om 260 handelsdagar

eräknad sharpekvot avviker från redovisat värde på 2,8 för totalportföljen då fonden använder en annan riskfri ränta

51

Skr. 2016/17:130	Källa: McKinsey bilaga 9 (grunddata från Tredje AP-fonden,
	Riksbanken och SCB)
	Under 2016 avkastade Tredje AP-fondens portfölj 9,5 procent före
	kostnader. Tredje AP-fonden redovisar avkastningen per riskklass (före
	kostnader). De olika riskklasserna bidrog till den totala avkastningen
	enligt följande: aktier 3,8 procentenheter, valuta 1,4 procentenheter,
	inflation 3,2 procentenheter, räntor 0,6 procentenheter, krediter
	0,2 procentenheter och absolutavkastande strategier 0,3 procentenheter.
	Riskklassen valuta består av fondens exponering för förändringar i
	valutakurser mot svenska kronor. Exponeringar härrör från de
	investeringar i utländska tillgångar som inte säkrats till svenska kronor
	samt från direkta valutapositioner. Valutapositioner tas både i syfte att
	öka avkastningen och minska risken i totalportföljen. Till riskklassen
	Inflation hör investeringar i skog, fastigheter och realobligationer.
	I nedre delen av figur 5.7 framgår att totalportföljens genomsnittliga
	årliga riskjusterade avkastning (mätt med en s.k. Sharpekvot) var 0,6
	under perioden 2001–2016, 0,6 under tioårsperioden 2007–2016, 1,8
	under femårsperioden 2012–2016 samt 1,6 under 2016. Sharpekvoten
	anger hur mycket avkastning fonden genererat i förhållande till den risk
	som tagits under tidsperioden. En hög Sharpekvot är eftersträvansvärt.
	Aktiv förvaltning
	Tredje AP-fonden har under åren utvecklat sin förvaltningsmodell och
	har till följd av det även ändrat sin definition av aktiv förvaltning. I syfte
	att underlätta en jämförelse mellan fondens nuvarande och tidigare
	definitioner har dessa justerats i McKinseys rapport. Det innebär
	exempelvis att definitionen från 2016 ändrats så att den tar hänsyn till
	riskskillnader mellan fonden och den långsiktiga statiska portföljen
	(LSP) som utgör jämförelsemåttet för den aktiva förvaltningen.
	Med hänsyn till ovanstående förutsättningar har Tredje AP-fondens
	aktiva årliga avkastning i genomsnitt varit 0,4 procent av likvidportföljen
	under 2001−2016 och 0,8 procent under 2012−2016. Under 2016
	uppgick den aktiva avkastningen till 2,3 procent. En bakomliggande
	orsak till resultatet var riskklassen valuta, absolutavkastande strategier
	och allokering som bidrog med 1,5 procentenheter.

52

Figur 5.8

Tredje AP-fondens aktiva avkastning 2001–2016

Skr. 2016/17:130

Årlig aktiv avkastning före kostnader; Procent2											Under perioden 2010-
											2015 använde fonden en
	Utveckling aktiv avkastning per år 20011– 20164										bredare definition av aktiv						Genomsnittlig3 aktiv avkastning
											avkastning och mäter den
											på total portföljnivå
					1,3				2,2		(uppgick till 4,4 %7 2015)					2,3
Historisk	0,2	0,5								0,4	0,0	0,9	0,4	0,4	0,2		0,4	0,5	0,8
utveckling av			-0,0	-0,0		-0,2	-0,3
den aktiva								-1,3
avkastningen
	20011	02	03	04	05	06	07	08	09	10	11	12	13	14	15	16	20011-16	2007-16	2012-16
	0,1	0,5	neg. neg,		2,3	neg. neg. neg.			3,5	n/a	n/a	n/a	n/a	n/a	n/a	n/a	n/a	n/a	n/a
							Informationskvot5										Informationskvot5

	Aktiv avkastning per tillgångsslag6 2016
							1,5%		2,3%
	0%		0,2%		0%	0,7%
Definition
		Aktier		Räntor	Krediter	Inflation		Valuta,	Aktiv
och
								absolut-	avkastning
nedbrytning
							avkastande
av aktiv
							strategier och
avkastning
								allokering
	0.0		0.5		0.0	1.9	4.4		6.9
					Miljarder SEK

Definition av aktiv avkastning AP3 2001-09:

▪Aktiv förvaltning inom tillgångsslag (exkl, alternativa investeringar)

▪Avkastning från overlaymandat

▪Allokeringseffekter

2010-15:

▪Resultatet från absolutavkastande strategier

▪Avvikelsen från jämförelseindex

för betaförvaltningen

2016:

▪Justerad8 överavkastning inom riskklasser och för totalportföljen jämfört med sitt jämförelseindex LSP inklusive allokering

1 juli 2001; 2 Beräknas mot likvidportföljen som bas; 3 Genomsnitt (aritmetiskt medelvärde) av den årliga aktiva avkastningen; 4 För 2010-2015 definieras procentuell årlig aktiv avkastning som den aktiva avkastningen (beräknat som summan av den dagliga avkastningen) i förhållande till medel av ingående och utgående balans; 5 Informationskvoten definieras som den aktiva avkastningen dividerat med fondens aktiva risk och visar hur mycket överavkastning som den aktiva förvaltningen gett; 5 Annualiserad informationskvot baserad på daglig avkastning och antagande om 260 handelsdagar; 6 Beräknas genom överavkastningen från jämförelseindex för varje tillgångsslag; 7 Den aktiva avkastningen mäts genom att jämföra fondens totalavkastning med avkastningen från ett lågkostnadsindex, en långsiktig statisk portfölj (LSP), som på sikt ska avkasta 4.0 % realt; 8 Avkastningen för jämförelseindex justeras per tillgångsklass med en hävstång som motsvarar den eventuella riskskillnaden (mätt i volatilitet) mellan AP3 och LSP. För 2016 var den totala justeringsfaktorn 0,6 %

Källa: McKinsey bilaga 9 (grunddata från Tredje AP-fonden)

Uppföljning av styrelsens avkastningsmål

Tredje AP-fonden har ett långsiktigt realt avkastningsmål på 4,0 procent per år. Målet bedöms ge en bra balans mellan stabilitet i pensionssystemet på lång sikt och begränsa risken för värdefall i fondförmögenheten på kort sikt.

I den högra delen av figur 5.7 framgår att fondens årliga avkastning efter kostnader var 10,9 procent under den senaste femårsperioden (2012–2016), 5,7 procent under tioårsperioden (2007–2016) och 6,1 procent under perioden 2001–2016. Detta innebär att Tredje AP- fonden uppnådde styrelsens långsiktiga avkastningsmål under samtliga nämnda perioder. Fondens avkastning efter kostnader har även varit högre än inkomstindex under samtliga nämnda perioder.

Investeringsprocess och strategi

Tredje AP-fondens förvaltningsmodell bygger på en investeringsfilosofi där risktagande, riskspridning, prognosförmåga och tidsdiversifiering är ledord som implementeras genom dynamisk allokering. Syftet med modellen är att öka sannolikheten för att uppnå fondens övergripande målsättning genom att minska risken för stora negativa utfall. Allokeringen inkluderar både lång- och medelfristiga beslut. Fokus ligger på totalportföljens avkastning och risk. Tredje AP-fonden delar in allokeringen i riskklasser i stället för tillgångsslag där varje riskklass representerar en viss underliggande risk som aktier, räntor och krediter etc.

Förvaltningsmodellens särdrag möjliggör långsiktighet och flexibelt agerande. Styrelsen fattar beslut om exponeringsintervall för olika riskklasser. Därefter har verkställande direktör mandat att implementera och förvalta portföljens risk inom de beslutade exponeringsintervallen. Implementeringen sker främst genom fondens betaportfölj och alternativa investeringar.

53

Skr. 2016/17:130	Portföljen
	Tredje AP-fondens portfölj baserat på tillgångsslag bestod vid 2016 års
	slut	av 43 procent aktier, 32 procent räntebärande tillgångar och
	26	procent alternativa tillgångar. Motsvarande fördelning utifrån
	riskklasser är 47 procent aktier, 18 procent räntor, 7 procent krediter,
	22	procent inflation och 5 procent absolutavkastande strategier. Årets
	förändringar följer i huvudsak trenden från de närmaste åren då andelen i
	riskklass inflation ökat något samtidigt som riskklassen räntor minskats.
	Figur 5.9		Tredje AP-fondens faktiska tillgångsallokering

Procent av totala tillgångar Tredje AP-fonden2; 100 % = SEK miljarder

	3 0	0	4	0	4	0	3 0	4	0	6	3	4	1	0	0	0	0	0	0	0
r	8										7	13	16	~14	~16	~18	17	18	23	26
	45	40		41		42	40		40
											41		34	36	36
												37				33	34
																		37
																			33
																				32
		0		0		0	0
	0								3
											4	3	6	6	6	6	6	4
																			4
																				5
-	34	40		39		38	41		39
														29
													30
											36	33			29	31	31	30	29
																				26
	18	16		16		17	15		13		10	10	13	15	13	11	12	11	11	12
	20011	02		03		04	05		06		07	08	09	10	11	12	13	14	15	2016

1	1	1	5	1	3	5	5	100%
								Absolutavkast-
13	14	18						ande strategier
				20	17			Övrig
			17
						20	22	exponering4
								Inflation5
	13
					8
		14		11		5
31			13					Krediter6
							7
	16	12		14	24
			15			22
							18	Räntor6
55	55	54	51	54	48	47	479	Aktier
20093	10	11	12	13	14	15	2016

1 1 juli 2001; 2 2010 skedde en övergång från tillgångsallokering till allokering enligt riskklass; 3 Allokering baserad på riskklass enligt 2010 års förvaltningsmodell

4 Inom övrig exponering ingår upparbetade resultat från valutaexponering, indexlänkade tillgångar, konvertibler, divergerande- och makrostrategier; 5 Inflation utgörs av realränteobligationer samt investeringar i skog, jordbruk, infrastruktur och fastigheter; 6 Uppdelningen mellan räntor och krediter fastställdes under 2010, Krediter består huvudsakligen av bostads- och företagsobligationer, För 2009 redovisas därför den sammanlagda allokeringen och för 2010 och framåt visas den uppdelade ; 7 Tillgångsallokeringen för 2010-2016 är indikativ då en exakt konvertering av riskklasser till tillgångsklasser ej kan göras ; 8 Alternativa investeringar (25,7 %) består av fastigheter och skog (9,9 %), private equity och infrastruktur (9,3 %) samt nya strategier (6,5 %) som i sin tur består av life sciences, hedge, agri, valuta och övrig exponering;

9 Allokering till aktier 1 p.e. högre än rapporterat på grund av inkludering av valutahedge om cirka 3,4 SEK miljarder, detta påverkar således även allokering till valuta med -1 p.e.

	Källa: McKinsey bilaga 9 (grunddata från Tredje AP-fonden)
	Kostnader
	Tredje AP-fondens interna kostnader (rörelsekostnader) har de senaste
	fem åren ökat från 183 miljoner till 186 miljoner kronor, motsvarande
	två procent. Personalkostnaderna steg med tre procent och övriga
	kostnader sjönk med två procent, detta trots att kostnader för
	marknadsinformation och it samtidigt ökat och kronan försvagats (knappt
	60 procent av övriga kostnader faktureras i utländsk valuta). Sett i
	relation till fondkapitalet har rörelsekostnaderna minskat från drygt
	0,08 procent till 0,06 procent under perioden.
	De externa förvaltningskostnaderna har däremot ökat från 119 miljoner
	till 180 miljoner kronor under femårsperioden. Den främsta förklaringen
	till kostnadsökningen är växelkursens utveckling där dollarn mot kronan
	gått från 6,5 kronor per dollar till 9,01. Mer än 80 procent av avgifterna
	är prissatta i utländsk valuta, i huvudsak dollar. Avgifterna för externa
	mandat är baserade på förvaltad volym men beror också på geografisk
	marknad och om förvaltningen är aktiv eller passiv. Sammansättningen
	av externa mandat har samtidigt ändrats där större passiva mandat
	numera förvaltas internt medan förvaltningen i tillväxtmarknader har
54	lagts om till mer aktiva, hållbarhetsinriktade mandat.

De totala kostnaderna, dvs. externa och interna förvaltningskostnader, har ökat med 21 procent samtidigt som fondkapitalet ökat med 40 procent. Sett som andel av förvaltat kapital innebär detta en minskning från 0,14 procent till 0,12 procent.

Skr. 2016/17:130

55

Skr. 2016/17:130 Tabell 5.6 Tredje AP-fondens kostnader och antal anställda

Miljoner kronor	2012	2013	2014	2015	2016
Interna kostnader	183	174	178	192	186
Personalkostnader	117	110	120	115	121
Lokalkostnader	10	10	10	10	11
Köpta tjänster	13	11	11	21	11
Informations- och	36	36	30	39	36
datakostnader
Övrigt	7	7	7	7	7
Externa	119	155	162	171	180
förvaltningskostnader
20
Summa	302	329	340	363	366
Förvaltningskostnadsa	0,14	0,13	0,12	0,12	0,12
ndel %
Antal anställda21	56	53	57	51	57
Andel kvinnor %	36	32	35	33	37

Källa: Tredje AP-fondens årsredovisningar

Externa förvaltningskostnader minskas successivt genom internalisering av förvaltningsmandat. Första–Fjärde AP-fonderna har inrättat ett särskilt samverkansråd för att tillse att fonderna fortsätter att samarbeta inom områden där kostnadsfördelar kan erhållas, t.ex. gemensamma upphandlingar. Tredje AP-fonden deltar i CEM:s kostnadsbenchmarking sedan många år för att utvärdera kostnadseffektivitet i jämförelse med utländska fonder vilket visar att Tredje AP-fonden, vid den senaste tillgängliga analysen 2015, låg 35 procent lägre än snittet för jämförelsegruppen. Fonden arbetar löpande med att säkra kostnadseffektivitet genom omförhandlingar av avtal och genom att bygga kompetens internt så att extern expertis i mindre utsträckning behöver anlitas. Under 2016 beslutade Tredje AP-fonden att flytta till mindre lokaler för att begränsa effekten av hyresuppgången i Stockholm över tid.

Hållbarhet och ägarstyrning

Tredje AP-fonden anser att välskötta bolag över tid ger högre avkastning till lägre risk. ESG utgör såväl risker som möjligheter och hållbarhetsanalys är väl integrerad i den löpande förvaltningsverksamheten. Tredje AP-fondens övergripande hållbarhetsstrategi är både proaktiv och reaktiv och består av tre delar: Riskdiversifiering (via portföljdiversifiering och avser ekonomisk risk), Riskbegränsning (via ägarstyrning och engagemang i fondens egen regi, t.ex. 100 brev till bolag om koldioxid och via Etikrådet) och

20 Exklusive prestationsbaserade arvoden.

21 Vid årets slut.

56

Riskeliminering (via uteslutning). Hållbarhetsstrategin anpassas efter Skr. 2016/17:130 tillgångsslag, förvaltningsstrategi och mandat samt storlek på ägande och

exponering. Tredje AP-fonden har formaliserade processer såsom kvantitativ och kvalitativ analys respektive positiv och negativ screening. Inom fondens portföljstrategiavdelning arbetar två personer som har ett övergripande ansvar för ägarfrågor och utveckling inom hållbarhet. Advisory Group Hållbarhet där förvaltare och investeringschef ingår hanterar risker/möjligheter i portföljen och bidrar till ökad insikt och kunskap inom ESG-området. Inom aktiv ägarstyrning deltar fonden i nomineringskommittéer, röstar aktivt för sina svenska och utländska aktieinnehav och engagerar sig i de flesta större ägarstyrningsfrågorna. Under året genomfördes en väsentlighetsanalys och intressentdialoger i syfte att utveckla och utvärdera hållbarhetsarbetet samt förbättra och tydliggöra kommunikationen kring detta.

Risk- och kontrollverksamhet

Tredje AP-fondens risk och kontrollverksamhet består av gruppen Riskkontroll och Avkastningsanalys samt Compliance officer. Riskkontroll och Avkastningsanalys är oberoende i förhållande till kapitalförvaltningen. Gruppen, som bestod av fem medarbetare vid slutet av 2016, ansvarar för riskkontroll, limitkontroll, avkastningsanalys och värdering. Chefen för riskkontroll och avkastningsanalys rapporterar till fondens Risk & Administrationschef och finanschef. Risk & Administrationschefen utgör informationskanal för riskrapportering till ledningen och styrelsen. Fonden har även en riskkommitté (RMC) som sammanträder 1 gång per månad. RMC behandlar motparter, nya investeringar, instrument, mandat, incidenter, exponeringar, operativ riskanalys och bereder riskfrågor för revisionsutskottet och styrelsen. I RMC ingår verkställande direktör, Risk & Administrationschef, Chef riskkontroll, Compliance officer, investeringschef samt cheferna inom kapitalförvaltningen. Riskfunktionen har även genom Risk & Administrationschefen en bevakningsfunktion i fondens allokeringskommitté. Compliance officer är en oberoende funktion som rapporterar till verkställande direktör och även till styrelsen vid behov. Som nämnts ovan kan även Risk & Administrationschef rapportera direkt till styrelsen. Fonden har som del av kontrollverksamheten en extern internrevision (sedan 2011) där styrelsens revisionsutskott årligen avropar internrevision för olika områden inom fonden. Under året har rapporteringsvägen för Compliance officer ändrat från Risk & Administrationschef till verkställande direktör. Efter årsskiftet har gruppen för riskkontroll och avkastningsanalys utökats med två personer som har särskild kompetens inom fondens affärssystem.

5.4 Fjärde AP-fonden

Regeringens bedömning: Fjärde AP-fonden har infriat rollen att hantera nettoflödet mellan in- och utbetalningarna i inkomstpensionssystemet så som avsett.

57

Skr. 2016/17:130

58

Fonden har bidragit till inkomstpensionssystemets långsiktiga finansiering samt aktivt arbetat med hållbarhetsfrågor. Sammantaget har Fjärde AP-fonden infriat regeringens förväntningar på fonden.

Skälen för regeringens bedömning

Sammanfattning

Under 2016 överförde Fjärde AP-fonden 6,6 miljarder kronor till inkomstpensionssystemet. Netto uppgår fondens ackumulerade överföringar till 25,5 miljarder kronor sedan 2001.

Fjärde AP-fonden har bidragit till inkomstpensionssystemets långsiktiga finansiering. Under 2016 uppgick fondens avkastning till 30,5 miljarder kronor efter kostnader, vilket motsvarar 10,0 procent. Den genomsnittliga avkastningen sedan 2001 har uppgått till 6,3 procent, vilket mer än väl överstiger inkomstindex som ökat med 3,0 procent per år under samma period. På hållbarhetsområdet har fonden varit en pionjär inom lågkoldioxidstrategier sedan 2012. I syfte att sänka klimatrisken i tillgångarna var fonden även en av grundarna till Portfolio Decarbonization Coalition (PDC).

Tabell 5.7 Fjärde AP-fondens resultat

Miljarder kronor	2012	2013	2014	2015	2016
Ingående	210,0	229,6	259,7	294,9	310,0
fondkapital
Överföringar	-3,8	-6,9	-5,1	-4,9	-6,6
Årets resultat	23,4	37,0	40,2	20,1	30,5
Utgående	229,6	259,7	294,9	310,0	333,9
fondkapital
Årets förändring	19,6	30,1	35,2	15,1	23,9
Procent
Avkastning före	11,3	16,5	15,8	6,9	10,1
kostnader
Avkastning efter	11,2	16,4	15,7	6,8	10,0
kostnader

Källa: Fjärde AP-fondens årsredovisningar

Fondkapital och resultat

Fjärde AP-fondens resultat efter kostnader uppgick till 30,5 miljarder kronor 2016, vilket motsvarar en avkastning på 10,0 procent. Under året överfördes 6,6 miljarder kronor till inkomstpensionssystemet. Sammantaget ökade fondkapitalet med 23,9 miljarder kronor till 333,9 miljarder kronor. I figur 5.10 redovisas Fjärde AP-fondens totala avkastning efter kostnader sedan 2001. Som framgår i figurens högra del uppgick den genomsnittliga avkastningen efter kostnader till 6,3 procent per år under perioden 2001–2016, vilket kan jämföras med inkomstindex som i genomsnitt ökat med 3,0 procent per år under samma period.

Figur 5.10 Fjärde AP-fondens totala avkastning

Skr. 2016/17:130

Total nominell avkastning efter kostnader; Procent

AP4	##	Kostnad3
Inkomstindex8	##	Sharpekvot
AP4 målsättning2		för likvidportfölj4

Avkastning 20011–2016 per år
		16,8		16,8				21,5				16,4
			10,5		10,5				10,9		11,2		15,6		10,0
						2,4								6,8
-4,4										-0,7					0,10
	-17,0						-20,9
Riskjusterad avkastning (sharpekvot5) 20011–2016 per år
				3,3
												2,66	2,5
		1,7	1,5					1,9			1,8
									1,3						1,47
					1,2									0,8
neg	neg					0,0	neg			neg
2001	02	03	04	05	06	07	08	09	10	11	12	13	14	15	2016
															1,2

Genomsnittlig avkastning

12,0

6,33,05,7

6,72,95,7

2,64,8

0,12

0,10

0,11

Genomsnittlig riskjusterad avkastning (sharpekvot)

		1,7
0,5	0,6
20011-16	2007-16	2012-16
0,4	0,4	1,5

1 1 juli 2001

2 Fjärde AP-fondens genomsnittliga målsättning är 4,5 % real avkastning över en 10-årsperiod. Den genomsnittliga årliga inflationen under 2001-15 har varit ~1.1 % baserat på inflationstakt mätt månadsvis från SCB

3 Provisions- och rörelsekostnader som andel av genomsnittet av årets ingående och utgående marknadsvärde (2001 baserat enbart på utgående marknadsvärde) 4 Likvidportföljen omfattar placeringstillgångar exkl. investeringar i alternativa tillgångar, inkl. PE och fastigheter, samt högavkastande räntebärande tillgångar

5 Sharpekvot för den totala portföljen, inklusive noterade samt onoterade tillgångar. Sharpekvoten baseras på årlig avkastning före kostnader, 12 månaders svensk skuldväxel för 2001-10, 2-årig svensk statsobligation för 2011-13, 1-årsnod på svenska staten-kurvan (YCGT0021) för 2014-16 samt antagande om 260 handelsdagar

6 Avviker från redovisad sharpekvot om 2,8

7 Avviker från redovisad sharpekvot om 1,5 drivet av skillnader mellan beräkning över kalenderår respektive 260 handelsdagar 8 Inkomstindex från första januari 2001

Källa: McKinsey bilaga 9 (grunddata från Fjärde AP-fonden, Riksbanken och SCB)

Fondens totala avkastning uppgick till 10,1 procent före kostnader under 2016. Störst bidrag till avkastningen gav aktier med 5,5 procentenheter (varav globala aktier 3,3 och svenska aktier 2,3), valuta 2,3 procentenheter, fastigheter (1,6 procentenheter) och räntebärande tillgångar (0,8 procentenheter). Under 2016 lämnade samtliga delportföljer positiva bidrag till totalavkastningen. Av förvaltnings- resultatet på 30,9 miljarder kronor före kostnader var 3,2 miljarder kronor hänförligt till den strategiska och den taktiska förvaltningen.

I nedre delen av figur 5.10 framgår att totalportföljens genomsnittliga årliga riskjusterade avkastning (mätt med en s.k. Sharpekvot) var 0,5 under perioden 2001–2016, 0,6 under tioårsperioden 2007–2016, 1,7 under femårsperioden 2012–2016 samt 1,4 under 2016. Sharpekvoten anger hur mycket avkastning fonden genererat i förhållande till den risk som tagits under tidsperioden. En hög Sharpekvot är eftersträvansvärt.

Aktiv förvaltning

Fjärde AP-fonden har sedan 2001 ändrat definitionen av vad som ingår i den aktiva avkastningen flera gånger. Mellan 2001 och 2007 ingick förvaltning inom noterade tillgångsslag, avkastning från overlaymandat och allokeringseffekter. Åren 2008−2011 ingick avkastningen från overlaymandat men avkastningen från allokeringseffekter exkluderades samtidigt som noterade tillgångsslag ingick om de hade en investeringshorisont på 0−1 år. Sedan 2012 gäller en definition som utgår från den taktiska förvaltningen och inkluderar förvaltning inom tillgångsslag med en investeringshorisont på 0−3 år samt avkastning från overlaymandat.

Givet ovanstående förutsättningar har Fjärde AP-fondens aktiva årliga avkastning före kostnader varit 0,1 procent av likvidportföljden

2001−2016 och 0,5 procent 2012−2016. Under 2016 var den aktiva avkastningen 0 procent, vilket kan härledas till räntebärande tillgångar

59

Skr. 2016/17:130	som bidrog positivt med 0,2 procentenheter och globala aktier som
	bidrog negativt med -0,2 procentenheter.
	Figur 5.11 Fjärde AP-fondens aktiva avkastning 2001–2016

Årlig aktiv avkastning före kostnader; Procent2
	Utveckling aktiv avkastning per år 20011– 2016																Genomsnittlig3 aktiv avkastning
									1,4	0,8		1,0		0,7					0,5
											0,2		0,5					0,3
Historisk	0,1				0										0,1	0,0	0,1
utveckling av			-0,3	-0,2
den aktiva		-1,1				-0,5		-0,5
avkastningen							-1,2
	20011	02	03	04	05	06	07	08	09	10	11	12	13	14	15	2016	20011-16	2007-16	2012-16
	0,1	neg.	neg.	neg.	0,0	neg.	neg.	neg.	3,0	2,6	0,5	2,3	2,0	2,9	0,2	0,1	0,1	0,6	1,4
							Informationskvot4											Informationskvot4

	Aktiv avkastning per tillgångsslag 2016
				-0,0	0,0	0,0
			0,2
Definition	-0,2
och		0,1
nedbrytning
av aktiv	Globala aktier	Svenska aktier	Räntebärande	Allokering	Valuta	Total
avkastning
	-0,6	0,3	0,5	-0,1	0,0	0,1
			Miljarder SEK

Definition av aktiv avkastning AP4 2001-07:

▪Förvaltning inom noterade tillgångsslag

▪Avkastning från overlaymandat5

▪Allokeringseffekter

2008-11 (tydligare aktiva mandat):

▪Förvaltning inom noterade tillgångs- slag med investeringshorisont 0-1 år

▪Avkastning från overlaymandat5

2012-16:

▪Resultat från den taktiska förvaltningen:

– Förvaltning inom tillgångsslag med investeringshorisont upp till 3 år

– Avkastning från overlaymandat5

1 1 juli 2001

2 Beräknas mot noterade tillgångar som bas 2001-11. Från och med 2012 beräknas den aktiva avkastningen mot den taktiska portföljen som bas

3 Genomsnitt (aritmetiskt medelvärde) av den dagliga aktiva avkastningen

4 Informationskvoten definieras som den aktiva avkastningen dividerat med fondens aktiva risk och visar hur mycket överavkastning som den aktiva förvaltningen gett. Annualiserad informationskvot baserad på daglig avkastning och antagande om 260 handelsdagar

5 Utgörs av aktiv valutaförvaltning samt taktisk allokering

Källa: McKinsey bilaga 9 (grunddata från Fjärde AP-fonden)

Uppföljning av styrelsens avkastningsmål

Fjärde AP-fonden har som mål att totalavkastningen på lång sikt ska uppgå till 4,5 procent realt per år i genomsnitt. Målet är satt utifrån en bedömning av vad som krävs för att nuvarande pensionssystems tillgångar och skulder ska vara i balans över en 40-årsperiod.

I den högra delen av figur 5.10 framgår att fondens årliga avkastning efter kostnader var 12,0 procent under den senaste femårsperioden (2012–2016), 6,7 procent under tioårsperioden (2007–2016) och 6,3 procent under perioden 2001–2016. Detta innebär att Fjärde AP- fonden uppnådde styrelsens långsiktiga avkastningsmål under samtliga nämnda perioder. Fondens avkastning efter kostnader har varit högre än inkomstindex under samtliga nämnda perioder.

Investeringsprocess och strategi

Sedan 2013 använder Fjärde AP-fonden en förvaltningsstrategi som syftar till att tillvarata fondens förutsättningar att vara en långsiktig investerare. Detta görs genom att dela upp olika investeringsbeslut baserat på investeringshorisont. På mycket lång sikt, med en horisont på 40 år, arbetar fonden med en Normalportfölj. Denna baseras på en analys av fondens tillgångar och dess åtagande i pensionssystemet och beslutas av styrelsen. I syfte att komplettera Normalportföljen har fondens styrelse delegerat mandat till verkställande direktör för strategiska och taktiska förvaltningsbeslut. Den strategiska förvaltningen, med investeringshorisont på 3–15 år, baseras på medelfristig marknads- och portföljanalys. Strategisk förvaltning utgörs av allokering mellan olika tillgångsslag, durationsbeslut och valutaexponering samt beslut om

investering i mindre likvida tillgångar såsom fastigheter, svenska

60

noterade småbolagsaktier, hållbarhets- och riskkapitalfonder. Utöver Skr. 2016/17:130 detta bedrivs förvaltning även på taktisk nivå med en investerings- och utvärderingshorisont på upp till 3 år. Den taktiska förvaltningen innebär

investeringsbeslut avseende enskilda värdepapper och uppdraget är delegerat till enskilda portföljförvaltare.

Fjärde AP-fonden beslutar även om tillgångar ska förvaltas aktivt eller passivt samt om förvaltningen ska ske internt eller med hjälp av externa förvaltare. Analys kring dessa vägval baseras bl.a. på kostnadseffektivitet, diversifiering, marknaders ineffektivitetsgrad, tillgänglig kompetens och hållbarhetsaspekter. För närvarande pågår en översyn och utveckling av Fjärde AP-fondens portföljstruktur och investeringsprocess. Projektet syftar till att ytterligare öka förmågan att dra fördel av potentialen i det lagstadgade placeringsreglementet genom stärkt helhetsgrepp på portföljen, utnyttjande av mandatets långsiktighet och ett bredare risktagande.

Portföljen

Fjärde AP-fondens portfölj bestod vid 2016 års slut av 58 procent aktier, 32 procent räntebärande tillgångar, 9 procent alternativa tillgångar (inklusive fastigheter), vilket i stort är oförändrat jämfört med föregående årsskifte.

Figur 5.12 Fjärde AP-fondens faktiska tillgångsallokering

Procent av totala tillgångar Fjärde AP-fonden2; 100 % = SEK miljarder
Marknadsvärde baserad på tidigare förvaltningsmodell
																												Differens
																												Procentenheter
	= 132		114		136		152		180		201		207		165		196		213	210	230		260		295	310	334	20011–16	230 260 295 310 334
	0	1	0	0	0	2	0	1	0	0	1	2	1	0	0	4	0	3	0 4	0 4	5	3 1	6	1	6	1	7	-0,9	1	1		1
		3		3		2		2		2		2		2	1		1		2	2					3	7		+4,4	11
r																					33		3			3	2			22	24			Strate-
																												+2,3				30	33
									35																									giska
	34		37		34		36				35		37				35		34						34									Invester-
															36					37	36		32			33	32							ingar4
	0		0		0		0		0		0		3				5								4
															2				6				4			4	4	+4,2
																				5		5
r	38								42		40																		88
			40		41		42																								78
													38		38		37		35				36		37	34	35	-3,2		78				Taktisk
.																				33	32											69	67
																																		Förvalt-
r																																		ning
	24		19		20		19		20		20		19		18		18		19	18	18		19		19	18	19	-5,1
																									-2		0			-2			0	Övrigt5
							04		05										10	11	12		13
	20011		02		03						06		07		08		09								14	2015	2016		2012 13		14	15 2016

1 Avser 1 juli 2001

2 Den faktiska allokeringen den 31 december varje år

3 Tillgångsallokeringen till fastigheter samt andra alternativa tillgångar 2012 är ej helt jämförbar med 2011 då fastighetsinvesteringar motsvarande SEK 900miljoner klassificerades om från alternativa tillgångar till fastigheter vid årsskiftet 2011/12

4 Omfattar fastigheter, svenska strategiska aktier, aktier i tillväxtmarknader, private equity, ESG-investeringar, absolutavkastande strategier, högavkastande räntebärande 5 Omfattar bland annat passiv förvaltning, allokering och valuta

Källa: McKinsey bilaga 9 (grunddata från Fjärde AP-fonden)

Kostnader
De senaste fem åren har Fjärde AP-fondens kostnader, mätt som andel av
genomsnittligt förvaltat kapital, legat stabilt på 0,10–0,11 procent. Under
samma period har kapitalet i genomsnitt ökat med 10 procent per år,
vilket även motsvarar den genomsnittliga årliga kostnadsökningen
uttryckt i kronor. Ökningen är i princip hänförlig till externa	61

Skr. 2016/17:130	förvaltningsarvoden, vilka har ökat som ett medvetet strategival för att
	ytterligare bredda och förbättra portföljens potential.

De interna kostnaderna har under samma period i genomsnitt ökat med 1,7 procent per år, vilket främst drivits av större krav kring riskkontroll och regelefterlevnad, ett beslut från 2012 att göra AP-fonderna momspliktiga samt en stark utveckling av dollar som är den valuta som gäller för en stor del av kostnaderna. Lågkoldioxidstrategierna har även inneburit högre indexkostnader. En effektivisering inom administrationen med en minskning av antal anställda med 26 procent de senaste två åren har bidragit till lägre kostnader.

Tabell 5.8 Fjärde AP-fondens kostnader och antal anställda

Miljoner kronor	201	201	201	201	201
	2	3	4	5	6
Interna kostnader	179	187	195	197	195
Personalkostnader	109	116	125	124	117
Lokalkostnader	11	12	12	12	12
Köpta tjänster	17	11	9	7	11
Informations- och	35	40	41	43	46
datakostnader
Övrigt	7	8	8	11	9
Externa	39	90	101	128	132
förvaltningskostnader22
Summa	218	277	296	325	327
Förvaltningskostnadsandel	0,1	0,1	0,1	0,1	0,1
%	0	1	1	1	0
Antal anställda23	49	55	54	55	54
Andel kvinnor %	29	36	35	38	35

Källa: Fjärde AP-fondens årsredovisningar

Under inledningen av 2017 har Fjärde AP-fonden flyttat till mindre lokaler vilket minskar lokalkostnaderna med 21 procent. Fortsatt ökad andel intern förvaltning, översyn av systemstöd och informationstjänster, rationalisering av antal ratinginstitut och en pågående översyn av indexkostnader förväntas enligt fonden bidra till ytterligare stärkt kostnadseffektivitet framöver.

Hållbarhet och ägarstyrning

Fjärde AP-fonden fokuserar på att integrera hållbarhet i den dagliga förvaltningen av tillgångarna för att över tid minska risker i investeringarna och fånga avkastningspotential. Fonden är sedan 2012 en pionjär inom lågkoldioxidstrategier för att sänka klimatrisken i tillgångarna och var också en av grundarna till Portfolio Decarbonization

22 Exklusive prestationsbaserade arvoden.

23 Vid årets slut.

62

Coalition (PDC). Lågkoldioxidstrategier utgjorde 24 procent av den Skr. 2016/17:130 globala aktieportföljen vid slutet av 2016. Sedan 2013 är fonden även

investerare och aktiv för att utveckla marknaden för gröna obligationer när de möter fondens krav på lönsamhet och hållbarhet.

Under 2016 fattade Fjärde AP-fonden affärsbeslutet att sälja tobaksbolagen i portföljen, eftersom fonden bedömer att investeringsrisker förknippade med tobak, bl.a. hälsorisker, samhällskostnader och ökade regleringar är felprissatta och att tobaksbolagens värderingar är för höga. Inom fokusområdet Ägarstyrning arbetar Fjärde AP-fonden för att bolag ska skötas hållbart, ansvarsfullt och så effektivt som möjligt. Ägaransvar tas bl.a. genom arbete i svenska valberedningar (27 stycken 2016) med målsättningen bästa möjliga styrelse för respektive bolag samt med fokus på ökad mångfald och fler kvinnor i styrelserna, samt genom att rösta på bolagsstämmor (100 svenska och 798 utländska under 2016). Första– Fjärde AP-fonderna samarbetar inom det gemensamma Etikrådet för att påverka bolag till förbättringar inom bl.a. hållbarhet. Det löpande arbetet omfattar förebyggande och reaktiva dialoger med utländska bolag, ca 300 dialoger 2016, branschprojekt, internationella samarbeten och initiativ.

Fjärde AP-fonden har arbetat länge med att ta hänsyn till hållbarhetsaspekter i investeringsarbetet, och har en stark övertygelse att hållbarhetsfrågor har en central roll för att korrekt kunna bedöma avkastningspotential och risk för olika investeringsalternativ. Fjärde AP- fonden har också fått positiv uppmärksamhet och flera utmärkelser både i Sverige och internationellt för fondens förvaltnings- och hållbarhetsarbete och för dess rapportering. Integration av hållbarhet i investeringsverksamheten är ett arbete under ständig utveckling där också betydelsen av olika hållbarhetsfaktorer förändras i snabb takt. Av detta skäl bedriver Fjärde AP-fonden ett utvecklingsprojekt för att uppdatera fondens hållbarhetspolicy samt etablera ett nytt ramverk för hur en breddad syn på hållbarhet ska integreras i hela fondens verksamhet.

Risk- och kontrollverksamhet

Under 2016 har Fjärde AP-fonden tagit flera steg i vidareutvecklingen av fondens risk- och kontrollverksamhet. Styrelsen tillsatte ett revisionsutskott med uppgift att övervaka den externa finansiella rapporteringen och effektiviteten i fondens interna kontroll. Under året skapades även en ny enhet för regelefterlevnad (s.k. Compliance), vilken nu är separerad från Riskkontrollavdelningen och direkt underställd verkställande direktör. Compliance-funktionen granskar verksamheten utifrån regelefterlevnad av lagar, förordningar och andra föreskrifter, policyer, instruktioner och interna regler inklusive etiska riktlinjer. Under 2016 har fondens process för operativa risker utvecklas. Det pågår även en genomgång av samtliga huvudprocesser för att bedöma risker och deras eventuella påverkan på fondens verksamhet.

63

Skr. 2016/17:130 5.5

Sjätte AP-fonden

Regeringens bedömning: Den nya strategi som implementerades 2011 förefaller har varit välgrundad och medfört en klar förbättring för fondens resultat. Fondens arbete med hållbarhetsfrågor ligger också i linje med regeringens förväntningar. Sammantaget anser regeringen att Sjätte AP-fondens arbete är på rätt väg. Utvärdering av fondens resultat görs under en längre tidsperiod varför diskussionen kring måluppfyllelsen av fondens egna mål bör fortsätta.

Skälen för regeringens bedömning

Sammanfattning

Sjätte AP-fonden är en av buffertfonderna, men är till skillnad från de övriga stängd. Detta innebär att Sjätte AP-fonden inte omfattas av rollen att hantera nettoflöden mot inkomstpensionssystemet. Fondens uppdrag regleras i lagen (2000:193) om Sjätte AP-fonden. Fondens mål är att skapa långsiktigt hög avkastning med tillfredsställande riskspridning genom investeringar på den onoterade riskkapitalmarknaden.

Fondens resultat har förbättrats sedan 2012. Avkastningen har överstigit inkomstindex men inte nått upp till de av styrelsen fastställda avkastningsmålen. Den nuvarande strategin antogs av styrelsen 2011 och innebär att investeringarna fokuseras mot mogna bolag. Investeringar i tidig fas görs endast indirekt via fonder och i mer restriktiv omfattning än tidigare.

Tabell 5.9 Sjätte AP-fondens resultat

Miljarder kronor	2016	2012–	2007–	1997–
		2016	2016	2016
Ingående	26,4	18,5	17,2	10,4
fondkapital
Överföringar	0	0	0	0
Periodens resultat	1,7	9,6	10,9	17,7
Utgående	28,1	28,1	28,1	28,1
fondkapital
Procent
Avkastning efter	6,5	8,7	5,1	5,1
kostnader
Avkastningsmål1	10,5	18,9	9,6	12,4
Avkastningsmål	4,0	4,9	5,8	6,7
tidigare def.2

1 Nytt avkastningsmål sedan 2012: SIX Nordic 200 Cap GI (gamla SHB Nordix All-Share) + riskpremie om 2,5% baserat på fondens riskprofil och kassaallokering

2 Baserat på den målsättning som användes 2003−2011: 4,5 % plus reporänta. Före 2003 var målet ett börsindex. Under 2016 var reporäntan -0,48%, under 2012−2016 var reporäntan 0,43%, under 2007−2016 var reporäntan 1,26% samt under 1997−2016 var reporäntan 2,24%.

64

Sjätte AP-fondens arbete med hållbarhet och ägarstyrning hade under Skr. 2016/17:130 2016 tre olika fokusområden: jämställdhet, mångfald och klimat. Inom

ramen för dessa områden har ett antal aktiviteter anordnas. Fonden har även arbetat med analyser och vägledningar och en särskild mall har tagits fram till stöd för analyser av fondmarknadens arbete med hållbarhet. Sjätte AP-fonden har även tagit en aktiv roll i ägarstyrning av de bolag som fonden investerar i.

Fondkapital och resultat

Sjätte AP-fondens resultat uppgick till 1,7 miljarder kronor 2016 (2,9 miljarder kronor året innan). Detta motsvarar en nominell avkastning på 6,5 procent (12,2 procent året innan). Sedan fonden bildades 1996 har fondkapitalet ökat med 17,7 miljarder kronor, från 10,4 miljarder till 28,1 miljarder kronor. Detta motsvarar en total värdetillväxt sedan starten på 170 procent och en årlig genomsnittlig tillväxt på 5,1 procent.

Figur 5.13 Sjätte AP-fondens totala avkastning

		6,5							8,7							5,1								5,1
				9,5													5,9								6,7
										9,8
					10,5															9,6							12,4
												18,9
	4,0						4,9							5,8								6,7
															2,9								2,9
	2,0						2,6
3						12,5												7,2								10,5
											12,2
			8,3																		9,9	N/A
													22,1
	3,5																		7,2			N/A
								7,3
0 Cap GI (gamla SHB Nordix All-Share) + riskpremie om 2,5 % baserat på fondens riskprofil och kassaallokering
-11: 4,5		% plus reporänta. Före 2003 var målet ett börsindex. Under 2016 var reporäntan -0,48 %, under 2012-2016 var reporäntan 0,43
t under 1997-2016 var reporäntan 2,24 %
svenska mellanstora bolag)

r svenska småbolag)

avkastningen för en medianfond i Europa inom samtliga PE-strategier, för att vara rättvisande har detta benchmark justerats för ett t till 90 % av utvecklingen av onoterade tillgångar och 10 % av OMX T-Bill)

Källa: McKinsey bilaga 9 (grunddata från Sjätte AP-fonden)
Sjätte AP-fondens verksamhet har sedan starten 1996 genomgått flera
förändringar. År 2011 genomfördes omfattande förändringar i styrelsen,
ledningen och organisationsstrukturen. Verksamheten fick också en
tydligare strategisk inriktning. Strategin innebär att AP-fondens
investeringar fokuseras på det s.k. buyout-segmentet (mogna bolag) där
marknadens, liksom AP-fondens, historik när det gäller avkastning gör
det rimligt att förvänta sig en god avkastning framöver. Under 2016
fortsatte det förändringsarbete som påbörjades 2011.
Avkastningen för 2016 uppgick till 6,5 procent. Sjätte AP-fondens
avkastningsmål sedan 2011 är att följa genomsnittsavkastningen för ett
nordiskt jämförelseindex (SIX Nordic 200 CAP GI), med påslag för en
riskpremie för onoterade bolag om 2,5 procent (rullande femårsperiod).	65

Skr. 2016/17:130	Det innebär att fonden inte nått upp till styrelsens avkastningsmål under
	någon av utvärderingsperioderna (se figur 5.13). Det bör dock noteras att
	jämförelsen för perioden före 2012 är mindre relevant på grund av den
	nya investeringsstrategin som infördes 2012.
	Det bör även noteras att Sjätte AP-fonden för samtliga tidsperioder väl
	har överträffat inkomstindex – det index som utgör benchmark för
	buffertfonderna i förhållande till inkomstpensionssystemet. Sjätte AP-
	fonden har därmed bidragit till den långsiktiga finansieringen av till-
	gångssidan i inkomstpensionssystemet, även om fonden är sluten och
	inte är en del av flödet inom inkomstpensionssystemet i övrigt.
	Sjätte AP-fondens investeringsverksamhet
	Sjätte AP-fondens investeringsverksamhet ger i ett avkastningsperspektiv
	en splittrad bild, eftersom avkastningen inom de olika
	marknadssegmenten har varierat kraftigt. Det mogna marknadssegmentet
	har generellt presterat bra avkastning för perioden 1997–2016 vilken var
	15,1 procent för direktinvesteringar i företag och 14,5 procent för
	fondinvesteringar. För tioårsperioden 2007‒2016 uppgick avkastningen
	till 9,2 procent för direktinvesteringarna och 11,8 procent för
	fondinvesteringarna. För femårsperioden 2012–2016 var motsvarande
	siffror 9,9 respektive 14,0 procent och för 2016 var de 11,1 respektive
	8,1 procent. Direktinvesteringar utvecklades mycket starkt under 2016,
	vilket bidrog till att dessa över perioden sedan fondens start har avkastat
	något bättre än fondinvesteringar.
	Figur 5.14	Sjätte AP-fondens resultat och fondkapital per
		affärsområde
	IRR (efter externa kostnader); Procent
		2016					2012-2016							2007-2016							1997-2016
					11,1						9,9								9,2						15,1
			8,1									14,0								11,8				14,5
			8,0					-5,9							2,7						2,8
			8,0								13,0					1,7					-1,5
				10,8					7,6								4,3						5,8
			8,0								13,8							8,6					7,8
			9,5								9,8						5,9						6,7
						10,5							18,9							9,6				12,4
			3,5							7,3								7,2				N/A
	1 Från och med 2012 inkluderas endast investeringar i direkt- samt fondinvesteringar (ej noterade småbolag) i investeringsverksamheten. Den historiska analysen utgår ifrån denna
	definition (noterade småbolag är ej inkluderade)
	2 Nytt avkastningsmål sedan 2012: SIX Nordic 200 Cap GI (gamla SHB Nordix All-Share) + riskpremie om 2,5 % baserat på fondens riskprofil och kassaallokering
	3 Nytt benchmark sedan 2016; 90 % Burgiss PE Europe All, 10 % OMX T-Bill
	4 Exklusive kvarvarande utfäst kapital om cirka SEK 11 miljarder (SEK ~10,7 miljarder till Fondinvesteringar samt SEK ~0,3 miljarder till Direktinvesteringar)

	Källa: McKinsey bilaga 9 (grunddata från Sjätte AP-fonden)
	I affärsområdet venture capital (expansionsbolag) har utvecklingen varit
66	negativ för i stort sett alla perioder förutom under 2016, då avkastningen

uppgick	till	11,1	procent	för	direktinvesteringar	och Skr. 2016/17:130
8,1 procent för fondinvesteringar. Dessutom är avkastningen positiv,
13,0 procent,		för fondinvesteringar			inom venture capital	för

femårsperioden 2012‒2016. Fondinvesteringar i expansionsbolagen klarar sig generellt bättre än direktinvesteringar och är svagt positiv för tioårsperioden och svagt negativ sedan start.

67

Skr. 2016/17:130

68

Faktaruta Värdering av onoterade aktier

Enligt lagen (2000:193) om Sjätte AP-fonden ska fondens placeringstillgångar marknadsvärderas. Sjätte AP-fondens redovisning, och regeringens utvärdering av fondens onoterade portfölj, baseras på IPEV:s riktlinjer (International Private Equity & Venture Capital Valuation Board). Principiellt gäller att värderingen ska avspegla verkligt värde. Det finns olika metoder för att fastställa verkligt värde beroende på vilken information som finns tillgänglig. Den vanligaste värderingsmetoden, som också är den metod som Sjätte AP-fonden använder mest, är multipelvärdering mot s.k. ”peer groups”. Dessa utgörs av ett kluster av liknande bolag, oftast noterade, som påminner om bolaget som ska värderas. De multiplar som är vanligast förekommande vid dessa värderingar är EV/Sales och EV/EBITDA. Värdering till synlig substans är en annan metod som ofta tillämpas på mer tillgångsintensiva bolag. Vid en sådan värdering görs inte någon direkt bedömning av bolagens framtida intjäningsförmåga. Utifrån synlig substans görs i stället en bedömning av behovet av en rabatt eller premie beroende på hur motsvarande noterade bolag (peers) värderas. Värdering enligt senaste finansieringsrundan kan också utgöra en del i bedömningen. Riktas en materiell del av rundan utanför befintlig ägarkrets så utgör denna värdering ofta en central del i bedömningen av det verkliga värdet. I kombination med värderingsmetoderna ovan används ofta en modell där framtida diskonterade kassaflöden blir ytterligare referenspunkt på bolagets värde. I Sjätte AP-fondens portfölj finns enstaka innehav som är s.k. ”pre revenue-bolag”, d.v.s. bolagen har ännu inte någon verksamhet som generar intäkter. Dessa bolag är mycket svåra att värdera och av naturliga skäl används en restriktiv värdering som ofta innebär anskaffningsvärde eller lägre. De private equity-fonder som Sjätte AP- fonden investerar i tillämpar samma värderingsmetodik som ovan. Sjätte AP-fonden utvärderar löpande de värderingsmetoder som används och därmed också de värderingar som fonderna rapporterar kvartalsvis. När det gäller Sjätte AP-fondens noterade innehav inhämtas aktuell marknadsdata vid bokslutstillfället. Investeringar av detta slag har därför inget inslag av bedömning vid värderingstillfället.

Figur 5.15 Portföljutveckling Sjätte AP-fonden

Skr. 2016/17:130

Totala tillgångar Sjätte AP-fonden1; SEK miljarder

																					26,4
														19,9		20,2				23,6	0
											19,6		18,2
			19,0											0,0
				18,6											18,5				22,1	0			Likviditets-
					16,8					17,2	2,6	16,4	-0,4		1,2	4,9	Likviditets-	20,2	0,1	6,4	7,0	11,7	förvaltningen6
																	portfölj4
								13,9	15,1	2,1		0,5							7,1
																		6,5
		12,3					12,7		2,3												7,0
	11,4					11,6
10,4			16,3	14,7	10,8		5,5	5,5						19,9					5,9	6,3		8,9	Fond-
						6,0					17,1		18,6		17,3		Inves-	5,7					investeringar
												15,9
		11,2								15,1						15,4	teringsver-
10,4	10,9								12,8								ksamheten				12,4
							7,2	8,4										8,0	9,0	10,8		7,9	Direkt-
					6,1
				3,9		5,6																	investeringar
			2,7
	0,4	1,1																				-0,37
																							Övrigt
1996	97	98	99	00	01	02	03	04	05	06	07	08	09	10	11	20125		2012	13	14	15	2016	rörelsekapital
0,04	0,32	0,53	0,72	0,67	0,89	1,08	1,37	1,14	0,91	0,93	0,97	0,80	0,84	0,88	0,74			0,71	0,57	0,53	0,51	0,38

1 AP6 redovisningsprinciper inom tillgångsslaget Private Equity: i) värdering görs vid årets utgång som inkluderar kvartal fyra, ii) försiktiga värderingsprinciper av direktinvesteringar i onoterade tillgångar samt kostnadsfört samtliga tillgångsförda kostnader (inklusive förvaltningskostnader) och därmed införlivat dessa i resultatet

2 Totala kostnader enligt definition i fondens årsredovisning; externa management fees kostnadsförs inom det orealiserade resultatet

3 Enligt den nya definitionen redovisas fond- och direktinvesteringar separat. Noterade småbolag redovisas som en del av likviditetsförvaltningen. Sedan 2014 ingår även hedgear i investeringsverksamheten vilka tidigare tillhört internbanken

4 Sedan 2003 internbanken. I internbanken ingår förutom kreditutnyttjande även korta tillgångar/skulder samt eventuellt övrigt kapital som inte är klassificerat att ingå i investeringsverksamheten

5 Redovisas enligt tidigare definition för jämförbarhet med historisk utveckling

6 Per december 2016 förvaltades cirka 1,7 SEK miljarder i noterade småbolagsportfölj samt cirka 10,0 SEK miljarder i ränteplaceringar och kassakontot 7 SEK -0,3 miljarder i rörelsekapitalet har uppstått på grund av genomförd affär som ej gått till likvid och därför bokfört som en skuld

Källa: McKinsey bilaga 9 (grunddata från Sjätte AP-fonden)

Styrelsens utvärdering av Sjätte AP-fonden

Sedan omtaget av investeringsstrategin och målet för Sjätte AP-fonden 2011 har fondkapitalet ökat från 18,5 miljarder kronor till 28,1 miljarder kronor. Ökningen motsvarar en årlig nettoavkastning på 8,7 procent. Enligt utvärderingen bekräftar det goda resultatet den valda strategin. Strategin innebär att investeringar fokuseras mot mogna bolag inom Private Equity (PE) och görs genom en kombination av direktinvesteringar och fondinvesteringar. Enligt utvärderingen ska Sjätte AP-fonden fortsätta följa den beslutade strategin.

Beslutet om ny strategi har följts av ett mångårigt arbete med syfte att ställa om portföljen. En viktig del i arbetet genomfördes under 2016 genom avyttringen av Norrporten AB som svarade för runt en fjärdedel av fondkapitalet. Året dessförinnan avyttrades Volvofinans AB som var ett av de större innehaven. Omställningen har resulterat i en hög likviditet som sysselsätts i enlighet med en genomarbetad plan. Investeringstakten för 2016 var en av de högsta på många år. Även arbetet med hållbarhetsfrågor har skärpts och fondens ambition är att vara ledande inom detta område bland aktörer som investerar i onoterade tillgångar.

Styrelsens övergripande slutsats är att Sjätte AP-fonden har lyckats väl med att utföra sitt uppdrag under 2016, samt att leva upp till omgivningens högt ställda förväntningar.

Investeringsverksamheten
Investeringsverksamheten kan delas in i direktinvesteringar i företag och
i fondinvesteringar. Som nämns ovan har försäljningarna av
direktinvesteringarna i Norrporten AB och Volvofinans AB bidragit till
att likviditeten ökat kraftigt. Marknadsvärdet av direktinvesteringarna	69

Skr. 2016/17:130	uppgick till	7,9 miljarder kronor vid 2016 års slut och resultatet före
	kostnader uppgick till 1,0 miljarder kronor. Företag i mogen fas (buyout)
	stod för merparten av marknadsvärdet och resultatet (6,8 respektive
	0,9 miljarder	kronor).	Resultatet	motsvarar	en avkastning på
	11,1 procent. Företag i tidig fas (venture capital) hade ett marknadsvärde
	på 1,1 miljarder kronor vid 2016 års slut och resultatet blev 80 miljoner
	kronor under året. Resultatet motsvarar en avkastning på 8,0 procent.
	Fondinvesteringarnas marknadsvärde uppgick till 8,9 miljarder kronor
	vid 2016 års slut och resultatet under året uppgick till 0,6 miljarder
	kronor. Av fondinvesteringarnas marknadsvärde utgjorde kapitalet inom
	buyout-portföljen 7,2 miljarder kronor och denna del av portföljen stod
	för 0,5 miljarder kronor av resultatet. Det marknadsvärderade kapitalet
	inom venture capital uppgick till 1,7 miljarder kronor och denna del av
	portföljen stod för 0,1 miljarder kronor av resultatet under 2016. Sedan
	affärsområdets start (1997‒2016) uppgår avkastningen för buyout till
	14,5 procent och för venture capital till -1,5 procent. Investeringar i det
	mogna segmentet överstiger målet både för perioden 1997‒2016 och för
	perioden 2007‒2016. Nuvarande strategi innebär att nya utfästelser
	fokuseras mot riskkapitalfonder som gör investeringar i mogna bolag.
	Utfästelser till venture capital-fonder görs fortfarande, om än i mindre
	utsträckning än tidigare.
	Likviditet
	Likviditetsförvaltningen utgör den del av Sjätte AP-fondens kapital som
	inte är sysselsatt inom investeringsverksamheten. Syftet med likviditets-
	reserven är att upprätthålla en god betalningsberedskap, vilket bl.a.
	behövs för att kunna genomföra ny- och tilläggsinvesteringar och för att
	hantera de finansiella risker som kan uppstå inom verksamheten.
	Förvaltningen ska ske med tillfredsställande riskspridning. Placeringarna
	görs i räntebärande värdepapper med hög likviditet. Målsättningen för
	förvaltningen av räntebärande värdepapper är att uppnå en avkastning i
	linje med OMRX T-Bill.
	Vid 2016	års slut uppgick värdet på likviditetsförvaltningen till
	11,7 miljarder kronor (7,0 miljarder kronor året innan), varav innehav i
	Lannebo	Microcap	utgjorde	1,7	miljarder	kronor
	(1,5 miljarder kronor året innan). Resultatet för likviditetsförvaltningen

som helhet uppgick till 198 miljoner kronor (465 miljoner kronor året innan).

Sedan den genomförda strategiförändringen 2011 har Sjätte AP-fonden omstrukturerat portföljen för direktinvesteringar, vilket inneburit att ett antal bolag avyttrats. Vidare har många bolag i de externa portföljerna avyttrats som en följd av det goda exit-klimat som varit de senaste åren. Detta har resulterat i att likviditeten i dag är betydligt större än vad som kan anses nödvändig för att parera den totala portföljens kortsiktiga in- och utflöden samt optimera den kortsiktiga avkastningen. Aktiviteten inom investeringsverksamheten förväntas vara hög de kommande åren varför likviditetsreserven över tid förväntas minska.

70

Kostnader

Sjätte AP-fondens interna kostnader har under de senaste fem åren sänkts och stabiliserats vilket är en följd av nuvarande strategi och förvaltningsmodell. Flera projekt har genomförts i syfte att sänka kostnaderna. De interna kostnaderna är till stor del fasta men har också en rörlig del som framför allt avser externt köpta tjänster inom investeringsverksamheten. Behovet av tjänsterna varierar men är en förutsättning för att genomlysa transaktionerna. I den mån det är möjligt utsätts dessa tjänster för konkurrens och i de fall det finns ramavtal görs avrop mot dessa. Fonden förväntar att övriga interna kostnader (personal, lokal och it) kommer att vara fortsatt stabila även framöver.

Tabell 5.10 Sjätte AP-fondens kostnader

Miljoner kronor	2012	2013	2014	2015	2016
Interna kostnader	116	97	98	106	92
Personalkostnader	76	61	64	64	68
Lokalkostnader	5	7	6	5	6
Köpta tjänster	14	10	8	18	4
Informations- och	5	5	5	6	4
datakostnader
Övrigt	16	14	15	13	10
Externa
förvaltningskostnade	21	24	22	21	13
r24
Summa	137	121	120	127	105

Källa: Sjätte AP-fondens årsredovisningar

Hållbarhet och ägarstyrning

Sjätte AP-fonden hade under 2016 tre fokusområden inom hållbarhet: jämställdhet, mångfald och klimat. Sjätte AP-fonden genomförde bl.a. ett halvdagsseminarium med ledande nordiska riskkapitalbolag på temat hur man ökar jämställdhet och mångfald i riskkapitalbranschen. Vidare deltar fonden i RAMP-projektet som drivs av Handelshögskolan i Stockholm, där syftet är att med utbildning och praktik hjälpa personer som beviljats asyl att komma in på den svenska finansmarknaden.

Under året vidareutvecklades den egenutvecklade mallen för hållbarhetsutvärdering och uppföljning av riskkapitalfonder. Mallen har mottagits väl av bl.a. internationella riskkapitalfonder. Vidare har fonden under året, tillsammans med internationella aktörer som PRI och IIGCC, bidragit med att ta fram en klimatvägledning för investerare i riskkapital/onoterade tillgångar. Sjätte AP-fonden har även deltagit i ett PRI-projekt för införandet av ESG-klausuler i fondavtal.

24 Exklusive prestationsbaserade arvoden.

Skr. 2016/17:130

71

Skr. 2016/17:130	Genomförandet av den årliga klimatanalysen av den	egna
	investeringsportföljen, innebär att Sjätte AP-fonden fortsätter sitt
	påverkansarbete med att efterfråga klimattransparens bland onoterade
	bolag och riskkapitalfonder. Klimatanalysen av den	interna
	verksamheten visade att fondens egna koldioxidavtryck fortsatte att
	sjunka även under 2016, framför allt genom en halvering av antalet
	flygresor inom Sverige. Ansvarsfulla investeringar och hållbarhetsarbete
	är integrerat i Sjätte AP-fondens aktiva ägarstyrningsarbete. Detta utgörs
	av olika moment där det första är granskningen inför en investering och
	den sista är avyttring. Däremellan återfinns själva ägarfasen som kan
	sträcka sig upp till tio år. Påverkan och kontroll utövas genom bl.a.
	ägarplan, ägardialog, rapportering och uppföljning. Det	aktiva
	ägarstyrningsarbetet innehåller de viktiga verktyg som krävs för
	ansvarsfulla investeringar och värdeskapande.

	5.6	Sjunde AP-fonden
	Regeringens bedömning: Sjunde AP-fonden har uppfyllt sin roll väl
	inom	premiepensionssystemet. Avkastningen har sedan 2001
	överträffat premiepensionsindex, dvs. överstigit den genomsnittliga
	avkastningen för fonderna i premiepensionssystemet. Fonden har även
	beslutat om att integrera Parisavtalet i den grund av internationella
	normer och konventioner som ägarstyrningen bygger på.
	Sammantaget har Sjunde AP-fonden infriat regeringens förväntningar
	på fonden.
	Skälen för regeringens bedömning
	Sammanfattning
	AP7 Såfa är en åldersanpassad portfölj med en kombination av AP7
	Aktiefond och AP7 Räntefond. AP7 Aktiefond har en global inriktning
	med 97 procent globala aktier, med en hävstång som innebär en ökad
	aktieexponering. Under 2016 sänktes normalnivån på hävstången från
	150 till 135 procent. Den faktiska hävstångsnivån under 2016 låg på ca
	125 procent.
	Regeringen anser att det är positivt att Sjunde AP-fonden når sitt mål
	för avkastning för alla tidsperioder, förutom under 2015 enskilt, särskilt
	med beaktande av att fondens förvaltning under perioden 2001 fram till
	maj 2010 styrdes av regler som angav att risken skulle vara lägre än för
	genomsnittet av de privata fonderna (vilket, allt annat lika, begränsar
	möjligheterna till högre avkastning). Dock medför kombinationen av hög
	aktieexponering och strategisk hävstång behov av extra tydlighet vid
	kommunikation kring fondens förvaltningsmodell.
	Regeringen konstaterar vidare att Sjunde AP-fondens aktiva
	förvaltning 2016, jämfört med valda benchmark, var under de mål som
	styrelsen har satt för denna förvaltning även om bidraget till resultatet var
	positivt för både den taktiska allokeringen och för alfaförvaltningen.
	Regeringens anser att transparensen i fråga om nyttan av den aktiva
72	förvaltningen fortsatt bör öka särskilt när det gäller eventuella positiva

effekter för övrig förvaltning. Dessutom ser regeringen gärna en tydligare redovisning av den aktiva förvaltningen och dess tre delar (taktisk allokering, absolutavkastande alfaförvaltning och förvaltning av onoterade aktier).

Sjunde AP-fonden arbetar med påverkan genom olika former, t.ex. röstning, dialog och svartlistning. Vidare arbetar Sjunde AP-fonden med olika fördjupningsteman i syfte att påverka styrning inom PE. Påverkansarbete sker inom förnyelsebar kraftgenerering och i vattenintensiva branscher där vattentillgången är knapp. Sjunde AP- fonden har även integrerat Parisavtalet i normverket. Regeringen ser positivt på fondens arbete på dessa områden.

Strategisk förvaltning

I slutet av 2016 förvaltade Sjunde AP-fonden 343 miljarder kronor för ungefär 3,5 miljoner pensionssparare inom premiepensionssystemet. Av beloppet uppgick AP7 Aktiefond till 315 miljarder kronor och AP7 Räntefond till 28 miljarder kronor. Målet för förvalsalternativet är att avkastningen ska vara minst lika bra som den genomsnittliga avkastningen för de privata fonderna på Pensionsmyndighetens fondtorg. Sedan införandet av en ny förvaltningsmodell i maj 2010 t.o.m. 2016 uppgår avkastningen i AP7 Såfa till 14,8 procent per år, jämfört med de privata fondernas avkastning på 8,3 procent per år (se tabell 5.11). Avkastningen i det statliga förvalsalternativet var därmed nästan dubbelt så hög jämfört med de privata alternativen under den här perioden. Under 2016 var dock avkastningen om 15,5 procent betydligt högre än snittet för de privata aktörerna på Pensionsmyndighetens fondtorg.

Skr. 2016/17:130

73

Skr. 2016/17:130 Tabell 5.11		Utveckling för Sjunde AP-fondens nya
		förvaltningsmodell maj 2011–2016 och 2001–2016
		(procent)
		2001−		2007−	MAJ
		2016	4	2016	2010−2 2016
					0163
		(JUST		(%)	(%)	(%)
		ERAT,
		%)
	AP7 (PSF och			8,6	14,8	15,5
	SÅFA)1	6,5
	Premiepensions			5,3	8,3	8,8
	index2	4,2

NOT 1: UTGÖ RS AV PSF (PREMISSPARFONDEN) JANUARI 2001− MAJ 2010 OCH SÅ FA MAJ 2010− DECEMBER 2015.

NOT 2: I SEK MEN INTE VALUTASÄ KRAD. GENOMSNITTLIG AVKASTNING FÖ R FONDERNA I PREMIEPENSIONSSYSTEMET (EXKLUSIVE AP7:S PRODUKTER).

NOT 3: GEOMETRISKT SNITT AV DEN Å RLIGA AVKASTNINGEN 24 MAJ 2010 − 31 DEC 2016. NOT 4: GENOMSNITTLIG AVKASTNING FÖ R PREMIEPENSIONSINDEX JUSTERAT FÖ R AVGIFT OCH RABATT.

KÄ LLA: MCKINSEY BILAGA 9 (GRUNDDATA FRÅ N PENSIONSMYNDIGHETEN OCH AP7

Å RSREDOVISNING)

Aktiv förvaltning

Sjunde AP-fondens produkter är till övervägande del passivt förvaltade, men en mindre del av kapitalet är aktivt förvaltat. Den aktiva avkastningen för AP7 Aktiefond var positiv 2016 och under perioden 2010 till 2016 med 9 respektive 22 baspunkter, medan den aktiva avkastningen för AP7 Räntefond var negativ både 2015 och 2010‒2015 med 7 respektive 27 baspunkter.

Inom ramen för den aktiva förvaltningen av AP7 Aktiefond har Sjunde AP-fonden mål för medelfristig förvaltning (taktisk allokering), absolutavkastande förvaltning (alfamandat) och onoterade tillgångar (Private Equity).

Med taktisk allokering avses avsteg från hävstångens normalnivå på 35 procent med ett tillåtet avvikelseintervall i normalfallet inom 23–47 procent. Under 2016 tog dock styrelsen beslutet att minska hävstången till 25 procent på grund av värderingen av börsen. Den taktiska allokeringen bidrog med minus 24 miljoner kronor till resultatet för 2016 och den årliga genomsnittsavkastningen för perioden 2012‒ 2016 var 78 miljoner kronor. Den taktiska allokeringen har en femårig utvärderingshorisont med ett mål om 225 miljoner kronor i genomsnittlig avkastning per år.

För den absolutavkastande alfaförvaltningen är målet att ge en avkastning på 225 miljoner kronor per år. Utfallet för 2016 var ett negativt bidrag om 6 miljoner kronor och den genomsnittliga avkastningen för perioden maj 2010 till slutet av 2015 var 98 miljoner

kronor.

74

Sjunde AP-fonden har även mål för onoterade aktier att generera en Skr. 2016/17:130 avkastning som överstiger jämförelseindex (MSCI All Country Index)

med 2 procentenheter per år över rullande tioårsperioder. De årliga resultaten för förvaltningen av onoterade aktier redovisas dock inte i Sjunde AP-fondens årsredovisning eller i McKinseys rapport.

AP7 Aktiefond

Det förvaltade kapitalet i AP7 Aktiefond uppgick till 314,9 miljarder kronor vid 2016 års slut (261,1 miljarder kronor året innan). Avkast- ningen enligt NAV-kursmodellen uppgick under 2016 till 16,5 procent (6,6 procent året innan).

Målet för AP7 Aktiefond är att vid den valda risknivån uppnå en långsiktigt hög avkastning som överträffar avkastningen för jämförelseindex. På den grunden har styrelsen valt följande strategi:

• Placera fondens tillgångar globalt i aktier och aktierelaterade finansiella instrument med bred branschmässig spridning (basportföljen).

• Använda hävstång för att öka risken och den förväntade avkastningen.

• Ytterligare öka avkastningsmöjligheterna genom aktiv förvaltning på vissa utvalda marknader (alfakällor och taktiska placeringar).

Basportföljen består av 97 procent globala aktier (svenska aktier ingår i globala aktier) och 3 procent riskkapitalinvesteringar. Basportföljen förvaltas i huvudsak passivt genom externa förvaltare. Tillgångsslaget riskkapitalplaceringar omfattar indirekta placeringar i onoterade företag genom olika fondkonstruktioner. Tillämpning av hävstång i förvaltningen gör att placeringsutrymmet är större än fondkapitalet.

Hävstångsgraden har tidigare normalt motsvarat runt 150 procent av fondkapitalet, men uppgår sedan 2016 till 135 procent. För att skydda fondkapitalet kan styrelsen på rekommendation från verkställande direktören reducera storleken från dess normalnivå. Den faktiska hävstångsnivån har under 2016 legat på 125 procent och vid utgången av 2016 motsvarade hävstångsgraden 124,7 procent av fondkapitalet (79,7 miljarder kronor).

Den aktiva förvaltningen består framför allt av taktisk allokering och förvaltning av aktier enligt förvaltningsmodellen ”lång/kort” (s.k. ren alfaförvaltning). Förvaltningen omfattar även valutor där aktiv förvaltning tillämpas. Taktisk allokering innebär främst avsteg från beslutad hävstångsgrad inom intervallet ±12 procentenheter.

75

Skr. 2016/17:130

76

Tabell 5.12 Avkastning före kostnader AP7 Aktiefond (procent per år)

	2014	2015	2016
AP7 Aktiefond	31,1	6,6	16,5
Jämförelseindex	30,8	6,2	16,5
Differens	0,3	0,4	0,0

Källa: Sjunde AP-fondens årsredovisning

Totalavkastningen för AP7 Aktiefond var 16,5 procent under 2016, vilket motsvarade jämförelseindex (tabell 5.12). Den positiva utvecklingen under 2016 förklaras av uppgången på den globala aktiemarknaden, vilken förstärktes av hävstången och den svenska kronans försvagning. Den aktiva förvaltningen bidrog negativt med -5,5 miljoner kronor och den taktiska allokeringen har bidragit negativt med -23,6 miljoner kronor (beroende på en lägre aktieexponering än jämförelsenormen på 135 procent).

AP7 Räntefond

Det förvaltade kapitalet i AP7 Räntefond uppgick till 28,1 miljarder kronor vid 2016 års slut (17,5 miljarder kronor året innan). Under 2016 uppgick avkastningen till 0,6 procent, vilket var 0,1 procentenheter lägre än avkastningen i fondens jämförelseindex (tabell 5.13).

För AP7 Räntefond har Sjunde AP-fondens styrelse fastställt målet att fondens avkastning minst ska motsvara avkastningen för jämförelse- index, Handelsbankens ränteindex HMT74 (indexet utgörs av svenska statsobligationer och säkerställda obligationer med en genomsnittlig duration av två år). Utifrån målet har Sjunde AP-fondens styrelse beslutat om räntefondens strategiska inriktning. Strategin är att placera fondens tillgångar i svenska ränterelaterade finansiella instrument med låg kreditrisk så att den genomsnittliga räntebindningstiden normalt är två år. Placeringarna görs genom intern förvaltning och har under 2016 placerats passivt mot fondens jämförelseindex. Detta innebär att placeringarna vid 2016 års slut i huvudsak utgjordes av svenska statsobligationer och svenska säkerställda obligationer. Den modifierade durationen i portföljen var 1,9 procent vid utgången av 2016, vilket var oförändrat jämfört med året innan.

Tabell 5.13 Avkastning före kostnader AP7 Räntefond (procent per år)

			2014	2015	2016
AP7 Räntefond			2,8	0,8	0,6
Jämförelseindex			2,9	0,9	0,7
Differens			-0,1	-0,1	-0,1
KÄ LLA: SJUNDE AP-FONDENS Å RSREDOVISNING
Resultat för verksamheten
Under	2016 uppgick	Sjunde	AP-fondens intäkter av rörelsen till
305,2	miljoner kronor	(320,8	miljoner kronor	året innan). Intäkterna

kommer ifrån de avgifter som spararna betalar för att Sjunde AP-fonden Skr. 2016/17:130 förvaltar deras premiepension. Kostnaderna, inklusive räntenetto,

uppgick till 167,0 miljoner kronor (180,3 miljoner kronor året innan).

Resultatet för	myndigheten	Sjunde	AP-fonden blev således
138,2 miljoner	kronor (140,5	miljoner	kronor året innan). Det

balanserade resultatet vid 2016 års slut var 355,3 miljoner kronor (217,1 miljoner kronor året innan).

Kostnader och personal

Förvaltningsavgifterna för AP7 Aktiefond och AP7 Räntefond uppgick till 0,11 procent respektive 0,04 procent av förvaltat kapital (0,12 respektive 0,05 procent året innan). Detta kan jämföras med att den genomsnittliga förvaltningsavgiften för de 840 fonder som ingick i premiepensionssystemet vid 2016 års slut var 0,31 procent (0,92 procent före rabatter).

Förvaltningsavgifterna för AP7 Aktiefond och AP7 Räntefond har sänkts i flera steg under perioden 2012−2016. Sjunde AP-fonden fick vid verksamhetens start en kreditram hos Riksgäldskontoret för att finansiera de första årens underskott i samband med uppbyggnaden av fondverksamheten. Kreditramen är numera borttagen men Sjunde AP- fonden har trots det kunnat sänka förvaltningsavgifterna. Fondens bedömning är att avgifterna kommer att kunna fortsätta sänkas, men att detta kommer att ske i en något lägre takt än tidigare.

I Sjunde AP-fonden förekommer ingen rörlig ersättning till anställda. Antalet tillsvidareanställda var under större delen av 2016 tjugotre personer, varav tio kvinnor.

Hållbarhet och ägarstyrning

Ägarstyrningsarbetet hos Sjunde AP-fonden präglas av perspektivet som universell ägare. Fonden investerar i hela den globala aktiemarknaden och bidrar som en aktiv ägare till lösningar på systemkritiska hållbarhetsproblem, snarare än att undvika dem. Med utgångspunkt i den normbaserade värdegrunden bedriver fonden påverkan genom röstning, bolagsdialog, svartlistning och domstolsprocesser.

Under 2016 beslutade Sjunde AP-fonden att integrera Parisavtalet i normverket för att kunna börja svartlista bolag på denna grund. Ett nytt mandat beslutades också som ska investera i noterade bolag med lösningar på klimatproblem. Vidare investerade fonden i Kommuninvests emission av gröna obligationer.

Sjunde AP-fonden började 2014 att arbeta med treåriga fördjupningsteman. År 2016 avslutades det första temat ESG inom Private Equtiy och den modell fonden utvecklat tillsammans med bl.a. UNPRI integrerades i styrningen av PE-portföljen.

Inom det andra temat Klimat beviljades Sjunde AP-fonden forskningsanslag av Vinnova för att tillsammans med Handelshögskolan i Stockholm utvärdera det projekt som inleddes 2015 för att få energibolag att utveckla sin förnyelsebara kraftgenerering.

Inom det tredje temat Färskvatten började fonden analysera bolag i vattenintensiva branscher i bristregioner, för att kunna bedriva påverkan.

77

Skr. 2016/17:130	Detta vattenprojekt infogades i sin tur i SIDA-initiativet kring FN:s
	globala hållbarhetsmål Swedish Investors for Sustainable Development.

78

6

Övriga förvaltningsfrågor

Skr. 2016/17:130

6.1 Hållbarhet och ägarstyrning

Regeringens bedömning: Hållbarhet är en väsentlig aspekt inom AP- fondernas verksamhet. Integreringen av hållbarhetsaspekter i förvaltningen bidrar både till den långsiktiga avkastningen och till en god riskhantering. Ett kvalitativt hållbarhetsarbete är även viktigt för att upprätthålla allmänhetens förtroende för AP-fonderna och pensionssystemet.

Under 2016 har AP-fonderna fortsatt att utveckla arbetet med att integrera hållbarhetsaspekter i förvaltningen. Flera initiativ har tagits av fonderna själva samt i AP-fondernas Etikråd. I flera fall har hållbarhetsarbetet fått utmärkelser både i Sverige och internationellt.

Regeringen ser positivt på det arbete som AP-fonderna bedriver för att integrera hållbarhet i förvaltningen. Frågorna är viktiga och arbetet bör fortsätta med oförminskad intensitet.

Skälen för regeringens bedömning: Miljöaspekter, sociala aspekter och bolagsstyrningsaspekter kommer att ha stort fokus även fortsättningsvis. För att uppnå en långsiktigt hög avkastning och god riskhantering är det viktigt att AP-fonderna integrerar olika hållbarhetsaspekter i förvaltningen. Detta är även av betydelse för allmänhetens förtroende för AP-fonderna och pensionssystemet. Inom ramen för arbetet med hållbarhet arrangerade Regeringskansliet ett seminarium för samtliga styrelseledamöter inom AP-fonderna under 2016. Seminaret gav en bild av G20:s arbete inom Green Finance Study Group och Bank of Englands syn på finansiell risk och hållbarhet.

I föregående års skrivelse konstaterades att AP-fonderna valt diversifierande strategier för hållbarhet på liknande sätt som för förvaltningen. Regeringen ser mycket positivt på det arbete som AP- fonderna gör för att integrera hållbarhet i förvaltningen av buffertkapitalet. Det är också glädjande att AP-fondernas hållbarhetsarbete i flera fall fått utmärkelser både i Sverige och internationellt. Ett exempel på detta är den rankning av världens 500 största investerare som organisationen AODP (Asset Owner Disclosure Project) gör årligen, där flera av AP-fonderna tillhör de översta tre procenten i världen som får AAA-rating. I Sverige, som i den senaste rapporten ligger högst av alla länder, är fem av de sex högst rankade investerarna AP-fonder.

Liksom föregående år är frågan om investeringar i kärnvapenrelaterad industri ett område som är aktuellt att bevaka. Sverige och övriga statsparter inom ramen för NPT (Nuclear Non-Proliferation Treaty) har åtagit sig att verka för att alla kärnvapen elimineras. Regeringen anser att det är en viktig fråga för AP-fonderna att fortsätta beakta inom ramen för sitt hållbarhetsarbete.

I föregående års utvärdering gjordes en närmare genomgång av AP- fondernas integration av hållbarhet i förvaltningen. I skrivelsen utvärderades även AP-fondernas interna hållbarhetsarbete, eftersom det i

79

Skr. 2016/17:130	påverkansarbetet är viktigt att AP-fonderna själva är goda föredömen. I
	denna skrivelse redovisas fondernas viktigaste aktiviteter på hållbarhets-
	och ägarstyrningsområdet under respektive AP-fond i avsnitt 5.

	6.2	Översyn av placeringsreglerna
	Regeringens bedömning: Inom Finansdepartementet pågår arbete
	med att ta fram förslag till ändrade placeringsregler för Första–Fjärde
	AP-fonderna och moderniserad styrning av hållbarhetsfrågor i
	förvaltningen. Ambitionen är att de nya placeringsreglerna ska börja
	tillämpas under 2018.
	Skälen för regeringens bedömning: De finansiella marknaderna har
	utvecklats väsentligt de senaste 15–20 åren och utbudet av
	investeringsmöjligheter har ökat kraftigt både på grund av den tekniska
	utvecklingen och förändrade makroekonomiska förutsättningar. Dagens
	placeringsregler för Första–Fjärde AP-fonderna grundar sig på de
	regelverk och finansiella modeller som användes i slutet av 1990-talet.
	Genom att effektivisera placeringsreglerna kan AP-fonderna ges bättre
	förutsättningar för att kunna uppnå målet för förvaltningen, att långsiktigt
	maximera avkastningen, särskilt under rådande lågräntemiljö. Inom
	Finansdepartementet pågår därför ett arbete med att ta fram förslag till
	ändrade placeringsregler för Första–Fjärde AP-fonderna och
	moderniserad styrning av hållbarhetsfrågor i förvaltningen. Det nya
	förslaget kommer emellertid att innebära en fortsatt begränsad
	handlingsfrihet i jämförelse med en övergång till en s.k.
	aktsamhetsprincip som föreslogs i departementspromemorian Nya regler
	för AP-fonderna (Ds 2015:34). Behovet av att se över placeringsreglerna
	har också lyfts fram av McKinsey i dess utvärderingar av AP-fondernas
	verksamhet de senaste åren.
	6.3	Process för prövning av sidouppdrag för
		styrelseledamöter
	Regeringens bedömning: I syfte att värna om förtroendet för
	pensionssystemet och AP-fonderna bör alla styrelseledamöter i AP-
	fonderna på förhand informera sin styrelseordförande om nya
	uppdrag. Om ordförande är tveksam när det gäller lämpligheten av ett
	uppdrag kan frågan lämnas vidare till Finansdepartementet. Innan en
	styrelseordförande åtar sig ett nytt uppdrag bör Finansdepartementet
	informeras.
	Skälen för regeringens bedömning: Det är viktigt att AP-fonderna
	har allmänhetens förtroende. Som förvaltare av allmänna pensionsmedel
	får det inte finnas några som helst misstankar om att enskilda ledamöter
	eller tjänstemän agerar utifrån annat än målet om att fondmedlen ska
80	förvaltas	så att de blir till största möjliga nytta för

inkomstpensionssystemet. Det är också viktigt att styrelseledamöter i Skr. 2016/17:130 dessa fonder allmänt uppfattas som oberoende och oförhindrade att fatta

beslut i enlighet med målet. Varje enskild styrelseledamot ansvarar för att detta förtroende upprätthålls. Den som har ett styrelseuppdrag i AP- fonderna måste således agera på ett sådant sätt att förtroendet för fonderna värnas. Detta innebär dock inte att en ledamot inte kan ha styrelseuppgifter i närliggande verksamhet. Engagemang i närliggande verksamhet kan i många fall bidra till bredare kunskap och bättre förutsättningar kring beslutsfattandet. Ledamöter förutsättas ha förmåga att identifiera när jäv eller risk för förtroendeskada uppstår och agera i enlighet därmed.

Under våren 2017 har statssekreterare och tjänstemän vid Finansdepartementet träffat AP-fondernas samtliga styrelseordförande och verkställande direktörer för att diskutera den årliga utvärderingen av AP-fondernas verksamhet. En av punkterna under dialogen har varit processen för styrelseledamöters prövning av sidouppdrag. Vid mötena klargjordes att alla styrelseledamöter i AP fonderna på förhand ska informera sin styrelseordförande om nya uppdrag. Om en ordförande i något fall är tveksam kring lämpligheten av ett uppdrag kan frågan lämnas vidare till Finansdepartentet. När det gäller styrelseordförandenas egna uppdrag gjordes det tydligt att styrelseordföranden bör informera Finansdepartementet innan han eller hon åtar sig ett nytt uppdrag.

Ledamöter i AP-fonderna förordnas för ett år i taget. Förordnanden beslutas i slutet av maj efter det att regeringen fastställt fondernas resultat- och balansräkningar för föregående år. Under våren utvärderas samtliga styrelseledamöter (50 stycken) bl.a. efter dialog med styrelseordföranden i respektive AP-fond.

6.4 Samarbete mellan AP-fonderna

Regeringens bedömning: Det är positivt att Första–Fjärde AP- fonderna under 2016 ökat fokus på samarbetet mellan fonderna. Ett ändamålsenligt utformat samarbete bidrar till ökad kostnads- effektivitet utan negativ påverkan på fondernas självständighet och diversifiering av förvaltningsmodellerna.

Skälen för regeringens bedömning: Regeringen har i tidigare års
skrivelser påtalat vikten av att AP-fonderna gemensamt ser över
möjligheterna för samarbete i syfte att förbättra kostnadseffektiviteten i
förvaltningen av buffertkapitalet. Ett samarbete bör dock endast ske om
det inte har negativa konsekvenser för självständigheten i förvaltningen
och därmed diversifieringen av förvaltningsmodellerna.
Första–Fjärde AP-fonderna samarbetar sedan tidigare på flera olika
områden. För tio år sedan (2007) inrättade AP-fonderna Etikrådet vars
syfte är att utifrån fondernas uppdrag och gemensamma värdegrund
åstadkomma förbättringar på miljö- och etikområdet. Samarbete sker
även genom att fonderna genomfört gemensamma upphandlingar
(risksystem,	rekryteringstjänster,	internrevision,	marknadslöne-
undersökningar,	röstningsstöd löne-	och personaladministration och		81

Skr. 2016/17:130	ledarskapsutvecklingsprogram).	Fonderna	har	även	bedrivit
	gemensamma projekt kring compliancefrågor, datakällor och mätning av
	koldioxidavtryck. Gemensamma mallar för ägardirektiv avseende
	direktägda bolag är under utarbetade. Samarbetet stöds av de olika
	forumen för administrativa frågor, backoffice, compliance HR, it,
	redovisning samt risk och avkastning.
	Under 2016 etablerades ett samverkansråd för Första–Fjärde AP-
	fondernas verkställande direktörer i syfte att tydliggöra styrning,
	ambitionsnivå och för att intensifiera samarbetet mellan fonderna.

	6.5	Sammanfattning från revision
	Regeringens bedömning: Det är av stor vikt att AP-fonderna har god
	intern styrning och kontroll. Revisorernas arbete bidrar också till att
	säkerställa förtroendet för AP-fonderna och pensionssystemet.
	Under revisionen av AP-fondernas årsbokslut för 2016 framkom
	inte några väsentliga iakttagelser. De förslag till förbättringar som
	lämnades föregående år har åtgärdats. Revisorerna konstaterar att AP-
	fonderna har bra rutiner och processer kring it-miljön. Observationer
	på området är mindre noteringar som inte påverkar möjligheterna att i
	revisionen förlita sig på systemen.
	Sammanfattningsvis konstateras att verksamheten inom AP-
	fonderna bedrivs inom ramen för de riktlinjer som beslutats av
	respektive styrelse. Samarbetet med ledningar och styrelser har
	fungerat väl.
	Skälen för regeringens bedömning: Revisionen av AP-fonderna
	omfattar årsredovisningar samt styrelsens och den verkställande
	direktörens förvaltning. Granskningen har utförts och rapporterats med
	tillämpning av svensk lag, ISA och RevR 100, till respektive fonds
	styrelse. Under året har AP-fondernas redovisningsramverk uppdaterats.
	Uppdateringen har gällt hur information om kostnader utformats.
	Revisionen har utgått från riskanalysen där väsentliga poster utvärderas
	utifrån risken för fel i den finansiella rapporteringen. Analysen har
	resulterat i fokus på följde områden:
	•	Värdering och existens av onoterade innehav.
	•	Värdering och existens av noterade innehav.
	•	Klassificering i resultat- och balansräkningar.
	Vid granskning har inga avvikelser noterats. Revisorerna konstaterar att
	verksamheten inom AP-fonderna bedrivs inom de riktlinjer som beslutats
	av respektive styrelse. Revisorernas generella slutsats är att de granskade
	kontroller och processer som ledningarna har arbetat fram fungerar
	tillfredsställande. Kontroller avseende den finansiella rapporteringen är
	till övervägande del standardiserade och formaliserade.
	Revisorernas granskning av kontrollmiljön visar att alla AP-fonderna
	har en hög ambitionsnivå samt kunskap och integritet hos styrelser och
	ledande befattningshavare. Revisorerna har en femgradig skala med olika
	nivåer för	kontrollmiljö (se figur 6.1). AP-fonderna bedöms vara i
82	kategorin standardiserad. Detta sätt att beskriva kontrollmiljön är enligt

revisorerna inte något som allt för strikt ska läsas som bra eller dåligt då Skr. 2016/17:130 det beskriver mognadsgraden hos kontrollmiljön.

Figur 6.1 Den interna kontrollen mognadsgrad

KÄ LLA: PWC

En avvägning bör göras mellan nivån på den kontrollerande funktionen och kostnaderna för att upprätthålla denna. För att AP-fonderna skulle förflytta sig i skalan till nivån övervakad skulle det krävas att regelbunden testning införs och att utförda kontroller har rätt design och är effektiva. Det skulle också krävas en löpande återrapportering från kontrollfunktionerna till ledning och styrelse om hur effektivt det interna kontrollsystemet är. Revisorerna konstaterar att en finansiell institution av AP-fondernas storlek bör sträva efter övervakad nivå för särskilt viktiga processer. Andra processer kan däremot vara på nivån standardiserad. Sammanfattningsvis bedömer revisorerna att mognadsgraden generellt har ökat under 2016.

I föregående skrivelse ansåg regeringen att AP-fonderna löpande bör utvärdera den interna kontrollmiljön. Revisorernas förslag, när det gäller att förstärka testning och rapportering kring vissa viktiga processer, skulle också övervägas. Under året har internrevision upphandlats gemensamt av Första–Fjärde AP-fonderna, vilket ger förutsättningar för att granska den interna kontrollen och öka den interna kontrollmognaden.

Revisorerna har genomfört en granskning av att AP-fondernas riktlinjer för ersättningar, i enlighet med de av regeringen fastställda Riktlinjer för anställningsvillkor för ledande befattningshavare i AP- fonderna. Granskningen har inte visat några andra avvikelser från riktlinjerna än de som fanns föregående år. Avvikelserna avser längre uppsägningstid än vad riktlinjerna anger. Avvikelserna beskrivs i årsredovisningarna för Första och Andra AP-fonderna och motiveras av att det skulle medföra betydande merkostnader att omförhandla avtalen.

83

Skr. 2016/17:130

Bilaga 1

84

Policy för styrning och utvärdering av AP-fonderna

Bakgrund

En policy för styrning och utvärdering av AP-fonderna motiveras av styrelsernas oberoende och behovet att tydliggöra grunderna för regeringens årliga utvärderingar som ska balansera detta oberoende.

AP-fonderna styrs av lag och är statliga myndigheter. Regeringen utövar inflytande genom att:

• utse styrelser, inklusive ordförande och vice ordförande,

• utse revisorer,

• fastställa fondernas resultat- och balansräkningar, och

• årligen utvärdera förvaltningen av fondmedlen i efterhand.

Enligt lag och förarbeten ska ledamöter i fondernas styrelser utses på grundval av sin kompetens att främja fondförvaltningen. Fyra ledamöter i var och en av Första–Fjärde AP-fondernas styrelser utses på förslag av arbetsmarknadens organisationer.

Av rätten att utse revisorer och fastställa fondernas resultat- och balansräkningar följer en uttrycklig möjlighet för regeringen att ta ställ- ning till, och bedöma, fondernas räkenskaper. I detta sammanhang är revisorernas granskning särskilt viktig. Enligt rådande praxis lämnar AP-fondernas revisorer en skriftlig och muntlig rapport till Finans- departementet efter varje bokslut. Detta bör gälla även fortsättningsvis.

Regeringens utvärdering av fondernas verksamhet motiveras av statens ansvar för det allmänna pensionssystemet och behovet att balansera fondernas oberoende. Fonderna har bl.a. stor frihet att välja inriktning och risknivå. Av det följer en rätt och ett åliggande för regeringen att avge en opartisk bedömning av fondernas förvaltningsresultat. Reger- ingen har även getts utrymme att förtydliga sin syn på pensionssystemets åtagandesida och uppdraget i övrigt (prop. 1999/2000:46 s. 111 ff.).

En policy för styrning och utvärdering av AP-fonderna kan uppfattas som ett sådant förtydligande. En omsorgsfullt formulerad och väl kommunicerad policy ökar tydligheten när det gäller utnyttjandet av de styrinstrument som regeringen har till sitt förfogande och främjar konsistens över tiden. Ökad tydlighet och konsistens över tiden bidrar till att förbättra styrningens effektivitet. En policy har även fördelen att vara oavbrutet aktuell, till skillnad från de årliga utvärderingarna som efter offentliggörandet riskerar att förlora aktualitet i viss mån och därmed relevans.

En policy för styrning och utvärdering av AP-fonderna bör givetvis ta sin utgångspunkt i fondernas uppdrag som det har formulerats i lag och förarbeten och samtidigt beakta behovet av konsistens i regeringens samlade styrning av myndigheter, statligt ägda bolag och affärsverk. Det kan därför vara lämpligt att hämta inspiration och viss vägledning från gällande riktlinjer beträffande styrning av statliga bolag och i det sammanhanget även beakta principer och riktlinjer som antagits av

OECD, utan att dessa för den skull ska anses gälla AP-fonderna i sin	Skr. 2016/17:130
helhet.	Bilaga 1
OECD:s riktlinjer för styrning av statsägda företag klargör att dessa är
primärt inriktade mot statsägda företag som har en separat juridisk form,
skild från staten själv, och som bedriver kommersiell verksamhet, vilket i
sin tur definieras som att verksamheten till huvudsaklig del finansieras
genom försäljning eller avgifter, oavsett om verksamheten i övrigt
tillgodoser ett allmänt intresse eller inte. Riktlinjerna kan också vara
användbara för icke-kommersiella statsägda ”företag” som uteslutande
tillgodoser allmänna syften, oavsett om detta sker i bolagsform eller inte
(OECD Guidelines on corporate governance of state-owned enterprises,
OECD 2005, s. 10 f.). Mot bakgrund av att styrningen inte kan vara
direkt rekommenderar riktlinjerna bl.a. att staten, som informerad och
aktiv ägare, fastställer en tydlig ägarpolicy som tillförsäkrar att styr-
ningen är transparent och säkerställer ansvarsskyldighet (accountable).
AP-fondernas styrelser åtnjuter operationell autonomi genom att
ensamma bära ansvaret för fondernas förvaltning. Styrelserna företräder
respektive fond också inför domstol. Styrelserna svarar själva för
fondernas finansiering med de medel som fonderna förvaltar, vilket
liknar den typ av avgiftsfinansiering som bedrivs av exempelvis
försäkringsbolag. I dessa avseenden motsvarar AP-fonderna kriterier för
statsägda ”företag”. De avgifter som finansierar fondernas verksamhet
hämtas dock ur ett fondkapital som tillhör pensionssystemet och som
tilldelas AP-fonderna genom lag. Fondkapitalet har därför inte anskaffats
under konkurrens på en öppen marknad. Det innebär att avgiftsfinansie-
ringen inte är en del av fondernas affärsverksamhet. Fonderna finansieras
med offentliga medel, även om beslutanderätten har delegerats till
fondernas styrelser. Däremot bedriver fonderna renodlad affärsverksam-
het när det gäller placeringsverksamheten.
AP-fonderna har definierats som statliga myndigheter, vilket har
implikationer bl.a. genom att regler om offentlig arbetsrätt och offentlig
upphandling blir tillämpliga (prop. 1999/2000:46 s. 133 ff.). Enligt
regelverket styrs AP-fonderna inte genom instruktioner, regleringsbrev
och regeringsuppdrag.

Styrelsernas roll

Styrelsernas primära ansvar avser det förvaltade kapitalet. Fördelningen av roller och ansvar mellan styrelse och verkställande ledning ska vara tydlig och ansluta till god praxis på området.

Enligt aktiebolagslagen och god styrelsesed ska en styrelse styra och kontrollera bolaget i alla aktieägares intresse. Uppdraget utgår från bolagets bästa. God praxis på området sammanfattas i bl.a. OECD:s principer och Svensk kod för bolagsstyrning.

Eftersom fonderna är statliga myndigheter och inte aktiebolag, kan det behöva klargöras vad som mer precist är föremålet för styrelsernas uppdrag. Eftersom AP-fondernas uppdrag enligt lag och förarbeten utgår från pensionssystemets intresse, bör styrelsernas uppdrag definieras med

85

Skr. 2016/17:130

Bilaga 1

samma utgångspunkt. Av det följer att verksamhetens ändamål är det kapital som styrelsen har fått i uppdrag att förvalta. Fondkapitalet ska förvaltas till största möjliga nytta för pensionssystemet. Regelverket innehåller inga föreskrifter om hur förvaltningen ska organiseras, med undantag för regeln att minst tio procent ska förvaltas externt. Enligt lagens förarbeten har denna regel införts för att understryka vikten av en kostnadseffektiv förvaltning (prop. 1999/2000:46 s. 112).

OECD:s riktlinjer för styrning av pensionsfonder riktar sig till privata tjänstepensionsfonder och är därför inte tillämpliga för AP-fonderna i alla avseenden. Det finns dock skäl att uppmärksamma den övergripande principen beträffande ramverket för styrning av pensionsfonder (governance structure) som ska tillförsäkra en tydlig identifiering och fördelning av ansvar och roller när det gäller översyn och uppföljning å ena sidan och operativt ansvar å andra sidan (OECD Guidelines for pension fund governance, OECD 2009). Det är lämpligt att denna fördelning av roller och ansvar i AP-fondernas fall ansluter till svensk praxis, exempelvis som denna kommer till uttryck i Svensk kod för bolagsstyrning. Det är därför styrelsernas ansvar att bl.a. besluta om mål och strategi samt att fortlöpande utvärdera fondens operativa ledning och vid behov tillsätta eller entlediga verkställande direktör, medan den verkställande direktören rapporterar till styrelsen och ansvarar för fondens löpande förvaltning. Det är av avgörande betydelse att styrelserna identifierar och upprätthåller en tydlig fördelning av styrande och operativa roller, eftersom de ensamma har ansvaret för fondernas löpande förvaltning.

Tillsättning av styrelser

Regeringen ska i sin utnämningspolitik tillse att styrelserna är kvalificerade för sin uppgift och allsidigt sammansatta. Nya ledamöter ska introduceras av huvudmannen, utöver den introduktion som sker genom fondernas försorg. Härutöver ska kommunikationen mellan huvudmannen och styrelsens ledamöter ha adekvat omfattning, exempelvis genom styrelseseminarier eller liknande arrangemang. En begränsning vid cirka åtta år införs för uppdrag som ledamot i AP-fondernas styrelser.

Ledamöterna i AP-fondernas styrelser tillgodoser höga krav på kompe- tens, erfarenhet och integritet och måste göra detta mot bakgrund av styrelsernas ansvar och uppdragets betydelse i samhället. Ledamöterna ska enligt lag utses på grundval av sin förmåga att främja fondförvalt- ningen, vilket inte bör tolkas alltför snävt. Det är angeläget att styrelserna är allsidigt sammansatta bl.a. avseende bakgrund och erfarenhet. Könsfördelningen ska vara så jämn som möjligt.

Det har blivit praxis att utse ledamöter för ett år i taget, vilket även överensstämmer med praxis i andra sammanhang. Det är t.ex. vanligt att ledamöter i bolagsstyrelser utses för ett år i taget. Skäl saknas att frångå denna ordning beträffande AP-fonderna, även om lagen innehåller en möjlighet att förordna ledamöter i AP-fondernas styrelser för perioder

86

upp till tre år i taget. Däremot bör någon typ av begränsning definieras	Skr. 2016/17:130
för uppdragets sammanlagda längd.	Bilaga 1
Svensk kod för bolagsstyrning har en allmän begräsning vid att hälften
av stämmovalda styrelseledamöter ska vara oberoende i förhållande till
bolaget och bolagsledningen och att frågan ska avgöras efter en samlad
bedömning. För statliga myndigheter gäller i regel en gräns vid nio år,
vilket är något längre en den praxis som utvecklats inom statligt ägda
bolag. Styrelsernas roll som ensamma ansvariga för verksamheten, i
kombination med kravet att AP-fonderna ska uppbära allmänhetens
förtroende, motiverar att höga krav ställs på ledamöternas oberoende i
detta fall. Kravet på oberoende gäller hela styrelsen, inte endast en andel
av styrelsen, och begränsningen bör vara någorlunda tydlig för att
underlätta praktisk tillämpning. En begränsning vid cirka åtta år ligger
väl inom ramarna för vad som i andra sammanhang har ansetts rimligt
för att upprätthålla ledamöternas oberoende och bidrar dessutom till att
skapa rimliga förväntningar angående uppdragets slutliga varaktighet.
För nytillträdda ledamöter i AP-fondernas styrelser ger huvudmannen
en introduktion till styrelseuppdraget. Introduktionsutbildningen är sär-
skilt anpassad efter uppdraget som styrelseledamot i en AP-fond och
innehåller bl.a. en redogörelse för tillämplig lagstiftning och det övriga
regelverk som gäller för AP-fonderna. Mot bakgrund av den specifika
och ofta komplexa verksamhet som bedrivs i AP-fonderna, är det
angeläget att AP-fonderna själva ger nya ledamöter en introduktion till
fondverksamheten.
Kommunikationen mellan huvudmannen och styrelsernas ordförande
och övriga ledamöter bör ha tillräcklig omfattning. Regeringens årliga
utvärdering innehåller mycket information vid ett och samma tillfälle.
Denna form för styrning kan troligen effektiviseras genom tillräckliga
kontakter mellan företrädare för huvudmannen och fondernas styrelser.
Återkommande möten med fondernas ordförande är en form för infor-
mation och meningsutbyte. Därutöver ska kommunikation upprätthållas
med styrelsernas ledamöter genom styrelseseminarier eller liknande
arrangemang.
Ersättningen till styrelsens ledamöter ska avspegla behovet att attrahera
och behålla kvalificerade ledamöter mot bakgrund av uppdragets natur
och ledamöternas ansvar och med beaktande av den ersättning som staten
betalar för motsvarande typ av insatser i andra sammanhang.

Regeringens utvärdering

AP-fondernas mål har uttryckts i allmänna termer, vilket erbjuder sär- skilda utmaningar. Risken att regeringens utvärdering ska baseras på skiftande utgångspunkter och av denna anledning brista i konsistens över tiden, är ett av motiven för en tydlig policy i dessa frågor. Det är lämpligt att fondernas resultat bedöms i ett långsiktigt perspektiv. Detta minskar uppmärksamheten på fondernas kortsiktiga utveckling och kan förväntas bidra till ökad självständighet i förvaltningsfrågor. Det är även önskvärt att styrelsernas strategiska beslut uppmärksammas och utvär-

87

Skr. 2016/17:130

Bilaga 1

88

deras i tillräcklig omfattning, eftersom dessa beslut erfarenhetsmässigt har stor betydelse för fondernas långsiktiga avkastning.

Styrelsernas frihet att själva besluta om finansiering motiverar att fondernas medelsanvändning är en naturlig del av regeringens gransk- ning. Fondernas förvaltningskostnader ska hållas under fortsatt uppsikt. Vid behov kommer ytterligare åtgärder för att förbättra AP-fondernas kostnadseffektivitet att föreslås.

Regeringens årliga utvärdering har motiverats av behovet att balansera styrelsernas långtgående frihet att själva utforma mål och riktlinjer. Av lagens förarbeten framgår bl.a. att utvärderingen ska avse hur väl de övergripande målen operationaliserats i mer konkreta förvaltningsmål. Regeringen kan vid behov förtydliga sin syn på pensionssystemets åtagandesida och förvaltningsuppdraget i övrigt. Utvärderingen ska även ta fasta på i vilken grad de uppsatta målen har uppnåtts. Regeringens utvärdering kan dessutom omfatta fondernas ägarinflytande i portfölj- bolagen och en bedömning av fondernas oberoende sinsemellan, med särskilt avseende på placeringsstrategierna, samt fondernas gemensamma redovisningsprinciper (prop. 1999/2000:46 s. 113 f.).

AP-fondernas uppdrag har formulerats i allmänna termer. Av det följer med automatik en svårighet att bedöma vad som utmärker en god måluppfyllelse. Det faktum att fyra sinsemellan oberoende fonder har försetts med ett identiskt mål, som i sin tur innehåller ett utrymme för tolkning, medför en förhöjd risk för att fonderna (medvetet eller omed- vetet) ska ta intryck av varandras beslut. Strategier som är avvikande i förhållande till andra AP-fonder kan upplevas som en risk på fondnivå men är knappast att betrakta som en risk ur pensionssystemets perspektiv. Därför bör regeringens utvärdering uppmärksamma frågor som har samband med fondernas inbördes oberoende. Enligt lagens för- arbeten är det viktigt att stor försiktighet iakttas så att inte fördelarna med uppdelningen av organisationen på fyra parallella förvaltnings-organisa- tioner försvinner genom en alltför stor likriktning av tillgångsförvalt- ningen (prop. 1999/2000:46 s. 123).

Avkastning och risk kan inte vägas mot varandra på objektiva grunder utan förutsätter ett subjekt som gör avvägningen för egen del. Eftersom regeringens utvärdering bl.a. ska granska hur väl styrelserna har operatio- naliserat de övergripande målen får i slutändan regeringens värdering av avkastning och risk stor betydelse. En god styrning av AP-fonderna förutsätter att regeringens utvärdering så långt som möjligt utmärks av konsistens över tiden. Värderingen av avkastning och risk bör inte variera alltför mycket mellan olika år. Av den anledningen bör utvär- deringen primärt avse ett långsiktigt perspektiv. En sådan inriktning av utvärderingen minskar uppmärksamheten på fondernas kortsiktiga utveckling och kan förväntas bidra till att fonderna ska uppvisa ökad självständighet i förvaltningsfrågor. Ett långsiktigt perspektiv för utvär- dering överensstämmer även med fondernas uppdrag.

Vid utvärdering av fondernas operativa förvaltning kan den utvärde- ringshorisont på fem år som tidigare använts bedömas vara en lämplig avvägning mellan önskvärdheten av långsiktighet och behovet av effektiv styrning. Vid utvärdering av styrelsernas strategiska beslut bör den granskade perioden vara längre.

Utvärderingen bör i tillräckligt stor utsträckning inriktas mot styrel-	Skr. 2016/17:130
sernas strategiska beslut som erfarenhetsmässigt har avgörande betydelse	Bilaga 1
för den avkastning som därefter realiseras. Behovet av en lång horisont
för utvärdering motiveras ytterst av fondernas långsiktiga uppdrag.
Utvärderingen måste trots det avse en jämförelsevis begränsad period
eftersom det annars kan vara alltför sent att dra slutsatser och att vidta
sådana åtgärder som utvärderingen kan komma att motivera. Det faktum
att styrelseledamöternas uppdrag är begränsat i tiden talar också för en
jämförelsevis begränsad period för utvärdering. Utvärderingen av
styrelsernas strategiska beslut kan dock inte upphöra att ta hänsyn till
AP-fondernas uppdrag, som det framgår av lag och förarbeten.
Eftersom regeringens utvärdering ska balansera fondernas långtgående
självständighet måste även finansieringen, och den resulterande medels-
användningen, granskas. Styrelserna har inte endast stor frihet att välja
inriktning och risknivå, utan även stor frihet att på egen hand besluta om
verksamhetens finansiering. Det bör uppmärksammas att fonderna inte är
konkurrensutsatta i denna del, vilket ställer särskilda krav på uppföljning
och utvärdering. Normalt baseras regeringens utvärdering på de av
styrelserna uppsatta målen. Regeringen har emellertid förbehållit sig
rätten att göra en utvärdering mot riktmärken som regeringen själv valt
om de riktmärken fonderna fastställt för sin portföljförvaltning bedöms
vara uppenbart olämpliga (prop. 1999/2000:46 s. 114). I samband med
utvärdering av kostnader är det angeläget att det även sker en prövning
av fondernas val av förvaltningsmodeller. En sådan prövning innefattar
såväl kostnader som förväntade resultat där förväntade resultat ska vara
rimligt kvalitetssäkrade.
När det gäller AP-fondernas redovisningsprinciper bör dessa överens-
stämma med god praxis och möjliggöra rättvisande bedömningar. Det är
angeläget att avkastningen redovisas på ett jämförbart sätt. I kommunika-
tionen med allmänheten bör avkastningen redovisas efter kostnader, dvs.
med korrigering för både interna kostnader och externa provisionskost-
nader. Naturligtvis bör fondernas interna och externa kostnader själva
ingå i den externa rapporteringen, med bevarad jämförbarhet bakåt i
tiden.
En utvärdering av fondernas verksamhet enligt ovan, i kombination
med en fortgående dialog, har förutsättningar att bidra till fondernas
utvecklingsarbete och till en god måluppfyllelse, vilket kan antas vara till
långsiktig nytta för pensionssystemet. Även denna policy kan komma att
utvecklas och förbättras i dialog med fondernas styrelser.

Riktlinjer för anställningsvillkor för ledande befattningshavare i AP-fonderna

Inledning
AP-fondernas tillgångar utgör statliga medel som i lag har avsatts till
sådan särskild förvaltning som anges i 9 kap. 8 § regeringsformen. AP-
fondernas styrelser, som utses av regeringen, ansvarar för AP-fondernas
förvaltning. Rollen som förvaltare av statliga pensionsmedel medför krav
på att AP-fonderna uppbär allmänhetens förtroende. Regeringen har	89

Skr. 2016/17:130

Bilaga 1

90

sedan 2001 uttalat att regeringens riktlinjer för incitamentsprogram i statliga bolag även bör vara vägledande för AP-fonderna (skr. 2000/01:131 s. 48). Mot bakgrund av ersättningsvillkorens stora betydel- se för allmänhetens förtroende anser regeringen att särskilda riktlinjer bör gälla för AP-fondernas styrelsearbete i frågor som rör anställnings- och ersättningsvillkor.

Det är viktigt att styrelserna behandlar frågor om ersättning till de ledande befattningshavarna på ett medvetet, ansvarsfullt och transparent sätt och att styrelserna försäkrar sig om att den totala ersättningen är rimlig, präglad av måttfullhet och väl avvägd, samt bidrar till en god etik och organisationskultur.

Regeringen kommer att följa upp och utvärdera efterlevnaden av dessa riktlinjer. Utvärderingen avser att behandla hur AP-fonderna har tilläm- pat riktlinjerna och levt upp till riktlinjernas ersättningsprinciper. Utvär- deringen kommer att redovisas i regeringens årliga skrivelse till riks- dagen med redogörelse för AP-fondernas verksamhet.

Tillämpningsområde

Dessa riktlinjer kompletterar regeringens riktlinjer för anställningsvillkor för ledande befattningshavare i företag med statligt ägande. Genom rikt- linjer som riktar sig direkt till AP-fonderna bortfaller, för AP-fondernas del, behovet att hänvisa till regeringens riktlinjer för anställningsvillkor för ledande befattningshavare i företag med statligt ägande. Styrelsen ansvarar för att tidigare ingångna avtal med ledande befattningshavare innefattande villkor om rörlig lön omförhandlas så att de överensstämmer med dessa riktlinjer. Andra ingångna avtal som strider mot dessa rikt- linjer bör omförhandlas.

Riktlinjerna utgör en del av regeringens policy för styrning och utvär- dering av AP-fonderna. I företag där AP-fonderna direkt eller genom ett företag är delägare bör AP-fonderna respektive företaget i dialog med övriga ägare verka för att riktlinjerna tillämpas så långt som möjligt.

Styrelsens ansvarsområde

Styrelserna i AP-fonderna ska besluta om riktlinjer för ersättning till ledande befattningshavare. Riktlinjerna ska vara förenliga med reger- ingens riktlinjer.

Av styrelsens riktlinjer ska bland annat framgå

1. hur styrelsen säkerställer att ersättningarna följer dessa riktlinjer,

2. att det ska finnas skriftligt underlag som utvisar AP-fondens kostnad

innan beslut om enskild ersättning beslutas.

Det är hela styrelsens ansvar att fastställa ersättning till den verkstäl- lande direktören. Styrelsen ska även säkerställa att såväl den verkstäl- lande direktörens som övriga ledande befattningshavares ersättningar ryms inom styrelsens riktlinjer.

Styrelsen ska säkerställa att den verkställande direktören tillser att AP- fondens ersättningar till övriga anställda bygger på ersättningsprinciperna enligt nedan.

Ersättningsprinciper

Den totala ersättningen till ledande befattningshavare ska vara rimlig och väl avvägd. Den ska även vara konkurrenskraftig, takbestämd, och ändamålsenlig, samt bidra till en god etik och organisationskultur. Ersätt- ningen ska inte vara löneledande i förhållande till jämförbara institut utan präglas av måttfullhet. Rörlig lön ska inte ges till ledande befattnings- havare. Med beaktande av övriga principer i dessa riktlinjer är det möj- ligt att ge rörlig lön till övriga anställda. Det ställs dock särskilda krav i dessa fall med hänsyn till AP-fondernas roll som förvaltare av statliga pensionsmedel. Som ytterligare förutsättningar för rörlig lön gäller därför att den är begränsad till ett belopp som maximalt motsvarar två månads- löner, att den totala ersättningen alltid ligger inom ramen för styrelsens riktlinjer samt att det finns en objektiv grund för utbetalning av rörlig lön som har kommunicerats tydligt.

Pensionsförmåner ska vara avgiftsbestämda, såvida de inte följer tillämplig kollektiv pensionsplan, och avgiften bör inte överstiga 30 procent av den fasta lönen. I de fall AP-fonden avtalar om en förmånsbestämd pensionsförmån, ska den således följa tillämplig kollektiv pensionsplan. Eventuella utökningar av den kollektiva pensionsplanen på lönedelar överstigande de inkomstnivåer som täcks av planen ska vara avgiftsbestämda. AP-fondens kostnad för pension ska bäras under den anställdes aktiva tid. Inga pensionspremier för ytterligare pensionskostnader ska betalas av AP-fonden efter att den anställde har gått i pension. Pensionsåldern ska inte understiga 62 år och bör vara lägst 65 år.

Vid uppsägning från AP-fondens sida ska uppsägningstiden inte överstiga sex månader. Vid uppsägning från AP-fondens sida kan även avgångsvederlag utgå motsvarande högst arton månadslöner. Avgångs- vederlaget ska utbetalas månadsvis och utgöras av enbart den fasta månadslönen utan tillägg för förmåner. Vid ny anställning eller vid erhållande av inkomst från näringsverksamhet ska ersättningen från den uppsägande AP-fonden reduceras med ett belopp som motsvarar den nya inkomsten under den tid då uppsägningslön och avgångsvederlag utgår. Vid uppsägning från den anställdes sida ska inget avgångsvederlag utgå. Avgångsvederlag utbetalas aldrig längre än till 65 års ålder.

Redovisning

AP-fonderna ska redovisa ersättningar till de ledande befattningshavarna på motsvarande sätt som noterade företag. Det innebär att AP-fonderna ska iaktta de särskilda regler om redovisning av ersättningar till de ledande befattningshavarna som gäller för noterade företag och publika aktiebolag. Reglerna för detta återfinns huvudsakligen i aktiebolagslagen (2005:551) och i årsredovisningslagen (1995:1554). Dessutom ska ersätt- ningen för varje enskild ledande befattningshavare särredovisas med avseende på fast lön, förmåner och avgångsvederlag.

Styrelsen ska i årsredovisningen redovisa om tidigare beslutade rikt- linjer har följts eller inte och skälen för eventuell avvikelse. Vidare ska AP-fondernas revisorer till revisionsberättelsen foga ett skriftligt och undertecknat yttrande avseende om de anser att de riktlinjer som har gällt för räkenskapsåret har följts eller inte.

Skr. 2016/17:130

Bilaga 1

91

Skr. 2016/17:130

Bilaga 1

92

Definitioner

Med ledande befattningshavare avses verkställande direktör och andra personer i AP-fondens ledningsgrupp. Denna krets omfattar normalt chefer som är direkt underställda den verkställande direktören.

Med ersättning avses alla ersättningar och förmåner till den anställde, såsom lön, förmåner och avgångsvederlag.

Med förmåner avses olika former av ersättning för arbete som ges i annat än kontanter, exempelvis pension samt bil-, bostads- och andra skattepliktiga förmåner.

Med rörlig lön avses exempelvis incitamentsprogram, gratifikationer, ersättning från vinstandelsstiftelser, provisionslön och liknande ersätt- ningar.

Med avgiftsbestämd pension (premiebestämd pension) avses att pensionspremien är bestämd som en viss procent av den nuvarande fasta lönen.

Med förmånsbestämd pension avses att pensionens storlek är bestämd som en viss procent av en viss definierad fast lön.

Placeringsbestämmelser för AP-fondernas verksamhet i sammandrag

Skr. 2016/17:130

Bilaga 2

Placeringsbestämmelserna för Första–Fjärde och Sjunde AP-fondernas verksamhet regleras i lagen (2000:192) om allmänna pensionsfonder (AP-fonder) medan motsvarande bestämmelser för Sjätte AP-fonden regleras i lagen (2000:193) om Sjätte AP-fonden.

Bilagan ger en sammanfattning av dessa placeringsbestämmelser.

Första–Fjärde AP-fonderna

Enligt gällande regelverk ska Första–Fjärde AP-fonderna förvalta port- följer bestående av främst marknadsnoterade och omsättningsbara värde- papper och aktier. Minst 30 procent av det marknadsvärderade kapitalet ska placeras i räntebärande instrument med låg risk, se tabellen nedan.

I relation till den inhemska aktiemarknaden får var och en av Första– Fjärde AP-fonderna inneha aktier i svenska bolag som är upptagna till handel på en reglerad marknad i Sverige till ett marknadsvärde som uppgår till högst två procent av det totala marknadsvärdet av sådana aktier. I enskilda bolag får en fond äga aktier i bolag som är upptagna till handel på en reglerad marknad, intill ett belopp som motsvarar högst tio procent av röstetalet för aktierna i bolaget. Maximalt fem procent av det marknadsvärderade fondkapitalet får placeras i onoterade värdepapper (max 30 procent av röstetalet i onoterade riskkapitalbolag). Första–Fjärde AP-fondernas aktieplaceringar i fastighetsbolag är undantagna från begränsningarna avseende marknadsvärde och röstetal. Dessa placeringar begränsas i stället av en generell princip om riskspridning. Högst 40 procent av Första–Fjärde AP-fondernas marknadsvärderade tillgångar får vara utsatta för valutarisk. Minst 10 procent av fondkapitalet ska förvaltas externt.

93

Skr. 2016/17:130

Bilaga 2

Tabell Första–Fjärde AP-fondernas placeringsregler i sammandrag

Typ av instrument	Tillåtna placeringar
m.m.
Generellt	Alla förekommande instrument på
	kapitalmarknaden. Aktier och
	fordringsrätter ska vara upptagna
	till handel på en reglerad marknad
	eller motsvarande marknad utanför
	EES (fastighetsaktier undantagna).
Onoterade	Högst fem procent av fondkapitalet
värdepapper	får vara placerat i aktier eller
	andelar i riskkapitalföretag,
	alternativt fordringsrätter, som
	inte är upptagna till handel på en
	reglerad marknad eller motsvarande
	marknad utanför EES. Onoterade
	aktier får endast ägas indirekt
	via fond eller riskkapitalbolag
	(fastighetsaktier undantagna).
Räntebärande	Minst 30 procent av fondkapitalet
instrument	ska vara placerat i räntebärande
	värdepapper med låg kredit- och
	likviditetsrisk.
Derivat	Främst i syfte att effektivisera
	förvaltningen eller minska risker.
	Ej derivat med råvaror som
	underliggande tillgång.

Krediter	Bankinlåning och utlåning på
	dagslånemarknaden. Direktlån till
	egna fastighetsbolag. Repor och
	värdepapperslån främst i syfte att
	effektivisera förvaltningen.
Upplåning	Kortfristig upplåning vid
	tillfälliga behov. Möjlighet till
	lån i Riksgäldskontoret vid
	fondtömning.
Utländsk valuta	Högst 40 procent av fondkapitalet
	får vara exponerat för valutarisk.
Stora exponeringar	Högst tio procent av fondkapitalet
	får vara exponerat mot en enskild
	emittent eller grupp av emittenter
	med inbördes anknytning.

94

Svenska aktier	Marknadsvärdet av	en fonds innehav
	av aktier i svenska bolag som är
	upptagna till handel på en
	reglerad marknad i Sverige får
	uppgå till högst två procent av
	värdet av sådana aktier.
Röstetal	Högst tio procent	i ett noterat
	enskilt företag (egna
	fastighetsbolag undantagna). Högst
	30 procent i onoterade
	riskkapitalbolag.
Externa	Minst tio procent	av fondkapitalet
förvaltningsuppdrag	ska läggas ut för	extern
	förvaltning.

Sjätte AP-fonden

Sjätte AP-fonden har i uppgift att förvalta medel i fonden genom placeringar på riskkapitalmarknaden, dvs. genom investeringar i onoterade företag. Fondmedlen ska placeras så att kraven på långsiktigt hög avkastning och tillfredställande riskspridning tillgodoses.

Sjätte AP-fonden har bl.a. obegränsade möjligheter att investera i onoterade bolag och noterade riskkapitalbolag. Sjätte AP-fonden får äga maximalt 30 procent av röstetalet i svenska eller utländska bolag vars aktier är upptagna till handel på en reglerad marknad eller en motsva- rande marknad utanför EES. Det finns däremot ingen begränsning av Sjätte AP-fondens innehav när det gäller övriga svenska bolag eller riskkapitalbolag som i sin tur investerar i aktier som inte har tagits upp till handel på en reglerad marknad eller motsvarande (onoterade aktier). Sjätte AP-fondens tidigare ensidiga inriktning mot svenska bolag ersattes 2007 av en möjlighet att placera en mindre andel av fondkapitalet utomlands. Detta kommer till uttryck genom att Sjätte AP-fonden får utsätta högst tio procent av fondkapitalet för valutarisk (prop. 2006/07:100 s. 188 f.).

Skr. 2016/17:130

Bilaga 2

Sjunde AP-fonden

Sjunde AP-fonden lyder under samma regelverk som gäller för Första–
Fjärde AP-fonderna, lagen (2000:192) om allmänna pensionsfonder (AP-
fonder), som i vissa delar för Sjunde AP-fondens del hänvisar till lagen
(2004:46) om värdepappersfonder. En skillnad mot värdepappersfonder
är emellertid att Sjunde AP-fonden är förhindrad att förvärva mer än
fem procent av röstetalet i ett svenskt eller utländskt aktiebolag och är i
normalfallet förhindrad att rösta för aktierna i svenska aktiebolag. Till
skillnad från Första–Fjärde AP-fonderna finns inget krav för Sjunde AP-
fonden på en minsta andel extern förvaltning. I likhet med Första–Fjärde	95

Skr. 2016/17:130

Bilaga 2

96

AP-fonderna ska dock fonden ta hänsyn till miljö och etik i placerings- verksamheten, utan att göra avkall på det övergripande målet om hög avkastning.

Utdrag ur årsredovisning för Första AP-fonden	Skr. 2016/17:130
	Bilaga 3

97

Skr. 2016/17:130

Bilaga 3

98

Skr. 2016/17:130

Bilaga 3

99

Skr. 2016/17:130

Bilaga 3

100

Skr. 2016/17:130

Bilaga 3

101

Skr. 2016/17:130

Bilaga 3

102

Skr. 2016/17:130

Bilaga 3

103

Skr. 2016/17:130

Bilaga 3

104

Skr. 2016/17:130

Bilaga 3

105

Skr. 2016/17:130

Bilaga 3

106

Skr. 2016/17:130

Bilaga 3

107

Skr. 2016/17:130

Bilaga 3

108

Skr. 2016/17:130

Bilaga 3

109

Skr. 2016/17:130

Bilaga 3

110

Skr. 2016/17:130

Bilaga 3

111

Skr. 2016/17:130

Bilaga 3

112

Skr. 2016/17:130

Bilaga 3

113

Skr. 2016/17:130

Bilaga 3

114

Skr. 2016/17:130

Bilaga 3

115

Skr. 2016/17:130

Bilaga 3

116

Skr. 2016/17:130

Bilaga 3

117

Skr. 2016/17:130	Utdrag ur årsredovisning för Andra AP-fonden
Bilaga 4

118

Skr. 2016/17:130

Bilaga 4

119

Skr. 2016/17:130

Bilaga 4

120

Skr. 2016/17:130

Bilaga 4

121

Skr. 2016/17:130

Bilaga 4

122

Skr. 2016/17:130

Bilaga 4

123

Skr. 2016/17:130

Bilaga 4

124

Skr. 2016/17:130

Bilaga 4

125

Skr. 2016/17:130

Bilaga 4

126

Skr. 2016/17:130

Bilaga 4

127

Skr. 2016/17:130

Bilaga 4

128

Skr. 2016/17:130

Bilaga 4

129

Skr. 2016/17:130

Bilaga 4

130

Skr. 2016/17:130

Bilaga 4

131

Skr. 2016/17:130

Bilaga 4

132

Skr. 2016/17:130

Bilaga 4

133

Skr. 2016/17:130

Bilaga 4

134

Skr. 2016/17:130

Bilaga 4

135

Skr. 2016/17:130

Bilaga 4

136

Utdrag ur årsredovisning för Tredje AP-fonden	Skr. 2016/17:130
	Bilaga 5

137

Skr. 2016/17:130

Bilaga 5

138

Skr. 2016/17:130

Bilaga 5

139

Skr. 2016/17:130

Bilaga 5

140

Skr. 2016/17:130

Bilaga 5

141

Skr. 2016/17:130

Bilaga 5

142

Skr. 2016/17:130

Bilaga 5

143

Skr. 2016/17:130

Bilaga 5

144

Skr. 2016/17:130

Bilaga 5

145

Skr. 2016/17:130

Bilaga 5

146

Skr. 2016/17:130

Bilaga 5

147

Skr. 2016/17:130

Bilaga 5

148

Skr. 2016/17:130

Bilaga 5

149

Skr. 2016/17:130

Bilaga 5

150

Skr. 2016/17:130

Bilaga 5

151

Skr. 2016/17:130

Bilaga 5

152

Skr. 2016/17:130

Bilaga 5

153

Skr. 2016/17:130	Utdrag ur årsredovisning för Fjärde AP-fonden
Bilaga 6

154

Skr. 2016/17:130

Bilaga 6

155

Skr. 2016/17:130

Bilaga 6

156

Skr. 2016/17:130

Bilaga 6

157

Skr. 2016/17:130

Bilaga 6

158

Skr. 2016/17:130

Bilaga 6

159

Skr. 2016/17:130

Bilaga 6

160

Skr. 2016/17:130

Bilaga 6

161

Skr. 2016/17:130

Bilaga 6

162

Skr. 2016/17:130

Bilaga 6

163

Skr. 2016/17:130

Bilaga 6

164

Skr. 2016/17:130

Bilaga 6

165

Skr. 2016/17:130

Bilaga 6

166

Skr. 2016/17:130

Bilaga 6

167

Skr. 2016/17:130

Bilaga 6

168

Skr. 2016/17:130

Bilaga 6

169

Skr. 2016/17:130

Bilaga 6

170

Skr. 2016/17:130

Bilaga 6

171

Skr. 2016/17:130

Bilaga 6

172

Skr. 2016/17:130

Bilaga 6

173

Skr. 2016/17:130

Bilaga 6

174

Skr. 2016/17:130

Bilaga 6

175

Skr. 2016/17:130	Utdrag ur årsredovisning för Sjätte AP-fonden
Bilaga 7

176

Skr. 2016/17:130

Bilaga 7

177

Skr. 2016/17:130

Bilaga 7

178

Skr. 2016/17:130

Bilaga 7

179

Skr. 2016/17:130

Bilaga 7

180

Skr. 2016/17:130

Bilaga 7

181

Skr. 2016/17:130

Bilaga 7

182

Skr. 2016/17:130

Bilaga 7

183

Skr. 2016/17:130

Bilaga 7

184

Skr. 2016/17:130

Bilaga 7

185

Skr. 2016/17:130

Bilaga 7

186

Skr. 2016/17:130

Bilaga 7

187

Skr. 2016/17:130

Bilaga 7

188

Skr. 2016/17:130

Bilaga 7

189

Skr. 2016/17:130

Bilaga 7

190

Skr. 2016/17:130

Bilaga 7

191

Skr. 2016/17:130	Utdrag ur årsredovisning för Sjunde AP-fonden
Bilaga 8

192

Skr. 2016/17:130

Bilaga 8

193

Skr. 2016/17:130

Bilaga 8

194

Skr. 2016/17:130

Bilaga 8

195

Skr. 2016/17:130

Bilaga 8

196

Skr. 2016/17:130

Bilaga 8

197

Skr. 2016/17:130

Bilaga 8

198

Skr. 2016/17:130

Bilaga 8

199

Skr. 2016/17:130

Bilaga 8

200

Skr. 2016/17:130

Bilaga 8

201

Skr. 2016/17:130

Bilaga 8

202

Skr. 2016/17:130

Bilaga 8

203

Skr. 2016/17:130

Bilaga 8

204

Skr. 2016/17:130

Bilaga 8

205

Skr. 2016/17:130

Bilaga 8

206

Skr. 2016/17:130

Bilaga 8

207

Skr. 2016/17:130

Bilaga 8

208

Skr. 2016/17:130

Bilaga 8

209

Skr. 2016/17:130

Bilaga 8

210

Skr. 2016/17:130

Bilaga 8

211

Skr. 2016/17:130

Bilaga 8

212

Skr. 2016/17:130

Bilaga 8

213

Skr. 2016/17:130

Bilaga 8

214

Skr. 2016/17:130

Bilaga 8

215

Skr. 2016/17:130	Underlag från McKinsey & Company
Bilaga 9

216

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

217

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

218

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

219

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

220

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

221

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

222

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

223

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

224

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

225

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

226

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

227

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

228

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

229

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

230

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

231

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

232

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

233

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

234

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

235

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

236

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

237

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

238

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

239

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

240

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

241

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

242

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

243

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

244

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

245

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

246

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

247

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

248

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

249

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

250

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

251

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

252

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

253

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

254

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

255

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

256

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

257

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

258

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

259

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

260

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

261

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

262

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

263

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

264

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

265

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

266

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

267

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

268

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

269

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

270

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

271

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

272

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

273

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

274

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

275

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

276

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

277

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

278

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

279

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

280

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

281

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

282

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

283

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

284

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

285

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

286

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

287

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

288

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

289

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

290

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

291

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

292

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

293

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

294

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

295

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

296

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

297

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

298

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

299

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

300

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

301

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

302

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

303

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

304

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

305

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

306

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

307

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

308

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

309

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

310

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

311

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

312

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

313

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

314

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

315

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

316

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

317

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

318

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

319

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

320

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

321

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

322

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

323

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

324

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

325

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

326

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

327

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

328

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

329

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

330

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

331

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

332

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

333

Skr. 2016/17:130

Bilaga 9

334

Finansdepartementet

Utdrag ur protokoll vid regeringssammanträde den 24 maj 2017

Närvarande: statsminister Löfven, ordförande, och statsråden Lövin, Y Johansson, M Johansson, Baylan, Bucht, Hultqvist, Andersson, Ygeman, Bolund, Damberg, Bah Kuhnke, Strandhäll, Fridolin, Eriksson, Linde, Skog, Ekström

Föredragande: statsrådet Bolund

Regeringen beslutar skrivelse AP-fondernas verksamhet t.o.m. 2016

Skr. 2016/17:130

335