Redovisning av AP-fondernas verksamhet t.o.m. 2015

Regeringens skrivelse 2015/16:130

Redovisning av AP-fondernas verksamhet	Skr.
t.o.m. 2015	2015/16:130

Regeringen överlämnar denna skrivelse till riksdagen.

Stockholm den 19 maj 2016

Margot Wallström

Per Bolund

(Finansdepartementet)

Skrivelsens huvudsakliga innehåll

I skrivelsen lämnar regeringen en redovisning av de allmänna pensions- fondernas (AP-fondernas) verksamhet t.o.m. 2015. I redovisningen ingår bl.a. en sammanställning av AP-fondernas årsredovisningar för 2015 och en utvärdering av AP-fondernas verksamhet sedan 2001. Skrivelsen överlämnas årligen till riksdagen senast den 1 juni.

Under 2015 uppgick det samlade resultatet för Första–Fjärde och Sjätte AP-fonderna (buffertfonderna) till 65 miljarder kronor efter kostnader. Det motsvarar en avkastning på 5,5 procent, vilket är i nivå med den genomsnittliga avkastningen sedan 2001. Det förvaltade kapitalet i buffertfonderna uppgick till 1 230 miljarder kronor vid slutet av 2015, vilket är 45 miljarder kronor mer än vid föregående årsskifte. Utbetalningarna från buffertfonderna till inkomstpensionssystemet uppgick netto till 21 miljarder kronor under 2015.

Utvecklingen på de finansiella marknaderna har stor betydelse för buffertfondernas avkastning. Sedan starten 2001 har buffertfondernas genomsnittliga avkastning varit 5,4 procent per år. Det överstiger mer än väl inkomstindex som under samma period ökat med 3,0 procent per år. Buffertfonderna har därmed bidragit positivt till den långsiktiga finansieringen av det allmänna inkomstpensionssystemet, vilket var avsikten när det nuvarande AP-fondssystemet infördes 2001. Inkomstindex ligger till grund för uppräkningen av skulden i inkomstpensionssystemet.

Skr. 2015/16:130 Buffertfondernas redovisade avkastning jämfört med inkomstindex och totalt fondkapital (procent och miljarder kronor)

	2015	2014	2013	2012	2011	2001‒2015
Inkomstindex (%)	2,1	0,5	3,7	4,9	1,9	3,0
Avkastning (%)	5,5	14,1	13,5	11,6	-1,9	5,4
Avkastning (mdkr)	65	147	128	101	-17	712

Totalt fondkapital (mdkr)	1 230	1 185	1 058	958	873

Inkomstpensionssystemet är i huvudsak ofonderat, vilket innebär att inbetalda pensionsavgifter från dagens yrkesaktiva finansierar utbetalningarna till dagens pensionärer. När pensionsutbetalningarna är större än inbetalningarna, tas medel från buffertkapitalet och vid överskott förs medlen till buffertkapitalet. Under 2015 var det underskott i pensionsbetalningarna och därför överfördes sammanlagt 21 miljarder kronor från Första–Fjärde AP-fonderna till inkomstpensionssystemet. Buffertfonderna utgör en begränsad del av tillgångarna i inkomst- pensionssystemet, men kan ändå påverka systemet i tider av kraftiga upp- eller nedgångar. Vid 2015 års slut utgjorde kapitalet i buffertfonderna 14 procent av tillgångarna i inkomstpensionssystemet, medan resterande 86 procent utgjordes av avgiftstillgångar.

Första–Fjärde AP-fondernas avkastning överstiger i stort sett fondernas interna mål oavsett period. Det förklaras delvis av den övergripande tillgångsallokeringen med en fortsatt hög andel aktier. Första–Fjärde AP- fonderna fortsätter att fokusera på de långsiktiga strategiska besluten, vilket regeringen ser positivt på. Regeringen ser även positivt på att Första–Fjärde AP-fonderna har fortsatt att utveckla sina respektive förvaltningsmodeller i olika riktningar, vilket har lett till ökad diver- sifiering. Detta bedöms leda till en bättre riskspridning i förvaltningen av buffertkapitalet.

Sjätte AP-fondens uppdrag skiljer sig från de övriga buffertfonderna genom att fonden är sluten, dvs. saknar betalningsflöden gentemot pensionssystemet. Uppdraget för Sjätte AP-fonden är att förvalta medlen i fonden genom att investera på riskkapitalmarknaden, dvs. i onoterade bolag. Under 2015 uppgick fondens avkastning till 12,2 procent, vilket översteg inkomstindex men var något lägre än det mål som fondens styrelse fastställt i form av ett index för noterade aktier. Det strategiskifte som fonden genomfört sedan 2011 (ökade investeringar i mogna bolag samt en gradvis ökande internationalisering av portföljen) framstår som välgrundat och regeringen ser positivt på det konsekventa genomförandet av denna strategi.

Förvaltningskostnaderna för buffertfonderna (Första‒Fjärde och Sjätte AP-fonden) uppgick till 1,8 miljarder kronor under 2015, vilket var 147 miljoner kronor mer än föregående år. Detta förklaras till viss del av valutakursförändringar; framför allt en starkare amerikansk dollar i relation till den svenska kronan. Som andel av det totala buffertkapitalet var förvaltningskostnaderna 0,15 procent, vilket är oförändrat jämfört med föregående år.

Sjunde AP-fonden har sin roll inom premiepensionssystemet.

Förvalsalternativets (AP7 Såfa) genomsnittliga avkastning under 2015

uppgick till 6,3 procent, vilket kan jämföras med 6,7 procent i Skr. 2015/16:130 genomsnitt för de privata fonderna i premiepensionssystemet. Förvalsalternativets genomsnittliga avkastning sedan 2001 uppgår till

5,9 procent, vilket kan jämföras med 3,9 procent i genomsnitt för de privata fonderna i premiepensionssystemet.

Inom ramen för utvärderingen av verksamheten 2015 utfördes en fördjupad analys av AP-fondernas arbete med riskhantering, kontroll och regelefterlevnad (compliance). Denna analys visar att AP-fonderna har utvecklat arbetet inom detta område betydligt de senaste åren. Det är av stor vikt att AP-fonderna har en god riskhantering, kontroll och regelefterlevnad och att de fortsätter att utveckla detta.

Regeringen anser att hållbarhet är en viktig aspekt inom AP-fondernas verksamhet. För att uppnå långsiktigt hög avkastning och god riskhantering är det viktigt att hållbarhetsaspekter integreras i verksamheten. Det är även viktigt för allmänhetens förtroende för AP- fonderna och för pensionssystemet som helhet. På samma sätt som när det gäller förvaltningsstrategier har AP-fonderna valt olika strategier för att integrera hållbarhet i förvaltningsprocessen. För att ytterligare öka transparensen av buffertkapitalets klimatpåverkan är det viktigt att AP- fonderna fortsätter att utveckla gemensam standard för koldioxidavtryck även för andra tillgångsslag än aktier. Det är också viktigt att AP- fonderna fortsätter att utveckla hållbarhetsarbetet genom att påverka företag i portföljerna att agera hållbart. För att med legitimitet söka påverka, är det viktigt att AP-fonderna agerar föredömligt när det gäller det interna hållbarhetsarbetet.

Skr. 2015/16:130 Innehållsförteckning

1	Inledning ...........................................................................................			6
2	AP-fonderna och det allmänna pensionssystemet.............................			7
	2.1	Inkomstpension ..................................................................		8
		2.1.1	Första‒Fjärde samt Sjätte AP-fondernas
			roll .....................................................................	8
	2.2	Inkomstpensionssystemets finansiella ställning ...............		11
	2.3	Premiepension ..................................................................		13
		2.3.1	Sjunde AP-fondens roll ...................................	13
		2.3.2	Premiepensionssystemets finansiella
			ställning ...........................................................	13
3	Utvecklingen på finansmarknaderna...............................................			14
	3.1	Aktiemarknaden sedan 2001 ............................................		15
	3.2	Obligationsmarknaden sedan 2001...................................		16

3.3Avkastningen på aktie- och obligationsmarknaderna

	sedan 2001........................................................................	17
4 AP-fondernas redovisade verksamhet.............................................		18
4.1	Första AP-fondens redovisade resultat.............................	19
4.2	Andra AP-fondens redovisade resultat.............................	21
4.3	Tredje AP-fondens redovisade resultat ............................	24
4.4	Fjärde AP-fondens redovisade resultat.............................	26
4.5	Sjätte AP-fondens redovisade resultat..............................	29

4.6Första‒Fjärde och Sjätte AP-fondernas kostnader

	och personal .....................................................................	33
4.7	Sjunde AP-fondens redovisade resultat............................	36
5 Utvärdering av AP-fondernas förvaltningsresultat .........................		40

5.1Buffertfondernas bidrag till

inkomstpensionssystemet .................................................

5.2Utvärdering av Första‒Fjärde AP-fondernas

		förvaltning ........................................................................		45
		5.2.1	Strategisk förvaltning ......................................	45
		5.2.2	Aktiv förvaltning .............................................	57
	5.3	Utvärdering av Sjätte AP-fondens förvaltning .................		60
	5.4	Utvärdering av Sjunde AP-fondens förvaltning ...............		64
		5.4.1	Strategisk förvaltning ......................................	64
		5.4.2	Aktiv förvaltning .............................................	67
6	Utvärdering övriga förvaltningsfrågor ............................................			68
	6.1	Riskhantering, kontroll och regelefterlevnad ...................		68
	6.2	Överträdelser av placeringsreglerna.................................		75
	6.3	Sammanfattning från revision ..........................................		76
	6.4	Hållbarhet och ägarstyrning .............................................		78
	6.5	Samarbete mellan AP-fonderna........................................		90

Bilaga 1	Policy för styrning och utvärdering av AP-fonderna	....... 91	Skr. 2015/16:130
Bilaga 2	Placeringsbestämmelser för AP-fondernas
	verksamhet i sammandrag .............................................	100
Bilaga 3	Utdrag ur årsredovisning för Första AP-fonden ............	103
Bilaga 4	Utdrag ur årsredovisning för Andra AP-fonden ............	122
Bilaga 5	Utdrag ur årsredovisning för Tredje AP-fonden............	139
Bilaga 6	Utdrag ur årsredovisning för Fjärde AP-fonden............	155
Bilaga 7	Utdrag ur årsredovisning för Sjätte AP-fonden .............	175
Bilaga 8	Utdrag ur årsredovisning för Sjunde AP-fonden ...........	190
Bilaga 9	Underlag från McKinsey & Company...........................	212
Utdrag ur protokoll vid regeringssammanträde den 19 maj 2016........		305

1 Inledning

Regeringen ska senast den 1 juni varje år överlämna en redovisning av AP-fondernas verksamhet till riksdagen. Som underlag ska AP-fonderna lämna årsredovisning och verksamhetsberättelse. I skrivelsen redovisas och analyseras fondkapitalet per fond och som helhet. Förvaltningen av fondkapitalet utvärderas både av regeringen och av extern expertis.

Den nuvarande ordningen för AP-fonderna har gällt sedan reformeringen av det allmänna pensionssystemet 1999. AP-fonderna regleras i lagen (2000:192) om allmänna pensionsfonder (AP-fonder), förutom Sjätte AP-fonden som regleras i lagen (2000:193) om Sjätte AP- fonden.

Innehållsöversikt

Avsnitt 2 innehåller en översiktlig beskrivning av AP-fondernas roll i det allmänna pensionssystemet. I avsnitt 3 sammanfattas utvecklingen på de finansiella marknaderna sedan 2001. Avsnitt 4 innehåller en sammanställning av AP-fondernas resultat och kostnader baserat på fondernas årsredovisningar. I avsnitt 5 redovisas regeringens utvärdering av AP-fondernas förvaltning. Inledningsvis i avsnittet analyseras buffertfondernas samlade bidrag till inkomstpensionssystemet. Därefter utvärderas fondernas strategiska och aktiva förvaltning. Avsnitt 6 behandlar övriga förvaltningsfrågor såsom riskhantering, kontroll och regelefterlevnad. Avsnittet innehåller även iakttagelser av överträdelser av placeringsreglerna, en sammanfattning av revisionen, arbete med hållbarhet och ägarstyrning samt samarbetet mellan AP-fonderna.

I bilaga 1 återfinns regeringens policy för styrning och utvärdering av AP-fonderna. I bilaga 2 återfinns Första–Fjärde AP-fondernas placeringsregler i sammandrag. Utdrag ur AP-fondernas årsredovisningar återfinns i bilagorna 3–8. Årsredovisningarna finns i sin helhet på respektive fonds webbplats. Liksom till tidigare skrivelser har extern expertis anlitats (företaget McKinsey & Company). Utöver en grundläggande granskning innehåller den externa rapporten denna gång en särskild studie av AP-fondernas arbete med regelefterlevnad och riskhantering (bilaga 9). Den årliga revisionen har utförts av revisorer från Ernst & Young.

2	AP-fonderna och det allmänna	Skr. 2015/16:130
	pensionssystemet

Denna skrivelse behandlar tillgångar och betalningsflöden inom det allmänna pensionssystemet. Det är inom detta system som AP-fonderna verkar. Utöver det allmänna pensionssystemet utgörs det svenska pensionssystemet av tjänstepension och privat pensionssparande. Tjänstepensionen bygger på överenskommelser mellan arbetsgivare och arbetstagare (ofta i form av kollektivavtal), medan privat pensionssparande är helt frivilligt.

Utformningen av det allmänna pensionssystem har sin bakgrund i den pensionsreform som genomfördes i januari 1999. Pensionsreformen var ett resultat av en bred partiuppgörelse mellan Socialdemokraterna och de fyra borgliga partierna1. Reformen innebar att pensionssystemet gjordes självfinansierande (via avgifter) och att det infördes en automatik så att pensionerna anpassas till den ekonomiska tillväxten. Den avgiftsbaserade inkomst- och premiepensionen ersatte tidigare förmånsbestämda ATP och folkpension. För dem som tjänat in pension tidigare inrättades övergångsregler (s.k. tilläggspension) och för den som haft låg eller ingen inkomst infördes garantipension. Garantipension är ett grundskydd som finansieras från statsbudgeten.

Inkomstpensionssystemet är i huvudsak ofonderat. Det innebär att inbetalda pensionsavgifter används för att finansiera samma års pensionsutbetalningar. För att hantera skillnaderna mellan de löpande pensionsavgifterna och pensionsutbetalningarna finns ett buffertkapital som förvaltas av Första‒Fjärde och Sjätte AP-fonderna. Sjunde AP- fonden har en särskild roll för premiepensionen, som även den utgör en del av det allmänna pensionssystemet (figur 2.1).

Figur 2.1 Det allmänna pensionssystemet

1 Sedan den 26 december 2014 medverkar även Miljöpartiet i pensionsgruppens arbete.

Skr. 2015/16:130 2.1

Inkomstpension

Avgiften till det allmänna pensionssystemet uppgår till 18,5 procent av pensionsgrundande inkomster, varav 16 procent sätts av till inkomstpensionen och resterande 2,5 procent till premiepensionen.2 Förutom lön räknas ersättning från social- och arbetslöshetsförsäkringar som inkomster. Även sjuk- och aktivitetsersättning tillgodoräknas liksom år med små barn (barnår) och studier.3 De individuella belopp som sätts av kallas pensionsrätt och bokas på ett personligt konto hos Pensions- myndigheten. På så sätt tillgodoräknas intjänade pensionsrätter över hela livet för varje individ. Pensionsrätterna räknas årligen upp med en avkastning som beräknas med utgångspunkt från inkomstindex för Sverige. Inkomstindex speglar den genomsnittliga löneutvecklingen i Sverige och denna beror i sin tur på hur stor del av den arbetsföra befolkningen som arbetar samt löneutvecklingen i samhället. Uppräkningen av pensionen påverkas även av buffertkapitalets värdeutveckling och av demografiska faktorer genom det s.k. balanstalet (se avsnitt 2.1.2).

2.1.1Första‒Fjärde samt Sjätte AP-fondernas roll

Buffertfonderna

Buffertkapitalet förvaltas av Första‒Fjärde samt Sjätte AP-fonderna. De kan därför sägas vara buffertfonder. När det nuvarande pensionssystemet infördes 2001, fördelades drygt 130 miljarder kronor till vardera av Första–Fjärde AP-fonden. För dessa fyra fonder etablerades samtidigt ett gemensamt regelverk i lagen (2000:192) om allmänna pensionsfonder (AP-fonder), i vilken även regler avseende Sjunde AP-fonden ingår.

Enligt lagen är fondernas uppdrag att förvalta fondmedlen så att de blir till största möjliga nytta för inkomstpensionssystemet. Förvaltningen ska ta sin utgångspunkt i pensionssystemets åtagande. Målet är att långsiktigt maximera avkastningen i förhållande till risken i placeringarna. Den totala risknivån i förvaltningen ska vara låg, vilket inte ska tolkas som ett mål att minimera risken. Av det följer däremot ett krav på god risk- spridning. Risk och avkastning ska tolkas i termer av utgående pensioner. Rollen som förvaltare av allmänna pensionsmedel ställer krav på att fonderna uppbär allmänhetens förtroende. Av det skälet är fonderna ålagda att ta hänsyn till miljö och etik i placeringsverksamheten, men utan att göra avkall på det övergripande målet om hög avkastning. Fonderna ska inte ha näringspolitiska eller ekonomisk-politiska mål. AP- fonderna ska, med förvaltade medel, svara för kostnaderna för sin verksamhet, för revision och för uppföljning av fondförvaltningen. Regeringen utser styrelserna i fonderna och utvärderar förvaltningen årligen.

2 Det finns en gräns på 7,5 inkomstbasbelopp per år för hur stor del av pensionsgrundande inkomster som tillgodoräknas.

3 Fram till 2010 tillgodoräknades pensionsgrundade belopp även vid plikttjänst.

Sjätte AP-fonden är också en del av buffertfondssystemet men regleras Skr. 2015/16:130 i en egen lag, lagen (2000:193) om Sjätte AP-fonden. Fonden är sluten,

vilket innebär att den inte har betalningsflöden gentemot pensionssystemet. Fondens uppdrag skiljer sig även från de andra buffertfonderna genom att medlen ska placeras på riskkapitalmarknaden, dvs. i onoterade bolag. Sjätte AP-fonden har sitt ursprung i Sjätte fondstyrelsen, vilken inrättades 1996. Namnbytet gjordes i samband med pensionsreformen. Sjätte AP-fonden ingick dock inte i pensionsöverens- kommelsen, vilket inneburit att fonden har arbetat med väsentligen oförändrade förutsättningar sedan 1996. De tidigare gällande reglerna avseende Sjätte fondstyrelsen överfördes i princip oförändrade till den nu gällande lagen om Sjätte AP-fonden. Fondens medel har i sin helhet genererats från de 10,4 miljarder kronor som tillsköts i samband med att den dåvarande Sjätte fondstyrelsen bildades 1996.

Rollen som buffert

Pensionsutbetalningarna från inkomstpensionssystemet finansieras löpande av inbetalda pensionsavgifter från de yrkesaktiva. När inbetal- ningarna till systemet är större än utbetalningarna sparas överskottet i Första–Fjärde AP-fonderna. På motsvarande sätt tas medel från nämnda fonder när utbetalningarna är större än inbetalningarna. Sjätte AP-fonden är också en buffertfond men har inga betalningsflöden gentemot pensionssystemet. I figur 2.2 framgår nettoflödet mellan pensions- systemet och AP-fonderna (Första–Fjärde AP-fonderna) efter administra- tionskostnader.

Figur 2.2 Nettoflödet mellan pensionssystemet och AP-fonderna (mdkr)

Miljarder kronor

15	11				9
10		7	7	6	9	6
10		7	7	6		6	3	3
5							3
5
0
‐5
‐10											‐6
‐15
‐20									‐16 ‐17			‐16		‐21 ‐21
‐25														‐21 ‐21
‐30													‐28			‐28	‐30
‐35													‐28			‐28		‐34 ‐33 ‐32


‐40
‐40	2001	2002	2003	2004	2005	2006	2007	2008	2009	2010	2011	2012	2013	2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020
	2001	2002	2003	2004	2005	2006	2007	2008	2009	2010	2011	2012	2013	2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020

Källa: Pensionsmyndigheten, februari 2016

De första åtta åren med det nya pensionssystemet (2001‒2008) var
inbetalningarna till pensionssystemet större än utbetalningarna. Under
perioden tillfördes AP-fonderna sammanlagt 51 miljarder kronor (netto).
År 2009 vände betalningsströmmarna. Under åren 2009‒2015 användes
sammanlagt 126 miljarder kronor från AP-fonderna för att finansiera	9

Skr. 2015/16:130 pensionsutbetalningar. För hela perioden 2001‒2015 uppgick således nettoutflödet från AP-fonderna till 74 miljarder kronor.

Underskotten sedan 2009 beror på att den stora 40-talistgenerationen har börjat ta ut pension. Enligt Pensionsmyndighetens prognoser kommer Första–Fjärde AP-fonderna fortsätta att behöva bidra till finansieringen av inkomstpensionerna över överskådlig framtid. Åren 2016‒2020 beräknas underskotten sammanlagt uppgå till 156 miljarder kronor. Inkomstpensionssystemet utgör i princip ett i lag fastställt avtal mellan generationer, eftersom systemet i huvudsak innebär att de yrkes- verksamma finansierar nuvarande pensionsutbetalningar.

Rollen som långsiktig finansiär

Buffertfonderna har även en roll i att generera avkastning till inkomst- pensionssystemets långsiktiga finansiering och stabilitet. Om buffert- fonderna har högre avkastning än den genomsnittliga inkomstutveck- lingen i Sverige bidrar fonderna positivt till pensionssystemets lång- siktiga finansiering. Framtida generationer kan då erhålla en bättre pension samtidigt som risken minskar för att den s.k. automatiska balanseringen i inkomstpensionssystemet aktiveras.

Figur 2.3 Buffertfondernas kapital och avkastning efter kostnader

Miljarder kronor				Totalt kapital								Avkastning efter kostnader
1400																				1185 1230


1200
1200																			1058
1000								765		854			898		827	895		873	958
										854					827
800														708
800					571	641								708
600	546	480			571	641
400
200						80	63		113		82		36		135		84		101	128	147	65
200						80	63				82		36				84					65
0
0	‐27																	‐17
‐200	‐27		‐85											‐194				‐17
‐400														‐194
‐400	2001	2002			2003		2004		2005		2006		2007	2008	2009		2010	2011	2012	2013	2014	2015
	2001	2002			2003		2004		2005		2006		2007	2008	2009		2010	2011	2012	2013	2014	2015

Källa: McKinsey bilaga 9 (grunddata från AP-fonderna).

I figur 2.3 redovisas utvecklingen av kapitalet i buffetfonderna (Första– Fjärde AP-fonderna och Sjätte AP-fonden) samt den totala avkastningen efter kostnader sedan 2001. Vid 2015 års slut uppgick kapitalet i buffert- fonderna till 1 230 miljarder kronor, vilket kan jämföras med 546 miljarder kronor vid slutet av 2001. Under perioden 2001‒2015 har den totala avkastningen efter kostnader uppgått till 712 miljarder kronor. Detta motsvarar en genomsnittlig avkastning på 5,4 procent per år, vilket

kan jämföras med att inkomstindex under samma period ökade med Skr. 2015/16:130 3,0 procent per år.4

2.2Inkomstpensionssystemets finansiella ställning

Inkomstpensionssystemets konstruktion gör att det finns en stark koppling mellan hur systemets tillgångar och skulder utvecklas. Om systemets tillgångar (avgiftstillgången och buffertkapitalet) är större än skulderna, räknas värdet på pensionsrätterna (pensionsskulden) upp med inkomstindex. Pensionsrätterna följer då den genomsnittliga löneutveck- lingen i Sverige. Om skulderna däremot är större än tillgångarna, aktiveras balanseringen i systemet. Balanseringen innebär att pensions- skulden räknas upp i en långsammare takt, vilket gör att systemets finansiella ställning stärks. Balanseringen beräknas genom att systemets tillgångar divideras med dess skulder. Om balanstalet understiger 1,0000 är balanseringen negativ och pensionsrätterna räknas då upp i en långsammare takt till dess att systemet är i balans. Inkomstpensions- systemets tillgångar och skulder sammanställs i slutet av varje år. I samband med detta fastställs balanstalet. Vid 2015 års slut uppgick tillgångarna i inkomstpensionssystemet till 8 688 miljarder kronor, varav avgiftstillgången stod för 7 457 miljarder kronor och buffertfonderna för 1 230 miljarder kronor. Pensionsskulden uppgick vid samma tillfälle till 8 517 miljarder kronor. I tabell 2.1 redovisas inkomstpensionssystemets tillgångar och skulder.

Tabell 2.1	Inkomstpensionssystemets tillgångar och skulder (mdkr)

Beräkningsår	20151	2014	2013	2012	2011	2010	2009	2008
Balanseringsår	2017	2016	2015	2014	2013	2012	2011	2010

Buffertfonden,		1 067	963	908	865	810	811	821
medelvärde1
Buffertfonden	1 230	1 185	1 058	958	873	895	827	707
Avgiftstillgång	7 457	7 380	7 123	6 915	6 828	6 575	6 362	6 477
Summa tillgångar	8 688	8 565	8 180	7 873	7 700	7 469	7 189	7 184
Pensionsskuld	8 517	8 141	8 053	7 952	7 543	7 367	7 512	7 428
Över-/underskott	171	423	127	-80	157	103	-323	-243
Balanstal2	1,0201	1,0375	1,0040	0,9837	1,0198	1,0024	0,9549	0,9826
Dämpat balanstal	1,0067

1Tillgångar och skulder beräknade enligt de nya beräkningsreglerna.

2Från 2008 till 2014 är balanstalet beräknat enligt andra beräkningsregler. Källa: Pensionsmyndighetens årsredovisning för 2015, s 116.

4 Uppgifterna baseras på McKinseys underlag (se bilaga 9).

Skr. 2015/16:130 Från och med 2008 till och med 2014 beräknades buffertfondens värde i balanstalet som medelvärdet av fondens marknadsvärde vid slutet av de tre senaste åren. Balanstalet för 2017, som baseras på 2015 års tillgångar och skulder, beräknas till 1,0201 och det dämpade balanstalet till 1,0067. Att balanstalet överstiger ett beror på att avgiftstillgången höjts och att de nya beräkningsreglerna för balanstalet inte tillämpar utjämningar längre. Därmed får buffertfonden och avgiftsinkomsten högre aktuella värden. Om de gamla beräkningsreglerna hade använts, hade balanstalet blivit 1,0357. Systemets balanstal för 2015 är sedan tidigare fastställt till 1,0375. De nya beräkningsreglerna minskar pensionernas volatilitet genom införandet av ett dämpat balanstal och ett mer aktuellt inkomst- index. Det dämpade balanstalet begränsar balanseringen till en tredjedel, vilket medför mindre svängningar av pensionsbeloppen.5

Inkomstpensionssystemets resultat (balanstalet) påverkas av ett stort antal samhällsekonomiska och demografiska faktorer. På kort sikt har sysselsättningens utveckling störst betydelse. Buffertfondernas värde- utveckling har också betydelse, vilket i sin tur är kopplat till utvecklingen på kapitalmarknaderna. På lång sikt har även demografiska faktorer stor betydelse för utvecklingen i balanstalet.

I figur 2.4 illustreras utvecklingen av tillgångar och skulder i inkomst- pensionssystemet. Längst ner i diagrammet framgår att buffertfondernas andel av tillgångarna i systemet har ökat från 10 procent vid 2001 års slut till 14 procent vid 2015 års slut.

Figur 2.4 Utveckling av tillgångar och skulder i inkomstpensions- systemet

Källa: McKinsey bilaga 9 (grunddata från Försäkringskassan och Pensionsmyndigheten).

5 De nya reglerna för hur inkomstpensionssystemets tillgångar och skulder ska beräknas beskrivs i detalj i prop. 2014/15:125 En jämnare och mer aktuell utveckling av

inkomstpensionerna.

2.3

Premiepension

Skr. 2015/16:130

Premiepensionssystemet är fonderat. Inom systemet kan var och en själv välja hur 2,5 procent av den pensionsgrundande inkomsten ska placeras. Vid slutet av 2015 fanns det 830 fonder att välja mellan på Pensionsmyndighetens fondtorg. Eftersom tillgångarna i systemet är fullt fonderade, påverkas behållningarna fullt ut av upp- och nedgångar i fondandelarnas värden.

Premiepension kan antingen tas ut som traditionell försäkring eller som fondförsäkring. Traditionell försäkring innebär att pensionen beräknas som ett livsvarigt garanterat nominellt belopp. Den försäkrades fond- andelar säljs och Pensionsmyndigheten tar över investeringsansvaret och den finansiella risken. Fondförsäkring innebär att den försäkrade behåller sitt sparande i de valfria premiepensionsfonderna. I fondförsäkringen räknas pensionsutbetalningarnas storlek årligen om med utgångspunkt från fondandelarnas värde i december. Följande år säljs det antal fond- andelar som krävs för att finansiera den beräknade premiepensionen. Ökar fondandelarna i värde, säljs färre andelar och minskar fond- andelarnas värde säljs fler andelar.

2.3.1Sjunde AP-fondens roll

Sjunde AP-fonden har som uppgift att förvalta premiepensionen åt de individer som inte själva valt förvaltare för sin premiepension. Medel placeras då i systemets förvalsalternativ, AP7 Såfa (Statens årskullsför- valtningsalternativ) där risken förändras med spararnas ålder. Det är även möjligt att välja någon av de fonder som Sjunde AP-fonden förvaltar.

Sjunde AP-fonden regleras, liksom Första‒Fjärde AP-fonden, i lagen (2000:192) om allmänna pensionsfonder (AP-fonder). Målet för fondens uppdrag är således att långsiktigt maximera avkastningen i förhållande till risken i placeringarna. I avsnitt 4 beskrivs Sjunde AP-fondens verk- samhet och resultat mer utförligt. I avsnitt 5 redovisas regeringens bedömning av verksamheten.

2.3.2Premiepensionssystemets finansiella ställning

Vid 2015 års slut hade premiepensionssystemet 6,8 miljoner pensionssparare och pensionärer. Det totala marknadsvärdet på premiepensionskapitalet (fondförsäkringen) uppgick vid samma tidpunkt till 839 miljarder kronor. Under 2015 uppgick den sammanlagda värdeutvecklingen för fondförsäkringen till 49 miljarder kronor. Det motsvarar en genomsnittlig tidsviktad avkastning på 6,4 procent. Sedan starten år 2000 är den genomsnittliga årliga avkastningen 3,9 procent, mätt som tidsviktad avkastning.6

Sjunde AP-fonden är den enskilt största fondförvaltaren i premie- pensionssystemet. Vid 2015 års slut förvaltade Sjunde AP-fonden

6 Tidsviktad årsavkastning visar årlig avkastning på en krona som satts in i början på

perioden. Hänsyn har inte tagits till om kapitalets storlek förändrats under perioden.

Skr. 2015/16:130	283 miljarder kronor, varav Såfa utgjorde 272 miljarder kronor. Under
	2015 hade	den genomsnittlige Såfa-spararen en							avkastning		på
	6,3 procent,		vilket	kan	jämföras		med	att	de	privata
	premiepensionsfonderna i genomsnitt gav en avkastning på 6,7 procent.
	Risken (mätt som standardavvikelse under den senaste 24
	månadersperioden) har för AP7 Såfa varit 15,9 procent jämfört										med
	10,4 procent för de privata premiepensionsfonderna. Den högre risken i
	AP7 Såfa förklaras till stor del av att andelen sparare över 55 år
	fortfarande är liten och att andelen AP7 Räntefond därmed är begränsad.
	I takt med att spararna i premiepensionssystemet blir äldre förväntas
	andelen AP7 Räntefond att öka.
	Tabell 2.2	Fördelningen av premiepensionssystemets tillgångar

	Fondkategori		2015			2014			2013
			mdkr		andel	mdkr	andel		mdkr	andel
	Aktiefonder		346,7		41,3	295,0	38,9		240,3		39,9
	Blandfonder		66,9		8,0	77,3	10,2		62,7		10,4
	Generationsfonder		127,9		15,3	114,1	15,0		90,3		15,0
	Räntefonder		24,9		3,0	26,9	3,5		27,0		4,5
	AP7 Såfa		272,4		32,5	245,7	32,4		181,6		30,2
	Totalt		838,7		100,0	759,0	100,0		601,9	100,0

Källa: Pensionsmyndighetens årsredovisning för 2015, s 173.

En utförlig beskrivning av det allmänna pensionssystemet finns i Pensionsmyndighetens årsredovisning 2015.

3 Utvecklingen på finansmarknaderna

Utvecklingen på de finansiella marknaderna har stor betydelse för resultatutveckling och risk i AP-fonderna. Ungefär hälften av Första– Fjärde AP-fondernas kapital utgörs av aktier och drygt en tredjedel av obligationer, vilket innebär att finansmarknadernas utveckling i hög grad är bestämmande för det resultat som fonderna uppnår. Detsamma gäller Sjunde AP-fonden som har en hög exponering mot aktier. Sjätte AP- fonden, vars investeringsinriktning är onoterade tillgångar, påverkas i mindre utsträckning av de omedelbara svängningarna på marknaden, men är beroende av fördelaktiga förhållanden på finansmarknaden för en god långsiktig resultatutveckling i sina innehav.

I regel har buffertfondernas resultat en relativt liten påverkan på utfallet inom inkomstpensionssystemet, eftersom fonderna utgör en mindre del av tillgångsmassan (se avsnitt 2). Vid tillräckligt stora varia- tioner i tillgångspriser kan dock fondernas resultat påverka om den automatiska balanseringen aktiveras eller inte.

3.1

Aktiemarknaden sedan 2001

Skr. 2015/16:130

Det nuvarande allmänna pensionssystemet trädde i kraft under 2000 och nya placeringsregler började gälla för buffertfonderna fr.o.m. 2001. Pensionssystemet sjösattes därmed i en period som inledningsvis kom att präglas av djup ekonomisk nedgång och fallande priser på aktie- marknaden till följd av en sprucken it-bubbla vid millennieskiftet 1999/2000 (se figur 3.1 nedan).

Under 2003 började dock aktiemarknaderna återigen stiga och i mitten av 2007 nådde Stockholmsbörsen sin dittills högsta notering. År 2008 briserade den amerikanska finans- och bolånekrisen, vilket resulterade i en ny och än större nedgång på aktiemarknaden. Våren 2009 började aktiemarknaderna återhämta sig, bara för att sommaren 2011 åter börja falla, den här gången främst till följd av den europeiska statsskuldskrisen och osäkerhet om dess konsekvenser för den globala tillväxten. År 2011 och halva 2012 fortsatte att präglas av ekonomisk osäkerhet och stora prisrörelser på finansmarknaderna. Aktiemarknaderna började stabiliseras först hösten 2012 efter att den Europeiska Centralbanken (ECB) deklarerat att centralbanken tänkte genomföra vilka åtgärder som än krävdes för att hålla eurozonen intakt.

Figur 3.1 Utvecklingen i svenskt och globalt aktieindex 2001‒2015

		Avser totalavkastningen. Bas 2000-12-31 = 100
300
250		Stockholm Benchmark Index
250
		MSCI World ACWI (SEK)
200
150
100
50
0
2000	2001	2002	2003	2004	2005	2006	2007	2008	2009	2010	2011	2012	2013	2014	2015
Källa: Bloomberg

Sedan 2013 har aktiemarknaderna stigit kraftigt även om svängningarna
stundtals har varit påtagliga. Börsåret 2015 avviker från de senaste årens
trendmässiga prisökning och året har präglats av högre volatilitet, till
följd av ökad oro för lägre tillväxttakt i den globala ekonomin. Främst är
det Kina och USA som överraskat marknaderna med svagare tillväxt än
förväntat. När det gäller den kinesiska tillväxten oroar sig investerarna
för att tillväxttakten i landet hållits uppe med hjälp av en alltför snabb	15
	15

Skr. 2015/16:130 kredittillväxt samt för att omställningen från en exportberoende ekonomi till en ekonomi som i högre grad drivs av inhemsk konsumtion kommer att ta längre tid än vad som förväntats tidigare. De kinesiska myndigheternas översyn av kredittillväxten och landets skuldnivåer har medfört att nya begränsningar införts, vilket innebär att tillväxttakten går ned. Kina har under en längre period varit den absolut största köparen av råvaror för infrastrukturinvesteringar. Råvaru- och transportsektorn har anpassat produktionskapaciteten för en högre nivå av global efterfrågan och när Kina drar ned på investeringstakten blir det kännbart för båda sektorerna. Samtidigt har produktionskapaciteten för petroleumbaserade produkter ökat markant på grund av teknisk utveckling som möjliggjort utvinning av olja och gas från områden i USA som under en längre period inte varit lönsamma att utvinna från. Det har inneburit att utbudet av petroleumbaserade produkter har ökat markant samtidigt som efterfrågan gått ned. Många oljeproducerande länder är direkt beroende av höga oljepriser för statens finansiering. I stället för att dra ned på produktionstakten har många länder försökt kompensera svaga finanser genom att producera mer, vilket sänkt oljepriset ytterligare. Energi- sektorn befinner sig nu i en allvarlig situation där flera relativt stora företag sannolikt riskerar att få ekonomiska svårigheter. Trots volati- liteten under 2015, steg SBX (Swedish Benchmark Index, se nedan) med drygt sex procent under året.

3.2Obligationsmarknaden sedan 2001

På obligationsmarknaderna internationellt och i Sverige har räntorna trendmässigt fallit under 2000-talet. Allt högre obligationspriser (och

därmed avkastning) har drivit ned obligationsräntorna. Detta illustreras bl.a. av att svenska nominella och reala obligationer haft en ovanligt hög genomsnittlig årsavkastning i ett längre tidsperspektiv (se tabell 3.1).

Under 2013 började obligationsräntorna på längre löptider åter stiga – främst med anledning av ljusare konjunkturutsikter i den amerikanska ekonomin och den amerikanska centralbankens (Federal Reserves) beslut att successivt trappa ned stödköpen av obligationer. Efter 2014 har ränteskillnaderna mellan amerikanska och europeiska statspapper ökat dels på grund av högre risk för deflation i Europa, dels på grund av att den amerikanska ekonomin förväntats återhämta sig snabbare, vilket därmed även förväntats leda till en snabbare återstramning av penningpolitiken i USA jämfört med Europa.

I december 2015 höjde Federal Reserve den amerikanska styrräntan för första gången sedan finanskrisen. Marknadsreaktionerna har dock hittills varit negativa och den amerikanska 10-årsräntan har fallit med ytterligare 50 baspunkter sedan dess, vilket tyder på att investerarna är fortsatt oroade över tillväxttakten i den amerikanska ekonomin. Den svenska räntan har i hög grad följt den tyska räntan under de senaste åren. De svenska räntenivåerna har dock noterats lite högre i genomsnitt över perioden. Under hösten 2015 ökade ränteskillnaderna mellan Sverige och Tyskland åter. Deflationsriskerna i Europa och Sverige har lett till

extremt expansiv penningpolitik och både ECB och Riksbanken har

flyttat sina styrräntenivåer till negativt territorium. För 2015 blev total- Skr. 2015/16:130 avkastningen i nominellt obligationsindex cirka -0,2 procent (tabell 3.1).

Figur 3.2 Tioårig obligationsränta, USA, Tyskland och Sverige

7
			USA
6			Tyskland
6			Sverige
			Sverige
5
4
3
2
1
0
2000	2001	2002	2003	2004	2005	2006	2007	2008	2009	2010	2011	2012	2013	2014	2015

Källa: Ecowin

3.3Avkastningen på aktie- och obligationsmarknaderna sedan 2001

Tabell 3.1 visar totalavkastningen för några av de tillgångsslag som AP- fonderna (exklusive Sjätte AP-fonden) placerar i sedan 2001. Svenska aktier har för perioden 2001–2015 haft den bästa totalavkastningen (7,5 procent) följt av svenska nominella och reala obligationer (5,0 – 5,3 procent). Utländska aktier har däremot endast avkastat i genomsnitt 3,0 procent per år (mätt i USD). Eftersom den amerikanska dollarn har försvagats mot den svenska kronan sedan 2001, har dock avkastningen på utländska aktier – mätt i svenska kronor – varit ännu lägre. Avkast- ningen på den globala aktiemarknaden kan därmed i ett svenskt och ett historiskt perspektiv karaktäriseras som svag. Till skillnad från detta framstår avkastningen på den svenska obligationsmarknaden i ett längre perspektiv som stark.

Skr. 2015/16:130	Tabell 3.1	Totalavkastning i olika tillgångsslag

			2015	2006‒2015 2001‒2015
	Svenska aktier (SBX)		6,1	8,1	7,5
	Utländska aktier (MSCI World ACWI i USD)		-4,3	2,6	3,0
	Utländska aktier (MSCI World ACWI i SEK)		3,8	3,2	1,3
	Obligationsindex (OMRX)		-0,2	4,2	5,0
	Reala obligationer (RXRE)		1,8	3,7	5,3
	Riskfri ränta		-0,3	1,5	1,9

Not. Riskfri ränta är ett vägt genomsnitt av statsskuldsväxlar med 3 och 6 månaders löptid.

OMRX-index speglar avkastningen på en passiv portfölj av likvida svenska räntepapper.

Källa: Bloomberg, Riksbanken.

Vid betraktandet av tioårsperioden 2006‒2015 förbättrades total- avkastningen på aktier markant jämfört med obligationer, vilket främst speglar att den kraftiga börsnedgången 2000–2002 ligger utanför den studerade tidsperioden. Avkastningen på utländska aktier noteras i nivå med obligationer – som fortsatt uppvisar en hög avkastning i ett historiskt perspektiv. Den riskfria räntan, i det här fallet beräknad med ett genomsnitt av svenska statsskuldväxlar, avkastar knappt hälften av vad svenska nominella och reala obligationer gör.

Under 2015 noterades en totalavkastning på omkring 6 procent på den svenska aktiemarknaden, medan den globala aktiemarknadens totalavkastning var negativ och uppgick till cirka -4,3 procent. Nominella och reala obligationer uppvisade en avkastning på -0,2 respektive 1,8 procent. Den riskfria räntan har under 2015 i genomsnitt varit negativ.

4 AP-fondernas redovisade verksamhet

Det förvaltade kapitalet i buffertfonderna (Första–Fjärde och Sjätte AP- fonderna) uppgick till 1 230 miljarder kronor vid 2015 års slut. Det sammanlagda resultatet under 2015 uppgick till 65 miljarder kronor efter kostnader. Detta motsvarar en avkastning på 5,5 procent, vilket är i nivå med den genomsnittliga avkastningen sedan 2001. Under året utbetalades 4,9 miljarder kronor per buffertfond (Första–Fjärde AP-fonderna) till inkomstpensionssystemet. De totala förvaltningskostnaderna för buffert- fonderna (Första–Fjärde och Sjätte AP-fonderna) uppgick till 1 840 miljoner kronor under 2015, vilket var 147 miljoner kronor mer än föregående år. Som andel av det totala buffertkapitalet uppgick de totala förvaltningskostnaderna till 0,15 procent, vilket är oförändrat jämfört med föregående år. Sjunde AP-fondens förvaltade kapital uppgick till 283 miljarder kronor vid 2015 års slut. Under 2015 var avkastningen i statens förvalsalternativ (Såfa) 6,3 procent, jämfört med 6,7 procent för premiepensionsindex.

Tabell 4.1	AP-fondernas utgående fondkapital och resultat 2015 samt					Skr. 2015/16:130
	avkastningsmål (efter kostnader, mdkr och procent)

		Utgående	Resultat 2015		Avkastningskrav under 2015
		fondkapital	mdkr och %
Första AP-fonden		290	11,3	4,0	Real avkastning på 4,0 % över
					rullande tioårsperioder
Andra AP-fonden		301	11,7	4,0	Real långsiktig avkastning på
					4,5 % per år
Tredje AP-fonden		303	19,6	6,8	Real långsiktig avkastning på
					4,0 % per år
Fjärde AP-fonden		310	20,1	6,8	Real långsiktig avkastning på
					4,5 % per år
Sjätte AP-fonden		26	2,9	12,2	Nominell avkastning SIX Nordic 200
					Cap GI + 2,5 % över fem år
Summa		1230	65,6
Sjunde AP-fonden		283		6,3	Förvalsalternativet (Såfa)
					avkastning minst lika bra som

genomsnittet av privata fonder i premiepensionssystemet

4.1Första AP-fondens redovisade resultat

Fondkapital och resultat

Första AP-fondens resultat uppgick till 11,3 miljarder kronor 2015, vilket motsvarar en avkastning på 4,0 procent efter kostnader (14,6 procent året innan). Under året överfördes 4,9 miljarder kronor till inkomst- pensionssystemet. Sammantaget ökade fondkapitalet med 6,4 miljarder kronor till 290,2 miljarder kronor (tabell 4.2).

Tabell 4.2 Första AP-fondens fondkapital (mnkr)

	2015	2014
Ingående fondkapital	283 811	252 507
Årets resultat	11 340	36 424
Överföringar	-4 944	-5 120
Utgående fondkapital	290 207	283 811

Not. Överföringar innehåller nettobetalningar till pensionssystemet.

Styrelsens avkastningsmål

Från och med 2015 har styrelsen för Första AP-fonden ändrat avkast- ningsmålet till en real avkastning på 4,5 procent efter kostnader över rullande tioårsperioder. Under 2014 och 2013 var avkastningsmålet för Första AP-fonden en nominell avkastning om 5,5 procent efter kostnader över rullande tioårsperioder. Dessförinnan var målet formulerat över en femårsperiod. Det innebär att fr.o.m. 2015 avser avkastningsmålet real avkastning för samtliga buffertfonder (Första‒Fjärde AP-fonderna).

Skr. 2015/16:130

Investeringsprocess och strategi

Investeringsfilosofin i Första AP-fondens förvaltningsmodell bygger på en väldiversifierad portfölj, långsiktig och kostnadseffektiv förvaltning, utnyttjande av stundtals ineffektiva marknader, samt riskpremier, och även hållbart värdeskapande. Varje investering som fonden gör ska kunna hänföras till minst en av dessa övertygelser. Från och med den 1 januari 2015 använder Första AP-fonden en uppdaterad förvalt- ningsmodell bestående av en övergripande tillgångsfördelning. Denna beslutas årligen av styrelsen. Fonden verkställer beslutet genom (i) en strategisk tillgångsfördelning (omkring 10 års investeringshorisont) och en (ii) dynamisk allokering och operativ förvaltning (0‒5 års investeringshorisont). Under 2016 avser fonden att fortsätta utveckla denna modell.

Portföljen

Första AP-fondens portfölj bestod vid 2015 års slut av 38,4 procent aktier, 32,5 procent räntebärande tillgångar och 29,1 procent alternativa tillgångar. Jämfört med föregående årsskifte har andelen aktier minskat med 7,8 procentenheter, medan andelen räntor och alternativa tillgångar ökat med 3,4 respektive 4,4 procentenheter (tabell 4.3).

Tabell 4.3	Första AP-fondens portfölj

		2015		2014
		mdkr	procent	mdkr	procent
Svenska aktier		35,2	12,1	32,4	11,4
Utländska aktier (exkl. tillväxtmarknader)		53,9	18,6	70,2	24,7
Aktier i tillväxtmarknader		22,4	7,7	28,7	10,1
Räntor		94,2	32,5	82,4	29,0
Alternativa tillgångar		84,4	29,1	70,2	24,7
Övrigt (TAA etc.)		0,1	0,0	0,0	0,0
Totalt		290,3	100,0	283,9	100,0

Vid slutet av 2015 förvaltades 69,0 procent av kapitalet i Första AP- fonden internt, vilket är en ökning med 3,6 procentenheter jämfört föregående årsskifte.

Avkastning

Under 2015 avkastade Första AP-fondens portfölj 4,1 procent före kostnader och 4,0 procent efter kostnader. I tabell 4.4 redovisas avkastningen (före kostnader) per tillgångskategori under 2015 och 2014 samt respektive tillgångskategoris bidrag till fondens totala avkastning under 2015.

Tabell 4.4	Första AP-fondens redovisade avkastning				Skr. 2015/16:130

		2015	2014	Bidrag till totalavkastningen
		procent	procent	2015 (procentenheter)

Aktier		-0,1	11,2	-0,2
Sverige		7,3	13,2	0,9
Utvecklade länder		-3,5	10,4	-0,4
Utvecklingsländer		-7,7	21,1	-0,7
Räntebärande värdepapper		-0,4	3,8	-0,2
Fastigheter		23,6	11,5	2,2
Infrastruktur		5,9		0,0
Hedgefonder		-5,7	11,3	-0,3
Riskkapitalfonder		13,3	20,1	0,6
High Yield		-4,7		-0,1
Alternativa strategier		-9,1		-0,5
Systematiska strategier		6,6		0,4
Särskilda investeringar		-7,4		-0,1
Allokering, kassa, valuta		2,0	5,6	2,2
Övriga tillgångar och nya			8,0
investeringar

Totalt		4,1	14,8	4,1

Första AP-fondens verkställande direktör beslutar om förvaltnings- inriktning och tillgångsallokering i form av en strategisk tillgångs- fördelning. Av årsredovisningen framgår att 2015 års resultat för dessa verksamheter, jämfört med den övergripande tillgångsfördelningen, uppgick till 1,2 procent. Störst bidrag till fondens totalavkastning under 2015 gav fastigheter och valutapositioner. Avkastningen för fastighets- portföljen var 23,6 procent, motsvarande 6,4 miljarder kronor. Dess bidrag till totalavkastningen var 2,2 procentenheter. Avkastningen på fondens valutapositioner uppgick till 2,0 procent, motsvarande 6,2 miljarder kronor. Valuta behandlas som en separat tillgång som hanteras enligt speciella valutastrategier. Merparten av fondens utländska tillgångar skyddas mot kursförändringar med hjälp av valutasäkring.

I McKinseys utvärdering (bilaga 9) framgår att fondens årliga avkastning efter kostnader var 7,7 procent under den senaste femårsperioden (2011–2015), 5,5 procent under tioårsperioden (2006– 2015) och 5,5 procent under perioden 2001–2015. Detta innebär att Första AP-fonden uppnådde styrelsens långsiktiga avkastningsmål under samtliga nämnda perioder. Fondens avkastning efter kostnader har även varit högre än inkomstindex under samtliga nämnda perioder.

4.2 Andra AP-fondens redovisade resultat

Fondkapital och resultat
Andra AP-fondens resultat uppgick till 11,7 miljarder kronor 2015, vilket
motsvarar en avkastning på 4,0 procent efter kostnader (13,1 procent året	21
	21

Skr. 2015/16:130 innan). Under året överfördes 4,9 miljarder kronor till inkomst- pensionssystemet. Sammantaget ökade fondkapitalet med 6,7 miljarder kronor till 300,6 miljarder kronor (tabell 4.4).

Tabell 4.5 Andra AP-fondens fondkapital (mnkr)

	2015	2014
Ingående fondkapital	293 907	264 712
Årets resultat	11 661	34 315
Överföringar	-4 944	-5 120

Utgående fondkapital	300 624	293 907

Not. Överföringar innehåller nettobetalningar till pensionssystemet.

Styrelsens avkastningsantagande

Under 2015 var styrelsens avkastningsantagande att fonden i genomsnitt ska uppnå en real avkastning på minst 4,5 procent på lång sikt (minst 10 år), varav 4,0 procent från den strategiska portföljen och 0,5 procent från aktiv avkastning. 2014 var den långsiktiga målsättningen 5,0 procent realt per år. Ändringen fr.o.m. 2015 gjordes mot bakgrund av förväntat lägre globala räntor på lång sikt. Efter ändringen är Andra AP-fondens målsättning mer i linje med övriga AP-fonder.

Investeringsprocess och strategi

Andra AP-fondens strategi bygger på värdeskapande i flera steg: val av strategisk tillgångsfördelning, val av index och aktiv förvaltning. Till grund för strategin ligger ett antal principer, s.k. Investment Beliefs. Dessa beskriver fondens syn på hur kapitalmarknaden fungerar samt möjligheter och förutsättningar att skapa en god avkastning.

Den strategiska portföljen tas fram med stöd av en internt utvecklad Asset-Liability-Model (ALM), där hänsyn tas till den förväntade lång- siktiga utvecklingen i pensionssystemet och på de finansiella mark- naderna. Det innebär att fondens strategiska portfölj utgörs av en sammansättning av olika tillgångsslag som fonden bedömt ger den bästa generationsneutrala och långsiktiga tillväxten för framtida pensioner. Valet av index ses som en del av den strategiska placeringsprocessen, där index fastställer ett investeringsurval för den interna och externa förvaltningen. Fonden kompletterar de mer traditionella breda kapital- vägda indexen med mer specialiserade index.

Portföljen

Andra AP-fondens portfölj bestod vid 2015 års slut av 43,7 procent aktier, 30,3 procent räntebärande tillgångar, 24,4 procent alternativa tillgångar och 1,6 procent övrigt. Jämfört med föregående årsskifte har andelen aktier och räntor minskat med 4,7 respektive 2,8 procentenheter, medan andelen alternativa tillgångar och övrigt ökat med 5,1 respektive 2,3 procentenheter (tabell 4.6).

Tabell 4.6	Andra AP-fondens portfölj					Skr. 2015/16:130

		2015		2014
		mdkr	procent	mdkr	procent
Svenska aktier		29,1	9,7	30,3	10,3
Utländska aktier (exkl. tillväxtmarknader)		71,3	23,7	81,5	27,7
Aktier i tillväxtmarknader		31,1	10,3	30,6	10,4
Räntor		91,0	30,3	97,0	33,0
Alternativa tillgångar		73,5	24,4	70,2	24,7
Övrigt (TAA etc.)		4,7	1,6	-2,2	-0,7
Totalt		300,7	100,0	294,0	100,0

Vid slutet av 2015 förvaltades 83 procent av fondkapitalet internt, vilket är en ökning med 11 procentenheter jämfört med föregående årsskifte.

Avkastning

Under 2015 avkastade Andra AP-fondens portfölj 4,1 procent före kostnader och 4,0 procent efter kostnader. I tabell 4.7 redovisas avkastningen (före kostnader) per tillgångskategori under 2015 och 2014 samt respektive tillgångskategoris bidrag till fondens totala avkastning under 2015.

Tabell 4.7	Andra AP-fondens redovisade avkastning

		2015		2014	Bidrag till totalavkastningen
		procent		Procent	2015 (procentenheter)

Svenska aktier			15,2	16,8	1,5
Utvecklade marknader aktier			9,4	29,2	2,8
Tillväxtmarknader aktier			-9,1	20,8	-1,0
Svenska räntor			0,7	6,2	0,1
Utländska statsobligationer			2,1	22,6	0,1
Utländska krediter			3,2	25,8	0,3
Tillväxtmarknader räntor			-7,2	16,7	-0,5
Absolutavkastande					0,2
Overlay					-0,2
Valutasäkring					-1,3
Alternativa investeringar			9,4	12,1	2,1

Totalt			4,1	13,3	4,1

Under 2015 hade svenska aktier högst avkastning med 15,2 procent.
Avkastningen	för	utländska	aktier	på utvecklade marknader var
9,4 procent i kronor exklusive valutasäkringseffekter. Avkastningen för
aktier på tillväxtmarknader var negativ, -9,1 procent i svenska kronor, till
följd av en svag aktie- och valutautveckling. Alternativa investeringar,
dvs. fastigheter,		riskkapitalfonder,		alternativa krediter, alternativa
riskpremier och kinesiska A aktier avkastade 9,4 procent (inklusive
valutasäkring). Störst bidrag till portföljens totalavkastning under 2015

hade aktier på utländska utvecklade marknader. Bidraget på 2,8 procent-	23

Skr. 2015/16:130 enheter beror på att dess andel av den totala portföljen utgör 24 procent. Svenska aktier, vars andel utgjorde 10 procent av portföljen, bidrog till 1,5 procentenheter av totalavkastningen.

I McKinseys utvärdering (bilaga 9) framgår att fondens årliga avkastning efter kostnader var 8,0 procent under den senaste femårsperioden (2011–2015), 5,8 procent under tioårsperioden (2006– 2015) och 5,8 procent under perioden 2001–2015. Detta innebär att Andra AP-fonden uppnådde styrelsens långsiktiga avkastningsmål sedan fondens start samt under den senaste femårsperioden, men inte under den senaste tioårsperioden. Fondens avkastning efter kostnader har även varit högre än inkomstindex under samtliga nämnda perioder.

4.3Tredje AP-fondens redovisade resultat

Fondkapital och resultat

Tredje AP-fondens resultat uppgick till 19,6 miljarder kronor 2015, vilket motsvarar en avkastning på 6,8 procent efter kostnader (13,7 procent året innan). Under året överfördes 4,9 miljarder kronor till inkomstpensionssystemet. Sammantaget ökade fondkapitalet med 14,7 miljarder kronor till 303,0 miljarder kronor (tabell 4.8).

Tabell 4.8 Tredje AP-fondens fondkapital (mnkr)

	2015	2014
Ingående fondkapital	288 332	258 475
Årets resultat	19 643	34 977
Överföringar	-4 944	-5 120
Utgående fondkapital	303 031	288 332

Not. Överföringar innehåller nettobetalningar till pensionssystemet.

Styrelsens avkastningsmål

Tredje AP-fonden har ett operationellt mål för fondens avkastning på 4,0 procents realt per år. Styrelsen menar att om målet uppnås ger det en god balans mellan stabilitet i pensionssystemet på lång sikt och risken för värdefall i fondförmögenheten på kort sikt. Målet är uttryckt i reala termer, eftersom pensionärernas köpkraft värnas.

Investeringsprocess och strategi

Tredje AP-fondens nuvarande förvaltningsmodell introducerades 2010 och bygger på en investeringsfilosofi där risktagande, riskspridning, prognosförmåga och tidsdiversifiering är ledord som implementeras genom dynamisk allokering. Syftet med modellen är att öka sannolikheten för att uppnå fondens övergripande målsättning genom att minska risken för stora negativa utfall. Allokeringen inkluderar både lång- och medelfristiga beslut. Fokus ligger på totalportföljens avkastning och risk. Tredje AP-fonden delar in allokeringen i riskklasser i stället för tillgångsslag där varje riskklass representerar en viss under-

liggande risk som aktier, räntor, krediter, etc.

En av grundtankarna bakom Tredje AP-fondens förvaltningsmodell är Skr. 2015/16:130 att göra allokeringen mer dynamisk och flexibel. Styrelsen fattar exponeringsintervall för olika riskklasser. Därefter har verkställande

direktören mandat att implementera och förvalta portföljens risk inom de beslutade exponeringsintervallen. Implementeringen sker främst genom fondens betaportfölj och alternativa investeringar.

Portföljen

Tredje AP-fondens portfölj bestod vid 2015 års slut av 43,5 procent aktier, 33,2 procent räntebärande tillgångar, 23,2 procent alternativa tillgångar och 0,1 procent övrigt. Jämfört med föregående årsskifte har andelen räntor och aktier och minskat med 3,8 respektive 1,4 procent- enheter medan andelen alternativa tillgångar ökat med 4,9 procentenheter (tabell 4.9).

Tabell 4.9	Tredje AP-fondens portfölj

		2015		2014
		Mdkr	procent	mdkr	procent
Svenska aktier		33,9	11,2	31,3	10,9
Utländska aktier (exkl. tillväxtmarknader)		86,8	28,6	86,7	30,1
Aktier i tillväxtmarknader		11,0	3,6	10,3	3,6
Räntor		100,7	33,2	106,7	37,0
Alternativa tillgångar		70,3	23,2	52,6	18,3
Övrigt (TAA etc.)		0,3	0,1	0,7	0,2
Totalt		302,9	100,0	288,4	100,0

Vid slutet av 2015 förvaltades 69,0 procent av fondkapitalet internt, vilket är en ökning med 2,2 procentenheter jämfört med föregående årsskifte.

Avkastning

Under 2015 avkastade Tredje AP-fondens portfölj 6,9 procent före kostnader och 6,8 procent efter kostnader. I tabell 4.10 redovisas avkastningen (före kostnader) per riskklass under 2015 och 2014 samt respektive riskklass bidrag till fondens totala avkastning under 2015.

Skr. 2015/16:130	Tabell 4.10 Tredje AP-fondens redovisade avkastning

		2015	2014	Bidrag till totalavkastningen
		procent	procent	2015 (procentenheter)

	Aktier	3,4	9,9	1,9
	Räntor	0,8	10,0	0,2
	Krediter	1,0	5,1	0,0
	Inflation	14,7	8,9	2,6
	Valuta	-	-	2,1
	Absolutavkastande strategier1	-	-	0,0
	Totalt	6,9	13,8	6,9

1Absolutavkastande strategier utgörs av riskmandat till vilka inget kapital allokeras. Därför kan inte en rättvisande avkastningsberäkning göras.

Som framgår av tabellen visade samtliga riskklasser en positiv avkastning under 2015. De riskklasser som bidrog mest till total- avkastningen var Inflation, Valuta och Aktier. Under 2015 skapade fondens aktiva förvaltningsstrategier, strategiska och taktiska beslut ett mervärde på 4,4 procentenheter i förhållande till den långsiktiga strategiska portföljen.

Riskklassen Inflation visade en avkastning på 14,7 procent, vilket resulterade i ett bidrag på 2,6 procentenheter till totalavkastningen. Riskklassen inkluderar investeringar i skog, fastigheter och realobli- gationer. Riskklassen Valuta bidrog till 2,1 procentenheter av totalav- kastningen. Riskklassen utgörs av fondens exponering för förändringar i valutakurser mot svenska kronor. Exponeringen härrör från de investeringar i utländska tillgångar som inte säkrats till svenska kronor samt från direkta valutapositioner. Valutapositioner tas både i syfte att öka avkastningen och minska risken i totalportföljen. Riskklass Aktier visade en avkastning på 3,4 procent, vilket motsvarande ett bidrag till totalavkastningen med 1,9 procentenheter. Riskklassen består både av investeringar i noterade och onoterade aktier. Under 2015 har andelen aktier som högst varit 51 och som lägst 45 procent av fondkapitalet.

I McKinseys utvärdering (bilaga 9) framgår att fondens årliga avkastning efter kostnader var 8,4 procent under den senaste femårsperioden (2011–2015), 5,8 procent under tioårsperioden (2006– 2015) och 5,8 procent under perioden 2001–2015. Detta innebär att Tredje AP-fonden uppnådde styrelsens långsiktiga avkastningsmål under samtliga nämnda perioder. Fondens avkastning efter kostnader har även varit högre än inkomstindex under samtliga nämnda perioder.

4.4 Fjärde AP-fondens redovisade resultat

Fondkapital och resultat

Fjärde AP-fondens resultat uppgick till 20,1 miljarder kronor 2015, vilket motsvarar en avkastning på 6,8 procent efter kostnader (15,7 procent året innan). Under året överfördes 4,9 miljarder kronor till inkomstpen-

	sionssystemet. Sammantaget ökade fondkapitalet med 15,2 miljarder
26	kronor till 310,0 miljarder kronor (tabell 4.11).
26

Tabell 4.11 Fjärde AP-fondens fondkapital (mnkr)			Skr. 2015/16:130

	2015	2014

Ingående fondkapital	294 854	259 748
Årets resultat	20 105	40 226
Överföringar	-4 944	-5 120

Utgående fondkapital	310 015	294 854

Not. Överföringar innehåller nettobetalningar till pensionssystemet.

Styrelsens avkastningsmål

Fjärde AP-fonden har som mål att totalavkastningen på lång sikt ska uppgå till 4,5 procent realt per år i genomsnitt. Målet är satt utifrån en bedömning av vad som krävs för att nuvarande pensionssystems tillgångar och skulder ska vara i balans över en 40-årsperiod.

Investeringsprocess och strategi

Under 2012 införde Fjärde AP-fonden en ny förvaltningsmodell, vilken implementerades fullt ut 2013. Den nya förvaltningsmodellen syftar till att tillvarata affärsmöjligheter med längre placeringshorisonter än tre år. Det nya inslaget i portföljen är en breddad och utökad strategisk förvaltning. Fjärde AP-fondens förvaltningsmodell utgår från fyra hörn- stenar: långsiktighet, hållbarhet, individ före modell och affärsmässighet.

Fondens investeringsfilosofi bygger på tre steg: tidsdiversifiering genom nedbrytning av investeringshorisonten i tre tidsintervall, av- vägning mellan aktiv och passiv förvaltning samt avvägning mellan extern och intern förvaltning som styrs av förväntad avkastning efter kostnader. Fonden arbetar på lång sikt med normalportföljen (den långsiktiga portföljen) med en horisont på 40 år. Normalportföljen baseras på en ALM-analys och beslutas av styrelsen en gång per år. Normalportföljen kompletteras med den strategiska förvaltningen med en horisont på 3‒15 års sikt. Den strategiska förvaltningen utgår från normalportföljen och är baserad på medelfristig marknadsanalys och portföljanalys. Den strategiska förvaltningen är uppdelad i makro- förvaltning (aktiva positioner avseende aktier, obligationer, duration och valutor; sammansatt av index samt derivatpositioner) och faktor- förvaltning (huvudsakligen investeringar i tillgångar med lägre likviditet indelat i underportföljer såsom fastigheter, svenska bolag, hållbarhet och riskkapitalfonder). Fondens styrelse har delegerat ett utvidgat mandat till verkställande direktören avseende strategiska positioner och investe- ringar med ett tydligt riskmandat (medelfristig horisont på 3‒15 år) på fem procentenheters avvikelse från normalportföljen (tracking error) och med ett mål för den strategiska aktiva avkastningen om 0,75 procent- enheter över index över en femårsperiod.

Portföljen

Fjärde AP-fondens portfölj bestod vid 2015 års slut av 56,4 procent aktier, 33,5 procent räntebärande tillgångar, 9,3 procent alternativa tillgångar och 0,9 procent övrigt. Jämfört med föregående årsskifte har andelen aktier och räntor minskat med 3,4 respektive 0,5 procentenheter,

Skr. 2015/16:130 medan andelen övriga tillgångar och alternativa tillgångar ökat med 2,8 respektive 1,1 procentenheter (tabell 4.12).

Tabell 4.12 Fjärde AP-fondens portfölj

	2015		2014
	Mdkr	procent	mdkr	procent
Svenska aktier	57,2	18,5	55,0	18,7
Utländska aktier (exkl. tillväxtmarknader)	106,3	34,3	108,8	36,9
Aktier i tillväxtmarknader	11,3	3,6	12,4	4,2
Räntor	103,8	33,5	100,2	34,0
Alternativa tillgångar	28,7	9,3	24,2	8,2
Övrigt (TAA etc.)	2,7	0,9	-5,6	-1,9
Totalt	310,1	100,0	295,0	100,0

Vid utgången av 2015 förvaltades 71 procent av fondkapitalet internt, vilket är en ökning med 1,9 procentenheter jämfört med föregående årsskifte.

Avkastning

Under 2015 avkastade Fjärde AP-fondens portfölj 6,9 procent före kostnader och 6,8 procent efter kostnader. I tabell 4.13 redovisas avkastningen (före kostnader) per tillgångskategori under 2015 och 2014 samt respektive tillgångskategoris bidrag till fondens totala avkastning under 2015.

Tabell 4.13 Fjärde AP-fondens redovisade avkastning

	2015	2014	Bidrag till totalavkastningen
	procent	procent	2015 (procentenheter)
Aktier totalt	5,5	11,9	3,3
Globala aktier	1,7	10,0	0,8
Strategiskt förvaltat	-1,4	5,0	-0,2
Taktiskt förvaltat	2,7	10,9	1,0
Svenska aktier	14,1	18,7	2,5
Strategiskt förvaltat	21,2	18,1	1,7
Taktiskt förvaltat	5,8	14,1	0,9

Räntebärande tillgångar,
taktiskt förvaltat	-0,1	7,8	0,0

Fastigheter,
strategiskt förvaltat	32,1	16,0	1,7

Alternativa tillgångar,
strategiskt förvaltat	11,3	18,8	0,3

Valuta	1,7	4,9	1,7

Övrigt	-0,1	-0,2	-0,1

Totalt	6,9	15,8	6,9

Störst bidrag till den totala avkastningen under 2015 gav tillgångsslaget Skr. 2015/16:130 aktier med 3,3 procentenheter. Högst avkastning hade svenska aktier i

den strategiska förvaltningen (21,2 procent) följt av svenska aktier i den taktiska förvaltningen (5,8 procent). Fastigheter och valuta lämnade ett bidrag till den totala avkastningen med vardera 1,7 procentenheter. Under 2015 lämnade samtliga delportföljer positiva bidrag till totalavkastningen. Av totalavkastningen på 6,9 procent stod normal- portföljen för 2,1 procentenheter, strategisk förvaltning för 4,8 procent- enheter och taktisk förvaltning för 0,1 procentenheter.

I McKinseys utvärdering (bilaga 9) framgår att fondens årliga avkastning efter kostnader var 9,7 procent under den senaste femårsperioden (2011–2015), 6,7 procent under tioårsperioden (2006– 2015) och 6,0 procent under perioden 2001–2015. Detta innebär att Fjärde AP-fonden uppnådde styrelsens långsiktiga avkastningsmål under samtliga nämnda perioder. Fondens avkastning efter kostnader har även varit högre än inkomstindex under samtliga nämnda perioder.

4.5Sjätte AP-fondens redovisade resultat

Uppdrag

Sjätte AP-fondens uppdrag är att investera fondmedlen på riskkapital- marknaden, dvs. i onoterade bolag. Utöver placeringsinriktningen skiljer sig Sjätte AP-fonden från de övriga buffertfonderna genom att den är sluten, dvs. inga medel förs till eller från pensionssystemet. Enligt lag ska Sjätte AP-fonden skapa en långsiktigt hög avkastning med en tillfredsställande riskspridning.

Fondkapital och resultat

Sjätte AP-fondens resultat uppgick till 2,9 miljarder kronor 2015 (1,4 miljarder kronor året innan). Detta motsvarar en nominell avkastning på 12,2 procent (6,5 procent året innan). Sedan fonden bildades 1996 har fondkapitalet ökat med 16,0 miljarder kronor, från 10,4 till 26,4 miljarder kronor. Detta motsvarar en total värdetillväxt sedan starten på 154 procent och en årlig genomsnittlig tillväxt på 5,0 procent.

Tabell 4.14 Sjätte AP-fondens fondkapital (mnkr)

	2015	2014
Ingående fondkapital	23 550	22 109
Årets resultat	2 867	1 441
Utgående fondkapital	26 417	23 550

Sjätte AP-fondens mål är att skapa långsiktigt hög avkastning och hålla en tillfredsställande riskspridning genom placeringar på riskkapital- marknaden. Det faktiska avkastningsmålet utgörs av SIX Nordic 200 Cap GI med påslag för en riskpremie för onoterade bolag om 2,5 procent. SIX Nordic 200 Cap GI beräknas av SIX Financial Information och är ett portföljindex som återspeglar utvecklingen av de 200 största bolagen,

Skr. 2015/16:130

baserat på marknadsvärdet, som är noterade på de nordiska börserna i Köpenhamn, Helsingfors, Oslo och Stockholm.

För 2015 var avkastningsmålet 15,4 procent (indexutveckling om 12,9 procent plus överavkastningsmål om 2,5 procent). Detta innebär att Sjätte AP-fonden inte lyckades nå upp till målet under 2015, då avkastningen uppgick till 12,2 procent. Exklusive den likvida reserven

uppgick avkastningen för	investeringsverksamheten däremot	till
14,7 procent under 2015.	För femårsperioden 2011‒2015	var

avkastningsmålet 13,4 procent och för tioårsperioden 2006–2015 var det 11,0 procent per år. Avkastningen under de båda perioderna var 5,8 respektive 5,7 procent, vilket innebär att fonden inte har nått upp till styrelsens avkastningsmål under nämnda tidsperioder. Nuvarande avkastningsmål infördes 2012 och är anpassat för investeringsstrategin som infördes 2011. Detta gör att avkastningsmålet är mindre relevant för perioden före 2012.

Tabell 4.15 Sjätte AP-fondens redovisade nominella avkastning efter kostnader (procent)

	2015	2014	2011-2015	2006-2015
Total avkastning efter kostnader	12,2	6,5	5,8	5,7
Avkastningsmål fr.o.m. 2012	15,4	19,5	13,4	11,0

Differens	-3,2	-13,0	-7,6	-5,3

Fondkapital per verksamhetsområde

Sjätte AP-fonden delar in affärsverksamheten i investeringsverksamhet och likviditetsförvaltning. Investeringsverksamheten består av investeringar direkt i företag samt indirekta investeringar i företag via fonder. I investeringsstrategin ingår att bredda portföljen av fondinvesteringar, och detta omfattar även en geografisk breddning till fonder som inte enbart har ett nordiskt fokus. I tabell 4.16 framgår resultatet och det utgående kapitalet för respektive affärsområde.

Tabell 4.16 Sjätte AP-fondens resultat och fondkapital per affärsområde

	Resultat		Kapital 151231
Miljoner kronor	2015	2014	Mnkr	Procent
Företagsinvesteringar	1 788	372	12 380	46,9
Fondinvesteringar	720	796	6 964	26,4
Likviditetsförvaltning & riskhantering	465	371	7 034	26,6
Gemensamt kapital netto	-	-	39	0,1
Interna förvaltningskostnader	-59	-50	-
Gemensamma kostnader	-47	-48	-

Totalt	2 867	1 441	26 417	100,0

Investeringsverksamheten

Företagsinvesteringarnas marknadsvärde uppgick till 12,4 miljarder kronor vid 2015 års slut och resultatet före kostnader uppgick till 1,8 miljarder kronor under året. Företag i mogen fas (buyout) stod för

merparten av	marknadsvärdet och resultatet (11,4 respektive
1,7 miljarder	kronor). Resultatet motsvarar en avkastning på

17,4 procent. Företag i tidig fas (venture capital) hade ett marknadsvärde

på 1,0 miljarder kronor på vid	2015 års	slut och	resultatet blev
90 miljoner kronor under året.	Resultatet	motsvarar	avkastning på

10,8 procent. Sedan start (1997‒2015) uppgår avkastningen för buyout till 15,4 procent och för venture capital till -14,9 procent. Företags-

investeringar i det mogna segmentet överträffar målet sedan	start
(12,5 procent), men ligger något under målet de senaste tio	åren

(11,0 procent). Det svaga resultatet för venture capital är främst ett resultat av tidigare strategisk inriktning.

Fondinvesteringarnas marknadsvärde uppgick till 7,0 miljarder kronor vid 2015 års slut och resultatet under året uppgick till 0,7 miljarder kronor. Av fondinvesteringars marknadsvärde utgjorde kapitalet inom buyout-portföljen 5,5 miljarder kronor och denna del av portföljen stod för 0,5 miljarder kronor av resultatet. Det marknadsvärderade kapitalet inom venture capital uppgick till 1,5 miljarder kronor och denna del av portföljen stod för 0,2 miljarder kronor av resultatet under 2015. Sedan start (1997‒2015) uppgår avkastningen för buyout till 14,7 procent och för venture capital till -2,0 procent. Investeringar i det mogna segmentet överstiger målet både för perioden 1997‒2015 och för perioden 2006‒2015. Nuvarande strategi innebär att nya utfästelser fokuseras mot riskkapitalfonder som gör investeringar i mogna bolag. Utfästelser till venture capital-fonder görs fortfarande, om än i mindre utsträckning än tidigare.

Likviditet

Likviditetsförvaltningen utgör den del av Sjätte AP-fondens kapital som inte är investerat inom investeringsverksamheten. Syftet med likviditets- reserven är att upprätthålla god betalningsberedskap, vilket bl.a. behövs för att kunna genomföra ny- och tilläggsinvesteringar och för att hantera de finansiella risker som kan uppstå inom verksamheten. Förvaltningen ska ske med tillfredsställande riskspridning. Investeringarna görs i räntebärande värdepapper med hög likviditet. Målsättningen för förvaltningen av räntebärande värdepapper är att uppnå en avkastning i linje med OMRX T-Bill. Utöver detta har likviditetsförvaltningen också till uppgift att hantera de finansiella risker som kan uppstå inom verksamheten samt vid behov upplåna kapital.

Vid 2015 års slut uppgick likviditetsreserven till 7,0 miljarder kronor (6,4 miljarder kronor året innan), varav en investering i Lannebo Microcap utgjorde 1,5 miljarder kronor (1,6 miljarder kronor året innan). Resultatet för likviditetsförvaltningen som helhet uppgick till 465 miljoner kronor (371 miljoner kronor året innan).

Sedan den genomförda strategiförändringen 2011 har Sjätte AP-fonden omstrukturerat portföljen för direktinvesteringar, vilket inneburit att ett antal bolag avyttrats. Samtidigt har mogna bolag inom både företags- och fondinvesteringar fortsatt att leverera stora inflöden. Likviditeten bedöms därför vara större i dag än vad som kan anses nödvändig för att parera den totala portföljens in- och utflöden samt optimera den kortsiktiga avkastningen. Aktiviteten inom investeringsverksamheten förväntas vara

Skr. 2015/16:130

hög de kommande åren varför likviditetsreserven över tid förväntas minska.

Sjätte AP-fondens utvärdering

Enligt lag är Sjätte AP-fonden ålagd att utvärdera styrelsens förvaltning av fondmedlen med utgångspunkt i de mål som fonden har fastställt för sin placeringsverksamhet. Utvärderingen utgår från de lagstadgade målen för Sjätte AP-fonden och styrelsens tolkning av uppdraget: att Sjätte AP- fonden ska skapa långsiktigt hög avkastning och hålla en tillfredsställande riskspridning genom placeringar på riskkapital- marknaden. Utvärderingen sammanställs i en separat rapport: Styrelsens utvärdering av Sjätte AP-fondens verksamhet 2015. Fondens resultat redovisas ovan. Nedan redovisas en del av utvärderingens slutsatser bl.a. vad gäller strategival och arbetet med hållbarhetsfrågor.

Av utvärderingen framgår att Sjätte AP-fondens styrelse är övertygad om att nuvarande strategi, som bygger på den framgångsrika investe- ringshistoriken inom buyout-segmentet, är rätt inriktning för investeringsverksamheten. Utgångspunkten är att investera både direkt i företag och indirekt genom fonder. Investeringar i fonder inkluderar såväl medelstora riskkapitalfonder som stora buyout-fonder- Investeringar i tidig fas (venture capital) görs endast via fonder och mer selektivt än tidigare. Direktinvesteringar i företag görs i mogna bolag och företrädesvis tillsammans med andra finansiella och industriella investerare. Utgångspunkten vid direktinvesteringar är att Sjätte AP- fonden tar en minoritetsposition och arbetar nära, eller via, en samarbets- partner.

Genom denna strategi uppkommer betydande synergieffekter i investeringsverksamheten, då organisationen består av kompetenser för både direkt- och fondinvesteringar. Denna kombination ger Sjätte AP- fonden en unik position på marknaden och därmed fler intressanta investeringsmöjligheter. Styrelsen anser att organisationen har väl utvecklade metoder och modeller för att bedöma och utvärdera investeringar i enskilda företag, vilka används i samband med genomlysning och analys av fonder som vid investeringstillfället redan äger portföljbolag. Verksamheten inom direktinvesteringar utökar samtidigt sina kontaktytor genom nätverken av samarbetspartners. På så sätt uppkommer nya affärsmöjligheter vilket skapar en unik, och för tillgångsslaget, kostnadseffektiv förvaltning. Att nå den position som Sjätte AP-fonden har i dag är ett resultat av långsiktigt upparbetade relationer både inom företag- och fondinvesteringar.

I samband med den nya strategin som antogs 2011 påbörjades ett omfattande förändringsarbete av Sjätte AP-fondens portfölj. En mängd innehav har avyttrats de senaste åren, samtidigt som nya innehav adderats inom direkt- och fondinvesteringar. Allt i enlighet med den strategin. I investeringsplanen ingår att ytterligare bredda portföljen av fondinvesteringar. Som noterats i tidigare utvärderingar så innefattar detta även en viss geografisk breddning till fonder som inte enbart har ett nordiskt fokus. I linje med detta har det internationella inslaget i investeringsverksamheten ökat genom att det under året har etablerats ett antal nya samarbeten med paneuropeiska fonder. Styrelsen finner att den

påbörjade geografiska breddningen har utvecklats väl vilket också Skr. 2015/16:130 resulterat i nya strategiska kontaktnät där Sjätte AP-fonden kan utgöra en

attraktiv nordisk samarbetspartner.

Ambitionsnivån inom hållbarhetsområdet är fortsatt hög och under året har det operativa arbetet gentemot innehaven intensifierats ytterligare. Privat Equity som ägarform ger goda möjligheter till en aktiv ägarstyrning och kan därför präglas av ett tydligt kravställande med kontinuerlig uppföljning, rapportering och utvärdering. Vid Sjätte AP- fondens interna rapportering ingår hållbarhetsanalys som en integrerad del. Under året har också ett projekt genomförts avseende mätning och analys av koldioxidavtryck, både för portföljen som helhet, liksom för enskilda innehav samt för Sjätte AP-fondens egen verksamhet. Resultaten skapar transparens, möjliggör kravställande samt påverkar andra aktörer inom onoterat ägande att initiera liknande analyser.

4.6Första‒Fjärde och Sjätte AP-fondernas kostnader och personal

Detta avsnitt behandlar buffertfondernas interna och externa för- valtningskostnader samt antalet anställda. De interna kostnaderna består av personalkostnader och övriga administrationskostnader. De externa förvaltningskostnaderna utgörs av kostnader för den förvaltning buffert- fonderna köper in och som tas upp i resultaträkningen.

Interna förvaltningskostnader 2011‒2015

De interna kostnaderna för buffertkapitalets förvaltning uppgick till 892 miljoner kronor under 2015 (tabell 4.17). Jämfört med föregående år motsvarar detta en ökning med 49 miljoner kronor (5,8 procent). Under 2015 ökade de interna kostnaderna för samtliga buffertfonder. Andra och Tredje AP-fonderna står för merparten av ökningen med 17 respektive 14 miljoner kronor. Andra AP-fonden hade högst interna kostnader och Fjärde AP-fonden näst högst interna kostnader under 2015. I de interna förvaltningskostnaderna för Tredje AP-fonden ingår en s.k. förgäves- kostnad relaterad till en missad budgivning i samband med en möjlig infrastrukturinvestering. De interna förvaltningskostnaderna redovisas som rörelsens kostnader i respektive buffertfonds resultaträkning.

Skr. 2015/16:130	Tabell 4.17 Buffertfondernas interna förvaltningskostnader (mnkr)

		2015	2014	2013	2012	2011

	Första AP-fonden	185	177	161	177	155
	Andra AP-fonden	212	195	178	169	159
	Tredje AP-fonden	192	178	173	183	155
	Fjärde AP-fonden	197	195	187	179	179
	Sjätte AP-fonden	106	98	98	116	120
	Summa	892	843	797	824	766

Källor: Respektive AP-fonds årsredovisning för 2015.

Interna och externa kostnader för 2015 och 2014

Kostnader för extern förvaltning utgörs av fasta provisionskostnader (arvode till externa förvaltare) för noterade och onoterade tillgångar samt depåkostnader (kostnader för förvaring av värdepapper). Kostnaderna för extern förvaltning tas upp i respektive buffertfonds resultaträkning som en negativ post i rörelsens intäkter.

Tabell 4.18 Buffertfondernas interna och externa förvaltningskostnader (mnkr)

		2015			2014
	Interna	Externa	Totalt	Interna	Externa	Totalt
Första AP-fonden	185	308	493	177	279	459
Andra AP-fonden	212	321	533	195	286	481
Tredje AP-fonden	192	170	362	178	162	340
Fjärde AP-fonden	197	128	325	195	101	296
Sjätte AP-fonden	106	21	127	98	22	120

Summa	892	948	1 840	843	850	1 693

Andel av fondkapital			0,15%			0,15%

Källor: Respektive AP-fonds årsredovisning för 2015.

De sammanlagda kostnaderna för intern och extern förvaltning uppgick till 1 840 miljoner kronor under 2015 (tabell 4.18). Jämfört med 2014 motsvarar detta en ökning med 147 miljoner (8,7 procent). Mellan 2013 och 2014 var motsvarande kostnadsökning 13 procent. En del av förklaringen till denna ökning är valutakursförändringar, eftersom framför allt provisionskostnaden men även vissa andra kostnader i betydande utsträckning betalas i utländsk valuta (framför allt amerikanska dollar).

Kostnadernas andel av det totala fondkapitalet uppgick till 0,15 procent under 2015, vilket är oförändrat jämfört med 20147. Kostnadsandelen för Andra AP-fonden ökade med 0,01 procentenheter, medan den minskade

7 Kostnadsandelen beräknas i förhållande till medelvärdet mellan årets in- och utgående

fondkapital.

med 0,02 procentenheter	för Sjätte AP-fonden. För övriga fonder var Skr. 2015/16:130
kostnaden oförändrad i förhållande till fondens kapital (tabell 4.19).
Tabell 4.19 Buffertfondernas förvaltningskostnadsandel (procent)

	Kostnadsandel 2015	Kostnadsandel 2014

Första AP-fonden	0,17	0,17
Andra AP-fonden	0,18	0,17
Tredje AP-fonden	0,12	0,12
Fjärde AP-fonden	0,11	0,11
Sjätte AP-fonden	0,51	0,53

Källor: Respektive AP-fonds årsredovisning för 2015.

Posten kostnader för extern förvaltning är inte heltäckande eftersom den inte omfattar prestationsbaserade arvoden. Prestationsbaserade arvoden betalas endast ut under förutsättning att den externa förvaltningen överträffat uppställda mål. Arvodena reducerar redovisningsmässigt direkt investeringarnas avkastning och därmed nettoresultatet för respektive tillgångskategori. Denna typ av arvoden är framför allt ganska vanligt förekommande för noterade tillgångar, dock mer sällsynta för onoterade tillgångar. Under 2015 ökade de prestationsberoende förvaltningsarvodena till sammanlagt 346 miljoner kronor (289 miljoner kronor året innan), se tabell 4.20.

Tabell 4.20 Prestationsbaserade arvode för noterade och onoterade tillgångar (mnkr)

		2015			2014
	Noterade	Onoterade	Summa	Noterade	Onoterade	Summa
	tillgångar	tillgångar		tillgångar	tillgångar

Första AP-fonden	34	0	34	30	4	34
Andra AP-fonden	144	0	144	88	0	88
Tredje AP-fonden	85	28	113	91	12	103
Fjärde AP-fonden	55	0	55	64	0	64
Sjätte AP-fonden	0	0	0	0	0	0

Summa	318	28	346	273	16	289

Källor: Respektive AP-fonds årsredovisning för 2015.
Personal
Personalkostnaderna utgör huvuddelen av de interna förvaltningskost-
naderna för AP-fonderna. Vid 2015 års slut var antalet anställda vid
Första–Fjärde och Sjätte AP-fonderna totalt 256, vilket kan jämföras med
260 vid föregående årsskifte. Vid Första–Fjärde AP-fonderna var antalet
anställda mellan 51 och 64 och vid Sjätte AP-fonden 31. Den totala
andelen kvinnor var 37 procent, vilket var oförändrat jämfört med året
innan. Sjätte AP-fonden har störst andel kvinnor (48 procent).
Som framgår av tabell 4.21 hade Andra–Fjärde AP-fonderna rörliga
ersättningsprogram för sina anställda. Sammanlagt uppgick de rörliga
ersättningarna under 2015 till 12,2 miljoner kronor, vilket kan jämföras	35
	35

Skr. 2015/16:130 med 14,5 miljoner kronor föregående år. Styrelsen, verkställande direktören och övriga i ledningsgruppen omfattades inte av programmen. Första och Sjätte AP-fonderna hade inte några sådana ersättnings- program.

Tabell 4.21 Antal anställda i buffertfonderna och rörlig ersättning 2015

	Anställda	Andel kvinnor	Rörlig ersättning
	(antal)	(procent)	(mnkr)
Första AP-fonden	55	35	Nej
Andra AP-fonden	64	34	4,0
Tredje AP-fonden	51	33	3,9
Fjärde AP-fonden	55	38	4,3
Sjätte AP-fonden	31	48	Nej

Totalt	256	37	12,2

Not. Uppgifter per 31 dec 2015. Första och Sjätte AP-fonderna har inga incitamentsprogram. Programmen i övriga buffertfonder omfattar inte styrelse, VD och ledningsgrupp. Rörlig ersättning för anställda i Andra, Tredje och Fjärde AP-fonderna är exkl. sociala avgifter.

Källor: Respektive AP-fonds årsredovisning 2015.

4.7Sjunde AP-fondens redovisade resultat

Sjunde AP-fonden är det statliga alternativet inom premiepensions- systemet. Fonden förvaltar premiepensionen för de sparare som avstått från att välja fonder och för de sparare som aktivt valt det statliga alternativet.

Sjunde AP-fonden förvaltar två fonder i premiepensionssystemet, de s.k. byggstensfonderna AP7 Aktiefond och AP7 Räntefond. Byggstens- fonderna bildades i maj 2010 inom ramen för de förändringar i premie- pensionssystemet som riksdagen fattade beslut om under 2009 (prop. 2009/10:44 och bet. 2009/10:SfU9). Målsättningen var att den samman- lagda statliga pensionen skulle bli högre. De två tidigare fonderna Premiesparfonden (tidigare förvalsalternativet) och Premievalsfonden (det statliga alternativet på Pensionsmyndighetens fondtorg) ersattes i och med detta.

Sex nya produkter lanserades, varav AP7 Aktiefond och AP7 Ränte- fond är valbara på fondtorget. Baserat på dessa två fonder erbjuder Sjunde AP-fonden ytterligare fyra produkter, vilka är valbara vid sidan av fondtorget. De fyra produkterna: AP7 Såfa (fondportfölj med livscykelprofil), AP7 Offensiv (75 procent aktiefond), AP7 Balanserad (50 procent aktiefond) och AP7 Försiktig (33 procent aktiefond). Samt-

liga består av olika kombinationer av de två byggstensfonderna.
Vid slutet	av 2015	förvaltade Sjunde AP-fonden sammanlagt
283 miljarder	kronor,	motsvarande	34 procent av	kapitalet	i
premiepensionssystemet.		Av beloppet	uppgick AP7	Aktiefond	till

261 miljarder kronor och AP7 Räntefond till 22 miljarder kronor.

AP7 Såfa Skr. 2015/16:130

För de sparare som avstått från att välja fond inom premiepensions- systemet placeras medlen i AP7 Såfa (Statens årskullsförvaltningsalter- nativ). Formellt är Såfa ingen fond utan en instruktion till Pensionsmyndigheten om hur placeringar för respektive sparare ska göras i AP7 Aktiefond och AP7 Räntefond. Såfa är en kombination av de båda fonderna, där proportionerna ändras över tiden beroende på hur gammal spararen är. I unga år är alla pengarna placerade på aktie- marknaden för att kunna ge en högre avkastning. Mellan 56 och 75 års ålder ökas andelen räntesparande successivt för att ge större trygghet närmare pensionen. Avkastningen i Såfa är således en sammanvägning av resultatet för de ingående byggstensfonderna AP7 Aktiefond och AP7 Räntefond enligt den faktiska fördelningen mellan fonderna i Såfa totalt. Vid utgången av 2015 hade 3,3 miljoner premiepensionssparare förvalsalternativet Såfa, vilket motsvarande ca 48 procent av spararna. Såfa är valbar, men kan inte kombineras med andra fonder i premie- pensionssystemet.

Målet för Såfa är att uppnå en avkastning som är minst lika bra som genomsnittet av de privata fonderna i premiepensionssystemet. Under 2015 uppgick avkastning i Såfa till 6,3 procent, jämfört med 6,7 procent för de privata premiepensionsfonderna. Under perioden den 24 maj 2010 ‒ 31 december 2015 genererade Såfa i genomsnitt en avkastning på 14,7 procent per år, medan premiepensionsindex hade en genomsnittlig avkastning på 8,2 procent per år. Förvalsalternativets avkastning från starten (hösten 2000) fram till 2015 års slut uppgick till 115,3 procent, jämfört med 50,2 procent för de privata premiepensionsfonderna.8 Justerat för rabatter uppgick den genomsnittliga avkastningen för förvalsalternativet under perioden 2001‒2015 till 5,9 procent, vilket var 2 procentenheter högre än premiepensionsindex under samma period.

Tabell 4.22 Förvalsalternativens avkastning (NAV-kurser, procent per år)

	2015	2014	2013	2012	2011	2001-2015
Förvalsalternativet Såfa	6,3	29,3	32,0	17,4	-10,5	5,9
Privata fonder	6,7	15,1	15,7	10,5	-10,4	3,9
Differens	-0,4	14,2	14,3	6,9	-0,1	2,0

Not. Förvalsalternativet avser AP7 Såfa från och med den 24 maj 2010, dessförinnan Premiesparfonden. Privata fonder avser genomsnittliga avkastningen i de privata fonderna i premiepensionssystemet. Avkast- ningen för 2000–2015 redovisas i årsredovisningen som total avkastning och genomsnittlig avkastning baserat på en period av tretton år och två månader (skattning av den tidsperiod sedan förvaltningen inom premiepensionssystemet startade hösten 2000).

8 Före maj 2010 då Såfa startade följde avkastningen för förvalsalternativet (Premiesparfonden) i stort den genomsnittliga avkastningen för de privata alternativen i premiepensionssystemet. Premiesparfonden hade dock en lägre risk än den genomsnittliga risknivån i övriga fonder. Såfa har en högre risk jämfört med den genomsnittliga risknivån i

övriga fonder.

Skr. 2015/16:130

AP7 Aktiefond

Det förvaltade kapitalet i AP7 Aktiefond uppgick till 261,1 miljarder kronor vid 2015 års slut (235,7 miljarder kronor året innan). Avkast- ningen enligt NAV-kursmodellen uppgick under 2015 till 6,6 procent (31,1 procent året innan).

Målet för AP7 Aktiefond är att vid den valda risknivån uppnå en långsiktigt hög avkastning som överträffar avkastningen för jämförelseindex. På den grunden har styrelsen valt följande strategi:

Placera fondens tillgångar globalt i aktier och aktierelaterade finansiella instrument med bred branschmässig spridning (basportföljen).

Använda hävstång för att öka risken och den förväntade avkastningen.

Ytterligare öka avkastningsmöjligheterna genom aktiv förvaltning på

vissa utvalda marknader (alfakällor och taktiska placeringar). Basportföljen består av 97 procent globala aktier (svenska aktier ingår i globala aktier) och 3 procent riskkapitalinvesteringar. Basportföljen förvaltas i huvudsak passivt genom externa förvaltare. Tillgångsslaget riskkapitalplaceringar omfattar indirekta placeringar i onoterade företag genom olika fondkonstruktioner. Tillämpning av hävstång i förvaltningen gör att placeringsutrymmet är större än fondkapitalet.

Hävstångsgraden motsvarar normalt runt 150 procent av fondkapitalet. För att skydda fondkapitalet kan styrelsen på rekommendation från verkställande direktören reducera storleken från dess normalnivå. Under 2015 beslutade styrelsen om en gradvis nedtrappning av hävstångsgraden från dess normalnivå till 125 procent. Nedtrappningen genomfördes under perioden maj‒september. Vid slutet av 2015 motsvarade hävstångsgraden 123,6 procent av fondkapitalet (62,3 miljarder kronor).

Den aktiva förvaltningen består framför allt av taktisk allokering och förvaltning av aktier enligt förvaltningsmodellen ”lång/kort” (s.k. ren alfaförvaltning). Förvaltningen omfattar även valutor, där aktiv förvaltning även tillämpas. Taktisk allokering innebär främst avsteg från beslutad hävstångsgrad inom intervallet ±12 procentenheter.

Tabell 4.23 Avkastning före kostnader AP7 Aktiefond (procent per år)

	2015	2014	2013
AP7 Aktiefond	6,6	31,1	34,0
Jämförelseindex	6,2	30,8	35,3

Differens	0,4	0,3	-1,3

Totalavkastningen för AP7 Aktiefond var 6,6 procent under 2015, vilket var drygt 0,4 procentenheter bättre än jämförelseindex (tabell 4.23). Den positiva utvecklingen under 2015 förklaras av uppgången på den globala aktiemarknaden, vilken förstärktes av hävstången och den svenska kronans försvagning. Den aktiva förvaltningen bidrog till 124 miljoner kronor och den taktiska allokeringen till 101 miljoner kronor (beroende på en lägre aktieexponering än jämförelsenormen på 150 procent).

AP7 Räntefond	Skr. 2015/16:130
Det förvaltade kapitalet i AP7 Räntefond uppgick till 22,1 miljarder
kronor vid 2015 års slut (17,5 miljarder kronor året innan). Under 2015
uppgick avkastningen till 0,8 procent, vilket var 0,1 procentenheter lägre
än avkastningen i fondens jämförelseindex (tabell 4.24).
För AP7 Räntefond har Sjunde AP-fondens styrelse fastställt målet att
fondens avkastning minst ska motsvara avkastningen för jämförelse-
index, Handelsbankens ränteindex HMT74 (indexet utgörs av svenska
statsobligationer och säkerställda obligationer med en genomsnittlig
duration av 2 år). Utifrån målet har Sjunde AP-fondens styrelse beslutat
om räntefondens strategiska inriktning. Strategin är att placera fondens
tillgångar i svenska ränterelaterade finansiella instrument med låg
kreditrisk så att den genomsnittliga räntebindningstiden normalt är två år.
Placeringarna görs genom intern förvaltning och har under 2015 gjorts
passivt mot fondens jämförelseindex. Detta innebär att placeringarna vid
2015 års slut i huvudsak utgjordes av svenska statsobligationer och
svenska säkerställda obligationer. Den modifierade durationen i
portföljen var 1,9 procent vid utgången av 2015, vilket var oförändrat
jämfört med året innan.

Tabell 4.24 Avkastning före kostnader AP7 Räntefond (procent per år)

	2015	2014	2013
AP7 Räntefond	0,8	2,8	1,8
Jämförelseindex	0,9	2,9	1,9

Differens	-0,1	-0,1	-0,1
Resultat för verksamheten
Under 2015 uppgick Sjunde	AP-fondens	intäkter av rörelsen	till

320,8 miljoner kronor (240,5 miljoner kronor året innan). Kostnaderna, inklusive räntenetto, uppgick till 180,3 miljoner kronor (163,8 miljoner kronor året innan). Resultatet för myndigheten Sjunde AP-fonden blev således 140,5 miljoner kronor (76,8 miljoner kronor året innan). Det balanserade resultatet vid 2015 års slut var 217,1 miljoner kronor (76,6 miljoner kronor året innan).

Kostnader och personal

Förvaltningsavgifterna för AP7 Aktiefond och AP7 Räntefond uppgick till 0,12 respektive 0,05 procent av förvaltat kapital (0,12 respektive 0,05 procent året innan). Detta kan jämföras med att den genomsnittliga förvaltningsavgiften för de 830 fonder som ingick i premiepensions- systemet vid 2015 års slut var 0,31 procent (0,92 procent före rabatter).

I Sjunde AP-fonden förekommer ingen rörlig ersättning till anställda. Antalet tillsvidareanställda var under större delen av 2015 tjugotre personer varav tio kvinnor.

Skr. 2015/16:130 5	Utvärdering av AP-fondernas
	förvaltningsresultat
5.1	Buffertfondernas bidrag till
	inkomstpensionssystemet

Regeringens bedömning: Fondkapitalet i buffertfonderna uppgick till 1 230 miljarder vid slutet av 2015. Den ackumulerade avkastningen sedan den 1 januari 2001 är 712 miljarder kronor, vilket motsvarar en genomsnittlig avkastning på 5,4 procent per år. Som jämförelse har inkomstindex under motsvarande period i genomsnitt stigit med 3,0 procent per år. Buffertfonderna har följaktligen bidragit positivt till inkomstpensionssystemets långsiktiga finansiering. Buffertfondernas riskspridning i tillgångsallokeringen har bidragit till att dämpa svängningarna i fondkapitalet. Buffertfonderna har fortsatt att sprida riskerna genom att de senaste åren öka allokeringen av kapitalet till andra tillgångar än aktier och obligationer, s.k. alternativa tillgångar. Första–Fjärde AP-fonderna har även successivt minskat allokeringen till räntebärande tillgångar ned mot den i lag fastlagda miniminivån om 30 procent av totala tillgångar. Inkomstpensionssystemets känslighet för AP-fondernas avkastning är något högre än tidigare. Detta är en följd av att buffertfondernas andel av tillgångssidan har ökat något de senaste åren, delvis som ett resultat av stark tillväxt i buffertkapitalet. Dessutom innebär det nuvarande lågränteläget att systemet är mer känsligt än tidigare för en negativ utveckling på aktiemarknaden. AP-fondernas räntebärande tillgångar kan inte förväntas mer än i begränsad utsträckning agera buffert för avkastningen, om aktiemarknaden skulle utvecklas negativt. Den allt mer diversifierade allokeringen av tillgångarna i Första–Fjärde AP- fonderna till en högre andel alternativa tillgångar, kan dock förväntas ha en dämpande effekt vid en eventuell svagare utveckling på aktiemarknaden.

Regeringens bedömning i föregående års skrivelse: Buffertfonderna gjorde ett samlat resultat på 147 miljarder 2014 och fondkapitalet uppgick i slutet av 2014 till 1 185 miljarder kronor. En stor andel aktier i portföljerna samt en fortsatt mycket stark utveckling av aktie- och obligationsmarknaderna bidrog positivt. Dessutom hade Första–Fjärde AP-fonderna under 2014 en hög valutaexponering jämfört med tidigare år, vilket innebar att valutaexponeringen genererade positiva bidrag för samtliga fonder, främst till följd av en stigande dollarvärdering. Buffertfonderna genererade under perioden 2001‒2014 en avkastning på i genomsnitt på 5,3 procent per år. Det överstiger mer än väl ökningen i inkomstindex (3,1 procent), som styr uppräkningen av skulden i inkomstpensionssystemet. Förvaltningen av buffertkapitalet har därmed bidragit positivt till den långsiktiga finansieringen av systemet.

McKinsey: Fram till 2007 balanserade inkomstpensionssystemet varje år (balanstalet översteg 1,0). Skulderna i systemet växte mer än avgifts-

tillgångarna fram till 2007, men buffertfondernas utveckling gjorde att

systemet balanserade. Åren 2008 och 2009 balanserade inte systemet Skr. 2015/16:130 (balanstalet understeg 1,0), framför allt till följd av att skulderna i syste-

met växte snabbare än avgiftstillgångarna. Utvecklingen i systemet 2008 och 2009 innebar att inkomstpensionen i absoluta tal skrevs ner 2010 och 2011 med 3,0 procent respektive 4,3 procent. Åren 2010 och 2011 balanserade systemet igen (balanstalet översteg 1,0) framför allt beroende på att avgiftstillgångarna växte till följd av ökad sysselsättning och att pensionsskulden skrevs ner.

Sedan 2012 har systemet balanserat med undantag för 2012 då en stark utveckling av buffertfonderna inte räckte till för att kompensera för en betydande uppskrivning av pensionsskulden. Utvecklingen under 2015 leder till att inkomstpensionen kommer att skrivas upp med 3,1 procent 2017. Förändringar i pensionsskulden och även avgiftstillgångarna har betydande påverkan på systemet som helhet, medan buffertfonderna endast utgör en mindre del av tillgångssidan. Dock har buffertfondernas betydelse för systemet ökat något över tid, eftersom buffertkapitalets andel av tillgångarna har ökat från 10 procent 2001 till 14 procent 2015.

Sammantaget för hela perioden 2001–2015 har buffertfonderna bidragit positivt till balansen i systemet genom att generera en avkastning som överstiger inkomstindex.

Skälen för regeringens bedömning

Buffertfonderna bidrog till pensionssystemets finansiering

Första–Fjärde och Sjätte AP-fonderna avkastade sammantaget 65 miljarder kronor under 2015, vilket innebär att buffertkapitalet – efter överföring av 21,6 miljarder kronor till inkomstpensionssystemet – uppgick till 1 230 miljarder kronor i slutet av 2015. Den ackumulerade avkastningen sedan den 1 januari 2001 är 712 miljarder kronor, vilket motsvarar en genomsnittlig avkastning på 5,4 procent per år. Som jämförelse har inkomstindex under motsvarande period i genomsnitt stigit med 3,0 procent per år. Den långsiktiga avkastningen för buffertfonderna ligger därmed betydligt över det index som ligger till grund för uppräkningen av skulden i inkomstpensionssystemet. Buffert- fonderna har följaktligen bidragit positivt till inkomstpensionssystemets långsiktiga finansiering.

Skr. 2015/16:130	Tabell 5.1	Första–Fjärde och Sjätte AP-fondernas utveckling
		2001–2015 (mdkr och procent)

								Ack. förändring
			2015	2014	2013	2012	2011	och årlig
			2015	2014	2013	2012	2011	avkastning
								avkastning
								2001–2015

	Totalt fondkapital (mdkr)1		1230	1185	1058	958	873	684
	Avkastning (mdkr)		65	147	128	101	-17	712
	Avkastning (%)2		5,5	14,1	13,5	11,6	-1,9	5,4
	Inkomstindex (%)		2,1	0,5	3,7	4,9	1,9	3,0

Not 1: Totalt utgående fondkapital per 31 december resp. år. För perioden 2001–2014 visas kapitalförändring från 1 jan 2001.

Not 2: Avkastning per fond viktat med genomsnittligt kapital för vartdera år, geometriskt genomsnitt 2001- 2015.

Källa: McKinsey, bilaga 9.

Buffertfonderna bidrar till riskspridning

Buffertfondernas avkastning har sedan starten 2001 uppvisat betydande variationer. Detta visas i figur 5.1 nedan där de stora börsnedgångarna 2001,2002, 2008 och 2011 avtecknar sig tydligt. Första–Fjärde AP-fonderna började placera sina tillgångar 2001 (mitt i den s.k. it-börskraschen). De kraftiga börsfallen 2001 och 2002 innebar att den ackumulerade avkastningen understeg inkomstindex fram till 2004. År 2005–2007 var bidraget från fonderna positivt, men i samband med finanskrisen mer akuta skede 2008 vände utvecklingen för att åter bli lägre än inkomstindex. Från och med 2010 överstiger buffertfondernas långsiktiga avkastning åter igen inkomstindex. Under 2015 överstiger avkastningen av buffertkapitalet om 5,4 procent uppräkningen i inkomst- index som var 3,0 procent.

Figur 5.1 Buffertfondernas avkastning (fondkapitalets förändring) i jämförelse med inkomstindex (mdkr)

1200				1230
				1185
1100
				1058

1000		899	895	958
900
		858		873
800			827
		769
700
	579	646	707
600
	565	577
500
		488
400

	2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Inkomstindex Buffertkapital

Not. Fondkapitalet vid utgången av respektive år.

Källa: Regeringens beräkningar. Simulerade resultat för inkomstindex baseras på antagandet att fondkapitalet växer med en avkastning som motsvarar inkomstindex och årliga nettoflöden

Buffertfondernas riskspridning i den övergripande tillgångsallokeringen Skr. 2015/16:130 har bidragit till att dämpa svängningarna i fondkapitalet. Fondernas

investeringar i räntebärande tillgångar bidrog med hög avkastning till fondkapitalets utveckling under 2001–2011, eftersom svenska och utländska räntebärande papper då hade högre genomsnittlig avkastning än aktier. Under åren 2012 till 2014 gav en stark generell utveckling på aktiemarknaden, speciellt på den svenska aktiemarknaden, ett betydande positivt bidrag till avkastningen. Buffertfonderna har fortsatt att sprida riskerna genom att de senaste åren öka allokeringen av kapitalet till andra tillgångar än aktier och obligationer, s.k. alternativa tillgångar. Dessa uppgick i slutet av 2015 till 21 procent av det sammanlagda kapitalet i Första–Fjärde AP-fonderna jämfört med 4 procent så sent som 2006. Första–Fjärde AP-fonderna har även successivt minskat allokeringen till räntebärande tillgångar ned mot den i lag fastlagda miniminivån om 30 procent. Vid slutet av 2015 utgjorde räntebärande tillgångar 32 procent av totala tillgångar jämfört med 38 procent i slutet av 2007. Under 2015 hade fondernas räntebärande tillgångar ett mycket begränsat eller negativt bidrag till avkastningen, medan alternativa tillgångar och däribland speciellt fastigheter bidrog positivt till avkastningen under 2015.

Figur 5.2 Faktisk tillgångsallokering Första till Fjärde AP-fonderna (procent av fondernas faktiska portfölj, 100 procent = SEK mdkr)

Buffertfonderna och den automatiska balanseringen i pensionssystemet

Tabell 5.2 nedan visar en analys av buffertfondernas bidrag till inkomst- pensionssystemets finansiering. Kolumnerna 1 och 2 visar det verkliga utfallet i buffertfondernas resultat i förhållande till det (simulerade) resultat som skulle ha uppkommit om buffertkapitalet i stället hade följt utvecklingen i inkomstindex. Kolumn 3 visar skillnaden mellan det verk-

liga utfallet och det simulerade resultatet. Kolumn 4 visar den ackumu-

Skr. 2015/16:130 lerade skillnaden i kolumn 3 över tid. Den ackumulerade differensen kan sättas i relation till det av Pensionsmyndigheten redovisade över- eller underskottet i inkomstpensionssystemet (kolumn 5).

Trots att buffertfondernas bidrag till pensionssystemet var negativ under åren 2001–2004 (se ackumulerad differens), var pensionssystemet netto ändå i balans. Skillnaden mellan avgiftstillgången (värde av de framtida avgiftsbetalningarna till systemet) och pensionsskulden var då tillräckligt stor för att kunna absorbera förlusterna i buffertfonderna. Däremot var det ackumulerade överskottet från buffertfonderna större än överskottet i pensionssystemet 2005–2007, vilket innebar att buffert- fonderna bidrog till att den automatiska balanseringen inte aktiverades under åren. Detta visar att buffertfonderna, trots sin begränsade andel av tillgångsmassan, kan ha en kontracyklisk karaktär och betydelse för om den automatiska balanseringen aktiveras eller inte.

	Tabell 5.2	Buffertfondernas bidrag till pensionssystemets finansiering
		(mdkr)

		Resultat	Simulerade		Ackumulerad			Netto
	buffertfonder		resultat	Differens	Ackumulerad		pensions-
	buffertfonder		resultat	Differens		differens	pensions-
		(utfall)	(inkomstindex)			differens	systemet
		(utfall)	(inkomstindex)				systemet

		K1	K2	K3		K4		K5

	2001	-26	8	-34		-34
	2002	-86	17	-103		-137		60
	2003	81	33	47		-90		58
	2004	64	23	41		-49		9
	2005	114	17	97		48		28
	2006	83	20	63		111		100
	2007	37	24	13		124		18
	2008	-195	35	-230		-106		-243
	2009	136	50	86		-20		-323
	2010	84	3	81		61		103
	2011	-17	16	-33		28		157
	2012	101	41	60		88		-80
	2013	128	32	96		184		127
	2014	147	4	143		327		423
	2015	65	18	47		374		171
	Buffertfondernas negativa resultat 2008 på 195 miljarder kronor bidrog
	dock till att den automatiska balanseringen i inkomstpensionssystemet
	aktiverades. Man bör dock notera att påfrestningarna i pensionssystemet
	var så stora 2008 och 2009 att inte ens ett rimligt positivt resultat i
	buffertfonderna hade kunnat förhindra den automatiska balanseringen
	från att aktiveras. För att utjämna påverkan på inkomstpension beslutade
	riksdagen 2009 att balanstaket fr.o.m. 2008 ska räknas på ett genom-
	snittligt värde på buffertfonderna under tre år. Åren 2010 och 2011 var
44	nettot i	pensionssystemet återigen		positiv med		visst bidrag		från
44

buffertfonderna. År 2012 bidrog fonderna positivt, men eftersom Skr. 2015/16:130 pensionsskulden skrevs upp rejält (inkomstindex var 4,9 procent 2012) så

blev nettot i pensionssystemet negativt och den automatiska balanseringen aktiverades. Utvecklingen i buffertkapitalet under åren 2013‒2015 har bidragit till att balanseringen inte aktiverats under denna period. Sammantaget är slutsatsen att buffertfonderna utgör en mindre del av tillgångarna i inkomstpensionssystemet (14 procent 2015), men utvecklingen i buffertfonderna har vid ett flertal tillfällen haft betydelse för om inkomstpensionerna ska räknas upp med inkomstindex eller inte.

Sedan starten 2001 har avkastningen i buffertfonderna uppgått till i genomsnitt 5,4 procent per år, vilket är 2,4 procentenheter högre än inkomstindex för perioden. Det ackumulerade överskottet i fonderna överstiger uppräkningen enligt inkomstindex med 374 miljarder kronor. Regeringen konstaterar att trots en svår start på 2000-talet, och en mycket svag utveckling 2008, bidrar buffertfonderna nu till förmögenhetsbildningen i inkomstpensionssystemet som det var tänkt när det nuvarande AP-fondssystemet infördes 2001. Det är dock viktigt att konstatera att de senaste åren har utvecklingen på aktiemarknaden varit mycket stark och detta har bidragit till förmögenhetsbildningen. Det är sannolikt inte rimligt att förvänta sig en motsvarande stark utveckling på de globala aktiemarknaderna framöver.

Regeringen konstaterar att inkomstpensionssystemets känslighet när det gäller AP-fondernas avkastning för närvarande är något högre än tidigare. Detta är ett resultat av att buffertfondernas andel av tillgångs- sidan i inkomstpensionssystemet har ökat något de senaste åren, delvis som ett resultat av stark tillväxt i buffertkapitalet. Det nuvarande lågränteläget innebär även att systemet är mer känsligt än tidigare för en negativ utveckling på aktiemarknaden. AP-fondernas räntebärande tillgångar kan inte förväntas mer än i begränsad utsträckning agera buffert för avkastningen om aktiemarknaden skulle utvecklas negativt. En sådan negativ utveckling skulle därför kunna få genomslag för inkomstpensionssystemets beräkningar. En alltmer diversifierad allokering av tillgångarna i Första–Fjärde AP-fonderna till en högre andel alternativa tillgångar, kan under perioder dock förväntas ha en dämpande effekt av en eventuell svagare utveckling på aktiemarknaden.

5.2Utvärdering av Första‒Fjärde AP-fondernas förvaltning

5.2.1Strategisk förvaltning

Regeringens bedömning: Första–Fjärde AP-fondernas avkastning överstiger i stort sett fondernas respektive interna mål för de längre tidsperioderna. Första–Fjärde AP-fonderna fortsätter att fokusera på de långsiktiga strategiska beslutet vilket är positivt. Första–Fjärde AP- fonderna har dessutom fortsatt att gradvis utveckla sina respektive förvaltningsmodeller, vilket har lett till en utökad diversifiering av buffertkapitalet. Det bedöms leda till en bättre riskspridning i

förvaltningen av buffertkapitalet, vilket är positivt.

Skr. 2015/16:130

Det är lämpligt att Första–Fjärde AP-fonderna utarbetar en gemensam definition för vad som ska klassificeras som alternativa tillgångar, med syfte att därefter redovisa tillgångarna i Första–Fjärde AP- fonderna utifrån denna jämförbara definition. På så sätt kan det skapas förutsättning för utvärdering och analys av fondernas innehav i alternativa tillgångar både när det gäller bidrag till nettoavkastning efter kostnader och till diversifieringen av portföljerna. Det är positivt att Första–Fjärde AP-fonderna har olika preferenser för avvägningen mellan avkastning och risk. AP-fonderna bör dock vidareutveckla hur risken mäts för att öka enhetligheten i rapportering och därmed förbättra möjligheten till jämförelser.

Regeringens bedömning i föregående års skrivelse: Första–Fjärde AP-fondernas avkastning överstiger i stort sett fondernas respektive interna mål oavsett vilken period som väljs, vilket delvis förklaras av den övergripande tillgångsallokeringen med en fortsatt hög andel aktier. Första–Fjärde AP-fonderna fortsätter att fokusera på de långsiktiga strategiska beslutet vilket är positivt. Det är även positivt att Första– Fjärde AP-fonderna har fortsatt att utveckla sina respektive förvaltningsmodeller i olika riktningar, vilket har lett till en utökad diversifiering. Detta bedöms leda till en bättre riskspridning i förvaltningen av buffertkapitalet.

McKinsey: En utvärdering av Första–Fjärde AP-fondernas genom- snittliga årliga avkastning efter kostnader gentemot deras långsiktiga nominella avkastningsmål visar att samtliga fonder har uppnått sina långsiktiga avkastningsmål under den senaste femårsperioden och sedan starten 2001. Även den senaste tioårsperioden har alla fonderna förutom Andra AP-fonden uppnått sina långsiktiga avkastningsmål. Det är dock viktigt att notera att orsaken till att Andra AP-fonden inte uppnått sitt avkastningsmål sedan starten är att fonden haft ett högre avkastningsmål än övriga fonder.

Skälen för regeringens bedömning: Styrelserna för respektive Första–Fjärde AP-fonderna sätter det övergripande målet för verksam- heten. Målen skiljer sig något åt mellan fonderna. Första AP-fonden har haft som mål att nå en nominell avkastning på 5,5 procent per år. Det målet ändrades fr.o.m. den 1 januari 2015 till en målsättning i reala termer (4,0 procent per år under en rullande tioårsperiod). De andra tre fonderna hade sedan tidigare reala avkastningsmål. Även Andra AP- fonden reviderade fr.o.m. 1 januari 2015 sitt långsiktiga avkast- ningsantagande från 5,0 procent till 4,5 procent realt med hänvisning till lågränteläget. Därmed har alla fonderna fr.o.m. 2015 långsiktiga målsättningar på mellan 4,0 procent och 4,5 procent per år i reala termer.

Den starka utvecklingen på aktiemarknaderna de senaste åren, i synnerhet den svenska, innebär att Första–Fjärde AP-fonderna uppnår sina respektive avkastningsmål för fem- och tioårsperioden. Även sedan starten 2001 har alla fonderna förutom Andra AP-fonden uppnått sina långsiktiga avkastningsmål. Det är dock viktigt att notera att orsaken till att Andra AP-fonden inte uppnått sitt avkastningsmål sedan starten är att fonden haft ett högre avkastningsmål än övriga fonder. Observera att AP- fondernas mål i figur 5.3 nedan i förekommande fall räknats om i nominella termer.

Figur 5.3

Avkastning och mål Första–Fjärde AP-fonden (procent)

Skr. 2015/16:130

Figuren ovan visar att spridningen i avkastning mellan Första–Fjärde AP-fonderna minskar med tidshorisonten. Under de längre tidsperioderna är spridningen mellan fonderna begränsad. För femårsperioden stiger den till 2,0 procentenheter för att under 2015 uppgå till 2,8 procentenheter.

Det är i och för sig naturligt att spridningen i avkastning blir mindre ju längre tidsperiod som betraktas. Delvis beror dock den ökade spridningen i avkastning även på fondernas fortlöpande arbete med att utveckla sina respektive förvaltningsmodeller och investeringsstrategier. Sedan 2008 har fonderna genomfört viktiga förändringar, t.ex. vad gäller arbetssätt och ökat fokus på medelfristiga strategiska allokeringsbeslut i förhållande till kortsiktig aktiv förvaltning och ökat mandat för verkställande direktör att fatta strategiska investeringsbeslut.9

Inom ramen för den samlade förskjutningen i tillgångsallokering – en minskad andel räntetillgångar till förmån för investeringar i alternativa tillgångar – har fonderna alltmer divergerat i hur tillgångarna fördelas mellan olika tillgångsslag. Det illustreras t.ex. av att Fjärde AP-fonden har 56 procent aktier i portföljen (varav 18 procent svenska aktier) och 10 procent i alternativa tillgångar (varav 7 procentenheter fastigheter), medan Första AP-fonden har 39 procent aktier och 29 procent alternativa tillgångar i portföljen. Även Andra och Tredje AP-fonderna har fortsatt öka sin andel alternativa tillgångar, som uppgår till 24 respektive 23 procent av respektive fonds totala tillgångsmassa. Dessa två fonder har i dag en liknande fördelning mellan räntor och aktier i övrigt men skillnaderna är stora i fråga om strategi och allokering inom ramen för de olika tillgångsslagen. Andra AP-fonden har t.ex. en betydande allokering till tillväxtmarknader både när det gäller aktier och obligationer. Effekten av fondernas alla förvaltningsbeslut har blivit en ökad spridning i tillgångsallokeringen mellan Första–Fjärde AP-fonderna. Sammantaget

9 McKinsey, bilaga 9.

Skr. 2015/16:130

hjälper ökat strategiskt fokus och strategiska allokeringsförändringar till att förklara utfall och spridning i avkastning de senaste åren.

Regeringen ser positivt på förhållandet att Första–Fjärde AP-fonderna alltmer kommit att fokusera på de mer långsiktiga strategiska besluten i förhållande till det kortfristiga perspektivet. Det är primärt det strategiska perspektivet och den övergripande tillgångsallokeringen som bestämmer hur avkastning och risk utvecklas i den samlade kapitalförvaltningen.

Regeringen ser även positivt på den ovan nämnda spridningen av allokering av Första–Fjärde AP-fondernas tillgångar, som är ett resultat av Första–Fjärde AP-fondernas alltmer diversifierade förvaltnings- modeller. Detta bedöms bidra till ökad riskspridning i buffertkapitalet. Regeringen anser dock att det är viktigt att AP-fonderna kritiskt granskar respektive fonds valda förvaltningsmodell löpande, för att kontinuerligt identifiera möjligheter till förbättringar.

Alternativa tillgångar

Första–Fjärde AP-fonderna har successivt ökat tillgångsallokeringen till alternativa investeringar, såsom fastigheter, riskkapital, hedgefonder, konvertibler, jordbruk, och infrastruktur från omkring 3 procent under perioden 2001‒2005 till 10 procent 2010 och 21 procent 2015. Fondernas ökade allokering till alternativa investeringar grundar sig delvis på ett arbete med att utveckla respektive fonds förvaltningsmodell för att nå större diversifiering och därmed bättre möjlighet till avkastning. Enligt McKinsey har AP-fondernas allokering till alternativa investeringar bidragit positivt till totalavkastningen. McKinsey bedömer att under perioden 2011‒2015 har vissa alternativa tillgångar för några av AP- fonderna haft en avkastning som varit runt den dubbla jämfört med den övriga portföljen. Under 2015 bidrog alternativa investeringar med mellan 1,9 och 2,6 (framför allt driven av starkt utveckling i avkastning för fastigheter och riskkapital) procentenheter av totalavkastningen som uppgick till mellan 4,0 och 6,8 procent. Eftersom alternativa tillgångar i framför allt Första, Andra och Tredje AP-fonderna har blivit en betydande andel av den totala portföljen så finns det anledning att mer i detalj analysera bidraget till nettoavkastning (dvs. efter kostnader) från alternativa investeringar. De beräkningar som McKinsey har gjort är inte jämförbara mellan AP-fonderna och inte heller kompletta för de längre tidsperioderna. Dessutom är det viktigt att analysera i vilken utsträckning alternativa tillgångar har lett till en diversifiering av risken i placeringarna, eftersom det har varit ett viktigt argument för en ökad allokering till alternativa tillgångar.

McKinsey konstaterar i en rekommendation i årets utvärdering att det finns anledning för Första–Fjärde AP-fonderna att införa en gemensam och tydlig klassificering av alternativa tillgångar, eftersom definitionen inte är konsistent i dag. Det gör jämförelser och analyser av alternativa tillgångar svårare.

Regeringen anser att det är lämpligt att Första–Fjärde AP-fonderna utarbetar en gemensam definition för vad som ska klassificeras som alternativa tillgångar. Därefter bör Första–Fjärde AP-fonderna redovisa sina tillgångar i enlighet med denna definition för att underlätta utvärdering och analys av fondernas innehav i alternativa tillgångar både

när det gäller bidrag till nettoavkastning efter kostnader och till diver- sifieringen av portföljerna. Regeringen ser nämligen ett behov av att fördjupa analysen kring vilket bidrag alternativa tillgångar har till portföljen i form av diversifiering och bidrag till avkastning efter kostnader.

Valutaeffekter 2015

En aspekt när det gäller allokering mellan svenska och utländska tillgångar är valutaeffekter. En AP-fond får inte utsätta mer än maximalt 40 procent av sina tillgångar för valutarisk, även om en större andel av kapitalet är investerat i utländska tillgångar. Hur fonderna hanterar sin valutaposition kan få betydande effekter på avkastningen under kortare perioder då valutakurser förändras. En jämförelse fonderna emellan kring vilket bidrag valutapositioner ger till avkastningen försvåras av att fonderna redovisar valutaeffekter på olika sätt. Under 2015 skiljde sig utfallet i bidrag från valutapositioner åt. Till exempel hade valutaeffekter ingen påverkan på totalavkastningen för Andra AP-fonden under 2015 medan de för Tredje och Fjärde AP-fonderna utgjorde 2 procentenheter av den totala avkastningen. Valutaeffekter kan inte förväntas vara uthålliga över tid, utan variera betydligt mellan år och mellan AP- fonderna och kan därmed inte förväntas vara ett bestående bidrag till den långsiktiga avkastningen från buffertkapitalet.

Internationell jämförelse

Buffertfonderna kan jämföras med ett antal utländska pensionsfonder som har liknande uppdrag i respektive lands pensionssystem. En direkt jämförelse försvåras dock av stora skillnader när det gäller organisation, placeringsregler, investeringsinriktning och valutaeffekter (avkastningen redovisas i lokal valuta för respektive pensionsfond) etc. Dessutom är statistiken i figur 5.4 från olika datum, eftersom vissa internationella institutioner rapporterar senare än vad AP-fonderna gör. Det innebär sammantaget en begränsad jämförbarhet mellan pensionsfonderna i urvalet i figuren. Det finns därför skäl att inte dra för stora växlar på en sådan jämförelse utan det ska snarare betraktas som en indikation på hur väl buffertfonderna presterat.

I det fall en jämförelse ändå görs bör fokus vara på den långsiktiga avkastningen. Under perioden 2006–2015 avkastade buffertfonderna 5,9 procent, vilket är något lägre än snittet, 6,4 procent, för de förvaltare som fonderna jämförs med, men är i linje med nivån på avkastningen i CalPERS (USA) och CDPQ (Kanada) se figur 5.4. AP-fonderna har i dag en tillgångsallokering som är jämförbar med tillgångsallokeringen hos de amerikanska och kanadensiska förvaltarna. Så var dock inte fallet i början av den jämförda perioden, eftersom AP-fonderna relativt nyligen ökat allokeringen till alternativa tillgångar. AP-fonderna har i dag en betydligt högre andel alternativa tillgångar än de nordiska jämförelse- objekten, ATP (Arbetsmarknadens tilläggspension) och SPU (Statens Pensionsfond utland), vilket även det försvårar jämförelser. Under perioden 2006‒2015 överträffades buffertfondernas resultat dock av ATP, som generade en avkastning om 7,4 procent. ATP har under perioden haft en särskild strategi när det gäller ränteexponering och har

Skr. 2015/16:130

Skr. 2015/16:130 gynnats av trendmässigt fallande räntor. Under 2015 innebar denna strategi dock en betydligt lägre avkastning, 0,9 procent, jämfört med avkastningen om 7,4 procent under tioårsperioden. SPU genererade 5,1 procent i avkastning under tioårsperioden 2006‒2015, medan avkastningen var negativ 2015. SPU har en betydande andel (60 procent) av tillgångarna i aktier och dessutom bara i globala aktier. SPU får inte investera i norska tillgångar, vilket försvårar jämförelsen av avkastningen mellan SPU och AP-fonderna.

Figur 5.4 Buffertfondernas avkastning jämfört med valda utländska pensionsfonder

Första AP-fonden

Första AP-fondens fondkapital uppgick till 290 miljarder kronor vid slutet av 2015. Fondens genomsnittliga avkastning för tioårsperioden 2006–2015 uppgick till 5,5 procent nominellt per år (efter kostnader), vilket innebar att Första AP-fonden uppnådde styrelsens långsiktiga mål för den senaste tioårsperioden. Första AP-fonden införde ett nytt mål fr.o.m. den 1 januari 2015, om en genomsnittlig real avkastning efter kostnader på 4,0 procent per år över en tioårsperiod i stället för det tidigare målet om en genomsnittlig nominell avkastning efter kostnader på 5,5 procent per år mätt över en tioårsperiod.

Första AP-fonden har under 2015 inte ändrat den strategiska allokeringen, men den faktiska tillgångsallokeringen till aktier hade vid 2015 års slut minskat från 46 till 38 procent från samma tidpunkt 2014 medan alternativa tillgångar hade ökat från 25 till 29 procent. Alternativa tillgångar inkluderar bl.a. investeringar i hedgefonder, fastigheter, riskkapitalbolag och en s.k. riskparitetsportfölj. Den ökande andelen var främst drivet av ett antal större investeringar inom infrastruktur och fastigheter såsom investeringen av 12,5 procent i Ellevio (tidigare Fortum) och ett strategiskt partnerskap mellan Andra AP-fonden och

TIAA (The Teachers Insurance and Annuity Association) om en portfölj Skr. 2015/16:130 om cirka 37 miljarder i europeiska konstorsfastigheter.

Första AP-fonden införde en uppdaterad förvaltningsmodell fr.o.m. den 1 januari 2015 bestående av en övergripande tillgångsallokering som beslutas årligen av styrelsen och verkställs av fonden dels genom en strategisk tillgångsfördelning med omkring tio års investeringshorisont, dels genom en dynamisk allokering och operativ förvaltning med noll till fem års investeringshorisont.

Figur 5.5 Första AP-fondens tillgångsallokering 2001 till 2014 (procent av totala tillgångar, 100 % = SEK miljarder)1, 2

Andra AP-fonden

Andra AP-fondens fondkapital uppgick till 301 miljarder kronor vid slutet av 2015. Fondens genomsnittliga avkastning för tioårsperioden 2006‒2015 uppgick i genomsnitt till 5,8 procent per år (efter kostnader), vilket understeg något fondens långsiktiga avkastningsantagande. Under tioårsperioden har detta mål varierat mellan 4,0‒5,0 procent realt. Med en genomsnittlig inflation om 1,5 procent under tioårsperioden, motsvarar detta enligt McKinseys beräkningar ett justerat avkastningsmål om 6,2 procent. Andra AP-fonden har fr.o.m. den 1 januari 2015 justerat ned det långsiktiga reala avkastningsantagandet från 5 till 4,5 procent. Förändringen är en följd av lägre förväntade räntor även i det långa perspektivet.

Andelen räntebärande tillgångar minskade marginellt under 2015 till 32 procent (33 procent året innan). Allokeringen till globala aktier i mogna marknader minskade, vilket ledde till att andelen aktier sjönk från 48 procent från 44 procent jämfört med 2014. Fonden har fortsatt en hög exponering mot tillväxtmarknader inom alla tillgångsslag.

Fonden har även fortsatt att öka vikten av alternativa tillgångar från 19 procent till 24 procent, vilket främst påverkades av ytterligare investeringar i fastigheter och kinesiska A-aktier.

Skr. 2015/16:130 Figur 5.6	Andra AP-fondens tillgångsallokering 2001 till 2014
	(procent av totala tillgångar, 100 % = SEK miljarder)1

Tredje AP-fonden

Tredje AP-fondens fondkapital uppgick till 303 miljarder kronor vid slutet av 2015. Fondens genomsnittliga avkastning för tioårsperioden 2006–2015 uppgick till 5,8 procent per år (efter kostnader), vilket översteg fondens långsiktiga mål om 5,5 procent per år. Detta baseras på ett underliggande mål om 4,0 procent real avkastning och inflation i genomsnitt om 1,5 procent under tioårsperioden.

Tredje AP-fondens styrelse beslutar om fondens strategiska portfölj utifrån sex riskklasser: aktier, räntor, kredit, inflation, valuta och absolutavkastande strategier (Under 2015 slog Tredje AP-fonden ihop riskklasserna Övrig Exponering och Absolutavkastande strategier). Fonden har därmed ett koncept som skiljer sig från de övriga Första– Fjärde AP-fonderna. Fondens verkställande direktör ges mandat att genomföra strategin inom ramen för vissa exponeringsintervall mot en riskklass.

I termer av riskklasser hade Tredje AP-fonden en fördelning på 47 procent aktier vid slutet av 2015, vilket var en marginell minskning från 48 procent vid slutet 2014. Allokeringen till riskklassen räntor minskade från 24 till 22 procent och till riskklass krediter från 8 till 5 procent. Däremot ökade allokeringen till riskklassen inflation från 17 till 20 procent på grund av utökade investeringar framför allt inom infrastruktur och fastigheter.

En omvandlad, mer traditionell, tillgångsklassificering finns i figur 5.7 nedan. Aktier står då för 44 procent, räntor för 33 procent och alternativa tillgångar för 23 procent.

Figur 5.7	Tredje AP-fondens tillgångsallokering 2001 till 2014	Skr. 2015/16:130
	(procent av totala tillgångar, 100 % = SEK miljarder)1

Fjärde AP-fonden

Fjärde AP-fondens fondkapital uppgick till 310 miljarder kronor vid slutet av 2015. Fondens genomsnittliga avkastning för tioårsperioden 2006‒2015 uppgick till 6,7 procent per år (efter kostnader), vilket översteg fondens långsiktiga mål. Det underliggande målet i form av real avkastning uppgår till 4,5 procent och justerat för 1,5 procents inflation under tioårsperioden motsvarar det ett nominellt mål om 6,0 procent per år.

Fjärde AP-fonden arbetar på lång sikt med normalportföljen med en tidshorisont på 40 år, och den beslutas av styrelsen en gång per år. Normalportföljen kompletteras med strategisk förvaltning med en horisont på 3–15 års sikt. Den strategiska förvaltningen utgår från normalportföljen och är baserad på medelfristig marknadsanalys och portföljanalys. Taktisk förvaltning på upp till 3 års tidshorisont är också en viktig komponent i fondens förvaltningsmodell.

Under 2015 har Fjärde AP-fonden minskat exponering mot noterade aktier med drygt 2 procentenheter och samtidigt ökat exponering mot räntebärande tillgångar och fastigheter med 1 procentenhet vardera. Inom ramen för räntebärande tillgångar minskade exponeringen mot kreditobligationer med drygt 3 procentenheter, medan den ökade mot statsobligationer med motsvarande andel.

Skr. 2015/16:130 Figur 5.8	Fjärde AP-fondens tillgångsallokering 2001 till 2015
	(procent av totala tillgångar, 100 % = SEK miljarder)1

Första−Fjärde AP-fondernas finansiella risk

För att kunna göra en rättvisande bedömning av Första–Fjärde AP- fondernas avkastning är det viktigt att även studera den finansiella risken. Graden av risktagande kompletterar bilden av fondernas förvaltning och på vilket sätt fonderna fullgör sina uppdrag inom inkomst-pensions- systemet. Nedan redovisas Första–Fjärde AP-fondernas riskjusterade avkastning i termer av sharpekvoter (se faktaruta 5.1), som tar hänsyn till marknadsrisken och risken för att värdet på en tillgång förändras av förändringar i värderingen av de underliggande tillgångarna. Dessa beräknade sharpekvoter kan avvika från fondernas egna redovisade värden då samma definition av riskfri ränta använts för samtliga fonder över hela tidsperioden. Historiskt har dock fonderna använt olika definitioner av riskfri ränta. Från och med 2014 har Första–Fjärde AP- fonderna använt samma definition för riskfri ränta.

Tabell 5.3		Första–Fjärde AP-fondernas riskjusterade avkastning					Skr. 2015/16:130
		(sharpekvot totalportfölj)1 2015, femårsperiod 2011–2015,
		tioårsperiod 2006–2015 och juli 2001 till 2015 (procent)

	2015	2014	2011–2015	2006–2015	2001–2015
AP1	0,5	2,6	1,1	0,5		0,5
AP2	0,5	2,5	1,0	0,5		0,5
AP3	1,0	2,8	1,2	0,6		0,6
AP4	0,8	2,5	1,2	0,6		0,5

Not 1: Sharpekvot på Första–Fjärde AP-fondernas totalportfölj. Liknande mönster kan utläsas av sharpekvoten på fondernas likvidportföljer.

Not 2: Sharpekvoten baseras på årlig avkastning före kostnader, med svensk 12 mån skuldväxel 2001–2010 och 2-årig statsobligation 2011–2013 samt 260 handelsdagar per år.

Källa: McKinsey, bilaga 9.

Den höga genomsnittliga riskjusterade avkastningen under den senaste femårsperioden förklaras av en stark utveckling på aktiemarknaden. För femårsperioden var skillnaderna i den riskjusterade avkastningen liten mellan de olika fonderna. Under 2015 var skillnaderna större då den riskjusterade avkastningen varierade mellan 0,5 procent för Första och Andra AP-fonderna, 0,8 procent för Fjärde AP-fonden och 1,0 procent för Tredje AP-fonden.

McKinsey har även studerat portföljernas risk i termer av Value-at- Risk (VaR), som anger den maximala förlust som portföljen med en viss sannolikhet riskerar göra under en viss tidsperiod. Under den senaste tioårsperioden har skillnaderna mellan Första–Fjärde AP-fonderna varit relativt små, medan skillnaderna under den senaste femårsperioden har varit något större. Fjärde AP-fondens högre avkastning både i totalportföljen och i likvidportföljen har skapats genom att ta en högre risk uttryckt som VaR (se figur 5.9). McKinsey konstaterar att även om volatilitet och VaR är vedertagna mått på risk, finns det en debatt kring i vilken utsträckning måtten är relevanta för att mäta risk för en pensionsfond med lång tidshorisont och utan solvenskrav.

Regeringen anser att AP-fonderna bör fortsätta arbeta för att vidareutveckla hur risken i förvaltningen mäts på ett lämpligt sätt i en pensionsfond. Enhetlighet i rapportering ökar jämförbarheten. Generellt anser dock regeringen att det är positivt att Första–Fjärde AP-fonderna har olika preferenser för avvägningen mellan avkastning och risk. Sammantaget ökar det riskspridningen och robustheten i statens samlade fonderade buffertkapital.

Skr. 2015/16:130

Figur 5.9

Value-at Risk för Första–Fjärde AP-fondernas likvidportföljer

Not 1: Value at Risk (VaR) är ett riskmått som med 95 procents sannolikhet anger en portföljs maximala förlust under en specifik tidsperiod.

Not 2: Jämförelse visar ungefär samma mönster för totalportföljen. Källa: McKinsey, bilaga 9.

Faktaruta 5.1 Risk- och avkastningsmått

I skrivelsen används vissa riskbegrepp. Risk definieras ofta med utgångspunkt i statistiska spridningsmått som beskriver hur tillgångs- priser eller räntor varierar omkring ett medelvärde. Ett sådant ofta använt spridningsmått är standardavvikelse, som mäts i procent.

Ett vanligt mått på riskjusterad avkastning är Sharpekvoten som är erhållen avkastning utöver riskfria räntan dividerad med avkast- ningens risk, dvs. standardavvikelse. Man kan alternativt uttrycka det som att Sharpekvoten mäter erhållen riskpremie per riskenhet.

Ett riskmått som är viktigt för förvaltare är aktiv risk. Den aktiva risken visar i hur hög grad en förvaltare avviker från jämförelseindex. Den aktiva risken mäts med standardavvikelsen avseende förvaltarens avkastning i förhållande till jämförelseindex. Ett mått på riskjusterad avkastning som utgår från graden av avvikelse från jämförelseindex är informationskvoten som jämför överavkastning (s.k. aktiv avkast- ning) i förhållande till jämförelseindex med aktiv risk. Därmed uttrycker informationskvoten förhållandet mellan aktiv avkastning och aktiv risk.

Avkastningen på det totala fondkapitalet beräknas som en kapital- vägd avkastning i form av en internränta (internal rate of return, IRR). Därmed beaktas inte bara ingående och utgående fondkapital utan också effekterna av alla flöden till och från den aggregerade buffertfonden. Dessa flöden, som i normalfallet består av inbetalning av pensionsavgifter, utbetalning av pensioner samt administrations-

kostnader, administreras av Pensionsmyndigheten. Den kapitalvägda	Skr. 2015/16:130
avkastningen ger ett korrekt uttryck för den procentuella avkastning
som har kommit pensionssystemet till del, justerad för flödeseffekter,
och kan därför jämföras med inflationen eller med andra förvaltares
resultat. Alternativet är att beräkna en tidsvägd avkastning, som
bortser från konsekvenserna av flöden. Den tidsvägda avkastningen
mäter den hypotetiska avkastning som skulle ha blivit resultatet om
det inte förekommit några flöden alls. Detta senare mått anses vara
relevant vid utvärdering av fondförvaltare, eftersom dessa inte rår över
andelsägarnas beslut att köpa och sälja fondandelar. AP-fonderna
rapporterar en tidsvägd avkastning, eftersom de inte har inflytande
över in- och utbetalningar av pensionsavgifter och pensioner.

5.2.2	Aktiv förvaltning

Regeringens bedömning: Första–Fjärde AP-fondernas		aktiva
förvaltning brister i jämförbarhet över tid och det är därför svårt att
dra några långtgående slutsatser kring denna. Det kan dock
konstateras att resultaten för Första–Fjärde AP-fondernas aktiva
förvaltning har förbättrats den senaste femårsperioden. Andra och
Fjärde AP-fonderna har mål för den aktiva avkastningen och båda
fonderna uppnår respektive fonds mål för femårsperioden 2011‒2015.
För 2015 är det enbart Andra AP-fonden som uppnår målet.
Avkastningen från den aktiva förvaltningen utgör dock en begränsad
del av den totala avkastningen. Det är främst strategiska beslut och
den övergripande tillgångsallokeringen som förklarar den största delen
av utvecklingen av resultat och risk i AP-fondernas kapitalförvaltning.

Regeringens bedömning i föregående års skrivelse: Första–Fjärde
AP-fondernas aktiva förvaltning brister i jämförbarhet över tid och det är
svårt att dra långtgående slutsatser. Betydelsen av den aktiva
förvaltningen bör inte överdrivas, eftersom resultaten, enligt de
beräkningar som McKinsey gör baserat på det tillgängliga underlaget,
utgör en begränsad del av fondernas samlade resultat. Enligt McKinseys
beräkningar uppgick dess andel av resultatet år 2014 till drygt 4 procent
av resultatet, vilket var en ökning från ett bidrag om 2 procent under
2013. De strategiska besluten och den övergripande tillgångsallokeringen
förklarar i stället den största delen av utvecklingen av resultat och risk i
AP-fondernas kapitalförvaltning. Första–Fjärde AP-fondernas strävan att
i ökad utsträckning fokusera på medelfristiga strategiska allokerings-
beslut i förhållande till kortsiktig aktiv förvaltning välkomnas.
Resultaten som genererats av Första–Fjärde AP-fondernas aktiva
förvaltning har förbättrats de senaste åren, både de årliga utfallen och på
femårssikt. Andra och Fjärde AP-fonderna, som redovisar riskjusterade
mått, har nått sina mål och en överavkastning i förhållande till tagna
risker. Det är viktigt att AP-fonderna är transparenta i redovisningen av
resultatet för den aktiva förvaltning som bedrivs inom fonderna.
McKinsey: Första–Fjärde AP-fonderna har över tid utvecklat sina
förvaltningsmodeller. Som följd av detta definierar och arbetar fonderna i
dag på	olika sätt med aktiv förvaltning. Det försvårar	historiska	57

Skr. 2015/16:130

jämförelser av aktiv avkastning samt jämförelser mellan fonderna. Flera av fonderna definierar i dag aktiv avkastning som meravkastning från totalportföljen jämfört med sina respektive jämförelseportföljer. Under 2015 samt under den senaste femårsperioden genererade samtliga fonder en positiv avkastning från sin aktiva förvaltning före kostnader.

Skälen för regeringens bedömning: Aktiv förvaltning i skrivelsen definieras i linje med McKinseys grundläggande utvärdering, dvs. aktiv förvaltning avser avvikelser mot jämförelseindex i syfte att tjäna pengar. McKinsey noterar att Första–Fjärde AP-fonderna har olika mål och arbetar med aktiv förvaltning på olika sätt. Därtill har fondernas defini- tioner ändrats vid flera tillfällen, vilket försvårar jämförelse mellan fonderna och över tid. Flera av fonderna har dessutom under de senaste åren minskat fokus på traditionell aktiv förvaltning relativt strategisk och taktisk tillgångsallokering.

Fjärde AP-fonden har mål för den aktiva avkastningen, dels att den strategiska aktiva avkastningen ska överstiga index med 0,75 procent för en femårsperiod, dels att den taktiska förvaltningen ska skapa 0,5 procentenheter avkastning över den strategiska portföljen per år i genomsnitt över en treårsperiod.

Även Andra AP-fonden har ett explicit mål för sin aktiva förvaltning och det är att den ska uppgå till 0,5 procent avkastning. Andra och Fjärde AP-fonderna uppnår inte sitt mål för aktiv avkastning under tioårsperioden 2005−2014 eller sedan start 2000. Under femårsperioden mellan 2011–2105 var den aktiva avkastningen för Andra AP-fonden 0,6 procent och för Fjärde AP-fonden 0,5 procent, vilket däremot innebär att båda fonderna uppnådde sina respektive mål under denna period. Under 2015 genererade Andra och Fjärde AP-fonderna aktiv avkastning om 1,0 respektive 0,1 procent, vilket innebar att Andra AP-fonden uppnådde sitt mål under 2015, men inte Fjärde AP-fonden.

Första och Tredje AP-fonderna säger sig inte bedriva aktiv förvaltning i traditionell mening sedan 2010, men det bör noteras att McKinsey ändå redovisar uppgifter för dessa fonder i de fall där förvaltningssegment passar in i definitionen ovan. I det här sammanhanget ingår t.ex. resul- tatet av Tredje AP-fondens absolutavkastande strategier och avvikelsen från jämförelseindex för den passiva förvaltningen.

Tabell 5.4 Första–Fjärde AP-fondernas aktiva avkastning 2011–2015 (procentenheter)

	2015	2014	2013	2012	2011	2011–2015
AP1	0,8	0,7	0,2	1,2	-0,2	0,5
AP2	1,0	0,5	0,5	1,2	-0,2	0,6
AP3	0,2	0,4	0,4	0,9	0,0	0,4
AP4	0,1	0,7	0,5	1,0	0,2	0,5

Källa: McKinsey, bilaga 9.

Fondernas aktiva förvaltning gav enligt McKinseys redovisning ett resultatintervall på 0,1–1,0 procent för 2015. Samtliga fonder visar även positiv avkastning på 0,4‒0,6 procent under femårsperioden (2011‒ 2015).

Riskjusterad avkastning i aktiv förvaltning	Skr. 2015/16:130
Ett mer ändamålsenligt sätt att utvärdera den aktiva förvaltningen är att
sätta resultatet i förhållande till risken. Informationskvoten anger över-
avkastning (s.k. aktiv avkastning) per enhet risk där måttet anger i hur
hög grad en förvaltare avviker från ett jämförelseindex (se faktaruta 5.1).
En hög informationskvot för en fond indikerar hög överavkastning i
förhållande till avvikelserna från jämförelseindex. Det är positivt att
Andra och Fjärde AP-fonderna publicerar detta mått på ett jämförbart
sätt, eftersom det möjliggör genomlysning av fondernas resultat. Andra
och Fjärde AP-fondernas informationskvot uppgick till 1,8 för Andra
AP-fonden och 1,4 för Fjärde AP-fonden under perioden 2011–2015. För
2015 var utfallet 2,4 respektive 0,2. Även Tredje AP-fonden redovisar
informationskvot men eftersom Tredje AP-fonden inte bedriver aktiv
förvaltning i traditionell mening är denna informationskvot inte
jämförbar med de för Andra och Fjärde AP-fonderna redovisade
informationskvoterna. Den är därför inte redovisad i tabellen nedan.

Tabell 5.5 Informationskvot avseende Första–Fjärde AP-fondernas aktiva förvaltning 2011–2015 och 2006–2015

	2015	2014	2013	2012	2011	2011–2015	2006–2015
AP1	-	-	-	-	-	-	-
AP2	2,4	1,7	1,6	4.2	-1.0	1,8	1,2
AP3	-	-	-	-	-	-	-
AP4	0,2	2,9	2,0	2,3	0,5	1,4	0,5

Not. Underlag saknas för att beräkna genomsnittlig informationskvot för Första och Tredje AP-fonderna.

Källa: McKinsey, bilaga 9.

Regeringen har varit tveksam till Första–Fjärde AP-fondernas aktiva förvaltning, främst till den del förvaltningen syftar till att överträffa marknadens genomsnittliga avkastning (s.k. aktiv förvaltning).

Regeringen noterar dock att utfallen för den aktiva förvaltningen har förbättrats de senaste åren – både de årliga utfallen och under femårsperioden. Samtliga fonder täcker, enligt den utvärdering som McKinsey redovisar, mer än väl kostnaderna för aktiv (och övrig) förvaltning under den senaste femårsperioden. Andra och Fjärde AP- fonderna, som även redovisar tydliga riskjusterade mål och mått, har nått sina avkastningsmål och en överavkastning i förhållande till de risker de tagit (i termer av informationskvot). Det bör också noteras att det finns kvalitativa argument som talar till förmån för aktiv förvaltning, t.ex. det att fonderna genom förvaltningen även får tillgång till information som kan utnyttjas produktivt i den mer strategiska och långsiktiga tillgångsförvaltningen.

Regeringen kan dock konstatera att det är svårt att dra några långtgående slutsatser om utfallen i den aktiva förvaltningen i Första– Fjärde AP-fonderna. Samtliga fonder har under utvärderingsperioden ändrat sina definitioner, vilket minskar jämförbarheten över tid.

Skr. 2015/16:130 Dessutom skiljer sig definitionerna åt mellan fonderna.10 En slutsats är att fondernas metoder och redovisning behöver utvecklas framöver, om mer kvalificerade bedömningar om resultatbidraget från den aktiva förvaltningen ska kunna göras.

Betydelsen av den aktiva förvaltningen för Första–Fjärde AP-fondernas resultatutveckling bör heller inte överdrivas. Strategiska beslut och den övergripande tillgångsallokeringen dominerar när det gäller hur avkastning och risk utvecklas i den samlade kapitalförvalt- ningen. Det är också tydligt att Första–Fjärde AP-fonderna de senaste åren alltmer kommit att fokusera på de medelfristiga strategiska allokeringsbesluten i förhållande till de mer kortfristiga perspektiven – vilket regeringen välkomnar.

5.3Utvärdering av Sjätte AP-fondens förvaltning

Regeringens bedömning: Sjätte AP-fondens avkastning 2006–2015 på 5,7 procent överstiger utvecklingen i inkomstpensionsindex om 3,0 procent, men var under fondens avkastningsmål som baseras på index för noterade bolag. Sjätte AP-fondens uppdrag och portföljsammansättning försvårar dock en sådan jämförelse. Fondens strategiska omriktning mot ökade investeringar i mogna bolag, som påbörjades 2011, framstår som välgrundad. Utvecklingen har varit fortsatt stark inom mogna bolag under 2015 såväl som under de längre utvärderingsperioderna.

Regeringens bedömning i föregående års skrivelse: Sjätte AP- fondens avkastning på 6,5 procent 2014 översteg inkomstpensionsindex men var lägre än det mål som fondens styrelse har fastställt i form av ett index för noterade aktier. Det strategiskifte som fonden har genomfört sedan 2011 mot investeringar i mogna bolag är för tidigt att utvärdera, men regeringen ser positivt på det konsekventa genomförandet av denna strategi.

McKinsey: Sjätte AP-fondens utveckling motsvarar en avkastning efter kostnader på 5,0 procent per år för perioden 1997−2015, 5,7 procent per år för perioden 2006−2015 samt 5,8 procent per år för perioden 2011–2015. Avkastningen under 2015 var 12,2 procent. Detta innebär att fonden inte har nått upp till styrelsens nya avkastningsmål under någon av dessa tidsperioder. Det är värt att notera att det avkastningsmål som infördes 2012 är anpassat för den nya investeringsstrategin som beslutades 2011, vilket gör avkastningsmålet mindre relevant för perioden före 2012. Sjätte AP-fondens uppdrag och portfölj- sammansättning samt att fonden är sluten försvårar även en direkt jämförelse av fondens avkastning med externa benchmark. Som referens kan dock nämnas att fondens avkastning under den senaste tioårs- perioden 2006–2015 varit lägre än index för noterade svenska småbolag

10 McKinsey, bilaga 9.

(MSCI Swedish Small Cap) och svenska mellanstora bolag (MSCI Swedish Mid Cap), men högre än inkomstindex.

Skälen för regeringens bedömning: Sjätte AP-fonden är en av de fem buffertfonderna i det svenska inkomstpensionssystemet, men den skiljer sig från de andra fyra i flera avseenden. Sjätte AP-fondens uppdrag är, enligt styrelsens tolkning, att uppnå långsiktigt hög avkastning med tillfredsställande riskspridning genom att investera i riskkapital, dvs. onoterade företag. Sjätte AP-fonden är en sluten fond, vilket innebär att fonden inte har några in- eller utflöden via pensionssystemet.

Sjätte AP-fondens resultat

Sjätte AP-fondens verksamhet har sedan starten 1996 genomgått flera förändringar. År 2011 genomfördes omfattande förändringar i styrelsen, ledning och organisationsstrukturen och verksamheten fick en tydligare strategisk inriktning. Strategin innebär att AP-fondens investeringar fokuseras på det s.k. buyout-segmentet (mogna bolag) där marknadens, liksom AP-fondens, historik när det gäller avkastning gör det rimligt att förvänta sig en god avkastning framöver. Under 2015 fortsatte det förändringsarbete som påbörjades 2011. Ett antal större transaktioner genomfördes under 2015. Avtal ingicks om en försäljning av Volvofinans Bank AB, en ny saminvestering i Sivantos genomfördes och Tobii börsnoterades.

Sjätte AP-fondens kapital har vuxit från 10,4 till 26,4 miljarder kronor under perioden 1996–2015. Portföljen har som helhet genererat en årlig avkastning på 5,0 procent sedan start. Avkastning för 2015 uppgick till 12,2 procent. Sjätte AP-fondens avkastningsmål sedan 2011 är att följa genomsnittsavkastningen för ett nordiskt jämförelseindex (SIX Nordic 200 CAP GI), med påslag för en riskpremie för onoterade bolag om 2,5 procentenheter (rullande femårsperiod). Det innebär att fonden inte nått upp till styrelsens avkastningsmål under någon av utvärderings- perioderna (se figur 5.10). Det bör dock noteras att jämförelsen för perioden före 2012 är mindre relevant på grund av den nya investeringsstrategin som infördes 2012. Dessutom kan det som McKinsey påpekar i sin utvärdering diskuteras om jämförelsen med ett index för noterade aktier är optimal, eftersom de värderingsprinciper som används för onoterade tillgångar tar begränsad hänsyn till börsens utveckling. Detta kan leda till en betydande avvikelse i perioder då aktiemarknaden utvecklas starkt negativt eller positivt. Dessutom försvåras jämförelsen av att Sjätte AP-fonden är en sluten fond, vilket gör att fonden behöver förvalta en likviditetsreserv (uppgående till omkring en fjärdedel av kapitalet 2015, 7,0 miljarder kronor) och denna bidrar enbart i liten utsträckning till avkastningen. Det är svårt att identifiera alternativa målsättningar som inte baseras på noterade index. Regeringen anser dock att Sjätte AP-fonden bör säkerställa att fondens mål är så relevant som möjligt. Regeringen anser därutöver att det är av vikt att Sjätte AP-fonden tydligt redovisar avvikelserna från det index som fonden har valt som målsättning och tydligt redovisar skillnaderna mellan förvaltning och värdering av onoterade tillgångar jämfört med förvaltning och värdering av noterade tillgångar.

Skr. 2015/16:130

Skr. 2015/16:130	Figur 5.10	Sjätte AP-fondens totala portfölj. Genomsnittlig årliga
		avkastning efter kostnader (procent)

Det bör noteras att Sjätte AP-fonden för samtliga tidsperioder med marginal har överträffat inkomstindex – det index som utgör benchmark för buffertfonderna i förhållande till inkomstpensionssystemet. Sjätte AP-fonden har därmed bidragit till den långsiktiga finansieringen av till- gångssidan i inkomstpensionssystemet, även om fonden är sluten och för närvarande inte är en del av flödet inom inkomstpensionssystemet i övrigt.

Sjätte AP-fondens investeringsverksamhet

Sjätte AP-fondens investeringsverksamhet ger i ett avkastningsperspektiv en splittrad bild, eftersom avkastningen inom de olika marknadssegmenten har varierat kraftigt. Det mogna marknadssegmentet har generellt presterat bra avkastning för perioden 1997–2015, och uppgick till 15,4 procent för företagsinvesteringar och 14,7 procent för fondinvesteringar. För tioårsperioden 2006‒2015 uppgick avkastningen till 9,2 procent för företagsinvesteringarna och 15,7 procent för fondinvesteringarna. För femårsperioden 2011–2015 var motsvarande siffror 8,5 respektive 15,4 procent och för 2015 var de 17,4 respektive 9,2. Företagsinvesteringar utvecklades mycket starkt under 2015, vilket bidrog till att dessa över perioden sedan fondens start har avkastat något bättre än fondinvesteringar.

I affärsområdet venture capital (expansionsbolag i tidig utvecklingsfas) har utvecklingen varit negativ i stort sett under alla perioder förutom under 2015, då avkastningen uppgick till 10,8 procent för företags- investeringar och 18,5 procent för fondinvesteringar. Dessutom är avkastningen positiv, 12,2 procent, för fondinvesteringar inom venture capital för femårsperioden 2011‒2015. Fondinvesteringar i expansions- bolagen klarar sig generellt bättre än företagsinvesteringar, men är

marginellt negativ för tioårsperioden och även sedan start.

Figur 5.11 Resultat Sjätte AP-fondens investeringsverksamhet (procent)

Omriktningen av verksamheten i fonden, som gjordes under 2011, mot i huvudsak investeringar i mogna bolag, framstår som välgrundad. Det mogna marknadssegmentet har genomgående uppvisat positiva siffror samtidigt som framför allt företagsinvesteringarna i tidig utvecklingsfas (expansionsbolag) har genererat betydligt sämre avkastning. Regeringen välkomnar de förändringar och det arbete som gjorts sedan 2011. Detsamma gäller för det fortsatt interna utvecklingsarbetet, bl.a. med interna processer och ägarstyrningsfrågor. Det finns skäl att se positivt på den framtida utvecklingen i Sjätte AP-fonden.

Faktaruta 5.2 Värdering av onoterade aktier

Enligt lagen (2000:193) om Sjätte AP-fonden ska fondens placerings- tillgångar marknadsvärderas. Sjätte AP-fondens redovisning, och regeringens utvärdering av fondens onoterade portfölj, baseras på IPEV:s riktlinjer (International Private Equity & Venture Capital Valuation Board). Principiellt gäller att värderingen ska avspegla verkligt värde. Det finns olika metoder för att fastställa verkligt värde beroende på vilken information som finns tillgänglig. Om det under det senaste året har genomförts en transaktion med en tredje part avseende aktuellt innehav, värderas innehavet med ledning av det priset. Sedan 2011 beaktas även transaktioner där endast befintlig ägarkrets deltagit (s.k. internrundor). Om denna transaktion indikerar en nedvärdering, görs en mer detaljerad analys. Nedvärdering sker om försök att få in en extern part har misslyckats eller om intresset för bolaget på marknaden är mycket litet. I båda fallen justeras värderingen med hänsyn till händelser mellan tidpunkten för transak- tionen och rapporteringstillfället. Värdering sker också baserat på framtida kassaflöde som nuvärdesberäknas med en riskjusterad ränta. En tredje metod baseras på värdering av företagets nettotillgångar.

Skr. 2015/16:130

Skr. 2015/16:130 Andra metoder utgår från att använda värderingsmått baserade på finansiella nyckeltal (s.k. multipelvärdering) eller specifika jämförel- ser inom en viss bransch (s.k. industriella benchmarks). De två sist- nämnda metoderna används endast som komplement till värderingar baserade på någon annan metod.

Sjätte AP-fonden genomför även känslighetsanalyser. Om värder- ingen av ett innehav visar stor variation i olika scenarier, gör fonden en mer restriktiv värdering.

För investeringar i bolag i tidig utvecklingsfas kan det vara svårt att tillämpa någon enskild värderingsmetod. Värdering sker då främst baserat på bolagets utveckling i förhållande till ursprunglig ägarplan. En nedskrivning ska genomföras i det fall en stadigvarande och väsentlig minskning av värdet på investeringen bedöms ha ägt rum (t.ex. konkurs).

Enligt branschpraxis beräknas avkastning avseende onoterade aktier med hjälp av en internränta, dvs. en kapitalvägd avkastning, eftersom förvaltaren bestämmer tidpunkten för nya investeringar och deras omfattning (se även faktaruta 5.1).

5.4Utvärdering av Sjunde AP-fondens förvaltning

5.4.1Strategisk förvaltning

Regeringens bedömning: Avkastningen för Sjunde AP-fondens förvalsalternativ (AP7 Såfa) uppgick till 6,3 procent under 2015 jämfört med snittet på 6,7 procent bland de privata aktörerna i premiepensionssystemet. Däremot har avkastningen med god marginal överskridit snittet för perioden maj 2010 till slutet av 2015 (dvs. sedan fondens nya strategi infördes), 14,7 jämfört med 8,2 procent. Sjunde AP-fondens strategi ger goda resultat under perioder med stark utveckling på aktiemarknaden på grund av den höga aktieandelen som förstärks av en hävstång. Även om denna har dragits ner under året från 50 till 25 procent är det rimligt att AP7 Såfa går sämre än snittet i tider av svagare utveckling på aktiemarknaden. Sjunde AP-fondens förvaltningsmodell ställer stora krav på information och det är viktigt att fonden fortsätter upprätthålla en god informationsnivå till spararna i premiepensionssystemet.

Regeringens bedömning i föregående års skrivelse: Avkastningen för Sjunde AP-fondens förvalsalternativ (AP7 Såfa) uppgick till 29,3 procent 2014, vilket var ungefär dubbelt så hög avkastning som den genomsnittliga avkastningen för privata fonder i premiepensions- systemet. Även över tidsperioden sedan Sjunde AP-fondens förvaltnings- modell förändrades, dvs. under perioden 2010‒2014 överträffade den årliga avkastningen på 16,6 procent snittet för privata fonder som var 8,4 procent. Det kan fortsatt konstateras att förvaltningsmodellen, med hög andel aktier som förstärks av en strategisk hävstång, ger bra resultat i tider av en kraftig uppgång på aktiemarknaden. Det bör dock noteras att den höga aktieandelen kombinerat med en hävstång innebär att AP7 Såfa

riskerar att ge en sämre avkastning än index i ett scenario då aktie- marknaden utvecklas svagt.

McKinsey: Sjunde AP-fonden förvaltade vid slutet av 2015 33,8 procent av premiepensionssystemets totala kapital. Under perioden 24 maj 2010 till 31 december 2015 genererade förvalsalternativet AP7 Såfa i genomsnitt en avkastning på 14,7 procent per år, medan premie- pensionsindex hade en genomsnittlig avkastning på 8,2 procent per år. 2015 var avkastningen för Såfa 6,3 procent, jämfört med 6,7 procent för premiepensionsindex. För perioden sedan start, 2001–2015, har Sjunde AP-fondens förvalsalternativ i genomsnitt avkastat 5,8 procent per år jämfört med 3,4 procent per år för premiepensionsindex. Justerat för rabatter var den genomsnittliga avkastningen för Sjunde AP-fondens förvalsalternativ under samma tidsperiod 5,9 procent och för premie- pensionsindex 3,9 procent.

Skälen för regeringens bedömning: I maj 2010 förnyade Sjunde AP-fonden på riksdagens uppdrag det statliga erbjudandet i premie- pensionssystemet med målsättningen att den sammanlagda statliga pensionen ska bli högre (prop. 2009/10:44). I och med detta ersattes Premiesparfonden och Premievalsfonden av byggstensfonderna AP7 Aktiefond och AP7 Räntefond. Sex nya produkter lanserades (kombina- tioner av de två byggstensfonderna), varav AP7 Såfa (Statens Årskulls- förvaltningsalternativ) är förvalsalternativet för dem som inte aktivt väljer en annan förvaltare i premiepensionssystemet. AP7 Såfa är en åldersanpassad portfölj med en kombination av AP7 Aktiefond och AP7 Räntefond. AP7 Aktiefond har en global inriktning med 97 procent globala aktier, med en hävstång som innebär en ökad aktieexponering. I normalfallet innebär hävstången en exponering till aktiemarknaden om 150 procent, men styrelsen beslutade under 2015 att minska hävstången från 50 procent till 25 procent baserat på börsens värdering samt fondens risktolerans. Regeringen anser att det är positivt att Sjunde AP-fonden har en kontinuerlig process att överväga vilken riskprofil i förvaltningen som bedöms vara lämplig.

Sjunde AP-fonden förvaltade i slutet av 2015, 283 miljarder kronor (33,8 procent av medlen i premiepensionssystemet) för ungefär 3,3 miljoner pensionssparare. Målet för förvalsalternativet är att avkast- ningen ska vara minst lika bra som den genomsnittliga avkastningen för de privata fonderna på Pensionsmyndighetens fondtorg. Sedan införandet av en ny förvaltningsmodell i maj 2010 t.o.m. 2015 uppgår avkastningen i AP7 Såfa till 14,7 procent per år, jämfört med de privata fondernas avkastning om 8,2 procent per år (se tabell 5.6). Avkastningen i det statliga förvalsalternativet var därmed nästan dubbelt så hög jämfört med de privata alternativen under den här perioden. Under 2015 var dock avkastningen om 6,3 procent marginellt lägre än snittet för de privata aktörerna på Pensionsmyndighetens fondtorg.

Skr. 2015/16:130

Skr. 2015/16:130	Tabell 5.6	Utveckling för Sjunde AP-fondens nya förvaltningsmodell
		maj 2011–2015 och 2001–2015 (procent)

			2015	Maj 2010 - 20153	2006-2015 2001-20154
			(%)	(%)	(%) (justerat, %)

	AP7 (PSF och SÅFA)1		6,3	14,7	5,8	5,9
	Premiepensionsindex2		6,7	8,2	3,4	3,9

Not 1: Utgörs av PSF (Premiesparfonden) jan 2001– maj 2010 och SÅFA maj 2010- dec. 2015. SÅFA bestod den 30 dec. 2015 av 92,2% AP7 Aktiefond och 7,8% AP7 Räntefond.

Not 2: I SEK men inte valutasäkrad. Genomsnittlig avkastningen för fonderna i premiepensionssystemet (exklusive AP7:s produkter).

Not 3: Geometriskt snitt av den årliga avkastningen 24 maj 2010 – 31 dec 2015.

Not 4: Genomsnittlig avkastning för premiepensionsindex justerat för avgift och rabatt. Källa: Pensionsmyndigheten, AP7 Årsredovisning, McKinsey-analys

Regeringen anser att det är positivt att Sjunde AP-fonden når sitt mål för avkastning för alla tidsperioder förutom under 2015, särskilt med beaktande av att fondens förvaltning under perioden 2001 fram till maj 2010 styrdes av regler som angav att risken skulle vara lägre än för genomsnittet av de privata fonderna (vilket, allt annat lika, begränsar möjligheterna till högre avkastning).

Regeringen noterar dock att resultatet för AP7 Såfa bygger på att Sjunde AP-fonden skapar en hög aktierisk genom en kombination av en hög aktieexponering och en strategisk hävstång. Denna metod ställer speciella krav på Sjunde AP-fonden när det gäller kommunikation kring fondens förvaltningsmodell. AP7 Såfa bestod vid årsskiftet 2015/2016 till drygt 92 procent av AP7 Aktiefond (och resten AP7 Räntefond) som har nära 100 procent globala aktier i portföljen och en hävstång som vid årsskiftet hade dragits ner till runt 25 procent, men där normalnivån är runt 50 procent av värdet på portföljen. Trots den neddragna hävstången har AP7 Såfa en hög exponering mot aktiemarknaden, vilket ger en hög avkastning när marknaden utvecklas väl. Å andra sidan är det viktigt att understryka att hävstången verkar även åt andra hållet, dvs. i nedåt- gående marknader presterar AP7 Såfa sannolikt sämre än motsvarande aktieportföljer utan hävstång även om hävstången nu är mindre andel än tidigare.

Regeringen har i tidigare utvärderingar uttryckt att behovet av informa- tion till allmänheten om förvalsalternativets inriktning och risknivå är betydande. Det kan konstateras att Sjunde AP-fonden har förbättrat kommunikation kring inriktning och risknivå. Regeringen anser dock att det fortsatt är mycket angeläget att Sjunde AP-fonden tar ett fortsatt stort ansvar när det gäller den information som delges pensionsspararna med tanke på den höga risken i förvaltningsmodellen.

5.4.2

Aktiv förvaltning

Skr. 2015/16:130

Regeringens bedömning: Sjunde AP-fonden genererade under 2015 positiva resultat från samtliga aktiva förvaltningsstrategier men utfallen var blandade i relation till respektive mål, men sammantaget överskred dock resultatet fondens långsiktiga mål för den aktiva förvaltningen. Transparensen i frågan om nyttan av den aktiva förvaltningen bör öka, särskilt när det gäller eventuella positiva effekter för övrig förvaltning. Dessutom bör Sjunde AP-fonden tydligare redovisa resultaten för den aktiva förvaltningen och dess tre delar.

Regeringens bedömning i föregående års skrivelse: Sjunde AP-
fonden genererade resultat från alfaförvaltningen inom den aktiva
förvaltningen som översteg de internt satta målet, medan utfallet för den
taktiska allokeringen var mindre övertygande 2014. Det bör anses
angeläget att Sjunde AP-fonden genomför en utvärdering av den taktiska
förvaltningen i relation till de interna mål som fonden har satt, så snart
detta är möjligt. Fonden bör fortsätta att utveckla redovisningen av
resultaten av den aktiva förvaltningen.
McKinsey: Den aktiva avkastningen 2015 för Sjunde AP-fondens
aktiefond respektive räntefond var 56 respektive minus 1 baspunkt. För
perioden 24 maj 2010 till 31 december 2015 var den aktiva avkastningen
för aktiefonden och räntefonden 4 respektive minus 31 baspunkter per år.
Skälen för regeringens bedömning: Sjunde AP-fondens produkter är
till övervägande del passivt förvaltade, men en mindre del av kapitalet är
aktivt förvaltat. Den aktiva avkastningen för AP7 Aktiefond var positiv
2015 och under perioden 2010–2015 med 56 respektive 4 baspunkter
efter kostnader, medan den aktiva avkastningen för AP7 Räntefond var
negativ både 2015 och 2010‒2015 med 3 respektive 38 baspunkter.
Inom ramen för den aktiva förvaltningen av AP7 Aktiefond har Sjunde
AP-fonden mål för medelfristig förvaltning (taktisk allokering),
absolutavkastande förvaltning (alfamandat) och onoterade tillgångar
(Private Equity).
Med taktisk allokering avses avsteg från hävstångens normalnivå på
50 procent	med ett	tillåtet avvikelseintervall i normalfallet inom 38–
62 procent.	Under	2015 tog dock styrelsen beslutet att minska
hävstången till 25 procent på grund av värderingen av börsen. Den
taktiska allokeringen bidrog med 112 miljoner kronor till resultatet för
2015, och den årliga genomsnittsavkastningen för perioden 2012‒2015
var 103 miljoner.		Den taktiska allokeringen har en femårig
utvärderingshorisont med ett mål om 225 miljoner kronor i genomsnitt i
avkastning per år.

För den absolutavkastande alfaförvaltningen är målet att ge en
avkastning på 225 miljoner kronor per år. Utfallet för 2015 var ett
positivt bidrag om 129 miljoner kronor, och den genomsnittliga
avkastningen för perioden maj 2010 till slutet av 2015 var 116 miljoner
kronor.
Sjunde AP-fonden har även mål för onoterade aktier att generera en
avkastning som överstiger jämförelseindex (MSCI All Country Index)
med 2 procentenheter per år över rullande tioårsperioder, men de årliga	67
	67

Skr. 2015/16:130 resultaten för förvaltningen av onoterade aktier redovisas inte i Sjunde AP-fondens årsredovisning eller i McKinseys rapport.

Regeringen konstaterar att Sjunde AP-fondens aktiva förvaltning 2015, jämfört med valda benchmark, var under de mål som styrelsen har satt för denna förvaltning även om bidraget till resultatet var positivt för både den taktiska allokeringen och alfaförvaltningen. Regeringens anser fortsatt att transparensen i fråga om nyttan av den aktiva förvaltningen bör öka särskilt när det gäller eventuella positiva effekter för övrig förvaltning. Dessutom ser regeringen gärna en tydligare redovisning av den aktiva förvaltningen och dess tre delar (taktisk allokering, absolutavkastande alfaförvaltning och förvaltning av onoterade aktier).

6 Utvärdering övriga förvaltningsfrågor

6.1Riskhantering, kontroll och regelefterlevnad

Regeringens bedömning: McKinsey fick i uppdrag att inom ramen för utvärderingen av AP-fondernas verksamhet 2015 utföra en fördjupad analys av AP-fondernas arbete med riskhantering, kontroll och regelefterlevnad (compliance). Enligt rapporten har AP-fonderna utvecklat arbetet inom detta område betydligt de senaste åren. Det är av stor vikt att AP-fonderna har en god riskhantering, kontroll och regelefterlevnad och att de fortsätter att utveckla detta. Det bidrar till ökad effektivitet i förvaltningen och jämförbarhet mellan AP-fonderna när det gäller extern rapportering. AP-fonderna bör ha en s.k. tredje försvarslinje i form av internrevision samt en renodlad riskfunktion som rapporterar direkt till verkställande direktör.

McKinsey: Regeringen gav McKinsey i uppdrag att förutom den årliga utvärderingen av förvaltningen av buffertkapitalet utföra en fördjupad analys av AP-fondernas arbete med riskhantering, kontroll och regelefterlevnad (compliance). Syftet med fördjupningsarbetet är att beskriva hur AP-fonderna arbetar med dessa frågor och belysa viktiga likheter och skillnader mellan fonderna. Dessutom görs en jämförelse med ett antal andra institutionella investerare för att bedöma i vilken utsträckning AP-fonderna skiljer sig från dessa. Fördjupningen omfattar Första–Fjärde AP-fonderna samt Sjunde AP-fonden. Analysen fokuserar på fondernas arbete med riskhantering utifrån fem områden, riskstrategi, organisation och styrning, processer och systemstöd, kompetens- utveckling och samarbeten samt utveckling och prioriteringar framöver.

Figur 6.1

Ramverk för utvärdering av fondernas riskhantering

Skr. 2015/16:130

Fondernas arbete med kontroll och regelefterlevnad analyseras utifrån fyra områden: översikt över styrande regelverk för AP-fonderna, AP- fondernas efterlevnad av regelverken, skillnader i regelverk jämfört med svenska privata institutionella investerare samt AP-fondernas frivilliga regelefterlevnad utöver de styrande regelverken.

Figur 6.2 Ramverk för utvärdering av kontroll av regelefterlevnad

Analysen pekar på att samtliga AP-fonder har en hög ambitionsnivå kring arbetet med risk, kontroll och regelefterlevnad. Under de senaste åren har fonderna tagit viktiga steg för att etablera professionella risk- och compliancefunktioner. Sammantaget bedöms AP-fonderna ha kommit ungefär lika långt i arbetet. Nivån bedöms även vara i linje med andra ledande statliga pensionsfonder och privata institutionella investerare.

Skr. 2015/16:130	I sitt arbete med riskhantering har AP-fonderna många likheter. Dessa
	består t.ex. i att fonderna identifierar samma typ av huvudsakliga risker.
	De finansiella riskerna hanteras och mäts på liknande sätt i linje med
	internationell standard i kapitalförvaltningsbranschen. Vidare finns det
	likheter i organisation, eftersom samtliga fonder har separerat risk och
	compliance från förvaltningen för att skapa oberoende. Samtliga fonder
	har under 2014 och 2015 fokuserat på uppgradering av systemstöd för
	riskhantering till vad som anses vara branschstandard. Kvant- och
	systemkompetensen hos personalen har också höjts. Fonderna samarbetar
	genom olika samarbetsforum (exempelvis risk- och avkastningsanalys
	och juridik) samt har olika internationella utbyten (exempelvis vid
	deltagande i branschkonferenser).
	Det finns dock även skillnader i arbetet med riskhantering, t.ex. vad
	gäller hantering av operativa risker, organisation, styrning, processer
	samt rapportering till styrelse. AP-fonderna har de senaste åren fokuserat
	på att utveckla sitt arbete med operativa risker och har inspirerats av
	Finansinspektionens föreskrifter om operativa risker. Operativa risker är
	bredare i sin definition än finansiella risker och hanteras och mäts olika i
	AP-fonderna (jämför med finansiella risker som hanteras och mäts
	liknande i fonderna). Även bland privata institutionella investerare är det
	stor variation i definition och hantering av operativa risker. Samtliga
	fonder identifierar operativa risker och har en årlig självutvärdering och
	rapportering av dessa inklusive rapportering av incidenter som klassas
	som operativa (exempelvis överträdelser av interna riskmandat eller av
	andra interna regelverk). Däremot skiljer sig fonderna avseende
	detaljrikedom i klassificeringen av operativa risker där Andra, Sjunde
	och delvis Tredje AP-fonden har en mer detaljerad riskklassifikation.
	Vidare skiljer sig metodiken för hur operativ risk i processer
	genomlyses där Första och Andra AP-fonderna har etablerat
	formaliserade organ för genomlysning av utvalda processer. Sjunde AP-
	fonden gör kontroller av utvalda processer över året baserat på en
	riskkartläggning. Andra AP-fonden har utvecklat sitt arbete med
	operativa risker över flera år, bl.a. med hjälp av externa konsulter. En
	tydlig systematik för processrisker (som inkluderar kartläggning,
	prioritering, ansvar, genomlysning och rapportering) har också
	utarbetats.
	En annan skillnad är att fonderna har valt två olika organisations-
	modeller för riskfunktionen, även om båda modellerna är oberoende från
	investeringsverksamheten. Första och Tredje AP-fonderna har
	kombinerat riskfunktionen med administrationen, medan Andra, Fjärde
	och Sjunde AP-fonderna har en renodlad riskfunktion. Samtliga fonders
	riskchef rapporterar direkt till verkställande direktören (även om Första
	AP-fondens riskchef inte organisatoriskt befinner sig direkt under
	verkställande direktören så finns en direktrapportering i relevanta forum).
	Bland internationella statliga pensionsfonder finns det en stor bredd i val
	av organisationsmodell för riskfunktionen, men bästa praxis anses vara
	en renodlad riskfunktion.
	Vidare finns det skillnader i hur fondernas styrelser arbetar med risk.
	Andra AP-fonden har både ett risk- och ett revisionsutskott, Fjärde AP-
	fonden har ett riskutskott (men inget revisionsutskott) och Första, Tredje
70	och Sjunde AP-fonderna har ett revisionsutskott som också behandlar

risk. De fonder som inte har ett separat riskutskott har diskuterat om det Skr. 2015/16:130 ska etableras, men gjort bedömningen att det inte är rätt för deras fonder i

dagsläget. Ett skäl till detta är att samma personer i ett riskutskott sitter i nuvarande revisionsutskott. Ett annat skäl är begränsningar i fondernas möjlighet att ytterligare arvodera styrelsearbete i utskott. Sjunde AP- fonden har ett konjunkturråd bestående av personer ur styrelse och ledning, vilka fokuserar på riskbedömningen för hävstången. De flesta privata svenska institutionella investerare har ett revisionsutskott som även behandlar risk i likhet med Första, Tredje och Sjunde AP-fonderna.

Alla fonder utom Andra AP-fonden följer principen om tre försvarslinjer, men Fjärde AP-fonden har ännu inte upphandlat extern internrevision (beslut togs 2015). (Den första försvarslinjen är ledning och affärsverksamhet, den andra är de funktioner som arbetar specifikt med att övervaka risktagande inom affärsverksamheten och den tredje utgörs främst av internrevisionsfunktionen.) Styrelsen i Andra AP- fonden har diskuterat frågan om tre försvarslinjer i styrelsen, men inte funnit något behov för att aktivera tredje linjen ännu. Andra, Tredje och Sjunde AP-fonderna har formaliserade organ för dialog om risk i ledningen, som kallas riskhanteringskommitté eller dylikt, där fonderna samlar alla riskfrågor med relevanta personer ur ledningen. Första och Fjärde AP-fonderna beaktar samma riskfrågor, men lyfter dem i olika organ beroende på art. AP-fondernas riskrapportering till styrelse visar också på viss variation i innehåll och framställning, exempelvis huruvida materialet täcker samtliga risktyper och tydligheten i sammanfattningen.

Figur 6.3 Organisationsmodeller och resurser per fond

AP-fondernas arbete med kontroll och regelefterlevnad präglas av de
regelverk som styr fonderna. AP-fonderna regleras främst av lagen
(2000:192) om allmänna pensionsfonder (AP-fonder). Sjunde AP-fonden
regleras också av den lagen men även av vissa bestämmelser i lagen
(2004:46) om värdepappersfonder. Lagen om allmänna pensionsfonder	71
	71

Skr. 2015/16:130 (AP-fonder) lämnar stor självständighet och tolkningsutrymme (exempelvis har Första‒Fjärde AP-fonderna ingen tillsynsmyndighet och fondernas risktolerans styrs av att ”den totala risknivån i fondernas placering ska vara låg”) och därför är en utvärdering av regelefterlevnad svår att genomföra och baseras på fondernas egna rapporterade incidenter. Lagen innehåller ett antal regler, t.ex. placeringsreglerna, som är enklare att kontrollera om de följs.

Figur 6.4 Styrelsens involvering i risk, kontroll och regelefterlevnad

AP-fonderna påverkas också som aktörer på de finansiella marknaderna
av trender i kapitalförvaltningsbranschen – bl.a. ökat fokus på
compliance. Det syns genom att compliance har fått ett ökat fokus även
hos AP-fonderna, vilket bl.a. resulterat i tydligare rollbeskrivningar,
utökade	arbetsområden	och	mer	resurser.	Viss	annan

	myndighetsreglering gäller också för AP-fonderna, främst vad gäller det
	administrativa området. Vidare måste samtliga fonder följa delar av
	nationella och internationella finansmarknadsregler för handel på
	marknadsplatser.
	I en jämförelse mellan AP-fondernas regelverk och regelverk för
	privata institutionella investerare är det viktigt att beakta att olika
	professionella investerare lyder under olika regelverk beroende på
	verksamhetens art. Första‒Fjärde AP-fondernas regelverk har en lägre
	grad av detaljering jämfört med privata institutionella investerare. Den
	lägre graden av detaljering kan motiveras av tre viktiga skillnader; AP-
	fonderna förvaltar inte enskilda privatpersoners kapital, är myndigheter
	och är inte kritiska för stabiliteten i det finansiella systemet. Regelverken
	skiljer sig både inom kontroll, rapportering och uppföljning (privata
	aktörer måste t.ex. redovisa och rapportera enligt Finansinspektionens
	föreskrifter FFFS 2013:9 och är under Finansinspektionens tillsyn) samt
	inom placeringsregler (exempelvis privata aktörer ska ha ”lämplig
72	fördelning av placeringar” med hänsyn till vald riskprofil). Sjunde AP-
72

fondens regelverk är mer detaljerat då fonden styrs av lagen om Skr. 2015/16:130 värdepappersfonder i vissa delar, exempelvis placeringsregler samt

tillsyn under Finansinspektionen. Detta är naturligt med tanke på att Sjunde AP- fonden förvaltar privatpersoners enskilda kapital och agerar mer likt andra privata institutionella investerare.

Figur 6.5 Huvudsakliga styrande regelverk för AP-fonderna

Som aktör på de finansiella marknaderna påverkas AP-fonderna av nuvarande och kommande regelverk även om regelverken inte alltid är direkt tillämpliga. Ledning och styrelse i samtliga AP-fonder är angelägna om att hålla sig uppdaterade och agera likt privata aktörer på de finansiella marknaderna. Sjunde AP-fonden har fattat ett styrelsebeslut om att följa lagen om värdepappersfonder fullt ut för relevanta delar utöver lagstadgade delar, exempelvis intern organisation. Samtliga fonder har inspirerats av icke styrande regelverk, exempelvis för att utforma risk- och compliancefunktioner och interna regelverk över anställdas affärer eller policy för gåvor, representation och andra förmåner. Fonderna har ett visst samarbete kring regelverksutveckling.

McKinsey konstaterar att AP-fonderna befinner sig på en
utvecklingsresa och att de har under åren etablerat professionella risk-
och compliancefunktioner. AP-fonderna bör fortsätta ha en ambitiös
ansats för vidare utveckling, med inspiration från andra ledande
institutionella investerare. Baserat på resultatet från den fördjupade
analysen så har McKinsey tagit fram ett antal rekommendationer för
fortsatt utveckling av fondernas riskhantering och regelefterlevnad.
1. Fortsätta utveckla systematiken i arbetet med operativa risker.
AP-fonderna har utvecklat sin hantering av operativa risker, men kan
t.ex. utveckla mer detaljerade riskidentifikationer och tydliggöra
rapportering per risktyp (som t.ex. Sjunde AP-fondens riskklassificering)	73
	73

Skr. 2015/16:130 samt genomföra genomlysning av nyckelprocesser (som t.ex. Andra AP- fondens processöversyn två gånger per år) baserat på en process- kartläggning.

2. Över tid se över möjligheter att ytterligare förstärka styrning och organisation. Detta kan ske i linje med utvecklingen bland andra ledande institutionella investerare, samtidigt som hänsyn tas till AP- fondernas förutsättningar i termer av exempelvis storlek och förvaltningsmodeller. Nedan finns tre exempel på möjliga åtgärder som många ledande aktörer och vissa av AP-fonderna redan har implementerat fullt ut eller delvis:

Att göra risk till en renodlad funktion med direktrapportering till verkställande direktören. Denna variant av organisation ger högt oberoende för riskfunktionen och möjligheter till djup kompetens- utveckling.

Att etablera ett dedikerat riskforum i verksamheten, en ”riskhanteringskommitté” eller dylikt där Riskchef, Kapital- förvaltningschef, verkställande direktör och Compliance Office löpande diskuterar samtliga riskfrågor. Det kan underlätta och stärka styrning och rapportering av riskhanteringen.

Att etablera ett riskutskott i styrelsen. Om/när förutsättningar råder kan fonderna överväga att bilda ett separat riskutskott för att öka fokus på riskfrågor i styrelsen (samtidigt som hela styrelsen fortsätter att ha högt fokus på risk).

3. Fortsätta utveckla riskfunktionens roll som viktig diskussions- partner till förvaltningen genom att säkerställa investeringskompetens för att skapa transparens och djup i riskbedömningen (exempelvis för alternativa investeringar) och involvering vid investeringsbeslut (exempelvis beredning i riskkommitté).

4.Fortsätta utveckla rapportering till ledning och styrelse inom risk och compliance för att så tydligt som möjligt ge en bild över status, prioriteringar och rekommenderade åtgärder. Vidare bör ambitionen vara att daglig rapportering automatiseras i större utsträckning, vilket kan frigöra mer tid till analys och insikt.

5.Fortsätta att aktivt utvärdera samt selektivt och pragmatiskt följa regelverk för privata institutionella investerare. Detta bör ske i

relevanta delar sett till AP-fondernas förutsättningar så som uppdrag och storlek. Här måste dock fundamentala skillnader beaktas såsom att AP- fonderna inte förvaltar privatpersoners enskilda kapital, att de är myndigheter och att de inte är kritiska för det finansiella systemets stabilitet.

6. Se över möjligheterna att öka samarbetet mellan AP-fonderna kring risk och kontroll. Det kan ske exempelvis kring inköp och hantering av riskhanteringssystem, gemensam utveckling av förhåll- ningssätt till regelverk för privata aktörer samt ”bästa praxis” för

hanteringen operativa risker (exempelvis definition, metodik för mätning

och uppföljning). Ökat samarbete inom valda områden bedöms kunna		Skr. 2015/16:130
stärka fondernas	utveckling av arbetet med riskhantering, kontroll och
regelefterlevnad.

Skälen för regeringens bedömning: Riskhantering, kontroll och regelefterlevnad är viktigt att hantera på ett korrekt sätt inom kapitalförvaltningsverksamheter. Liksom McKinsey anser regeringen att förutom att följa lagen om allmänna pensionsfonder (AP-fonder) är det viktigt att AP-fonderna kontinuerligt utvecklar de ovan nämnda områdena och söker ledning i lagstiftning för andra finansiella aktörer i Sverige och i hur svenska såväl som internationella aktörer arbetar med dessa frågor. Eftersom lagen om allmänna pensionsfonder inte är särskilt detaljerad i de aktuella avseendena ökar behovet av att AP-fonderna kontinuerligt arbetar med att utveckla riskhantering, kontroll och regelefterlevnad.

När det gäller mer specifika rekommendationer från McKinsey, anser regeringen att det är speciellt viktigt med internrevision och att AP- fonderna därmed organiseras utifrån de s.k. tre försvarslinjerna. Sedan lagen om allmänna pensionsfonder (AP-fonder) infördes 2000 har kraven på intern styrning och kontroll skärpts för övriga myndigheter under regeringen bl.a. genom internrevisionsförordningen (2006:1228) som infördes 2006, där det ställs krav på internrevision hos myndigheter. Regeringen anser att det finns goda skäl att även AP-fonderna inför internrevision.

Regeringen anser dessutom att det är viktigt att AP-fonderna har en renodlad riskfunktion som rapporterar direkt till verkställande direktören, för att säkerställa självständigheten i denna funktion.

Dessutom anser regeringen att det finns god anledning att respektive AP-fond utvärderar initiativ av de övriga AP-fonderna för att etablera best-practise. Regeringen anser att AP-fonderna, i enlighet den rekommendation som McKinsey ger ovan, bör öka samarbetet när det gäller risk och kontroll. Det bör dessutom finnas betydande möjlighet att samarbeta kring upphandling av system, uppföljning och rapportering (såväl intern som extern) inom riskområdet.

6.2Överträdelser av placeringsreglerna

Regeringens bedömning: Första och Andra AP-fonderna har under 2015 haft en högre andel onoterade tillgångar än den i lagen om allmänna pensionsfonder (AP-fonder) fastlagda placeringsregeln om högst 5 procent. Enligt lagen så ska en fond som överskrider de kvantitativa placeringsreglerna avveckla den överskjutande delen av innehavet så snart det med hänsyn till marknadsförhållanden är lämpligt. Det ska ske senast när det kan göras utan förlust för fonden. Första och Andra AP-fonderna bör arbeta för att över tid minska andelen onoterade tillgångar men utan att det påverkar buffertkapitalet negativt. AP- fonderna bör när det är lämpligt överväga ”scenarioanalyser” för att närmare fastställa vilken marginal som behövs för att i framtiden inte

riskera överträdelser av placeringsreglerna för onoterade tillgångar.

Skr. 2015/16:130 Skälen för regeringens bedömning: Första och Andra AP-fonderna har båda under 2015 haft en högre andel än den lagen om allmänna pensionsfonder fastlagda placeringsregeln om att högst 5 procent av tillgångarna får bestå av onoterade aktier och andra andelar i riskkapitalföretag, onoterade fordringsrätter samt andelar i fonder som placerar i aktier och andra andelar i onoterade företag. Onoterade tillgångar värderas med hjälp av de s.k. IPEV guidelines (International Private Equity and Venture Capital), där utgångspunkten är att tillgången ska värderas enligt s.k. verkligtvärdeprincipen (faktaruta 5.2). En sådan värdering av företaget görs normalt sett på årsbasis eller i samband med en försäljning av ett jämförbart företag. Värderingar av onoterade tillgångar påverkas således inte av kortsiktiga rörelser i aktiemarknaden. Principen bygger på att onoterade tillgångar är långsiktiga investeringar, varför det inte finns samma behov av löpande kortsiktig värdering.

Den internationella börsutvecklingen och den starka utvecklingen i den amerikanska dollarn är delförklaringar till varför Första och Andra AP- fonderna har överskridit begränsningen i placeringsreglerna. Båda fonderna har tagit fram en handlingsplan för hur respektive fond ska agera som därefter har följts. Enligt lagen om allmänna pensionsfonder (AP-fonder) ska en fond som överskrider de kvantitativa placerings- reglerna avveckla den överskjutande delen av innehavet så snart det med hänsyn till marknadsförhållanden är lämpligt. Den överskjutande delen ska dock avvecklas senast när det kan göras utan förlust för fonden. Försäljningar av riskkapitalfonder i förväg brukar normalt ske till betydande rabatter i förhållande till tillgångens verkliga värde, varför det kan vara svårt att avveckla tillgångar under en kort period utan att buffertkapitalet påverkas negativt.

Regeringen anser att Första och Andra AP-fonderna bör arbeta för att över tid minska andelen onoterade tillgångar, men utan att det påverkar buffertkapitalet negativt. Regeringen anser även att AP-fonderna när det är lämpligt bör göra ”scenarioanalyser” för att fastställa vilken marginal som behövs för att undvika motsvarande översteg av placeringsreglerna i framtiden.

6.3Sammanfattning från revision

Regeringens bedömning: Det är av stor vikt att AP-fonderna har en god intern styrning och kontroll så att förtroendet för fonderna och även för pensionssystemet säkerställs. Revisorernas granskningar är en viktig del av detta. Att det i årets granskning inte framkom några väsentliga iakttagelser när det gäller revisionen av AP-fondernas årsbokslut för 2015 är positivt.

I granskningen konstateras dock att större finansiella institutioner som AP-fonderna inom ramen för vissa interna processer bör ha en högre mognadsgrad i kontrollmiljön än vad AP-fonderna generellt har i dag och att det kan vara lämpligt för AP-fonderna att utvärdera vilka delar som kan utvecklas.

Revisorerna konstaterar att AP-fonderna har bra rutiner och

processer i den interna it-miljön men även att det är synnerligen

viktigt att AP-fonderna fortsatt säkerställer en hög säkerhetsnivå inom hela fondernas it-miljö.

Regeringens bedömning i föregående års skrivelse: Det är viktigt att AP-fonderna har en god intern styrning och kontroll så att förtroendet för fonderna och pensionssystemet säkerställs. Därför är de granskningar som görs inom detta område av revisorerna av stor vikt. Det är positivt att revisorerna i granskningen av den interna kontrollen hade ett begränsat antal synpunkter och att fonderna har åtgärdat de brister som synpunkterna avsåg.

Sjunde AP-fonden realiserade under 2014 ett överskott i verksamheten för första gången, men trots detta är det rimligt att Sjunde AP-fonden bibehåller en viss rörlig kreditfacilitet i Riksgäldskontoret. På så sätt minskar risken för onödig variation i avgiftsuttaget i det korta perspektivet men även för att det finns behov av ett balanserat överskott.

Skälen för regeringens bedömning: AP-fondernas redovisnings- ramverk har fortsatt att uppdateras under 2015. Informationen om transaktioner med närstående som återfinns i not har också utökats. Dessutom har AP-fonderna, med utgångspunkt från IFRS-regelverket (International financial reporting standards), definierats som investment- bolag. Detta innebär att alla innehav oavsett ägarandel ska värderas till verkligt värde och att AP-fonderna därmed inte ska upprätta en koncernredovisning. AP-fonderna är därmed ett steg närmre att fullt ut följa IFRS redovisningsprinciper. Revisorerna konstaterar i sin samman- fattande rapport om den granskning av AP-fonderna som genomförts för räkenskapsåret 2015, att verksamheten inom AP-fonderna bedrivs inom de riktlinjer som beslutats av respektive styrelse och att de granskade kontroller och processer som ledningarna har arbetat fram fungerar tillfredsställande. Det konstateras även att det inte har uppkommit några väsentliga iakttagelser från revisionen av årsboksluten för 2015.

Granskningen som revisorerna genomför av hur väl AP-fonderna följer riktlinjer för anställningsvillkor för ledande befattningshavare i AP- fonderna, visar att det finns ett fåtal anställningsavtal i Första och Andra AP-fonderna med längre uppsägningstid än vad riktlinjerna anger. Avvikelserna redovisas dock tydligt i dessa två fonders årsredovisningar och kvarstår på grund av att bedömningen av det skulle medföra betydande merkostnader att omförhandla avtalen.

Revisorerna konstaterar att det både för verksamheten och för redovisningen är centralt med väl fungerande it-system och en säker it- miljö. Revisorerna gör bedömningen att avseende generella it-kontroller så har samtliga AP-fonder bra rutiner och processer kring it-miljön och de observationer som gjorts på området är mindre noteringar som inte påverkar möjligheten att i revisionen av redovisningen förlita sig på de system som finns. Revisorerna noterar att kontroller avseende den finansiella rapporteringen till övervägande del är standardiserad och formaliserad. Samtidigt är det i dagens miljö viktigt att säkerställa en hög säkerhetsnivå inom hela it-miljön, t.ex. för att identifiera virus och intrångsförsök för att i sin tur skydda information i systemen. Denna säkerhetsnivå kan testas genom simulerade intrångsförsök. Att utreda om det genomförts är dock inte något som omfattas av revisionen.

Skr. 2015/16:130

Skr. 2015/16:130 Revisorerna gör en granskning av kontrollmiljön i AP-fonderna och de konstaterar att kontrollmiljön är god. AP-fonderna bedöms ha en hög ambitionsnivå samt kunskap och integritet både i styrelse och i ledning när det gäller att etablera denna kontrollmiljö. Revisorerna har en skala med olika nivåer för kontrollmiljö, med fem grader, från otillförlitlig, informell, standardiserad, övervakad till slutligen optimerad (se figur 6.6). AP-fonderna bedöms vara i kategorin standardiserad. Detta sätt att beskriva kontrollmiljön är enligt revisorerna inte något som ska läsas som bra eller dåligt utan det beskriver bara mognadsgraden hos kontrollmiljön.

Figur 6.6 Den interna kontrollen mognadsgrad

Källa: PwC

En avvägning bör göras mellan nivån på den kontrollerande funktionen och kostnaderna för att upprätthålla denna. För att AP-fonderna skulle förflytta sig i skalan till nivån övervakad skulle det krävas att de dels inför regelbunden testning av att utförda kontroller har rätt design och är effektiva, dels att en löpande återrapportering från kontrollfunktionerna till ledning och styrelse om hur effektivt det interna kontrollsystemet är. Revisorerna konstaterar att enligt deras erfarenhet bör en finansiell institution av AP-fondernas storlek sträva efter övervakad nivå för särskilt viktiga processer. Vissa andra processer kan däremot vara på standardiserad nivån, i det fall det inte bedöms vara nödvändigt att lägga ytterligare resurser.

Regeringen anser att AP-fonderna löpande bör utvärdera den interna kontrollmiljön. Revisorernas förslag, när det gäller att förstärka testning och rapportering kring vissa viktiga processer, bör också övervägas.

6.4Hållbarhet och ägarstyrning

Regeringens bedömning: Hållbarhet är en väsentlig aspekt inom AP- fondernas förvaltning, i relation till den operativa risken såväl som marknadsrisken samt genom möjligheter till investeringar som förstärker avkastningen. Under 2015 har AP-fonderna fortsatt att utveckla arbetet med att integrera hållbarhetsaspekter i förvaltningen. Bland annat tog AP-fonderna under 2015 fram en gemensam metod för redovisning av koldioxidavtryck i aktieportföljerna. Det är av stor

vikt att arbetet att utveckla gemensamma metoder fortsätter även för andra tillgångsslag än aktier.

En viktig del av arbetet med hållbarhet är att söka få företag som AP-fonderna är ägare av, att i större utsträckning bidra till en hållbar utveckling. För att med legitimitet söka påverka, är det viktigt att AP- fonderna i den egna verksamheten agerar föredömligt. För att utvärdera detta interna hållbarhetsarbete inom vissa relevanta områden har AP-fonderna svarat på tre frågor som del av utvärderingen av verksamheten under 2015. Det kan konstateras att det interna miljöarbetet inom AP-fonderna är aktivt, och att ett kontinuerligt arbete bedrivits gällande affärsetik. Ett sådant arbete är dock aldrig färdigt och det är viktigt att AP-fonderna inte slår sig till ro utan fortsätter att fokusera på utveckling. Frågan om anställdas bisysslor är en viktig del i arbetet med att upprätthålla förtroendet för AP-fonderna och pensionssystemet i sin helhet. AP-fondernas interna riktlinjer och bedömningar av bisysslor bör därför motsvara vad som följer av gällande rätt och praxis. När det gäller jämställdhet har AP-fonderna inte kommit lika långt som med arbetet med affärsetik och miljöpåverkan. De bör därför intensifiera jämställdhetsarbetet inom kapitalförvaltningsfunktionen, eftersom denna domineras av män i alla AP-fonderna.

Flera AP-fonder har inom ramen för ägarstyrning sökt påverka fossilberoende energibolag att öka transparens och att arbeta för minskat beroende av fossilt bränsle. För att förstärka effekten av påverkan är det lämpligt att AP-fonderna samarbetar sinsemellan och med andra institutionella investerare i så stor utsträckning som möjligt och använder tillgängliga medel för påverkan såsom aktieägarförslag för att arbeta för en hållbar utveckling. Ett annat område inom ägarstyrning där AP-fonderna bör samarbeta är utformning av rutiner och metoder för ägarstyrning av företag där en AP-fond eller flera har ett betydande direktägande. Det kan ske genom att Första–Fjärde och Sjätte AP-fonderna tar fram jämförbara och konsistenta mallar för ägardirektiv i direktägda bolag.

Regeringens bedömning i föregående års skrivelse: Hållbarhet är en väsentlig aspekt inom AP-fondernas verksamhet och att hållbarhets- aspekter integreras i förvaltningen är viktigt för att uppnå dels långsiktigt hög avkastning, dels god riskhantering. Det är även av betydelse för att allmänhetens förtroende för AP-fonderna och pensionssystemet ska upprätthållas. Årets uppföljning av de rekommendationer som gavs av McKinsey i föregående års utvärdering visar att AP-fonderna har fortsatt arbetet med att integrera hållbarhet i sina förvaltningsprocesser. På samma sätt som när det gäller förvaltningsstrategier så har AP-fonderna valt diversifierade strategier för hållbarhet för att säkra förankring i fondernas respektive investeringsstrategier. Det är angeläget att detta arbete fortsätter och att hållbarhetsfrågor är en integrerad del av fondernas respektive förvaltningsprocess.

Första–Fjärde och Sjunde AP-fonderna har nyligen redovisat koldioxidavtrycket i aktieportföljen och Sjätte AP-fonden har genomfört en analys av det koldioxidutsläpp som fondens investeringar leder till.

Skr. 2015/16:130

Det är av stor vikt att fonderna fortsätter att vara transparenta när det gäller den klimatpåverkan som respektive fonds investeringar finansierar. Fonderna bör även utveckla jämförbarheten i denna redovisning över tid med de andra AP-fonderna och med andra finansiella aktörer.

Skälen för regeringens bedömning

Utveckling av integration av hållbarhetsfrågor

AP-fondernas kontinuerliga arbete med riktlinjer för miljö och etik är ett prioriterat område i regeringens utvärdering av AP-fondernas verksam- het. Syftet är att följa upp utvecklingen i fonderna, med förslagen från betänkandet Etiken, Miljön och Pensionerna (SOU 2008:107) som grund. Metoden har utvecklats på uppmaning av riksdagen.

Modellen för utvärdering bygger på följande huvudsakliga moment:

1.En rättvisande och allsidig utvärdering, t.ex. i form av en offentlig utredning, genomförs när föregående utvärdering har förlorat aktualitet eller relevans.

2.Mellan sådana tillfällen för en genomgripande utvärdering sker en årlig uppföljning av hur fonderna har arbetat med förslag som redan har lagts fram.

3.I förekommande fall uppmärksammas exempel på tillfällen eller händelser som har utgjort risker för allmänhetens förtroende, med utgångspunkt i den utvärdering som föreligger.

4.I tillägg till processen ovan kan avgränsade uppdrag vid lämpliga tillfällen lämnas till den konsultfirma som har uppdrag att lämna underlag till regeringens utvärdering.

AP-fonderna fortsätter att arbeta inom de områden där Kommittén om AP-fondernas etik- och miljöansvar lämnade rekommendationer, vilket är ett tecken på att dessa inte har förlorat i aktualitet. Bland de förslagen som kan genomföras inom ramen för gällande regelverk ingick följande rekommendationer:

fondernas arbetssätt, organisation och kommunikation bör utformas med ledning av faktorer som främjar fondernas trovärdighet och – i förlängningen – förtroende (dvs. kompetens, öppenhet, integritet och välvilja),

den värdegrund som ska ligga till grund för verksamheten bör utvecklas och tydliggöras,

miljö och etik hanteras bäst genom att integreras i den löpande analysen och förvaltningen,

miljö och etik kan integreras med fondernas ägarpolicyer,

sådana ägarpolicyer bör övervägas för alla typer av tillgångar, inte enbart börsnoterade aktier,

extern utvärdering av styrelsernas arbete bör göras regelbundet,

det bör avsättas tillräckliga resurser för att säkerställa kvalitet i arbetet med miljö och etik,

AP-fonderna kan utveckla samarbetet inom miljö och etik,

principerna för bolagens ersättningsvillkor har viktiga förtroende- dimensioner och är därför en viktig uppgift för fonderna, och

fondernas arbete med miljö och etik bör utvärderas regelbundet.

Tidigare års utvärderingar

I tidigare års utvärderingar har vikten av att integrera hållbarhetsfrågor i den löpande analysen och förvaltningen lyfts fram. Regeringen anser, i linje med Kommittén om AP-fondernas etik och miljöansvar bedömning, att detta är det bästa sättet att hantera etik- och miljöfrågor. Samlingsbegreppet hållbarhet används i denna skrivelse i stället för etik och miljö, eftersom detta är ett bredare och mer aktuellt begrepp. Hållbarhet innefattar enligt den definition som utarbetats inom Regeringskansliet följande områden: miljö, mänskliga rättigheter, arbetsvillkor, antikorruption, affärsetik, jämställdhet och mångfald.

Hur långt AP-fonderna kommit i integrationen av hållbarhetsfrågor har utvärderats löpande men i samband med utvärderingen för verksamheten 2013 genomförde McKinsey på uppdrag av regeringen en fördjupad analys av integration av hållbarhet (i enlighet med punkt 4 ovan). Denna följdes upp under 2014 då AP-fonderna i samband med utvärderingen av verksamheten fick svara på en enkät baserad på de förslag till vidare utveckling som McKinsey gav som en del av den fördjupade analysen.

Utveckling i integration av hållbarhet under 2015

Under året 2015 har flera av AP-fonderna utvecklat sitt arbete vidare med att integrera hållbarhetsaspekter i sin förvaltningsprocess.

Första AP-fonden har fortsatt att utveckla sin förvaltningsmodell som bygger på koncentrerade portföljer inom förvaltningen av aktier. Fonden har infört en tydlig process för utvärdering ur ett hållbarhetsperspektiv inför investeringsbeslut. Andra AP-fonden har genomfört en analys av kraftsektorn för att utvärdera riskerna främst relaterat till kolproducerad kraft. Som en följd av detta valde Andra AP-fonden att avveckla sina investeringar i 28 bolag inom kraftsektorn under året. Tredje AP-fonden satte tydliga hållbarhetsmål med sikte på 2018 och med årliga uppföljningar av måluppfyllnad. Målen är att 1) halvera fondens koldioxidavtryck, 2) mer är tredubbla innehavet i gröna obligationer, 3) fördubbla de strategiska hållbarhetsinvesteringarna, och 4) arbeta för att Vasakronan fortsatt leder utvecklingen av hållbarhetsarbetet inom fastighetsbranschen. Fjärde AP-fonden har fortsatt att utöka andelen innehav i lågkoldioxidstrategier och gröna obligationer. Vid årets slut var 22 procent av den globala portföljen investerad i lågkoldioxidstrategier. Sjätte AP-fonden fortsatte utveckla sitt hållbarhetsarbete som har fokus på miljö och klimatavtryck, och rekryterade en hållbarhetsspecialist i november 2014. Sjunde AP-fonden har fortsatt arbetet med integrering av hållbarhet men har även mer specifikt arbetat med sitt tema klimat. Under 2016 har fonden vatten som tema.

Regeringen ser mycket positivt på det arbete som AP-fonderna gör för att i allt större utsträckning integrera hållbarhet i förvaltningen av buffertkapitalet. För att AP-fonderna ska kunna göra väl avvägda beslut krävs naturligtvis att AP-fonderna har tillgång till god information kring hållbarhetsrisker och möjligheter. I det sammanhanget är ett EU-direktiv, (Direktiv 2014/95/EU/ från den 22 oktober 2014) med krav på hållbarhetsredovisning från företag av en viss storlek ett viktigt steg, eftersom det bör leda till att AP-fonderna får bättre information kring vilka hållbarhetsrisker- och möjligheter som kan finnas i ett företag.

Skr. 2015/16:130

Skr. 2015/16:130 Frågan om investeringar i kärnvapenrelaterad industri har fortsatt uppmärksammats i samhället under året. Icke-spridningsavtalet NPT (Nuclear Non-Proliferation Treaty) innehåller ett tydligt åtagande för kärnvapenstaterna om nedrustning och för icke-kärnvapenstaterna om att inte utveckla eller anskaffa kärnvapen. Inom ramen för NPT-arbetet har samtliga statsparter, däribland Sverige, åtagit sig att verka för att alla kärnvapen elimineras. Regeringen anser att det är en viktig fråga för AP- fonderna att fortsatt beakta.

För att säkerställa att AP-fondernas motparter/leverantörer arbetar med att integrera hållbarhetsaspekter i det löpande arbetet kan AP-fonderna integrera hållbarhetsaspekter i utvärdering av motparter/leverantörer.

AP-fonderna använder t.ex. olika slags analys från motparter. Det är viktigt att även sådan analys omfattar hållbarhetsaspekter för att underlätta för AP-fonderna att fatta välgrundade investeringsbeslut. AP- fonderna såväl som andra institutionella investerare gör regelbundna utvärderingar av dessa motparter. Regeringen anser att innefattande av hållbarhetsaspekter i utvärderingar av motparter/leverantörer skulle kunna vara ett bra steg vidare i arbetet med integration av hållbarhet i förvaltningsverksamheten. AP-fonderna lägger ut delar av sin förvaltning på externa förvaltare, och regeringen anser att det är lämpligt att ställa krav på dessa att integrera hållbarhet i sin förvaltningsprocess. Detta gäller inte minst i fråga om förvaltning av onoterade tillgångar.

Utveckling av jämförbarhet i koldioxidredovisning

I föregående års utvärdering framförde regeringen att det är av stor vikt att utveckla jämförbarheten i den redovisning som gjorts av respektive AP-fonds koldioxidavtryck av noterade aktier, med de andra AP- fonderna och med andra finansiella aktörer. Under 2015 har det tagits stora steg inom detta område och i oktober 2015 presenterade AP- fonderna för finansmarknadsminister Per Bolund hur de avsåg redovisa koldioxidavtryck för aktieportföljen på ett jämförbart sätt. Regeringen ser mycket positivt på detta arbete och vill samtidigt betona att det är viktigt att AP-fonderna arbetar för att motsvarande standarder utvecklas även för andra tillgångsslag.

AP-fondernas interna hållbarhetsarbete

Tidigare års utvärderingarna har främst koncentrerats kring hur AP- fonderna har integrerat hållbarhet i förvaltningsprocesserna. Som en del av denna integration bedriver AP-fonderna ett aktivt påverkansarbete för att få företag som de är ägare av att i ökande utsträckning agera hållbart. För att ha legitimitet i detta påverkansarbete är det dock av stor vikt med ett fullgott internt arbete med för fonderna relevanta hållbarhetsaspekter. Det är även av stor betydelse för allmänhetens förtroende för AP- fonderna och pensionssystemet. Därför har regeringen i samband med utvärderingen av verksamheten under 2015 valt att ställa ett antal frågor till AP-fonderna om respektive fonds interna hållbarhetsarbete. Nedan finns dessa tre frågor och en sammanfattning av de svar som AP- fonderna har lämnat.

1.En beskrivning av hur det interna arbetet gällande affärsetik bedrivs och bifogat de interna policies som styr respektive AP-fonds affärsetiska agerande.

Det kan konstateras att uppdraget att förvalta andra människors pengar ställer höga krav på ett etiskt förhållningssätt. Detta gäller i särskilt hög utsträckning Första–Fjärde och Sjätte AP-fondernas ”kunder”, eftersom de inte haft möjlighet att välja vem som ska förvalta kapitalet. Dessutom är det viktigt att fonderna och deras anställda inte agerar på ett sätt som riskerar att skada allmänhetens förtroende för pensionssystemet som helhet, eftersom buffertfonderna och Sjunde AP-fonderna är en viktig del av detta system. Alla AP-fonder har arbetat fram en för respektive fond specifik värdegrund utifrån vilken fondernas etiska arbete utgår.

När det gäller arbetet att utifrån värdegrunden etablera mer specifika policyer, regler och riktlinjer har det delvis skett i ett samarbete mellan alla AP-fonderna om en gemensam policy för vissa områden relaterade till affärsetik – AP-fondernas gemensamma policy för ersättningar, personalförmåner, representation och tjänsteresor. Denna policy har sedan inom varje AP-fond kompletterats med mer detaljerade interna riktlinjer och instruktioner. När det gäller utformning av dessa interna policyer, riktlinjer och regler kan det konstateras att det finns vissa skillnader i både detaljeringsgrad och innehåll.

AP-fonderna involverar ofta hela personalen i arbetet med att vidareutveckla interna policyer, riktlinjer och rutiner, genom diskussioner och workshops kring relevant etiska frågeställningar. Till exempel genomförde Första AP-fonden i december 2015 en fondgemensam diskussion kring mutbrott och fondens policyer och riktlinjer på området. Även de andra AP-fonderna har haft liknande diskussioner internt. Ett annat exempel är den halvdagsutbildning som Fjärde AP-fonden planerar för samtliga anställda tillsammans med en extern konsult med övningar/case-studies rörande fondens personal och etikrelaterade policyer.

Men även med detaljerade riktlinjer kan det uppkomma praktiska situationer när dessa inte ger ett klart svar på hur en person bör agera och då är det av vikt att fondernas personal har gott omdöme och hög integritet. En metod som har använts av ett antal fonder för att stärka personalen i situationer då de ska avgöra specifika frågor är s.k. dilemmadiskussioner. Om en person är osäker på hur en situation ska hanteras finns det förstås möjlighet att vända sig till närmaste chef, verkställande direktören, ansvarig för compliance eller chefsjurist. Några fonder har även system för s.k. visselblåsare där det är möjligt att rapportera missförhållanden anonymt.

Vissa områden är speciellt viktiga för AP-fonderna att ha tydliga regler kring. Nedan följer några exempel. Bland annat är det är viktigt med regler när det gäller anmälningsplikt för innehav i och handel med finansiella instrument för personalen. AP-fonderna är betydande aktörer i handeln i finansiella instrument på den finansiella marknaden, och AP- fonderna kan därmed påverka marknaden. Lagen (2000:192) om allmänna pensionsfonder (AP-fonder) föreskriver att styrelseledamöter, revisorer, samt arbetstagare och uppdragstagare som styrelsen bestämmer är skyldiga att skriftligen anmäla innehav i finansiella instrument samt

Skr. 2015/16:130

Skr. 2015/16:130	förändringar av innehav. De interna reglerna hos AP-fonderna har
	därutöver utformats med utgångspunkt från Svenska Fondhandlare-
	föreningens regler om affärer med finansiella instrument gjorda för egen
	räkning och bestämmelser i lagen (2005:377) om straff för
	marknadsmissbruk vid handel med finansiella instrument och lagen
	(1991:980) om handel med finansiella instrument.
	Alla AP-fonder har delar av förvaltningen utlagd på externa
	leverantörer/förvaltare, men hos Sjunde AP-fonden är i stort sett hela
	förvaltningen utlagd. Sjunde AP-fonden påpekar därför vikten av att det
	interna regelverket på ett tydligt sätt ska vara utformat så att anställda i
	varje situation har klara förhållningsregler till stöd för sitt agerande vid
	kontakter med befintliga – och potentiella ‒ externa leverantörer och
	affärskontakter. Även om andelen extern förvaltning är mer begränsad
	(mellan 17 och 31 procent) för Första–Fjärde AP-fonderna har fonderna i
	sin verksamhet även ett stort antal externa motparter när det gäller
	affärstransaktioner. De regler som AP-fonderna har när det gäller gåvor,
	representation och andra förmåner är även viktiga i detta sammanhang.
	Affärsetik i vid bemärkelse är av stor vikt för förtroendet för både AP-
	fonderna och för pensionssystemet som helhet. Det är därför viktigt att
	AP-fonderna är goda exempel när det gäller utformning av interna regler
	och policyer och efterlevnaden av dessa. Regeringen anser att det är av
	stor vikt att regler och policyer kontinuerligt utvecklas utifrån
	förändringar i gällande lagstiftning, såsom det har skett när det gäller
	policyer gällande korruption. Lagstiftningen för AP-fonderna är
	begränsad inom detta område och sedan den infördes år 2000 har det
	varit en snabb utveckling inom lagstiftning och utveckling av praxis när
	det gäller hantering av affärsetik inom den privata finansiella marknaden.
	AP-fonderna har därför sökt utgångspunkter som kompletter det som
	anges i lagen om allmänna pensionsfonder (AP-fonder) för utveckling av
	interna regler, riktlinjer och policyer. Regeringen önskar att AP-fonderna
	fortsätter med detta viktiga arbete för att utveckla interna styrmedel och
	säkra efterlevnaden av dessa.
	I anslutning till resonmanget om vikten av tydliga interna riktlinjer,
	regler och policyer och efterlevnaden av dessa, finns det anledning att
	något beröra frågan om bisysslor när det gäller anställda i AP-fonderna.
	Inledningsvis kan det konstateras att AP-fonderna är statliga myndigheter
	under regeringen och att fondernas anställda därmed omfattas av reglerna
	i lagen (1994:260) om offentlig anställning (LOA). LOA innehåller bl.a.
	bestämmelser om hur arbetstagares bisysslor ska hanteras och bedömas
	(7–7 d).
	Av LOA följer att en arbetstagare inte får ha någon anställning eller
	något uppdrag eller utöva någon verksamhet som kan rubba förtroendet
	för hans eller någon annan arbetstagares opartiskhet i arbetet eller som
	kan skada myndighetens anseende. Vid prövningen av vad som utgör en
	förtroendeskadlig bisyssla ska en samlad bedömning av omständlig-
	heterna i det enskilda fallet göras. Det är arbetsgivaren som ska avgöra
	om en bisyssla ska tillåtas och arbetstagaren är skyldig att lämna de
	uppgifter som krävs för att arbetsgivaren ska kunna utföra prövningen (7
	b och 7 c §§ LOA). Vem som representerar arbetsgivaren när det gäller
	bedömningen av en arbetstagares bisysslor kan variera något beroende på
84	organisationens struktur och interna regler. När det gäller den

verkställande direktören i en AP-fond kan dock följande konstateras. Den verkställande direktören utses av styrelsen och ska sköta den löpande verksamheten enligt styrelsens riktlinjer och anvisning, se 3 kap. 9 § lagen om allmänna pensionsfonder (AP-fonder). Av detta följer att den verkställande direktören är att betrakta som myndighetens chef och att styrelsen är den verkställande direktörens arbetsgivare. Det åligger därmed styrelsen att pröva tillåtligheten av den verkställande direktörens eventuella bisysslor.

Frågan om myndighetschefers bisysslor diskuterades i Bisyssleutred- ningens betänkande Offentligt anställdas bisysslor (SOU 2000:80 s. 168 f.). Utredningen konstaterade att en restriktiv syn på verkschefers bisysslor bör gälla och att det är synnerligen angeläget att verkschefer föregår med gott exempel eftersom de har de allmänhetens och massmedias ögon på sig och anger tonen när det gäller bisysslor för övriga anställda. Vidare anförde utredningen att mycket stor försiktighet bör iakttas i fråga om konsultverksamhet och styrelseuppdrag i affärsföretag, särskilt om det finns anknytning till myndighetens verksamhetsområde.

De bestämmelser i lag som gäller bisysslor och den praxis som finns på området bör återspeglas i av AP-fonderna antagna interna riktlinjer. De interna riktlinjerna ska syfta till att närmare reglera hur frågor om bisysslor inom respektive fond ska hanteras, t.ex. genom att innehålla information om vad om vad som åligger den anställde.

Frågan om bisysslor för anställda i AP-fonderna är en viktig del i arbetet med att upprätthålla förtroendet för fonderna och pensionssystemet i sin helhet. Regeringen vill därför betona vikten av att frågan tas på allvar.

2.En beskrivning av hur arbetet avseende den interna miljöpåverkan bedrivs.

AP-fonderna är relativt små organisationer med mellan 24 och 64 anställda vid slutet av 2015. Alla AP-fonder har interna regler som behandlar AP-fondens egna direkta miljöpåverkan. En liten organisation hindrar inte ett systematiskt arbete med att minska den direkta miljö- påverkan. Ett exempel är Andra AP-fondens interna miljöarbete med miljöcertifiering (Miljödiplomering) i enlighet med Svensk Miljöbas. Denna standard har samma grundläggande krav som miljölednings- systemet ISO 14001, men kraven på skriftliga rutiner och dokument- styrning är något mindre än för miljödiplomering. Miljöpåverkan i AP- fondernas interna verksamhet sker i huvudsak genom energiförbrukning för uppvärmning och kylning av kontorslokaler, belysning och elektronisk utrustning, förbrukning av kontorsmaterial samt resor.

AP-fonderna hyr sina kontorslokaler men har generellt hyreskontrakt med fastighetsägare som har fokus på lokalernas miljöpåverkan och som arbetar med gröna kontrakt och/eller miljöcertifiering av lokalerna. Detta leder till ett aktivt arbete från hyresvärd såväl som av hyresgäst när det gäller frågor som energianvändning, energieffektivisering och sopsortering. Den största direkta miljöpåverkan kommer dock från tjänsteresor. Eftersom AP-fonderna har stor andel av kapitaltillgångarna i utländska innehav, sker resor normalt utanför landet och då med flyg.

Skr. 2015/16:130

Skr. 2015/16:130 Eftersom det är svårt att använda andra resesätt än flyg för resor till utlandet, söker AP-fonderna i stället att när det är möjligt i ökande utsträckning använda video-, telefon- och webbkonferenser. Som ett exempel så redovisar Sjätte AP-fonden att användningen av videokonferenssystemet ökade från i snitt 1,8 timmar per dag under 2014 till 2,2 timmar per dag under 2015, vilket var långt över fondens mål.

Andra och Sjätte AP-fonderna är lokaliserade i Göteborg och har därför fler resor inom landet än de övriga AP-fonderna. De båda Göteborgsbaserade AP-fonderna har de senaste åren arbetat aktivt med att öka andelen tågresor framför allt mellan Göteborg och Stockholm. Andra AP-fonden satte 2008 som mål att 50 procent av resandet mellan Stockholm och Göteborg skulle ske med tåg. Målet har därefter reviderats och för fonden som helhet är nu målet 85 procent. Sjätte AP- fonden har ökat sin andel generellt inrikes resande från 28 procent 2014 till 37 procent 2015.

När det gäller det totala resandet oavsett om det är med flyg eller tåg har AP-fonderna lite olika syn på klimatkompensation. Sjätte AP-fonden klimatkompenserar sina resor. Första AP-fonden beslutade 2016 att klimatkompensera den egna verksamheten för 2015. Andra AP-fonden har valt att inte klimatkompensera, eftersom fonden ansåg att det var viktigt att först arbeta med att reducera utsläpp. I det sammanhanget sågs klimatkompensation som en sätt att ”köpa sig fri” från att arbeta med minskningar. Andra AP-fonden har valt att i stället för att klimat- kompensera inrätta ett uppsatspris inom Finans och hållbarhet (pris- summan motsvarade ungefär vad klimatkompensering för fondens flygresor skulle kosta). Fjärde AP-fonden har övervägt att klimat- kompensera resor, men har avstått eftersom det ansetts för otydligt huruvida kompensationen går till bra projekt eller inte. Fonden avser dock göra en ny utvärdering av detta. Sjunde AP-fonden har valt att inte klimatkompensera, eftersom fonden är skeptisk till kompensationens effektivitet som lösning på klimatproblemen, och eftersom den bedömer att den reella effekten är begränsad. Fonden anser att det inte att det är försvarbart att använda spararnas medel till klimatkompensation. I stället har fonden lagt resurser på att installera en sol- och vindkraft- anläggningen på taket av sin kontorsbyggnad.

Regeringen ser positivt på det arbete som sker i samarbete med respektive hyresvärdar för att minska den direkta miljöpåverkan från resursanvändning hänförlig till AP-fondernas respektive kontor. Regeringen ser positivt på de ansträngningar som fonderna gör för att ersätta resande med video-, telefon- och webbkonferenser och för att fondernas personal i större utsträckning ska välja tåg framför flyg för inrikes resor. Regeringen anser att det är viktigt att AP-fonderna agerar föredömligt när det gäller det egna koldioxidavtrycket för att med legitimitet kunna verka för ett minskat koldioxidavtryck i de företag som AP-fonderna investerar i.

3. En beskrivning av hur det interna arbetet					med jämställdhet och Skr. 2015/16:130
mångfald bedrivs och bifogat en redovisning av fördelningen mellan
män	och	kvinnor	fördelat	mellan	Ledning,	Chefer,
Kapitalförvaltning och Administration.

Den statistik som AP-fonderna har ombetts att skicka in när det gäller hur de anställda fördelas mellan män och kvinnor i de olika kategorierna, ledning, chefer, kapitalförvaltning och administration visar tydligt att AP-fondernas organisationer har obalanser när det gäller jämnställdhet, framför allt i fråga om positioner inom kapitalförvaltningen. När det gäller både ledning och chefer är fördelningen lite jämnare mellan kvinnor och män än inom kapitalförvaltningen. Inom AP-fondernas stödfunktioner är det i genomsnitt fler kvinnor än män, men det är relativt stor spridning i fördelning mellan kvinnor och män mellan de olika AP-fonderna. I figurerna 6.7 och 6.8 nedan redovisas andelen kvinnor och män i AP-fonderna dels inom kapitalförvaltningen, dels inom stödfunktioner.

Regeringen har när det gäller utnämningar av styrelseledamöter i AP- fonderna under många år arbetat aktivt för att säkerställa jämställda styrelser. Det är emellertid tydligt att arbetet inom AP-fonderna inte har kommit lika långt när det gäller jämställdhet, framför allt inom kapitalförvaltningsverksamheten. Det kan dock konstateras att AP- fonderna har haft låg omsättning i personalen under relativt många år, vilket har begränsat möjligheten att arbeta för mer jämställda organisationer. En del initiativ har nyligen varit möjliga att ta för att utjämna obalanser, eftersom flera AP-fonder under 2015 haft en något större personalomsättning än tidigare. Detta framgår t.ex. av statistik från Tredje AP-fonden där andelen kvinnor i kapitalförvaltningen var 18,5 procent vid slutet av 2015. Om kända rekryteringar och avslut inkluderas ökar andelen däremot till 20,5 procent.

Flera av AP-fonderna argumenterar i t.ex. sina hållbarhetsrapporter för vikten av jämställda organisationer, eftersom det leder till bättre resultat, lönsamhet och konkurrenskraft. Regeringen håller helt med om detta och anser därför att AP-fonderna bör arbeta mer intensivt med att få en bättre balanserade organisationer ur ett jämställdhets- och mångfaldsperspektiv.

Skr. 2015/16:130

Figur 6.7

Fördelning män och kvinnor i kapitalförvaltningen

Figur 6.8 Fördelning män och kvinnor i administrationen

80%			Kvinnor			Män 69%
80%
		60%
60%	55%	60%			58%		57%
					58%
		52%		48%	48% 52%
	45%	52%		48%	48% 52%		43%
	45%	40%			42%
					42%
40%
40%					31%
					31%
20%

AP1

AP2

AP3

AP4

AP6

AP7

Snitt

För att sammanfatta svaren i enkäten, kan regeringen konstatera att AP- fonderna tar sitt interna arbete med hållbarhetsaspekterna, affärsetik, miljöpåverkan och jämställdhet på stort allvar. Regeringen anser att detta är av stor vikt, för att säkerställa allmänhetens förtroende för AP- fonderna och för pensionssystemet som helhet. Dessutom är det av stor vikt att AP-fonderna agerar föredömligt när det gäller hållbarhet, eftersom de inom ramen för sitt påverkansarbete ställer krav på företag som de investerar i att ta hänsyn till och kontinuerligt arbeta med för företaget relevanta hållbarhetsaspekter. För att förstärka prioriteringen av det interna hållbarhetsarbetet anser regeringen att AP-fonderna kan överväga att där det är relevant och lämpligt integrera relevanta hållbarhetsaspekter i de utvecklingssamtal som genomförs med AP- fondernas personal.

Regeringen anser även att det är av stor vikt att AP-fonderna fortsätter

att för relevanta hållbarhetsaspekter vidareutveckla interna regler och

policyer och även säkra efterlevnaden internt av dessa. Det är ett arbete där ingen organisation kan slå sig till ro, utan det kräver konstant utveckling. Regeringen anser dessutom att AP-fonderna bör arbeta aktivt för att organisationerna över tid ska bli mer jämställda. Det kan konstateras att AP-fonderna kan göra mer på området, särskilt när det gäller den centrala kapitalförvaltningsverksamheten som inom alla AP- fonderna fortsatt domineras av män.

Ägarstyrning

AP-fonderna har de senaste åren arbetat med att i allt större utsträckning integrera hållbarhetaspekter i respektive fonds analys och investerings- process. Om en sådan analys kommer fram till att ett företag inte tar hänsyn till hållbarhetsrisker i tillräckligt stor utsträckning, kan en investerare välja att inte investera eller att avveckla ett befintligt innehav. Ett annat alternativ är att genom dialog försöka påverka företag att förbättra hanteringen av relevanta hållbarhetsrisker. Påverkansarbete inom ramen för Första–Fjärde AP-fonderna sker ofta med utgångspunkt från fondernas gemensamma Etikråd eller tillsammans med andra svenska och internationella institutionella investerare. Detta görs i syfte att som minoritetsägare öka möjligheten till genomslagskraft för de förslag till förändringar som förs fram.

Några av AP-fonderna har den senaste tiden som komplement till dialog vid ett antal tillfällen lagt fram aktieägarförslag vid ett antal företags bolagsstämmor omförändringar. Detta har gällt bl.a. företag inom fossil bränsleproduktion, såsom BP, Shell och Statoil. Innehållet i dessa aktieägarförslag omfattade t.ex. krav på utökad rapportering av koldioxidutsläpp men även åtgärder som syftar till att företaget minskar beroendet av fossila energilösningar över tid. Regeringen ser mycket positivt på att AP-fonderna i sitt påverkansarbete ställer ökande krav på företag att minska fossilberoendet, eftersom detta över tid leder till minskad klimatpåverkan från dessa företag. Generellt sett ser regeringen positivt på att AP-fonderna agerar som ansvarsfulla ägare och detta gärna i samarbete med övriga AP-fonder och andra investerare för att öka möjligheten till påverkansarbete.

I företag där AP-fonderna äger en betydande andel (Första–Fjärde AP- fonderna får enbart direktäga företag verksamma inom fastigheter, medan Sjätte AP-fonden får direktäga företag inom alla sektorer) av företaget i fråga är möjligheten till påverkan större än i minoritets- innehav. Dessutom faller med ett större ägande även en större del av ansvaret på AP-fonderna att som ägare följa upp dessa företags agerande, både generellt men även specifikt när det gäller relevanta hållbarhetsaspekter inklusive intern styrning och kontroll.

Regeringen anser att det är av stor vikt att AP-fonderna i de företag där de har en betydande ägarandel även tar ett stort ansvar för ägarstyrning. Regeringen anser dessutom att det vore rimligt att AP-fonderna ställer jämförbara krav på de av AP-fonderna direktägda företagen. Det är därför lämpligt att Första–Fjärde och Sjätte AP-fonderna tar fram jämförbara och konsistenta ägardirektiv för direktägda bolag. Det är svårt att se att det finns anledning till att AP-fonderna sinsemellan ska ställa olika krav på enskilda direktägda företag. Detta särskilt som flera företag

Skr. 2015/16:130

Skr. 2015/16:130 samägs av två eller flera AP-fonder. Det kan även påpekas att det är av vikt att AP-fonderna fortsätter att utveckla en transparent och jämförbar kommunikation kring hur de agerar som ägare både när det gäller minoritets- och majoritetsinnehav.

6.5Samarbete mellan AP-fonderna

Regeringens bedömning: I departementspromemorian Nya regler för AP-fonderna som remitterades i juni 2015, ingick förslag för ökat samarbete mellan AP-fonderna inom främst två olika delar, nämligen förvaltning av onoterade tillgångar och administration. Syftet med dessa förslag var att öka effektiviteten i förvaltningen av buffertkapitalet och därmed minska kostnaderna och därmed maximera avkastningen av buffertkapitalet. AP-fonderna samarbetar redan i dag inom ett par områden, men det finns möjligheter att utöka samarbetet oberoende av ny lagstiftning.

Skäl för regeringens bedömning: Effektivitet i förvaltningen är av stor vikt för att minimera kostnaderna för förvaltningen och därmed maximera avkastningen. I denna utvärdering finns ett antal förslag till utökat samarbete mellan AP-fonderna. Förslagen omfattar t.ex. att ta fram jämförbara och konsistenta mallar för ägardirektiv för direktägda bolag, gemensam definition för tillgångar inom alternativa tillgångar (för att skapa förutsättningar för utvärdering och jämförelse) och att se över vilka möjligheter det finns att fördjupa samarbete inom arbetet med risk och kontroll.

Det finns dock betydligt mer att göra och i departementspromemorian Nya regler för AP-fonderna (Ds 2015:34) som remitterades i juni 2015 ingick förslag för ökat samarbete, framför allt när det gäller onoterade tillgångar och administration. I remissvar från AP-fonderna, framförde de bl.a. att AP-fonderna bör samarbeta i så hög utsträckning som möjligt, men själva bestämma vilka områden som lämpar sig bäst för ett samarbete, och även vilken samarbetsform som lämpar sig bäst i respektive fall. Däremot avstyrkte AP-fonderna den struktur för samarbete som föreslogs i departementspromemorian.

Regeringen anser därför att det är viktigt att AP-fonderna gemensamt ser över vilka möjligheter som finns för samarbete när det gäller att förbättra kostnadseffektivitet i förvaltningen av buffertkapitalet. Ett samarbete bör dock endast ske om det inte har negativa konsekvenser för självständigheten i förvaltningen och därmed diversifieringen av förvaltningsmodellerna. Det finns med stor sannolikhet ett flertal områden där AP-fonderna kan samarbeta utan att det påverkar självständigheten i förvaltningen eller diversifieringen av investerings- portföljerna.

Policy för styrning och utvärdering av AP-fonderna

Bakgrund

En policy för styrning och utvärdering av AP-fonderna motiveras av styrelsernas oberoende och behovet att tydliggöra grunderna för regeringens årliga utvärderingar som ska balansera detta oberoende.

AP-fonderna styrs av lag och är statliga myndigheter. Regeringen utövar inflytande genom att:

utse styrelser, inklusive ordförande och vice ordförande,

utse revisorer,

fastställa fondernas resultat- och balansräkningar, och

årligen utvärdera förvaltningen av fondmedlen i efterhand.

Skr. 2015/16:130

Bilaga 1

Enligt lag och förarbeten ska ledamöter i fondernas styrelser utses på grundval av sin kompetens att främja fondförvaltningen. Fyra ledamöter i var och en av Första–Fjärde AP-fondernas styrelser utses på förslag av arbetsmarknadens organisationer.

Av rätten att utse revisorer och fastställa fondernas resultat- och balansräkningar följer en uttrycklig möjlighet för regeringen att ta ställ- ning till, och bedöma, fondernas räkenskaper. I detta sammanhang är revisorernas granskning särskilt viktig. Enligt rådande praxis lämnar AP-fondernas revisorer en skriftlig och muntlig rapport till Finans- departementet efter varje bokslut. Detta bör gälla även fortsättningsvis.

Regeringens utvärdering av fondernas verksamhet motiveras av statens ansvar för det allmänna pensionssystemet och behovet att balansera fondernas oberoende. Fonderna har bl.a. stor frihet att välja inriktning och risknivå. Av det följer en rätt och ett åliggande för regeringen att avge en opartisk bedömning av fondernas förvaltningsresultat. Reger- ingen har även getts utrymme att förtydliga sin syn på pensionssystemets åtagandesida och uppdraget i övrigt (prop. 1999/2000:46 s. 111 ff.).

En policy för styrning och utvärdering av AP-fonderna kan uppfattas som ett sådant förtydligande. En omsorgsfullt formulerad och väl kommunicerad policy ökar tydligheten när det gäller utnyttjandet av de styrinstrument som regeringen har till sitt förfogande och främjar konsistens över tiden. Ökad tydlighet och konsistens över tiden bidrar till att förbättra styrningens effektivitet. En policy har även fördelen att vara oavbrutet aktuell, till skillnad från de årliga utvärderingarna som efter offentliggörandet riskerar att förlora aktualitet i viss mån och därmed relevans.

En policy för styrning och utvärdering av AP-fonderna bör givetvis ta sin utgångspunkt i fondernas uppdrag som det har formulerats i lag och förarbeten och samtidigt beakta behovet av konsistens i regeringens samlade styrning av myndigheter, statligt ägda bolag och affärsverk. Det kan därför vara lämpligt att hämta inspiration och viss vägledning från gällande riktlinjer beträffande styrning av statliga bolag och i det

sammanhanget även beakta principer och riktlinjer som antagits av

Skr. 2015/16:130

Bilaga 1

OECD, utan att dessa för den skull ska anses gälla AP-fonderna i sin helhet.

OECD:s riktlinjer för styrning av statsägda företag klargör att dessa är primärt inriktade mot statsägda företag som har en separat juridisk form, skild från staten själv, och som bedriver kommersiell verksamhet, vilket i sin tur definieras som att verksamheten till huvudsaklig del finansieras genom försäljning eller avgifter, oavsett om verksamheten i övrigt tillgodoser ett allmänt intresse eller inte. Riktlinjerna kan också vara användbara för icke-kommersiella statsägda ”företag” som uteslutande tillgodoser allmänna syften, oavsett om detta sker i bolagsform eller inte (OECD Guidelines on corporate governance of state-owned enterprises, OECD 2005, s. 10 f.). Mot bakgrund av att styrningen inte kan vara direkt rekommenderar riktlinjerna bl.a. att staten, som informerad och aktiv ägare, fastställer en tydlig ägarpolicy som tillförsäkrar att styr- ningen är transparent och säkerställer ansvarsskyldighet (accountable).

AP-fondernas styrelser åtnjuter operationell autonomi genom att ensamma bära ansvaret för fondernas förvaltning. Styrelserna företräder respektive fond också inför domstol. Styrelserna svarar själva för fondernas finansiering med de medel som fonderna förvaltar, vilket liknar den typ av avgiftsfinansiering som bedrivs av exempelvis försäkringsbolag. I dessa avseenden motsvarar AP-fonderna kriterier för statsägda ”företag”. De avgifter som finansierar fondernas verksamhet hämtas dock ur ett fondkapital som tillhör pensionssystemet och som tilldelas AP-fonderna genom lag. Fondkapitalet har därför inte anskaffats under konkurrens på en öppen marknad. Det innebär att avgiftsfinansie- ringen inte är en del av fondernas affärsverksamhet. Fonderna finansieras med offentliga medel, även om beslutanderätten har delegerats till fondernas styrelser. Däremot bedriver fonderna renodlad affärsverksam- het när det gäller placeringsverksamheten.

AP-fonderna har definierats som statliga myndigheter, vilket har implikationer bl.a. genom att regler om offentlig arbetsrätt och offentlig upphandling blir tillämpliga (prop. 1999/2000:46 s. 133 ff.). Enligt regelverket styrs AP-fonderna inte genom instruktioner, regleringsbrev och regeringsuppdrag.

Styrelsernas roll

Styrelsernas primära ansvar avser det förvaltade kapitalet. Fördelningen av roller och ansvar mellan styrelse och verkställande ledning ska vara tydlig och ansluta till god praxis på området.

Enligt aktiebolagslagen och god styrelsesed ska en styrelse styra och kontrollera bolaget i alla aktieägares intresse. Uppdraget utgår från bolagets bästa. God praxis på området sammanfattas i bl.a. OECD:s principer och Svensk kod för bolagsstyrning.

Eftersom fonderna är statliga myndigheter och inte aktiebolag, kan det behöva klargöras vad som mer precist är föremålet för styrelsernas uppdrag. Eftersom AP-fondernas uppdrag enligt lag och förarbeten utgår

från pensionssystemets intresse, bör styrelsernas uppdrag definieras med

samma utgångspunkt. Av det följer att verksamhetens ändamål är det	Skr. 2015/16:130
kapital som styrelsen har fått i uppdrag att förvalta. Fondkapitalet ska	Bilaga 1
förvaltas till största möjliga nytta för pensionssystemet. Regelverket
innehåller inga föreskrifter om hur förvaltningen ska organiseras, med
undantag för regeln att minst tio procent ska förvaltas externt. Enligt
lagens förarbeten har denna regel införts för att understryka vikten av en
kostnadseffektiv förvaltning (prop. 1999/2000:46 s. 112).
OECD:s riktlinjer för styrning av pensionsfonder riktar sig till privata
tjänstepensionsfonder och är därför inte tillämpliga för AP-fonderna i
alla avseenden. Det finns dock skäl att uppmärksamma den övergripande
principen beträffande ramverket för styrning av pensionsfonder
(governance structure) som ska tillförsäkra en tydlig identifiering och
fördelning av ansvar och roller när det gäller översyn och uppföljning å
ena sidan och operativt ansvar å andra sidan (OECD Guidelines for
pension fund governance, OECD 2009). Det är lämpligt att denna
fördelning av roller och ansvar i AP-fondernas fall ansluter till svensk
praxis, exempelvis som denna kommer till uttryck i Svensk kod för
bolagsstyrning. Det är därför styrelsernas ansvar att bl.a. besluta om mål
och strategi samt att fortlöpande utvärdera fondens operativa ledning och
vid behov tillsätta eller entlediga verkställande direktör, medan den
verkställande direktören rapporterar till styrelsen och ansvarar för
fondens löpande förvaltning. Det är av avgörande betydelse att
styrelserna identifierar och upprätthåller en tydlig fördelning av styrande
och operativa roller, eftersom de ensamma har ansvaret för fondernas
löpande förvaltning.

Tillsättning av styrelser

Regeringen ska i sin utnämningspolitik tillse att styrelserna är kvalificerade för sin uppgift och allsidigt sammansatta. Nya ledamöter ska introduceras av huvudmannen, utöver den introduktion som sker genom fondernas försorg. Härutöver ska kommunikationen mellan huvudmannen och styrelsens ledamöter ha adekvat omfattning, exempelvis genom styrelseseminarier eller liknande arrangemang. En begränsning vid cirka åtta år införs för uppdrag som ledamot i AP-fondernas styrelser.

Ledamöterna i AP-fondernas styrelser tillgodoser höga krav på kompe- tens, erfarenhet och integritet och måste göra detta mot bakgrund av styrelsernas ansvar och uppdragets betydelse i samhället. Ledamöterna ska enligt lag utses på grundval av sin förmåga att främja fondförvalt- ningen, vilket inte bör tolkas alltför snävt. Det är angeläget att styrelserna är allsidigt sammansatta bl.a. avseende bakgrund och erfarenhet. Könsfördelningen ska vara så jämn som möjligt.

Det har blivit praxis att utse ledamöter för ett år i taget, vilket även överensstämmer med praxis i andra sammanhang. Det är t.ex. vanligt att ledamöter i bolagsstyrelser utses för ett år i taget. Skäl saknas att frångå denna ordning beträffande AP-fonderna, även om lagen innehåller en möjlighet att förordna ledamöter i AP-fondernas styrelser för perioder

Skr. 2015/16:130

Bilaga 1

upp till tre år i taget. Däremot bör någon typ av begränsning definieras för uppdragets sammanlagda längd.

Svensk kod för bolagsstyrning har en allmän begräsning vid att hälften av stämmovalda styrelseledamöter ska vara oberoende i förhållande till bolaget och bolagsledningen och att frågan ska avgöras efter en samlad bedömning. För statliga myndigheter gäller i regel en gräns vid nio år, vilket är något längre en den praxis som utvecklats inom statligt ägda bolag. Styrelsernas roll som ensamma ansvariga för verksamheten, i kombination med kravet att AP-fonderna ska uppbära allmänhetens förtroende, motiverar att höga krav ställs på ledamöternas oberoende i detta fall. Kravet på oberoende gäller hela styrelsen, inte endast en andel av styrelsen, och begränsningen bör vara någorlunda tydlig för att underlätta praktisk tillämpning. En begränsning vid cirka åtta år ligger väl inom ramarna för vad som i andra sammanhang har ansetts rimligt för att upprätthålla ledamöternas oberoende och bidrar dessutom till att skapa rimliga förväntningar angående uppdragets slutliga varaktighet.

För nytillträdda ledamöter i AP-fondernas styrelser ger huvudmannen en introduktion till styrelseuppdraget. Introduktionsutbildningen är sär- skilt anpassad efter uppdraget som styrelseledamot i en AP-fond och innehåller bl.a. en redogörelse för tillämplig lagstiftning och det övriga regelverk som gäller för AP-fonderna. Mot bakgrund av den specifika och ofta komplexa verksamhet som bedrivs i AP-fonderna, är det angeläget att AP-fonderna själva ger nya ledamöter en introduktion till fondverksamheten.

Kommunikationen mellan huvudmannen och styrelsernas ordförande och övriga ledamöter bör ha tillräcklig omfattning. Regeringens årliga utvärdering innehåller mycket information vid ett och samma tillfälle. Denna form för styrning kan troligen effektiviseras genom tillräckliga kontakter mellan företrädare för huvudmannen och fondernas styrelser. Återkommande möten med fondernas ordförande är en form för infor- mation och meningsutbyte. Därutöver ska kommunikation upprätthållas med styrelsernas ledamöter genom styrelseseminarier eller liknande arrangemang.

Ersättningen till styrelsens ledamöter ska avspegla behovet att attrahera och behålla kvalificerade ledamöter mot bakgrund av uppdragets natur och ledamöternas ansvar och med beaktande av den ersättning som staten betalar för motsvarande typ av insatser i andra sammanhang.

Regeringens utvärdering

AP-fondernas mål har uttryckts i allmänna termer, vilket erbjuder sär- skilda utmaningar. Risken att regeringens utvärdering ska baseras på skiftande utgångspunkter och av denna anledning brista i konsistens över tiden, är ett av motiven för en tydlig policy i dessa frågor. Det är lämpligt att fondernas resultat bedöms i ett långsiktigt perspektiv. Detta minskar uppmärksamheten på fondernas kortsiktiga utveckling och kan förväntas bidra till ökad självständighet i förvaltningsfrågor. Det är även önskvärt att styrelsernas strategiska beslut uppmärksammas och utvär-

deras i tillräcklig omfattning, eftersom dessa beslut erfarenhetsmässigt har stor betydelse för fondernas långsiktiga avkastning.

Styrelsernas frihet att själva besluta om finansiering motiverar att fondernas medelsanvändning är en naturlig del av regeringens gransk- ning. Fondernas förvaltningskostnader ska hållas under fortsatt uppsikt. Vid behov kommer ytterligare åtgärder för att förbättra AP-fondernas kostnadseffektivitet att föreslås.

Regeringens årliga utvärdering har motiverats av behovet att balansera styrelsernas långtgående frihet att själva utforma mål och riktlinjer. Av lagens förarbeten framgår bl.a. att utvärderingen ska avse hur väl de övergripande målen operationaliserats i mer konkreta förvaltningsmål. Regeringen kan vid behov förtydliga sin syn på pensionssystemets åtagandesida och förvaltningsuppdraget i övrigt. Utvärderingen ska även ta fasta på i vilken grad de uppsatta målen har uppnåtts. Regeringens utvärdering kan dessutom omfatta fondernas ägarinflytande i portfölj- bolagen och en bedömning av fondernas oberoende sinsemellan, med särskilt avseende på placeringsstrategierna, samt fondernas gemensamma redovisningsprinciper (prop. 1999/2000:46 s. 113 f.).

AP-fondernas uppdrag har formulerats i allmänna termer. Av det följer med automatik en svårighet att bedöma vad som utmärker en god måluppfyllelse. Det faktum att fyra sinsemellan oberoende fonder har försetts med ett identiskt mål, som i sin tur innehåller ett utrymme för tolkning, medför en förhöjd risk för att fonderna (medvetet eller omed- vetet) ska ta intryck av varandras beslut. Strategier som är avvikande i förhållande till andra AP-fonder kan upplevas som en risk på fondnivå men är knappast att betrakta som en risk ur pensionssystemets perspektiv. Därför bör regeringens utvärdering uppmärksamma frågor som har samband med fondernas inbördes oberoende. Enligt lagens för- arbeten är det viktigt att stor försiktighet iakttas så att inte fördelarna med uppdelningen av organisationen på fyra parallella förvaltnings-organisa- tioner försvinner genom en alltför stor likriktning av tillgångsförvalt- ningen (prop. 1999/2000:46 s. 123).

Avkastning och risk kan inte vägas mot varandra på objektiva grunder utan förutsätter ett subjekt som gör avvägningen för egen del. Eftersom regeringens utvärdering bl.a. ska granska hur väl styrelserna har operatio- naliserat de övergripande målen får i slutändan regeringens värdering av avkastning och risk stor betydelse. En god styrning av AP-fonderna förutsätter att regeringens utvärdering så långt som möjligt utmärks av konsistens över tiden. Värderingen av avkastning och risk bör inte variera alltför mycket mellan olika år. Av den anledningen bör utvär- deringen primärt avse ett långsiktigt perspektiv. En sådan inriktning av utvärderingen minskar uppmärksamheten på fondernas kortsiktiga utveckling och kan förväntas bidra till att fonderna ska uppvisa ökad självständighet i förvaltningsfrågor. Ett långsiktigt perspektiv för utvär- dering överensstämmer även med fondernas uppdrag.

Vid utvärdering av fondernas operativa förvaltning kan den utvärde- ringshorisont på fem år som tidigare använts bedömas vara en lämplig avvägning mellan önskvärdheten av långsiktighet och behovet av effektiv styrning. Vid utvärdering av styrelsernas strategiska beslut bör den granskade perioden vara längre.

Skr. 2015/16:130

Bilaga 1

Skr. 2015/16:130

Bilaga 1

Utvärderingen bör i tillräckligt stor utsträckning inriktas mot styrel- sernas strategiska beslut som erfarenhetsmässigt har avgörande betydelse för den avkastning som därefter realiseras. Behovet av en lång horisont för utvärdering motiveras ytterst av fondernas långsiktiga uppdrag. Utvärderingen måste trots det avse en jämförelsevis begränsad period eftersom det annars kan vara alltför sent att dra slutsatser och att vidta sådana åtgärder som utvärderingen kan komma att motivera. Det faktum att styrelseledamöternas uppdrag är begränsat i tiden talar också för en jämförelsevis begränsad period för utvärdering. Utvärderingen av styrelsernas strategiska beslut kan dock inte upphöra att ta hänsyn till AP-fondernas uppdrag, som det framgår av lag och förarbeten.

Eftersom regeringens utvärdering ska balansera fondernas långtgående självständighet måste även finansieringen, och den resulterande medels- användningen, granskas. Styrelserna har inte endast stor frihet att välja inriktning och risknivå, utan även stor frihet att på egen hand besluta om verksamhetens finansiering. Det bör uppmärksammas att fonderna inte är konkurrensutsatta i denna del, vilket ställer särskilda krav på uppföljning och utvärdering. Normalt baseras regeringens utvärdering på de av styrelserna uppsatta målen. Regeringen har emellertid förbehållit sig rätten att göra en utvärdering mot riktmärken som regeringen själv valt om de riktmärken fonderna fastställt för sin portföljförvaltning bedöms vara uppenbart olämpliga (prop. 1999/2000:46 s. 114). I samband med utvärdering av kostnader är det angeläget att det även sker en prövning av fondernas val av förvaltningsmodeller. En sådan prövning innefattar såväl kostnader som förväntade resultat där förväntade resultat ska vara rimligt kvalitetssäkrade.

När det gäller AP-fondernas redovisningsprinciper bör dessa överens- stämma med god praxis och möjliggöra rättvisande bedömningar. Det är angeläget att avkastningen redovisas på ett jämförbart sätt. I kommunika- tionen med allmänheten bör avkastningen redovisas efter kostnader, dvs. med korrigering för både interna kostnader och externa provisionskost- nader. Naturligtvis bör fondernas interna och externa kostnader själva ingå i den externa rapporteringen, med bevarad jämförbarhet bakåt i tiden.

En utvärdering av fondernas verksamhet enligt ovan, i kombination med en fortgående dialog, har förutsättningar att bidra till fondernas utvecklingsarbete och till en god måluppfyllelse, vilket kan antas vara till långsiktig nytta för pensionssystemet. Även denna policy kan komma att utvecklas och förbättras i dialog med fondernas styrelser.

Riktlinjer för anställningsvillkor för ledande befattningshavare i AP-fonderna

	Inledning
	AP-fondernas tillgångar utgör statliga medel som i lag har avsatts till
	sådan särskild förvaltning som anges i 9 kap. 8 § regeringsformen. AP-
	fondernas styrelser, som utses av regeringen, ansvarar för AP-fondernas
	förvaltning. Rollen som förvaltare av statliga pensionsmedel medför krav
96	på att AP-fonderna uppbär allmänhetens förtroende. Regeringen har
96

sedan 2001 uttalat att regeringens riktlinjer för incitamentsprogram i	Skr. 2015/16:130
statliga bolag även bör vara vägledande för AP-fonderna (skr.	Bilaga 1
2000/01:131 s. 48). Mot bakgrund av ersättningsvillkorens stora betydel-
se för allmänhetens förtroende anser regeringen att särskilda riktlinjer bör
gälla för AP-fondernas styrelsearbete i frågor som rör anställnings- och
ersättningsvillkor.
Det är viktigt att styrelserna behandlar frågor om ersättning till de
ledande befattningshavarna på ett medvetet, ansvarsfullt och transparent
sätt och att styrelserna försäkrar sig om att den totala ersättningen är
rimlig, präglad av måttfullhet och väl avvägd, samt bidrar till en god etik
och organisationskultur.
Regeringen kommer att följa upp och utvärdera efterlevnaden av dessa
riktlinjer. Utvärderingen avser att behandla hur AP-fonderna har tilläm-
pat riktlinjerna och levt upp till riktlinjernas ersättningsprinciper. Utvär-
deringen kommer att redovisas i regeringens årliga skrivelse till riks-
dagen med redogörelse för AP-fondernas verksamhet.
Tillämpningsområde
Dessa riktlinjer kompletterar regeringens riktlinjer för anställningsvillkor
för ledande befattningshavare i företag med statligt ägande. Genom rikt-
linjer som riktar sig direkt till AP-fonderna bortfaller, för AP-fondernas
del, behovet att hänvisa till regeringens riktlinjer för anställningsvillkor
för ledande befattningshavare i företag med statligt ägande. Styrelsen
ansvarar för att tidigare ingångna avtal med ledande befattningshavare
innefattande villkor om rörlig lön omförhandlas så att de överensstämmer
med dessa riktlinjer. Andra ingångna avtal som strider mot dessa rikt-
linjer bör omförhandlas.
Riktlinjerna utgör en del av regeringens policy för styrning och utvär-
dering av AP-fonderna. I företag där AP-fonderna direkt eller genom ett
företag är delägare bör AP-fonderna respektive företaget i dialog med
övriga ägare verka för att riktlinjerna tillämpas så långt som möjligt.
Styrelsens ansvarsområde
Styrelserna i AP-fonderna ska besluta om riktlinjer för ersättning till
ledande befattningshavare. Riktlinjerna ska vara förenliga med reger-
ingens riktlinjer.
Av styrelsens riktlinjer ska bland annat framgå

hur styrelsen säkerställer att ersättningarna följer dessa riktlinjer,

att det ska finnas skriftligt underlag som utvisar AP-fondens kostnad

innan beslut om enskild ersättning beslutas.

Det är hela styrelsens ansvar att fastställa ersättning till den verkstäl- lande direktören. Styrelsen ska även säkerställa att såväl den verkstäl- lande direktörens som övriga ledande befattningshavares ersättningar ryms inom styrelsens riktlinjer.

Styrelsen ska säkerställa att den verkställande direktören tillser att AP- fondens ersättningar till övriga anställda bygger på ersättningsprinciperna enligt nedan.

Skr. 2015/16:130

Bilaga 1

Ersättningsprinciper

Den totala ersättningen till ledande befattningshavare ska vara rimlig och väl avvägd. Den ska även vara konkurrenskraftig, takbestämd, och ändamålsenlig, samt bidra till en god etik och organisationskultur. Ersätt- ningen ska inte vara löneledande i förhållande till jämförbara institut utan präglas av måttfullhet. Rörlig lön ska inte ges till ledande befattnings- havare. Med beaktande av övriga principer i dessa riktlinjer är det möj- ligt att ge rörlig lön till övriga anställda. Det ställs dock särskilda krav i dessa fall med hänsyn till AP-fondernas roll som förvaltare av statliga pensionsmedel. Som ytterligare förutsättningar för rörlig lön gäller därför att den är begränsad till ett belopp som maximalt motsvarar två månads- löner, att den totala ersättningen alltid ligger inom ramen för styrelsens riktlinjer samt att det finns en objektiv grund för utbetalning av rörlig lön som har kommunicerats tydligt.

Pensionsförmåner ska vara avgiftsbestämda, såvida de inte följer tillämplig kollektiv pensionsplan, och avgiften bör inte överstiga 30 procent av den fasta lönen. I de fall AP-fonden avtalar om en förmånsbestämd pensionsförmån, ska den således följa tillämplig kollektiv pensionsplan. Eventuella utökningar av den kollektiva pensionsplanen på lönedelar överstigande de inkomstnivåer som täcks av planen ska vara avgiftsbestämda. AP-fondens kostnad för pension ska bäras under den anställdes aktiva tid. Inga pensionspremier för ytterligare pensionskostnader ska betalas av AP-fonden efter att den anställde har gått i pension. Pensionsåldern ska inte understiga 62 år och bör vara lägst 65 år.

Vid uppsägning från AP-fondens sida ska uppsägningstiden inte överstiga sex månader. Vid uppsägning från AP-fondens sida kan även avgångsvederlag utgå motsvarande högst arton månadslöner. Avgångs- vederlaget ska utbetalas månadsvis och utgöras av enbart den fasta månadslönen utan tillägg för förmåner. Vid ny anställning eller vid erhållande av inkomst från näringsverksamhet ska ersättningen från den uppsägande AP-fonden reduceras med ett belopp som motsvarar den nya inkomsten under den tid då uppsägningslön och avgångsvederlag utgår. Vid uppsägning från den anställdes sida ska inget avgångsvederlag utgå. Avgångsvederlag utbetalas aldrig längre än till 65 års ålder.

Redovisning

AP-fonderna ska redovisa ersättningar till de ledande befattningshavarna på motsvarande sätt som noterade företag. Det innebär att AP-fonderna ska iaktta de särskilda regler om redovisning av ersättningar till de ledande befattningshavarna som gäller för noterade företag och publika aktiebolag. Reglerna för detta återfinns huvudsakligen i aktiebolagslagen (2005:551) och i årsredovisningslagen (1995:1554). Dessutom ska ersätt- ningen för varje enskild ledande befattningshavare särredovisas med avseende på fast lön, förmåner och avgångsvederlag.

Styrelsen ska i årsredovisningen redovisa om tidigare beslutade rikt- linjer har följts eller inte och skälen för eventuell avvikelse. Vidare ska AP-fondernas revisorer till revisionsberättelsen foga ett skriftligt och undertecknat yttrande avseende om de anser att de riktlinjer som har gällt för räkenskapsåret har följts eller inte.

Definitioner

Med ledande befattningshavare avses verkställande direktör och andra personer i AP-fondens ledningsgrupp. Denna krets omfattar normalt chefer som är direkt underställda den verkställande direktören.

Med ersättning avses alla ersättningar och förmåner till den anställde, såsom lön, förmåner och avgångsvederlag.

Med förmåner avses olika former av ersättning för arbete som ges i annat än kontanter, exempelvis pension samt bil-, bostads- och andra skattepliktiga förmåner.

Med rörlig lön avses exempelvis incitamentsprogram, gratifikationer, ersättning från vinstandelsstiftelser, provisionslön och liknande ersätt- ningar.

Med avgiftsbestämd pension (premiebestämd pension) avses att pensionspremien är bestämd som en viss procent av den nuvarande fasta lönen.

Med förmånsbestämd pension avses att pensionens storlek är bestämd som en viss procent av en viss definierad fast lön.

Skr. 2015/16:130

Bilaga 1

Skr. 2015/16:130

Bilaga 2

Placeringsbestämmelser för AP-fondernas verksamhet i sammandrag

Placeringsbestämmelserna för Fösta–Fjärde och Sjunde AP-fondernas verksamhet regleras i lagen (2000:192) om allmänna pensionsfonder (AP-fonder) medan motsvarande bestämmelser för Sjätte AP-fonden regleras i lagen (2000:193) om Sjätte AP-fonden.

Bilagan ger en sammanfattning av dessa placeringsbestämmelser.

Första–Fjärde AP-fonderna

Enligt gällande regelverk ska Första–Fjärde AP-fonderna förvalta port- följer bestående av främst marknadsnoterade och omsättningsbara värde- papper och aktier. Minst 30 procent av det marknadsvärderade kapitalet ska placeras i räntebärande instrument med låg risk, se tabellen nedan.

I relation till den inhemska aktiemarknaden får var och en av Första– Fjärde AP-fonderna inneha aktier i svenska bolag som är upptagna till handel på en reglerad marknad i Sverige till ett marknadsvärde som uppgår till högst två procent av det totala marknadsvärdet av sådana aktier. I enskilda bolag får en fond äga aktier i bolag som är upptagna till handel på en reglerad marknad, intill ett belopp som motsvarar högst tio procent av röstetalet för aktierna i bolaget. Maximalt fem procent av det marknadsvärderade fondkapitalet får placeras i onoterade värdepapper (max 30 procent av röstetalet i onoterade riskkapitalbolag). Första–Fjärde AP-fondernas aktieplaceringar i fastighetsbolag är undantagna från begränsningarna avseende marknadsvärde och röstetal. Dessa placeringar begränsas i stället av en generell princip om riskspridning. Högst 40 procent av Första–Fjärde AP-fondernas marknadsvärderade tillgångar får vara utsatta för valutarisk. Minst 10 procent av fondkapitalet ska förvaltas externt.

100

Tabell Första–Fjärde AP-fondernas placeringsregler i sammandrag

Typ av instrument m.m.	Tillåtna placeringar
Generellt	Alla förekommande instrument på kapitalmarknaden.
	Aktier och fordringsrätter ska vara upptagna till handel
	på en reglerad marknad eller motsvarande marknad
	utanför EES (fastighetsaktier undantagna).
Onoterade värdepapper	Högst fem procent av fondkapitalet får vara placerat i
	aktier eller andelar i riskkapitalföretag, alternativt
	fordringsrätter, som inte är upptagna till handel på en
	reglerad marknad eller motsvarande marknad utanför
	EES. Onoterade aktier får endast ägas indirekt via fond
	eller riskkapitalbolag (fastighetsaktier undantagna).
Räntebärande instrument	Minst 30 procent av fondkapitalet ska vara placerat i
	räntebärande värdepapper med låg kredit- och
	likviditetsrisk.
Derivat	Främst i syfte att effektivisera förvaltningen eller minska
	risker. Ej derivat med råvaror som under-liggande
	tillgång.
Krediter	Bankinlåning och utlåning på dagslånemarknaden.
	Direktlån till egna fastighetsbolag. Repor och värde-
	papperslån främst i syfte att effektivisera förvaltningen.
Upplåning	Kortfristig upplåning vid tillfälliga behov. Möjlighet till
	lån i Riksgäldskontoret vid fondtömning.
Utländsk valuta	Högst 40 procent av fondkapitalet får vara exponerat för
	valutarisk.
Stora exponeringar	Högst tio procent av fondkapitalet får vara exponerat mot
	en enskild emittent eller grupp av emittenter med
	inbördes anknytning.
Svenska aktier	Marknadsvärdet av en fonds innehav av aktier i svenska
	bolag som är upptagna till handel på en reglerad
	marknad i Sverige får uppgå till högst två procent av
	värdet av sådana aktier.
Röstetal	Högst tio procent i ett noterat enskilt företag (egna
	fastighetsbolag undantagna). Högst 30 procent i
	onoterade riskkapitalbolag.
Externa	Minst tio procent av fondkapitalet ska läggas ut för
förvaltningsuppdrag	extern förvaltning.

Skr. 2015/16:130

Bilaga 2

101

Skr. 2015/16:130

Bilaga 2

Sjätte AP-fonden

Sjätte AP-fonden har i uppgift att förvalta medel i fonden genom placeringar på riskkapitalmarknaden, dvs. genom investeringar i onoterade företag. Fondmedlen ska placeras så att kraven på långsiktigt hög avkastning och tillfredställande riskspridning tillgodoses.

Sjätte AP-fonden har bl.a. obegränsade möjligheter att investera i onoterade bolag och noterade riskkapitalbolag. Sjätte AP-fonden får äga maximalt 30 procent av röstetalet i svenska eller utländska bolag vars aktier är upptagna till handel på en reglerad marknad eller en motsva- rande marknad utanför EES. Det finns däremot ingen begränsning av Sjätte AP-fondens innehav när det gäller övriga svenska bolag eller riskkapitalbolag som i sin tur investerar i aktier som inte har tagits upp till handel på en reglerad marknad eller motsvarande (onoterade aktier). Sjätte AP-fondens tidigare ensidiga inriktning mot svenska bolag ersattes 2007 av en möjlighet att placera en mindre andel av fondkapitalet utomlands. Detta kommer till uttryck genom att Sjätte AP-fonden får utsätta högst tio procent av fondkapitalet för valutarisk (prop. 2006/07:100 s. 188 f.).

Sjunde AP-fonden

Sjunde AP-fonden lyder under samma regelverk som gäller för Första– Fjärde AP-fonderna, lagen (2000:192) om allmänna pensionsfonder, som i vissa delar för Sjunde AP-fondens del hänvisar till lagen (2004:46) om investeringsfonder. En skillnad mot övriga investeringsfonder är emeller- tid att Sjunde AP-fonden är förhindrad att förvärva mer än fem procent av röstetalet i ett svenskt eller utländskt aktiebolag och är i normalfallet förhindrad att rösta för aktierna i svenska aktiebolag. Till skillnad från Första–Fjärde AP-fonderna finns inget krav för Sjunde AP-fonden på en minsta andel extern förvaltning. I likhet med Första–Fjärde AP-fonderna ska dock fonden ta hänsyn till miljö och etik i placeringsverksamheten, utan att göra avkall på det övergripande målet om hög avkastning.

102

Skr. 2015/16:130

Bilaga 3

4 | ÅRET I KORTHET

FÖRSTA AP-FONDENS ÅRSREDOVISNING 2015

ÅRET I KORTHET

Resultatet för 2015 innebär att Första AP-fondens avkastning ligger i nivå med det långsiktiga målet om en real avkastning på 4,0 procent efter kostnader över rullande tioårsperioder, både under 2015 och under tioårsperioden 2006 – 2015. Sedan starten 2001 har Första AP-fonden avkastat 165 mdkr efter kostnader. Under samma period har fondens avkastning överträffat inkomstindex med 2,6 procent per år.

•Resultatet för 2015 uppgick till 11 340 (36 424) efter kostnader. Det motsvarar en avkastning på 4,0 procent (14,6) efter kostnader. De senaste tio åren har fondens genomsnittliga avkastning uppgått till 5,5 procent efter kostnader.

•Fondens avkastning översteg även detta år den förändring av inkomstindex (2,0 procent) som skedde mellan 2015 och 2016.

•I reala termer var avkastningen 3,9 procent under 2015.

•Fonden redovisar en hög avkastning inom fastigheter, riskkapitalfonder och infrastruktur för 2015.

•Första AP-fonden har betalat ut 29,9 mdkr sedan 2009, varav 4,9 mdkr under 2015, för att täcka avgiftsunderskottet i inkomstpensionssystemet.

•Fondens förvaltningskostnader var 493 mkr (456) vilket motsvarar 0,17 procent (0,17) av genomsnittligt förvaltat kapital. Fondens kostnader är låga i en inter- nationell jämförelse.

•Första AP-fonden samarbetar ofta med andra AP-fonder och andra investerare. Under 2015 köpte fonden exempelvis eldistributionsföretaget Ellevio av Fortum tillsammans med Tredje AP-fonden, Folksam och Borealis Infrastructure Management.

•Ett annat exempel på samarbeten är fastighetsbola- get Cityhold Properties som tidigare ägdes till häften av vardera Första AP-fonden och Andra AP-fonden. Under 2015 fusionerades bolaget med TIAA-CREF:s europeiska fastigheter. Bolaget, som bytte namn till Cityhold Property Partners, är idag dubbelt så stort som tidigare och har fortsatta ambitioner att växa.

103

Skr. 2015/16:130

Bilaga 3

FÖRSTA AP-FONDENS ÅRSREDOVISNING 2015	ÅRET I KORTHET \| 5

Avkastning per tillgångsslag 2015, procent

Aktier
Aktier
Aktier Sverige
Aktier utvecklade länder
Aktier utvecklingsländer
Räntebärande värdepapper
Fastigheter
Infrastruktur
Hedgefonder
Riskkapitalfonder
High Yield
Alternativa strategier
Systematiska strategier
Särskilda investeringar
Allokering, kassa, valuta
-10	-5	0	5	10		15	20	25
Femårsöversikt
			2015	2014		2013	2012	2011
Avkastning före kostnader, %			4,1	14,8		11,3	11,4		–1,7
Förvaltningskostnadsandel, %			0,17	0,17		0,14	0,14	0,12
Avkastning efter kostnader, %			4,0	14,6		11,2	11,3	–1,9
Resultat efter kostnader, mdkr			11,3	36,4		25,7	24,2	–4,2
Nettoflöden, mdkr			–4,9		–5,1	–6,9	–3,8	–1,2
Fondkapital vid årets slut, mdkr			290,2	283,8		252,5	233,7	213,3
Exponering, % av totalportföljen			2015	2014		2013	2012	2011
Aktier			34,7	48,9		49,2	47,4	49,2
–varav svenska aktier			12,3	11,6		12,0	11,4	12,6
Räntebärande värdepapper			30,2	30,9		31,2	36,4	40,9
–varav räntebärande inom övriga tillgångar			2,3	3,3		1,5
Fastigheter			11,1	8,8		8,8	7,7	5,6
Infrastruktur			2,9		–	–	–		–
Hedgefonder			4,8	5,9		4,9	4,3	0,2
Riskkapitalfonder			5,0	4,4		3,3	3,2	2,8
High Yield			2,9
Alternativa strategier			4,4
Systematiska strategier			5,2		5,6	4,8	0,7	0,6
Särskilda investeringar			1,1
Valuta			31,3	35,1		29,2	27,4	21,3

Andel extern förvaltning, %			31,0	34,6		37,1	39,3	41,4

104

Skr. 2015/16:130

Bilaga 3

24 | RÄKENSKAPER OCH NOTER

FÖRSTA AP-FONDENS ÅRSREDOVISNING 2015

RESULTATRÄKNING

Mkr	Not	2015-12-31	2014-12-31
Rörelsens intäkter
Räntenetto	1	1 371	2 626
Erhållna utdelningar		5 388	3 999
Nettoresultat, noterade aktier och andelar	2	–1 481	8 549
Nettoresultat, onoterade aktier och andelar	3	4 391	6 046
Nettoresultat räntebärande tillgångar		–1 349	3 888
Nettoresultat, derivatinstrument		–144	–2 310
Nettoresultat, valutakursförändringar		3 657	14 082
Provisionskostnader	4	–308	–279
Summa rörelsens intäkter		11 525	36 601
Rörelsens kostnader
Personalkostnader	5	–116	–120
Övriga förvaltningskostnader	6	–69	–57
Summa rörelsens kostnader		–185	–177
Resultat		11 340	36 424

105

Skr. 2015/16:130

Bilaga 3

FÖRSTA AP-FONDENS ÅRSREDOVISNING 2015	RÄKENSKAPER OCH NOTER \| 25

BALANSRÄKNING

Mkr	Not	2015-12-31	2014-12-31
Tillgångar
Aktier och andelar, noterade	7	123 667	132 907
Aktier och andelar, onoterade	8	67 788	60 617
Obligationer och andra räntebärande tillgångar	9	90 103	90 567
Derivat	10	2 275	622
Kassa och bankmedel		6 420	2 112
Övriga tillgångar	11	1 380	162
Förutbetalda kostnader och upplupna intäkter	12	915	866
Summa tillgångar		292 548	287 853
Skulder
Derivat	10	730	3 908
Övriga skulder	13	1 566	89
Förutbetalda intäkter och upplupna kostnader	14	45	45
Summa skulder		2 341	4 042
Fondkapital	15
Ingående fondkapital		283 811	252 507
Nettobetalningar mot pensionssystemet		–4 944	–5 120
Årets resultat		11 340	36 424
Summa Fondkapital		290 207	283 811
Summa Fondkapital och skulder		292 548	287 853
Poster inom linjen	16	32 103	20 142

106

Skr. 2015/16:130

Bilaga 3

26 | RÄKENSKAPER OCH NOTER

FÖRSTA AP-FONDENS ÅRSREDOVISNING 2015

NOTER

Första AP-fonden, organisationsnummer 802005-7538, är en av buffertfonderna inom det svenska pensionssystemet med säte i Stockholm. Årsredovisning för räkenskapsåret 2015 har godkänts av styrelsen den 17 februari 2016. Resultaträkning och balansräkning skall fastställas av regeringen.

REDOVISNINGS- OCH VÄRDERINGSPRINCIPER

Enligt lagen (2000:192) om allmänna pensionsfonder ska årsredovisningen upprättas med tillämpning av god redovisningssed, varvid de tillgångar som fondmedlen placerats i ska upptas till marknadsvärdet. Med denna utgångspunkt har Första till Fjärde AP-fonderna utarbe- tat gemensamma redovisnings- och värderingsprinciper vilka har tillämpats och sammanfattas nedan.

Fondernas redovisnings- och värderingsprinciper anpassas successivt till den internationella redovisnings- standarden, IFRS. Eftersom IFRS är under omfattande omarbetning, har anpassningen hittills inriktats mot informationskrav enligt IFRS 7 och IFRS 13. En fullständig anpassning till IFRS skulle inte väsentligt påverka redovi- sat resultat och kapital. AP-fonderna uppfyller kraven för att definieras som investmentföretag enligt IFRS 10. Mot nu gällande IFRS är enda större skillnaden att kassaflö- desanalys ej upprättas. Redovisnings- och värderings- principer är oförändrade jämfört med föregående år.

Affärsdagsredovisning

Transaktioner i värdepapper och derivatinstrument på penning- och obligationsmarknaden, aktiemarknaden och valutamarknaden redovisas i balansräkningen per affärsdagen, det vill säga vid den tidpunkt då de väsent- liga rättigheterna och därmed riskerna övergår mellan parterna. Fordran på eller skulden till motparten mellan affärsdag och likviddag redovisas under övriga tillgångar respektive övriga skulder. Övriga transaktioner, framför allt transaktioner avseende onoterade aktier, redovisas i balansräkningen per likviddagen, vilket överensstämmer med marknadspraxis.

Nettoredovisning

Finansiella tillgångar och skulder nettoredovisas i ba- lansräkningen när det finns legal rättighet att nettore- dovisa transaktioner och när det finns avsikt att erlägga likvid netto eller realisera tillgången och erlägga likvid för skulden samtidigt.

Omräkning av utländsk valuta

Transaktioner i utländsk valuta omräknas till svenska kronor med den valutakurs som gäller på transaktions- dagen. På balansdagen räknas tillgångar och skulder i utländsk valuta om till svenska kronor till balansdagens valutakurser.

Värdeförändringar på tillgångar och skulder i utländsk valuta uppdelas i en del som är hänförlig till värde- förändringen av tillgången eller skulden i lokal valuta och en del som är orsakad av valutakursförändringen. Valutakursresultat som uppstår vid förändring av valuta- kurs redovisas i resultaträkningen på raden Nettoresultat, valutakursförändringar.

Aktier i dotterbolag/intressebolag

Enligt lagen om allmänna pensionsfonder upptas aktier i dotterbolag/intressebolag till verkligt värde. Verkligt värde bestäms enligt samma metoder som tillämpas för onoterade aktier och andelar. Krav på att upprätta koncernredovisning föreligger inte.

Värdering av finansiella instrument

Fondens samtliga placeringar värderas till verkligt värde varvid såväl realiserade som orealiserade värdeföränd- ringar redovisas i resultaträkningen. I raderna Nettore- sultat per tillgångsslag ingår således såväl realiserade som orealiserade resultat. Nedan beskrivs hur verkligt värde fastställs för fondens olika placeringar.

Noterade aktier och andelar

För aktier och andelar som är upptagna till handel vid en reglerad marknad eller handelsplattform, bestäms verkligt värde utifrån balansdagens officiella marknads- notering enligt fondens valda indexleverantör (MSCI, SIX,Russel), oftast genomsnittskurs. Innehav som inte ingår i index värderas till noterade priser observerbara i en aktiv marknad. Erlagda courtagekostnader resultat- förs under nettoresultat noterade aktier.

107

Skr. 2015/16:130

Bilaga 3

FÖRSTA AP-FONDENS ÅRSREDOVISNING 2015	RÄKENSKAPER OCH NOTER \| 27

Onoterade aktier och andelar

För aktier och andelar som inte är upptagna till handel vid en reglerad marknad eller handelsplattform, bestäms verkligt värde baserat på värdering erhållen från mot- parten eller annan extern part. Värderingen uppdateras då ny värdering erhållits och justeras för eventuella kassaflöden fram till bokslutstillfället. I de fall fonden på goda grunder bedömer att värderingen är felaktig sker en justering av erhållen värdering.

Värderingen avseende onoterade andelar följer IPEVs (International Private Equity and Venture Capital Valua- tion Guidelines) principer eller likvärdiga värderingsprin- ciper och ska i första hand vara baserat på transaktioner med tredje part, men även andra värderingsmetoder kan användas.

Värdering avseende onoterade fastighetsaktier baseras på en värdering enligt substansvärdemetoden i den mån aktien inte varit föremål för transaktioner på en andrahandsmarknad. En metodutveckling för värdering av innehav i onoterade fastighetsbolag skedde 2013 i syfte att säkerställa värdering till verkligt värde. Från och med 2013 värderas uppskjutna skatteskulder till ett värde som används vid fastighetstransaktioner vilket skiljer sig mot den värdering som sker i redovisningen hos fast- ighetsbolagen. Den ändrade metoden för att beräkna verkligt värde har påverkat 2013 års resultat, se vidare not Nettoresultat Onoterade aktier och andelar.

Obligationer och andra räntebärande tillgångar

För obligationer och andra räntebärande tillgångar bestäms verkligt värde utifrån balansdagens officiella marknadsnotering (oftast köpkurs) enligt fondens valda indexleverantör (Barclays, SEB). Innehav som inte ingår i index värderas till noterade priser observerbara i en aktiv marknad. I de fall instrumenten inte handlas på en aktiv marknad och tillförlitliga marknadspriser inte finns att tillgå värderas instrumentet med hjälp av allmänt veder- tagna värderingsmodeller som innebär att kassaflöden diskonteras till relevant värderingskurva.

Som ränteintäkt redovisas ränta beräknad enligt effektivräntemetoden baserat på upplupet anskaff- ningsvärde. Det upplupna anskaffningsvärdet är det diskonterade nuvärdet av framtida betalningar, där diskonteringsräntan utgörs av den effektiva räntan vid anskaffningstidpunkten. Detta innebär att förvärvade över- och undervärden periodiseras under återstående löptid eller till nästa räntejusteringstillfälle och ingår i redovisad ränteintäkt.

Derivatinstrument

För derivatinstrument bestäms verkligt värde baserat på noteringar vid årets slut. I de fall instrumenten inte handlas på en aktiv marknad och tillförlitliga marknads- priser inte finns att tillgå, värderas instrumentet med hjälp av allmänt vedertagna värderingsmodeller där indata utgörs av observerbara marknadsdata.

Derivatkontrakt med positivt verkligt värde per ba- lansdagen redovisas som tillgångar medan kontrakt med negativt verkligt värde redovisas som skulder. Skillnaden mellan terminskurs och avistakurs för valutaterminer periodiseras linjärt över terminskontraktets löptid och redovisas som ränta.

Återköpstransaktioner

Vid äkta återköpstransaktion, så kallad repa, redovisas såld tillgång fortsatt i balansräkningen och erhållen likvid redovisas som skuld. Det sålda värdepappret redovisas som ställd pant inom linjen i balansräkningen. Skillnaden mellan likvid i avistaledet och terminsledet periodiseras över löptiden och redovisas som ränta.

Värdepapperslån

Utlånade värdepapper redovisas i balansräkningen till verkligt värde medan erhållen ersättning för utlåningen redovisas som ränteintäkt i resultaträkningen. Erhållna säkerheter för utlånade värdepapper kan bestå av vär- depapper och/eller kontanter. I de fall Första AP-fonden har rätt att förfoga över erhållen kontantsäkerhet redo- visas denna i balansräkningen som en tillgång och en motsvarande skuld. I övriga fall redovisas den erhållna säkerheten inte i balansräkningen utan anges separat under rubriken ”Ställda panter, ansvarsförbindelser och åtaganden”. Under denna rubrik redovisas även värdet av utlånade värdepapper, samt säkerheter för dessa.

Poster som redovisas direkt mot fondkapitalet

In- och utbetalningar som har skett mot pensions- systemet redovisas direkt mot fondkapitalet.

Provisionskostnader

Provisionskostnader redovisas i resultaträkningen som en avdragspost under rörelsens intäkter. De utgörs av direkta transaktionskostnader såsom depåbanksarvoden och fasta arvoden till externa förvaltare samt fasta av- gifter för noterade fonder. Prestationsbaserade arvoden, som utgår när förvaltare uppnår en avkastning utöver överenskommen nivå där vinstdelning tillämpas, redovi- sas som avgående post under nettoresultat för aktuellt tillgångsslag i resultaträkningen.

Förvaltararvoden för onoterade aktier och andelar, för vilka återbetalning medges före vinstdelning och där återbetalning bedöms som sannolik, redovisas som anskaffningskostnad och kommer därmed ingå i det orealiserade resultatet. I övriga fall redovisas de som provisionskostnader

Rörelsens kostnader

Samtliga förvaltningskostnader, exklusive courtage, arvoden till externa förvaltare och depåbanksarvoden, redovisas under rörelsens kostnader. Investeringar i inventarier samt egenutvecklad och förvärvad program- vara kostnadsförs i normalfallet löpande.

108

Skr. 2015/16:130

Bilaga 3

28 | RÄKENSKAPER OCH NOTER

Skatter

Första AP-fonden är befriad från all inkomstskatt vid placeringar i Sverige.

Skatt på utdelningar och kupongskatter som påföres i vissa länder nettoredovisas i resultaträkningen under respektive intäktsslag.

Fonden är från och med 2012 registrerad till mervär- desskatt och därmed skatteskyldig till mervärdesskatt för förvärv från utlandet. Fonden har inte rätt att återfå betald mervärdesskatt. Kostnadsförd mervärdesskatt inkluderas i respektive kostnadspost.

NOT 1 Räntenetto

Mkr	2015	2014
Ränteintäkter
Obligationer och andra r