Regeringens proposition
1991/92:113

om ny börslagstiftning m.m.

Prop.

1991/92:113

Regeringen föreslår riksdagen att anta de förslag som tagits upp i
bifogade utdrag ur regeringsprotokollet den 19 mars 1992.

På regeringens vägnar

Carl Bildt

Bo Lundgren

Propositionens huvudsakliga innehåll

I propositionen läggs fram förslag till en lag om börs- och clearingverk-
samhet. Vidare föreslås ändringar i bl.a. lagen om handel med finansiella
instrument. Den nya lagstiftningen, som också är en EG-anpassning, är
planerad att träda i kraft senast vid årsskiftet 1992/93. Förslagen i
propositionen innebär i huvudsak följande.

Stockholms fondbörs ombildas till aktiebolag. Det nuvarande börs-
monopolet ersätts med regler om etableringsfrihet som ger möjlighet till
ökad konkurrens. Den nya lagen ger möjlighet för företag som driver
verksamhet som syftar till att åstadkomma handel med finansiella
instrument att få auktorisation som antingen börs eller marknadsplats.
Auktorisation är frivillig. Företag som utan auktorisation yrkesmässigt
driver angiven verksamhet kan emellertid behöva tillstånd enligt lagen om
värdepappersrörelse som förmedlare.

Medlemskretsen vid en börs får endast bestå av riksbanken, värde-
pappersinstitut och utländska företag som i sitt hemland får delta i
börshandel, medan på en auktoriserad marknadsplats även andra företag
kan få delta i handeln.

Vid både börser och auktoriserade marknadsplatser får notering av och
handel med alla slag av finansiella instrument ske. Inregistrering av fond-
papper, dvs. huvudsakligen aktier och obligationer, kan bara göras vid
en börs. Villkoren för inregistreringen följer EG:s regler, vilket också
gäller reglerna om informationsskyldighet för utgivaren av fondpapperen,
prospekt som skall offentliggöras av utgivaren i samband med inregistre-

ringen och halvårsrapporter från bolag vars aktier är inregistrerade vid Prop. 1991/92:113
en börs. För notering av andra fondpapper än sådana som är inregistre-
rade bestämmer börsen vilka krav som skall gälla. För fondpapper som
noteras vid en auktoriserad marknadsplats bestämmer marknadsplatsen
vilka krav som skall gälla för notering och i fråga om utgivarens
informationsskyldighet.

Svenska bolag som har aktier noterade på en börs eller auktoriserad
marknadsplats utgör aktiemarknadsbolag, vilket medför att bl.a. insider-
lagen och den s.k. Leo-lagen gäller för dem.

För clearingverksamhet avseende optioner och terminer införs ett till-
ståndskrav. En clearingorganisation skall ha eget kapital, garanti, för-
säkring eller liknande som ger kunderna ett tillfredsställande skydd mot
förluster som kan drabba dem till följd av clearingen. En clearingorga-
nisation skall se till att kunderna ställer betryggande säkerhet för sina
åtaganden.

För att skapa garantier för god och utförlig information skall prospekt
upprättas när emissioner och andra erbjudanden om köp eller försäljning
av finansiella instrument riktas till allmänheten, även om det sker utanför
en börs. Lagregler om offentliggörande av större aktieinnehav (s.k.
flaggning) införs.

1 Förslag till

Lag om börs- och clearingverksamhet

Härigenom föreskrivs följande.

Inledande bestämmelser

1 kap. Tillämpningsområde m.m.

1 § Företag som driver verksamhet i syfte att åstadkomma regelbunden
handel med finansiella instrument kan få auktorisation som börs eller
marknadsplats enligt denna lag.

Clearingverksamhet får drivas endast av företag som har fått tillstånd
som clearingorganisation enligt denna lag.

Frågor om auktorisation och tillstånd prövas av finansinspektionen.

2 § Auktorisation och tillstånd kan meddelas svenska aktiebolag, svenska
ekonomiska föreningar och utländska företag.

3 § Om börs finns särskilda bestämmelser i 2-6 kap., om auktoriserad
marknadsplats i 7 kap. och om clearingorganisation i 8 och 9 kap.

4 § I denna lag betyder

1. börs: företag som har fått auktorisation enligt 2 kap. att driva
verksamhet som syftar till att åstadkomma regelbunden handel med finan-
siella instrument mellan till verksamheten anslutna medlemmar,

2. börsmedlem: den som av en börs har fått tillåtelse att delta i handeln
vid börsen,

3. auktoriserad marknadsplats: företag som har fått auktorisation enligt
7 kap. att driva verksamhet som syftar till att åstadkomma regelbunden
handel med finansiella instrument,

4. clearingverksamhet: verksamhet som består i att yrkesmässigt i
options- eller terminsavtal träda in som part eller på annat sätt garantera
att avtalet fullgörs,

5. clearingorganisation: företag som har fått tillstånd enligt 8 kap. att
driva clearingverksamhet,

6. clearingmedlem: den som av en clearingorganisation har fått till-
låtelse att delta i clearingen hos organisationen,

7. option: en rätt att till ett bestämt pris i framtiden få köpa eller sälja
tillgångar eller en rätt att vid en framtida tidpunkt få ett belopp som
räknas ut på grundval av ändringar i ett kursindex eller liknande,

8. termin: ett avtal om köp av tillgångar som mot ett i avtalet bestämt
pris skall levereras vid en framtida tidpunkt eller ett avtal om att betal-
ning mellan parterna i framtiden skall ske på grundval av ändringar i ett
kursindex eller liknande,

9. finansiellt instrument och fondpapper: vad som anges i 1 kap. 1 §
lagen (1991:980) om handel med finansiella instrument.

Prop. 1991/92:113

Börs

2 kap. Förutsättningar för auktorisation m.m.

Prop. 1991/92:113

Sundhetskrav

1 § En börs skall driva sin verksamhet så att allmänhetens förtroende för
värdepappersmarknaden upprätthålls och enskildas kapitalinsatser inte
otillbörligen äventyras samt i övrigt så att verksamheten kan anses sund.

Börsen skall därvid tillämpa principerna om

fritt tillträde, som innebär att var och en som uppfyller de krav som
ställs i denna lag och av börsen får bli börsmedlem,

neutralitet, som innebär att av börsen uppställda regler tillämpas på ett
likformigt sätt gentemot alla börsmedlemmar, och

god genomlysning, som innebär att börsmedlemmama får en snabb,
samtidig och korrekt information om handeln och att allmänheten får
tillfälle att ta del av sådan information.

Svenska företag

2 § Auktorisation som börs får meddelas ett svenskt aktiebolag eller en
svensk ekonomisk förening endast om

1. bolagsordningen eller stadgarna inte strider mot denna lag eller
någon annan författning,

2. den planerade verksamheten kan antas komma att uppfylla de krav
som anges i 1 §, och

3. företaget uppfyller de villkor som i övrigt anges i denna lag.

3 § Ansökan om auktorisation får göras innan bolaget eller föreningen
har registrerats. Om en sådan ansökan har gjorts av ett aktiebolag inom
sex månader från stiftelseurkundens undertecknande, räknas den i 2 kap.

9 § första stycket aktiebolagslagen (1975:1385) föreskrivna tiden från
auktorisationsbeslutet. Om en sådan ansökan i stället har gjorts av en
ekonomisk förening inom sex månader från det att beslut om att bilda
föreningen fattats, räknas den i 2 kap. 3 § första stycket lagen (1987:667)
om ekonomiska föreningar föreskrivna tiden från auktorisationsbeslutet.

Till ansökan skall fogas en plan för den tilltänkta verksamheten.

4 § En börs bolagsordning eller stadgar skall godkännas av finansinspek-
tionen i samband med att auktorisation beviljas.

Ett beslut om ändring av bolagsordningen eller stadgarna får inte
registreras innan det har godkänts av inspektionen.

5 § En börs som är aktiebolag skall ha ett aktiekapital som med hänsyn
till verksamhetens art och omfattning är tillräckligt stort. Vid bedömning-
en av om aktiekapitalet är tillräckligt skall hänsyn tas även till andra
finansiella resurser som börsen har eller kan utnyttja. För börs som är
ekonomisk förening gäller vad som sägs om aktiekapital i stället summan
av gjorda medlemsinsatser och förlagsinsatser.

Regeringen eller, efter regeringens bemyndigande, finansinspektionen Prop. 1991/92:113
får meddela närmare föreskrifter om storleken av aktiekapitalet och
summan av gjorda medlemsinsatser och förlagsinsatser.

6 § En börs skall ha en styrelse med minst fem ledamöter och en verk-
ställande direktör.

Utländska företag

7 § Auktorisation för ett utländskt företag att driva verksamhet som börs
här i landet från avdelningskontor med självständig förvaltning (filial) får
meddelas endast om

1. företaget i sitt hemland driver sådan verksamhet och där står under

tillsyn av en myndighet eller annat behörigt organ, och

2. den planerade verksamheten här i landet kan antas komma att upp-
fylla de krav som anges i 1 §.

För utländska företag gäller bestämmelserna i denna lag i tillämpliga
delar. I övrigt gäller lagen (1992:000) om utländska filialer m.m.

Sekretess

8 § Den som är eller har varit knuten till en börs som anställd eller
uppdragstagare får inte obehörigen röja eller utnyttja vad han i anställ-
ningen eller under uppdraget har fått veta om någon annans affärsför-
hållanden eller personliga förhållanden.

3 kap. Börsmedlemmar

1 § En börs får som medlemmar ha endast

1. Sveriges riksbank,

2. värdepappersinstitut som har tillstånd att driva värdepappersrörelse
enligt 1 kap. 3 § 1, 2 eller 3 lagen (1991:981) om värdepappersrörelse,
och

3. utländska företag som i sitt hemland har rätt att delta i börshandel
av liknande slag och som där står under tillsyn av myndighet eller annat
behörigt organ.

Till börsmedlem får antas endast den som har tillräckliga finansiella
resurser och i övrigt är lämplig att delta i handeln vid börsen.

2 § Om en börsmedlem inte längre uppfyller kraven för medlemskap,
skall börsen besluta att medlemskapet skall upphöra.

Har ett börsmedlemskap upphört på grund av beslut enligt första
stycket, får medlemmen, om det finns särskilda skäl, utföra köp- eller
säljorder vid börsen för att skydda uppdragsgivare mot förlust.

3 § Börsmedlemmar skall lämna börsen de upplysningar som behövs för
att börsen skall kunna fullgöra sina uppgifter enligt denna lag och andra
författningar.

4 kap. Börsens verksamhet

Godkännande för notering och handel

1 § Vid en börs får notering av och handel med alla slags finansiella
instrument ske. Notering av och handel med ett visst finansiellt instru-
ment får dock inte inledas förrän börsen har lämnat sitt godkännande till
detta.

Fondpapper får godkännas för notering och handel genom att börsen,
efter prövning enligt 5 kap. 1 §, beslutar om inregistrering av fondpap-
peren. För fondpapper som inte är föremål för inregistrering får sådant
godkännande lämnas endast om prövning har skett enligt 6 kap. 1 §.

Optioner och terminer får godkännas för notering och handel bara om
det förekommer en betydande handel med tillförlitlig kurssättning i den
eller de tillgångar som optionen eller terminen grundas på.

Handelsregler

2 § En börs skall ha ändamålsenliga regler för hur handeln vid börsen
skall gå till.

Börsen skall övervaka handeln och kursbildningen vid börsen och se
till att handeln sker i överensstämmelse med denna lag och andra författ-
ningar samt med god sed på värdepappersmarknaden.

Kursnotering och information

3 § Kurser noteras med ledning av de köpanbud, sälj anbud och betal-
kurser som förekommer vid eller rapporteras till börsen. Information
om kurser och omsättningsuppgifter skall offentliggöras omedelbart, om
inte finansinspektionen med hänsyn till handelns effektivitet tillåter något
annat.

Rapportering av avslut

4 § En börsmedlem skall, på det sätt och i den omfattning som börsen
bestämmer, till börsen anmäla avslut som medlemmen utanför börsen har
gjort för egen eller någon annans räkning i de finansiella instrument som
noteras vid börsen. Om ett sådant avslut har skett vid en auktoriserad
marknadsplats och avser inregistrerade fondpapper, behöver avslutet inte
anmälas till börsen.

Sidoverksamhet

5 § En börs får, utöver den verksamhet som auktorisationen omfattar,
i företaget driva endast sådan verksamhet som har nära samband med
den.

Om det finns särskilda skäl, får finansinspektionen tillåta en börs att
driva även annan verksamhet.

Prop. 1991/92:113

Organisationsförvärv                                                Prop. 1991/92:113

6 § Förvärv av aktier eller andelar i företag kräver tillstånd av finans-
inspektionen, om förvärvet ingår som ett led i organisationen av verk-
samheten.

5 kap. Inregistrering av fondpapper

Förutsättningar för inregistrering

1 § Inregistrering av fondpapper vid en börs sker efter ansökan av den
som har gett ut fondpapperen.

Inregistrering får ske endast om det med hänsyn till marknadsför-
hållandena för de fondpapper som avses och omständigheterna i övrigt
föreligger förutsättningar för en ändamålsenlig börshandel med fondpap-
peren.

Om skyldighet föreligger enligt 5 § att offentliggöra börsprospekt, får
fondpapperen inte inregistreras förrän prospektet har godkänts av börsen
och offentliggjorts av utgivaren.

Regeringen eller, efter regeringens bemyndigande, finansinspektionen
skall meddela närmare föreskrifter om villkoren för inregistrering.

2 § En ansökan om inregistrering får inte avslås utan att sökanden har
fått tillfälle att yttra sig över det som har tillförts ärendet genom någon
annan än honom själv, om inte detta är uppenbart obehövligt.

Beslut om inregistrering skall meddelas snarast och senast sex månader
från det att ansökan gjordes hos börsen eller, om ansökan kompletteras,
senast sex månader från det att kompletteringen kom in till börsen. Med-
delas inte beslut inom angiven tid, skall det anses som om ansökan har
avslagits.

Utgivarens informationsplikt

3 § Den som har gett ut fondpapper som har inregistrerats vid en börs
skall

- fortlöpande informera börsen om sin verksamhet,

- i övrigt lämna börsen de upplysningar som den behöver för att kunna
fullgöra sina uppgifter enligt denna lag och annan författning samt

- offentliggöra de upplysningar om verksamheten och fondpapperen
som är av betydelse för bedömning av kursvärdet på fondpapperen.

Avregistrering

4 § En börs skall besluta om avregistrering av fondpapper, om utgivaren
av fondpapperen begär det eller om han allvarligt åsidosatt sina för-
pliktelser enligt lag eller någon annan författning. Avregistrering skall
ej ske om det är olämpligt från allmän synpunkt.

Avregistrering får inte beslutas utan att utgivaren har fått tillfälle att
yttra sig över det som har tillförts ärendet genom någon annan än honom
själv, om inte detta är uppenbart obehövligt eller beslutet inte kan upp-
skjutas.

Beslut om avregistrering skall offentliggöras omedelbart.

Börsprospekt                                                              Prop. 1991 /92:113

5 § Till en ansökan om inregistrering skall utgivaren av fondpapperen
foga en särskild redogörelse för sina förhållanden (börsprospekt). Pro-
spektet skall innehålla de upplysningar som behövs för att en investerare
skall kunna göra en välgrundad bedömning av utgivarens verksamhet och
ekonomiska ställning samt av de rättigheter som är förenade med fond-
papperen.

Skyldighet att upprätta börsprospekt föreligger inte om inregistreringen
avser fondpapper som är utgivna av staten eller är andelar i en värde-
pappersfond. Regeringen eller, efter regeringens bemyndigande, finans-
inspektionen får meddela föreskrifter om undantag från skyldigheten att
upprätta börsprospekt i fall då behovet av information har tillgodosetts
på något annat sätt.

När börsen har godkänt prospektet, skall prospektet offentliggöras av
utgivaren.

Halvårsrapport

6 § Ett aktiebolag vars aktier är inregistrerade vid en börs skall under
varje räkenskapsår som omfattar mer än tio månader offentliggöra en
redogörelse för räkenskapsårets första sex månader (halvårsrapport).
Rapporten skall offentliggöras inom två månader från halvårets utgång.
Vid offentliggörandet skall halvårsrapporten ges in till börsen. Om det
finns särskilda skäl, får börsen medge anstånd med offentliggörandet.

Halvårsrapporten skall innehålla en redogörelse för bolagets verksam-

het och resultat under räkenskapsårets första sex månader.

6 kap. Fondpapper som inte inregistreras

Förutsättningar för notering

1 § Notering vid en börs av fondpapper som inte är föremål för in-
registrering sker efter ansökan av den som har gett ut fondpapperen.

Notering får ske endast om det med hänsyn till marknadsförhållandena
för de fondpapper som avses och omständigheterna i övrigt föreligger
förutsättningar för en ändamålsenlig börshandel med fondpapperen.

Utgivarens informationsplikt

2 § En utgivare av fondpapper vilka noterats med stöd av 1 § skall

- fortlöpande informera börsen om sin verksamhet,

- i övrigt lämna börsen de upplysningar som den behöver för att kunna
fullgöra sina uppgifter enligt denna lag och andra författningar samt

- offentliggöra de upplysningar om verksamheten och fondpapperen
som är av betydelse för bedömning av kursvärdet på fondpapperen.

10

Auktoriserad marknadsplats                                 Prop. 1991/92:113

7 kap. Förutsättningar för auktorisation m.m.

Sundhetskrav

1 § En auktoriserad marknadsplats skall driva sin verksamhet så att
allmänhetens förtroende för värdepappersmarknaden upprätthålls och
enskildas kapitalinsatser inte otillbörligen äventyras samt i övrigt så att
verksamheten kan anses sund.

Den auktoriserade marknadsplatsen skall därvid tillämpa principerna
om

fritt tillträde, som innebär att var och en som uppfyller av marknads-
platsen uppställda krav får delta i handeln,

neutralitet, som innebär att av marknadsplatsen uppställda regler till-
lämpas på ett likformigt sätt gentemot alla som deltar i handeln, och

god genomlysning, som innebär att de som deltar i handeln får en
snabb, samtidig och korrekt information om handeln och att allmänheten
får tillfälle att ta del av sådan information.

Tillämpliga bestämmelser

2 § Bestämmelserna för börs i 2, 4 och 6 kap. skall, med i andra stycket
angivna undantag, tillämpas även i fråga om auktoriserad marknadsplats.

För auktoriserad marknadsplats gäller inte bestämmelserna i 2 kap. 1 §
om sundhetskrav, i 2 kap. 6 § om styrelses storlek och verkställande
direktör, i 4 kap. 1 § andra stycket såvitt avser inregistrering av fond-
papper, i 4 kap. 3 § om kursnotering och information och i 4 kap. 4 §
om rapportering av avslut.

Rapporteringsskyldighet

3 § En auktoriserad marknadsplats, där det förekommer notering av
fondpapper som är inregistrerade vid börs, skall till börsen rapportera
alla avslut i dessa fondpapper som sker vid marknadsplatsen eller som
anmäls dit.

Kursnotering och information

4 § Kurser noteras med ledning av de köpanbud, säljanbud och betal-
kurser som förekommer vid eller anmäls till den auktoriserade marknads-
platsen. Information om kurser och omsättningsuppgifter skall offentlig-
göras.

Clearingorganisation

8 kap. Förutsättningar för tillstånd m.m.

Sundhetskrav

1 § En clearingoiganisation skall driva sin verksamhet så att allmän-
hetens förtroende för värdepappersmarknaden upprätthålls och enskildas

11

kapitalinsatser inte otillbörligen äventyras samt i övrigt så att verksam- Prop. 1991/92:113
heten kan anses sund.

Clearingoiganisationen skall därvid tillämpa principerna om

fritt tillträde, som innebär att var och en som uppfyller de krav som
ställs i denna lag och av clearingorganisationen får delta i clearingen, och
neutralitet, som innebär att av clearingorganisationen uppställda regler
tillämpas på ett likformigt sätt gentemot alla clearingmedlemmar.

Svenska företag

2 § Tillstånd för ett svenskt aktiebolag eller en svensk ekonomisk före-
ning att driva clearingverksamhet får meddelas endast om

1. bolagsordningen eller stadgarna inte strider mot denna lag eller

någon annan författning,

2. den planerade verksamheten kan antas komma att uppfylla de krav

som anges i 1 §, och

3. företaget uppfyller de villkor i övrigt som anges i denna lag.

Utländska företag

3 § Ett utländskt företag får efter tillstånd av finansinspektionen driva
clearingverksamhet från avdelningskontor med självständig förvaltning
(filial).

Tillstånd till filialetablering skall lämnas om

1. företaget i sitt hemland bedriver likartad clearingverksamhet och där

står under tillsyn av en myndighet eller annat behörigt organ, och

2. den planerade verksamheten här i landet kan antas komma att upp-
fylla de krav som anges i 1 §.

För utländska företag gäller bestämmelserna i denna lag i tillämpliga
delar. I övrigt gäller lagen (1992:000) om utländska filialer m.m.

Övrigt

4 § Bestämmelserna i 2 kap. 3 § om ansökan innan bolaget eller före-
ningen har registrerats, i 2 kap. 4 § om godkännande av bolagsordning
eller stadgar, i 2 kap. 5 § om kapital, i 2 kap. 6 § om styrelses storlek
och verkställande direktör och i 2 kap. 8 § om sekretess skall tillämpas
även i fråga om clearingoiganisation.

5 § En clearingorganisation skall ha kapital, garanti, försäkring eller
liknande som ger kunderna ett tillfredsställande skydd mot förluster som
kan drabba dem till följd av clearingverksamheten.

Clearingmedlemmar

6 § En clearingorganisation får som medlem ha endast den som har en
betryggande kapitalstyrka och som i övrigt bedöms vara lämplig att delta
i clearingen hos organisationen.

Om en clearingmedlem inte längre uppfyller de krav som anges i första
stycket, skall clearingorganisationen besluta att medlemskapet skall upp-
höra.

12

Har ett clearingmedlemskap upphört på grund av beslut enligt andra Prop. 1991/92:113
stycket, får medlemmen, om det finns särskilda skäl, ändå vidta åtgärder
i förhållande till clearingorganisationen för att skydda uppdragsgivare mot
förlust.

7 § Clearingmedlemmar skall lämna clearingoiganisationen de upplys-
ningar som behövs för att oiganisationen skall kunna fullgöra sina upp-
gifter enligt denna lag eller annan författning.

9 kap. Clearingorganisationens verksamhet

Inledande bestämmelse

1 § En clearingorganisation skall ha ändamålsenliga regler för hur
clearingen hos organisationen skall gå till.

Clearingen skall ske under förhållanden som överensstämmer med
denna lag och andra författningar samt med god sed på värdepappers-
marknaden.

Säkerhetskrav m.m.

2 § En clearingorganisation skall se till att det vid clearingen ställs
betryggande säkerhet för gjorda åtaganden och att sådan säkerhet vid-
makthålls så länge ett åtagande består.

Säkerheten skall anses betryggande om det kan antas att åtagandet kan
avvecklas utan att ytterligare kapital behöver tillskjutas.

3 § En clearingorganisation får besluta att efterge kravet på säkerhet,

i den mån det är uppenbart att säkerhet inte behövs. Ett sådant beslut får
inte tillämpas innan det har godkänts av finansinspektionen.

4 § Regeringen eller, efter regeringens bemyndigande, finansinspek-
tionen får meddela närmare föreskrifter om säkerhetskravet.

5 § Om en clearingoiganisation träder in som part i handeln, skall
oiganisationen se till att dess riskmässiga ställning i handeln är balan-
serad. Uppstår obalans skall oiganisationen omedelbart vidta åtgärder för
att återställa jämvikten.

Sidoverksamhet

6 § En clearingoiganisation får, utöver clearingverksamhet, i företaget
driva endast sådan verksamhet som har nära samband med den.

Om det finns särskilda skäl, får finansinspektionen tillåta en clearing-
oiganisation att driva även annan verksamhet.

Organisationsförvärv

7 § Förvärv av aktier eller andelar i företag kräver tillstånd av finans-
inspektionen, om förvärvet ingår som ett led i oiganisationen av verk-
samheten.

13

Gemensamma bestämmelser                              Prop. 1991/92:113

10 kap. Avbrytande av handel

Handelsstopp

1 § Om allmänheten inte har tillgång till information om ett visst finan-
siellt instrument på lika villkor eller inte i tillräcklig omfattning har
tillgång till information om utgivaren, eller om det finns särskilda skäl,
skall en börs eller auktoriserad marknadsplats besluta att handeln med det
finansiella instrumentet skall avbrytas (handelsstopp). Sådant beslut får
inte gälla längre än som oundgängligen behövs.

2 § Om handeln med ett visst finansiellt instrument vid en börs eller en
auktoriserad marknadsplats har avbrutits och detta instrument utgör den
underliggande tillgången for optioner eller terminer som är föremål för
handel där eller vid någon annan börs eller marknadsplats, skall börsen
respektive marknadsplatsen omedelbart avbryta handeln med optionema
eller terminerna. Detsamma gäller om den underliggande tillgången
utgörs av annan egendom och det för den egendomen saknas tillförlitligt
marknadsvärde. Handeln får återupptas först när handeln i det finansiella
instrumentet återupptagits respektive när ett tillförlitligt marknadsvärde
för egendomen finns.

Om det finns särskilda skäl, får finansinspektionen medge undantag

från första stycket.

3 § Om handel med ett visst finansiellt instrument vid en börs eller en
auktoriserad marknadsplats har avbrutits enligt 1 eller 2 §, skall även
handel med samma instrument vid annan börs eller marknadsplats av-
brytas.

4 § Om en börs eller en auktoriserad marknadsplats i strid med 1, 2
eller 3 § underlåter att avbryta handeln med ett visst finansiellt instru-
ment, får finansinspektionen besluta att handeln med instrumentet skall
avbrytas. Om inspektionens beslut gäller ett sådant fall som avses i 1 §,
skall börsen eller marknadsplatsen i samråd med inspektionen besluta om
när handeln kan återupptas.

Stängning

5 § Vid krig, krigsfara eller andra onormala förhållanden får regeringen
besluta att all handel vid en börs eller en auktoriserad marknadsplats skall
avbrytas. I brådskande fall får sådant beslut meddelas av börsen eller
marknadsplatsen efter samråd med finansinspektionen. Börsens eller
marknadsplatsens beslut, som får avse högst en vecka, skall omedelbart
underställas regeringen.

14

Offentliggörande av beslut om handelsstopp eller stängning              Prop. 1991/92:113

6 § Beslut enligt detta kapitel skall omedelbart offentliggöras. Om sådant
beslut fattats av börsen eller den auktoriserade marknadsplatsen, skall den
dessutom samtidigt underrätta finansinspektionen.

11 kap. Tillsyn

Upplysningsskyldighet

1 § Företag med auktorisation eller tillstånd enligt denna lag står under
tillsyn av finansinspektionen. Företagen skall lämna inspektionen de upp-
lysningar om sin verksamhet och därmed sammanhängande omständig-
heter som inspektionen begär.

2 § Regeringen eller, efter regeringens bemyndigande, finansinspek-
tionen får meddela föreskrifter om

1. vilka upplysningar företagen skall lämna till inspektionen,

2. företagens löpande bokföring, årsbokslut och årsredovisning samt
förvaring och inventering av värdehandlingar.

Hur tillsynen skall bedrivas

3 § Finansinspektionen skall vid sin tillsyn över företagen se till att en
sund utveckling av värdepappersmarknaden främjas.

4 § Finansinspektionen får förordna en revisor att med övriga revisorer
delta i revisionen av ett företag. Inspektionen får när som helst återkalla
ett sådant förordnande och utse en ny revisor.

Revisorn har rätt till skäligt arvode av företaget för sitt arbete. Arvo-
dets storlek bestäms av inspektionen.

5 § Finansinspektionen får, när det anses nödvändigt, sammankalla
styrelsen i ett företag.

Har företagets styrelse inte rättat sig efter en begäran från finansinspek-
tionen om att kalla till en extra stämma, får inspektionen utfärda sådan
kallelse.

Företrädare för inspektionen får närvara vid stämma och vid sådant
styrelsesammanträde som inspektionen har sammankallat samt delta i
överläggningarna.

ingripanden mot företag som står under tillsyn

6 § Om ett företag har fattat ett beslut som strider mot denna lag eller
någon annan författning som reglerar dess verksamhet, mot föreskrift
som meddelats med stöd av denna lag eller någon annan författning eller
mot bolagsordningen, får finansinspektionen förbjuda att beslutet verk-
ställs. Har beslutet redan verkställts, får inspektionen förelägga företaget
att göra rättelse, om detta är möjligt.

15

Återkallelse av auktorisation m.m.

Prop. 1991/92:113

7 § Auktorisation eller tillstånd som enligt denna lag har lämnats ett
företag skall återkallas av finansinspektionen om

1. företaget genom att överträda denna lag eller någon föreskrift som
har meddelats med stöd av lagen eller på annat sätt visat sig olämpligt att
utöva sådan verksamhet som auktorisationen eller tillståndet avser,

2. företaget inte bedriver sådan verksamhet som auktorisationen eller
tillståndet avser, eller

3. såvitt avser svenskt aktiebolag, bolagets egna kapital understiger två
tredjedelar av det registrerade aktiekapitalet och bristen inte har täckts
inom tre månader från det att den blev känd för bolaget.

Om det är tillräckligt får inspektionen i de fäll som anges i första
stycket 1 meddela varning i stället för att återkalla auktorisationen eller
tillståndet.

Vid återkallelse av ett tillstånd att driva clearingverksamhet får inspek-
tionen besluta om hur rörelsen skall avvecklas.

Ett beslut om återkallelse av tillstånd att driva clearingverksamhet får
förenas med förbud att fortsätta verksamheten.

Ingripanden mot den som saknar tillstånd m.m.

8 § Om någon driver clearingverksamhet utan att ha tillstånd till det,
skall finansinspektionen förelägga honom att upphöra med detta. Det-
samma gäller om någon i handel med finansiella instrument använder
någon av beteckningarna börs och auktoriserad marknadsplats utan att
vara auktoriserad som sådan.

Ar det osäkert om en viss verksamhet omfettas av tillståndsplikt enligt
denna lag, får finansinspektionen förelägga den som driver verksamheten
att lämna de upplysningar om verksamheten som behövs för att bedöma
om lagen är tillämplig.

Ett föreläggande enligt denna paragraf som avser ett utländskt företag
får riktas såväl mot det utländska företaget som mot den som här i landet
är verksam för företagets räkning.

Avgifter m.m.

9 § För prövning av ansökan om auktorisation eller tillstånd enligt denna
lag skall sökanden betala avgift enligt de närmare föreskrifter som rege-
ringen meddelar. Om finansinspektionen för bedömning av en viss fråga
i prövningen behöver anlita någon med särskild feckkunskap, skall kost-
naden för detta betalas av sökanden.

Företag som står under tillsyn enligt denna lag skall med årliga avgifter
bekosta finansinspektionens verksamhet enligt de närmare föreskrifter
regeringen meddelar.

Vite

10 § Om finansinspektionen meddelar föreläggande eller förbud enligt
denna lag, får inspektionen förelägga vite.

12 kap. Överklagande

1 § Finansinspektionens beslut enligt 11 kap. 5 § och 8 § andra stycket
får inte överklagas.

Andra beslut som finansinspektionen meddelar enligt denna lag får
överklagas hos kammarrätten.

Inspektionen får bestämma att ett beslut om förbud eller föreläggande
enligt 11 kap. 6 § eller om återkallelse enligt 11 kap. 7 § skall gälla
omedelbart.

2 § Den som är missnöjd med ett beslut av en börs att avslå en ansökan
om inregistrering av fondpapper eller att avregistrera fondpapper kan
väcka talan mot börsen vid allmän domstol inom tre månader från den
dag då beslutet meddelades. Om talan inte väcks inom denna tid är rätten
till talan förlorad.

1. Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag
som regeringen bestämmer.

2. Genom lagen upphävs lagen (1979:749) om Stockholms fondbörs.
Bestämmelserna om organisation och förvaltning i 4-10 §§ den lagen
skall dock fortsätta att gälla fram till den 1 januari 1994.

3. Vad som sägs i 3 kap. 1 § 2 om värdepappersinstitut skall också
gälla sådan fondko mmissionär som med stöd av punkt 3 i övergångsbe-
stämmelserna till lagen (1991:981) om värdepappersrörelse driver
rörelse enligt fondkommissionslagen (1979:748).

4. Frågor om auktorisation eller tillstånd enligt denna lag får prövas
före ikraftträdandet. Ett beslut i en sådan fråga skall gälla tidigast från
ikraftträdandet.

5. Om en börs övertar Stockholms fondbörs verksamhet får den börs-
en, på ansökan av den som har gett ut fondpapper som vid lagens ikraft-
trädande är inregistrerade vid Stockholms fondbörs, inregistrera dessa
fondpapper utan sådan prövning som anges i 5 kap. 1 §. Detta gäller
dock inte om villkoren för inregistrering vid den nya börsen är strängare
än de villkor som gällde vid Stockholms fondbörs vid tiden för över-
tagandet.

Även om en utgivare av fondpapper inte gör en sådan ansökan som
avses i första stycket, får den nya börsen inregistrera fondpapperen för
en tid av högst tre månader, om det är olämpligt från allmän synpunkt
att inregistreringen upphör.

2 Riksdagen 1991192. 1 saml. Nr 113

Prop. 1991/92:113

17

2 Förslag till

Lag om ändring i lagen (1936:81) om skuldebrev

Härigenom föreskrivs att 22 § lagen (1936:81) om skuldebrev skall ha
följande lydelse.

Prop. 1991/92:113

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

22 §

Överlåtelse av löpande skuldebrev vare ej gällande mot överlåtarens
borgenärer, med mindre den till vilken överlåtelsen skett fått handlingen
i besittning.

Säljer bank löpande skuldebrev,
vare försäljningen gällande mot
bankens borgenärer, ändå att skul-
debrevet för förvaring kvarlämnats
hos banken.

Säljer bank eller värdepappers-
institut löpande skuldebrev, vare
försäljningen gällande mot bankens
eller värdepappersinstitutets borge-
närer, ändå att skuldebrevet för
förvaring kvarlämnats hos banken
eller institutet.

Denna lag träder i kraft den 1 september 1992.

18

3 Förslag till

Lag om ändring i lagen (1949:722) om pantlånerörelse

Härigenom föreskrivs att 11 § lagen (1949:722) om pantlånerörelse
skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse                  Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

11 §*

Har ett lån förfallit till betalning, får
Åtgärder för försäljning får dock
ej utan särskild begäran från lån-
tagaren vidtas tidigare än två
månader efter lånets förfellodag.
Försäljningen får inte ske på annat
sätt än på offentlig auktion på den
ort, där pantsättningen ägt rum,
eller, då panten är ett värdepapper
som noterats pä fondbörs eller på
sådan marknad som avses i 2 §
andra stycket lagen (1979:749) om
Stockholms fondbörs, genom
värdepappersinstitut till gällande
börs- eller marknadspris.

an ten försäljas.

tgärder för försäljning får dock
ej utan särskild begäran från lån-
tagaren vidtas tidigare än två
månader efter lånets förfellodag.
Försäljningen får inte ske på annat
sätt än på offentlig auktion på den
ort, där pantsättningen ägt rum,
eller, då panten är ett värdepapper
som är noterat vid en svensk eller
utländsk börs, en auktoriserad
marknadsplats eller någon annan
reglerad marknad, genom värde-
pappersinstitut till gällande börs-
eller marknadspris.

Försäljning på auktion skall minst åtta dagar i förväg kungöras i
tidning inom orten med angivande även av lånets förfellodag eller, om
flera panter skall försäljas, under vilken eller vilka månader förfallo-
tiderna inträffat.

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

'Senaste lydelse 1991:983.

19

4 Förslag till

Lag om ändring i aktiebolagslagen (1975:1385)

Härigenom föreskrivs i fråga om aktiebolagslagen (1975:1385)1
dels att i 12 kap. 8 § orden "bankinspektionen" och "bankinspek-
tionens" skall bytas ut mot "finansinspektionen" respektive "finansinspek-
tionens",

dels att 4 kap. 1 och 22 §§, 5 kap. 4 § samt 10 kap. 3 § skall ha
följande lydelse.

Nuvarande lydelse                  Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

4 kap.

1 §2

Aktiekapitalet kan ökas genom att aktier tecknas mot betalning (ny-
emission) eller genom att aktier ges ut eller aktiernas nominella belopp
höjes utan ny betalning (fondemission).

Beslut om emission lättas av bolagsstämman, om ej annat följer av 14
eller 15 §. Sådant beslut får ej fattas förrän bolaget blivit registrerat.
Behöver bolagsordningen ändras, skall beslut därom först fettas.

Bestämmelserna i 2 kap. 2 § äger motsvarande tillämpning vid nyemis-
sion. Vid fondemission får ej till aktiekapitalet överföras belopp som
understiger summan av de nya aktiernas nominella belopp eller den
sammanlagda höjningen av aktiernas nominella belopp.

Vid nyemission i bolag vars
aktier är noterade vid Stockholms
fondbörs får aktier tecknas mot
betalning av lägre belopp än det
nominella, under förutsättning att
skillnaden mellan vad som skall
betalas för de nya aktierna och
deras sammanlagda nominella
belopp tillförs aktiekapitalet genom
överföring från bolagets eget kapi-
tal i övrigt eller genom uppskriv-
ning av värdet av anläggningstill-
gångar. Sådan överföring eller
uppskrivning skall ske innan be-
slutet om nyemission registreras.

Vid nyemission i bolag vars
aktier är noterade vid en börs eller
auktoriserad marknadsplats får
aktier tecknas mot betalning av
lägre belopp än det nominella,
under förutsättning att skillnaden
mellan vad som skall betalas för de
nya aktierna och deras samman-
lagda nominella belopp tillförs
aktiekapitalet genom överföring
från bolagets eget kapital i övrigt
eller genom uppskrivning av värdet
av anläggningstillgångar. Sådan
överföring eller uppskrivning skall
ske innan beslutet om nyemission
registreras.

I fråga om aktiebolag, som enligt insiderlagen (1990:1342) utgör aktie-
marknadsbolag, samt dotterbolag till sådana bolag gäller, förutom före-
skrifterna i detta kapitel, bestämmelserna i lagen (1987:464) om vissa
riktade emissioner i aktiemarknadsbolag, m.m.

22 §

I emissionsprospektet skall följande uppgifter lämnas, nämligen

'Lagen omtryckt 1982:739. Senaste lydelse av 12 kap. 8 § 1990:367.
2Senaste lydelse 1991:985.

20

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

1. kortfattad historik över bolaget och dess verksamhet,

2. redogörelse för bolagets och, om dotterföretag finnes, koncernens
verksamhet, råvarutillgångar, produkter och driftställen samt för dess
ställning inom branschen,

3.  uppgift om bolagets styrelseledamöter, revisorer och ledande
befattningshavare,

4. redogörelse för ägar- och rösträttsförhållanden i fråga om bolagets
aktier.

Uppgifter enligt första stycket 1
får utelämnas av aktiebolag, vars
aktier noteras på fondbörs eller på
lista utgiven av sammanslutning av
svenska fondkommissionärer.

Uppgifter enligt första stycket 1
får utelämnas av aktiebolag, vars
aktier är noterade vid en börs eller
auktoriserad marknadsplats.

5 kap.

4 §

Beslut om emission skall ange

1. emissionens belopp eller högsta belopp eller det lägsta och högsta
beloppet för emissionen,

2. den företrädesrätt att deltaga i emissionen som tillkommer aktieägare
eller annan eller vem som eljest äger deltaga i emissionen,

3. den tid inom vilken teckning av skuldebrev kan ske, när ett visst
belopp eller ett lägsta belopp bestämts för emissionen,

4. den tid, ej understigande två veckor från utfärdandet av kungörelse
enligt 6 § första stycket första meningen eller, i fall som avses i 6 §
fjärde stycket, från beslutet eller, i fråga om avstämningsbolag, från
avstämningsdagen, inom vilken aktieägare kan begagna sin företrädesrätt
till teckning,

5. skuldebrevens nominella belopp, emissionskurs och räntefot,

6. den tid inom vilken tecknade skuldebrev skall betalas samt den
beräkningsgrund, enligt vilken vid överteckning de skuldebrev som icke
tecknats med företrädesrätt skall fördelas, om ej föreskrift meddelas att
fördelningen skall bestämmas av styrelsen,

7. tid och villkor för utbyte eller nyteckning,

8. den rätt som skall tillkomma borgenär eller innehavare av options-
bevis för den händelse aktiekapitalet före utbytet eller nyteckningen ökas
eller nedsättes eller nya konvertibla skuldebrev eller skuldebrev förenade
med optionsrätt till nyteckning utges eller bolaget upplöses eller upphör
genom fusion,

9. det belopp, varmed aktiekapitalet skall kunna ökas genom utbyte
eller nyteckning,

10. det aktieslag vartill de nya aktierna skall höra, om aktier av olika
slag finnes eller kan utges.

Om förbehåll enligt 3 kap. 1 § fjärde stycket eller 3 §, 6 kap. 8 §
eller 17 kap. 1 § skall gälla beträffande de nya aktierna, skall erinran
därom intagas i emissionsbeslutet.

I fråga om avstämningsbolag iakttages, att avstämningsdag skall anges
i emissionsbeslutet, om aktieägare skall ha företrädesrätt att deltaga i

21

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

emissionen. Avstämningsdagen får ej sättas tidigare än tre veckor från
det beslutet kungjorts enligt 6 § första stycket första meningen.

Skall skuldebrev bli föremål for
handel vid fondbörs, kan i emis-
sionsbeslutet upptagas bemyndigan-
de för styrelsen eller den styrelsen
inom sig förordnar att innan teck-
ning påböijas bestämma emis-
sionens belopp, emissionskurs,
räntefot samt villkor för utbyte
eller nyteckning. I fråga om av-
stämningsbolag iakttages dock, att
nämnda villkor skall bestämmas
senast på avstämningsdagen, om
aktieägare skall ha företrädesrätt
att deltaga i emissionen.

Skall skuldebrev bli föremål för
handel vid en svensk eller utländsk
börs, en auktoriserad marknads-
plats eller någon annan reglerad
marknad, kan i emissionsbeslutet
upptagas bemyndigande för styrel-
sen eller den styrelsen inom sig
förordnar att innan teckning på-
böijas bestämma emissionens be-
lopp, emissionskurs, räntefot samt
villkor för utbyte eller nyteckning,
i fråga om avstämningsbolag
iakttages dock, att nämnda villkor
skall bestämmas senast på
avstämningsdagen, om aktieägare
skall ha företrädesrätt att deltaga i
emissionen.

10 kap.

3 §

Minst en av bolagsstämman utsedd revisor skall vara auktoriserad
revisor eller godkänd revisor.

Minst en av bolagsstämman utsedd revisor skall vara auktoriserad
revisor om

1. tillgångarnas nettovärde enligt fastställda balansräkningar för de två
senaste räkenskapsåren överstiger ett gränsbelopp som motsvarar i 000
gånger det basbelopp enligt lagen (1962:381) om allmän försäkring som
gällde under den sista månaden av respektive räkenskapsår,

2. antalet anställda hos bolaget under de två senaste räkenskapsåren i
medeltal överstigit 200, eller

3. bolagets aktier eller skulde-
brev är noterade vid Stockholms
fondbörs.

Regeringen eller myndighet som regeringen bestämmer kan i fråga om
visst bolag, beträffande vilket de i andra stycket 1 eller 2 angivna om-
ständigheterna föreligger, förordna att bolaget far utse viss godkänd
revisor i stället för auktoriserad revisor. Sådant beslut är giltigt i högst
fem år.

3. bolagets aktier eller skulde-
brev är noterade vid en börs eller
auktoriserad marknadsplats.

Vad i andra och tredje styckena föreskrives gäller även för moderbolag
i en koncern om nettovärdet av koncernföretagens tillgångar enligt fast-
ställda koncembalansräkningar för de två senaste räkenskapsåren över-
stiger det gränsbelopp som anges i andra stycket eller om antalet
anställda vid koncernföretagen under nämnda tid i medeltal överstigit
200.

22

i annat boiag än som avses i andra och fjärde styckena skail auktori- Prop. 1991/92:113
serad revisor utses, om ägare till en tiondel av samtliga aktier begär det
vid bolagsstämma, där revisorsvai skall ske.

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

23

5 Förslag till

Lag om ändring i lagen (1976:240) om förvärv av
eldistributionsanläggning m.m.

Härigenom föreskrivs att 2 § lagen (1976:240) om förvärv av
eldistributionsanläggning m.m. skall ha följande lydelse.

Prop. 1991/92:113

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

2 §'

Den som direkt eller genom förmedling av juridisk person innehar
koncession för att draga fram eller använda elektrisk starkströmsiedning
får ej genom fång som avses i 1 § utan tillstånd av regeringen eller myn-
dighet som regeringen bestämmer förvärva

1. andel i ekonomisk förening som äger eldistributionsanläggning,

2. aktie i bolag som äger eldistri-
butionsanläggning och vars aktier
ej är noterade vid Stockholms
fondbörs.

2. aktie i bolag som äger eldistri-
butionsanläggning och vars aktier
ej är noterade vid en svensk eller
utländsk börs, en auktoriserad
marknadsplats eller någon annan
reglerad marknad.

Första stycket äger motsvarande tillämpning i fråga om inlösen enligt
3 kap. 3 § aktiebolagslagen (1975:1385).

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

lenaste lydelse 1982:629.

24

6 Förslag till

Lag om ändring i sekretesslagen (1980:100)

Härigenom föreskrivs att 8 kap. 5 § sekretesslagen (1980:100)1 skall
ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse                  Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

8 kap

5 §2

Sekretess gäller i statlig myndig-
hets verksamhet, som består i till-
ståndsgivning eller tillsyn med
avseende på bank- och kreditväsen-
det, fondbolag, värdepappers-
institut, fondbörsväsendet eller
försäkringsväsendet, för uppgift
om

Sekretess gäller i statlig myndig-
hets verksamhet, som består i till-
ståndsgivning eller tillsyn med
avseende på bank- och kreditväsen-
det, värdepappersmarknaden eller
försäkringsväsendet, för uppgift
om

1. affärs- eller driftförhållanden hos den som myndighetens verksamhet
avser, om det kan antas att han lider skada om uppgiften röjs,

2. ekonomiska eller personliga förhållanden för annan, som har trätt
i affärsförbindelse eller liknande förbindelse med den som myndighetens
verksamhet avser.

Sekretess gäller vidare i statlig myndighets verksamhet, som består i
övervakning enligt insiderlagen (1990:1342), för sådan uppgift om en-
skilds ekonomiska eller personliga förhållanden, vilken på begäran
lämnats av någon som är skyldig att lämna uppgifter till myndigheten.
Rör uppgiften den uppgiftsskyldige gäller dock sekretess endast om denne
kan antas lida skada eller men om uppgiften röjs och sekretess inte mot-
verkar syftet med uppgiftsskyldigheten.

Sekretess gäller, i den mån riks-
dagen har godkänt avtal härom
med främmande stat eller mellan-
folklig organisation, hos myndighet
i verksamhet som avses i första
och andra stycket för sådan upp-
gift om affärs- eller driftför-
hållanden och ekonomiska eller
personliga förhållanden som myn-
digheten erhållit enligt avtalet.
Föreskrifterna i 14 kap. 1-3 §§ får
inte i fråga om denna sekretess
tillämpas i strid med avtalet.

'Lagen omtryckt 1989:713.
lenaste lydelse 1991:987.

Sekretess gäller, i den mån riks-
dagen har godkänt avtal härom
med främmande stat eller mellan-
folklig organisation, hos myndighet
i verksamhet som avses i första
och andra styckena för sådan upp-
gift om affärs- eller driftför-
hållanden och ekonomiska eller
personliga förhållanden som myn-
digheten erhållit enligt avtalet.
Samma sekretess gäller hos finans-
inspektionen, i den mån regeringen
föreskriver det, om inspektionen
från motsvarande utländsk myndig-
het erhållit uppgifter enligt annat
avtal. Föreskrifterna i 14 kap. 1-
3 §§ får inte i fråga om denna
sekretess tillämpas i strid med
avtalet.

25

Regeringen kan för särskilt fäll förordna om undantag från sekretessen Prop. 1991/92:113
enligt första stycket 1, om den finner det vara av vikt att uppgiften
lämnas.

I fråga om uppgift i allmän handling gäller sekretessen i högst tjugo år.

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

26

7 Förslag till

Lag om ändring i försäkringsrörelselagen (1982:713)

Härigenom föreskrivs att 4 kap. 24 § och 14 kap. 12 § försäkrings-
rörelseiagen (1982:713) skall ha följande lydelse.

Prop. 1991/92:113

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

4 kap.

24 §

I emissionsprospektet skall följande uppgifter lämnas, nämligen

1. en kortfattad historik över försäkringsbolaget och dess verksamhet,

2. en redogörelse för bolagets eller, om det finns dotterföretag,
koncernens verksamhet, försäljningsställen samt för dess ställning inom

branschen,

3. uppgifter om bolagets styrelseledamöter, revisorer och ledande
befattningshavare och

4. en redogörelse för ägar- och rösträttsförhållanden i fråga om

bolagets aktier.

Uppgifterna enligt första stycket
1 behöver inte lämnas av försäk-
ringsaktiebolag, vars aktier noteras
på Stockholms fondbörs.

Uppgifterna enligt första stycket
1 behöver inte lämnas av försäk-
ringsaktiebolag, vars aktier är
noterade vid en börs eller auktori-
serad marknadsplats.

14 kap.

12 §*

Likvidatorema skall så snart det kan ske genom försäljning på offentlig
auktion eller på något annat lämpligt sätt förvandla bolagets egendom till
pengar, i den mån det behövs för likvidationen, samt betala bolagets
skulder. Bolagets rörelse får fortsättas, om det behövs för en ändamålsen-
lig avveckling eller för att de anställda skall få ett skäligt rådrum för att

skaffa sig nya anställningar.

Har finansinspektionen förordnat
en likvidator och vägrar denne utan
skäl samtycke till avyttring under
hand av bolagets egendom får
inspektionen på ansökan av övriga
likvidatorer tillåta försäljningen.
Om likvidatorema önskar överlåta
värdepapper som är noterade på
fondbörs till gällande börspris
behövs inte något samtycke.

'Senaste lydelse 1991:1767.

Har finansinspektionen förordnat
en likvidator och vägrar denne utan
skäl samtycke till avyttring under
hand av bolagets egendom får
inspektionen på ansökan av övriga
likvidatorer tillåta försäljningen.
Om likvidatorema önskar överlåta
finansiella instrument som är note-
rade vid en svensk eller utländsk
börs, en auktoriserad marknads-
plats eller någon annan reglerad
marknad till gällande börs- eller
marknadspris behövs inte något
samtycke.

27

Prop. 1991/92:113

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

28

8 Förslag till

Lag om ändring i konkurrenslagen (1982:729)

Härigenom föreskrivs att 6 § konkurrenslagen (1982:729) skall ha
följande lydelse.

Nuvarande lydelse                  Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

6 §

Har i fall som anges i 5 § en förhandling om avstående från företags-
förvärvet avslutats utan att den skadliga verkan har kunnat förhindras och
finner marknadsdomstolen att förbud eller åläggande enligt 3 § inte bör
meddelas eller är otillräckligt, kan domstolen förbjuda förvärvet.

Ett förbud enligt första stycket
får inte meddelas i fråga om för-
värv av aktier som har skett på
Stockholms fondbörs eller förvärv
som har skett genom inrop på
exekutiv auktion. I stället får mark-
nadsdomstolen ålägga närings-
idkaren att avhända sig aktierna
eller den pä auktionen förvärvade
egendomen.

Ett förbud enligt första stycket
får inte meddelas i fråga om för-
värv som har skett på en svensk
eller utländsk börs, en auktoriserad
marknadsplats eller någon annan
reglerad marknad eller förvärv
som har skett genom inrop på
exekutiv auktion. I stället får mark-
nadsdomstolen ålägga närings-
idkaren att avhända sig den för-
värvade egendomen.

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

29

9 Förslag till                                                     Prop. 1991/92:113

Lag om ändring i lagen (1983:890) om allemanssparande

Härigenom föreskrivs att 15 § lagen (1983:890) om allemanssparande1

skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse                  Föreslagen lydelse

15 §2

Fondbolag får till en allemansfond förvärva endast följande slag av
värdepapper, nämligen

1. sådana svenska aktier och av
svenskt aktiebolag utfärdade kon-
vertibla skuldebrev eller skulde-
brev förenade med optionsrätt till
nyteckning som är inregistrerade
vid Stockholms fondbörs,

2. svenska aktier i bolag som
träffat avtal med värdepappers-
institut om att denne på begäran
skall ange kurser på aktier i bolag-
et och till dessa kurser köpa och
sälja aktier i bolaget (OTC-bolag),

3. sådana svenska aktier och av
svenskt aktiebolag utfärdade kon-
vertibla skuldebrev eller skulde-
brev förenade med optionsrätt till
nyteckning som utbjuds till försälj-
ning under sådana förhållanden att
sannolika skäl finns för antagande
att de inom ett år från förvärvet
kommer att inregistreras vid Stock-
holms fondbörs,

4.  andra svenska aktier samt
andra av svenskt aktiebolag ut-
färdade konvertibla skuldebrev
eller skuldebrev förenade med
optionsrätt till nyteckning,

5.  förlagsandelsbevis i svensk
ekonomisk förening,

6. bevis om rätt att teckna eller
erhålla aktier eller andra värdepap-
per som avses i 1-5,

1. sådana svenska aktier och av
svenskt aktiebolag utfärdade kon-
vertibla skuldebrev eller skulde-
brev förenade med optionsrätt till
nyteckning som är noterade vid en
svensk eller utländsk börs, en
auktoriserad marknadsplats eller
någon annan reglerad marknad,

2. sådana svenska aktier och av
svenskt aktiebolag utfärdade kon-
vertibla skuldebrev eller skulde-
brev förenade med optionsrätt till
nyteckning som utbjuds till försälj-
ning under sådana förhållanden att
sannolika skäl finns för antagande
att de inom ett år från förvärvet
kommer att noteras vid en svensk
eller utländsk börs, en auktoriserad
marknadsplats eller någon annan
reglerad marknad,

3.  andra svenska aktier samt
andra av svenskt aktiebolag ut-
färdade konvertibla skuldebrev
eller skuldebrev förenade med
optionsrätt till nyteckning,

4.  förlagsandelsbevis i svensk
ekonomisk förening,

5. bevis om rätt att teckna eller
erhålla aktier eller andra värdepap-
per som avses i 1-4,

'Lagen omtryckt 1986:522.

2Senaste lydelse 1991:991.

30

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

6. obligationer och andra skuld-
förbindelser, utfärdade av staten,
svenska hypoteksinstitut och sven-
ska kreditaktiebolag.

Har värdepapper som förvärvats
enligt första stycket 2 ej noterats
inom ett år från förvärvet, skall de
avyttras så snart det lämpligen kan
ske, om de inte vid något tillfälle
under ettårspenoden kunnat inrym-
mas inom tioprocentsgränsen enligt
fjärde stycket.

7. obligationer och andra skuld-
förbindelser, utfärdade av staten,
svenska hypoteksinstitut och sven-
ska kreditaktiebolag.

Har värdepapper som förvärvats
enligt första stycket 3 ej in-
registrerats inom ett år från förvär-
vet, skall de avyttras så snart det
lämpligen kan ske, om de inte vid
något tillfälle under ettårsperioden
kunnat inrymmas inom trettio-
procentsgränsen enligt fjärde styck-
et eller tioprocentsgränsen enligt
femte stycket.

Ett fondbolag får inte till en allemansfond förvärva aktier i bolaget.

Ett fondbolag får inte till fonden
mot vederlag förvärva aktier som
avses i första stycket 2 eller bevis
om rätt att teckna eller erhålla
sådana aktier i en sådan omfatt-
ning att värdet av aktierna och
bevisen, tillsammans med de värde-
papper som omfattas av tio-
procentsgränsen enligt sista styck-
et, genom förvärvet kommer att
överstiga trettio procent av fondens
värde.

Ett fondbolag får inte till fonden
mot vederlag förvärva värdepapper
som avses i första stycket 4 och 5
eller bevis om rätt att teckna eller
erhålla sådana värdepapper i sådan
omfattning att värdet av värde-
papperen och bevisen genom för-
värvet kommer att överstiga tio
procent av fondens värde. Ej heller
får ett fondbolag till fonden mot
vederlag förvärva värdepapper
enligt första stycket 7 i sådan
omfattning att värdet av de värde-
papper som där avses genom för-
värvet kommer att överstiga tjugo-
fem procent av fondens värde. Den
sistnämnda begränsningen gäller
dock inte förrän ett år efter det att
fondbolaget erhållit bankinspek-
tionens tillstånd att bedriva fond-
verksamhet. Bankinspektionen kan,
om det finns särskilda skäl, medge
att de procenttal, som anges i detta
stycket, överskrids.

Ett fondbolag får inte till fonden
mot vederlag förvärva värdepapper
som avses i första stycket 3 och 4
eller bevis om rätt att teckna eller
erhålla sådana värdepapper i sådan
omfattning att värdet av värde-
papperen och bevisen genom för-
värvet kommer att överstiga tio
procent av fondens värde. Ej heller
får ett fondbolag till fonden mot
vederlag förvärva värdepapper
enligt första stycket 6 i sådan
omfattning att värdet av de värde-
papper som där avses genom för-
värvet kommer att överstiga tjugo-
fem procent av fondens värde. Den
sistnämnda begränsningen gäller
dock inte förrän ett år efter det att
fondbolaget erhållit finansinspek-
tionens tillstånd att bedriva fond-
verksamhet. Finansinspektionen
kan, om det finns särskilda skäl,
medge att de procenttal, som anges
i detta stycket, överskrids.

31

Prop. 1991/92:113

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

32

10 Förslag till

Lag om ändring i lagen (1983:1092) med reglemente för
allmänna pensionsfonden

Härigenom föreskrivs att 14 och 37 §§ lagen (1983:1092) med
reglemente för allmänna pensionsfonden1 skall ha följande lydelse.

Prop. 1991/92:113

Nuvarande lydelse

14

Om det är uppenbart att allmän-
na pensionsfonden annars skulle
lida en avsevärd förlust får en
fondstyrelse, i avsikt att skydda en
fordran, på offentlig auktion eller
fondbörs köpa in egendom som är
utmätt eller pantsatt för fordringen
eller överta egendom som betalning
för fordringen. Egendom som för-
värvats på detta sätt skall avyttras
så snart det är lämpligt och senast
då det kan ske utan förlust.

37

Fjärde och femte fondstyrelserna
får vardera inte förvärva så många
vid Stockholms fondbörs in-
registrerade aktier i ett aktiebolag
att dessa uppgår till mer än tio
procent av samtliga aktier i bolaget
eller, om aktierna har olika röst-
värde, att röstetalet för aktierna
uppgår till mer än tio procent av
röstetalet för samtliga aktier i
bolaget.

Föreslagen lydelse

§

Om det är uppenbart att allmän-
na pensionsfonden annars skulle
lida en avsevärd förlust får en
fondstyrelse, i avsikt att skydda en
fordran, på offentlig auktion eller
på en svensk eller utländsk börs,
en auktoriserad marknadsplats
eller någon annan reglerad mark-
nad köpa in egendom som är ut-
mätt eller pantsatt för fordringen
eller överta egendom som betalning
för fordringen. Egendom som för-
värvats på detta sätt skall avyttras
så snart det är lämpligt och senast
då det kan ske utan förlust.

§

Fjärde och femte fondstyrelserna
får vardera inte förvärva så många
vid en svensk eller utländsk börs,
en auktoriserad marknadsplats
eller någon annan reglerad mark-
nad noterade aktier i ett svenskt
aktiebolag att dessa uppgår till mer
än tio procent av samtliga aktier i
bolaget eller, om aktierna har olika
röstvärde, att röstetalet för aktierna
uppgår till mer än tio procent av
röstetalet för samtliga aktier i
bolaget.

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

'Lagen omtryckt 1991:1857.

3 Riksdagen 199H92. 1 saml. Nr 113

33

11 Förslag till

Lag om ändring i bankaktiebolagslagen (1987:618)

Härigenom föreskrivs i fråga om bankaktiebolagslagen (1987:618)

dels att i 1 kap. 5 §, 2 kap. 4, 7, 12 och 17 §§, 3 kap. 2 §, 4 kap. 2,
5, 7, 9, 13 och 14 §§, 5 kap. 1 §, 6 kap. 6 och 7 §§, 7 kap. 2, 3, 6, 7
och 15 §§, 8 kap. 16 §, 10 kap. 2, 4-7, 15, 18 och 20 §§, 11 kap. 3, 6
och 9 §§, 12 kap. 5, 6 och 8 §§ ordet "bankinspektionen" i olika
böjningsformer skall bytas ut mot "finansinspektionen" i motsvarande
form,

dels att 4 kap. 23 § och 5 kap. 4 § skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse                  Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

4 kap.

23 §*

I emissionsprospektet skall följande uppgifter lämnas, nämligen

1. en kortfattad historik över bankaktiebolaget och dess verksamhet,

2. en redogörelse för bolagets och, om det finns dotterföretag,
koncernens verksamhet samt för bolagets del uppgifter som är av be-
tydelse för bedömningen av rörelsens karaktär och utveckling,

3. en redogörelse för kapitaltäckningen enligt 2 kap. 9-10 §§ samt, i
förekommande fall, 11 § bankrörelselagen (1987:617) och dess betydelse
för bankbolaget,

4. uppgifter om bolagets styrelseledamöter, revisorer samt anställda
och delegater i ledande ställning, samt

5. en redogörelse för ägar- och rösträttsförhållanden i fråga om
bolagets aktier.

Uppgifterna enligt första stycket

1 behöver inte lämnas av bank-
aktiebolag, vars aktier är in-
registrerade vid Stockholms fond-
börs.

Uppgifterna enligt första stycket
1 behöver inte lämnas av bank-
aktiebolag, vars aktier är noterade
vid en börs eller auktoriserad
marknadsplats.

5 kap.

4 §2

Beslutet om emission skall ange

1. emissionens belopp eller det högsta beloppet eller det lägsta och
högsta beloppet för emissionen,

2. den företrädesrätt att delta i emissionen som tillkommer aktieägare

eller någon annan eller vem som annars får delta i emissionen,

3. den tid inom vilken teckning av skuldebrev kan ske, när ett visst

belopp eller ett lägsta belopp har bestämts för emissionen,

lenaste lydelse 1989:1087.

2Senaste lydelse 1990:1307.

34

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

4. den tid inom vilken aktieägare kan använda sin företrädesrätt till
teckning,

5. skuldebrevens nominella belopp, emissionskursen och räntefoten,

6. den tid inom vilken tecknade skuldebrev skall betalas samt den
beräkningsgrund, enligt vilken vid överteckning de skuldebrev som inte
tecknats med företrädesrätt skall fördelas, om det inte föreskrivs att
fördelningen skall bestämmas av styrelsen,

7. tiden och villkoren för utbytet eller nyteckningen,

8. den rätt som skall tillkomma borgenären eller innehavaren av
optionsbevis för den händelse aktiekapitalet före utbytet eller nyteck-
ningen ökas eller sätts ned eller nya konvertibla skuldebrev eller skulde-
brev förenade med optionsrätt till nyteckning ges ut eller bolaget
upplöses eller upphör genom fusion,

9. det belopp, varmed aktiekapitalet skall kunna ökas genom utbyte
eller nyteckning,

10. det aktieslag vartill de nya aktierna skall höra, i de fåll aktier av
olika slag finns eller kan utges, samt

11. den rätt till utdelning som tillkommer de nya aktierna samt det
räkenskapsår för vilket rätten till utdelning inträder.

Den tid inom vilken aktieägare kan använda sin företrädesrätt enligt
första stycket 4 får inte vara kortare än en månad. Tiden räknas från

1. det kungörelse enligt 6 § första stycket första meningen skedde,

2. beslutet, när det gäller sådana fäll som avses i 6 § fjärde stycket,
eller

3. avstämningsdagen, när det gäller avstämningsbolag.

Om ett förbehåll enligt 3 kap. 1 § fjärde stycket, 6 kap. 8 § eller
12 kap. 1 § skall gälla för de nya aktierna, skall emissionsbeslutet inne-
hålla en erinran om detta.

Om en aktieägare skall ha företrädesrätt att delta i emissionen, gäller
för avstämningsbolag att avstämningsdagen skall anges i emissions-

beslutet. Avstämningsdagen får inte
kungörelse enligt 6 § första stycket
Om ett skuldebrev skall bli före-
mål för handel vid Stockholms
fondbörs, kan det i emissions-
beslutet tas upp ett bemyndigande
för styrelsen eller den som styrel-
sen inom sig förordnar att innan
teckning påbörjas bestämma emis-
sionens belopp, emissionskursen,
räntefoten och villkoren för utbyte
eller nyteckning. I fråga om av-
stämningsbolag skall dock nämnda
villkor bestämmas senast på av-

sättas tidigare än tre veckor från det
första meningen skedde.

Om ett skuldebrev skall bli före-
mål för handel vid en svensk eller
utländsk börs, en auktoriserad
marknadsplats eller någon annan
reglerad marknad, kan det i emis-
sionsbeslutet tas upp ett be-
myndigande för styrelsen eller den
som styrelsen inom sig förordnar
att innan teckning påböijas be-
stämma emissionens belopp, emis-
sionskursen, räntefoten och vill-
koren för utbyte eller nyteckning.

35

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

stämningsdagen, om aktieägarna I fråga om avstämningsbolag skall
skall ha företrädesrätt att delta i dock nämnda villkor bestämmas
emissionen.                        senast på avstämningsdagen, om

aktieägarna skall ha företrädesrätt
att delta i emissionen.

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

36

12 Förslag till

Lag om ändring i konkurslagen (1987:672)

Härigenom föreskrivs att 8 kap. 7 och 10 §§ konkurslagen (1987:672)
skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse                  Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

8 kap.

7 §’

Försäljning av lös egendom som inte sker genom fortsättande av gälde-
närens rörelse skall ske på auktion eller på annat sätt efter vad förvalta-
ren anser vara mest fördelaktigt för boet.

Lös egendom i vilken en borgenär har panträtt eller någon annan sär-
skild förmånsrätt får inte utan hans samtycke säljas på annat sätt än på
auktion, om hans rätt är beroende av försäljningen. Även om samtycke
inte lämnas, får egendomen säljas på annat sätt än på auktion, om det är
sannolikt att högre pris uppnås därigenom och om tillsynsmyndigheten
medger det.

Samtycke enligt andra stycket
krävs inte när förvaltaren genom
värdepappersinstitut säljer värde-
papper, noterat på fondbörs eller
på sådan marknad som avses i 2 §
andra stycket lagen (1979:749) om
Stockholms fondbörs till gällande
börs- eller marknadspris eller när
det är fråga om försäljning av lös
egendom genom fortsättande av
gäldenärens rörelse.

Särskilda bestämmelser om överlåtelse av försäkringsbestånd finns i
14 kap. 26 och 27 §§ försäkringsrörelselagen (1982:713).

Samtycke enligt andra stycket
krävs inte när förvaltaren genom
värdepappersinstitut säljer finan-
siella instrument, noterade vid en
svensk eller utländsk börs, en
auktoriserad marknadsplats eller
någon annan reglerad marknad till
gällande börs- eller marknadspris
eller när det är fråga om försälj-
ning av lös egendom genom fort-
sättande av gäldenärens rörelse.

10 §2

En borgenär som innehar lös
egendom med handpanträtt får
själv ombesöija att egendomen
säljs på auktion eller, när det är
fråga om värdepapper som är
noterat på fondbörs eller på sådan
marknad som avses i 2 § andra
stycket lagen (1979:749) om Stock-
holms fondbörs, genom värde-
pappersinstitut till gällande börs-
eller marknadspris. En sådan för-
säljning får dock inte utan för-

En borgenär som innehar lös
egendom med handpanträtt får
själv ombesöija att egendomen
säljs på auktion eller, när det är
fråga om finansiella instrument
som är noterade vid en svensk eller
utländsk börs, en auktoriserad
marknadsplats eller någon annan
reglerad marknad, genom värde-
pappersinstitut till gällande börs-
eller marknadspris. En sådan för-
säljning får dock inte utan för-

'Senaste lydeise 1991:999.

2Senaste lydelse 1991:999.

37

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

valtarens samtycke äga rum
tidigare än fyra veckor efter ed-
gångssammanträdet. Borgenären
skall minst en vecka innan han
vidtar åtgärd för egendomens för-
säljning ge förvaltaren tillfälle att
lösa in egendomen. Om det är
fråga om ett fartyg eller gods i
fartyg eller i luftfartyg eller in-
tecknade reservdelar till luftfartyg,
skall egendomen säljas exekutivt.

valtarens samtycke äga rum
tidigare än fyra veckor efter ed-
gångssammanträdet. Boigenären
skall minst en vecka innan han
vidtar åtgärd för egendomens för-
säljning ge förvaltaren tillfälle att
lösa in egendomen. Om det är
fråga om ett fartyg eller gods i
fartyg eller i luftfartyg eller in-
tecknade reservdelar till luftfartyg,
skall egendomen säljas exekutivt.

Borgenären skall minst tre veckor i förväg underrätta förvaltaren om
tid och plats för en auktion som inte hålls i exekutiv ordning.

Har egendomen sålts på annat sätt än exekutivt, skall borgenären för
förvaltaren redovisa vad som har flutit in.

Vill inte borgenären själv sälja egendomen, får förvaltaren ombesöija
försäljningen. En inteckning i luftfartyg eller i reservdelar till luftfartyg
som har lämnats som pant av den intecknade egendomens ägare får dock
inte säljas av förvaltaren. Han får bara låta sälja den rätt till andel i
inteckningen som enligt vad som är särskilt föreskrivet kan tillkomma
gäldenären.

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

38

13 Förslag till                                                    Prop. 1991/92:113

Lag om ändring i lagen (1990:1114) om värdepappersfonder

Härigenom föreskrivs i fråga om lagen (1990:1114) om värdepappers-
fonder

dels att i 3, 4, 6, 10, 11, 19-21, 23, 29, 32-35, 38-44 och 46 §§ ordet
"bankinspektionen" i olika böjningsformer skall bytas ut mot "finans-
inspektionen" i motsvarande form,

dels att 13 och 18 §§ skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

13 §

Fondbolaget får inte i fondverk-
samheten

1. ha hand om egendom som
ingår i fonden,

2. ta upp eller bevilja lån, eller

3. gå i borgen.

Fondbolaget får inte i fondverk-
samheten

1. ha hand om egendom som
ingår i fonden,

2. ta upp eller bevilja penning-
lån,

3. gå i borgen, eller

4. sälja fondpapper som fonden
inte förfogar över.

Fondbolaget får trots bestämmelserna i första stycket ta kortfristiga lån

till ett belopp motsvarande högst 10 procent av fondens värde.

18 §

Medel som ingår i en värdepap-
persfond får, med de begräns-
ningar som följer av 19—24 §§,
placeras i fondpapper och andra
finansiella instrument som är eller
inom ett år från emissionen avses
bli

1. inregistrerade vid en fond-
börs, eller

2.  föremål för regelbunden
handel vid någon annan reglerad
marknad som är öppen för allmän-
heten, under förutsättning att fond-
börsen eller marknaden är godkänd
av regeringen eller, efter rege-
ringens bemyndigande, bankinspek-
tionen, eller finns angiven i fond-
bestämmelserna.

Medel som ingår i en värdepap-
persfond får, med de begräns-
ningar som följer av 19—24 §§,
placeras i fondpapper och andra
finansiella instrument som är eller
inom ett år från emissionen avses
bli

1. noterade vid en svensk eller
utländsk börs,

2. noterade vid en auktoriserad
marknadsplats, eller

3.   föremål för regelbunden
handel vid någon annan reglerad
marknad som är öppen för allmän-
heten.

En förutsättning för placeringar
enligt första stycket är att börsen,
marknadsplatsen eller marknaden
finns angiven ifondbestämmelserna
eller har godkänts av regeringen
eller, efter regeringens bemyn-
digande, finansinspektionen för
sådana placeringar.

39

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

I en värdepappersfond får det ingå andra fondpapper och finansiella
instrument än de som anges i första stycket, dock högst till 10 procent
av fondens värde.

Om registrering eller regel-
bunden handel enligt första stycket
inte skett inom ett år från emis-
sionen och de förvärvade instru-
menten inte ryms inom tio-
procentsgränsen enligt andra styc-
ket, skall de avyttras så snart det
lämpligen kan ske. Skälig hänsyn
skall därvid tas till fondandels-
ägamas intressen.

Om notering eller regelbunden
handel enligt första stycket inte
skett inom ett år från emissionen
och de förvärvade instrumenten
inte ryms inom tioprocentsgränsen
enligt tredje stycket, skall de av-
yttras så snart det lämpligen kan
ske. Skälig hänsyn skall därvid tas
till fondandeisägamas intressen.

En värdepappersfond får ha de likvida medel som behövs för verksam-
heten.

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

40

14 Förslag till                                                 Prop- 1991/92:113

Lag om ändring i insiderlagen (1990:1342)

Härigenom föreskrivs i fråga om insiderlagen (1990:1342)1

dels att i 8, 9, 16-20 och 24 §§ ordet "bankinspektionen" i olika
böjningsformer skall bytas ut mot "finansinspektionen" i motsvarande
form,

dels att 2 och 13 §§ skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

2 §2

3. aktiemarknadsbolag: svenskt
aktiebolag som utgivit aktier vilka
är noterade vid en börs eller auk-
toriserad marknadsplats,

I denna lag förstås med

1. handel på värdepappersmarknaden: handel på börs eller annan
organiserad marknadsplats eller genom värdepappersinstitut,

2. fondpapper: aktie och obligation samt sådana andra delägarrätter
eller fordringsrätter som är utgivna för allmän omsättning, andel i värde-
pappersfond och aktieägares rätt gentemot den som för hans räkning för-
varar aktiebrev i ett utländskt bolag (depåbevis),

3. aktiemarknadsbolag: svenskt
aktiebolag som utgivit aktier vilka
är inregistrerade vid Stockholms
fondbörs eller som trätt i stället för
utgivare av sådana aktier (börs-
bolag) eller svenskt aktiebolag som
träffat avtal med värdepappers-
institut om att detta på begäran
skall ange kurser på aktier i bolag-
et och till dessa kurser köpa och
sälja aktier i bolaget (OTC-bolag),

4. värdepapperscentralen: Värdepapperscentralen VPC Aktiebolag.

Vad som föreskrivs om aktie skall också tillämpas på emissionsbevis,
interimsbevis, optionsbevis, konvertibelt skuldebrev, skuldebrev förenat
med optionsrätt till nyteckning, vinstandelsbevis, aktieoption och aktie-
termin. Utfärdande av köpoption skall likställas med försäljning av de
aktier optionen avser medan utfärdande av säljoption skall likställas med
* köp av aktierna.

Med fondpapper jämställs i denna lag ränteoption, räntetermin, index-
option och indextermin.

Om fondpapper ägs av två eller flera med samäganderätt, skall en del-
ägare vid tillämpningen av denna lag anses vara ägare till så många av
fondpapperen som svarar mot hans lott i det samfällda innehavet.

'Senaste lydelse av 18 § 1991:1005.

2Senaste lydelse 1991:1005.

41

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

1. aktie i bolaget noterats vid en
börs eller auktoriserad marknads-
plats,

13 §3

Anmälan enligt 9 § om aktieinnehav eller ändring i innehavet skall
göras senast fjorton dagar efter det att

1. aktie i bolaget inregistrerats
vid Stockholms fondbörs eller
sådant avtal som avses i 2 § första
stycket 3 antecknats hos bank-
inspektionen,

2. insynsställning uppkommit enligt 8 § första stycket 1, 2, 4, 5 eller
7 eller den som avses med 8 § första stycket 3 eller 6 tagit emot under-
rättelse enligt 14 eller 15 §,

3. den anmälningsskyldige förvärvat eller överlåtit aktier i bolaget eller
annan ändring skett i aktieinnehavet, eller

4. den anmälningsskyldige fått vetskap om att närstående, som avses
i 10 §, innehar, förvärvat eller överlåtit aktier i bolaget eller att annan
ändring skett i den närståendes aktieinnehav.

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

3Senaste lydelse 1991:1005.

42

15 Förslag till

Lag om ändring i lagen (1991:980) om handel med
finansiella instrument

Härigenom föreskrivs i fråga om lagen (1991:980) om handel med
finansiella instrument

dels att nuvarande 2 kap. skall upphöra att gälla,

dels att nuvarande 4 kap. 1-3 §§ skall betecknas 5 kap. 1, 2 och 4 §§
och nuvarande 5 kap. betecknas 6 kap.,

dels att 1 kap. 1 § och nya 5 kap. 2 § skall ha följande lydelse,

dels att det i lagen skall föras in två nya kapitel, 2 och 4 kap., och en
ny paragraf, 5 kap. 3 §, av följande lydelse.

Nuvarande lydelse                  Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

1 kap.

1 §

I denna lag betyder

finansiellt instrument: fondpap-
per och annan rättighet eller för-
pliktelse avsedd för handel på
värdepappersmarknaden,

fondpapper: aktie och obligation
samt sådana andra delägarrätter
eller fordringsrätter som är utgivna
for allmän omsättning, andel i
värdepappersfond och aktieägares
rätt gentemot den som för hans
räkning förvarar aktiebrev i ett
utländskt bolag (depåbevis),

option: en rätt att till ett bestämt
pris i framtiden få köpa eller sälja
tillgångar eller en rätt att vid en
framtida tidpunkt få ett belopp som
räknas ut pä grundval av änd-
ringar i ett kursindex eller lik-
nande,

termin: ett avtal om köp av till-
gångar som mot ett i avtalet be-
stämt pris skall levereras vid en
framtida tidpunkt eller ett avtal om
att betalning mellan parterna i
framtiden skall ske på grundval av
ändringar i ett kursindex eller
liknande,

clearingverksamhet: verksamhet
som går ut på att vid handel med
finansiella instrument räkna ut
parternas förpliktelser att betala
och leverera eller att garantera att
dessa förpliktelser fullgörs,
clearingorganisation: den som
bedriver clearingverksamhet.

I denna lag betyder

finansiellt instrument: fondpap-
per och annan rättighet eller för-
pliktelse avsedd för handel på
värdepappersmarknaden,

fondpapper: aktie och obligation
samt sådana andra delägarrätter
eller fordringsrätter som är utgivna
för allmän omsättning, andel i
värdepappersfond och aktieägares
rätt gentemot den som för hans
räkning förvarar aktiebrev i ett
utländskt bolag (depåbevis).

43

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

2 kap. Prospekt

1 §

Vid emissioner som avses i 2 §
och erbjudanden som avses i 3 §,
som är riktade till en öppen krets,
skall prospekt upprättas om sum-
man av de belopp som till följd av
emissionen eller erbjudandet kan
komma att erläggas uppgår till
minst 300 000 kronor. Ett sådant
prospekt skall innehålla de upplys-
ningar som, med hänsyn till de
finansiella instrument som avses,
behövs för en välgrundad bedöm-
ning av emissionen eller erbjudan-
det.

Prospekt behöver inte upprättas
om

1. emissionen eller erbjudandet
görs av staten,

2. emissionen eller erbjudandet
avser andelar i en värdepappers-
fond,

3. emissionen eller erbjudandet
avser fordringsrätter med kortare
löptid än ett år,

4.  lägsta beloppet som skall
erläggas av en enskild investerare
är 300 000 kronor eller mer.

Regeringen eller, efter rege-
ringens bemyndigande, finans-
inspektionen får meddela före-
skrifter om ytterligare undantag
från skyldigheten att upprätta pro-
spekt.

2 §

Vid emission av fondpapper som
inte är inregistrerade och inte
heller avses att inregistreras vid en
börs, skall utgivaren upprätta pros-
pekt.

Vid erbjudande om köp eller för-
säljning av finansiella instrument,
skall den som lämnar erbjudandet
upprätta prospekt.

4 §

Prospektet skall lämnas in till

44

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

finansinspektionen med ansökan
omregistrering. Sedan inspektionen
har registrerat prospektet skall det
offentliggöras.

För ansökan om registrering av
prospekt skall sökanden betala av-
gift enligt de närmare föreskrifter
som regeringen meddelar.

4 kap. Offentliggörande av aktie-
innehav

1 §

Den som har förvärvat eller
överlåtit aktier i ett svenskt eller
utländskt aktiebolag, som har gett
ut aktier vilka är noterade vid en
börs eller auktoriserad marknads-
plats, skall inom sju dagar därefter
skriftligen anmäla förvärvet eller
överlåtelsen till bolaget och till den
börs eller auktoriserade mark-
nadsplats där aktier i bolaget är
noterade om

1. förvärvet medför att för-
värvarens andel av röstetalet för
samtliga aktier i bolaget uppnår
eller överstiger någon av gränser-
na 10, 20, 33 1/3, 50 och 66 2/3
procent,

2. överlåtelsen medför att över-
låtarens andel av röstetalet för
samtliga aktier i bolaget går ned
under någon av gränserna i 1.

Vid tillämpning av 1 § skall
följande aktier likställas med för-
värvarens eller överlåtarens egna,
nämligen sådana som ägs av

1. företag inom samma koncern
som förvärvaren eller överlåtaren,

2. den som innehar aktier i
bolaget för förvärvarens eller
överlåtarens räkning,

3. den som med förvärvaren eller
överlåtaren har träffat skriftlig
överenskommelse att genom sam-
ordnat utövande av rösträtten inta
en långsiktig gemensam hållning i
fråga om bolagets förvaltning,

4. den, för vilkens aktier för-

45

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

värvaren eller överlåtaren har fått
eller kommer att få utöva röst-
rätten,

5. make eller sambo till för-
värvaren eller överlåtaren,

6. omyndiga barn som står under
förvärvarens eller överlåtarens
vårdnad.

Med koncern avses i denna para-
graf vad som anges i 1 kap. 2 §
aktiebolagslagen (1975:1385).

•?§

Anmälan enligt 1 § skall inne-
hålla uppgift om

1. den anmälningsskyldiges namn
och personnummer eller annat
identifieringsnummer eller, om den
anmälningsskyldige är en juridisk
person, firma, organisationsnum-
mer eller annat identifieringsnum-
mer och adress,

2. antal och de slag av aktier
som den anmälningsskyldige för-
fogar över,

3. storleken av ökningen eller
minskningen av aktieinnehavet,

4. tidpunkten för ändringen eller
ändringarna.

Aktiebolaget skall, om börsen
eller den auktoriserade marknads-
platsen inte har offentliggjort
uppgifterna i en anmälan inom nio
dagar från det att bolaget mottog
denna, självt offentliggöra dessa
uppgifter.

Börsen eller den auktoriserade
marknadsplatsen får besluta att ett
offentliggörande enligt 4 § inte
behöver ske om

1. det strider mot något allmänt
intresse,

2. det kan allvarligt skada aktie-
bolaget, såvida inte ett under-
låtande att offentliggöra skulle
kunna vilseleda allmänheten om
bolagets ställning,

46

Prop. 1991/92:113

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

3. ett värdepappersinstitut för-
värvat eller överlåtit aktierna i sin
värdepappersrörelse.

Börsen eller marknadsplatsen
skall omedelbart underrätta aktie-
bolaget om ett beslut om undantag
enligt första stycket. Beslutet skall
också omedelbart tillställas finans-
inspektionen som har att pröva om
offentliggörande ändå skall ske.
Beslutar inspektionen att uppgifter-
na skall offentliggöras, skall bör-
sen eller marknadsplatsen göra
detta omedelbart.

5 kap.

2 §

Finansinspektionen får vid vite förelägga den som deltar eller medverkar
i handel med ett finansiellt instrument att upphöra därmed, om

1. handeln strider mot 1 kap.

2. kravet enligt 2 kap. 1 § på en
betydande handel med tillförlitlig
kurssättning inte är uppfyllt,

3. föreskrifterna om förfoganden
över någon annans finansiella
instrument i 3 kap. 1 och 3 §§ inte
iakttas.

2 §,

2. föreskrifterna om förfoganden
över någon annans finansiella
instrument i 3 kap. 1 och 3 §§ inte
iakttas.

3 §

Finansinspektionen får vid vite
förelägga någon att göra rättelse
om han inte fullgör skyldigheten att

1. upprätta och till finansinspek-
tionen lämna in prospekt enligt
bestämmelserna i 2 kap.,

2. göra anmälan till aktiebolag
och till börs eller auktoriserad
marknadsplats enligt 4 kap. 1 §,

3. offentliggöra uppgifterna i en
anmälan enligt 4 kap. 4 §.

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

47

16 Förslag till                                                    Prop. 1991/92:113

Lag om ändring i lagen (1991:981) om värdepappersrörelse

Härigenom föreskrivs i fråga om lagen (1991:981) om värdepappers-

rörelse

dels att 3 kap. 8 § och 4 kap. 5 § samt rubriken närmast före 3 kap.

8 § skall ha följande lydelse,

dels att det i lagen skall föras in två nya paragrafer, 1 kap. 3 a och

7 a §§ samt närmast före 1 kap. 7 a § en ny rubrik av följande lydelse.

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

1 kap.

5a §

Tillstånd enligt 3 § 2 krävs inte
för verksamhet som bedrivs med
stöd av en auktorisation som börs
eller marknadsplats enligt lagen
(1992:000) om börs- och clearing-
verksamhet.

Rapporteringsskyldighet

7a$

Om ett värdepappersinstitut utanför
en börs har gjort ett avslut för
egen eller någon annans räkning i
fondpapper som är inregistrerade
vid den börsen, skall institutet
omedelbart anmäla avslutet till
börsen. Någon anmälan behövs
dock inte om avslutet har gjorts vid
någon annan svensk eller utländsk
börs.

Börs- eller noteringsstopp

Avbrytande av handel

3 kap.

8 §

Under den tid, då sådant beslut om
avbrytande av handel och notering
som avses i 25 § lagen (1979:749)
om Stockholms fondbörs gäller, får
ett värdepappersinstitut inte handla
eller medverka vid handel med ett
finansiellt instrument som beslutet
avser. En tidigare avtalad affär får

Under den tid, då ett sådant beslut
om avbrytande av handel som
avses i 10 kap. 1 eller 2 § lagen
(1992:000) om börs- och clearing-
verksamhet gäller, får ett värdepap-
persinstitut inte handla eller med-
verka vid handel med ett finansiellt
instrument som beslutet avser. En

48

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

dock genomföras.

Första stycket skall tillämpas
också under den tid då ett beslut
enligt 26 § lagen om Stockholms
fondbörs gäller, om inte regeringen
föreskriver annat.

tidigare avtalad affår får dock
genomföras.

Första stycket skall tillämpas
också under den tid då ett beslut
enligt 10 kap. 5 § lagen om börs-
och clearingverksamhet gäller, om
inte regeringen föreskriver annat.

4 kap.

5 §

Ett värdepappersbolag och ett
svenskt bankinstitut som har till-
stånd att driva värdepappersrörelse
enligt 1 kap. 3 § 3 eller 5 får, trots
förbuden i 7 kap. 1 § aktiebolags-
lagen (1975:1385) och 6 kap. 9 §
bankaktiebolagslagen (1987:618),
förvärva egna aktier och aktier i
moderbolag för att underlätta rörel-
sen. Detta gäller dock endast aktier
som är inregistrerade vid Stock-
holms fondbörs eller som har ut-
bjudits till försäljning under
sådana förhållanden att det är
sannolikt att de inom ett år kom-
mer att inregistreras vid fond-
börsen och aktier som omfattas av
sådant avtal som avses i 2 § första
stycket 3 insiderlagen (1990:1342).

Ett värdepappersbolag och ett
svenskt bankinstitut som har till-
stånd att driva värdepappersrörelse
enligt 1 kap. 3 § 3 eller 5 får, trots
förbuden i 7 kap. i § aktiebolags-
lagen (1975:1385) och 6 kap. 9 §
bankaktiebolagslagen (1987:618),
förvärva egna aktier och aktier i
moderbolag för att underlätta rörel-
sen. Detta gäller dock endast aktier
som är noterade vid en svensk eller
utländsk börs, en auktoriserad
marknadsplats eller någon annan
reglerad marknad.

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

4 Riksdagen 1991/92. 1 saml. Nr 113

49

17 Förslag till

Lag om ändring i lagen (1992:000) om utländska filialer
m.m.

Härigenom föreskrivs att 3 § lagen (1992:000) om utländska filialer m.m.
skall ha följande lydelse.

Lydelse enligt prop. 1991/92:88 Föreslagen lydelse

3 §

Om rätt för vissa utländska företag att driva verksamhet i Sverige finns
särskilda bestämmelser, nämligen

1.  for bankföretag 1 kap. 4 § bankrörelselagen (1987:617),

2.  för värdepapperföretag 2 kap. 7 § lagen (1991:981) om värdepap-
persrörelse,

3.  for finansbolag 5 a § lagen (1988:606) om finansbolag,

4.  för utländska försäkringsföretag 1 § lagen (1950:272) om rätt för
utländska försäkringsföretag att driva försäkringsrörelse i Sveige.

5. för börser, auktoriserade
marknadsplatser och clearing-
organisationer 2 kap. 7 §, 7 kap.
2 § respektive 8 kap. 3 § lagen
(1992:000) om börs- och clearing-
verksamhet.

Prop. 1991/92:113

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

50

Finansdepartementet

Utdrag ur protokoll vid regeringssammanträde den 19 mars 1992

Prop. 1991/92:113

Närvarande:   statsministern Bildt, ordförande, och statsråden

B. Westerberg, Johansson, Laurén, Hörnlund, Olsson, Svensson, af
Ugglas, Dinkelspiel, Hellsvik, Wibble, Björck, Davidson, Könberg,
Odell, Lundgren, P. Westerberg,

Föredragande: statsrådet Lundgren

Proposition om ny börslagstiftning m.m.

1 Inledning

År 1987 tillkallades med stöd av regeringens bemyndigande en kommitté,
värdepappersmarknadskommittén (Fi 1987:11), under justitierådet Staffan
Vängbys ordförandeskap, för att göra en översyn av lagstiftningen på
värdepappersmarknaden. Kommittén skulle allsidigt belysa och överväga
Stockholms fondbörs ställning och organisation, normbildning och kont-
roll på värdepappersmarknaden, reglerna för börsverksamhet, fondkom-
missionäremas verksamhet, insiderhandel och fristående optionsrätter.
Kommittén skulle också försöka att göra en bedömning av vilka problem
som kan uppstå i framtiden och om möjligt lämna förslag till hur dessa
skall lösas. I tilläggsdirektiv (Fi 1987:03) fick kommittén också till
uppgift att dels - med anledning av Optionsutredningens (Fi 1987:01,
utredare numera departementsrådet Magnus Lundebeig) då avlämnade
betänkande (SOU 1988:13) Handel med optioner och terminer - lämna
förslag till hur handeln med standardiserade optioner och terminer bör
vara organiserad, dels ägna uppmärksamhet åt effekter av börsraset i
oktober 1987.

Kommittén avgav i oktober 1989 betänkandet (SOU 1989:72) Värde-
pappersmarknaden i framtiden. Betänkandet har remissbehandlats.
Kommitténs förslag till ny insiderlagstiftning togs upp i prop. 1990/91:42
om insiderhandel. Propositionen antogs av riksdagen (NU15, rskr. 84).
Insiderlagen (1990:1342) trädde i kraft den 1 februari 1991. I prop.
1990/91:142 om handel och tjänster på värdepappersmarknaden behand-
lades ytterligare delar av kommitténs betänkande, nämligen avsnitten om
handelsregler för fondpapper och andra finansiella instrument (kap. 8)
och om fondkommissionärer och andra aktörer på värdepappersmarknad-
en (kap. 10). I propositionen föreslogs två nya lagar, nämligen lagen
(1991:980) om handel med finansiella instrument och lagen (1991:981)
om värdepappersrörelse. Dessa trädde i kraft den 1 augusti 1991 (NU37,
rskr. 349).

51

I det här ärendet tas upp de avsnitt i betänkandet som återstår att Prop. 1991/92:113
behandla, nämligen de om börs- och clearingorganisationer (kap. 6), in-
registrering av fondpapper och aktiehandein vid Stockholms fondbörs
(kap. 7), grundläggande regler för aktiebolag med allmänt spridda aktier
(kap. 9), sanktioner och disciplinnämnd (kap. 11), börsetikens former
och innehåll (kap. 13), gränsöverskridande värdepappershandel (kap.

14) samt bankinspektionens resurser (kap. 15).

Vidare tar jag upp frågan om en ombildning av Stockholms fondbörs
till aktiebolag. Denna fråga väcktes i en skrivelse till finansdepartementet
den 3 oktober 1990 från styrelsen för Stockholms fondbörs. Skrivelsen
har remissbehandlats.

Under beredningen av lagstiftningsärendet har finansdepartementet den
16 december 1991 hållit en hearing med företrädare for finansinspek-
tionen, riksgäldskontoret, riksbanken, Stockholms fondbörs, Svenska
Fondhandlareföreningen, Svenska Bankföreningen, Sparbanksgruppen
Aktiebolag, Sveriges Aktiesparares Riksförbund, Aktiefrämjandet,
Obligationsfrämjandet, Sveriges Försäkringsförbund, Näringslivets
Börskommitté, Sveriges Industriförbund, Stockholms Handelskammare,
OM Stockholm Aktiebolag, Penningmarknadsinformation Aktiebolag,
Värdepapperscentralen VPC Aktiebolag, Sveriges Advokatsamfund,
Transvik Ltd och Stockholm Börs & Företagsinformation Aktiebolag.
Som underlag för hearingen förelåg ett utkast den 6 december 1991 till
lagrådsremiss.

De närvarande gavs vid hearingen tillfälle att även komma in med
skriftliga synpunkter i lagstiftningsärendet. Flera sådana synpunkter har
inlämnats.

Till protokollet i detta ärende bör fogas dels en sammanfattning av
kommitténs betänkande, i de delar som nu behandlas, som bilaga 1, dels
kommitténs lagförslag i dessa delar som bilaga 2, dels en sammanställ-
ning av remissyttrandena över betänkandet som bilaga 3, dels fondbörs-
styrelsens skrivelse som bilaga 4, dels en sammanställning av remiss-
yttrandena över skrivelsen som bilaga 5, dels vid hearingen förda
minnesanteckningar som bilaga 6, dels en sammanställning av skriftliga
synpunkter som lämnats efter hearingen som bilaga 7.

Regeringen beslutade den 20 februari 1992 att inhämta lagrådets
yttrande över inom finansdepartementet upprättade förslag till

1. lag om börs- och clearingverksamhet,

2. lag om ändring i lagen (1936:81) om skuldebrev,

3. lag om ändring i lagen (1949:722) om pantlånerörelse,

4. lag om ändring i aktiebolagslagen (1975:1385),

5. lag om ändring i lagen (1976:240) om förvärv av eldistributions-
anläggning m.m.,

6. lag om ändring i sekretesslagen (1980:100),

7. lag om ändring i försäkringsrörelselagen (1982:713),

8. lag om ändring i konkurrenslagen (1982:729),

9. lag om ändring i lagen (1983:890) om allemanssparande,

10. lag om ändring i lagen (1983:1092) med reglemente för allmänna
pensionsfonden,

11. lag om ändring i bankaktiebolagslagen (1987:618),

52

12. lag om ändring i konkurslagen (1987:672),                      Prop. 1991/92:113

13. lag om ändring i lagen (1990:1114) om värdepappersfonder,

14. lag om ändring i insiderlagen (1990:1342),

15. lag om ändring i lagen (1991:980) om handel med finansiella
instrument,

16. lag om ändring i lagen (1991:981) om värdepappersrörelse.

De angivna lagförslagen bör fogas till protokollet i detta ärende som
bilaga 8.

Lagrådet har den 12 mars 1992 yttrat sig över lagförslagen. Lagrådets
yttrande bör fogas till protokollet i detta ärende som bilaga 9.

Lagrådet har i sitt yttrande föreslagit en ändring i 10 kap. 2 § lagen om
börs- och clearingverksamhet. Som framgår av specialmotiveringen till
paragrafen godtar jag lagrådets förslag. Med anledning av förslaget att
lagen om Stockholms fondbörs skall upphävas och auktorisation enligt
den nya börslagstiftningen kan ske av både börser och marknadsplatser
har föreslagits följdändringar i flera gällande lagar. Lagrådet har anmärkt
att oklarhet råder om - och i vilken omfattning - dessa ändringar är
avsedda att omfatta uteslutande svenska börser resp, marknadsplatser
eller om även utländska företag inbegrips. Detta påpekande har föranlett
förtydliganden av de aktuella följdändringarna. Närmare kommentarer
härtill lämnas i specialmotiveringen. Lagrådet har vidare beträffande den
föreslagna ändringen i 13 § lagen om värdepappersfonder anmärkt att ett
uttalande i allmänmotiveringen synes stå i strid med den föreslagna lag-
texten. Jag delar lagrådets uppfattning och återkommer till frågan i
allmänmotiveringen (avsnitt 8). I fråga om förslaget till lag om ändring

1 lagen om handel med finansiella instrument har lagrådet uppmärksam-
mat att en i ingressen omnämnd paragraf med ny lydelse (5 kap. 2 §)
ej tagits med i lagtextförslaget. En komplettering på denna punkt har
skett.

Efter lagrådsgranskningen har också kompletteringar skett av punkterna

2 och 5 i övergångsbestämmelserna till lagen om börs- och clearingverk-
samhet. Vidare ingår i propositionsförslaget en ändring i regeringens
nyligen framlagda förslag till lag om utländska filialer (prop.
1991/92:88). På grund av dessa förslags beskaffenhet anser jag att lag-
rådets hörande i dessa delar skulle sakna betydelse. Därutöver har vissa
språkliga justeringar gjorts i 3 kap. 2 § samt 8 kap. 3 och 6 §§ lagen om
börs- och clearingverksamhet och i 2 kap. 1 § och 4 kap. 1 § förslaget
till lag om ändring i lagen om handel med finansiella instrument.

Utöver vad som nu angetts har vissa redaktionella ändringar gjorts i de
remitterade lagförslagen.

Huvuddelen av lagrådets yttrande behandlar frågan om grundlagsenlig-
heten hos i lagen om börs- och clearingverksamhet föreslagna bemyn-
diganden för regeringen eller finansinspektionen att meddela föreskrifter
om aktiekapitalets storlek alternativt summan av medlems- och förlags-
insatser för börser, auktoriserade marknadsplatser och clearingorganisa-
tioner (2 kap. 5 §, 7 kap. 2 § resp. 8 kap. 4 §) och föreskrifter om

53

nämnda företags redovisning (11 kap. 2 §). Lagrådet menar att det är Prop. 1991/92:113
osäkert om de i remissen föreslagna bemyndigandena är förenliga med
bestämmelserna i 8 kap. regeringsformen. På i yttrandet anförda skäl
väljer lagrådet emellertid att inte motsätta sig att bemyndigandena, som
har motsvarigheter i gällande lagstiftning på det finansiella området,
införs. Härvid pekar lagrådet på att den kommitté som regeringen nyligen
tillsatt för att göra en allmän översyn av redovisningslagstiftningen (dir
1991:71 och 1992:19) bl.a. skall överväga om det är motiverat att även
i framtiden ha redovisningsregler för finansiella företag som avviker från
vad som gäller för företag i allmänhet. Enligt lagrådet finns det anledning
att räkna med att kommittén kommer att ta upp frågan i vad mån reglerna
i 8 kap. regeringsformen utgör ett hinder mot delegation av rätten att
utfärda redovisningsföreskrifter. Lagrådet säger sig vidare utgå från att
kommitténs arbete leder till en förutsättningslös prövning från stats-
makternas sida rörande utrymmet för och lämpligheten av att på redo-
visningsområdet delegera normgivningen till regeringen eller annat organ.

Lagrådet finner det naturligt att lagligheten av bemyndiganden på när-
liggande områden, exempelvis om aktiekapitalets storlek, tas upp i sam-
band härmed.

Liksom lagrådet utgår jag från att redovisningskommittén vid över-
vägande av om särskilda redovisningsregler behövs för finansiella företag
tar upp frågan om bestämmelserna i 8 kap. regeringsformen utgör hinder
mot delegation av rätten att utfärda redovisningsföreskrifter. I samband
med att regeringen tar ställning till kommitténs kommande förslag i detta
avseende bör också motsvarande problematik vad gäller bemyndiganden
i fråga om storleken av aktiekapital m.m. för företag på värdepappers-
marknaden tas upp till behandling.

54

2 Allmänna utgångspunkter för lagstiftningen

Prop. 1991/92:113

Mina allmänna utgångspunkter

Lagstiftningen om börs- och clearingverksamhet bör utformas med
hänsynstagande till värdepappersmarknadens funktion att i ett
internationellt perspektiv

- omfördela sparande och risk,

- erbjuda likviditet,

- tillhandahålla information.

Regleringen bör med beaktande av skyddsintressen och den tek-
niska utvecklingen tillgodose krav på en sund verksamhet. Regle-
ringen bör utformas med principen om etableringsfrihet som grund-
pelare i syfte att skapa goda förutsättningar för ökad konkurrens.
Lagstiftningen bör, utan krav på behovsprövning, lämna utrymme
för frivillig auktorisation av börser och marknadsplatser.

2.1 Inledning

Under det senaste årtiondet har den svenska värdepappersmarknaden
genomgått stora förändringar; bl.a. har det vid sidan av aktiemarknaden
vuxit fram två nya marknader, nämligen penning- och obligations-
marknaden och derivatmarknaden. En beskrivning av den svenska värde-
pappersmarknaden och internationella förhållanden finns i bilaga 10.

För handeln på aktiemarknaden har sedan länge funnits en ingående
reglering genom lagstiftningen om Stockholms fondbörs, medan lagregler
i det närmaste helt saknas för de nytillkomna marknaderna. I kommitténs
betänkande lämnas förslag till ny, generell börslagstiftning som reglerar
handel med alla slags finansiella instrument.

Nya marknader, en dramatisk ökning av volymen i värdepappers-
handeln och kraftiga kurssvängningar har medfört ett ökat intresse för
hur betalning för och leverans av värdepapper är organiserade. Inträde
som motpart gentemot köpare och säljare, hantering av betalnings- och
leveransrutiner samt uträkning av eventuella säkerhetskrav brukar i
Sverige benämnas clearingverksamhet. I förevarande ärende kommer jag
beträffande clearingverksamhet, i likhet med kommittén, att begränsa mig
till derivatmarknaden. Regeringen har nyligen tillsatt en utredning (Dir.
1991:111) med uppgift att utreda frågor om bl.a. clearing och avveckling
(betalning och leverans) omfattande hela värdepappersmarknaden.

Jag avser att i det följande redovisa mina allmänna utgångspunkter för
nu aktuell lagstiftning; behovet av offentlig reglering (avsnitt 2.2) och
regleringens inriktning (avsnitt 2.3). I samband med lagstiftningen om
handel och tjänster på värdepappersmarknaden, som trädde i kraft den
i augusti 1991, redovisades utförligt utgångspunkterna för den lagstift-
ningen (prop. 1990/91:142 s. 73-83). Mycket av vad som då anfördes
gäller generellt för hela värdepappersmarknaden och äger därför aktuali-

55

tet även for de funktioner som nu kommer att avhandlas, nämligen börs- Prop. 1991/92:113
och clearingverksamhet.

2.2 Behovet av offentlig reglering

2.2.1 Internationell anpassning

Med en ökad internationalisering av värdepappershandeln följer krav på
ökad samordning av nationella lagar och andra föreskrifter som reglerar
denna handel. En förutsättning för att Sverige skall kunna delta i en
sådan samordning är att det även här finns någon form av lagreglering
av de grundläggande funktionerna börs och clearingverksamhet. Vid ut-
formningen av det svenska regelsystemet är det viktigt att detta i alla
väsentliga delar anpassas till vad som gäller i andra länder.

Sverige har tillsammans med övriga EFTA-länder deltagit i förhand-
lingarna med EG för att skapa ett europeiskt ekonomiskt samarbets-
område (EES). Vidare har Sverige ansökt om medlemskap i EG. En an-
passning av det svenska regelverket till de normer för samordning av
börs- och värdepapperslagstiftningen som har antagits inom EG är därför
av särskilt intresse. Stora delar av det regelverk som i dag finns inom EG
avses ligga till grund för det samarbete som EES-avtalet skal! skapa.
Avsikten är att EFTA-ländema - med vissa undantag - skall ha im-
plementerat detta regelsystem i nationell lagstiftning till den 1 januari
1993. För Sveriges del kommer ett sådant åtagande bl.a. att innebära att
bestämmelserna i de EG-direktiv som finns för börs- och värdepappers-
handel skall ha integrerats i vår lagstiftning till nämnda datum.

Av betydelse för den nya lagstiftning som här föreslås är också de
åtaganden som Sverige gjort inom OECD och de riktlinjer för nordiskt
samarbete som dragits upp inom Nordiska rådet.

2.2.2 Omfördela sparande och risk

Värdepappersmarknaden svarar för i princip samma samhällsekonomiska
funktion som andra delar av det finansiella systemet, nämligen att
omfördela sparande och risk. Denna omfördelning till för samhällsekono-
min mest gynnsamma investeringar avgörs ytterst av den avkastning som
erbjuds. Ju större risk investeringen innebär, desto högre avkastning
kräver investeraren. Eftersom investerare är beredda att ta på sig olika
stora risker, har vaije investering ett pris. Det finns ingen reglering som
kan ersätta eller styra denna marknadsfunktion. En reglering bör i stället
präglas av flexibilitet och en hög grad av valfrihet så att det finns ut-
rymme för marknaden att fastställa priset på olika investeringar.

2.2.3 Erbjuda likviditet

Särskiljande för värdepappersmarknaden vid jämförelse med det finan-
siella systemet i övrigt är framför allt förekomsten av en andrahands-
marknad. Investerare kan på denna marknad vid behov, på ett enkelt sätt,
förändra sitt innehav av värdepapper eller omvandla det till likvida

56

medel. Andrahandsmarknaden kan därför sägas erbjuda likviditet genom Prop. 1991/92:113
att många investerare är beredda att handla med värdepapperen. Ju bättre
likviditeten är i marknaden, desto lättare kan investerarna omfördela sina
kapitalplaceringar. Detta är ett kännetecken på en effektiv marknad.

Likviditeten kan inte styras av regleringar, utan när köpare och säljare
har fått uppfattningen att en marknad är likvid styr de sina transaktioner
dit. Detta brukar uttryckas som att likviditet stimulerar likviditet.
Baksidan av denna koncentration av transaktioner är att den kan leda till
en monopolsituation. I sådana fall har regleringen en uppgift att fylla, om
inte för att bryta sådana "naturliga" monopol så i vart fäll för att se till
att det finns en potentiell konkurrens. Jag återkommer till detta i avsnitt
2.3.2.

2.2.4 Tillhandahålla information

I likhet med andra marknader sker handeln på värdepappersmarknaden
till priser som bestäms av utbud och efterfrågan. För att priset skall bli
"rätt" måste all relevant information om tillgångarna vara känd för
aktörerna på marknaden. Man kan därför säga att värdepappersmarknad-
en liksom andra marknader tillhandahåller information. Ju mer informa-
tion som lämnas desto säkrare kan aktörerna bedöma t.ex. hur effektivt
ett bolag är och utifrån detta sätta ett marknadsvärde på de värdepapper
som bolaget gett ut. Emellertid är det inte bara omfattningen och inne-
hållet i informationen som är av betydelse. Minst lika viktigt är att in-
formationen sprids effektivt till alla aktörer på marknaden.

Om informationen skulle vara felaktig eller ofullständig, finns det risk
för att investerarnas förtroende för marknaden minskar. Detta kan i sin
tur medföra att marknadens effektivitet försämras och att t.ex. statens och
näringslivets kapitalanskaffning fördyras. Brister i informationen kan så-
ledes skada såväl kapitalanskaffäre som investerare, vilket också får en
negativ inverkan på samhällsekonomin. Det behövs därför höga krav på
information inte bara från utgivare av värdepapper utan även om själva
handeln med värdepapper.

2.2.5 Skyddsintressen

Handeln på värdepappersmarknaden genomförs i allmänhet via olika
mellanhänder som bl.a. för investerarnas räkning ombesöijer betalning
för och leverans av värdepapper, antingen direkt mellan mellanhänderna
eller via clearingorganisationer. Det finns flera latenta riskmoment för
dem som investerar sitt kapital i värdepapper, och för att upprätthålla
förtroendet för värdepappersmarknaden bör det finnas ett rimligt
investerarskydd. Krav på information är en del av detta skydd.

Mellanhändernas verksamhet regleras numera genom värdepappers-
rörelselagen, som trädde i kraft den 1 augusti 1991. Den lagen före-
skriver tillståndsplikt för alla typer av yrkesmässigt verksamma mellan-
händer på värdepappersmarknaden. Genom de olika krav som i lagen
ställs på mellanhänderna och den verksamhet som de bedriver, har in-

57

vesteramas behov av rimligt skydd vad avser det ledet i värdepappers- Prop. 1991/92:113
handeln tillgodosetts.

Betalning och leverans vid värdepappersaffärer är en viktig men också
riskfylld verksamhet, som ofta utförs av en clearingorganisation. En
betalningsinställelse eller utebliven leverans från en deltagare kan i värsta
fäll fortplanta sig och leda till problem för clearingorganisationen och
övriga deltagare i clearingen, vilket till slut kan drabba bl.a. investerar-
na. För clearingverksamhet infördes samtidigt med den nya regleringen
för mellanhänderna vissa bestämmelser om säkerhetskrav vid clearing av
optioner och terminer (se 2 kap. lagen om handel med finansiella instru-
ment). Någon reglering av det slag som gäller för mellanhänder finns
emellertid ännu inte för clearingorganisationer. Den centrala ställning på
marknaden som en clearingorganisation har talar för att en öveigripande
reglering av sådana institut bör genomföras.

Värdepappersmarknaden är känslig för störningar. Förändringar i den
allmänna ekonomiska utvecklingen kan ge upphov till både plötsliga och
kraftiga prisförändringar. Ett kraftigt kursfall kan exempelvis utsätta en
clearingorganisation för betydande risker. Regler om krav på information
är därvid inte nog for att tillgodose behovet av en stabil marknad. Det
bör också finnas vissa grundläggande verksamhetsregler for sådana före-
tag. Frågan om hur en reglering av clearingverksamhet avseende optioner
och terminer bör se ut tar jag upp i avsnitt 3.3.

2.2.6 Ny teknik

Ny dator- och informationsteknik har under senare år närmast inneburit
en revolution för värdepappershandeln i många länder. Tekniska land-
vinningar har, tillsammans med den internationella kapitalliberalise-
ringen, skapat ökade möjligheter för gränsöverskridande handel. Modem
kapitalförvaltning kräver system som är kostnadseffektiva, säkra och
uppkopplade direkt till alla större finansiella marknader världen över.
Automatiserade handelssystem kopplas i ökad utsträckning ihop med
datoriserade och automatiska system som hanterar clearing och avveck-
ling.

Den tekniska utvecklingen har samtidigt som den effektiviserat själva
handeln öppnat möjligheter för att öka stabilitet och sundhet på marknad-
erna, särskilt på två nivåer - mellanhänder resp, clearing och avveckling.
Genom datoriseringen har det blivit lättare att kontinuerligt följa handeln
och att upptäcka onormala kursrörelser, som kan vara en indikation på
otillåten insiderhandel. Mot denna bakgrund är det enligt min mening
nödvändigt att regelverket är flexibelt och lämnar utrymme för en an-
passning av handelsteknik m.m. till den fortgående tekniska utveck-
lingen.

58

2.3 Regleringens inriktning                                   Prop. 1991/92:113

2.3.1 Sundhetskrav

I den gällande lagstiftningen betonas att handel och verksamheter på
värdepappersmarknaden skall bedrivas så att allmänhetens förtroende för
marknaden upprätthålls och enskildas kapitalinsatser inte otillbörligen
äventyras. Det är närmast en självklarhet att denna förhållningsregel bör
gälla även för dem som bedriver börs- och clearingverksamhet. Även i
övrigt bör dessa verksamheter bedrivas på ett sunt sätt. Jag avser att här
närmare ange vad som enligt min mening främst bör inrymmas i begrep-
pen sund börsverksamhet och sund clearingverksamhet.

Principen om sund värdepappersrörelse infördes i lagen om värdepap-
persrörelse efter förebild i banklagstiftningen. Därvid gjordes i för-
arbetena uttalanden om vilka krav som bör ställas på de företag som
driver värdepappersrörelse, och det sades att innebörden av begreppet
sund värdepappersrörelse inte är statisk utan kan variera beroende på hur
värdepappersmarknaden utvecklas (se prop. 1990/91:142 s. 156).

De krav som uppställs på en sund värdepappersrörelse bör också i
tillämpliga delar gälla för börsverksamhet och clearingverksamhet. För
dessa tillkommer ytterligare några grundläggande krav som jag anser
bör vara uppfyllda för att verksamheten skall kunna betraktas som sund.
Vissa av dessa bör, som framgår i det följande, gälla för såväl börs-
verksamhet som clearingverksamhet medan andra endast för det ena
verksamhetsslaget. Som jag senare kommer till föreslås börsverksamhet
kunna bedrivas i två alternativa auktorisationsformer, börs och auktori-
serad marknadsplats. De grundläggande krav som beskrivs i det följande,
och som anges vara tillämpliga i fråga om börser, bör i allt väsentligt
även gälla auktoriserade marknadsplatser.

Säkra tekniska system (börs och clearing)

Det torde för såväl börser som clearingoiganisationer i och för sig vara
en grundläggande förutsättning för att över huvud taget kunna bedriva
någon verksamhet att de kan tillhandahålla tekniska system som är säkra.
Det är trots detta av stor betydelse att sådana system som får tillstånd
eller på annat sätt godkänns av staten utsätts för en grundläggande
prövning innan de tas i drift.

I dag bedrivs börs- och clearingverksamhet med hjälp av datoriserade
system. Sådana system innehåller många olika funktioner med varierande
grad av teknisk komplexitet. Det gäller allt från datorn (hårdvaran) och
dataprogrammet (mjukvaran) till datorkopplingar och arbetsstationer. Det
är inte ändamålsenligt att i lagstiftning lägga fäst tekniska krav som med
hänsyn till den snabba utvecklingen inom en kort tid kan bli inaktuella.
Enligt min mening är det i stället lämpligt att tillsynsmyndigheten prövar
om de tekniska systemen är utformade så att de uppfyller de krav som
man från tid till annan bör ställa.

59

Fritt tillträde (börs och clearing)

Tidigare har konstaterats betydelsen av en effektiv värdepappersmarknad
som kan tillhandahålla en hög likviditet. Det finns således ett samhälls-
ekonomiskt intresse av att så många aktörer som möjligt är beredda att
köpa och sälja värdepapper på värdepappersmarknaden. Ett sätt att skapa
gynnsamma förutsättningar för marknadens aktörer är att bereda dem
tillträde till börser. Således bör den som önskar tillträde till en av staten
godkänd börs och som uppfyller vissa grundkrav också ges denna möjlig-
het. Även denna princip bör vara ett uttryck för kravet på en sund
börsverksamhet.

Emellertid kan denna princip inte tillämpas urskillningslöst med hänsyn
till att handeln på en börs numera kan ske i datorsystem utan möjlighet
för en part att före ett avslut kontrollera vem som är motpart. En part
kan därför råka ut för en motpart som inte har förmåga att fullfölja
affären. Det måste vara en grundläggande förutsättning för en effektiv
börs att medlemmarna i största möjliga utsträckning kan lita på sina
motparter. Det bör därför i lag finnas bestämmelser som anger vilka
aktörer som får uppträda vid en börs. Dessa bestämmelser får naturligtvis
utformas så att de inte är diskriminerande i något avseende. I detta
sammanhang vill jag erinra om våra internationella åtaganden, bl.a.
gentemot andra OECD-länder att inte vägra företag som där är börs-
medlemmar att också få tillträde till svenska börser, under förutsättning
att dessa företag uppfyller samma krav som i lag ställs upp för andra
medlemmar.

I lagrådsremissen var här ej angivet att principen om fritt tillträde
också bör gälla i fråga om clearingverksamhet. Detta framgick emellertid
av senare avsnitt, liksom lagförslag. Var och en som uppfyller vissa
grundkrav bör få delta i clearing som anordnas av en av staten godkänd
clearingorganisation. För säkerheten i clearingen är det väsentligt att
deltagarna häri har ekonomiska möjligheter att fullgöra sina åtaganden.
Därför bör krävas att de som deltar i clearingen har erforderlig finansiell
styrka och i övrigt är lämpliga. De krav som uppställs i angivna av-
seenden måste bygga på objektiva grunder.

Neutralitet (börs och clearing)

Såväl börser som clearingorganisationer bör i sin verksamhet upprätthålla
principen om neutralitet vid behandling av medlemmar/kunder. Inga med-
lemmar får särbehandlas, positivt eller negativt, utan alla kontakter som
förekommer med medlemmarna skall följa uppställda regler för verksam-
heten. Sanktioner eller andra åtgärder mot sådana medlemmar som inte
följer uppställda regler eller handelsbruk och sedvänja skall tillämpas på
samma sätt oavsett vem det är. Börser och clearingorganisationer skall
alltså agera utan hänsynstagande till t.ex. ägarintressen. Neutralitet kan
sägas råda när företaget tillämpar uppställda regler för hur handeln resp,
clearingen skall gå till på ett likformigt sätt. Däremot bör det inte vara
ett hinder mot att tillämpa olika, i förväg uppställda och godkända regler,

Prop. 1991/92:113

60

t.ex. om differentierad prissättning eller om att order av viss storlek Prop. 1991/92:113
behandlas med förtur. Likabehandlingen ligger i att samtliga medlemmar
eller kunder har samma möjligheter att erhålla eventuell fördelaktigare
behandling. Detta kan också uttryckas så att lika fäll skall behandlas på
lika sätt.

I neutralitetskravet ligger att börsen eller clearingorganisationen skall
se till att alla medlemmar som har adekvat utrustning får likvärdiga möj-
ligheter att kommunicera med börsen resp, organisationen. Detta krav
innebär även bl.a. att alla order eller uppdrag av ett visst slag, oberoende
av från vem de kommer, i princip skall få samma behandling. En för-
utsättning för att denna likabehandling kommer till stånd är att det finns
klara och entydiga regler för hur inkomna order och uppdrag skall be-
handlas. För att neutralitet skall kunna upprätthållas måste börser och
clearingorganisationer uppträda självständigt vid hanteringen av order och
uppdrag och kunna stå emot otillbörliga påtryckningar från medlemmar
och ägare.

God genomlysning (börs)

Som framgått tidigare (avsnitt 2.2) är fullständig och korrekt information
grundläggande för en effektiv värdepappersmarknad. Det kan vara direkt
samhällsekonomiskt skadligt med en marknad som lämnar ofullständig
eller felaktig information. Det kan gälla information dels från börsen vad
gäller t.ex. köp- och säljkurser, avslutskurser och omsättning, dels från
företag som emitterat fondpapper som handlas på värdepappersmarknaden
vad gäller deras ekonomiska ställning eller andra förhållanden som på-
verkar värdet av företaget. En börs måste därför ha sådana handelsregler
och rutiner som säkerställer att information i dessa avseenden omedelbart
kommer till marknadens kännedom. I syfte att säkerställa att handeln vid
en börs präglas av god genomlysning bör det finnas en vittgående
skyldighet för aktörerna att till börsen rapportera affärer som avslutas
utanför börsen.

Betalnings- och leveransrutiner (börs)

Riskerna på värdepappersmarknaden är särskilt tydliga vid betalning för
och leverans av värdepapper. Det är inte möjligt för en börs att helt
eliminera dessa risker. Däremot bör enligt min mening ett rimligt krav
vara att vaije börs som godkänts av staten har regler som tydligt be-
skriver hur hanteringen av likvider och leveranser för de värdepapper
som handlas på den börsen skall ske. Aktörer som överväger att ansluta
sig till en börs kan då själva avgöra om dessa regler är acceptabla.

Säkerhetskrav (clearing)

Vid betalning för och leverans av värdepapper (avveckling) föreligger
vissa risker. Det faktum att tidpunkten för en affär inte sammanfaller
med tidpunkten för avvecklingen gör att parterna riskerar att motparten
inte fullföljer affären. Detta är av särskild betydelse på en derivat-

61

marknad, men risken föreligger även på de s.k. avistamarknadema efter- Prop. 1991/92:113
som det även där förflyter en viss tid mellan affärsavslut och betalning
och leverans.

Riskerna med en affär kan överflyttas från de ursprungliga parterna till
någon annan, t.ex. en clearingorganisation som inträder som part eller
som på annat sätt garanterar fullgörandet av avtalet. Riskerna i handeln
koncentreras därmed till clearingorganisationen. För att kunna garantera
fullgörandet av avtalen måste oiganisationen skydda sig mot dessa risker.
Detta sker i första hand genom att oiganisationen kräver att aktörerna
skall ställa säkerhet för sina åtaganden. Förutom säkerhet från aktörerna
kan de som deltar vid clearingen påta sig ett ansvar för att täcka
eventuella förluster som kan uppkomma i verksamheten. Det kan ske
genom tillskapande av en fond eller åtagande att vid behov tillskjuta nytt
kapital. Sådana arrangemang kan också ersättas av eller kompletteras
med en försäkring eller en bankgaranti.

Krav på säkerhet är av avgörande betydelse för clearingverksamhet
som hanterar risker i samband med betalning och leverans. För att verk-
samheten skall kunna anses som sund bör det finnas säkerhetsarrange-
mang som ger ett tillförlitligt skydd för de risker verksamheten är utsatt
för.

2.3.2 Slopat börsmonopol och konkurrens

Det faktum att det på värdepappersmarknaden finns stordriftsfördelar
innebär att det uppstår en tendens att handeln koncentreras till ett fåtal
marknadsplatser. Det kan leda till att någon eller några marknadsplatser
kommer i monopolställning som kan utnyttjas för att ta ut högre avgifter
än vad som skulle vara möjligt på en marknad med flera konkurrerande
marknadsplatser. För emittenter och placerare innebär höga kostnader en
minskad benägenhet att utnyttja de tjänster som erbjuds på marknaden.
Om handeln till följd härav minskar i omfattning kan det vara negativt
ur samhällsekonomisk synpunkt. Stordrift behöver med andra ord inte
enbart vara positivt.

Jag kan till skillnad mot kommittén, som framhåller stordriftsfördelar
som ett argument för att begränsa etableringsfriheten för nya marknads-
platser, inte se att detta utgör något skäl för att skapa eller vidmakthålla
legala monopol. I den mån det existerar sådana fördelar finns det skäl att
tro att monopol uppstår även utan något samhällsingripande, fäst då i
form av s.k. naturliga monopol.

Ett annat argument mot legala monopol är enligt min mening att verk-
samheter som drivs med stöd av monopol, på grund av bristande kon-
kurrens, saknar incitament att anpassa verksamheten till marknadens
förändringar och att utveckla nya tekniker och produkter. Denna form av
ineffektivitet har kunnat observeras på marknader som är mer eller
mindre skyddade från konkurrens, vilket bl.a. framgår av konkurrens-
kommitténs betänkande (SOU 1991:59) Konkurrens för ökad välfärd (se
bl.a. Del 1 s. 80-87 och Del 2 s. 17-23).

62

Det nuvarande s.k. börsmonopolet kommer till uttryck i 2 § första Prop. 1991/92:113
stycket lagen (1979:749) om Stockholms fondbörs, där fondbörsen ges
ensamrätt att bedriva fondbörsverksamhet i Sverige. Andra stycket i
samma paragraf innehåller en bestämmelse som möjliggör handel med
OTC-aktier i fondbörsens lokaler. Börsverksamhet enligt den gällande
definitionen i lagen om Stockholms fondbörs avser enbart fondpapper,
dvs. aktie och obligation samt sådana andra delägarrätter eller fordrings-
rätter som är utgivna för allmän omsättning, andel i värdepappersfond
och aktieägares rätt gentemot den som för hans räkning förvarar aktie-
brev i ett utländskt bolag (depåbevis).

Handeln vid OM Stockholm Aktiebolag (OM) med standardiserade
optioner och terminer har kunnat fortgå vid sidan av börsmonopoiet
eftersom dessa finansiella instrument inte utgör fondpapper. Inte heller
handeln på penning- och obligationsmarknaden har berörts av börsmono-
polet, eftersom bl.a. avslutskurser inte noteras i informationssystemen på
denna marknad.

Kommittén föreslår att det legala börsmonopolet för Stockholms fond-
börs tas bort och att det införs en generell börslagstiftning som reglerar
handeln i alla typer av finansiella instrument. Förslaget är dock förbundet
med väsentliga reservationer eftersom en behovsprövning skall göras av
alla nya börser. Med utgångspunkt i önskemålet om en effektiv och lik-
vid andrahandsmarknad för värdepapper kommer kommittén fram till att
det här i landet för närvarande finns utrymme endast för en börs för
handel med aktier och därmed besläktade fondpapper, nämligen
Stockholms fondbörs. I realiteten skulle alltså fondbörsen få behålla sin
ensamrätt som marknadsplats för aktiehandeln. Vad däremot gäller
handeln med penning- och obligationsinstrument samt derivatinstrument
kan kommittén tänka sig andra börser än Stockholms fondbörs.

Det är uppenbart att den nuvarande börslagstiftningen inte ligger i linje
med de tankegångar om bättre förutsättningar för konkurrens på börs-
området som jag tidigare har utvecklat. Inte heller den av kommittén
föreslagna särregleringen av Stockholms fondbörs med behovsprövning
för andra börser kan sägas utgöra en tillfredsställande lösning i kon-
kurrenshänseende. Dessutom uppfyller kommitténs förslag inte kravet
på likabehandling, eftersom Stockholms fondbörs i betydande utsträck-
ning särbehandlas i förhållande till andra börser. Kommitténs förslag
bryter också mot den konsekvent negativa hållning som under senare tid
intagits till behovsprövning vid etablering av nya institut inom den finan-
siella sektorn. Jag ser inte heller några hållbara skäl av principiell natur
för att hålla fäst vid ett monopolsystem vad gäller bedrivande av börs-
verksamhet för aktier, när motsvarighet därtill saknas i fråga om tjänste-
utbud inom andra delar av den finansiella sektorn. Internationellt sett är
det också sällsynt med legala monopol för värdepappersbörser.

Det kan mycket väl förhålla sig så att en koncentration av börsverk-
samhet på en eller ett fåtal händer, i linje med vad kommittén föreslår,
ur flera aspekter kan vara tilltalande. Det kan inte heller bortses från att
det i många länder kan iakttas utvecklingstendenser i riktning mot en

63

koncentration av värdepappershandeln till ett mindre antal marknadsplat- Prop. 1991/92:113
ser. Jag menar emellertid att en sådan utveckling inte bör styras lagstift-
ningsvägen, exempelvis genom behovsprövning av nya börser.

Jag förordar i stället en ordning där flera marknadsplatser tillåts att
organisera handel med fondpapper och andra finansiella instrument. Däri-
genom får aktörerna en möjlighet att välja vilka alternativ som bäst
främjar en effektiv marknad. Detta bör kunna bidra till en mer dynamisk
utveckling inom börsområdet. Förutsatt att marknadsunderlag finns kan
marknadsplatser av varierande storlek och med olika inriktning bildas.
Bl.a. kan man tänka sig mindre marknadsplatser med regional anknytning
och särskilda marknadsplatser för aktier m.m. i mindre och medelstora
företag.

En sådan ordning bör enligt min mening åtminstone på sikt leda till att
i huvudsak endast börser som är effektiva och som har marknadens för-
troende kommer att vara verksamma. Någon behovsprövning av nya
börser bör därför inte förekomma. En ny börslagstiftning bör i stället
baseras på principen om etableringsfrihet.

På många marknader krävs det stora investeringar i anläggningar och
kunskaper för att sätta upp en ny verksamhet, vilket i många fall fungerar
som ett etableringshinder. Visserligen utgör kunskaper en viktig resurs
på värdepappersmarknaden, men den viktigaste tillgången utgörs sanno-
likt av investerarnas förtroende. Ett förtroendekapital kan ta lång tid att
bygga upp och ett statligt godkännande av att verksamheten uppfyller
vissa grundläggande krav kan då utgöra en värdefull förtroendeskapande
komponent, som bidrar till att underlätta nyetableringar. En sådan möj-
lighet till statligt godkännande bör därför tillskapas.

2.3.3 Börser och marknadsplatser

Börs

Lagstiftningen om börsverksamhet bör med hänsyn till mina allmänna
utgångspunkter få ett flexibelt innehåll och bygga på principen om etable-
ringsfrihet. Reglerna måste uppfylla internationella krav samt tillgodose
grundläggande skydd för investerarna. Staten bör skapa gynnsamma
förutsättningar för etablering av nya börser och, som jag nyss har antytt
kan frivillig auktorisation därvid utgöra en lämplig ordning (se vidare
avsnitt 3.1.1).

För att få ställning som en officiell börs bör verksamheten naturligtvis
uppfylla kraven på en sund börsverksamhet. Vid en börs skall emittenter
kunna inregistrera fondpapper i syfte att erhålla marknadsnotering, och
lagstiftningen bör säkerställa att dessa fondpapper håller en viss standard.
Detta har betydelse, inte minst i ett internationellt perspektiv, för
investerare som då vet att fondpapperen och emittenten uppfyller vissa
grundkrav, med andra ord en standardisering. Möjligheten att få börs-
auktorisation bör enligt min mening inte vara förbehållen endast börser
där handel sker med aktier, obligationer och andra fondpapper, utan det
finns ett samhällsekonomiskt intresse av att också andra finansiella instru-
ment, t.ex. optioner och terminer (derivat), kan erhålla en officiell börs-
notering.

64

Den närmare utformning av de krav som bör ställas for att få auk- Prop. 1991/92:113
torisation som börs återkommer jag till i avsnitt 3.1.

Auktoriserad marknadsplats

Med mitt förslag om frivillig börsauktorisation skapas förutsättningar att
bedriva börser som har en internationell standard med förhållandevis
höga krav på dels själva börsen, dels de finansiella instrument som
handlas där och utgivarna av dessa instrument.

Med hänsyn till rådande förhållanden på den svenska värdepappers-
marknaden och den internationella utvecklingen finns det enligt min
mening starka skäl att i börslagstiftningen, utöver auktoriserad börs,
lämna utrymme för ytterligare en officiellt godkänd marknadsplats. Min
tanke är att kraven på en sådan auktoriserad marknadsplats i vissa av-
seenden skall kunna sättas lägre än vad som gäller for en auktoriserad
börs, t.ex. vad beträffar godkännande för notering och handel. En auk-
toriserad marknadsplats bör också kunna få större frihet att bestämma
vilka aktörer som skall ha direkttillträde till marknadsplatsen.

De närmare motiven för att ha en ytterligare auktorisationsform utöver
börs och vilka krav som bör ställas upp för en auktoriserad marknads-
plats återkommer jag till i avsnitt 3.2.

2.3.4 Agandebegränsning

Värdepappersmarknadskommittén har i syfte att förhindra att börser och
clearingorganisationer kommer att domineras av en eller ett fåtal ägare
eller en intressesfär föreslagit att vissa ägandebegränsningar skall införas
för andra än Stockholms fondbörs.

Det finns i och för sig alltid en risk att dominerande ägare kan miss-
bruka sin ställning. Emellertid anser jag att de regler som gäller för före-
tag i allmänhet också bör gälla för börser och clearingoiganisationer.
Jag lägger därför inte fram något förslag om ägandebegränsningar.

2.3.5 Avgiftskontroll

Kommitténs förslag innehåller krav på att kostnaderna i börs- och
clearingverksamhet skall hållas nere och att de avgifter som börser och
clearingorganisationer tar ut av de till verksamheten anslutna aktörerna
inte skall ge mer än en skälig avkastning på företagets egna kapital.
Kravet på låga avgifter skall ses bl.a. mot bakgrund av kommitténs prin-
cipiella syn att börsverksamhet inte bör drivas i vinstsyfte. Dock har
man valt att avstå från att ställa upp ett direkt förbud häremot. I stället
skall vinstintresset hållas under uppsikt genom att kravet på låga avgifter
skall beaktas vid tillståndsprövningen och att inspektionsmyndigheten
under verksamhetens gång fortlöpande skall granska avgiftssättningen.

Även om mina tankegångar om etableringsfrihet syftar till att stärka
förutsättningarna för en god konkurrens på börsområdet går det inte att
helt bortse från att det kan utvecklas marknadsplatser med faktiskt mono-
pol. Om konkurrensen inte fungerar och det således uppstår monopol

65

5 Riksdagen 1991/92. 1 saml. Nr 113

eller monopolliknande situationer kan detta få effekt på avgiftssätt-
ningen. Visserligen får man ta i beaktande att det säkert kommer att
föreligga en potentiell inhemsk konkurrens och ett konkurrenstryck från
utländska marknadsplatser som verkar återhållande på avgiftssättningen,
men det går inte att blunda för att oskäliga avgifter ändå kan komma att
tas ut. Detta kan hämma effektiviteten på marknaden. Jag anser emeller-
tid att det, innan man sett hur utvecklingen gestaltar sig, inte finns skäl
att införa en formaliserad kontroll av företagens avgiftssättning, varken
för börs- eller clearingverksamhet.

Finansinspektionen bör som tillsynsmyndighet följa utvecklingen inom
detta område vad gäller den allmänna konkurrenssituationen och därvid
särskilt uppmärksamma avgiftssättningen. Vidare bör påpekas att kon-
kurrenslagens möjligheter till ingripande mot skadliga konkurrens-
begränsningar omfattar även börsverksamhet. Skärpningar av kon-
kurrenslagstiftningen med utgångspunkt i de förslag som finns i kon-
kurrenskommitténs huvudbetänkande (SOU 1991:59) Konkurrens för
ökad välfärd kan dessutom förutses.

Prop. 1991/92:113

3 Börs- och clearingverksamhet

3.1 Börs

3.1.1 Auktorisation

Mitt förslag: Företag som driver verksamhet i syfte att åstad-
komma regelbunden handel med finansiella instrument mellan till
verksamheten anslutna medlemmar och som uppfyller vissa kvali-
tetskrav skall kunna få auktorisation som börs. Något auktorisa-
tionstvång skall inte föreligga.

Frågor om auktorisation skall prövas av finansinspektionen.

Kommitténs förslag: Kommittén föreslår ett system med tillståndsplikt
för den som driver verksamhet som omfattas av kommitténs definition av
börsverksamhet. Endast viss mindre, lokal börsverksamhet som avser
fondpapper utgivna av aktiebolag med anknytning till den ort där verk-
samheten bedrivs undantas från tillämpningsområdet. Tillstånd för börs-
verksamhet skall enligt kommittén meddelas av regeringen.

Remissinstanserna: Bl.a. bankinspektionen, riksbanksfullmäktige,
bankorganisationerna och Svenska Fondhandlareföreningen kritiserar
den av kommittén föreslagna definitionen av börsverksamhet. De ut-
trycker farhågor för att den skall ge upphov till gränsdragnmgsproblem.
Bankorganisationema och Svenska Fondhandlareföreningen framhåller att
det i lagstiftningen måste göras en klar åtskillnad mellan informations-
system och börsverksamhet. De anser det vara nödvändigt förknippat
med börsverksamhet att någon form av avslutsfunktion är kopplad till
handelssystemet eller marknadsplatsen. De anmärker vidare att det kan

66

uppstå problem med att avgöra om en verksamhet har sådan begränsad Prop. 1991/92:113
omfattning och lokal anknytning att den fäller utanför tillämpningsom-
rådet. Riksbanksfullmäktige framför liknande synpunkter och menar att
definitionen kan komma att hämma utvecklingen av handeln i räntebäran-
de värdepapper. Även andra remissinstanser hävdar att kommitténs börs-
definition är oklar och synes kunna omfatta även system för marknads-
information. Sveriges Aktiesparares Riksförbund ifrågasätter om något
koncessionsförfärande för börsverksamhet behövs, eftersom konkurrensen
på marknaden medför att börser som inte uppfyller aktörernas krav
snabbt försvinner. Stadskypotekskassan förordar en fri etableringsrätt -

utan koncessionsförfärande - för börsverksamhet i räntebärande värde-
papper.

Skälen för mitt förslag: Kommittén ansluter sig till den tidigare i olika
sammanhang uttalade uppfättningen att fondbörsverksamhet, med hänsyn
till de betydande ekonomiska värden det rör sig om, bör bedrivas i
former som ger den enskilde kapitalplaceraren och allmänheten bästa
möjliga skydd i samband med börstransaktioner och att sådan verksamhet
därför endast får äga rum med statlig auktorisation och under statlig
kontroll (jfr SOU 1973:60 s. 48, prop. 1978/79:9 s. 161 och 162 och
SOU 1988:13 s. 26).

I kommitténs lagförslag intar definitionen av börsverksamhet en central
roll. Med hjälp av denna drar kommittén en skiljelinje mellan verksam-
heter som är tillståndsbundna - och därmed underkastade lagens olika
krav - och sådana som inte är det. Med börsverksamhet skall, enligt
kommittén, avses "att köp- och säljanbud samt uppgifter om betalkurs
beträffande fondpapper och andra finansiella instrument regelbundet
genom automatisk databehandling eller vid auktion eller på annat
liknande sätt sammanförs och att på grundval härav information ges om
marknadsläget i syfte att åstadkomma handel, allt under förutsättning att
verksamheten inte endast är knuten till viss ort och drivs i mindre
omfättning samt avser fondpapper utgivna av aktiebolag med anknytning
till orten". Detta skall jämföras med den nuvarande definitionen av
fondbörsverksamhet i 1 § lagen om Stockholms fondbörs som säger att
med sådan verksamhet förstås "att köp- och säljanbud beträffände fond-
papper regelbundet vid offentligt upprop eller på liknande sätt samman-
förs för handel och notering av kurs".

Enligt den av kommittén föreslagna definitionen fordras inte att
avsluten sker på börsen utan det är tillräckligt att kursinformation, som
inkluderar betalkurser, sammanförs för information i syfte att åstad-
komma handel. Kommittén har fäst särskild vikt vid förhållandena på
Londonbörsen. Där sker insamling och spridning av information om
handeln via datorsystem, medan avsluten sker vid sidan av datorsystemet.
Londonbörsen administrerar således inte själva sammanförandet av köp-
och säljanbud. Kommittén anser att en sådan verksamhet som drivs av
Londonbörsen, dvs. löpande information om förekommande anbud och
avslut på en marknad, skall vara tillräckligt för att börsverksamhet skall
anses föreligga. Enligt kommittén bör dessutom krävas att insamling och
spridning av informationen sker i syfte att åstadkomma handel.

67

Låt mig till en början konstatera att förhållandena i andra länder inte Prop. 1991/92:113
ger någon tydlig vägledning när det gäller att klargöra innebörden av
börsbegreppet. Det existerar inte någon internationell enighet om hur en
börs bör definieras eller vilka regler som bör omgärda denna verksamhet.
Härtill kommer att de legaldefinitioner som finns i vissa av de länder
som har en betydande värdepappershandel är foga upplysande. En orsak
till denna oklarhet kan naturligtvis vara att det faktiskt är problematiskt
att åstadkomma en adekvat utformad definition som samtidigt är använd-
bar. På det nationella planet kan det också förhålla sig så att lagstift-
ningen på denna punkt ej anpassats till den tekniska utvecklingen och den
globalisering av värdepappershandeln som skett under senare år. EG:s
regler inom börsområdet ger ej heller något svar på vad som konstituerar
en börs (stock exchange). Det är dock knappast förvånande eftersom EG-
reglema över huvud taget inte behandlar frågor som rör organisation och
auktorisation av börser.

Som jag tidigare varit inne på går utvecklingen på börsområdet mot en
allt högre grad av datorisering av handel och marknadsinformation.
Datorsystemens funktioner kan också i ständigt ökad omfattning anpassas
efter individuella önskemål och behov. Dessa faktorer försvårar avsevärt
möjligheterna att i en lagtext åstadkomma en precis och funktionell
avgränsning av börsverksamhet. Riskerna är enligt mitt förmenande
uppenbara att, oberoende av hur förfinad en sådan avgränsning görs, så
kommer möjligheterna att sätta den ur spel ändå att vara betydande.
Möjligheterna härtill lär inte heller bli mindre om den tekniska utveck-
lingen av handeln fortskrider i samma takt som nu. Det finns också risk
för att en alltför tekniskt betingad definition av börsverksamhet kan
medföra att handeln tar former som är mindre effektiva eller säkra än
vad de annars skulle behöva vara. Redan av nämnda skäl finns anledning
att ifrågasätta om den av kommittén valda metoden för att skilja ut sådan
verksamhet som skall omfattas av lagstiftningen är lämplig.

Det finns andra faktorer som också är av betydelse för avgränsningsfrå-
gan. En sådan omständighet är vilken typ av auktorisationssystem som
skall gälla, ett som är baserat på tillståndstvång eller ett som bygger på
frivillighet. Med den senare lösningen minskar uppenbarligen behovet av
en tydlig definition och avgränsning av börsverksamhet. Detta har också
anmärkts av bankorganisationema och Svenska Fondhandlareföreningen
i deras gemensamma remissvar.

Enligt lagen om värdepappersrörelse (1 kap. 3 § 2) fordras tillstånd för
sådan yrkesmässig verksamhet som består i förmedling av kontakt mellan
köpare och säljare av finansiella instrument eller medverkan i annat fäll
vid transaktioner avseende sådana instrument. Denna definition är så vitt
utformad att den även inrymmer typisk börsverksamhet som består i att
sammanföra säljare och köpare av finansiella instrument, vare sig detta
sker på traditionellt sätt i en börslokal eller i ett datoriserat handels-
system. I förarbetena till bestämmelsen (prop. 1990/91:142 s. 108 och
109) finns inget som motsäger denna tolkning även om tillståndskravet
naturligtvis i första rummet är tänkt för sådan mer utpräglad förmedlings-
verksamhet som bedrivs av interbank-brokers och andra liknande
mäklare. Om inte bestämmelsen i lagen om Stockholms fondbörs om

68

ensamrätt för fondbörsen att driva börsverksamhet med fondpapper fanns, Prop. 1991 /92:113
skulle tillståndsplikt enligt lagen om värdepappersrörelse föreligga för var
och en som driver en marknadsplats för handel med finansiella instru-
ment, oavsett vilka slag av sådana instrument som handlas där. Som jag
senare kommer till föreslås i detta ärende att Stockholms fondbörs om-
bildas till aktiebolag och att lagen om Stockholms fondbörs upphävs.

Med utgångspunkt i att verksamhet av börskaraktär, oavsett vilka slag
av finansiella instrument den avser, i grunden är tillståndspliktig enligt
lagen om värdepappersrörelse tillgodoses det allmänna intresset av att
sådan verksamhet inte skall kunna bedrivas i former som står helt utanför
insyn och kontroll. Jag ser det därför inte som nödvändigt att i den nya
börslagstiftningen införa auktorisationsplikt, utan auktorisation bör ske på
frivillig basis. Därmed minskar, i enlighet med vad jag tidigare sagt,
behovet av en otvetydig börsdefinition.

Företag som får auktorisation enligt den nya börslagstiftningen bör inte
samtidigt vara skyldiga att ha tillstånd enligt lagen om värdepappers-
rörelse.

Att definitions- och gränsdragningsfrågoma inte sätts i förgrunden på
det sätt som följer av kommitténs förslag kan också ha en del allmänna
positiva effekter. En av grundtankarna med den lagstiftning som nu före-
slås är, som tidigare anförts, att stimulera nyetableringar och därmed
främja en ökad konkurrens på börsområdet. Incitamentet för den som
avser att bedriva börsverksamhet bör därför vara att skaffa sig auktorisa-
tion och därmed få en värdefull kvalitetsstämpel på verksamheten.

Det finns också faktorer utanför börslagstiftningens ram som ger
incitament att få en värdepappersbörs auktoriserad. Många av de stora
investerarna är på grund av författningsregler eller bestämmelser i annan
form, t.ex. stadgar, hänvisade att göra alla eller betydande delar av sina
placeringar i sådana värdepapper som noteras på börs eller annan
reglerad marknadsplats. Detta gäller bl.a. de s.k. institutionella placerar-
na till vilka räknas försäkringsbolag, AP-fonden och värdepappersfonder-
na. För dessa är de angivna placeringsbegränsningama tillkomna i syfte
att skydda dem för vilka tillgångarna förvaltas. Motsvarande gäller ofta
också för utländska investerare av denna typ. För att locka till sig denna
betydelsefulla kategori av investerare måste marknadsplatsen därför vara
auktoriserad.

Med de angivna utgångspunkterna är det enligt min mening tillfyllest
att den verksamhet som skall kunna bli föremål för auktorisation anges
i tämligen vida termer. Sådan verksamhet som i andra länder betraktas
som börsverksamhet bör därmed också i princip kunna auktoriseras här
i landet. Mitt förslag är att den auktoriserbara verksamheten anges som
verksamhet som drivs i syfte att åstadkomma regelbunden handel med
finansiella instrument mellan till verksamheten anslutna medlemmar.

Den nya lagstiftningen bör erbjuda två auktorisationsformer för företag
som organiserar handel med finansiella instrument, varav börs skall vara
den som underställs de strängaste kraven.

Det förhållandet att verksamhet av börskaraktär, för vilken auktorisa- Prop. 1991/92:113
tion inte erhållits, i grunden blir tillståndspliktig som förmedlingsverk-
samhet enligt lagen om värdepappersrörelse innebär att finansinspek-
tionen kan ingripa med vitesföreläggande mot den som bedriver sådan
verksamhet utan tillstånd. Mot företag som fått tillstånd enligt lagen om
värdepappersrörelse för börsliknande verksamhet kan inspektionen ingripa
med stöd av bestämmelserna i den lagen. Detta gäller bl.a. om rörelsen
inte bedrivs på ett sunt sätt. Vad som skall betraktas som sund verksam-
het får därvid naturligtvis bedömas utifrån de verksamhetsregler som
finns i nämnda lag.

Det finns också indirekta vägar att komma till rätta med osunda mark-
nadsplatser. Enligt 6 kap. 8 § lagen om värdepappersrörelse kan
finansinspektionen förelägga ett värdepappersinstitut att upphöra med
verksamhet som innefattar handel med finansiella instrument på en
marknad, om det med hänsyn till reglerna för eller tillsynen över
marknaden framstår som uppenbart olämpligt att institutet bedriver handel
där. Av motiven framgår att bestämmelsen avser handel på såväl
utländska som svenska marknadsplatser (se prop. 1990/91:142 s. 173 och
174). I 1 kap. 2 § lagen om handel med finansiella instrument finns en
allmänt utformad förhållningsregel som föreskriver att handel med finan-
siella instrument skall bedrivas så att allmänhetens förtroende för
värdepappersmarknaden upprätthålls och enskildas kapitalinsatser inte
otillbörligen äventyras. Finansinspektionen kan förelägga den som deltar
i handel som inte uppfyller nämnda krav att upphöra med detta.

Till skillnad från kommittén anser jag det inte vara nödvändigt att
auktorisation meddelas av regeringen, utan den uppgiften bör ligga på
finansinspektionen. Hos inspektionen finns den kompetens och de
resurser som krävs för att göra den aktuella prövningen. Det är också
inspektionen som skall utöva tillsynen över börserna. Några invändningar
mot den föreslagna ordningen har inte framförts vid hearingen.

I det följande tar jag bl.a. upp de grundläggande krav som bör ställas
på den som vill ha koncession att driva börsverksamhet och vilka krav
som bör ställas på sådan verksamhet.

3.1.2 Associationsform

Mitt förslag: En börs skall drivas i någon av associationsformerna
aktiebolag och ekonomisk förening.

Kommitténs förslag avviker från mitt endast på så sätt att kommittén
vill tillåta Stockholms fondbörs att behålla sin nuvarande associations-
form.

Remissinstanserna: De invändningar remissinstanserna har gäller sär-
behandlingen av Stockholms fondbörs.

70

Skälen för mitt förslag: Den enda börs som regleras i den nuvarande Prop. 1991/92:113
börslagstiftningen är Stockholms fondbörs. Fondbörsens rättsliga status
är inte så enkel att fastslå. I prop. 1978/79:9 s. 301 har fondbörsen
karakteriserats som en privaträttslig sammanslutning som genom åren har
fått en alltmer offentligrättslig karaktär till följd av ingripanden från det
allmännas sida.

I den lagstiftning som reglerar de företag som agerar på kapitalmark-
naden finns föreskrifter om i vilken associationsform verksamheten får
bedrivas. Aktiebolagsformen är därvid den dominerande. Sålunda skall
bl.a. finansbolag och värdepappersbolag vara aktiebolag.

Föreskrifter om associationsform motiveras ofta av att endast sådana
företagsformer som innebär någon garanti för viss varaktighet vad gäller
kapitalinsats, tillfredsställande revision och en rimlig tillsyn bör få
användas. I grunden syftar sådana regler till att tillvarata allmänhetens
intressen. Vad som nu sagts bör i lika hög grad gälla en börs. Detta talar
för att någon eller några av de associationsformer som regleras i särskild
lagstiftning bör väljas. Härigenom vinner man också fördelen att den lag
som reglerar själva börsverksamheten kan inskränkas till vissa special-
bestämmelser som har direkt samband med sådan verksamhet, medan de
grundregler som gäller för associationsformen i fråga anges i den sär-
skilda lagstiftningen.

Några skäl som talar emot att börsverksamhet drivs i aktiebolagsform
eller av ekonomisk förening kan inte anses föreligga. När det däremot
gäller handelsbolag och kommanditbolag finns en del bestämmelser i
lagen (1980:1102) om handelsbolag och enkla bolag som ter sig
vanskliga, om dessa företagsformer skulle tillåtas; enligt huvudregeln
skall t.ex. ett handelsbolag träda i likvidation om en bolagsman går i
personlig konkurs eller dör. Vidare saknar denna lag särskilda regler om
styrelse. Den tar dessutom närmast sikte på företagsformer som känne-
tecknas av fåtalsägande. Företagsformerna handelsbolag och kommandit-
bolag bör därför inte accepteras för börsverksamhet.

3.1.3 Auktorisationskraven

Mitt förslag: För att få auktorisation som börs skall företagets verk-
samhet kunna antas komma att uppfylla vissa grundläggande
kvalitetskrav som kännetecknar en sund handel med finansiella in-
strument. Detta innebär bl.a. att det skall finnas ändamålsenliga
regler för hur handeln vid börsen skall gå till och att börsen skall ha
nödvändiga säkerhets- och kontrollsystem för handeln. För att en
börsverksamhet skall anses sund skall också iakttas principerna om
fritt tillträde, neutralitet och god genomlysning.

Kommitténs förslag överensstämmer i huvudsak med mitt.
Remissinstanserna reser inga invändningar mot de aktuella kraven.
Hearingsynpunkter: Sveriges Aktiesparares Riksförbund framhåller att

71

det av en börs bör krävas att allmänheten skall kunna utföra sina värde- Prop. 1991/92:113
pappersaffärer där till rimliga kostnader; om allmänheten av kostnadsskäl
hindras att delta i börshandeln leder detta till en sämre likviditet.

Skälen för mitt förslag: Granskningen av företag som söker auktorisa-
tion för börsverksamhet bör avse förhållanden av såväl formell som
materiell natur. I den på formalia inriktade granskningen ingår att under-
söka bl.a. att bolagsordning eller stadgar överensstämmer med lagens
krav, att företaget har en styrelse och en organisation som uppfyller i
lagen angivna formella krav och att rätta och formellt riktiga handlingar
fogats till ansökan. Den materiella prövningen innebär en bedömning av
huruvida i lagstiftningen angivna kriterier för verksamhetens innehåll och
inriktning kan anses uppfyllda. Enligt min mening bör vid denna pröv-
ning avgöras om verksamheten kan förväntas komma att uppfylla de
krav på en sund verksamhet som är rimliga att ställa. Granskningen bör
omfatta företagets organisatoriska uppbyggnad samt företagets ledning,
dvs. styrelsen och verkställande direktören.

Kraven på företagets organisation bör vara flexibla i den mening att de
sätts i relation till den planerade börsverksamhetens omfattning och art.
Det fäller sig t.ex. naturligt att ställa större krav i fråga om tydlig
organisationsstruktur på en börs i den storleksklass som Stockholms
fondbörs representerar än på en mindre börs som kanske bara organiserar
handel med vissa typer av obligationer eller ett relativt litet antal bolags
aktier. Höga krav ställs på verksamheten i en börs och därför bör styrel-
sen bestå av minst fem personer och företaget ha en verkställande direk-
tör.

När det gäller sakkunskapen hos företagsledningen bör inte några for-
mella krav på kunskap eller erfarenhet ställas upp i lagen. Det får prövas
från fäll till fäll om företagsledningen, med hänsyn till kravet på att
verksamheten bedrivs på ett korrekt och omdömesgillt sätt, har den
erfärenhet som behövs. Naturligtvis ingår också ett krav på att personalen
på lägre nivåer har erforderlig utbildning och erfärenhet.

Auktorisationsprövningen bör även inrymma en bedömning av ägarnas
lämplighet. Det fäller sig naturligt att den prövningen utifrån ett
sundhetskrav endast behöver avse ägare som kan ha ett icke oväsentligt
inflytande i företaget.

När det sedan gäller krav på själva verksamheten bör till en böijan
krävas att det finns ändamålsenliga regler för hur handeln vid börsen
skall gå till. Dessa regler bör i skriftlig form finnas tillgängliga för dem
som önskar att få veta hur handeln, inkl, betalning och leveranser för
utförda affärer, är organiserad. Jag ser det inte som lämpligt att i lagen
närmare ange hur ett sådant regelsystem skall vara utformat. Den för-
hållandevis öppna beskrivning av en börs som jag föreslår innebär att
det inte finns några fästa gränser för vilka uppgifter som skall ligga på
medlemmarna eller en clearingoiganisation. Redan av nämnda skäl finns
det en klar risk att en lagreglering av själva handeln skulle skapa onödiga
låsningar för framtiden.

72

För att auktorisation som börs skall få beviljas bör av det sökande Prop. 1991/92:113
företaget också krävas att det kommer att iaktta vissa allmänna principer
som kännetecknar en sund handel med finansiella instrument. Jag avser
här principerna om fritt tillträde, neutralitet och god genomlysning.
Dessa begrepp har tidigare förklarats (avsnitt 2.3.1). Jag vill här endast
göra några tillägg och samtidigt poängtera att de angivna principerna bör
vara tillämpliga i all börsverksamhet oavsett vilka finansiella instrument
som noteras på börsen.

I principen om god genomlysning ligger att en börs måste se till att
dess medlemmar och allmänheten får en korrekt, samtidig och snabb in-
formation om handeln vid börsen. En viktig förutsättning för att uppnå
en tillfredsställande genomlysning av handeln är att avslut i de värdepap-
per som noteras på börsen inrapporteras dit. Denna fråga tar jag upp
särskilt i ett senare avsnitt (se avsnitt 3.1.12).

Det viktiga är att det skapas garantier för att man från börsen lämnar
relevanta uppgifter om handeln till samtliga medlemmar samtidigt.
Datatekniken är i dag sådan att det inte är nödvändigt att befinna sig på
ett börsgolv för att veta vad som händer på börsen. Därför torde det
vanliga bli att olika elektroniska informationssystem utnyttjas. Används
sådana system måste även på dessa ställas krav på säkerhet och tillgäng-
lighet så att flödet av information inte avbryts. Även allmänhetens behov
av information måste tillgodoses av börsen. Detta kan tillfredsställas
genom att allmänheten får tillträde till börsen eller genom att börsen
tillhandahåller en effektiv information via media eller elektroniska
system. Frågan om när och i vilken omfattning börsen bör sprida
information till börsmedlemmar och allmänheten om handeln vid börsen
behandlas utförligare i ett senare avsnitt (3.1.12).

Kravet på kursövervakning på börs och andra marknadsplatser ut-
vecklades i samband med tillkomsten av insiderlagen. I propositionen
som föregick insiderlagen beskrevs det samarbete som sker mellan
finansinspektionen, åklagare och Stockholms fondbörs i syfte att upptäcka
och beivra insiderbrott (prop. 1990/91:42 s. 60-65). I samband därmed
anfördes bl.a. följande. Liknande kursövervakning som den som
Stockholms fondbörs har bör kunna anordnas på andra börser och mark-
nadsplatser. Naturligtvis bör omfattningen av den löpande övervakningen
anpassas till vaije marknadsplats unika förhållanden och det får ankomma
på inspektionsmyndigheten att med vaije marknadsplats komma fram till
en lämplig organisation av kursövervakningen. En av dess viktigaste
funktioner bör vara att snabbt få kännedom om onaturliga kursrörelser.
Jag delar denna uppfattning. I kursövervakningen får också anses ingå att
till finansinspektionen rapportera fäll där misstanke om otillåten insider-
handel föreligger. Det ankommer sedan på inspektionen att avgöra vilka
vidare åtgärder som skall vidtas.

Inom en börs bör det också finnas ett säkerhets- och kontrollsystem
som bl.a. motverkar möjligheterna till prismanipulation och andra otill-
börliga beteenden i handeln. Vid datoriserad handel är säkerhets- och
sårbarhetsfrågoma av vitalt intresse. Bl.a. måste krävas att tillfredsstäl-

73

lande skydd finns for att förhindra att obehöriga ingrepp sker i data-
systemen och att kapaciteten och driftssäkerheten hos dessa är tillräcklig
för att hålla riskerna för driftsavbrott och andra störningar i handeln på
en låg nivå.

Vid auktorisationsprövningen bör även kontrolleras att företaget har
ställt upp regler om sanktioner mot medlemmar och andra som deltar i
börshandeln.

Sveriges Aktiesparares Riksförbund har framhållit att värdepappers-
affärer över en börs måste kunna utföras till en rimlig kostnad. Frågan
om kostnaden för att genomföra en affär över en börs har samband med
dels avgifter som börsen tar ut, dels courtage hos mellanhanden. Jag har
tidigare (avsnitt 2.3.5) anfört att det för närvarande inte finns skäl att
införa sådan kontroll av börsföretagens avgiftssättning som kommittén
föreslagit. I samband med införandet av lagen om värdepappersrörelse
behandlades kommitténs förslag att lämna regeringen möjlighet att med-
dela föreskrifter om courtagets storlek, dock utan att någon lagregel
härom infördes (prop. 1990/91:142 s. 138). Föredraganden anförde där-
emot att han, om det skulle visa sig att kostnaden för mindre värdepap-
persaffärer blir omotiverad hög, var beredd att ompröva sin ståndpunkt.
Min inställning är densamma. Emellertid kan i dag ses tecken på en
ökande priskonkurrens inom mellanhandsledet, t.ex. har vissa mellan-
händer slopat avgifter för depåhantering. Min förhoppning är att de
förbättrade konkurrensmöjligheterna på börsområdet även kommer att ha
effekt på prissättningen inom detta område. Med hänsyn härtill är jag inte
beredd att införa någon prisreglering för börshandeln.

3.1.4 Finansiella resurser

Prop. 1991/92:113

Mitt förslag: Börs som är aktiebolag skall ha ett aktiekapital som
med hänsyn till verksamhetens art och omfattning är tillräckligt
stort. För ekonomisk förening skall motsvarande krav avse summan
av gjorda medlemsinsatser och förlagsinsatser.

Kommitténs förslag: Kommittén föreslår att ett aktiebolag som är börs
skall ha ett aktiekapital som uppgår till minst 10 milj. kr. För ekonomisk
förening föreslås att summan av gjorda medlemsinsatser och förlagsinsat-
ser skall uppgå till minst samma belopp.

Remissinstanserna: Flertalet remissinstanser kommenterar inte för-
slaget eller lämnar det utan erinran. Bankorganisationerna och Svenska
Fondhandlareföreningen efterlyser dock en möjlighet att medge lägre
belopp i enskilda fall.

Skälen för mitt förslag: En börs tillhandahåller en marknadsplats för
handel med finansiella instrument. Det företag som driver börsen deltar
inte i handeln. Följaktligen utsätts företaget inte för de risker som hör
samman med handeln. Börsen ansvarar normalt heller inte för hantering-
en av betalningar och värdepapper. Ansvaret härför ligger på medlem-

74

marna och clearingorganisationen, om någon sådan finns. Något behov Prop. 1991/92:113
av att på en börs ställa sådana kapitaltäckningskrav som gäller för t.ex.

banker finns därför inte. För det fall ett företag utöver börsverksamhet
även bedriver clearingverksamhet ställs andra och i vissa hänseenden
hårdare krav på företaget (avsnitt 3.3.3).

Däremot förekommer andra typer av risker som gör att en börs kan
behöva visst reservkapital. Exempelvis kan börsen ådra sig ersättnings-
skyldighet för olika fel som uppstår i verksamheten. Det kan röra sig om
fel som begås av anställda vid börsen eller tekniska fel för vilka börsen
inte kan få ersättning av någon utomstående. En annan tänkbar källa till
skadeståndskrav kan vara felaktiga beslut om att avföra emittenters värde-
papper från notering på börsen. Det får anses viktigt att ett företag som
erhåller statlig auktorisation har tillräckligt kapital för att klara av
skadeståndskrav som kan uppkomma i verksamheten. Av ett börsdrivande
företag bör därför krävas att ett visst kapital, som står i rimlig proportion
till risken, finns bundet i företaget.

Även från mer allmänna synpunkter finns det skäl att ställa krav på god
finansiell styrka hos företag som får statlig auktorisation för börsverk-
samhet. Detta ökar utsikterna för att verksamheten får viss varaktighet
och stabilitet och kan klara av t.ex. tillfälliga nedgångar i omsättningen.
Därmed stärks också den allmänna tilliten till börsverksamhet.

Jag kan instämma i att en regel med ett i lagtext bestämt belopp i fråga
om krav på kapitalstyrka onekligen har fördelen av att vara enkel att
tillämpa. Nackdelen är bristen på flexibilitet. Det får förutsättas att de
börser som auktoriseras kan variera avsevärt i fråga om storlek och in-
riktning. Det finns ett behov av att kunna anpassa kravet på kapitalstyrka
efter förhållandena i det enskilda fallet. Det bör därför överlåtas på
regeringen eller, efter regeringens bemyndigande, finansinspektionen att
vid behov meddela närmare föreskrifter i saken.

Prövning av det börsdrivande företagets kapital bör ske inte bara vid
auktorisationstill fallet utan fortlöpande under verksamhetstiden. Finans-
inspektionen bör därför kunna kräva att kapitalet i ett företag som driver
börsverksamhet ökas när det växer i storlek eller ändrar inriktning på sin
verksamhet. Å andra sidan bör inspektionen också kunna medge att
kravet sänks när utvecklingen av verksamheten gör det motiverat.

Bedömning av vilket krav på kapitalstyrka som skall ställas i det en-
skilda fallet bör göras utifrån börsverksamhetens omfattning och art. I en
sådan bedömning bör även andra finansiella resurser som börsen har
eller kan utnyttja vägas in. Det kan vara förekomsten av försäkringar,
garantier, fonderade medel eller säkerheter som helt eller delvis tar hand
om någon eller några av de risker som det börsdrivande företagets kapital
annars kan få tas i anspråk för.

75

3.1.5 Sidoverksamhet m.m.

Prop. 1991/92:113

Mitt förslag: En börs får, utöver själva börsverksamheten, ägna sig
endast åt verksamheter som har nära samband med denna. Om sär-
skilda skäl finns, skall tillstånd dock kunna ges även till andra verk-
samheter.

Förvärv av organisationsaktier m.m. kräver finansinspektionens
tillstånd.

Kommitténs förslag: Kommittén tillåter att börsverksamhet och
clearingverksamhet bedrivs inom samma företag. I övrigt behandlas inte
frågan.

Remissinstanserna invänder inte mot kommitténs förslag.

Hearingsynpunkter: Finansinspektionen framhåller att det bör krävas
tillstånd från inspektionen för att en börs skall få bedriva annan verk-
samhet jämte börsverksamheten.

Skälen för mitt förslag

Sidoverksamhet

Lagen om Stockholms fondbörs ger inget besked i frågan huruvida fond-
börsen får ägna sig åt annan verksamhet än den som regleras i lagen,
nämligen fondbörsverksamhet. Emellertid driver fondbörsen ett externt
informationssystem (SIX) som bl.a. erbjuder kursinformation från flera
utländska marknadsplatser.

Liksom kommittén anser jag att börsverksamhet och clearingverksam-
het bör få bedrivas i ett och samma företag. Verksamheterna är intimt
förknippade med varandra och det kan finnas uppenbara fördelar från
både kostnads- och effektivitetssynpunkt med att integrera dem inom ett
företag. I säkerhetshänseende kan en sådan integrering också vara för-
delaktig. Härtill kommer att det i andra länder accepterats att börs- och
clearingverksamhet får bedrivas i ett och samma företag.

Vad gäller andra med börsverksamhet närliggande verksamheter ser jag
inget hinder mot att börser får ägna sig åt sådana marknadsinformations-
tjänster som fondbörsen i dag erbjuder allmänheten och utbildningsverk-
samhet med anknytning till den handel som bedrivs vid börsen. Det bör
även kunna godtas att en börs bedriver annan verksamhet som har nära
samband med driften av marknadsplatsen, än de nu nämnda. Det är
emellertid inte möjligt att i lag ange exakt vilka verksamheter som därvid
kan komma i fråga. Behovet av annan verksamhet kan skifta med hänsyn
till företagets organisation, men också den tekniska och den allmänna
utvecklingen inom börsområdet kan spela en stor roll. Något särskilt
tillståndsförfärande för verksamheter som har nära samband med börs-
verksamheten anser jag inte behövligt, utan det får ankomma på finans-
inspektionen att vid auktorisationsprövning och tillsyn av vaije enskild

76

börs bedöma vilka sambandsverksamheter som är lämpliga och därmed Prop. 1991/92:113
acceptabla utifrån kravet på en sund verksamhet.

Däremot är det tveksamt om ett företag som driver börsverksamhet
samtidigt skall få syssla med verksamhet av helt annat slag, t.ex.
industriell verksamhet eller försäljning av varor och tjänster som inte har
någon anknytning till börsverksamhet. Det finns enligt min mening flera
viktiga skäl som talar mot en sådan ordning. För det första kan en sådan
verksamhet komma att påverka den ekonomiska stabiliteten i börsverk-
samheten på ett icke önskvärt sätt. För det andra finns uppenbar risk att
det allmänna förtroendet för börsverksamhet skulle påverkas i negativ
riktning om detta tilläts obehindrat. Slutligen måste också beaktas att
auktorisationsprövningen och tillsynen av en börs kan kompliceras på ett
sätt som inte kan överblickas. Det kan uppstå betydande svårigheter för
finansinspektionen när det gäller bl.a. bedömningen av företagets finan-
siella resurser och avgränsningen av tillsynen.

Mot bakgrund av vad som angetts finns anledning att inta en restriktiv
hållning vad gäller möjligheterna för en börs att ägna sig åt verksamhet
som inte har ett påtagligt samband med börsverksamheten. Jag vill dock
inte helt utesluta att det kan finnas förutsättningar för att tillåta en börs
att driva sådan verksamhet. Vilken annan verksamhet som kan tillåtas
avgörs lämpligen av finansinspektionen från fall till fåll. För tillstånd bör
krävas särskilda skäl.

Förvärv av organisationsaktier m.m.

En börs kan vilja förvärva större eller mindre andelar i andra företag
som ett led i organisationen av verksamheten. Organisationsförvärv kan
exempelvis ske i samband med att en börs för över eller förlägger delar
av själva börsverksamheten, eller sådan verksamhet som har nära sam-
band med denna, till ett företag som inte står under tillsyn. Det är
angeläget att finansinspektionen kan få insyn även i ett sådant företag
och har möjlighet att få uppgifter om detta. Dessutom bör kontrolleras
att sådana engagemang inte får en omfattning och inriktning som kan
äventyra börsens stabilitet och styrka. Det bör därför krävas tillstånd till
förvärv i organisationssyfte av aktie eller andel i företag.

En börs bör inte vara betagen möjligheten att förvärva aktier och andra
finansiella instrument i placeringssyfte och jag ser det inte heller som
nödvändigt att kräva tillstånd för sådana förvärv. Förvärv av finansiella
instrument kan t.ex. ingå som ett naturligt led i förvaltningen av börsens
likvida medel. Risken för intressekonflikter bör dock observeras. Det kan
knappast anses som lämpligt att en börs annat än för långsiktiga innehav,
gör placeringar i finansiella instrument som är noterade vid börsen.
Eftersom börsen i sin verksamhet får tillgång till icke offentliggjorda
upplysningar om de emittenter som har fondpapper inregistrerade vid
börsen, kan misstanke uppkomma att börsen utnyttjar dessa vid sina
värdepappersaffärer. Det spelar ingen roll om en sådan misstanke har fog
för sig eller inte. Redan risken för att den kan uppkomma är skäl nog för
börsen att hålla sig borta från transaktioner med sådana finansiella

77

instrument som är föremål för notering vid börsen, om affärerna inte Prop. 1991/92:113
sker för en långsiktig placering. Finansinspektionens löpande tillsyn av
en börs bör inrymma en kontroll av att börsens eventuella innehav av
finansiella instrument inte tar sådana proportioner och former att dess
stabilitet och styrka kan hamna i farozonen.

3.1.6 Börsmedlemskap

Mitt förslag: En börs får som medlemmar ha endast

1. riksbanken,

2. värdepappersinstitut med tillstånd att driva kommissionshandel,
förmedlingsverksamhet eller handel för egen räkning, och

3. utländska företag som i sitt hemland har rätt att delta i börs-
handel av liknande slag och som där står under tillsyn av myndig-
het eller annat behörigt organ.

Den som antas som medlem skall ha tillräckliga finansiella
resurser och i övrigt vara lämplig att delta i handeln vid börsen.

Kommitténs förslag överensstämmer i huvudsak med mitt.

Remissinstanserna lämnar kommitténs förslag i stort sett utan erinran.
Svenska Försäkringsbolags Riksförbund anför att en alltför ensidig
begränsning av kretsen som har rätt till börsanslutning kan ge bilden av
ett skråväsende som inte är ägnat att uppehålla allmänhetens förtroende.
Invik & Co AB uttalar att handel vid börs också kan bedrivas från
terminaler som utplaceras hos inte bara fondkommissionärer utan även
stora institutionella placerare och att några avgörande skäl mot sådan
handel inte föreligger.

Skälen för mitt förslag: Enligt 11 § lagen om Stockholms fondbörs
kan endast den som har fondkommissionstillstånd eller motsvarande till-
stånd som värdepappersinstitut och som är lämplig bli medlem vid fond-
börsen; ansökan om medlemskap prövas av börsens styrelse. Börsstyrel-
sens lämplighetsprövning kan omfatta även annat än vad som varit före-
mål för prövning i tillståndsärendet hos finansinspektionen (prop.
1978/79:9 s. 165).

För att en börs skall fungera väl, måste dess medlemmar motsvara högt
ställda krav på kompetens och finansiella resurser. Så länge endast
sådana aktörer är anslutna till en börs föreligger goda förutsättningar för
att de värdepappersaffärer som görs upp på börsen kan fullföljas. Detta
skapar en trygghet i handeln som är av fundamental betydelse eftersom
parterna i datoriserade handelssystem oftast inte får reda på varandras
identitet förrän avslut redan är träffat. En möjlighet att uppnå detta mål
kan vara att som villkor för börsanslutning kräva att sökanden har till-
stånd att driva värdepappersrörelse.

Eftersom det enligt lagen om värdepappersrörelse går att få särskilt
tillstånd för olika sorters verksamheter inställer sig frågan vilket eller
vilka av dessa tillstånd som bör kunna ligga till grund för börsmedlem-

78

skap. Denna fråga berördes i motiven till vissa ändringar i lagen om Prop. 1991/92:113
Stockholms fondbörs i samband tillkomsten av lagen om värdepappers-
rörelse (prop. 1990/91:142 s. 180). Där konstaterades bl.a. att de upp-
gifter som fondkommissionärema utför i handeln på börsen hänför sig
till två av de verksamheter som enligt värdepappersrörelselagen är till-
ståndspliktiga, nämligen kommissionsverksamhet och handel för egen
räkning. Det ansågs inte nödvändigt att kräva att båda dessa tillstånd
måste innehas av ett värdepappersinstitut som vill bli medlem vid fond-
börsen. Därvid konstaterades att tillståndet att handla för egen räkning
endast behövdes om institutet skulle fungera som marknadsgarant (på
engelska market maker) i OTC-handeln.

Av de verksamheter som enligt lagen om värdepappersrörelse är till-
ståndspliktiga är det de som avser kommissionsverksamhet, handel för
egen räkning och förmedlingsverksamhet som normalt sett bör ge den
kompetens som behövs för börsmedlemskap. Kommittén har övervägt om
även andra aktörer än de nu nämnda skall ha möjlighet att få bli börs-
medlemmar och därigenom kunna handla direkt på en börs utan att
behöva gå via en mellanhand. Det kan gälla t.ex. industriföretag, för-
säkringsbolag, finansbolag m.fl. företag eller t.o.m. privatpersoner.
Tanken härpå avvisas emellertid av kommittén, som anser att nackdelarna
med en sådan ordning skulle bli större än fördelarna.

För egen del är jag i och för sig inte främmande för att göra börs-
medlemskap öppet även för andra aktörer än sådana som har tillstånd
enligt lagen om värdepappersrörelse, förutsatt att de uppfyller nödvändiga
krav i fråga om bl.a. kompetens och finansiella resurser. Emellertid finns
en internationell aspekt på frågan om börsmedlemskap. Vid utländska
börser gäller överlag att inga andra än yrkesmässigt verksamma, och i
regel auktoriserade, mellanhänder - dvs. kommissionärer, förmedlare,
de som handlar för egen räkning etc. - och i vissa länder även banker
tillåts att agera direkt på börserna. Det finns en viss risk för att tilltron
i utlandet till de svenska börserna kan påverkas negativt om vi i detta
hänseende avviker från den utomlands gällande ordningen. En sådan
osäkerhet kring det svenska börssystemet kan försvåra det internationella
samarbetet inom börsområdet. Detta bör undvikas. Framtiden får utvisa
om det på internationell nivå kan ske en attitydförändring i börsmedlem-
skapsfrågan. Innan det har visats några tecken härpå anser jag det inte
lämpligt att i Sverige införa en ordning som avviker från det interna-
tionella mönstret.

Mot bakgrund av vad som anförts anser jag att - av aktörerna inom
landet - endast sådana som fått tillstånd enligt värdepappersrörelselagen
till kommissionsverksamhet, förmedlingsverksamhet eller handel för egen
räkning bör få komma i fråga för börsmedlemskap.

Riksbanken kan som aktör på penningmarknaden vilja delta i en even-
tuell börs på denna marknad och bör därför ingå bland dem som får
antas som börsmedlem.

79

Medlemskap vid en börs har traditionellt endast varit aktuellt för Prop. 1991/92:113
företag som har haft en egen organisation uppbyggd på eller i direkt
anslutning till börsen. Genom införande av elektroniska handelssystem
möjliggörs deltagande i börshandeln från etableringar i andra länder.
Denna utveckling avspeglar sig i det förslag till direktiv om investerings-
tjänster på värdepappersområdet (COM(89)629) som utarbetats inom EG.
Enligt bestämmelserna i direktivförslaget skall företag som i sitt hemland
fått auktorisation för endera mäklarverksamhet, handel för egen räkning
eller verksamhet som marknadsgarant ha rätt att ansluta sig till en börs
eller annan organiserad marknadsplats i ett annat EG-land. I fråga om
anslutning till elektroniska handelssystem skall detta vara möjligt utan att
företaget behöver ha någon etablering i det medlemsland där handels-
systemet har sin bas.

I framtiden kan komma önskemål från utlandsbaserade företag om
medlemskap vid svenska börser. För den svenska värdepappersmarknad-
en finns det anledning att se positivt på arrangemang som ökar möjlig-
heterna att samla handel till svenska marknadsplatser. Börsmedlemskap
bör därför vara tillgängligt för sådana utländska företag som i sitt hem-
land har rätt att delta i börshandel av liknande slag. En ytterligare för-
utsättning bör vara att det utländska företaget i sitt hemland står under
tillsyn av myndighet eller annat behörigt oigan. Till skillnad från kom-
mittén anser jag att det, på samma sätt som för svenska företag, bör
ligga på den aktuella börsen att pröva om förutsättningarna är uppfyllda
när ett utländskt företag söker medlemskap där. En sådan medlem skall
naturligtvis följa de likvid- och leveransregler som gäller här i landet.
Det bör påpekas att börsmedlemskap för ett utlandsbaserat företag inte
innefattar rätt att driva värdepappersrörelse i Sverige. För detta fordras
särskilt tillstånd enligt lagen om värdepappersrörelse.

Utöver dessa krav av formell art bör det gälla ett allmänt lämplighets-
krav för börsmedlemskap. En börs bör alltså inte kunna nöja sig med att
en sökande t.ex. har tillstånd enligt lagen om värdepappersrörelse utan
bör härutöver vara skyldig att göra en prövning av om sökanden är lämp-
lig som medlem.

Ett led i denna prövning bör avse sökandens finansiella styrka. En
börsmedlem måste uppfylla de krav på finansiell styrka som är befogade
att ställa med hänsyn till hur handeln är organiserad och i vilken om-
fattning medlemmen avser att delta i handeln. Han måste bl.a. kunna
medverka till att ingångna avtal fullföljs och avvecklas i vederbörlig
ordning, även om han t.ex. inte får överenskommen betalning från en
uppdragsgivare.

Prövningen skall också avse sökandens allmänna lämplighet. Denna
prövning måste ske på objektiva och sakliga grunder. Den får naturligtvis
inte vara diskriminerande i något avseende, t.ex. på grund av nationalitet.

Börser skall således tillämpa en princip om fritt tillträde. Denna kan
emellertid inte tillämpas utan urskillning. I vissa fall kan det vara orim-
ligt och kanske t.o.m. direkt olämpligt att begära att en börs alltid skall
vara skyldig att låta alla som uppfyller villkoren delta i börshandeln.

80

Inskränkningar i tillträdet kan vara motiverade på grund av fysiska eller Prop. 1991/92:113
tekniska hinder. Om handeln på börsen utförs på ett börsgolv med kring-
utrymmen är det inte säkert att alla intresserade aktörer kan beredas plats
där. Detta kan medföra att sådana som i och för sig är behöriga att an-
sluta sig till börsen inte kan få detta. Också olika tekniska hinder kan
medföra en begränsning i tillträdet till börsen, t.ex. att ett datoriserat
handelssystem inte har kapacitet som är tillräcklig för att tillåta samtliga
intresserade att delta. Nu nämnda typer av hinder bör dock endast tempo-
rärt kunna inskränka tillträdet. Jag menar nämligen att det av en mark-
nadsplats med offentlig auktorisation bör krävas att den vidtar åtgärder
så att den volym- och resursmässigt anpassar sig till det intresse för del-
tagande i handeln som finns.

Om anslutningsmöjligheterna är begränsade på grund av fysiska eller
tekniska hinder bör regler som rör begränsningssituationen vara neutralt
utformade och naturligtvis även tillämpas på detta sätt.

Som jag tidigare antytt är jag inte främmande för att i framtiden öppna
för att även andra aktörer än värdepappersinstitut och deras utländska
motsvarigheter skall kunna bli börsmedlemmar, förutsatt att de uppfyller
nödvändiga krav i fråga om bl.a. kompetens och finansiella resurser.
Även med den lösning som nu har valts kan man ifrågasätta om det är
nödvändigt att helt utestänga t.ex. försäkringsbolag, fondbolag och större
industriföretag från att mer direkt delta i handeln än vad som nu sker.

När handeln vid en börs sker på elektronisk väg bör enligt min mening
i vart fall inte lagstiftningen utgöra hinder mot att börsmedlemmar låter
kunder av nämnda slag genomföra sina affärer över egna terminaler.
Eftersom medlemskapet vid börs bygger på ett avtalsförhållande får det
ankomma på vaije enskild börs att avgöra om och i så fall under vilka
förutsättningar medlemmarna skall kunna överlåta på sina kunder att på
detta sätt direkt delta i börshandeln. En given förutsättning är härvid att
det ej görs avkall på de krav som börsen annars ställer upp för del-
tagande i handeln, vilket är särskilt betydelsefullt i sådana system där
avslut sker automatiskt utan att parterna känner till vem som är motpart.
Det kan inte komma i fråga att kundföretaget tillåts utföra annat än egna
affärer eftersom det annars skulle bli fråga om verksamhet som fordrar
tillstånd enligt lagen om värdepappersrörelse. Börsen bör endast ge en
medlem tillåtelse att låta kundföretaget genomföra sina egna värde-
pappersaffärer om handeln kan ske under betryggande former, såväl
säkerhetsmässigt som i övrigt, och under förutsättning att kundföretaget
har personal som är kompetent och ordentligt utbildad på det handels-
system som används vid börsen. Självklart får börsmedlemmen bära det
fulla ansvaret gentemot börsen för eventuella felaktigheter som kan upp-
stå när kunden på egen hand genomför sina värdepappersaffärer och för
att utförda affärer fullföljs på vanligt sätt, vilket sannolikt kräver att
kundföretaget har acceptabel kapitalstyrka. Det kan tänkas att begräns-
ningar införs för kundföretagen i fråga om hur stora affärer som får ut-
föras. Ett sätt att garantera att affärer fullföljs kan t.ex. vara att kräva
att företaget ställer säkerhet.

6 Riksdagen 1991/92. 1 saml. Nr 113

81

Finansinspektionen har vid hearingen hävdat att en delegationsregei likt Prop. 1991/92:113
den som finns i 3 kap. 1 § tredje stycket aktiekontolagen bör införas, om
börsmedlem skall kunna överlåta på en kund att utföra sina egna affärer
i ett datoriserat handelssystem. I anledning härav vill jag anföra följande.

Den nämnda bestämmelsen innebär att kontoforande institut efter till-
stånd - som meddelas av finansinspektionen - får sätta annan i sitt ställe
i fråga om rätten att vidta registreringsåtgärder i avstämningsregistret hos
värdepapperscentralen. För att bli kontoförande institut krävs tillstånd
enligt aktiekontolagen. Den nämnda delegationsrätten tillkom för att då-
varande Föreningsbankemas Bank och Sparbankernas Bank skulle ha
möjlighet att delegera vissa av sina kontoforande funktioner till de lokala
föreningsbankema resp, sparbankerna trots att dessa var fristående rätts-
subjekt (prop. 1991/91:106 s. 44, 45 och 80, LU33, SFS 1991:205).
Syftet var att likställa samtliga banktyper när det gäller hantering av
aktier och andra rättigheter enligt aktiekontolagen.

Jag menar att bestämmelsen i aktiekontolagen inte kan användas som
mönster i detta fall. Den börslagstiftning som här föreslås innehåller inte
några bestämmelser om vilka förutsättningar och regler som skall gälla
för börsmedlemmars deltagande i ett datoriserat handelssystem. Det an-
kommer alltså i första hand på börsen att på egen hand eller i avtal med
börsmedlemmama bestämma vad som skall gälla. Det skulle vara en
uppenbar inkonsekvens att med en sådan ordning ta in en bestämmelse
i lagen som inskränker börsens bestämmanderätt enbart med avseende på
frågan om börsmedlem bör tillåtas att låta kundföretag utföra sina egna
värdepappersaffärer i börsens handelssystem.

3.1.7 Finansiella instrument som får noteras och handlas vid en börs

Mitt förslag: Notering och handel vid en börs skall kunna avse alla
typer av finansiella instrument.

Notering av och handel med ett visst finansiellt instrument får inte
inledas förrän börsen lämnat sitt godkännande till detta.

Kommitténs förslag avviker från mitt så till vida att kommittén - vad
gäller fondpapper - endast vill tillåta notering av och handel med sådana
fondpapper som har inregistrerats vid börsen.

Remissinstanserna: Styrelsen för Stockholms fondbörs, bankorganisa-
tionerna, Svenska Fondhandlareföreningen, Sveriges Industriförbund och
Svenska Handelskammarförbundet framhåller att det finns behov av att
ha kvar någon form av motsvarighet till O-listan, en s.k. väntelista.

Skälen för mitt förslag: Handel och notering av kurs vid Stockholms
fondbörs får enligt 18 § lagen om Stockholms fondbörs avse endast fond-
papper som är inregistrerade vid fondbörsen. I 2 § andra stycket samma
lag finns en bestämmelse som möjliggör handel även med aktier som inte
är inregistrerade vid fondbörsen, nämligen de s.k. OTC- och O-liste-
aktiema.

82

Jag delar kommitténs uppfattning att börslagstiftningen i princip bör Prop. 1991/92:113
omfatta handel med alla typer av finansiella instrument.

Fondpapper

Kommittén vill genomföra en renodling av börshandeln med fondpapper,
dvs. väsentligen aktier och obligationer, genom att avgränsa denna handel
till sådana fondpapper som är inregistrerade vid börsen. Vilka krav som
skall ställas for att fondpapper skall få inregistreras vid en börs och vilka
förpliktelser som skall åvila emittenten av inregistrerade fondpapper tar
jag upp i nästa avsnitt. Här kan dock kort anges att inregistrering av
fondpapper förutsätter bl.a. att emittenten och fondpapperen uppfyller
vissa grundkrav samt att emittenten upprättar ett börsprospekt och under-
kastar sig skyldighet att informera om viktiga beslut och händelser som
gäller den egna verksamheten eller fondpapperen.

Kommitténs förslag betyder att den handel i s.k. OTC- och O-liste-
aktier som i dag förekommer vid Stockholms fondbörs måste avvecklas,
om fondbörsen får auktorisation som börs enligt den nya lagstiftningen.
Dessa aktier är nämligen, som tidigare nämnts, inte inregistrerade vid
fondbörsen.

OTC-marknaden infördes år 1982 för att underlätta mindre företags
kapitalförsörjning. Den har på senare tid omfattat ett 5O-tal företag med
ett marknadsvärde som för närvarande uppgår till drygt 5 miljarder
kronor. Som jämförelse kan nämnas att marknadsvärdet för de in-
registrerade aktierna på fondbörsens A-lista (tidigare AI- och AII-
listoma) är ca 580 miljarder kronor. Handeln i OTC-aktier har emellanåt
varit relativt livlig. Omsättningshastigheten - dvs. den andel av aktie-
stocken som omsätts under ett år - för OTC-aktiema har dock på senare
tid sjunkit och är för närvarande ca 20 %, vilket är i nivå med omsätt-
ningshastigheten på A-listan.

Den inofficiella handeln (O-listan) omfattar ett 50-tal bolag som inte
uppfyller kraven för vare sig inregistrering eller OTC-notering. Det totala
marknadsvärdet på O-listeföretagen är drygt 16 miljarder kronor. Den
nuvarande omsättningshastigheten för O-listeaktiema är knappt 25 %. För
inträde på O-listan är kraven lägre ställda än för övriga listor. Många
företag på O-listan har som mål att bli inregistrerade. O-listan används
därför också som väntelista under den period som fondbörsen behöver för
sin utredning inför inregistrering eller till dess att företaget har hunnit
uppfylla fondbörsens krav.

Handeln med OTC- och O-listeaktiema sker numera i fondbörsens
datoriserade handelssystem (SAX-systemet) på samma sätt som för in-
registrerade aktier.

En väsentlig fråga när det gäller OTC- och O-listeaktiema är för-
mögenhetsbeskattningen. Vid denna har det betydelse om en aktie som
är noterad vid fondbörsen är inregistrerad där eller inte. Aktier som inte
är inregistrerade, dvs. OTC- och O-listeaktiema, har beskattats lindrig-
are. Sådana aktier fick tas upp till 30 % av det noterade värdet. För in-
registrerade aktier gäller att de tas upp till 75 % av det noterade värdet.

83

Motsvarande värderingsregler finns i arvs- och gåvoskatteiagstiftningen. Prop. 1991/92:113
Riksdagen har nyligen antagit regeringens förslag i propositionen om

Skattepolitik for tillväxt, att den allmänna förmögenhetsbeskattningen
skall avvecklas successivt och slopas helt fr.o.m. 1995 års taxering
(prop. 1991/92:60, SkUlO, SFS 1991:1850). Förmögenhetsbeskattningen
av de OTC- och O-listeaktier som i dag omfattas av nyss nämnda skatte-
lättnader upphör enligt förslaget redan fr.o.m. 1992 års taxering. De
noterade eller onoterade aktier som vid utgången av år 1991 var föremål
för lättnadsreglema skall behålla sin skattefrihet vid en inregistrering på
börsen. Vid värderingen av onoterade aktier skall endast egendom som
är hänförlig till kapital- och fastighetsförvaltning räknas med. I proposi-
tionen har framhållits att det principiellt är olämpligt att inregistrering av
ett företag på en officiell börslista medför högre beskattning och att i ett
längre perspektiv bibehållna lättnader för en viss noteringsform inte kan
försvaras. Reglerna för värdering av aktier o.d. vid arvs- och gåvobe-
skattningen lämnas dock oförändrade.

Med de nyligen beslutade ändringarna av förmögenhetsbeskattningen
kommer frågan om hur aktier är noterade vid en börs inom några år att
förlora i betydelse från skattesynpunkt. Redan av detta skäl saknas egent-
lig anledning att vid utformning av den nya börslagstiftningen beakta be-
skattningsfrågan. Den nya börslagstiftningen bör i sig inte medföra för-
ändrade regler för värderingen av aktier o.d. vid förmögenhets-, arvs-
eller gåvobeskattningen.

Beträffande OTC-marknaden konstaterar kommittén bl.a. följande.
OTC-marknaden fungerar i praktiken som en tredje börslista där börs-
ledningen utför samma uppgifter som beträffande de inregistrerade
aktierna. Formerna för aktiehandel och informationsspridning, noterings-
stopp, kurs- och informationsövervakning och ingripanden av olika slag
är lika. Särdragen för OTC-företagen är av formellt slag, t.ex. används
marknadsgarantsavtal i stället för inregistreringskontrakt och börschefen
och inspektionsmyndigheten fattar beslut i stället för börsstyrelsen. I den
självreglerande verksamheten likabehandlas börsbolag och OTC-bolag.
Sålunda riktar sig Näringslivets Börskommittés rekommendationer till
båda grupperna. Aktiemarknadsnämnden kan ta upp ärenden som väckts
av börs- eller OTC-bolag, deras aktieägare eller den som lämnat ett
offentligt erbjudande att förvärva aktier i sådana bolag samt bolag som
planerar för marknadsnotering.

Kommittén drar den slutsatsen att det varken från aktiemarknadens
eller de berörda bolagens utgångspunkter finns anledning att särbehandla
OTC-aktier. Även beträffande O-listeföretagen görs detta konstaterande.

Kommittén framhåller att en begränsning av börshandeln till endast
inregistrerade fondpapper skapar klarhet i handeln genom att dessa håller
en viss gemensam standard. Det finns emellertid även nackdelar med den
ordning som kommittén förordar. Enligt min mening talar såväl kostnads-
som säkerhetsskäl för att de datoriserade handelssystem som en modernt
utrustad börs kan antas ha, bör kunna utnyttjas även för handel i andra
än inregistrerade fondpapper. Det kan här vara värt att notera att det i
många länder sker en ökad integrering av olika marknader just för att

84

mer effektivt utnyttja de tekniska resurser som finns. Av effektivitets- Prop. 1991/92:113
hänsyn bör också marknadsplatsens inneboende fordel, nämligen att
aktörerna finns samlade där, kunna utnyttjas för denna handel. Här-
igenom kan likviditeten i de icke inregistrerade fondpapperen förbättras.

Om även andra än inregistrerade fondpapper kan inordnas i börs-
handeln ger detta allmänt sett börsen och emittentema ett större mått av
handlingsfrihet. Därigenom skapas möjlighet att bl.a. påböija handel
med aktier som är föremål för ansökan om inregistrering, vilket under-
lättar för bolaget att nå den spridning av aktierna bland allmänheten som
krävs för inregistreringen. Fondbörsens O-lista fyller en sådan funktion
i dag. Flera remissinstanser har också efterlyst en ersättning för denna
noteringsform.

Om andra än inregistrerade aktier kan få noteras och handlas på en
börs så innebär detta att möjligheterna för sådana bolag som i dag hör
hemma på fondbörsens OTC- eller O-lista att ordna sin riskkapitalförsöij-
ning inte behöver försämras. Som riksbanksfullmäktige i sitt remissvar
framfört kan det ur samhällsekonomisk synvinkel vara värdefullt med en
organiserad aktiehandel i företag som inte vill eller kan uppfylla in-
registreringskraven. Dessutom bortfaller behovet av sådana särskilda
övergångsarrangemang för OTC- och O-listenoterade aktier som kom-
mittén föreslagit.

Jag anser således att fördelarna med att tillåta börshandel även i sådana
fondpapper som inte är inregistrerade vid börsen klart överväger nack-
delarna. Jag föreslår därför att handeln vid en börs skall få avse även
icke inregistrerade fondpapper.

Naturligtvis kan oklarheter uppstå om det vid en börs noteras och
handlas aktier, obligationer eller andra fondpapper för vilka olika krav
gäller. Det kan vara svårt för investerarna att avgöra dels vilka krav som
gäller, dels vilka värdepapper som är underställda högre resp, lägre krav.
Sådana olägenheter är emellertid möjliga att avhjälpa. Genom att
exempelvis - på sätt som nu sker vid fondbörsen - notera värdepapperen
på olika listor kan de hållas åtskilda. Skillnaderna kan också tydliggöras
genom karakteristiska namn på listorna eller genom olika former av
rangsystem. Möjlighet finns självfallet att inom en börs skapa separata
delmarknader för fondpapper som är underställda olika krav. Därvid kan
handeln drivas i olikartade former och med skilda regler.

Det bör krävas att börsen på olika sätt informerar om eller på annat
sätt klargör vilka skillnader som kan föreligga beträffande de värdepapper
som noteras och handlas på börsen. Finansinspektionen bör vid sin auk-
torisationsprövning och i den löpande tillsynen beakta att börsen på ett
lämpligt sätt uppfyller detta krav.

Vid en börs skall möjlighet till inregistrering av fondpapper finnas.
Detta medför att en marknadsplats för fondpapper som i princip består
av enbart ett handelssystem utan några inregistreringsfunktioner inte kan
auktoriseras som börs.

85

Andra finansiella instrument än fondpapper                           Prop. 1991/92:113

I likhet med kommittén anser jag att det vid en börs skall kunna handlas
med alla typer av finansiella instrument, således även bl.a. derivatinstru-
ment som optioner och terminer. För derivatinstrumenten finns inte
någon motsvarighet till inregistreringsförfarandet för fondpapper, som
bl.a. inrymmer en prövning av om det kan ske en regelbunden handel
med papperen. Någon uppdelning av derivatinstrumenten i inregistrerade
och icke inregistrerade är därmed ej möjlig att göra. Emellertid kan - vad
gäller optioner och terminer - en gränsdragning göras mellan sådana
instrument som är standardiserade och sådana som inte är det. Standard-
iseringen innebär att villkoren för optionema och terminerna görs en-
hetliga. Syftet härmed är att underlätta handeln med instrumenten.

Vanligtvis är det den marknadsplats eller clearingoiganisation som
administrerar handeln som anger de standardiserade villkoren. Såvitt
gäller optioner avser standardiseringen oftast den tillgång som optionen
gäller för och mängden därav, lösenpriset samt avtalets giltighetstid
(löptid). Vidare anges naturligtvis om det är fråga om en köp- eller
säljoption. Det enda parterna normalt fritt avtalar om är priset (premien).
Beträffande terminer avser standardiseringen vanligtvis den tillgång som
omfattas och mängden därav samt kontraktets giltighetstid. Det parterna
fritt kan avtala om är priset och huruvida leverans skall ske eller inte.

En standardisering av villkoren är i praktiken en förutsättning för att
en väl fungerande handel i optioner och terminer skall kunna uppstå.
Standardiseringen medför att aktörerna på marknaden hänvisas till klart
definierade kontrakt, att kontrakten lätt kan omsättas, dvs. att likviditeten
ökar, och att transaktionskostnaderna blir lägre eftersom nya avtal ej be-
höver skrivas inför vaije avslut. Allmänt sett bidrar standardiseringen
av villkoren till att skapa större överskådlighet i handeln.

Att det krävs en viss standardisering av villkoren torde gälla även
andra finansiella instrument som inte kan hänföras till någon av kate-
gorierna fondpapper, optioner eller terminer.

Godkännande för notering och handel

Kommittén har föreslagit att notering av och handel med ett visst finan-
siellt instrument inte skall få inledas förrän börsen tillåtit detta. Jag
ansluter mig till det förslaget. I fråga om fondpapper kan godkännandet
ske genom beslut om inregistrering av fondpapperen vid börsen. För
fondpapper som inte inregistreras kan ett klartecken till notering och
handel ges efter det att en prövning skett av bl.a. marknadsförhållandena
för fondpapperen. Frågan om vad som skall rymmas inom en sådan pröv-
ning tar jag upp senare (avsnitt 3.1.11).

Även beträffande andra finansiella instrument måste en viss granskning
göras innan de släpps fram för notering och handel vid en börs. En
generell förutsättning bör vara att kurssättningen blir tillförlitlig. I
nuvarande 2 kap. 1 § lagen om handel med finansiella instrument finns
en regel som syftar till att motverka möjligheterna till otillbörlig

86

prismanipulation och främja en tillförlitlig kurssättning på optioner och Prop. 1991/92:113
terminer. Enligt bestämmelsen krävs för att optioner och terminer skall
få handlas på en reglerad marknad att det förekommer en betydande
handel med tillförlitlig kurssättning i den eller de tillgångar som optionen
eller terminen grundas på. Denna regel bör flyttas över till den nya lagen
om börs- och clearingverksamhet.

3.1.8 Inregistreringskrav och informationsskyldighet

Mitt förslag: För att fondpapper skall få inregistreras vid en börs
skall fondpapperen och utgivaren av dessa uppfylla vissa minimi-
krav. Utgivaren av inregistrerade fondpapper skall vara skyldig att
fortlöpande informera börsen om sin verksamhet och att offentlig-
göra sådana uppgifter.

Börsen beslutar i frågor om inregistrering.

Sakinnehållet i inregistreringsbestämmelsema anpassas till minimi-
reglerna i EG:s första börsdirektiv.

Kommitténs förslag överensstämmer i huvudsak med mitt.
Remissinstanserna lämnar kommitténs förslag utan erinran.

Hearingsynpunkter: Finansinspektionen och Stockholms fondbörs
framhåller vikten av att det utrymme för självreglering av förhållandet
mellan börs och emittenter som kommitténs förslag ger inte inskränks.
Liknande synpunkter framförs även av Sveriges Försäkringsförbund och
Sveriges Industriförbund.

Bakgrund

Nuvarande regler

De bestämmelser som i dag gäller för inregistrering av fondpapper, dvs.
väsentligen aktier och obligationer, och för börsbolagens informations-
skyldighet finns i författningarna om Stockholms fondbörs och i fond-
börsens inregistreringskontrakt samt i inregistreringsregler fastställda av
fondbörsen.

Beslut om inregistrering av fondpapper vid Stockholms fondbörs med-
delas av börsstyrelsen. Enligt lagen om Stockholms fondbörs skall vid
prövning av frågan om inregistrering hänsyn tas till utgivarens ekono-
miska ställning, marknadsförhållandena för de fondpapper som avses och
andra omständigheter av betydelse för en ändamålsenlig handel.

För att börsstyrelsen skall få en bild av dessa förhållanden finns i
förordningen om Stockholms fondbörs föreskrifter om vilka handlingar
som skall fogas till en ansökan om inregistrering. Innehållet i dessa
föreskrifter varierar något beroende på om det är fråga om aktier, an-
delar i en värdepappersfond eller obligationer. Bestämmelserna för
obligationer gäller i tillämpliga delar även för förlagsbevis, konvertibla
skuldebrev, skuldebrev förenade med optionsrätt till nyteckning och
liknande skuldebrev avsedda för allmän omsättning.

87

I börsförordningen anges vissa krav på utgivaren och fondpapperen for Prop. 1991/92:113
att en inregistrering skall kunna ske. För att nämna några exempel krävs,
vad gäller aktier, att bolaget skall ha ett aktiekapital på minst 2 milj.kr.
och ett eget kapital på minst 4 milj.kr. För att ett obligationslån skall få
inregistreras krävs t.ex. att lånet är av viss storlek, minst 10 milj.kr.

Börsförordningens bestämmelser kompletteras av inregistreringsregler
som fondbörsen ställt upp. Dessa regler har ändrats under år 1991 vad
gäller aktier. Efter de senaste ändringarna krävs för svenska bolag bl.a.
att det finns minst 1 000 börspostägare (en börspost motsvarar i värde
ungefär ett halvt basbelopp) och att minst 25 % av bolagets aktiekapital
och 10 % av röstetalet är i "allmän ägo". Med aktier i "allmän ägo" av-
ses i huvudsak aktier som inte ägs av någon som direkt eller indirekt
äger mer än 10 % av aktiekapitalet. Vidare fordras att bolagets aktier har
ett marknadsvärde som uppgår till minst 500 basbelopp och i normala fall
att bolaget skall ha varit verksamt i minst fem år.

I inregistreringsärendet prövas om bolaget uppfyller börsmässiga krav
på soliditet, likviditet och lönsamhet samt i fråga om informationsgiv-
ning, ekonomisk kontroll och styrning. Till belysning av angivna
förhållanden anlitar börsstyrelsen revisorer. För vissa aktier utgivna av
utländska emittenter görs dock inte den nämnda kvalitetsprövningen.
Detta gäller aktier som redan är officiellt noterade på en etablerad börs
eller annan likvärdig marknadsplats i utlandet. Registreringen vid fond-
börsen kan i dessa fall sägas vara sekundär till den på den utländska
marknadsplatsen ("hemmabörsen"). I de sist nämnda fållen begränsar
fondbörsen sin inregistreringsprövning till att omfatta kraven på informa-
tion till marknaden m.m. Något krav på spridning av bolagets aktier i
Sverige uppställs inte. I stället krävs att det i samband med börsintroduk-
tionen här finns tillfredsställande internationell ägarspridning och aktie-
handel.

För utländska aktieemittenter i övrigt, dvs. när fondbörsen är primär-
marknaden, gäller i princip samma krav och prövning som för de
svenska bolagen.

För inregistrering av aktier krävs enligt 19 § lagen om Stockholms
fondbörs en utfästelse av utgivaren eller den som trätt i hans ställe att
offentliggöra upplysningar om verksamheten. Enligt 11 § 6 förordningen
om Stockholms fondbörs skall till en ansökan om inregistrering av aktier
fogas en utfästelse av bolaget att enligt formulär som festställs av börs-
styrelsen bl.a. offentliggöra upplysningar om bolaget.

Det formulär som omtalas i förordningen har kommit att kallas för in-
registreringskontrakt. Kontraktet är att betrakta som ett civilrättsligt avtal
mellan Stockholms fondbörs och dem som har sina värdepapper in-
registrerade på fondbörsen och blir som sådant ett komplement till lag-
stiftningen.

Det inregistreringskontrakt som gäller fr.o.m. år 1989 består av ett
baskontrakt jämte tre bilagor. Baskontraktet innehåller vissa grund-
läggande regler om informationsskyldighet, sekretess, delgivning och
offentliggörande samt om vad som skall ske vid åsidosättande av avtalet.

88

Bilagorna innehåller mer detaljerade bestämmelser liksom hänvisning till Prop. 1991/92:113
Näringslivets Börskommittés rekommendationer avseende offentligt er-
bjudande om aktieförvärv samt offentliggörande vid förvärv av större
aktieposter m.m. (s.k. flaggningsregler). Till den första rekommenda-
tionen har under år 1991 gjorts vissa tillägg avseende fåll då offentliga
erbjudanden lämnas av ledande befattningshavare i det bolag som är
föremål för uppköp (det s.k. målbolaget). Flaggningsrekommendationen
har reviderats under år 1991, varvid bl.a. dess tillämpningsområde ut-
vidgats till att avse värdepapper som i ett senare skede kan leda till
aktieägande.

De nämnda förändringarna i Näringslivets Börskommittés rekommenda-
tioner har tillfogats det nya inregistreringskontraktet. Detsamma gäller
fondbörsens rekommendation från år 1991 rörande vissa utköp av rörelse
eller aktier från aktiemarknadsbolag m.m. (s.k. management buyouts,
MBO). Denna kompletterar Näringslivets Börskommittés rekommenda-
tion rörande offentligt erbjudande om aktieförvärv.

Inregistreringskontraktets syfte är bl.a. att garantera en snabb och god
informationsspridning. I enlighet härmed innehåller kontraktet en upp-
räkning av olika beslut och händelser som bolaget omedelbart skall in-
formera börsen om och i de flesta fäll även offentliggöra direkt. Detta
gäller bl.a. delårsrapporter, resultatprognoser, årsbokslut, anmärkningar
från revisorer, beslut om emissioner och viktigare personförändringar
i bolaget. Vidare föreligger en allmän uppgifitsskyldighet för bolaget att
omedelbart underrätta börsen om, och snarast offentliggöra, beslut eller
inträffad händelse i övrigt som i icke oväsentlig grad kan påverka den
bild av bolaget som skapats av föregående årsredovisning, delårsrapport
eller annan uppgift om bolaget. Detsamma gäller om bolaget är moder-
bolag i en koncern och den nya omständigheten kan påverka bilden av
koncernens situation. Skyldigheten att underrätta börsen och offentlig-
göra saken gäller även andra händelser eller beslut som kan påverka
värderingen av de aktier som bolaget har inregistrerade vid börsen.

Motsvarighet till inregistreringskontraktet saknas vid inregistrering av
andra fondpapper än aktier. Detta innebär att det för närvarande saknas
närmare regler om informationsskyldighet när det gäller bl.a. emittenter
av obligationer. Någon handel på Stockholms fondbörs i de obligationer
som är inregistrerade där har dock, frånsett premieobligationslånen, inte
förekommit förrän i slutet av år 1991 då en handel baserad på fond-
börsens SAX-system inleddes. Denna handel avser ännu så länge främst
obligationer emitterade av bostadslåneinstitut.

EG:s regler

EG:s bestämmelser motsvarande våra inregistreringsregler finns i direktiv
79/279/EEG av den 5 mars 1979 om samordning av villkoren för upp-
tagande av värdepapper till officiell notering vid fondbörs — det s.k.
första börsdirektivet, se bilaga 11.

Direktivet ställer upp olika minimivillkor som skall vara uppfyllda för
att värdepapper skall få noteras officiellt vid fondbörs; officiell notering

89

motsvarar det i Sverige använda begreppet inregistrering. Dessutom före- Prop. 1991/92:113
skrivs att emittentema skall lämna information om viktiga beslut och
händelser som gäller den egna verksamheten eller värdepapperen i fråga.
Också de senare kraven har formen av minimivillkor. Avsikten med
minimikraven för officiell notering och informationsgivning är att ge dem
som investerar i officiellt noterade värdepapper ett enhetligt grundskydd.

Regelharmonisering skall också bidra till utvecklandet av en gemensam
europeisk kapitalmarknad.

Direktivet är tillämpligt på värdepapper som antingen upptagits till
officiell notering vid fondbörs inom EG eller är föremål för en ansökan
om sådan notering.

De enskilda medlemsländerna har möjlighet att från direktivets tillämp-
ningsområde undanta värdepapper utgivna av ett medlemsland eller dess
offentliga myndigheter samt andelar i värdepappersfonder och bevis om
delaktighet i liknande kollektiva investeringsformer.

Vaije medlemsland skall utse en eller flera behöriga myndigheter
(competent authorities) att fetta beslut i frågor om bi.a. upptagande av
värdepapper till officiell notering och utföra andra uppgifter som direk-
tivet anger. En börs kan utses till sådan behörig myndighet.

I bilagor till direktivet preciseras minimikraven för officiell notering
och för emittentens informationsskyldighet m.m. Enskilda medlemsländer
tillåts att ställa såväl strängare som ytterligare villkor för officiell
notering än de som anges i bilagorna, under förutsättning att dessa villkor
gäller generellt för samtliga emittenter eller grupper härav. Undantag
från sådana hårdare eller ytterligare villkor får göras om likabehandlings-
principen upprätthålls även vad gäller undantaget.

För officiell notering vid en fondbörs gäller i huvudsak följande vill-
kor.

- Värdepapperen skall kunna fritt överlåtas.

- Värdepapper som getts ut av företag hemmahörande i ett annat EG-
land skall, om papperen har fysisk form, överensstämma med de normer
härför som uppställts i hemlandet. Värdepapper utgivna av företag från
ett icke EG-land måste ha en sådan fysisk form att den innefattar ett till-
räckligt skydd för investerarna.

- Det uppskattade värdet av aktier, för vilka officiell notering söks
skall normalt motsvara minst en miljon ecu (ca 7,5 milj.kr.). Kan
marknadsvärdet inte uppskattas, skall värdet i stället gälla företagets egna
kapital, inkl, vinst eller förlust för det senaste räkenskapsåret. Den
angivna värdegränsen får underskridas om det finns en tillräcklig
marknad för aktierna. För räntebärande värdepapper, t.ex. obligationer,
gäller som huvudregel att lånebeloppet inte får understiga 200 000 ecu
(ca 1,5 milj.kr.).

- Företag som söker officiell notering av aktier skall enligt huvudregeln
ha bedrivit verksamhet under minst tre räkenskapsår.

- Aktier skall vid tidpunkten för den officiella noteringen i tillräcklig
mängd vara spridda bland allmänheten i ett eller flera EG-länder. Till-
räcklig spridning skall alltid anses föreligga när minst 25 % av de

90

aktieslag som ansökan avser innehas av allmänheten; lägre spridnings- Prop. 1991/92:113
andel tillåts om marknaden kan fungera utan störningar.

- Ansökan om officiell notering av aktier skall normalt avse alla
utgivna aktier av samma slag.

- Aktier utgivna av företag i ett annat EG-land behöver inte vara offi-
ciellt noterade i hemlandet eller på annat håll. Aktier i företag utanför
EG får däremot inte annat än i undantagsfall noteras inom EG om de inte
är officiellt noterade antingen i hemlandet eller i det land där majoriteten
av aktierna handlas.

I direktivet uppställda regler för företag och andra emittenter av
officiellt noterade värdepapper innebär i huvudsak följande.

Företagen skall iaktta likabehandling av aktieägare och innehavare av
andra värdepapper. Aktieägarna skall informeras om bolagsstämmor.
Företagen skall också publicera förslag om utdelningar, nyemissioner
m.m. Den behöriga myndigheten skall underrättas om bl.a. tilltänkta
ändringar i bolagsordningar. Årsredovisningar skall offentliggöras så
snart som möjligt. En allmän informationsplikt gäller beträffande verk-
samhetsförändringar som kan påverka företagets finansiella ställning eller
värdepapperskurser. Emittenter, vars värdepapper är officiellt noterade
både inom och utanför EG, skall se till att det i vederbörande EG-land
offentliggörs information som är minst likvärdig med den som lämnas i
icke-medlemsländer.

En behörig myndighets beslut att avslå en ansökan om officiell notering
eller att avföra ett värdepapper från sådan notering skall kunna gå att få
prövat av domstol. Detsamma gäller när beslut om godkännande för offi-
ciell notering inte har fattats inom sex månader från det att en fullständig
ansökan härom getts in.

Personer som är eller har varit anställda vid en behörig myndighet skall
vara underkastade tystnadsplikt beträffande all konfidentiell information
som de fått i sin tjänst, om inte annat anges i lag. Direktivet föreskriver
ett nära samarbete mellan medlemsländernas behöriga myndigheter.
Tystnadsplikten hindrar inte det informationsutbyte mellan dessa myndig-
heter som därvid förutsätts äga rum. Den behöriga myndighet som mottar
konfidentiell information skall se till att sekretessen för denna bevaras.

Ett direktiv från år 1988 om sådana uppgifter som skall offentliggörs
vid förvärv eller avyttring av ett större innehav i ett bolag vars aktier är
officiellt noterade vid en fondbörs (flaggningsdirektivet, se avsnitt 6)
innehåller vissa tillägg till det första börsdirektivet. Dessa tillägg rör,
vilket framgår redan av direktivets rubricering, bolagens informations-
plikt i s.k. flaggningsfåll.

Skälen för mitt förslag: Som tidigare nämnts skall inregistrering av
fondpapper kunna ske vid en börs. Det dominerande syftet med in-
registreringskraven är att tillförsäkra investerarna utförlig och riktig
information om fondpapperen och dess utgivare. Detta uppnås genom
att krav ställs på utgivarna att fortlöpande offentliggöra uppgifter om sin
verksamhet och fondpapperen, att upprätta och offentliggöra prospekt i
samband med inregistreringen (se avsnitt 3.1.9) och, om inregistreringen

91

avser aktier, upprätta och offentliggöra halvårsrapporter (se avsnitt Prop. 1991/92:113
3.1.10). För att det skall kunna uppstå en regelbunden handel med fond-
papperen ställs också vissa andra grundkrav på utgivaren och fondpap-
peren. Vid inregistrering av aktier krävs bl.a. att bolaget är av viss
storlek och att aktierna har tillräcklig spridning. Vid inregistrering av
obligationer krävs att lånet har viss minsta storlek.

Som värdepappersmarknadskommittén konstaterat överensstämmer de
regler som i dag tillämpas för inregistrering av fondpapper vid Stock-
holms fondbörs till största delen med vad som gäller inom EG. En an-
passning av sakinnehållet i dessa regler till EG:s minimikrav framstår
därmed inte som särskilt komplicerad. Det är t.o.m. så att inregistre-
ringskraven vid fondbörsen i vissa avseenden går längre än EG-direk-
tivets. I direktivet finns t.ex. ingen motsvarighet till fondbörsens krav att
aktiebolag skall uppfylla börsmässiga krav på soliditet, likviditet och
lönsamhet. EG-direktivet kräver således inte någon egentlig kvalitetspröv-
ning av utgivaren eller hans verksamhet. Å andra sidan finns det i direk-
tivet föreskrifter som fondbörsen saknar. Fondbörsen har t.ex. inga
regler om att utgivare av obligationer skall lämna information om sin
verksamhet m.m. I likhet med kommittén anser jag att en anpassning av
inregistreringsreglema till EG:s minimikrav bör ske och att de nya
reglerna skall gälla lika för alla börser.

Kommittén har valt att ta in fullständiga inregistreringsvillkor i sitt
förslag till lag om börs- och clearingverksamhet. Således innehåller lag-
förslaget inte bara de grundläggande principerna utan även sådana detalj-
föreskrifter som i dag återfinns i förordningen om Stockholms fondbörs.
Kommitténs tanke med den ändrade ordningen är att emittenten och
börsen direkt av lagen skall kunna utläsa vilka regler som gäller för att
inregistrering skall få ske. Detta anser man vara särskilt viktigt med
hänsyn till att även privatägda börser kommer att omfattas av be-
stämmelserna.

För egen del anser jag att den av kommittén valda systematiken innebär
vissa olägenheter eftersom vaije liten ändring i detaljreglema måste
underställas riksdagens prövning. De praktiska nackdelarna med en sådan
lösning är enligt min mening större än de av kommittén angivna för-
delarna med att ha samtliga inregistreringsregler samlade i lagen. Jag
förordar därför att den nuvarande ordningen med allmänt hållna regler
i lagen bibehålls. Således anges i mitt lagförslag den allmänna ramen för
inregistreringskraven medan det överlämnas åt regeringen eller, efter
regeringens bemyndigande, finansinspektionen att utforma detalj före-
skrifterna. Dessa måste minst hålla den minimistandard inom detta om-
råde som EG har ställt upp. Det blir sedan en sak för vaije enskild börs
att avgöra om man vill tillämpa inregistreringskrav som är strängare än
vad föreskrifterna anger.

De närmare bestämmelserna om emittenternas informationsskyldighet
återfinns i dag i inregistreringskon trakten. Kommittén vill behålla denna
ordning och därmed bevara den typ av självreglering som samspelet
mellan börsen och emittentema vilar på. Enligt kommitténs tolkning ger

92

dock inte EG:s regler utrymme för en ordning som innebär att emittent- Prop. 1991/92:113
erna tillåts att påverka de informationsföreskrifter som avses i det första
börsdirektivet. En sådan lösning som att informationsskyldigheten detalj-
regleras i författning avfärdas emellertid av kommittén. Härvid framhålls
bl.a. att detaljerade regler på värdepappersmarknaden av effektivitetsskäl
bör utarbetas så nära marknaden som möjligt och i samarbete med där
verksamma organisationer. Också den möjligheten att börsen ensidigt får
fastställa kontraktsinnehållet menar kommittén vara förenad med nack-
delar.

Den lösning kommittén stannat för innebär att inspektionsmyndigheten -
efter delegation - får möjlighet att medverka vid kontraktsförändringar
dels för att kunna eventuellt påskynda en förändring, dels för att vid
behov kunna påverka innehållet i kontraktet, om det inte skulle överens-
stämma med de krav som ställs upp inom EG. I ytterlighetsfall, där enig-
het inte kan nås mellan parterna och en ändring är angelägen, menar
kommittén att inspektionen skall kunna ensidigt fastställa informations-
skyldighetens innehåll.

Jag delar kommitténs uppfattning så långt, att grunden för emittenter-
nas informationsplikt bör finnas i lagen. I fråga om detalj föreskrifterna
förordar jag emellertid en annan modell än den kommittén stannat för.
Här liksom i andra frågor är det viktigt att en smidig anpassning till EG:s
minimivillkor kan komma till stånd. Det är också av vikt att det i detalj-
föreskrifterna uppställs krav som verkligen når upp till den minimistan-
dard som EG-direktivet anger. Härom får inte råda någon tvekan. Sådan
osäkerhet skulle kunna uppstå om vaije enskild börs fick utforma regler
som i alla enskildheter måste uppnå EG:s minimistandard. Därvid är att
märka att man, som kommittén gjort, inte kan förutsätta att det kommer
att finnas endast en börs för handel med aktier. Modellen måste kunna
fungera även för det fall flera sådana börser etableras. För att säkerställa
en smidig och tillförlitlig anpassning till EG-standarden bör därför rege-
ringen eller, efter regeringens bemyndigande, finansinspektionen utfärda
föreskrifter om informationslämnandet. Den grundläggande nivån på
informationsskyldigheten, som måste iakttas vid alla börser, kommer
därmed att läggas fast i dessa föreskrifter.

Med tanke på den kritik som framförts vid hearingen mot den lösning
jag valt vill jag framhålla att utrymmet för självreglering när det gäller
inregistreringsvillkor eller informationsskyldighet inte behöver bli mindre
med mitt förslag än med den lösning kommittén förordat. Oavsett vilken
regleringsmodell som väljs så måste EG:s minimistandard iakttas. Det är
bara om föreskrifter meddelas som det sker någon inskränkning av om-
rådet för självreglering jämfört med kommitténs uppläggning. Ett flertal
remissinstanser har pekat på de goda erfarenheter av självreglering som
vi har i Sverige och ansett att denna modell bör kunna förekomma även
fortsättningsvis. Jag anser att detta är väl värt att pröva, vilket innebär
att föreskrifter som meddelas med stöd av börslagstiftningen åtminstone
inledningsvis bör följa EG:s minimistandard och inte mer, om inte sär-
skilda skäl talar för strängare föreskrifter.

93

Utvecklingen av självregleringen bör följas noga av finansinspektionen. Prop. 1991/92:113
Om det skulle visa sig att det uppstår behov av att få till stånd en gene-
rell höjning av inregistreringskraven eller en förbättring av informa-
tionsgivning från emittentema, bör inspektionen i första hand verka för
att detta löses genom självreglering och, först om detta inte är genomför-
bart, ta initiativ till att föreskrifter meddelas.

Det ligger närmast till hands att finansinspektionen tilldelas uppgiften
att närmare utforma detaljföreskrifterna både vad gäller inregistrerings-
villkoren och informationsskyldigheten. Ett sådant förfarande har valts
tidigare när det gällt att anpassa ett svenskt regelsystem till EG-normer
med detaljerat och omfattande innehåll. Jag tänker här på den nya lag-
stiftning om värdepappersfonder som trädde i kraft vid årsskiftet
1990/91. Förfarandet har praktiska fördelar; bl.a. kan finansinspektionen
relativt enkelt och snabbt utfärda föreskrifter. Denna flexibilitet kan visa
sig värdefull framöver med den ökande internationella integreringen.

Finansinspektionen får förutsättas följa den utveckling av reglerna som
kan komma att ske inom ramen för det avsedda EES-samarbetet och där-
vid se till att föreskrifterna fortlöpande anpassas till de regeländringar
som sker.

Om inregistrerings- och informationskraven nu preciseras i föreskrifter,
så hindrar detta naturligtvis inte att systemet med inregistreringskontrakt
lever vidare. I kontrakten kan behöva tas in bestämmelser som komplet-
terar föreskrifterna eller anger högre krav än vad dessa innehåller. Det
finns naturligtvis också möjlighet att i inregistreringskontrakten ta in
bestämmelser i andra frågor än de nu nämnda som börsen och emittenter-
na kan ha intresse av att få reglerade sinsemellan såsom avgiftsuttag,
sanktionsbestämmelser och hur eventuella tvister skall lösas.

Som tidigare anförts (avsnitt 3.1.7) skall vaije enskild börs besluta om
inregistrering av fondpapper där. I konsekvens härmed bör även beslut
om avregistrering fattas av börsen. Även i fråga om sanktioner mot
emittenter som bryter mot informationsskyldigheten bör börsen ha
beslutanderätten. Denna fråga behandlas närmare i ett senare avsnitt
(3.6)

En anpassning av den svenska börslagstiftningen till EG:s regler kräver
att det införs en rätt att få börsers beslut om avslag på ansökan om in-
registrering och om avregistrering domstolsprövade. En regel härom bör
tas in i börslagstiftningen.

Ett vanligt förekommande villkor vid obligationslån som tas upp på den
allmänna marknaden, bl.a. av bostadsfinansieringsinstituten, är att
obligationerna skall inregistreras vid Stockholms fondbörs. Villkoret har
sin grund i att vissa placerare får förvärva obligationerna endast om de
är inregistrerade vid fondbörsen. Inregistrering kan också utgöra en för-
utsättning för att obligationerna skall vara möjliga att pantsätta. I en
skrivelse till finansdepartementet den 21 december 1990 (dnr 6855/89)
har Svenska Bankföreningen - med hänvisning till att börsmonopolet
upphävs och möjlighet skapas för etablering av nya börser - hemställt att

94

det i den nya börslagstiftningen tas in en övergångsregel som gör det Prop. 1991/92:113
möjligt för emittenter av obligationslån med angivet villkor att i stället
inregistrera obligationerna vid annan svensk börs än Stockholms fond-
börs, om detta skulle vara mer fördelaktigt från ekonomiska och
marknadsmässiga synpunkter. Härigenom skulle också, enligt föreningen,
kvardröjande effekter av börsmonopolet undvikas. OM har anslutit sig till
bankföreningens förslag. I övrigt har ingen yttrat sig över detta.

Obligationsvillkoren utgör ett privaträttsligt avtal mellan emittenten och
långivarna, dvs. köpare av obligationerna. Ändring av villkoren kräver
normalt godkännande från samtliga obligationsinnehavare. En lagregel av
det slag som bankföreningen önskar skulle innebära att ingrepp gjordes
i avtalsförhållandet mellan emittenten och obligationsinnehavama. I och
för sig kan den nya börslagstiftningen medföra att förutsättningarna för
det ifrågavarande villkoret om inregistrering vid Stockholms fondbörs
ändras, om nya börser etableras. Frågan är dock om dessa omständig-
heter verkligen kan motivera att lagstiftaren griper in i enskilda avtals-
förhållanden, särskilt som det inte kan uteslutas att den efterfrågade
ändringen, om den genomförs, riskerar att medföra försämringar för
obligationsinnehavama. Inregistrering vid en "mindre" börs än fondbör-
sen skulle kunna innebära minskad likviditet i handeln med obligationer-
na, vilket betyder att de som innehar obligationerna får svårare att
omsätta dem och att prisbildningen blir mer osäker. Detta skulle visser-
ligen också drabba emittenten på så sätt att det kan bli svårare för honom
att finna avnämare till nya obligationslån om det visar sig att andrahands-
marknaden för tidigare lån inte fungerar tillfredsställande. Å andra sidan
kan emittenten välja inregistrering på en annan mer likvid marknad för
de nya lånen. Härtill kommer att möjlighet alltid finns för emittenten att
inhämta godkännande från obligationsinnehavama till en ändring av det
aktuella lånevillkoret, även om det beträffande vissa lån med större
spridning, skulle innebära en del administrativa problem.

Enligt min mening föreligger det inte tillräckligt starka skäl för att ta
in en sådan öveigångsregel som bankföreningen förordat.

Börsverksamhet skall enligt mitt förslag kunna drivas av bl.a. aktiebolag.
En fråga som följer härav är om aktierna i ett börsdrivande bolag skall
kunna inregistreras vid en börs och därmed bli föremål för handel där.
Ur bolagets synvinkel kan det finnas flera väsentliga fördelar med en
inregistrering av aktierna, bl.a. kan detta underlätta bolagets kapitalför-
söijning och bidra till en ökad spridning av ägandet i bolaget. Jag ser
heller inte några hinder av allmän karaktär mot att en inregistrering av
och börshandel med ett börsdrivande bolags aktier sker. Dock uppstår
speciella problem om inregistrering skulle göras vid den egna börsen. Av
vad som tidigare anförts framgår att det skall åligga börsen att bl.a.
besluta om avregistrering av aktier och om sanktioner mot bolag som inte
iakttar inregistreringsvillkoren. Om det börsdrivande bolagets egna aktier
fick inregistreras vid börsen så skulle det innebära att börsen fick besluta
i nämnda frågor rörande de egna aktierna. Detta vore enligt min mening

95

uppenbart olämpligt. Detsamma gäller om aktier i det börsdrivande Prop. 1991/92:113
bolaget, utan inregistrering, skulle noteras vid den egna börsen. Däremot
torde den här typen av intressekonflikter inte uppstå om börsens aktier
noteras vid en annan marknadsplats här i landet eller i utlandet.

Aktiebolagskommittén har bl.a. mot bakgrund av kravet i EG:s första
börsdirektiv på att officiellt noterade värdepapper skall kunna fritt
överlåtas föreslagit att systemet med bundna aktier avskaffas (SOU
1992:13).

3.1.9 Börsprospekt

Mitt förslag: Skyldigheten för en emittent att vid inregistrering av
värdepapper upprätta och offentliggöra en särskild redogörelse för
sina förhållanden, s.k. prospekt, utvidgas till att omfatta samtliga
emittenter av fondpapper utom staten. Prospekt behöver inte heller
upprättas vid inregistrering av andelar i en värdepappersfond.

Inregistrering av fondpapperen vid börsen får inte ske förrän pros-
pektet har godkänts av börsen och därefter offentliggjorts.

Sakinnehållet i prospektbestämmelsema anpassas till minimi-
reglerna i EG:s andra börsdirektiv.

Kommitténs förslag överensstämmer i princip med mitt.

Remissinstanserna lämnar kommitténs förslag utan erinran.

Bakgrund

Nuvarande regler

Enligt 13 § förordningen om Stockholms fondbörs skall aktiebolag i
samband med ansökan om inregistrering av bolagets aktier vid fond-
börsen offentliggöra en särskild redogörelse för bolagets förhållanden.
Denna redogörelse kallas introduktionsprospekt. Ett prospekt behöver
bara lämnas om börsstyrelsen finner skäl till det.

Introduktionsprospektet skall innehålla de uppgifter som skall finnas i
ett emissionsprospekt enligt 4 kap. 20-22 och 24 §§ aktiebolagslagen.
Detta betyder i korthet att prospektet skall innehålla bl.a. balansräkningar
för de tre senaste åren, koncemresultat, upplysningar av betydelse för en
bedömning av bolagets verksamhetsresultat, uppgifter om bolagets
styrelseledamöter, revisorer, och ledande befattningshavare samt
redogörelse för ägar- och rösträttsförhållanden i fråga om bolagets aktier.
Uppgifterna skall granskas av bolagets revisorer och deras berättelser
över granskningen skall tas in i prospektet. Vid utformningen av ett
introduktionsprospekt beaktas också regelmässigt Näringslivets Börs-
kommittés rekommendation från år 1986 om utformning av prospekt.
Styrelsen för börsen har möjlighet att medge partiell befrielse från
skyldigheten att lämna uppgifter och kan också kräva ytterligare upp-

96

gifter. För utländska bolag vilkas aktier redan är officiellt noterade vid Prop. 1991/92:113
en etablerad börs eller annan likvärdig marknadsplats i utlandet tillämpar
fondbörsen något flexiblare regler.

EG:s regler

Inom EG antogs år 1980 ett andra börsdirektiv, dvs. direktiv
80/390/EEG av den 17 mars 1980 om samordning av kraven på upp-
rättande, granskning och spridning av prospekt som skall offentliggöras
vid upptagande av värdepapper till officiell notering vid fondbörs, se
bilaga 12.

Det andra börsdirektivet syftar till att underlätta for foretag inom EG
att notera sina värdepapper vid börser i flera medlemsländer. De aktuella
kraven syftar också till att garantera att investerarna i de olika medlems-
länderna får tillgång till likvärdig information om företagen och dess
värdepapper. Denna information skall hålla viss standard och vara så
objektiv som möjligt.

Direktivet är tillämpligt på värdepapper som är föremål för ansökan om
officiell notering vid en fondbörs i ett EG-land. Undantagna är dock
statspapper samt andelar i värdepappersfonder och bevis om delaktighet
i likartade kollektiva investeringsformer.

Vaije EG-land skall utse en eller flera behöriga myndigheter (com-
petent authorities) med uppgift att granska de ifrågavarande prospekten.
En börs kan utses till behörig myndighet.

Ansökan om officiell notering får inte bifallas förrän ett prospekt har
godkänts av den behöriga myndigheten och offentliggjorts. Godkännande
får endast lämnas om prospektet innehåller minst de uppgifter som anges
i direktivet. Om revisionsberättelse skall ingå i prospektet skall även den
granskas.

Enligt direktivets allmänna regel skall prospektet innehålla den
information som allt efter slaget av utgivare och arten av de värdepapper
för vilka inregistrering söks, fordras för att investerare och deras
rådgivare skall kunna bilda sig en välgrundad uppfattning om utgivarens
tillgångar och skulder, finansiella ställning, vinster och förluster och
framtidsutsikter. Generellt gäller att prospektets innehåll skall vara lätt
analyserbart och så utförligt som möjligt. I särskilda bilagor till direktivet
redovisas i detalj de uppgifter som skall finnas med i ett prospekt.
Separata uppräkningar görs däri för aktier, skuldebrev (obligationer
m.m.) och bevis som representerar aktier. Bl.a. skall prospektet innehålla
uppgifter om vilka som är ansvariga för introduktionen och för revisionen
av utgivaren, allmänna upplysningar om utgivaren och hans ekonomiska
ställning och verksamhet samt mer ingående uppgifter om de ekonomiska
förhållandena under de tre senaste åren.

Ett medlemsland har möjlighet att ge den behöriga myndigheten be-
fogenhet att medge undantag från prospektskyldigheten, helt eller delvis,
i vissa särskilt angivna fall.

97

7 Riksdagen 1991/92. 1 saml. Nr 113

En behörig myndighet kan tillåta att viss information inte redovisas. Prop. 1991/92:113
Bl.a. gäller detta upplysningar som är av ringa betydelse och information
vars offentliggörande skulle strida mot allmänna intressen eller skada
utgivaren. I det senare fallet får dock utelämnande inte ske om detta kan
antas vilseleda allmänheten rörande förhållanden som är nödvändiga att
känna till vid en uppskattning av de ifrågavarande värdepapperens värde.

Direktivet lämnar också utrymme för de behöriga myndigheterna att i
särskilda fäll medge att prospektets innehåll görs mindre omfattande.

Prospekten skall, som nämnts, normalt offentliggöras innan officiell
notering kan ske. I vilka former offentliggörandet skall ske regleras i
direktivet.

Innehållet i det andra börsdirektivet har ändrats genom två senare
direktiv. Det första är direktiv 87/345/EEG av den 22 juni 1987 om änd-
ring av direktiv 80/390/EEG om samordning av kraven på upprättande,
granskning och spridning av prospekt som skall offentliggöras vid upp-
tagande av värdepapper till officiell notering vid fondbörs, se bilaga 13,
innehåller regler om ömsesidigt godtagande av börsprospekt mellan
medlemsländer. Vidare finns bestämmelser som anger vilket lands
behöriga myndighet som skall granska och godkänna ett prospekt i de fäll
ansökan om officiell notering vid fondbörs görs samtidigt i flera EG-
länder. Här finns också regler om sekretess hos de behöriga myndig-
heterna och om överenskommelser med icke EG-länder om ömsesidigt
godtagande av prospekt.

Det andra ändringsdirektivet är direktiv 90/211/EEG av den 23 april
1990 om ändring av direktiv 80/390/EEG såvitt avser ömsesidigt god-
tagande av prospekt för erbjudande till allmänheten som prospekt för
notering av värdepapper vid fondbörs, se bilaga 14. Syftet med direktivet
är att prospekt vid erbjudanden av värdepapper till allmänheten, som
uppfyller fordringarna enligt 1989 års prospektdirektiv (se avsnitt 5),
skall kunna godtas som prospekt vid ansökan om officiell notering vid
fondbörs.

Prospekt över värdepapper som bjuds ut till allmänheten (public-offer
prospectus) och som är högst tre månader gammalt skall godtas som
börsprospekt (listing particulars) i övriga EG-länder, oavsett i vilket
medlemsland prospektet godkänts som prospekt vid offentligt erbjudande.
Dock kan den behöriga myndigheten kräva att prospektet översätts och
även kompletteras med viss information som är specifik för det land där
den officiella noteringen skall ske.

Skälen för mitt förslag: En anpassning till EG:s regler kräver att
skyldigheten att upprätta prospekt vid inregistrering av värdepapper vid
börs utvidgas till att avse alla typer av fondpapper. I överensstämmelse
med EG:s regler undantas dock staten från denna skyldighet. Detsamma
gäller i fråga om sådana fondpapper som utgör andelar i en värdepap-
persfond; behovet av information om värdepappersfonder och andelar i
dessa är redan tillgodosett genom de bestämmelser som finns i lagen om
värdepappersfonder.

98

I övrigt bör bestämmelserna om prospektet anpassas till föreskrifterna Prop. 1991/92:113
i EG:s andra börsdirektiv. Enligt dessa skall prospektet granskas och
godkännas samt därefter offentliggöras innan inregistrering får ske.
Granskningen och godkännandet skall avse att prospektet innehåller de
uppgifter som krävs. Det är således inte fråga om att kontrollera huru-
vida sakuppgifterna är riktiga. Som nämnts skall börsen besluta om in-
registrering av fondpapper vid börsen. Uppgiften att granska och god-
känna prospekt bör därför tilldelas bönsen.

I den nuvarande lagstiftningen har den aktuella typen av prospekt åsatts
beteckningen introduktionsprospekt. För att lättare skilja dessa prospekt
från dels sådana som skall upprättas enligt bestämmelserna i aktiebolags-
lagen (emissionsprospekt), dels sådana som, enligt vad som nedan fram-
går, föreslås bli obligatoriska vid erbjudanden till allmänheten, anser jag
att ifrågavarande prospekt i stället bör benämnas börsprospekt. Häri-
genom framgår också tydligare sambandet med inregistreringen av värde-
papperen vid börs, vilket otvivelaktigt är en väsentlig information. Det
finns även anledning att undvika ordet introduktion i prospektnamnet
eftersom skyldigheten att upprätta prospekt inte endast gäller då en
emittent för första gången (introduktionen) låter inregistrera värdepapper
vid en börs utan även vid senare inregistreringar av nyemitterade fond-
papper.

I överensstämmelse med den ordning som förespråkats beträffande
inregistreringsreglema bör lagen innehålla enbart den grundläggande
ramen för skyldigheten att upprätta prospekt vid inregistrering och för
innehållet i sådant prospekt. När det gäller detalj föreskrifterna bör
regeringen eller, efter regeringens bemyndigande, finansinspektionen
utfärda sådana.

Det ligger närmast till hands att finansinspektionen också på det här
området får uppgiften att närmare utforma föreskrifterna, vilka minst
skall vara i nivå med minimikraven i EG:s andra börsdirektiv.

Kommittén har, bl.a. för sådana fall där emission av fondpapper sker
i samband ansökan om inregistrering vid börs, föreslagit att det prospekt
som skall offentliggöras vid inregistreringen också skall innehålla en
presentation av underlaget för kursens bestämmande och uppgift om vilka
principer som gäller för fördelningen av fondpapperen (se 36 § andra
stycket i kommitténs förslag till lag om börs- och clearingverksamhet).
Förslaget är inte påkallat av EG-anpassningen av prospektreglema. Om
det skulle visa sig att sådana upplysningar behövs i ett börsprospekt, kan
ett krav på detta lämpligen tas in i detalj föreskrifterna om prospektinne-
hållet.

99

3.1.10 Halvårsrapporter

Prop. 1991/92:113

Mitt förslag: Aktiebolag vilkas aktier är inregistrerade vid en börs
skall avge halvårsrapporter om verksamheten och resultatet avseende
de första sex månaderna av vaije räkenskapsår.

Sakinnehållet i reglerna anpassas till minimireglerna i EG:s tredje
börsdirektiv.

Kommitténs förslag: Kommittén föreslår att bolag vilkas aktier är
inregistrerade vid en börs skall följa aktiebolagslagens regler om delårs-
rapporter.

Remissinstanserna lämnar kommitténs förslag utan erinran.

Hearingsynpunkter: Sveriges Aktiesparares Riksförbund invänder mot
kravet på halvårsrapporter, och menar att två delårsrapporter bör kunna
ersätta en halvårsrapport, samt mot att en börs skall få medge anstånd i
vissa fäll.

Bakgrund

Nuvarande regler

Enligt 11 kap. 12 § första stycket aktiebolagslagen skall aktiebolag som
är skyldiga att ha en auktoriserad revisor - dvs. större aktiebolag, däri-
bland de bolag som har aktier eller skuldebrev noterade vid Stockholms
fondbörs - avge minst en delårsrapport under räkenskapsår som omfattar
mer än tio månader. Skyldigheten att avge delårsrapporter har införts
därför att en rapportering av de större bolagens verksamhet endast en
gång per år inte ansetts tillgodose behovet av information i tillräcklig
grad.

Delårsrapportema skall avse bolagets verksamhet från räkenskapsårets
böijan. Minst en av delårsrapportema skall omfatta minst 1/2 och högst
2/3 av räkenskapsåret.

I delårsrapporten skall översiktligt redogöras för verksamheten och
resultatutvecklingen i denna samt for investeringar och förändringar i
likviditetet och finansiering sedan det föregående räkenskapsårets utgång.
Vidare skall lämnas beloppsuppgift om omsättningen och resultatet före
bokslutsdispositioner och skatt under rapporttiden. Om särskilda skäl
föreligger, får en ungefärlig beloppsuppgift beträffande resultatet lämnas.
Motsvarande uppgifter för samma rapportperiod under föregående räken-
skapsår skall lämnas om inte särskilda hinder möter mot detta. Rapporten
skall sändas till de aktieägare som begär det.

För bankaktiebolag finns bestämmelser om delårsrapport i 4 kap. 12-
14 §§ bankrörelselagen (1987:617). Dessa bestämmelser överensstämmer
i stort med aktiebolagslagens regler.

100

EG:s regler

EG:s tredje börsdirektiv, dvs. direktiv 82/121/EEG av den 15 februari
1982 om information som regelbundet skall offentliggöras av bolag vars
aktier har upptagits till officiell notering vid fondbörs, se bilaga 15,
innehåller bestämmelser om halvårsrapporter. Reglerna syftar till att
säkerställa att investerare i aktier får en korrekt och regelbunden in-
formation från bolag vars aktier är börsnoterade.

Direktivet föreskriver att bolag vilkas aktier är officiellt noterade vid
fondbörs skall offentliggöra halvårsrapporter som innehåller uppgifter om
verksamheten och resultatet under de första sex månaderna av räken-
skapsåret. De krav som ställs beträffande offentliggörande och innehåll
i rapporterna har formen av minimikrav, vilket innebär att medlems-
länderna kan besluta om bestämmelser som är strängare förutsatt att de
tillämpas generellt.

Halvårsrapporten skall avse det första halvåret av vaije räkenskapsår.
Den skall innehålla siffermaterial och en förklarande redogörelse for
bolagets verksamhet samt rörelseresultat. I tabellform skali redovisas
bolagets nettoomsättning samt rörelseresultat före eller efter skatt.

Vaije medlemsland skall utse en eller flera behöriga myndigheter
(competent authorities) att handlägga frågor som direktivet föreskriver.

Medlemsländerna får medge att deras egna behöriga myndigheter
tillåter bolag att lämna endast uppskattade belopp for rörelseresultatet.
Detta är dock tillåtet endast i de fäll då värdepapperen inte är officiellt
börsnoterade i fler än ett EG-land.

För vaije sifferuppgift skall redovisas motsvarande siffror för samma
period under det föregående räkenskapsåret. Rapporten skall i före-
kommande fall innehålla uppgifter om interimistisk utdelning. Vidare
skall en prognos lämnas för företagets utveckling under det pågående
räkenskapsåret.

I fäll då den redovisade informationen varit föremål för revision skall
revisionsberättelsen med eventuella anmärkningar i sin helhet tas in i
halvårsrapporten.

Efter medgivande av den behöriga myndigheten får ett bolag utelämna
vissa annars obligatoriska uppgifter i halvårsrapporten. Sådan dispens får
ges endast om ett offentliggörande av uppgifterna bedöms strida mot all-
männa intressen eller allvarligt skada bolaget. I det senare fället får dock
information inte undanhållas, om detta skulle kunna vilseleda allmänheten
rörande förhållanden som är viktiga att känna till vid en uppskattning av
värdet på bolagets aktier.

Halvårsrapporten skall offentliggöras i vaije EG-land där aktierna är
börsnoterade. Detta skall ske i någon av de former som beskrivs i direk-
tivet. En kopia av rapporten skall samtidigt sändas in till den behöriga
myndigheten i avsedda länder. Offentliggörandet skall ske inom fyra
månader från utgången av den aktuella halvårsperioden.

Om ett företag från ett icke EG-land offentliggör en halvårsrapport i
ett land utanför EG får den behöriga myndigheten i ett EG-land där
företagets aktier är noterade tillåta företaget att offentliggöra denna
rapport i stället för den halvårsrapport som direktivet föreskriver. Detta

Prop. 1991/92:113

101

gäller dock endast under förutsättning att informationen är likvärdig med Prop. 1991/92:113
den som skulle ha presenterats ifall direktivets regler följts.

Bolag som lämnar koncernredovisning får offentliggöra sina halvårs-
rapporter antingen i konsoliderad eller icke-konsoliderad form, dvs.
avseende koncernen eller enbart bolaget.

Skälen för mitt förslag: I fråga om detalj innehållet i delårsrapporter
överensstämmer aktiebolagslagens krav i huvudsak med EG-direktivets.
Till skillnad mot aktiebolagslagen ger EG-direktivet ingen möjlighet att
variera den tidsperiod som rapporten avser, utan rapporten skall alltid
avse de första sex månaderna av räkenskapsåret. En fördel med att
rapporterna avser samma tidsperiod är att det blir lättare för investerarna
att jämföra olika bolags resultat.

Reglerna i den nya börslagstiftningen bör även på denna punkt anpassas
fullständigt till vad som gäller inom EG. Det kan noteras att de svenska
bolag vilkas aktier är officiellt börsnoterade inom EG-området redan i
dag är skyldiga att avge halvårsrapporter som uppfyller EG-direktivets
krav, eftersom skyldigheten omfattar inte bara bolag från EG-ländema
utan även bolag från ett icke-medlemsland. Att, som Sveriges Aktie-
sparares Riksförbund föreslår, ersätta halvårsrapporten med två delårs-
rapporter är med andra ord inte möjligt. Anledning att helt avhända en
börs möjligheten att medge anstånd med offentliggörande av en halvårs-
rapport i särskilda fåll, vilket EG:s direktiv ger utrymme för, finns enligt
min mening inte. Inte heller i det avseendet bör därför förbundets önske-
mål vill fåras.

Att skyldigheten att avge halvårsrapporter enligt lagen begränsas till
bolag vilkas aktier är inregistrerade vid en börs bör inte avhålla börsen
från att ställa samma krav även beträffånde andra bolag vilkas aktier
noteras där. Om samma krav gäller för alla noterade bolag så underlättar
det för investerarna att göra jämförelser mellan bolagens rapporter.

I likhet med den lagstiftningsteknik som valts beträffånde bestäm-
melserna om inregistrering och börsprospekt bör i lagen endast finnas en
allmänt hållen regel om skyldighet att avge halvårsrapporter. Regeringen
eller, efter regeringens bemyndigande, finansinspektionen bör utforma de
detalj föreskrifter som behövs för en harmonisering med EG-direktivets
regler. Även på det här området ligger det närmast till hands att lägga
uppgiften att utforma detalj föreskrifterna på finansinspektionen.

102

3.1.11 Förutsättningar för notering och handel med ej inregistrerade Prop. 1991/92:113
fondpapper

Mitt förslag: En börs får tillåta notering och handel vid börsen med
fondpapper som inte inregistreras endast om det med hänsyn till
marknadsförhållandena för fondpapperen i fråga och om-
ständigheterna i övrigt föreligger förutsättningar för en ändamåls-
enlig börshandel med dessa.

Utgivaren av fondpapperen skall fortlöpande informera börsen om
sin verksamhet och offentliggöra upplysningar om verksamheten och
fondpapperen som är av betydelse för bedömning av kursvärdet på
fondpapperen.

Kommittén har inget förslag i denna del.

Remissinstanserna uttalar sig inte i frågan.

Hearingsynpunkter: Sveriges Aktiesparares Riksförbund hävdar att
kraven för fondpapper som inte inregistreras bör vara högre än de som
gäller för sådan^ som inregistreras. Som motiv härför anger förbundet
att det är just beträffånde företag som emitterar fondpapper som inte
inregistreras som problem uppkommer.

Skälen för mitt förslag: Kvalitet i börshandeln kretsar i hög grad
kring frågan om likviditetsaspekten, dvs. frågan om värdepapperens om-
sättningsbarhet. En god likviditet - tillsammans med fullödig information
- utgör förutsättningar för att den prisbild som lämnas av börsen är
rimligt tillförlitlig. Beträffånde sådana fondpapper som inregistreras vid
börsen fungerar det tidigare avhandlade inregistreringsförfårandet som en
kontroll där de nämnda aspekterna vägs in.

En sund börsverksamhet kräver enligt min mening att det även be-
träffande fondpapper som ej blir föremål för inregistrering görs en viss
prövning av om förutsättningar föreligger för att det skali kunna ut-
vecklas en regelbunden handel i fondpapperen. Denna prövning måste
göras innan börsen ger tillåtelse att fondpapperen får upptas till notering.

Den avsedda prövningen skall utgå från samma grunder som den pröv-
ning som görs vid en inregistrering. Det kan därför vara lämpligt att
ramen för dessa prövningar anges på liknande sätt. Således bör vid
prövningen av fondpapper som ej är föremål för inregistrering hänsyn tas
till marknadsförhållandena för det fondpapper som avses och andra
omständigheter av betydelse för en ändamålsenlig handel. Den huvudsak-
liga skillnaden mellan inregistrerade och icke-inregistrerade fondpapper
torde komma att avse storleken på företaget som gett ut fondpapperen
och spridningen av dessa. Beträffande krav på information från utgivaren
av fondpapperen bör i huvudsak samma krav kunna ställas som för ut-
givare av inregistrerade fondpapper.

Det bör överlämnas åt vaije enskild börs att - med utgångspunkt i den
angivna ramen - närmare ange vilka krav som skall vara uppfyllda för
att fondpapperen skall upptas till notering och meddela bestämmelser om
utgivarens informationsskyldighet. På finansinspektionen får ankomma att

103

vid auktorisationsprövningen och den löpande tillsynen av börsen Prop. 1991/92:113
kontrollera att dessa krav är tillfredsställande utformade och att de sedan
också efterlevs.

3.1.12 Rapporteringsskyldighet och information om handeln

Mitt förslag: Vaije börsmedlem skall till börsen rapportera avslut
i vid börsen noterade finansiella instrument som han har gjort
utanför börsen för egen eller annans räkning. I fråga om in-
registrerade fondpapper skall samma skyldighet gälla även för värde-
pappersinstitut som inte är medlemmar vid den börs där fondpap-
peren är inregistrerade.

Om det vid en auktoriserad marknadsplats förekommer handel med
fondpapper som är inregistrerade vid en börs, skall marknadsplatsen
till börsen rapportera avslut i dessa fondpapper som gjorts vid mark-
nadsplatsen eller som anmälts dit.

En börs skall offentliggöra information om köpanbud, säljanbud,
betalkurser och omsättning beträffande de finansiella instrument som
noteras vid börsen.

Kommitténs förslag överensstämmer, frånsett rapporteringsskyldig-
heten för auktoriserad marknadsplats, med mitt.

Remissinstanserna: Några invändningar mot kommitténs förslag i
denna fråga framförs inte.

Skälen för mitt förslag: Handel med fondpapper som är inregistrerade
vid Stockholms fondbörs kan ske också utanför fondbörsen. Detta gäller
även de aktier som inte är officiellt noterade vid fondbörsen, dvs. OTC-
och O-listeaktiema. Som tidigare nämnts sker all aktiehandel vid fond-
börsen i dess datorbaserade system för automatiskt sammanförande av
köp- och säljorder till avslut (SAX-systemet). Övergången till handel i
SAX-systemet innebär att en viss form av börstvång kan sägas ha blivit
införd vid fondbörsen. Med börstvång avses skyldighet att genomföra
värdepappersaffärer över börsen. Enligt de handelsregler som gäller för
SAX-systemet är den som är ansluten till detta och vill göra affärer som
volymmässigt understiger 100 börsposter skyldig att lägga in ordern i det
automatiska handelssystemet. Vidare gäller att avslut som avser affärer
på mellan 100 och 500 börsposter får göras utanför systemet men priset
får inte ligga utanför kursintervallet, dvs. fr.o.m. den högsta köpkurs
t.o.m. den lägsta säljkurs som vid var tid finns registrerad i SAX
orderbok för visst aktieslag. Avslut som rör affärer överstigande 500
börsposter får ske utanför systemet och till vilka priser som helst. För
mindre bolag gäller lägre börspostnivåer än de här angivna. Rapportering
av den handel som sker utanför SAX-systemet måste - under tid då
systemet är öppet för handel - ske inom fem minuter från det att avslut
skett. Rapportering av avslut som skett under tid då SAX är stängt skall
ske inom 30 minuter från marknadens öppnande närmast följande börs-
dag.

104

Handel utanför marknadsplatsen är också tillåten vid OM. De avslut Prop. 1991/92:113
som görs utanför marknadsplatsen rapporteras till clearingoiganisationen
under dagen eller kvällen. Alla avslut registreras i det elektroniska
informationssystemet och blir därmed kända för marknaden samma dag.
Sådana efteranmälda affärer får i regel inte avvika från aktuella köp-
resp. sälj kurser.

Kommittén har övervägt frågan om införande av börstvång men stannat
för att inte lägga fram något förslag härom. Nackdelarna med ett sådant
system har ansetts väga över fördelarna. Detta är också min uppfattning.
Emellertid finns starka skäl att försöka skapa en ordning som ökar
genomlysningen av handeln med börsnoterade värdepapper eftersom
information om handeln, som jag inledningsvis anförde, är av stor
betydelse för aktörernas investeringsbeslut. I likhet med kommittén anser
jag att ansträngningarna i stället för börstvång bör inriktas på att förbättra
informationen om den handel som äger rum utanför börserna. Detta kan
ske genom föreskrifter om skyldighet att till börsen rapportera de avslut
som skett utanför denna. En sådan rapporteringsskyldighet underlättas av
att rapporteringen i regel torde kunna ske på elektronisk väg till börsens
handels- eller informationssystem. Eftersom börsinformationen i dag
sprids via olika data- och kommunikationssystem finns förutsättningar för
att den också snabbt kan göras allmänt känd.

Jag föreslår därför att börsmedlemmar skall vara skyldiga att till börsen
rapportera avslut i finansiella instrument som gjorts utanför börsen för
egen eller annans räkning och som avser sådana finansiella instrument
som noteras vid börsen.

Fråga är om rapporteringsplikt också bör åläggas den som inte är
börsmedlem. En emittent som låter inregistrera sina fondpapper vid en
börs har ett intresse av att få kunskap om handeln med dessa, eftersom
handeln, både pris- och volymmässigt, speglar marknadens uppfattning
om emittenten i olika avseenden. Samma intresse har naturligtvis
marknaden i övrigt. För fondpapper som är inregistrerade vid en börs
bör därför enligt min mening högsta möjliga genomlysning eftersträvas.
För att detta skall kunna åstadkommas bör även värdepappersinstitut som
inte är börsmedlemmar inrapportera avslut i sådana fondpapper till den
eller de börser där fondpapperen är inregistrerade.

Som jag senare kommer till (avsnitt 3.2.1) skall notering och handel
vid en auktoriserad marknadsplats kunna avse även sådana fondpapper
som samtidigt är noterade vid en börs. För att säkerställa intresset av att
informationen om handeln i inregistrerade fondpapper blir så kon-
centrerad och fullständig som möjligt, bör även avslut i sådana fondpap-
per som sker vid en auktoriserad marknadsplats eller som anmälts dit
inrapporteras till börsen. Denna rapportering bör ombesöijas av
marknadsplatsen.

Som huvudprincip för börsmedlemmars rapportering till börsen av
värdepappersaffärer som ägt rum utanför denna bör gälla att rapporte-
ringen skall ske omedelbart eller inom viss kortare tid. Hur lång tid som
kan tillåtas att förflyta mellan avslutet och inrapporteringen kan variera
beroende på hur handeln är organiserad och vilka tekniska hjälpmedel

105

som börsen och medlemmarna disponerar. Självfallet har det också Prop. 1991/92:113
betydelse när under dygnet som sidoaffären genomfors. Det får ankomma
på vaije börs att ställa upp de regler för rapporteringen som behövs. En
uPPgift för finansinspektionen är att vid auktorisationsprövning och tillsyn
av börserna kontrollera att rapporteringsrutinema är tillfredsställande ur
marknadssynpunkt.

Av värdepappersinstitut som inte är börsmedlemmar kan inte krävas
samma omedelbarhet i rapportering som för börsmedlemmar, eftersom
dessa värdepappersinstitut i allmänhet inte torde ha lika effektiva
kommunikationsvägar med börsen.

Inrapportering av avslut från auktoriserad marknadsplats till börs bör
ske vid åtminstone ett eller ett par tillfällen per dag. En grund för att
kräva tätare inrapportering än så kan vara att handeln vid en auktoriserad
marknadsplats i inregistrerade fondpapper är omfattande. Om datorför-
bindelser eller liknande kommunikationer finns mellan marknadsplatsen
och börsen bör t.o.m. en i princip löpande rapportering kunna fordras.

Inrapporteringsskyldigheten bör vad gäller börsmedlemmar och auk-
toriserade marknadsplatser framgå av börslagstiftningen, medan
skyldigheten för värdepappersinstitut som inte är börsmedlemmar bör tas
in i lagen om värdepappersrörelse.

Till en börs centrala uppgifter hör att sprida information i olika av-
seenden om handeln vid börsen. Den avslutsinformation som här är av
intresse är betalkurser och omsättningsuppgifter, men även köp- och
säljkurser för de finansiella instrument som är föremål för handel vid
börsen är av intresse för alla aktörer på marknaden. Som Sveriges
Försäkringsförbund framhållit är det lika viktigt för stora placerare som
för små placerare att handeln präglas av god genomlysning. Den nämnda
informationen bör således lämnas till såväl börsmedlemmar som mark-
naden i övrigt. Som huvudregel bör gälla att informationen skall lämnas
omedelbart, dvs. så snart den finns tillgänglig för börsen. Är handeln vid
en börs organiserad som orderdriven marknad, t.ex. i datorsystem med
automatisk avslutsfunktion, torde informationen kunna lämnas i princip
omedelbart.

Avvikelser från huvudregeln om en omedelbar redovisning av informa-
tion om handeln kan dock tänkas om kravet på omedelbarhet skulle
minska handelns effektivitet. Handel som är organiserad som en
marknadsgarantsmarknad förutsätter i regel en viss tidsförskjutning av
avslutsinformationen för att det skall finnas tillräckligt incitament för
deltagande marknadsgaranter att förbinda sig att köpa och sälja värdepap-
per för egen räkning. En omedelbar redovisning av betalkurser och
omsättningsuppgifter skulle försämra eller rent av omöjliggöra handeln
för marknadsgaranter. Handeln vid en börs bör kunna organiseras på
många olika sätt och jag ser inget skäl att lagstiftningen skall sätta
onödiga hinder för t.ex. marknadsgarantshandel vid en börs, om den
typen av handel kan bedrivas under effektiva former. Kravet på god
genomlysning får därför vägas mot intresset av att börshandel skall kunna
bedrivas effektivt och i olika former.

106

Med vilken tidsfördröjning avslutsinformationen kan lämnas till övriga Prop. 1991/92:113
aktörer och allmänheten är något som vaije börs får avgöra. Vid såväl
auktorisationsprövning som tillsyn bör finansinspektionen förvissa sig
om att genomlysningen av handeln vid vaije enskild börs är så god som
det kan krävas med hänsyn till hur handeln är organiserad.

Information om handeln, utöver kurser och volymer, som börsen
lämnar till medlemmarna behöver inte nödvändigtvis spridas också till en
vidare krets. Det är enligt min mening tillräckligt att det krav på
offentliggörande av information om handeln som bör ställas på en börs
begränsas till nämnda förhållanden. Således bör det t.ex. tillåtas att
information om vilka börsmedlemmar som står bakom avgivna köp- och
säljanbud (kontrahentinformationen) förbehålls medlemmarna. En sådan
selektiv destinering av informationen förekommer i dag vid Stockholms
fondbörs.

3.2 Auktoriserad marknadsplats

3.2.1 Auktorisationskrav m.m.

Mitt förslag: På en auktoriserad marknadsplats får finansiella instru-
ment noteras och handlas. Inregistrering av fondpapper kan dock
inte ske där. För att få auktorisation som marknadsplats skall det
företag som driver marknadsplatsen, liksom dess verksamhet, upp-
fylla vissa grundläggande kvalitets- och sundhetskrav. Bl.a. skall
det finnas ändamålsenliga regler för hur handeln på marknadsplatsen
skall gå till och tillfredsställande säkerhets- och kontrollsystem för
handeln.

Notering av och handel med finansiella instrument vid en auktori-
serad marknadsplats får inte ske förrän marknadsplatsen gett sitt
tillstånd till detta. Notering av och handel med fondpapper får endast
tillåtas om det med hänsyn till marknadsförhållandena för fondpap-
peren i fråga och omständigheterna i övrigt föreligger förutsättningar
för en ändamålsenlig handel med dessa. Utgivaren av fondpapperen
skall fortlöpande informera marknadsplatsen om sin verksamhet och
offentliggöra upplysningar om verksamheten och fondpapperen som
är av betydelse för en bedömning av kursvärdet på fondpapperen.

Kommitténs förslag innehåller inte någon annan auktorisationsform än
börs.

Remissinstanserna berör inte frågan.

Hearingsynpunkter: Finansinspektionen, Stockholms fondbörs,
Svenska Fondhandlareföreningen och Svenska Banlföreningen ifrågasätter
om det finns behov av en ytterligare auktorisationsform jämte börs.
Stockholms fondbörs invänder mot att reglerna för de båda auktorisa-
tionsformema ej är konkurrensneutrala och framhåller därvid bi.a. att det
vid en auktoriserad marknadsplats inte bör få förekomma handel med
värdepapper som är inregistrerade vid en börs. Svenska Fondhandlare-

107

föreningen och Svenska Bankföreningen efterlyser ytterligare anpassning Prop. 1991/92:113
av verksamhetskraven till penningmarknadens behov. Riksbanken,

Sveriges Industriförbund, Stockholms Handelskammare, OM och Tbansvik
Ltd uttalar sig i positiva ordalag om en alternativ auktorisationsform.
Därvid framhålls bl.a. fördelen av att kunna pröva handel i olika former.
Emellertid anmärks från flera håll att skillnaderna mellan de båda
auktorisationsformema bör tydliggöras ytterligare. Enligt Sveriges
Försäkringsförbunds uppfattning saknas skäl att motsätta sig att lagstift-
aren skapar möjlighet till auktoriserade marknadsplatser på sätt som
föreslås. Som förutsättning bör enligt förbundet gälla att de grundläggan-
de kraven för handel med finansiella instrument iakttas också vad avser
en auktoriserad marknadsplats.

Skälen för mitt förslag: Den nya börslagstiftningen bör utgå från
etableringsfrihet och präglas av flexibilitet när det gäller de närmare
formerna för verksamhetens bedrivande. Flexibilitet är nödvändig dels för
att inte sätta omotiverad hämsko på verksamheter som förekommer redan
i dag, dels för att hålla regelsystemet öppet även för nya, framtida
verksamhetsformer. Enligt min mening ger en börsauktorisation med de
krav som i olika avseenden är nödvändiga att ställa på en sådan inte ett
tillräckligt mått av flexibilitet. Bl.a. kan inte handelssystem som
NASDAQ i USA (se bilaga 8 avsnitten 1.2.2 och 1.2.3) bli föremål för
auktorisation som börs. Börsformen kan inte heller sägas passa speciellt
väl in på handel som sker efter den modell som tillämpas på den svenska
penningmarknaden.

En i och för sig tänkbar metod att uppnå större flexibilitet i lagstift-
ningen vore att öppna möjlighet för partiella undantag från de krav som,
i enlighet med vad jag tidigare redovisat, bör ställas på företag med
börsauktorisation. Resultatet av detta kan bli olika börser där vissa
grundläggande regler skulle skilja sig avsevärt från varandra. Min
bedömning är emellertid att två auktorisationsformer med skilda beteck-
ningar innebär en klarare ordning. Sett ur ett internationellt perspektiv
finns också fördelar med att formen börs reserveras, dels för verksamhet
med deltagare (medlemmar) som tillhör den kategori av aktörer som
accepteras vid börser i andra länder, dels för verksamhet som enligt lag
omfattas av EG:s samtliga regler inom börsområdet. Jag ser det heller
inte som någon tillfredsställande lösning att den som vill driva marknads-
platsverksamhet och som inte kan uppfylla kraven för börs hänvisas till
att driva verksamheten med stöd av tillstånd för förmedlingsverksamhet
enligt 1 kap. 3 § 2 lagen om värdepappersrörelse. Den lagen innehåller
inte några regler som är avpassade för en regelbunden och varaktig
börsverksamhet ens i mindre omfattning. Samtidigt kan det finnas
intresse från den som driver sådan verksamhet att få en officiell stämpel
som marknadsplats för värdepappershandel, vilket ett tillstånd enligt
lagen om värdepappersrörelse inte kan ge.

En invändning som framförts från flera håll är att det inte skulle finnas
något dokumenterat behov av ytterligare en auktorisationsform. Det kan
visserligen vara sant att det inte framförts några krav på inrättande av
en sådan auktorisationsform, men jag kan samtidigt konstatera att andra

108

ser positivt på att lagstiftningen öppnar möjlighet for olika, valfria Prop. 1991/92:113
alternativ. En omständighet som talar för att behov kan finnas är den
utveckling mot ökad handel utanför de traditionella börserna som kan
iakttas i flera länder. En annan viktig fektor är att lagstiftningen i sig kan
ha en viss dynamisk effekt och ge incitament till att anordna handel i
former som ännu inte prövats här i landet. En sådan utveckling ter sig
alls inte främmande mot bakgrund av att det rådande börsmonopolet
säkert haft en återhållande verkan på innovativa krafter. Under alla
förhållanden behöver knappast befaras att en friare auktorisationsform
som alternativ till börs skulle ha en negativ verkan på utvecklingen av
den svenska värdepappersmarknaden. Jag anser därför att lagstiftningen
inte bör lägga hinder i vägen för ett system där även andra marknads-
platser än traditionella börser kan auktoriseras.

I enlighet med vad jag anfört bör det alltså skapas en alternativ
auktorisationsform till börs för företag som driver verksamhet som syftar
till att åstadkomma handel med finansiella instrument mellan andra. Även
denna verksamhetsform skall vara underkastad offentlig tillsyn. Meningen
är emellertid att den skall vara underställd en mindre omfattande
författningsreglering och därigenom ha utrymme för ett större mått av
självbestämmande. Som redan framgått har för den mindre krävande
auktorisationsformen valts beteckningen auktoriserad marknadsplats.

Prövningen av om ett företag skall kunna få auktorisation som marknads-
plats bör ske enligt det mönster som utvecklats beträffånde börsverksam-
het (avsnitt 3.1.3). Liksom för börser bör frågor om auktorisation
hanteras av finansinspektionen. Även tillsynen över auktoriserade
marknadsplatser bör skötas av inspektionen.

Av samma skäl som anförts beträffande börsverksamhet bör en auk-
toriserad marknadsplats drivas i någon av associationsformerna aktiebolag
eller ekonomisk förening.

Även hos en auktoriserad marknadsplats måste finnas finansiella
resurser som ger stadga åt verksamheten. Det saknas anledning att
anlägga något annat synsätt i fråga om en auktoriserad marknadsplats
kapitalstyrka än vad som anförts beträffånde börser i detta avseende.
Därmed ges även i fråga om auktoriserade marknadsplatser möjlighet att
göra en individuell bedömning av detta krav utifrån omfåttningen och
arten av den aktuella verksamheten. Större flexibilitet än så kan knappast
uppnås.

För en auktoriserad marknadsplats bör tillämpas samma principer som
för börs vad gäller sidoverksamhet och förvärv av organisationsaktier
m.m. (se avsnitt 3.1.5).

Liksom för börs bör handel med alla typer av finansiella instrument
kunna förekomma på en auktoriserad marknadsplats. Någon inregistrering
av fondpapper skall dock inte kunna ske där. En auktoriserad marknads-
plats blir därmed inte att betrakta som fondbörs i den mening som avses
i EG-direktiven och kan därför inte ingå i det system med bl.a. sam-
arbete och ömsesidigt godtagande av prospekt som kan ske mellan börser
inom EG- och EFTA-områdena på grundval av ett EES-avtal.

109

Beträffande fondpapper som skall noteras vid en auktoriserad mark- Prop. 1991/92:113
nadsplats bör göras en prövning av om förutsättningar föreligger för att
det skall kunna utvecklas en regelbunden handel med fondpapperen,
innan notering får påbörjas. För denna prövning svarar marknadsplatsen
själv. Prövningen bör ha samma inriktning som den prövning som en
börs skall göra beträffånde sådana fondpapper som inte är föremål för
inregistrering (se avsnitt 3.1.11). Generellt sett bör dock något lägre krav
i fråga om exempelvis spridning och likviditet kunna accepteras för
fondpapper som förekommer på en auktoriserad marknadsplats. Detta kan
vara aktuellt t.ex. för lokala bolag och medelstora företag som ändå
önskar en marknadsnotering av aktier eller andra fondpapper som de ger
ut. I samband med ansökan om auktorisation som marknadsplats bör
redovisas vilka krav som företaget avser att tillämpa. Förändringar i de
krav som marknadsplatsen sätter upp som villkor för notering och handel
bör anmälas till finansinspektionen.

Det är viktigt att tillfredsställande information lämnas även beträffande
fondpapper som noteras vid en auktoriserad marknadsplats. Utgivare av
sådana fondpapper skall därför fortlöpande informera marknadsplatsen
om sin verksamhet och offentliggöra upplysningar om verksamheten och
fondpapperen som är av betydelse för en bedömning av kursvärdet på
fondpapperen. Marknadsplatsen får bestämma det närmare innehållet i
informationsskyldigheten. Liksom noteringskraven bör informations-
regiema granskas av finansinspektionen.

Även handeln vid en auktoriserad marknadsplats bör präglas av god
genomlysning. Vad som tidigare anförts (se avsnitt 3.1.12) i fråga om
offentliggörande av kurser och omsättningsuppgifter är i princip gällande
även beträffande en auktoriserad marknadsplats. Med tanke på att den
auktorisationsformen skall ges något friare former för verksamheten bör
emellertid i lagen ställas upp ett krav på att information om kurser och
omsättningsuppgifter skall offentliggöras. När offentliggörandet skall ske
får bedömas från fall till fall beroende på hur handeln är organiserad.
Ytterst är detta en fråga som finansinspektionen får avgöra vid auktorisa-
tionsprövningen och tillsynen.

Det har gjorts gällande att det inte skulle vara konkurrensneutralt att
tillåta handel vid auktoriserad marknadsplats med fondpapper som är in-
registrerade vid en börs. Därvid har framförts farhågor för att en
auktoriserad marknadsplats, som inte belastas med kostnader för den
organisation som inregistreringsfunktionen kräver, skulle kunna kon-
kurrera ut börsen i fråga om handeln och dessutom att likviditeten i dessa
fondpapper skulle försämras om handeln på så sätt splittrades mellan börs
och auktoriserad marknadsplats.

Låt mig först konstatera att konkurrensneutralitet i den meningen att
samma regler skall gälla för alla företag som organiserar handel med
finansiella instrument skulle, om principen tillämpades strikt, innebära att
en ordning med fler än en enhetlig auktorisationsform skulle vara
utesluten. Detta är enligt min mening inte rimligt, särskilt inte som det
föreslagna auktorisationssystemet bygger på frivillighet och innebär att

110

ett företag i princip kan välja vilken auktorisationsform som verksam- Prop. 1991/92:113
heten skall bedrivas i. Den som finner att endera av de bägge formerna,
från egna utgångspunkter, skulle vara mer fördelaktig än den andra har
alltså möjlighet att välja just denna form.

Inregistreringsfunktionen hos en börs kan, om man så vill, ses som en
separat del av verksamheten som är skild från börsens handelssystem.
Det är fullt möjligt för börsen att av de emittenter som söker inregistre-
ring ta ut de kostnader som är direkt hänförliga till inregistreringen.
Således behöver börsens kostnader för att upprätthålla inregistrerings-
funktionen inte alls belasta handelsdelen av rörelsen. Förutsättningar för
en börs att med sitt handelssystem kostnadsmässigt konkurrera med
handeln vid en auktoriserad marknadsplats finns därmed. Om Svenska
Bankföreningens ståndpunkt, att börsens kostnader för inregistrerings-
funktionen bör belasta handelsfunktionen, bygger på rådande förhållanden
kan det t.o.m. ifrågasättas om det inte från placerarnas sida är önskvärt
med en reglering som eventuellt leder till att de rena transaktions-
kostnaderna vid börshandel kan minskas.

Jag ser det inte som en uppgift för lagstiftaren att styra likviditeten i
handeln med fondpapper, eller andra finansiella instrument, till just börs.
Det medel som i så fäll skulle behöva tillgripas vore ett lagstadgat mono-
pol för börser, eller rent av en enda börs, att organisera handel med
inregistrerade fondpapper. Det skulle strida mot en av grundtankarna med
den nya lagstiftningen, nämligen att öka förutsättningarna för konkurrens
på börsområdet. Enligt min mening bör det ligga på marknaden och dess
aktörer att avgöra var de vill förlägga sina värdepapperstransaktioner,
vilket borgar för att handeln bedrivs i former som är kostnadseffektiva
och fungerar väl. Detta kan mycket väl vara via en börs. Det får heller
inte glömmas bort att det ytterst är utgivaren av värdepapperen som
avgör om de skall noteras på flera ställen. I utgivarens intresse ligger
naturligtvis att likviditeten i värdepapperen inte försämras.

Om auktoriserade marknadsplatser förbjöds att organisera handel med
fondpapper som är inregistrerade vid en börs, så skulle det innebära en
sorts börstvång. Jag har tidigare avvisat tanken på att i lagstiftningen
införa en sådan ordning (se avsnitt 3.1.12). Om handeln med in-
registrerade fondpapper reserverades för börser skulle också en viss
komplikation uppstå om penningmarknaden lät auktorisera sig som
marknadsplats. Detta skulle i så fäll innebära att handeln med obliga-
tioner på penningmarknaden riskerade att lamslås, eftersom alla
obligationslån som för närvarande handlas på penningmarknaden är
inregistrerade vid Stockholms fondbörs.

Även om ett förbud mot handel med inregistrerade fondpapper vid
auktoriserad marknadsplats skulle införas så innebär detta ändock ingen
som helst garanti för att börsen skulle få all handel i dessa papper.
Handeln kan ändå komma att söka sig andra vägar, såväl inom som utom
landet, om affärer över börsen inte kan genomföras effektivt och till
priser som är konkurrenskraftiga. Den internationella konkurrensen inom
börsområdet ökar ständigt och kan förväntas skärpas än mer när Sverige
får delta i EG:s gemensamma marknad för finansiella tjänster. Redan nu

111

förekommer betydande handel med svenska värdepapper vid utländska
börser och närmandet till EG kommer att avsevärt underlätta kapital-
rörelser inom EG- och EES-området och därmed även för svenska bolag
att låta notera sina aktier utomlands. För att kunna möta konkurrensen
från utländska marknadsplatser och handelssystem fordras enligt min
uppfattning att det föreligger konkurrens, åtminstone en potentiell sådan,
även på den inhemska, svenska marknaden. Detta är ytterligare ett skäl
mot att lagstiftningsvägen låsa handeln med fondpapper till den börs där
inregistrering av papperen skett.

Om det på marknaden finns intresse av att samla handeln i fondpapper
till den börs där fondpapperen inregistrerats, kan börsen i och för sig
genom avtal med emittentema tillförsäkra sig att notering inte kommer
att ske på annan marknadsplats eller genom avtal med börsmedlemmama
få dem att förbinda sig att inte handla med inregistrerade fondpapper
utanför börsen. Anmärkas bör dock att sådana exklusivitetsavtal kan
komma att bedömas som konkurrensbegränsning med skadlig verkan
enligt generalklausulen i 2 § konkurrenslagen (1982:729).

En god genomlysning av handeln i inregistrerade fondpapper skall
kunna upprätthållas - även om denna skulle komma att spridas mellan
börs och auktoriserad marknadsplats - i och med att auktoriserad
marknadsplats, enligt mitt förslag (avsnitt 3.1.12), skall vara skyldig att
inrapportera avslut i sådana fondpapper till börsen.

3.2.2 Deltagande i handeln

Prop. 1991/92:113

Mitt förslag: För deltagande i handeln vid en auktoriserad mark-
nadsplats ställs ej - i lagen - krav på medlemskap eller särskilda
kvalifikationer. Vilka som skall få delta i handeln avgörs av
marknadsplatsen utifrån av denna uppställda krav.

Kommittén behandlar inte frågan.

Remissinstanserna behandlar inte frågan.

Hearingsynpunkter: Stockholms fondbörs hävdar — med instämmande
av Svenska Fondhandlareföreningen och Svenska Bankföreningen — att
andra aktörer än de som kan bli börsmedlemmar ej bör få delta i handeln
vid auktoriserad marknadsplats. Bankföreningen anför som skäl bl.a. att
det är en konkurrensfördel om de stora aktörerna får handla utan
mellanhand.

Skälen för mitt förslag: Som framgått (avsnitt 3.1.6) skall det krävas
medlemskap för att få delta i handeln vid en börs. Som medlemmar skall
kunna antas riksbanken och vissa värdepappersinstitut samt sådana
utländska företag som i sitt hemland har rätt att delta i börshandel av
liknande slag och som där står under tillsyn av myndighet eller annat
behörigt organ. Av avgörande betydelse för att börsmedlemskretsen be-
gränsats till nämnda aktörer har varit hänsynen till internationella
förhållanden. Denna gör sig inte lika starkt gällande i fråga om andra
typer av reglerade marknader. Vid en auktoriserad marknadsplats bör

112

därför även andra än de uppräknade aktörerna kunna delta. Härigenom Prop. 1991/92:113
öppnas möjlighet för t.ex. institutionella placerare att utföra sina
värdepappersaffärer utan anlitande av mellanhänder. Det kan enligt min
mening inte vara lagstiftarens uppgift att tvinga alla aktörer att handla
genom mellanhand. Tvärtom anser jag att en frihet i detta avseende kan
vara ett viktigt inslag i den framtida strukturutvecklingen inom värde-
pappershandeln. Det bör påpekas att aktörerna i fråga får handla endast
för egen räkning; allt annat kräver tillstånd enligt lagen om värdepappers-
rörelse. Jag ser heller ingen anledning att i lagstiftningen kräva att de
som får handla vid en auktoriserad marknadsplats måste vara anslutna till
denna genom medlemskap.

Marknadsplatsen bör själv få bestämma vilka förutsättningar som skall
gälla för att få delta i handeln där. De kriterier för deltagande som ställs
upp måste bygga på sakliga och objektiva grunder. Den som uppfyller de
villkor som har bestämts skall accepteras av marknadsplatsen. Detta
följer av att principen om fritt tillträde också skall iakttas av en auk-
toriserad marknadsplats. Det är inte meningen att en marknadsplats med
statlig auktorisation skall vara tillgänglig enbart för vissa i förväg utvalda
personer.

Även om det i lagen ej ställs krav på medlemskap kan detta ändå,
beroende på hur handeln vid marknadsplatsen är organiserad, vara en
lämplig ordning. I sådana fäll kan naturligtvis förhållandena mellan
marknadsplatsen och medlemmarna behöva regleras i särskilda avtal
(anslutningsavtal). Exempel på sådana frågor som kan behöva regleras
närmare är medlemmarnas upplysningsskyldighet gentemot marknads-
platsen, avgiftsuttag, förutsättningarna för vidtagande av disciplinära
åtgärder och sanktioner mot medlemmar och deras ombud och hur even-
tuella tvister skall lösas.

3.2.3 Skillnader mellan auktoriserad marknadsplats och börs

Som framgått skall huvuddelen av de grundläggande regler och principer
som skall gälla för börser också tillämpas beträffande auktoriserade
marknadsplatser. I flera viktiga avseenden finns emellertid skillnader.

Inregistrering av fondpapper skall endast kunna ske vid börser. Detta
innebär, som jag tidigare förklarat (se avsnitt 3.2.1), att EG:s regel-
system för börser (stock exchanges) inte kan tillämpas på auktoriserade
marknadsplatser. Det spelar härvid ingen roll om en auktoriserad
marknadsplats självmant skulle använda sig av samma inregistrerings-
regler som avses gälla för börser. En auktoriserad marknadsplats kan inte
uppnå "EG:s börsstatus" på annat sätt än genom att söka auktorisation
som börs.

De till inregistreringssystemet hörande reglerna om börsprospekt och
halvårsrapporter gäller inte vid notering av fondpapper vid en auktori-
serad marknadsplats.

För börser krävs att de som deltar i handeln är medlemmar där. Till
medlemmar får antas endast vissa angivna aktörer, nämligen riksbanken,
värdepappersinstitut och utländska företag med börstillträde i hemlandet.
För deltagande i handeln vid auktoriserad marknadsplats ställs ej i

8 Riksdagen 1991192. 1 saml. Nr 113

113

lagstiftningen något krav på medlemskap där. Ej heller behöver den som Prop. 1991/92:113
deltar tillhöra den begränsade krets av aktörer som kan bli börsmedlem-
mar.

Auktoriserade marknadsplatser medges större frihet än börser när det
gäller kraven för notering av fondpapper och tidpunkten for offentlig-
görande av uppgifter om handeln.

Ett börsdrivande företag skall ha minst fem styrelseledamöter. Ett
sådant krav uppställs inte för företag som driver en auktoriserad
marknadsplats, utan för dessa kommer den minsta styrelsestorlek som
föreskrivs i aktiebolagslagen eller lagen om ekonomiska föreningar att
gälla.

3.2.4 Penningmarknaden

En naturlig målsättning med den nya börslagstiftningen är att den skall
kunna vara möjlig att applicera på var och en de tre delmarknader som
den svenska värdepappersmarknaden för närvarande består av. Stock-
holms fondbörs kan förväntas söka auktorisation som börs. Detta skulle
i så fall medföra - förutsatt att auktorisation beviljas - att vi för aktie-
handeln och en del av obligationshandeln får åtminstone en börs som
kan omfattas av EG:s regelsystem inom börsområdet. Mycket talar för
att det på derivatmarknaden genom OM också blir en auktoriserad börs.
OM har regelmässigt vid sina utlandsetableringar strävat efter att få
auktorisation som börs, t.ex. OM London Ltd. OM kan därför förmodas
vilja ha sådan auktorisation i Sverige, när det blir möjligt.

I fråga om penningmarknaden ter sig förhållandena måhända inte lika
förutsägbara. Redan i anledning av värdepappersmarknadskommitténs
förslag framfördes invändningar av grundläggande karaktär mot att låta
penningmarknaden inordnas under en generell börslagstiftning som, enligt
de kritiska remissinstanserna, i alltför hög grad dikterats av förhållandena
på aktiemarknaden. Farhågor har också uttryckts över mitt förslag,
varvid bl.a. framförts att det allvarligt skulle försämra förutsättningarna
för en väl fungerande penningmarknad i Sverige. Med anledning av den
icke obetydliga kritik som förts fram vill jag ge en samlad och mer
utförlig beskrivning av penningmarknadens oiganisation, dess funktion
och vilka skyddsintressen som gör sig gällande där. Avslutningsvis avser
jag att kommentera vad den föreslagna auktorisationsmodellen kan
innebära för den handel som i dag förekommer på penningmarknaden.

Penningmarknaden har kommit att bli den samlande benämningen för
vad som egentligen är två marknader; penningmarknaden och obligations-
marknaden. Skillnaden mellan dessa två är i huvudsak löptiderna på de
räntebärande värdepapper som är föremål för handel. På penning-
marknaden förekommer handel med värdepapper som har en löptid på
upp till ett år, t.ex. statsskuldväxlar och certifikat av olika slag. På
obligationsmarknaden är löptiderna längre än ett år. Samma gränsdrag-
ning görs i många andra länder där man skiljer mellan "money market"
och "bond market". På penning- och obligationsmarknaden förekommer
också handel med derivativa instrument, främst terminer. Något som
ibland brukar förknippas med penningmarknaden är den s.k. "deposit-

114

marknaden". Deposit är det engelska ordet för inlåning. På "deposit- Prop. 1991/92:113
marknaden" förekommer vanlig in- och utlåning från en dag upp till ett
år, men på standardiserade villkor. "Deposit-marknaden" är alltså ingen
värdepappersmarknad.

Emittentema på penningmarknaden är - sett till andel av uteliggande
lån - huvudsakligen staten (50 %), bostadsinstitut (25 %), företag
(11 %), finansbolag (6 %), banker (3 %) och övriga (5 %). På obliga-
tionsmarknaden utgör bostadsobligationer den största delen (63 %),
därefter följer statsobligationer (25 %) och övriga obligationer (12 %).

Själva handeln med räntebärande värdepapper skiljer sig inte nämnvärt
åt mellan penning- och obligationsmarknaden. Den svenska penning-
marknaden, som en gemensam benämning, är en marknadsgarantsmark-
nad där köp och försäljning görs upp på telefon mellan marknadens
aktörer. Dessa aktörer utgörs av dels banker och värdepappersbolag som
har tillstånd enligt 1 kap. 3 § 3 lagen om värdepappersrörelse att handla
med finansiella instrument för egen räkning, vilket tillstånd inbegriper
verksamhet som marknadsgarant (på engelska market maker), dels stora
placerare såsom allmänna pensionsfonden, värdepappersfonder, försäk-
ringsbolag och andra företag. Handeln på penningmarknaden brukar delas
upp mellan interbank-handel, dvs. handel mellan marknadsgaranter, och
kundhandel, dvs. affärer där den ena parten är en "slutlig" placerare.
Denna uppdelning brukar de som är marknadsgaranter också göra av sin
egen organisation, innebärande att vissa anställda bara handlar interbank
och andra bara med "slutliga" placerare, dvs. kunder. En marknadsgarant
måste också göra samma uppdelning av sitt eget innehav av värdepapper;
en del för handel som marknadsgarant, den s.k. trading-portföljen, och
en annan för egna placeringar.

Information om prisläget på penningmarknaden sker sedan hösten 1989
bl.a. genom det s.k. PMI-systemet, i vilket vaije marknadsgarant anger
till vilka priser han är beredd att köpa eller sälja ett värdepapper. Dessa
priser är endast indikativa och är således inte förpliktande för marknads-
garanten. Priset anges som ränta, och inte som kurs. Någon information
om avslutspriser finns inte i PMI-systemet, vilket är den främsta an-
ledningen till att denna handel har ansetts falla utanför gällande börs-
definition. Handeln sker som regel i poster från 10 milj.kr. och uppåt.
Varje dag genomförs omkring 1 000 affärer. Den dagliga omsättningen
i statspapper uppgick under år 1991 till i genomsnitt ca 30 miljarder
kronor. Betalning för och leverans av värdepapper sker fortfarande
manuellt genom att banker och värdepappersbolag träffas en gång per dag
och avvecklar gjorda affärer.

En generell förutsättning för en marknadsgarantsmarknad är att de som
agerar som marknadsgarant kan tjäna pengar på att köpa till ett lägre pris
(billigt) och sälja till ett högre (dyrt), vilket är resultatet av olika
uppfattningar om dels den framtida prisutvecklingen (ränteläget), dels
kreditrisken med en viss placering. Genom att köpa och sälja värdepap-
per tar marknadsgaranten ofta en inte obetydlig risk, i avvaktan på att
positionen neutraliseras genom att ett värdepapper säljs vidare eller andra
värdepapper köps. Om en marknadsgarant skall vara beredd att ta dessa

115

positioner, vilket gynnar likviditeten i marknaden, kan det inte krävas att Prop. 1991/92:113
han skall offentliggöra sina egna affärer omedelbart. Ju mindre kredit-
risken är desto större betydelse för prissättningen har uppfattningen om
den framtida prisutvecklingen. Om samtliga marknadsgaranter skulle ha
tillgång till exakt samma information och tolka den på samma sätt saknas
det huvudsakliga incitamentet för dessa att köpa och sälja värdepapper
sinsemellan. Förutsättningen för en renodlad marknadsgarantsmarknad
har då upphört.

Penningmarknaden, liksom värdepappersmarknaden i övrigt, fyller flera
viktiga funktioner i samhällsekonomin: att omfördela sparande och risk,
att erbjuda likviditet och att tillhandahålla information (se avsnitt 2).
Penningmarknaden svarar därutöver för en annan mycket viktig funktion,
nämligen att möjliggöra för riksbanken att bedriva en effektiv penning-
politik. Förenklat kan den beskrivas som att riksbanken genom att
påverka det svenska ränteläget försvarar den svenska valutans fästa
växelkurs. Riksbanken påverkar ränteläget genom att på penningmark-
naden köpa och sälja av staten - genom riksgäldskontoret -emitterade
värdepapper, varvid riksbanken i princip agerar under samma förutsätt-
ningar som övriga aktörer. Således föreligger ett betydande samhälls-
ekonomiskt intresse av att det existerar en väl fungerande penningmark-
nad.

Ju mer information som lämnas om ett värdepapper och dess emittent
desto säkrare kan marknaden åsätta värdepapperet "rätt" marknadsvärde.
Tillgång till utförlig och relevant information utgör en del av skyddet för
dem som placerar sitt kapital i värdepapper. Detta gäller också penning-
marknaden, även om informationsbehovet för de finansiella instrument
som omsätts där inte kan anses vara fullt lika omfattande som för aktier.
För att kunna bedöma ett penningmarknadsinstruments värde räcker det
oftast med att känna till avkastningen på alternativa placeringar under
instrumentets löptid och riskerna för att emittenten inte skall kunna
uppfylla sina skyldigheter gentemot instrumentets innehavare. En aktie
innebär rätt till andel i all framtida avkastning på ett företags tillgångar,
efter det att andra kontrahenter fått sina avtal med företaget uppfyllda.
Värdet av andelsrätten blir därmed beroende av en mångfald av faktorer
i och kring företagets verksamhet. Informationsbehovet beträffånde aktier
kan därför i princip karaktäriseras som obegränsat.

Värdepapper emitterade av staten anses inte vara förenade med någon
kreditrisk och därför speglar prissättningen av statspapper ganska väl
marknadens bedömning av det allmänna ränteläget. Bristande information
från penningmarknaden om handeln kan medföra att de bedömningar av
ränteläget som görs på värdepappersmarknaden i övrigt blir osäkra. Detta
kan innebära att kostnaden för att låna kapital blir högre än vad den
annars kunde ha blivit. Om så blir fallet påverkas i sin tur t.ex. statens
kostnad för statsskulden, kostnaden för bostadsbyggande och industriella
investeringar. Riksbanksfullmäktige, riksgäldskontoret, styrelsen för
Stockholms fondbörs, Stadshypotekskassan och dåvarande Svenska
Försäkringsbolags Riksförbund har i sina remissvar på kommitténs
betänkande framhållit behovet av ökad genomlysning av penningmark-
naden, särskilt vad avser avslutsinformation.

116

Som nämnts har staten ett starkt intresse av en väl fungerande penning- Prop. 1991/92:113
marknad för att kunna finansiera statsskulden genom lån på marknaden
och för att bedriva penningpolitik. Samtidigt finns krav på en väl
genomlyst marknad för att mi ni mera såväl statens som andra emittenters
upplåningskostnad. Jag kan inte se att dessa olika intressen skulle vara
oförenliga. Enligt min mening ligger i kravet på information från själva
penningmarknaden att ränteläget på marknaden blir allmänt känt. Detta
kan uppnås genom att även uppgifter från marknadsplatsen om avsluts-
priser och omsatt volym blir offentliga. Något krav på att det även skall
redovisas vilka parterna är i det enskilda transaktionerna avses ej att
ställas i lagstiftningen (se avsnitt 3.1.12). Sådan information skulle i och
för sig kunna vara av intresse och eventuellt ge en tydligare bild av
marknadsförhållandena, men om den typen av information offentliggörs
riskerar grunden för en marknadsgarantsmarknad att ryckas undan.

I flera av remissvaren på kommitténs betänkande anförs som en grund
för betänkligheterna mot en lagreglering av penningmarknaden att denna
- till skillnad från aktiemarknaden - enbart är en grosshandeisinriktad
marknad och att handeln bedrivs av professionella aktörer som själva kan
tillvarata sina intressen. Detta är förvisso riktigt. Emellertid är intresset
kring penningmarknaden, som framgått, inte koncentrerat till enbart
aktörerna på denna marknad. Vad som sker på penningmarknaden styr
i stor utsträckning det allmänna ränteläget i den svenska ekonomin.
Marknaden får därmed - åtminstone indirekt - betydelse för praktiskt
taget samtliga personer i landet. Detta förhållande talar i sig för en större
genomlysning av penningmarknaden, särskilt som denna enligt min
mening kan förverkligas utan att marknadens funktion skall behöva
försämras.

Den typ av informationsgivning som förekommer på penningmarknaden
genom PMI utgör enligt min mening inte en sådan förmedlingsverksam-
het som kräver tillstånd enligt lagen om värdepappersrörelse. Detta
grundas på att PMI är ett rent informationssystem. Om den nuvarande
organisationen av penningmarknaden behölls skulle den alltså inte träffas
eller omfattas av tillståndsplikt enligt nämnda lag.

Den föreslagna börslagstiftningen ger möjlighet att söka auktorisation
som börs eller marknadsplats. Penningmarknaden borde, om det finns
önskemål om detta, med vissa förändringar kunna bli möjlig att auk-
torisera som marknadsplats. De viktigaste förändringarna som måste
vidtas är följande. För att kunna få en auktorisation som marknadsplats
måste det till att börja med finnas ett företag som kan stå som organisatör
av marknaden och som därmed kan söka auktorisation. Detta skulle
exempelvis kunna vara PMI som i dag svarar för ett väl fungerande
informationssystem på penningmarknaden. Möjlighet finns naturligtvis
också att bilda ett nytt företag för ändamålet. Aktörer vid marknadsplats-
en skulle, med hänsyn till principen om fritt tillträde, de som uppfyller
av marknadsplatsen uppställda generella krav kunna bli. Det innebär för
penningmarknaden att det kan bli nödvändigt att utvidga kretsen av
aktörer på marknaden. Auktorisation som marknadsplats innebär också

117

att mer utförlig information om handeln måste lämnas. Utöver uppgifter Prop. 1991/92:113
om köp- och säljpris som för närvarande lämnas, måste avslutspriser och
omsättningsuppgifter, avseende marknaden som helhet, offentliggöras av
marknadsplatsen inom viss tid. Vidare kommer det krävas att marknads-
platsen upprättar skriftliga regler om hur handeln är organiserad och
avsedd att bedrivas. Sådana regler kan mycket väl upprättas i samråd
med på marknadsplatsen verksamma aktörer, eller deras branschorganisa-
tioner. På aktiemarknaden fyller Aktiemarknadsbolagens Förening en
liknande uppgift vid förhandlingar om inregistreringskontraktet vid
Stockholms fondbörs. Marknadsplatsen skall också se till att dessa regler
följs och samtidigt ha en viss kontroll av prisutvecklingen för att kunna
upptäcka onormala prisförändringar som kan vara resultat av otillåten
insiderhandel.

Min bedömning är att de förändringar av penningmarknaden som krävs
för auktorisation som marknadsplats inte är av så genomgripande slag att
dess funktion och nytta på den svenska värdepappersmarknaden skulle
komma att äventyras. Tvärtom bör det med föreslagen reglering vara
förhållandevis enkelt att inlemma penningmarknaden i regelsystemet utan
att man över huvud taget påverkar den existerande strukturen på mark-
naden. Regelverket är därför enligt min mening snarare en möjlighet än
ett hot när det gäller marknadens framtida utveckling.

Här har angetts vilka förändringar som är nödvändiga för att penning-
marknaden skall kunna auktoriseras som marknadsplats. Avsikten härmed
har inte varit att utesluta auktorisationsformen börs för penningmarknad-
en. För en sådan auktorisation krävs emellertid en del ytterligare för-
ändringar utöver de nu redovisade.

En fråga som jag vill beröra i detta sammanhang är själva auktorisa-
tionsförfarandet. Som framgått ovan bedriver riksbanken penningpolitiken
bl.a. genom att på penningmarknaden köpa och sälja av staten utgivna
värdepapper. Det finns därför ett starkt intresse av en väl fungerande
marknad för statspapper, som naturligtvis också bör tillgodose de övriga
samhällsintressen jag tidigare nämnt. Staten är också som emittent mån
om att det finns klara regler för hur handeln med statspapper går till och
att handeln sker i sådana former att förtroendet för dessa värdepapper
kan upprätthållas. Jag anser därför att finansinspektionen vid auktorisa-
tion av en börs eller marknadsplats, där avsikten är att notera och handla
med statspapper, bör samråda med riksbanken, som därvid kan granska
handelsregler och andra förhållanden som kan vara av betydelse för
möjligheten för banken att bedriva penningpolitik. Vidare har riksbanken
möjlighet att fortlöpande hos finansinspektionen påtala förhållanden på
marknaden som med hänsyn till riksbankens krav på en väl fungerande
marknad behöver åtgärdas. Jag vill dock poängtera att det på en marknad
för statspapper även kan förekomma handel med andra räntebärande
instrument, t.ex. bostadsobligationer och olika typer av certifikat, men
det förutsätter naturligtvis medverkan av emittentema av dessa värdepap-
per.

118

Frågan om penningmarknadens framtida status har omedelbar relevans Prop. 1991/92:113
vad gäller möjligheten för värdepappersfonder att placera sina tillgångar

i sådana finansiella instrument som förekommer på denna marknad.
Värdepappersfonder får nämligen till största delen placera sina tillgångar
enbart i finansiella instrument som är eller avses bli inregistrerade vid en
fondbörs eller föremål för handel vid någon annan reglerad marknad som
är öppen för allmänheten (18 § lagen om värdepappersfonder). Denna
regel, som överensstämmer med EG:s direktiv på området, innebär att
penningmarknadsinstrument skulle fälla utanför en värdepappersfonds
piaceringsaltemativ om inte penningmarknaden anses som "annan
reglerad marknad" — frånsett högst 10 % av fondens tillgångar som får
placeras fritt. I motiven till lagen om värdepappersfonder behandlades
frågan om handeln på penningmarknaden kunde anses ske på en reglerad
marknad (prop. 1989/90:153 s. 62 och 63). Mot bakgrund av ett
resonemang som utmynnade i att handeln på penningmarknaden om-
gärdas av regler, både direkt genom avtal och indirekt genom inspek-
tionens tillsyn, konstaterade föredragande statsrådet att det fanns fog för
att hävda att penningmarknaden i detta sammanhang var att anse som en
reglerad marknad. Föredraganden underströk dock att därmed inte tagits
ställning till värdepappersmarknadskommitténs förslag om en eventuell
reglering av penningmarknaden, utan den frågan skulle tas upp vid bered-
ningen av kommitténs förslag.

Vid hearingen har det framförts att bedömningen att penningmarknaden
är att anse som reglerad inte kan förändras enbart på grund av den
lagstiftning som nu föreslås. Enligt min mening har det mindre betydelse
vilken bedömning ett enskilt land gör, utan den avgörande frågan är vad
man inom EG lägger i begreppet "another regulated market ... which
operates regulary and is recognized and open to the public" (artikel 19
i EG:s Ucits-direktiv) vilket i den svenska lagen om värdepappersfonder
motsvaras av "reglerad marknad som är öppen för allmänheten". Syftet
med begränsningen för värdepappersfonderna till sådan marknad är att
fonden dels omedelbart skall kunna sälja värdepapper, för vilket behövs
en likvid marknad, dels att värdet på fondens tillgångar lätt skall kunna
fastställas med ledning av noteringar på en marknad. Enligt vad jag har
inhämtat innebär uttrycket "öppen för allmänheten" att en marknad måste
vara bredare än att bara bestå av transaktioner mellan centralbank och
särskilt utvalda institut. Vidare anses det uteslutet att en självreglerad
marknad ryms inom begreppet "reglerad marknad"; marknaden måste
vara föremål för en offentlig reglering.

Slutsatsen i nämnda proposition att penningmarknaden var att betrakta
som reglerad byggde på att en av aktörerna, riksgäldskontoret, tecknade
återförsäljaravtal med marknadsgaranter i statsskuldväxlar och att inspek-
tionen har tillsyn över vissa av aktörerna på marknaden. Detta måste
närmast ses som en självreglering. Dessutom begränsas regleringen till
dels institut under tillsyn, dels marknadsgaranter med återförsäljaravtal.
Mot bakgrund av vad som tycks vara tolkningen inom EG kan jag inte
komma till annan slutsats, oberoende av vad som sagts tidigare, än att

119

penningmarknaden i nuvarande form inte kan anses som en sådan Prop. 1991/92:113
"reglerad marknad som är öppen for allmänheten" som föreskrivs i Ucits-
direktivet. Detta betyder att värdepappersfonder som önskar tillträde till
EG:s marknad och därför måste uppfylla 18 § lagen om värdepappers-
fonder, och därmed Ucits-direktivet, inte får placera i penningmarknads-
instrument, om man bortser från fria kvoten på 10 % av fondens värde
och obligationer som är inregistrerade på börs. Däremot torde det vara
möjligt for ett företag som har en värdepappersfond som t.ex. placerar
övervägande del av sina tillgångar på den svenska penningmarknaden, att
söka särskilt tillstånd med stöd av 3 § lagen om värdepappersfonder.
Detta förutsätter att företaget står under tillsyn och att placeringsbe-
stämmelsema i mer väsentlig omfattning skiljer sig från vad som gäller
enligt 17-25 §§ nämnda lag (se prop. 1989/90:153 s. 37 och 38).

Svenska Bankföreningen har i en skrivelse till lagrådet (Lagrådets dnr
16/92) framfört synpunkter på regeringens ställningstagande i frågan om
penningmarknaden skall anses som en reglerad marknad i den mening
som avses i 18 § lagen om värdepappersfonder. Bankföreningen har
därvid bl.a. hänvisat till två yttranden som getts in till finansdeparte-
mentet under lagstiftningsarbetet. Det ena av dessa yttranden har
avlämnats gemensamt med Svenska Fondhandlareföreningen och
Fondbolagens Förening. Jag vill här ge några kommentarer till skrivel-
sen.

Som även framgick av lagrådsremissen är ändringen i den nämnda
paragrafen en följd av att det i Sverige vid sidan av börs införs en annan
form av reglerad marknad, auktoriserad marknadsplats. Ändringen i 18 §
är således inte, såsom bankföreningen i skrivelsen till lagrådet påstår,
föranledd av regeringens bedömning i frågan om penningmarknaden kan
anses vara en sådan reglerad marknad som avses i paragrafen. Denna
bedömning bygger på uppgifter som inhämtats från EG-kommissionen om
innebörden av begreppet reglerad marknad i EG:s Ucits-direktiv. Bl.a.
på grundval av dessa uppgifter har regeringen, som också framgick av
lagrådsremissen, kommit till slutsatsen att marknaden för att uppfylla
direktivets krav måste vara föremål för en offentlig reglering på ett sätt
som inte är fallet nu. Föreningarna delar inte den angivna bedömning-
en utan menar att penningmarknaden innehåller tillräckliga element av
offentlig reglering.

Föreningarna efterlyser härutöver besked om vilka förändringar av
penningmarknaden som måste till för att den skall uppfylla kraven på en
reglerad marknad. Den nya börslagstiftningen kommer som framgått att
erbjuda två former av offentligt reglerade marknader i Sverige och det
har ansetts att båda dessa former bör anges uttryckligen i 18 § lagen om
värdepappersfonder. Liknande följdändringar görs för övrigt även i andra
lagar, se t.ex. 15 § lagen om allemanssparande och 8 kap. 7 § konkurs-
lagen. Av den nya lagstiftningen framgår vilka krav som ställs för att
erhålla auktorisation som börs eller marknadsplats. I fråga om penning-
marknaden har dessutom, tidigare i detta avsnitt, preciserats vilka

120

huvudsakliga ändringar som måste vidtas för auktorisation som mark- Prop. 1991/92:113
nadsplats. Utöver vad jag redan har angett ser jag ingen anledning att vid
sidan av den nya börslagstiftningen närmare ange regler eller krav som
måste vara uppfyllda för att en svensk marknad, som inte har auktorisa-
tion som börs eller marknadsplats, skall betraktas som en reglerad
marknad. En sådan precisering skulle dessutom innebära att det skapades
något slags tredje auktorisationsform enbart med tanke på värdepappers-
fondernas placeringar.

Vidare ifrågasätts om inte regeringens förslag strider mot Ucits-
direktivet, eftersom en auktoriserad marknadsplats kan vara en liten
marknad som inte tillgodoser behovet av likviditet. Jag vill med
anledning härav påpeka att fondpapper inte får noteras vid en auk-
toriserad marknadsplats, om det inte föreligger förutsättningar för att det
skall kunna utvecklas en regelbunden handel med fondpapperen (se
avsnitt 3.2.1). För att en fond skall få göra placeringar på en auk-
toriserad marknadsplats, annat än i begränsad omfattning, krävs dessutom
att marknadsplatsen finns angiven i fondbestämmelsema — vilka skall
vara godkända av finansinspektionen — eller har godkänts av regeringen
eller finansinspektionen för sådana placeringar (18 § lagen om värdepap-
persfonder).

Det görs också gällande att regeringens förslag skulle innebära en mer
långtgående reglering av penningmarknaden än vad som gäller i andra
EG-länder. Jag delar inte den uppfattningen. Auktorisation som mark-
nadsplats är frivillig och några genomgripande förändringar av handeln
på penningmarknaden torde, som framgått, inte erfordras för sådan
auktorisation. Dessutom utgör lagstiftningen inte något hinder för
värdepappershandel som bedrivs inom en grupp av aktörer som slutit sig
samman för att handla med varandra, t.ex. i formen av en interbank-
marknad (se specialmotiveringen till 1 kap. 1 § första stycket). Sådan
verksamhet är nämligen ej möjlig att få auktorisation för och den är inte
heller tillståndspliktig enligt lagen om värdepappersrörelse. Detta skall
jämföras med penningmarknaderna i t.ex. England, Tyskland och
Frankrike, som är underställda omfattande offentlig reglering och föremål
för tillsyn. Om man ser till förhållanden utanför EG kan nämnas att det
i USA finns en särskild lagstiftning som reglerar marknaden för statliga
värdepapper.

121

3.3 Clearingverksamhet

3.3.1 Clearing av optioner och terminer

Prop. 1991/92:113

Mitt förslag: Nya, utvidgade regler för företag som bedriver
clearingverksamhet avseende optioner och terminer införs.

Bestämmelser om optioner och terminer i lagen om handel med
finansiella instrument förs över till den nya lagen om börs- och
clearingverksamhet.

Kommitténs förslag överensstämmer med mitt.

Remissinstanserna lämnar kommitténs förslag utan erinran.

Hearingsynpunkter: Svenska Bankföreningen och OM anför att
lagstiftningen om clearingverksamhet inte bör begränsas till optioner och
terminer utan avse samtliga typer av finansiella instrument.

Skälen för mitt förslag: Regeringen har nyligen tillsatt en clearing -
utredning (Dir 1991:111) som har fått i uppgift att göra en översyn av
clearing samt betalning och leverans av värdepapper på den svenska
värdepappersmarknaden. En huvuduppgift för utredningen är att överväga
vilka lagändringar och andra åtgärder som är påkallade för att dessa
verksamheter skall ske på ett effektivt och säkert sätt samt uppfylla
internationellt ställda krav. Resultatet av denna utredning måste enligt
min mening avvaktas innan det är möjligt att skapa ett heltäckande
regelsystem för clearing och avveckling. Därför behandlas i det här
ärendet endast den typ av clearingverksamhet som omfettas av kommit-
téns förslag och som det därmed finns beslutsunderlag för, nämligen
clearing av optioner och terminer. Några missförhållanden som gör det
nödvändigt med en omedelbar lagreglering även av clearingverksamhet
avseende andra finansiella instrument har inte heller framträtt eller ens
påståtts föreligga.

I Sverige är det för närvarande bara OM som bedriver clearing av
optioner och terminer. OM:s clearing kan beskrivas enligt följande.
Sedan ett options- eller terminsavtal träffats på OM:s marknadsplats,
överlämnas det till clearingen. OM inträder därefter som part i avtalet
varigenom partsförhållandet mellan den ursprungliga säljaren och köparen
bryts. Ansvaret för att avtalet fullföljs övergår därmed på OM. När en
part önskar utnyttja t.ex. en option utser OM genom ett slumpmässigt
förfarande den motpart som har att fullfölja det han genom avtalet har
utfäst sig. För att försäkra sig om att en part kan fullfölja en affär kräver
OM säkerhet för gjorda åtaganden. Options- och terminsavtal kan också
lämnas till OM:s clearing utan att ha träffats på OM:s marknadsplats. Så
är fellet med exempelvis terminskontrakt avseende vissa räntebärande
papper som handlas direkt mellan penningmarknadens aktörer.

Ett liknande system var tänkt att tillämpas av penningmarknadscentral-
en avseende räntebärande värdepapper. I stället för att inträda som part
i alla avtal var tanken där att centralen mot säkerhet i sålda värdepapper
skulle garantera att avtalen fullföljdes.

122

En förutsättning för en effektiv handel i större skala med optioner och Prop. 1991/92:113
terminer är att en clearingorganisation tar på sig ansvaret för att avtalen
infrias. Genom att clearingorganisationen på ett eller annat sätt garanterar
att samtliga avtal kommer att fullföljas övertar den också de risker som
är förbundna med avtalen. Samtidigt innebär detta att riskerna koncen-
treras till en part, vilket gör systemet sårbart. Dessa risker kan vara
betydande och är dessutom inte kända vid avtalstillfället, eftersom full-
följandet av options- och terminsavtal ofta sker långt efter det att det
ursprungliga avtalet träffats. För att upprätthålla allmänhetens förtroende
för värdepappersmarknaden är det enligt min mening angeläget att för-
söka mini mera de risker som finns i denna typ av clearingverksamhet.

I detta syfte infördes i lagen om handel med finansiella instrument
bestämmelser om krav på betryggande säkerhet vid options- och termins-
handel. Riskerna kan begränsas ytterligare bl.a. genom att det ställs krav
på de medlemmar som får anslutas till en clearingverksamhet.

Emellertid är det inte möjligt att helt eliminera riskerna vid clearing-
verksamhet. Det är inte heller önskvärt att tillgripa en reglering som kan
hämma effektiviteten på värdepappersmarknaden. För att ändå tillgodose
ett rimligt krav på stabilitet på marknaden bör enligt min mening vissa
krav ställas på clearingorganisationer, bl.a. vad gäller eget kapital. Jag
återkommer i det följande till hur dessa krav närmare bör utformas.

Genom mitt förslag skapas en särskild reglering för företag som
bedriver clearingverksamhet med optioner och terminer. Sådana centrala
bestämmelser för clearingverksamhet som nu finns i 2 kap. lagen om
handel med finansiella instrument bör därför föras över till den lag som
här föreslås.

3.3.2 Tillståndskrav m.m.

Mitt förslag: Tillståndsplikt införs för verksamhet som går ut på
att i options- eller terminsavtal inträda som part eller på annat sätt
garantera fullgörandet av avtalet.

För tillstånd fordras att den planerade verksamheten kan antas
komma att uppfylla vissa grundläggande kvalitets- och sundhets-
krav. Bl.a. skall det finnas ändamålsenliga regler för hur clearing-
en skall gå till. Vidare skall tillfredsställande säkerhets- och
kontrollsystem finnas.

Tillstånd får meddelas aktiebolag eller ekonomisk förening.

Frågor om tillstånd prövas av finansinspektionen.

Kommitténs förslag överensstämmer i huvudsak med mitt.

Remissinstanserna reser inga invändningar mot kommitténs förslag.

Hearingsynpunkter: Finansinspektionen framhåller att det bör krävas
tillstånd från inspektionen för att en clearingorganisation skall få bedriva
annan verksamhet jämte clearingverksamheten.

123

Skälen för mitt förslag: Liksom beträffånde auktorisation av börser Prop. 1991/92:113
och marknadsplatser bör i lagen ställas upp vissa grundläggande krav på
företagen och deras verksamhet för att tillstånd skall kunna meddelas.
Till frågan vilka krav som bör ställas för tillstånd återkommer jag i det
följande.

Den typ av clearing som innebär att clearingorganisationen inträder
som part i avtalet eller på annat sätt garanterar att avtalet fullgörs, är
förenad med speciella risker for clearingorganisationen. Eftersom ett
fällissemang hos clearingorganisationen kan få allvarliga skadeverkningar
för kunderna, är det inte tillräckligt att lagstiftningen innehåller krav i
fråga om ställande av säkerheter och om likviditeten hos de finansiella
instrument som är föremål för den angivna typen av clearingverksamhet.
Det är också nödvändigt att det sker en kvalitativ prövning av de företag
som driver verksamheten. Detta kan åstadkommas genom att verksam-
heten blir föremål för tillståndsprövning och tillsyn. Jag föreslår därför
att sådan clearingverksamhet som nu diskuterats - dvs. clearing av
optioner och terminer där clearingoiganisationen inträder som part eller
på annat sätt garanterar att avtalet fullgörs - skall få drivas bara efter
särskilt tillstånd och stå under tillsyn. Liksom för börser bör tillstånds-
prövning och tillsyn ombesöijas av finansinspektionen.

Med undantag för principen om god genomlysning bör tillståndspröv-
ningen i huvudsak ske utifrån de grunder som angetts för auktorisation
av börser och marknadsplatser (se avsnitt 3.1.3). Härav följer bl.a. att
det skall finnas ändamålsenliga regler för hur clearingen skall gå till.
Sådana regler bör - utöver vad som framgått av vad som anförts be-
träffande motsvarande regler för börs - innehålla föreskrifter om risk-
och säkerhetshanteringen. Dessa regler bör vara tillgängliga för den som
vill ta del av dem.

Av samma skäl som anförts beträffånde börsverksamhet anser jag att
clearingverksamhet bör få bedrivas enbart av aktiebolag och ekonomiska
föreningar.

För en clearingoiganisation bör tillämpas samma principer som för en
börs vad avser sidoverksamhet och förvärv av organisationsaktier m.m.
(se avsnitt 3.1.5). Det bör dock ägnas särskild uppmärksamhet åt att
företag som bedriver clearingverksamhet inte bedriver annan verksamhet
som kan riskera att kapitalet till skydd för clearingen går förlorat.

124

3.3.3 Finansiella resurser

Prop. 1991/92:113

Mitt förslag: Ett aktiebolag som bedriver clearingverksamhet skall
ha ett aktiekapital som är tillräckligt stort med hänsyn till verksam-
hetens art och omfattning. För ekonomisk förening gäller motsvaran-
de krav summan av gjorda medlemsinsatser och förlagsinsatser.

En clearingorganisation skall ha kapital, garanti, försäkring eller
liknande som ger kunderna ett tillfredsställande skydd mot förluster
som kan drabba dem till följd av clearingen.

Kommitténs förslag: För andra än Stockholms fondbörs föreslår
kommittén följande. Om clearingverksamhet bedrivs av ett aktiebolag
skall detta ha ett aktiekapital på minst 25 milj.kr. Om verksamheten i
stället bedrivs av en ekonomisk förening skall summan av gjorda med-
lemsinsatser och förlagsinsatser uppgå till samma belopp. I de fåll ett
bolag eller en ekonomisk förening driver både börs- och clearingverk-
samhet skall aktiekapitalet resp, insatserna uppgå till minst 35 milj.kr.

Härutöver föreslår kommittén att en clearingorganisation skall ha ett
eget kapital som motsvarar lägst fem procent av det sammanlagda
behovet av säkerhet för samtliga kunder under en dag beräknat genom-
snittligt för den senast förflutna sexmånadersperioden.

Remissinstanserna: De flesta remissinstanserna kommenterar inte
förslaget eller lämnar det utan erinran. Bankorganisationerna och
Svenska Fondhandlareföreningen efterlyser dock, beträffånde kravet på
kapitaltäckning på fem procent av det totala säkerhetssaldot, en möjlighet
för bankinspektionen att sätta ned kravet om det inte är sakligt motiverat
i det enskilda fallet. Man framhåller dock att konkurrensneutraliteten
måste upprätthållas. OM framför liknande synpunkter.

Skälen för mitt förslag: Enligt 2 kap. 2 § lagen om handel med finan-
siella instrument skall en clearingoiganisation se till att betryggande
säkerhet för gjorda åtaganden ställs och att sådan säkerhet vidmakthålls
så länge åtagandet består. Säkerheten skall anses betryggande om det kan
antas att åtagandet kan avvecklas utan att ytterligare kapital behöver
tillskjutas. I lagen anges inte närmare hur stor säkerheten bör vara, utan
det åligger clearingorganisationen att se till att säkerhetssystemet får en
lämplig utformning. Det ankommer på finansinspektionen som tillsyns-
myndighet att övervaka att detta följs. Lagen ger också möjlighet för
regeringen eller, efter regeringens bemyndigande, finansinspektionen att
meddela föreskrifter om säkerhetskravets utformning.

Säkerhetssystemet hos en clearingoiganisation skall vara så betryggande
utformat att risken för att oiganisationen skall behöva infria sitt
garantiåtagande gentemot kunderna minimeras. Man kan emellertid aldrig
helt utesluta att sådana situationer ändå uppstår. I dessa fåll utgör
clearingorganisationens eget kapital den yttersta säkerheten för att dess
garantiåtagande uppfylls.

125

Clearingorganisationen kan också ådra sig ersättningsskyldighet för Prop. 1991/92:113
olika fel som uppstår i verksamheten. Det kan vara fel som begås av
anställda eller tekniska fel for vilka clearingorganisationen inte kom-
penseras av någon utomstående. Sådan ersättningsskyldighet kan natur-
ligtvis uppkomma i allehanda typer av verksamheter och är därför i och
för sig inte något speciellt för clearingverksamhet. En statlig auktorisa-
tion motiverar emellertid, enligt min mening, särskilda hänsynstaganden
även i detta avseende. Ett auktoriserat företag bör ha större ekonomiska
möjligheter att klara av ersättningskrav än vad som gäller företag i
allmänhet. Visst reservkapital bör därför finnas hos clearingorganisation-
en även för angivna typer av anspråk.

I analogi med vad som anförts beträffande börser finns det även från
mer allmänna synpunkter skäl att ställa krav på god finansiell styrka hos
företag som får tillstånd för clearingverksamhet. Detta bör bidra till att
verksamheten får viss varaktighet och stabilitet. Därmed kan det all-
männa förtroendet för clearingverksamhet också lättare upprätthållas.

Det kapitalkrav som kommittén ställer upp för clearingorganisationer
består av två komponenter, dels ett fest minimibelopp för bolagets eller
den ekonomiska föreningens aktiekapital resp, medlems- och förlags-
insatser (25 milj.kr.), dels ett krav på att företagets egna kapital skall
motsvara en viss minsta andel (5 %) av det genomsnittliga säkerhetsbe-
hovet per dag för samtliga kunder under det senaste halvåret. Metoden
är utformad efter mönster i finländsk lagstiftning. Tanken med det senare
ledet är naturligtvis att kapitalkravet löpande skall anpassas till volymför-
ändringar i verksamheten. Därvid har kommittén valt en genomsnitts-
metod för att inte clearingorganisationens kapital skall behöva höjas vid
enbart tillfälliga variationer och för att organisationen vid bestående
förändringar skall få rimlig tid på sig att vidta erforderliga åtgärder för
att höja kapitalet. Kravet på ett visst minsta aktiekapital kan ses som ett
uttryck for att vissa av de risker som belastar clearingorganisationen är
oberoende av omfattningen av verksamheten. Detta förslag är enligt min
bedömning inte helt tillfredsställande.

Jag anser att kravet på kapitalstyrka bör, som redan tidigare fram-
hållits, sättas med utgångspunkt från de risker som verksamheten faktiskt
belastas av. Det är nödvändigt att beakta både de risker som uppkommer
till följd av att clearingorganisationen står som garant för avtalen och
sådana risker som är förenade med själva verksamheten. Omfattningen
av dessa risker är inte bara beroende av omfattningen av verksamheten,
utan också verksamhetens art, liksom förekomsten av olika säkerhets-
arrangemang, försäkringar och andra avtal som bidrar till att begränsa
clearingorganisationens risktagande. Det är därför nödvändigt att anpassa
kapitalkraven till verksamhetsförhållandena i vaije enskilt fell.

För att få en uppfettning om omfattningen av de risker clearingen
belastas med till följd av sitt garantiåtagande, är det till att bölja med
nödvändigt att försöka bedöma sannolikheten för att någon clearingmed-
lem inte förmår att infria sina förpliktelser mot clearingoiganisationen.
Det förutsätter bl.a. en bedömning av clearingdeltagamas finansiella

126

styrka. Den får sedan vägas samman med en bedömning av omfattningen
och värdet av de säkerhetskrav clearingorganisationen tillämpar visavi
clearingmedlemmama.

På samma sätt krävs det en systematisk genomgång av de risker som
är förbundna med den operativa verksamheten. Det gäller att identifiera
vilka risker det finns för att det uppstår fel som kan leda till att det
uppkommer ersättningsanspråk och försöka bedöma storleken på dessa
risker. Denna bedömning får sedan kompletteras med en bedömning av
i vilken utsträckning ansvarsförsäkringar och liknande avtal täcker
eventuella ersättningsanspråk.

När så en samlad bild av alla typer av risker erhållits är det möjligt att
göra en bedömning av vilken kapitalstyrka som krävs i det enskilda
fallet. Det är naturligtvis inte tillfyllest att det görs en sådan bedömning
endast i samband med tillståndsprövningen, utan den erforderliga
kapitalstyrkan måste bli föremål för en återkommande granskning allt-
eftersom verksamheten ökar eller minskar i volym eller förhållandena
ändras i övrigt.

Det förhållandet att kraven skall baseras på en individuell prövning gör
det olämpligt att i lagen försöka ange hur kraven skall utformas. I stället
bör det överlåtas på regeringen eller, efter regeringens bemyndigande,
finansinspektionen att meddela närmare föreskrifter om vilka krav på
aktiekapital resp, medlems- och förlagsinsatser som skall tillämpas för
företag som bedriver clearingverksamhet i optioner och terminer.

En clearingorganisation bör ha kapital, garanti, försäkring eller
liknande som ger kunderna ett tillfredsställande skydd mot förluster som
kan drabba dem till följd av clearingverksamheten.

3.3.4 Ciearingmedlemskap

Prop. 1991/92:113

Mitt förslag: Medlemskap i en clearingorganisation får endast
beviljas den som har betryggande kapitalstyrka och som i övrigt
bedöms vara lämplig att delta i clearingen.

Kommitténs förslag innebär att medlemskretsen begränsas på samma
sätt som för börs (se avsnitt 3.1.6).

Remissinstanserna lämnar kommitténs förslag utan erinran.

Hearingsynpunkter: OM efterlyser en ändring av sekretesslagen som
skulle möjliggöra för börser och clearingorganisationer att av finans-
inspektionen erhålla upplysningar om sina medlemmar rörande deras för-
måga att fullgöra sina skyldigheter mot börsen resp, clearingoiganisa-
tionen. Härvid anförs att det är särskilt viktigt att en clearingoiganisation
som inträder som motpart och kontraktsgarant får reda på när en medlem
har svåra ekonomiska problem.

Skälen för mitt förslag: Vid clearing av optioner och terminer åligger
det clearingoiganisationen att se till att det ställs betryggande säkerhet för
gjorda åtaganden och att sådan säkerhet vidmakthålls så länge åtagandet

127

består. Bestämmelser härom finns för närvarande i 2 kap. 2 § lagen om Prop. 1991/92:113
handel med finansiella instrument men föreslås bli överflyttade till nu
aktuell lagstiftning.

I regel är det clearingmedlemmen som gentemot en clearingorganisa-
tion bär ansvaret för krav på säkerhet som ställs i clearingen. Ansvaret
kan vara mer eller mindre långtgående. Det kan innebära en fullständig
garanti gentemot clearingen med avseende på samtliga affärer som
clearas via medlemmen. Ansvaret kan också vara begränsat på så sätt att
garantin endast avser att slutkunden initialt ställer föreskriven säkerhet.
Uppkommer därefter ytterligare krav på säkerhet är i sådant fäll endast
slutkunden ansvarig härför. Även olika mellanformer kan tänkas.

Oavsett hur ansvaret är utformat är det för stabiliteten i clearingen
angeläget att det ställs krav på god soliditet hos den som är medlem hos
en clearingorganisation. De aktörer för vilka börsmedlemskap skall kunna
komma ifråga, nämligen - förutom riksbanken - vissa värdepappersinstitut
och utländska företag som har börstillträde i hemlandet och som där står
under tillsyn, har naturligtvis ofta erforderliga finansiella resurser för att
kunna delta i clearing av det slag som här avses, men man kan inte utgå
från att så alltid är fallet. Oavsett hur det förhåller sig med detta saknas
enligt min mening skäl för att, på det sätt kommittén föreslagit, i lagen
begränsa medlemskretsen till de nu angivna aktörerna. Den interna-
tionella aspekten gör sig här ej gällande på samma sätt som för del-
tagande i börsverksamhet. Det behöver knappast befaras att en utvidgning
av medlemskretsen skulle leda till komplikationer i det internationella
samarbetet på clearingområdet.

Det bör därför överlåtas till vaije enskild clearingorganisation att
avgöra vilka som skall få delta i den clearing som oiganisationen
anordnar. Vid beviljande av medlemskap måste dock prövas huruvida den
som ansöker om medlemskap har betryggande kapitalstyrka och om han
i övrigt är lämplig att delta i clearingen. En sådan prövning ligger
givetvis också i clearingorganisationens eget intresse om verksamheten
skall kunna bedrivas effektivt och säkert.

Några särskilda bestämmelser för utländska rättssubjekts deltagande i
clearingverksamhet här i landet erfordras inte. I principen om fritt
tillträde ligger att utländska rättssubjekt som söker medlemskap skall
prövas efter samma grunder som svenska subjekt.

Med anledning av OM:s önskemål om ändring i sekretesslagen vill
jag anföra följande. Börs- eller clearingmedlem som står under finans-
inspektionens tillsyn omfattas av sekretesskyddet i 8 kap. 5 § sekretess-
lagen. Enligt bestämmelsen gäller sekretess för uppgift om hans affärs-
och driftförhållanden som finns hos inspektionen, om det kan antas att
han lider skada om uppgiften röjs. Sekretess gäller också för uppgift om
ekonomiska och personliga förhållanden för annan, som har trätt i affärs-
förbindelse eller liknande förbindelse med den som står under tillsyn av
inspektionen.

128

Enligt min mening finns inte skäl att begränsa det sekretesskydd som Prop. 1991/92:113
sekretesslagen ger den som står under tillsyn av finansinspektionen enbart
för att tillgodose börsers eller clearingorganisationers — i och för sig
berättigade — intresse av att få veta om en börs- resp, clearingmedlem
befinner sig i ekonomiskt trångmål. I första hand bör i stället väljas
möjligheten att enligt 14 kap. 4 § sekretesslagen inhämta samtycke från
den som sekretesskyddet gäller till förmån för. Av förarbetena till lagen
(prop. 1979/80:2 Del A s. 331) framgår nämligen att ett samtycke kan
ges i förväg med tanke på en kommande situation även om ett sådant
samtycke inte får ges ett så generellt innehåll att den enskilde allmänt
förklarar sig avstå från sekretessen hos en viss myndighet.

3.4 Utländska företags verksamhet i Sverige

Mitt förslag: Utländska företags filialer i Sverige kan få auk-
torisation som börs eller marknadsplats. Utländska företag kan också
få tillstånd att bedriva clearingverksamhet via filial här i landet.

Kommitténs förslag bygger på tillståndskrav för börs- och clearing-
verksamhet. Sådant tillstånd föreslås kunna beviljas endast svenskt aktie-
bolag eller svensk ekonomisk förening.

Remissinstanserna berör inte frågan.

Skälen för mitt förslag: Enligt lagen om värdepappersrörelse kan
utländskt företag få tillstånd att från filial bedriva värdepappersrörelse i
Sverige. Motsvarande ordning gäller också beträffande t.ex. utländska
banker och finansbolag. Allmänna bestämmelser om utländska företags
etablering i Sverige och om formerna för detta finns för närvarande i
lagen (1968:555) om rätt för utlänning och utländskt företag att idka
näring här i riket. Regeringen har i en proposition till riksdagen (prop.
1991/92:88) föreslagit att det nuvarande kravet på näringstillstånd av-
skaffas och ersätts av ett registreringsförfarande. Alla utländska företag
och utomlands bosatta svenska eller utländska medborgare som lämnar
begärda uppgifter blir registrerade och får driva näring i Sverige.
Utländska företag får således möjlighet att fritt välja etablering genom
svenskt dotterföretag eller genom filial. I en föreslagen ny lag om
utländska filialer m.m. finns bestämmelser som främst gäller hur verk-
samhet genom filial skall bedrivas. Dessa bestämmelser innebär inga
större förändringar i förhållande till gällande rätt.

Det saknas anledning att göra andra överväganden i dessa avseenden
beträffande utländska företag som genom filialetablering här i landet vill
bedriva börs- eller clearingverksamhet. Auktorisation som börs eller
marknadsplats eller tillstånd till clearingverksamhet bör beviljas om
företaget bedriver samma slags verksamhet i hemlandet och där står
under tillsyn av myndighet eller annat behörigt organ, och den planerade
verksamheten här i landet kan antas komma att uppfylla kraven på en
sund verksamhet på det berörda området. En förutsättning är således att

9 Riksdagen 1991192. 1 saml. Nr 113

129

det finns en tillfredsställande tillsyn och kontroll i hemlandet och att
finansinspektionen har möjlighet att samarbeta med tillsy nsoiganet där.
För en utländsk filial bör de bestämmelser som gäller för svenska företag
gälla i tillämpliga delar. Filialer bör stå under finansinspektionens tillsyn.
I likhet med den lösning som valts beträffande utländska banker och
värdepappersföretag anser jag att det inte bör ställas krav på ett särskilt
avskilt kapital för de i Sverige etablerade filialerna. Emellertid bör
auktorisation eller tillstånd ges bara till företag som är underkastade ett
regelsystem som ger väsentligen samma garantier för företagets soliditet
som de svenska reglerna.

Utländska börser, auktoriserade marknadsplatser och clearingorganisa-
tioner som bedriver verksamhet här i landet bör, utöver regierna i börs-
och clearinglagen, liksom tidigare omfattas av de generella bestäm-
melserna om utländska företags etablering i Sverige.

3.5 Tillsyn och sekretess

Prop. 1991/92:113

Mitt förslag: Börser, auktoriserade marknadsplatser och clearing-
organisationer skall stå under tillsyn av finansinspektionen och skall
lämna inspektionen de uppgifter om verksamheten som inspektionen
begär.

Finansinspektionen får förordna revisor samt sammankalla styrelse
eller stämma i en börs, auktoriserad marknadsplats eller clearing-
organisation. Företrädare för finansinspektionen får också närvara
vid sådan sammankomst och delta i överläggningarna.

Möjligheten till sekretess för uppgifter från utlandet utvidgas.
Sekretess skall, i den utsträckning regeringen föreskriver det, gälla
för uppgifter som finansinspektionen erhåller enligt avtal med
utländska tillsynsorgan.

Kommitténs förslag överensstämmer vad gäller informationsskyldighet
och insynsmöjligheter i allt väsentligt med mitt förslag. I fråga om
sekretess för uppgift från utländsk myndighet är kommitténs förslag
begränsat till sådan uppgift som erhållits i enlighet med ett av riksdagen
godkänt avtal med främmande stat.

Remissinstanserna: De flesta remissinstanserna lämnar förslagen utan
erinran eller avstår från att kommentera dem. Bankinspektionen betonar
vikten av att vid samarbete med utländska tillsynsmyndigheter kunna
garantera sekretess för erhållna uppgifter.

Skälen till mitt förslag: Finansinspektionen svarar i dag för tillsynen
över olika institut inom den finansiella sektorn, bl.a. på värdepappers-
marknaden. Denna marknad är ett område där den internationella utveck-
lingen går mycket snabbt, såväl på den tekniska sidan som när det gäller
offentliga regleringar. Det senare gäller inte minst utvecklingen inom
EG.

130

Handeln med värdepapper blir mer och mer internationell genom Prop. 1991/92:113
utländska företag som etablerar sig här i landet, svenska företag som
söker sig utomlands samt en ökad handel över gränserna. Denna utveck-
ling medför att regleringen särskilt på värdepappersmarknaden måste
utformas med hänsynstagande till vad som händer utomlands. Som jag
tidigare föreslagit skall börser, auktoriserade marknadsplatser och
clearingorganisationer auktoriseras resp, erhålla tillstånd av finansinspek-
tionen samt stå under dess tillsyn. I fråga om auktorisationsprövningen
ger den föreslagna lagstiftningen finansinspektionen förhållandevis vida
ramar att hålla sig inom. Avsikten är att inspektionen skall göra en
individuell bedömning av sökanden utifrån arten och omfattningen av den
aktuella verksamheten. Den valda lagstiftningstekniken att i föreskrifter -
utfärdade av regeringen eller finansinspektionen - meddela de detalj-
regler som följer bl.a. av EG:s direktiv, ger enligt min mening önskvärd
flexibilitet. Härigenom blir det möjligt att snabbt anpassa nödvändiga
detalj regler till internationella krav. Det kan förutses att finansinspek-
tionen genom den nu föreslagna lagstiftningen kommer att få till uppgift
att meddela föreskrifter på värdepappersmarknaden i större utsträckning
än vad som för närvarande är fallet. Självfallet är det viktigt att sådana
föreskrifter utformas med beaktande av såväl lagstiftningens syften som
marknadens villkor. Det ter sig därför naturligt att inspektionen vid
utarbetandet av föreskrifter normalt inhämtar synpunkter från berörda
företag och branschorganisationer.

Tillsynen över instituten på värdepappersmarknaden förutsätter att
inspektionen har möjlighet att fortlöpande följa verksamheten och får den
information som behövs. Nu aktuella institut - börser, auktoriserade
marknadsplatser och clearingorganisationer - bör därför vara skyldiga att,
i likhet med vad som gäller enligt bl.a. lagen om värdepappersrörelse,
i föreskriven omfattning hålla handlingar tillgängliga för inspektionen och
även i övrigt lämna de upplysningar inspektionen begär. Dessutom bör
inspektionen ha rätt att kalla till styrelsemöte eller stämma i ett företag
av berört slag, om detta behövs för att vinna klarhet i något förhållande
som rör verksamheten och detta inte kan ske i andra former. Vid sådana
sammanträden får företrädare för inspektionen närvara och delta i
överläggningarna.

Värdepappersmarknadens internationalisering ställer som nämnts nya
krav på tillsynens inriktning och utformning. En effektiv tillsyn förut-
sätter vid dessa förhållanden ett utökat och väl fungerande samarbete
mellan tillsynsorgan i olika länder. En viktig del i ett sådant samarbete
är möjligheten att utbyta information mellan myndigheterna.

I bilaga 10 har som bakgrund lämnats en redogörelse för internationellt
samarbete i tillsynsfrågor (se avsnitt 1.2.8 i bilagan). Det bör betonas att
de EG-direktiv som är aktuella på detta område föreskriver samarbete
mellan tillsynsorganen i medlemsländerna. Direktiven innehåller i anslut-
ning härtill även regler om sekretess i mottagarlandet för lämnade
uppgifter.

131

Nu gällande sekretessregler, bl.a. 8 kap. 5 § sekretesslagen, är ut- Prop. 1991/92:113
formade så att de vid ikraftträdande av ett EES-avtal eller ett svenskt
medlemskap i EG, ger sådant sekretesskydd som är en forutsättning for
ett samarbete i förhållande till de andra stater som omfattas av sådana
avtal eller som är medlemmar i EG. Detsamma gäller även i förhållande
till andra stater med vilka Sverige träffat av riksdagen godkända avtal om
utbyte av information i de fäll sekretess föreskrivs i avtalet. För fram-
tiden föreligger emellertid ett behov av att i smidigare former kunna
utsträcka ett sådant informationssamarbete även till andra stater. Detta
sker normalt genom upprättande av ett s.k. Memorandum of Under-
standing (MOU) men kan också ske genom mer informella kontakter.
Dåvarande bankinspektionen betonade i sitt remissvar vikten av att kunna
bedriva ett sådant samarbete och påtalade att, om inspektionen skall
kunna erhålla information från ett annat land, det normalt är en för-
utsättning att erhållna uppgifter behandlas konfidentiellt.

Som inspektionen anfört är det med den ökande internationaliseringen
av de finansiella marknaderna av stor vikt att inspektionen i sitt till-
synsarbete inte utestängs från möjligheten att erhålla uppgifter från
myndigheter och organ med motsvarande uppgifter i andra länder. Härvid
måste beaktas att flertalet andra länder har strängare sekretessregler än
de svenska. Mot denna bakgrund är enligt min mening de nu gällande
reglerna om sekretess för uppgifter från utlandet alltför begränsade.

Det kan enligt min mening inte anses rubba den svenska offentlighets-
principen eller stå i strid med något annat väsentligt svenskt intresse, om
uppgifter som finns i ett annat land och där inte är tillgängliga för all-
mänheten inte heller blir offentliga här i landet om de som ett led i ett
tillsynssamarbete lämnas till svensk myndighet. Jag är emellertid för
närvarande inte beredd att föreslå ett absolut sekretesskydd för alla
utländska uppgifter. Sekretesskyddet borde dock under vissa förutsätt-
ningar kunna utsträckas till uppgifter som erhållits enligt avtal, även om
detta inte har godkänts av riksdagen. Jag avser då i första hand sådana
avtal som finansinspektionen med bemyndigande av regeringen enligt 10
kap. 3 § regeringsformen kan träffa med tillstånds- eller tillsynsoigan i
främmande stat. Det bör ankomma på regeringen att med stöd av be-
myndigande enligt 2 kap. 2 § andra stycket tryckfrihetsförordningen
genom förordning meddela närmare föreskrifter om sekretessbestäm-
melsens tillämplighet. Sekretess bör således gälla endast i den mån
regeringen föreskriver det beträffånde ett visst avtal.

Jag föreslår därför sammanfattningsvis att uppgift om affärs- eller
driftförhållanden eller ekonomiska och personliga förhållanden som
finansinspektionen erhåller enligt avtal med ett tillstånds- eller tillsyns-
organ i en främmande stat, i den mån regeringen föreskriver det, skall
omfattas av sekretess här.

Jag vill här även beröra en annan fråga rörande 8 kap. 5 § sekretess-
lagen. I paragrafens första stycke anges bank- och försäkringsväsendena
som generella områden medan den tredje delen — värdepappersmarknad-
en — numera definieras som vissa bolag och institut samt fondbörsväsen-
det. Den ursprungliga formuleringen "fondkommissions- och fondbörs-

132

väsendet" var mer i linje med lydelsen i övrigt. Enligt förslaget till börs-
och clearinglag ersätts begreppet fondbörs av begreppen börs resp,
auktoriserad marknadsplats. Enligt min mening är det nu lämpligt att i
stället för att komplettera paragrafen med ytterligare institut såsom börs,
auktoriserad marknadsplats och clearingorganisation, ange det generella
området för finansinspektionens tillstånds- och tillsynsverksamhet, näm-
ligen värdepappersmarknaden.

Inom finansdepartementet planeras en översyn av de bestämmelser för
finansinspektionens tillsynsverksamhet som finns i olika lagar för
instituten på finansmarknaden. Frågan om en sådan översyn har tagits
upp i en skrivelse från finansinspektionen till finansdepartementet i
januari 1992. I skrivelsen påpekas bl.a. att det finns väsentliga formella
och sakliga olikheter i de aktuella lagarna vad avser inspektionens be-
fogenheter och att det föreligger behov av enhetligare regler. I skrivelsen
anmäls också behov av en översyn av de bestämmelser enligt vilka
inspektionen kan förordna revisorer i de finansiella instituten.

I avvaktan på en översyn av reglerna inom hela tillsynsområdet bör de
bestämmelser för finansinspektionens tillsyn som här föreslås inte avvika
från det mönster som finns i nyligen tillkommen lagstiftning på värdepap-
persmarknadsområdet, nämligen lagen om värdepappersfonder och lagen
om värdepappersrörelse. Tillsynsbestämmelsema kan dock komma att
ändras senare beroende på resultatet av den aktualiserade översynen.

Prop. 1991/92:113

133

3.6 Sanktioner

Prop. 1991/92:113

Mitt förslag: Finansinspektionen får beträffande en börs, auk-
toriserad marknadsplats eller clearingorganisation

1. förbjuda att beslut verkställs,

2. förelägga företaget att göra rättelse, om detta är möjligt,

3. meddela varning,

4. återkalla auktorisationen eller tillståndet och beträffande en
clearingorganisation förena återkallelsen med förbud att fortsätta
verksamheten,

5. vid återkallelse av tillstånd till clearingverksamhet besluta om
hur avvecklingen av rörelsen skall ske.

Börsen och clearingorganisationen skall utesluta medlem som inte
längre uppfyller förutsättningarna för medlemskap. I övrigt får före-
tagets sanktionsmöjligheter mot en medlem regleras i avtal.

En börs skall besluta om avregistrering av ett finansiellt instru-
ment om utgivaren allvarligt brustit i sina förpliktelser och om det
inte är olämpligt ur allmän synpunkt. Övriga sanktionsmöjligheter
mot utgivare av inregistrerade fondpapper får regleras i avtal.
Avförande av icke inregistrerade fondpapper från notering och andra
sanktioner mot utgivare av sådana fondpapper får regleras genom
avtal. Motsvarande skall gälla i fråga om fondpapper som är
noterade vid en auktoriserad marknadsplats.

Någon disciplinnämnd inrättas inte.

Kommitténs förslag: Kommittén föreslår att sanktionsmöjlighetema
även i fortsättningen skall regleras i lag och i stort överensstämma med
de nuvarande. Tillsynsmyndigheten föreslås vid vite kunna förelägga den
som driver börsverksamhet utan tillstånd att upphöra med detta. Börs-
styrelsens sanktionsmöjligheter gentemot börsmedlemmar föreslås även
innefatta en tidsbegränsad återkallelse och föreläggande av vite. Samma
sanktioner föreslås gälla för clearingoiganisationer. Kommittén föreslår
att en disciplinnämnd tillskapas. Denna skall handlägga sanktionsfrågor
som härrör från börser och clearingorganisationer.

Remissinstanserna: Flertalet remissinstanser tillstyrker förslagen eller
lämnar dem utan erinran. Svea hovrätt anser att det liksom enligt gällan-
de rätt bör vara förenat med straffansvar att driva börsverksamhet utan
tillstånd. Förslaget att inrätta en disciplinnämnd lämnas utan erinran eller
tillstyrks av remissinstanserna. Ett flertal remissinstanser invänder mot
de föreslagna reglerna för klander och sammansättningen av nämnden.
Hovrätten pekar på den föreslagna nämndens domstolsliknande karaktär
och vilka följder en tillämpning av förvaltningslagen kan få i olika
hänseenden. Hovrätten och kammarrätten i Stockholm är kritiska till att
ärenden skall kunna föras till nämnden på initiativ endast av börs eller
clearingorganisation. Sveriges Aktiesparares Riksförbund anser att varje
börs bör ha sin egen disciplinnämnd.

134

Hearingsynpunkter: Sveriges Aktiesparares Riksförbund framhåller att Prop. 1991/92:113
det bör övervägas ett krav på att varje börs eller marknadsplats där
allmänheten handlar har någon form av klagomålsinstans. OM hävdar att
en förutsättning för börsauktorisation bör vara att företaget har funger-
ande och tillförlitliga rutiner för hantering av klagomål från kunder och
allmänheten.

Skälen för mitt förslag

Sanktioner mot börser m.fl.

Det finns för närvarande ingen anledning att ändra de sanktionsmöjlig-
heter som finansinspektionen disponerar över. Om en ändring skall göras
så bör den omfatta inspektionens hela tillsynsområde, och det är, som
tidigare nämnts, inte aktuellt i detta ärende. Nuvarande sanktioner får
enligt min mening anses vara väl lämpade även för tillsynen av börser
och marknadsplatser. Eftersom jag föreslår att auktorisation skall kunna
meddelas ett företag som organiserar regelbunden handel med finansiella
instrument, ligger det i sakens natur att finansinspektionen kan återkalla
en sådan auktorisation. Återkallelse bör kunna ske när företaget över-
träder börsiagstiftningen eller föreskrift som meddelats med stöd av
denna eller på annat sätt visat sig olämplig att utöva sådan verksamhet
som auktorisationen avser. Återkallelse bör även kunna ske om företaget
inte driver sådan verksamhet som auktorisationen avser. Inspektionen bör
vid lindrigare överträdelser av reglerna i stället kunna meddela varning.

Det ovan anförda gäller även beträffande tillstånd till clearingverksam-
het. I fråga om sådan verksamhet bör ett beslut om återkallelse kunna
förenas med förbud att fortsätta verksamheten. Inspektionen bör vid
återkallelse av tillstånd till clearingverksamhet också kunna besluta om
hur avvecklingen av rörelsen skall ske.

Den omständigheten att auktorisation som börs eller marknadsplats
föreslås bli frivillig innebär inte att organiserad handel med finansiella
instrument kan ske utan offentlig kontroll. Som jag tidigare har redogjort
för (avsnitt 3.1.1) blir verksamhet av börskaraktär, för vilken auktorisa-
tion inte erhållits, i grunden tillståndspliktig som förmedlingsverksamhet
enligt lagen om värdepappersrörelse. Finansinspektionen får enligt 6 kap.
10 § denna lag ingripa mot den som organiserar tillståndspliktig handel
med finansiella instrument genom att förelägga den ansvarige att upphöra
med verksamheten. Sådant föreläggande får förenas med vite. Samma
sanktion kan tillgripas mot värdepappersinstitut som i strid med 6 kap.
8 § samma lag deltar i uppenbart olämplig handel. Inspektionen kan även
med stöd av 4 kap. 2 § 1 lagen om handel med finansiella instrument
tillgripa samma sanktionsmöjligheter mot var och en, alltså inte bara
värdepappersinstitut, som deltar i handel med ett finansiellt instrument,
om handeln inte bedrivs så att allmänhetens förtroende för värdepappers-
marknaden upprätthålls och enskildas kapitalinsatser inte otillbörligen
äventyras. Detta torde ge tillfredsställande möjligheter att stoppa en
olämplig marknad.

135

Här har förutsatts att tvekan inte råder om att verksamheten bedrivs i Prop. 1991/92:113
Sverige. Det är emellertid långt ifrån alltid självklart huruvida en viss
verksamhet kan anses bedriven i Sverige. Detta gäller i första hand olika
former av elektroniska handels- och clearingsystem, som inte behöver ha
lästare anknytning till Sverige än en telefon- eller datalinje eller vilkas
signaler sänds via satellit. Något generellt svar på när en verksamhet
skall anses bedriven i Sverige kan inte lämnas, utan detta måste bedömas
från fäll till fäll. I de fäll verksamheten inte anses bedriven i Sverige får
frågor om tillsyn lösas genom internationellt samarbete. Det kan anmär-
kas att möjligheten att förelägga ett värdepappersinstitut att upphöra med
handeln på en marknad föreligger även beträffånde en från utlandet be-
driven verksamhet av olämpligt slag.

Sanktioner mot medlemmar

Jag har tidigare redovisat vilka förutsättningar som bör gälla för med-
lemskap vid en börs eller clearingoiganisation. Om en medlem inte
längre uppfyller dessa förutsättningar, bör börsen eller clearingorganisa-
tionen vara skyldig besluta att medlemskapet skall upphöra. Återkallelse
av medlemskapet skall också ske om medlemmen genom att bryta mot
lag som är av betydelse för värdepappersmarknaden eller mot föreskrift
som meddelats med stöd av den lagstiftningen eller på annat sätt visar sig
olämplig. Sanktionen upphörande av medlemsskap bör komma till an-
vändning vid grova överträdelser. Om det fättats beslut om upphörande
av medlemskap bör den som avses med beslutet ändå få vidta vissa åt-
gärder för att skydda uppdragsgivare mot förlust.

Ett tillstånd att driva värdepappersrörelse upphör inte automatiskt vid
ett återkallande av börsmedlemskap. Det får emellertid antas att finans-
inspektionen i sådana fäll omprövar tillståndet. Det bör dock inte
uteslutas att enbart en återkallelse av börsmedlemskap i vissa situationer
kan vara en tillräcklig åtgärd. Eftersom medlemskap kan komma att före-
ligga vid flera börser och clearingoiganisationer kan den situation uppstå
att medlemmen överträtt regler vid t.ex. en börs men skött sig klander-
fritt vid en annan. Berörda företag kan då komma att göra olika bedöm-
ningar. En börs vid vilken den aktuelle medlemmen skött sig klanderfritt
kan t.ex. finna att det ifrågasatta beteendet saknar relevans i medlemmens
förhållande till den börsen.

Det bör liksom för närvarande finnas utrymme att, vid överträdelser
som inte är så allvarliga att medlemskapet skall upphöra, tillämpa andra
sanktioner. Såväl börs som clearingorganisation bör tillförsäkra sig
möjligheten att ingripa mot medlemmar som inte följer uppställda regler.
Även en auktoriserad marknadsplats kan ha behov av att ha sanktions-
möjligheter mot de aktörer som deltar i handeln även om de inte skulle
vara medlemmar. Sådana sanktioner bör regleras i avtal mellan medlem-
marna och den berörda börsen eller clearingoiganisationen resp, i avtal
mellan deltagande aktörer och marknadsplatsen. Det bör ankomma på
finansinspektionen att vid sin auktorisations- eller tillståndsprövning
granska utformningen av sådana sanktionsregler.

136

Avregistrering m.m.                                                 Prop. 1991/92:113

Avregistrering av ett bolags aktier torde vara den allvarligaste sanktionen
mot ett börsbolag. Sanktionen har endast tillämpats vid ett mindre antal
tillfällen under det senaste årtiondet. Avregistrering innebär också i
många avseenden en minskad insyn i bolaget genom att dess informa-
tionsskyldighet enligt inregistreringskontraktet upphör. Dessutom kan en
legitim handel med aktien försvåras eller i praktiken helt upphöra. En
avregistrering innebär i dessa avseenden en nackdel for aktieägarna och
presumtiva köpare av aktier. Jag föreslår att det införs en lagstadgad
skyldighet att vidta avregistrering för att de krav för inregistrering som
ställs i lag skall kunna upprätthållas och för att hindra att aktier eller
andra fondpapper utgivna av bolag eller andra som inte respekterar dessa
regler blir föremål för organiserad handel. Avregistrering bör dock inte
ske om det är olämpligt från allmän synpunkt. I övrigt kan ytterligare
sanktioner regleras i avtal.

Disciplinnämnd

Kommittén föreslår att en disciplinnämnd tillskapas. Denna skall enligt
förslaget handlägga sanktionsfrågor som uppstår vid börser och clearing-
organisationer. Härigenom uppnås enligt kommittén en renodling av
beslutsfunktionerna och en minskad risk för misstanke att ovidkommande
hänsyn till den egna verksamheten påverkat beslut i ett sanktionsärende.
Vidare erhålls en prejudikatinstans vars avgöranden kan tjäna till ledning
för den etikskapande verksamheten på hela värdepappersmarknaden.
Kommittén föreslår en särskild lag som reglerar nämndens verksamhet.

Som kommittén framför måste det krävas av sanktionssystemen på
värdepappersmarknaden att de garanterar rättssäkerheten för marknadens
aktörer. Marknaden måste präglas av förutsägbarhet och likabehandling
både vad gäller handel och sanktioner. Att införa ett för värdepappers-
marknaden gemensamt oigan för hantering av sanktionsfrågor skulle
kunna vara ett sätt att säkerställa detta. Det är emellertid osäkert vilken
omfattning verksamheten vid ett sådant organ skulle få. Medlemmarna
får normalt antas ha ett intresse av att rätta sig efter gällande regler.
Flertalet av de åtgärder och företeelser som skulle kunna leda till ett
senare disciplinärende torde på ett tidigt stadium kunna lösas genom
påpekanden eller i samförstånd mellan de berörda parterna. Det måste
mot denna bakgrund ifrågasättas om det antal disciplinärenden som skulle
aktualiseras motiverar skapande av ett nytt organ enbart för detta
ändamål. Rent allmänt bör också försiktighet iakttas med inrättande av
ytterligare nämnder och domstolsliknande organ för olika rättsområden.
Dessutom kan ifrågasättas om kostnaden för en sådan organisation är
försvarbar; i och för sig skulle kostnaden inte drabba staten men å andra
sidan skulle värdepappersmarknadens totala kostnader öka och i slutändan
drabba investerarna. Enligt min mening bör därför inte föreslås lagstift-
ning om inrättande av en disciplinnämnd.

137

Det bör i stället ankomma på det berörda företaget att utforma en Prop. 1991/92:113
organisation för detta ändamål. Detta kan ske genom att vaije foretag,
liksom för närvarande, själv handlägger sådana frågor. Andra alternativ
kan vara inrättande av enskilda fristående nämnder eller branschvisa
oigan. Finansinspektionen bör vid sin bedömning av frågor om auktorisa-
tion och tillstånd beakta hur företaget oiganiserat de regelskapande,
utredande och ansvarsutkrävande funktionerna. Av företag som erhåller
auktorisation eller tillstånd bör krävas att de har tillfredsställande rutiner
för att ta hand om klagomål från kunder och allmänheten. Det ankommer
på finansinspektionen att bedöma om företagen uppfyller detta krav.

Överklagande m.m.

Stockholms fondbörs beslut kan enligt nuvarande regler inte överklagas
på administrativ väg. Beslut som en börs, auktoriserad marknadsplats
eller clearingorganisation fettar i en sanktionsfråga kommer inte heller
enligt mitt förslag att kunna överklagas administrativt. Den som inte
godtar ett beslut som fettats av en börs i fråga om avslag på ansökan om
inregistrering av fondpapper eller om avregistrering föreslås dock med
hänsyn till EG:s regler kunna klandra beslutet genom att inom tre
månader väcka talan mot börsen vid allmän domstol.

Finansinspektionen bör i egenskap av tillsynsmyndighet ingripa om ett
beslut strider mot börs- eller clearinglagstiftningen eller mot andra
författningar eller föreskrifter som styr verksamheten eller mot bolags-
ordningen. En medlem i ett nu aktuellt institut eller en emittent kommer
liksom för närvarande att kunna fästa finansinspektionens uppmärksamhet
på ett beslut som uppfettas som felaktigt eller olämpligt. Givetvis
kommer frågor rörande avtal med en börs, auktoriserad marknadsplats
eller clearingorganisation enligt allmänna regler att kunna göras till
föremål för prövning i allmän domstol eller genom skiljeförfarande.

3.7 Avgifter till finansinspektionen

Mitt förslag: För finansinspektionens prövning av ansökan on
auktorisation av börs eller marknadsplats eller tillstånd för clearing-
verksamhet skall sökanden betala avgift. Om inspektionen föi
bedömning av viss fråga behöver anlita någon med särskild fack-
kunskap, skall kostnaden för detta ersättas av sökanden.

Företag som fått auktorisation eller tillstånd skall med årliga avgiftei
bekosta finansinspektionens tillsyn.

Avgifter för prövning av ansökan om auktorisation eller tillstånd ocl
för den löpande tillsynen skall betalas enligt de närmare föreskriftei
regeringen meddelar.

Kommitténs förslag överensstämmer vad gäller avgifter för den
löpande tillsynsverksamheten med mitt förslag. Kommitténs förslag, som

138

innebär tillståndsplikt för såväl börs- som clearingverksamhet, innehåller Prop. 1991/92:113
inga regler om särskilda avgifter för tillståndsprövning.

Remissinstanserna: De flesta remissinstanserna lämnar kommitténs
förslag utan erinran. Svenska Fondhandlareföreningen och bankorganisa-
tionerna anger som sin principiella uppfattning att inspektionens verk-
samhet — även efter en utökning av densamma — bör finansieras över
statsbudgeten. Sveriges Aktiesparares Riksförbund är av samma åsikt.

Hearingsynpunkter: Finansinspektionen pekar på att kostnaderna för
inspektionens auktorisations- och tillståndsprövning kan bli stora, att
detta gäller särskilt om utomstående konsulter måste anlitas för gransk-
ning av datorsystem m.m. och att frågan om vem som skall betala dessa
kostnader bör regleras i lagen.

Skälen för mitt förslag: Finansinspektionens verksamhet finansieras
enligt nu gällande regler genom årliga avgifter från ti 11 synsobjekten.
Bestämmelser härom finns beträffande Stockholms fondbörs i 34 § lagen
om Stockholms fondbörs och beträffånde clearingorganisationer i 4 kap.
3 § lagen om handel med finansiella instrument. Motsvarande bestämmel-
ser finns bl.a. i insiderlagen och lagen om värdepappersrörelse.
Avgifternas storlek m.m. regleras i förordningen (1991:1384) om
finansiering av finansinspektionens verksamhet.

En eventuell förändring av den nuvarande formen för finansiering av
inspektionens verksamhet i enlighet med vad några av remissinstanserna
förspråkat bör enligt min uppfattning omfatta hela tillsynsområdet vilket
nu inte är aktuellt.

Såvitt gäller kostnaderna för den löpande tillsynen innebär således mitt
förslag ingen saklig ändring i förhållande till vad som gäller i dag.

Beträffånde kostnaderna för auktorisations- och tillståndsprövning bör
emellertid övervägas en annan ordning än den nuvarande. Riksdagen har
under våren 1990 fettat beslut om riktlinjer för ett nytt system för
avgiftssättning i tillståndsärenden vid statliga myndigheter (prop.
1989/90:138, FiU38, rskr. 289). Riktlinjerna innebär att full kostnads-
täckning i princip skall gälla som ekonomiskt mål inom det område där
avgiften tas ut och att avgifterna skall bestämmas med utgångspunkt i en
schablonmässigt beräknad kostnad för handläggningen av ett tillstånds-
ärende. Inom regeringskansliet bereds denna fråga utifrån de riktlinjer
riksdagen beslutat om. Som underlag vid beredningen finns kostnads-
beräkningar som utförts av riksrevisionsverket i samråd med berörda
myndigheter (Beräkning av ansöknings- och expeditionsavgifter vid stat-
liga myndigheter, RRV 1991-05-31, Dnr 20-90-1113). Nya regler för
avgiftssättningen i tillståndsärenden vid statliga myndigheter beräknas
kunna träda i kraft under år 1992. Det kan förväntas att även finans-
inspektionens tillståndsverksamhet kommer att omfettas av dessa nya
regler.

Jag har tidigare redovisat (se avsnitten 3.1.3, 3.2.1 och 3.3.2) vilka
formella och materiella krav som bör vara uppfyllda för att auktorisation
som börs eller marknadsplats och tillstånd till clearingverksamhet skall
beviljas. Kravens omfattning och arten av de överväganden som måste
göras i dessa ärenden innebär att prövningen av om förutsättningar för

139

auktorisation eller tillstånd föreligger, kommer att bli mycket arbets-
krävande och medföra stora kostnader för finansinspektionen. De avgifter
för beslut i tillståndsärenden som för närvarande tas ut enligt expeditions-
kungörelsen är i storleksordningen några hundra kronor och täcker endast
obetydligt kostnaden för tillståndsprövningen. Skillnaden mellan avgiftens
storlek och den verkliga kostnaden för inspektionen skulle komma att bli
ännu mycket större vid prövning av t.ex. en ansökan om auktorisation av
en börs. Eftersom finansinspektionens verksamhet finansieras genom av-
gifter från tillsynsobjekten innebär en sådan ordning att kostnader som
hänför sig till tillståndsprövning i realiteten kommer att betalas av
samtliga avgiftspliktiga institut. Detta framstår enligt min mening som
olämpligt, särskilt som t.ex. en befintlig börs skulle riskera att genom
löpande avgifter få svara för en del av vad som egentligen är en etable-
ringskostnad för en tillkommande konkurrerande börs. Jag föreslår i
stället att den som ansöker om auktorisation som börs eller marknads-
plats eller tillstånd för clearingverksamhet skall betala en ansöknings-
avgift som motsvarar den faktiska kostnaden för prövningen. Närmare
bestämmelser om sådana ansökningsavgifter bör meddelas av regeringen.

Finansinspektionens auktorisations- och tillståndsprövning skall i
enlighet med vad jag tidigare föreslagit i förekommande fäll omfatta även
granskning av datorsystem, bl.a. vad gäller säkerhet mot intrång och
manipulationer, kapacitet och driftsäkerhet. För prövning av sådana och
andra särskilda frågor som det inte rimligen kan krävas att inspektionen
har detaljkunskaper om, kan inspektionen behöva anlita någon med sär-
skild fackkunskap, t.ex. en datakonsult. I de fäll detta blir aktuellt är
det skäligt att kostnaden härför bör bäras av sökanden. Ett sådant
kostnadsansvar är också ägnat att inskärpa vikten av att till ansökan fogas
så komplett och överskådlig dokumentation rörande t.ex. datorsystem
som möjligt.

3.8 Ingripanden mot den som saknar tillstånd, m.m.

Prop. 1991/92:113

Mitt förslag: Finansinspektionen får vid vite förelägga den som
driver clearingverksamhet utan tillstånd att upphöra med verksam-
heten.

Den som i handel med finansiella instrument använder någon av
beteckningarna börs eller auktoriserad marknadsplats utan att vara
auktoriserad som sådan, far föreläggas att upphöra med detta.

Kommitténs förslag överensstämmer med mitt såvitt gäller rätt för
finansinspektionen att ingripa med vitesföreläggande mot den som driver
clearingverksamhet utan tillstånd. Eftersom kommittén föreslår tillstånds-
tvång för börsverksamhet, omfättar den nämnda möjligheten att ingripa
— i kommitténs förslag — även sådan verksamhet. Kommittén föreslår att
den som erhållit tillstånd till börs- eller clearingverksamhet skall vara
skyldig att i sin firma använda ordet börs eller clearing eller avledning

140

därav eller utländsk form av ordet börs. Annan som vid verksamhet på Prop. 1991/92:113
värdepappersmarknaden använder någon av de nämnda beteckningarna
skall kunna drabbas av straffansvar.

Remissinstanserna: Patent- och registreringsverket pekar på att
tillämpningsproblem kan uppstå vad gäller vissa av de nästan 200 bolag
i aktiebolagsregistret som har ordet börs i sin firma. Enligt verket finns
ett ganska stort antal bolag som har sin huvudsakliga verksamhet klart
utanför området värdepappersmarknaden men som ägnar sig även åt att
äga och förvalta aktier. Svea hovrätt anser att det bör vara förenat med
straffansvar att driva koncessionspliktig verksamhet utan tillstånd.
Riksåklagaren ifrågasätter nödvändigheten av att ha straffansvar for den
som vid verksamhet på värdepappersmarknaden bryter mot namnskyddet.

Skälen för mitt förslag: Liksom kommittén anser jag att finansinspek-
tionen bör ha möjlighet att genom vitesföreläggande stoppa den som be-
driver clearingverksamhet utan tillstånd. En motsvarande rätt för
inspektionen finns i 44 § lagen om värdepappersfonder och 6 kap. 10 §
lagen om värdepappersrörelse. Eftersom jag inte föreslår något tillstånds-
tvång för den som organiserar handel med finansiella instrument, är det
inte aktuellt att förse inspektionen med en rätt att ingripa med vitesföre-
läggande i syfte att stoppa sådan verksamhet. Om verksamheten är att
anse som tillståndspliktig förmedlingsverksamhet enligt 1 kap. 3 § 2
lagen om värdepappersrörelse kan dock ingripande ske med stöd av den
lagen (se även avsnitt 3.1.1).

I motsats till kommittén anser jag det inte nödvändigt att föreskriva en
skyldighet för börser och clearingorganisationer att i sin firma använda
orden börs resp, clearing. Ej heller bör en auktoriserad marknadsplats
vara skyldig att använda orden auktoriserad marknadsplats i firmanamnet.
Företagen i fråga får alltså själva bestämma ett lämpligt namn för sin
verksamhet. Däremot bör den som saknar auktorisation som börs eller
auktoriserad marknadsplats inte få använda sig av dessa beteckningar vid
handel med finansiella instrument, eftersom detta skulle kunna ge sken
av att verksamheten är auktoriserad. Inspektionen bör ha rätt att ingripa
med vitesföreläggande. För ordet clearingorganisation ser jag emellertid
inte något motsvarande behov av ensamrätt, bl.a. därför att det kan
finnas företag som — utanför det tillståndsbundna området — sysslar med
clearing av finansiella instrument. Ordet får på grund därav inte samma
särskiljande betydelse som börs och auktoriserad marknadsplats.

141

4 Stockholms fondbörs                               Prop. 1991/92:113

4.1 Behov av en ombildning och utgångspunkter för denna

Mitt förslag: Stockholms fondbörs ombildas till aktiebolag.

Kommitténs förslag innebär att Stockholms fondbörs behåller sin
nuvarande juridiska form och organisation.

Fondbörsstyrelsens förslag överensstämmer med mitt förslag.

Remissinstanserna

Kommitténs förslag

Flera remissinstanser, däribland bankinspektionen, riksgäldskontoret,
näringsfrihetsombudsmannen (NO), riksbanksfullmäktige, styrelsen för
Stockholms fondbörs, bankorganisationerna och Svenska Fondhandlare-
föreningen menar att lika regler bör gälla för alla börser och att någon
särreglering avseende Stockholms fondbörs således inte bör finnas kvar.

Fondbörsstyrelsens förslag

Remissinstanserna är genomgående positiva till att en ombildning av
Stockholms fondbörs genomförs. Enighet råder om att aktiebolagsformen
därvid är den lämpligaste och att verksamheten bör bedrivas under den
generella börslagstiftningen.

Skälen för mitt förslag: Fondbörsen är en självständig juridisk person.
Det är emellertid oklart vad för slags association den utgör. I förarbetena
till lagen om Stockholms fondbörs (prop. 1978/79:9 s. 301) har fond-
börsen karakteriserats som en privaträttslig sammanslutning som genom
åren fått en alltmer offentligrättslig karaktär till följd av ingripanden från
det allmännas sida (jfr Tjemberg: Stockholms fondbörs rättsliga ställning
och möjligheterna att överpröva vissa beslut, SvJT 1991 s. 40-56). Det
torde vara så att fondbörsen i sin nuvarande skepnad varken är ett privat-
rättsligt eller ett offentligrättsligt subjekt utan befinner sig i gränslandet
mellan dessa båda typer av juridiska personer. Ett utslag härav är att det
föreligger oklarhet om huruvida fondbörsen har några ägare och vilka
dessa i så fäll är.

Värdepappersmarknadskommitténs förslag innebär att Stockholms fond-
börs behåller sin nuvarande juridiska form och, med vissa mindre för-
ändringar, sin organisatoriska uppbyggnad. Detta löses i kommitténs
förslag till börs- och clearinglag genom en särreglering av fondbörsen i
fråga om organisation och förvaltning. Fondbörsen särbehandlas också
genom att den redan i lagen får rätt att driva börsverksamhet med fond-
papper och andra finansiella instrument. Fondbörsen skulle således inte
behöva söka auktorisation för börsverksamhet.

142

Börsverksamhet skall enligt kommitténs förslag kunna drivas av Prop. 1991/92:113
antingen aktiebolag eller ekonomisk förening. Kommittén tar dock inte
upp frågan om en eventuell ombildning av Stockholms fondbörs till
någon av dessa associationsformer. Detta görs emellertid i den förut
nämnda skrivelsen från styrelsen för fondbörsen i oktober 1990 (se
avsnitt 1). Sådana tankegångar framfördes också, som framgått, i några
av remissvaren på kommitténs betänkande. Det förslag som fondbörs-
styrelsen presenterar i den nämnda skrivelsen innebär att verksamheten
förs över till ett aktiebolag som i likhet med andra börsdrivande företag
skall lyda under en ny generell börslagstiftning.

I skrivelsen lämnas i korthet följande synpunkter på ombildningsfrågan.
Fondbörsen bör framdeles ges möjligheter att bedriva börsverksamhet på
samma villkor som presumtiva konkurrenter. Inga särskilda uppgifter av
myndighetskaraktär bör läggas på fondbörsen som inte åläggs andra
marknadsplatser. Oklarheterna kring fondbörsens rättsliga ställning och
huvudmannaskapet behöver undanröjas. Ett tydligt och aktivt ägande av
fondbörsen skapar de bästa förutsättningarna för effektivitet och
konkurrenskraft. En lämplig lösning är att huvudmannaskapet och
ägandet delas mellan fondbörsens medlemmar och emittenter. Verksam-
heten bör föras över till ett aktiebolag. Denna associationsform ger de
bästa förutsättningarna i fråga om kapitalanskaffning och flexibilitet för
framtida ändrade behov. Initialt bör ägandet av bolaget begränsas till
medlems- och emittentkretsama. Vid överförandet av fondbörsens verk-
samhet till bolaget kan det bli nödvändigt att bilda en stiftelse, vars
huvudändamål skulle vara att verka för utvecklingen av Stockholm som
ett livskraftigt finansiellt centrum och för andra med börsverksamhet
sammanhängande frågor. Stiftelsen skulle, eventuellt temporärt, kunna
inträda som ägare av en mindre del av den nya oiganisationen. På sikt
bör ägandet inte genom direktiv eller föreskrifter begränsas till vissa
kategorier. Kraven på det allmännas insyn i och inflytande över verk-
samheten bör tillgodoses genom att denna underkastas den kommande
lagstiftningens generella krav. Ansvaret för förvaltningen av det nya
bolaget bör läggas på en styrelse som i enlighet med aktiebolagslagens
regler utses av ägarna.

Som tidigare anförts är ett av de viktigaste syftena med den föreslagna
generella börslagstiftningen att underlätta etablering av nya börser och
andra marknadsplatser för värdepappershandel. Detta bör bana väg för
en effektivare konkurrens på det här området än vad som ter sig möjligt
med kommitténs förslag.

Frågan om en ombildning av Stockholms fondbörs måste ses i ljuset av
den inriktning som jag menar att den nya lagstiftningen inom börs-
området skall ha. Det slopade börsmonopolet och friheten att etablera
nya marknadsplatser innebär med all sannolikhet att Stockholms fond-
börs, förutom den redan befintliga konkurrensen från utländska börser,
kommer att utsättas för inhemsk konkurrens. Hur denna inledningsvis
kommer att gestalta sig kan emellertid vara svårt att säga något närmare
om. Även om fondbörsen i kraft av sin nuvarande nationella ensamställ-
ning kommer att befinna sig i ett gott utgångsläge kan de förväntade

143

inhemska förändringarna i förening med en allt mer hårdnande inter- Prop. 1991/92:113
nationell konkurrens förmodas ganska snart placera fondbörsen i en ny
och mer utsatt situation. Jag ser det mot den bakgrunden som nödvändigt
att fondbörsen får möjlighet att bedriva sin verksamhet på samma villkor
som blivande konkurrenter. Detta kan knappast ske på annat sätt än att
fondbörsen omstruktureras på ett sätt som säkerställer dess konkurrens-
kraft. Kommitténs förslag att fondbörsen skall behålla sin nuvarande egna
associationsform och vara föremål för viss särreglering är alltså inte
någon lämplig lösning. Jag ansluter mig i stället till fondbörsstyrelsens
förslag att börsen skall ombildas till ett aktiebolag.

4.2 Ombildningens huvuddrag

Mitt förslag: Fondbörsens rörelse överlåts till ett nybildat aktie-
bolag.

Fondbörsens medlemmar och emittenter erbjuds att teckna hälften
var av aktierna i aktiebolaget. Teckningsrätten fördelas mellan de
enskilda medlemmarna och emittentema i proportion till hur mycket
var och en under senare år betalat i avgifter till fondbörsen.

Fondbörsstyrelsens förslag: Medlemmar och emittenter får genom ett
nybildat aktiebolag förvärva fondbörsens rörelse.

Remissinstanserna: Flertalet remissinstanser delar fondbörsstyrelsens
uppfattning att ägandet i det tilltänkta aktiebolaget bör delas mellan
börsmedlemmama, dvs. de värdepappersinstitut som är anslutna till
börsen, och emittentema, dvs. de som har sina fondpapper inregistrerade
vid börsen. Vissa anser dock att ägarkretsen bör göras vidare. Bank-
inspektionen anser att även den aktiesparande allmänheten bör kunna få
teckna aktier i bolaget. Riksbanksfullmäktige menar att ägandet inte
onödigtvis bör begränsas till vissa kategorier och ser det inte som själv-
klart att emittentema ges någon särställning. OM tycker att aktierna i det
nya bolaget bör bjudas ut på den allmänna marknaden och motsätter sig
därför en begränsning av ägandet till börsmedlemmar och emittenter.
Landsorganisationen (LO) hävdar att staten bör ikläda sig ett betydande
ägaransvar för att säkerställa en fungerande statlig insyn och kontroll. LO
vill också ha någon form av ägandebegränsningsregler som förhindrar att
ett fåtal kan skaffa sig kontroll över börsen. Detta, menar man, skulle
kunna äventyra börsens neutralitet. Även TCO förordar att någon form
av ägandebegränsning införs.

Hearingsynpunkter: Svenska Fondhandlareföreningen, Sveriges
Industriförbund och Stockholms Handelskammare hävdar att den för-
mögenhet som finns samlad i fondbörsen tillkommer börsmedlemmama
och emittentema, eftersom de genom sina avgifter till fondbörsen skapat
denna förmögenhet. Förmögenheten bör därför vederlagsfritt tillföras
dem i form av aktier i det tilltänkta bolaget. Något behov av att bilda en
stiftelse föreligger därmed inte.

144

Skälen för mitt förslag: I den nuvarande lagstiftningen om Stockholms Prop. 1991/92:113
fondbörs finns inga bestämmelser som säger hur det skall förfäras vid ett
upphörande eller en ombildning av verksamheten i fondbörsen. I 1969
års börsordning fanns dock en bestämmelse som gällde användandet av
börsens tillgångar för den händelse fondbörsen skulle upphöra. Enligt
denna skulle tillgångarna, efter beslut av börsstyrelsen, användas för
ändamål som står börsverksamheten nära. Börsstyrelsens beslut i saken
fordrade regeringens godkännande.

Den nämnda bestämmelsen berördes av fondbörsutredningen (se SOU
1973:60 s. 118). Där konstaterades att det enligt utredningens förslag
skulle tillkomma fondbörsen att bedriva börsverksamhet. Detta ansågs
inte bara vara en rättighet utan även en skyldighet. Följaktligen skulle
fondbörsen inte kunna upphöra med sin verksamhet utan att det ut-
färdades en lag om detta. Utredningen slog därför fäst att det skulle få
bli i ett sådant sammanhang som frågan om användningen av fondbörsens
tillgångar vid ett upphörande av verksamheten löstes.

Svaret på frågan om vilken ställning fondbörsen har och hur dess till-
gångar kan hanteras är inte helt klart. Av detta följer att en ombildning
av fondbörsen och hantering av förmögenheten bör underställas riksdag-
en. Jag redovisar därför här de riktlinjer och ramar som jag anser bör
gälla vid ombildningen av fondbörsen. Däremot är det enligt min mening
inte ändamålsenligt att här gå in i detaljfrågor som är förknippade med
hela ombildningsprocessen.

Bildandet och ägandet av ett aktiebolag

Det första steget i en ombildning blir att bilda det aktiebolag som skall
överta börsverksamheten. Liksom många andra uppgifter i ombildnings-
processen måste det ankomma på fondbörsen att lösa de praktiska
frågorna i samband därmed.

Det andra steget blir att avgöra vilka som skall vara ägare av det nya
bolaget. De värdepappersbolag och banker som är medlemmar vid fond-
börsen har genom betalning av avgifter bidragit till fondbörsens
finansiering och därmed till den förmögenhet som nu finns samlad där.
Detsamma gäller de emittenter vilkas fondpapper är registrerade vid
fondbörsen. Det faller sig enligt min mening naturligt att både medlem-
mar och emittenter - i enlighet med vad börsstyrelsen föreslagit och
flertalet remissinstanser instämt i - får möjlighet att teckna aktier i det
bolag som skall överta börsverksamheten. För en sådan lösning talar
även det förhållandet att de som i dag är medlemmar eller emittenter med
inregistrerade fondpapper har ett betydande intresse av att den verksam-
het som fondbörsen nu driver upprätthålls. Dessa båda grupper bör där-
för bli de som initialt äger det nya bolaget.

Det skulle mot en sådan lösning i och för sig kunna invändas att det
inte bara är medlemmar och emittenter som bidragit till fondbörsens för-
mögenhet utan att också den aktieägande allmänheten genom sina avgifter
till medlemmarna har bidragit till denna. Jag betraktar emellertid
avgifterna till medlemmarna som en kostnadsersättning för utförda

10 Riksdagen 1991/92. 1 saml. Nr 113

145

tjänster åt aktieägarna, vilken ersättning påverkar medlemmarnas Prop. 1991/92:113
rörelsevinst, och är därför inte benägen att biträda en sådan ståndpunkt.

Frågan inställer sig då hur rätten att teckna aktier i det nybildade
bolaget skall fördelas mellan medlemmar och emittenter och inom dessa
båda grupper. Under fondbörsens fortsatta behandling av ombildnings-
frågan har fördelningsfrågan dryftats. En fördelningsmodell som därvid
diskuterats är att medlemmarna och emittentema skulle få teckna hälften
var av aktierna. Den efterföljande fördelningen inom de båda grupperna
av teckningsrätten skulle baseras på storleken av de avgifter som de
enskilda medlemmarna resp, emittentema erlagt till fondbörsen under en
viss period tillbaka i tiden.

En fördelning av aktierna enligt angivna grunder förefaller enligt min
uppfattning godtagbar. Enligt vad jag erfarit skulle också medlemmarna
och emittentema vara beredda att acceptera en fördelning enligt sådana
huvudlinjer. Fondbörsen bör få bestämma de närmare principerna för hur
teckningsrätten skall fördelas.

En ombildning av fondbörsen med de stora ägarförändringar som här
föreslås är inte helt riskfri. Jag tänker då närmast på hur utländska
aktörer uppfattar omställningen, vilket med hänsyn till fondbörsens
dominerande ställning har stor betydelse för förtroendet för hela den
svenska värdepappersmarknaden. Ombildningen bör därför genomföras
på ett sätt som ger det nybildade aktiebolaget goda förutsättningar att
snabbt och utan några störningar komma igång med verksamheten i den
nya formen. Fondbörsen har själv i den tidigare nämnda skrivelsen
framkastat tanken att en stiftelse, eventuellt temporärt, skulle gå in som
ägare i det nya bolaget. Jag kan i och för sig hålla med om att en
stiftelse, eller till och med staten, som delägare under en öveigångsperiod
skulle kunna ha en stabiliserande inverkan på bolaget. Som jag anfört bör
i görligaste mån ett statligt ägande, även under själva ombildningsproces-
sen, undvikas. Detta gäller enligt min mening också ägande genom en
stiftelse utan egentliga huvudmän.

Flera remissinstanser har framhållit att det vid ombildningen vore
lämpligt att sprida aktieägandet i det nya aktiebolaget till en bredare
allmänhet. Som jag tidigare anfört bör börsmedlemmar och emittenter få
teckna aktier vid ombildningen. En senare spridning av ägandet bör
emellertid inte förhindras och därför bör hembudsklausul i bolagsord-
ningen inte få förekomma. Jag vill här erinra om vad jag anfört om det
uppenbart olämpliga med att börsens aktier noteras på den egna börsen,
vilket skulle medföra att en börs så att säga får kontrollera sig själv
(avsnitt 3.1.8).

Överlåtelsen av fondbörsens rörelse till aktiebolaget

Som jag tidigare anfört bör de som i dag är börsmedlemmar och emit-
tenter få rätt att teckna aktier i det nya bolaget. Detta bolag kommer att
ansöka om auktorisation som börs enligt den nya lagstiftningen, enligt
vilken det uppställs krav på finansiella resurser. De som får rätten att
teckna aktier kommer därför att få tillskjuta det kapital som behövs. Hur

146

stort detta kapital skall vara är dock en fråga som finansinspektionen har Prop. 1991/92:113
att avgöra i samband med auktorisationen.

Vid överlåtelsen av fondbörsens rörelse till det nya bolaget uppkommer
frågan om och i så fåll hur mycket de nya ägarna skall betala. Det är inte
självklart att det nya bolaget skall få överta rörelsen vederlagsfritt och
därigenom kunna tillgodoräkna sig den förmögenhet som finns i fond-
börsen. Visserligen har, som tidigare nämnts, de tilltänkta ägarna av
bolaget genom betalning av avgifter bidragit till att skapa denna
förmögenhet. Denna har dock byggts upp under nära 130 år, vilket inne-
bär att även sådana som inte längre tillhör medlems- och emittentkretsen
har bidragit till förmögenhetsuppbyggnaden. Det kan heller inte bortses
från att staten genom särbehandlingen av fondbörsen i lagstiftningen har
skapat utrymme för förmögenhetsuppbyggnaden och att det är oklart om
det finns någon ägare till fondbörsen. Mot bakgrund härav är det skäligt
att bolaget får utge visst vederlag till fondbörsen vid övertagandet av
rörelsen. För vederlaget finns ingen given beräkningsgrund utan detta bör
fästställas till ett skäligt belopp och därvid får angivna förhållanden vägas
in.

Det är vidare att märka att vederlagets storlek har betydelse för bolaget
på så vis att det får högre kostnader i sin rörelse ju större vederlaget är.
Dessa kostnader försöker bolaget naturligtvis täcka med motsvarande
intäkter vilket betyder att bolagets tjänster blir dyrare - dvs. den
aktiesparande allmänheten drabbas av högre kostnader for de transak-
tioner som görs över börsen. Detta är inte en från allmänna synpunkter
önskvärd effekt. Om bolagets kostnader inte skulle täckas av högre
intäkter blir vinsten lägre. Detta skulle minska förutsättningarna för
bolaget att självfinansiera nyinvesteringar. Dessutom skulle konkurrens-
kraften försämras. Detta är inte heller önskvärda effekter. Tvärtom bör
eftersträvas att ge bolaget goda verksamhetsförutsättningar, särskilt under
de inledande åren, vilket är till nytta för hela den svenska värdepappers-
marknaden och därmed också samhällsekonomin. Att bolaget får en stabil
ekonomisk grund i starten är viktigt för dess konkurrenskraft såväl på
den inhemska marknaden som internationellt.

Som utgångspunkt för bedömningen av vederlagets storlek bör an-
vändas det bokförda värdet av fondbörsens nettotillgångar. Detta värde
är också enkelt att fastställa. Med beaktande av de nackdelar som uppstår
om vederlaget sätts allt för högt och med hänsynstagande till de blivande
ägarnas bidrag till den nuvarande förmögenheten i fondbörsen, anser jag
att hälften av nettotillgångarnas bokförda värde är ett skäligt vederlag.
Med utgångspunkt i de tillgångsvärden som redovisats i fondbörsens
balansräkning för räkenskapsåret 1990 bör dock en understa gräns för
vederlaget vara 8 milj.kr.

Fråga uppkommer då vad som skall ske med de medel som fondbörsen
erhåller vid överlåtelsen av rörelsen till bolaget. Som tidigare nämnts
fanns i 1969 års börsordning en bestämmelse som innebar att fondbörsens
tillgångar, i händelse av fondbörsens upphörande, skulle användas för
ändamål som står börsverksamheten nära. Enligt min mening bör medlen
användas på ett sätt som i ett internationellt perspektiv främjar den

147

svenska kapitalmarknaden på lång sikt. Nyligen har bildats Stiftelsen Prop. 1991/92:113
Kapitalmarknadsgruppen med ändamål att främja forskning i kapital-
marknadsfrågor, främst rörande sparande, kapitalanvändning samt
kapitalmarknadens funktion och internationalisering. Stiftelsen äger
främja sitt ändamål genom anslag till olika forskningsprojekt samt genom
att sammanföra forskare med företrädare för kapitalmarknaden. Jag
finner att en lämplig användning av medlen är att föra dessa till
stiftelsen.

Teckning av aktier i det nya bolaget

Som framgått avses börsmedlemmar och emittenter få rätt att teckna
aktier i det nya bolaget. Statens obligationslån är inregistrerade vid
fondbörsen, vilket innebär att staten — genom riksgäldskontoret — får
teckningsrätt. Denna rätt bör utnyttjas. Enligt vad som upplysts mig avses
det nya bolaget få ett aktiekapital om ca 50 milj.kr. Med den tidigare
angivna fördelningsprincipen, enligt vilken teckningsrätten fördelas inom
de två grupperna medlemmar och emittenter efter hur stora avgifter som
erlagts till fondbörsen, kan statens andel av aktiekapitalet i runda tal
komma att uppgå till 10 %. För att staten skall kunna delta i aktieteck-
ningen bör riksdagen bemyndiga regeringen eller, efter regeringens be-
myndigande, riksgäldskontoret att för statens räkning teckna aktier i det
nya bolaget. Det belopp som behövs för aktieteckningen bör göras
tillgängligt genom ianspråktagande av medel inom det under sjunde
huvudtiteln för budgetåret 1992/93 föreslagna förslagsanslaget D2
Riksgäldskontoret: Kostnader för upplåning och låneförvaltning. Rege-
ringen utgår från att beloppet ryms inom nu budgeterad anslagsnivå.

5 Prospekt utanför börs, m.m.

Mitt förslag: För att skapa garantier för god och utförlig informa-
tion när fondpapper och andra finansiella instrument bjuds ut till
allmänheten införs generella regler om skyldighet att upprätta en
särskild redogörelse för erbjudandet (prospekt).

Prospekt skall upprättas såväl när en utgivare vid emission av
fondpapper riktar erbjudande till allmänheten som när någon er-
bjuder allmänheten att köpa eller sälja finansiella instrument.

Förslaget innebär en anpassning till EG:s prospektdirektiv.

Kommitténs förslag: Kommittén föreslår utvidgade regler om informa-
tionsskyldighet för aktiebolag vilkas aktier och vissa andra fondpapper
utan att vara inregistrerade vid en börs är spridda bland minst 200 ägare.
Enligt kommittén bör dessa bolag utge särskilda emissionsprospekt vid
erbjudande och också avge delårsrapport. Vidare bör de krav på boksluts-
kommuniké, särskild information om viktiga händelser och offentlig-
görande av anmärkningar i revisionsberättelse, som i dag gäller bolag på
den s.k. O-listan lagfästas för nämnda aktiebolag.

148

Remissinstanserna: Flera remissinstanser, däribland Svea hovrätt, Prop. 1991/92:113
bankinspektionen, konsumentverket och LO ställer sig positiva till den
utökade informationsskyldigheten för nu aktuella aktiebolag. Emellertid
är flertalet av de remissinstanser som närmare behandlat förslaget kritiska
och pekar på flera svårigheter med de föreslagna bestämmelserna.
Bankorganisationerna och Svenska Fondhandlareföreningen samt
Sveriges Industriförbund och Svenska Handelskammarförbundet är
kritiska mot att ytterligare en grupp av företag skall särbehandlas.
Riksbanksfullmäktige anser det principiellt felaktigt att finansinspektionen,
som är en tillsynsmyndighet för finansiella institutioner, får tillsyn över
ett stort antal icke-finansiella företag. Även styrelsen för Stockholms
fondbörs liksom bankorganisationerna och Svenska Fondhandlareföre-
ningen är skeptiska mot att finansinspektionen skall utöva tillsyn över
nämnda företag. Bankinspektionen anser det tillräckligt att det i lag anges
att ifrågavarande bolag är skyldiga att upprätta prospekt med visst inne-
håll och offentliggöra viss information utan att det i lagen ställs krav på
att efterlevnaden av bestämmelserna skall övervakas av en myndighet.

Hearingsynpunkter: Riksbanken vidhåller kritiken mot att ge finans-
inspektionen ansvar för icke-finansiella företag. Enligt riksbanken bör,
för det första, granskningen ges en så liten omfattning som möjligt. För
det andra bör den institutionella lösningen vara sådan att granskningen
inte ger intryck av kvalitetsprövning från myndigheternas sida. En för-
nyad prövning av alternativet att ge patent- och registreringsverket ansvar
för denna verksamhet bör därför göras. Finansinspektionen anser att
principen bör vara att prospekt som berör bolag som har något värdepap-
per inregistrerat eller noterat vid en börs hanteras av börsen; andra
prospekt ges in till inspektionen. Vidare har inspektionen påpekat att den
som ger in ett prospekt till inspektionen bör betala en avgift för detta.
Enligt inspektionen är det inte rimligt att hanteringen av prospekt skall
bekostas av institut under tillsyn.

Bakgrund

Gällande regler

Syftet med prospekt vid t.ex. emission eller introduktion på börs är att
förmedla information på vilken placerarna skall kunna grunda sina place-
ringsbeslut. I flertalet fall är dessa beslut av stor ekonomisk betydelse för
placerarna. Det är följaktligen av stor vikt att uppgifterna i ett prospekt
är korrekta och på ett tillförlitligt sätt visar risktagandet med investe-
ringen.

Enligt 4 kap. 18 § aktiebolagslagen (1975:1385), 4 kap. 19 § bank-
aktiebolagslagen (1987:618) och 4 kap. 20 § försäkringsrörelselagen
(1982:713) är vissa bolag skyldiga att upprätta en särskild redogörelse för
bolagets förhållanden (emissionsprospekt) när bolaget offentliggör eller
på annat sätt till en vidare krets riktar inbjudan att förvärva aktier eller
teckningsrätter i bolaget. Skyldighet att upprätta emissionsprospekt före-
ligger dels om tillgångarnas nettovärde i bolaget enligt fastställda

149

balansräkningar för de två senaste räkenskapsåren överstiger ett gräns- Prop. 1991/92:113
belopp som motsvarar 1 000 basbelopp, dels om antalet anställda hos
bolaget under de två senaste räkenskapsåren i medeltal överstigit 200,
dels om bolagets aktier eller skuldebrev är noterade vid Stockholms
fondbörs. Dessutom krävs att vederlaget kan komma att uppgå till minst
1 milj.kr. Skyldighet att upprätta prospekt föreligger också vid inbjudan
att förvärva vissa typer av skuldebrev eller optionsbevis eller vinstandels-
bevis.

Skyldighet att upprätta emissionsprospekt föreligger vidare när en
aktieägare i ett sådant bolag ämnar sälja aktier, teckningsrätter, vissa
typer av skuldebrev eller vinstandelsbevis under sådana former att pros-
pekt skall upprättas. Även i dessa fäll åligger det bolaget att upprätta -
prospektet. För att ett bolag i tid skall kunna upprätta ett prospekt skall
aktieägaren underrätta styrelsen i bolaget om planerna senast sex veckor
före den dag då inköp tidigast avses kunna ske.

Regler om innehållet i emissionsprospekt finns i 4 kap. 20-24 §§ aktie-
bolagslagen. Ett emissionsprospekt skall bl.a. innehålla balans- och
resultaträkningar avseende de tre senaste räkenskapsåren. Vidare skall
lämnas upplysning om sådana för bedömning av bolagets verksamhets-
resultat och ställning viktiga förhållanden och om händelser i övrigt av
väsentlig betydelse för bolaget vilka hänför sig till tiden efter utgången
av de tre senaste räkenskapsåren. Prospektet skall även innehålla en
kortfattad historik över bolaget och dess verksamhet, redogörelse för
bolagets och, om dotterföretag finns, koncernens verksamhet, råvarutill-
gångar, produkter och driftställen samt för dess ställning inom branschen,
uppgifter om bolagets styrelseledamöter, revisorer och ledande befatt-
ningshavare samt redogörelse för ägar- och rösträttsförhållanden i
bolaget. Börsbolag har till skillnad från övriga bolag rätt att utelämna
den historiska beskrivningen av verksamheten.

I samband med ansökan om inregistrering av ett bolags aktier vid
Stockholms fondbörs skall bolaget offentliggöra ett introduktionsprospekt.
Enligt 13 § förordningen om Stockholms fondbörs skall ett sådant pros-
pekt innehålla de uppgifter som anges i aktiebolagslagen, om börsstyrel-
sen inte bestämmer annat (se närmare avsnitt 3.1.9 om börsprospekt).

Vid sidan av lagbestämmelserna finns branschregler om prospekt.
Näringslivets Börskommitté (NBK) har gett ut en rekommendation
rörande utformningen av prospekt. Rekommendationen, som är från år
1986, utgör ett komplement till de regler som aktiebolagslagen uppställer
om ett emissionsprospekts innehåll. Den tar i första hand sikte på det
fäll när allmänheten inbjuds att teckna aktier i bolag som tidigare inte
haft aktier inregistrerade vid Stockholms fondbörs eller vars aktier inte
varit omsatta på OTC-marknaden. Rekommendation om utformningen av
prospekt omfättar inte obligationer och liknande fordringsrätter.

NBK har även gett ut en rekommendation rörande offentligt erbjudande
om aktieförvärv (1988). Denna rekommendation är tillämplig i samband
med att en svensk eller utländsk juridisk person offentligt erbjuder
aktieägare i ett svenskt aktiebolag med spritt ägande (målbolaget) att på
generella villkor överlåta sina aktier till den juridiska personen.

150

Bestämmelserna om prospekt i denna rekommendation bygger i stor Prop. 1991/92:113
utsträckning på NBK:s tidigare nämnda rekommendation om utformning
av prospekt. NBK har i ett tillägg till rekommendationen rörande offent-
ligt erbjudande behandlat fallen då erbjudandet lämnas av ledande
befattningshavare i målbolaget.

Lagen (1987:464) om vissa riktade emissioner i aktiemarknadsbolag,
m.m., den s.k. Leo-lagen, är avgränsad till aktiemarknadsbolag, dvs.
börsbolag och OTC-bolag, eller dotterbolag till sådana bolag. Bestäm-
melserna i Leo-lagen reglerar situationen när denna typ av bolag fattar
beslut om nyemission av t.ex. aktier och emissionen är riktad till bolagets
ledning eller anställda eller vissa närstående personer.

EG:s regler

EG har antagit ett direktiv 89/298/EEG av den 17 april 1989 om samord-
ning av kraven på upprättande, granskning och spridning av prospekt
som skall offentliggöras när överlåtbara värdepapper erbjuds till allmän-
heten, se bilaga 16. Prospektdirektivet innehåller bestämmelser om
minimikrav för prospekt angående värdepapper som i ett eller flera EG-
länder bjuds ut till allmänheten och som inte redan är officiellt noterade
vid en fondbörs. Syftet med prospektdirektivet är att bereda möjlighet för
investerare att göra en korrekt bedömning av riskerna med en investering
i ett värdepapper. En investerare skall kunna fatta ett beslut om investe-
ring i ett värdepapper med full kännedom om sakförhållandena. Enligt
direktivet bidrar sådan information även till att öka förtroendet för
värdepapper och att värdepappersmarknadema fungerar och utvecklas på
ett tillfredsställande sätt. Med värdepapper avses i direktivet aktier i
bolag och andra med sådana aktier jämställda överlåtbara värdepapper,
skuldebrev med en löptid av minst ett år och andra därmed jämställda
överlåtbara värdepapper och alla andra överlåtbara värdepapper som ger
rätt att förvärva sådana överlåtbara värdepapper genom teckning eller
utbyte.

Direktivet omfattar inte följande erbjudanden:

a) erbjudanden av överlåtbara värdepapper till personer inom ramen för
deras förvärvsverksamhet, och/eller

b) erbjudanden av överlåtbara värdepapper till personer inom en be-
gränsad krets, och/eller

c) erbjudanden där försäljningspriset för samtliga de överlåtbara
värdepapper som erbjuds inte överstiger 40 000 ecu, och/eller

d) erbjudanden där de överlåtbara värdepapper som erbjuds kan för-
värvas endast för ett vederlag av minst 40 000 ecu per investerare.

Direktivet omfattar inte heller värdepapper av följande slag:

a) överlåtbara värdepapper som erbjuds med ett nominellt värde om
vardera minst 40 000 ecu,

b) andelar emitterade av sådana företag för kollektiva investeringar som
inte är av sluten typ,

c) överlåtbara värdepapper emitterade av en stat eller av en stats
regionala eller lokala myndigheter, eller av ett internationellt offentligt
organ i vilket en eller flera medlemsstater är medlemmar,

151

d) överlåtbara värdepapper som erbjuds i samband med ett anbud om Prop. 1991/92:113
övertagande ("take-over bid"),

e) överlåtbara värdepapper som erbjuds i samband med en fusion,

f) aktier som utan vederlag tilldelas aktieägare,

g) aktier eller därmed jämställda överlåtbara värdepapper som erbjuds
i utbyte for aktier i samma bolag, om erbjudandet av sådana nya
värdepapper inte innebär någon total ökning av bolagets aktiekapital,

h) överlåtbara värdepapper som av arbetsgivaren eller ett anknutet
företag erbjuds till eller till förmån för nuvarande eller tidigare anställda,

i) överlåtbara värdepapper som tillkommit vid konvertering av
konvertibla skuldebrev eller vid utnyttjande av optionsrätt till nyteckning,
eller aktier som erbjuds i utbyte mot utbytbara skuldebrev, under förut-
sättning att ett prospekt för erbjudande till allmänheten eller ett börs-
prospekt avseende dessa konvertibla eller utbytbara skuldebrev, eller
dessa optionsrätter till nyteckning har offentliggjorts i samma medlems-
stat,

j) överlåtbara värdepapper som emitterats av statligt erkända samman-
slutningar vars verksamhet är författningsreglerad eller drivs utan vinst-
syfte, i de fall emissionen sker för att anskaffa medel nödvändiga för
uppnående av sammanslutningens oegennyttiga ändamål,

k) aktier eller därmed jämställda överlåtbara värdepapper, vilka
berättigar ägaren att bli medlem i eller utnyttja de tjänster som utförs av
sammanslutningar som "building societies", "Crédits populaires",
"Genossenschaftsbanken" eller "Industrial and Provident Societies",

l) euro-värdepapper som inte är föremål för allmän marknadsföring
genom annonsering eller personlig hänvändelse.

De enskilda medlemsländerna får medge undantag från skyldigheten att
upprätta prospekt beträffande vissa i direktivet angivna typer av ränte-
bärande värdepapper.

Enligt direktivet skall prospektet innehålla den information som allt
efter slaget av emittent och arten av de värdepapper för vilka inregistre-
ring söks, fordras för att investerare och deras rådgivare skall kunna
bilda sig en välgrundad uppfattning om emittentens tillgångar och
skulder, finansiella ställning, vinster och förluster och framtidsutsikter.
Generellt gäller att prospektets innehåll skall vara lätt analyserbart och
så utförligt som möjligt. Direktivet innehåller en detaljerad uppräkning
av de uppgifter som skall ingå i prospektet av vilka kan nämnas följande:

a) uppgift om vilka som är ansvariga för prospektet,

b) villkoren för emissionen samt uppgifter om de värdepapper som
erbjudandet omfattar,

c) uppgifter om emittenten,

d) emittentens huvudsakliga verksamhet,

e) emittentens tillgångar och skulder, finansiella ställning
samt balans- och resultaträkning,

f) emittentens förvaltning, ledning och kontroll,

152

g) i den mån sådana uppgifter inverkar på bedömningen av emittenten Prop. 1991/92:113
skall anges den senaste utvecklingen i fråga om emittentens affärsverk-
samhet och framtidsutsikter.

Vaije ny omständighet eller felaktighet i ett prospekt, som är av
beskaffenhet att påverka bedömningen av värdepapperen och som
inträffar eller uppmärksammas mellan offentliggörandet av prospektet och
sista dagen för erbjudandet skall uppges och rättas enligt samma
förfärande som gäller för det ursprungliga prospektet.

Prospektdirektivet innehåller vidare regler om hur offentliggörande
m.m. av prospekten skall ske och om tystnadsplikt for anställda vid de
myndigheter som har i uppgift att granska prospekt. Direktivet innehåller
även regler om ömsesidigt godtagande av prospekt mellan medlems-
länderna. Som villkor för godtagande av ett prospekt från ett medlems-
land krävs att landet i fråga föreskriver generell förhandsgranskning av
prospekt.

Skälen för mitt förslag

Prospekt

En anpassning till EG:s regelsystem kräver att även bestämmelserna i
prospektdirektivet iakttas. Det är därvid inte tillräckligt att, som
kommittén föreslagit, begränsa reglerna om prospekt till fondpapper
utgivna av vissa aktiebolag. Skyldighet att upprätta prospekt bör, i
enlighet med direktivet, föreligga vid alla erbjudanden till en öppen krets
att förvärva fondpapper, om det sammanlagda vederlaget för dessa upp-
går till 300 000 kr. och fondpapperen inte är inregistrerade vid en börs
och vid utgivningen inte heller avses att inregistreras.

I enlighet med EG:s bestämmelser bör undantag göras från skyldig-
heten att upprätta prospekt för fordringsrätter med en löptid på mindre
än ett år och andelar i en värdepappersfond. Dessutom bör staten inte
omfattas av skyldigheten att upprätta prospekt.

Samma krav på saklig och korrekt information bör enligt min mening
kunna ställas även på andra offentliga erbjudanden till allmänheten än
emissioner. Det är också väsentligt för förtroendet för värdepappers-
marknaden att ingen grupp på ett otillbörligt sätt gynnas i förhållande till
andra grupper i samband med ett offentligt erbjudande om köp eller
försäljning av aktier m.m. Det förekommer många olika typer av offent-
liga erbjudanden. Beroende på erbjudandets komplexitet ställs olika krav
på innehållet i ett prospekt. En reglering bör enligt min mening därför
ske även av erbjudanden till allmänheten om köp eller försäljning av
finansiella instrument, varvid de grundläggande reglerna om sådana pros-
pekt och innehållet i dessa ges i lag med utrymme även fortsättningsvis
för självreglering av typ NBK:s rekommendationer.

Aktiebolagslagen innehåller som tidigare berörts regler om emissions-
prospekt. Dessa regler omfattar dock endast aktiebolag samt vissa typer
av fondpapper. Reglerna i aktiebolagslagen om emissionsprospekt
överensstämmer, som kommittén påpekat, relativt väl med bestämmelser-
na i EG:s prospektdirektiv. Emellertid är reglerna i direktivet något

153

annorlunda utformade och mer detaljerade än aktiebolagslagens. En an- Prop. 1991/92:113
passning till EG:s regelsystem genom utnyttjande av befintliga bestäm-
melser i aktiebolagslagen skulle kräva åtskilliga ändringar i den lagen.

Dessutom skulle dessa bestämmelser behöva kompletteras med regler för
sådana utgivare som inte är aktiebolag. Till detta skall läggas att väsent-
liga delar av aktiebolagsrätten for närvarande är under utredning. Jag
föreslår därför att anpassningen till EG:s regler skall ske genom att
bestämmelser om prospekt som omfattar alla typer av utgivare samlas på
ett ställe. Jag delar den i prop. 1990/91:142 s. 82 framförda uppfatt-
ningen att dessa bestämmelser, som tar sikte på samtliga aktörer på
värdepappersmarknaden, bör tas in i lagen om handel med finansiella
instrument.

Prospektdirektivet föreskriver inte någon obligatorisk förhandsgransk-
ning av nu aktuella prospekt. För att ett prospekt upprättat i ett EG-land
skall kunna godtas i ett annat EG-land krävs dock enligt direktivet att
prospektet har godkänts av behörig myndighet i det första landet. Ett
sådant godkänt prospekt skall godtas som prospekt i samband med
officiell notering av värdepapper vid fondbörs i övriga EG-länder, om det
inte är äldre än tre månader (se avsnitt 3.1.9 om börsprospekt). För-
handsgranskning och godkännande medför således i det internationella
perspektivet fördelar för den som ger ut ett prospekt.

En obligatorisk förhandsgranskning med efterföljande godkännande
innebär emellertid en icke obetydlig arbetsbörda for den granskande
myndigheten. Risk föreligger att ett godkännande baserat på en formell
granskning kan komma att uppfattas som en statlig kvalitetsprövning av
erbjudandets materiella innehåll. Som framgår av avsnitt 3.1.9 föreslås,
att skyldigheten att upprätta och offentliggöra prospekt vid inregistrering
av fondpapper vid börs skall utvidgas till att omfatta alla utgivare med
undantag för staten och värdepappersfonder. Jag kan inte se att det finns
så stora behov för företag som inte är börsnoterade att rikta erbjudanden
till utlandet, att det på denna grund föreligger skäl för en obligatorisk
förhandsgranskning. Jag är således för närvarande inte beredd att föreslå
en sådan regel.

Enligt prospektdirektivet föreskrivs generell förhandsgranskning av
prospekt om ett EG-land önskar att prospekt därifrån, utan vidare gransk-
ning, skall accepteras i andra EG-länder. Något utrymme att införa en
frivillig förhandsgranskning föreligger inte. Enligt min mening bör ett
enkelt och smidigt förfarande införas. I stället för en obligatorisk för-
handsgranskning bör prospekten ges in och registreras hos en myndig-
het. Registreringen bör endast föregås av en kontroll av att prospektet
innehåller föreskrivna uppgifter. Något officiellt godkännande bör således
inte ges. Tyngdpunkten på tillsynsverksamheten bör i likhet med vad som
föreskrivits om t.ex. nya finansiella instrument (se prop. 1990/91:142 s.
90-92) ligga på en efterhandskontroll. En efterhandsgranskning kan,
utöver en prövning av om ett prospekt uppfyller de formella kraven, även
komma att innehålla en granskning av sakuppgifterna i prospekt. Efter-
som finansinspektionen har tillsyn över värdepappersmarknaden bör upp-
giften att registrera och, för det fall skäl uppkommer, efterhandsgranska
prospekt läggas på inspektionen.

154

I likhet med den lagstiftningsteknik som valts tidigare bör i lag anges Prop. 1991/92:113
endast de grundläggande bestämmelserna om skyldighet att upprätta pros-
pekt avseende emissioner och andra erbjudanden. Regeringen eller, efter
regeringens bemyndigande, finansinspektionen bör utforma de detalj före-
skrifter som behövs för att uppfylla kraven i prospektdirektivet. För
andra prospekt som inte avser emissioner finns från EG:s sida inga krav
på prospektets innehåll och därför anser jag att det i huvudsak bör över-
lämnas till självreglering, t.ex. genom NBK, att närmare utforma detalj-
reglerna för vad ett sådant prospekt skall innehålla

Övriga förslag om informationsskyldighet

I den av kommittén föreslagna lagen om informationsskyldighet för aktie-
bolag vilkas aktier är allmänt spridda ingick utöver regler om emissions-
prospekt bl.a. bestämmelser om skyldighet för dessa bolag att utge
bokslutskommuniké, särskild information om viktiga händelser och
offentliggörande av revisionsanmärkning. Därutöver föreslog kommittén
att dessa bolag skulle vara skyldiga att avge delårsrapport samt att den
s.k. Leo-lagen skulle omfatta även dessa bolag.

Flera remissinstanser har ställt sig positiva till kravet på att dessa bolag
skall lämna utförlig och korrekt information om sin ekonomiska ställning
och andra förhållanden som påverkar värdet av bolaget. Som jag fram-
hållit i avsnitt 2.2.4 är en fullständig och korrekt information från bl.a.
emittenter ett grundläggande krav för en effektiv värdepappersmarknad.
Regler bör därför finnas som säkerställer att emittenter, vars fondpapper
handlas på värdepappersmarknaden, lämnar sådan information. Sverige
bör i denna fråga inte ha lägre ambitioner än andra länder.

Förslagen i detta ärende innebär bl.a. att det införs en skyldighet att
upprätta prospekt förutom avseende fondpapper som inregistreras vid
börs även beträffånde icke inregistrerade fondpapper som erbjuds all-
mänheten. Med hänsyn härtill är det tveksamt om det finns skäl för
ytterligare lagstiftning i enlighet med kommitténs förslag. En särskild lag
om informationsskyldighet för vissa aktiebolag skulle innebära att en
grupp av företag särbehandlas. I likhet med flera remissinstanser anser
jag dessutom att den föreslagna avgränsningen, bolag med minst 200
ägare, medför en uppenbar risk för tillämpningsproblem. Därtill kommer
att finansinspektionen, som riksbanken påpekat, skulle få ett tillsyns-
ansvar för ett stort antal icke-finansiella företag. Jag är därför inte beredd
att lägga fram något förslag till lag om informationsskyldighet för
aktiebolag vars aktier är allmänt spridda. Inte heller bör kommitténs
förslag beträffande delårsrapporter genomföras. Det bör härvid emellertid
framhållas att med mitt förslag till ändring i insiderlagen så kommer
begreppet aktiemarknadsbolag att få en vidare innebörd, eftersom det
även kommer att avse alla bolag som har sina aktier noterade vid en börs
eller auktoriserad marknadsplats, (se avsnitt 9)

155

6 Flaggningsregler

Prop. 1991/92:113

Mitt förslag: Skyldighet införs för såväl fysiska som juridiska per-
soner att informera om förvärv av större aktieposter
(flaggningsskyldighet). Förslaget överensstämmer med de
minimivillkor inom detta område som EG ställt upp.

Kommitténs förslag: Kommittén har, med hänvisning till de goda
erfarenheter av självreglering som föreligger på detta område, inte funnit
skäl att föreslå lagfästa flaggningsregler.

Hearingsynpunkter: Finansinspektionen och Svenska Bankföreningen
anmärker att det bör klargöras om aktielån omfattas av flaggningsregler-
na. Enligt finansinspektionen bör reglerna för offentliggörande utformas
av börsen, inte inspektionen.

Bakgrund

Nuvarande regler

Med flaggningsregler menas regler som innebär skyldighet för
förvärvare/överlåtare att informera allmänheten och/eller börs vid förvärv
eller avyttring av större aktieposter i börsbolag. I böijan av 1980-talet
diskuterades på vilket sätt flaggningsregler skulle införas i Sverige.
Näringslivets Börskommitté (NBK) gav år 1983 ut en rekommendation
rörande offentliggörande vid förvärv av större aktieposter m.m. (NBK:s
flaggningsrekommendation). Detta föranledde regering och riksdag att
inte följa värdepappersmarknadsutredningens förslag om lagstadgad
flaggningskyldighet (prop. 1984/85:157, NU29).

Enligt NBK:s flaggningsrekommendation bör en fysisk eller juridisk
person som förvärvar eller säljer en aktiepost av viss storlek i ett börs-
eller OTC-bolag offentliggöra transaktionen via Stockholms fondbörs
senast nästa morgon. Flaggning bör ske dels när innehavet uppnår resp,
underskrider 10 % av antalet aktier eller röster i ett bolag, dels när ett
innehav förändras med två procentenheter uppåt eller nedåt. Därvid skall
innehavet sammanräknas för ägare som tillhör samma koncern, annat
företag över vilket förvärvaren/överlåtaren har bestämmande inflytande,
vissa anhöriga samt annan om förvärvet/överlåtelsen grundar sig på avtal
eller i annat fall sker i samförstånd med denne.

NBK:s flaggningsrekommendation har reviderats under år 1991 varvid
bl.a. dess tillämpningsområde utvidgats till att avse fondpapper och vissa
andra finansiella instrument som i ett senare steg kan leda till aktie-
ägande. Således omfattar flaggningsrekommendationen numera även s.k.
icke standardiserade optioner och terminer samt inköpsrätter. Vidare
omfattas fordringsrätter, optionsrätter och teckningsrätter som kan leda
till aktieägande. En ytterligare utvidgning har skett i och med att
rekommendationen nu omfattar - utöver börsbolag och OTC-bolag - även
de bolag som finns noterade på fondbörsens lista för oregistrerade aktier

156

(O-listebolag). Fr.o.m. år 1989 är rekommendationen en del av Prop. 1991/92:113
Stockholms fondbörs inregistreringskontrakt. Flaggningsrekommenda-
tionen är således bindande för börs-, OTC- och O-listebolags köp och
försäljningar av aktier i andra börs-, OTC- och O-listebolag. Däremot är
den inte juridiskt bindande för övriga aktörer på marknaden.

Enligt insiderlagen har en fysisk person som äger aktier i ett
aktiemarknadsbolag, dvs. för närvarande börs- och OTC-bolag,
motsvarande minst 10 % av aktiekapitalet eller av röstetalet för samtliga
aktier i bolaget s.k. insynsställning i bolaget. Med aktier jämställs i
insiderlagen bl.a. emissionsbevis, aktieoptioner och aktieterminer (2 §
andra stycket insiderlagen). Insynsställningen medför att denna person är
skyldig att anmäla innehav av aktier och ändring av innehavet till
värdepapperscentralen. Anmälan skall ske senast 14 dagar efter den
anmälningsskyldige förvärvat eller överlåtit aktier i bolaget eller annan
ändring skett av innehavet. Värdepapperscentralen skall föra register
(insiderregister) över anmälningarna. Registret är offentligt. Finans-
inspektionen är tillsynsmyndighet och övervakar efterlevnaden av
bestämmelserna i insiderlagen.

I Norge och Danmark har i lag nivån för informationsskyldighetens
inträde satts till 10% av aktierna i ett börsbolag. Därefter skall informa-
tion lämnas vid alla ytterligare ändringar på 5 %. I Danmark föreligger
informationsskyldighet även vid gränserna 33 1/3 % och 66 2/3 %. De
finländska gränserna för flaggningsskyldighet överensstämmer med EG:s
minimiregler, vilka beskrivs i det följande.

Kommittén har övervägt frågan om införande av lagstadgade flagg-
ningsregler men stannat för att inte lägga fram något sådant förslag.
Kommittén har därvid hänvisat bl.a. till de goda erfarenheter som finns
av självregleringen genom NBK:s rekommendation.

EG:s regler

EG har antagit ett direktiv 88/627/EEG av den 12 december 1988 om
sådana uppgifter som skall offentliggöras vid förvärv eller avyttring av
ett större innehav i ett börsnoterat bolag, se bilaga 17. Direktivet innebär
kortfattat att den som genom förvärv eller överlåtelse passerar någon av
i direktivet angivna nivåer för rösträttsandel i börsbolaget inom viss tid
skall informera det berörda bolaget och tillsynsmyndigheten. Därefter
skall det berörda bolaget informera allmänheten.

EG:s flaggningsdirektiv gäller alla fysiska och juridiska personers
förvärv av aktier i bolag som är officiellt noterade vid en börs inom EG.
Det är inte tillämpligt på innehav i företag för kollektiva investeringar,
t.ex. värdepappersfonder. EG:s regler är minimikrav och de enskilda
medlemsländerna är oförhindrade att ställa strängare krav under förut-
sättning dessa tillämpas generellt eller gäller för en viss kategori av
transaktioner eller börsnoterade bolag.

Den som förvärvar aktier i ett bolag skall, om hans rösträttsandel till
följd av förvärvet eller avyttringen når upp till, överskrider eller nedgår
under något av gränsvärdena 10 %, 20 %, 1/3, 50 % eller 2/3 av samt-
liga röster, meddela bolaget och vederbörande tillsynsoigan i bolagets

157

hemland inom sju dagar från transaktionen om hur stor rösträttsandel han Prop. 1991/92:113
innehar efter förvärvet eller avyttringen. Ett enskilt EG-land får ersätta
gränsvärdena 20 % och 1/3 med 25 % samt byta ut gränsvärdet 2/3 mot
75 %.

Vid bestämmande av om en fysisk eller juridisk person är skyldig att
lämna underrättelse om sitt rösträttsinnehav skall följande anses som
rösträtt som innehas av den fysiska eller juridiska personen:

- Rösträtt som innehas av annan i eget namn men för den fysiska eller
juridiska personens räkning.

- Rösträtt som innehas av ett företag som står under ägarkontroll av
den fysiska eller juridiska personen.

- Rösträtt som innehas av annan med vilken den fysiska eller juridiska
personen har träffat en skriftlig överenskommelse som förpliktar parterna
att genom samordnat utövande av sin rösträtt inta en långsiktig gemensam
hållning i fråga om bolagets förvaltning.

- Rösträtt som innehas av annan med stöd av ett skriftligt avtal som
han träffat med den fysiska eller juridiska personen eller med ett företag
som står under denna persons ägarkontroll, där avtalet medger tillfällig
överflyttning av rösträtten mot ersättning.

- Rösträtt som följer med aktier som ägs av den fysiska eller juridiska
personen och vilka denne deponerat som säkerhet, utom då rösträtten kan
disponeras av den hos vilken säkerheten ställts och denne förklarar sig
ha för avsikt att utöva den, i vilket fall rösträtten skall anses tillkomma
den sistnämnde.

- Rösträtt som följer med aktier till vilka den fysiska eller juridiska
personen har en livsvarig dispositionsrätt.

- Rösträtt som den fysiska eller juridiska personen eller någon annan
av de personer som avses i föregående strecksatser har en självständig
rätt att förvärva på grund av ett uttryckligt avtal.

- Rösträtt som följer med aktier som deponerats hos den fysiska eller
juridiska personen, där denne i avsaknad av särskilda instruktioner kan
utöva rösträtten efter eget gottfinnande.

Vid förvärv eller avyttring av aktier som innehas av ett dotterbolag
behöver underrättelse lämnas endast av moderbolaget.

Ett bolag som mottagit en underrättelse om förändringar av större
aktieinnehav skall i sin tur inom nio dagar efter mottagandet offentliggöra
underrättelsen i vart och ett av de av EG:s medlemsländer där aktierna
är officiellt noterade vid en fondbörs. Ett medlemsland får föreskriva att
offentliggörande skall ske genom vederbörande tillsynsorgans försorg. I
direktivet anges hur offentliggörandet skall gå till, t.ex. genom
publicering av underrättelsen i en rikstäckande tidning eller på annat
likvärdigt sätt som godkänts av tillsynsorganet.

I undantagsfall får ett tillsynsorgan befria ett bolag från skyldigheten
att publicera en mottagen underrrättelse om ändrat innehav, nämligen om
offentliggörandet skulle strida mot allmänna intressen eller allvarligt
skada bolaget. I det senare fallet får offentliggörande inte underlåtas om
detta skulle vilseleda allmänheten rörande förhållanden som är nödvän-
diga att känna till vid en uppskattning av aktiernas värde.

158

Medlemsstaterna skall föreskriva adekvata sanktioner för överträdelse Prop. 1991/92:113
av direktivbestämmelsema.

Skälen för mitt förslag: EG:s flaggningsdirektiv liksom NBK:s
flaggningsrekommendation syftar till att öka genomlysningen när det
gäller ägarförhållandena i börsnoterade bolag. Sådana regler anses
befrämju placerarnas förtroende för en börs. NBK:s flaggningsrekom-
mendation innehåller betydligt strängare regler än EG:s direktiv. Jag
avser därvid de gränser vid vilka flaggning skall ske och den tidsfrist
som gäller för offentliggörande. Därtill kommer att EG:s direktiv i
huvudsak enbart avser aktier medan NBK:s rekommendation efter utvidg-
ningen i april 1991 även omfattar sådana fondpapper och andra finansiel-
la instrument som i ett senare steg kan leda till aktieägande.

Reglerna i insiderlagen om anmälningsskyldighet för personer med
insynsställning i aktiemarknadsbolag uppfyller i princip kraven i EG:s
flaggningsdirektiv. Bl.a. föreligger samma nedre gräns, nämligen 10 %
för flaggnings- resp, anmälningsskyldighetens inträde. Enligt insiderlagen
skall anmälan ske till värdepapperscentralen senast 14 dagar efter för-
värvet eller överlåtelsen. Direktivet föreskriver emellertid att anmälan
skall ske till bolaget och den behöriga myndigheten inom sju dagar från
förvärvet eller överlåtelsen. Därefter skall bolaget som mottagit under-
rättelsen om förvärvet eller överlåtelsen snarast möjligt och senast nio
dagar efter mottagandet offentliggöra dess innehåll i vaije medlemsstat
där dess aktier är officiellt börsnoterade. Den bärande tanken bakom
anmälningsskyldigheten i insiderlagen är, förutom betydelse för kont-
rollen av förbuden i insiderlagens efterlevnad, att den förmodas minska
intresset för otillåten handel.

De svenska flaggningsreglema skiljer sig från flaggningsdirektivet
främst genom att de är bindande bara för bolag som är bundna av
Stockholms fondbörs inregistreringskontrakt jämte OTC- och O-
listebolagen. Rekommendationen är dessutom endast tillämplig på aktier
i svenska bolag. Det innebär att förvärv och överlåtelser av utländska
aktier som är inregistrerade på fondbörsen eller annars handlas i landet
inte omfattas.

För att uppnå en anpassning till EG:s flaggningsregler är det inte
tillräckligt att nöja sig med nuvarande rekommendation av NBK, vilket
kommittén valt. Som tidigare nämnts överensstämmer reglerna i
insiderlagen om anmälningsskyldighet för fysiska personer relativt väl
med EG:s flaggningsdirektiv. Insiderlagens regler om anmälningsskyldig-
het har emellertid ett annat syfte än reglerna om flaggning och är
dessutom i vissa avseenden strängare än EG:s regler. Insiderlagens regler
bör därför hållas isär från bestämmelser om flaggning, även om EG:s
direktiv i och för sig tillåter att strängare krav för flaggningsskyldighet
får ställas om de tillämpas generellt. De flaggningsregler som jag föreslår
bör omfatta alla fysiska och juridiska personer och avse aktier som är
noterade vid en börs eller auktoriserad marknadsplats. Med hänsyn till
de goda erfarenheter som föreligger av självreglering på detta område
genom NBK:s rekommendation bör utrymme även i fortsättningen före-
ligga för börser att uppställa strängare krav än enligt EG:s direktiv vad

159

gäller flaggning i börsbolag. Jag anser därför att lagstiftningen bör Prop. 1991/92:113
anpassas till EG:s minimivillkor. Bestämmelserna om flaggningsskyldig-
het kan lämpligen tas in i lagen om handel med finansiella instrument.

I likhet med den lagstiftningsteknik som valts tidigare bör i lag anges de
grundläggande bestämmelserna om flaggningsskyldighet. Regeringen
eller, efter regeringens bemyndigande, finansinspektionen bör utforma de
detalj föreskrifter som behövs för en harmonisering med flaggnings-
direktivets regler.

Aktielån

En särskild fråga är, som finansinspektionen och Svenska Bankföreningen
har påpekat, om flaggningsskyldighet inträder vid s.k. värdepappers- eller
aktielån. I samband med den nya lagstiftningen om handel och tjänster
på värdepappersmarknaden upphävdes blankningsförbudet för fondkom-
missionärer, numera värdepappersbolag (se prop. 1990/91:142 s. 100-
105 och beträffande begreppet aktielån s. 147).

I avstämningsregistret hos värdepapperscentralen registreras ett aktielån
på samma sätt som en överlåtelse av aktierna. Låntagaren registreras
således som ny ägare av aktierna. Aktielånet innebär i realiteten att
långivaren efter utlåningen inte kan göra gällande några ur ett aktieinne-
hav härflytande rättigheter, exempelvis rösträtt. Rätten att delta vid en
bolagstämma i ett avstämningsbolag tillkommer den som upptagits i
värdepapperscentralens utskrift av aktieboken, vilken avser förhållandena
tio dagar före stämman. Eftersom låntagaren hos värdepapperscentralen
kommer att registreras som ägare till aktierna och således enligt registret
förfogar över rösträtten bör flaggningsskyldighet inträda även vid s.k.
aktielån. Det kan nämnas att enligt direktiven till utredningen om
clearingverksamhet och kontosystem (Dir 1991:111) utredaren har fått i
uppgift att bl.a. pröva om det finns skäl att registrera aktielån på särskilt
sätt.

7 Ändring i 22 § skuldebrevslagen

Mitt förslag: Ett värdepappersbolags eller ett utländskt värdepap-
persföretags försäljning av löpande skuldebrev och vissa andra
värdepapper blir genom en ändring i skuldebrevslagen gällande mot
överlåtarens fordringsägare även om skuldebrevet lämnas kvar hos
värdepappersbolaget eller det utländska värdepappersföretaget för
förvaring.

Bakgrunden till mitt förslag: Enligt 22 § första stycket lagen
(1936:81) om skuldebrev krävs för att en överlåtelse av ett löpande
skuldebrev skall vara giltig mot överlåtarens fordringsägare, att besitt-
ningen av skuldebrevet överförts till förvärvaren. I fråga om överlåtelse
från en bank finns emellertid ett undantag i paragrafens andra stycke som

160

innebär att sådan överlåtelse har verkan mot bankens fordringsägare även Prop. 1991/92:113
om skuldebrevet for förvaring har kvarlämnats hos banken. Bestämmel-
sen gäller enligt 10 § samma lag även i fråga om pantsättning och enligt
3 kap. 6 § aktiebolagslagen (1975:1385) också för aktiebrev, emissions-
bevis och optionsbevis.

I en framställning den 23 april 1987 till regeringen (finansdeparte-
mentets dnr 1163/91) har en arbetsgrupp med anknytning till penning-
marknadscentralen hemställt om att ett motsvarande undantag från kravet
på besittningsöverföring som gäller för banker införs även för fondkom-
missionsbolag. Grunden för framställningen var främst att man då
planerade ett dokumentbaserat penningmarknadssystem och att det inom
detta system skulle innebära en avsevärd nackdel från konkurrenssyn-
punkt för fondkommissionsbolagen att i motsats till bankerna vara
underkastade kravet i 22 § skuldebrevslagen på besittningsöverföring.
Framställningen har remissbehandlats. Flertalet remissinstanser har ställt
sig positiva till förslaget eller lämnat det utan erinran. Riksbanksfull-
mäktige har ansett att frågan om ändring i skuldebrevslagen borde anstå
till penningmarknadssystemet utvecklats ytterligare.

Skälen för mitt förslag: Genom aktiekontolagen (1990:827) har ett
kontobaserat värdepapperssystem införts för aktier i avstämningsbolag
och vissa andra värdepapper. Den problematik som berörts i framställ-
ningen finns således inte beträffånde dessa kontobaserade värdepapper.
Det penningmarknadssystem som riksbanken hänvisat till har inte införts.
En stor del av handeln på den svenska värdepappersmarknaden i Sverige
sker därför alltjämt med värdepapper i fysisk form.

Såväl värdepappersbolag (tidigare fondkommissionsbolag) som bank-
institut uppträder som mellanhänder på värdepappersmarknaden och
dessa säljer ibland egna värdepapper. Liksom bankerna skall värde-
pappersbolagen för verksamheten ha tillstånd enligt lagen om värdepap-
persrörelse. Förutsättningarna för att bedriva värdepappersrörelse är i
princip desamma för dessa båda företagsformer. De måste ha finans-
inspektionens tillstånd och står under tillsyn. Även utländska företag kan
få tillstånd att bedriva värdepappersrörelse i Sverige. Verksamheten är
ingående reglerad i nämnda lag, bl.a. vad avser kapitalkrav och handel
med finansiella instrument för egen räkning. Sådana företag får som ett
led i rörelsen ta emot värdepapper för förvaring.

Enligt min mening finns det i fråga om boigenärsskyddet vid över-
låtelse av företagets egna värdepapper inga skäl att göra skillnad mellan
banker och andra företag som bedriver tillståndspliktig värdepappers-
rörelse. Tvärtom finns det anledning att sträva mot ett regelsystem som
befrämjar konkurrens i handeln med värdepapper. Jag anser därför att
skuldebrevslagen bör ändras så att även värdepappersbolag och utländska
värdepappersföretag undantas från kravet på besittningsöverföring.

11 Riksdagen 199U92. 1 saml. Nr 113

161

8 Ändringar i lagen om värdepappersfonder

Prop. 1991/92:113

Mitt förslag: Ett förbud införs för fondbolag som handlar för er
värdepappersfonds räkning att sälja fondpapper som fonden inte för-
fogar över.

Bestämmelsen innebär en anpassning till EG:s direktiv för kollek-
tiva investeringar i värdepappersfonder.

Bakgrunden till mitt förslag: Den 1 januari 1991 trädde lagen
(1990:1114) om värdepappersfonder i kraft vilken ersatte aktiefondslagen
(1974:931). Ett av lagens huvudsyften angavs vara en anpassning till
minimikraven i det inom EG år 1985 antagna direktivet om samordning
av lagar och andra författningar som avser företag för kollektiva
investeringar i överlåtbara värdepapper (s.k. Ucits-direktivet; Council
Directive of 20 December 1985 on the coordination of laws, regulations
and administrative provisions relating to undertakings for collective
investment in transferable securities, UCITS, 85/611/EEC).

Frågan om ett fondbolags möjligheter att för en värdepappersfonds
räkning utföra s.k. blankning berördes i prop. 1989/90:153 om värdepap-
persfonder. Föredragande statsrådet ansåg emellertid att den frågan skulle
avgöras i samband med den slutliga beredningen av värdepappersmark-
nadskommitténs förslag (prop. s 60).

Skälen för mitt förslag: I EG:s Ucits-direktiv föreskrivs i artikel 42
att varken förvaringsinstitut eller vissa andra företag som handlar för en
värdepappersfonds räkning får sälja överlåtbara värdepapper som fonden
inte innehar. I lagen om värdepappersfonder bör därför införas ett förbud
för ett fondbolag att sälja fondpapper som en värdepappersfond inte inne-
har, dvs. förfogar över. Förbudet bör tas in i 13 § lagen om värdepap-
persfonder som en ny punkt.

I lagrådsremissen angavs i detta avsnitt att förbudet att sälja fondpapper
som fonden inte förfogar över bör omfatta såväl oäkta som äkta blank-
ning. Som lagrådet påpekat innebär äkta blankning en försäljning av
värdepapper som man fått med förfoganderätt genom en försträckning,
medan en oäkta blankning avser försäljning av värdepapper som man
över huvud taget inte innehar. I fråga om den äkta blankningen har lag-
rådet anmärkt att uttalandet om förbudets omfattning i allmänmotive-
ringen torde strida mot den föreslagna lagtexten (13 §). Lagrådets
påpekande är riktigt. Jag vill därför klargöra att förbudet inte träffar äkta
blankning. Ett fondbolag skall således för en värdepappersfonds räkning
kunna utföra försäljning av fondpapper — exempelvis aktier — som er-
hållits genom en försträckning. Även om blankningsaffärer av detta slag
således ej är förbjudna, är viss försiktighet i fråga om sådana affärer
påkallad. Vid ett köp av värdepapper måste fonden erlägga vederlag
motsvarande fondpapperens värde. Vid en blankningsaffär däremot kan
fonden förfoga över värdepapperen genom en betydligt mindre kapital-

162

insats, nämligen den avgift som erläggs till den som försträcker (lånar ut) Prop. 1991/92:113
värdepapperen. Därigenom kan fonden komma att utsättas för risker som
är jämförbara med dem som kan föreligga vid handel med optioner och
terminer. I fråga om sådan handel gäller särskilda restriktioner för
värdepappersfonderna. I nuläget anser jag det inte erforderligt att infora
liknande restriktioner för fondernas blankningsaffärer. Emellertid bör
finansinspektionen vid sin tillsyn av fondema ägna sådana transaktioner
särskild uppmärksamhet. Om det skulle visa sig att blankningsaffärer hos
värdepappersfonderna får sådan utbredning och inriktning att en sund
utveckling av fondverksamheten sätts i fåra, bör inspektionen fästa rege-
ringens uppmärksamhet på detta.

Ett alltmer vanligt sätt för kapitalförvaltare att öka avkastningen på
sina värdepapper är att låna ut värdepapper till andra aktörer. Sådan
utlåning kan ske i former som i princip är riskfria, bl.a. genom krav på
säkerhet, och bör därför kunna bedrivas även av värdepappersfonder.
Denna placeringsform aktualiserar emellertid en lagteknisk fråga i 13 §.
Enligt punkt 2 i paragrafen råder ett förbud för ett fondbolag att i
fondverksamheten "ta upp eller bevilja lån”. För att undvika eventuella
tolkningsproblem bör den bestämmelsen förtydligas så att ordet "lån”
ersätts med "penninglån". Detta är också i överensstämmelse med EG:s
Ucits-direktiv.

Vidare föreslås en ändrad lydelse av 18 § lagen om värdepappersfonder
som en följd av att den nya börslagstiftningen inrymmer en alternativ
auktorisationsform till börs. Den ändringen behandlas närmare i special-
motiveringen.

9 Ändringar i insiderlagen m.m.

Mitt förslag: Definitionen i insiderlagen av aktiemarknads-
bolag ändras så att begreppet omfattar bolag som har aktier
noterade på en börs eller auktoriserad marknadsplats. Tidsfrist-
en i 13 § 1 insiderlagen för anmälan av aktieinnehav skall räk-
nas från tidpunkten för notering.

Kommitténs förslag: I förslaget till lag om insynshandel på värdepap-
persmarknaden, vilket låg till grund för insiderlagen (1990:1342),
användes inte begreppet aktiemarknadsbolag. Enligt förslaget skulle
kretsen av personer med skyldighet att anmäla aktieinnehav omfatta
personer med insynsställning i svenska aktiebolag vars aktier var allmänt
spridda. Samma avgränsning skulle gälla i fråga om vilka bolag som
skulle vara skyldiga att göra anmälan om personer med insynsställning
i bolaget. "Allmänt spridda" aktier definierades som aktier som innehas
av minst tvåhundra ägare.

Remissinstanserna lämnade förslaget i huvudsak utan erinran.

163

Hearingsynpunkter: Sveriges Aktiesparares Riksförbund noterar med Prop. 1991/92:113
tillfredsställelse att begreppet aktiemarknadsbolag utvidgas. Finansinspek-
tionen ifrågasätter om uttrycket "annan organiserad marknadsplats" i 2 §
första stycket 1 insiderlagen skall bibehållas vid genomförande av
förslaget till lag om börs- och clearingverksamhet.

Skälen för mitt förslag: Den ändring av definitionen av aktie-
marknadsbolag som jag föreslår är en följd av att ensamrätten för
Stockholms fondbörs att bedriva fondbörsverksamhet upphör och att
notering av icke inregistrerade fondpapper tillåts vid börser och auk-
toriserade marknadsplatser. Ändringen av innebörden i begreppet aktie-
marknadsbolag påverkar emellertid också omfattningen av den straffsank -
tionerade anmälningsskyldigheten enligt insiderlagen. Även vissa andra
lagar där begreppet förekommer får ett något ändrat tillämpningsområde.
Min redovisning av skälen för mitt förslag skall ses mot denna bakgrund.

Insiderlagen innehåller dels regler om förbud i vissa fäll mot handel
med fondpapper på värdepappersmarknaden, vilka även gäller t.ex. O-
listeaktier, dels regler om skyldighet för aktiemarknadsbolag att anmäla
vilka personer som har insynställning i bolaget och för sådana personer
att anmäla aktieinnehav. Vid utarbetandet av lagen frångicks kommitténs
förslag i fråga om avgränsningen av anmälningsskyldighetens omfattning.
I stället användes det från den då gällande lagen om värdepappersmark-
naden hämtade begreppet aktiemarknadsbolag, dvs. bolag vars aktier är
inregistrerade vid Stockholms fondbörs samt OTC-bolag. I förarbetena
till insiderlagen (prop. 1990/91:42 s. 53 och 54) angavs som motiv för
denna lösning bl.a. att kommitténs förslag skulle kunna medföra svårig-
heter att bedöma vilka personer och bolag som vid vaije tid omfattades
av anmälningsskyldigheten. Definitionen av aktiemarknadsbolag har
inneburit att s.k. O-listebolag och vissa andra bolag samt aktieägare i
sådana bolag inte omfattas av anmälningsskyldighet enligt insiderlagen.
Sveriges Aktiesparares Riksförbund har i en framställning till finans-
departementet (dnr 2638/91) betecknat detta förhållande som otillfreds-
ställande och hemställt om lagändringar så att alla bolag som har allmänt
spridda aktier kommer att omfattas av insiderreglema.

Den nya definitionen av aktiemarknadsbolag som är en konsekvens av
ny börslagstiftning innebär att den tidigare begränsningen till börsbolag
och OTC-bolag försvinner och att i stället alla bolag med aktier noterade
vid en börs eller auktoriserad marknadsplats kommer att innefattas i
begreppet. I praktiken innebär detta vid nuvarande förhållanden att det
femtiotal bolag som i dag noteras på den s.k. O-listan blir att anse som
aktiemarknadsbolag och att sådana bolag och personer med insynsställ-
ning i dessa kommer att omfattas av insiderlagens regler om anmälnings-
skyldighet. Beroende på hur marknaderna utvecklas kan detsamma
komma att gälla andra bolag; i första hand kanske sådana som nu noteras
på "inofficiella listan", "C-listan" etc. Självfallet kommer också alla i dag
onoterade bolag vars aktier i framtiden blir föremål för notering vid en
börs eller auktoriserad marknadsplats att falla in under definitionen.

Genom att definitionen av aktiemarknadsbolag ändras kommer tillämp-
ningsområdet för vissa andra författningar där detta begrepp förekommer
att utvidgas. Detta gäller aktiebolagslagen (1975:1385), aktiebolagsför-

164

ordningen (1975:1387), försäkringsrörelselagen (1982:713), försäkrings- Prop. 1991/92:113
rörelseförordningen (1982:790), lagen (1987:464) om vissa riktade
emissioner i aktiemarknadsbolag, m.m. (den s.k. LEO-lagen), bankaktie-
bolagslagen (1987:618) och bankrörelseförordningen (1987:647). Utvidg-
ningen ställer krav på följdändringar i bl.a. kommunalskattelagen (jfr
avsnitt 12).

Enligt 13 § 1 insiderlagen skall anmälan om aktieinnehav eller ändring
i innehavet anmälas senast fjorton dagar efter det att aktie i bolaget
inregistrerats vid Stockholms fondbörs eller OTC-avtal antecknats hos
finansinspektionen. Utgångspunkten för denna tidsfrist bör i enlighet med
förslaget till lag om börs- och clearingverksamhet ändras till tidpunkten
för notering vid en börs eller auktoriserad marknadsplats.

Uttrycket "annan organiserad marknad" i den definition av "handel på
värdepappersmarknaden" som finns i 2 § första stycket 1 insiderlagen är
avsett att träffe all organiserad handel på värdepappersmarknaden som
inte sker på en börs eller genom en mellanhand som yrkesmässigt be-
driver handel med fondpapper. Det har ifrågasatts om inte i konsekvens
med förslaget till lag om börs- och clearingverksamhet i stället ett annat
begrepp borde användas. Närmast till hands ligger då uttrycket "auk-
toriserad marknadsplats". Därvid måste emellertid beaktas att de två
uttrycken inte har helt överensstämmande betydelse. Det är i och för sig
ett krav för auktorisation att marknaden i fråga är organiserad i den
mening som avses i insiderlagen. Auktorisation är däremot inte en för-
utsättning för en organiserad marknad. Auktorisation är enligt lagför-
slaget frivillig. Därtill kommer att en verksamhet som saknar en egentlig
huvudman inte kommer att kunna auktoriseras. Om begreppet auk-
toriserad marknadsplats användes i definitionen av handel på värdepap-
persmarknaden skulle viss handel som i dag omfettas av insiderlagen falla
utanför lagens tillämpningsområde. Ett exempel på en sådan marknad är
den svenska penningmarknaden såsom den nu är otganiserad. Jag anser
mot denna bakgrund att lagens nuvarande uttryck "annan oiganiserad
marknad" bör behållas.

10 Emissionsmedverkan av advokater och revisorer

Min bedömning: Den medverkan vid emissioner av fondpap-
per eller erbjudanden om köp eller försäljning av finansiella
instrument som lämnas av advokater och revisorer omfattas
normalt inte av tillståndsplikt enligt lagen om värdepappersrö-
relse. Någon lagändring behövs därför inte.

Skälen för min bedömning: Enligt 1 kap. 3 § lagen (1991:981) om
värdepappersrörelse får värdepappersrörelse drivas bara efter tillstånd av
finansinspektionen. Tillstånd får ges bi.a. för sådan verksamhet som
avser "garantigivning eller annan medverkan vid emissioner av fondpap-

165

per eller erbjudanden om köp eller försäljning av finansiella instrument Prop. 1991/92:113
som är riktade till en öppen krets".

Under beredningsarbetet efterlystes från advokat- och revisorshåll ett
klaigörande av att tillståndsplikten inte omfattar rådgivning eller annat
biträde som advokater och revisorer lämnar klienter som förbereder
emissioner eller erbjudanden om köp eller försäljning. Det är inte
ovanligt att sådant biträde i vissa fall utgör en stor del av åtminstone
advokaters verksamhet. Några uttalanden som direkt tog sikte på sådan
verksamhet gjordes emellertid inte i lagstiftningsärendet. Det har därför
ifrågasatts om det behövs ett undantag i lagen för dessa yrkeskategorier.

I förarbetena till lagen (prop. 1990/91:142 s. 107) uttalades att
verksamhet som består i att erbjuda allmänheten tjänster på värdepappers-
marknaden bör bedrivas så att allmänhetens förtroende för marknaden
inte rubbas och att aktörer som bedriver yrkesmässig verksamhet som
kan påverka allmänhetens intressen inom handeln bör stå under det
allmännas tillsyn och kunna bli föremål för korrigerande ingripanden från
en statlig myndighets sida. I fråga om medverkan i samband med emis-
sioner uttalades (s. 112) att det behövs ett utökat skydd för investerarna
och att det inträffat att erbjudanden till allmänheten saknat de mest
grundläggande uppgifter som bör ingå i ett prospekt, trots att en emis-
sionsförmedlare medverkat.

Enligt förarbetena tar lagens regler alltså sikte på företag som genom
sin medverkan i emissioner och andra erbjudanden utåt framstår som
garanter för att de till allmänheten riktade erbjudandena är utformade i
enlighet med gällande normer. Den gransknings- och rådgivningsverk-
samhet som revisorer och advokater bedriver gentemot sina klienter är
normalt av en annan typ. När ett företag som skall upprätta ett prospekt
anlitar en advokat eller revisor, uppträder denne som konsult på före-
tagets sida, inte som en oberoende mellanhand i förhållande till allmän-
heten.

Mot denna bakgrund står det enligt min mening klart att tillståndskravet
i värdepappersrörelselagen inte tar sikte på advokaters eller revisorers
verksamhet som den här är beskriven. Saken kommer i ett annat läge om
en advokat eller revisor i ett prospekt framhålls som medverkande vid
emissionen eller erbjudandet och kanske rent av undertecknar prospektet.
En regelbunden verksamhet av det slaget omfattas - och bör omfattas -
av tillståndskravet. Någon lagändring är således inte påkallad.

11 Ekonomiska effekter av mitt förslag

Mina framlagda förslag innebär bl.a. att etableringsfrihet i princip införs
för börser, auktoriserade marknadsplatser och clearingoiganisationer.
Clearingverksamheten lagregleras, vilket innebär ökad säkerhet i handeln
eftersom en stor del av de potentiella riskmomenten är koncentrerade till
clearingledet. Dessa förändringar får förväntas leda till en ökad
konkurrens och till att värdepappersmarknaden blir mer effektiv. Det är
emellertid svårt att i mer exakta termer förutsäga de ekonomiska
effekterna av dessa reformer.

166

Finansinspektionen åläggs nya och delvis arbetskrävande uppgifter.
Kostnaderna för dessa bör täckas av att nya tillsynsobjekt blir tillstånds-
pliktiga. Även i övrigt bör inspektionens kostnader såsom föreslås täckas
av avgifter.

Mitt förslag innebär också att nuvarande ansvarsregei ersätts med ett
vitesförfarande. Sådant vite döms ut av länsrätt. Mot vissa beslut av en
börs skall klandertalan kunna föras vid allmän domstol. Vidare föreslås
att finansinspektionens beslut skall kunna överklagas till kammarrätten i
stället för som enligt gällande rätt regeringen. Nämnda lagändringar torde
medföra endast obetydlig ökning av domstolarnas arbetsbelastning. För
denna bedömning talar de erfarenheter som vunnits av motsvarande
ändringar i annan lagstiftning på värdepappersmarknadsområdet, näm-
ligen de för värdepappersfonder och värdepappersinstitut. Lagen om
värdepappersfonder trädde i kraft den 1 januari 1991 och lagen om
värdepappersrörelse den 1 augusti samma år. Under den tid dessa lagar
varit i kraft har inga överklaganden av finansinspektionens beslut före-
kommit. Ej heller har några mål om utdömande av vite anhängiggjorts
av inspektionen. Härvid kan noteras att det antal institut som berörs av
angivna lagar är avsevärt fler än de som kan förväntas beröras av den
nya lagen om börs- och clearingverksamhet.

Prop. 1991/92:113

12 Ikraftträdande och vissa följdändringar

Den nya börslagstiftningen bör, framför allt med hänsyn till de åtaganden
som Sverige avser att göra i EES-avtalet, träda i kraft senast den
1 januari 1993. En ombildning av Stockholms fondbörs enligt de rikt-
linjer som föreslagits i avsnitt 4 är givetvis inte helt okomplicerad att
genomföra och en viss osäkerhet föreligger följaktligen om den tidpunkt
då ombildningen kan vara helt genomförd. Möjligheterna att starta börs-
verksamhet enligt den föreslagna lagstiftningen bör vara lika för
fondbörsen och andra företag. Ombildningen av fondbörsen bör därför
vara klar när den generella lagstiftningen träder i kraft. Annars skulle det
bli nödvändigt att låta fondbörsen driva sin verksamhet med stöd av
gällande regler medan andra börser följde de nya reglerna. Tidpunkten
för den nya börslagstiftningens ikraftträdande bör därför synkroniseras
med tidpunkten för ombildningens slutförande. Detta kan lösas praktiskt
om det överlämnas åt regeringen att bestämma när den nya lagstiftningen
skall träda i kraft. Lagstiftningen skall dock, som nyss nämnts, träda i
kraft senast den 1 januari 1993.

Omfattande föreskrifter skall meddelas med anledning av den nya börs-
lagstiftningen och de nya regler som införs i lagen om handel med finan-
siella instrument. Dessa föreskrifter måste vara färdigställda vid ikraft-
trädandet. Även med hänsyn härtill är det lämpligt att regeringen får
bestämma om ikraftträdandet.

Den ändring av lagen om skuldebrev som föreslås i avsnitt 7 saknar
samband med den nya börs- och clearinglagstiftningen. Ikraftträdandet
för denna ändring kan därför bestämmas till viss tidpunkt, lämpligen den
1 september 1992.

167

Den nya börslagstiftningen föranleder ändringar i ett flertal andra Prop. 1991/92:113
författningar. De lagar som nu föreslås ändrade redovisas i avsnitt 13.

Det föreligger emellertid behov av ändringar också på skattelagstift-
ningens område. Detta gäller främst kommunalskattelagen (1928:370),
lagen (1941:416) om arvskatt och gåvoskatt och lagen (1947:576) om
statlig inkomstskatt. De ändringar i dessa lagar som kan aktualiseras
fordrar emellertid ytterligare överväganden. Jag avser därför att vid en
senare tidpunkt återkomma med förslag på detta område.

13 Upprättade lagförslag

I enlighet med det anförda har inom finansdepartementet upprättats
förslag till

1. lag om börs- och clearingverksamhet,

2. lag om ändring i lagen (1936:81) om skuldebrev,

3. lag om ändring i lagen (1949:722) om pantlånerörelse,

4. lag om ändring i aktiebolagslagen (1975:1385),

5. lag om ändring i lagen (1976:240) om förvärv av eldistributions-
anläggning m.m.,

6. lag om ändring i sekretesslagen (1980:100),

7. lag om ändring i försäkringsrörelselagen (1982:713),

8. lag om ändring i konkurrenslagen (1982:729),

9. lag om ändring i lagen (1983:890) om allemanssparande,

10. lag om ändring i lagen (1983:1092) med reglemente för allmänna
pensionsfonden,

11. lag om ändring i bankaktiebolagslagen (1987:618),

12. lag om ändring i konkurslagen (1987:672),

13. lag om ändring i lagen (1990:1114) om värdepappersfonder,

14. lag om ändring i insiderlagen (1990:1342),

15. lag om ändring i lagen (1991:980) om handel med finansiella
instrument,

16. lag om ändring i lagen (1991:981) om värdepappersrörelse,

17. lag om ändring i lagen (1992:000) om utländska filialer m.m.

Samråd har skett med chefen för justitiedepartementet beträffånde
lagförslagen 2, 4, 6 och 12 och med chefen för näringsdepartementet
beträffånde lagförslagen 3, 5, 8 och 17.

Lagrådet har granskat samtliga lagförslag utom lagförslag 17.

168

14 Specialmotivering

14.1 Förslaget till lag om börs- och clearingverksamhet
Inledande bestämmelser

1 kap. Tillämpningsområde m.m.

1 kap. 1 §

(Jfr 2 och 3 §§ i kommitténs förslag)

Paragrafen anger lagens tillämpningsområde.

Första stycket

Av första stycket framgår att lagen anvisar två auktorisationsformer för
företag som driver verksamhet i syfte att åstadkomma regelbunden handel
med finansiella instrument, nämligen börs och auktoriserad marknads-
plats. Börser är i lagen underställda något mer långtgående krav än
auktoriserade marknadsplatser. Grundreglerna för de bägge verksamhets-
formerna är dock i många stycken gemensamma. De mest utmärkande
skillnaderna mellan verksamhetsformerna har angetts i allmänmotivering-
en (avsnitt 3.2.3).

Något tvång att söka auktorisation som börs eller marknadsplats före-
ligger inte. Emellertid kräver sådan yrkesmässig verksamhet som består
i förmedling av kontakt mellan köpare och säljare av finansiella instru-
ment eller medverkan i annat fäll vid transaktioner avseende sådana
instrument tillstånd enligt 1 kap. 3 § 2 lagen om värdepappersrörelse.
Som konstaterats i allmänmotiveringen (avsnitt 3.1.1) är verksamhet av
börskaraktär i princip tillståndspliktig enligt nämnda bestämmelse. För
att inte företag som får auktorisation som börs eller marknadsplats skall
vara tvungna att samtidigt ha tillstånd också enligt lagen om värdepap-
persrörelse föreslås en ändring i den lagen. Ändringen innebär att den
som har auktorisation enligt förevarande lag som börs eller marknadsplats
skall vara undantagen från tillståndsskyldigheten enligt 1 kap. 3 § 2 lagen
om värdepappersrörelse.

Utanför både lagen om värdepappersrörelse och förevarande lag fäller
däremot sådan verksamhet som bara avser handel för egen räkning inom
en sluten krets. Om ett antal placerare träffär avtal om att regelbundet
göra värdepappersaffärer med varandra, så kan de inte få auktorisation
som börs eller marknadsplats för den verksamheten. Detta gäller även om
de har bildat ett särskilt bolag för att organisera handeln, dvs. förmedla
kontakt mellan säljare och köpare av värdepapper. Normalt måste ett
sådant bolag emellertid ha tillstånd enligt lagen om värdepappersrörelse
(jfr prop. 1990/91:142 s. 110).

Kravet på regelbundenhet innebär att verksamhet som är av så liten
omfättning att den kan förutses leda till endast sporadisk handel med
finansiella instrument inte är möjlig att få auktorisation för. Kravet på
periodicitet innebär med andra ord att verksamheten måste ha viss
omfattning. Detta är också nödvändigt för att en börs eller en auk-
toriserad marknadsplats skall kunna erbjuda likviditet i de finansiella

Prop. 1991/92:113

169

instrument som handlas där. Några bestämda gränser för hur omlättande Prop. 1991/92:113
handeln måste vara för att den skall kunna betraktas som regelbunden
kan inte anges närmare. Detta måste bli en fråga för finansinspektionen
att avgöra från fell till fäll vid auktorisationsprövningen. Här kan dock
så mycket sägas att den omständigheten att handeln avser ett fåtal eller
kanske t.o.m. endast ett visst finansiellt instrument inte i sig bör utgöra
hinder för auktorisation. För att kravet på regelbundenhet skall vara upp-
fyllt bör normalt krävas att verksamheten upprätthålls dagligen under
vardagar.

Som framgår av 4 § 9 har begreppet finansiellt instrument samma
betydelse som i lagen om handel med finansiella instrument (1 kap. 1 §).

Andra stycket

Bestämmelserna om clearing i denna lag omfattar enbart sådan verksam-
het som går ut på att i options- eller terminsavtal inträda som part eller
på annat sätt garantera fullgörande av avtalet (clearingverksamhet). Vad
som avses med clearingverksamhet samt optioner och terminer framgår
av 4 §.

Tredje stycket

Av bestämmelsen framgår att finansinspektionen svarar för auktorisation
av såväl börser som marknadsplatser och for tillståndsgivning vad gäller
clearingorganisationer. Även tillsynen över dessa företag utövas av
finansinspektionen (11 kap. 1 §).

1 kap. 2 §

(Jfr 3 § andra stycket i kommitténs förslag)

De som har möjlighet att få auktorisation som börs eller marknadsplats
eller att få tillstånd som clearingorganisation är svenska aktiebolag och
svenska ekonomiska föreningar samt utländska foretag.

Kraven i fråga om associationsform för svenska företag har behandlats

i allmänmotiveringen (avsnitt 3.1.2). För aktiebolag eller ekonomisk
förening som fått auktorisation eller tillstånd enligt den förevarande lagen
gäller vad som är föreskrivet om aktiebolag resp, ekonomiska föreningar
i allmänhet, om inte annat följer av den förevarande lagen.

Auktorisation eller tillstånd för utländska företag kräver filialetablering
(2 kap. 7 § resp. 8 kap. 3 §). Med utländskt företag avses en juridisk
person som är bildad enligt lagen i en främmande stat. Ett svenskt aktie-
bolag som fått auktorisation eller tillstånd kan naturligtvis vara dotterföre-
tag till ett utländskt företag.

1 kap. 3 §

(Saknar motsvarighet i kommitténs förslag)

Lagen är indelad i fem avdelningar med sammanlagt 12 kapitel. I
paragrafen anges vilka kapitel som särskilt avhandlar börs, auktoriserad
marknadsplats resp, clearingorganisation.

170

Vissa grundläggande regler som gäller för en börs gäller också för en Prop. 1991/92:113
auktoriserad marknadsplats. I 7 kap., som behandlar auktoriserad mark-
nadsplats, har därför valts tekniken att göra hänvisningar till bestämmel-
serna i börskapitlen i fråga om sådana regler som är gemensamma för
båda verksamhetsformerna. De bestämmelser vartill hänvisas i börs-
kapitlen får - med avseende på auktoriserad marknadsplats - läsas som
om där stod auktoriserad marknadsplats i stället för börs. Även 8 kap.,
som behandlar clearingorganisation, innehåller sådana hänvisningar till
börskapitlen och får följaktligen hanteras på samma sätt.

De tre avslutande kapitlen (10-12) innehåller bestämmelser om av-
brytande av handel, tillsyn och överklagande som i huvudsak är gemen-
samma för samtliga verksamhetsformer.

1 kap. 4 §

(Jfr 2 § i kommitténs förslag)

Paragrafen innehåller definitioner av flera i lagen centrala begrepp.
Innebörden av begreppen utvecklas i det följande i den ordning de före-
kommer i paragrafen.

Med börs avses företag som har fått auktorisation enligt bestämmel-
serna i 2 kap. för sådan verksamhet som anges i 1 § första stycket med
den preciseringen att den handel som organiseras av börsen skall ske
mellan till börsen anslutna medlemmar. Av 2 § framgår att auktorisation
som börs kan meddelas enbart svenska aktiebolag och svenska ekono-
miska föreningar samt utländska företag.

Till skillnad från kommitténs lagförslag innehåller den förevarande
lagen inte någon definition av börsverksamhet. Det har inte ansetts nöd-
vändigt att explicit ange en sådan i lagen. Börsverksamhet enligt den av
kommittén valda definitionen (se 2 § 1 i kommitténs förslag) torde för
övrigt rymmas inom den i den här lagen valda beskrivningen "verksam-
het i syfte att åstadkomma regelbunden handel med finansiella instrument
mellan till verksamheten anslutna medlemmar".

Med börsmedlem avses den som av en börs har fått tillåtelse att delta
i handeln vid börsen. Kännetecknande för börsmedlemmen är att han kan
utföra värdepappersaffärer på börsen utan att behöva anlita någon mellan-
hand. Han har med andra ord direkttillträde till börsen. Bestämmelser om
börsmedlemmar finns i 3 kap. Där anges bl.a. vilka typer av aktörer som
kan ifrågakomma för börsmedlemskap.

Eftersom börsverksamhet kan drivas av en ekonomisk förening, bör
påpekas att börsmedlemsbegreppet ej är detsamma som medlemsbegrep-
pet i lagen om ekonomiska föreningar. En ekonomisk förening har till
ändamål att främja medlemmarnas ekonomiska intresse genom ekonomisk
verksamhet i vilken medlemmarna på olika sätt deltar. Deltagande i
verksamheten kan bl.a. ske genom att föreningens tjänster begagnas
(1 kap. 1 § lagen om ekonomiska föreningar). Den som är börsmedlem
kan sägas utnyttja börsens tjänster. Därmed är det också möjligt för en
börsmedlem, om börsverksamheten drivs av en ekonomisk förening, att
även vara medlem i föreningen. För ekonomiska föreningar gäller

171

öppenhetsprincipen och inträde som medlem får inte vägras någon, om Prop. 1991/92:113
det inte finns särskilda skäl med hänsyn till arten eller omfattningen av
föreningens verksamhet eller föreningens syfte eller annan orsak (3 kap.

1 §). Särskilda skäl att vägra den som uppfyller förutsättningarna för
börsmedlemskap medlemskap i den ekonomiska föreningen torde i all-
mänhet inte föreligga. Det ligger snarare närmare till hands att en
ekonomisk förening som driver en börs kräver att medlemmarna i före-
ningen skall uppfylla förutsättningarna för börsmedlemskap enligt den
förevarande lagen. Ett sådant krav torde vara befogat och utgöra sådana
särskilda skäl som enligt den nämnda bestämmelsen i lagen om eko-
nomiska föreningar kan ligga till grund för vägran att medge inträde som
medlem i föreningen (jfr prop. 1986/87:7 s. 87).

Det föreligger inte något krav i lagstiftningen att alla börsmedlemmar
också skall vara medlemmar i den ekonomiska föreningen, eftersom det
inte finns något allmänt krav att en ekonomisk förening får erbjuda sina
tjänster osv. uteslutande till medlemmarna. Däremot kan en börs som är
ekonomisk förening — om den så önskar — ställa upp ett sådant krav.

Med auktoriserad marknadsplats avses företag som har fått auktorisa-
tion enligt 7 kap. att driva sådan verksamhet som anges i 1 § första
stycket. Till skillnad från börs krävs ej att den handel som organiseras
måste äga rum mellan personer som är knutna till marknadsplatsen
genom medlemskap. Av 2 § framgår att auktorisation som marknadsplats
kan meddelas enbart svenska aktiebolag och svenska ekonomiska före-
ningar samt utländska företag genom filialetablering.

En definition av clearingverksamhet finns för närvarande i 1 kap. 1 §
lagen om handel med finansiella instrument. Definitionen av sådan verk-
samhet ändras samtidigt som den förs över till den förevarande lagen.
Den nya definitionen av clearingverksamhet omfattar endast options- och
terminsavtal och är således inte lika vid som tidigare då den omfattade
samtliga typer av finansiella instrument (se prop. 1990/91:142 s. 144).
De materiella regler för clearingverksamhet som finns i lagen om handel
med finansiella instrument gäller emellertid enbart clearing avseende
optioner och terminer (se 2 kap. nämnda lag). I samband med att samt-
liga regler för clearingverksamhet i lagen om handel med finansiella
instrument förs över till den nya lagen, som också tar sikte på enbart
dessa slag av derivatinstrument, saknas för närvarande behov av att ha
kvar en så vid definition av clearingverksamhet som den nu gällande.
Som nämnts i allmänmotiveringen har regeringen tillsatt en utredning
(Dir 1991:111) som har till uppgift att bl.a. se över lagstiftningen om
clearingverksamhet på hela värdepappersmarknaden. Definitionen av
clearingverksamhet kan, liksom regelverket i övrigt, komma att ändras
med anledning härav.

I kravet på yrkesmässighet ligger att det skall vara fråga om mer än
bara enstaka clearinguppdrag.

Med clearingorganisation avses företag som har fått tillstånd enligt
8 kap. att driva clearingverksamhet. Av 2 § framgår att sådant tillstånd
kan meddelas enbart svenska aktiebolag och svenska ekonomiska före-
ningar samt utländska företag genom filialetablering.

172

Med clearingmedlem avses den som av en clearingoiganisation har fått Prop. 1991/92:113
tillåtelse att delta i clearingen hos oiganisationen. Den som är clearing-
medlem kan delta i clearingen utan att behöva gå via någon mellanhand.
Av 8 kap. 6 § framgår att endast den som har betryggande kapitalstyrka
och som i övrigt bedömts vara lämplig kan bli clearingmedlem.

Clearingverksamhet kan drivas av ekonomisk förening (se 2 §). Detta
aktualiserar frågan om förhållandet mellan medlemsbegreppet i den före-
varande lagen och det i lagen om ekonomiska föreningar. Beträffånde
denna fråga hänvisas till vad som ovan anförts i fråga om börsmedlem,
eftersom samma synpunkter kan anföras även i fråga om clearingmedlem.

Definitionerna av option och termin har - utan några ändringar - flyttats
över från lagen om handel med finansiella instrument (1 kap. 1 §).
Angående innebörden av dessa begrepp hänvisas till förarbetena till den
lagen (prop. 1990/91:142 s. 88, 89, 143 och 144).

Med finansiellt instrument avses enligt lagen om handel med finansiella
instrument, fondpapper och annan rättighet eller förpliktelse avsedd för
handel på värdepappersmarknaden. Fondpapper definieras i samma lag
som aktie och obligation samt sådana andra delägarrätter eller fordrings-
rätter som är utgivna för allmän omsättning, andel i värdepappersfond
och aktieägares rätt gentemot den som för hans räkning förvarar aktie-
brev i ett utländskt bolag (depåbevis). Vad gäller den närmare innebörden
av nämnda begrepp hänvisas till förarbetena till nämnda lag (prop.
1990/91:142 s. 85-88 och 141-143).

Börs

2 kap. Förutsättningar för auktorisation m.m.

Sundhetskrav

2 kap. 1 §

(Jfr 4 § andra stycket i kommitténs förslag)

Paragrafen innehåller en allmän förhållnings- och sundhetsregel för
börser.

Första stycket

Regler av liknande typ finns för närvarande i 1 kap. 2 § lagen om handel
med finansiella instrument och 1 kap. 7 § lagen om värdepappersrörelse.
Dessa utgör i viss mån förebild för den här intagna bestämmelsen.

Andra stycket

De principer som anges i andra stycket har behandlats i allmänmotive-
ringen (avsnitten 2.3.1, 3.1.3 och 3.1.6).

173

Svenska företag                                                     Prop. 1991/92:113

2 kap. 2 §

(Jfr 4 § första stycket i kommitténs förslag)

I paragrafen föreskrivs vissa villkor för att auktorisation som börs skall
få meddelas svenska aktiebolag och svenska ekonomiska föreningar.

Punkten 1 har sin förebild i bl.a. 2 kap. 1 § lagen om värdepappers-
rörelse. Det är angeläget att bolagsordningen resp, stadgarna granskas i
auktorisationsärendet.

I fråga om det för börsverksamhet centrala sundhetskravet hänvisas i
punkt 2 till 1 §. Med utgångspunkt i detta krav skall göras en öveigrip-
ande prövning av verksamheten.

Av punkten 3 följer att finansinspektionen vid prövning av auktorisa-
tionsärenden måste förvissa sig om att övriga förutsättningar i lagen är
uppfyllda.

Det får ankomma på det företag som söker auktorisation att ta fram
och presentera den utredning och de handlingar som finansinspektionen
behöver för sin prövning.

2 kap. 3 §

(Första stycket: Jfr 5 § i kommitténs förslag. Andra stycket: Motsvarande
bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Första stycket

Bestämmelsen innebär att möjlighet öppnas för finansinspektionen att
meddela auktorisation innan bolaget eller föreningen har registrerats hos
patent- och registreringsverket resp, länsstyrelsen.

Andra stycket

Bestämmelsen har tillkommit efter förebild i banklagstiftningen och lagen
om värdepappersrörelse. Prövningen av en ansökan om auktorisation
skall innefatta bl.a. en allmän bedömning av omfattningen och beskaffen-
heten av den planerade verksamheten. En sådan bedömning avses bl.a.
ligga till grund för det kapitalkrav som bör ställas på företaget. Syftet
med uppgifterna i verksamhetsplanen är att de skall komplettera de upp-
gifter om den tilltänkta verksamheten som finns i bolagsordningen.

I likhet med vad som gäller beträffånde ansökan att bedriva värdepap-
persrörelse bör det kunna överlämnas åt inspektionen att ange vilka upp-
gifter som skall finnas med i en verksamhetsplan. En verksamhetsplan
enligt lagen om värdepappersrörelse skall enligt inspektionens föreskrifter
(FFS 1991:2 och 3), såvitt här är av intresse, bl.a. innehålla en organisa-
tionsplan samt uppgifter om regelansvarig befattningshavare, verksamhet
som uppdragits åt annat företag och användningen av datorstöd i verk-
samheten.

174

2 kap. 4 §

(Jfr 8 § i kommitténs forslag)

Paragrafen har sina förebilder i banklagstiftningen och lagen om värde-
pappersrörelse. Ett aktiebolags bolagsordning skall enligt 2 kap. 4 §
aktiebolagslagen ange bl.a. föremålet för bolagets verksamhet, angivet
till sin art. Motsvarande regel för ekonomiska föreningar finns 2 kap. 2 §
lagen om ekonomiska föreningar. Där sägs att föreningens stadgar skall
ange ändamålet med föreningens verksamhet och verksamhetens art.
Redan av de uppgifter som skall lämnas enligt dessa bestämmelser fram-
går vilken verksamhet bolaget resp, föreningen skall bedriva. Av den
verksamhetsplan som enligt 3 § andra stycket skall fogas till en ansökan
om auktorisation skall därutöver framgå verksamhetens omfattning mer

1 detalj.

Första stycket

Enligt första stycket ankommer det på finansinspektionen att i samband
med auktorisationsprövningen godkänna bolagsordningen resp, stadgarna.

Andra stycket

Enligt andra stycket prövar finansinspektionen även ändringar i bolags-
ordning eller stadgar. Patent- och registreringsverket eller länsstyrelsen
får inte registrera beslut om ändringar i dessa handlingar förrän finans-
inspektionen har godkänt beslutet. Detta innebär att stämmans beslut bör
fattas med uttryckligt förbehåll för inspektionens godkännande.

2 kap. 5 §

(Jfr 6 § i kommitténs förslag)

Bestämmelsen har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt 3.1.4). Där
framgår bl.a. vad som kan hänföras till "andra finansiella resurser".

2 kap. 6 §

(Jfr 9 § i kommitténs förslag)

Av 8 kap. 1 och 3 §§ aktiebolagslagen framgår att ett aktiebolags
styrelse skall bestå av minst tre ledamöter om aktiekapitalet eller maximi-
kapitalet uppgår till minst 1 milj.kr. och att det i sådana bolag skall utses
en verkställande direktör. Vilka som skall utses till styrelseledamöter
avgörs av aktieägarna. Huruvida styrelsens ledamöter helt eller delvis
skall rekryteras ur ägarkretsen blir därmed också en sak för aktieägarna
att avgöra.

Styrelsen i en ekonomisk förening skall enligt bestämmelsen i 6 kap.
1 § lagen om ekonomiska föreningar ha minst tre ledamöter. I bestäm-
melsen sägs också att styrelsen väljs av föreningsstämman, om det inte
föreskrivs i stadgarna att en eller flera styrelseledamöter skall utses på
annat sätt. Styrelseledamöterna skall vara medlemmar i föreningen, om
inte stadgarna i särskilt angivna fall tillåter annat (6 kap. 4 §).

Prop. 1991/92:113

175

Av 8 kap. 3 § aktiebolagslagen framgår att den verkställande direk- Prop. 1991/92:113
tören utses av styrelsen. Detsamma gäller för ekonomiska föreningar. Av
6 kap. 3 § lagen om ekonomiska föreningar framgår vidare att verk-
ställande direktör skall utses om antalet anställda i föreningen under vart
och ett av de två senaste räkenskapsåren i medeltal överstigit 200.
Styrelsen kan också utse verkställande direktör i annat fäll, om stadgarna
föreskriver detta.

Styrelsen i företag som driver börsverksamhet bör med hänsyn till
sådan verksamhets betydelse ha en viss minsta storlek som överstiger vad
som gäller för aktiebolag resp, ekonomiska föreningar i allmänhet. Som
minsta antal styrelseledamöter har, i likhet med kommitténs förslag, fem
funnits lämpligt. Någon översta gräns för antalet styrelseledamöter anges
inte. Detta får bestämmas i bolagsordningen eller stadgarna och kan
därmed anpassas efter börsens särskilda förhållanden. Börsdrivande före-
tag bör av samma skäl ha en verkställande direktör.

Kommittén anger i sitt lagförslag att beslut i vissa för börsverksam-
heten viktiga frågor skall fättas av börsens styrelse; bl.a. gäller detta
antagande och uteslutning av medlemmar, in- och avregistrering av fond-
papper och beslut om handelsstopp. Förevarande lag innehåller inte något
sådant krav. Härav kan emellertid inte dras den slutsatsen att styrelsen
inte behöver befatta sig med de aktuella besluten. Enligt reglerna i
aktiebolagslagen och lagen om ekonomiska föreningar svarar styrelsen för
bolagets organisation och förvaltningen av bolagets angelägenheter,
medan verkställande direktören handhar den löpande förvaltningen enligt
riktlinjer och anvisningar som styrelsen meddelar. De aktuella frågorna
kan inte anses ingå i den löpande förvaltning av verksamheten som en
verkställande direktör normalt handhar. Emellertid bör uppmärksammas
möjligheten för verkställande direktören att i brådskande fall vidta
åtgärder av osedvanlig beskaffenhet om styrelsens beslut inte kan av-
vaktas (se 8 kap. 6 § aktiebolagslagen resp. 6 kap. 6 § lagen om ekono-
miska föreningar). Detta kan vara fallet vid t.ex. beslut att avbryta
handeln med ett visst finansiellt instrument.

Beslut om avregistrering kräver enligt kommitténs förslag kvalificerad
majoritet i styrelsen. Eftersom förevarande lag inte innehåller föreskrifter
om att vissa beslut skall fättas av börsens styrelse, saknas följaktligen
även regler om hur besluten fättas i styrelsen. I stället gäller bestäm-
melserna om styrelsebeslut i aktiebolagslagen (8 kap. 9 §) och lagen om
ekonomiska föreningar (6 kap. 9 §).

I finansinspektionens auktorisationsprövning och tillsyn bör ingå att
granska huruvida fördelningen inom börsens organisation av beslutande-
rätten i olika frågor anordnats på ett lämpligt sätt.

176

Utländska företag

2 kap. 7 §

(Liknande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Prop. 1991/92:113

Första stycket

I första stycket anges förutsättningarna för att ett utländskt företag skall
kunna meddelas auktorisation för börsverksamhet som bedrivs här i
landet från en filial.

De i punkten 1 upptagna förutsättningarna hänför sig till företagets
förhållanden i hemlandet. Det ankommer på finansinspektionen att
bedöma huruvida företaget i sitt hemland bedriver samma typ av verk-
samhet som auktorisationsansökan avser och huruvida det finns en till-
fredsställande tillsyn av företaget där. Som framgår av allmänmotive-
ringen så innebär den vida beskrivning som valts för den auktoriserbara
verksamheten att i praktiken all verksamhet som utomlands betecknas
som börsverksamhet också skall vara möjlig att få auktorisation för här
i landet.

För auktorisationsprövningen och den tillsyn som följer om auktorisa-
tion meddelas är det av vikt att det kan etableras ett tillfredsställande
informationsutbyte mellan inspektionen och den utländska tillsynsmyndig-
heten.

Som ytterligare förutsättning för att ett utländskt företag skall kunna få
auktorisation anges i punkten 2 att den planerade verksamheten här i
landet kan antas komma att uppfylla sundhetskriteriet. Kraven härvidlag
är avsedda att vara i princip desamma som svenska företag måste upp-
fylla för att få auktorisation (se avsnitten 2.3.1 och 3.1.3).

Utländska företag som söker auktorisation för filialetablering i Sverige
skall givetvis inte missgynnas i förhållande till de svenska företagen. Det
är emellertid av vikt att stor omsorg ägnas åt den kvalitativa prövningen
av ansökningar som avser filialer till utländska företag. Även om den
verksamhet som skall bedrivas här i landet kommer att vara underkastad
svenska rörelseregler och svensk tillsyn så är det ofrånkomligt att vid
auktorisationsprövningen värdera de förhållanden under vilka företaget
verkar i hemlandet. Det måste därför krävas att lagstiftning och övriga
normer som i hemlandet styr företagets verksamhet är i rimlig utsträck-
ning tillgängliga och överskådliga.

Andra stycket

I prop. 1991/92:88 om ändrade regler om utlänningars rätt att idka
näring i Sverige har föreslagits att lagen (1968:555) om rätt för utlänning
och utländskt företag att idka näring här i riket skall ersättas av en ny
lag, lagen om utländska filialer m.m. Genom den nya lagen, som föreslås
träda i kraft den 1 juli 1992, avskaffas kravet på näringstillstånd. Detta
ersätts med ett registreringsförfarande. I övrigt innehåller de nya
bestämmelserna inga större förändringar i förhållande till gällande rätt.

12 Riksdagen 1991/92. 1 saml. Nr 113

I andra stycket av förevarande paragraf anges att också bestämmelserna Prop. 1991/92:113

1 lagen om utländska filialer m.m. gäller för de utländska företagens
filialverksamhet här i Sverige. Av dessa bestämmelser framgår bl.a. att
ett utländskt företag skall bedriva sin näringsverksamhet här genom ett
avdelningskontor med självständig förvaltning, s.k. filial. Filialen skall
stå under ledning av en verkställande direktör för den svenska rörelsen.
Det utländska företagets verksamhet här skall drivas under firma som
innehåller företagets namn med tillägg av ordet filial som också tydligt
anger företagets nationalitet. Firman tecknas av den verkställande direk-
tören. Filialen skall ha en bokföring som är helt skild från det utländska
företagets bokföring i övrigt.

Sekretess

2 kap. 8 §

(Jfr 54 § i kommitténs förslag)

Paragrafen motsvarar 36 § lagen om Stockholms fondbörs. Lydelsen
har dock anpassats till ett modernare språkbruk.

I motiven till bestämmelsen om tystnadsplikt för vissa personer knutna
till Stockholms fondbörs (prop. 1975/76:175 s. 25 och 26) anges att en
förutsättning för att ansvar skulle kunna utkrävas är att yppandet eller
nyttjandet av vad som meddelats skett obehörigen. Som exempel härpå
nämns, att den som omfattas av tystnadsplikten i sina privata aktieaffärer
utnyttjar en uppgift om ett börsbolag som erhållits i förtroende inom
fondbörsen. I motiven framhålls vidare, att tystnadsplikten kan brytas av
vittnesplikt eller annat tvingande skäl samt att obehörigt yppande eller
nyttjande inte torde föreligga om den som berörs av åtgärden lämnat
medgivande till den eller uppenbarligen inte kan lida skada därigenom.
1 motiven påpekas också att revisorer som utsetts för att granska fond-
börsens räkenskaper omfattas av tystnadsplikten.

Den som bryter mot bestämmelsen kan dömas för brott mot tystnads-
plikt enligt 20 kap. 3 § brottsbalken. Av den paragrafen framgår att den
som uppsåtligen röjer vad han till följd av lag eller annan författning är
skyldig att hemlighålla eller olovligen utnyttjar sådan hemlighet kan
dömas till böter eller fängelse i högst ett år. Gärning som begås av oakt-
samhet kan medföra böter. I ringa fäll skall inte dömas till ansvar.

Om de hemliga uppgifterna utnyttjas för privata aktieaffärer eller på
annat sätt så att brott mot insiderlagen föreligger skall emellertid dömas
till ansvar enligt den lagen. Detta följer av reglerna om brottskonkurrens
i 21 § insiderlagen.

3 kap. Börsmedlemmar

3 kap. 1 §

(Jfr 19 § i kommitténs förslag)

Paragrafen har delvis sin förebild i 11 § lagen om Stockholms fond-
börs. Den har behandlats ingående i allmänmotiveringen (avsnitt 3.1.6).

178

Första stycket

Vad gäller punkten 3 bör uppmärksammas att den inte omfattar utländska
företag som är värdepappersinstitut med något av de i punkten 2 angivna
tillståndsslagen, utan den gäller endast utländska företag som inte
etablerat sig i Sverige och således agerar från utlandet. Till skillnad från
kommitténs förslag krävs inte att ett utländskt företag som söker börs-
medlemskap förprövas av regeringen eller finansinspektionen. Det an-
kommer på börsen att pröva både om de formella förutsättningarna före-
ligger och om företaget är lämpligt som börsmedlem. Den senare bedöm-
ningen skall ske på samma grunder som för värdepappersinstituten.

Om det för börsen skulle råda tveksamhet vad gäller ett företags lämp-
lighet som börsmedlem kan börsen naturligtvis inhämta synpunkter från
eller samråda med finansinspektionen på informell väg innan börsen
fattar sitt beslut i saken.

Andra stycket

I bestämmelsen ligger att börsen skall, utöver en bedömning av de finan-
siella resurserna, göra en viss diskretionär prövning av lämpligheten hos
företag som söker medlemskap. En sådan lämplighetsprövning måste
vara opartisk och ske utifrån objektiva grunder. Detta följer av att de i
allmänmotiveringen behandlade principerna om neutralitet och fritt
tillträde måste iakttas (se avsnitten 2.3.1 och 3.1.6).

Den nämnda principen om fritt tillträde är av betydelse även när det
gäller en börs möjligheter att på annan grund än olämplighet, t.ex.
tekniska eller fysiska hinder, kunna neka någon medlemskap. Denna
fråga har utvecklats i allmänmotiveringen.

3 kap. 2 §

(Jfr 21 och 72 §§ i kommitténs förslag)

Paragrafen anger ramen för den mest ingripande sanktion som en börs
kan tillgripa mot ett till börsen anslutet företag, dvs. beslut om upphöran-
de av medlemskapet.

I fråga om hanteringen av disciplinära åtgärder avviker den förevarande
lagens bestämmelser väsentligt från kommitténs förslag. Som framgår av
den allmänna motiveringen (avsnitt 3.6) har valts att lägga prövningen av
disciplinärenden hos resp, börs i stället för att, såsom kommittén före-
slagit, samla sådana ärenden hos en särskild disciplinnämnd. Den här
valda ordningen för disciplinfrågor överensstämmer med vad som nu
gäller enligt lagen om Stockholms fondbörs. En annan avvikelse från
kommitténs förslag är att endast den mest ingripande sanktionsformen,
nämligen indragning av medlemskapet, regleras i lagen.

Första stycket

På motsvarande sätt som börser i princip måste godta som medlem var
och en som uppfyller uppställda krav, är börsen enligt förevarande para-
grafs första stycke skyldig att utesluta den som inte uppfyller kraven.

Prop. 1991/92:113

179

Av 1 § följer att medlemskretsen - förutom riksbanken - endast får Prop. 1991/92:113
bestå av värdepappersinstitut som har tillstånd för någon av de angivna
typerna av värdepappersrörelse och utländska företag som har börstill-
träde i hemlandet och där står under tillsyn. Skulle brist i de nämnda
formella förutsättningarna uppkomma beträffånde företag som antagits
som medlem vid en börs medför det att börsen inte längre kan tillåta
företaget att delta som medlem i verksamheten.

Medlemskapet skall även bringas att upphöra om börsmedlemmen inte
längre har de finansiella resurser som behövs eller på annat sätt visat sig
olämplig som sådan medlem. Så kan vara fallet om medlemmen tidigare
vid flera tillfällen ådragit sig anmärkningar för begångna fel av mindre
allvarlig beskaffenhet och trots detta fortsätter att begå sådana fel.

Beslut om upphörande av medlemskap skall meddelas bl.a. om med-
lemmen visat sig olämplig genom att bryta mot någon bestämmelse i den
förevarande lagen. Så kan vara fallet om medlemmen underlåter att
rapportera avslut till börsen på sätt som han är skyldig att göra eller i
övrigt allvarligt brister i sin upplysningsskyldighet mot börsen. Beslut om
upphörande av medlemskap skall också meddelas om medlemmens
olämplighet dokumenterats genom att han brutit mot lagen om handel
med finansiella instrument eller lagen om värdepappersrörelse eller mot
föreskrift som har meddelats med stöd av någon av dessa lagar eller den
förevarande lagen. Det naturliga i sådana fäll torde dock vara att finans-
inspektionens bedömning huruvida tillståndet för medlemmen att bedriva
värdepappersrörelse skall återkallas eller inte kommer att föregå ett
ståndpunktstagande från börsens sida. Om tillståndet återkallas av
inspektionen så medför det att börsen inte längre kan ha företaget som
medlem.

Sanktionsåtgärder av mindre ingripande karaktär än upphörande av
börsmedlemskapet överlämnas åt börsen att reglera i de avtal som får
förutsättas bli träffade med medlemmarna i samband med att de ansluts
till verksamheten. Kravet på neutralitet talar för att avtalen i detta
hänseende får ett standardiserat innehåll.

Att sanktionsreglema får en lämplig och tydlig utformning i anslut-
ningsavtalen blir en uppgift för finansinspektionen att kontrollera i
samband med auktorisationsprövningen. Vid ändring av avtalen bör
finansinspektionen informeras. Något formellt underställningsförfärande
är inte påkallat utan det får anses ingå i inspektionens löpande tillsyn av
börsernas verksamhet att granska ändringar i avtalen och påtala even-
tuella brister och oklarheter.

Som anförts i specialmotiveringen till 1 kap. 4 § kan, om börsen drivs
av en ekonomisk förening, börsmedlem också vara medlem i föreningen.
Vid upphörande av ett börsmedlemskap uppkommer i ett sådant fäll
frågan om medlemmen då kan kvarstå som medlem i föreningen. Enligt
3 kap. 4 § tredje stycket lagen om ekonomiska föreningar kan en
ekonomisk förening ta in bestämmelser i sina stadgar om att en medlem
kan uteslutas, om de förutsättningar för uteslutning som anges i stadgarna
föreligger. Det synes lämpligt att en ekonomisk förening som driver
börsverksamhet tar in bestämmelser i sina stadgar som möjliggör uteslut-
ning av föreningsmedlem vars börsmedlemskap bringats att upphöra.

180

Även om stadgarna skulle sakna sådan bestämmelse torde emellertid Prop. 1991/92:113
uteslutning ändå kunna ske, om det for medlemskap i föreningen förut-
sätts deltagande i den handel med värdepapper som föreningen i egenskap
av börs oiganiserar. Det ligger då i sakens natur att föreningsmedlem på
grund av att börsmedlemskapet upphört inte längre kan vara medlem i
föreningen (jfr prop. 1986/87:7 s. 90).

Andra stycket

Bestämmelsen i andra stycket är avsedd att förhindra att en börsmedlems
uppdragsgivare i onödan drabbas vid börsmedlemskapets upphörande.

Ett beslut om att medlemskapet upphör innebär att medlemmen i
princip är stoppad från vidare deltagande i den börshandel som medlem-
skapet är kopplat till. Detta kan i vissa fall få besvärliga konsekvenser
för medlemmens uppdragsgivare. Bestämmelsen öppnar möjlighet att lösa
detta problem genom att medlemmen tillåts att utföra köp- eller säljorder
vid börsen åt sin uppdragsgivare, om särskilda skäl föreligger. Sådana
skäl kan vara för handen om medlemmens uppdragsgivare står i begrepp
att köpa värdepapper för att kunna fullgöra en leveransskyldighet i ett
tidigare ingånget options- eller terminsavtal och saken är så brådskande
att det inte kan krävas att uppdragsgivaren vänder sig till annan medlem
vid börsen för att få köpet utfört. Liknande situationer kan också upp-
komma vid blankningsaffärer. Särskilda skäl kan vidare föreligga om
uppdragsgivaren inlett värdepapperstransaktioner som ingår i en särskild
affärsstrategi och genomförandet av denna skulle riskera att omintetgöras,
om uppdragsgivaren tvingades att vända sig till en ny mellanhand.

Det ankommer på börsen att avgöra om särskilda skäl föreligger eller
inte.

3 kap. 3 §

(Jfr 25 § i kommitténs förslag)

Paragrafens förebilder finns i 23 § lagen om Stockholms fondbörs och

8 § förordningen om Stockholms fondbörs.

Med stöd av denna bestämmelse kan en börs bl.a. avkräva en börs-
medlem uppgift om slutkund i avslut som avser ett finansiellt instrument
som är noterat vid börsen. En sådan uppgift kan behövas t.ex. vid utred-
ning av misstänkt överträdelse av insiderreglema (jfr prop. 1990/91:42
s. 63 och 64). Inhämtade uppgifter omfattas av sekretess enligt 2 kap. 8
§. Beträffande medlem som är värdepappersinstitut kan finansinspek-
tionen med stöd av 18 § första stycket insiderlagen begära in vissa
uppgifter direkt från institutet.

181

4 kap. Börsens verksamhet

Godkännande för notering och handel

4 kap. 1 §

(Första och andra styckena: Jfr 26 § i kommitténs förslag; Tredje
stycket: Jfr 11 § i kommitténs förslag till lag om handel med fondpapper
och andra finansiella instrument)

Första stycket

Som anförts i allmänmotiveringen (avsnitt 3.1.7) skall notering och
handel vid en börs kunna avse alla typer av finansiella instrument. Detta
innebär en utvidgning jämfört med vad som för närvarande gäller enligt
lagen om Stockholms fondbörs, som endast tillåter notering och handel
beträffande fondpapper. Såväl svenska som utländska finansiella instru-
ment kan noteras och handlas på en svensk börs.

I första stycket slås fast att varken notering eller handel får påböijas
förrän börsen lämnat sitt godkännande till detta. Av 5 kap. 1 § (in-
registrerade fondpapper) och 6 kap. 1 § (ej inregistrerade fondpapper)
framgår att notering av eller handel med fondpapper inte kan komma
till stånd utan initiativ från den som har gett ut fondpapperen.

Andra stycket

I fråga om fondpapper måste börsen göra en viss prövning innan god-
kännande för handel och notering kan lämnas. För denna prövning finns
två alternativ. Fondpapper som är föremål för ansökan om inregistrering
vid börsen skall prövas i enlighet med de kriterier som anges i 5 kap. 1
§. Innan inregistreringen kan ske av fondpapper måste utgivaren av dessa
i regel också ha upprättat ett börsprospekt, som skall ha granskats och
godkänts av börsen (se 5 kap. 5 §). För fondpapper som inte är föremål
för inregistrering måste en prövning ske i enlighet med vad som anges
i 6 kap. 1 §.

Tredje stycket

Bestämmelsen har förts över från 2 kap. 1 § lagen om handel med finan-
siella instrument. Därvid har gjorts några redaktionella ändringar för att
den skall passa in i börslagstiftningen. Dessutom har kravet att optioner
och terminer bara får bli föremål för clearingverksamhet om det före-
kommer en betydande handel med tillförlitlig kurssättning i den eller de
tillgångar som optionen eller terminen grundas på tagits bort.

Bestämmelsen syftar till att motverka möjligheterna till otillbörlig
prismanipulation och främja en tillförlitlig kurssättning på optioner och
terminer. Bestämmelsen har kommenterats i prop. 1990/91:142 s. 145 och
146.

Prop. 1991/92:113

182

Handelsregler                                                      Prop. 1991/92:113

4 kap. 2 §

(Första stycket: Liknande bestämmelse saknas i kommitténs förslag;

Andra stycket: Jfr 33 § i kommitténs förslag)

Första stycket

I första stycket ställs krav på att en börs skall ha ändamålsenliga regler
för den handel som bedrivs på börsen. Handelssystemet och handels-
reglerna utgör så att säga navet i börsverksamheten. Det är därför nöd-
vändigt att reglerna för handeln är tydliga och väl anpassade till det
handelssystem som tillämpas för den enskilda börsen. Det har inte ansetts
ändamålsenligt att i lagen ge närmare föreskrifter om vad handelsreglerna
skall innehålla. En självklar utgångspunkt är emellertid att börsens
interna regler för handeln skall stå i överensstämmelse med sundhetsprin-
cipen och de övriga krav som i lagen uppställs för börsverksamhet.

Handelsregler skall ha upprättats när ett företag ansöker om auktorisa-
tion för börsverksamhet. En granskning av reglerna utifrån de angivna
huvudkriterierna måste ingå i auktorisationsprövningen.

Den som vill ta del av en börs handelsregler skall kunna göra det.

Börsen måste därför hålla dessa tillgängliga för allmänheten.

Andra stycket

Genom bestämmelsen, som har sin förebild i 22 § lagen om Stockholms
fondbörs, fastslås börsens skyldighet att bedriva marknads- och kursöver-
vakning. En viktig del i denna övervakning är insiderbevakningen. En
effektiv övervakning av handeln och kursbildningen på börsen ökar
möjligheterna att snabbt upptäcka misstänkt insiderhandel. I motiven till
insiderlagen betonades också vikten av att marknadsplatsernas kursöver-
vakning utnyttjas vid tillsynen av insiderlagens efterlevnad (prop.
1990/91:42 s. 65). Som där anfördes bör omfattningen av den löpande
övervakningen anpassas till vaije marknadsplats förhållanden, bl.a.
karaktären och volymen på den handel som bedrivs där.

I nämnda motiv sades också att det torde få ankomma på tillsynsmyn-
digheten att med vaije marknadsplats komma fram till en lämplig
organisation av kursövervakningen. Som ett moment i auktorisa-
tionsprövningen bör ingå att finansinspektionen granskar hur det sökande
företaget tänkt lösa sin kursövervakande uppgift. Givetvis skall även den
löpande tillsynen omfatta den kursövervakande funktionen hos börsen.

Av andra stycket framgår vidare att börsen skall se till att handeln vid
börsen sker i överensstämmelse med författning och god sed på värde-
pappersmarknaden. Häri ligger ett ansvar på börsen att ingripa mot
medlemmar som inte följer uppställda regler. Ansvaret begränsas till vad
börsen kan kontrollera. Handel utanför börsen, t.ex. direkt mellan två
medlemmar, ligger således inte inom börsens ansvarsområde.

183

Kursnotering och information

4 kap. 3 §

(Jfr 31 § i kommitténs förslag)

Paragrafen har sin förebild i 21 § lagen om Stockholms fondbörs. Till
denna bestämmelse har lagts att omsättningsuppgifter skall offentliggöras.

Bestämmelsen har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt 3.1.12).

Med kurser som rapporteras till börsen avses avslut som skett utanför
börsen och som skall rapporteras dit enligt 4 § (börsmedlemmar) och 7
kap. 3 § (auktoriserad marknadsplats) samt 1 kap. 7 a § lagen om värde-
pappersrörelse (värdepappersinstitut). Inrapportering enligt de två senare
lagrummen avser enbart vid börsen inregistrerade fondpapper.

Ansvaret för att kurser noteras och att omsättningsuppgifter samman-
ställs vilar på börsen. Detsamma gäller offentliggörandet av dessa upp-
gifter.

Offentliggörandet skall enligt huvudregeln ske omedelbart. Finans-
inspektionen får emellertid tillåta avvikelse från omedelbarhetsprincipen
om det är väl motiverat med hänsyn till effektiviteten i handeln. Detta
avgörs i samband med inspektionens prövning av de handelsregler som
börsen upprättat.

Rapportering av avslut

4 kap. 4 §

(Jfr 32 § i kommitténs förslag)

Paragrafen överensstämmer i huvudsak med 25 § första stycket för-
ordningen om Stockholms fondbörs.

Börsmedlemmar skall till börsen anmäla de avslut i vid börsen noterade
fondpapper och andra finansiella instrument som medlemmarna — utanför
börsen — har gjort för egen eller annans räkning. Rapporteringen skall
ske i den ordning och omfattning som börsen bestämmer. Det ankommer
på börsen att ange hur lång tid som får förflyta mellan avslut och
rapportering. Denna tidsutdräkt kan naturligtvis variera beroende på hur
handel och rapporteringssystem är upplagda och vilka tekniska hjälp-
medel som börsen är utrustad med. I de fäll handeln sker i ett datoriserat
system som hålls öppet dygnet runt bör inrapportering i princip kunna
ske inom samma tidsrymd oavsett vid vilken tidpunkt på dygnet affärerna
görs upp. Om systemet hålls öppet bara under del av dygnet, får affärer
som görs upp efter öppethållandet inrapporteras så snart systemet öppnas
igen.

I den nuvarande regeln i 25 § andra stycket förordningen om Stock-
holms fondbörs anges att börsstyrelsen bestämmer hur sådana anmäl-
ningar skall offentliggöras och att anmälningar som enligt börsstyrelsen
skulle vara missvisande eller utan väsentlig betydelse för en bedömning
av marknadsläget inte behöver offentliggöras. En bestämmelse av samma
innehåll har tagits in i kommitténs lagförslag. Det har dock inte ansetts
vara nödvändigt att ha med en sådan regel i lagen. Det får ankomma på
varje enskild börs att utifrån principen om god genomlysning (2 kap. 1 §)

Prop. 1991/92:113

184

avgöra hur och i vilken omfattning de ifrågavarande anmälningarna skall Prop. 1991/92:113
offentliggöras. Inte heller har det ansetts nödvändigt att, såsom kommit-
tén föreslagit, i lagen föreskriva att det av anmälan om avslut skall
framgå om avslutet avser blankade fondpapper. Sådana detaljer i
anmälningsskyldigheten får bestämmas av vaije enskild börs.

Avslut i fondpapper som är inregistrerade vid en börs skall in-
rapporteras även av värdepappersinstitut som inte är börsmedlemmar. En
bestämmelse med sådant innehåll införs i lagen om värdepappersrörelse.
Dessutom är, enligt 7 kap. 3 §, en auktoriserad marknadsplats, vid vilken
förekommer notering av fondpapper som är inregistrerade vid en börs,
skyldig att till börsen rapportera avslut i dessa fondpapper som sker vid
marknadsplatsen eller som anmäls dit.

Det kan uppkomma situationer då en börsmedlem blir skyldig att
anmäla samma avslut till flera börser. Detta gäller om det finansiella
instrument som avslutet avser är noterat vid flera börser, som han är
medlem vid. Låt oss säga att rapportering skall ske till två börser. Om
medlemmen anmäler avslutet till dessa - utan att för någon av dem
nämna att avslutet samtidigt anmälts till annan börs - kommer omsätt-
ningsuppgiftema för det aktuella instrumentet att bli missvisande.
Problemet bör lösas så att medlemmen i sin rapportering till en av
börserna, vilken bör medlemmen själv få välja, inte nämner något om att
avslutet anmälts också till annan börs, medan han för den andra talar om
att anmälan till annan börs skett. Den senare börsen har då att undanta
rapportering i sina omsättningsuppgifter. Däremot hindrar inget att priset,
dvs. betalkursen, kan redovisas.

En motsvarande situation kan uppkomma om en börsmedlem också
deltar i handeln vid en auktoriserad marknadsplats som noterar fondpap-
per som är inregistrerade vid börsen. Av 7 kap. 3 § framgår att mark-
nadsplatsen är skyldig att till börsen rapportera avslut i där inregistrerade
fondpapper som sker vid marknadsplatsen eller som anmäls dit. Om
börsmedlemmen har gjort ett avslut i sådana fondpapper vid marknads-
platsen behöver rapportering inte ske till börsen. Detta framgår av den
förevarande paragrafens andra mening. Detta avslut kommer att av mark-
nadsplatsen rapporteras till börsen. Om ett avslut sker utanför såväl
börsen som marknadsplatsen, skall börsmedlemmen anmäla avslutet till
börsen. Skulle rapporteringsskyldighet enligt avtalsförhållande föreligga
även gentemot marknadsplatsen, får börsmedlemmen vid den rapporte-
ringen upplysa marknadsplatsen om att han rapporterar även till börsen.
Marknadsplatsen har då att undanta avslutet vid sin rapportering av avslut
till börsen.

Bestämmelsen har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt 3.1.12).

185

Sidoverksamhet                                                     Prop. 1991/92:113

4 kap. 5 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Bestämmelsen har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt 3.1.5).

Organisationsförvärv

4 kap. 6 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Bestämmelsen har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt 3.1.5).

5 kap. Inregistrering av fondpapper

Förutsättningar för inregistrering

5 kap. 1 §

(Första stycket: Jfr 27 § i kommitténs förslag; Andra stycket: Jfr 28 § i
kommitténs förslag; Tredje stycket: Jfr 43 § första stycket 8 i kommitténs
förslag; Fjärde stycket: Jfr 43 och 44 §§ i kommitténs förslag)

Paragrafen anger de allmänna riktlinjer som skall gälla för inregistre-
ring av fondpapper vid en börs.

Första stycket

Inregistrering av fondpapper sker på ansökan av den som har gett ut
fondpapperen. Motsvarande bestämmelser finns för närvarande i 11, 17
och 18 §§ förordningen om Stockholms fondbörs.

Ansökan kan också göras av den som har trätt i utgivarens ställe (jfr
specialmotiveringen till 3 § första stycket).

Andra stycket

Frågan om inregistreringsvillkoren har behandlats i allmänmotiveringen
(avsnitt 3.1.8).

Närmare upplysningar om utgivarens ekonomiska förhållanden som ger
möjlighet för investerare att bedöma dennes soliditet, lönsamhet och
framtidsutsikter skall finnas med i det börsprospekt som utgivaren skall
upprätta och offentliggöra i samband med inregistreringen (se 5 §).

I likhet med vad som nu gäller enligt lagen om Stockholms fondbörs
är detaljkraven för inregistrering av fondpapper inte intagna i lagen.
Dessa finns för närvarande i 19 § förordningen om Stockholms fondbörs.

Av 2 § första stycket framgår att en ansökan om inregistrering inte får
avslås utan att sökanden har fått del av det utredningsmaterial i ärendet
som tillförts av annan, såvida detta inte är obehövligt.

186

Tredje stycket

I de fäll skyldighet att upprätta och offentliggöra börsprospekt föreligger
enligt 5 § får börsen inte inregistrera de aktuella fondpapperen förrän
prospektet har godkänts av börsen och därefter offentliggjorts av ut-
givaren.

Fjärde stycket

De inregistreringsvillkor som föreskrivs skall uppfylla de minimikrav
som gäller inom EG, dvs. de som föreskrivs i det första börsdirektivet
från år 1979 (se bilaga 11); innehållet i detta har beskrivits i allmän-
motiveringen (3.1.8). EG:s minimivillkor skall således utgöra basen för
de detalj föreskrifter som skall utarbetas. Föreskrifterna kan innehålla
strängare villkor än de som utgör EG:s minimistandard, men som fram-
hålls i allmänmotiveringen bör de åtminstone inledningsvis som regel inte
ställa upp strängare krav än EG:s minimistandard. Om strängare regler
sätts upp, måste villkoren utformas så att de gäller generellt för samtliga
emittenter av fondpapper eller för kategorier av sådana emittenter. Det
kan finnas behov av att förtydliga och fylla ut de villkor som anges i EG-
direktivet. Även i dessa fäll måste den nämnda principen om generell
tillämpning iakttas.

5 kap. 2 §

(Jfr 27 § och 28 § andra stycket i kommitténs förslag)

Första stycket

Av första stycket följer att ansökan om inregistrering av fondpapper vid
en börs inte får avslås förrän sökanden fått ta del av utredningsmaterialet.
Kommunikationen med sökanden behöver dock inte ske om detta är
uppenbart obehövligt.

Andra stycket

Bestämmelsen är ny och har tillkommit för att anpassa reglerna om in-
registrering till vad som gäller inom EG. Meddelas inget beslut i in-
registreringsfrågan inom sex månader från det att en komplett ansökan
om inregistrering förelåg hos börsen, likställs detta med att ansökan
lämnats utan bifall. Sökanden har då möjlighet att väcka talan mot börsen
vid allmän domstol (se 12 kap. 2 §). Börsen är oförhindrad att meddela
beslut i inregistreringsfrågan efter sexmånadersfristen. Detta gäller även
om talan skulle ha väckts.

Prop. 1991/92:113

187

Utgivarens informationsplikt

5 kap. 3 §

(Jfr 28 § första stycket och 34 § i kommitténs förslag)

Bestämmelsen, som i huvudsak motsvarar 19 § andra stycket och 23 §
lagen om Stockholms fondbörs, utgör grunden för den informationsskyl-
dighet som åvilar utgivare av inregistrerade fondpapper. Regelbunden
information om verksamheten skall självmant lämnas till börsen. Ut-
givaren skall dessutom - på begäran av börsen - lämna sådana upplys-
ningar som börsen i övrigt behöver för att kunna fullgöra sina uppgifter.
Härvid måste börsen kunna få tillgång till även till sådan information som
inte behöver offentliggöras. Sådana uppgifter omfattas av sekretesskyddet
i 2 kap. 8 §.

Förutom att lämna information till börsen skall utgivare av in-
registrerade fondpapper också offentliggöra upplysningar om sin verk-
samhet. Ett väsentligt syfte med detta är att ge allmänheten underlag för
en välgrundad bedömning av utgivarens ekonomiska situation.

I motsvarande regler i lagen om Stockholms fondbörs sägs att informa-
tionsplikten i fråga gäller även den som har trätt i utgivarens ställe. Det
har emellertid inte ansetts nödvändigt att ta in en sådan passus i den nya
lagen. Det får nämligen anses självklart att förpliktelserna enligt para-
grafen gäller även den som har trätt i utgivarens ställe utan att detta
behöver anges uttryckligen.

Beträffande utgivarens informationsskyldighet hänvisas i övrigt till vad
som anförts i allmänmotiveringen (avsnitt 3.1.8).

Detalj föreskrifter om skyldigheten att informera börsen och offentlig-
göra upplysningar skall meddelas av regeringen eller, efter regeringens
bemyndigande, finansinspektionen. Dessa skall uppfylla de minimiregler
om informationsskyldighet som finns i EG:s första börsdirektiv från år
1979 (se bilaga 11); innehållet i detta har beskrivits översiktligt i
allmänmotiveringen (avsnitt 3.1.8). Detalj reglerna skall kunna innehålla
strängare krav än de som utgör EG:s minimistandard, men även här är
det lämpligt att föreskrifterna åtminstone inledningsvis lämnar utrymme
för självreglering. Om strängare eller kompletterande krav införs, måste
informationskraven utformas så att de gäller generellt för samtliga
utgivare av fondpapper eller för kategorier av sådana utgivare.

Avregistrering

5 kap. 4 §

(Jfr 35 och 75 §§ i kommitténs förslag)

Paragrafen har sin förebild i 24 § lagen om Stockholms fondbörs. Av
den bestämmelsen framgår uttryckligen att reglerna om avregistrering
gäller även den som har trätt i utgivarens ställe. Det har emellertid inte
ansetts nödvändigt att ta in en sådan passus i den nya lagen. Det får
nämligen anses självklart att paragrafen gäller även den som har trätt i
utgivarens ställe, utan att detta behöver anges (jfr specialmotiveringen till
3 § första stycket).

Prop. 1991/92:113

188

Första stycket

Enligt den nuvarande regeln i lagen om Stockholms fondbörs får
börsstyrelsen besluta om avregistrering om marknadsförhållandena eller
annan omständighet föranleder det och det ej är olämpligt från allmän
synpunkt. Samma regel anger också att utgivaren - eller den som ersatt
honom - kan föreläggas att vidta viss åtgärd vid påföljd av att avregistre-
ring annars kan komma att ske. I mindre allvarliga fäll kan varning
meddelas.

Enligt första stycket är en börs skyldig att besluta om avregistrering om
utgivaren av de inregistrerade fondpapperen själv begär det eller om han
allvarligt åsidosatt sina förpliktelser enligt lag eller annan författning,
såvida det inte är olämpligt från allmän synpunkt att avregistrering sker.
Avgörandet av om det är olämpligt från allmän synpunkt med en av-
registrering får ske utifrån en helhetsbedömning där både för- och
nackdelar i det enskilda fallet vägs in. Härvid måste börsen självmant
beakta bl.a. de olägenheter som en avregistrering kan medföra för inne-
havare av de aktuella fondpapperen.

Avregistrering på egen begäran skall kunna nekas endast i ldara fäll.
Ett sådant kan vara att det pågår en icke obetydlig handel vid börsen med
de fondpapper som begärs avregistrerade, exempelvis ett bolags aktier,
och någon notering inte sker eller avses att ske vid någon annan börs
eller vid en auktoriserad marknadsplats. En omedelbar avregistrering kan
i ett sådant fäll slå hårt mot aktieägarna. Om aktierna inte marknads-
noteras försämras möjligheterna att omsätta dem, vilket också normalt
innebär att aktiernas värde sjunker. Om en avregistrering ansetts olämplig
från allmän synpunkt och därför nekats, innebär detta givetvis inte att
börsen kan hålla kvar aktierna någon längre tid. Härvid måste bl.a.
beaktas att utgivaren får betala avgifter till börsen under den tid in-
registreringen kvarstår. Åtgärden är temporär och det får avgöras från
fäll till fäll hur lång tid som inregistreringen tvångsvis skall kunna bestå.
I normalfället torde en tid om några månader vara försvarbar och, i
undantagsfäll, upp till ett halvår, men knappast längre tid.

Om utgivaren begär en omedelbar avregistrering av fondpapperen för
att han ämnar notera dem vid en annan börs eller vid en auktoriserad
marknadsplats, skall börsen inte kunna neka detta, om det inte i in-
registreringsavtal mellan börsen och utgivaren finns bestämmelser som
säger att viss uppsägningstid måste iakttas eller att inregistreringen gäller
en viss avtalad tidsperiod.

I de fäll fråga om avregistrering uppkommer på grund av att utgivaren
har allvarligt åsidosatt sina förpliktelser enligt lag eller annan förfättning
får beaktas de konsekvenser som en avregistrering medför för utgivaren
och innehavarna av fondpapperen. Det måste dock till mycket starka skäl
för att det skall kunna anses olämpligt från allmän synpunkt att vidta
avregistrering i dessa fäll. Som exempel på åsidosättande som bör för-
anleda avregistrering kan nämnas att utgivaren gjort sig skyldig till grova
eller upprepade överträdelser av informationsplikten.

Någon särskild bestämmelse om rätt för börsen att besluta om av-

Prop. 1991/92:113

189

registrering i de fäll handeln i ett fondpapper inte längre har den Prop. 1991/92:113
regelbundenhet och omfattning som krävs har inte ansetts behövlig.

Sådan rätt får anses föreligga utan att detta behöver anges särskilt i
lagen. Däremot kan det vara på sin plats att i avtal med utgivaren reglera
förfarandet i dessa fall. Det kan nämnas att EG:s första börsdirektiv
(artikel 14) anger att avnotering får beslutas om normal regelbunden
handel med ett värdepapper på grund av särskilda omständigheter inte
längre är möjlig.

Mot beslut om avregistrering av fondpapper får talan föras vid allmän
domstol (12 kap. 2 §).

När det gäller andra åtgärder med avseende på inregistrerade fondpap-
per och sanktionsformer av lindrigare natur än avregistrering får det
ankomma på resp, börs att i inregistreringsavtal med utgivarna reglera
sådana frågor. En sådan ordning förekommer redan i dag vid Stockholms
fondbörs genom det s.k. inregistreringskontraktet. I inregistrerings-
kontraktet har fondbörslagens bestämmelser om avregistrering och med-
delande av varning kompletterats med en möjlighet för fondbörsen att
ålägga utgivaren (bolaget) vite eller meddela erinran om han åsidosätter
informationsskyldigheten enligt kontraktet.

Vid auktorisationsprövningen skall finansinspektionen granska det eller
de inregistreringsavtal som är tänkta att tillämpas vid börsen. Därvid får
bedömas om de angivna frågorna reglerats på ett lämpligt sätt i avtalen.
Vid den löpande tillsynen av en börs bör ingå att granska de eventuella
ändringar som sker av avtalen i berörda hänseende.

Andra stycket

Enligt andra stycket måste som huvudregel kommunikationsprincipen
iakttas. Avsteg kan dock göras om kommunikation är uppenbart obe-
hövlig eller beslutet inte kan uppskjutas.

Tredje stycket

Beslut om avregistrering skall omedelbart offentliggöras av börsen.

Börsprospekt

5 kap. 5 §

(Jfr 36 § i kommitténs förslag)

En liknande bestämmelse finns för närvarande i 13 § förordningen om
Stockholms fondbörs. Den redogörelse som enligt denna bestämmelse
skall offentliggöras i samband med inregistrering av ett aktiebolags aktier
benämns där introduktionsprospekt. Av skäl som angetts i allmän-
motiveringen har i den föreslagna lagen valts att i stället kalla den
redogörelse som skall presenteras vid inregistrering av fondpapper för
börsprospekt. Reglerna om börsprospekt har behandlats i allmänmotiv-
eringen (avsnitt 3.1.9).

190

Första stycket

I första stycket anges att utgivare av fondpapper till ansökan om in-
registrering skall foga en särskild redogörelse for sina förhållanden
(börsprospekt). I dag gäller regeln om prospekt vid inregistrering endast
av aktier. För att nå överensstämmelse med vad som gäller inom EG har
bestämmelsen utvidgats till att avse alla typer av fondpapper.

Ansökan om inregistrering kan göras av någon som har trätt i ut-
givarens ställe (se specialmotiveringen till 1 § första stycket). I sådant
fall gäller naturligtvis skyldigheten att upprätta börsprospekt inte ut-
givaren utan den som har trätt i hans ställe.

Första stycket anger också ramen för innehållet i ett börsprospekt.
Denna ram är avsedd att täcka åtminstone de uppgifter som ett börs-
prospekt skall innehålla för att det skall uppfylla den minimistandard som
föreskrivs i EG:s andra börsdirektiv (se bilaga 12); innehållet i direktivet
har beskrivits översiktligt i allmänmotiveringen.

Närmare föreskrifter skall meddelas om innehållet i börsprospekt och
om hur sådana prospekt skall offentliggöras (se tredje stycket). Dessa
föreskrifter skall, såsom påpekats i allmänmotiveringen, utformas så att
minst den minimistandard beträffånde prospektinnehåll och krav på
offentliggörande som gäller inom EG uppnås.

Om ett aktiebolag i samband med inregistrering av aktier bjuder ut
aktierna till "en vidare krets" så föreligger samtidigt skyldighet att
upprätta emissionsprospekt enligt aktiebolagslagens regler. Det kan då
vara lämpligt att ett enda prospekt upprättas som innehållsmässigt
uppfyller kraven för både börsprospekt och emissionsprospekt.

Andra stycket

Här anges direkt i lagen två generella undantag från skyldigheten att
upprätta börsprospekt. Fondpapper utgivna av svenska staten omfattas
inte av prospektkravet. Inregistrering av t.ex. obligationer utgivna av
staten behöver således inte föregås av ett börsprospekt. Undantaget gäller
däremot inte statligt ägda företag. Utgivare är då företaget, inte staten.
Det andra undantaget gäller andelar i en värdepappersfond.

Vidare lämnas åt regeringen eller, efter regeringens bemyndigande,
finansinspektionen att i föreskrifter meddela ytterligare undantag från
skyldigheten att upprätta prospekt. I artikel 6 i EG:s andra börsdirektiv
anges ett flertal olika fåll i vilka undantag, helt eller delvis, från
skyldigheten att offentliggöra prospekt kan göras. Här kan nämnas några
exempel. Prospekt behöver inte offentliggöras beträffånde värdepapper
som varit föremål för emission till allmänheten eller som erhållits i
samband med ett uppköpserbjudande och då handling, som innehåller
information som är likvärdig med den som krävs i ett börsprospekt,
offentliggjorts högst ett år före ansökan om börsnotering av värdepapper-
en. Något prospekt behöver heller inte offentliggöras om börsnoteringen
avser aktier som utan vederlag tilldelas innehavare av aktier som redan
är noterade vid börsen i fråga, under förutsättning att viss information
beträffånde aktierna redan offentliggjorts. De närmare föreskrifterna om

Prop. 1991/92:113

191

undantag från skyldigheten att upprätta börsprospekt tar sikte på sådana Prop. 1991/92:113
fäll som räknas upp i EG-direktivets artikel 6.

Tredje stycket

Börsprospektet skall ges in till den börs där inregistreringen av fond-
papperen sker. Samma börs svarar för granskning och godkännande av
prospektet. Någon kontroll av att uppgifterna i prospektet är riktiga
behöver inte göras. Det är med andra ord frågan om en formaliagransk-
ning. Om börsen vid sin granskning av prospektet upptäcker uppenbara
felaktigheter, bör man dock självfallet se till att rättelse sker.

Efter det att prospektet har godkänts skall det offentliggöras av
utgivaren. Beslut om inregistrering får inte fettas förrän prospektet har
offentliggjorts. Detta framgår av 1 § tredje stycket.

Halvårsrapport

5 kap. 6 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Bestämmelsen innebär en anpassning till reglerna i EG:s tredje
börsdirektiv. Den har kommenterats i allmänmotiveringen (avsnitt
3.1.10). Första stycket ger besked om att det är bolaget som svarar för
att rapporten offentliggörs. Samtidigt med offentliggörandet skall
rapporten ges in till börsen.

Skyldigheten att offentliggöra halvårsrapport inskränker inte bolagens
skyldighet att avge delårsrapport i enlighet med bestämmelserna i 11 kap.
12-14 §§ aktiebolagslagen. Detta betyder att ett bolag vars aktier är in-
registrerade vid en börs i princip skall avge två slags rapporter under
ett räkenskapsår. Emellertid torde det mest rationella vara att bolaget
förenar rapporterna i en och samma handling, naturligtvis under förut-
sättning att såväl den förevarande lagens som aktiebolagslagens krav
beträffande innehållet och tidpunkten för avlämnande av rapporten
iakttas.

Detalj föreskrifter skall meddelas om innehållet i halvårsrapporter och
om hur sådana rapporter skall offentliggöras. Dessa föreskrifter måste
utformas så att minst den minimistandard i fråga om innehållet i halv-
årsrapporter som ställs i EG:s tredje börsdirektiv (se bilaga 75) uppnås;
innehållet i direktivet har beskrivits översiktligt i allmänmotiveringen.

192

6 kap. Fondpapper som inte inregistreras

Förutsättningar för notering

6 kap. 1 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Första stycket

Även i fråga om fondpapper som inte är föremål för inregistrering vid
börsen är det en förutsättning att utgivaren av fondpapperen ansöker om
notering av dem. Börsen kan således inte självmant uppta fondpapperen
till notering, vilket grundar sig på att börsen måste kunna garantera att
utgivaren lämnar den information som krävs enligt 2 §.

Ansökan kan också göras av den som har trätt i utgivarens ställe (jfr
specialmotiveringen till 5 kap. 1 § första stycket). I sådant fäll blir det
denne som har att fullgöra informationsplikten enligt 2 §.

Andra stycket

I det andra stycket anges ramen för den prövning som börsen skall göra
av fondpapper som inte är föremål för inregistrering innan notering
tillåts. Det ankommer på vaije enskild börs att på egen hand bestämma
vilka krav som skall gälla för notering av sådana fondpapper vid börsen.
Här föreligger alltså en skillnad gentemot fondpapper som inregistreras,
eftersom grundvillkoren för notering av dessa skall bestämmas i före-
skrifter som regeringen eller finansinspektionen meddelar. Bestämmelsen
har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt 3.1.11).

Utgivarens informationsplikt

6 kap. 2 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Som angetts i allmänmotiveringen bör den informationsplikt som åvilar
utgivare av fondpapper gentemot börsen och allmänheten vara av ungefär
samma omfattning oavsett om fondpapperen är inregistrerade eller inte.
När bestämmelser om informationsplikten utformas av börsen, eventuellt
i samråd med utgivarna, kan de föreskrifter härom som kommer att med-
delas med stöd av 5 kap. 3 § tjäna som förebild.

Informationsplikten enligt paragrafen gäller även den som har trätt i
utgivarens ställe (se specialmotiveringen till 1 §).

13 Riksdagen 1991/92. 1 saml. Nr 113

Prop. 1991/92:113

193

Auktoriserad marknadsplats                                  Prop. 1991/92:113

7 kap. Förutsättningar för auktorisation m.m.

Sundhetskrav

7 kap. 1 §

(Liknande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

I paragrafen finns en allmän förhållnings- och sundhetsregel som till
sitt innehåll i princip överensstämmer med motsvarande regel för börser
(se 2 kap. 1 §). Skillnaderna i ordalydelse är betingade av att det för
auktoriserad marknadsplats inte finns några bestämmelse som motsvarar
börsformens regler om börsmedlemskap (se 3 kap.).

Tillämpliga bestämmelser

7 kap. 2 §

(Liknande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Paragrafen anger vilka av bestämmelserna för börser som skall
tillämpas även beträffånde auktoriserade marknadsplatser. Härav framgår
att 3 kap. om börsmedlemmar och 5 kap. om inregistrering av fondpap-
per över huvud taget inte är tillämpliga i fråga om auktoriserade
marknadsplatser.

De bestämmelser i börskapitlen vartill hänvisas i paragrafen får med
avseende på auktoriserad marknadsplats läsas med den teknik som be-
skrivits i specialmotiveringen till 1 kap. 3 §.

Genom hänvisningen i första stycket och de undantag som görs i andra
stycket är följande bestämmelser för börser tillämpliga även för auk-
toriserade marknadsplatser.

De i 2 kap. 2 § angivna villkoren för att ett svenskt aktiebolag eller en
svensk ekonomisk förening skall få meddelas auktorisation gäller även för
auktoriserad marknadsplats.

Vidare gäller bestämmelsen i 2 kap. 3 § första stycket som tillåter
finansinspektionen att meddela auktorisation innan bolaget eller förening-
en har registrerats. Enligt andra stycket i samma paragraf skall till en
ansökan om auktorisation fogas en plan för den tilltänkta verksamheten.

Hänvisningen till 2 kap. 4 § innebär att en auktoriserad marknadsplats
bolagsordning eller stadgar skall godkännas av finansinspektionen i sam-
band med att auktorisation beviljas och att beslut om ändring av dessa
inte får registreras innan beslutet har godkänts av inspektionen.

I fråga om finansiella resurser ställs i grunden samma krav på en
auktoriserad marknadsplats som på en börs (2 kap. 5 §). Bestämmelsen
för börs har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitten 3.2.1 och 3.1.4).

Auktorisation för utländskt företag att driva verksamhet som auk-
toriserad marknadsplats från filial här i landet kan meddelas under de
förutsättningar som anges i 2 kap. 7 §.

Sekretessregeln i 2 kap. 8 § gäller även för auktoriserade marknads-
platser.

194

I överensstämmelse med vad som gäller för börser får ett finansiellt Prop. 1991/92:113
instrument inte noteras eller handlas vid en auktoriserad marknadsplats
innan marknadsplatsen gett sitt godkännande därtill. Det är alltså
marknadsplatsen som bestämmer vilka finansiella instrument som skall
få förekomma där. Av 4 kap. 1 § följer vidare att upptagande av ett
fondpapper till notering vid en auktoriserad marknadsplats skall föregås
av samma typ av prövning som åligger en börs beträffånde sådana
fondpapper som inte omfattas av inregistreringsreglema.

Regeln i 4 kap. 1 § tredje stycket, som har förts över från 2 kap. 1 §
lagen om handel med finansiella instrument, gäller även för notering av
optioner och terminer vid en auktoriserad marknadsplats. Bestämmelsen
har kommenterats i prop. 1990/91:142 s. 145 och 146.

Hänvisningen till bestämmelsen i 4 kap. 2 § innebär att även en
auktoriserad marknadsplats skall ha ändamålsenliga regler för handeln där
och att marknadsplatsen skall vaka över handeln och kursbildningen. Det
närmare innehållet av dessa förpliktelser framgår av specialmotiveringen
till den nämnda paragrafen.

Bestämmelserna om sidoverksamhet och organisationsförvärv i 4 kap.
5 § resp. 4 kap. 6 § gäller även för auktoriserad marknadsplats.
Bestämmelserna har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitten 3.2.1 och
3.1.5).

De förutsättningar som enligt 6 kap. 1 § gäller för notering av
fondpapper vid en börs gäller även för en auktoriserad marknadsplats.
Denna fråga har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitten 3.2.1 och
3.1.11). Av vad som anförts där framgår att det generellt sett bör
accepteras att en auktoriserad marknadsplats ställer lägre krav för note-
ring än vad som kan godtas i fråga om en börs. För t.ex. notering av
aktier vid en auktoriserad marknadsplats kan därför accepteras något
lägre krav i fråga om bl.a. värdet av de aktier som avses att noteras och
spridningen av dessa. När det gäller utgivarens informationsskyldighet
(6 kap. 2 §) skall dock i princip ingen skillnad föreligga mellan de båda
auktorisationsformema. Den närmare omfattningen av utgivarens in-
formationsskyldighet och hur den skall praktiseras kan i huvudsak
bestämmas av marknadsplatsen på egen hand eller - i enlighet med det
mönster som i dag gäller vid Stockholms fondbörs - i inregistreringsavtal
mellan marknadsplatsen och utgivaren.

För en auktoriserad marknadsplats gäller vad som föreskrivs i aktie-
bolagslagen eller lagen om ekonomiska föreningar beträffande styrelsens
minsta storlek och utseende av verkställande direktör. Detta följer av att
2 kap. 6 § enligt andra stycket inte skall tillämpas för auktoriserade
marknadsplatser.

Rapporteringsskyldighet

7 kap. 3 §

(Liknande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Bestämmelsen har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt 3.1.12).

195

Hur rapporteringen av de aktuella avsluten till börsen skall ske blir en Prop. 1991/92:113
fråga som marknadsplatsen och börsen i första hand själva får komma
överens om. Detsamma gäller med vilken frekvens rapportering skall
ske. Det ankommer på finansinspektionen att vid tillsynen av de berörda
företagen kontrollera att rapporteringsrutinema är tillfredsställande och
att rapporteringen sker med den snabbhet som kan krävas med hänsyn till
den tekniska utrustning som marknadsplatsen har.

Ett företag som är börsmedlem kan komma att delta även i handeln vid
en auktoriserad marknadsplats. För att förhindra att avslut som en börs-
medlem gör vid en auktoriserad marknadsplats i fondpapper som är in-
registrerade vid börsen dubbelrapporteras till börsen, är medlemmen
enligt särskilt undantag i 4 kap. 4 § befriad från den annars gällande
skyldigheten att anmäla avslutet till börsen.

Kursnotering och information

7 kap. 4 §

(Jfr 31 § i kommitténs förslag)

Bestämmelsen har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt 3.2.1).
Samma stränga krav på omedelbart offentliggörande av kurser och om-
sättningsuppgifter som föreskrivs för börs ställs ej för auktoriserade
marknadsplatser. Syftet härmed är att ge större mått av flexibilitet vid
organisationen av handel på en auktoriserad marknadsplats.

Clearingorganisation

8 kap. Förutsättningar för tillstånd m.m.

Sundhetskrav

8 kap. 1 §

(Jfr 4 § andra stycket i kommitténs förslag)

Paragrafen innehåller en allmän förhållnings- och sundhetsregel för
clearingorganisationer. Den har motsvarande funktion som den liknande
regel som uppställts för börser i 2 kap. 1 §.

De grundläggande krav som ställs i paragrafen har behandlats i den
allmänna motiveringen (avsnitten 2.3.1 och 3.3.2).

Svenska företag

8 kap. 2 §

(Jfr 4 § första stycket i kommitténs förslag)

I paragrafen föreskrivs vissa villkor för att tillstånd att driva clearing-
verksamhet skall få meddelas svenska aktiebolag och svenska ekonomiska
föreningar.

Punkten 1 har sin förebild i bl.a. 2 kap. 1 § lagen om värdepappers-
rörelse. Det är angeläget att bolagsordningen resp, stadgarna granskas i
tillståndsärendet.

196

Punkten 2 innehåller liknande slag av sundhetsprövning som gäller för Prop. 1991/92:113
värdepappersinstitut och börser. Häri ligger att en allmän kvalitetspröv-
ning skall göras av den tilltänkta verksamheten.

Av punkten 3 följer att finansinspektionen vid prövning av tillstånds-
ärendet måste förvissa sig om att övriga förutsättningar i lagen är
uppfyllda.

Det ankommer på det företag som söker tillstånd att ta fram och
presentera den utredning och de handlingar som finansinspektionen
behöver för sin prövning.

Utländska företag

8 kap. 3 §

(Liknande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Första stycket

De utländska företag som här avses är sådana som i sitt hemland bedriver
clearingverksamhet avseende optioner och terminer. Om företaget vill
etablera sig i Sverige genom filial krävs tillstånd av finansinspektionen.

Andra stycket

I andra stycket anges förutsättningarna för att ett utländskt företag skall
kunna få tillstånd för clearingverksamhet som bedrivs här i landet från
en filial.

De i punkten 1 upptagna förutsättningarna hänför sig till företagets
förhållanden i hemlandet. Det ankommer på finansinspektionen att
bedöma huruvida företaget i sitt hemland bedriver den typ av verksamhet
som tillståndsansökan avser och huruvida det finns en tillfredsställande
tillsyn av företaget där. För tillstånd och den tillsyn som följer därav, är
det av vikt att det kan etableras ett tillfredsställande informationsutbyte
mellan inspektionen och den utländska tillsynsmyndigheten.

Som ytterligare förutsättning för tillstånd anges i punkten 2 att den
planerade verksamheten här i landet kan antas komma att uppfylla sund-
hetskriteriet. Kraven härvidlag är avsedda att vara i princip desamma
som för svenska företag.

Utländska företag som söker tillstånd för filialetablering i Sverige skall
givetvis inte missgynnas i förhållande till de svenska företagen. Det är
emellertid av vikt att stor omsorg ägnas åt den kvalitativa prövningen av
ansökningar som avser filialer till utländska företag. Även om den verk-
samhet som skall bedrivas här i landet kommer att vara underkastad
svenska rörelseregler och svensk tillsyn, är det ofrånkomligt att vid
tillståndsprövningen värdera de förhållanden under vilka företaget verkar
i hemlandet. Det måste därför krävas att lagstiftning och övriga normer
som i hemlandet styr företagets verksamhet är i rimlig utsträckning till-
gängliga och överskådliga.

197

Tredje stycket                                                          Prop. 1991/92:113

I prop. 1991/92:88 om ändrade regler om utlänningars rätt att idka
näring i Sverige har föreslagits att lagen (1968:555) om rätt för utlänning
och utländska företag att idka näring här i riket skall ersättas av en ny
lag om utländska filialer m.m. Genom den nya lagen, som föreslås träda
i kraft den 1 juli 1992, avskaffas kravet på näringstillstånd. Detta ersätts
med ett registreringsförfarande. I övrigt innehåller den nya lagen inga
större förändringar i förhållande till gällande rätt.

Övrigt

8 kap. 4 §

(Jfr 5, 6, 8, 9 och 54 §§ i kommitténs förslag)

Att bestämmelsen i 2 kap. 3 § skall tillämpas även i fråga om
clearingorganisationer innebär dels att finansinspektionen har rätt att
meddela tillstånd för clearingverksamhet innan bolaget eller föreningen
har registrerats, dels att en ansökan om tillstånd skall åtföljas av en plan
för den tilltänkta verksamheten.

Hänvisningen till 2 kap. 4 § innebär att en clearingorganisations
bolagsordning eller stadgar skall godkännas av finansinspektionen i sam-
band med att tillstånd beviljas och att beslut om ändring av bolags-
ordning eller stadgar inte får registreras innan beslutet har godkänts av
inspektionen.

Det grundläggande kravet på en clearingorganisation i fråga om finan-
siella resurser överensstämmer enligt lagtexten med motsvarande krav för
börser i och med hänvisningen till 2 kap. 5 §. Således förekommer inte
heller för clearingorganisationer något i lagtext till beloppet bestämt krav
på kapitalstyrka. En bedömning av vilket krav på kapitalstyrka som skall
ställas får göras från fall till fåll av finansinspektionen. Härvid skall ses
till verksamhetens omfattning och art. De risker som är förenade med
clearingverksamhet är dock typiskt sett betydligt större än de risker som
förekommer i börsverksamhet, varför det finns anledning att överlag
ställa högre krav på finansiella resurser i clearingverksamhet. Kravet på
finansiella resurser för företag som bedriver clearingverksamhet har
behandlats ingående i den allmänna motiveringen (avsnitt 3.3.3).Vid
behov kan regeringen eller, efter regeringens bemyndigande, finans-
inspektionen också i fråga om clearingorganisationer meddela föreskrifter
om storleken av aktiekapitalet resp, summan av gjorda medlemsinsatser
och förlagsinsatser.

En clearingorganisations styrelse skall ha minst fem ledamöter och
företaget skall ha en verkställande direktör. Detta följer av hänvisningen
till 2 kap. 6 §.

Sekretessregeln i 2 kap. 8 § gäller även för clearingorganisationer.

198

8 kap. 5 §

(Jfr 50 § i kommitténs forslag)

Bestämmelsen har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt 3.3.3).

Clearingmedlemmar

8 kap. 6 §

(Jfr 19 och 72 §§ i kommitténs förslag)

Första stycket

Bestämmelsen har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt 3.3.4).

Andra stycket

Liksom för börser föreligger skyldighet för en clearingoiganisation att
utesluta medlem som visar sig vara olämplig. Vad som i specialmotive-
ringen till motsvarande bestämmelse för börser, 3 kap. 2 § första stycket,
anförts i fråga om sanktionsåtgärder av mindre ingripande slag än ute-
slutning gäller även i fråga om clearingorganisationer. Därav följer bl.a.
att det är en sak för clearingorganisationen att i anslutningsavtal med
medlemmarna ange närmare regler i denna fråga.

Tredje stycket

Bestämmelsen i tredje stycket är avsedd att förhindra att en clearing -
medlems uppdragsgivare inte i onödan drabbas då en clearingmedlem
förlorar sitt medlemskap.

Ett beslut om att medlemskapet upphört för en clearingmedlem innebär
att denne i princip är stoppad från vidare deltagande i clearingen. Om
clearingmedlemmen exempelvis är ett värdepappersinstitut kan detta få
besvärliga konsekvenser för institutets kunder. Bestämmelsen öppnar en
möjlighet att lösa den typen av problem genom att medlemmen tillåts att
vidta åtgärder gentemot clearingorganisationen, om särskilda skäl före-
ligger. Sådana skäl bör anses vara för handen bl.a. då den tidigare
medlemmen behöver tid på sig för att hjälpa sin uppdragsgivare att via
någon annan medlem cleara sina options- eller terminsavtal eller att ställa
säkerhet gentemot clearingorganisationen.

Det ankommer på clearingorganisationen att avgöra om särskilda skäl
föreligger eller inte.

8 kap. 7 §

(Jfr 25 § i kommitténs förslag)

De medlemmar som är anslutna till clearingverksamhet är skyldiga att
lämna clearingorganisationen de uppgifter organisationen behöver för att
fullgöra sina uppgifter enligt den förevarande lagen eller arman författ-
ning.

Prop. 1991/92:113

199

9 kap. Clearingorganisationens verksamhet                          Prop. 1991/92:113

Inledande bestämmelse

9 kap. 1 §

(Första stycket: Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag;

Andra stycket: Jfr 47 § 5 i kommitténs förslag)

Första stycket

Kravet på att det skall finnas ändamålsenliga regler for hur clearingen
hos en clearingorganisation skall gå till har behandlats i den allmänna
motiveringen (avsnitt 3.3.2).

Andra stycket

Enligt bestämmelsen skall clearingverksamheten drivas i överensstäm-
melse med denna lag och annan författning, samt med iakttagande av god
sed på värdepappersmarknaden. Clearingorganisationen är ansvarig för
verksamheten och skall övervaka att verksamheten uppfyller nämnda
krav.

Säkerhetskrav m.m.

9 kap. 2-4 §§

Bestämmelserna har, med vissa redaktionella ändringar, förts över från
2 kap. 2-4 §§ lagen om handel med finansiella instrument. Vad gäller
den närmare innebörden av bestämmelserna hänvisas till prop.
1990/91:142 s. 93-97, 146 och 147.

9 kap. 5 §

(Jfr 49 § i kommitténs förslag)

Paragrafen har betydelse för sådan clearing där clearingorganisationen
inträder som part. Den ställer krav på att en clearingorganisations risk-
mässiga ställning i handeln alltid skall vara balanserad. Innebörden härav
är att clearingorganisationens risk skall vara neutraliserad genom att en
av clearingorganisationen innehavd option balanseras av en likadan ut-
färdad option och en köpt termin balanseras av en likadan termin som
sålts. Uppstår obalans så innebär det att clearingorganisationen själv har
en nettoposition. Detta skall normalt inte förekomma, men om så skulle
bli fallet måste organisationen omedelbart vidta åtgärder för att återställa
balansen.

200

Sidoverksamhet                                                     Prop. 1991/92:113

9 kap. 6 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Samma principer som for börs gäller för en clearingoiganisations
sidoverksamhet (se avsnitt 3.1.5). Dock skall större uppmärksamhet
ägnas åt att en clearingoiganisation inte bedriver annan verksamhet som
kan riskera att kapitalet till skydd för clearingen går förlorat.

Organisationsförvärv

9 kap. 7 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Samma principer som för börs gäller för en clearingoiganisations
förvärv av oiganisationsaktier (se avsnitt 3.1.5).

Gemensamma bestämmelser

10 kap. Avbrytande av handel

Handelsstopp

10 kap. 1 §

(Jfr 51 § första stycket i kommitténs förslag)

Paragrafen har sin motsvarighet i 25 § första stycket lagen om Stock-
holms fondbörs.

Bestämmelsen ålägger en börs eller auktoriserad marknadsplats att be-
sluta om avbrytande av handeln med ett visst finansiellt instrument som
är noterat där (handelsstopp), om särskilda skäl föreligger. Motivet till
bestämmelsen är att trygga att kursbildningen sker under riktiga förut-
sättningar. Rent allmänt kan sägas att handelsstopp är avsett att tillgripas
för att eliminera eller förebygga en väsentlig snedvridning av kursbild-
ningen som har sin grund i att intressenterna på värdepappersmarknaden
inte på lika villkor eller i tillräcklig omfattning har tillgång till relevanta
upplysningar om utgivaren eller det finansiella instrumentet. Detta åter-
speglas i de exempel på särskilda skäl som anges i bestämmelsen. (Jfr
prop. 1975/76:175 s. 21.)

Ett handelsstopp kan användas som påtryckningsmedel för att förmå en
emittent, t.ex. ett börsnoterat bolag, att offentliggöra viktig information
som rör verksamheten. Handelsstopp kan emellertid även tillgripas i
situationer där bristande information inte kan läggas emittenten till last.
Handelsstoppet ger då börsen eller marknadsplatsen en möjlighet att
undersöka förhållanden som har betydelse för kursbildningen. Ett
exempel på en sådan situation är att det har uppstått ett visst rykte om en
förestående händelse och att kraftiga kursrörelser med anledning därav
inträffat eller förväntas inträffa.

201

Handelsstopp skall också kunna användas om t.ex. en börsmedlem Prop. 1991/92:113
bryter mot de normer som gäller för honom eller handlar i strid mot vad
god affärssed bjuder och därigenom framkallar en snedvridning av börs-
kurserna. Handeln i ett visst finansiellt instrument skall också kunna
tillfälligt avbrytas om kursstömingar eller väntade sådana beror på
åtgärder från en person som står utanför börsen eller marknadsplatsen.
Det kan exempelvis vara fallet då en aktör använder sig av insiderin-
formation för att göra otillåtna börsaffärer. Under den tid handelsstoppet
varar får börsen eller marknadsplatsen undersöka vad som framkallat
kursstömingen och därefter lämna marknaden den information som kan
finnas att ge.

På en derivatmarknad kan det föreligga skäl att stoppa handeln i
indexinstrument om det index som är föremål för handel inte kan fast-
ställas fortlöpande. Så kan vara fallet om aktuell kursinformation
avseende flera aktier som ingår i ett aktieindex inte går att få fram därför
att handeln i aktierna avbrutits på grund av tekniskt fel. Det kan också
förhålla sig så att aktuell kursinformation inte finns tillgänglig på grund
av kommunikationsavbrott.

En annan situation då det finns skäl att avbryta handeln med ett
derivatinstrument kan vara när det av skilda orsaker inte går att upprätt-
hålla en rättvis och ordnad marknad i det instrumentet. Detta kan inträffa
när priserna på instrumentet rör sig så snabbt att det uppstår panikartade
beteenden i handeln.

Att handeln med ett visst derivatinstrument måste avbrytas om handeln
i det underliggande finansiella instrumentet avbrutits framgår av 2 §.

Förbud för värdepappersinstitut att handla eller medverka vid handel
med ett finansiellt instrument som omfattas av beslut om handelsstopp
föreligger enligt 3 kap. 8 § lagen om värdepappersrörelse. I dess
nuvarande lydelse avser förbudet finansiellt instrument som handlas på
eller noteras vid Stockholms fondbörs. Bestämmelsen ändras så att den
omfattar beslut om handelsstopp enligt det förevarande kapitlet i stället.

10 kap. 2 §

(Jfr 52 § första-tredje styckena i kommitténs förslag)

Paragrafen saknar motsvarighet i nuvarande lagstiftning.

Första stycket

Av bestämmelsen i första stycket följer att handeln med en viss option
eller termin måste stoppas om det underliggande finansiella instrumentet
blivit föremål för handelsstopp.

Premiens storlek vad gäller optioner och prisbildningen vad avser
terminskontrakt är starkt knuten till priset på avistamarknaden. Om den
underliggande tillgången utgörs av fondpapper som är föremål för handel
på en börs eller en auktoriserad marknadsplats och denna handel stoppas
blir prissättningen på derivatmarknaden ytterst osäker. Skulle handeln
på derivatmarknaden få fortgå under tid då handeln på avistamarknaden
stoppats är risken uppenbar för en osund spekulation i handeln med

202

derivat. Genom att avistamarknaden och derivatmarknaden är starkt Prop. 1991/92:113
knutna till varandra skulle syftet med ett handelsstopp i ett finansiellt
instrument, nämligen att stoppa all yrkesmässig handel i instrumentet,
motverkas om handeln får fortgå med derivat som är baserade på det
handelsstoppade instrumentet.

Det kan ifrågasättas om inte handeln i indexoptioner eller indexter-
miner skulle på motsvarande sätt stoppas så snart handelsstopp råder for
en aktie som ingår i indexet. Så har hittills inte skett. I stället har man
låtit senast kända betalkurs för den handelsstoppade aktien ingå vid
beräkningen av indexvärdet. Det skulle tala för att handelsstopp inte är
nödvändigt i ett sådant fall. Även om marknadsvärdet för den handels-
stoppade aktien är osäkert kan detta förhållande knappast leda till någon
osund spekulation, detta sagt med utgångspunkt i det förhållandet att de
indexserier som för närvarande är föremål för handel är baserade på ett
stort antal aktier. När handelsstoppet för aktien sedan hävs kan den nya
aktiekursen inte ensam påverka indexet i sådan utsträckning att det finns
skäl att införa en lagregel om obligatoriskt handelsstopp i nu beskrivet
fall. Å andra sidan finns situationer där handelsstopp för indexbaserade
instrument kan vara motiverade. Detta gäller exempelvis om indexet är
smalt, dvs. baserat på ett fåtal aktier, och en i indexet dominerande aktie
handelss toppats.

Även med den indexserie som för närvarande är föremål för handel vid
OM kan det i vissa situationer vara motiverat att handeln med index-
optioner och indexterminer stoppas, om flera av de aktier som index-
serierna är baserade på är föremål för handelsstopp. Det är svårt att säga
var en sådan gräns går. Utgångspunkten bör vara att om indexvärdet kan
påverkas kraftigt från det att handelsstoppet inträder till dess att det hävs,
så skall handeln med indexderivat också avbrytas under tid då handels-
stoppet råder. En kraftig inverkan på indexvärdet kan bli följden om en
betydande del av det totala kapitalvärde som indexserien är baserad på
har stoppats. I USA har man infört en bestämmelse som säger att
handeln med indexoptioner skall avbrytas när handeln i underliggande
aktier, vilkas viktade värde representerar mer än 20 % av det totala
kapitalvärde som indexserien är baserad på, har stoppats. Som en
illustration kan nämnas att t.ex. Astra i indexet OMX representerar ca
20 % av det totala kapitalvärde som OMX baseras på.

Underliggande tillgång för optioner och terminer behöver inte vara
andra finansiella instrument utan kan även vara bl.a. råvaror, exempelvis
olja och kaffe, och valutor samt index eller liknande värde som baseras
på sådana tillgångar (se prop. 1990/91:142 s. 145 och 146). Om till-
förlitligt marknadsvärde saknas för underliggande tillgång av nu nämnt
slag skall börsen också stoppa handeln med optionen eller terminen.

Handeln med optionema eller terminerna får inte återupptas förrän
handeln med det underliggande finansiella instrumentet startat igen eller,
om den underliggande tillgången utgörs av annan egendom, det föreligger
ett tillförlitligt marknadsvärde for egendomen.

203

Andra stycket

I andra stycket har öppnats en möjlighet att, om särskilda skäl föreligger,
göra undantag frän bestämmelsen i första stycket. Initiativet till att ett
sådant undantag görs bör tas av börsen eller marknadsplatsen. Av para-
grafen framgår att dispens meddelas av finansinspektionen.

Särskilda skäl att medge undantag från huvudregeln bör endast komma
i fråga om det kan antas att handelsstoppet inte kommer att vara helt
kortvarigt eller om slutdagen för optionema eller terminerna infäller
under handelsstoppet. Syftet med att medge dispens från huvudregeln
skall endast vara att bereda parterna i options- eller terminsaffärer tillfälle
att avveckla eller neutralisera sina positioner för att de på det sättet skall
kunna förhindra att onödiga förluster uppstår. Därvid kan det vara till-
räckligt att dispensen avser en viss options- eller terminsserie och att
dispensen tidsbegränsas.

I lagrådremissens lagförslag fanns en andra mening i andra stycket som
angav att inspektionens medgivande får begränsas till viss tid och förenas
med villkor. Efter påpekande från lagrådet har den meningen strukits.
Som lagrådet anfört följer av allmänna förvaltningsrättsliga principer att
medgivandet får förenas med villkor som ligger inom ramen för de syften
som ligger till grund för undantaget.

Bestämmelser om offentliggörande och underrättelse om beslut om av-
brytande av handel och återupptagande av denna enligt den förevarande
paragrafen finns i 6 §.

10 kap. 3 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Bestämmelsen har införts för att förhindra att handel med ett visst
finansiellt instrument, som har avbrutits med stöd av 1 eller 2 §, fortgår
vid någon annan börs eller auktoriserad marknadsplats. Beslut av en börs
att avbryta handeln med ett visst finansiellt instrument får alltså
automatisk verkan för andra börser och marknadsplatser, vid vilka handel
med samma instrument förekommer.

10 kap. 4 §

(Jfr 51 § andra stycket i kommitténs förslag)

Det är viktigt att börser och auktoriserade marknadsplatser inte av
konkurrensskäl underlåter att stoppa handeln med ett visst finansiellt
instrument, när skyldighet att göra det föreligger enligt någon av de
tidigare paragraferna i kapitlet. Därför har införts en bestämmelse som
ger finansinspektionen möjlighet att ingripa genom att i börsens eller
marknadsplatsens ställe fatta beslut om att avbryta handeln med det finan-
siella instrumentet. Har inspektionen fattat ett sådant beslut i de situa-
tioner som avses i 1 § måste börsen eller marknadsplatsen i samråd med
inspektionen besluta om återupptagande av handeln.

Prop. 1991/92:113

204

I sin tillsyn över börser och auktoriserade marknadsplatser skall Prop. 1991/92:113
inspektionen kontrollera att bestämmelserna i detta kapitel efterlevs.
Självfallet skall inspektionen därvid också kontrollera att beslut om
handelsstopp är befogade. Det får t.ex. inte förekomma att en börs eller
en marknadsplats missbrukar möjligheten att stoppa handeln i ett visst
finansiellt instrument för att störa handeln vid en konkurrerande börs
eller marknadsplats.

Stängning

10 kap. 5 §

(Jfr 53 § i kommitténs förslag)

Paragrafen motsvarar i huvudsak 26 § lagen om Stockholms fondbörs
med den justeringen att en börs eller en auktoriserad marknadsplats
beslut att avbryta all handel (stängning) skall underställas regeringen.

Stängning av en börs eller en auktoriserad marknadsplats kan bara
komma i fråga vid krig, krigsfara eller andra onormala förhållanden. En
händelse som den som inträffade på aktiemarknaden under oktober 1987
då kurserna under en dag föll med mer än åtta procent är naturligtvis på
ett sätt att betrakta som ett onormalt förhållande. I princip bör emellertid
börsen eller marknadsplatsen hållas öppen även när fråga är om mycket
häftiga kursrörelser. Om marknaden inte fortlöpande får finna sitt rätta
läge, kan resultatet när börsen eller marknadsplatsen öppnar igen bli
värre än om den hela tiden hållits öppen. Det bör dock inte anses som
uteslutet att med stöd av paragrafen förordna om stängning vid en all-
deles extrem kursutveckling.

En börs eller en marknadsplats kan komma att vara stängd även av
andra orsaker, t.ex. då elavbrott inträffar eller andra tekniska hinder
uppstår. Någon särskild bestämmelse om detta har inte ansetts erforder-
lig. Likaväl som börsen eller marknadsplatsen kan besluta om sina öppet-
tider kan den besluta att stoppa verksamheten av nämnda skäl utan att det
behövs något lagstöd. Om en börs eller marknadsplats hålls stängd av
andra orsaker än som nu nämnts föreligger givetvis inte något hinder
mot att handel med de finansiella instrument som börsen eller marknads-
platsen har noterade hos sig bedrivs vid annan börs eller auktoriserad
marknadsplats, förutsatt att de är noterade även där.

Offentliggörande och underrättelse av beslut om stängning skall ske i
enlighet med bestämmelserna i 6 §.

Offentliggörande av beslut om handelsstopp eller stängning

10 kap. 6 §

(Jfr 51 § tredje stycket, 52 § fjärde stycket och 53 § andra stycket
kommitténs förslag)

Beslut om handelsstopp och stängning av en börs eller en auktoriserad
marknadsplats samt om hävande av sådana beslut skall offentliggöras.
För detta ansvarar den som lättat beslutet. Offentliggörandet kan därmed
komma att ombesöijas av en börs eller en marknadsplats, eller av

205

finansinspektionen. I de fäll börsen eller marknadsplatsen fattat beslutet Prop. 1991/92:113
skall - utöver offentliggörandet - särskild underrättelse ske till finans-
inspektionen.

11 kap. Tillsyn

Upplysnings skyldighet

11 kap. 1 och 2 §§

(Jfr 58 § och 60 § i kommitténs förslag)

Paragraferna överensstämmer i huvudsak med 3 och 30 §§ i lagen om
Stockholms fondbörs.

Tillsynsbestämmelsema har utformats efter mönster från lagen om
värdepappersrörelse. Avsikten härmed är bl.a. att finansinspektionen skall
kunna bedriva tillsynen på ett effektivt sätt och med ett större mått av
flexibilitet än hittills så att den kan anpassas efter ändrade förhållanden
på värdepappersmarknaden. I linje härmed har undvikits att införa
onödiga detalj bestämmelser. Inspektionens allmänna tillsyn av börser,
auktoriserade marknadsplatser och clearingoiganisationer sker genom
granskning av de uppgifter som inspektionen har rätt att begära in.
Inspektionen har vidare rätt att göra undersökningar hos dessa företag.

Hur tillsynen skall bedrivas

11 kap. 3 §

(Jfr 59 § i kommitténs förslag)

Paragrafen svarar mot 29 § lagen om Stockholms fondbörs. Lydelsen
har dock ändrats så att den överensstämmer med motsvarande regel i
lagen om värdepappersrörelse (6 kap. 4 §).

För samtliga verksamhetsformer gäller krav på sundhet (se 2 kap. 1 §,
7 kap. 1 § och 8 kap. 1 §). Vad som avses härmed har utvecklats i
allmänmotiveringen.

11 kap. 4 §

(Jfr 63 § i kommitténs förslag)

Motsvarigheter till bestämmelsen finns i bl.a. 6 kap. 5 § lagen om
värdepappersrörelse och 7 kap. 3 § första och tredje styckena bank-
rörelselagen.

Första stycket

Enligt första stycket har finansinspektionen rätt att avgöra om en av
inspektionen förordnad revisor behövs eller inte. Med hänsyn till att de
verksamheter som står under tillsyn kan vara av skiftande karaktär och
omfattning kan det inte förutsättas att förhållandena i vaije företag är
sådana att de kräver en av inspektionen särskilt förordnad revisor.

Något krav på att revisor som utses av inspektionen skall vara
auktoriserad ställs inte upp. Det ankommer därmed på inspektionen att
avgöra om den revisor som utses skall vara auktoriserad.

206

I aktiebolagslagen (10 kap. 3 §) ställs krav på att minst en utsedd Prop. 1991/92:113
revisor skall vara auktoriserad. Något motsvarande krav finns inte för
revisor i ekonomisk förening.

Andra stycket

I andra stycket anges - i överensstämmelse med vad som gäller för bl.a.
värdepappersinstitut och banker - att de företag som står under tillsyn
skall betala arvodet till sådan revisor som utses med stöd av första
stycket och att finansinspektionen bestämmer arvodets storlek.

II kap. 5 §

(Jfr 62 § i kommitténs förslag)

Bestämmelsen svarar mot 32 § i lagen om Stockholms fondbörs.
Lydelsen har dock ändrats något så att den harmonierar med motsvarande
bestämmelse i lagen om värdepappersrörelse (6 kap. 6 §) och bank-
rörelselagen (7 kap. 4 §).

Ingripanden mot företag som står under tillsyn

11 kap. 6 §

(Jfr 61 § i kommitténs förslag)

Bestämmelsen motsvarar 31 § första stycket lagen om Stockholms
fondbörs. Lydelsen har dock ändrats något så att den harmonierar med
motsvarande bestämmelse i lagen om värdepappersrörelse (6 kap. 7 §)
och bankrörelselagen (7 kap. 8 §).

Bestämmelsen ger finansinspektionen möjlighet att på ett tidigt stadium
ingripa mot felaktiga beslut. Sådant ingripande kan t.ex. ske mot beslut
att tillåta notering och handel med ett visst finansiellt instrument i strid
med bestämmelserna i 4 kap. 1 § andra och tredje styckena. Före-
läggande om rättelse av beslutet får enligt 10 § förenas med vite.

Återkallelse av auktorisation m.m.

11 kap. 7 §

(Jfr 68 § i kommitténs förslag)

Paragrafen reglerar återkallelse av auktorisation eller tillstånd som har
meddelats enligt denna lag. Den har utformats efter förebild i 6 kap. 9 §
lagen om värdepappersrörelse.

Första stycket

I första stycket anges de fall då återkallelse av auktorisation eller tillstånd
skall ske.

För återkallelse enligt punkten 1 fordras att företaget visat sig olämpligt
att bedriva den typ av verksamhet som auktorisationen eller tillståndet
avser. Detta kan, som särskilt anges, ha skett genom överträdelse av
bestämmelse i den förevarande lagen eller av föreskrift som har med-

207

delats med stöd av sådan bestämmelse. Naturligtvis kan olämpligheten Prop. 1991/92:113
också ha uppenbarat sig genom överträdelse av andra lagar och före-
skrifter.

Underlåter en börs eller en auktoriserad marknadsplats att besluta om
handelsstopp trots att förutsättningarna härför är för handen eller under-
låter en clearingorganisation att kontrollera att betryggande säkerhet ställs
enligt bestämmelserna i 9 kap. 2 §, eller uppfyller de ifrågavarande före-
tagen inte sundhetskravet, kan det bli aktuellt att återkalla auktorisationen
resp, tillståndet.

Bestämmelsen i punkten 2 syftar till att förhindra att det uppstår
oklarheter gentemot marknaden och tillsynsmyndigheten beträffende ett
auktoriserat företags verksamhet.

Enligt punkten 3 skall auktorisation eller tillstånd som meddelats ett
svenskt aktiebolag återkallas om bolagets egna kapital reducerats till en
nivå som understiger 2/3 av det registrerade aktiekapitalet och bristen
inte täcks inom tre månader. När denna tid löpt ut skall auktorisationen
eller tillståndet återkallas.

Gränsen för tvångslikvidation enligt aktiebolagslagen är hälften av
aktiekapitalet.

Andra stycket

Även om grund för återkallelse föreligger enligt första stycket 1, dvs.
företaget har visat sig olämpligt att driva sådan verksamhet som auk-
torisationen eller tillståndet avser, har finansinspektionen möjlighet att i
stället för att genast återkalla auktorisationen eller tillståndet meddela
företaget en varning.

Tredje stycket

Genom denna bestämmelse överlämnas åt finansinspektionen att i sitt
beslut om återkallelse av tillstånd att bedriva clearingverksamhet ge
anvisningar om hur rörelsen bör avvecklas. Därigenom ges utrymme att
ta hänsyn till individuella förhållanden hos den clearingorganisation som
beslutet avser.

Någon motsvarande regel avseende börser och auktoriserade marknads-
platser erfordras inte, eftersom någon auktorisationsplikt för dessa inte
föreligger enligt den förevarande lagen. Företag som får sin auktorisation
som börs eller marknadsplats indragen kan dock, om det skall kunna
fortsätta verksamheten, bli tvunget att söka tillstånd för förmedlingsverk-
samhet enligt lagen om värdepappersrörelse.

Fjärde stycket

När finansinspektionen återkallar ett tillstånd att driva clearingverksamhet
får samtidigt ges ett förbud att fortsätta verksamheten. Att ett sådant för-
bud får förenas med vite framgår av 10 §.

208

Ingripanden mot den som saknar tillstånd m.m.

11 kap. 8 §

(Jfr 11, 70 och 81 §§ i kommitténs förslag)
Paragrafen har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt 3.8).

Första stycket

För clearingverksamhet krävs tillstånd. Saknas tillstånd får finansinspek-
tionen förelägga ett företag att upphöra med verksamheten.

Värdepappersinstitut kan komma att driva börsliknande verksamhet
med stöd av tillstånd enligt 1 kap. 3 § 2 lagen om värdepappersrörelse.
Om ett sådant institut skulle använda sig av ordet börs eller auktoriserad
marknadsplats i sin firma eller som beteckning på verksamheten kan
finansinspektionen ingripa mot detta även med stöd av lagen om värde-
pappersrörelse (se prop. 1990/91:142 s. 160).

Av 10 § framgår att föreläggande enligt första stycket kan förenas med
vite.

Andra stycket

Enligt andra stycket har finansinspektionen rätt att begära in upplysningar
från ett företag om det är osäkert huruvida den verksamhet som företaget
bedriver omfattas av lagens bestämmelser om tillståndsplikt för clearing-
verksamhet. Inspektionen skall kunna rikta en formell förfrågan till före-
tag som kan misstänkas ägna sig åt tillståndspliktig clearingverksamhet.

Föreläggande att lämna upplysningar får enligt 10 § förenas med vite.

Tredje stycket

Ett föreläggande med stöd av första eller andra stycket som avser ett
utländskt företag får riktas både mot företaget och den som här i landet
är verksam för företagets räkning.

Avgifter m.m.

11 kap. 9 §

(Första stycket: Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag;
Andra stycket: Jfr 64 § i kommitténs förslag)

Bestämmelserna i paragrafen har behandlats i allmänmotiveringen
(avsnitt 3.7).

Första stycket

För finansinspektionens prövning av auktorisations- och tillståndsärenden
skall sökanden betala avgift. Avgifterna är utformade som ansöknings-
avgifter. Detta innebär att erläggande av avgift är en förutsättning för att
en ansökan skall prövas. Sökanden kan inte undandra sig avgiften genom
att återkalla sin ansökan om prövningen befaras leda till avslag.
Avgifterna, som skall motsvara den verkliga kostnaden för inspektionens

14 Riksdagen 1991/92. 1 saml. Nr 113

Prop. 1991/92:113

209

prövning, skall beräknas enligt de närmare bestämmelser regeringen Prop. 1991/92:113
meddelar.

Om bedömningen i vissa avseenden fordrar särskild fackkunskap kan
inspektionen uppdra åt någon utanför myndigheten, t.ex. en konsult, att
utreda frågan. En sådan person skall för att garantera en objektiv
bedömning anlitas och betalas av inspektionen. Kostnaden skall ersättas
av sökanden. Innan en konsult anlitas bör inspektionen genom inhämtan-
de av offert eller liknande skaffa sig en uppfattning om den förväntade
kostnaden. Sökanden bör ges tillfälle att yttra sig och i förekommande
fäll komplettera ansökan eller vidta andra åtgärder för att minska
kostnaden.

Andra stycket

Stycket motsvarar 34 § lagen om Stockholms fondbörs. Bestämmelser
med samma innehåll i detta avseende finns i bl.a. bankrörelselagen,
försäkringsrörelselagen och lagen om värdepappersrörelse. Avgifter skall
erläggas enligt de närmare bestämmelser regeringen meddelar.

Vite

11 kap. 10 §

(Jfr 70 § i kommitténs förslag)

Paragrafen har sin förebild i bl.a. 6 kap. 12 § lagen om värdepappers-
rörelse. De situationer i vilka finansinspektionen kan tillgripa föreläggan-
de eller förbud regleras i 6-8 §§. Finansinspektionen skall inte få döma
ut förelagt vite. Därmed kommer lagen (1985:206) om vite att bli
tillämplig. Detta innebär att inspektionen får ansöka hos länsrätten om
utdömande av vite.

12 kap. Överklagande

12 kap. 1 §

(Jfr 77 § i kommitténs förslag)

Paragrafen har utformats efter förebild i 7 kap. 1 § lagen om värdepap-
persrörelse.

Första stycket

Finansinspektionens beslut enligt denna lag bör med två undantag kunna
överklagas. Undantagen gäller beslut enligt 11 kap. 5 § och 11 kap. 8 §
andra stycket. Om möjlighet till överklagande fanns i där angivna situa-
tioner skulle den som vill tredskas kunna fördröja inspektionens utredning
i onödan.

210

Andra stycket

I de lagar för värdepappersmarknaden som tillkommit under de två
senaste åren har införts bestämmelser om att finansinspektionens beslut
enligt resp, lag skall överklagas till kammarrätten. Tidigare har gällt att
tillsynsmyndighetens beslut skall överklagas till regeringen. Ett huvud-
motiv för denna ändring av instansordningen har varit att regeringen inte
bör belastas med ärenden som inte av någon speciell orsak bör prövas av
regeringen. Inte heller ärendena enligt den förevarande lagen är av sådan
speciell karaktär. Därför har den numera antagna instansordningen med
överklagande till kammarrätten valts.

Av allmänna principer om överklagande följer att även ett beslut om
varning kan överklagas.

Tredje stycket

Enligt bestämmelsen har finansinspektionen rätt att i vissa angivna fäll
bestämma att dess beslut skall gälla med omedelbar verkan.

12 kap. 2 §

(Jfr 78 § i kommitténs förslag)

Enligt EG:s första börsdirektiv skall beslut om avslag på ansökan om
officiell notering av värdepapper vid en fondbörs och beslut om av-
förande av värdepapper från sådan notering gå att få prövade av domstol.
Paragrafen innebär en anpassning till dessa regler i det första börsdirek-
tivet.

Av 5 kap. 2 § andra stycket framgår att en ansökan om inregistrering
skall anses ha lämnats utan bifall om något beslut om inregistrering inte
fattats inom sex månader från det att ansökan eller komplettering av
denna gavs in till börsen. Även denna bestämmelse utgör en anpassning
till EG:s regler.

Det får förutsättas att börsens beslut innehåller utförlig motivering.
Börsen skall underrätta sökanden eller — vid avregistrering — den ut-
givare vars fondpapper avregistreras om beslutet.

I andra fall då någon vill angripa beslut som fattats av en böns,
auktoriserad marknadsplats eller clearingorganisation gäller allmänna
civil- och processrättsliga regler.

Övergångsbestämmelser

Ikraftträdandebestämmelsen i punkten 1 och upphävandet av lagen om
Stockholms fondbörs i punkten 2 har behandlats i den allmänna motive-
ringen (avsnitt 12).

Efter lagrådsgranskningen har punkten 2 tillförts en andra mening.
Även sedan lagen om Stockholms fondbörs upphävts finns uppgifter som
skall fullgöras av fondbörsstyrelsen. Främst är det fråga om att för
räkenskapsåret 1992 upprätta och avge årsredovisning samt självdeklara-
tion. Det kan också finnas kvarstående avvecklingsfrågor att besluta om.

Prop. 1991/92:113

211

Genom tillägget ges möjlighet att låta fondbörsstyreisen ta hand om dessa Prop. 1991/92:113
uppgifter.

Bestämmelsen i punkten 3 behövs för att företag som fortfarande driver
verksamhet med stöd av fondkommissionstillstånd enligt fondkommis-
sionslagen skall kunna bli börsmedlemmar.

Av praktiska skäl medges i punkten 4 att auktorisations- och tillstånds-
frågor får prövas redan före ikraftträdandet.

Efter lagrådsgranskningen har punkten 5 försetts med ett andra stycke.
Bestämmelsen har tillkommit för att skydda dem som innehar fondpapper
som är inregistrerade vid Stockholms fondbörs i de fäll emittenten av
fondpapperen inte begär inregistrering av dessa vid den nya börs som
avses överta fondbörsens rörelse. Sådana fäll träffäs ej av den nya lagens
bestämmelser om avregistrering (5 kap. 4 §), som innebär att avregistre-
ring inte får ske om det är olämpligt från allmän synpunkt. Som framgår
av specialmotiveringen till den nämnda paragrafen är möjligheten att
hålla kvar en inregistrering mot emittentens vilja avsedd att kunna
användas enbart temporärt. I övergångsregeln har den tid under vilken
den nya börsen — i anslutning till övertagandet av fondbörsens rörelse —
tvångsvis kan hålla fondpapperen inregistrerade begränsats till tre
månader. I överensstämmelse med vad som anförts i anslutning till
bestämmelsen i 5 kap. 4 § skall den nya börsen inte kunna utnyttja
möjligheten att hålla fondpapperen inregistrerade mot emittentens vilja,
om han ämnar notera papperen vid en annan börs eller vid en auk-
toriserad marknadsplats.

14.2 Förslaget till ändring i lagen (1936:81) om skuldebrev

22 §

I paragrafens första stycke stadgas att en överlåtelse av ett löpande
skuldebrev inte är gällande mot överlåtarens borgenärer om inte
förvärvaren fått skuldebrevet i sin besittning. Från denna regel görs i
andra stycket undantag i fråga om överlåtelse från en bank. Bestäm-
melsen gäller enligt 10 § samma lag även i fråga om pantsättning och
enligt 3 kap. 6 § aktiebolagslagen (1975:1385) även för aktiebrev,
emissionsbevis och optionsbevis. Ändringen innebär att undantagsregeln
utvidgas till att gälla även överlåtelser från företag som enligt 1 kap. 2 §
lagen (1991:981) om värdepappersrörelse är värdepappersinstitut. En
bank kan också vara värdepappersinstitut, men behöver enligt 1 kap. 4 §
lagen om värdepappersrörelse inte tillstånd enligt den lagen när banken
handlar med vissa räntebärande fordringsbevis för egen räkning.

212

14.3 Förslagen till ändring i lagen (1949:722) om pantlåne- Pr°P- 1991/92:113
rörelse, aktiebolagslagen (1975:1385) och lagen (1976:240)

om förvärv av eldistributionsanläggning m.m.

Ändringarna föranleds av att ensamrätten för Stockholms fondbörs att
bedriva börsverksamhet upphör och att möjlighet öppnas att bedriva
handel med finansiella instrument, förutom vid börs, även vid auk-
toriserad marknadsplats.

Lagrådet har beträffände de föreslagna följdändringarna i gällande
lagar anmärkt att det föreligger viss oklarhet om - och i vilka fäll -
ändringarna inbegriper även utländska börser eller marknader. Med
anledning härav har förtydliganden gjorts i lagförslagen. I de fäll
bestämmelserna enbart tar sikte på företag med auktorisation enligt lagen
om börs- och clearingverksamhet används skrivningen "en börs eller
auktoriserad marknadsplats". Om även utländska företeelser utan sådan
auktorisation omfättas så uttrycks detta med "en svensk eller utländsk
börs, en auktoriserad marknadsplats eller någon annan reglerad mark-
nad".

14.4 Förslaget till ändring i sekretesslagen (1980:100)

8 kap. 5 §

Ändringarna har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt 3.5)

Första stycket

Ändringen innebär att uppräkningen av tillsynsobjekt på värdepappers-
området ersätts med det sammanfättande begreppet "värdepappers-
marknaden". Beträffande begreppet värdepappersmarknaden se bl.a.
prop. 1984/85:157 s. 20 och 21, prop. 1990/91:42 s. 39, 43, 49 och 50
samt prop. 1991/92:142 s. 86.

Finansinspektionen utövar tillsyn över värdepappersmarknaden samt
över institut och andra aktörer på marknaden enligt bl.a. följande
bestämmelser: 1 kap. 4 § aktiekontolagen (1989:827), 39 § lagen
(1990:1114) om värdepappersfonder, 17 § insiderlagen (1990:1342),

5 kap. 1 § lagen (1991:980) om handel med finansiella instrument,

6 kap. 1 § lagen (1991:981) om värdepappersrörelse samt 11 kap. lagen
om börs- och clearingverksamhet.

213

Tredje stycket

I stycket läggs till en ny bestämmelse som innebär att samma sekretess
som gäller för uppgifter som erhållits enligt ett av riksdagen godkänt
avtal, skall gälla även för uppgift som finansinspektionen erhållit från
motsvarande utländsk myndighet enligt ett annat avtal. Det är då i första
hand fråga om sådana avtal som finansinspektionen ingått med stöd av
10 kap. 3 § regeringsformen. Sådan sekretess gäller endast i den mån
regeringen föreskriver det. Regeringen får med stöd av 2 kap. 2 § andra
stycket tryckfrihetsförordningen genom förordning meddela närmare
föreskrifter om bestämmelsens tillämplighet. Sådana föreskrifter om att
sekretessbestämmelsen skall tillämpas i fråga om visst avtal bör tas in i
sekretessförordningen. Det lämnas i lagen inga anvisningar om hur upp-
gifter skall inhämtas. Detta bör i stället regleras i de avtal som träffos.
Ett allmänt krav bör därvid vara att förutsättningarna och formerna för
utlämnandet dokumenteras på lämpligt sätt, eftersom detta är av betydelse
för en senare prövning av om uppgiften är offentlig eller inte.

14.5 Förslagen till ändring i försäkringsrörelselagen
(1982:713), konkurrenslagen (1982:729), lagen (1983:890)
om allemanssparande, lagen (1983:1092) med reglemente för
allmänna pensionsfonden, bankaktiebolagslagen (1987:618)
och konkurslagen (1987:672)

Ändringarna föranleds av att ensamrätten för Stockholms fondbörs att
bedriva börsverksamhet upphör och att möjlighet öppnas att bedriva
handel med finansiella instrument — förutom vid en börs — även vid
auktoriserad marknadsplats. I lagen om allemanssparande utmönstras
begreppet OTC-bolag eftersom legaldefinitionen av detta tas bort.
Hänvisningen i konkurslagen till lagen om Stockholms fondbörs utgår
eftersom den senare upphävs.

Efter anmärkning från lagrådet har förtydliganden av följdändringarna
gjorts på det sätt som angetts i avsnitt 14.3. Dessutom har bestämmelsen
i 37 § lagen med reglemente för allmänna pensionsfonden om begräns-
ning av fjärde och femte fondstyrelsernas förvärv av aktier i ett aktie-
bolag ändrats så att begränsningen gäller enbart med avseende på svenska
bolag. Regeln i fråga tillkom under tid då placeringar fick göras enbart
i svenska värdepapper och har inte ändrats i samband med att placerings-
möjlighetema utvidgats till att avse även aktier m.m. i utländska företag.
Skäl saknas emellertid att låta begränsningen avse annat än förvärv i
svenska företag.

Prop. 1991/92:113

214

14.6 Förslaget till lag om ändring lagen (1990:1114) om Prop. 1991/92:113
värdepappersfonder

13 §

Punkt 2

Ändringen har behandlats i allmänmotiveringen (avsnitt 8).

18 §

I och med den nya börslagstiftningen kommer det mot bakgrund av vad
som sagts i allmänmotiveringen (avsnitt 3.2.4) att i Sverige finnas två
former av reglerade marknader för värdepappershandel, nämligen börs
och auktoriserad marknadsplats. Uttrycket "någon annan reglerad
marknad som är öppen för allmänheten" syftar därför i första hand på i
utlandet förekommande marknader. Lagtexten håller emellertid öppet att
det kan uppstå andra marknader än börser och auktoriserade marknads-
platser vilka uppfyller EG-direktivets krav på reglerad marknad som är
öppen för allmänheten. Bestämmelsen i första stycket lämnar utrymme
för att finansiella instrument som handlas på en sådan marknad skall
kunna ingå i en värdepappersfonds portfölj i vidare mån än vad 10 %-
regeln i andra stycket tillåter.

I punkt 1 i första stycket har gjorts en följdändring till den nya
börslagstiftningen genom att begreppet fondbörs ersatts med börs. Efter
påpekande från lagrådet har ett förtydligande av lagtexten skett så att
häri uttryckligen anges att såväl svensk som utländsk börs avses. Detta
är dock ingen ändring av materiell innebörd. Även för närvarande är
placering i värdepapper som är börsnoterade utomlands tillåten (jfr prop.
1989/90:153 s. 34 och 63).

Vidare har i samma punkt ordet inregistrering bytts ut mot notering.

Detta har gjorts för att även finansiella instrument som är noterade vid
en börs utan att vara inregistrerade där skall rymmas under den punkten,

1 stället för att som nu hänföras till annan punkt, dvs. nuvarande punkten

2 (se nämnda proposition s. 62). Placeringar i finansiella instrument
noterade vid en auktoriserad marknadsplats har förts in som en särskild
punkt för att tydliggöra att det är fråga om en reglerad marknad enligt de
kriterier som finns i EG-direktivet om värdepappersfonder. Detta har i
sin tur medfört att den nuvarande punkten 2 i stället blivit punkten 3.

Ett nytt andra stycke har tagits in i paragrafen. Motsvarande be-
stämmelse återfinns för närvarande i första stycket.

14.7 Förslaget till lag om ändring i insiderlagen (1990:1342)
Ändringarna föranleds av att ensamrätten för Stockholms fondbörs att
bedriva börsverksamhet upphör och att möjlighet öppnas att bedriva
handel med finansiella instrument, förutom vid en börs, även vid
auktoriserad marknadsplats. Ändringen av definitionen av aktiemarknads-
bolag medför att den anmälningsskyldighet m.m. som nu gäller för per-
soner med insynsställning i vissa bolag utsträcks så att den omfattar

215

personer med insynsställning i samtliga bolag som har aktier noterade på Prop. 1991/92:113
en börs eller auktoriserad marknadsplats. Den nya definitionen innebär
också att vissa andra författningar där begreppet aktiemarknadsbolag
förekommer får ett utökat tillämpningsområde. De aktuella författningar-
na har redovisats i allmänmotiveringen. Anmälningsskyldigheten enligt
13 § 1 inträder 14 dagar efter det att aktie noterats. Med "noterats" avses
första dagen för notering och inte den dag då börsen resp, marknadsplats-
en beslutar om att godkänna upptagande till notering.

14.8 Förslaget till lag om ändring i lagen (1991:980) om
handel med finansiella instrument

1 kap. 1 §

Definitionerna av option, termin, clearingverksamhet och clearing-
oiganisation har, som framgår av allmänmotiveringen (se avsnitt 3.3.1),
förts över till lagen om börs- och clearingverksamhet.

2 kap. Prospekt

2 kap. 1 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs lagförslag)

Första stycket

Första stycket anger att skyldighet enligt denna lag att upprätta prospekt
föreligger vid emission av fondpapper och erbjudande om köp eller för-
säljning av finansiella instrument till en öppen krets. Begreppet öppen
krets finns i lagen om värdepappersrörelse och med det avses ett
obestämt antal personer (prop. 1990/91:142 s. 113). Om ett erbjudande
riktas till samtliga eller i vart fäll flertalet av aktieägarna i ett aktiebolag
är erbjudandet riktat till en öppen krets eftersom antalet aktieägare kan
skifta när som helst. Enligt den lagen krävs tillstånd för sådan verksam-
het som består i medverkan vid emissioner av fondpapper eller erbjudan-
de om köp eller försäljningar av finansiella instrument till en öppen krets,
s.k. marknadserbjudande. Prospektdirektivet är tillämpligt på erbjudande
till allmänheten men innehåller inte någon definition av detta begrepp.
Däremot anges i direktivet vilka erbjudanden som inte omfattas, bl.a.
erbjudanden till personer inom en begränsad krets. Genom begreppet
öppen krets omfattas inte sådana erbjudanden av förevarande lag. Be-
greppet öppen krets är förenligt med prospektdirektivet men skiljer sig
från det i bl.a. aktiebolagslagen (4 kap. 18 §) utnyttjade begreppet "en
vidare krets" som tar sikte på antalet mottagare av erbjudandet (se t.ex.
SOU 1989:72 s. 464).

Skyldighet att upprätta prospekt föreligger om summan av de belopp
som till följd av emissionen eller erbjudandet kan komma att erläggas
uppgår till 300 000 kr. Skyldighet föreligger även om emissionen eller
erbjudandet sker i utländsk valuta.

216

I första stycket anges vidare det grundläggande kravet på ett prospekt. Prop. 1991/92:113
Syftet med ett prospekt är att ge marknaden och presumtiva köpare och
säljare ett underlag för bedömning av erbjudandet och den risk som är
förknippad med en investering i de finansiella instrument som prospektet
avser. Ett prospekt skall därför innehålla sådana uppgifter som kan antas
vara av betydelse för en bedömning av erbjudandet.

Vilka uppgifter som skall ingå i ett prospekt är givetvis beroende av
emissionens eller erbjudandets art och omfattning. Som exempel på nöd-
vändig information i ett prospekt kan nämnas fullständiga och klara
uppgifter om villkoren för erbjudandet samt bakgrunden till erbjudandet.
För en bedömning av erbjudandet krävs också relevant information om
utgivaren och utgivarens verksamhet. De senaste årens årsredovisningar
utgör väsentlig information för en presumtiv investerare. Dessa bör
kompletteras med upplysningar om sådana för bedömningen av bolagets
resultat och ställning viktiga förhållanden och händelser i övrigt av
betydelse för bolaget, avseende tiden efter avlämnandet av de redovis-
ningshandlingar som återges i prospektet. Det skall vidare framgå vem
som medverkat vid framtagandet av prospektet. De närmare detaljerna
om vilka uppgifter som skall ingå i ett prospekt och hur dessa skall
offentliggöras skall meddelas av regeringen eller, efter regeringens
bemyndigande, finansinspektionen. Om skyldighet även föreligger att
upprätta prospekt enligt aktiebolagslagen (se härom i avsnitt 5) kan det
vara lämpligt att ett enda prospekt upprättas som uppfyller kraven i både
denna lag och aktiebolagslagen.

Andra och tredje styckena

I andra stycket anges fyra undantag från skyldigheten att upprätta pros-
pekt. Finansiella instrument utgivna av staten, andelar i en värdepap-
persfond och s.k. korta papper, dvs. fordringsrätter med löptid på mindre
än ett år, är uttryckligen undantagna i prospektdirektivet. Om lägsta
belopp som skall erläggas per investerare vid emissionen är 300 000 kr.,
föreligger inte heller skyldighet att upprätta prospekt.

Enligt tredje stycket lämnas åt regeringen eller, efter regeringens
bemyndigande, finansinspektionen att i föreskrifter meddela ytterligare
undantag från skyldigheten att upprätta prospekt. Som närmare redovisats

1 allmänmotiveringen (avsnitt 5) innehåller prospektdirektivet undantag
för ett antal typer av erbjudanden. De närmare föreskrifterna om ytter-
ligare undantag från skyldigheten att upprätta prospekt tar sikte på sådana
fall som räknas upp i direktivet.

2 kap. 2 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Som utvecklats i allmänmotiveringen tar dessa regler sikte på emission-
er utanför börs. Skyldighet att upprätta prospekt enligt denna paragraf
föreligger vid emission av fondpapper som inte är inregistrerade och inte
heller avses att inregistreras vid en auktoriserad börs. I lagen om börs-
och clearingverksamhet finns bestämmelser om prospekt vid inregistre-

217

ring av ett fondpapper vid en börs. Vid emission av fondpapper som, Prop. 1991/92:113
utan att vara inregistrerade, noteras vid en börs eller som noteras vid en
auktoriserad marknadsplats skall prospekt upprättas enligt förevarande
lag.

Med fondpapper avses, enligt 1 kap. 1 § denna lag, aktie eller obliga-
tion samt sådana andra delägarrätter eller fordringsrätter som är utgivna
för allmän omsättning, andel i värdepappersfond och s.k. depåbevis. Av
förarbetena framgår att utöver i lagtexten angivna instrument även s.k.
mellanformer av delägarrätt och fordringsrätt, t.ex. konvertibla skulde-
brev, skuldebrev förenade med optionsrätt och vinstandelsbevis, ingår i
fondpappersdefinitionen liksom presumtiva delägarrätter såsom emissions-
bevis och interimsbevis (prop. 1990/91:142 s. 141-143).

Finansinspektionens möjligheter att ingripa mot den som inte lämnar
in prospekt till inspektionen, eller som inlämnar bristfälligt prospekt,
behandlas i specialmotiveringen till 4 §.

EG:s prospektdirektiv innehåller en detaljerad och omfattande
uppräkning av de uppgifter som skall ingå i ett prospekt.

I överensstämmelse med den ordning som förespråkats i allmänmotive-
ringen beträffånde bestämmelserna om inregistrering, börsprospekt och
halvårsrapporter skall regeringen eller, efter regeringens bemyndigande,
finansinspektionen utfärda föreskrifter om innehållet i prospekt och hur
dessa skall offentliggöras.

2 kap. 3 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Prospekt skall även upprättas när någon riktar ett erbjudande om köp
eller försäljning av finansiella instrument till en öppen krets. Det kan
vara en större aktieägare som riktar ett erbjudande till en öppen krets att
köpa aktier eller ett erbjudande från en person att förvärva aktier från
allmänheten. Bestämmelsen omfattar alla finansiella instrument.

Med finansiellt instrument avses, enligt 1 kap. 1 § i denna lag,
fondpapper och annan rättighet eller förpliktelse avsedd för handel på
värdepappersmarknaden. Detta innebär att även erbjudande avseende s.k.
derivatinstrument omfettas av skyldigheten att upprätta prospekt.
Exempelvis är en derivatbörs skyldig enligt denna paragraf att upprätta
prospekt vid lanseringen av ett nytt instrument. Vid ett erbjudande att
köpa eller sälja optioner eller terminer kan det belopp som initialt skall
erläggas, t.ex. premien eller avgiften till derivatbörsen, vara relativt
ringa. Det underliggande värdet för optionen eller terminen kan emeller-
tid vara betydande. Det slutliga beloppet kommer att kunna beräknas
först vid tidpunkten för lösen. Om det kan antas att det slutliga beloppet
kommer att uppgå till minst 300 000 kr. föreligger skyldighet att upprätta
prospekt vid lansering av ett finansiellt instrument till en öppen krets.
Det bör härvid observeras att finansinspektionen med stöd av den nya 5
kap. 2 § 1 kan ingripa mot handel med ett finansiellt instrument som
strider mot den grundläggande regeln i 1 kap. 2 §.

218

Finansinspektionens möjligheter att ingripa mot dem som inte lämnar Prop. 1991/92:113
in prospekt eller som lämnar in bristfälliga prospekt behandlas i special-
motiveringen till 4 §.

Patent- och registreringsverket (PRV) har i sitt remissvar påpekat att
tillämpningsproblem kan uppstå om en emittent riktar ett erbjudande till
exempelvis en bank som tecknar hela emissionen med avsikt att aktierna
därefter skall vidareförsäljas till en vidare krets. Detta är ett inte ovanligt
förfarande och formellt innebär det att banken säljer redan emitterade
aktier. Utåt, mot allmänheten, märks dock ingen skillnad i förhållande
till en vanlig emission från bolaget direkt till allmänheten. Ett sådant
förtärande där aktierna vidareförsäljs på oförändrade villkor är att
jämställa med en emission och skall därför följa reglerna i 2 §. En före-
skrift härom bör lämpligen beslutas av regeringen.

Behov av ytterligare föreskrifter kan exempelvis uppkomma om finans-
inspektionen vid genomgång av registrerade prospekt finner att dessa
relativt frekvent visar på allvarliga brister. Som anförts i allmän-
motiveringen föreligger beträffande innehållet i prospekt vid erbjudande
om köp eller försäljning av finansiella instrument utrymme för själv-
reglering, exempelvis av det slag som NBK:s rekommendationer utgör.

2 kap. 4 §

Första stycket

(Jfr 3 och 13 §§ i kommitténs förslag till lag om informationsskyldighet
för aktiebolag vilkas aktier är allmänt spridda)

Enligt paragrafen skall prospekt före offentliggörandet lämnas in med
ansökan om registrering till finansinspektionen. Detta gäller för det första
prospekt vid emission av fondpapper som inte är inregistrerade och inte
heller avses att inregistreras vid en auktoriserad börs (2 §). Även
prospekt vid erbjudande om köp eller försäljning av finansiella instrument
skall lämnas till finansinspektionen (3 §). Förutsättningen för att inspek-
tionen skall registrera ett prospekt är att det innehåller föreskrivna
uppgifter. Däremot skall det inte göras någon förhandsgranskning av
prospektet (se avsnitt 5). Om ett prospekt inte upprättas, inte uppfyller
kraven i denna lag eller föreskrift som meddelats med stöd av denna lag
eller inte lämnas in till finansinspektionen far inspektionen enligt 5 kap.

3 § 1 förelägga den ansvarige, dvs. utgivaren eller, vid köp eller
försäljning, den som lämnar erbjudandet att vidta rättelse.

Enligt 1 kap. 2 § skall handel med finansiella instrument bedrivas så,
att allmänhetens förtroende för värdepappersmarknaden upprätthålls och
enskildas kapitalinsatser inte otillbörligen äventyras. Ett prospekt med så
allvarliga brister att en investerare inte kan göra en välgrundad bedöm-
ning av erbjudandet kan strida mot såväl bestämmelserna i detta kapitel
som regeln i 1 kap. 2 §. Som exempel på sådana brister kan nämnas att
villkoren för erbjudandet saknas eller är mycket oklart formulerade och
att uppgifter om t.ex. utgivarens verksamhet eller ekonomiska ställning
saknas eller innehåller väsentliga brister.

219

Finansinspektionen övervakar efterlevnaden av bestämmelserna i denna Prop. 1991/92:113
lag, däribland skyldigheten att upprätta och till inspektionen lämna in
prospekt. Inspektionen skall således övervaka att utgivare och de som
lämnar erbjudande om köp eller försäljning av finansiella instrument
uppfyller sina skyldigheter enligt prospektreglema.

Prospekt innehåller ofta känsliga uppgifter, t.ex. innehållet i ett "take-
over"-erbjudande, villkoren vid en förmånlig emission, uppgift om en ny
uppfinning eller nya siffror om ett företags lönsamhet. Om sådana
uppgifter blir kända i förtid kan det antas att den som lämnar erbjudandet
skadas. Enligt 8 kap. 5 § sekretesslagen gäller i sådant fäll sekretess för
prospekt som innehåller uppgift om affärs- eller driftförhållanden hos den
som myndighetens verksamhet avser, i detta fäll således den som lämnar
erbjudandet. Sekretess gäller till dess prospektet offentliggörs.

Andra stycket

Finansinspektionens verksamhet finansieras genom avgifter och bidrag
från de institut som anges i förordningen (1991:1384) om finansiering av
finansinspektionens verksamhet. Reglerna om prospekt medför att inspek-
tionen får arbetsuppgifter avseende bl.a. företag som normalt inte ingår
i inspektionens tillsynskrets och inte heller är medtagna i nyss nämnda
förordning. Finansinspektionens kostnader för registrering och övrigt
arbete med prospekt skall därför täckas av en särskild avgift som tas ut
vid ansökan om registrering av prospekt.

4 kap. Offentliggörande av aktieinnehav

4 kap. 1 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Bestämmelserna om flaggningsskyldighet avser aktiebolag, svenska
eller utländska, som har aktier noterade vid en börs eller auktoriserad
marknadsplats. Det räcker att ett bolag har noterat ett aktieslag för att
bestämmelserna om flaggning skall bli tillämpliga på köp eller försälj-
ningar av aktier tillhörande annat aktieslag.

Till skillnad från reglerna om anmälningsskyldighet i insiderlagen och
NBK:s flaggningsrekommendation omfättar skyldigheten enligt förevaran-
de bestämmelse att anmäla innehav huvudsakligen aktier. Ett undantag
föreligger, nämligen om avtal träffats om ett framtida förvärv av aktier,
t.ex. ett options- eller terminsavtal, vilket framgår av 2 § och motive-
ringen till den paragrafen.

Skyldighet att anmäla innehav av aktier i aktiebolag och förändringar
av sådant innehav föreligger för alla fysiska och juridiska personer. Det
innebär att, förutom bolag och föreningar, även t.ex. staten, kommun,
stiftelse, dödsbo och konkursbo är anmälningsskyldiga. Även utländska,
fysiska och juridiska, personer som förvärvar eller överlåter aktier i ett
bolag som är noterat vid börs eller auktoriserad marknadsplats i Sverige
omfattas av bestämmelsen.

220

Anmälan skall ske vid alla förvärv och överlåtelser av aktier. Alla fång Prop. 1991/92:113
omfattas, såväl onerösa som benefika. Köp eller försäljning av ett företag
som äger aktier i ett noterat bolag kan medföra anmälningsskyldighet, om
det förvärvande bolagets sammanlagda innehav påverkas av affären.

En skriftlig anmälan skall inom sju dagar ske till såväl bolaget som den
börs eller auktoriserad marknadsplats där bolagets aktier noteras. Som
framgår av 4 § är bolaget ytterst ansvarigt för att uppgifterna i anmälan
offentliggörs.

Skyldigheten att anmäla aktieinnehav inträder när röstandelama av
innehavet uppgår till minst 10 % av rösterna för samtliga aktier i bolaget.
Därefter skall anmälan ske vaije gång när i paragrafen angivna gräns-
värden uppnås eller överstigs. Enligt punkt 2 gäller motsvarande anmäl-
ningsskyldighet när dessa gränsvärden underskrids.

Gränsvärdena i punkterna 1 och 2 överensstämmer med minimikraven
i EG:s flaggningsdirektiv. Som framgår av allmänmotiveringen (avsnitt 6)
föreligger inte något hinder för en börs eller auktoriserad marknadsplats
att uppställa strängare krav än de lagstadgade. Vid sidan av de lag-
stadgade reglerna kan således t.ex. Stockholms fondbörs även fortsätt-
ningsvis tillämpa NBK:s rekommendation angående flaggningskyldighet.

4 kap. 2 §

Första stycket

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

I paragrafen anges i vilka fall aktier som tillhör någon annan vid
tillämpning av 1 § skall likställas med förvärvarens eller överlåtarens
egna. Punkterna 1-4 utgör en anpassning till EG:s flaggningsdirektiv.

Enligt såväl insiderlagen som NBK:s flaggningsrekommendation skall
sammanläggning ske med sådana aktier som ägs av den anmälnings-
skyldige resp, förvärvarens eller överlåtarens make, sambo eller
omyndiga barn. Punkterna 5 och 6 utgör en samordning med dessa
regler.

Sammanläggningsreglema syftar till att upplysa marknaden om de
faktiska ägarförhållandena i aktiebolag som utgivit aktier vilka är
noterade vid en börs eller auktoriserad marknadsplats. Utöver koncem-
och släktskapsförhållandena kan en aktieägare genom ett avtal med en
annan aktieägare om samverkan ha ett betydligt större inflytande än vad
aktieboken utvisar. En aktieägare kan också genom ett avtal ha erhållit
en ensidig rätt att köpa aktier i bolaget, t.ex. ett options- eller termins-
avtal. Nu nämnda situationer är av betydelse för en bedömning av
ägarförhållandena i bolaget.

Enligt aktiebolagslagen tillkommer rätten att delta i och rösta på bolag-
stämma vaije legitimerad aktieägare. För att vara legitimerad måste
aktieägaren vara införd i aktieboken. Det gäller således att både vara
aktieägare och legitimerad som sådan ägare. De svenska börsbolagen är
s.k. avstämningsbolag vilket bl.a. innebär att värdepapperscentralen för
bolagens aktieböcker. I avstämningsbolag tillkommer rätten att delta i
bolagstämma den som upptagits som aktieägare i värdepapperscentralens

221

utskrift av aktieboken som avser förhållandena tio dagar före stämman. Prop. 1991/92:113
Aktiebolagslagen utgår således från att endast den som är aktieägare skall
ha rätt att delta i beslut på bolagstämman. Någon sanktion mot exempel-
vis bulvaner innehåller emellertid inte aktiebolagslagen (se Kedner-Roos,
Aktiebolagslagen, del 1, 3:e upplagan s. 225). I förhållande till aktie-
boken kommer sammanläggningsreglema att medföra en bättre genom-
lysning av de faktiska ägar- och maktförhållandena i de noterade bolagen.

Punkt 1 avser aktier i ett noterat bolag, vilka ägs av ett eller flera
företag inom samma koncern som förvärvaren eller överlåtaren.

Punkt 2 omfattar fäll där aktierna i bolaget innehas för annans räkning.

Det kan således vara fråga om ett s.k. bulvanförhållande.

Punkt 3 avser fäll då någon har träffät ett skriftligt avtal med för-
värvaren eller överlåtaren om ett samordnat utövande av rösträtt för att
inta en långsiktig gemensam hållning rörande bolagets förvaltning.

Punkt 4 motsvarar följande uppräkning i flaggningsdirektivet.

- Rösträtt som innehas av annan med stöd av ett skriftligt avtal som
han träffät med den fysiska eller juridiska personen eller med ett företag
som står under denna persons ägarkontroll, där avtalet medger tillfällig
överflyttning av rösträtten mot ersättning.

- Rösträtt som följer med aktier som ägs av den fysiska eller juridiska
personen och vilka denne deponerat som säkerhet, utom då rösträtten kan
disponeras av den hos vilken säkerheten ställts och denne förklarar sig
ha för avsikt att utöva den, i vilket fäll rösträtten skall anses tillkomma
den sistnämnde.

- Rösträtt som följer med aktier till vilka den fysiska eller juridiska
personen har en livsvarig dispositionsrätt.

- Rösträtt som den fysiska eller juridiska personen eller någon annan
av de personer som avses i det föregående har en självständig rätt att
förvärva på grund av ett uttryckligt avtal. I sådant fäll skall den
föreskrivna underrättelsen lämnas den dag då avtalet ingås.

- Rösträtt som följer med aktier som deponerats hos den fysiska eller
juridiska personen, där denne i avsaknad av särskilda instruktioner kan
utöva rösträtten efter eget gottfinnande.

Punkt 5 och 6 överensstämmer vad gäller kretsen med 10 § 1 och 2
insiderlagen.

Flaggningskyldighet i samband med s.k. aktielån har behandlats i
allmänmotiveringen (avsnitt 6).

Andra stycket

Koncernbegreppet är detsamma som i aktiebolagslagen. Motsvarande
koncemregel finns i bankaktiebolagslagen och försäkringsrörelselagen
vilka tillämpas om det är fråga om bank eller försäkringsbolag.

222

4 kap. 3 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Paragrafen reglerar vilka uppgifter den anmälningsskyldige skall lämna
till bolaget och till börsen eller den auktoriserade marknadsplatsen. Som
framgår av 1 § skall anmälan ske skriftligen. Uppgift om person- eller
organisationsnummer kan endast lämnas om sådant har tilldelats den
anmälningsskyldige. Om t.ex. personnummer inte kan lämnas, skall i
stället annat identifieringsnummer anges, t.ex. den anmälningsskyldiges
födelsedatum.

4 kap. 4 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Paragrafen anger av vem och när offentliggörande skall ske. Utgångs-
punkten är att börsen eller den auktoriserade marknadsplatsen vanligtvis
offentliggör, men skulle det inte ske åligger det bolaget att offentliggöra
uppgiften. En samordning bör kunna ske med reglerna om anmälnings-
skyldighet enligt insiderlagen och börsens eller marknadsplatsens egna
regler, så att offentliggörande av samma affär endast behöver ske en
gång.

Bolaget är ansvarigt för att offentliggörandet sker. Ett bolag kan vara
noterat på flera olika börser, t.ex. Stockholms fondbörs, Londonbörsen
och Parisbörsen. Enligt flaggningsdirektivet är bolaget ansvarigt för
offentliggörandet av uppgifterna om ägarförändring. När exempelvis ett
bolag har säte i Frankrike skall anmälan ske till bolaget i Frankrike. För
kontroll av att uppgiftskyldigheten iakttas av aktörerna på den svenska
marknaden skall anmälan även ske till den börs eller auktoriserade
marknadsplats i Sverige där bolaget har sina aktier noterade. För det fåll
det noterade bolaget har säte i Sverige, åligger det börsen eller
marknadsplatsen att övervaka att bolaget offentliggör uppgifter såväl i
Sverige som i övriga länder där bolaget finns officiellt noterat på en
fondbörs. Detalj föreskrifter om offentliggörande skall lämnas av
regeringen eller, efter regeringens bemyndigande, finansinspektionen.

4 kap. 5 §

Första stycket

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Paragrafen innehåller undantag från flaggningsskyldigheten. Enligt
artikel 11 i flaggningsdirektivet får en behörig myndighet i undantagsfall
medge befrielse från skyldigheten att offentliggöra uppgifterna i en
anmälan, om myndigheten finner att detta skulle stå i strid med allmän-
hetens intresse eller allvarligt skada de berörda bolagen. I det senare
fallet får undantag medges endast om det inte kan antas vilseleda allmän-
heten beträffånde sakuppgifter och förhållanden som är av väsentlig
betydelse för värderingen av värdepapperen i fråga. Undantag från
flaggningsskyldigheten får enligt artikel 9 föreskrivas även för förvärv
eller avyttring som görs av yrkesmässigt verksam fondhandlare, förutsatt

Prop. 1991/92:113

223

att han handlar i denna sin egenskap och inte utnyttjar förvärvet för att Prop. 1991/92:113
ingripa i förvaltningen av det berörda bolaget. För att komma i fråga för
undantaget i artikel 9 krävs att fondhandlaren står under tillsyn av
behörig myndighet. I Sverige är undantaget tillämpligt på värdepappers-
institut.

Andra stycket

Med hänsyn till att bestämmelserna om flaggningsskyldighet syftar till att
öka genomlysningen av aktiebolag med noterade aktier vad avser
ägarförhållanden och att ett undantag från denna skyldighet utgör ett
avsteg från denna princip, skall börsens eller marknadsplatsens beslut om
undantag från anmälningsskyldigheten omedelbart tillställas bolaget och
finansinspektionen. För det fall inspektionen inte delar bedömningen skall
uppgifterna offentliggöras av börsen eller marknadsplatsen.

5 kap. 2 §

Lagtexten till paragrafen var inte medtagen i lagrådsremissen, vilket
uppmärksammats av lagrådet. Paragrafen har samma innehåll som
nuvarande 4 kap. 2 § med undantag av punkten 2 som utgått till följd av
att bestämmelserna för handel med optioner och terminer (nuvarande
2 kap.) förts över till den nya lagen om börs- och clearingverksamhet.

5 kap. 3 §

(Motsvarande bestämmelse saknas i kommitténs förslag)

Punkt 1 har behandlats i motiveringen till 2 kap. 4 §.

Med stöd av punkt 2 kan finansinspektionen ingripa mot den som inte

anmäler en ägarförändring eller lämnar bristfälliga uppgifter.

Punkt 3 ger finansinspektionen rätt att förelägga ett bolag som inte
följer bestämmelserna i 4 kap. 4 § om offentliggörande av uppgifter i en
anmälan om förändring av aktieinnehav att göra rättelse. Har inspek-
tionen med stöd av 4 kap. 5 § omprövat och ändrat ett beslut om att göra
undantag från anmälningsskyldigheten kan inspektionen förelägga den
börs eller marknadsplats som inte följer finansinspektionens beslut att
vidta rättelse.

Ett föreläggande kan förenas med vite.

14.9 Förslaget till lag om ändring i lagen (1991:981) om
värdepappersrörel se

1 kap. 3 a §

I paragrafen undantas företag som erhållit auktorisation som börs eller
marknadsplats enligt lagen om börs- och clearingverksamhet från kravet
på tillstånd för verksamhet som avses i 3 § 2. Sådana företag skall i
stället omfattas av verksamhets- och tillsynsreglema i lagen om börs- och
clearingverksamhet. En konsekvens av bestämmelsen är att företag vars
auktorisation upphör kan bli tillståndspliktiga enligt förevarande lag, om
de fortsätter sin verksamhet. Sanktionsbestämmelsema i denna lag blir då
tillämpliga.

224

1 kap. 7 a §

(Jfr 32 § tredje stycket i kommitténs förslag till lag om börs- och
clearingverksamhet)

I paragrafen föreskrivs skyldighet för värdepappersinstitut som utanför
en börs gör avslut i fondpapper vilka är inregistrerade vid en börs att
inrapportera detta till den berörda börsen. Inrapporteringen skall ske
omedelbart. Detta innebär att inrapportering skall göras sä snart det är
praktiskt möjligt. Görs avslut under tid då börsen är stängd bör rapport
lämnas omedelbart efter börsens öppnande påföljande börsdag. Som
framgår av andra meningen behöver någon rapportering inte ske om
avslutet har gjorts vid någon annan börs, svensk eller utländsk.

Paragrafen har fått en ändrad lydelse jämfört med lagrådsremissen.
Anledningen härtill är den allmänna anmärkning lagrådet framfört om
vad som i ändringarna i gällande lagar avses med börs, dvs. om det
uteslutande är svenska börser eller om även utländska börser åsyftas.

3 kap. 8 § och 4 kap. 5 §

Ändringarna föranleds av att lagen om börs- och clearingverksamhet
ersätter lagen (1979:749) om Stockholm fondbörs.

15 Hemställan

Jag hemställer att regeringen föreslår riksdagen att

dels anta förslagen till

1. lag om börs- och clearingverksamhet,

2. lag om ändring i lagen (1936:81) om skuldebrev,

3. lag om ändring i lagen (1949:722) om pantlånerörelse,

4. lag om ändring i aktiebolagslagen (1975:1385),

5. lag om ändring i lagen (1976:240) om förvärv av eldistributionsan-
läggning m.m.,

6. lag om ändring i sekretesslagen (1980:100),

7. lag om ändring i försäkringsrörelselagen (1982:713),

8. lag om ändring i konkurrenslagen (1982:729),

9. lag om ändring i lagen (1983:890) om allemanssparande,

10. lag om ändring i lagen (1983:1092) med reglemente för allmänna
pensionsfonden,

11. lag om ändring i bankaktiebolagslagen (1987:618),

12. lag om ändring i konkurslagen (1987:672),

13. lag om ändring i lagen (1990:1114) om värdepappersfonder,

14. lag om ändring i insiderlagen (1990:1342),

15. lag om ändring i lagen (1991:980) om handel med finansiella
instrument,

16. lag om ändring i lagen (1991:981) om värdepappersrörelse,

17. lag om ändring i lagen (1992:000) om utländska filialer m.m.,
dels godkänna de riktlinjer för en ombildning av Stockholms fondbörs

till aktiebolag som har redovisats i avsnitt 4,

Prop. 1991/92:113

225

15 Riksdagen 1991/92. 1 saml. Nr 113

dels bemyndiga regeringen eller, efter regeringens bemyndigande, Prop. 1991/92:113
riksgäldskontoret att teckna aktier i det aktiebolag som avses överta
Stockholms fondbörs rörelse (avsnitt 4.2),

dels medge att kostnaden för aktieteckningen får belasta det under
sjunde huvudtiteln för budgetåret 1992/93 föreslagna förslagsanslaget D2
Riksgäldskontoret: Kostnader för upplåning och låneförvaltning (avsnitt
4.2).

16 Beslut

Regeringen ansluter sig till föredragandens överväganden och beslutar att
genom proposition föreslå riksdagen att anta de förslag som före-
draganden har lagt fram.

226

Sammanfattning av värdepappersmarknads-
kommitténs betänkande SOU 1989:72 (kap. 6, 7, 9,
11 och 13-15)

Regler för börs- och clearingverksamhet

I kap. 6 beskriver vi våra närmare förslag när det gäller börs- och
clearingverksamhet. Vi anser det vara av mycket stor vikt att handeln
sker i organiserade, av samhället kontrollerade former och under stor
öppenhet. Av vikt är då att regleringens tillämpningsområde preciseras
på ett adekvat sätt genom att en tidsenlig beskrivning skapas av vad som
är börsverksamhet. Den definition som återfinns i gällande svensk
börslagstiftning tar inte hänsyn till de nya former för värdepappershandel
som har vuxit fram under 1980-talet.

Vi föreslår följande nya definition. Med börsverksamhet förstås att
köp- och säljanbud samt uppgifter om betalkurser beträffånde fondpapper
och andra finansiella instrument regelbundet genom automatisk databe-
handling eller vid auktion eller på annat sätt sammanförs för information
om marknadsläget i syfte att åstadkomma handel.

Värdepappershandelns organisatoriska former har också stor betydelse
i andra avseenden. I första hand den svenska handeln med aktier har
under senare år utsatts för en stark konkurrens från marknadsplatser i
vissa andra länder. Likviditeten på marknaden och möjligheterna till
snabb och samlad information om marknadsläget är en viktig konkurrens-
faktor. För att i så hög grad som möjligt fylla kraven på dessa områden
bör man enligt vår mening förhindra att aktiehandeln splittras på olika
delmarknader, oavsett om dessa är organiserade i börsform eller inte.
Internationellt tycks också utvecklingen spontant gå i riktning mot ökad
koncentration av marknadsplatserna på grund av stordriftsfördelama i
verksamheten.

En annan faktor av betydelse är framväxten av organiserad börshandel
i derivatinstrument som optioner och terminer. Denna handel har inte
samma stora omfattning och samhällsekonomiska betydelse som handeln
med aktier och räntebärande värdepapper. Konkurrensen från utlandet
synes inte heller vara lika stark. Enligt vår uppfattning finns därför inte
samma behov av kraftsamling till en marknadsplats inom options- och
terminshandeln.

Vår samlade bedömning är att tillräckliga skäl saknas för ett legalt
monopol i handeln med optioner och terminer. Av bland annat lag-
tekniska orsaker är det olämpligt att i detta avseende särbehandla handeln
i olika slag av värdepapper. Det legala börsmonopolet bör därför inte
bibehållas. En förutsättning för att börsverksamhet skall tillåtas föreslås
vara koncession för verksamheten. Koncession skall kunna meddelas, om
regeringen finner att den tilltänkta börsverksamheten kan antas bli till
nytta för det allmänna.

Beträffande börshandel i aktier anser vi att konkurrensen gentemot ut-
landet förutsätter en koncentration av handeln till en marknadsplats här
i landet. Det kan inte förutses att någon ytterligare marknadsplats for

Prop. 1991/92:113

Bilaga 1

227

aktier skulle kunna vara till nytta. Stockholms fondbörs kommer därmed
även i fortsättningen att inta en dominerande position inom aktiehandeln.
Först om fondbörsen skulle misslyckas att bedriva en fungerande handel,
bör tillstånd meddelas en annan oiganisation att påböija börshandel i
aktier.

Av skäl som redovisas i kapitlet anser vi att det inte är lämpligt att
tillstyrka de då och då i den allmänna debatten framförda önskemålen om
regionala och lokala börser. Den mycket begränsade handel som före-
kommer på vissa platser i landet kan dock enligt vår mening inte
karakteriseras som börsverksamhet och den bör därför kunna få fortsätta.
I definitionen av börsverksamhet i vårt förslag till ny lag om börs- och
clearingverksamhet ingår ett uttryckligt undantag från definitionen av
börsverksamhet för verksamhet som endast är knuten till viss ort och
drivs i mindre omfattning samt avser fondpapper utgivna av aktiebolag
med anknytning till orten.

En följd av våra förslag är också att Stockholms fondbörs - till skillnad
från vad som nu gäller - får rätt att starta clearingverksamhet i egen regi
eller i samarbete med annan oiganisation och att fondbörsen får bedriva
handel med optioner och terminer.

Förhållandena inom handeln med obligationer och andra räntebärande
värdepapper är f.n. under stark förändring och därför svårbedömda.
Trots monopol för Stockholms fondbörs har denna handel sedan flera
decennier alltså i praktiken helt skett utanför börsen. Med hänsyn till
detta är det inte självklart att sådan handel för all framtid skall vara
förbehållen fondbörsen. Vi kan med andra ord se en möjlighet att även
en annan huvudman skulle kunna få koncession för denna handel.

Vårt förslag till reviderad definition av börsverksamhet utesluter att
spridning i efterhand av till exempel enbart avslutsnoteringar från
börserna kan betraktas som börsverksamhet. För friheten att förmedla
upplysningar är det av vikt att sådana media inte omfattas av konces-
sionsplikt eller andra restriktioner från samhällets sida.

Vi har ingående övervägt frågan om lämplig huvudmannaform för en
börs. Inom derivathandeln i Sverige har det under senare år - vid sidan
om lagstiftningen men med tillsynsmyndighetens provisoriska godkännan-
de - etablerats privatägda marknadsplatser med eget vinstsyfte. Dessa
företagsbildningar avviker från det i svenska och internationella börs-
sammanhang normala förhållandet med en marknadsplats uppbyggd kring
medlemmar och utan självständigt vinstintresse.

Principiellt anser vi att det är olämpligt att börsverksamhet drivs med
vinstsyfte. Det kan bland annat inte uteslutas att otillbörliga hänsyn av
olika slag tas i en sådan organisation. Dessa risker bör dock kunna
minskas i tillräckligt hög grad genom regler på olika områden. Vi anser
därför att fortsatt verksamhet hos privatägda företag i denna handel kan
godtas under förutsättning att de av oss föreslagna reglerna införs.

Börs- eller clearingverksamhet - vid sidan om Stockholms fondbörs -
skall enligt våra förslag bedrivas i aktiebolagsform eller som ekonomisk
förening. För att främja ett spritt ägande bör ingen enskild ägare få
inneha mer än 20 procent av aktiekapitalet eller det sammanlagda röste-

Prop. 1991/92:113

Bilaga 1

228

talet i företaget. Företaget bör vidare ha ett eget kapital av viss storlek.
Det allmänna bör också få rätt att utse ett visst antal styrelseledamöter
och att godkänna styrelsens ordförande. Verksamheten skall stå under
tillsyn av bankinspektionen.

En av flera grundläggande förutsättningar för en effektiv börsverksam-
het är att avgifterna hålls på en rimlig nivå. Vad gäller privatägda börser
har vi funnit att bankinspektionen bör få rätt att i efterhand granska att
avgifterna är skäliga. Avgiftssystemet vid Stockholms fondbörs bör refor-
meras så att avgifterna innehåller en fäst del och en del som är beroende
av marknadsutvecklingen. Förutom av börsmedlemmar och emittenter bör
avgifter få tas ut av andra som begagnar sig av fondbörsens tjänster.

Den blockorderhandel som förekommer vid OM, där buden lämnas per
telefon och endast OM:s personal är närvarande på marknadsplatsen, kan
föranleda betänkligheter från principiella utgångspunkter. Ä andra sidan
tyder inget på att OM:s personal inte följer de regler som har ställts upp.
Regelverket har accepterats av marknaden och ett särskilt kontrollsystem
har införts. Skulle förhållandena i olika avseenden förändras, bör dock
koncessionen för OM omprövas.

Inom handeln med optioner och terminer påtar sig en clearingfunktion
ansvaret för att samtliga kontrakt uppfylls. Clearingen kontrollerar också
bland annat att kraven på säkerheter från deltagarna i handeln är upp-
fyllda. En typisk optionsbörs - så också OM - omfattar alltså en
marknadsplats och en clearing. Det kan dock även förekomma konstruk-
tioner med en från marknadsplatsen fristående clearingorganisation.

I likhet med vad som gäller för börsverksamhet bör även clearingverk-
samhet få äga rum endast efter statlig auktorisation och under statlig
kontroll och eljest under förutsättningar som närmare beskrivs i kapitlet
och i vårt förslag till lagbestämmelser om börs- och clearingverksamhet.
Bland annat föreslår vi att det allmänna skall utse ett visst antal styrelse-
ledamöter och godkänna valet av styrelsens ordförande.

Beträffande styrelsen för Stockholms fondbörs förordar vi en minskning
av antalet ledamöter från elva till nio och antalet suppleanter från elva till
tre.

Vi föreslår att en helt ny lag införs om börs- och clearingverksamhet,
delvis efter mönster av den nuvarande lagen om Stockholms fondbörs.
Vårt förslag innehåller ett stort antal bestämmelser på olika områden som
närmare utvecklas i kapitlet samt i lagförslag och specialmotivering.

Beträffande vissa av förslagen i detta kapitel är vi inte eniga. Tre av
oss i kommittén (Kjell A Mattsson, Per Westerberg och Olle Wästberg)
reserverar sig mot övervägandena beträffande börsmonopolet, föreskrifter
om avgifternas höjd och statligt inflytande i styrelserna för börserna.

Reservanterna anser att majoritetens förslag i praktiken innebär att
börsmonopolet för aktier bibehålls. Monopol är inte ett bra medel att
åstadkomma god likviditet, god service, förmåga att utveckla nya pro-
dukter och låga kostnader. Reservanternas grundläggande uppfattning är
att det är marknaden som skall styra behovet av marknadsplatser. Om
det blir en överetablering av börser skulle detta snabbt leda till att de
minst effektiva slogs ut. Vilka börser som bäst tillgodoser kundernas be-
hov är rimligen kunderna bättre på att avgöra än regeringen.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 1

229

Marknaden verkar i sig för en koncentration i värdepappershandeln.
Det är endast när en börs inte fungerar bra som det kommer att vara
möjligt att starta nya börser. Stockholms fondbörs behöver knappast det
skydd som ett monopol ger. Behovsprincipen bör därför ersättas av ett
skaderekvisit vilket också ligger väl i linje med t.ex. kraven för tillstånd
för fondkommissionsrörelse resp, försäkringsrörelse.

Reservanterna delar inte heller majoritetens uppfattning om regionala
och lokala börser. Tvärtom kan det vara ett väsentligt inslag i en regions
ekonomiska utveckling att aktier i företag inom regionen kan handlas på
en regional börs.

Reservanterna anser inte att särskilda föreskrifter behövs vad gäller
avgifternas höjd. Nivån på transaktionskostnaderna kommer att bestäm-
mas av konkurrenssituationen.

Reservanterna menar att ett dominerande statligt inflytande i styrelsen
för Stockholms fondbörs kan ha klart negativa effekter och föreslår att
regeringen inte längre skall utse styrelseledamöter. Bl.a. bör börsmed-
lemmama få ett något utvidgat inflytande. För andra börser och för
clearingorganisationer behövs inga särskilda bestämmelser om styrelse-
sammansättningen. Lagstiftning, tillsyn och konkurrens är den bästa
garantin för en god verksamhet.

Aktiehandeln vid Stockholms fondbörs

Kap. 7 behandlar våra överväganden och förslag i lagen om börs- och
clearingverksamhet, när det gäller inregistrering av fondpapper och
aktiehandeln vid Stockholms fondbörs.

En omfattande handel sker i dag utanför Stockholms fondbörs med
aktier i företag som enligt nuvarande bestämmelser inte kan börs-
registreras. En mellanform utgörs av aktierna på OTC-marknaden och på
den s k O-listan. Stor osäkerhet torde råda hos allmänheten i fråga om
vad som gäller för olika slag av reguljärt handlade aktier. Även för åt-
skilliga aktier som idag inte är formellt börsregistrerade anser vi det
vara angeläget att fondbörsen blir den centrala marknadsplatsen. I för-
hållande till nuvarande praxis föreslår vi därför att de formella kraven
för börsregistrering sänks och att börsstyrelsen ges en friare prövningsrätt
i de enskilda fållen.

För närvarande är den aktiehandel som på något sätt har anknytning till
Stockholms fondbörs uppdelad i tre olika former, de officiella börslis-
toma (AI och AII), OTC och den s k O-listan. Ett fullständigt praktiskt
genomförande av vårt principiella synsätt att alla dessa - och även vissa
andra - aktier bör vara börsregistrerade försvåras dock av nuvarande
skatteregler. Vid beskattning av realisationsvinst, förmögenhet, arv och
gåva gäller för närvarande olika regler för aktier noterade på fondbörsen,
OTC och O-listan. Bolagens val av notering på olika listor styrs därför
i hög grad av skatteöverväganden.

Enligt vår uppfattning är det mindre ändamålsenligt att val av
noteringsform styrs av skatteregler. Speciellt olämpligt är det om konse-
kvensen av inregistrering på en officiell lista blir såväl högre beskattning

Prop. 1991/92:113

Bilaga 1

230

för aktieägarna som striktare krav av olika slag på det aktuella bolaget.
Därmed skapas starka negativa incitament för berörda parter till notering
på börsen vilket går stick i stäv med vår allmänna strävan. En utgångs-
punkt för beskattningen bör vara att den skall vara neutral mellan olika
noteringsformer. Härvid bör beaktas att skattesystemet inte får försvåra
mindre och medelstora företags möjligheter att anskaffa riskkapital via
aktiemarknaden.

Till dess att skattefrågorna har kunnat lösas bör övergångsbestämmelser
gälla med innebörd att handeln med aktier på OTC- och O-listoma får
fortgå på i princip samma sätt som sker nu men under börsstyrelsens
ansvar. Handel med andra aktier bör inte få ske i fondbörsens lokaler
eller i börsens SAX-system.

Vid börsstyrelsens beslut om inregistrering av nya bolags aktier bör
presenteras ett underlag för emissionskursens festställande och anges efter
vilka principer fördelningen av aktier på marknaden skall ske. Detta
underlag skall enligt vårt förslag godkännas av börsstyrelsen som också
skall kontrollera att dessa principer överensstämmer med god sed på
aktiemarknaden. Även prospekt i andra fell skall godkännas av börs-
styrelsen.

Kraven på löpande information m från de börsnoterade bolagen
regleras i fondbörsens inregistreringskontrakt som upprättas efter för-
handlingar mellan börsen och berörda bolag. Bankinspektionen bör få
möjlighet att påverka innehållet i kontraktet, så att det överensstämmer
med till exempel EG-reglema, genom att påkalla samråd med fondbörsen
och bolagen om kontraktet. I undantagsfall där en förändring är särskilt
angelägen bör inspektionen ges rätt att ensidigt festställa innehållet i en
ny informationsskyldighet.

Klandertalan mot beslut som har fettats av styrelsen för en börs eller
en clearingorganisation skall enligt vårt förslag kunna föras vid Stock-
holms tingsrätt.

Regler för ej börsregistrerade företag med spritt ägande

Övervägandena i kap. 9 utgår från att det även efter genomförandet av
våra förslag enligt kap. 7 kommer att förekomma allmän handel med
aktier och konvertibler i ett relativt stort antal företag som inte är
börsregistrerade. Enligt vad vi har konstaterat torde antalet sådana
företag f.n. uppgå till ett hundratal. Informationen om även dessa företag
måste vara utförlig och vederhäftig. Vi föreslår därför vissa utvidgade
regler för företag vilkas aktier o dyl är spridda på minst 200 ägare men
vilka inte är börsregistrerade. Det är dock inte någon förutsättning att en
regelbunden handel i dessa aktier faktiskt förekommer.

De nämnda aktiebolagen bör åläggas att vid erbjudanden till allmän-
heten ge ut särskilda emissionsprospekt med i kapitlet närmare angivet
innehåll. Prospekten bör förhandsgranskas av bankinspektionen. Detta
förslag ansluter till den inom EG föreslagna ordningen.

Bolag med spritt ägande bör vidare avge delårsrapport, även om detta
inte skulle erfordras enligt nuvarande bestämmelser i aktiebolagslagen.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 1

231

Den s k Leolagen som reglerar vissa typer av riktade emissioner och de
av oss i kap. 12 föreslagna reglerna om insynshandel ("insiderhandel")
bör också omlätta dessa bolag.

Vissa av de krav som uppställs i den förbindelse som har undertecknats
av företagen på den s.k. O-listan bör enligt vår mening lagfästas för den
aktuella kategorin av företag, eftersom det där inte finns någon ram för
självreglering. Vi syftar på kraven på bokslutskommuniké, särskild in-
formation om viktiga beslut och händelser och offentliggörande av
anmärkningar i revisionsberättelse.

Bankinspektionen bör utfärda riktlinjer för tillämpningen av bestäm-
melserna och utöva tillsyn över bolagen så att reglerna efterlevs. Inspek-
tionen bör få möjlighet att förelägga bolagen vid vite att följa före-
skrifterna. I egenskap av tillsynsmyndighet bör bankinspektionen också
få rätt att införa stopp i handeln med ett bolags aktier, om till exempel
missförhållanden har kunnat konstateras avseende informationen i ett
prospekt eller en årsredovisning.

Bestämmelserna föreslås lagtekniskt i form av dels ändringar i aktie-
bolagslagen m fl gällande lagar, dels en ny lag om informationsskyldig-
het för aktiebolag vilkas aktier är allmänt spridda.

Sanktioner och sanktionsbeslut

Kap. 11 avhandlar sanktioner vid överträdelser av reglerna på värdepap-
persmarknaden. Efter en genomgång av för- och nackdelar med olika
sanktionsformer föreslår vi införandet av en ny möjlighet, tillfällig
avstängning av medlem från börs eller clearingorganisation. En sådan
sanktion kan i vissa fäll vara smidigare än återkallelse av medlemskap.

Önskemålen om en enhetlig och effektiv tillämpning av marknads-
platsernas sanktionsmöjligheter har föranlett oss att föreslå att fondbörs-
styrelsens sanktionsbeslut överförs till ett nytt oigan, kallat disciplin-
nämnd, som bör fätta motsvarande beslut även med avseende på andra
marknadsplatser. Därmed kan börsstyrelsemas arbete renodlas till
organisation och övervakning av handeln samt regelutveckling. Disciplin-
nämndens fem ledamöter bör utses av regeringen. Sanktionsärenden förs
av marknadsplatserna till nämnden.

Vi har vidare diskuterat huruvida aktieägarnas möjligheter att föra
skadeståndstalan mot ett aktiebolags funktionärer behöver förbättras. En
hindrande fäktor torde vara aktieägarens kostnader för målet och risken
att han får svara även för motpartens rättegångskostnader. Från prin-
cipiella synpunkter är det tveksamt att särbehandla aktieägare i rätte-
gångskostnadshänseende. I stället föreslår vi att medel skall ställas till
förfogande när den enskilde saknar egen förmåga att bekosta processen,
övriga möjligheter saknas och frågan är av allmänt intresse. I vårt förslag
till lag om börs- och clearingverksamhet finns därför en bestämmelse att
regeringen kan meddela föreskrifter om att börser och clearingorganisa-
tioner skall avsätta medel för att kunna lämna bidrag till rättegångs-
kostnader i mål om ersättning för skador som enskild person har lidit på
värdepappersmarknaden. Vi utgår från att, om en sådan föreskrift införs,

Prop. 1991/92:113

Bilaga 1

232

marknaden kommer att inrätta en särskild styrelse för beslut om för-
delning om sådana medel utan att ytterligare lagstiftning måste ske.

Börsetikens former och innehåll

Kap. 13 innehåller en genomgång och våra överväganden när det gäller
börsetikens former och innehåll. Uttrycket börsetik som används i den
allmänna debatten är oprecist och saknar vedertagen och exakt definition.
Vi har valt att ge begreppet en relativt vid innebörd, nämligen det
skrivna och oskrivna normsystem som - vid sidan om lagstiftningen -
påverkar eller bör påverka beteendet hos de olika parterna på värdepap-
persmarknaden, dvs. investerare, emittenter av värdepapper, mäklare och
andra förmedlare av värdepapper, rådgivare m.fl.

Efter en genomgång av den börsetiska debatten i Sverige under
1980-talet presenteras en allmän översikt över förhållandena i några
länder av särskilt intresse samt inom EG. Vi redogör vidare för den etik-
skapande verksamheten inom bankinspektionen, Stockholms fondbörs och
olika privata svenska organisationer som representerar parter på mark-
naden.

Vi lämnar vissa allmänna riktlinjer för det framtida arbetet i dessa
frågor. Sammanfattningsvis ser vi självreglering av privata organisationer
som en viktig och nödvändig komponent i utvecklingen av ett effektivt
och förtroendeskapande regelverk på värdepappersmarknaden. Självregle-
ring och lagstiftning fyller olika behov och skall därför utvecklas hand
i hand och inte ses som antingen - eller.

När det gäller bankinspektionen fäster vi stort avseende vid dess roll
som övervakande organ också när det gäller etiken på marknaden. Enligt
vår mening är det viktigt att bankinspektionen aktivt medverkar till att en
självreglering kommer till stånd när det behövs. Om så inte sker, bör
inspektionen påverka utvecklingen genom att ge ut rekommendationer i
form av allmänt råd i sin författningssamling eller vid behov hos rege-
ringen hemställa om lagstiftning. I syfte att följa och värdera den själv-
reglerande verksamheten på marknaden kan det vara värdefullt för bank-
inspektionen att till sig knyta särskild kompetens, till exempel i form av
ett kontaktorgan med företrädare för olika parter på marknaden för att
diskutera olika aktuella börsetiska frågor.

Den arbetsfördelning som har utvecklats mellan bankinspektionen och
börsstyrelsen är enligt vår mening ändamålsenlig och bör bibehållas.
Börsstyrelsens övervakande och etikskapande verksamhet bör alltså i
huvudsak inriktas på förhållandena i de emitterande börsbolagen medan
bankinspektionen bör koncentrera sig på fondkommissionärema samt i
framtiden - som en följd av våra förslag på olika områden - övriga
mellanhänder samt icke börsnoterade bolag vilkas aktier har fått en
allmän spridning. Bankinspektionen har dessutom tillsyn över börserna
och kan på så sätt ytterst påverka även deras etikskapande verksamhet.

Vad gäller börsetikens sakliga innehåll begränsas framställningen i
kapitlet till några huvudfrågor. I direktiven åläggs det oss att förutsätt-
ningslöst överväga huruvida regler bör införas i Sverige om s k er-

Prop. 1991/92:113

Bilaga 1

233

bjudandeplikt. Med detta avses att den som förvärvar mer än en viss
andel av aktierna (röstetalet) i ett marknadsnoterat bolag skall vara
skyldig att erbjuda samtliga aktieägare i detta bolag att till honom försälja
sina aktier till samma pris. Vid en samlad bedömning har vi funnit att
övervägande skäl talar emot införandet av en lagstadgad erbjudandeplikt
i Sverige. Utvecklingen inom EG bör dock följas uppmärksamt, eftersom
mycket talar för att ett direktiv med detta innehåll kommer att antas.

När det gäller insynen i ägarförhållandena bland börsnoterade bolag m
fl behandlar vi bl.a. vissa frågor om de aktieböcker som förs av Värde-
papperscentralen VPC AB.

Det kan enligt vår mening vara befogat att höja offentlighetsgränsen för
rutinmässiga utskrifter av aktieboken till en promille av aktiekapitalet
eller röstetalet. Samtidigt öppnas genom det nya VP-systemet möjligheter
att framställa sådana sammanställningar oftare än vad som för närvarande
gäller. Vi föreslår att sådana utskrifter över de största aktieägarna tas
fram vaije månad.

Den av oss föreslagna promillegränsen bör dock inte omöjliggöra insyn
även i mindre innehav. Vi har stannat för att föreslå att allmänheten bör
tillhandahållas uppgifter var sjätte månad om innehav med ett marknads-
värde om mer än fyra basbelopp, dvs drygt 100.000 kr. Den nu gällande
gränsen om 500 aktier framstår som mindre ändamålsenlig.

Vissa mindre - i förhållande till våra övriga uppgifter - sakfrågor över-
lämnas till den översyn av aktiebolagslagen som planeras inom justitie-
departementet. Det gäller bland annat huruvida fristående optionsrätter
skall kunna emitteras.

Gränsöverskridande värdepappershandel

I kap. 14 ges en samlad behandling av problemställningar samt våra
överväganden och förslag när det gäller olika frågor som aktualiseras av
den framväxande gränsöverskridande värdepappershandeln.

Vi konstaterar att finansiella tjänster av olika slag numera i stigande
omfattning presteras mellan olika länder. Detta kan ske med eller utan
egen etablering i mottagarlandet. För svensk del tillkommer de allmänna
önskemålen att i större utsträckning än tidigare medge utländska aktörer
av olika slag tillträde till den svenska värdepappersmarknaden.

Utvecklingen öppnar nya perspektiv för nationell reglering och tillsyn.
Därvid måste en ledstjärna vara samma grundläggande krav på sunda
förhållanden på marknaden som för inhemska aktörer. Vår strävan har
vidare varit att så långt som möjligt infoga reglering av och tillsyn över
de gränsöverskridande verksamheterna i befintliga nationella arrange-
mang.

På olika håll förekommer eller planeras organiserad överföring på
elektronisk väg av information om kursnoteringar mellan fondbörser,
senast mellan Oslo börs och Stockholms fondbörs. Det måste enligt vår
mening anses ingå i börsstyrelsens ansvar för den löpande börsverksam-
heten att välja lämpliga former för distribution av kursinformation såväl
inom som utom landet.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 1

234

En principiellt viktig frågeställning gäller utländska datoriserade
handelssystem som vänder sig direkt till fondkommissionärer och andra
mellanhänder i Sverige utan samarbete med svensk marknadsplats. Det
bör införas en möjlighet för bankinspektionen att förbjuda svenska fond-
kommissionärer och andra mellanhänder att ansluta sig till ett utländskt
system som anses ha en olämplig utformning. En sådan möjlighet finns
i vårt förslag till fondkommissionslag. Fondkommissionärers och
marknadsgaranters rätt från svenska utgångspunkter att ansluta sig till
utländska börser eller clearingoiganisationer regleras i vårt förslag till lag
om börs- och clearingverksamhet.

Genom införandet av elektroniska handelssystem möjliggörs deltagande
i börshandeln via terminaler från etableringar i andra länder. Önskemål
kan i framtiden komma om sådant börsmedlemskap även vid Stockholms
fondbörs, dvs anslutning till SAX-systemet. För den svenska värdepap-
persmarknaden finns det anledning att se positivt på arrangemang som
ökar möjligheterna att samla handel till svenska marknadsplatser. En
förutsättning är givetvis att kravet på en sund handel kan upprätthållas.
Behandlingen av ansökningar från utländska företag bör ske i två steg.
Företagets allmänna lämplighet är en fråga som det tillkommer bank-
inspektionen att bedöma. Därefter är det börsstyrelsens sak att avgöra om
företaget är lämpligt som börsmedlem. Därvid bör gälla att medlemskap
får beviljas om företaget i fråga i sitt hemland äger rätt att ansluta sig till
en börs eller en clearingorganisation. Om det utländska företaget bryter
mot svensk lag eller föreskrift eller på annat sätt visar sig olämpligt som
börsmedlem, skall disciplinnämnden - efter ansökan av börsstyrelsen -
givetvis kunna besluta att medlemskapet skall upphöra, på exakt samma
sätt som för svenska börsmedlemmar. En bestämmelse med denna inne-
börd har intagits i vårt förslag till lag om börs- och clearingverksamhet.

Man har anledning att anta att motsvarande tillvägagångssätt kan bli
tillämpligt för svensk fondkommissionärs medlemskap vid utländsk börs
utan etablering i detta land. En sådan ansökan kommer med andra ord att
prövas av börsstyrelse och eventuellt tillsynsmyndighet i det aktuella
värdlandet. Vi kan inte se behov av någon prövning från den svenska
bankinspektionens sida. Svenska värdepapper kan komma att utgöra
underlag för derivathandel i utlandet. Lagstiftning och myndigheter i
Sverige kan sannolikt inte förhindra eller påverka sådan handel. Inte
heller berörda emittenter i Sverige torde ha formella möjligheter att
påverka upptagande av sådan handel. Däremot kan man förvänta sig att
tillsynsmyndigheten i det land där handeln skall ske kan ha synpunkter
på vilka svenska värden som lämpar sig för handel och hur handeln
organiseras.

Utländska värdepapper kan komma att utgöra underlag för oiganiserad
derivathandel i Sverige. Därvid kan bankinspektionen i sin tillsyn över
derivatbörsen vaka över att de handlade optionema och terminskontrakten
är lämpligt utformade.

Planer har tidigare funnits på ett långtgående samarbete mellan en
svensk och en utländsk optionsbörs ( den svenska marknadsplatsen SOFE
och optionsbörsen European Options Exchange - EOE - i Amsterdam)

Prop. 1991/92:113

Bilaga 1

235

innefattande ett betydande utländskt minoritetsägande i det svenska före-
taget. Det finns därför skäl att något beröra huruvida och på vilka villkor
utländskt ägande kan tillåtas i svenska aktiebolag som har erhållit konces-
sion för börsverksamhet. Liksom beträffånde svenska fondkommissions-
bolag (kap. 10) har vår slutsats blivit att frågor om utländskt ägande i
svenska aktiebolag som har erhållit koncession för börsverksamhet bör
falla under den allmänna förvärvskontroll som stadgas i företagsförvärvs-
lagen och tillstånd lämnas om förvärvet inte strider mot något väsentligt
allmänt intresse och om ägarkonstellationen framstår som lämplig.

I kap. 10 konstaterar vi att det inte finns anledning att se principiellt
annorlunda på utländska än på svenska företags etableringar på den
svenska marknaden. Beträffande det omvända förhållandet, nämligen
svenska bankers och fondkommissionsbolags etableringar utomlands,
anser vi att kravet på tillstånd från svensk sida åtminstone tills vidare bör
bibehållas. Skälet är att tillsyn på grundval av hemlandsauktorisation först
då kan bli effektiv. En uttrycklig bestämmelse med denna innebörd har
intagits i vårt förslag till fondkommissionslag. Principen om hemlands-
kontroll utesluter dock inte att den svenska bankinspektionen bör ha ett
visst överinseende över utländska företags verksamhet i Sverige resp,
tillsynsmyndigheten i ett främmande land över ett svenskt dotterbolag i
detta land. Skulle en svensk firmas fondkommissionstillstånd i Sverige
återkallas, måste även verksamheten i det främmande landet upphöra.

En delvis annan frågeställning gäller mäklartjänster etc som utbjuds
utan egen etablering i det land där kunden eller marknadsplatsen finns,
dvs tjänster som tillhandahålls genom telefon- och/eller dataförbindelser.
Enligt vår bedömning bör principen om hemlandsauktorisation och hem-
landskontroll kunna tillämpas även i dessa fäll. Eftersom frågan om
tillstånd av svenska myndigheter inte är aktuell, bör en anmälningsplikt
införas. Bankinspektionen bör därvid ta ställning till om hemlandet för
den som yrkesmässigt erbjuder mäklartjänster etc på den svenska
marknaden har godtagbara regler för auktorisation och tillsyn och om
hemlandsauktorisationen därmed kan godtas i Sverige. Om godtagbar
hemlandsauktorisation saknas, bör yrkesmässig mäklarverksamhet riktad
till den svenska marknaden vara förbjuden, oavsett var etableringen
finns. I så fäll bör svenska auktoriserade handlare inte heller få med-
verka. Förbudet kan kompletteras genom att tillsynsmyndigheten för ett
offentligt register över utländska förmedlarföretag som anses bryta mot
förbudet och vägrar följa inspektionens föreläggande att upphöra med
verksamheten.

Genom avvecklingen av valutaregleringen kommer med all säkerhet
omfättningen av utländska emissioner i Sverige att öka. I allmänhet torde
sådana erbjudanden även i framtiden komma att ske genom fondkommis-
sionär med sikte på börsnotering. Man kan dock inte utesluta att även
andra utländska företag kan vara intresserade av att placera aktier på den
svenska marknaden. Utbjudande av aktier i utländska företag till en
vidare krets i Sverige bör enligt vår uppfättning i princip medföra samma
krav på prospekt och löpande information därefter som för motsvarande
svenska företag. De bestämmelser som vi har föreslagit i kap. 9 bör

Prop. 1991/92:113

Bilaga 1

236

därför tillämpas även på utländska företag. Den svenska tillsynsmyn-
digheten bör informera den svenska marknaden om vilka utländska före-
tag som avviker från svenska informationsregler.

I flertalet av de nämnda situationerna kan man förutse behov av ut-
ökade kontakter och informationsutbyte mellan den svenska tillsyns-
myndigheten och dess motsvarigheter i andra länder.

Utvecklingen på värdepappersmarknadema sker för närvarande mycket
snabbt. Inom reglerings- och tillsynsområdena pågår ett omfattande
arbete i många olika sammanhang, såväl nationellt som internationellt.
Enligt vår mening krävs därför aktiva och kontinuerliga ansträngningar
från alla berörda svenska organs sida att följa och påverka utvecklingen.

Bankinspektionens uppgifter och resurser

I kap. 15 behandlas bankinspektionens uppgifter och resurser. En
summering görs av inspektionens nuvarande och - enligt våra förslag -
tillkommande tillsynsuppgifter. Vi konstaterar att dessa kommer att ut-
vidgas avsevärt samtidigt som karaktären av tillsynen kommer att ändras
på områden som redan nu omfattas av inspektionens verksamhet Bank-
inspektionen bör därför tillföras kraftigt utökade resurser. En översyn av
inspektionens organisation kan också bli nödvändig.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 1

237

1 Förslag till

Lag (1990:000) om börs- och clearingverksamhet

Härigenom föreskrivs som följer.

Inledande bestämmelse

1 § Denna lag innehåller bestämmelser om börs- och clearingverksamhet
som avser fondpapper och andra finansiella instrument.

Definitioner

2 § I denna lag förstås med

1. börsverksamhet: att köp- och säljanbud samt uppgifter om betalkurs
beträffånde fondpapper och andra finansiella instrument regelbundet
genom automatisk databehandling eller vid auktion eller på annat lik-
nande sätt sammanförs och att på grundval härav information ges om
marknadsläget i syfte att åstadkomma handel, allt under förutsättning att
verksamheten inte endast är knuten till viss ort och drivs i mindre om-
fattning samt avser fondpapper utgivna av aktiebolag med anknytning
till orten,

2. börs: den som driver börsverksamhet enligt 1,

3. clearingverksamhet: att i options- eller terminsavtal eller annat
liknande avtalsförhållande inträda som säljare gentemot köparen och som
köpare gentemot säljaren eller på annat liknande sätt garantera fullgöran-
det av avtalet,

4. clearingorganisation: den som bedriver clearingverksamhet enligt 3,

5. börsmedlem: den som är medlem av Stockholms fondbörs eller an-
sluten till annan börs,

6. clearingmedlem: den som är ansluten till en clearingorganisation,

7. fondpapper: aktie eller annan delägarrätt i en juridisk person,
obligation eller annan fordringsrätt som utgivits av en juridisk person
eller av staten för allmän omsättning samt andel i aktiefond,

8. finansiellt instrument: fondpapper och annan rättighet eller förplikt-
else avsedd för handel på värdepappersmarknaden,

9. option: ett avtal, som för den ena parten (innehavaren) mot vederlag
(premie) medför en rätt att, till en i avtalet bestämd kurs eller ränta,
köpa (köpoption) eller sälja (säljoption) fondpapper eller andra finansiella
instrument eller valutor eller råvaror eller andra tillgångar eller en rätt
att i framtiden få betalning, som räknas ut på grundval av ändringar i
ett index som beskriver prisutvecklingen för de tillgångar indexet baseras
på eller annat liknande värde och som för den andre parten (utfärdaren)
medför en skyldighet att på anfordran fullgöra vad han åtagit sig enligt
avtalet,

10. termin: ett avtal om köp av fondpapper eller andra finansiella
instrument eller valutor eller råvaror eller andra tillgångar vid en vid
avtalstillfället bestämd framtida tidpunkt och till en vid samma tillfälle
bestämd kurs eller ränta eller ett motsvarande avtal som ömsesidigt be-
rättigar till betalning som räknas ut på grundval av ändringar i ett index

Prop. 1991/92:113

Bilaga 2

238

som beskriver prisutvecklingen för de tillgångar indexet baseras på eller
annat liknande värde.

Tillstånd

3 § Börs- och clearingverksamhet får endast drivas av Stockholms fond-
börs eller av annan som erhållit tillstånd därtill av regeringen.

Tillstånd enligt första stycket får meddelas svenskt aktiebolag och
svensk ekonomisk förening.

För en börs eller en clearingorganisation som erhållit tillstånd enligt
första stycket gäller vad som är föreskrivet om aktiebolag eller ekono-
miska föreningar i allmänhet, om inte annat följer av denna lag.

4 § Tillstånd för ett aktiebolag eller en ekonomisk förening att driva
börs- eller clearingverksamhet får meddelas endast om

1. bolagsordningen eller stadgarna ej strider mot denna lag eller annan
författning,

2. företaget ej är olämpligt att driva sådan verksamhet,

3. verksamheten kan antas bli till nytta för det allmänna samt

4. företaget uppfyller de villkor som i övrigt anges i denna lag.

För tillstånd krävs utöver vad som sägs i första stycket att det på goda
grunder kan antas att bolaget eller föreningen i sin verksamhet kommer
att upprätthålla grundläggande förutsättningar för börs- och clearingverk-
samhet, nämligen

neutralitet i det att börs- eller clearingmedlemmar behandlas lika såväl
i handeln som i andra hänseenden,

fritt tillträde i det att var och en som uppfyller uppställda krav får bli
börsmedlem eller clearingmedlem,

god genomlysning i det att börs- eller clearingmedlemmar ges en
snabb, samtidig och korrekt information om handeln och att allmänheten
bereds tillfälle att ta del av information om marknadsläget samt

låga avgifter i det att kostnaderna hålls nere och avgiften inte ger mer
än en skälig avkastning på eget kapital.

5 § Ansökan om tillstånd får göras innan bolaget eller föreningen har
registrerats. Har sådan ansökan gjorts av ett aktiebolag inom sex månader
från stiftelseurkundens undertecknande, räknas den i 2 kap 9 § första
stycket aktiebolagslagen (1975:1385) föreskrivna tiden från tillståndsbe-
slutet. Har sådan ansökan i stället gjorts av en ekonomisk förening inom
sex månader från det att beslut om att bilda föreningen fettats, räknas den
i 2 kap 3 § första stycket lagen (1987:667) om ekonomiska föreningar
föreskrivna tiden från tillståndsbeslutet.

6 § Tillstånd enligt 3 § för ett aktiebolag får ges endast om aktiekapitalet
uppgår till minst tio miljoner kronor om fråga är om börsverksamhet och
till minst tjugofem miljoner kronor om fråga är om clearingverksamhet.

Tillstånd enligt 3 § för en ekonomisk förening får ges endast om
summan av gjorda medlemsinsatser och förlagsinsatser uppgår till minst

Prop. 1991/92:113

Bilaga 2

239

tio miljoner kronor om fråga är om börsverksamhet och till minst tjugo-
fem miljoner kronor om fråga är om clearingverksamhet.

Drivs börs- och clearingverksamhet inom samma bolag eller förening
skall aktiekapitalet eller gjorda insatser uppgå till minst trettiofem
miljoner kronor.

7 § I en börs eller en clearingorganisation som drivs som aktiebolag får
en aktieägare inneha aktier motsvarande högst tjugo procent av aktie-
kapitalet eller av röstetalet för samtliga aktier i bolaget. Dessutom skall
fördelningen av ägandet även i övrigt framstå som lämplig.

I en börs eller en clearingorganisation som drivs som ekonomisk före-
ning får en medlen inneha högst så många andelar som svarar mot tjugo
procent av det totala andelstalet eller röstetalet för samtliga andelar i
föreningen. Dessutom skall fördelningen av ägandet även i övrigt framstå
som lämplig.

Om särskilda skäl föreligger får regeringen eller, sedan tillstånd givits,
efter regeringens bemyndigande bankinspektionen medge att en aktieägare
innehar en större andel eller ett större röstetal än som sägs i första styc-
ket eller att en medlem innehar fler andelar eller fler röster än som sägs
i andra stycket.

8 § Regeringen godkänner börsens och clearingorganisationens bolags-
ordning eller stadgar i samband med att tillstånd meddelas enligt 3 §.

Regeringen eller efter regeringens bemyndigande bankinspektionen
skall godkänna beslut om ändring i bolagsordningen eller stadgarna.
Ändringen får ej registreras innan godkännande lämnats.

9 § Styrelsen för en börs eller en clearingorganisation skall ha minst fem
ledamöter. Styrelsen skall förvalta företagets angelägenheter i enlighet
med vad som föreskrivs i denna lag.

Styrelsen väljs av bolags- eller föreningsstämman eller på annat sätt
som sägs i aktiebolagslagen (1975:1385) eller lagen (1987:667) om eko-
nomiska föreningar. Regeringen får dock utse högst två ledamöter i
styrelsen (offentliga styrelseledamöter) med uppgift att särskilt verka för
att samhällets intressen beaktas i verksamheten.

10 § Inom styrelsen skall en av ledamöterna vara ordförande. Val av
styrelsens ordförande förrättas på sätt som sägs i 8 kap 8 § aktiebolags-
lagen (1975:1385) eller 6 kap 8 § lagen (1987:667) om ekonomiska före-
ningar. Den som är anställd av börsen eller clearingorganisationen får
inte vara ordförande.

Valet av ordförande skall utan dröjsmål underställas regeringen för
godkännande. Regeringen skall godkänna valet, om den valde kan för-
väntas verka för att såväl börsens eller clearingoiganisationens som sam-
hällets intressen beaktas i verksamheten. Om valet inte godkänns, skall
regeringen i stället utse en annan ledamot av styrelsen till ordförande.

Regeringens godkännande enligt andra stycket gäller tills vidare. Vid
omval av en ordförande som har godkänts av regeringen krävs inte ny

Prop. 1991/92:113

Bilaga 2

240

underställning. Regeringen får återkalla sitt godkännande, om ordförand-
en inte längre uppfyller de villkor för godkännande som anges i andra
stycket. Om regeringen utsett ordföranden får uppdraget återkallas när
som helst.

Om ett godkännande har återkallats skall nyval förrättas enligt första
stycket. Detsamma gäller om ett uppdrag upphört av annan orsak.

Intill dess att valet av ordförande har prövats av regeringen, skall den
enligt första stycket utsedde ledamoten vara ordförande.

11 § Aktiebolag och ekonomisk förening som erhållit tillstånd att driva
verksamhet enligt denna lag skall i sin firma använda ordet börs eller
clearing eller avledning därav eller utländsk form av ordet börs. Med
undantag av Stockholms fondbörs får annan inte i sin firma eller i övrigt
vid beteckning av verksamhet på värdepappersmarknaden använda något
av angivna uttryck.

Stockholms fondbörs organisation och förvaltning

12 § För Stockholms fondbörs skall finnas en styrelse, som leder verk-
samheten och förvaltar fondbörsens angelägenheter. Den dagliga led-
ningen och förvaltningen av fondbörsen handhas av en börschef.

13 § Börsstyrelsen skall bestå av nio ledamöter. Börschefen skall vara
ledamot av styrelsen. Fyra ledamöter, däribland ordföranden och vice
ordföranden, utses av regeringen, en ledamot av Svenska handels-
kammareförbundet och Sveriges industriförbund gemensamt, två leda-
möter av medlemmarna av fondbörsen samt en ledamot av en oiganisa-
tion som tillvaratar de enskilda aktiespararnas intressen. Regeringen utser
den eller de organisationer som skall välja sistnämnd ledamot. Finnes ej
sådan organisation vid den tidpunkt då val skall ske utses ledamoten av
regeringen.

För ledamöterna skall finnas tre suppleanter. Som suppleant för börs-
chefen fungerar hans ställföreträdare. I övrigt utses en suppleant av
regeringen och en suppleant av de tre övriga intressegrupper som anges
i första stycket. Har ledamot utsetts på sätt som sägs i första stycket sista
meningen deltar ledamoten vid valet av suppleant i stället för organisation
som tillvaratar aktiespararnas intressen. Som suppleant för ledamot ut-
sedd av regeringen inträder den som regeringen utsett och som suppleant
för ledamot utsedd av övriga intressegrupper inträder den som dessa
gemensamt utsett.

Sker ej val enligt första eller andra stycket utser regeringen ledamot eller
suppleant som skulle ha utsetts genom sådant val.

Börsstyrelsens ledamöter och suppleanter för dem utses för tre kalen-
derår. Avgår någon i förtid, utses efterträdare för återstående tid. Vad nu
sagts gäller ej börschefen och hans ställföreträdare.

Regeringen bestämmer arvoden för ledamöter och suppleanter.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 2

16 Riksdagen 1991/92. 1 saml. Nr 113

241

14 § Börsstyrelsen tillsätter och entledigar börschefen samt utser och
entledigar ställföreträdare för honom.

Beslut om tillsättande och entledigande av börschef samt ställföre-
trädare för honom skall ha biträtts av minst sex ledamöter.

15 § Börsstyrelsen kan uppdra åt ordföranden och börschefen att gemen-
samt, var för sig eller i förening med en eller flera av styrelsens leda-
möter avgöra ärende eller grupp av ärenden, som ej är av sådan vikt att
prövningen bör ankomma på styrelsen, samt fetta beslut i fråga som ej
tål uppskov.

16 § Börsstyrelsen är beslutför med ordförande och minst fyra andra
ledamöter.

Beslut fettas med enkel röstövervikt, om ej annat följer av 14 eller
35 §. Vid lika röstetal gäller den mening som ordföranden biträder.

17 § Bestämmelserna om jäv i 11 och 12 §§ förvaltningslagen
(1986:223) skall tillämpas i fråga om ledamöterna av börsstyrelsen.

18 § För granskning av fondbörsens räkenskaper samt börsstyrelsens och
börschefens förvaltning skall finnas två revisorer. Bankinspektionen utser
den ene revisorn, som skall vara auktoriserad, och medlemmarna av
fondbörsen den andre. Revisorernas uppdrag gäller ett kalenderår.

För varje revisor skall utses en suppleant. Vad som sägs i första
stycket om revisor skall gälla även suppleant för honom.

Börs- och clearingmedlem samt börs- och clearingombud

19 § Till börsmedlem eller clearingmedlem får om inte annat följer av
andra stycket antas endast den som enligt fondkommissionslagen
(1990:000) har tillstånd att driva fondkommissions- eller marknadsgarant-
rörelse och i övrigt är lämplig som börs- eller clearingmedlem.

Efter regeringens eller enligt regeringens bemyndigande bankinspek-
tionens godkännande får till börs- eller clearingmedlem antas utländskt
företag som enligt lagen i det land där styrelsen har sitt säte äger rätt att
i det landet ansluta sig till en börs eller en clearingorganisation och som
i övrigt är lämpligt som börs- eller clearingmedlem.

Ansökan om medlemskap prövas av styrelsen för börsen eller clearing-
organisationen.

20 § Ett aktiebolag eller ett bankinstitut som enligt 3 § fondkommis-
sionslagen (1990:000) erhållit tillstånd att driva fondkommissions- eller
marknadsgarantrörelse får ansluta sig till en utländsk officiell börs eller
en utländsk officiell clearingorganisation efter godkännande av regeringen
eller, efter regeringens bemyndigande, av bankinspektionen.

21 § Återkallas börs- eller clearingmedlems tillstånd att driva fondkom-
missions- eller marknadsgarantrörelse, upphör medlemskapet.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 2

242

Återkallas börs- eller clearingmedlems rätt till anslutning som avses i
19 § andra stycket upphör medlemskapet.

22 § Som ombud för börsmedlem (börsombud) eller clearingmedlem
(clearingombud) får godkännas endast den som är fäst anställd hos med-
lemmen eller hos ett värdepappersförmedlarbolag och i övrigt är lämplig
för uppdraget.

Börsens eller clearingorganisationens styrelse bestämmer antalet börs-
ombud eller clearingombud för vaije medlem.

Ansökan om godkännande skall göras av börs- eller clearingmedlem-
men och prövas av styrelsen för börsen eller clearingorganisationen.

23 § Upphör en börs- eller clearingmedlems medlemskap förfäller sam-
tidigt godkännande för medlemmens ombud. Upphör ett ombuds anställ-
ning hos den medlem som har ansökt om hans godkännande, förfäller
detta godkännande. Ar ombudet anställd hos ett värdepappersförmedlar-
bolag och upphör anställningen där eller återkallar börs- eller clearing-
medlemmen hans fullmakt att företräda medlemmen som börs- eller
clearingombud förfäller hans godkännande som ombud.

En börs- eller clearingmedlem skall omedelbart anmäla till börsen eller
clearingorganisationen när ett börs- eller clearingombuds anställning har
upphört eller när ett förut anmält förhållande annars har ändrats. Samma
anmälningsskyldighet gäller för ett värdepappersförmedlarbolag som har
någon anställd som uppträder som börs- eller clearingombud.

24 § Styrelsen för en börs eller en clearingorganisation får ej meddela
beslut utan att sökanden eller annan som berörs av beslutet har beretts
tillfälle att yttra sig över det som har tillförts ärendet genom annan än
honom själv, om beslutet avser

1. avslag på ansökan om medlemskap,

2. upphörande av medlemskap utan ansökan,

3. tillfällig avstängning av medlem,

4. avslag på ansökan om godkännande som ombud,

5. återkallelse av godkännande som ombud,

6. tillfällig avstängning av ombud.

Styrelsen får dock meddela beslut utan att åtgärd enligt första stycket
har vidtagits, om åtgärden är uppenbart obehövlig eller om beslutet ej
kan uppskjutas.

25 § Börs- eller clearingmedlem eller börs- eller clearingombud skall
lämna styrelsen för börsen eller clearingorganisationen de upplysningar
som styrelsen anser behövliga för att den skall kunna fullgöra sina upp-
gifter enligt denna lag eller annan författning.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 2

243

Börsens verksamhet

26 § Handel och information om marknadsläget vid en börs får ej avse
andra fondpapper än sådana som är inregistrerade vid börsen.

Handel och information om marknadsläget vid en börs som avser andra
finansiella instrument än fondpapper får förekomma först efter beslut av
styrelsen för börsen.

27 § Beslut om inregistrering av fondpapper meddelas av styrelsen för
börsen efter skriftlig ansökan av utgivaren, om inte annat följer av 39 §.
Beslutet skall meddelas snarast och senast sex månader efter det att an-
sökningen inkom till börsen eller, om ansökningen kompletteras, senast
sex månader efter det att kompletteringen inkom till börsen. Meddelas
inte beslut inom angiven tid skall det anses som om ansökningen lämnats
utan bifall.

28 § Vid prövning av fråga om inregistrering av fondpapper skall hän-
syn tas till utgivarens eller, om annan har trätt i hans ställe, dennes
ekonomiska ställning, marknadsförhållandena för det fondpapper som av-
ses och andra omständigheter av betydelse för en ändamålsenligt börs-
handel. För inregistrering skall vidare krävas en skriftlig utfästelse av
utgivaren eller den som har trätt i hans ställe att fortlöpande hålla börsen
informerad om verksamheten och att offentliggöra upplysningar om verk-
samheten.

Ansökan om inregistrering får ej avslås utan att sökanden har beretts
tillfälle att yttra sig över det som har tillförts ärendet genom annan än
honom själv, om ej åtgärden är uppenbart obehövlig eller beslutet ej kan
uppskjutas.

29 § Om särskilda skäl föreligger får regeringen eller efter regeringens
bemyndigande bankinspektionen meddela föreskrifter om skyldighet för
utgivare av fondpapper eller den som trätt i hans ställe att lämna in-
formation om verksamheten.

30 § Handel vid en börs får ske endast genom börsombud.

31 § Marknadsläget för ett fondpapper eller ett annat finansiellt instru-
ment framgår av de köpanbud, säljanbud och betalkurser som förekom-
mer på eller som rapporteras till börsen. Information om marknadsläget
och omsättningsuppgifter offentliggörs omedelbart.

32 § En börsmedlem skall i den ordning och omfattning som styrelsen
för börsen bestämmer omedelbart till börsen anmäla alla avslut som med-
lemmen vid eller utanför börsen har gjort för egen eller någon annans
räkning i fondpapper och andra finansiella instrument, som är föremål för
handel på börsen.

Styrelsen för börsen bestämmer hur sådana anmälningar skall offent-
liggöras. Därvid får utelämnas anmälningar som skulle vara missvisande
eller utan väsentlig betydelse för en bedömning av marknadsläget.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 2

244

Första och andra styckena gäller också avslut som gjorts av ett fond-
kommissions- eller marknadsgarantbolag som inte är börsmedlem eller
av annat aktiebolag eller bankinstitut som erhållit tillstånd att driva
rörelse enligt fondkommissionslagen (1990:000).

Av anmälan som anges i första stycket skall framgå om avtalet rör
sådan försäljning eller sådant förvärv som anges 2 § 5 lagen (1990:000)
om handel med fondpapper och andra finansiella instrument.

33 § Styrelsen för en börs skall följa kursbildningen vid börsen och se
till att handeln sker under förhållanden som överensstämmer med denna
lag och annan författning samt med god affärssed.

34 § Den som har utgivit fondpapper, vilket har inregistrerats vid
börsen, eller annan som har trätt i utgivarens ställe skall lämna styrelsen
för börsen de upplysningar som styrelsen anser behövliga för att den
skall kunna fullgöra sina uppgifter enligt denna lag och annan författning.

35 § Styrelsen för en börs får besluta om avregistrering av fondpapper,
om marknadsförhållandena eller annan liknande omständighet föranleder
det och det ej är olämpligt från allmän synpunkt. Börsstyrelsen kan även
i sådant fall förelägga utgivaren av ett fondpapper eller den som trätt i
hans ställe att vidta viss åtgärd. Därvid får börsstyrelsen i beslutet ange
att åtgärden skall vidtas vid påföljd av att avregistrering annars kan
komma att ske. Beslut om avregistrering eller föreläggande skall omedel-
bart offentliggöras.

Beslut om avregistrering av fondpapper utan ansökan av utgivaren eller
av den som har trätt i hans ställe och om föreläggande skall ha biträtts
av minst två tredjedelar av styrelsens ledamöter.

Avregistrering enligt andra stycket eller föreläggande får ej beslutas
utan att utgivaren eller den som har trätt i hans ställe har beretts tillfälle
att yttra sig över det som har tillförts ärendet genom annan än honom
själv, om ej åtgärden är uppenbart obehövlig eller beslutet ej kan
uppskjutas.

Om avregistrering och föreläggande i disciplinärende meddelas
föreskrifter i 75 §.

Närmare föreskrifter om inregistrering av fondpapper

36 § Annan utgivare av fondpapper än staten skall i samband med
ansökan om inregistrering offentliggöra en särskild redogörelse för sina
förhållanden (introduktionsprospekt). Om särskilda skäl föreligger och
förhållandena inte är sådana som sägs i andra stycket får styrelsen för
börsen medge undantag från denna skyldighet. Introduktionsprospektet
skall innehålla de uppgifter som skall anges i ett emissionsprospekt enligt
4 kap. 20-22 och 24 §§ aktiebolagslagen (1975:1385), om inte annat
följer av andra stycket eller styrelsen för börsen bestämmer annat.

Sker en emission av fondpapper eller ämnar en aktieägare sälja
fondpapper under former som innebär att emissionsprospekt skall upp-
rättas enligt aktiebolagslagen (1975:1385), försäkringsrörelselagen

Prop. 1991/92:113

Bilaga 2

245

(1982:713) eller bankaktiebolagslagen (1987:618) i samband med en an-
sökan om inregistrering skall introduktionsprospektet dessutom innehålla
en presentation av underlaget för kursens bestämmande samt uppgift om
efter vilka principer fördelningen av fondpapperen sker.

Ett introduktionsprospekt samt däri ingående revisionsberättelse får inte
offentliggöras förrän de blivit godkända av styrelsen för den börs där in-
registrering söks.

Sker emission eller utförsäljning av fondpapper enligt andra stycket får
styrelsen för börsen godkänna introduktionsprospektet endast om under-
laget för kursens bestämmande är sådant att investerarna kan göra en
tillfredsställande bedömning av erbjudandet och om de principer som
gäller för fördelningen av fondpapperen överensstämmer med god sed på
värdepappersmarknaden.

Om godkännande av emissionsprospekt i visst fäll meddelas föreskrifter
i 45 §.

37 § Ansökan om inregistrering av aktier görs av styrelsen för det bolag
vars aktier inregistreringen avser.

I fråga om aktier i svenska aktiebolag skall till ansökan fogas

1. bolagsordningen,

2. bevis att aktiekapitalet till fullo har betalats in,

3. uppgifter om aktiernas ungefärliga marknadsvärde och spridning
bland allmänheten samt en redogörelse för ägarförhållandena i fråga om
bolagets aktier,

4. uppgifter om antalet fria aktier om bolaget utfärdat sådana aktier,

5. årsredovisningar och revisionsberättelser för de tre senaste räken-
skapsåren, emissionsprospekt som har givits ut under denna tid samt del-
årsrapporter som avser tiden efter den senaste årsredovisningen,

Andra stycket 4 gäller inte i fråga om aktier i bolag som inte är
avstämningsbolag som avses i 3 kap. 8 § aktiebolagslagen (1975:1385).
Ett sådant bolag skall lämna uppgifter om aktienummer och aktiernas
fördelning på aktiebrev, nummer eller årtal för närmast förfällande
kupong och, om bolaget har utfärdat fria aktier, särskild uppgift om
numren på dessa.

Om det finns särskilda skäl, får inregistrering ske även om sådana
handlingar som avses i andra stycket 5 kan företes endast för färre än tre
räkenskapsår.

38 § För inregistrering av aktier i utländska bolag gäller vad som
föreskrivs för aktier i svenska bolag. Bestämmelserna i 37 § gäller dock
endast i tillämpliga delar.

39 § Har aktierna i ett bolag inregistrerats vid en börs och ökas därefter
aktiekapitalet, får styrelsen för börsen utan ansökan besluta om in-
registrering av de aktier som svarar mot ökningen.

Om det finns särskilda skäl, far aktier inregistreras vid en börs utan
ansökan även i andra fåll än som anges i första stycket. Sådana beslut får
ej meddelas innan den som har givit ut aktierna eller den som har trätt
i hans ställe har beretts tillfälle att yttra sig.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 2

246

40 § Sådana emissionsbevis som grundas på innehav av inregistrerade
aktier anses som inregistrerade, om styrelsen för börsen inte bestämmer
annat. Detsamma gäller sådana interimsbevis enligt 3 kap. 5 § aktie-
bolagslagen (1975:1385) som utfärdas i samband med konvertering enligt
5 kap. samma lag.

41 § Ansökan om inregistrering av andelar i en aktiefond görs av styrel-
sen för det fondbolag som förvaltar aktiefonden.

Till ansökan skall fogas

1. tillstånd av bankinspektionen att utöva aktiefondsverksamheten,

2. fondbestämmelsema,

3. uppgifter om fondandelarnas ungefärliga marknadsvärde och sprid-
ning bland allmänheten

4. kvartalsredogörelser, årsrapporter och revisionsberättelser för de två
senaste räkenskapsåren,

I fråga om aktiefond, för vilken inte förs register över fondandelarna
skall utöver vad som sägs i andra stycket 1-4 till ansökningen även fogas
uppgifter om fondandelarnas fördelning på fondandelsbevis vid tiden för
ansökningen och om nummer eller årtal för närmast förfallande kupong
för fondandelsbevis med utdelningskuponger.

Om det finns särskilda skäl, får inregistrering ske även om sådana
handlingar som avses i andra stycket 4 kan företes for endast ett räken-
skapsår.

42 § Ansökan om inregistrering av obligationer görs av den som har
givit ut obligationerna eller den som har trätt i utgivarens ställe. Sådan
ansökan kan även göras av en börsmedlem.

Till ansökan skall fogas

1. emissionsprospekt som har givits ut med anledning av lånet,

2. uppgift om totalbeloppet av de obligationer som ansökan gäller,

3. uppgift om obligationernas spridning på marknaden.

Om en ansökan avser obligationer som har givits ut av ett bolag vars
aktier inte är inregistrerade vid börsen, skall till ansökan fogas bolags-
ordningen och, om styrelsen för börsen inte finner särskilda omständig-
heter föranleda annat, årsredovisningar och revisionsberättelser för de två
senaste räkenskapsåren, sådana prospekt om emission av aktier och
obligationer som bolaget har givit ut under denna tid samt delårsrapporter
som avser tiden efter den senaste årsredovisningen.

Bestämmelserna i denna paragraf gäller i tillämpliga delar även för
andra fondpapper än som anges i första stycket eller i 37-41 §§ om dessa
är avsedda för allmän omsättning.

43 § Inregistrering vid en börs får med undantag av vad som sägs i 44
§ ej ske av

1. aktier i bolag vars samtliga aktier har ett marknadsvärde under-
stigande tio miljoner kronor eller, om marknadsvärdet av aktierna inte
kan uppskattas, vars balansomslutning för det senaste räkenskapsåret
understiger tio miljoner kronor,

Prop. 1991/92:113

Bilaga 2

247

2. aktier tillhörande emission som inte har blivit helt inbetald,

3. andelar i aktiefond, om aktiefondens värde är under fyra miljoner
kronor,

4. obligationer eller andra fordringsrätter om det nominella beloppet av
det lån eller den del av lånet som inregistreringen avser understiger tio
miljoner kronor,

5. obligationer eller andra fordringsrätter om de som är ansvariga för
det lån fondpapperen avser inte har fullgjort sina förpliktelser i fråga om
fondpapperen,

6. konvertibla skuldebrev, skuldebrev förenade med optionsrätt till
nyteckning, optionsrätt till nyteckning utan samband med skuldebrev
(teckningsoption) eller vinstandelsbevis som har givits ut av aktiebolag,
vars aktier inte är registrerade vid börsen,

7. fondpapper vars utgivare eller den som trätt i hans ställe har inställt
sina betalningar, försatts i konkurs eller trätt i likvidation.

8. fondpapper för vilka introduktionsprospekt utfärdats men ej godkänts
av styrelsen för börsen,

9. aktier som är spridda till allmänheten i mindre omfattning än som
motsvarar 25 procent av det tecknade aktiekapitalet för samtliga aktier av
samma slag.

Om de fondpapper som avses i första stycket 1, 3 och 4 lyder på
utländskt myntslag, skall valutan omräknas till svenska kronor enligt
växelkursen vid den tid då frågan om inregistrering avgörs.

44 § Om särskilda skäl föreligger får inregistrering av fondpapper ske
vid en börs oaktat de krav som ställts upp i 43 § första stycket 1 eller 9
inte uppfyllts.

Godkännande av emissionsprospekt i visst fall

45 § Ämnar en aktieägare sälja fondpapper som är inregistrerade vid en
börs under former som innebär att emissionsprospekt skall upprättas
enligt aktiebolagslagen (1975:1385), försäkringsrörelselagen (1982:713)
eller bankaktiebolagslagen (1987:618) skall styrelsen för den börs där
fondpapperen är inregistrerade godkänna prospektet.

Godkännande som avses i första stycket får lämnas endast om
emissionsprospektet innehåller ett underlag för kursens bestämmande och
detta är sådant att investerarna kan göra en tillfredsställande bedömning
av erbjudandet och att det i prospektet anges de principer som skall gälla
för fördelningen av fondpapperen och dessa principer överensstämmer
med god sed på värdepappersmarknaden.

Grundfond

46 § Av Stockholms fondbörs kapital skall en miljon kronor avsättas till
en grundfond.

Fonden får användas endast för att täcka förlust som har uppkommit
i fondbörsens verksamhet och som ej kan täckas av andra medel.

Nedgår fonden under en miljon kronor, skall börsstyrelsen vidtaga
åtgärder som syftar till att den snarast åter uppgår till föreskrivet belopp.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 2

248

Clearingorganisationens verksamhet

47 § En clearingorganisation skall

1. fortlöpande registrera de transaktioner som är föremål för clearing-
verksamhet,

2. fortlöpande i handeln med optioner och terminer beräkna storleken
av de säkerheter som kunderna är skyldiga att ställa enligt 5 eller 8 §
lagen (1990:000) om handel med fondpapper och andra finansiella instru-
ment och underrätta kunderna om deras skyldigheter samt kontrollera att
säkerheter ställs i föreskriven utsträckning,

3. ange hur antalet utestående kontrakt (öppna balansen) och omsätt-
ningen beräknas,

4. fortlöpande offentliggöra uppgifter om öppna balansen och om
omsättningen,

5. fortlöpande övervaka att verksamheten bedrivs under förhållanden
som överensstämmer med denna lag, lagen (1990:000) om handel med
fondpapper och andra finansiella instrument och med god affärssed.

48 § Clearingverksamhet vid en clearingorganisation får ske endast
genom clearingombud.

49 § Styrelsen för en clearingorganisation skall se till att clearing-
organisationens ställning i handeln som köpare och säljare eller liknande
avtalspart är balanserad. Uppstår obalans skall styrelsen omedelbart vidta
åtgärder för att återställa jämvikten.

50 § En clearingoiganisation skall till kundernas skydd ha ett eget
kapital som motsvarar lägst fem procent av det sammanlagda behovet av
säkerhet för samtliga kunder under en dag beräknat genomsnittligt för
den senast förflutna sexmånadersperioden.

Är det egna kapitalet lägre än vad som sägs i första stycket skall
clearingorganisationens styrelse snarast och senast inom ett år vidta åt-
gärder så att det egna kapitalet åter motsvarar det belopp som anges i
första stycket.

Driver Stockholms fondbörs clearingverksamhet enligt denna lag, skall
fondbörsen avsätta medel i egna fonder eller disponera över garantier till
belopp som motsvarar vad som anges i första stycket. Uppgår inte egna
fonder eller erhållna garantier till angivet belopp skall börsstyrelsen
snarast och senast inom ett år vidta åtgärder så att egna fonder eller er-
hållna garantier åter motsvarar det belopp som anges i första stycket.

Börsstopp

51 § Om särskilda skäl föreligger får styrelsen för en börs besluta att
handel och information om marknadsläget vid börsen skall avbrytas i
fråga om fondpapper eller annat finansiellt instrument av visst slag
(börsstopp). Sådant beslut får ej gälla längre än som oundgängligen
behövs.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 2

249

Underlåter styrelsen för en börs att avbryta handeln och informationen
om marknadsläget trots att särskilda skäl därtill föreligger får bankinspek-
tionen meddela beslut som avses i första stycket. Har handeln och in-
formationen om marknadsläget avbrutits genom sådant beslut ankommer
det på styrelsen för börsen att efter samråd med bankinspektionen besluta
om återupptagande av handel och information om marknadsläget.

Styrelsen skall omedelbart offentliggöra ett beslut om börsstopp eller
om återupptagande av handel och information om marknadsläget. Om så-
dant beslut skall styrelsen samtidigt underrätta bankinspektionen och dem
som har tillstånd att driva rörelse enligt fondkommissionslagen.

52 § Om handeln och informationen om marknadsläget vid en börs
avbrutits genom beslut av börsens styrelse eller av bankinspektionen i
fråga om fondpapper eller annat finansiellt instrument av visst slag och
detta instrument utgör den underliggande tillgången för optioner eller
terminer som är föremål för börsverksamhet vid samma eller annan börs,
skall även handeln med och informationen om marknadsläget för dessa
optioner eller terminer omedelbart avbrytas.

Har handel och information om marknadsläget med optioner och ter-
miner avbrutits vid en börs, på grund av förhållande som anges i första
stycket, får handeln och informationen om marknadsläget återupptas först
när börshandeln i det underliggande fondpapperet eller finansiella instru-
mentet återupptagits.

Om särskilda skäl föreligger, får bankinspektionen medge undantag
från andra stycket. Sådant medgivande kan begränsas till viss tid och
förenas med villkor.

I fråga om beslut enligt första - tredje styckena skall styrelsen för
börsen tillämpa 51 § tredje stycket.

Börsstängning

53 § Under utomordentliga förhållanden får regeringen besluta att all
handel och information om marknadsläget vid en börs skall avbrytas. Ar
fara i dröjsmål får sådant beslut meddelas av styrelsen för en börs efter
medgivande av bankinspektionen. Styrelsens beslut får avse högst en
vecka.

I fråga om beslut enligt första stycket skall styrelsen för börsen
tillämpa 51 § tredje stycket.

Tystnadsplikt

54 § Den som är eller har varit styrelseledamot, styrelsesuppleant eller
befattningshavare vid en börs eller en clearingoiganisation får ej obe-
hörigen röja eller utnyttja vad han under uppdraget eller i tjänsten har
fått veta om annans affärsförhållanden eller personliga förhållanden.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 2

250

Förbud mot handel i vissa fall

55 § Befattningshavare vid en börs eller en clearingoiganisation får inte
för egen räkning genom köp, byte eller därmed jämförligt fång förvärva
fondpapper eller förvärva eller sälja andra finansiella instrument annat än
för långsiktig förmögenhetsförvaltning.

56 § Den som avses i 54 § skall till börsen eller clearingorganisationen
ofördröjligen anmäla innehav av fondpapper och andra finansiella instru-
ment och ändring i innehavet. Börsen och clearingorganisationen skall
föra förteckning över anmälningarna och hålla den tillgänglig för bank-
inspektionen.

Anmälningsskyldighet enligt första stycket omfattar fondpapper och
andra finansiella instrument som ägs av:

1. den anmälningsskyldige,

2. make eller sambo till den anmälningsskyldige,

3. omyndiga barn som står under den anmälningsskyldiges vårdnad

4. juridisk person över vars verksamhet den anmälningsskyldige har ett
väsentligt inflytande och i vilken den anmälningsskyldige eller någon som
avses i 2 eller 3 eller flera av dem tillsammans har en ägarandel, upp-
gående till tio procent eller mer av aktiekapitalet om den juridiska per-
sonen är ett aktiebolag eller av andelarna om den juridiska personen är
av annat slag eller ekonomisk andel, innefattande rätt att uppbära tio
procent eller mer av avkastningen eller röstandel, uppgående till tio
procent eller mer av röstetalet för samtliga aktier om den juridiska per-
sonen är ett aktiebolag eller av röstetalet hos det högsta beslutande
oiganet om den juridiska personen är av annat slag.

Om flera personer är anmälningsskyldiga för samma innehav av ett
finansiellt instrument eller för ändring i innehavet, behöver anmälan
endast göras av en av dem.

57 § Styrelsen för en börs eller en clearingorganisation eller börschefen
hos Stockholms fondbörs eller verkställande direktören hos en annan börs
eller en clearingorganisation skall skyndsamt skriftligen erinra den som
avses i 55 § första stycket om hans anmälningsskyldighet enligt denna
lag.

Tillsyn

58 § Börser och clearingorganisationer står under tillsyn av bankinspek-
tionen.

59 § Bankinspektionen skall övervaka att verksamheten vid börser och
clearingorganisationer utövas i enlighet med denna lag och lagen
(1990:000) handel med fondpapper och andra finansiella instrument samt
med de föreskrifter som har meddelats med stöd av dessa lagar. Inspek-
tionen skall vidare verka för att verksamheten vid börser och clearingor-
ganisationer sker på ett tillfredställande sätt och med uppmärksamhet
följa verksamheten i den mån det behövs för kännedom om förhållanden
som är av betydelse för en sund utveckling av verksamheten.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 2

251

60 § Styrelsen for en börs eller en clearingorganisation skall hålla
protokoll och övriga handlingar tillgängliga för bankinspektionen.
Styrelsen skall även i övrigt lämna inspektionen de upplysningar om sin
verksamhet och därmed sammanhängande omständigheter som inspek-
tionen begär. Styrelsen är också skyldig att lämna inspektionen de
upplysningar som den begär om förhållanden som avses i 7 §.

När bankinspektionen anser det behövligt eller när regeringen beslutar
om det skall undersökning av en börs eller en clearingoiganisation äga
rum.

61 § Har styrelsen för en börs eller en clearingoiganisation fattat beslut
som strider mot denna lag eller lagen (1990:000) handel med fondpapper
och andra finansiella instrument eller mot föreskrift som har meddelats
med stöd av någondera av dessa lagar, får bankinspektionen förbjuda att
beslutet verkställs. Har beslutet redan verkställts, får inspektionen
förelägga styrelsen att göra rättelse, om det kan ske. Inspektionen kan
även förelägga styrelsen för en börs eller en clearingoiganisation att
fullgöra skyldighet enligt denna lag eller lagen (1990:000) om handel
med fondpapper och andra finansiella instrument eller föreskrift som
meddelats med stöd av någondera av dessa lagar.

Meddelar bankinspektionen förbud eller föreläggande enligt första
stycket får inspektionen utsätta vite.

62 § Om särskilda skäl föreligger, får bankinspektionen kalla till
sammanträde med styrelsen för en börs eller en clearingoiganisation. Vid
sådana styrelsers sammanträden får företrädare för inspektionen närvara
och deltaga i överläggningarna.

63 § Bankinspektionen skall förordna en revisor att med övriga revisorer
delta i revisionen av en annan börs än Stockholms fondbörs eller en
clearingoiganisation. Inspektionen kan när som helst återkalla sådant
förordnande och i stället utse ny revisor.

Börsen eller clearingorganisationen skall till revisor som förordnats
enligt första stycket utge ersättning med belopp som bankinspektionen
bestämmer.

Avgift för tillsyn

64 § För att täcka kostnaden för bankinspektionens tillsynsverksamhet
enligt denna lag skall börser och clearingoiganisationer årligen betala
bidrag enligt de närmare föreskrifter som regeringen meddelar.

Bidrag till rättegångskostnader

65 § Regeringen eller efter regeringens bemyndigande bankinspektionen
får meddela föreskrifter om att börser och clearingoiganisationer skall
avsätta medel i sin verksamhet för att lämna bidrag till rättegångskostna-
der i mål om ersättning för skada som enskild person lidit på värdepap-
persmarknaden.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 2

252

Avgifter vid börser och clearingorganisationer

66 § För att täcka kostnaden för Stockholms fondbörs verksamhet får
uttas avgifter av börsmedlemmar och dem vilkas fondpapper har in-
registrerats vid fondbörsen samt andra som använder sig av fondbörs-
ens tjänster i enlighet med de närmare föreskrifter börsstyrelsen med-
delar.

67 § Regeringen eller efter regeringens bemyndigande bankinspektionen
får meddela föreskrifter om de avgifter som en annan börs än Stockholms
fondbörs eller en clearingoiganisation får uppbära för de tjänster som den
tillhandahåller enligt denna lag.

Återkallelse av tillstånd m.m.

68 § Regeringen får återkalla tillståndet for en börs eller en clearing-
organisation om

1. den i sin verksamhet i väsentligt hänseende brutit mot denna lag
eller lagen (1990:000) om handel med fondpapper och andra finansiella
instrument eller mot föreskrift som meddelats med stöd av någondera av
dessa lagar eller

2. det annars föreligger förhållanden som motverkar en sund utveckling
av börs- eller clearingverksamheten eller

3. de för tillstånd stadgade förutsättningarna inte längre är för handen.

I beslut om återkallelse skall regeringen ange vid vilken tidpunkt
verksamheten senast skall upphöra.

Föreligger förhållanden som sägs i första stycket får regeringen i stället
för att återkalla tillståndet meddela börsen eller clearingorganisationen
skriftlig erinran, om det kan antas att börsen eller clearingorganisationen
låter sig rättas därav. Skriftlig erinran får förenas med föreskrift om
rättelse.

69 § Föreligger annat missförhållande än som sägs i 68 § får regeringen
eller efter regeringens bemyndigande bankinspektionen i särskilt beslut
göra anmärkning om det.

70 § Bankinspektionen får vid vite förelägga den som driver börs- eller
clearingverksamhet utan tillstånd att upphöra med verksamheten.

Disciplinärenden

71 § För prövning av disciplinärenden på värdepappersmarknadens
område finns en disciplinnämnd. Bestämmelser om nämndens verksamhet
finns i lagen (1990:000) om disciplinnämnd för värdepappersmarknaden.

Styrelsen för en börs eller en clearingorganisation skall hos disciplin-
nämnden ansöka om nämndens prövning av alla vid börsen eller clearing-
organisationen förekommande disciplinärenden.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 2

253

72 § Om en börs- eller en clearingmedlem genom att bryta mot denna
lag eller lagen (1990:000) om handel med fondpapper och andra finan-
siella instrument eller mot föreskrift som har meddelats med stöd av
någondera av dessa lagar eller på annat sätt visar sig olämplig som sådan
medlem får disciplinnämnden besluta att medlemskapet skall upphöra.

Föreligger förhållanden som avses i första stycket men framstår ett
upphörande av medlemskapet som en alltför ingripande åtgärd och be-
döms en skriftlig erinran enligt fjärde stycket inte som en tillräcklig
åtgärd får disciplinnämnden under en tidsbegränsad period avstänga med-
lemmen från börsen eller clearingoiganisationen. Sådan avstängning får
inte avse längre tid än en månad.

Har medlemskap upphört på grund av diciplinnämndens beslut enligt
första stycket eller har medlemmen tillfälligt avstängts enligt andra styc-
ket får medlemmen ändock vidta åtgärd i förhållande till börsen eller
clearingorganisationen för att fullgöra ingångna avtal eller för att skydda
uppdragsgivare mot förlust.

Föreligger förhållande som avses i första stycket får disciplinnämnden
i stället för att fatta beslut enligt första eller andra stycket meddela
medlemmen skriftlig erinran, om det kan antagas att denne låter sig rättas
därav.

Föreligger missförhållande av mindre allvarlig beskaffenhet i fråga om
medlemmen eller dennes verksamhet får disciplinnämnden göra anmärk-
ning om det.

73 § Disciplinnämnden får återkalla ett godkännande av ett börs- eller
clearingombud eller besluta om tidsbegränsad avstängning eller meddela
ombudet skriftlig erinran eller anmärkning i enlighet med vad som gäller
för börs- och clearingmedlem enligt 72 §.

74 § Kan disciplinnämndens beslut i fråga om upphörande av medlems-
kap eller tillfällig avstängning av medlem eller återkallande av godkän-
nande av ombud eller tillfällig avstängning av ombud inte avvaktas, får
styrelsen för en börs eller en clearingorganisation fatta sådant beslut. I
sådant fall gäller bestämmelserna i 72 § tredje stycket.

Beslutet skall omedelbart underställas disciplinnämnden. Beslutet och
handlingarna i ärendet skall tillställas nämnden.

Har beslut enligt första stycket inte underställts disciplinnämnden senast
dagen efter det att beslutet fattades är beslutet utan verkan.

75 § Disciplinnämnden får besluta om avregistrering av fondpapper, om
utgivaren av fondpapperet eller den som trätt i hans ställe allvarligt
brustit i sina förpliktelser enligt lag eller avtal som gäller för in-
registreringen och det ej är olämpligt från allmän synpunkt. Disciplin-
nämnden kan i sådant fall i stället förelägga utgivaren eller den som trätt
i hans ställe att vidta viss åtgärd. Därvid får disciplinnämnden ange att
åtgärden skall vidtas vid påföljd av att avregistrering annars kan komma
att ske. Ar en så pass ingripande åtgärd som avregistrering inte behövlig
får disciplinnämnden i stället tilldela utgivaren eller den som trätt i hans
ställe en varning.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 2

254

76 § Disciplinnämnden prövar fråga om uttagande av vite eller annan
påföljd som angivits i avtal mellan börsen eller clearingorganisationen,
å den ena sidan, och utgivare av fondpapper eller börs- eller clearingme-
dlem, å den andra sidan.

Hur man överklagar

11 § Bankinspektionens beslut enligt denna lag överklagas hos rege-
ringen. Inspektionens beslut skall gälla omedelbart, om inte regeringen
förordnar annat.

78 § Den som inte godtar ett beslut av styrelsen för en börs eller en
clearingorganisation får klandra beslutet genom att väcka talan mot börs-
en eller clearingorganisationen vid Stockholms tingsrätt inom tre veckor
från den dag beslutet meddelades. Klandras inte beslutet inom denna tid
är rätten till talan förlorad.

79 § Föreskrifter om hur disciplinnämndens beslut klandras finns i lagen
(1990:000) om disciplinnämnd på värdepappersmarknaden.

Ansvar

80 § Styrelseledamot eller befattningshavare hos en börs eller en
clearingorganisation som uppsåtligen eller av oaktsamhet genom oriktig
bokföring eller på annat sätt lämnar bankinspektionen felaktiga upplys-
ningar om verksamheten döms till böter eller fängelse i högst ett år. I
ringa fall döms ej till ansvar.

81 § Den som uppsåtligen eller av oaktsamhet bryter mot 11 § döms till
böter eller fängelse i högst sex månader.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 2

1. Denna lag träder i kraft den 1 januari 1991 då lagen (1979:749) om
Stockholms fondbörs skall upphöra att gälla.

2. Den som vid ikraftträdandet driver börs- eller clearingverksamhet
och som senast en månad därefter till regeringen inkommer med ansök-
ning om tillstånd får fortsätta verksamheten under den tid ansökningen
prövas.

3. Förekommer vid Stockholms fondbörs vid lagens ikraftträdande han-
del med ej inregistrerade fondpapper vilka noteras på en ej officiell
kurslista skall börsstyrelsen ha ansvar jämväl for denna handel på samma
sätt som gäller för inregistrerade fondpapper. Därvid skall bestämmelser-
na i 26 § första stycket, 29-35 §§, 51-53 §§, 66 § samt 71-79 §§ gälla
i tillämpliga delar.

4. Fondpapper som avses i 43 § första stycket 6 får inregistreras vid
Stockholms fondbörs om det utgivits av ett aktiebolag vars aktier om-
fettas av bestämmelsen under 3.

255

Sammanställning av remissyttranden över värde-
pappersmarknadskommitténs betänkande SOU
1989:72 såvitt avser frågorna om regler för börs-
och clearingverksamhet och regler för aktiebolag
med allmänt spridda aktier.

Efter remiss har yttrande över betänkandet — i de i rubriken angivna
frågorna — avgetts av Svea hovrätt, kammarrätten i Stockholm, bank-
inspektionen (numera finansinspektionen), försäkringsinspektionen
(numera finansinspektionen), länsskattemyndigheten i Stockholms län,
konsumentverket, riksgäldskontoret, kommerskollegium, näringsfrihets-
ombudsmannen (NO), riksbanksfullmäktige, styrelsen för Stockholms
fondbörs, allmänna pensionsfonden (l-3:e fondstyrelserna), allmänna
pensionsfonden (2:a löntagarfondstyrelsen), Svenska Fondhandlareföre-
ningen, Svenska Bankföreningen, Svenska Sparbanksföreningen (numera
Sparbanksgruppen Aktiebolag), Sveriges Föreningsbankers Förbund
(numera Sveriges Föreningsbank, central föreningsbank), Sveriges Aktie-
sparares Riksförbund, Svenska OTC-föreningen, Fondbolagens förening,
Svenska Försäkringsbolags Riksförbund (numera Sveriges Försäkringsför-
bund), Föreningen Auktoriserade Revisorer (FAR), Svenska Revisors-
samfundet, Sveriges Finansanalytikers Förening, Aktiemarknadsnämnden,
Sveriges Industri förbund, Svenska Handelskammarförbundet, Småföretag-
ens Riksorganisation (numera Företagarnas Riksorganisation), Företagare-
förbundet (numera Företagarnas Riksorganisation), Landsorganisationen
i Sverige (LO), Tjänstemännens Centralorganisation (TCO), Stockholms
Optionsmarknad OM Fondkommission Aktiebolag (numera OM
Stockholm Aktiebolag), Konungariket Sveriges Stadshypotekskassa,
Finansbolagens Förening, Svensk Industriförening, Sveriges Advokatsam-
fund, Invik & Co Aktiebolag och Stockholms universitet, juridiska
fakulteten.

Svenska Fondhandlareföreningen, Svenska Bankföreningen, Svenska
Sparbanksföreningen och Sveriges Föreningsbankers Förbund har
inkommit med ett gemensamt yttrande. Till detta har Fondbolagens
Förening och Finansbolagens Förening anslutit sig.

Gemensamt yttrande har också avgetts av Sveriges Industriförbund och
Svenska Handelskammarforbundet. Svenska Arbetsgivareföreningen har
instämt i detta yttrande.

1 Börs- och clearingverksamhet

1.1 Övergripande synpunkter på förslaget till lag om börs-
och clearingverksamhet

1.1.1 Svea hovrätt

Hovrätten instämmer i allt väsentligt i utredarnas synpunkter på vilka
grundläggande krav som bör ställas på börsverksamhet och anser även

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

256

i övrigt att utredarnas förslag rörande börs- och clearingorganisationer
(avsnitt 6) förefaller väl genomtänkta.

I likhet med vad utredarna funnit måste det framdeles bedömas vara
ytterst olämpligt att börsstyrelsema upprätthåller såväl regelskapande som
utredande och rättsskipande funktioner. Hovrätten instämmer därför i för-
slaget att de administrativa beslutsfunktionerna skall ligga kvar hos börs-
styrelsema medan de disciplinära besluten skall flyttas över på ett annat
organ. Detta ställningstagande innebär dock, på sätt nedan utvecklas, inte
att domstolen i alla delar kan tillstyrka utredarnas forslag rörande dis-
ciplinnämnden.

Hovrätten anser det vara en självklarhet att både börsstyrelsemas
administrativa beslut och disciplinbesluten skall kunna överklagas till
domstol. Vad gäller utredarnas förslag att båda slagen av beslut skall
klandras vid Stockholms tingsrätt är hovrätten tveksam både såvitt gäller
instansnivån som i vad mån överprövning av besluten verkligen kan anses
höra hemma hos allmän domstol. Ärendenas natur talar i stället närmast
för att besluten skall överprövas av förvaltningsdomstol och att kam-
marrätt är den lämpligaste instansen. Börsstyrelsens interimistiska
disciplinbeslut bör kunna inhiberas av disciplinnämnden och disciplin-
nämndens beslut av den domstol som överprövar disciplinnämndens be-
slut. Hovrätten efterlyser även en betydande precisering i överklagande-
regleringen. Dessutom är det hovrättens uppfattning att utredarnas förslag
rörande bidrag till rättegångskostnader för enskilda aktieägare är så vagt
att det är svårt att uttala annat än allmänna synpunkter på spörsmålet.
Slutligen avstyrker hovrätten att olaga börsverksamhet avkriminaliseras.

1.1.2 Bankinspektionen

VMK:s övergripande målsättning med den föreslagna regleringen är att
allmänhetens förtroende för värdepappersmarknaden skall upprätthållas.
För att nå detta mål har kommittén föreslagit ett regelsystem som är
applicerbart såväl på aktiemarknaden som på penning-och obligations-
marknaden. I betänkandet saknas emellertid en ordentlig analys av huru-
vida det finns behov av en sådan enhetlig och heltäckande lagreglering.

Bankinspektionen har den uppfattningen att skyddsintressena på de
olika värdepappersmarknadema har olika karaktär och att regler för en
viss marknad bör införas först efter en noggrann behovsanalys. Någon
sådan har kommittén inte presterat och dess överväganden kretsar i högre
grad kring aktiemarknadsfrågor än runt förhållandena på penningmarkna-
den.

Till att börja med bör göras klart vilka typer av risker som finns i olika
led på värdepappersmarknaden. Ett led där det uppstår risker är i sam-
band med likvid och leverans av värdepapper. Riskerna i denna hantering
har att göra med att köparen inte kan betala eller säljaren inte kan
leverera. Riskerna uppstår också i samband med förmedlingen av pengar
och värdepapper. Vad man här måste inrikta sina ansträngningar på är
rutiner och datasystem hos clearingorganisationer, fondkomissionärer,
marknadsgaranter m.fl. Det finns således ett intresse av att skapa ett
regelsystem som minimerar sådana risker.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

17 Riksdagen 199H92. 1 saml. Nr 113

257

Det finns också ett behov av konsumentskydd på värdepappersmarknad-
en. Detta är dock av en annan karaktär på penning-och obligations-
marknaden än vad den är på aktiemarknaden. Penning- och obligations-
marknaden är f.n. i princip en renodlad market-makermarknad bestående
av professionella aktörer och obligationer är definitionsmässigt mindre
riskfyllda än aktier. Utvecklingen på den marknaden kan dock komma att
gå dithän att karaktären på konsumentskyddsfrågor förändras.

På aktiemarknaden placerar bl.a. privatpersoner sina pengar. I det
sammanhanget spelar marknadsplatserna en viktig roll. Till marknads-
platsens uppgifter hör att skapa en god genomlysning av handeln, att se
till att börsmedlemmama håller hög standard och att börsbolagen
offentliggör en adekvat och begriplig information om verksamheten.
VM K har dock inte klarat ut vilka problem som sammanhänger med
marknadsplatsen eller börsmedlemmamas beteende mot kunderna.

VMK har lagt ned stort arbete på att hitta en definition på börsverk-
samhet som täcker alla typer av finansiella instrument och utformat
regelsystemet därefter. Detta har medfört att intresset fokuserats på
marknadsplatsen. Utan en klarare analys av skyddsintressena synes detta
vara en ambition som skapat nya problem snarare än lösningar. På börs-
en hanteras varken betalningar eller leveranser och de som utför affärer
där är professionella aktörer. Risken för att den enskilde utsätts för
otillbörliga förfaranden där framstår inte som särskilt uttalad. Vidare
synes skyddsintresset inte vara lika starkt på alla börser. De risker som
uppstår för investerarna i själva börsverksamheten torde främst ligga i
möjligheten till att felaktig information sprids, att information inte ges
tillräckligt snabbt, att det görs felaffärer eller att någon utsätts för
otillbörlig behandling. Ett annat problem är det informationsövertag som
stora aktieägare ofta har jämfört med små aktieägare. Det torde ligga i
marknadsplatsens eget intresse att komma tillrätta med sådana problem.
Det är dock av stor vikt att börserna omfattas av ett allmänt förtroende
inom och utom landet vilket med nödvändighet kräver vissa regler om
marknadsplatsernas verksamhet och tillsyn.

En fördjupad diskussion kring dessa frågor bör föras i det fortsatta
lagstiftningsarbetet. Slutsatsen av en sådan diskussion kan bli att regel-
systemet - mer än vad kommittéförslaget ger uttryck för - bör vara an-
passat till arten av de skyddsintressen som uppträder.

På flera håll i betänkandet sägs att värdepappersmarknaden fyller en
viktig samhällsfunktion. Gentemot allmänheten har statsmakterna det
yttersta ansvaret för att olika verksamheter på värdepappersmarknaden
bedrivs på grundval av en ändamålsenlig lagstiftning och att dessa
fungerar på ett sunt sätt. De typer av verksamheter som åsyftas är börs-
och clearingverksamhet samt de verksamheter som bedrivs av andra sär-
skilt auktoriserade företag. Liksom hittills kommer det att ligga på
bankinspektionen att tillse att laglighet, säkerhet och sundhet upprätthålls.

Genom förslagen tilldelas bankinspektionen många nya uppgifter, några
av helt annorlunda art än hittills. Detta leder till att bankinspektionen
måste få betydande resursförstärkning bl.a. genom rekrytering av per-
sonal med delvis ny och speciell kompetens. Även om så sker kommer

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

258

det att bli en krävande uppgift för inspektionen att ta på sig ett totalan-
svar för värdepappersmarknaden. Framför allt framstår övervakningen av
den alltmer omfattande gränsöverskridande handeln som en växande upp-
gift, som måste lösas genom ett väl utvecklat samarbete mellan tillsyns-
myndigheter i olika länder.

Kommittén har i avsnitt 5.7 diskuterat rollfördelningen mellan olika
organ på marknaden och funnit att en ordning där övervakningen av
marknadens funktion fördelas mellan bankinspektionen, marknadsplatser-
na, disciplinnämnden och självreglering är att föredra. Bankinspektionen
delar den bedömningen och anser att kommittén nått en rimlig avvägning
mellan lagstiftning och självsanering samt i ansvarsfördelningen. Det är
mot bakgrund härav av vikt att det i förarbetena till den kommande lag-
stiftningen framhålls att ansvaret för värdepappersmarknaden är fördelat
på flera organ och också på de olika intressenterna på marknaden. Det
effektivaste sättet att skapa en värdepappersmarknad med ordning, sund-
het och väl utvecklad etik är att aktörerna själva aktivt deltar i utform-
ningen av regler och rekommendationer som skall gälla på marknaden.
Aven detta bör få en framskjuten plats när de öveigripande principerna
för lagstiftningsarbetet redovisas.

1.1.3 Kommerskollegium

Vad gäller etiken på värdepappersmarknaden delar kollegiet i princip
kommitténs uppfattning att självreglering är en viktig och nödvändig
komponent i utvecklingen av ett effektivt och förtroendeskapande regel-
verk. Kollegiet ser dock en risk i mängden av självreglerande aktörer och
organisationer, som kan göra att de etiska regler som skapas får alltför
skiftande innehåll eller rentav blir motstridiga. En sådan utveckling skulle
kunna skapa problem för den disciplinnämnd som föreslås svara för ut-
tolkningen av marknadsplatsernas olika regelverk genom beslut i enskilda
sanktionsärenden.

Självregleringen bör enligt kollegiets mening ske i samråd med något
slags samordnande organ. Bankinspektionens övervakande uppgift kan
möjligen förenas med en sådan samordnande roll. I annat fåll bör
marknaden skapa ett eget organ med denna roll.

1.1.4 Näringsfrihetsombudsmannen NO

NO har i och för sig inga invändningar mot de allmänna förutsättningar
som kommittén uppställer för börsverksamhet i avsnittet 6.2.4.1.

NO kan emellertid inte instämma i en del av de slutsatser som
kommittén kommer fram till i det följande resonemanget. Kommittén
anser att neutraliteten hos en privatägd börs som saknar de offentliga
rättsliga inslagen i Stockholms fondbörs alltid kan ifrågasättas från
allmänna utgångspunkter. Vidare anser kommittén att man utifrån
neutralitetskravet från principiella utgångspunkter kan ifrågasätta om en
börs skall få drivas i vinstsyfte. Med avgifternas storlek för ögonen anser
kommittén att ett monopol av offentligrättslig karaktär allmänt sett torde
vara att föredra framför ett faktiskt privat monopol.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

259

NO anser att det väsentligaste från allmän synpunkt måste vara att Prop. 1991/92:113
skapa ett konkurrensneutralt regelsystem som tillgodoser de skyddsintres- Bilaga 3
sen som finns i sammanhanget (avsnitt 6.2.4.5). Tillsyn och insyn från
det allmännas sida är också väl motiverat. NO tillstyrker därför i princip
förslagen att införa en ramlagstiftning för börs- och clearingverksamhet
och att ställa dem som bedriver sådan verksamhet under bankinspek-
tionens tillsyn.

1.1.5 Riksbanksfullmäktige

Värdepappersmarknadskommittén har haft i uppdrag att göra en översyn
av regler och tillsyn på den svenska värdepappersmarknaden. De
viktigaste förändringar som föreslås är att fondkommissionäremas
möjlighet att hålla handelslager vidgas, i syfte att underlätta marknads-
garanthandel i aktier, och att blankning blir tillåten. Kommittén föreslår
att det formella börsmonopolet skall avskaffas, men detta är inte avsett
att leda till några förändringar. Även i övrigt innebär betänkandet att
huvuddragen i nuvarande system kommer att bevaras.

För att kunna ta ställning till i vilken utsträckning värdepappersmarkna-
den är i behov av särskild reglering och hur en sådan bör utformas är det
nödvändigt att klargöra vilka de grundläggande skyddsintressena är och
vilka typer av risker som finns i olika led på marknaden. Kommitténs
analys av dessa frågor är emellertid så allmänt hållen att den inte ger
någon ledning för en sådan bedömning. Begrepp som skydd mot otill-
börliga risker, kapitalskyddsintressen etc. används återkommande, men
definieras aldrig klart. Det förklaras heller inte hur dessa skydds-
mtressen förhåller sig till bevarandet av "allmänhetens förtroende för
värdepappersmarknadema", vilket är kommitténs främsta mål med det
regel- och tillsynssystem som föreslås. Fullmäktige har därför funnit det
nödvändigt att komplettera kommitténs beskrivning och analys i detta
hänseende.

Värdepappersmarknadens funktion och organisation

Värdepappersmarknaden har i grunden samma samhällsekonomiska
funktion som andra delar av det finansiella systemet, t.ex. banker och
försäkringsbolag, d.v.s. att omfördela sparande och risk. Det innebär
emellertid inte att skyddsintressena i alla delar av det finansiella systemet
är av samma slag och omfattning. Verksamheterna skiljer sig åt vad
gäller både funktionssätt och organisatorisk struktur, vilket har betydelse
för behovet av regleringar.

En avgörande skillnad mellan värdepappershandel och bank- och
försäkringsverksamhet är förekomsten av andrahandsmarknader. Genom
att värdepapper är överlåtelsebara kan en långivare eller aktieägare
förvandla sin tillgång till reda pengar genom att sälja den på en andra-
handsmarknad utan att det påverkar låntagaren (emittenten) på något sätt.
Andrahandsmarknader producerar härigenom likviditet, vilket innebär att
sparande och risk kan omfördelas mer effektivt.

260

Andrahandsmarknader producerar också information. De priser som  Prop. 1991/92:113

registreras kan i princip antas spegla all relevant information om de  Bilaga 3

handlade tillgångarna. Detta minskar riskerna för alla deltagare i handeln.
De får en (i viss mening) objektiv värdering av sina tillgångar genom
att de kan observera marknadspriset. Därmed löper de mindre risk att
sälja eller köpa till ett ogynnsamt pris. Prisinformationen spelar också en
viktig roll för allokeringen av resurserna i ekonomin, genom att den
speglar vilka verksamheter som är mest lönsamma och gör det lättare
för dessa att dra till sig kapital. Existensen av andrahandsmarknader kan
således antas öka effektiviteten i fördelningen av det tillgängliga sparan-
det mellan olika användningsområden. Även effektiviteten i enskilda
verksamheter kan påverkas av den fortlöpande övervakning och värdering
som t.ex. företagsledningen i ett börsnoterat företag utsätts för.

De två huvuduppgifterna för andrahandsmarknaden, produktion av lik-
viditet och information, är i allmänhet inte samlade i en funktion utan
fördelade på flera olika typer av aktörer. Marknadsplatsen, om den har
formen av en börs, producerar information om kurser och avslut, samt
tillhandahåller ett system av regler och rutiner för handelns genomföran-
de. Själva handeln bedrivs av mäklare, vilka bara förmedlar affärer,
föndkommissionärer, vilka handlar i eget namn för kunders räkning, samt
marknadsgaranter, vilka gör egna affärer direkt med kunderna.

På vissa marknader finns organisationer som hanterar avräkning, s.k.
clearing och settlement, ofta i integrerade system. Clearing syftar till att
redovisa genomförda transaktioner och kvitta ömsesidiga fordringar
mellan olika aktörer. Clearingorganisationen har också i många fall an-
svaret för att samtliga avtal uppfylls genom att gå in som motpart gente-
mot både köpare och säljare i den ursprungliga transaktionen. Settlement
avser det faktiska fullgörandet av transaktionen, dvs. leverans av värde-
papper i utbyte mot betalning. Information om avslut kan uppsamlas i
dessa system och spridas, t.ex. via elektroniska informationsnät. Börs-
handel är således inte en förutsättning för snabb och tillförlitlig informa-
tionsspridning.

Vid sidan av marknaderna finns dessutom olika typer av servicefunk-
tioner, t.ex. portfölj förvaltare och placeringsrådgivare, vilka tillhanda-
håller tjänster som underlättar för den enskilde att använda sig av värde-
pappers marknaderna.

På vissa marknader saknas det en central marknadsplats eller börs.
Handels- och informationssystemen är skilda åt och saknar en fast
organisatorisk eller juridisk form. Informationssystemet är visserligen
ofta knutet till en viss organisation, men handelssystemet består i
allmänhet bara i en mer eller mindre bindande överenskommelse mellan
ett antal marknadsgaranter. Ett exempel på en sådan "market maker"mar-
knad är den svenska penning- och obligationsmarknaden. Den institu-
tionella strukturen varierar således och därmed också det sätt på vilket
marknaden löser sina uppgifter. Vilken som är den mest effektiva lös-
ningen beror på förhållanden som handelns omfattning, tillgångarnas
egenskaper etc.

Värdepappersmarknaden omfattar således en rad funktioner och aktörer Prop. 1991/92:113
som av naturliga skäl saknas inom bank- och försäkringsverksamhet, där Bilaga 3
långivaren (inlåningskunden) står i direkt kontakt med låntagaren (bank-
en). Det gör att skyddsintressena i viktiga avseenden är av en annan
karaktär och omfattning, vilket även innebär att regleringen av värdepap-
persmarknaden kan ha en annan utformning.

Skyddsintressen

Skyddsintressen på värdepappersmarknaden uppstår först och främst i
sådan verksamhet som är kopplad till likvidhantering och ansvar för
leverans och hantering av värdepapper, dvs. där det uppstår kapitalrisker
och betalningar eller värdepapper kan komma på villovägar. Det gäller
clearing-, settlement- och fondkommissionsverksamhet, liksom sådan
verksamhet som bedrivs av bl. a. marknadsgaranter och portfölj förvaltare.
Sett ur detta perspektiv framstår emellertid inte själva marknadsplatsen
som särskilt intressant, då där varken hanteras betalningar eller värdepap-
per.

Clearing- och settlementverksamhet intar en särställning bland dessa
funktioner, eftersom den knyter samman ett stort antal aktörer i ett
system och hanterar de verkliga transaktionerna, dvs. betalning och
leverans. Det innebär att det finns en potentiell risk för att störningar,
t.ex. orsakade av att några aktörer drabbas av betalningssvårigheter,
fortplantar sig i systemet så att det kollapsar och marknaden lamslås.
Detta skulle i sin tur kunna orsaka störningar i resten av ekonomin, t.ex.
genom att påfrestningar på enskilda aktörer, i synnerhet om det är banker
som råkar i likviditetsproblem, sprider sig till betalningssystemet, som
i sin tur spelar en avgörande roll för hela ekonomins förmåga att
fungera. Det finns därför ett samhällsintresse i att skapa skydd kring
clearing- och settlementverksamhet - ett systemskydd - genom en regle-
ring som reducerar riskerna för allvarliga problem av detta slag. Den här
typen av överväganden ligger för övrigt också bakom det direkta skyddet
av bankernas insättare, vilket således också kan betraktas som ett system-
skydd.

Konsumentskydd

Vad gäller andra verksamheter är det svårt att identifiera något motsvar-
ande behov av systemskydd. Däremot kan det finnas motiv för konsu-
mentskydd - skydd för enskilda placerare, företrädesvis sådana med
begränsade resurser till självständiga riskbedömningar - som minskar
riskerna för kapitalförluster, t.ex. till följd av bedrägligt förfärande från
mellanhänders eller andra aktörers sida. Det kan därför ligga i samhällets
intresse att, som på andra varu- och tjänsteområden, stärka konsumenter-
nas (investerarnas) ställning, t.ex. genom reglering och tillsyn av mellan-
händernas verksamhet.

Konsumentskydd som är kopplat till transaktioner på andrahands-
marknaden saknar motsvarighet inom bank- och försäkringsverksamhet,
där som tidigare nämnts banken eller försäkringsbolaget motsvaras av

262

emittenten på en värdepappersmarknad. Det konsumentskydd som finns
i dessa verksamheter är kopplat till själva placeringen, dvs. ett inlånings-
konto eller en försäkringsfordran. Genom regleringar, bl.a. i form av
kapitaltäckningsregler, begränsas riskerna för att motparten inte skall
klara av att uppfylla sina åtaganden enligt det ingångna kontraktet.

Motsvarande typ av konsumentskydd på värdepappersmarknaden skulle
innebära att man försökte begränsa emittentemas risktagande. Det är
emellertid knappast tänkbart, särskilt inte på aktiemarknaden, av det
enkla skälet att det inte är möjligt att garantera värdet på en aktie.
Aktiekapitalets roll är att fungera som buffert, dvs. bära eventuella för-
luster och skydda övriga fordringsägare. Det är sannolikt inte möjligt
att påverka företagens risktagande inom ramen för en reglering av värde-
pappersmarknaden. Det vore heller inte ändamålsenligt, då en av
marknadens grundläggande funktioner är att hantera och omfördela de
risker som oundvikligen uppstår i alla former av ekonomisk verksamhet.
Ytterst kan sådana risker endast elimineras genom att verksamheten
upphör.

Man kan däremot tänka sig offentliga ingrepp i syfte att förbättra
informationen om de risker som är förknippade med t.ex. börsnoterade
företags verksamhet. Det kan ske genom att kontrollera de företag som
börsnoteras och ålägga den vissa krav på information till allmänheten.
Det är emellertid oklart i vilken utsträckning denna typ av ingrepp
särskilt gynnar mindre placerare.

Det är möjligt att gå ett steg längre och ifrågasätta om det egentligen
finns några skäl för den här typen av konsumentskydd på värdepappers-
marknaden. Det existerande konsumentskyddet inom bank- och försäk-
ringsverksamhet, dvs. regler som går utöver skyddet av betalningssystem-
et, är i hög grad betingat av att konsumenten av praktiska skäl är
hänvisad till en eller ett fåtal motparter. Det är exempelvis inte ändamåls-
enligt att ha konton i ett stort antal olika banker trots att detta minskar
risken för att drabbas om en bank skulle gå i konkurs. Några sådana
begränsningar existerar inte på värdepappersmarknaden. Placerarna kan
sprida sina risker, antingen direkt genom att köpa andelar i ett flertal
företag eller, vilket är enklare och billigare för en investerare med litet
kapital, köpa andelar i en väldiversifierad värdepappersfond, t.ex. en
allemansfond eller motsvarande.

Det kan trots detta ligga i samhällets intresse att motverka att mindre
placerare riskerar sina tillgångar genom att placera i värdepapper som är
förenade med stora och för placerarna okända kapitalrisker. Alla
investerare väljer inte att hålla väl diversifierade portföljer och i den mån
även dessa skall skyddas kan exempelvis en granskning av emittentema
vara ändamålsenlig. Marknadsplatserna spelar en viktig roll i detta
sammanhang genom att de krav de ställer upp för börsregistrering eller
motsvarande ger en form av "typgodkännande" av emittentema. Offentlig
tillsyn kan här spela en roll genom att försöka se till att dessa krav inte
sätts så lågt att allmänheten, trots att den vänder sig till en etablerad
marknadsplats, riskerar att köpa aktier i mindre stabila företag. Det finns
dock inte några starka skäl för att anslutningskraven skulle behöva

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

263

regleras genom lagstiftning. Det ligger i marknadsplatsens eget intresse
att inte släppa in företag vars dåliga anseende kan smitta av sig på
marknaden i dess helhet, dvs. detta kan i första hand lösas med själv-
reglering inom ramen för den allmänna tillsynen av marknadsplatsen.

Dessa resonemang väcker svåra principiella frågor som rör vilket
ansvar den enskilde kan förväntas ta för sina beslut på de finansiella
marknaderna och i vad mån statsmakterna skall försöka förhindra
placerarna att ta risker. En rimlig utgångspunkt kan här vara att det bör
ställas någorlunda tillförlitliga alternativ till förfogande för investerare
med begränsade resurser att göra självständiga riskbedömningar. Ett
exempel är att aktier noterade på en viss börs skall kunna uppfattas som
typgodkända, i meningen att de uppfyller vissa minimikrav. Däremot är
det knappast vare sig möjligt eller ändamålsenligt att utsträcka dessa
ambitioner till alla typer av värdepapper. Långtgående regler kan hämma
marknadernas funktionsduglighet genom att professionella aktörer, vilka
väl klarar att hantera eventuella risker, väljer att söka sig bort från
handeln. Möjlighet att handla på t.ex. utländska börser finns även för
oinformerade investerare, varför regler för den inhemska handeln ändå
inte är tillräckliga för att hindra dessa från att ta "otillbörliga" risker. Det
går inte att komma ifrån att detaljerade regler, även om de införs i det
vällovliga syftet att skydda enskilda investerare, kan försämra
marknadernas förmåga att hantera sina samhällsekonomiskt viktiga upp-
gifter. Det är därför nödvändigt att i hanteringen av dessa frågor göra
avvägningar som både principiellt och praktiskt kan vara nog så svåra.

Diskussionen har hittills i huvudsak utgått från att skyddsintressena i
handeln med olika typer av värdepapper är i stort sett desamma. Så är
emellertid inte fallet. Man kan t.ex. peka på att behovet av konsument-
skydd är svagare på penning- och obligationsmarknaden än på aktie-
marknaden, eftersom de mindre placerarna i mycket liten utsträckning
direkt agerar på dessa marknader.

Obligationer och liknande värdepapper är också per definition mindre
riskfyllda än aktier genom att de har ett fixerat nominellt slutvärde.
Riskerna i räntebärande värdepapper är i huvudsak förknippade med för-
ändringar i det allmänna ränteläget. Det gäller i synnerhet statspapper.
Information om de faktorer som styr ränteutvecklingen kan antas vara väl
spridd och är av en helt annan karaktär än då det gäller utvecklingen av
t.ex. ett enskilt företag. Riskerna för att placerare på räntemarknadema
ska bli missledda p.g.a. medvetet snedvriden information är uppenbarlig-
en långt mindre än på aktiemarknaden. Detta innebär sammantaget att
motiven för konsumentskydd på penning- och obligationsmarknaden är
avsevärt svagare än på aktiemarknaden. Detta bör rimligen tillåtas av-
spegla sig i de regelsystem som tillämpas på olika delar av värdepap-
persmarknaden.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

264

Slutsatser

Slutsatserna av denna diskussion om skyddsintressen på värdepappers-
marknaden kan sammanfattas i tre punkter:

För det första är skyddsintressena på värdepappersmarknaden av en
annan karaktär än i bank- och försäkringsverksamhet och i flera avseende
av lägre samhällsekonomisk dignitet.

För det andra är skyddsintressena i första hand knutna till verksamhet
som ansvarar för betalningar och hantering av värdepapper, där risk for
bedrägeri eller annan otillbörlig behandling uppstår. Intresset kommer
därmed att koncentreras på clearing- och settlementverksamhet, där det
även finns ett systemskyddsintresse, och mellanhänder av olika slag.

För det tredje gäller skyddsintressena vid sidan av clearing och settle-
ment i allt väsentligt konsumentskydd. Behovet av ett sådant är kon-
centrerat till aktiemarknaden genom att det i första hand är där som för
den enskilde placeraren svårtillgänglig och svårtolkad information har
betydelse.

Enligt fullmäktiges bedömning har kommittén överbetonat vikten av ett
generellt konsumentskydd på värdepappersmarknadema. I synnerhet
gäller detta de problem som kan uppstå på marknadsplatsen/börsen. Som
framgår i det föregående är riskerna för att konsumenterna ska råka illa
ut just i detta led relativt små, då varken tillgångar hanteras eller
betalningar sker via börsen. Vidare är det nödvändigt att göra skillnad
mellan marknadsplatser för olika typer av instrument då de ger upphov
till skilda problem för den enskilde investeraren.

Detta medför att kommitténs ansträngningar att finna en heltäckande
definition av börsverksamhet inom vars ram alla typer av organiserad
värdepappershandel skall kunna regleras på ett likartat sätt framstår som
omotiverade. Den föreslagna börsdefinitionen leder dessutom till svåra
gränsdragningsproblem, inte minst beträffande handeln i räntebärande
värdepapper. Eftersom denna marknad genom sin roll i genomförandet
av penningpolitiken har stor betydelse för riksbanken, kommer full-
mäktige att diskutera dessa problem närmare i avsnitt 4 nedan. Det bör
dessutom påpekas att den av kommittén föreslagna börsdefinitionen inte
har någon motsvarighet inom EG, där det inte finns någon ambition att
samordna lagstiftningen på hela värdepappersområdet.

Mot denna bakgrund kan fullmäktige inte ansluta sig till kommitténs
förslag att skapa en generell lagstiftning för alla former av värdepappers-
handel. Regel- och tillsynssystem bör anpassas till arten av de skydds-
intressen som uppträder. Fullmäktige delar i och för sig kommitténs upp-
fattning att aktiemarknaden intar en särställning och att särskilda åtgärder
på detta område är motiverade. Dock krävs även inom aktiehandeln en
analys av var i systemet konsumenternas intressen kan antas vara mest
hotade. Fullmäktige har i sitt yttrande endast kunnat ta upp några
övergripande frågor. Det är beklagligt att kommitténs betänkande inte
innehåller en mer precis analys av dessa frågor.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

265

1.1.6 Styrelsen för Stockholms fondbörs

Under de senaste decennierna har de svenska finansiella marknaderna
genomgått en betydande omvandling, som drivits fram av bl.a. en långt-
gående avreglering. Från att ha varit starkt reglerad av lagstiftning och
andra regelverk har den svenska finanssektom utvecklats till att bli i
huvudsak marknadsstyrd. Detta har under 1980-talet öppnat väg för nya
marknader for penningmarknadsinstrument, optioner och terminer samt
utgjort en av förutsättningarna för den påtagliga aktiveringen av aktie-
marknaden som beskrivits av VMK. Sedan valutaregleringen successivt
avskaffats, har Sverige närmat sig en frihandelssituation också på det
finansiella området. Detta har givit svenskar större möjligheter att placera
i utlandet men också ökat tillgången av utländskt kapital i Sverige.

Enligt börsstyrelsens bedömning kommer lagstiftningen i många länder
att förändras i syfte att underlätta fria kapitalrörelser och fri konkurrens
för finansiella tjänster. Av särskild betydelse är det omfettande har-
moniserings- och integrationsarbete som pågår inom de europeiska
gemenskaperna (EG) och som syftar till att integrera medlemsländernas
finansiella marknader. Målet för EGs inre marknad är att skapa möjlig-
het, oavsett medlemsland, till fria kapitalrörelser, fritt finansiellt
tjänsteutbyte och konkurrens på lika villkor.

Det är en uttalad målsättning från den svenska riksdagen att även
Sverige - tillsammans med övriga EFTA-länder - skall delta i detta
integrationsarbete med sikte på att även vårt land skall nå en del av den
"nya ekonomiska sfär" i Europa inom vilken bl.a. kapital och finansiella
tjänster skall få röra sig fritt utan nationella begränsningar.

Den beskrivna bakgrunden skapar nya förutsättningar - och därmed
också nya hot och möjligheter - för de svenska värdepappersmarknader-
na. Svensk värdepappershandel och börsverksamhet måste ges institu-
tionella förutsättningar att anpassa sig till den nya miljön. Av avgörande
betydelse blir att värdepappershandeln i Sverige kan bedrivas i lämpliga
förmer och på internationella konkurrenskraftiga marknadsplatser vad
gäller sådana egenskaper som låga informations- och transaktionskostnad-
er, hög servicegrad och förtroende bland placerare, allt syftande till att
skapa högsta möjliga likviditet. Därför måste de institutionella ramarna
på ett helt annat sätt än hittills främja effektivitet, innovationsförmåga
och omvandling inte bara för företagen inom värdepappershandeln utan
också för marknadsplatserna och emittentema. En konkurrenskraftig
finansplats i Sverige är en viktig förutsättning för tillförsel av kapital till
svenska företag på internationellt marknadsmässiga villkor.

Som utvecklas närmare i det följande förutsätter en sådan utveckling
ökade inslag av faktisk eller potentiell konkurrens. En sådan bidrar till
att höja effektivitet och förändringskrav. Men ett annat nödvändigt villkor
är att transaktionsskatter för värdepapper som handlas i Sverige inte är
högre än för värdepapper som handlas utanför Sverige. Så länge sådana
förhållanden består har svensk värdepappershandel en avgörande kon-
kurrensnackdel både när det gäller att behålla handeln i svenska värde-
papper i landet och när det gäller att attrahera handel i utländska värde-

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

266

papper. Börsstyrelsen anser att ett övergripande mål bör vara att skapa
förutsättningar för att göra Sverige till en internationell konkurrens-
kraftig finansplats i sin del av världen.

1.1.7 Allmänna pensionsfonden (l-3:e fondstyrelserna)

Obligationsmarknaden skiljer sig från aktiemarknaden i många avseen-
den, t. ex. vad beträffar marknadsorganisation, risktagning, möjligheter
till riskspridning, skyddsvärdet av olika verksamheter, existensen av
andrahandsmarknader och graden av likviditet. Allt detta bör man ta
hänsyn till vid uppställandet av regelsystemen. Ändå är den viktigaste
åtskillnad kommittén tycks göra mellan de båda marknaderna som nämnts
egentligen bara den, att börshandel med aktier i praktiken monopoliseras
av Stockholms Fondbörs under det att en annan huvudman kan tänkas for
handeln med räntebärande papper. Skillnaden motiveras med att ränte-
pappersmarknaden befinner sig under stark förändring och därför är
svårbedömd. Detta argument borde då också i större utsträckning ha fått
influera t. ex. bestämmelserna om koncession, avgifter och tillsyn. Nu
har det föreslagna regelverket för handeln med räntebärande papper
alltför mycket präglats av kommitténs syn på handeln med aktier.

Kommittén har sålunda genomgående tagit ställning för statlig
behovsprövning och statlig avgiftssättning. Alternativet är fri konkurrens,
dvs. fritt inträde och fri prissättning. Oavsett hur man bedömer behovet
av sådan regim för handeln med aktier, torde man kunna hävda att skill-
naden mellan de två marknaderna är så stor att de inte kan skäras över
en kam. Förhållandet att handeln med räntebärande papper befinner sig
i en dynamisk utveckling talar också för att konkurrens på denna mark-
nad kan ge särskilt stora fördelar.

På räntepappersmarknaden är verksamheten mera splittrad än på aktie-
marknaden. Prissättningen är mer kostnadsrelaterad på den förra än på
den senare - styckpriset på ett och samma papper är t.ex. mindre för
stora än för små poster. Handeln bedrivs av ett antal fristående market-
makers. Dessa inkluderar i sina marginaler också en ersättning för de
risker de löper genom att ställa köp- och säljpriser. Rent allmänt kan man
säga att obligationsmarknaden har större inslag av fri konkurrens än vad
aktiemarknaden har. Som ytterligare exempel kan nämnas den informella
terminshandeln, som drivits fram av olika aktörer.

Den nuvarande räntepappershandeln har hittills kunnat successivt
anpassa sig till ändrade förutsättningar. Nya krav och nya anpass-
ningsproblem kan dock anmäla sig. En smidig anpassning skulle främjas
av fria etableringsmöjligheter utan statligt veto via en nyttoprövning. Den
fria konkurrensen innebär då också att avgiftssättningen äger rum utan
statligt ingripande. Kommittén föreslår däremot att bankinspektionen får
rätt att i efterhand granska avgiftssättningen. Om avgifterna mot bak-
grund av gjorda vinster och med beaktande av investeringsbehovet fram-
går som oskäligt höga, skulle bankinspektionen enligt kommitténs förslag
få rätt att ange de högsta avgifter (courtage) som mellanhänderna resp,
clearingorganisationen får ta ut i handeln. Ett sådant förfärande kan

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

267

motiveras på en marknad med legalt eller faktiskt monopol men behövs
inte i en näst intill fri konkurrensmarknad. I själva verket synes det
ogörligt att i efterhand bedöma den risk en market-maker tagit -då finns
heller inget objektivt kriterium för avgiftssättningen.

Analogin mellan aktie- och räntepappersmarknaden blir vilseledande
också när likartade krav för bägge ställs med avseende på tillsyn och
avslutsinformation. Skyddsintressena är betydligt svagare på obligations-
marknaden än på aktiemarknaden. Av särskilt intresse är emellertid att
en clearingorganisation behöver en väl tilltagen kapitalbas. Kommittén
föreslår ett eget kapital på minst 25 mkr eller på 5 % av det sammanlagda
genomsnittliga behovet av säkerhet, beräknat halvårsvis. Eventuell brist
på kapital skall åtgärdas inom ett år. Med hänsyn till de belopp som här
hanteras synes kravet tilltaget i underkant.

Det är oklart vad kommittén egentligen tänkt sig att Stockholms
Fondbörs skall ha för ställning på marknaden för räntebärande papper.
I betänkandet står: "Trots monopol för Stockholms Fondbörs har denna
handel sedan flera decennier i praktiken helt skett utanför börsen. Med
hänsyn till detta är det inte självklart att sådan handel för all framtid skall
vara förbehållen fond-börsen" (Del 1, sid. 22). Med hänsyn till att
Stockholms Fondbörs knappast medverkat i den dynamiska utvecklingen
på obligationsmarknaden, framstår andra meningen av citatet som något
av en understatement.

I dagens läge har obligationsmarknaden mycket sporadisk kontakt med
Stockholms Fondbörs. Kontakten begränsas till att avse en efterhands-
anmälan av kurserna. Innebörden av en flyttning, helt eller delvis, av
handeln med räntebärande papper till Stockholms Fondbörs är därför svår
att genomskåda och borde utredas, särskilt som det enligt utredningen
"inte är självklart" att en sådan utveckling är avsedd komma till stånd.
Närmast till hands ligger kanske att Stockholms Fondbörs tar upp handel
med vissa för dess övriga verksamhet anpassade räntebärande instrument.
Som exempel kan nämnas handel med försäljning av privatobligationer
till privatsparare.

En särskild oklarhet vidlåder betänkandets beskrivning av handeln med
optioner och terminer. Denna handel anses inte ha samma omfattning och
samhällsekonomiska betydelse som handeln med aktier och räntebärande
papper. Därför behövs på denna marknad inte samma "kraftsamling" till
en marknadsplats som för övrig handel med värdepapper (Del 1, sid. 22).
Häremot kan invändas att handeln med derivat är en integrerad del av
handeln med underliggande papper och att följaktligen dess samhälls-
ekonomiska betydelse är alldeles densamma. Vidare är derivathandelns
volymer i själva verket av samma storleksordning som för övriga värde-
papper. Behovet av "kraftsamling" - eller dess motsats -är alltså det-
samma över hela linjen.

Betänkandets analys och förslag präglas alltför mycket av nuvarande
förhållanden på aktiemarknaden. Marknadernas avgränsning, tillstånds-
givning för marknadsplatser och skyddsintressen för olika verksamheter
borde ha analyserats utförligare med hänsyn till rådande olikheter och
utvecklingsmöjligheter. Härigenom skulle man sannolikt ha kommit fram

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

268

till ett mera differentierat och sannolikt också mindre heltäckande
regelsystem. Till en sådan analys hör frågan i vad mån Stockholms Fond-
börs skall tilldelas ett de fäcto monopol, som kan komma att inrymma
både clearingfunktioner och handel med olika slags räntebärande papper.
Från synpunkten inte minst av obligationsmarknadens effektivitet borde
reella möjligheter hållas öppna för en diversifierad handel. Det kan inte
heller vara rimligt att låta det föreslagna regelsystemet utsträckas till att
omfatta skyddsintressen som är av ingen eller ringa betydelse. Genom att
sänka ambitionsgraden skulle man kunna undvika den kraftiga utbyggnad
av tillsynen som blivit en följd av utredningens förslag.

1.8 Allmänna pensionsfonden (2:a löntagarfondstyrelsen)

Vi delar utredningens uppfattning att man bör söka förhindra att
aktiehandeln splittras på olika delmarknader. Likviditeten måste bli bättre
med en mer koncentrerad handel, samtidigt som genomlysning och olika
information till aktörer förbättras. Därför finns det skäl att söka reglera
börsverksamheten i riktning mot koncentration. Detta ger i sin tur
anledning att söka vidmakthålla det börsmonopol som idag föreligger
samt att i möjligaste mån även söka koncentrera andra delmarknader till
Stockholms Fondbörs. Börstvång i strikt mening bör inte införas.
Ansträngningarna bör istället inriktas på att förbättra informationen om
den handel som sker utanför börsen.

1.1.9 Svenska Fondhandlareföreningen, Svenska Bankföreningen,
Svenska Sparbanksföreningen och Sveriges Föreningsbankers
Förbund

Som redan har framhållits har kommittén endast i begränsad utsträckning
berört penningmarknaden. Dess förslag skulle, som de är utformade,
ändå till ganska stor del komma att träffa också penningmarknaden. Det
måste emellertid sättas i fråga om kommitténs genomgång ger ett till-
räckligt underlag för denna effekt. Det finns antagligen inget att invända
mot att vissa delar av kommitténs förslag också skall gälla på penning-
marknaden. Däremot synes det inte lämpligt att låta andra förslag, t.ex.
förslagen om handelslager i fondkommissionsverksamheten eller blank-
ning träffa penningmarknaden. Detta kunde skapa svårigheter för denna
marknad som nu inte kan förutses. Man kan konstatera att den svenska
penningmarknaden utvecklats väl utan någon detalj styrande lagstiftning.
Det är givetvis viktigt att en ny reglering inte medför störningar i
marknaden som hittills inte funnits.

Eftersom kommittén inte funnit anledning att göra en fullständig
genomgång av penningmarknaden, avstår föreningarna från att i detta
yttrande gå in i närmare detaljer härvidlag. Föreningarna anser att i den
fortsatta beredningen av ärendet i regeringskansliet bör utrönas vilka
effekterna blir på penningmarknaden. Innan några beslut tas bör dock
föreningarna beredas tillfälle att genom erforderlig expertis ge sina
synpunkter.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

269

Föreningarna tillstyrker många av kommitténs förslag rörande börs-
och clearingverksamheten. Det gäller i fråga om flera av de grundläggan-
de kraven på börsverksamhetens bedrivande. I flera viktiga avseenden
har föreningarna dock uppfattningar som avviker från kommitténs. Dessa
skall behandlas i det följande.

Föreningarna har inget att invända mot förslaget att clearingverksamhet
får äga rum endast efter auktorisation och under tillsyn samt på förut-
sättningar som motsvarar vad som gäller för börsverksamhet.

Med anledning av kommitténs diskussion vill föreningarna uttala sitt
stöd för uppfattningen att en clearingfunktion inte förutsätter att den som
upprätthåller clearingen måste inträda som motpart i alla affärer som
clearas. En annan sak är att ett sådant inträde kan vara mycket tjänligt
bl.a. för riskutjämning. Föreningarna har inget att invända mot förslaget
att clearingverksamhet får äga rum endast efter auktorisation och under
tillsyn samt på förutsättningar som motsvarar vad som gäller för börs-
verksamhet.

Det finns inga skäl för lagstiftaren att i övrigt ange de organisatoriska
förutsättningarna för clearing. Om denna skall vara kopplad till en
marknadsplats eller stå fri, liksom om man skall ha en eller flera
clearingorganisationer måste få avgöras av marknaden. Vad som är
billigast och bäst kan avgöras med störst säkerhet endast genom
marknadens ställningstagande. Tillsynen utgör en garanti mot att
verksamheten bedrivs på ett icke önskat sätt.

I överensstämmelse med vad som uttalats om börsverksamhet avvisar
föreningarna en behovsprövning av det slag kommittén föreslår för rätten
att etablera clearingverksamhet. I stället bör samma slag av skadepröv-
ning som föreningarna förespråkat för börsetablering förekomma i fråga
om clearingverksamhet.

1.1.10 Sveriges Aktiesparares Riksförbund

VMK har enligt SARF:s uppfattning gjort en i stora stycken mycket
förtjänstfull genomgång av den svenska värdepappersmarknaden.

Den starkt tilltagande internationaliseringen av världens kapitalmarkna-
der kommer att på många sätt påverka och styra utvecklingen av den
svenska värdepappershandeln. Inte minst den kommande utvecklingen
med fritt utbyte av finansiella tjänster och fria kapitalrörelser inom EG
kommer att påverka svensk kapitalmarknad. Det är därför av yttersta vikt
att lagstiftaren noga beaktar de internationella konkurrensförhållandena
och anpassar det svenska regelverket så att en internationellt konkurrens-
kraftig värdepappersmarknad kan utvecklas i Sverige.

En internationellt konkurrenskraftig värdepappersmarknad kan bäst
utvecklas om marknader för handel i svenska och utländska värdepapper
som uppfyller vissa i förväg uppställda kvalitetskrav, fritt får etableras.
Genom en sådan fri etableringsrätt för nya marknader skapas också goda
förutsättningar för att uppnå hög effektivitet och innovationsförmåga.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

270

Lagstiftningen avseende värdepappersmarknademas organisation m.m. Prop. 1991/92:113
bör utformas som en generell ramlagstiftning vars efterlevnad övervakas Bilaga 3
av en tillsynsmyndighet. SARF avstyrker därför att en särskild lagstift-
ning utformas for Stockholms Fondbörs. Samma regler bör gälla som för
alla inhemska börser.

Eftersom Stockholms Fondbörs saknar en klar associationsform bör
Fondbörsen ges en sådan. Lämpligen kan detta ske genom att börsmed-
lemmama och börsföretagen ges möjlighet att bli ägare till Fondbörsen.
SARF avvisar därvidlag lagstiftade begränsningar av ägande och ägar-
inflytande för börser. Sådana begränsningar kan nämligen bli till förfång
för utövandet av ett aktivt ägaransvar. Lagstiftningen bör däremot för-
hindra att ägandet utnyttjas i konkurrensbegränsande syfte eller i syfte
att begränsa tillträdet till marknadsplatsen.

1.1.11 Fondbolagens Förening

Föreningen ansluter sig i allt väsentligt till det gemensamma yttrande som
utarbetats av Svenska Fondhandlareföreningen, Svenska Bankföreningen,
Svenska Sparbanksföreningen och Sveriges Föreningsbankers Förbund.

1.1.12 Svenska Försäkringsbolags Riksförbund

VMK diskuterar på sid. 282 i del 1 kortfattat frågan om även denna
handel bör styras till fondbörsen, men kommer till slutsatsen att så ej bör
vara fallet. Enligt riksförbundets mening är detta riktigt. En reell
marknadsplats skulle visserligen vara till fördel för spridning av
information om avslut på marknaden men problemet ligger f.n. i att
marknaden är för tunn och att ingen vill åta sig rollen som market
maker. Till detta är omsättningsskatten till stor del skuld. Då beslut
numera fattats om skattens upphävande på denna marknad är det ange-
läget att skapa förutsättningar för en bra funktion av marknaden fram-
över. Enligt riksförbundets mening borde denna fråga kunna lösas i sam-
råd mellan samtliga aktörer på marknaden.

1.1.13 Sveriges Industriförbund och Svenska Handelskammarför-
bundet

Värdepappersmarknadema har mycket viktiga uppgifter att fylla i dagens
samhälle. Organisationerna kan i allt väsentligt ställa sig bakom den
analys som kommittén i kap. 5.1 - 5.2 gör av värdepappersmarknademas
betydelse samt av de krav som bör ställas på dessa marknader. För före-
tagens del finns anledning att särskilt understryka den funktion aktiemark-
naden har för att bidra till riskkapitalanskaffhingen.

Samtidigt som man kan ställa sig bakom kommitténs krav på fungeran-
de värdepappersmarknader måste det dock konstateras att ett uppfyllande
av vissa av de formulerade målen starkt försvåras genom statsmakternas
egna åtgärder. VMKs krav på att transaktionskostnaderna skall hållas
nere och att handeln bör präglas av hög likviditet motverkas således
effektivt av omsättningsskatten på värdepapper. Denna skatt har starkt

271

bidragit till att omsättningen vid Stockholmsbörsen gått ned på ett mycket
påtagligt sätt och till att handeln i vissa svenska aktier i huvudsak sker
utomlands. Organisationerna vill starkt understryka vikten av att omsätt-
ningsskatten på värdepapper helt avskaffas.

Om effektiva värdepappersmarknader kan skapas är detta till stor nytta
för företagen och det svenska samhället i stort. Ju mer attraktiva sådana
marknader kan bli desto mer lockar de till sig såväl placerare som emit-
tenter. Ambitionen måste också vara att skapa sådana förutsättningar för
finansiell verksamhet att svenska tjänster och svenska marknadsplatser
blir attraktiva för såväl inhemska som utländska intressenter.

Dessa förutsättningar förbättras på åtskilliga punkter om VMKs förslag
genomförs. Samtidigt finns det dock vissa ytterligare, grundläggande
förändringar som måste till. Slopandet av omsättningsskatten på värde-
papper är en sådan åtgärd som redan nämnts. En annan är att - i motsats
till VMKs förslag - så långt möjligt avskaffa olika etableringshinder och
genom andra liknande insatser lägga grunden för starka och effektiva
värdepappersmarknader, skapade genom fri konkurrens.

1.1.14 Småföretagens Riksorganisation

Småföretagens Riksorganisation anser att fri etableringsrätt ska gälla för
börs- och clearingverksamhet. Vi föreslår därför att koncession skall
lämnas om verksamheten inte skadar det allmännas intresse.

Organisationen avstyrker förslaget att bankinspektionen i efterhand
skall granska avgifterna på privatägda börser.

Organisationen kan inte finna att statligt inflytande är nödvändigt på en
fri marknad. Lagstiftning, tillsyn och konkurrens måste vara den bästa
garantin för en god verksamhet.

Det är av yttersta vikt, anser organisationen, att inga skatteskärpningar
införs som försvårar börsnotering av mindre och medelstora företag.

1.1.15 Företagareförbundet

Förbundet instämmer i den reservation som avgivits av Kjell A.
Mattsson, Per Westerberg samt Olle Wästberg.

1.1.16 Landsorganisationen i Sverige (LO)

En väl fungerande värdepappersmarknad är en viktig funktion i en ut-
vecklad ekonomi. Dess huvudsakliga samhällsekonomiska funktioner är
att förse näringslivet med riskkapital och att sprida och omfördela
riskerna mellan placerarna på marknaden.

För att värdepappersmarknaden skall kunna fungera väl är det av stor
betydelse att allmänhetens förtroende för verksamheten kan bevaras,
vilket kräver en samhällelig reglering av verksamheten liksom offentlig
tillsyn och kontroll.

Formerna för denna reglering måste givetvis anpassas till de föränd-
ringar som sker på marknaden som följd av den tekniska och ekonomiska
utvecklingen.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

272

Således är det önskvärt att samhällets regler gäller lika för all handel
med värdepapper. LO tillstyrker därför den utvidgning av begreppet
börsverksamhet som föreslås av utredningen, och som leder till att
handeln med bl.a. optioner och terminer omfattas av reglerna.

1.1.17 Stockholms Optionsmarknad OM Fondkommission AB (OM)

OM har tagit del av det yttrande som Svenska Fondhandlareföreningen,
Svenska Föreningsbankers förbund avgivit. OM ansluter sig i alla delar
till de synpunkter på betänkandet som framförts av dessa organisationer.

OM instämmer till fullo i de synpunkter som framgår av reservation till
betänkandet, avgivet av kommitténs ledamöter Kjell Mattsson, Olle
Wästberg och Per Westerberg ("Reservationen").

Pluralism och relativism i internationell värdepappershandel; frågan om
olika handelssystem

Till följd av OMs engagemang i olika länder, medlemsskap i interna-
tionella sammanslutningar samt deltagande i olika internationella kon-
ferenser har OM givits en bred bild av hur finansiell handel bedrivs i
olika länder och avseende olika produkter, vare sig dessa är s.k. avista-
produkter eller derivativa produkter.

Varje sådan finansiell handel har präglats av omgivande legal och
ekonomisk miljö, målgruppens behov, övriga handelstraditioner, tek-
nikens utveckling och grundläggande faktorer som rör marknadens stor-
lek, orderstorlek, orderfrekvens m.m. Över tiden skapar dessa faktorer
grundförutsättningar till vilka handeln anpassar sig. Att med anspråk på
någon grad av allmängiltighet eller långfristighet värdera vad som är en
"rätt" eller "fel" är vanskligt.

Vissa normer rörande finansiell handel upphöjs gärna till allmängiltiga
honnörsord, många gånger lika självklara som oprecisa. Exempelvis skall
handelssystemen vara rättvisa, likabehandlande, neutrala m.m. Det är
normer som alla beredvilligt omfattar. Sedan kan man i den praktiska
tappningen likväl konstatera att visst gäller samma anslutningsregler och
visst gäller samma tariffer/kostnader för medlemsskap men om likabe-
handling är för handen kan diskuteras. En stor grundkostnad för med-
lemsskap kan for en liten förmedlare vara mycket kännbar medan den for
en större förmedlare är närmast försumbar. Då rör sig det i alla fäll inte
om ekonomisk likabehandling. När en viss fysisk placering av hävd till-
erkänts en mäklarfirma på ett golv eller i ett börshus med bättre läge än
vad som erbjuds en nytillkommen, kan likabehandlingen också ställas
ifråga. En lokalisering "utsocknes" med osäkrare telekommunikationer,
längre svarstider etc. ger inte likabehandling i ett övrigt neutralt
elektroniskt system.

En ärlig strävan efter likabehandling och oväld i upprätthållandet av de
normer som fästslagits för viss handel måste alltid föreligga, men vet-
skapen om att inget system är absolut rättvist till yttersta decimalen måste
också erkännas. Verkligheten är helt enkelt sådan. Exempelvis kan beslut
fattade av majoritetsintressen i en börs dominerad av stora medlemmar

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

18 Riksdagen 199U92. 1 saml. Nr 113

273

uppfattas stå i strid med vad de mindre anser vara sin rätt till likabehand-
ling. Det är inget konstigt i det, sådana väsentlighetsöverväganden
kommer alltid till uttryck i fria ekonomiska system, som har att göra med
handel och distribution i vid bemärkelse och baseras på grundläggande
kostnads/intäktsfaktorer. Därvidlag är börsverksamhet eller clearingverk-
samhet inte avvikande från annan ekonomisk verksamhet.

Enligt värdepappersmarknadskommitténs uppfattning måste regleringen
sträva efter att uppfylla vissa övergripande mål för att värdepappers-
marknadema skall kunna fullgöra sina uppgifter på ett från alla syn-
punkter tillfredsställande sätt. Enligt kommittén kvarstår kanske med
ännu större tyngd idag att marknaderna skall åtnjuta allmänhetens
förtroende. Till detta krav vill kommittén lägga att verksamheten på
marknaderna skall bedrivas effektivt och säkert samt att börsverksamhet
skall kunna drivas varaktigt och uthålligt i Sverige, oavsett marknadsut-
vecklingen.

Värdepappersmarknadskommitténs arbete präglas av en önskan om
effektivitet och konkurrenskraft i svensk värdepappershandel, och det är
en gemensam värdering. Frågan gäller medlen att åstadkomma detta.
Kommittén nämner att "regleringen" skall uppfylla vissa mål, dvs. ut-
gångspunkten är att reglering skapar effektivitet. Däremot talas mindre
om andra efféktivitetsfrämjande åtgärder för att skapa/stärka konkurrens-
kraften. Börs och clearing skall "bedrivas effektivt och säkert med låga
kostnader och samtidigt "varaktigt och uthålligt i Sverige, oavsett mark-
nadsutvecklingen". Hur skall detta tolkas? Om marknadsutvecklingen är
negativ, dvs. volymen fortsätter att minska så går naturligtvis ekvationen
inte ihop. Det finns stora och fasta kostnader för infrastrukturen. Dessa
kostnader måste på något sätt bäras av den hanterade volymen (om inte
det allmänna vill bestrida kostnaderna). Det kan med andra ord föreligga
en uppenbar målkonflikt mellan kravet på varaktighet och uthållighet
oavsett marknadsutveckling och önskan om kostnadseffektivitet genom att
den volym som skall bära kostnaden kan minska. Reglering kan inga-
lunda skapa förutsättningar för effektivitet om inte även andra förutsätt-
ningar ges för dynamisk konkurrens och positiv volymutveckling i
Sverige.

I en sådan ekonomisk verksamhet som under de senaste decennierna
blivit avlastad detaljregleringar (bruttoprisförbud etc.), är det naturligt att
pris länkas samman med prestation och att konkurrens främjas. En liten
order förorsakar fasta grundkostnader, ofta av samma storlek som för en
stor order. Dessa kostnader totalt måste bäras av den volym det är fråga
om. Vaije rationellt debiteringssystem utgör en rimlig avvägning mellan
grundkostnader och direkt rörliga kostnader och utmynnar i vad som
skall bäras av avnämarna för enskilda order eller tas ut på annat sätt. Att
för finansiell handel/distribution axiomatiskt hävda att priset för en enhet
(detaljdistribution) skall vara lika med priset för tusen enheter (grossist-
distribution) är ingen självklarhet. Detta diskuteras närmare i SNS-
studien "Strategier för en bättre kapitalmarknad", Stockholm 1989
("SNS-studien"), sid 73-74, i de svenska ekonomernas kommentar till
Millers och Uptons uppsats.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

274

I begreppet marknad och handel ligger också erkännandet av att kun-
skapen och intentionerna hos marknadens aktörer inte nödvändigtvis skall
vara allmänt tillgänglig kunskap. Här hänvisas till SNS-studien sid. 48-
53. För den som av olika skäl önskar eller tvingas utbjuda stor volym
är det inte självklart att andra än de potentiella köparna ska få ta del av
kunskapen om att den volymen finns, och ej heller att volymen kommer
från samma aktör. En sådan kunskap alltför vitt spridd kan orsaka en
kännbar välfärdsförlust för den som önskar utbjuda volymen just emedan
det inte rör sig om en normal "standardpost", som med god frekvens
föreligger för en viss marknad och som kan matchas utan riskerna av en
tidsutdräkt. Rätten att undanhålla viss del av informationen eller att
selektivt söka vad som bedöms vara realistiska motparter är lika för-
svarbar som den lille aktörens rätt att med omedelbarhet kunna handla
standardposter. Anonymiteten i marknaden är m.a.o. en faktor som i
vissa sammanhang värderas och i andra ej önskas. Förekomsten av
anonym matchning dels i elektroniska system som sådana, dels i OM's
blockorderhandel och hos internationellt verksamma, s.k. interbank-
brokers som inte tar egna positioner, visar de fecto på behovet. Att andra
marknadsplatser, t.ex. Stockholms fondbörs, i huvudsak redovisar vilka
motparterna är i ett elektroniskt system, innebär inte att det är en
allmängiltig sanning att så ska ske.

I kontakter med många utländska handelssystem har vi i vår erfärenhet
just kunnat konstatera att några allmängiltiga sanningar inte existerar.
Jämför t.ex. specialistsystemet på American Stock Exchange och på New
Stock Exchange där specialisten har både ansvaret och förtroendet att
hålla marknad i vissa bestämda aktier eller optionsserier. Det innebär inte
endast att han ska ställa priser och hålla reda på en orderbok, utan också
genom egna köp och försäljningar ta positioner för att utjämna överskott
eller underskott i utbud och efterfrågan. Annorlunda uttryckt blandar han
egna affärer med kundaffärer på ett sätt som på andra håll, exempelvis
inom Chicago Board Options Exchange, anses felaktig.

I vår värdepapperstradition har vi haft kommissionshandel parallellt
med egenhandel och ofta utförd av samma personer för samma organisa-
tion. Vi har ingen anledning att anta annat än att det sköts på ett ansvars-
fullt sätt, men huruvida det är neutralt eller ej och ger resultat som för
kunden är det bästa beror just på hanteringen hos dessa personer. I det
åtgärdsprogram OM tog initiativ till hösten 1987 ingick bland annat att
Bankinspektionen, för att tillgodose kund in tresset, skulle kräva att fond-
kommissionären tidsstämplade mottagna uppdrag från slutkunder för att
kunna länka det till utförandet av uppdragen. Det och andra råd kom
sedan också att ingå i Bankinspektionens författningssamling som gavs
ut i böljan av 1988, medan likartade normer, såvitt vi vet, ej är på
motsvarande sätt påbjudna för avistahandeln. Hos OM är också före-
skrivet att kommissionshandel och egen handel skall utföras på olika
konton, för att sammanblandning skall undvikas.

Samtidigt som vi tycker att en sådan regel normalt är riktig för
derivathandeln, så har vi respekt för att det kan finnas en riskabsorbe-
rande funktion hos fondkommissionären som också tillgodoser kund-

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

275

intresset. Om exempelvis en kund önskar en viss bestämd volym i ett
värdepapper eller en optionsserie och marknaden är tunn så att det är
svårt att få fram volymen, kan fondkommissionären behöva tid för att
överbrygga bristen på marknadskapacitet. Han kan kanske reducera
osäkerheten för kunden genom att ta den position marknaden inte
omedelbart kan tillgodose för att senare avlasta sin portfölj, när
marknadens kapacitet är sådan att det går. Alternativt vill kunden ha en
s.k. oddlot, en bruten standardpost, och då kan fondkommissionären
fullgöra en växlingsfunktion. Fondkommissionären har, i det fallet, reellt
agerat i affär mot kunden och därigenom absorberas en risk kunden
slipper. Kunden får omgående ett fest pris för den begärda volymen,
medan fondkommissionären kanske tillgodogör sig ett pålägg för sin
positionsrisk jämfört med ett gällande marknadspris för vad volym som
fanns tillgängligt då ordern kom. Skillnaden utgör ersättning för att han
tar risken att överbrygga tidsglappet mellan utbud och efterfrågan eller
en volymdiskrepans. Det går inte att entydigt hävda att förfärandet är
oneutralt eller oändamålsenligt; den specifika situationen måste värderas.
Den förmedlare som konsekvent ger sig oberättigade fördelar på kundens
bekostnad tappar i längden affärerna, så länge konkurrens befrämjas.

Frågan om vilken information som skall vara kontinuerligt given till
marknaden är inte heller enkel att svara på. På alla marknader ges bästa
pris medan kvantitet ofta inte ges vare sig som total volym eller volym-
uppskattningar. På andra marknader finns möjlighet att få detaljerad kun-
skap om djupet. Kutymerna i detta avseende är ofta relaterat till vad som
är praktiskt görligt på ett tillförlitligt sätt, och till marknadsaktörernas
värdering. I diskussioner med den engelska tillsynsmyndigheten
Securities and Investments Board ("SIB") med anledning av tillstånds-
prövningen av OMs dotterbolag OM London LTD ("OML") som engelsk
börs ifrågasattes initialt om djupet i marknaden skall lämnas för de priser
som inte utgör aktuellt bästapris, medan ett sådant förfärande på andra
marknader anses riktigt.

Ovanstående exemplifierar att marknadens behov måste styra handel-
systemets utformning. Av det skälet är det tillfredsställande att kommittén
i sitt förslag givit utrymme för OM's handelssystem, såväl det elekt-
roniska som det telefonbaserade blockordersystemet. Att frågan om
blockordersystemet likväl tilldragit sig så stort intresse under kommitténs
arbete och även ägnats så mycket plats i skrivningarna, är kanske mer ett
uttryck för den begränsade kartläggningen av hur varierande interna-
tionella handelssystem kan vara utformade än uttryck för mer bestående
sanningar. Det är enligt vår uppfettning en brist i denna utredning att
man ägnat så mycket kraft åt en specifik detalj utan att i övrigt haft
ambitionen att kartlägga handelsteknikfrågor i ett internationellt perspek-
tiv eller jämföra graden av neutralitet ur kundens synpunkt i en s.k.
handlarmarknad (market maker), där kundens ekonomiska intresse står
i direkt motsatsförhållande till motparten - en avgörande principiell
skillnad mot marknadsplatsmodellen, oavsett ägarförhållande eller even-
tuell förekomst av vinstintresse.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

276

Under det engelska regelverket (Financial Services Act) har OM fått
såväl sin clearingmodell som handelssystemen i övrigt godkända av en
mycket erfaren tillsynsmyndighet med tillsyn över sex börser och tusen-
tals organisationer verksamma inom förmedling, rådgivning, market
making etc. SIB har vid värdering av OM's modell inte haft anledning
till erinringar eller krav på modifieringar. Tvärtom har sådana faktorer
som att OM drivs i vinstsyfte samt att på marknadsplatsen förekommer
en blockorderfunktion, betjänad av OMs egna tjänstemän, bedömts som
positiva och intressanta inslag i börsverksamheten. Det kan för övrigt
noteras att den börsauktoriserande myndigheten under de olika rätts-
ordningarna i Finland, Frankrike, Spanien och Norge också godkänt
OMs modell för de OM-baserade börserna Suomen Optiomeklarit Oy,
OM France S.A, OM Iberica S.A respektive för Norsk Opsjonsmarked
A/S-NOM.

Även om flertalet börser i allt högre omfattning börjar använda
datorbaserade hjälpmedel för att rationalisera verksamheten och under-
lätta informationsspridning m.m. så är det på intet sätt oomtvistat vad för
handelssystem som bäst gynnar avnämnama. Utredningen antyder en
närmast rörande tilltro till elektronikens välsignelser i handeln. Har man
bara elektronik så blir allt bra. Detta sker utan någon analys av
elektronikens för- och nackdelar. På många börser anses "Open-out-cry-
systemet" vara överlägset elektroniska system.

I OMs utveckling har vi kunnat konstatera att elektroniken är bra och
nödvändig för rationell hantering av clearing och att den också har många
förtjänster i marknadsplatsens småorderhantering. Vi utvecklar också
modernare och effektivare marknadsplatssystem att kopplas samman i ett
öppet nätverk. Därmed är det inte en självklar slutsats att elektroniken
löser alla problem. OMs blockordersystem, som i sina marknadsplats-
funktioner f.n. ej är byggt på elektronisk hantering, har rönt mycket stor
uppskattning i Sverige och på andra håll på grund av att den på ett
effektivt sätt tillgodoser handelns behov. Som privat börs med effektivitet
och avkastning som ledstjärna kan man vara förvissad om att OM-börser
kommer att sträva efter att använda de system som gynnar ifrågavarande
handel bäst. Teoretisk dogmatism bör underordnas avnämarintressena.
Bred erfarenhet av olika handelssystem förefaller hos SIB och Depart-
ment of Trade and Industry ha danat en ödmjukhet för mångfaldens
betydelse och en begränsad ambition att i detalj föreskriva hur handeln
skall gå till. Samma insikt finns i den amerikanska debatten. (Se kopia
av intervju med professor M. Miller i tidsskriften "Fortune", mars 1990.
Bilaga 2.) Ovanstående skall på intet sätt tolkas som att investerarnas
skydd och rättigheter skulle vara urvattnade vare sig i Storbritannien eller
i USA. Konsumentskyddet är en bärande tanke i Storbritannien (liksom
i USA) och understöds av långtgående uppföljning av relationen mark-
nadsplats - clearingorganisation - förmedlare - kund -placeringsrådgivare
- kund osv. Även dessa frågor är dock inte föremål för lagreglering i alla
detaljer utan till stor del delegerade till SIB och till de under SIB stående
Self Regulatory Organizations ("SRO").

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

277

Syftet med Financial Services Act lämnas som information och kan Prop. 1991/92:113
sammanfattas i följande punkter (Utdrag ur "Guide to the Financial Bilaga 3
Services Act", London, 1986).

- Skapa effektivitet inom den finansiella sektorn

- Främja konkurrens inom landet och internationellt

- Skapa förtroende hos emittenter och placerare för att den finansiella
sektorn är ordnad

- Åstadkomma ett ramverk, som är tillräckligt flexibelt och klart för att
styra men ej hindra strukturella och andra förändringar.

För att åstadkomma detta har enligt "Guide to the Financial Services
Act" följande principer följts:

- Den viktigaste garantin för att kundernas behov och förväntningar
tillgodoses är marknadskrafterna

- Dessa skall främjas genom bättre och rikligare information

- Lagen skall garantera likabehandling

I "Guide to the Financial Services Act" sägs vidare följande beträffånde
regleringsbehovet:

"Regeringen var medveten om behovet av förbättring av de lagar som
rör placerarskydd samtidigt som man var på det klara med risken för
överreglering. Regleringen skulle utgöra ej mer än det minimum som
erfordras för att skydda placeraren. Regeringen gör samtidigt klart att
reglering ej kan eliminera risk och att element av risk är inneboende i
placeringar till skillnad från sparande."

Vad gäller detaljeringsgraden i Financial Services Act rörande för-
utsättningarna för att driva börsverksamhet framgår de av Bilaga 3
"Lagregler för engelska börser" till detta yttrande. Den finansiella
rapporteringen från de företag som är verksamma på marknaden i olika
funktioner mot allmänheten är emellertid mycket utvecklad i regelverkan
från aktuella SRO för att tillgodose investerarnas ekonomiska grund-
skydd.

Sammanfattningsvis har den breda internationella utblick OM erhållit
givit en övertygelse om sanningen i att "handeln finner sina vägar".
Dessa vägar omfattar innovationer såväl vad gäller produkter som
handelssätt. I SNS-studien, sid. 35-37, och i internationell fackpress har
OM:s på normal företagsekonomisk grund byggda börs- och clearing-
verksamhet fått starkt stöd. Det är viktigt även på dessa områden att
genom etableringsfrihet ge andra företag möjligheten att pröva sina
innovationer på den marknad OM är verksam eller på andra områden av
den finansiella handeln. På sid. 56 i SNS-studien säger Miller och Upton
följande:

"Utöver detta finns det kanske en enda viktig läxa att lära av den stora
mängden färsk akademisk forskning om marknadsstrukturer - en enkel
och självklar läxa: värdepappersbranschen måste ha möjlighet att snabbt
anpassa sig till ny transaktionsteknologi, nya produkter och nya kund-
kategorier. Utvecklingstakten på det finansiella området visar inga tecken
på att mattas. Behovet av flexibilitet blir allt större allteftersom
'globaliseringen' av kapitalmarknaderna blir verklighet, och det gäller i
synnerhet för ett relativt litet land som Sverige."

278

Delta Government Options-fallet

I USA finns uppemot ett 40-tal börser registrerade. Börsbegreppet har sin
historiska grund i vad som var börs på 30-talet när nuvarande värdepap-
perslagar skrevs. Delta Government Options Corporation ("Delta") ägs
av en stor internationell broker, RMJ Options Trading Corporation
("RMJ"), tillsammans med Security Pacific National Trust Company.
Företaget har efter lång tids utveckling och legala förpostfäktningar, i
januari 1989, ansökt hos Securities and Exchange Commission, ("SEC"),
om möjligheten att starta handel i derivatprodukter. Denna skulle baseras
på obligationer med clearing hos Delta och handel genom ett system
tillhandahållet av RMJ. SEC lämnade i böljan av 1989 ett "No Action
letter" vilket innebar att det var fritt fram att starta. Två etablerade
Chicago-börser ansökte om stämning på SEC för att man ansåg att SEC
genom sitt "No Action Letter" frångått en skyldighet att uttala sig mer
specifikt. Domstolen beslöt i september 1989 att SEC måste besluta
huruvida verksamheten i Delta och genom RMJ var en verksamhet som
kunde tillåtas. SEC lämnade i böljan av 1990 klartecken för företaget att
verka som clearingorganisation och att tillhandahålla sitt handelssystem
genom RMJ (vilket de etablerade börserna med stor snabbhet har
överklagat).

Det som är intressant med hänsyn till kommitténs synpunkter kring
behov av börser och clearingorganisationer även ur svensk horisont är,
för det första, att de etablerade intressena så kraftfullt försöker förhindra
en nyetablering som innebär en innovation. Vidare att ägarfrågan, dvs.
att ett par organisationer äger ett clearing- och handelssystem och det
faktum att det är vinstinriktat, inte utgjort något principiellt bekymmer
i den diskussion som förts av SEC, samt att det på många håll, däribland
USA, finns en grundläggande positiv inställning att pröva nya vägar för
handel i tillägg till redan etablerade. Materialet om rättsfallet tillställs
Finansdepartementets värdepappersenhet separat. Vad gäller vinstfrågan
kan konstateras att flertalet av de nya börser som växer fram i dag
baseras på uppfattningen att börsen självständigt skall kunna drivas i
vinstsyfte (jfr även resonemangen i SNS-studien). Med de ofta mycket
stora ekonomiska risker som idag är förknippade med kostsam och ofta
riskfylld teknisk utveckling, som vidlåder upprättandet av elektroniska
handelssystem m.m. har den ursprungliga traditionen att de av använd-
arna som är mellanhänder finansierar börsen på många håll ersatts av
insikten att börsen i sig måste ha en resultatgenererande förmåga som
gottskrivs börsen som organisation, och att börsen också har andra
användare, som kanske önskar ägande och inflytande och inte bör ute-
stängas från det. Speciellt accentuerat blir nödvändigheten därav om
nyttjama och finansiärerna ej är samma personer eller utnyttjar börsen i
mycket olika omfattning (jfr diskussionen i Reservationen).

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

1.1.18 Konungariket Sveriges Statshypotekskassa

Betänkandet innefattar en mycket grundlig genomgång av aktiemarknad-
en. Penning- och obligationsmarknaden har getts en knappare och ofull-

279

ständigare behandling. Enligt kassastyrelsens mening har kommittén
(VMK) inte tillräckligt beaktat skillnaderna mellan aktiemarknaden och
obligationsmarknaderna utan mekaniskt föreslagit att ett regelsystem
anpassat till den förra skall gälla även den senare.

1.1.19 Invik & Co. AB

Kommittén har i kap. 5 lämnat en översikt över sina allmänna övervägan-
den till förslaget till lagstiftning för värdepappersmarknaden. I kap. 5.6
(Regelverkets allmänna utformning) ges en överblick över de syften som
styrt förslagen vilka för börs- och clearingorganisationen närmare
kommenteras i kap. 6. Invik lämnar nedan sina inledande synpunkter på
dessa överväganden.

Invik anser att utgångspunkten för lagstiftningen skall vara att all
verksamhet på värdepappersmarknaden skall utformas så att den ger de
enskilda kapitalplacerama och allmänheten största möjligt skydd (jfr
betänkandet del 1 s. 270xm). Verksamheten skall också ges sådana regler
att den kan bedrivas effektivt och uthålligt i Sverige. Invik är inte av
uppfattningen att dessa ändamål uppnås genom kommitténs förslag som
till stora delar såvitt avser lagförslagen till börs- och clearingverksamhet
kan få ett motsatt resultat genom att förstärka och skydda redan
etablerade aktörer och därigenom förhindra inhemsk konkurrens.

En väl fungerande inhemsk kapitalmarknad är av största vikt för
Sverige. Kapitalmarknaden skall inte bara fungera som en resurs inom
Sverige utan måste även på ett effektivt sätt kunna konkurrera med ut-
ländska kapitalmarknader. För att detta skall kunna ske krävs att den
svenska kapitalmarknaden av lagstiftaren tillåts att organisera sig och
även fortlöpande omorganisera sig i sådana former att konkurrensen från
utlandet kan bemötas. Lagstiftningen bör således ej utformas på ett sådant
sätt att ett visst förhållande befästs eller förstärks till följd att inhemsk
konkurrens försvåras. Lagstiftningen bör utformas så att marknaden kan
anpassa sig till nya förhållanden och att den därigenom kan behålla sin
konkurrenskraft.

Bland de faktorer som i första hand kommer att påverka svenska
kapitalmarknadens konkurrenskraft är den utveckling som sker i utlandet
sammankopplat med utveckling av ny teknik. Om en ny lagstiftning inte
tillåter den svenska marknaden att anpassa sig efter de nya situationer
vilka kan uppstå kommer den svenska kapitalmarknaden att bli en
regional marknad där de stora svenska företagen alltmer kommer att
tvingas söka sig utomlands för att lösa sina kapitalbehov.

Lagstiftningen bör därför utformas på ett sådant sätt att marknaden ges
största möjlighet att utvecklas för att möta denna konkurrens. En ny lag
om börs- och clearingverksamhet bör utformas så att den ger fri
etableringsrätt för börsverksamhet under förutsättning att den föreslagna
verksamheten ej är skadlig för landet. Vidare bör en lag utformas så att
villkoren är klara och entydiga. Kontrollen av verksamheten bör utföras
av en myndighet vilken skall ha utförliga instruktioner hur kontrollen
skall utövas.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

280

Med en fri etableringsrätt bör möjligheterna till aktiehandel förbättras.
Den totala handelsvolymen kommer troligtvis att öka som följd av detta
och det utbyte som kan komma att ske mellan handelsplatserna kommer
säkerligen inverka positivt på likviditeten. Flera börser bör ge större
likviditet och högre volym och ej tvärtom. Informationen från börserna
skall vara fullständig och samtidig till alla marknadens aktörer. I dagens
läge har Stockholms fondbörs ensidigt beslutat att viss information skall
frånhållas vissa aktörer. Utsatt för konkurrens skulle dylik riktad in-
formationsgivning troligen ej kunna förekomma.

För clearingorganisationer kan samma skäl anföras. Marknaden bör
bestämma om den vill ha en eller flera clearingorganisationer. Myndig-
heternas uppgift bör vara att ange reglerna för verksamheten och ej
ensidigt bestämma vilka som skall agera på marknaden. Behovsprövning-
en bör alltså även här ersättas med villkoret att tillstånd skall ges om den
föreslagna verksamheten ej är skadlig.

1.2 Monopolfrågan/Stockholms fondbörs

1.2.1 Kammarrätten i Stockholm

I enlighet med sina direktiv har kommittén övervägt om det är motiverat
att upphäva den lagstadgade ensamrätten för Stockholms fondbörs att
driva fondbörsverksamhet. I betänkandet anges (del 1 s. 314) att det inte
föreligger skäl att behålla börsmonopolet vad gäller andra fondpapper än
aktier, aktierelaterade instrument och vinstandelsbevis. Beträffande dessa
handlingar finner kommittén att det inte är önskvärt att marknaden
splittras. Som skäl anförs bl.a. att likviditeten och informationsspridning-
en sannolikt blir bättre om handeln koncentreras kring en börs. Kammar-
rätten har inte några invändningar mot kommitténs bedömning i dessa
delar.

Kommittén finner (del 1 s. 314) vidare att det inte från lagteknisk
synpunkt framstår som eftersträvansvärt att behålla börsmonopolet
beträffande aktier o.d. men inte för andra fondpapper eller övriga
finansiella instrument. Härigenom skulle nämligen asymmetri uppkomma
i lagstiftningen. Kammarrätten, som i och för sig ställer sig positiv till
kommitténs strävan efter att skapa enhetliga regler för värdepappersmark-
naden, ställer sig skeptisk till en lagstiftningsprodukt som inte skall fylla
någon praktisk funktion utan endast utgör en lagteknisk konstruktion.
Möjligen kan förslaget motiveras av den snabba utvecklingen på värde-
pappersmarknaden. En situation som skulle kunna göra den föreslagna
ordningen befogad är att Stockholms fondbörs inte längre skulle uppfylla
de krav som måste ställas på en börs med monopolställning. För att en
annan börs skall kunna konkurrera på lika villkor med Stockholms fond-
börs måste emellertid lagstiftningen i vad avser både offentligrättsliga
och privaträttsliga inslag vara neutralt utformad med avseende på olika
fondbörser i förhållande till varandra. Kommitténs förslag uppfyller inte
detta krav. Mot bakgrund av vad som har sagts nu bör de föreslagna
reglerna om börsstyrelse och avgiftsuttag övervägas ytterligare, om
lagstiftningen formellt inte skulle bevara något börsmonopol.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

281

1.2.2 Bankinspektionen

Bankinspektionen delar VMK:s bedömning att börsmonopolet bör
avskaffas. Skälet härtill är att skyddsintressena på marknaden kan tas till
vara utan ett sådant monopol.

Bankinspektionen delar vidare VMK:s uppfattning att Stockholms
fondbörs enligt lag bör ha rätt att utan inskränkning bedriva börsverksam-
het med alla typer av fondpapper och andra finansiella instrument samt
att börsverksamhet i övrigt bör vara förbehållet endast sådana företag
som erhållit särskilt tillstånd till sådan verksamhet. Med hänsyn till att
börsverksamheten fyller en viktig samhällsfunktion bör tillståndsprövning-
en såsom VMK föreslagit tillkomma regeringen. I övrigt bör Stockholms
fondbörs inte särbehandlas i lagstiftningen utan bör få bedriva verksam-
heten på samma villkor som andra inhemska eller utländska marknads-
platser.

När det gäller andra verksamheter på den finansiella marknaden är
tendensen att behovsprövningen avskaffas. Så har skett för försäkrings-
rörelse och föreslås även ske för bankverksamhet. Den ökande interna-
tionella handeln med värdepapper medför också på detta område att en
anpassning bör ske till vad som gäller i andra länder. Av den redogörelse
som kommittén gjort i kap. 3 framgår att i länder av betydelse det finns
flera aktiebörser vilket tyder på att etableringshindren inte är alltför stora.
Mot bakgrund härav synes det ligga bäst i linje med utvecklingen att inte
ställa upp ett krav på att verksamheten skall vara till nytta för det
allmänna. Bankinspektionen anser att den föreslagna behovsprövningen
bör ersättas med ett krav på att verksamheten inte skall vara till skada för
det allmänna. Prövningen av kvalitetskraven är då av avgörande
betydelse.

Införs det ändå en behovsprövning vill inspektionen föreslå att
tillämpningen inte skall vara så restriktiv som kommittén angivit vad
gäller behovet av flera börser. Det bör i stället överlåtas på regeringen
att utan sådana skrivningar i förarbetena pröva när behov av verksam-
heten föreligger.

1.2.3 Försäkringsinspektionen

I detta kapitel föreslår kommittén bl.a. att det legala börsmonopolet skall
upphöra samtidigt som man redovisar den bedömningen att det inte i
Sverige kan anses finnas utrymme för någon ytterligare aktiebörs vare sig
som konkurrens till Stockholms Fondbörs eller i form av en regional
eller lokal börs. Ställningstagandet grundar sig bl.a. på att en väl
fungerande börs kräver hög likviditet och en snabb marknadsinformation.

Försäkringsinspektionen ansluter sig till förslaget om det legala
börsmonopolets upphörande. Inspektionen har emellertid den uppfattning-
en att en hög likviditet väl kan uppnås i en aktie som samtidigt handlas
på flera börser, vilket också framgår av den situation ett flertal av de
större svenska börsbolagens fria aktier hamnat i efter införandet av den
svenska aktieomsättningsskatten. Vad gäller marknadsinformation distri-
bueras sådan till stor del elektroniskt och är därmed oberoende av
varifrån distributionen sker.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

282

Inspektionen finner det inte meningsfullt att samtidigt som man föreslår
ett avskaffande av börsmonopolet klargöra att det inte finns utrymme för
någon alternativ aktiebörs. I det närliggande EG-perspektivet kommer
sannolikt effektivitet att vara ett nödvändigt inslag för att en börs skall
kunna överleva på marknaden, oavsett om det är fråga om en monopol-
börs eller inte, varför ett scenario med ett antal ineffektiva börser
verksamma parallellt bedöms som mindre troligt. Vaije koncessions-
ansökan bör därför enligt inspektionens mening i framtiden behandlas
utifrån de vid tillfället rådande marknadsförutsättningarna.

1.2.4 Riksgäldskontoret

Det nuvarande monopolet för handel vid Stockholms Fondbörs har, som
tidigare påpekats, i ett flertal avseenden eroderat. Mot denna bakgrund
finns enligt riksgäldskontoret inga motiv för att bibehålla det nuvarande
börsmonopolet. En fri etableringsrätt skulle innebära att alternativa
handelssystem fritt kan utvecklas för olika marknader på det för intres-
senterna mest ändamålsenligt sättet.

Stockholms Fondbörs uppgift får med detta synsätt en mer renodlad
roll som marknadsplats. Sannolikt kommer aktiehandeln att vara den för
fondbörsen dominerande verksamheten. För att börsen i denna roll skall
fungera effektivt vill riksgäldskontoret peka på vikten av att börsen också
ges möjlighet att vara marknadsplats för alla typer av fondpapper och
andra finansiella instrument. Nuvarande begränsningar härvidlag bör
snarast slopas.

Kontoret vill i detta sammanhang ta upp frågan om behovsprövning vid
inrättandet av börser. En sådan prövning skulle enligt kontoret innebära
ett etableringshinder, vilket skulle försvåra konkurrensen och därmed
leda till en sämre effektivitet i marknaden. Riksgäldskontoret avstyrker
därmed kommitténs förslag att tillämpa behovsprövning vid etablering av
börser. Kontoret vill i detta sammanhang också peka på att en sådan
prövning saknar internationell förebild. Riksgäldskontoret finner det dock
nödvändigt att bankinspektionen skall svara för kvalitetsbedömning innan
tillstånd för handel på denna typ av marknadsplats ges.

Den av riksgäldskontoret föreslagna verksamheten för Stockholms
Fondbörs innebär att börsens associationsform bör ses över. Enligt
kontorets mening talar starka skäl för att börsen bör ombildas till ett
aktiebolag, ekonomisk förening eller dyl., där intressenterna utgör
ägarna. Denna fråga bör utredas skyndsamt t.ex. genom en av regeringen
speciellt utsedd utredningsman.

Mot bakgrund av förslaget om börsmonopolets avskaffande föreslår
kommittén ändringar i sammansättningen i styrelsen för Stockholms
fondbörs.

Riksgäldskontoret välkomnar en neddragning av antalet ledamöter i
styrelsen. Därmed skulle styrelsearbetet kunna effektiviseras. De
intressenter, som framöver bör vara representerade i styrelsen är
följande.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

283

- Emittenter

- Fondko mmissionärer

- Investerare

Enligt kontorets mening bör styrelsen kompletteras med en av
regeringen utsedd representant för det allmänna. Vad gäller styrelsesam-
mansättningen i övrigt bör den återspegla intressenternas ägarandel i
börsen efter en eventuell ombildning.

Nyttorekvisitet vid etablering av börs- och clearingverksamhet riskerar
även på derivatmarknaderna att leda till ett etableringshinder för ny till-
trädande företag.

Den verksamhet som OM bedriver med terminaler och optioner är inte
någon börsverksamhet enligt den nuvarande börsdefinitionen. Enligt den
av kommittén föreslagna definitionen skall dock "andra finansiella instru-
ment" inkluderas, vilket innebär att OM:s verksamhet med derivatinstru-
ment framöver skulle fälla under definitionen börsverksamhet.

Det är enligt kontoret inte rimligt att OM på derivatmarknadema ges
ett monopol. Under det kommande året kommer PMC att tas i drift och
efter driftstarten kommer även clearing av ränteterminer att kunna ske
hos PmC. Det är viktigt att den föreslagna behovsprövningen ej hindrar
PmC härvidlag.

1.2.5 Näringsfrihetsombudsmannen (NO)

NOs grundsyn är i övrigt att det inom dessa ramar bör överlåtas till
marknaden att avgöra vilka marknadsplatser som skall finnas för olika
typer av fondpapper eller andra finansiella instrument. Konkurrens, både
faktisk och potentiell, är även för börsverksamhet det bästa medlet att
uppnå bl.a. effektivitet i verksamheten och låga avgifter. NO vill här
påtala att kommittén för ett ensidigt resonemang om nyttan av potentiell
konkurrens. Genom att ge Stockholms fondbörs rätt att bedriva börsverk-
samhet med alla typer av finansiella instrument kommer de privatägda
börserna enligt kommittén (del 1, s. 315) alltid att leva under hotet av att
fondbörsen startar konkurrerande verksamhet. Något motsvarande er-
kännande av den nytta det skulle medföra om Stockholms fondbörs vore
utsatt för motsvarande potentiella konkurrenstryck synes kommittén inte
beredd att göra. Någon anledning att förorda eller favorisera någon viss
form av ägande finns enligt NOs uppfattning inte. Även konkurrens
mellan olika ägarformer torde bidra till effektivitet. NO anser att
utvecklingen ifråga om handeln med optioner och terminer utgör goda
exempel på att privata initiativ driver utvecklingen framåt och uppnår
effektivitet i verksamheten. Problemet med monopol som diskuteras av
kommittén är inte om de är offentliga eller privata utan i stället att de
leder till ineffektivitet och onödigt höga kostnader.

Kommittén vill visserligen inte utesluta privatägda börser drivna i
vinstsyfte men gör således sådana uttalanden att privatägda börser starkt
ifrågasätts. NO anser att dessa uttalanden inte bör vara vägledande för
ett kommande lagförslag.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

284

NO har tidigare vid ett par tillfällen haft anledning
att argumentera for att det legala monopolet för Stockholms fondbörs inte
bör gälla. I och för sig är det därför tillfredsställande att kommittén
föreslår att själva börsmonopolet skall slopas. Emellertid föreslår
kommittén en tillståndsprövning för börser, med inslag av behovspröv-
ning. Beträffande aktiehandel uttalar sedan kommittén att ytterligare en
aktiebörs inte skulle bli till nytta från allmän synpunkt.

Monopolet för Stockholms fondbörs på aktieområdet kommer i
praktiken således att bestå. Förslaget från kommittén att slopa monopolet
för aktiehandel framstår som något man sett sig tvingad till från lag-
teknisk synpunkt men som inte skall medföra några förändringar i sak.
Mot bakgrund av det principiella resonemanget ovan om fördelarna med
konkurrens avvisar NO bestämt att sådana resonemang skall ligga till
grund för tillämpningen av den nya lagen. NO håller visserligen med om,
vilket internationella erfarenheter också synes utvisa, att marknaden själv
strävar mot en koncentration av börsverksamhet. I och för sig håller NO
inte för troligt att det i Sverige kommer att uppstå någon med Stockholms
fondbörs konkurrerande börs av traditionellt rikstäckande slag. Däremot
kan ingalunda uteslutas innovativa lösningar. NO anser t.ex. till skillnad
från kommittén, att det vore önskvärt att möjlighet öppnas att etablera
regionala och eventuellt lokala börser. Härigenom skulle troligen ytter-
ligare företag motiveras att låta börsnotera aktierna.

1.2.6 Riksbanksfullmäktige

Gällande lagstiftning ger Stockholms fondbörs monopol på börshandel i
fondpapper, dvs. både aktier och räntebärande värdepapper. Undantaget
är derivatmarknaden, där f.n. OM utgör ett privat monopol. Kommitténs
slutsats är att monopolet bör avskaffas, men i praktiken ges Stockholms
fondbörs och OM ett mycket starkt skydd mot konkurrens genom att
kommittén föreslår behovsprövning i samband med ansökningar om att
starta nya börser.

Detta ställningstagande väcker flera frågor. De är dels av principiell
karaktär, dels direkt kopplade till organisationen av handeln med ränte-
bärande värdepapper. I detta avsnitt kommenteras kommitténs förslag vad
gäller effekter på aktie- och derivatmarknaderna. Fullmäktiges synpunkter
beträffånde penning- och obligationsmarknaderna redovisas i avsnitt 4
nedan.

Som betonats ovan måste vid en bedömning av skyddsintressena hänsyn
också tas till vilka effekter den föreslagna lagstiftningen har på effektivi-
teten på svenska värdepappersmarknader. Av avgörande betydelse i det
sammanhanget är kommitténs syn på etablering av konkurrerande börser.
Det finns inte någon internationell enighet om hur en börs bör definieras
eller vilka regler som bör omgärda denna verksamhet. Förutom Sverige
är det, enligt kommitténs redovisning, bara Danmark som har ett legalt
börsmonopol. Trots att EG har lämnat direktiv om villkor för börs-
registrering av värdepapper innehåller dessa ingen börsdefinition. EG har
inte heller uttalat sig om hur värdepappersmarknadema skall organiseras.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

285

Ett av kommitténs övergripande mål är att börsverksamhet skall kunna
drivas varaktigt i Sverige. För att uppnå detta mål krävs enligt kommittén
offentlig reglering av den svenska värdepappershandeln som kan "bevara
och om möjligt förstärka den svenska värdepappersmarknadens interna-
tionella konkurrenskraft". Utan offentlig reglering skulle inte heller "det
för handels långsiktiga funktionsduglighet nödvändiga förtroendet kunna
upprätthållas". Kommitténs utgångspunkt förefaller vara att lämnade till
sig själva klarar inte aktörerna av att organisera handeln på ett konkur-
renskraftigt sätt.

Det är inte självklart att börsverksamhet till vatje pris skall bedrivas i
Sverige. Det krävs goda skäl för att man skall förorda direkt eller
indirekt offentligt stöd, i form av subventioner eller handelshinder, i den
händelse svenska börser inte klarar konkurrensen med omvärlden. Det
kan inte uteslutas att argument för detta finns, men kommittén presente-
rar ingen analys av denna fråga.

Kommitténs uppfattning är att den svenska konkurrenskraften försvagas
om värdepappershandeln, främst aktiehandeln, splittras på ett antal
delmarknader. Därför förordas en koncentration av handeln till en
marknadsplats. Detta resultat skall dock inte uppnås genom att det legala
monopolet för Stockholms fondbörs behålls. I stället föreslås att en
nyttorekvisit införs, dvs. att ett grundläggande krav vid nyetablering av
börsverksamhet skall vara att verksamheten kan antas vara till nytta för
det allmänna. Kommittén konstaterar samtidigt att det inte kan förutses
att ytterligare en svensk aktiebörs skulle bli till nytta för det allmänna.

Argumenten för att ge Stockholms fondbörs den privilegierade ställning
som följer av nyttorekvisitet är att koncentration av handel till en
marknadsplats skulle ge bättre likviditet och informationsspridning, och
därmed en mer konkurrenskraftig svensk börshandel. Detta underbyggs
med hänvisningar till de nationella värdepappersmarknadema.

Kommitténs argument för ett reellt monopol på aktiemarknaden är
således konkurrensförmågan visavi utländska börser. Detta skiljer sig från
det gängse samhällsekonomiska synsättet. Om stordriftsfördelama på
värdepappersmarknaden vore sådana att de ledde till naturliga monopol
skulle detta möjligen tala for offentliga börsmonopol. Det är emellertid
inte uppenbart att aktie- och derivatmarknadema kan karakteriseras som
naturliga monopol i vanlig bemärkelse. För det första förekommer handel
i svenska värdepapper på utländska börser. För det andra kan inhemska
eller utländska börser organisera handel i instrument som inte är
registrerade på etablerade börser, men i viktiga avseenden har likartade
egenskaper. För investerare utan intresse att skaffa sig inflytande i
företaget och utan tillgång till särskild information om enskilda företag
är det inte avgörande vilka aktier han eller hon köper. Det innebär att en
eventuell ensamrätt till handel i ett visst papper mer påminner om rätten
till ett varumärke än om ett reellt monopol. Det gäller även på derivat-
marknaden, där exempelvis instrument relaterade till ett index för
Stockholms fondbörs till relativt låg kostnad skulle kunna introduceras på
någon internationell optionsmarknad.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

286

Mycket talar i stället för att värdepappershandeln, särskilt ak- Prop. 1991/92:113
tiemarknaden, utgörs av segmenterade marknader. Segmenteringen sker Bilaga 3
i olika dimensioner. En dimension är den geografiska som gör att
amerikanska aktier främst handlas av amerikaner, medan svenska aktier
främst handlas av svenskar. Den geografiska segmenteringen, som bl.a.
har att göra med informationsskillnader, ger underlag för svenska
aktiebörser, även om stordriftsfördelar kan leda till att aktiehandeln i
internationellt verksamma svenska företag alltmer koncentreras till
utländska börser. På samma sätt kan man hävda att det finns underlag för
regionala börser inom Sverige. Dessa skulle kunna ha bättre förutsätt-
ningar att organisera aktiehandeln i lokala företag, samtidigt som de
skulle kunna konkurrera med Stockholms fondbörs i fråga om aktie-
handeln i nationella företag. Vad gäller etablering av konkurrerande
inhemska aktiebörser, t.ex. "Göteboigs fondbörs", är förmodligen stor-
driftsfördelarna så betydande att det är realistiskt att tro att Stockholms
fondbörs kan behålla sin dominerande ställning även utan hjälp av nytto-
rekvisit. Om så inte är fallet finns det desto större anledning att inte
förhindra nyetableringar.

Börser kan också specialisera sig med avseende på vilka inregistre-
nngskrav som ställs på emittentema. Ur samhällsekonomisk synvinkel
kan det vara värdefullt med organiserad aktiehandel i företag som inte
vill eller kan uppfylla de registreringskrav som Stockholms fondbörs
uppställer. Genom börshandel, och därigenom ökad likviditet i sina
aktier, får dessa företag tillgång till billigare riskkapital än eljest.
Placerare med intresse och kunskap för att handla i deras aktier kan göra
detta på en likvid marknad. Andra placerare kan välja att handla i de
aktier som finns registrerade på Stockholms fondbörs vilket ställer
mindre krav på informationsinsamlande.

De tidigare invändningarna mot ett börsmonopol på aktiemarknaden är
i minst lika hög grad giltiga för derivatmarknadema. Detta beror på att
produktutveckling, introduktion av nya instrument, är särskilt viktig på
dessa marknader och att konkurrens kan antas förbättra förmågan till
förnyelse. Kommittén avvisar också tanken på ett monopol för options-
och terminsmarknaderna. Man motiverar detta bl.a. med att behovet av
skydd för enskilda mindre placerare skulle vara mindre än på aktie-
marknaden. Detta är dock inte relevant för frågan om monopol eller
behovsprövning. Ställningstagandet mot monopol förefaller riktigt, men
argumenten för detta är snarare av det slag som angivits ovan.

Kommittén kan i princip tänka sig flera börser på options- och
terminsmarknaderna, men framhåller att "avsikten är dock även här att
det inte skall etableras fler börser än som kan vara till nytta för
samhällsekonomin". I betänkandet ges dock inga besked om vad som
skall ligga till grund för en sådan behovsprövning. Att kommittén inte
klarar av att göra detta är fullt förståeligt, eftersom det framstår som en
i det närmaste omöjlig uppgift. Det är heller inte självklart vem som är
bäst lämpad att bedöma "nyttan" av nya verksamheter. Det föreligger här
en uppenbar risk för att alla nyetableringar uppfattas som mindre nyttiga
av de redan etablerade börserna. Problemet med de fäcto monopol är

287

mest allvarligt på options- och terminsmarknaderna eftersom där finns ett
privat monopol. Enligt förslaget skulle även OM skyddas av kravet på
behovsprövning.

Dessa kommentarer är även giltiga beträffånde kommitténs förslag om
behovsprövning vid auktorisation av clearingorganisationer. De skydds-
intressen som finns i detta led i handeln motiverar tillsyn, men är inget
skäl för att ge de etablerade organisationerna monopol. Mycket talar för
att det finns betydande stordriftsfördelar i denna verksamhet, vilket gör
att det sannolikt endast finns plats för ett eller ett fåtal clearingföretag.
Det innebär emellertid inte med säkerhet att det är fråga om starka
monopol, då kostnaderna för att bygga upp ett clearingsystem inte be-
höver vara så stora. Precis som i fallet med börser gäller dessutom att
eventuella monopoltendenser motiverar tillsyn och inte regler som för-
hindrar den konkurrens som kan uppstå.

Det finns uppenbar risk för att verksamheter bedrivs ineffektivt om
etableringsfriheten är starkt beskuren, oavsett om detta sker genom lag-
stadgade monopol eller skydd mot konkurrens via ett nyttorekvisit. Det
gäller i synnerhet i ett mer långsiktigt perspektiv genom att utvecklingen
av nya produkter och metoder tenderar att bli eftersatt. Kommittén är
medveten om detta, men menar att konkurrensen från utländska börser
garanterar effektivitet. Det är en viktig faktor, men det är inte säkert att
det är tillräckligt. Den utländska konkurrensen kommer exempelvis
förmodligen även i framtiden bara att omfatta ett begränsat antal inter-
nationellt kända aktier. Bristen på inhemsk konkurrens gör att det finns
en risk för att kostnader övervältras på emittenter som inte kan välja att
registrera sig på utländska börser eller i andra clearingsystem. Det finns
således starka skäl att tro att begränsade möjligheter att etablera börs-
och clearingverksamhet snarare minskar än ökar effektiviteten i handeln.
Det föreslagna nyttorekvisitet minskar den potentiella konkurrens som
hotet om nyetablering innebär.

Vad gäller den internationella integrationen av svenska värdepappers-
marknader kan kommittén tänka sig att utländska företag (utan egen
etablering i Sverige) registreras som medlemmar vid svenska börser. I
det motsatta fallet, svenska fondkommissionärers medlemskap i utländska
börser utan egen etablering i det aktuella landet, ser inte kommittén något
behov av auktorisation från svensk sida. Däremot föreslås att det "bör
införas en möjlighet för bankinspektionen att förbjuda svenska fondkom-
missionärer och andra mellanhänder att ansluta sig till ett utländskt
(datoriserat) handelssystem som anses ha en olämplig utformning".

Fullmäktige har tidigare hävdat att det inte i första hand är börser som
kräver offentlig tillsyn, utan mellanhänder och clearingorganisationer.
Detta gäller även utländska handelssystem så länge som bankinspektionen
på ett tillfredsställande sätt kan utöva tillsyn över fondkommissionäremas
utländska engagemang. Det är svårt att bedöma vilka risker som är
förenade med att svenska fondkommissionärer är medlemmar i clearing-
organisationer som inte står under bankinspektionens tillsyn. Förslaget
kan dock komma att hindra svenska fondkommissionärer från att delta i
verksamhet som utländska fondkommissionärer har tillgång till, vilket

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

288

skulle försämra deras konkurrensförmåga. Det skulle vidare försvåra för
svenska investerare att utnyttja dessa marknader.

Fullmäktige anser därför att bankinspektionens beslut angående
fondkommissionärers deltagande på utländska värdepappersmarknader
inte bör baseras på en prövning av den aktuella börsen. I den mån det är
fråga om omfattande engagemang kan dock eventuella brister i clearing-
och settlementsystem innebära risker. Prövningen bör därför baseras på
en granskning av denna del av det utländska handelssystemet.

Mot bakgrund av ovanstående resonemang tillstyrker fullmäktige
kommitténs förslag om att avskaffa det legala monopolet för Stockholms
fondbörs att organisera börshandel i fondpapper. Fullmäktige anser dock
att behovsprövning vid auktorisation av börser och clearingorganisationer
kan hämma värdepappersmarknadens effektivitet. Denna form av etable-
ringshinder saknar dessutom internationella motsvarigheter. I sitt remis-
svar på kreditmarknadskommitténs betänkande tog fullmäktige avstånd
från behovsprövning vid auktorisation av banker. Som tidigare har
betonats är skyddsintressena på själva marknadsplatsen svagare än inom
banksektorn och andra delar av värdepappershandeln, varför det finns en
större anledning att inte försvåra etablering av börser. Fullmäktige
avstyrker därför kommitténs förslag om att tillämpa behovsprövning vid
auktorisation av börser. En kvalitativ prövning av den planerade verk-
samheten är tillräcklig.

Fullmäktige vill även ta upp frågan om riksbankens representation i
Stockholms fondbörs styrelse. Genom att mycket talar för att fondbörsen
i framtiden kommer att ägna sig åt handel i räntebärande värdepapper är
det, enligt fullmäktiges uppfattning, naturligt att riksbanken som viktig
aktör på denna marknad blir representerad i börsstyrelsen.

1.2.7 Styrelsen för Stockholms fondbörs

Regeln om det legala börsmonopolet bör enligt börsstyrelsen omprövas
redan mot bakgrund av vad som inledningsvis sagts om angelägenheten
av att regelverket utformas konkurrensneutralt och utan särbehandling av
viss institution. Men viktigare är att upprätthållande av ett sådant
monopol i en alltmer avreglerad och globaliserad värdepappershandel ej
framstår som vare sig ändamålsenligt eller möjligt. Det legala börsmono-
polet bör därför i enlighet med vad VMK föreslagit utmönstras ur lag-
stiftningen.

Med hänsyn till den ställning börsverksamhet har i ett marknads-
ekonomiskt system - främst för investerare, emittenter och mellanhänder
- är det rimligt att den får bedrivas först efter särskild koncession och att
den ställs under offentlig tillsyn.

Vad gäller koncessionsprövningen har börsstyrelsen svårt att se att
avskaffande av börsmonopolet skulle få reell innebörd med den av utred-
ningsmajoriteten föreslagna behovsprövningen. När det gäller andra verk-
samheter på det finansiella området går utvecklingen mot att ersätta
behovsprövningen med ett krav på att verksamheten inte skall vara till
skada för det allmänna. Börsstyrelsen förordar att detta krav - i stället för
det av VMK föreslagna nyttorekvisitet - tas in i den nya lagstiftningen.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

19 Riksdagen 1991192. 1 saml. Nr 113

289

Börsstyrelsens övergripande syn på det framtida regelverket och
styrelsens ovan redovisade uppfattning i frågorna om börsmonopolet och
behovsprövningen får långtgående konsekvenser for bl.a. Stockholms
fondbörs, vilka ej belysts eller övervägts av VMK. Enligt börsstyrelsens
mening är det nödvändigt att sådana överväganden görs innan den nya
lagstiftningen träder i kraft.

VMKs förslag till regler om Stockholms fondbörs ansluter tämligen
nära till nu gällande regelverk. Dessa regler är i sin tur resultatet av en
utveckling under 1900-talet, som inneburit att alltmer uppgifter av
myndighetsliknande karaktär lagts på fondbörsen. Vidare har i dess
organisation det allmännas inflytande ökat på bekostnad av de privata
intressenternas. Denna utveckling har skapat oklarheter i fråga om fond-
börsens rättsliga ställning och har vidare lett fram till att börsstyrelsen
fått ansvar för frågor som sträcker sig från myndighetsliknande uppgifter
till affärsmässigt inriktad verksamhet. Om de grundläggande reglerna i
börslagstiftningen nu omprövas i enlighet med vad börsstyrelsen förordat,
är det - från de synpunkter styrelsen har att beakta - ett oavvisligt krav
att fondbörsen framdeles ges möjligheten att bedriva börsverksamhet på
samma villkor som presumtiva konkurrenter och inte ges särskilda
uppgifter av myndighetskaraktär som inte samtidigt åläggs andra börser.
Detta innebär att de av VMK föreslagna särskilda reglerna för Stock-
holms fondbörs inte kan läggas till grund för börsens framtida verksam-
het.

Börsstyrelsen anser det därför nödvändigt att fondbörsens rättsliga
ställning och organisatoriska uppbyggnad måste bli föremål för särskilda
överväganden. Därvid måste bl.a. ställning tas till frågorna om huvud-
mannaskap, associationsform och finansiering. Börsstyrelsen föreslår att -
så snart politisk ställning tagits i huvudfrågan - finansdepartementet tar
initiativ till en utredning av Stockholms fondbörs' framtida ställning
siktande till en förhandlingslösning med fondbörsen, dess medlemmar och
emittenter. Först sedan en sådan lösning föreligger, kan ställning tas till
en rad frågor kring fondbörsens organisation och styrning. Med detta
synsätt anser börsstyrelsen att de av VMK åberopade skälen ej är till-
räckliga för att i lagstiftningen för börs- och clearingverksamhet införa
regler om ägarbegränsning och offentlig styrelserepresentation.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

Reservation (Sven Hegeland)

Värdepappersmarknadskommitténs överväganden beträffande börsmono-
polet för aktiehandel hade sin grund i två huvudmål, nämligen

a) att slå vakt om en slagkraftig svensk fondbörs, som kan klara
konkurrensen mot omvärlden, samt

b) att skapa förutsättningar för en fullgod statlig insyn och kontroll
över börsverksamheten.

Det första målet ville kommittén nå genom ett behovsprövningsför-
farande vid nyetablering av börsverksamhet, som i praktiken låg nära det
nuvarande legala monopolet.

290

När det gäller insyn och kontroll valde kommittén att fördela denna
mellan en fristående myndighet, bankinspektionen, och den dominerande
marknadsplatsen, Stockholms fondbörs, där ett betydande statligt in-
flytande skulle finnas kvar genom specialregler i lagen om börs- och
clearingverksamhet, bl.a. om styrelsens sammansättning.

Frågan om det legala börsmonopolet är enligt min uppfattning av
mindre betydelse. Med största sannolikhet kommer handeln med aktier
även i framtiden att bedrivas vid en svensk institution, eftersom de
naturliga stordriftsfördelama i börsverksamhet är så stora att flera
svenska aktiebörser knappast kommer att kunna drivas parallellt under
någon längre period. Den svenska börsens främsta konkurrens kommer
från storbörsema i utlandet.

Däremot är frågan om statlig insyn och kontroll av mycket stor be-
tydelse, inte minst med tanke på att aktiehandeln sannolikt även i fram-
tiden kommer att vara koncentrerad till en svensk institution.

Om kontrollen läggs i bankinspektionen, finns risken att den i praktiken
blir väsentligt mindre effektiv än vad som är fallet idag, därför att
inspektionen, också med de förändringar som föreslås av kommittén,
kommer att sakna de resurser, den kompetens och den direkta marknads-
kontakt som är en förutsättning för en effektiv kontroll. Om bankinspek-
tionen skall kunna fylla en sådan funktion måste det till en radikal
förstärkning av dess resurser och kompetens samt ökade befogenheter så
att inspektionen får en liknande ställning som SEC har i USA.

Ett sannolikt väl så bra alternativ är att i ett system utan legalt
börsmonopol låta staten ta ett betydande ägaransvar för Stockholms fond-
börs, och därigenom få möjligheter att direkt via marknadsplatsen på-
verka utvecklingen i önskvärd riktning. En sådan lösning skulle kunna
förena kraven på en ökad operativ effektivitet hos Stockholms fondbörs
med en smidigt fungerande statlig insyn och kontroll.

Jag kan definitivt inte biträda majoritetens uppfattning att inga regler
om ägarbegränsning och statlig styrelserepresentation bör finnas i lag-
stiftningen om börs- och clearingverksamhet.

Motiven för statlig insyn och kontroll är minst lika stor i börsverksam-
heten som i bank- och försäkringsverksamheten. Beträffande ägandet av
Stockholms fondbörs är det enligt min uppfattning - inte minst mot bak-
grund av de naturliga stordriftsfördelama i börsverksamheten -väsentligt
att garantera marknadsplatsens neutralitet mot såväl placerare, emittenter
och fondkommissionärer. Detta torde inte kunna uppnås utan regler om
ägarbegränsning i lagstiftningen.

2.8 Svenska Fondhandlareföreningen, Svenska Bankföreningen,
Svenska Sparbanksföreningen och Sveriges Föreningsbankers
Förbund

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

I avsnitt 5.8 diskuteras marknadsplatsernas roll i värdepappershandeln.
Här uttalar kommittén (s. 281) att börsverksamheten särskilt i fråga om
aktier bör kraftsamlas till en marknadsplats, Stockholms fondbörs.

291

Föreningarna kan inte godta kommitténs förslag om att koncession för Prop. 1991/92:113
aktiehandel vid sidan om Stockholms fondbörs skall kunna ges en Bilaga 3
marknadsplats endast om verksamheten kan antas bli till nytta. Före-
ningarna förespråkar i stället en längre gående etableringsfrihet. Sålunda
bör auktorisationsmyndigheten kunna vägra någon, som i övrigt uppfyller
angivna krav, tillstånd att öppna en handelsplats endast om verksamheten
kan antas föranleda skada.

Med kommitténs förslag skulle vi i praktiken bibehålla det börsmono-
pol, som enligt kommittén (s. 262) endast är känt från Sverige och
Danmark.

Föreningarna delar inte heller kommitténs uppfattning som kommer
fram i uttalandet på s. 281 att "det inte är lämpligt att tillstyrka de då och
då i den allmänna debatten framförda önskemålen om regionala och
lokala börser. ” Enligt föreningarnas uppfattning fmns det inget att vinna
på att myndigheterna anger hur en bra marknad skall fungera; marknaden
måste själv visa det. Vissa aktier skulle således med fördel kunna handlas
regionalt med en vitalisering av näringslivet som följd.

Enligt kommittén är ett offentligt monopol att föredra "om man har
avgifternas storlek för ögonen” (avsnitt 6.2.4.6). Föreningarna har en
motsatt uppfattning. Det finns inga belägg för att kommitténs uppfattning
skulle vara riktig. En korrekt avgiftsnivå kan endast uppnås genom mark-
nadens reaktion under konkurrens.

I sina slutsatser (6.2.6) anger kommittén en ordning, enligt vilken
Stockholms fondbörs får en faktisk monopolställning inom avistahandeln
i aktier och aktierelaterade instrument samt en på lagstiftning grundad
rätt att driva börsverksamhet också med andra instrument. I det senare
avseendet skall fondbörsen således ha en sådan rätt att utan att, när
marknaden öppnas i sådana instrument, behöva visa sin lämplighet för
uppgiften.

Föreningarna har respekt för Stockholms fondbörs förmåga och är helt
klara över att den kompetens som börsen har, och dess centrala ställning,
kommer att leda till att den behåller sin centrala funktion som handels-
plats för aktier under en överblickbar framtid. En effektiv svensk värde-
pappersmarknad i konkurrens med utlandet är dock inte betjänt av de
låsningar som en särreglering av fondbörsen enligt kommitténs förslag
skulle leda till. Stockholms fondbörs måste i stället behandlas på samma
sätt som andra liknande organisationer och måste driva sin verksamhet
på de meriter börsen kan visa upp och tåla att bli prövad på marknadens
villkor. En konkurrens med utländska börser är ändå för handen med den
internationalisering som marknaden fått.

Någon särlagstiftning rörande Stockholms fondbörs bör således inte
förekomma. I stället borde det vara möjligt att lagtekniskt behandla
Stockholms fondbörs neutralt och utan att ange den särskilt.

Tidigare har framhållits att någon särlagstiftning inte bör förekomma
rörande Stockholms fondbörs. Vidare har uttalats att frågor om styrelse-
sammansättning bör följa av den associationsrättsliga lagstiftning som
gäller för det enskilda fallet. Eftersom kommittén behandlat styrelsen i
Stockholms fondbörs mer detaljerat, skall också föreningarna göra det.

292

Frågorna behöver dock inte lagregleras utan kan ingå i börsens associa-
tionsrättsliga statuter.

Såsom redan framhållits har föreningarna den inställningen att
offentliga ledamöter inte bör förekomma inom den aktuella samhälls-
sektorn. Det gäller även i styrelsen för Stockholms fondbörs.

Föreningarna anser att börsstyrelsen bör utgöras av företrädare för
börsmedlemmama, emittentema (i första hand de noterade bolagen
genom industriförbundet och handelskamrama men också emittenter av
andra börsnoterade papper, t.ex. staten i den egenskapen genom
riksbanken eller riksgäldskontoret) och placerarna (med företrädare för
investmentbolag, försäkringsbolag/fonder och de privata aktiespararna).
Vardera gruppen bör företrädas av tre ledamöter med suppleanter. Börs-
medlemmama föreslås, som de närmast ansvariga, inom sin representa-
tion ha att utse ordföranden.

I ett partssammansatt organ, såsom det såväl här som av kommittén
föreslagna, är det enligt föreningarnas uppfattning inte lämpligt att den
i organisationen anställde ansvarige tjänstemannen ingår i styrelsen.
Börschefen bör således inte vara styrelseledamot utan ansvara för verk-
samheten inför styrelsen och för att styrelsens beslut verkställs samt i
dess arbete fungera som huvudföredragande.

Det nu sagda reser frågan om en översyn av organisationsformen för
Stockholms fondbörs. Det måste således finnas en symmetri mellan
ägande och ansvar. Till den delen är Svenska Fondhandlareföreningen,
såsom företrädare för de nuvarande börsmedlemmama, beredd att verka
för att dessa tar ett ägaransvar för fondbörsen vid en eventuell organisa-
tionsförändring.

1.2.9 Sveriges Aktiesparares Riksförbund

SARF anser det vara positivt att det legala börsmonopolet slopas.
Emellertid framstår denna förändring som meningslös när man samtidigt
inför ett koncessionssystem med ett uttalat nyttorekvisit och festslår att
någon ytterligare marknadsplats utöver Stockholms Fondbörs ej kan antas
bli till nytta.

I takt med den starka utvecklingen av automatiserade, globala handels-
och informationssystem uppstår svårigheter att definiera vad som är börs-
verksamhet. Det kan exempelvis ifrågasättas hur effektivt ett svenskt
koncessionsförfärande är på verksamhet som bedrivs utomlands.

SARF anser det vara påkallat att ställa mycket höga krav på nya
marknadsplatser. Enighet torde råda vad gäller de krav som avses kunna
ställas på börsverksamhet, dvs. effektivitet (hög likviditet till lägsta
möjliga transaktionskostnad), neutralitet, samtidig och korrekt informa-
tion samt genomlysning. Konkurrensen på marknaden kommer att med-
föra att börser som ej uppfyller för aktörerna nödvändiga krav snabbt
försvinner. SARF ifrågasätter därför om något koncessionsförfärande
behövs.

Skulle ett koncessionsförfärande införas anser SARF att man som
grund för prövning bör införa ett skaderekvisit istället för det av VMK
föreslagna nyttorekvisitet.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

293

VMK hävdar att det skulle vara principiellt olämpligt att driva
börsverksamhet med vinstsyfte. SARF delar inte denna åsikt. Utgångs-
punkten för ett principiellt ställningstagande bör istället vara det sätt på
vilket börsverksamheten fungerar och den effektivitet den kan erbjuda en
marknadsplats som motsvarar högt ställda krav anser SARF detta ej vara
principiellt olämpligt.

1.2.10 Svenska Försäkringsbolags Riksförbund

Riksförbundet delar VMK:s uppfattning att det är av största vikt att börs-
och clearingorganisationemas verksamhet åtnjuter allmänhetens för-
troende. Detta utesluter dock inte enligt riksförbundets mening att det
kan finnas flera med varandra konkurrerande börser och clearing-
organisationer. Marknaden bör avgöra om t.ex. en eller flera börser
behövs. Privatägda börser drivna i vinstsyfte bör få finnas och konkur-
rera med varandra på marknaden. Det är viktigt att nya produkter fritt
får utvecklas och föras ut på marknaden. OM:s tillkomst och utveckling
är ett exempel på hur värdepappersmarknaden kan förnyas på ett positivt
sätt genom enskilda initiativ. Insyn över verksamheten från det allmännas
sida behövs givetvis och möjligheterna till sådan insyn ökar på flera sätt
enligt VMK:s förslag.

VMK föreslår visserligen upphävande av börsmonopolet men före-
språkar samtidigt ett koncessionsförfärande där regeringen skall meddela
koncession endast om behov anses föreligga för en ny börs. När det
gäller denna prövning uttalar kommitténs majoritet dessutom som sin
mening att det inte kan förutses behov av någon ytterligare marknadsplats
för aktier än Stockholms fondbörs. Monopolet för fondbörsen skulle
således bestå. Enligt riksförbundets mening är behovsprövning vid
koncessionsgivning ett alltför hårt krav. Regeringens bedömning bör i
stället utgå från ett skaderekvisit, dvs. koncession bör ges om den inte
bedöms leda till skada för det allmänna. Denna form av prövning gäller
i dag vid beviljande av koncession för bl.a. försäkrings- och fondkom-
missionsrörelse och är enligt riksförbundets mening fullt tillfredsstäl-
lande. Riksförbundet delar i denna fråga den uppfattning som anförs av
utredningens minoritet i deras reservation. -En annan sak är att behovet
av koncentration på den svenska marknaden kanske ändå i dagens läge
leder till att inga andra börser för aktiehandel kommer att etableras. Det
är i så fäll marknadskrafterna som har avgjort detta i en fri prövning.

1.2.11 Sveriges Industriförbund och Svenska Handelskammar-
förbundet

Förslaget från kommitténs majoritet betyder i praktiken att monopolet för
Stockholms fondbörs att bedriva börshandel i aktier bibehålls. Kravet på
att verksamheten skall vara till nytta för det allmänna gör tillsammans
med kommitténs allmänna uttalanden att koncession egentligen aldrig
skulle kunna beviljas för någon annan.

Organisationerna menar att ett sådant förslag går tvärt emot alla
strävanden mot liberalisering, internationell anpassning och effektivise-

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

294

ring av marknadens funktionssätt. Vi delar därför i allt väsentligt det
synsätt som redovisas i reservanternas skrivningar.

Enligt organisationernas uppfattning är det felaktigt att som majoriteten
tro att effektivitet, likviditet och ett sunt funktionssätt skapas genom
monopol. Det är organisationernas bestämda uppfattning att dessa
önskemål tillgodoses bättre genom att ensamrätten för Stockholms
fondbörs slopas. Historien visar genom otaliga exempel att konkurrens,
om än potentiell, leder till ökad effektivitet och därmed till ett bättre
tillvaratagande av "konsumenternas" intressen. Värdepappersmarknaden
är härvidlag inte något undantag.

I och för sig finns inte anledning att tro annat än att den svenska
marknaden, även efter monopolets avskaffande, självmant kommer att
verka för en koncentration av aktiehandeln. Detta kommer att ske bl.a.
i syfte att skapa en så god likviditet som möjligt. Detta är dock något
helt annat än en lagligt skyddad monopolställning. Om det nämligen
skulle visa sig att marknadsplatsen inte är tillräckligt serviceinriktad,
kreativ, kostnadseffektiv etc. finns alltid möjligheten att någon startar en
konkurrerande börs. Under alla förhållanden är det en fordel för
emittenter, placerare m.fl. att veta att marknadsplatsen lever under detta
potentiella konkurrenstryck.

Det finns inte heller anledning att på allvar befara att ett slopande av
börsmonopolet skulle leda till att handeln kommer att bedrivas i osunda
former eller inom ett regelverk som inte kan anses acceptabelt. Alla
intressenter på marknaden har ett i grunden gemensamt intresse av att
spelreglerna på marknadsplatsen är sådana att de vinner tilltro hos
placerarna, antingen de är små eller stora, svenskar eller utlänningar.
Marknadsplatsen själv har sålunda ett behov av att kunna visa på ett
handels- och regelsystem som tillfredsställer marknadens aktörer, som
annars inte söker sig till den aktuella börsen. Organisationerna menar
därför att mycket med förtroende kan överlåtas åt marknadsplatsernas
egna åtgärder och självreglering.

Också i ett internationellt perspektiv framstår det som klart förfelat att
genom lagstiftarens åtgärder skapa en ensamställning för Stockholms
fondbörs. Värdepappersmarknadema är i många avseenden internationel-
la. För att kunna attrahera emittenter, placerare och ett alltmer globali-
serat kapital är det viktigt, att Sverige kan erbjuda börser med effektivitet
och konkurrenskraft. En sådan situation skapas bäst genom att svenska
börser arbetar i ett konkurrensutsatt klimat. Konkurrens leder till ny-
skapande och kreativitet och bör öka förutsättningarna för att den svenska
finanssektom också kan erbjuda sina tjänster utomlands.

I den internationella analysen måste också beaktas händelseutvecklingen
inom EG och den harmonisering med Gemenskapens regelverk som rege-
ringen vid upprepade tillfällen har uttalat sig för. Liksom på så många
andra områden går EG inom den finansiella marknaden mot liberalise-
ring, fri rörlighet för kapitalet och konkurrensneutralitet. Organisa-
tionernas uppfattning om att börsmonopolet måste avskaffas ligger därför
i linje med utvecklingen inom EG.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

295

Mot bakgrund av vad som nu sagts menar organisationerna att
kommittémajoritetens förslag om en behovsprövning av nya aktiebörser
inte bör genomföras. Det bör vara fullt tillräckligt om den skadeprövning
som föreslås av reservanterna läggs till grund för koncessionsprövningen.

VMK föreslår i vissa avseenden särskilda regler för Stockholms fond-
börs. I enlighet med det resonemang som organisationerna redovisat
tidigare menar vi att några särskilda regler inte skall finnas för Stock-
holms fondbörs. Den allmänna lagstiftning som reglerar börsverksamhet
bör behandla alla börser lika. Kraven på kapital, styrelsesammansättning
m.m. bör vara desamma för alla börser.

För Stockholms fondbörs del innebär detta att nuvarande förhållanden
måste förändras väsentligt. Med tanke på att denna situation inte är
analyserad i VMKs betänkande är det rimligt att de närmare detaljerna
i en sådan ordning blir föremål för mer ingående överväganden mellan
berörda parter innan ett slutligt lagförslag läggs fram.

Helt allmänt vill organisationerna dock redan nu ge uttryck för
följande. Såväl associationsformen ekonomisk förening som aktiebolag
torde vara möjlig vid en skisserad inriktning av huvudmannaskapet för
Stockholms fondbörs. Ägandet av den juridiska personen blir i viss mån
beroende av den finansieringsform som väljs men bör närmast ankomma
på fondkommissionärer och emittenter.

I enlighet med vad organisationerna tidigare anfört bör börsstyrelsens
sammansättning helt spegla de ägarintressen som i framtiden kommer att
stå bakom börsen. Någon representant för det allmänna bör sålunda inte
ingå i styrelsen för Stockholms fondbörs.

I detta sammanhang vill oiganisationerna slutligen mycket bestämt
understryka den absoluta nödvändigheten av att Stockholms fondbörs på
alla sätt behandlas lika med andra börser och ges möjlighet att bedriva
sin verksamhet på samma villkor som tänkbara konkurrenter. Oiganisa-
tionema har anledning att värna om Stockholms fondbörs framtida ut-
vecklingsmöjligheter. Om inte fondbörsen far likvärdiga konkurrensför-
utsättningar i fråga om de finansiella instrument som kan erbjudas,
avgiftssättning, en tydlig ägarroll med åtföljande styrelsesammansättning
m.m. riskerar man att konkurreras ut av andra marknadsplatser.

1.2.12 Småföretagens Riksorganisation

Kommitténs bedömning är att det legala börsmonopolet inte bör
bibehållas. Stockholmsbörsen föreslås vara den enda marknadsplats som
inledningsvis får bedriva aktiehandel. Koncession att få bedriva börsverk-
samhet skall kunna meddelas om den kan antas bli till nytta för det all-
männa. I realiteten bibehålls således börsmonopolet.

Organisationen anser att det måste vara marknadens behov som styr
antalet börsplatser och att fri etableringsrätt skall gälla för börs- och
clearingverksamhet. Vi vill här också understryka vikten av att även
regionala alternativ tillåts växa upp. Vi avstyrker därför kommitténs
förslag om behovsprincip vad gäller koncessionstillstånd. Organisationen
har funnit ledmötema Kjell A Mattsons, Per Westerbeigs och Olle

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

296

Wästbergs förslag om skaderekvisit som ett fullgott alternativ. Konces-
sion skall således lämnas om verksamheten inte skadar det allmännas
intresse.

1.2.13 Landsorganisationen i Sverige (LO)

När det gäller börsmonopolet anser LO att utredningen funnit en lösning
som innebär en likabehandling av olika marknadsplatser och samtidigt
tillgodoser kraven på offentlig insyn och kontroll över verksamheten.

Den särställning som enligt utredningens förslag även i framtiden
förutsätts för Stockholms fondbörs är enligt LOs uppfattning väl moti-
verad. Den svenska aktiemarknaden är för liten för att kunna splittras
upp på flera olika separata system, om marknaden skall kunna förbli
likvid och även i övrigt fungera väl. Alternativet till en sammanhållen
svensk fondbörs är sannolikt inte flera svenska aktiebörser utan att
handeln flyttar till internationella marknadsplatser med större kapacitet.

En sådan utveckling vore ur svensk synpunkt på många sätt negativ.
Bl.a. skulle möjligheterna till insyn och kontroll av verksamheten
försvåras, liksom servicen till främst mindre och medelstora företag
skulle försämras.

Den särställning som Stockholms fondbörs både som följd av konces-
sionskravet, men också av marknadskrafterna kommer att få på den
svenska värdepappersmarknaden motiverar också de särskilda krav som
utredningen ställer på denna marknadsplats vad gäller insyn och kontroll
(styrelsens sammansättning m.m.).

LO anser att dessa särskilda krav bör kompletteras med ett krav på
Stockholms fondbörs att ge en fullgod service till kunder i hela landet via
det nya datoriserade handelssystem som börsen nyligen infört. Detta är
ett bättre sätt att ge företag utanför Stockholmsregionen tillgång till en
väl fungerande värdepappersmarknad än de krav som de borgerliga
resevantema i utredningen rest på införande av regionala, från Stock-
holms fondbörs fristående aktiebörser. Sådana måste med nödvändighet
få svårt att bli tillräckligt likvida för att en fungerande prisbildning skall
kunna upprätthållas.

1.2.14 Tjänstemännens Centralorganisation (TCO)

Kommittén föreslår att det formella börsmonopolet upphävs och ersätts
av ett koncessionsförfärande. Tanken är att olika värdepapper skall kunna
handlas med på var sin börs. Kommittén är däremot inte beredd att
släppa på det reella börsmonopol som finns idag för affärer i aktier på
Stockholms Fondbörs.

TCO tillstyrker att det formella börsmonopolet upphävs. Detta beslut
måste emellertid följas av att alla börser läggs under myndighetstillsyn.
Börser för derivatpapper (optioner och terminer) samt obligationer kan
därigenom skapas under tillsyn av Bankinspektionen.

TCO är positiv till att börser skall ha koncession från regeringen innan
man får starta värdepappershandel. TCO anser dock till skillnad från
kommittén att det inte finns tillräckliga skäl för att inte tillåta regionala

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

297

börser. En förutsättning måste dock vara att handeln i en enskild aktie
bara sker på en börs inom landet. Vidare måste tillsynen av handeln på
dessa regionala börser kunna garanteras.

1.2.15 Stockholms Optionsmarknad OM Fondkommission AB (OM)

Som tidigare nämnts stöder OM de resonemang som forts i denna fråga
i Reservationen och i ovannämnda organisationers remissvar. OM önskar
även peka på de resonemang de svenska ekonomerna för i SNS-studien,
sid. 88-96, i avsnittet "Etableringsfrihet för börser eller börsmonopol".

I Reservationen har framförts flera goda skäl mot kommitténs förslag
att i praktiken behålla fondbörsens monopol på aktiehandel. Det kan
konstateras att de skäl som kommittén anför inte är särskilt bärkraftiga.
Detta pekar också reservanterna på. Vissa ytterligare synpunkter kan
anföras.

Ett skäl som kommittén anför till stöd för fondbörsens faktiska
monopol på aktiehandel är att det vore stötande om en aktie som p.g.a.
misskötsel från bolagets sida avfördes från t.ex. fondbörsen känns inte
övertygande. Kommittén föreslår nämligen samtidigt att avförande av en
aktie från en börs p.g.a. misskötsel från bolagets sida endast får ske efter
beslut av en disciplinnämnd på ansökan av börsen. Denna disciplinnämnd
skall vara gemensam för alla börser. Ett beslut i nämnden om avförande
av en aktie skulle med hänsyn härtill rimligtvis resultera i att övriga
börser hos nämnden ansökte om avförande av samma aktie från handel
hos dem. Annu enklare och naturligare, vore att ett beslut av disciplin-
nämnden att avföra en aktie från en börs skulle avse samtliga börser hos
vilka aktien handlas. Så är emellertid inte kommitténs förslag upplagt.

När det gäller aktiehandel finns inte, enligt kommittén, behov av
ytterligare en börs så länge Stockholms fondbörs på ett korrekt sätt sköter
börsverksamheten avseende sådana instrument. Samma gäller i princip då
en privat börs bedriver handel i andra instrument. Avsikten är nämligen
att det inte skall etableras fler börser än som kan vara till nytta för
samhällsekonomin. Detta leder enligt betänkandet visserligen inte till att
det automatiskt endast kan finnas en börs i vaije instrument. Finns det
ett verkligt behov av två börser i samma instrument bör tillstånd kunna
ges till en konkurrent. Detta kan vara fallet om den börs som först eta-
blerades inte fungerar tillfredsställande. Värdepappersmarknadskommittén
har således, för att motivera det faktiska monopolet i aktiehandel för
fondbörsen, valt en modell för samtliga börsetableringar som kan
betecknas som "först till kvarn". Modellen ger upphov till följande fråge-
ställningar.

Antag att en börs handlar med ett index avseende de trettio mest om-
satta aktierna. Antag vidare att en ny börs vill etablera handel i ett index
omfattande de 16 mest omsatta aktierna. Ar detta ett nytt instrument eller
skall det ses som ett instrument som redan är föremål för handel och
därmed, om denna handel sköts på ett tillfredsställande sätt, skyddat av
ett faktiskt monopol? Antag vidare att en börs får enligt kommittén själv
besluta om introduktion av nya instrument. Antag att börsen därefter be-

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

298

slutar att etablera handel i ett index kopplat till de 16 mest omsatta
aktierna och att handel med sådant index redan sker på annan börs. Vad
gäller då? Förfärandet skulle möjligen kunna bedömas som ett förhål-
lande som motverkade en sund utveckling av börsverksamheten och där-
med kunna föranleda ett återkallande av börstillståndet. Alternativt skall
en börs i sin bolagsordning eller vid ansökan noga specificera vilka pro-
dukter som skall handlas på börsen men detta motsägs av kommitténs
förslag att det är styrelsen för respektive börs som beslutar om vilka
instrument som skall handlas på börsen.

I detta sammanhang bör också, i konsekvens med att även andra börser
än Stockholms fondbörs skall kunna bedriva aktiehandel, nämnas att
samma regler borde gälla för alla aktiebörser. Stockholms fondbörs rätts-
liga ställning måste därför tas upp till ny prövning. Det närmast liggande
alternativet är att omvandla fondbörsen till en ekonomisk förening eller
ett aktiebolag. Fondbörsens kapitalbas skulle också då kunna stärkas.

1.2.16 Konungariket Sveriges Stadshypotekskassa

Kommittén föreslår att det, för andra än Stockholms fondbörs, skall
krävas koncession för börshandel med aktier. Behovsprövningen skall
visa om en ytterligare marknadsplats skulle vara "till nytta för det
allmänna". Eftersom kommittén anser det vara en stor fördel för landet
att handeln i aktier koncentreras till en plats och Stockholms fondbörs
anses uppfylla det behov som finns, får fondbörsen de fäcto monopol i
aktier.

Även när det gäller handeln med räntebärande värdepapper skall det
enligt förslaget krävas koncession och behovsprövning. Här kan dock
kommittén tänka sig andra huvudmän än Stockholms fondbörs. Stock-
holms fondbörs skall dock få en på lagstiftning grundad rätt att driva
börsverksamhet också med andra instrument dvs. räntebärande värdepap-
per och derivat av dessa.

Det framgår dock inte på vilket sätt en börs i obligationer kan etableras
utanför Stockholms fondbörs och vem eller vilka som skall kunna få vara
huvudmän för en sådan börs. Skillnaden i synsätt när det gäller huvud-
mannaskap mellan aktiemarknaden och obligationsmarknaden är enligt
kommittén att marknaden för räntebärande värdepapper befinner sig i
stark utveckling och därför är mer svårbedömbar. Detta talar enligt
kassastyrelsen, tillsammans med svårigheterna att definiera begreppet
börs, snarast för att avskaffa koncessionsförferandet och behovs-
prövningen för handeln med penning- och obligationsinstrument.

VMK skriver på s. 282: "Trots monopol för Stockholms fondbörs har
denna handel (handeln med räntebärande värdepapper) sedan flera
decennier — i praktiken helt skett utanför börsen. — Med hänsyn till att
en fungerande penningmarknads- och obligationshandel inte har kommit
till stånd på Stockholms fondbörs är det inte självklart att sådan handel
för all framtid skall vara förbehållen fondbörsen."

När det gäller handeln i räntebärande värdepapper medger kommittén
(s. 281-282) att frånvaron av en fungerande organiserad börshandel i

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

299

räntebärande värdepapper är ett "negativt inslag i bilden". Detta torde
dock inte bero på att konkurrerande handelsformer saknas på detta
område utan snarare på denna marknads struktur och svårigheterna att
samla berörda parter som banker, fondkommissionärer och emittenter
kring en gemensam lösning."

Kassastyrelsen anser att VMK:s beskrivning av förhållandena är ofull-
ständig. Det förhåller sig så att behovet av en obligationsbörs har
diskuterats intensivt under de senaste fem åren. Från Stadshypoteks sida
har vid upprepade tillfällen ställts krav på att fondbörsen skulle etablera
en reell och inte bara - som nu - en formell obligationsbörs. Börsledning-
en har dock inte tagit erforderliga initiativ för att etablera en sådan börs.
Fondbörsens dominerande intresse har helt naturligt gällt aktiehandeln.
Genom Stockholms fondbörs monopol att bedriva börshandel i obligation-
er har detta de fåcto inneburit ett hinder att etablera en fungerande
obligationsbörs i Sverige.

Eftersom börsmonopolet inte omfattade derivatinstrument för ränte-
bärande värdepapper kunde Stockholms Optionsmarknad OM Fondkom-
mission AB starta sådan handel i terminer och ränteoptioner. Att dessa
instrument inte innefattades i börsmonopolet beror inte, som kommittén
antyder, på att det var samhällsekonomiskt mindre betydelsefullt, utan på
att man inte - när den nuvarande lagstiftningen tillkom - förutsåg den
mycket snabba utvecklingen av de finansiella marknaderna.

I Sverige har vi därför fått den egendomliga situationen att det uppstått
en väl fungerande börs för derivatinstrument men ingen börs för avista-
handeln i obligationer.

Om inte börsmonopolet funnits hade redan initiativ tagits av intressera-
de parter att starta en börs för obligationer, som lämpligen har drivits i
nära anslutning till en börs i derivatinstrumenten. Det är således inte sant
att börsmonopolet inte utgjort något hinder för etablering av en börs.

Det allvarliga med börsmonopolet är, som kommittén också antyder,
att negativa uppfattningar hos vissa intressenter förhindrat uppkomsten
av en börs. Ett återkommande argument i börsstyrelsens diskussion om
en börs i räntebärande värdepapper har varit att det inte finns något
behov. Frågan om behov kan inte och skall inte avgöras av intressent-
grupper som kanske har ett eget intresse av att en börshandel inte
kommer till stånd.

Endast fri etableringsrätt kan garantera att alla som är intresserade av
att en börs kommer till stånd får rätt att försöka göra detta på det sätt
som de finner ändamålsenligt.

Av den redovisade utvecklingen under 1980-talet anser kassastyrelsen
att två slutsatser kan dras.

Det är för det första nödvändigt att det råder fri etableringsrätt för
börsverksamhet i räntebärande värdepapper. Redan svårigheten att dra en
gräns mellan informations- och avslutssystem gör detta nödvändigt. Det
behövs inget koncessionsförfärande och ej heller någon behovsprövning.
Bankinspektionen bör dock vara tillsynsmyndighet över den börs eller de
börser som etableras.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

300

För det andra bör inte Stockholms fondbörs vara huvudman for en börs Prop. 1991/92:113
i räntebärande värdepapper. Stadshypotekskassan är i sig intresserad av Bilaga 3
att medverka i tillkomsten av en sådan börs och göra vissa ekonomiska
åtaganden, dock endast under förutsättning att en särskild styrelse
tillskapas för en sådan börs. Utan en särskild styrelse bestående av aktiva
intressenter har inte en börs i räntebärande värdepapper förutsättningen
att bli framgångsrik.

1.2.17 Svensk Industriförening

I princip anser föreningen att fri etableringsrätt bör råda vad gäller börs-
och clearingverksamhet. Kommitténs majoritet föreslår regler som i
praktiken innebär att monopolet vad gäller börsverksamhet kommer att
finnas kvar. Först om Stockholms Fondbörs misslyckas att bedriva en
fungerande handel skall tillstånd kunna meddelas annan att påböija
börshandel i aktier. Föreningen har viss förståelse för de argument som
majoriteten anför, men är av den uppfattningen att dessa inte är till-
räckligt starka för ett sådant starkt skydd av monopolet. Koncession att
bedriva börsverksamhet bör enligt föreningens uppfattning ges när det
kan anses att verksamheten inte skadar det allmännas intresse eller
hämmar effektiviteten i värdepappershandeln. Beslut i sådana ärenden bör
fattas av lämplig myndighet och ej av regeringen.

1.2.18 Sveriges Advokatsamfund

Enligt förslaget kommer handeln med aktier och aktierelaterade
fondpapper i praktiken endast att kunna bedrivas av Stockholms Fond-
börs. En sådan ordning avstyrkes. Den är såväl principiellt som praktiskt
otillfredsställande - monopol skapar i längden icke en effektiv och väl
fungerande marknad.

1.3 Definitionsfrågor

1.3.1 Riksgäldskontoret

VMK föreslår en ny definition av börsverksamhet. Den nya definitionen
av börshandel är enligt kommittén en mer tidsenlig precisering av verk-
samheten.

Liberaliseringen och avregleringen av finansmarknaderna har till-
sammans med den tekniska utvecklingen starkt förändrat förutsättningarna
för Stockholms Fondbörs. Monopolställningen har omskurits och nya
konkurrerande marknadsplatser har med framgång etablerats. Avregle-
ringarna har, speciellt vad gäller handeln i de större bolagens aktier,
medfört att börsen står under internationell konkurrens. Det är ur detta
perspektiv väsentligt att definitionen av börsverksamhet och börsens
monopolställning inom landet ses över.

Ett flertal olika aktiviteter associeras vanligtvis med börsverksamhet.

Dessa aktiviteter är bl.a. följande.

- Genomlysning av marknaden genom spridning av information om av-
slutsvillkor och handelsvolymer.

301

- Inregistrering av låneprospekt och övervakning av informationssprid-
ning om låntagarna.

- Övervakning och normgivning i värdepappershandeln.

- Drift av handelssystem typ börsgolv, anbudssystem, etc.

- Clearing och settlement.

Stockholms Fondbörs nuvarande verksamhet på aktiemarknaden om-
fattar samtliga ovan nämnda aktiviteter utom den sistnämnda.

Enligt riksgäldskontorets uppfattning är det inte nödvändigt att definiera
börsverksamhet. Om en definition görs är det av vikt att avgränsa börs-
verksamheten ytterligare. Sålunda bör ej myndighetslika översyns-och
övervakningsuppgifter ingå i börsdefinitionen. I stället kan med börsverk-
samhet avses allmän handel mellan ett flertal köpare och säljare av värde-
papper i ett och samma system eller på en och samma marknadsplats där
affarsavslut sker på grundval av ett samlat anbudsförfarande.

Riksgäldskontoret vill bestämt hävda att den av kommittén föreslagna
definitionen av börsverksamhet varken är relevant eller tillämpbar på
räntemarknaden. Skulle den tillämpas skulle verksamheter som Pml/PmC
samt vissa s.k. inter-bank brokers verksamhet behöva inordnas i det
föreslagna regelverket. Kontoret ser inte nyttan av detta. Om däremot
börsdefinitionen slopas eller ges den alternativa inskränkta betydelsen kan
dessa problem undvikas.

1.3.2 Patent- och registreringsverket

PRV har ingen erinran mot att börs och clearingorganisation ges ensam-
rätt att använda orden börs eller clearing och delar utredningens förslag
att ensamrätten inskränker sig till verksamhet på värdepappersmarknaden.
Vissa tillämpningsproblem kan dock tänkas uppstå, framför allt vad gäller
ordet börs. För närvarande finns 195 bolag med ordet börs i firman
registrerade i aktiebolagsregistret. Det stora flertalet av dessa bolag
bedriver ej verksamhet på värdepappersmarknaden och utgör därmed
inget problem. Några av bolagen är utan tvekan verksamma på värdepap-
persmarknaden och för dem måste övergångsbestämmelser ges. Som
exempel kan nämnas Stockholms Optionsbörs Aktiebolag, vars verksam-
het är handel med värdepapper och konst samt fastighetsförvaltning.

I andra fall kan det vara svårt att avgöra om ett bolag skall anses
bedriva verksamhet på värdepappersmarknaden. Ett ganska stort antal
bolag har sin huvudsakliga verksamhet klart utanför området värdepap-
persmarknaden men ägnar sig även åt att "äga och förvalta aktier". PRV
anser att det vore rimligt att dessa bolag finge behålla sin firma. Verket
föreslår därför att dessa bolag skall söka dispens hos bankinspektionen
som då får avgöra huruvida bolaget bedriver sådan verksamhet på
värdepappersmarknaden att firmaändring bör ske.

1.3.3 Riksbanksfullmäktige

I sina förslag till offentlig reglering av värdepappersmarknadema tar
kommittén i mycket aktiemarknaden som utgångspunkt. Detta i förening
med kommitténs ambition att åstadkomma en enhetlig lagstiftning för

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

302

värdepappersmarknadema har lett till förslag som kan få negativa
konsekvenser på penning- och obligationsmarknaderna.

Aktiehandeln måste i flera avseenden uppfattas som mycket speciell.
Det gäller exempelvis de informationsproblem som fullmäktige berörde
i avsnitt 2, men även det sätt på vilket handeln är organiserad. Aktiem-
arknaden är unik genom den blandning av gross- och detaljhandel som
följer av ambitionen att i samma handelssystem och till i huvudsak
samma villkor hantera både mångmiljontransaktioner och småorder på ett
fåtal aktier.

Anledningen till denna blandning av detalj- och grosshandel på
aktiemarknaden är svår att utröna och det kan inte uteslutas att det enbart
är en följd av historiska förhållanden, dvs. att aktiehandeln växte fram
som en detaljhandelsmarknad. Frågan om distributionssystemets egen-
skaper uppmärksammas över huvud taget inte av kommittén. Utgångs-
punkten är att utsträcka aktiemarknadens handelssystem till andra
värdepapper och de problem som det är förknippat med, t.ex. avseende
"likabehandling" av order oavsett storlek, spelar en viktig roll i de
generella krav på värdepappershandel som kommittén ställer upp. Enligt
fullmäktiges uppfattning hade en mer förutsättningslös analys av dessa
frågor varit på sin plats, där andra alternativ än att överföra aktie-
handelns struktur till alla marknader hade övervägts. Som nämnts ovan
kan investerarna även få tillgång till värdepapper via ömsesidiga fonder,
vilket gör att de aldrig kommer i kontakt med marknadsplatsen.

Dessa frågor har också stor betydelse för synen på penning- och
obligationsmarknaden. Handeln i räntebärande värdepapper sker i Sverige
mestadels genom marknadsgaranter. Information om indikativa köp- och
sälj räntor sprids via skärmar. Det finns flera företag som förmedlar
denna information, bl.a. Pml och Reuters. Avslut sker genom telefonkon-
takter. Kommittén finner dock att detta inte kan karakteriseras som
börsverksamhet, bl.a. därför att avslutsinformation saknas.

Penning- och obligationsmarknaderna skulle vinna på förbättrad
genomlysning, i synnerhet genom att avslutsinformation snabbt för-
medlades till aktörerna. Snabbare och mer tillförlitlig prisinformation
minskar riskerna i handeln och förbättrar möjligheterna att omfördela
sparande på ett effektivt sätt. Det är dock inte säkert att detta bör
åstadkommas genom övergång till börshandel med räntebärande värde-
papper. Denna typ av information kan exempelvis även förmedlas via ett
datoriserat handels- och informationssystem baserat på marknads-
garanter.

Det finns därför risk för att den av kommittén föreslagna börsdefini-
tionen kan komma att hämma utvecklingen av handeln i räntebärande
värdepapper. Kommittén påpekar att "kommunikations- och handels-
teknikens framsteg har skapat en flytande gränszon mellan ren nyhetsför-
medling och börsverksamhet. De ovan nämnda Pml och PmC och fram-
förallt den vidareutveckling av systemen som har skisserats befinner sig
i ett sådant gränsland." (s. 1:284). Sedan en tid tillbaka lämnar aktörer
anslutna till dessa system sådan information om avslut att företagen enligt
kommitténs definition skulle klassificeras som börser. Fullmäktige anser

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

303

dock inte att informationsföretagens verksamhet på grund av denna ut-
veckling bör underkastas samma regler som exempelvis gäller för
Stockholms fondbörs. Det är uppenbart att dataskärmarna eller de företag
som ansvarar för driften inte blir mer skyddsvärda genom att den
information som de förmedlar förändras. En börsdefinition som leder
till detta resultat kan inte användas som utgångspunkt för regelsystemet.
Mycket talar för att marknadsaktörerna själva har störst möjlighet att
bedöma den lämpliga utformningen av handelssystemet på penning- och
obligationsmarknaden. Från statsmakternas sida kan det finnas anledning
att uppmuntra förbättrad genomlysning, men knappast att föreskriva att
detta skall åstadkommas med hjälp av börshandel.

Fullmäktige anser därför att den föreslagna börsdefinitionen inte är
tillämpbar på handel med räntebärande värdepapper. Aktiemarknadens
handelssystem är inte nödvändigtvis lämpligt för penning- och obliga-
tionsmarknaden och regel- och tillsynssystem måste anpassas till de
skillnader i skyddsintressen som finns mellan marknaderna. Däremot bör
clearingverksamhet även på penning- och obligationsmarknaderna stå
under tillsyn i enlighet med vad fullmäktige anfört i avsnitt 2.

1.3.4 Styrelsen för Stockholms fondbörs

VMK har med förebild i gällande lagstiftning föreslagit att med börs-
verksamhet förstås att köp-, sälj- och betalkurser regelbundet förs
samman och att på grundval härav information lämnas om marknadsläget,
allt i syfte att åstadkomma handel.

Enligt börsstyrelsems mening finns det risk för att den av VMK
föreslagna definitionen kan föra alltför långt. Förhållandena på den
svenska penningmarknaden - som berörts av kommittén - kan vara ett
belysande exempel. Det är sannolikt och önskvärt att den svenska
penning- och obligationsmarknaden förändras genom ökad genomlysning
och bredare information också avseende avslut. Härigenom skulle verk-
samheten enligt VMKs definition kunna vara att anse som börsverk-
samhet. Börsstyrelsen är för sin del inte övertygad om att denna marknad
- åtminstone såsom den f.n. ser ut - skulle vara betjänt av detta.

Å andra sidan kan VMKs definition från andra utgångspunkter anses
som alltför snäv genom att handelssystem av s.k. dealer-typ, dvs. system
utan avslutsinformation, fäller utanför definitionen. Detta skulle kunna få
konkurrenssnedvridande effekter genom att i praktiken konkurrerande
handelssystem var underkastade skilda regler.

Mot bakgrund av angivna förhållanden anser börsstyrelsen att VMKs
förslag behöver övervägas ytterligare. Skiftande förhållanden på olika
marknader, snabb förändringstakt och den varierande styrka varmed
skyddsintressena gör sig gällande torde leda till att det blir svårt att finna
en lämplig generell legal definition.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

304

1.3.5 Allmänna pensionsfonden (l-3:e fondstyrelserna)

Betänkandet utmynnar i långtgående förslag om formerna för värdepap-
persmarknadens organisation och tillsyn. Förslagen baseras på resone-
mang, som utgår från en bred definition av vad som skall menas med
börsverksamhet. Enligt kommittén skall med börsverksamhet förstås att
genom automatisk databehandling eller auktion regelbundet sammanföra
information om köp- och säljanbud samt uppgifter om betalkurser.
Undantag görs för verksamhet av mindre omfattning.

Definitionen har hängts upp på själva verksamhetstekniken dvs.
"automatisk databehandling" och "auktion". Därför kan införandet av ny
teknik komma att förskjuta gränserna. Områden som idag inte omfattas
av verksamhetsdefinitionen kan komma att göra det i framtiden.
Kommittén hoppas icke desto mindre att övervakningen av gränserna för
när börsverksamhet föreligger eller ej, inte bör "bli en omöjlig uppgift
för bankinspektionen". (Del 1, sid. 299). Detta är dessutom bara en av
många nya uppgifter, som bankinspektionen förutsättes komma att åtaga
sig.

Gränsdragningen har avgörande betydelse för vilka verksamheter som
kommer att fälla inom resp, utom det föreslagna regelsystemet. Att
klassas som börsverksamhet drar med sig särskilda kostnader bl.a. i form
av tillsynsavgifter. Detta kan förväntas fördröja inträdet och därmed
hämma utvecklingen på de områden som med den givna definitionen idag
inte kan anses bedriva börsverksamhet.

1.3.6 Svenska Fondhandlareföreningen, Svenska Bankföreningen,
Svenska Sparbanksföreningen och Sveriges Föreningsbankers
Förbund

När kommittén diskuterar marknadsplatsernas roll i värdepappershandeln
diskuteras också frågan om Pml och PmC fäller utanför eller innanför
kommitténs börsdefinition. Utan att svara på detta föreslår kommittén (s.
282) att "regeringen och bankinspektionen uppmärksamt följer den fort-
satta utvecklingen och ingriper, om det skulle visa sig nödvändigt."
Kommittén fortsätter på s. 284: "Samtidigt vill vi påpeka att kommunika-
tions- och handelsteknikens framsteg har skapat en flytande gränszon
mellan ren nyhetsförmedling och börsverksamhet. De ovan nämnda Pml
och PmC och framför allt den vidareutveckling av systemen som har
skisserats befinner sig i ett sådant gränsland. Det får ankomma på bank-
inspektionen att uppmärksamt följa utvecklingen och ingripa om det
skulle bli nödvändigt".

Det är enligt föreningarna självklart att det finns -och även i lagstift-
ningen måste stipuleras - en skillnad mellan information och börsverk-
samhet. Någon gråzon kan aldrig existera. En klar och fullständig defini-
tion av börsverksamhet är visserligen svårformulerad, men med ett
auktorisationskrav måste en klar definition krävas. Föreningarna anser
det därvid nödvändigt förknippat med börsverksamhet att någon form av
avslutsfunktion är kopplad till systemet eller marknadsplatsen.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

305

20 Riksdagen 1991192. 1 saml. Nr 113

Föreningarna anser att när, i ett och samma system eller på en och
samma marknadsplats, affärsavslut kan ske på grundval av ett samlat
anbudsförfarande, först då är fråga om börsverksamhet. För börsverk-
samhet måste således krävas en organiserad ordning för avslut i systemet
eller på marknadsplatsen. I de fäll då de som utnyttjar ett informations-
system, som innehåller prisuppgifter, förbundit sig att för publicering i
systemet ange fullständig avslutsinformation innefattande både avslutspris
och affarsvolymer anses ingå som en integrerad del i systemet.

Bara det förhållandet att kommittén själv så påtagligt svävar på målet
visar det ohållbara i att lägga kommitténs forslag till grund för en mono-
polinriktad lagstiftning. När det i betänkandet beträffande penning-
marknads- och obligationshandeln sägs att det inte är självklart att sådan
handel för all framtid skall vara förbehållen fondbörsen utan att
kommittén, med andra ord, kan se en möjlighet att även en annan huvud-
man skulle kunna få koncession för denna handel (s. 282-283) är detta
alltför höggradigt vinklat till förmån för fondbörsen. Mot bakgrund av de
strävanden som förekommer att få till stånd en bredare väl fungerande
obligationsmarknad i Sverige, eventuellt i samband med tillkomsten av
en handelsplats, måste föreningarna ta bestämt avstånd från detta sätt att
resonera. Självklart skall den eller de marknadsplatser som visar sig mest
funktionsdugliga och kostnadseffektiva tillåtas förekomma, om lag-
stiftarens övriga krav på en börs är uppfyllda. Stockholms fondbörs har
i den delen varken erfarenhetsmässigt eller i övrigt något försteg framför
andra tänkbara organisatörer av marknadsplats.

I det fortsatta lagstiftningsarbetet måste således göras helt klart under
vilka förutsättningar man har att göra med börsverksamhet, vilken enligt
föreningarnas uppfattning bör vara auktorisationskrävande. Alternativet
måste annars vara att man släpper etableringen mer fri och låter auk-
torisationen utgöra en frivilligt anskaffad "kvalitetsstämpel". Med en
sådan ordning kan man ge efter något på kravet på en helt entydig av-
gränsning av verksamheten i lagtexten.

Med hänvisning till svårigheten för kommittén att definiera börsverk-
samhet (s. 298) vidhåller föreningarna vad som sagts i anslutning till kap.
5 om vad som skall konstituera en börs. Det förhållandet att london-
börsen numera administrerar ett informationssystem och inte ett av-
slutssystem får inte leda till oklarheter och gränsdragningsproblem i den
svenska lagstiftningen.

Eftersom kommittén inte vill hindra uppkomsten av små lokala
"börser" har den måst ange att börsverksamhet förutsätter verksamhet i
relativt stor skala. I lagförslaget anges därför att verksamhet i mindre
omfattning med lokal anknytning av det bolag vars aktier är föremål för
handel skall ligga utanför börsverksamheten.

Detta synes ge upphov till komplicerade gränsdragningsfrågor rörande
såväl frågan när verksamheten skall anses vara stor eller liten som frågan
om den lokala anknytningen. Med elektroniska system är den geografiska
belägenheten oftast ointressant, och man kan väl inte tänka sig att kund-
order per telefon från annan ort skulle förringa den lokala anknytningen.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

306

Det grundläggande kravet på en klar och tydlig lagstiftning måste upp-
rätthållas. Då måste man också konstatera att även lokala "börser" verk-
ligen är börser. Det finns heller inget skäl varför inte också dessa skulle
vara underkastade den reglering och tillsyn som följer med börsegen-
skapen. De skyddsbehov som kan finnas är inte nödvändigtvis mindre
bara därför att handeln är av mindre omfattning. Den enda storleksförut-
sättningen bör vara att handeln är öppen för ett så stort antal köpare och
säljare att den medger ett samlat anbuds- och acceptförfärande. Att det
finns andra marknader där samma egendom prissätts utgör inget hinder;
det sker f.n. när aktier i samma bolag omsätts på flera börser i samma
eller olika länder.

Med denna utgångspunkt och med en etableringsrätt sådan som före-
ningarna redan föreslagit - med "omvänt skaderekvisit" - bör en
fungerande reglering kunna åstadkommas.

1.3.7 Konungariket Sveriges Stadshypotekskassa

Kommittén föreslår i betänkandet en ny definition av vad som menas med
börsverksamhet. Därmed skall förstås att genom automatisk databehand-
ling eller auktion regelbundet sammanföra information om köp- och sälj-
anbud samt uppgift om betalkurser.

Handeln i räntebärande värdepapper sker i Sverige mestadels via
market makers. Information om indikativa köp- och sälj räntor visas på
bildskärmar. Sådan information förmedlas i dag framför allt av Pml och
Reuters. Avslut sker genom telefonkontakter. Kommittén finner dock att
detta inte kan karakteriseras som börsverksamhet bl.a. därför att av-
slutsinformation saknas.

Från Stadshypoteks sida har länge efterlysts betydligt bättre information
om betalkurser och omsatt volym i realtid. Skulle dagens informations-
system kompletteras med sådan information, skulle det enligt den före-
slagna definitionen finnas betydande risk att telefonhandeln kom att
klassificeras som börs och därmed kom att underkastas krav på auktorisa-
tion m.m.

När kommittén diskuterar marknadsplatsernas roll i värdepappers-
handeln diskuteras också frågan om Pml och PmC fäller utanför eller
innanför kommitténs börsdefinition. Utan att svara på detta föreslår
kommittén (s. 282) att "regeringen och bankinspektionen uppmärksamt
följer den fortsatta utvecklingen och ingriper, om det skulle visa sig
nödvändigt." Kommittén fortsätter på s. 284: "Samtidigt vill vi påpeka
att kommunikations- och handelsteknikens framsteg har skapat en
flytande gränszon mellan ren nyhetsförmedling och börsverksamhet. De
ovan nämnda Pml och PmC och framför allt den vidareutveckling av
systemen som har skisserats befinner sig i ett sådant gränsland. Det får
ankomma på bankinspektionen att uppmärksamt följa utvecklingen och
ingripa, om det skulle bli nödvändigt."

Enligt kassastyrelsens mening, är det viktigt att skilja mellan informa-
tionssystem och avslutssystem. Kassastyrelsen anser att det är fråga om
börsverksamhet först när affärsavslut kan ske på grundval av ett samlat

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

307

anbudsförfarande i ett och samma system eller på en och samma mark- Prop. 1991/92:113
nadsplats. För börsverksamhet måste således krävas en organiserad ord- Bilaga 3
ning för avslut i systemet eller på marknadsplatsen.

Det är dock mycket svårt att finna någon entydig definition av be-
greppet börs för räntebärande värdepapper. Den tekniska utvecklingen
kommer hela tiden att ändra formerna för handeln. Detta talar starkt för
att helt avskaffa det krav på auktorisation av börshandel för räntebärande
värdepapper som kommittén förordar. Det är inte en framkomlig väg att
låta bankinspektionen ständigt pröva alla nya tänkbara former för
handelsverksamhet på detta område. Det framstår som en för bankinspek-
tionen mindre angelägen uppgift.

1.3.8 Invik & Co AB

Den av kommittén föreslagna definitionen för börs synes vara alldeles för
vid. Ursprungligen var börsen den marknadsplats där själva handeln med
värdepapper genomfördes. På motsvarande sätt utgör moderna datasystem
den handelsplats där själva försäljningen och köpet genomförs. Kom-
mittén utvidgar definitionen av börsverksamhet till den som lämnar
information om marknaden, dock begränsat till primärkällan. Det innebär
också med den definition av fondpapper som kommittén gjort att den
information som lämnas t.ex. genom Reuters system kommer att omfattas
av börsdefinitionen. Kommitténs uttalanden i dessa avseenden (betänkan-
det del 1 s. 298) är motsägelsefulla och skapar stor oklarhet om vad som
gäller beträffande börsverksamhet och vad som utgör börsverksamhet.
Kommittén synes vara medveten om definitionens oklarhet men överläm-
nar åt bankinspektionen att "ingripa, om det skulle bli nödvändigt"
(betänkandet del 1 s. 284 n). Lagstiftningsmetoden får anses vara mycket
tveksam. Även de i nuvarande lag om Stockholms fondbörs angivna de-
finitionerna av börsverksamheten är oklara.

Med den internationalisering som sker av börshandeln, t.ex. gränsöver-
skridande handel som kommittén behandlar i 14 kap är det av stor vikt
att ett enhetligt börsbegrepp införs. Det framstår också som naturligt att
lagstiftningen inte förhindrar anslutning till utländska datoriserade
handelssystem. Invik delar utredningens uppfattning att avgörande för
huruvida det datoriserade handelssystemet utgör börsverksamhet i Sverige
eller ej skall bedömas med utgångspunkt från var systemets regel-
skapande funktion finns (se betänkandet del 2 s. 273y). Ytterligare
kriterier för att verksamheten skall anses bedriven utomlands är att
verksamheten drivs i ett utländskt bolag eller auktorisation erhållits
utomlands eller datamaskinutrustningen är belägen utomlands. Här vill
dock Invik påpeka att Invik anser att kommitténs förslag till 31 §
fondkommissionslag om möjlighet att förhindra svensk fondkommissionär
eller annan mellanman att ansluta sig till sådant system är alltför
långtgående. Om ett utländskt system är tillåtet utomlands eller har
erhållit tillstånd till sin verksamhet av myndighet motsvarande bank-
inspektionen bör detta vara tillräckligt för att en svensk fondkommis-
sionär skall kunna ansluta sig till systemet. Genom förslaget till 31 §

308

fondkommissionslag skulle svensk fondkommissionär och annan till-
ståndspliktig mellanman kunna förbjudas att handla i ett system medan
däremot den som inte står under bankinspektionens tillsyn har möjlighet
att handla genom systemet.

1.4 Grundläggande krav på verksamheterna

1.4.1 Bankinspektionen

VMK har ställt upp vissa allmängiltiga förutsättningar för börsverksamhet
nämligen neutralitet, fritt tillträde, god genomlysning samt låga avgifter.
Syftet härmed är att upprätthålla allmänhetens förtroende för sådan verk-
samhet. Kommittén påpekar att förutsättningarna för att privatägda börser
drivna i vinstsyfte skall få etableras är att dessa före etableringen från det
allmännas sida utsätts för en omfattande och ingående kontroll och att
verksamheten därefter ställs under det allmännas tillsyn. Därmed kan de
grundläggande kraven på börsverksamhet upprätthållas vinstinstresset till
trots.

I samband med att kommittén gjort sina överväganden om innebörden
av begreppet neutralitet har kommittén redovisat sina synpunkter på
OM:s blockorderhandel. Kommitténs slutsats innebär att det är att före-
dra att även blockorderhandel sker i ett helt datoriserat system men att
OM:s telefonhandel bör kunna accepteras under förutsättning av att det
system för löpande kontroll genom utomstående som OM nu fått till
stånd fungerar tillfredsställande bl.a. i det hänseendet att eventuella
iakttagelser av missförhållanden inrapporteras till bankinspektionen.

Den löpande kontroll av utomstående som kommittén åsyftar utförs av
två personer s.k. handelscontrollers anställda av Fondhandlareföreningen.
Föreningen står inte under inspektionens tillsyn och det finns idag inget
formaliserat förfarande för hur iakttagelser om missförhållanden skall
rapporteras till inspektionen. VMK har inte heller föreslagit några regler
om hur detta skall gå till.

Hur detta skall lösas bör bli föremål för ytterligare överväganden i det
fortsatta lagstiftningsarbetet. Den lösning som föreslås bör innehålla en
rätt för bankinspektionen att om det anses erforderligt ge föreskrifter för
hur kontrollen av den löpande verksamheten hos en börs skall gå till. En
sådan föreskrift skulle kunna gå ut på att av bankinspektionen utsedda
kontrollanter skall övervaka den löpande handeln och rapportera sina
iakttagelser till inspektionen samt att kostnaderna för denna kontroll skall
bäras av börsen.

1.4.2 Svenska Fondhandlareföreningen, Svenska Bankföreningen,
Svenska Sparbanksföreningen och Sveriges Föreningsbankers
Förbund

Föreningarna har inget att erinra mot kommitténs krav på minimikapital
för börsverksamhet på 10 milj. kr. som huvudprincip. För att inte en
verksamhet onödigt skall belastas med kapitalkostnader bör dock bank-
inspektionen ges rätt att i enskilt fall medge ett lägre belopp. Detta bör

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

309

kunna aktualiseras när verksamheten är upplagd på sådant sätt att de
ekonomiska riskerna är eliminerade eller begränsade i sådan utsträckning
att det inte är motiverat med ett eget kapital på 10 milj. kr.

Inte heller mot kravet på kapitaltäckning på 5 % av det totala säkerhets-
saldot i en clearingorganisation finns något att invända i princip. För att
inte omotiverade kostnader skall uppstå bör dock bankinspektionen ges
rätt att sätta ned kravet, om ett så högt krav som 5% inte är sakligt
motiverat i det enskilda fallet. Konkurrensneutralitet måste dock upprätt-
hållas.

1.4.3 Stockholms Optionsmarknad OM Fondkommission AB (OM)

I paragrafen finns bestämmelser om clearingorganisationens verksamhet.
Bl.a. skall clearingorganisationen registrera transaktioner på kundnivå.
Vidare skall clearingoiganisationen beräkna storleken av de säkerheter
som kunden skall ställa samt underrätta kunderna härom och kontrollera
att säkerhet ställs i enlighet med kravet. Sistnämnda bestämmelser synes
innebära att clearingoiganisationen skall ansvara för underrättelse till
kunden samt for kontrollen. Det är oklart om dessa uppgifter kan över-
låtas till clearingmedlem/börsmedlem. Å andra sidan diskuterar värdepap-
persmarknadskommittén (sid. 426 del 1) huruvida fondkommissionären
skall få rätt avveckla positioner. Därvid pekar kommittén på att det ofta
är fondkommissionären som först upptäcker att det brister i säkerhetsstäl-
landet. Det vore önskvärt om clearingoiganisationen tillförsäkrades vissa
friheter vid utförandet av dessa uppgifter. Exempelvis skulle Clearing
Control kunna utföra vissa kontrolluppgifter samt fondkommissionären
bevaka att säkerhet ställs för de affärer som gjorts genom fondkommis-
sionären. Clearingorganisationens ansvar i dessa avseenden bör också
klarläggas och möjliggöra att utförandet kan organiseras på olika sätt.

En clearingorganisation skall vara riskneutral, dvs. balansera sina
riskrelationer så att ingen nominell obalans föreligger i riskhänseende.
Därutöver gäller att med anpassade säkerhetssystem tillgodose att de
aktörer som för clearingorganisationen utgör en risk genom säkerställan-
de "eliminera" risken enligt vad som på goda erfarenhetsmässiga grunder
kan bedömas. Kreditrisken hos dem som för clearingoiganisationen utgör
en risk kan i sammansättning och solvens variera över tiden, dvs. den
faktiska risken är inte nödvändigtvis jämnt balanserad även om den i
vaije ögonblick är det i nominella termer. Därför krävs en riskbuffert
som står till clearingorganisationernas förfogande i form av eget kapital
eller annat kapital för att vid en kris systemet ej skall sättas i fråga. Mot
den bakgrunden förefaller den föreslagna 5%-regeln balanserad, liksom
mätmetodiken och tidsfrist för komplettering av kapital. Undantag bör
kunna medges av Bankinspektionen förutsatt att det är uppenbart att
grundsyftet med en buffert tillgodoses på annat sätt och att konkurrens-
neutraliteten ej sätts ur spel.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

310

1.4.4 Invik & Co AB

Invik delar kommitténs uttalanden om de grundläggande krav som bör
föreligga för börsverksamhet. Invik har dock svårt att se några fördelar
i de begränsningar som kommittén önskar göra bl.a. vad avser ägarför-
hållanden m.m. Kommittén redogör utförligt för dessa frågor och hän-
visar bl.a. till "nackdelar" med att en börsverksamhet drivs i vinst-
intresse. Kommittén har inte i några avseenden redovisat dessa nackdelar
utan synes grunda sina ställningstaganden på allmänna antaganden.
Tvärtom har kommittén funnit att den enda verksamhet förutom
Stockholms fondbörs som bedrivs i Sverige och bedrivs med vinstintresse
har visat sig fungera synnerligen väl och t.o.m. har sänkt sina avgifter.
De slutsatser som kommittén drar om att neutralitetskravet skulle ifråga-
sättas om en börs drivs i vinstintresse är inte i några avseenden påvisade.
Inte heller de fördelar som kommittén ser i offentlig styrelserepresenta-
tion är visade. Det måste i dessa hänseenden vara viktigare att kontrollen
av handeln sker enligt uppställda regler och genom bankinspektionen.

Beträffande Stockholms fondbörs som även i framtiden torde handha
den allt övervägande delen av aktiehandeln uppställs ett krav på "eget
kapital" på 1 miljon kronor. Bildandet av nya börser kräver ett kapital på
10 miljoner kronor enligt kommitténs förslag. Avsikten är att beloppet
skall täcka bl.a. eventuella förluster. Invik kan inte förstå den skillnad
som görs mellan Stockholms fondbörs och en eventuellt nybildad börs i
form av ett aktiebolag. Beträffande förluster uppkomna i verksamheten
av det slag som kommittén anger torde dessa i första hand regleras
genom en ansvarsförsäkring. Det torde få anses sedvanligt att aktiebolag
som bedriver rörelseverksamhet också har ansvarsförsäkringar som täcker
bolagets verksamhet. I detta fäll bör övervägas om inte fondbörsbolag
bör ha skyldighet att teckna en ansvarsförsäkring för verksamheten. Invik
uppfattar det höga kapitalkravet såsom ett sätt att befästa och skydda
Stockholms fondbörs verksamhet.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

1.5 Tillståndsprövningen

1.5.1 Konsumentverket

Det är ett allmänt intresse att kostnaderna för aktiehantering o.dyl. inte
blir för höga. En valmöjlighet mellan flera konkurrerande börser är här-
vidlag betydelsefull. Med hänsyn till den ökande internationella konkur-
rens som Stockholmsbörsen torde komma att få vidkännas, finner verket
det dock acceptabelt att ha den tillståndsprövning för nyetablering, som
kommittén föreslår.

1.5.2 Näringsfrihetsombudsmannen (NO)

NO invänder inte mot förslaget att det skall krävas tillstånd för att
bedriva börsverksamhet och clearingverksamhet. Stockholms fondbörs
bör dock inte på sätt som sker i lagförslaget särbehandlas.

311

Beträffande lämplighetsprövningen vill NO dock peka på svårigheten
att pröva erfarenheten hos ett innovativt företag som t.ex. i likhet med
OM vill starta börsverksamhet med nya instrument. Erfarenhetskravet bör
därför inte tillämpas så att man onödigtvis hindrar utveckling.

Kommittén föreslår också att det skall ställas upp som en prövnings-
grund för koncession att verksamheten kan antas bli till nytta för det
allmänna, dvs. en behovsprövning. NO avstyrker förslaget. Enligt NOs
uppfattning bör behovsprincipen för gott utmönstras ur de olika regel-
systemen för tillståndsprövning av verksamheter på det finansiella
området. På försäkringsområdet har man övergivit denna princip och
såvitt NO förstår är det aktuellt att även slopa nyttorekvisitet vid
prövning av bankotroj. På dessa områden, liksom är fallet med bl.a.
fondkommissionärer, övergår man i stället till ett skaderekvisit som ger
samhället vissa möjligheter att styra utvecklingen på lång sikt. NO anser
att denna väg bör väljas även på det nu aktuella området.

Kommittén anför att en skadeprövning även innefattar ett hänsyns-
tagande till om behov av rörelsen föreligger. NO vill i linje med det nyss
anförda med anledning härav framhålla att enligt NOs uppfattning så bör
det för framtiden klargöras att en skadlighetsprövning inte skall innefatta
en behovsprövning. Förarbetsuttalanden i olika lagar med skaderekvisit
synes på denna punkt i vissa fall något oklara. Beträffande fondkommis-
sionärer återkommer NO senare.

Det bör i stället klart anges vad som skall anses vara till skada. Enligt
NOs uppfattning bör prövningen vara av rent kvalitativ natur och inriktas
på organisation, ledning, ägarförhållanden, kapitalstyrka m.m. som kan
påverka en sund verksamhet. Det bör således röra sig om objektivt
fastställda kriterier. Särskilt måste beaktas att rekvisiten inte hindrar
tillkomsten av innovationer på den aktuella marknaden.

1.5.3 Riksbanksfullmäktige

De kvalitativa kraven bör sättas så högt att börsverksamheten kan
bedrivas under betryggande former. I kommitténs förslag stipuleras,
utöver allmänna bestämmelser om lämpligheten hos det sökande företaget
och de regler enligt vilka handeln skall bedrivas, att ett börsföretag måste
ha en tillräcklig kapitalbas. Regler som gör att verksamheten kan be-
drivas med viss varaktighet kan ses som ett led i konsumentskyddet. Vid
en oväntad nedläggning av en börs kan tillgångarnas likviditet försämras,
vilket både direkt och indirekt kan åsamka investerarna förluster.
Bestämmelser av denna karaktär framstår därför som motiverade. Auk-
torisationen kan således uppfattas som en form av typgodkännande, som
gör att verksamheten måste uppfylla vissa krav.

Av slutsatsen att konkurrens mellan börser kan tillåtas följer att det kan
finnas skäl att ifrågasätta den särställning som kommitténs lagförslag ger
Stockholms fondbörs. Kommittén föreslår exempelvis att auktorisation att
bedriva börsverksamhet endast kan ges till aktiebolag eller ekonomisk
förening och att denna måste ha ett kapital på minst 10 miljoner kronor.
Några motsvarande krav uppställs inte för Stockholms fondbörs, som

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

312

utan närmare motivering, föreslås få behålla sin oklara rättsliga status Prop. 1991/92:113
och arbeta med en grundfond på 1 miljon kronor. Fullmäktiges förslag Bilaga 3
att även andra än Stockholms fondbörs skall kunna ges möjlighet att
bedriva aktiehandel innebär att i princip samma regler bör gälla för alla
aktiebörser. Fullmäktige föreslår därför att Stockholms fondbörs rättsliga
ställning omprövas och möjligheterna att omvandla fondbörsen till en
ekonomisk förening eller ett aktiebolag utreds. Därigenom skulle fond-
börsen också kunna ges en mer stabil kapitalbas. Synen på mark-
nadsplatsen som relativt oproblematisk från konsumentskyddssynpunkt
har även konsekvenser för andra delar av kommitténs förslag till regle-
ring och tillsyn. Dessa frågor kan därför förtjäna ytterligare analys.

1.5.4 Allmänna pensionsfonden (l-3:e fondstyrelserna)

Kommittén utgår ifrån att börsverksamheten skall varaktigt bedrivas i
Sverige. Man betonar emellertid risken att förekomsten av flera inhemska
börser skulle komma att försämra konkurrensläget med utlandet. Detta
anges vara ett skäl mot att andra företag än Stockholms Fondbörs får
driva börsverksamhet. Koncentration till en marknadsplats antas förbättra
möjligheterna till att konkurrera med utlandet. Samtidigt som konkurren-
sen på utlandet garanterar den kostnadseffektivitet, som annars skulle
kunnat drivas fram av inhemsk konkurrens. Det är utifrån denna
kommitténs uppfattning om konkurrensens roll man kan se kravet på
koncession för börshandel med aktier för andra än för Stockholms
Fondbörs. Behovsprövningen skall visa om en ytterligare marknadsplats
skall kunna vara "till nytta för det allmänna".

En grundläggande invändning mot behovsprövningen i detta samman-
hang är att det är nästan omöjligt att fastställa dess innebörd. För
kommittén är som nämnts bevisföringen inte desto mindre enkel. Man
mer eller mindre förutsätter att aktiehandeln behöver koncentreras till en
marknadsplats. Eftersom Stockholms Fondbörs anses fylla föreliggande
behov, skulle ytterligare en aktiebörs inte kunna bli till nytta från allmän
synpunkt: "I praktiken kommer det sagda att innebära att Stockholms
Fondbörs även i fortsättningen kommer att inta en helt dominerande
position på detta område". (Del 1, sid. 314). Betänkandets krav på
koncession kan i princip komma att användas till förmån för monopol
även på handeln med räntebärande papper och på clearingverksamhet.
Här kan kommittén dock tänka sig andra huvudmän än Stockholms Fond-
börs. Det framgår emellertid inte hur den utveckling skall se ut, som
leder fram till behovet av en annan huvudman, resp, vem denna huvud-
mannen i så fall skulle vara.

1.5.5 Svenska Försäkringsbolags Riksförbund

Riksförbundet anser att samma regler för koncession bör gälla för en
clearingorganisation som för en börs. Det är utomordentligt viktigt att en
sådan organisation åtnjuter förtroende. Det är dock inte som VMK:s
genomgång på sidorna 326-327 i del 1 av betänkandet visar, några av-
görande praktiska fördelar med en enda clearingorganisation. Vid

313

prövning av koncession för en clearingoiganisation bör dock en viktig
fråga vara hur säkerhetsclearing mellan flera olika existerande organisa-
tioner kan lösas. Att en clearingoiganisation kan svara för total säkerhet
mot sina kunder är ett absolut krav från försäkringsbolagen som placerare
av försäkringstagarnas medel.

1.5.6 Stockholms Optionsmarknad OM Fondkommission AB (OM)

OM motsätter sig behovsprövningen enligt kommitténs förslag. Den
lämplighetsprövning för börs- och clearingverksamhet som kommittén
föreslår, innebärande krav på att verksamheten skall antas vara till nytta
för det allmänna, innebär tolkningssvårigheter och ger utrymme för
godtyckliga bedömningar från tillstånds- och tillsynsmyndigheter.
Kommitténs förslag till behovsprövning synes ha som förebild det i
banklagstiftningarna intagna kriteriet för materiell prövning av oktroj, att
verksamheten skall vara nyttig för det allmänna (se bl.a. 2 kap. 3 §
tredje stycket bankaktiebolagslagen). I proposition 1989/90:16 anför
chefen för finansdepartementet kritik mot nyttorekvisitet. Den kritiken
kan i många stycken också riktas mot kommitténs förslag till nyttorekvisit
för tillstånd till börs- och clearingverksamhet.

1.5.7 Invik o Co AB

Invik delar inte kommitténs uppfattning att en behovsprövning skall ske.
Om börsmonopolet skall avskaffas är det av vikt att etableringsrätten inte
motverkas av förhållanden som liknar ett börsmonopol. På sätt angetts
tidigare måste det viktiga ligga i att en effektiv kontroll hålls över den
verksamhet som drives. En risk med en behovsprövning är att svensk
aktiehandel flyttas utomlands genom att möjligheterna till nyetablering
och ökad konkurrens inte finns. En stor risk finns också att anslutning
sker till utländska datoriserade handelssystem i stället för att börsverk-
samheten drivs direkt i Sverige.

1.6 Generella ägarbegränsningar

1.6.1 Bankinspektionen

VMK föreslår införandet av ägar- och inflytandebegränsningar i företag
som vill bedriva börs-och clearingverksamhet. Bankinspektionen av-
styrker förslaget mot bakgrund av vad som sagts under avsnitt 1.1.
Inspektionen vill i övrigt endast göra följande påpekande.

I specialmotiveringen till 7 § i förslag till lag om börs- och clearing-
verksamhet har kommittén berört bl.a. den situationen att börsen är ett
helägt dotterbolag till ett holdingbolag. Kommittén har därvid framhållit
att en sådan situation bör godtas och att ägarbegränsningsreglema då bör
gälla för holdingbolaget i stället.

Holdingbolagskonstruktioner kan dock medföra andra svårigheter. Ett
holdingbolag kan i olika dotterbolag bedriva en rad olika finansiella
verksamheter. Såsom kommittén framhållit är det viktigt att en börs eller
en clearingorganisation kan agera neutralt och att den är fristående i

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

314

förhållande till den som utnyttjar dess tjänster. Mot bakgrund härav synes Prop. 1991/92:113
det inte vara lämpligt att en börs eller en clearingoiganisation ingår i en Bilaga 3
koncern där det t.ex. finns ett fondkommissionsbolag eller ett marknads-
garantbolag som är börs- eller clearingmedlemmar. Enligt bankinspek-
tionens uppfattning är frågan så betydelsefull att det bör införas en
bestämmelse i lagen eller ett klart uttalande i förarbetena att holding-
bolagskonstruktionen endast bör tillåtas i det fäll holdingbolaget är
moderbolag och endast bedriver börs- och/eller clearingverksamhet eller
annan verksamhet som har anknytning till nämnda verksamheter.

1.6.2 Svenska Fondhandlareföreningen, Svenska Bankföreningen,
Svenska Sparbanksföreningen och Sveriges Föreningsbankers
Förbund

Föreningarna avvisar kommitténs förslag till begränsning av ägande och
inflytande i börs- och clearingoiganisationer (6.5.2). Agar- och inflyt-
andebegränsningar utgör inget verksamt medel mot bristande neutralitet
och felaktig handläggning. De utgör däremot ett störande inslag i en fri
marknad. De legala kraven på verksamheten och tillsynen måste utgöra
tillräckliga garantier mot oegentligheter.

1.6.3 Sveriges Advokatsamfund

Det anges att fördelningen av ägandet i börs eller clearingorganisation
skall "framstå som lämplig". Ett sådant kriterium är alltför vagt och
obestämt och ägnat att skapa osäkerhet respektive fresta till godtycke.

1.6.4 Invik & Co AB

De av kommittén framförda synpunkterna (betänkandet del 1 s. 330y)
som huvudgrund för begränsning av ägandet i en börs är inte över-
tygande. Det är svårt att tänka sig att en börs som står under bankinspek-
tionens tillsyn skulle kunna "manipuleras" av ägarna bara därför att dessa
är aktiva i handeln på börsen.

1.7 Offentligt inflytande

1.7.1 Bankinspektionen

Med förebild från bankaktiebolagslagen har VMK föreslagit dels att
regeringen får utse två ledamöter i styrelsen för en börs eller en
clearingorganisation och dels att styrelsens ordförande skall godkännas
av regeringen. Inledningsvis har bankinspektionen framhållit att skydds-
intresset knutet till börser och clearingoiganisationer är av annan be-
skaffenhet än vad gäller banker. Mot bakgrund härav och till att börser
och clearingorganisationer skall stå under inspektionens tillsyn samt till
att inspektionen skall utse revisor i sådana företag synes något behov av
regler om offentliga styrelseledamöter och godkännande av styrelseord-
föranden inte föreligga.

315

Konsekvensen av börsmonopolets avskaffande blir att det inte heller i Prop. 1991/92:113
styrelsen för Stockholms fondbörs bör ingå några offentliga styrelse- Bilaga 3
ledamöter. Styrelsen bör endast bestå av företrädare för börsmedlemmar-
na, emittenterna och placerarna.

1.7.2 Svenska Fondhandlareföreningen, Svenska Bankföreningen,
Svenska Sparbanksföreningen och Sveriges Föreningsbankers
Förbund

Föreningarna avvisar förslagen om såväl statlig styrelserepresentation
som kravet på regeringsgodkännande av styrelseordförande.

Det finns således inget skäl att i detta sammanhang frångå aktiebolags-
lagens (eller annan aktuell associationsrättslig lagstiftnings) bestämmelser
om ett bolags ledning. Det bör betonas att man inte har något att vinna
i skydd för det allmänna intresset genom att lägga lager på lager av olika
regleringar och liknande, såsom lagstiftning, tillsyn, statligt beslutad
prissättning etc.

Föreningarna är övertygade om att en tillsyn grundad på en rätlinjig
lagstiftning vinner i tydlighet och effektivitet.

1.7.3 Sveriges Aktiesparares Riksförbund

Styrelserna för övriga marknadsplatser bör enligt SARF tillsättas enligt
allmänna associationsrättsliga regler utan krav på godkännande från stats-
makternas sida. Samma bör gälla för Stockholms Fondbörs styrelse om
särlagstiftningen för fondbörsen slopas. SARF anser att det i alla företag
inklusive börsen är eftersträvansvärt att ha kompetenta och lämpligt
dimensionerade styrelser som representerar ägarintresset samt de övriga
intressen och den kompetens som ägarna kan finna det motiverat att låta
representeras där. Det är enligt SARF principiellt felaktigt att genom
lagstiftning garantera arbetsmarknadsorganisationer eller politiker
representation i börsernas styrelser.

Om Stockholms Fondbörs skulle förbli en ägarlös institution som för
närvarande, föreslår SARF att styrelsen får två ledamöter utsedda av
emittentbolagen, två ledamöter utsedda av fondhandlama samt att
placerarna utser två ledamöter. Av de sistnämnda skall en representera
småaktieägarna och en de institutionella placerarna. Dessa sex styrelse-
ledamöter skall utse en ordförande utanför kretsen. Ledamot i styrelsen
skall ha var sin personlig suppleant.

1.7.4 Svenska Försäkringsbolags Riksförbund

När det gäller sammansättningen av styrelsen för en börs eller clearing-
oiganisation anser riksförbundet det viktigaste kravet vara att kompetenta
personer med kunskap om marknaden ingår och att olika aktörer
representeras på ett allsidigt sätt. Det allmännas bästa garanteras på detta
sätt bättre än genom krav på att ett visst antal statliga representanter
ingår i berörda styrelser. Riksförbundet instämmer i den uppfattning som

316

reservanterna till kommittén uttrycker, nämligen att ett dominerande
statligt inflytande är omotiverat i den nya situation då monopolet för
börsverksamhet hävs, bankinspektionens tillsyn förstärks och en av rege-
ringen tillsatt disciplinnämnd införs.

1.7.5 Sveriges Industriförbund och Svenska Handelskammarför-
bundet

Enligt den uppfattning som organisationerna utvecklat ovan bör nya
börser accepteras utan särskilda ägarbegränsningar och med tillåtet
vinstsyfte. I linje med detta ligger också oiganisationemas inställning, att
styrelsesammansättningen skall representera ägarbilden. I själva verket
kan en inblandning från andra leda till ett minskat intresse från ägarnas
sida att sköta verksamheten på det mest effektiva sättet eller för att
överhuvudtaget etablera sig på marknaden. Sådana effekter bidrar natur-
ligtvis inte till att skapa den konkurrenssituation som organisationerna
argumenterat för tidigare.

Organisationerna menar sålunda att styrelsen för en börs skall utses
enligt de gängse regler som gäller för den företagsform i vilken börsen
etablerar sig. Regeringen bör inte utse någon person i en börsstyrelse.

1.7.6 Småföretagens Riksorganisation

I betänkandet föreslås att staten bör få rätt att utse ett visst antal
styrelseledamöter och godkänna styrelsens ordförande i de olika börs-
och clearingorganisationema. Detta innebär bl.a. ett fortsatt starkt statligt
inflytande i Stockholms fondbörs.

Småföretagens Riksorganisation kan inte finna att statligt inflytande är
nödvändigt på en fri marknad. Även de privata börserna kommer enligt
kommitténs förslag också att fälla under bankinspektionens tillsyn. Vi
delar tidigare nämnda ledamöters uppfattning att lagstiftning, tillsyn och
konkurrens måste vara den bästa garantin för en god verksamhet.

1.7.7 Invik & Co AB

Kommittén har inte framfört några bärande motiv varför staten skall utse
styrelserepresentanter i börsstyrelser. De syften som anförts, nämligen
att skapa garantier för att företagen agerar på ett neutralt självständigt
sätt kan uppnås genom andra medel där framförallt bankinspektionens
tillsynsverksamhet får anses avgörande. Om statliga representanter utses
kan detta missuppfattas från utlandet genom att ge alla svenska börser en
officiell prägel.

1.8 Avgiftskontroll

1.8.1 Bankinspektionen

VMK föreslår att regeringen eller efter regeringens bemyndigande bank-
inspektionen får meddela föreskrifter om de avgifter som andra börser än

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

317

Stockholms fondbörs och clearingorganisationer tar ut. Bankinspektionen
avstyrker förslaget mot bakgrund av att avskaffandet av börsmonopolet
bör leda till att fri konkurrens bör råda även på detta område och att det
finns även konkurrens från utlandet.

I detta sammanhang vill inspektionen peka på att den av kommittén
föreslagna regeln om kapitaltäckning för clearingorganisationer starkt
påverkar kostnaderna vilket i sin tur ger clearingorganisationema en stark
ställning mot aktörerna när det gäller att fastställa avgifternas storlek.
Någon utredning som visar att det föreslagna kapitaltäckningskravet är
rimligt har inte presenterats av kommittén. Frågan bör därför övervägas
ytterligare i det fortsatta lagstiftningsarbetet.

1.8.2 Riksgäldskontoret

Kommittén föreslår i sitt betänkande att bankinspektionen i efterhand
skall kontrollera att avgifter för börs- och clearingverksamhet är skäliga.

Med utgångspunkt från kommitténs förslag anser riksgäldskontoret till
följd av att naturliga monopol kan uppstå i börs- och clearingverksamhet
att det är befogat med en viss övervakning av avgifterna och att denna
lämpligen kan ske genom bankinspektionens försorg.

Kontoret vill dock understryka att behovet av sådan övervakning beror
på hur konkurrenssituationen ser ut. Någon detaljreglering av avgifts-
besluten ter sig ej nödvändig.

1.8.3 Näringsfrihetsombudsmannen (NO)

NO är i princip negativ till prisreglering. NO anser inte att kommitténs
påstående att fåtalskonkurrens kan leda till att avgifterna hamnar på en
för hög nivå är självklart. Det bästa sättet att säkerställa effektivitet och
låga kostnader i börsverksamhet är enligt NOs uppfattning som tidigare
framgått konkurrenstrycket, såväl faktiskt som potentiellt. Att ge bank-
inspektionen uppgiften att i enlighet med kommitténs förslag i efterhand
avgöra om avgifterna framstår som oskäligt höga vill NO avvisa. Det
torde medföra stora svårigheter för en myndighet att exempelvis avgöra
vad som är en skälig vinst. Vinsterna i näringslivet varierar starkt både
mellan olika företag i samma bransch och över tiden. Att reglera och ta
ansvar för vad som skall anses vara rimliga kostnader bör inte vara en
myndighetsuppgift. I och för sig håller NO som förut berörts inte för
troligt att det kommer att uppstå en med Stockholms fondbörs konkur-
rerande börs i Sverige. Konkurrenstrycket från utländska börser kommer
emellertid med stor sannolikhet att i framtiden bli mycket kännbart för
Stockholms fondbörs. Detta konkurrenstryck bör utgöra en god garanti
mot att Stockholms fondbörs tar ut för höga avgifter.

1.8.4 Styrelsen för Stockholms fondbörs

Den av börsstyrelsen inledningsvis redovisade grundsynen bygger på att
genom konkurrens verka för högsta möjliga effektivitet på marknadsplat-
ser och inom clearingorganisationema. Föreligger verklig konkurrens

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

318

saknas enligt börsstyrelsen anledning till någon form av priskontroll. Som
VMK framhållit är det endast i de situationer då verklig konkurrens ej
existerar - t.ex. då ett faktiskt privat monopol utvecklats - som former av
avgiftsreglering eller kontroll kan behöva övervägas. Svenska och inter-
nationella erfarenheter talar för att man har att räkna med att sådana
situationer kan uppstå. Enligt börsstyrelsens mening är det rimligt att i
dessa fall kontrollera skäligheten i avgiftssättningen. Med hänsyn till de
uppgifter av liknande art som anförtrotts bankinspektionen ligger det
enligt börsstyrelsen närmast till hands att lägga uppgiften på inspektionen
och utforma den i enlighet med vad VMK föreslagit, dvs. som en kon-
troll i efterhand.

1.8.5 Svenska Fondhandlareföreningen, Svenska Bankföreningen,
Svenska Sparbanksföreningen och Sveriges Föreningsbankers
Förbund

När det gäller vinstintresset hos en börs kan föreningarna inte se något
som hindrar att ett sådant får förekomma. Kommitténs antydan om att
vinstsyftet kan neutraliseras genom att föreskrifter utfärdas om vilka
avgifter en börs får ta ut avvisas. Avgifts- och prissättning genom
myndigheter är överhuvudtaget olämpligt. Härigenom skapas en falsk
prisstruktur, som lätt leder till att kostnader fördelas på ett felaktigt sätt.

Föreningarna kan inte heller acceptera en kostnadsreglering i verksam-
heten av det slag som följer av vad som sägs om låga kostnader i 4 §
förslaget till lag om börs- och clearingverksamhet. Avgörande för vad
som skall vara kostnadseffektivt är förmågan att till lägsta kostnad
tillgodose kundernas önskemål.

Upplysningsvis kan nämnas att det utomlands finns flera börser som
drivs i vinstsyfte. Tendensen är att antalet sådana ökar.

Med den föreslagna organisationen av Stockholms fondbörs bör avgifts-
sättningen där beslutas i samma ordning som inom andra organisationer,
dvs. av organisationen själv med marknadens reaktion som enda korrek-
tiv. Föreningarna avvisar således den priskontroll resp, föreskriftsrätt
beträffande prissättningen som kommittén (s. 346) vill tillägga bank-
inspektionen. Härigenom har föreningarna också tagit ställning till frågan
om finansiering av Stockholms fondbörs. Det är en fråga som ankommer
på börsen själv, med marknadens krav som förutsättning.

1.8.6 Sveriges Aktiesparares Riksförbund

VMK föreslår att Bankinspektionen i efterhand ges rätt att kontrollera
börs- och clearingavgiftemas skälighet. Om de fäcto börsmonopol fort-
sätter att råda tillstyrker SARF att Bankinspektionen även framdeles ges
denna rätt. Om emellertid möjlighet till konkurrens öppnas, som SARF
föreslår, bör tillsynsmyndighetens uppgift till denna del istället vara av
konkurrensövervakande karaktär.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

319

1.8.7 Svenska Försäkringsbolags Riksförbund

Riksförbundet delar VMK:s uppfattning på sid. 345-346 i del 1 om av-
giftsuttaget vid privata börser och clearingorganisationer. Prisövervak-
ningen bör ske genom bankinspektionens granskning i efterhand, såsom
VMK föreslår.

När det gäller VMK:s förslag om finansieringen av Stockholms fond-
börs anser riksförbundet att nuvarande princip bör bestå, dvs. att avgifter
tas ut av börsmedlemmar och emittenter. Avgifterna allokeras sedan ut
på övriga aktörer via courtagesättningen. VMK:s uttalande på sid. 348
i del 1 får inte tolkas så att börsen dessutom får rätt att ta ut avgift direkt
av dessa andra aktörer.

1.8.8 Sveriges Industriförbund och Svenska Handelskammar-
förbundet

Utredningens majoritet vill begränsa ägandet i börserna och är kritisk till
att marknadsplatserna drivs i vinstsyfte. Organisationerna är av annan
uppfattning. Om målet är att åstadkomma en så effektiv marknad som
möjligt måste det tillåtas att börser drivs med vinst och att ägandet kan
konstrueras fritt. Det är genom ett sådant system som man stimulerar
nytänkande och etablering av nya börser. Marknadsaktörerna ser sedan
själva till att börserna inte tar ut för höga vinster. Skulle så ske skapas
ett hot om att en konkurrerande marknadsplats etableras.

I det nyss sagda ligger också att oiganisationema anser, att avgifterna
skall bestämmas av marknadsplatserna själva och inte av någon myndig-
het.

1.8.9 Småföretagens Riksorganisation

Kommittén anser vidare att börsverksamhet inte skall drivas med
vinstsyfte och att bankinspektionen i efterhand skall kunna granska att
avgifterna på privatägda börser är skäliga.

På en väl fungerande marknad kan varken vinstnivåer eller avgifter
ligga på en oskälig nivå. En skälig avgiftsnivå är på en fri marknad
avhängig av vad kunderna är villiga att betala. På samma sätt skulle
oskäliga vinstnivåer leda till att det finns utrymme att starta konkurrer-
ande verksamhet. Organisationen avstyrker därför kommitténs förslag
angående avgiftsgranskning.

1.8.10 Stockholms Optionsmarknad OM Fondkommission AB (OM)

Det kan te sig märkligt att i lagstiftning föreskriva vad för grad av
avkastning en verksamhet som bedrivs i aktiebolagsform alternativt som
ekonomisk förening skall generera på eget kapital. Regeln är föranledd
av att en börs i praktiken kan erhålla ensamställning och därmed enligt
värdepappersmarknadskommittén ta ut avgifter som negativt skulle på-
verka viljan att anlita börsens tjänster. Kommittén borde fortsätta sitt
resonemang och konstatera att en börs vars tjänster inte anlitas måste
upphöra med sin verksamhet. Börsen har därför ett eget intresse att sätta

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

320

avgifterna på sådan nivå att dess tjänster anlitas. Någon lagregel härom
eller tillsyn över avgifter bör inte förekomma. Ett annat skäl härför ligger
i den godtycklighet som måste prägla bedömningen av begreppet skälig
avkastning.

Kommittén förordar vidare ett spritt ägande i privatägd börs och sätter
upp gränser för hur stort det enskilda ägandet får vara. En aktie vars
avkastning skall sättas av myndigheterna torde emellertid ha svårt att
uppnå en mer omlättande spridning bland andra än börsens avnämare
som genom nyttjande kan ernå avkastning. Legalt satta normer för av-
kastningen motverkar således det i förslaget uppställda målet om sprid-
ning av aktierna.

1.8.11 Invik & Co AB

Kommittén har inte på något sätt kunnat visa att en fri prissättning skulle
leda till att avgifterna kan hamna på en för hög nivå. Tvärtom konstate-
rar kommittén självt att OM kontinuerligt sänkt sina avgifter. Något
behov för den prisreglering som införs finns således ej. Fri prissättning
skulle ha fördelar ur konkurrenssynpunkt vilka särskilt förstärks så länge
Stockholms fondbörs kommer att ha sin dominerande ställning. Genom
en fri prissättning har svenska börser också möjlighet att lättare kunna
anpassa sig till konkurrerande verksamhet från utlandet.

1.9 Krav och former för anslutning till börs resp, clearing-
organisation

1.9.1 Bankinspektionen

Bankinspektionen ansluter sig till kommitténs förslag att förutom företag
med fondkommissionstillstånd även företag med markandsgarantitillstånd
skall äga rätt att direktansluta sig till börser och clearingoiganisationer.
Inspektionen ställer sig också positiv till att utländska företag verksamma
i utlandet får under av kommittén angivna förutsättningar rätt att bli börs-
och clearingmedlemmar i Sverige samt att svenska fondkommissionärer
och marknadsgaranter under av kommittén angivna förutsättningar får
direktansluta sig till börser och clearingorganisationer i utlandet.

Sistnämnda förslag synes gå längre än vad som föreslås gälla inom EG.
Enligt det direktivförslag som rör finansiella tjänster och som finns
refererat i betänkandet bilaga 3 punkt 6 anges att börsmedlemskap skall
stå öppet för företag endast om företaget upprättat en filial i värdlandet
eller etablerat ett dotterföretag i värdlandet eller förvärvat ett företag i
värdlandet som är börsanslutet. Det kan därför ifrågasättas om svenska
fondkommissionärer kommer att kunna utnyttja den föreslagna möjlig-
heten att ansluta sig till en börs inom EG utan etablering i värdlandet.

Enligt bankinspektionens uppfattning är det från tillsynssynpunkt en
fördel om alla börs- eller clearingmedlemmar har någon form av etable-
ring i värdlandet. Inspektionen anser att frågan bör lösas på sätt som
föreslagits inom EG och att den därför bör bli föremål för ytterligare
överväganden i det fortsatta lagstiftningsarbetet.

21 Riksdagen 1991/92. 1 saml. Nr 113

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

321

1.9.2 Svenska Fondhandlareföreningen, Svenska Bankföreningen, Prop. 1991/92:113
Svenska Sparbanksföreningen och Sveriges Föreningsbankers Bilaga 3
Förbund

Föreningarna har inga invändningar mot vad kommittén anför om börs-
anslutning och börstvång.

1.9.3 Svenska Försäkringsbolags Riksförbund

VMK diskuterar om även andra aktörer på värdepappersmarknaden utom
auktoriserade fondkommissionärer skall kunna få direkt access till en
börs. Kommittén tar dock inte upp något sådant förslag bl.a. med hän-
visning till att den lämplighetsprövning som skulle ske av dem som skulle
få direkt access kan tänkas inrymma alltför mycket godtycke. Riksför-
bundet anser emellertid inte att tanken helt bör överges. Kriterier för god
soliditet för aktörer som kan ges tillträde torde kunna uppställas i syfte
att upprätthålla förtroendet för handeln. En alltför ensidig begränsning av
kretsen som har rätt till börsanslutning kan ge bilden av ett skråväsende
som inte är ägnat att uppehålla allmänhetens förtroende.

Riksförbundet anser att det finns uppenbara fördelar med ett börstvång.
Genomlysningen av marknaden blir tydligast om all handel registreras på
börsen. Men friheten att göra avslut utanför börsen bör inte tas bort. Det
är dock som VMK föreslår angeläget att alla affärer av viss omfattning
som sker utanför börsen omedelbart anmäles, så att marknaden får full-
ständig information.

1.9.4 Invik & Co AB

Kommittén synes i första hand ha reglerat det traditionella börsmedlem-
skapet. Handel i framtiden och även handeln vid Stockholms fondbörs
kommer att ske genom datamaskinella system. Sådan verksamhet kan
bedrivas från terminaler som utplaceras hos inte bara fondkommis-
sionärer utan även stora institutionella placerare. Som kommittén riktigt
konstaterar kan stora placerare t.ex. försäkringsbolag spara betydande
belopp i courtage om de kan bedriva handel direkt från egna terminaler.
Att detta skulle innebära inkomstminskningar för fondkommissionärema
kan inte utgöra ett avgörande skäl för att inte även den som inte är
börsmedlem skall få driva sådan handel. Något självändamål att skydda
fondkommissionärema och tillse att dessa får courtageintäkter kan inte
föreligga. Detta skulle innebära ett onödigt och konkurrenshämmande
skydd i en verksamhet som är stadd under snabb utveckling och utsatt för
internationell konkurrens.

Invik delar inte kommitténs uppfattning att även den som inte är
fondkommissionär skall inrapportera avslut i fondpapper och andra
finansiella instrument till fondbörsen. Kommitténs krav på sådan in-
rapporteringsskyldighet utgör ett led i kommitténs försök att flytta över
all handel av aktier till Stockholms fondbörs. Om handel inte sker vid
Stockholms fondbörs beror det på att handelsplatsen inte är tillräckligt
konkurrensfördelaktig i förhållande till andra handelsplatser. Att bygga

322

upp olika skyddsregler av det slag som föreslås bör därför undvikas. Den Prop. 1991/92:113
ytterligare information som skulle fås genom det av kommittén föreslagna Bilaga 3
förfärandet torde vara begränsad. Tvärtom bör det i stället införas lag-
stiftning som förhindrar att indirekta börstvång införs, t.ex. det som blir
följden av SAX-systemet (se betänkandet del 1 s. 355ö).

1.10 Inregistrering av värdepapper vid en börs/Informations-
krav

1.10.1 Bankinspektionen

Bankinspektionen anser liksom kommittén gjort att handeln med aktier
noterade på OTC- och O-listoma bör ligga under börsstyrelsens ansvar
och att informationskraven m.m. för dessa bolag bör vara desamma som
gäller för börsbolagen. Inspektionen biträder således förslaget.

1.10.2 Konsumentverket

Kommitténs förslag att fler bolag bör börsregistreras finner verket
positivt förutsatt att de kvalitativa kraven som gäller inte sänks och att
tillsynen blir fullgod.

1.10.3 Riksgäldskontoret

Vad gäller riksgäldskontorets inregistrering av låneprospekt vid Stock-
holms Fondbörs är denna inregistrering av vikt främst av två skäl. För
det första kräver en rad utländska investerares placeringsreglementen att
de endast får placera i börsregistrerade värdepapper eller i värdepapper
som handlas på en offentligt reglerad marknad. För det andra tillhanda-
håller Stockholms Fondbörs avslutskurser och omsättningsinformation
avseende obligationer.

Ur riksgäldskontorets perspektiv är dessa funktioner vitala. De skulle
dock lika gärna kunna ombesörjas av andra än Stockholms Fondbörs. För
att få en anpassning till internationella regler bör dock en sådan ordning
sanktioneras av det offentliga.

Prospekt avseende fondpapper bör enligt riksgäldskontorets mening
centralt inregistreras hos t.ex. bankinspektionen, som bör ansvara för viss
juridisk granskning och standardisering. En sådan ordning skulle stärka
förtroendet för den svenska värdepappersmarknaden såväl nationellt som
internationellt.

Vad gäller frågan om hur genomlysning av marknaden skall utformas,
är det kontorets mening att man ej i lag eller via myndighets normgiv-
ning i detalj skall reglera detta. Denna fråga torde lämpligast avgöras av
marknadens parter. Samhällsintresset bör dock leda till att vissa minimi-
krav inom detta område uppställs av bankinspektionen på den handels-
plats eller clearingorganisation som ombesöijer informationsspridningen.

323

1.10.4 Styrelsen för Stockholms fondbörs

VMK har förtjänstfullt kartlagt och analyserat rubricerade förhållanden.
Börsstyrelsen ansluter i allt väsentligt till kommitténs slutsatser och
förslag. Börsstyrelsen vill dock peka på att kommitténs vällovliga strävan
att göra innebörden av begreppet "börsregistrerat värdepapper" tydlig,
kan leda till att handeln i och informationen om allmänt spridda aktier -
som ej är börsregistrerade - kan komma att avsevärt försämras. Behovet
av någon form av motsvarighet till den nuvarande O-listan är så tydligt
att en omprövning av kommitténs absoluta förbudsregel framstår som
nödvändig. Accepteras konkurrerande aktiebörsverksamhet, kommer be-
greppet “börsregistrerad aktie" härigenom att få en delvis förändrad
innebörd, vilket också skulle kunna tala för en mindre kategorisk regel
än den VMK föreslagit.

VMK har - i syfte att harmonisera det svenska regelverket med EGs -
föreslagit att de formella kraven för börsregistrering sänks och att
börsstyrelsen ges en friare prövningsrätt i de enskilda fållen. Börsstyrel-
sen har inget att erinra mot att dessa förslag läggs till grund för
lagstiftning men vill i fråga om sin framtida befattning med prospekt-
granskningen framhålla följande.

VMK har föreslagit att börsstyrelsen skall godkänna ett introduk-
tionsprospekt med däri ingående revisionsberättelse innan prospektet får
publiceras och inregistrering ske. Från de synpunkter börsstyrelsen har
att beakta är det angeläget att framhålla att ett sådant godkännande ej
förändrar utgivarens och medverkande fondkommissionärs ansvar för
prospektet. Enligt börsstyrelsens mening bör i klarhetens intresse verbet
"godkänna" bytas ut mot "granska" och - med förebild i amerikanska
regler - bör innebörden av börsstyrelsens befattning med prospektet
preciseras.

Börsstyrelsen stöder förslagen om att i introduktions- och emissions-
prospekt skall redovisas dels ett underlag för kursens fastställande, dels
de tilldelningsprinciper som bestämts för aktiernas fördelning. I klar-
hetens intresse bör framhållas att detta ej innebär någon förhandsgransk-
ning eller värdering av kurssättningen eller att börsstyrelsen dras in i
beslutsfattandet rörande hur aktietilldelning faktiskt utformas i enskilda
fall.

Börsstyrelsen kan i princip ansluta till de slutsatser VMK dragit av sin
analys och utvärdering av OTC-marknaden, men styrelsen avstyrker att
förslagen läggs till grund för lagstiftning, eftersom - med hänsyn till
skattekonsekvenserna - de små och medelstora företagens riskkapitalför-
sörjning skulle löpa risk att allvarligt försämras.

1.10.5 Svenska Försäkringsbolags Riksförbund

Riksförbundet anser det är av stor vikt att den kvalitetsstämpel, som
inregistrering på en börslista ger, bevaras. Så länge behov av särskilda
listor finns av andra än börstekniska skäl är det därför angeläget att
nuvarande listor består. Riksförbundet instämmer dock i att inriktningen
bör vara att på sikt inte mer än en enda lista skall behövas.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

324

1.10.6 Sveriges Finansanalytikers Förening

För SFF är det önskvärt att det finns en så bra kontroll som möjligt av
de företag vars aktier vi handlar i. Föreningen är därför positiv till
kommitténs förslag att all aktiehandel som sker på fondbörsen ska avse
aktier som är inregistrerade vid denna. Därmed kommer all aktiehandel
på fondbörsen att ligga under börsstyrelsens ansvarsområde och börs-
styrelsen får möjlighet att övervaka att bolagen fullgör sin informa-
tionsplikt och i övrigt uppfyller de krav som kan ställas på börsförtag.

Efter lagens ikraftträdande övergår ansvaret for handeln med aktier på
OTC- och O-listan till börsstyrelsen och dessa listor försvinner därmed.
Ur finansanalytikerns synvinkel är detta positivt eftersom bl.a. kraven på
att lämna information är högre för börsnoterade bolag.

SFF instämmer i kommitténs förslag att handeln med OTC-och O-
listenoterade bolag under en övergångsperiod får fortgå på i princip
samma sätt som sker nu. Ansvaret för handeln skall dock ligga hos börs-
styrelsen även innan inregistreringskontraktet skrivits under. SFF betonar
vikten av att börsstyrelsen verkligen tar sitt ansvar även för de icke
inregistrerade aktierna.

Handeln med aktier på den inofficiella listan som inte accepterar de
krav som börsstyrelsen ställer i inregistreringskontraktet bör inte enligt
utredningen få förekomma i börshuset. SFF instämmer i detta.

Vi vill understryka att det är utomordentligt viktigt att Bankinspek-
tionen, som tillsynsmyndighet, förstärker sin kompetens för att kunna
fullgöra både nuvarande plikter och de nya inom detta område. Förslaget
att BI ska samarbeta med fondbörsen vad gäller tillsyn över aktiehandel
kan vara ett led i denna kompetensförstärkning.

1.10.7 Sveriges Industriförbund och Svenska Handelskammar-
förbundet

Ifråga om de inregistreringskrav som VMK uppställer hänvisar man till
EG och menar att reglerna i stort utgör en anpassning till gemenskapens
regler. Det synes också som om denna bedömning från kommitténs sida
i stort sett är riktig. Organisationerna tillstyrker de regler som föreslås
gälla för inregistrering. I ett avseende ställer vi oss emellertid frågande
inför det redovisade innehållet i EGs regler. Detta gäller beträffande
spridningskravet. På flera ställen i betänkandet anges att EG kräver att
minst 25 % av det tecknade kapitalet skall vara spritt till allmänheten för
att inregistrering skall få ske. I redogörelsen för EGs första börsdirektiv
återkommer också dessa uppgifter (se bl.a. del 2 av betänkandet sid.
513).

Den redovisning av spridningskravet vid enskilda EG-börser som åter-
finns i del 1 (sid. 454-459) visar dock att spridningskraven i många
länder klart understiger 25%. Den lista som benämns "Le second
marche" vid Parisbörsen har t.ex. ett spridningskrav på 10%. Någonting
motsvarande förefaller gälla i London.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

325

Förmodligen sammanhänger skillnaden mellan EG-direktivet och de
faktiska kraven vid olika börser med den möjlighet som direktivet ger att
acceptera en lägre grad av spridning, om det kan förväntas att handeln
ändå fungerar tillfredsställande.

Om detta är en riktig tolkning av förhållandena känner vi oss inte helt
övertygade om att det klart framgår av VMKs förslag, att man i
praktiken syftar till att skapa en lika stor flexibilitet för spridningskraven
som skett inom EG. I 44 § förslaget till lag om börs och clearingverk-
samhet sägs att "särskilda skäl" måste föreligga för att 25-procentsnivån
skall kunna frångås. Uttrycket "särskilda skäl" utgör enligt organisa-
tionernas uppfattning inte en adekvat beskrivning, när det snarare synes
vara regel än undantag att utländska börser ligger lägre än 25 % i kravet
på spridning.

De nu redovisade frågorna bör klarläggas i det fortsatta lagstiftnings-
arbetet. Utgångspunkten bör därvid vara att svenska inregistreringskrav
inte skall vara mer långtgående än vad som de facto är fallet utomlands.

1.10.8 Småföretagens Riksorganisation

EGs direktiv reglerar skyldigheten att avge halvårsrapporter för börs-
noterade företag. I betänkandet föreslås att svenska aktiebolag med
allmänt spridda aktier skall avge delårsrapporter. De svenska kraven
skulle således vara högre än inom EG. Oiganisationen menar att kraven
för mindre och medelstora företag inte skall vara strängare än vad som
är reglerat inom EG och avstyrker därför förslaget.

1.10.9 Landsorganisationen i Sverige (LO)

Enligt LOs uppfattning har utredningen behandlat redovisningsfrågorna
alltför knapphändigt. Det är av stor vikt att aktiemarknadsbolagen iakttar
god redovisningssed vid upprättande av sina årsredovisningar. Mot bak-
grund av den uppluckring av efterlevnaden av rådande redovisnings-
normer som skett under senare år är det motiverat att klarare markera
marknadsplatsernas ansvar för att påverka utvecklingen i rätt riktning.

Detta kan lämpligen ske genom att man i inregistreringskontrakten
reglerar att börsbolag är skyldigt att följa den statliga Bokföringsnämnd-
ens (och därmed även det nya redovisningsrådets) redovisningsrekom-
mendationer. Det blir då också naturligt att den nya disciplinnämnden får
hantera ev. avvikelser från uppställda redovisningskrav.

1.10.10 Tjänstemännens Centralorganisation (TCO)

De företag vars värdepapper är noterade på en börs har ett speciellt
ansvar gentemot allmänheten vad avser information. Kommittén har före-
slagit att bl.a. prospekt skall kontrolleras av börsen innan de sprids till
allmänheten. Lika viktigt är det att de redovisningar av den ekonomis-
ka verksamheten som företagen ger ut tas fram i enlighet med god redo-
visningssed. Detta kan enligt TCO lämpligen ske genom att man i
börsens inregistreringskontrakt tar in en bestämmelse enligt vilken
aktiemarknadsbolagen åtar sig att följa det nyinrättade redovisningsrådets
rekommendationer.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

326

1.10.11 Invik & Co AB

Invik anser inte att kommitténs förslag i dessa delar bör införas genom
den föreslagna lagstiftningen.

Förhållandet med olika listor på Stockholms fondbörs är en följd av
historisk utveckling. Idag fyller listorna olika funktioner. En av dessa är
bl.a. att ge möjlighet för familjeföretag att få en reglerad möjlighet till
kapitalförsöijning genom att omfattas av börshandel utan att samtidigt de
i vissa avseenden skärpta skattekonsekvenserna inträder.

Invik delar kommitténs slutsatser vad avser skattekonsekvenser till följd
av en ändring av nuvarande förhållanden. Invik är emellertid av den upp-
fattningen att kommittén undervärderar de följder som förslaget kan med-
föra. Invik tror att riskerna för börshandeln är betydligt större och tror
att förslaget i dessa delar kan leda till en motsatt effekt till kommitténs
önskemål att förstärka Stockholms fondbörs. Förslaget kan nämligen leda
till att många av de bolag som idag är inregistrerade lämnar börsen. En
sådan utveckling skulle ha mycket allvarliga effekter för Stockholms
fondbörs.

Invik anser att en ny lagstiftning på detta område inte bör införas
förrän en fullständig utredning gjorts av alla skatterättsliga frågor. En
sådan utredning måste också ta hänsyn till den viktiga frågan om kapital-
försöijningen av framförallt fämiljebolagen.

1.11 Noteringsformer

1.11.1 Länsskattemyndigheten i Stockholms län

Aktiehandeln på Stockholms fondbörs är uppdelad i tre olika former, de
officiella börslistorna (AI och AII), OTC och den s.k. O-listan. För
aktier noterade på de olika listorna gäller olika skatteregler vid beskatt-
ning av realisationsvinst, förmögenhetsskatt samt arv och gåva. Utred-
ningen önskar föreslå att alla aktier skall vara börsregistrerade men
avstår från detta förslag och föreslår öveigångsregler, i avvaktan på att
skattefrågorna har kunnat lösas. Länsskattemyndigheten instämmer i att
det är olämpligt att skattereglerna är beroende av val av noteringsform.
En översyn av skattereglerna bör snarast göras inte minst av enkelhets-
skäl.

1.11.2 Näringsfrihetsombudsmannen (NO)

Beträffande den diskussion som kommittén för om OTC-marknaden kan
NO principiellt hålla med om att det är mindre ändamålsenligt att valet
av noteringsform styrs av skatteregler. Med tanke på de effekter det med
nuvarande regler får i skattehänseende för OTC-bolagen och deras ägare
att noteras på AI- och All-listoma anser NO att frågan om att få en
enhetlig noteringsform på samtliga börser inte får göras till något
överordnat mål. Eftersom skattefrågorna inte legat inom kommitténs
arbetsområde bör man avvakta med förändringar avseende noteringsform
för OTC-bolagen tills skattefrågorna för företag i ett mera övergripande
sammanhang har fått en tillfredsställande lösning. NO ser det från

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

327

konkurrenssynpunkt negativt om de företag som nu är eller kan tänkas
vara intresserade av att bli noterade på OTC-listan skulle få sina
möljligheter till anskaffning av kapital försvårade genom tekniska för-
ändringar av reglerna för börsnotering.

1.11.3 Allmänna pensionsfonden (2:a löntagarfondstyrelsen)

Från rent marknadstekniska utgångspunkter finns inget att invända mot
att regler för handel, information med mera skulle bli mer lika för före-
tagen på de officiella börslistoma och de på OTC- och O-listan. Om ett
sammanförande till en lista av samtliga aktuella företag samtidigt skulle
innebära att skattereglerna skulle ändras får detta konsekvenser för det
fortsatta intresset för någon form av marknadsnotering för de företag
som idag noteras på OTC- och O-listan.

1.11.4 Svenska Fondhandlareföreningen, Svenska Bankföreningen,
Svenska Sparbanksföreningen och Sveriges Föreningsbankers
Förbund

Föreningarna kan i stort sett godta kommitténs förslag i fråga om
inregistrering av fondpapper och aktiehandeln vid Stockholms fondbörs.
Dock kan föreningarna inte se någon möjlighet att undvara någon form
av väntelista. En sådan, motsvarande den nuvarande O-listan, måste där-
för bibehållas. Om det inte går att undvika en ökad skattebelastning på
OTC-bolagen om dessa överförs till en börslista, bör den nuvarande
OTC-listan behållas.

1.11.5 Svenska OTC-föreningen

I de delar som rör OTC-företagen instämmer föreningen till övervägande
del i kommitténs grundläggande bedömning. Denna grundläggande
bedömning är att OTC-listan fungerat väl i förhållande till de mål som
uppsattes; att skapa en möjlighet för små och medelstora företag att
skaffa kapital för sin expansion på ett ordnat och kontrollerat sätt.

Föreningen menar dock samtidigt att det är av stor vikt att inte
betänkandet trots denna bedömning resulterar i åtgärder som för fram-
tiden allvarligt försvårar de mindre företagens försöijning med kapital för
fortsatt utveckling.

En föreslagen harmonisering med AI och All-listorna får inte innebära
förändringar i beskattningen som gör det omöjligt för företag i de nu-
varande OTC-bolagens situation att söka börsnotering.

OTC-marknaden skapades 1982 som en aktiemarknad för de mindre
och medelstora företagen. Särskilda skatteregler skapade möjligheter för
den tidigare ägarkretsen att sprida ägandet och därigenom tillföra
företaget kapital för utveckling och expansion. Skattereglerna bidrar
också till att undanröja många av de problem som normalt uppstår vid
generationsskiften i liknande företag.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

328

OTC-noterade bolag har under tiden sedan 1982 utvecklats snabbare än
näringslivet i övrigt. Det gäller vinstutveckling, investeringsbenägenhet,
sysselsättning m.m. Företagen på OTC-listan omsatte 1989 ca 23
miljarder kronor och sysselsatte ca 26.000 personer. Börsvärdet uppgår
till ca 20 miljarder.

Det låter sig väl sägas att OTC-listan visat sig ha stor betydelse för att
bidra till utvecklingen av många nya starka, svenska företag. Förhopp-
ningen om att OTC-listan skulle bli "framtidsföretagens vagga" har till
stora delar infriats.

OTC-listans regler för förmögenhets-, arvs- och gåvoskatt har varit så
konstruerade att de gjort det möjligt för tidigare huvudägare att våga ta
steget till en börsintroduktion. Företagen har genom detta steg tillförts
kapital som i hög grad bidragit till att stärka företagets utveckling, och
i flera fäll varit nödvändigt för förtagets fortsatta existens.

Det är värt att betona, att huvudägaren i OTC-företaget ofta är
entreprenören, ledaren och grundaren i samma förtag. När denna
person/dessa personer har att fatta viktiga beslut i frågor som rör
företagets kapitalförsöijning och framtida utveckling är det en självklarhet
att skattereglernas utformning kan ha en avgörande betydelse.

För att en entreprenör skall välja att utveckla sitt företag med hjälp av
en börsintroduktion får skatteeffekterna av noteringen inte vara alltför
oförmånliga, vare sig för företaget eller för privatpersonema/ägama.

Värdepappersmarknadskommittén har fastslagit att OTC-listan fungerar
bra, i alla hänseenden.

Slutsatsen av detta konstaterande blir att listan inte längre behövs, och
att OTC-företagen kan inlemmas i AI och All-listorna.

OTC-föreningen har inga principiella invändningar mot resonemanget
i sig, men hävdar med skärpa att en sådan samordning inte får medföra
skatteskärpningar som motverkar framtida börsnotering av mindre och
medelstora företag, respektive inte får medföra att nuvarande OTC-
företag lämnar börsen.

En harmonisering i skattehänseende med reglerna för börsbolagen på
AI och All-listorna får ofrånkomligen sådana effekter.

Skattesituationen för starka huvudägare i OTC- företagen skulle bli helt
ohållbar. Den tidigare lindrigare beskattningen är bl.a. motiverad av
OTC-bolagens karaktär av familjeföretag. En ny, tung skattebelastning
på huvudägama skulle säkerligen medföra att många skulle känna sig
tvungna att återigen bli rena familjeföretag - och en expansiv del av
svenskt näringsliv skulle därmed få sämre förutsättningar till en framtida
utveckling.

Även utomståendes placeringar i OTC-aktier skulle komma att påverkas
negativt av en skattemässig harmonisering. Den nuvarande "rabatten" kan
sägas vara den stimulans som behövs för att placerare skall välja
investeringar i OTC-företag, med den ökade risk detta innebär:

* OTC-företagen är oftast begränsade till en specialiserad marknads-
nisch och därigenom mera utsatta för "svängningar" på marknaden.

* Aktierna är ofta mindre "likvida", genom att mindre antal aktier är
föremål för handel.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

329

Kommittén hävdar i generella ordalag att något behov av en särskild
marknad for aktier i små och medelstora företag, för att underlätta dessa
företags försöijning med riskkapital, inte längre skulle föreligga.

Skälet för detta skulle - enligt kommittén - vara, att det numera finns
"acceptabelt fungerande marknader för emissioner av aktier även i
mycket små resp, nystartade eller på annat sätt riskfyllda företag som av
dessa skäl inte längre uppfyller kraven på börsregistrering. Uppskatt-
ningsvis ett hundratal sådana företag har under senare år kunnat skaffa
riskkapital i betydande kvantiteter från utomstående, med eller utan
medverkan av en fondkommissionär."

Den form av kapitalanskaffning som kommittén avser torde främst vara
s.k. "private placements" d.v.s. placeringar i företag eller projekt från
privatpersoner eller företag. Flertalet av dessa "private placements" har
enligt vad föreningen inhämtat skett genom förmedling av fondkommis-
sionärer, banker och finansieringsinstitut.

Föreningen har av de företrädare för nyssnämnda kategorier som
föreningen tillfrågat erhållit besked utvisande att en förutsättning för
kapitalanskaffning genom "private placement" i små företag varit att
företaget ifråga inom viss angiven tid skulle söka introduktion av före-
tagets aktier på OTC- eller O-listan. Att notering endast kan vara aktuell
på dessa listor är dels beroende av företagets storlek, dels av det faktum
att ägaren/ledaren av företaget ifråga främst av skatteskäl är hänvisad till
dessa listor.

Enligt föreningens bestämda mening är kommitténs ståndpunkt i detta
avseende därför felaktig.

Av samma orsaker som förelåg vid OTC-listans tillkomst är den enda
praktiska möjlighet som föreligger för små och medelstora företag att få
tillgång till riskkapitalmarknaden fortfarande en introduktion på en
ordnad och kontrollerad OTC-lista.

Redan nuvarande skattebelastning skapar problem för stora ägare i
OTC-bolag. Flera företag har under senare tid valt att lämna börsen på
grund av skattebelastningen (Svedbergs, Pendax, Allhus m.fl.). En
ytterligare skatteskärpning skulle tvinga fram en flykt från börsen som
inte kan önskas av någon.

En annan oönskad effekt skulle med stor sannolikhet bli att en ny
oreglerad aktiemarknad uppstår, med det främsta syftet att undgå höjd
förmögenhets-, arvs- och gåvoskatt.

OTC-föreningen vill inte se en sådan utveckling, och det är svårt att
se vem som skulle vara betjänt av den.

Sammantaget syns den mest praktiska ordningen för att även i fortsätt-
ningen främja tillväxt och utveckling i mindre och medelstora företag
vara att bibehålla OTC-listan i sin nuvarande utformning. De samhälls-
ekonomiska mål som en gång styrde listans tillkomst är inte någonstans
ifrågasatta. Då finns det inte heller anledning att motverka dem.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

330

1.11.6 Föreningen Auktoriserade Revisorer (FAR)

Kommittén anser att beskattningen mellan olika noteringsformer bör vara
neutral. FAR anser dock att kommittén inte tillräckligt beaktat de syn-
punkter som legat till grund för nuvarande differentierade förmögenhets-
beskattning.

1.11.7 Svenska Revisorssamfundet

Samfundet har inget att erinra mot utredningens förslag att inordna
"OTC-listan" under fondbörsen. Detta ställningstagande förutsätter dock
att en sådan samordning inte utan ytterligare överväganden leder till att
skattesituationen för huvudägaren väsentligen ändras. Då skattefrågorna
för närvarande övervägs i annat sammanhang vill samfundet här enbart
framhålla att det finns starka skäl för att förmögenhets- samt arvs- och
gåvobeskattningen inte bör skärpas jämfört med vad som nu gäller för
företag på "OTC-listan".

1.11.8 Sveriges Industriförbund och Svenska Handelskanunarför-
bundet

Enligt VMKs förslag måste verksamheten vid en börs begränsas till
handel med och information om fondpapper som är inregistrerade vid
börsen. VMKs syfte med förslaget är att göra begreppet börsregistrering
tydligt. Detta är i och för sig vällovligt men leder samtidigt till negativa
praktiska konsekvenser.

Från många utgångspunkter är det viktigt, att det finns möjligheter att
successivt slussa ut fämiljeägda företag på en större kapitalmarknad med
många intressenter. Börsen ger härvid en tillväxtmöjlighet, som både
företag och samhället i övrigt har nytta av.

Under sådana förhållanden är det viktigt, att en börs har möjlighet att
erbjuda olika "noteringsformer" för bolagen. Något slags "väntelista" bör
därför fortfarande få finnas kvar.

VMK föreslår att OTC-listan på sikt avskaffas, men att handeln får
fortgå som hittills till dess att skattefrågorna lösts.

Principiellt delar organisationerna VMKs uppfattning att den typ av
lista som bolagen är noterade på inte bör vara styrande för den beskatt-
ning som företagets ägare blir utsatta för. Skattesystemet bör inte heller
vara så konstruerat att det missgynnar ägarna om bolaget går till börsen
för att skaffa mer kapital. Utgångspunkten bör istället vara att det överlag
skapas en rimligt låg nivå i fråga om förmögenhetsbeskattningen och
arvs- och gåvobeskattningen.

I avvaktan på att så sker bör OTC-listan behållas. Om OTC-listan i
dagens läge skulle integreras med AI- och All-listorna synes det inte
möjligt att skapa ett system där OTC-bolagen får behålla sin förmånliga
skattesits. Detta i sin tur skulle med all sannolikhet leda till att flertalet
OTC-företag lämnar börsen. Många gånger är OTC-listan den enda prak-
tiska möjligheten för mindre företag att komma in på riskkapital-
marknaden. Om detta alternativ inte längre står till buds kommer före-
tagen att avstå från expansion av sin verksamhet med åtföljande negativa
konsekvenser för produktion och sysselsättning.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

331

1.11.9 Småföretagens Riksorganisation

De börsnoterade företagen har traditionellt haft en rad möjligheter att
erhålla riskvilligt kapital. Aktiemarknaden är för dessa företag en väsent-
lig källa för försöijning av riskkapital. När små företag startas är det
ägaren som skjuter till kapital. Företagsägarens privatekonomi ger sällan
utrymme för några större kapitaltillskott till bolaget under löpande verk-
samhet. För flertalet småföretag är inte heller en börsintroduktion ett
realistiskt alternativ.

Likartade effekter som en börsintroduktion medför skulle uppnås om
privatpersoners intresse att satsa pengar i småföretag stimulerades. Fler-
talet länder i Västeuropa har infört speciella system för att stimulera det
privata utbudet av riskkapital till småföretag. Systemen varierar till sin
utformning men har i allmänhet det gemensamt att de grundas på en
skattepremiering. Småföretagens Riksorganisation har i yttrande 1989-
09-15 till Industridepartementet över finansieringsutredningens betänkan-
de föreslagit att ett liknande system införs i Sverige.

Att som kommittén hävda att behovet av en marknad för små och
medelstora företags aktier inte längre finns är en felaktig slutsats, anser
organisationen.

Kommittén föreslår att beskattningen skall vara neutral mellan olika
noteringsformer. Den risk en placerare tar är dock inte neutral mellan
olika bolag. De särskilda skattereglerna för OTC-bolag är en stimulans
för placerare att välja OTC-företag. Att en sådan stimulans behövs beror
bl.a. på att bolagen ofta är nischföretag och då också mera riskutsatta.

Organisationen hävdar att det är av yttersta vikt att inga skatte-
skärpningar införs som försvårar börsnotering av mindre och medelstora
företag.

Den särskilda OTC-listan, i kombination med de särskilda värderings-
reglerna, är nödvändig för en fungerande riskkapitalmarknad för medel-
stora företag. OTC-noteringen i sig utgör ett informationsmedel för
allmänheten. Utan denna särskilda aktielista skulle inte företagen
uppmärksammas på samma sätt. Emissioner riktade till allmänheten
skulle i så fäll försvåras. Noteringar på OTC-listan ger även en allmän
information om företaget. Jämfört med företag noterade på AI- eller AII-
listoma är det normalt mindre företag med mindre spridning av aktierna
och ofta en dominerande ägare. Risken är ofta större. Därför avvisar
organisationen bestämt ett slopande av OTC- och O-listorna.

1.11.10 Företagarförbundet

Därtill understryker förbundet den av OTC-föreningen framförda syn-
punkten att en samordning av OTC-listan med AI- och All-listorna inte
får medföra skatteskärpningar som motverkar framtida börsnoteringar av
mindre och medelstora företag, respektive inte får medföra att nuvarande
OTC-företag lämnar börsen.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

332

1.11.11 Svensk Industriförening

Värdepappersmarknaden har på senare år fått en ökande betydelse för
riskkapitalförsöijningen inom de mindre och medelstora företagen. In-
förandet av den s.k. OTC-listan 1982 har därvidlag givetvis haft mycket
stor betydelse och blivit något av en succé bland såväl företag som
placerare. OTC-listan har således mycket väl uppfyllt sitt syfte och
fungerar från alla synpunkter sett bra, vilket också konstateras av
kommittén, som utifrån detta drar den något underliga slutsatsen att listan
inte längre behövs. OTC-företagen skall, liksom företagen på O-listan,
enligt kommitténs förslag noteras på AI- och All-listorna. Däri ligger
även att skattereglerna harmoniseras med de som gäller för dessa listor.
En omläggning av detta slag skulle enligt föreningens uppfattning med-
föra mycket allvarliga skattemässiga konsekvenser för många mindre
företag och deras ägare. Även placerarnas intresse för OTC-företag
skulle påverkas negativt enär stimulansen försvinner för att utsätta sig för
de ökade riskerna, som det innebär att placera kapital i ett mindre
företag.

Ovanstående innebär i praktiken att företag kommer att tvingas bort
från börsen samtidigt som intresset för nyintroduktioner kommer att
minska. Det grundläggande målet med OTC-listan, nämligen att förbättra
och underlätta riskkapitalförsöijningen för de mindre företagen, kan
därmed inte längre uppfyllas, med en mängd från samhällsekonomisk
synpunkt sett negativa konsekvenser som följd.

Svensk Industriförening är mot bakgrund av ovanstående av den
bestämda uppfattningen att de skatte- och värderingsprinciper som idag
gäller för företag noterade på OTC- och O-listoma bör behållas. Av
praktiska skäl bör därför även dessa företag noteras separat från AI- och
All-listorna.

1.11.12 Sveriges Advokatsamfund

Samfundet delar uppfattningen att det är mindre ändamålsenligt att val av
noteringsform styrs av skatteregler. Eventuella ändringar avseende de
olika listorna (fondbörs, OTC och O) får ej ske på sådant sätt att mindre
och medelstora företag avstår från notering eller blir uppköpta av
skatteskäl.

1.12 Vite och övriga sanktioner

1.12.1 Svea hovrätt

Enligt hovrättens mening måste det från samhällets synpunkt sett anses
vara så allvarligt att driva den här typen av koncessionspliktig verksam-
het utan tillstånd att en ekonomisk sanktion inte kan anses tillfyllest.
Vidare skall anmärkas att det inom ett förhållandevis närliggande
område, bankväsendet, inte föreslås någon ändring i detta hänseende; det
är alltjämt kriminaliserat att bedriva bankrörelse utan oktroj. Därtill
kommer att utredarnas förslag till fondkommissionslag innebär att det är
kriminaliserat att bedriva de enligt den lagen omfattade verksamheterna

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

333

utan tillstånd. Hovrätten kan inte se någon anledning till att det just
beträffande börs- och clearingverksamhet skulle kunna räcka med en
ekonomisk sanktion. Förfarandet bör alltså även framdeles vara förenat
med straffansvar. Detta hindrar i och för sig inte att också den av
utredarna föreslagna vitesmöjligheten införes.

1.12.2 Bankinspektionen

VMK föreslår i likhet med vad som gäller i dag enligt fondkommissions-
lagen att den som bedriver tillståndspliktig rörelse enligt lagen utan
tillstånd döms till böter eller fängelse i högst ett år.

VMK har i förslaget till börs- och clearingverksamhet föreslagit en
annan lösning. Där sägs att bankinspektionen får vid vite förelägga den
som bedriver sådan verksamhet utan tillstånd att upphöra med verksam-
heten.

Bankinspektionen anser att sanktionssystemet bör vara likformigt
utformat i dessa båda situationer.

Såsom kommittén framhållit i specialmotiveringen till 70 § i förslaget
till lag om börs- och clearingverksamhet innebär en straffbestämmelse ett
mindre effektivt sanktionsmedel än en kraftfull ekonomisk sanktion
genom vite. Inspektionen förordar därför att den föreslagna straff-
bestämmelsen i förslaget till fondkommissionslag ersätts med en be-
stämmelse som innebär att inspektionen får vid vite förelägga den som
uppsåtligen eller av oaktsamhet utan tillstånd driver rörelse enligt 2 § 1-
6 att upphöra med verksamheten.

1.12.3 Riksåklagaren

I det löpande lagstiftningsarbetet bör frågan om en handling eller under-
låtenhet nödvändigtvis måste vara förenad med straffansvar ständigt
uppmärksammas. I första hand bör prövas om annan sanktion än straff-
ansvar lämpligen bör komma i fråga.

I 70 § förslaget till börs- och clearinglag ges bankinspektionen be-
fogenhet att förelägga vite som sanktion mot verksamhet utan tillstånd.
Kommittén anger i specialmotiveringen till paragrafen att en straff-
bestämmelse inte innebär någon effektiv metod att förhindra olaga börs-
och clearingverksamhet. Enligt kommittén bör en kraftfull ekonomisk
sanktion i form av ett vite kunna ha en avhållande effekt. När det gäller
motsvarande överträdelse i fondkommissionslagen (58 §) föreslår
kommittén böter eller fängelse i högst ett år. Jag förordar att vitesinstitu-
tet används även vid överträdelse av denna paragraf.

Jag vill även ifrågasätta nödvändigheten av att ha ett straffansvar i 81
§ förslaget till lag om börs- och clearingverksamhet samt i 59 § förslaget
till fondkommissionslag. De överträdelser som här är aktuella torde
effektivt kunna motverkas genom andra åtgärder från tillsynsmyndig-
hetens sida.

Det straffbara området i speciallagstiftningen skulle med en sådan
ordning kunna begränsas till lämnandet av oriktiga uppgifter till till-
synsmyndigheten (80 § lagen om börs- och clearingverksamhet och 60
§ fondkommissionslagen) samt till s.k. insiderbrott.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

334

1.13 Överklagande av börs- och clearingorganisationers
beslut

1.13.1 Svea hovrätt

Överklagande av beslut lättat av styrelse för en börs- eller clearing-
organisation.

Hovrätten måste till en böljan konstatera att regeln har fått en alldeles
för vidsträckt lydelse. Sålunda synes överklagandekretsen vara obegräns-
ad och en naturlig läsning av lagtexten ger närmast vid handen att alla
olika slag av beslut som fättas av berörda styrelser kan överklagas.

Vad gäller överklagandekretsen anser hovrätten att det i förtydligande
syfte borde framgå att endast de som berörs av beslutet och som beslutet
gått emot skall vara berättigade att klaga.

Vad sedan gäller frågan om vilka beslut som är överklagbara utgår
hovrätten från att det inte kan vara utredarnas mening att börsstyrelsens
interimistiska ställningstaganden enligt 74 § lagförslaget skall kunna
klandras samtidigt som angelägenheten är anhängig vid disciplinnämnden
ävensom att beslut om börsstängning inte skall gå att överpröva vid
domstol.

Hovrätten ifrågasätter vidare starkt om beslut om börsstopp och
derivathandelsstopp skall kunna överprövas vid domstol. I den mån detta
skulle vara utredarnas avsikt är det i sådant fäll ganska ologiskt att ett av
börsstyrelsen fättat beslut om börsstopp skall överklagas till domstol
medan ett beslut om börsstopp fättat av bankinspektionen överprövas av
regeringen.

Sammanfättningsvis anser hovrätten alltså att överklagande-
bestämmelserna bör förtydligas, lämpligen genom en uttrycklig upp-
räkning av de överklagbara besluten. Därvid bör i tydlighetens namn
framgå att jämväl de formlösa avslagsbesluten till följd av att en ansökan
om inregistrering av fondpapper inte avgjorts inom sex månader (27 §
lagförslaget) går att få överprövade av domstol.

Vad sedan slutligen gäller frågan om var i domstolsorganisationen
målen hör hemma är ändamålsenligheten med att dessa administrativa
beslut överprövas av allmän domstol inte påtaglig. För att måltypen hör
hemma inom förvaltningsdomstolarna talar förutom den administrativa
karaktären hos besluten även att börsstyrelser, oaktat de är enskilda
organ, i viss mån är besläktade med förvaltningsmyndigheter. Att inte
heller utredarna torde vara främmande för att vissa typer av beslut av
de slag som styrelserna fättar enligt denna lag kan tänkas höra hemma på
förvaltningsdomstolssidan framgår om en jämförelse görs mellan börs-
styrelsernas godkännande enligt förevarande lagförslag av emissions-
prospekt för börsnoterade bolag och bankinspektionens godkännande av
motsvarande prospekt för de icke börsnoterade bolagen enligt lagförslaget
om informationsskyldighet för aktiebolag vilkas aktier är allmänt spridda.
Enligt sistnämnda lagförslag överklagas nämligen besluten till kammar-
rätten, vilket förefaller naturligt mot bakgrund av att bankinspektionen är
en central förvaltningsmyndighet. Det är naturligt att mål med samma typ
av problemställningar handläggs av samma slag av domstolar. Det före-

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

335

faller därför allmänt sett riktigt att förvaltningsdomstolarna handlägger
överprövningen av styrelsernas administrativa beslut. Mot bakgrund av
att börsstyrelsernas prövning har många drag gemensamt med den pröv-
ning som bankinspektionen gör enligt flera lagar i förslaget förefaller
kammarrätt vara den lämpligaste överprövningsinstansen.

1.13.2 Kammarrätten i Stockholm

Besvär över bankinspektionens beslut skall enligt förslagen till lag om
handel med fondpapper och andra finansiella instrument, lagen om in-
formationsskyldighet för aktiebolag vilkas aktier är allmänt spridda,
fondkommissionslagen samt lagen om insynshandel på värdepappers-
marknaden anföras hos kammarrätt. Domstolen anser sig kunna utgå från
att det blir fråga om ett mycket begränsat antal mål och att de är av
brådskande natur. Det synes då rationellt att samtliga mål förs till en
kammarrätt. Såväl bankinspektionen som marknadsplatserna är belägna
i Stockholm. Det är därför naturligt och rationellt att kammarrätten i
Stockholm blir exklusiv domstol vid besvär över bankinspektionens beslut
enligt nämnda lagar. Detta följer också av 1 § förordningen (1977:397)
om kammarrätternas domkretsar m.m.

Som kammarrätten har föreslagit (ovan s. 6) om ärenden, som över-
klagats från disciplinnämnden, bör domstolen i här aktuella mål tillföras
två särskilda sakkunniga ledamöter.

Besvärsreglema i de aktuella lagförslagen bör kompletteras i enlighet
med vad som har sagts nu. En erinran bör i så fåll också tas in i 12 §
fjärde stycket lagen (1971:289) om allmänna förvaltningsdomstolar.

Enligt kommitténs förslag skall bankinspektionens beslut gälla
omedelbart även om det inte har vunnit laga kraft. Kammarrätten utgår
från att inhibition skall kunna meddelas med stöd av 28 § förvaltnings-
processlagen (1971:291).

De föreslagna lagarna saknar särskilda bestämmelser om besvärstid. I
detta hänseende kommer därför bestämmelserna i förvaltningslagen
(1986:223) att gälla.

Enligt betänkandet utökas bankinspektionens möjligheter att vid vite
förelägga part att rätta sig efter gällande bestämmelser. Eftersom för-
slaget inte innehåller några bestämmelser om utdömande av vite,
förutsätter kammarrätten att det är avsett att lagen (1985:206) om viten
skall vara tillämplig. Detta medför bl.a. att det ankommer på bankinspek-
tionen att ansöka om utdömande av vitet (jfr 6 § nyssnämnda lag).

I detta sammanhang kan påpekas, att det i förslaget till lag om
disciplinnämnd för värdepappersmarknaden saknas rubrik före besvärs-
reglema. Jfr häremot t.ex. rubrikerna före 77 § förslaget till lag om börs-
och clearingverksamhet liksom före 19 § förslaget till lag om handel
med fondpapper och andra finansiella instrument.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

336

1.14 Disciplinnämnd

1.14.1 Svea hovrätt

Hovrätten noterar att disciplinnämndens verksamhet finansieras på ett för
förvaltningsmyndigheter mindre vanligt sätt. Finansieringssättet kan dock
inte frånta nämnden dess karaktär av myndighet. Hovrätten delar
utredarnas uppfattning att en specialreglering av nämndens verksamhet
är behövlig utöver förvaltningslagens regelsystem. Enligt hovrättens
mening har emellertid utredarna inte tillräckligt beaktat nämndens
domstolsliknande karaktär och vilka följder en tillämpning av förvalt-
ningslagen kan få i olika hänseenden. Sålunda torde inte förvaltningslag-
ens snävare och fakultativa jävsregler passa för disciplinnämnden. I
stället bör en hänvisning till rättegångsbalkens absoluta jävsregler intas
i lagförslaget.

Hovrätten delar utredarnas uppfattning att det måste anses erforderligt
med en kvalificerad majoritet vid de beslut som rör de mer ingripande
lagstadgade sanktionerna. Av regeln bör framgå att ledamöterna skall
kallas till sammanträdena. Enligt förvaltningslagen kan ärenden avgöras
efter cirkulation mellan beslutsfattarna. Detta förfärande kan emellertid
inte godtas i den domstolsliknande disciplinnämnden. Utredarna synes
mena att förvaltningslagens omröstningsregler skall gälla i disciplin-
nämnden. Hovrätten vill i detta sammanhang påpeka att de förvaltnings-
rättsliga reglerna, med ett acklamationsförfärande som huvudregel, inte
passar i ett domstolsliknande organ. Detta framgår också av att det för
ett flertal förvaltningsmyndigheter med domstolsliknande funktioner finns
specialbestämmelser som hänvisar till rättegångsbalkens kollegiala om-
röstningsregler. Så är t.ex. fallet med överförmyndamämnder, vapenfri-
nämnden och koncessionsnämnden för miljöskydd. Med tanke på att dis-
ciplinnämnden har att tillämpa olika sanktioner kan måhända en hän-
visning till reglerna i 29 kap. rättegångsbalken med vissa justeringar
vara lämplig.

Hovrätten finner det i viss mån olyckligt att endast styrelse för börs- eller
clearingorganisation skall ha talerätt vid disciplinnämnden. Mot bakgrund
av att de enskilda aktörerna har möjlighet att via bankinspektionen mer
eller mindre tvinga styrelserna att hänskjuta disciplinärenden anser sig
hovrätten dock kunna godta utredarnas förslag i denna del.

Hovrätten godtar i och för sig såväl att disciplinnämndens prövning skall
vara inskränkt till de sakförhållanden som påtalas av styrelserna som att
det skall stå nämnden fritt att välja lämplig sanktion. I den mån nämnden
har denna valfrihet anser hovrätten dock att rättssäkerheten påfordrar att

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

337

22 Riksdagen 1991/92. 1 saml. Nr 113

disciplinnämnden, för det fäll den avser att välja strängare sanktion än
den föreslagna, får avgöra ärendet först efter muntligt sammanträde med
parterna. Anledningen till detta är att det inte kan förväntas av svaranden
att denne regelmässigt går i svaromål beträffånde alla tänkbara sanktioner
när motparten endast yttrat sig om en sanktion. Detta är så mycket
allvarligare som praxis på området i initialskedet är obefintlig eller i vart
fall inskränkt till Stockholms fondbörs' tidigare avgöranden. Därtill
kommer att lagförslaget även introducerar en del sanktioner som inte
funnits vid fondbörsen. Hovrätten föreslår därför att det av lagen om
disciplinnämnden skall framgå att nämnden skall ha hållit muntliga
sammanträden med parterna om strängare sanktion än styrelserna på-
fordrat skall bestämmas.

Mot bakgrund av att 7 § förvaltningslagen tillåter att myndigheter
inhämtar upplysningar och yttranden från andra håll än hos parterna
förordar hovrätten att disciplinnämndslagen får en regel av innebörd att
nämndens möjlighet att inhämta ytterligare material är inskränkt till att
förelägga parterna att komplettera vad de förut anfört.

9 § och 10 §

Mot bakgrund av de stora ekonomiska värden som kan stå på spel i den
här typen av ärenden tillstyrker hovrätten utredarnas förslag om snabb
handläggning. Hovrätten finner det anmärkningsvärt att disciplinnämnden
inte ges någon möjlighet att inhibera styrelsernas interimistiska beslut.
Som lagförslaget är uppbyggt innehas den rätten enkom av bankinspek-
tionen enligt 61 § förslaget till lag om börs- och clearingverksamhet.
Hovrätten utgår från att detta beror på ett rent förbiseende och föreslår
att disciplinnämnden ges möjlighet att inhibera styrelsernas interimistiska
beslut medan bankinspektionen fråntas motsvarande möjlighet.

Betänkandet klargör inte vilken typ av utredning som kan komma i
fråga vid disciplinnämnden. Utredarna har således inte tagit ställning till
hur nämnden skall ställa sig då någon av parterna påkallar att någon
utomstående skall yttra sig i ärendet. Hovrätten ställer sig tveksam till
om nämnden skall ges rätt att ta upp muntlig bevisning. Frågan om hur
utredning skall kunna tillföras ärendet bör dock övervägas i det fortsatta
arbetet.

Därvid kan då först noteras att förvaltningslagen inte innehåller några
regler om bevisupptagning. Att disciplinnämnden, i likhet med t.ex.
hyresnämnderna, skulle ges lagstadgad rätt att ta upp bevisning kan inte
anses lämpligt med hänsyn till disciplinnämndens ställning av halvoffent-
ligt organ. En annan variant står att återfinna i reglerna för såväl hälso-
och sjukvårdens ansvarsnämnd som statens ansvarsnämnd (33 § lag
1980:11 om tillsyn över hälso- och sjukvårdspersonalen m.fl. respektive
14 kap. 2 § LOA) vari nämnderna ges möjlighet att begära bevisupptag-
ning vid allmän domstol. Den sistnämnda varianten framstår emellertid
som verklighetsfrämmande omständlig med tanke på skyndsamhetskravet
vid berörd ärendekategori. Slutligen finns givetvis också möjligheten att
nämnden bereds möjlighet att låta annan än parterna yttra sig i en mer

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

338

formlös ordning utan att krav uppställs på bevisupptagning (jmf. 14 kap.
1 § 2 st. LOA och 13 § förordning 1988:1102 med instruktion för statens
ansvarsnämnd). Mot bakgrund av utredarnas intentioner att disciplin-
nämnden i det stora flertalet fall skall utgöra första och enda instans utgår
hovrätten från att det fortsatta lagstiftningsarbetet inriktas på att lösa den
nu angivna problematiken.

76 - 77 §§

Hovrätten ifrågasätter till att böija med anledningen till att disciplin-
nämndens beslut skall angripas genom klandertalan. Måhända har för-
slaget tillkommit som en följd av utredarnas förslag att allmän domstol
skall överpröva besluten. Emellertid finns det redan nu i rättsordningen
exempel på att förvaltningsbeslut kan överklagas hos allmän domstol
genom vanligt rättsmedel. Sålunda överklagas militära disciplinbeslut hos
allmän underrätt, och över länsstyrelsens gåvoskattebeslut anföres besvär
hos hovrätten. Oavsett var i domstolsorganisationen överprövningen av
disciplinnämndens beslut skall äga rum anser hovrätten således att besvär
bör vara tillämpligt rättsmedel.

Med hänsyn till nämndens sammansättning och ställning av förvalt-
ningsmyndighet framstår det som mindre lämpligt med underrätt som
överinstans. Det bör bl.a. observeras att ordföranden i nämnden torde
hämtas bland landets främsta domare. Det är då inte lämpligt med en
överprövning av besluten i underrätt. Hovrätten anser övervägande skäl
tala för att överprövningen bör ske i förvaltningsdomstolarna. Börs-
styrelsema må visserligen vara enskilda organ men har detta till trots
flera offentligrättsliga drag med bl.a. en verksamhet som ligger myndig-
hetsutövningen nära. Mot denna bakgrund och då disciplinnämnden är att
anse som förvaltningsmyndighet anser hovrätten att nämndens beslut bör
överklagas till förvaltningsdomstol. Med hänsyn till vad som tidigare
anförts förefaller således kammarrätt vara den lämpliga instansen.

Sammanfattningsvis föreslår hovrätten att disciplinnämndens beslut
skall överklagas genom besvär till kammarrätt.

Enligt den föreslagna lydelsen av 17 § saknas möjligheter för den
överprövande domstolen att inhibera disciplinnämndens beslut. Såvitt
gäller utdömda viten spelar detta mindre roll eftersom nämndens beslut
därvidlag inte är direkt exigibla. Emellertid träder några av de mest
ingripande sanktionerna, såsom upphörande av medlemskap och av-
registrering av fondpapper, omedelbart i kraft. Från rättssäkerhetssyn-
punkt är det tillrådligt att införa en inhibitionsmöjlighet i lagen.
Hovrätten erinrar om att det enligt nu gällande lagstiftning finns en
möjlighet för bankinspektionen att under vissa förhållanden förbjuda
verkställighet av fondbörsstyrelsens beslut. Inspektionen har därvid även
möjlighet att förelägga styrelsen att vidta rättelse av beslut.

79 §

Hovrätten utgår från att utredarna med den föreslagna lagregeln inte
avser att utesluta JO och JK från deras tillsynsbefogenheter över

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

339

förvaltningsmyndigheter. Överhuvudtaget förefaller det besynnerligt att
en förvaltningsmyndighet skall utöva tillsyn över en annan. Första stycket
av den föreslagna lagregeln bör lämpligen utgå.

1.14.2 Kammarrätten i Stockholm

Kommittén föreslår (del 2 s. 125 f.) att sanktionsärenden inte längre skall
handläggas av börsstyrelsen. I stället skall prövningen ankomma på ett
fristående organ som kommittén benämner disciplinnämnden. Kammarrät-
ten tillstyrker förslaget i denna del.

1 syfte att förebygga misstanken om partiskhet o.dyl. bör enligt
kommittén nämnden inta en självständig ställning i förhållande till börser
och clearingorganisationer. Syftet är enligt betänkandet (del 2 s. 129) inte
att skapa en klagoinstans för enskilda aktieägare. Endast börser och
clearingorganisationer skall därför få anhängiggöra ärenden hos nämnden.
Kammarrätten sätter i fråga om inte en disciplinnämnd, som endast skall
uppta ärenden på initiativ av börs eller clearingoiganisation, kan komma
att av marknaden betraktas som en del av börsstyrelsen, dess förlängda
arm. Med en sådan konstruktion ligger det med andra ord nära till hands
att nämndens opartiskhet framstår som tveksam. Det får i så fall
antagligen till följd att nämndens beslut kan komma att klandras i
onödan, vilket skulle vara beklagligt. Ett överklagande leder nämligen i
många fall endast till tidsutdräkt och onödiga kostnader.

I syfte att markera disciplinnämndens självständighet i förhållande till
börs och clearingoiganisationer bör övervägas om inte nämndens verk-
samhetsområde lämpligen kan utvidgas till att även avse ärenden som
anhängiggörs av enskilda aktieägare som anser sig ha blivit felaktigt
behandlade på värdepappersmarknaden. Även med en sådan ordning är
emellertid vissa risker förenade. Nämnden skulle nämligen kunna komma
att belastas med okynnesärenden. En lösning skulle kunna vara att ge mer
etablerade organisationer på området talerätt. Förslaget till lag om
disciplinnämnd bör ytterligare prövas med utgångspunkt i vad som har
anförts här.

Kammarrätten tillstyrker kommitténs förslag att parterna skall svara för
sina egna kostnader i disciplinnämnden. Om kompetensområdet för
nämnden vidgas i enlighet med vad domstolen har anfört, bör kostnads-
regleringen avse även de tillkommande ärendena.

Enligt förslaget kan disciplinnämndens beslut klandras hos Stockholms
tingsrätt och fullföljas därifrån enligt instansordningen för de allmänna
domstolarna. I betänkandet uttalas (del 2 s. 135) att vissa åtgärder kan
vidtagas, utan att rättssäkerhetskravet åsidosätts, för att minska handlägg-
ningstiden för mål av förevarande slag. En sådan åtgärd som föreslås är
att Stockholms tingsrätt skall bli exklusiv första besvärsinstans.

Uppdelningen av mål mellan de allmänna domstolarna och de allmänna
förvaltningsdomstolarna har i stort sett gjorts så att till allmän domstol
hänförs tvister mellan enskilda, medan tvister mellan det allmänna och
enskilda prövas av allmän förvaltningsdomstol. Undantag gäller dock för
brottmål som handläggs av allmän domstol. De ärenden varom här är

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

340

fråga är inte av brottmåls natur även om påföljden bär tycke av straff.
Det senare gäller dock också beträffande många förval tningsmål, t.ex.
mål enligt lagen (1980:11) om tillsyn över hälso- och sjukvårds-
personalen m.fl. Mot denna bakgrund synes det mest naturligt att hänföra
de aktuella ärendena till allmän förvaltningsdomstol. Härför talar också
att enligt kommitténs förslag besvär i en del andra frågor skall anföras
hos sådan domstol (se nedan s. 9 under Besvärsreglema).

Besvär över centrala organs beslut överprövas normalt direkt av
kammarrätt. Med hänsyn härtill samt till disciplinnämndens kvalificerade
sammansättning och dess arbetsformer kan sättas i fråga om inte dess
beslut bör kunna klandras hos kammarrätt som första domstolsinstans. Å
andra sidan uttalas i direktiven för den nyligen tillkallade domstolsutred-
ningen sympatier för att skjuta ner prövningen i större omfattning än nu
till första instans (dir. 1989:56 s. 8). Detta talar för att resultatet av
domstolsutredningens arbete vägs in vid ställningstagandet till instans-
ordningen i här aktuellt sammanhang.

De aktuella ärendena torde bli av speciell och ofta tekniskt betingad
natur. Det synes därför motiverat att kammarrätten vid handläggningen,
utöver de tre lagfarna domarna, tillförs två marknadssakkunniga
ledamöter. En sådan sammansättning är ägnad att medföra att domstolen
i mindre utsträckning behöver inhämta utredning utifrån än vad som
annars skulle bli fallet. Därmed förkortas handläggningstidema.

I betänkandet föreslås (del 2 s. 137) att bankinspektionen skall vara
tillsynsmyndighet över disciplinnämnden. Det är enligt kommittén härvid
inte meningen att bankinspektionen skall styra verksamheten utan endast
kontrollera att den inte strider mot lag. Kammarrätten anser att det är
mindre lämpligt att bankinspektionen ges en sådan uppgift i förhållande
till nämnden, som i en del hänseenden tänks indirekt kunna styra inspek-
tionens verksamhet. Som exempel nämns (del 2 s. 129) i betänkandet det
fallet att en aktör förlorar sitt börsmedlemskap eller rätten att vara direkt
ansluten kund till optionsmarknaden. Det bör vara möjligt för bank-
inspektionen att utöva erforderlig kontrollerande verksamhet på grundval
av den information som inspektionen inhämtar i sin tillsynsverksamhet
över börs, clearingorganisationer och andra parter på marknaden.
Kammarrätten avstyrker förslaget i denna del.

1.14.3 Bankinspektionen

VMK föreslår att ett nytt organ, disciplinnämnden, inrättas på marknad-
en. Nämndens uppgift är att avgöra sanktionsärenden som uppkommer
vid börser eller clearingorganisationer. Nämndens ledamöter utses av
regeringen.

I och med att börsmonopolet avskaffas uppstår ett behov att inrätta en
särskild instans där de sanktionsärenden som nu handläggs av Stockholms
fondbörs kan avgöras. Om det finns flera börser som själva äger rätt att
avgöra sina sanktionsärenden kan knappast berättigade krav på förutse-
barhet och likabehandling upprätthållas. Genom att ledamöterna utses av
regeringen får disciplinnämnden karaktär av myndighet. Detta är en

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

341

fördel eftersom nämndens ställning som ett i förhållande till emittenter
och andra aktörer på marknaden oberoende oigan därmed inte kan ifråga-
sättas. Bankinspektionen tillstyrker förslaget.

Bankinspektionen delar kommitténs uppfattning att disciplinnämndens
avgörande borde vara slutgiltigt och sålunda inte överklagbart. Härför
talar onekligen nämndens sammansättning och arbetsformer men också
det rättssäkerhetsintresse som ligger i ett slutligt avgörande utan
tidsutdräkt av hänsyn till såväl parterna som marknadens behov av
prejudikat.

När nu främst av hänsyn till harmonisering med EG en överklagande-
möjlighet införs kan inspektionen inte dela kommitténs uppfattning att -
för att inte överklagandemöjligheten i praktiken skall komma att
utnyttjas - disciplinnämndens beslut bör överklagas hos Stockholms
tingsrätt som exklusiv första instans med HD som sista instans, dvs.
teoretisk möjlighet till prövning i fyra instanser. Inspektionen tror inte
heller att, i den alltmer intemationaliserade marknaden med gränsöver-
skridande handel, kommitténs antagande om att part kommer att avstå
från att överklaga är hållbart.

Betydelsen av sakkunskap hos den överprövande instansen har enligt
inspektionens uppfattning stor betydelse för ett materiellt riktigt resultat
av en överprövning. Inspektionen anser därför, som kommittén diskuterar
men avvisar, att marknadsdomstolen med vissa ändringar i fråga om
sammansättningen framstår som en bättre lösning än den kommittén för-
ordar.

Enligt den föreslagna fondkommissionslagen skall bankinspektionens
beslut enligt den lagen av bl.a. hänsyn till EG överklagas till kammar-
rätten i stället för som nu till regeringen. Samma instans för överpröv-
ning föreslår kommittén i sitt förslag till lag om handel med fondpapper
och andra finansiella instrument. Även i sådana fäll talar enligt inspek-
tionens mening av skäl som förut anförts intresset av ett relativt snabbt
avgörande för ett tvåinstanssystem. Med hänsyn till behovet av sakkun-
skap för att nå ett materiellt riktigt resultat vill inspektionen förorda att
lösningen med marknadsdomstolen med en särskild sammansättning
prövas även här.

1.14.4 Näringsfrihetsombudsmannen (NO)

NO anser att det är välmotiverat att införa en disciplinnämnd för
handläggning av sanktionsärenden i enlighet med vad kommittén föreslår.

NO vill i denna del endast något beröra frågan om hur disciplin-
nämndens beslut skall kunna överklagas till allmän domstol. Detta
innebär teoretiskt att en sanktionsfråga kan komma att prövas i fyra
instanser. Detta synes vara onödigt omständligt. En bättre ordning vore
enligt NOs uppfattning att låta mellaninstans, närmast kammarrätt, bli
den domstol till vilken disciplinnämndens beslut kan överklagas.

I likhet med kommittén avvisar NO tanken att låta marknadsdomstolen
pröva besluten. Med hänsyn till bl.a. karaktären av den lagstiftning som
marknadsdomstolen i övrigt tillämpar framstår en sådan ordning som
olämplig.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

342

1.14.5 Styrelsen för Stockholms fondbörs                           Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

VMK har föreslagit inrättande av en disciplinnämnd för värdepappers-
marknadema, till vilket organ marknadsplatsernas och clearingorganisa-
tionemas disciplinärenden hänskjuts till avgörande. På skäl som redovisas
i betänkandet anser börsstyrelsen att handläggningen av börsens s.k.
anmärkningsärenden bör flyttas från börsstyrelsen. Genomförs den av
börsstyrelsen förordade renodlingen och marknadsanpassningen av
börsverksamheten, framstår förändringen som än mer motiverad. Börs-
styrelsen lämnar förslagen om nämndens sammansättning och organisa-
tion utan erinran. Skulle fråga uppkomma i nämnden om avregistrering
av fondpapper eller annat finansiellt instrument, om upphörande av börs-
eller clearingmedlemskap eller om återkallande av godkännande som
ombud, bör nämnden innan beslutet meddelas inhämta yttrande från
respektive börs- eller clearingorganisation.

Det förefaller sannolikt att gränsdragningsproblem kan uppstå när det
gäller att avgöra vad som skall förstås med "disciplinärende". Börsstyrel-
sen utgår från att detta kan lösas genom samråd mellan nämnden och
respektive marknadsplats eller clearingorganisation, eventuellt under
medverkan av den gemensamma tillsynsmyndigheten.

1.14.6 Svenska Fondhandlareföreningen, Svenska Bankföreningen,
Svenska Sparbanksföreningen och Sveriges Föreningsbankers
Förbund

Disciplinnämndens sammansättning

Kommittén har föreslagit att samtliga ledamöter i disciplinnämnden skall
utses av regeringen. Bakgrunden till förslaget är att ledamöterna skall
känna sig obundna av särskilda partsintressen på marknaden. Man måste
emellertid undvika risken för att vederbörlig sakkunskap om förhållande-
na på marknaden inte kommer att finnas representerad i nämnden. Av
denna anledning bör i vart fall några av nämndens ledamöter hämtas från
marknaden. Dessa ledamöter bör dock inte verka såsom särskilda parts-
representanter. Deras uppdrag som nämndledamöter bör enbart ha sin
grund i den särskilda sakkunskap som de besitter, och de bör utses av
regeringen efter förslag från organisationerna på marknaden.

Klander av disciplinnämndens beslut

Kommittén har - med hänsyn till sin önskan att åstadkomma en har-
monisering med EG - infört en möjlighet att överklaga disciplinnämndens
avgöranden. Detta skall enligt förslaget göras hos Stockholms tingsrätt
med rätt till överprövning av hovrätt och högsta domstolen som sista
instans.

Enligt föreningarna bör man inte öppna en möjlighet till prövning av
disciplinnämndens avgöranden i de allmänna domstolarnas samtliga
instanser. För att disciplinnämnden skall utöva en normbildande
verksamhet på marknaden måste dess beslut vinna laga kraft inom rimlig
tid efter nämndens beslut. Det rör sig om en marknad med snabbt

343

växlande förhållanden. Att anvisa en möjlighet till överprövning i tre Prop. 1991/92:113
instanser kan enligt föreningarnas mening medföra en oacceptabel för- Bilaga 3
dröjning av beslut. En bättre lösning är att låta hovrätt utgöra första
instans vid ett överklagande, med högsta domstolen som sista instans.

1.14.7 Sveriges Aktiesparares Riksförbund

VMK föreslår att fondbörsstyrelsens sanktionsbeslut överförs till ett nytt
oigan, en disciplinnämnd, som bör fetta motsvarande beslut även med
avseende på andra marknadsplatser.

SARF tillstyrker VMK:s förslag. Att renodla Fondbörsens och andra
börsers verksamhet till en marknadsplats och att bryta ut den disciplinära
verksamheten till en disciplinnämnd är positivt i så måtto att börsernas
myndighetsliknande karaktär minskas. Vaije börs bör emellertid ha sin
egen disciplinnämnd. Eftersom olika marknader har olika regelkomplex
bedömer SARF att en enda gemensam disciplinnämnd aldrig kan uppnå
den specialistkompetens som erfordras.

1.14.8 Svenska Försäkringsbolags Riksförbund

Riksförbundet är i princip positivt till de förslag VMK framför i detta
kapitel.

Inrättande av en fristående disciplinnämnd som övertar fondbörsstyrel-
sens nuvarande roll som sanktionsotgan och som skall omfetta verksam-
heten vid alla marknadsplatser är ett förslag som är väl ägnat att skapa
förtroende för verksamheterna. Riksförbundet delar uppfattningen att
nämnden inte bör vara en klagoinstans för enskilda aktieägare utan ute-
slutande handlägga ärenden som förs till nämnden av börser eller
clearingoiganisationer och gälla överträdelser av för dem uppställda
regler. Mot den föreslagna sammansättningen av nämnden har riksför-
bundet ingen erinran. Riksförbundet finner det riktigt att nämndens beslut
skall kunna klandras till allmän domstol.

1.14.9 Aktiemarknadsnämnden

Aktiemarknadsnämnden tillstyrker förslaget att inrätta en disciplinnämnd.
Den prövning det här är fråga om bör utföras av ett oigan med annan
sammansättning än den börsstyrelsen har. Disciplinnämnden bör dock
inte stå under bankinspektionens tillsyn.

1.14.10 Sveriges Industriförbund och Svenska Handelskammarför-
bundet

Kommittén föreslår att en särskild disciplinnämnd, gemensam för alla
marknadsplatser, inrättas. Nämndens fem ledamöter skall utses av
regeringen.

Oiganisationema tillstyrker att en särskild disciplinnämnd inrättas.
Erferenhetema visar att det är olyckligt från alla parters synpunkter att
sanktionsärenden handläggs direkt hos marknadsplatsen.

344

Vi anser det också riktigt att ledamöterna i nämnden utses av rege- Prop. 1991/92:113
ringen. Ledamöterna bör inte tillvarata något särskilt partsintresse. Bilaga 3
Däremot är det lämpligt att regeringen, vid utnämnande av ledamöter, ser
till att nämnden får en sådan sammansättning, att den kan anses besitta
goda kunskaper om och praktiska erfarenheter av marknadens funktions-
sätt.

Ett beslut av disciplinnämnden som innebär att ett fondpapper skall
avregistreras eller att en lika ingripande åtgärd skall vidtas mot en
börsmedlem får stora konsekvenser. Detta gäller inte bara för bolaget
som sådant utan även för dess aktieägare. Också när en medlem utesluts
får det effekter på dennes kunder.

Med tanke på de marknadsmässiga aspekter som finns på de nu disku-
terade sanktionerna menar organisationerna, att disciplinnämnden bör
åläggas att, före sitt beslut, inhämta yttrande från berörd marknadsplats
om avregistrering eller uteslutning är aktuell.

1.14.11 Tjänstemännens Centralorganisation (TCO)

1 och med att kommittén föreslår en delning av funktionerna i dagens
börsstyrelse till den framtida börsstyrelsen och en särskild disciplin-
nämnd, så kommer det allmännas intresse att något förändras vad gäller
behov av representation. Kommittén föreslår att börsstyrelsen bantas
något på ledamotsidan och avsevärt på suppleantsidan. TCO accepterar
denna förändring men vill göra två kommentarer kring sammansätt-
ningen.

För det första anser TCO att det är en olycklig begränsning som
kommittén gör när man föreslår att ordföranden i börsstyrelsen måste
vara jurist. Det torde vara möjligt att finna lämpliga personer även med
annan bakgrund och utbildning än den juridiska.

För det andra så anser TCO att de styrelseledamöter som regeringen
föreslås utse vid sidan om ordförande och vice ordförande bör komma
från riksdagen. Detsamma bör gälla den suppleant som regeringen före-
slås utse. Börsstyrelsen måste dock kompletteras med en personal-
representant.

Disciplinnämnden som föreslås tillstyrkes av TCO, som återigen vill
peka på vad som framförts ovan om redovisningsfrågor. I övrigt till-
styrker TCO förslagen kring disciplinnämndens ställning och ansvar.

1.15 Bidrag till rättegångskostnader

1.15.1 Svea hovrätt

Hovrätten anser det vara en god idé att en möjlighet skapas för enskilda
aktieägare att få viss ersättning för rättegångskostnader i mål mot
aktiebolaget eller dess ledning. Domstolen delar vidare utredarnas syn-
punkter att det förefaller mindre lämpligt att den möjligheten tillskapas
genom ändringar i 18 kap. rättegångsbalken eller i rättshjälpslagen. Mot
utredarnas förslag om inrättandet av en fristående styrelse med uppgift
att fördela de på marknaden insamlade medlen ställer sig hovrätten skep-

345

tisk. Konstruktionen som sådan torde nämligen medföra en risk för att
mer eller mindre godtyckliga, inte överklagbara, beslut av denna styrelse
framdeles får viss betydelse för vilka mål som förs till domstolarna. En
sådan indirekt prägling av rättsbildningen är inte eftersträvansvärd. En
konstruktion som ger mindre anledning till betänkligheter är att beslut om
ersättning beslutas i efterhand av en av bankinspektionen inrättad fond.

1.15.2 Svenska Fondhandlareföreningen, Svenska Bankföreningen,
Svenska Sparbanksföreningen och Sveriges Föreningsbankers
Förbund

Kommittén har föreslagit att en särskild fond skall inrättas för att
garantera bidrag till rättegångskostnader för aktieägares skadeståndstalan
mot ett aktiebolag eller mot dess ledning.

Något bärande motiv för att införa en regel om subventionerade rätte-
gångskostnader just på värdepappersmarknaden har inte anförts av
kommittén. Enligt föreningarna innebär förslaget ett avsteg från den
normala ordningen enligt svensk processrätt. De personer som deltar i
denna handel kan inte anses vara mer utsatta och beroende av samhällets
skydd inför rättsliga tvister än vad man är inom andra affärsområden.
Det rör sig här om en marknad som är föremål för en genomgripande
reglering och dessutom satt under tillsyn av offentlig myndighet. Om
man önskar erbjuda ett skydd för enskilda som engagerar sig på aktie-
marknaden bör detta kunna åstadkommas genom t.ex. ett försäkrings-
system. Mot denna bakgrund avstyrker föreningarna förslaget om bidrag
till aktieägares rättegångskostnader.

1.15.3 Sveriges Aktiesparares Riksförbund

VMK föreslår att medel skall ställas till förfogande av börser och
clearingorganisationer, när ärendet är av allmänt intresse och den
enskilde aktieägaren saknar egen finansiell förmåga att bekosta en
process mot ett aktiebolags funktionärer.

SARF anser att de senaste årens händelser visar att ett stort behov finns
för denna typ av riskfond. Möjligheten att inleda en skadeståndsprocess
mot ett aktiebolags funktionärer är idag för flertalet aktieägare illusorisk.

1.15.4 Sveriges Industriförbund och Svenska Handelskammar-
förbundet

Kommittén föreslår att regeringen skall kunna meddela föreskrifter om
att börser och clearingoiganisationer skall avsätta medel för att kunna
lämna bidrag till rättegångskostnader i mål om ersättning för skador som
enskild person har lidit på värdepappersmarknaden.

Organisationerna har svårt att se att aktieägare utgör en så speciell
grupp att den bör behandlas annorlunda och fördelaktigare än andra
parter som uppträder i rättegångar.

Till denna principiella inställning kommer de praktiska omständig-
heterna att aktieägare kan få allmän rättshjälp, att Aktiespararnas

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

346

Riksförbund inrättat en egen fond för samma ändamål som VMK åsyftar
samt att aktieägarna har möjlighet att - utan kostnad - vända sig till
Aktiemarknadsnämnden för ett uttalande. Nämndens uttalande blir visser-
ligen inte ett exigibelt domslut men torde vara av stor betydelse vid en
rättslig prövning av ärendet.

Organisationerna avstyrker förslaget om att särskilda bidrag för
rättegångskostnader skall ställas till aktieägarnas förfogande.

1.15.5 Sveriges Advokatsamfund

Samfundet avstyrker de föreslagna arrangemangen och anser att modi-
fieringar i reglerna om allmän rättshjälp i stället bör införas. Att genom
lagstiftning framtvinga att en viss grupp i samhället - aktieägarna - får
särskilda fördelar i rättegångsavseende förefaller direkt olämpligt.
Generella system är att föredra.

1.16 Tillsyn

1.16.1 Riksbanksfullmäktige

Kommittén har högt ställda ambitioner när det gäller att med hjälp av
regler och tillsyn rätta till missförhållanden som kan tänkas uppstå på
marknaderna. Kommittén skriver exempelvis: "Vår strävan har (...) varit
att (...) utnyttja regler som förhindrar att icke önskvärda konsekvenser
överhuvudtaget uppstår."

(s. 1:276). Kombinerade med effektiv tillsyn och kontroll räknar
kommittén med att dess förslag skall leda till att alla typer av problem
elimineras.

Ambitionen att eliminera missförhållanden är naturligtvis i sig lovvärd.
Det finns emellertid anledning att ifrågasätta realismen i detta mål. I vart
fäll är det nödvändigt att ställa fördelarna i form av ökat investerarskydd
mot de direkta och indirekta kostnader som ett omfattande regel- och
tillsynssystem ger upphov till. De indirekta kostnaderna, t.ex. i form av
försämrad fömyelseförmåga och effektivitet, har fullmäktige berört i
tidigare avsnitt. Det finns dock även anledning att diskutera tillsynens
direkta kostnader.

Det är brukligt att på andra samhällsområden göra en avvägning mellan
kostnaderna för att minska risker av olika slag och värdet av de insatser
som görs, dvs. den reella ambitionen är inte att eliminera alla risker.
Kommittén tycks obenägen att göra motsvarande avvägningar på värde-
pappersmarknaden. Kostnaderna för tillsynsverksamheten diskuteras inte
utöver konstaterandet att bankinspektionen kommer att behöva omfattande
resurstillskott. När det gäller finansieringen föreslår kommittén att denna
skall ske på samma sätt som hittills, dvs. med hjälp av avgifter på de
företag och marknadsplatser som står under tillsyn.

Det förhållandet att de direkta kostnaderna belastar instituten får dock
inte undanskymma att det ytterst är kunderna, dvs. placerare och emit-
tenter, som på olika sätt betalar huvuddelen. Det är oundvikligt att ett
kostsamt tillsynssystem fördyrar värdepappershandeln. Det är därför

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

347

viktigt att väga kostnaderna mot de fördelar som tillsynen kan tänkas ge.
Om det blir alltför kostsamt att använda sig av dessa marknader, kommer
både emittenter och placerare att söka andra alternativ. Till skillnad från
vad kommittén hävdar är mer omfattande tillsyn inte nödvändigtvis ett
konkurrensmedel.

Det är inte självklart att kommitténs förslag ger den grad av trygghet
som placerarna efterfrågar. Att göra en korrekt avvägning är inte lätt
inom ramen för ett system där statsmakterna tar på sig uppgiften att
bedöma vad som är en rimlig grad av säkerhet. En överskattning av
kundernas betalningsvilja gör att handeln flyttar utomlands och marknad-
en fungerar sämre. Med det system kommittén förespråkar finns inga
naturliga mekanismer för att rätta till detta. Förändringar kräver nu
lagstiftning eller åtminstone ändrade föreskrifter från tillsynsmyndigheten.
Från denna synpunkt är det inte självklart att det föreslagna tillsyns-
systemet är förenligt med kommitténs mål att se till att värdepappers-
handel även i framtiden kan bedrivas i Sverige.

Detta är svåra awägningsproblem och fullmäktige kan inte anvisa
några enkla lösningar. Fullmäktige vill dock betona att kostnaderna för
tillsynsverksamheten måste ges större vikt än de har fått i kommitténs
betänkande.

Flertalet tillsynsuppgifter skall enligt kommitténs förslag skötas av
bankinspektionen. Ett problem med att ge bankinspektionen omfattande
nya arbetsuppgifter är att den traditionella tillsynen av kreditinstituten kan
få stå tillbaka även om utökade resurser tillförs inspektionen. Från
riksbankens synpunkt framstår det som särskilt allvarligt om övervak-
ningen av banksystemet skulle försvagas. Bankinspektionen bör ges
möjlighet att koncentrera sig på tillsynen av banken, andra kreditinstitut
och de skyddsvärda delarna av värdepappershandeln och får inte belastas
med resurskrävande uppgifterna vid sidan av detta område.

Detta gäller inte minst tillsynen av insiderhandeln, som riskerar att
störa bankinspektionens reguljära arbete, trots att detta i ett samhälls-
ekonomiskt perspektiv inte tillhör inspektionens viktigaste uppgifter.
Insiderfrågoma passar också dåligt in i det finansieringssystem med
avgifter som tillämpas för inspektionens verksamhet.

Fullmäktige vill i detta sammanhang påpeka att den disciplinnämnd
som kommittén föreslår skall hantera vissa ärenden mellan marknads-
platsernas och tillsynsmyndighetens ansvarsområden framstår som en
olycklig kompromiss. Den tänkta uppdelningen mellan inspektion, dis-
ciplinnämnd och börsstyrelser kommer att ge upphov till svåra gränsdrag-
ningsproblem. Ett av kommitténs viktigaste motiv för att föreslå denna
lösning är en önskan att få en enhetlig behandling av etikfrågor på olika
börser. Mot bakgrund av fullmäktiges bedömning att en enhetlig regle-
ring för alla typer av marknadsplatser och instrument inte är motiverad,
framstår emellertid detta inte som en särskilt angelägen fråga. Full-
mäktige avvisar därför förslaget att inrätta en disciplinnämnd.

Fullmäktige finner det också angeläget att ta upp en av de nya
arbetsuppgifter som kommittén föreslår skall åläggas bankinspektionen.
Det gäller övervakningen av företag vars aktier inte är börsnoterade, men

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

348

ändå föremål för vad som betecknas som allmän handel. Kommitténs
motiv för detta är att allmänhetens kapitalskyddsintresse måste tillvaratas
även om de väljer att köpa icke börsnoterade aktier. Bankinspektionen
skall därför regelbundet granska dessa företags redovisning och informa-
tionsgivning till allmänheten. Eftersom det inte finns något utrymme för
självreglering via en marknadsplats, blir de lagstadgade bestämmelserna
för dessa företag i vissa avseenden hårdare än för de börsnoterade.
Kommittén uppskattar att ett hundratal företag på detta sätt skulle komma
under bankinspektionens tillsyn.

Detta förslag bör bestämt avvisas. Det måste från såväl principiell som
praktisk synpunkt uppfattas som orimligt att förvandla bankinspektionen,
som är tillsynsmyndighet för finansiella institutioner, till en allmän
företagsinspektion med tillsynsansvar för ett stort antal icke-finansiella
företag. Som fullmäktige noterade i avsnitt 2 kan det anföras motiv för
en granskning av börsnoterade företag, där det viktigaste är att allmän-
heten inte ska behöva göra helt självständiga riskbedömningar. Att ut-
sträcka detta "typgodkännande" även till företag som inte är börsnotera-
de framstår emellertid som omotiverat. De etablerade börserna erbjuder
ett tillräckligt utbud av aktier för privatpersoner som är intresserade av
aktier och de som väljer att investera i icke börsnoterade företag måste
få göra det på egen risk. Fullmäktige avvisar därför förslaget om tillsyn
av företag vars aktier inte är börsnoterade.

Även andra tillsynsuppgifter som kommittén föreslår skall läggas på
bankinspektionen kan förtjäna en mer allsidig prövning, där de grundläg-
gande skyddsintressena preciseras bättre än i kommitténs betänkande.
Som fullmäktige ovan betonat är det inte rimligt att utgå från att all
verksamhet som har beröring med värdepappershandel är lika skydds-
värd. Ett område där kommittén utsträcker tillsynsambitionema väl långt
är förslaget om auktorisation av placeringsrådgivare. Kommittén sätter
här likhetstecken mellan rådgivning och portfölj förvaltning. Det är
emellertid klart att risken för den enskilde att råka illa ut är långt större
i samband med att han eller hon överlåter hanteringen av tillgångar till
någon annan än då råd om valet av placering inhämtas.

Kommitténs argument för att kräva auktorisation är att sådan verksam-
het bör "få bedrivas endast av ansvarsfulla personer med tillräckliga
kunskaper" (s. 2:31). Det konkreta förslaget gäller emellertid företaget
och innebär ett krav på viss kapitalbas. Det finns möjligen vissa
paralleller mellan placeringsrådgivare och t.ex. advokater och auk-
toriserade revisorer. De krav som uppställs för dessa yrkesgrupper är
kopplade till enskilda individers erfarenheter och kompetens. Auktorisa-
tionen sköts dock av privata branschoiganisationer, under viss offentlig
tillsyn. En sådan lösning ligger närmare till hands även för placeringsråd-
givare. Fullmäktige föreslår därför att förslaget att bankinspektionen skall
auktorisera placeringsrådgivare avvisas. Detta innebär ett avsteg från
EG:s regler, men fullmäktige anser att detta är motiverat i det aktuella
fallet.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

349

1.16.2 Allmänna pensionsfonden (l-3:e fondstyrelserna)

Betänkandets forslag om breddning av området dels för lagstiftningens
tillämpning och dels för skyddsintressen leder fram till ett ökat behov av
tillsyn. Denna skall enligt betänkandet utövas av bankinspektionen som
härigenom skulle få utökade och delvis helt nya arbetsuppgifter. Det är
i senare fallet inte småsaker det rör sig om:

"att kontrollera fördelningen av ägareandel av en börs eller en
clearingorganisation och meddela undantag från reglerna om ägandebe-
gränsningar, godkänna beslut om ändring av en börs, eller en clearing-
verksamhets bolagsordning eller stadgar".

"att meddela beslut om börsstopp när särskilda skäl föreligger och att
meddela undantag från börsstopp för handel med optioner eller terminer
när det underliggande fondpappret är föremål för börsstopp".

"att efter bemyndigande meddela föreskrifter om avgifter som en annan
börs än Stockholms Fondbörs eller clearingorganisation uppbär,

"att förutom fondkommissionärer även marknadsgaranter, emissions-
förmedlare, värdepappersförmedlare, placeringsrådgivare och portfölj-
förvaltare skall vara skyldiga att söka tillstånd hos bankinspektionen,

"att bankinspektionen skall kunna förbjuda handel med finansiella
instrument om handeln innebär att allmänhetens förtroende för värdepap-
persmarknaden äventyras,

"att bankinspektionen skall vara ansvarig för att misstänkta fäll av
insiderhandel blir utredda,

"att bankinspektionen skall övervaka efterlevnaden av den föreslagna
lagen om informationsskyldighet för aktiebolag vilkas aktier är allmänt
spridda,

"att bankinspektionen bör aktivt medverka till att självreglering
kommer till stånd.

(Del 2, sid. 289-290).

Uppräkningen - som inte är fullständig - visar att det av kommittén
föreslagna regelsystemet sannolikt överskrider de gränser, där kostnader-
na överväger de vinster tillsynen kan tillföra samhällsekonomin. För-
slagen präglas av ett synsätt, som är dåligt anpassat till marknader under
avreglering och i snabb utveckling.

För bankinspektionen skulle förslaget innebära att dess traditionella
övervakning av kreditinstituten utvidgas till hela nya områden. Kredit-
marknadskommittén ansåg att bankinspektionen behövde kraftigt ökade
resurser redan för att kunna fylla sina traditionella uppgifter. Värdepap-
perskommitténs förslag skulle nödvändiggöra ytterligare förstärkning,
alternativt uttunning av bevakningen på traditionella områden. Fondstyrel-
serna anser att det är viktigt att någon myndighet tar det samlade
ansvaret för den tillsyn som kan anses bli nödvändig och ges de resurser
som erfordras härför. För närvarande är gränserna oklara mellan riks-
banken, riksgäldskontoret, Stockholms Fondbörs, bankinspektionen och
rättsliga myndigheter. Inte minst gäller detta förhållandet på marknaden
för räntebärande papper.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

350

1.16.3 Svenska Fondhandlareföreningen, Svenska bankföreningen, Prop. 1991/92:113
Svenska Sparbanksföreningen och Sveriges Föreningsbankers Bilaga 3
Förbund

1 tidigare sammanhang har framförts att bankinspektionens verksamhet
bör finansieras över statsbudgeten. De ytterligare tillsynsuppgifter som
blir aktuella för bankinspektionen - om kommitténs förslag genomförs -
innebär betydande kostnadsökningar för inspektionen. Föreningarnas
principiella uppfattning är att verksamheten - även efter en utökning av
densamma - bör finansieras över statsbudgeten.

1.16.4 Sveriges Aktiesparares Riksförbund

VMK föreslår att alla aktörer som bedriver yrkesmässig verksamhet som
interbankbrokers eller market makers eller sysslar med förmedling av
aktielån, emissionsverksamhet, placeringsrådgivning, portfölj förvaltning
eller förvaring av fondpapper och andra finansiella instrument skall få
utöva verksamhet först efter särskilt tillstånd och stå under tillsyn av
Bankinspektionen.

SARF tillstyrker i detta hänseende VMK:s förslag endast i vissa delar.
En effektiv konkurrens med väl fungerande konsumentupplysning lär bäst
tillgodose kravet att kapitalmarknadens aktörer bedriver en seriös verk-
samhet. Olika aktörernas egen självreglering är alltid att föredra på grund
av dess närhet till marknaden, kostnadseffektivitet och kollegiala över-
vakning. Tillsynsmyndighetens uppgifter kan därför begränsas till att
tjäna som konkurrensövervakare och som yttersta kontrollorgan. SARF
ifrågasätter dock förslaget till de delar det avser placeringsrådgivning och
portföljförvaltning. Visserligen talar EG:s direktivförslag för en reglering
men svårigheterna att definiera samt på ett meningsfullt sätt övervaka
denna typ av verksamhet skall inte underskattas.

2 Regler för aktiebolag med allmänt spridda aktier

m.m.

2.1 Svea hovrätt

Hovrätten tillstyrker i allt väsentligt utredarnas förslag. Möjligen kan
ifrågasättas om bestämmelserna inte kunde inarbetas i aktiebolagslagen
i stället för att utgöra en egen lag.

2.2 Bankinspektionen

Bankinspektionen ansluter sig till kommitténs bedömning att även
aktiebolag vars aktier fått eller kommer att få en viss spridning men som
inte är noterade vid en börs i princip bör ha krav på sig att ge en utförlig
och vederhäftig information om verksamheten och att detta garanteras
genom lagstiftning. Sverige bör inte i denna fråga ha en liberalare
lagstiftning än dem som finns i andra länder främst inom EG. Enligt
lagförslaget skall bankinspektionen förhandsgranska och godkänna emis-

351

sionsprospekt som utges av sådana aktiebolag och i övrigt tillse att Prop. 1991/92:113
bolagen uppfyller de informationskrav som ställs upp.                    Bilaga 3

I lagförslaget åläggs inspektionen att spela en roll på marknaden som
i jämförelse med inspektionens övriga uppgifter inte framstår som
naturlig. Inspektionen förordar därför att det söks en annan lösning.

Stockholms fondbörs har erfarenhet av att övervaka att börsbolagen
uppfyller sin informationsskyldighet gentemot börsen och allmänheten.
Enligt förslaget till lag om börs- och clearingverksamhet skall börsen
också godkänna emissionsprospekt. En lösning skulle vara att fondbörsen
tilläggs motsvarande uppgifter vad gäller bolag som inte är börsnoterade.
Börsens ansvar innefattar naturligt endast börsnoterade företag och det
vore därmed lika främmande för börsen som för inspektionen att ta på
sig den uppgiften. Mot bakgrund härav synes inte heller fondbörsen vara
ett realistiskt alternativ.

Enligt inspektionens mening finns det inte någon oiganisation där
denna typ av övervakningsverksamhet naturligt hör hemma. Det bör där-
för övervägas om det inte är tillräckligt att det i lag anges att ifråga-
varande bolag är skyldiga att upprätta prospekt med visst innehåll och
offentliggöra viss information utan att det i lagen ställs krav på att
prospekt skall godkännas och att efterlevnaden av bestämmelserna i lagen
skall övervakas av en myndighet eller annan organisation.

2.3 Konsumentverket

Verket tillstyrker även förslaget om att företag, som inte är börs-
registrerade men har allmänt spridda aktier, ska omfattas av kraven på
bättre information.

2.4 Kommerskollegium

Vidare föreslår kommittén utvidgade regler för aktiebolag vilkas aktier
o. dyl. är allmänt spridda (eller i vissa fäll kan väntas bli allmänt
spridda) men inte är börsnoterade. Dessa företag skall åläggas en relativt
långtgående informationsplikt, bl.a. innefattande skyldighet att upprätta
emissionsprospekt vid erbjudanden till allmänheten. Sådan lagstadgad
skyldighet har idag endast de bolag som måste utse minst en auktoriserad
revisor dvs. är av viss storlek eller är börsnoterade. Betänkandet
innehåller inte något uttalande om huruvida icke börsnoterade företag
med allmänna spridda aktier skall ha minst en auktoriserad revisor. (Det
är idag oklart om aktienotering på OTC- resp. O-listoma medför skyldig-
het för bolaget att utse auktoriserad revisor.) Kollegiet vill i detta
sammanhang påpeka att dagens reglering innebär att erfärenhet av att
granska emissionsprospekt och av revision i företag med informations-
plikt till fondbörsen finns främst hos de auktoriserade revisorerna. Vidare
torde enbart auktoriserade revisorer ha granskningserfärenhet av företag
som omfattas av Leo-lagen, vilken enligt betänkandet bör göras tillämplig
på företag vilkas aktier är allmänt spridda utan att vara börsnoterade.

352

Kraven för godkännande som revisor har under senare år höjts stegvis.
Trots att kraven för godkännande fortfarande är lägre än för auktorisa-
tion, är det tänkbart att tilldela godkända revisorer uppgifter som tidigare
varit förbehållen de auktoriserade revisorerna. Utan att ta ställning i sak
finner dock kollegiet att skillnaderna i kompetenskrav och erfärenhet
mellan dessa revisorskategorier bör beaktas vid den fortsatta behand-
lingen av kommitténs olika förslag.

2.5 Pätent- och registreringsverket

PRV är positivt till att kraven på emissionsprospekt föreslås omfatta en
större krets av aktiebolag och delar utredningens uppfattning att in-
formationsbehovet är minst lika stort beträffande den nya grupp av bolag
som föreslås omfattas av regleringen. Den föreslagna lagstiftningen
innebär en förbättring på så sätt att det blir enklare att avgöra när ett
bolag är skyldigt att upprätta emissionsprospekt.

PRV är däremot tveksamt till att ett bolags aktier skall anses vara
allmänt spridda endast när aktier "av ett visst slag" innehas av minst
tvåhundra personer. Ett aktiebolag som ger ut aktier av flera olika slag
kan av den anledningen fälla utanför reglernas tillämpningsområde. Det
kan tänkas inträffä att bolag, genom att emittera flera slag av aktier,
söker undvika att regleringen blir tillämplig. Enligt PRVs uppfättning bör
i stället ett bolags aktier anses vara allmänt spridda, när de innehas av
minst tvåhundra personer. Det finns ingen anledning att göra en åt-
skillnad mellan bolag som bara har ett aktieslag och bolag som har flera.

De praktiska konsekvenserna av förslaget att i vissa fäll kräva
emissionsprospekt beträffände bolag, som inte är skyldigt att ha auk-
toriserad revisor och vars aktier inte är allmänt spridda, är oklara.
Tillämpningsproblem kan uppstå, om ett dylikt bolag riktar erbjudandet
exempelvis till en bank som tecknar hela emissionen, men med avsikt att
aktierna därefter skall vidaresäljas till en vidare krets. Under dessa
förutsättningar kan det råda tveksamhet om huruvida bolaget är skyldigt
att upprätta prospekt; emissionen tecknas ju av endast en aktietecknare,
nämligen banken. PRV vill därför förorda att bestämmelsen utformas så
att prospekt skall upprättas så snart aktier tecknas av bank eller liknande
institution, om det inte framgår att aktierna inte skall säljas vidare.

PRV skall granska emissionsprospektet i samband med handläggningen
av anmälan av ökning av aktiekapital. Enligt förslaget skall utkast till
emissionsprospekt förhandsgranskas av bankinspektionen, som skall
kontrollera att prospektet uppfyller de krav som ställs i aktiebolagslagen.
Då bankinspektionens och PRVs granskning sammanfäller till stora delar,
torde det endast undantagsvis bli aktuellt att vägra registrering på grund
av brister i ett prospekt, som är godkänt av bankinspektionen. Däremot
kan PRV ha en uppgift att fylla när det gäller att kontrollera att de
aktiebolag som skall upprätta emissionsprospekt har iakttagit denna
skyldighet. Registrering av nyemission bör med andra ord vägras, om
prospekt ej inskickas i ärendet. Enligt PRV:s uppfattning bör det framgå
av insänt emissionsprospekt att det är godkänt av bankinspektionen,
förslagsvis genom bankinspektionens påteckning av prospektet. PRV
föreslår att en sådan regel införs i aktiebolagsförordningen.

23 Riksdagen 199H92. 1 saml. Nr 113

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

353

PRV anser att de aktiebolag som är skyldiga att lämna boksluts-
kommuniké skall insända ett exemplar av kommunikén till PRV. Syftet
med kommunikén är att snabbt informera marknaden om innehållet i
årsbokslutet. Då PRV lämnar allmänheten information i många andra
frågor avseende aktiebolag, bör verket kunna tillhandahålla upplysning
även om innehållet i bokslutskommuniké.

2.6 Riksbanksfullmäktige

Fullmäktige finner det också angeläget att ta upp en av de nya arbetsupp-
gifter som kommittén föreslår skall åläggas bankinspektionen. Det gäller
övervakningen av företag vars aktier inte är börsnoterade, men ändå
föremål för vad som betecknas som allmän handel. Kommitténs motiv för
detta är att allmänhetens kapitalskyddsintresse måste tillvaratas även om
de väljer att köpa icke börsnoterade aktier. Bankinspektionen skall därför
regelbundet granska dessa företags redovisning och informationsgivning
till allmänheten. Eftersom det inte finns något utrymme för självreglering
via en marknadsplats, blir de lagstadgade bestämmelserna för dessa före-
tag i vissa avseenden hårdare än för de börsnoterade. Kommittén upp-
skattar att ett hundratal företag på detta sätt skulle komma under
bankinspektionens tillsyn.

Detta förslag bör bestämt avvisas. Det måste från såväl principiell som
praktisk synpunkt uppfattas som orimligt att förvandla bankinspektionen,
som är tillsynsmyndighet för finansiella institutioner, till en allmän
företagsinspektion med tillsynsansvar för ett stort antal icke-finansiella
företag. Som fullmäktige noterade i avsnitt 2 kan det anföras motiv för
en granskning av börsnoterade företag, där det viktigaste är att allmänhe-
ten inte ska behöva göra helt självständiga riskbedömningar. Att utsträcka
detta "typgodkännande" även till företag som inte är börsnoterade fram-
står emellertid som omotiverat. De etablerade börserna erbjuder ett
tillräckligt utbud av aktier för privatpersoner som är intresserade av
aktier och de som väljer att investera i icke börsnoterade företag måste
få göra det på egen risk. Fullmäktige avvisar därför förslaget om tillsyn
av företag vars aktier inte är börsnoterade.

2.7 Styrelsen för Stockholms fondbörs

VMK har föreslagit att aktiebolag vars aktier eller aktierelaterade
instrument är spridda på minst 200 ägare skall underkastas krav på att
lämna grundläggande information om sin verksamhet (t.ex. i emissions-
prospekt, prel. bokslutskommunikéer, delårsrapporter och liknande) med
förebild i vad som gäller för börsbolag och däijämte föras in under
tillämpningsområdet för insiderhandelsreglema och den s.k. Leolagen.
Bankinspektionen föreslås utöva tillsyn över de nya reglernas efterlevnad.

Börsstyrelsen är inte övertygad om att fördelarna med den föreslagna
regleringen väger över nackdelarna. Det torde enligt börsstyrelsen vara
uppenbart, att det föreligger stor risk för att tillsynen av reglerna - med
hänsyn till bankinspektionens traditionella roll och funktion - blir mindre
effektiv. Vidare kan ej bortses från att bolagen skulle kunna marknads-
föra sin "listning" i mindre lämpliga former. Börsstyrelsen avstyrker
därför förslagen.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

354

2.8 Svenska Fondhandlareföreningen, Svenska Bankföreningen,
Svenska Sparbanksföreningen och Sveriges Föreningsbankers
Förbund

Föreningarna delar kommitténs uppfattning att det inte minst från
investerarsynpunkt finns anledning att ställa vissa ytterligare krav ifråga
om information och insyn på aktiebolag som har allmänt spridda aktier
utan att vara noterade vid börs. Kommittén föreslår som gräns för den
vidgade informationsplikten att bolagets aktier eller av bolaget utgivna
aktierelaterade instrument innehas av minst 200 ägare. Från principiella
utgångspunkter kan kritik riktas mot den valda gränsdragningen med hän-
syn till att det därigenom skapas ännu en kategori av aktiebolag. Det
kunde ifrågasättas om inte i stället en samordning borde ske med
kriterierna för utseende av auktoriserad revisor i aktiebolag.

I vissa situationer, t.ex. bolag med ett fåtal aktieägare men med
konvertibla skuldebrev utgivna till 200 anställda i bolaget, uppkommer
frågan om den offentliga information som efterfrågas såväl enligt aktie-
bolagslagen som enligt den nya lagen om särskild informationsskyldighet
är meningsfull. Föreningarna utgår från att den dispensmöjlighet som
antytts skulle kunna utnyttjas då spridningen av aktuella värdepapper
hålls så att säga inom familjen.

Enligt förslaget åläggs bankinspektionen att granska och godkänna bl.a.
emissionsprospekt. Det är en uppgift som enligt föreningarna inte natur-
ligen låter sig förena med bankinspektionens normala tillsynsfunktioner.
En olycklig konflikt med skyldigheten för börser att granska prospekt kan
också uppstå i vissa fall. Föreningarna anser därför att en samordning
med börsens granskning måste göras så att likformighet i bedömningarna
i hithörande frågor åstadkoms.

En samordning med prospektkraven inom EG bör göras.

Det bör slutligen påpekas att rubriken till den särskilda lagen blir
missvisande, eftersom lagen tar sikte inte bara på bolag med spridda
aktier utan också på allmänt spridda andra värdepapper, liksom på situa-
tioner då sådana värdepapper avses bli spridda till en vidare krets.

2.9 Sveriges Aktiesparares Riksförbund

VMK föreslår att företag vars aktier är spridda bland allmänheten men
inte är föremål för notering på någon till fondbörsen knuten lista bör
omfattas av vissa utvidgade regler om bland annat informationsgivning.
Även insiderregler samt LEO-lagstiftning är exempel på regler som
kommer att omfatta en vidare krets av bolag. SARF förutser vissa svårig-
heter att effektivt tillämpa en sådan lagstiftning men vill ändå tillstyrka
förslaget.

2.10 Föreningen Auktoriserade Revisorer

Kommittén föreslår vissa regler för förhandsgranskning av emissions-
prospekt. FAR finner att den föreslagna ordningen innebär avsevärd tids-
utdräkt och betydande merarbete. Det bör i stället övervägas om den

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

355

föreslagna granskningen inte kan ersättas av granskning utförd av de Prop. 1991/92:113
valda revisorerna.                                                          Bilaga 3

FAR har i och för sig inget att erinra mot att högre krav än nu ställs
på bolag med spritt ägande. Med de föreslagna reglerna kommer dock
även bolag där någon allmän handel i aktierna inte förekommer att om-
fattas. Det kan handla om bolag som ägs av de anställda (större konsult-
företag och revisionsbyråer) eller där ägandet är begränsat till ett
geografiskt område. FAR föreslår att undantagsbestämmelser inarbetas
i lagen eller, i andra hand, att det klart utsägs att dispens skall lämnas till
dessa slag av bolag.

2.11 Svenska Revisorssamfundet

Grundläggande regler för aktiebolag med allmänt spridda aktier (9).

Samfundet delar i allt väsentligt utredningens överväganden och
förslag. Med hänsyn till den förestående översynen av aktiebolagslagen
menar samfundet att den närmare utformningen av reglerna bör sam-
ordnas med denna översyn.

Vad särskilt gäller reglerna om emissionsprospekt (9.4.3) noterar
samfundet att förslaget inte innebär någon ändring när det gäller
behörighetskrav på revisor som skall granska emissionsprospektet.
Samfundet delar utredningens bedömning i detta hänseende och tillstyrker
förslaget.

Den föreslagna utvidgningen av lagen (1987:464) om vissa riktade
emissioner i aktiemarknadsbolag m.m. tillstyrks. (9.4.5) Samfundet
menar dock att regleringen kan utvidgas ytterligare och omfatta samtliga
aktiebolag (jämför samfundets remissyttrande över "Riktade emissioner
av aktier m.m." "Ds Fi 1986:21").

2.12 Aktiemarknadsnämnden

Nämndens verksamhetsområde omfattar f.n. aktiemarknadsbolag och
bolag som vidtagit åtgärd för att bli aktiemarknadsbolag. Enligt nämnd-
ens mening är det önskvärt att även andra bolag med ett spritt ägande
underkastas bl.a. ökade informationskrav. Den avgränsning som förslaget
innebär förefaller vara allmänt accepterad.

Vissa tillämpningsproblem kan uppkomma på grund av svårigheten att
från dag till dag avgöra om bolaget har ett - i lagens mening - spritt
ägande. Med hänsyn till de rättsverkningar som är knutna till misstag i
denna del, kan problemen i regel lämnas därhän. Eftersom "insiderlagen"
görs tillämplig även på de nu aktuella bolagen och överträdelser av lagen
i vissa fall är straffbelagda, anser nämnden dock att det i detta fall är
nödvändigt med en klarare gräns än den förslaget innehåller.

2.13 Sveriges Industriförbund och Svenska Handelskammarförbundet

Kommittén föreslår att icke börsnoterade företag där något av vissa
angivna fondpapper innehas av minst 200 ägare, åläggs informationsplik-
ter och dessutom förs in under insiderreglema och den s.k. Leolagens
tillämpningsområde.

356

Organisationerna har i och för sig förståelse för att VMK diskuterar
frågan om också andra bolag än de som är börsnoterade bör åläggas ut-
ökade informationsplikter.

Flera skäl kan dock anföras mot det förslag som kommittén nu
presenterat. Först kan konstateras att ett införande av de av VMK
föreslagna skyldigheterna skulle komplicera systemet genom att ytter-
ligare en grupp av företag skulle särbehandlas i informationshänseende.
Därtill kommer att VMKs förslag omfattar alla bolag där något fondpap-
per har mer än 200 ägare, oavsett om det bara finns några enstaka aktie-
ägare. Förslaget borde under alla förhållanden ha begränsats till bolag
med ett visst minsta aktiekapital respektive eget kapital.

I detta sammanhang måste också erinras om att den form av tillsyn av
reglernas efterlevnad som enligt VMK skulle fullgöras av bankinspek-
tionen knappast ligger inom ramen för inspektionens normala verksam-
het.

Kommitténs redovisning av internationella förhållanden talar inte heller
för att det i Sverige skulle finnas behov av några särskilda regler för de
nu aktuella bolagen.

Organisationerna föreslår som tidigare nämnts att börsen bör kunna få
erbjuda någon form av väntelista. Accepteras detta innebär det att vissa
företag, förutom de inregistrerade börsbolagen, underkastas en längre
gående informationsplikt än andra.

Mot bakgrund härav samt på de skäl organisationerna i övrigt anfört
avstyrker vi VMKs förslag vad avser ökade informationskrav. I fråga om
att utsträcka insiderreglemas tillämpningsområde till nu aktuella bolag har
vi i och för sig inga principiella invändningar mot förslaget. Däremot
ifrågasätter vi om värdet av regleringen är så stort, att det uppväger de
praktiska svårigheter som inryms i ett sådant system. De särskilda
förteckningar över bolagen som måste upprättas kan bli relativt komplice-
rade att hantera, bl.a. eftersom den fixerade ägargränsen gör att före-
tagen i ena stunden är ett "kontrollsubjekt" för att i nästa läge inte
omfattas av reglerna.

Slutligen menar vi att Leolagens innehåll bör tas upp till behandling i
samband med den aviserade översynen av 1975 års aktiebolagslag. Leo-
lagen har lett till avsevärda praktiska svårigheter som bör föranleda
förändringar av reglerna. Organisationerna kommer att utveckla detta i
annat sammanhang. I avvaktan på en sådan översyn bör lagens tillämp-
ningsområde inte utvidgas på det sätt som VMK föreslagit.

2.14 Småföretagens Riksorganisation

Kommittén föreslår skärpta informationskrav för företag vars aktier är
spridda på minst 200 ägare men vilka inte är börsregistrerade. Aktierna
i bolaget behöver inte regelbundet vara föremål för handel. Ingen åt-
skillnad skall göras mellan små och stora bolag.

Sammanfattningsvis är organisationen mycket tveksam till de förslag
som kommittén lämnat angående denna grupp företag. Gruppen är liten,
men vi menar att fler mindre företag behöver externt kapital och att detta
bör underlättas.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

357

Vi har förståelse för kommitténs önskan att underlätta för placerarna
att erhålla en god information om de aktiebolag som söker kapital. De
mycket långtgående informationskraven kan emellertid innebära stora
hinder för expansiva företag som behöver riskkapital, eftersom det ofta
är fråga om så små företag att dessa krav ses som alltför resurskrävande.

Organisationens utgångspunkt är att lagstiftning sällan är ett bra sätt att
komma till rätta med den här typen av problem. Det krävs i stället andra
metoder som tillfredsställer det allmännas intresse utan att därmed leda
till negativa konsekvenser för företagen. Inte minst viktigt är också
tillsynsmöjlighetema vid lagstiftning. Det gäller till exempel kommitténs
förslag att låta denna grupp aktiebolag omfattas av insider-reglema.

Vid vaije tillfälle när allmänheten (en vidare krets) inbjuds att investera
kapital skall krav ställas på god information om placeringen oavsett det
slutligt tecknade beloppets storlek. Kommittén föreslår således att
enmiljongränsen i nuvarande reglering slopas. Regleringen skall också
gälla bl.a. konvertibla skuldebrev och vinstandelsbevis.

Organisationen föreslår att enmiljongränsen ersätts av annan regel som
klart definierar vad som menas med vidare krets. Till exempel skulle
detta kunna innebära att aktiebolagen vänder sig till minst 100 personer.
Härigenom skulle de mindre emissionerna fortfarande vara undantagna.

EGs direktiv reglerar skyldigheten att avge halvårsrapporter för
börsnoterade företag. I betänkandet föreslås att svenska aktiebolag med
allmänt spridda aktier skall avge delårsrapporter. De svenska kraven
skulle således vara högre än inom EG. Organisationen menar att kraven
för mindre och medelstora företag inte skall vara strängare än vad som
är reglerat inom EG och avstyrker därför förslaget.

I betänkandet föreslås att en ny lag skall stiftas gällande aktiebolag med
allmänt spridda aktier, vilken skall reglera övriga informationskrav.
Bland annat skall bolagen åläggas att offentliggöra bokslutet i en
bokslutskommuniké. Undantag skall kunna göras för små företag och för
företag där aktierna innehas av de anställda.

Det föreslås vidare att bankinspektionen skall kunna ålägga bolagen
att informera om kommunikén genom annons i dagspressen. Risken är
nämligen, anser kommittén, att massmedia inte tycker att kommunikéerna
har något nyhetsvärde!

Organisationen har svårt att tänka sig ett system där de mindre
bolagen, förutom att de skall följa samma informationskrav som de stora
börsnoterade bolagen, skall tvingas till högre kostnader. Oiganisationen
avstyrker med kraft förslaget om annonstvång.

2.15 Landsorganisationen i Sverige (LO)

Även förslaget om att skärpa kraven på information från icke börs-
noterade företag med spritt ägande tillstyrkes. Detta innebär i praktiken
att kraven på dessa företag närmar sig de som gäller för börsbolagen.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

358

2.16 Sveriges Advokatsamfund

Även andra bolag än börs- och OTC-bolag med ett spritt ägande föreslås
omfattade av bland annat "Leo-lagen" och "insiderlagen". Med hänsyn
till sanktionerna i dessa lagförslag bör övervägas en tydligare avgräns-
ning mellan ogiltigt och giltigt respektive straffbart och straffritt än det
spridningsrekvisit som utredningen föreslår.

2.17 Invik & Co AB

Huvudregeln enligt det svenska värdepapperssystemet har varit att anslut-
ning till fondbörsen och registrering på börsens olika listor förutsätter att
bolaget i fråga självt ansluter sig till systemet.

Kommittén har inte anfört att några missförhållanden föreligger be-
träffande de bolag som skall omfattas av förslaget.

Kommittén konstaterar att de personer som placerar pengar i dessa
bolag sannolikt är medvetna om riskerna (betänkandet del 1 s. 442x).

Aktiebolagslagen innehåller omfattande regler om årsredovisning vilka
alla aktieägare har möjlighet att ta del av liksom att delta på bolags-
stämma. Aktiebolagslagen innehåller också grundläggande regler om
emissionsprospekt. De föreslagna reglerna skulle inte förstärka aktie-
ägarnas skydd i någon nämnvärd utsträckning härutöver. Oavsett
kommitténs uttalanden (betänkandet del 1 s. 475m) finns en uppenbar
risk att allmänheten kommer att betrakta bankinspektionens kontroll som
en kvalitetskontroll.

Invik anser inte att den föreslagna lagstiftningen bör införas. Lagförs-
laget är alltför långtgående och motsvaras inte av ett faktiskt behov av
regler. De angivna frågorna är av principiell natur och bör avvakta en
eventuell översyn av aktiebolagslagen.

Det kan konstateras att om förslaget genomförs skulle de bolag som
inte är registrerade på börsen genom tvingande lag utsättas för en
strängare lagstiftning än de registrerade.

2.18 Stockholms universitet, juridiska fakulteten

I 6 § i den föreslagna lagen om informationsskyldighet för aktiebolag
vilkas aktier är allmänt spridda föreskrivs bl.a. att om det "inträffar en
händelse (understruket här) som i inte oväsentlig grad påverkar den bild
av bolaget eller, när bolaget är moderbolag, koncernen som har skapats
av föregående årsredovisning eller delårsrapport eller annat som
offentliggjorts senare eller eljest värderingen av bolagets aktier, skall
bolaget så snart det kan ske offentliggöra upplysning om förhållandet
(understruket här)." Av formuleringen framgår inte klart huruvida ett
bolag även måste informera om sådana icke företagsspecifika händelser
som t.ex. att nya handelshinder har införts som försvårar export till en
viktig marknad eller att bolagets två huvudkonkorrenter har fusionerat.
Vidare framstår det som osäkert hur omfettande upplysningar som måste
lämnas för att upplysningsskyldigheten skall vara uppfylld. Räcker det
med information om själva händelsen eller måste bolaget även informera

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

359

om vilka konsekvenser händelsen enligt bolagsledningen kommer att få
för bolagets resultat? Det föreslagna stadgandet bör omformuleras så att
upplysningsskyldighetens omfattning i dessa båda hänseenden tydligare
framgår.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 3

360

Skrivelse 1990-10-13 till finansdepartementet från styrelsen
för Stockholms fondbörs

Finansdepartementets dnr 6855/89

Bakgrund

Styrelsen för Stockholms fondbörs har den 25 april 1990 yttrat sig över
värdepappersmarknadskommitténs förslag till bl a ny börslagstiftning. I
yttrandet har styrelsen bedömt att lagstiftningen i många länder förändras
i syfte att underlätta fria kapitalrörelser och fri konkurrens för finansiella
tjänster, att en konkurrenskraftig finansplats i Sverige är en viktig förut-
sättning för tillförsel av kapital till svenska företag på internationellt
marknadsmässiga villkor samt att ett övergripande mål bör vara att skapa
förutsättningar för att göra Sverige till en konkurrenskraftig finansplats
i sin del av världen.

Börsstyrelsen har vidare angivit att dess övergripande syn på det fram-
tida regelverket får långtgående konsekvenser för fondbörsen. Börsstyrel-
sen vidhåller sin tidigare uttalade uppfattning att det är ett oavvisligt krav
att fondbörsen framdeles ges möjlighet ett bedriva börsverksamhet på
samma villkor som presumtiva konkurrenter och att inga särskilda upp-
gifter av myndighetskaraktär läggs på fondbörsen som inte samtidigt
åläggs andra marknadsplatser.

Under förutsättning av en på ett sådant sätt utformad framtida lagstift-
ning har fondbörsen genomfört en analys av fondbörsens rättsliga ställ-
ning och framtida organisatioriska uppbyggnad, allt i syfte att skapa för-
utsättningar för högsta effektivitet och konkurrenskraft. Sådana krav
torde behöva ställas på fondbörsen i framtiden även om fondbörsens na-
tionella ensamställning skulle kvarstå, eftersom en fortsatt skärpning av
konkurrensen från utländska marknadsplatser är att vänta.

Huvudmannaskapet för fondbörsen

Fondbörsens nuvarande rättsliga ställning är oklar. Detsamma gäller i
fråga om huvudmannaskapet. Det är enligt börsstyrelsen nödvändigt att
undanröja dessa oklarheter. Detta kan göras genom att verksamheten
framdeles bedrivs - under den generella börslagstiftningen - i samma
former och med samma ansvar som andra marknadsplatser här i landet.

Enligt börsstyrelsens mening skapar ett tydligt och aktivt ägande av
fondbörsen de bästa förutsättningarna för effektivitet och konkurrenskraft.
Styrelsen anser att förändringen av fondbörsens huvudmannaskap bör
genomföras i syfte att möjliggöra ett sådant ägande. Styrelsen anser också
att ägandet av fondbörsen genom direktiv eller föreskrifter inte bör be-
gränsas till vissa ägarkategorier.

Representanter för fondbörsens medlemmar och emittenter har förklarat
sig villiga att ingå som huvudmän i en ny fondbörsoiganisation och att
dela huvudmannaskapet för fondbörsen inbördes lika. En sådan föränd-
ring av börsens huvudmannaskap och ägande framstår för börsstyrelsen
som ändamålsenlig och lämplig.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 4

361

Ett särskilt problem utgör överförande av fondbörsens verksamhet till
en ny association. Börsstyrelsen har därvid övervägt att - om det skulle
visa sig nödvändigt för denna transformering - bilda en stiftelse, vars
huvudändamål skulle vara att verka för utvecklingen av Stockholm som
ett livskraftigt finansiellt centrum och för andra med börsverksamhet
sammanhängande frågor. Stiftelsen skulle också, eventuellt temporärt,
kunna inträda som ägare av en mindre del av den nya organisationen.

Kraven på det allmännas insyn i och inflytande över verksamheten vid
fondbörsen bör tillgodoses genom att fondbörsen - på samma sätt som
gäller för andra marknadsplatser - underkastas den kommande lagstift-
ningens generella krav på koncession, kapital, ev begränsningar av
ägande och inflytande samt i fråga om styrelsens sammansättning. Börs-
styrelsen, som i sitt remissyttrande berört dessa och angränsande frågor,
avstår i denna skrivelse från att gå in på den generella lagstiftningens
innehåll och utformning.

Fondbörsens framtida organisationsform

Sedan huvudmannaskapet för fondbörsens fästlagts och ägandets pre-
ciserats, måste organiserandet av verksamheten anordnas så att effektivi-
tet, affärsmässighet och konkurrenskraft möjliggörs. Börsstyrelsen har
övervägt skilda tekniska lösningar. I det slutliga valet mellan ekonomisk
förening och aktiebolag har börsstyrelsen stannat för bolagsformen,
främst med hänsyn till denna associationsforms överlägsenhet när det
gäller kapitalanskaffningen men också till dess större flexibilitet för
anpassning till framtida ändrade behov. Börsstyrelsen förordar alltså att
fondbörsen reorganiseras som ett aktiebolag med ett initialt ägande be-
gränsat till medlems- och emittentkretsama och - om det visar sig nöd-
vändigt - till den ovan nämnda stiftelsen.

Med det av börsstyrelsen förordade huvudmannaskapet kommer möjlig-
heter att öppnas för utövande av ett aktivt ägande. Enligt börsstyrelsens
mening bör ägande genom bransch- eller andra oiganisationer undvikas.
Direkt ägande kan förutsättas leda till att ägaren ställer upp avkastnings-
krav som i sin tur kan bidra till uppfyllandet av effektivitets- och andra
mål.

Det framstår för börsstyrelsen som självklart, att ansvaret för förvalt-
ningen av det nya fondbörsbolaget läggs på en styrelse som i enlighet
med aktiebolagslagens regler utses av ägarna.

Avslutning

Reorganiserandet av Stockholms fondbörs är politiskt och tekniskt ej helt
okomplicerat. Börsstyrelsen har med biträde av extern expertis lagt ned
ett omfattande arbete på att belysa bl a associations- och skatterättsliga
aspekter på förändringen. Börsstyrelsen är beredd att delge departementet
detta utredningsmaterial och att vidta erforderliga initiativ såvitt gäller
värdering av tillgångar, bildande av bolag och eventuellt tillskapande av
stiftelse.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 4

362

STOCKHOLMS FONDBÖRS

Carl Johan Åberg

Bengt Rydén

Reservation.

Jag kan inte biträda börsstyrelsens beslut att i en skrivelse till finans-
departementet begära att Stockholms fondbörs omvandlas till ett aktie-
bolag med börsbolagen och fondkommisionärema som ägare och utan
krav på statlig styrelserepresentation.

Det har under årens lopp varit en viktig funktion för börsstyrelsen att
garantera marknadsplatsens neutralitet gentemot placerare, emittenter och
fondkommisionärer samt att spelreglerna på börsen följer högt ställda
etiska krav. I ett antal fall har ingripanden krävts från börsstyrelsen för
att korrigera överträdelser i olika avseenden. För upptäckten av dessa
överträdelser har börsadministrationens nära kontakt med den dagliga
verksamheten varit av stor betydelse. Den nuvarande börsen har också
haft en viktig roll när det gäller att hävda kraven på fullgod information
från börsföretagen och lika tillgång för alla aktörer till marknadsinforma-
tion.

Frågan om statlig insyn i och kontroll över börsverksamheten är av
stor betydelse, inte minst med tanke på att börsverksamheten har starka
inslag av naturigt monopol.

Om insyn och kontroll skall skötas av utomstående, finns risken att den
i praktiken blir väsentligt mindre effektiv än vad som är fallet idag.

Ett bättre alternativ är att i ett system utan legalt börsmonopol låta
staten ta ett betydande ägaransvar för Stockholms fondbörs, och däri-
genom få möjligheter att direkt via marknadsplatsen påverka utveck-
lingen i önskvärd riktning. En sådan lösning skulle kunna förena kraven
på en ökad operativ effektivitet hos Stockholms fondbörs med en smidigt
fungerande statlig insyn och kontroll.

Ett minimikrav är att staten behåller ett sådant inflytande i Stockholms
fondbörs att man även i fortsättningen effektivt kan garantera börsens
neutralitet och att inte etikkraven åsidosätts.

Dessutom är det olämpligt att överlåta ägarskapet i Stockholms Fond-
börs till de två ägargrupperna börsbolag och fondkommisionärer, utan
någon begränsning av ägandet. Det skulle kunna leda till att några få
stora intressenter kan skaffa sig kontroll över börsen, vilket kan äventyra
börsens neutralitet mot andra företag som i olika avseenden är konkurren-
ter till dessa.

Sven Hegelund

Prop. 1991/92:113

Bilaga 4

363

Sammanställning av remissyttranden över skrivelse
1990-10-03 från styrelsen för Stockholms fondbörs
angående ombildning av fondbörsen till aktiebolag

Efter remiss har yttranden avgivits av bankinspektionen (numera
finansinspektionen), riksgäldskontoret, riksbanksfullmäktige, Svenska
Bankföreningen, Svenska Sparbanksföreningen (numera Sparbanks-
gruppen Aktiebolag), Sveriges Föreningsbankers Förbund (numera
Sveriges Föreningsbank, central föreningsbank), Sveriges Fondhandlare-
förening, Svenska OTC-föreningen, Sveriges Aktiesparares Riksförbund,
Aktiefrämjandet, Fondbolagens Förening, Svenska Försäkringsbolags
Riksförbund (numera Sveriges Försäkringsförbund), Sveriges Industriför-
bund, Svenska Handelskammarförbundet, Landsoiganisation i Sverige
(LO), Tjänstemännens Centralorganisation (TCO), Svenska Arbetsgivare-
föreningen (SAF) och Stockholms Optionsmarknad OM Fondkommission
Aktiebolag (numera OM Stockholm Aktiebolag).

1 Bankinspektionen

Bankinspektionen har i sitt remissvar över Värdepappersmarknads-
kommitténs betänkande SOU 1989:72 framfört att Stockholms fondbörs
inte bör särbehandlas i en kommande generellt gällande börslagstiftning
utom på en punkt nämligen att det av lag borde framgå att fondbörsen
äger rätt att bedriva börsverksamhet. Sistnämnda avsteg från den uttalade
principen byggde på den förutsättningen att fondbörsen även framgent
skulle bedriva verksamhet i nuvarande oiganisatoriska form. Vad gällde
styrelsen för Stockholms fondbörs anförde inspektionen i remissvaret att
den endast borde bestå av företrädare för börsmedlemmar, emittenter och
placerare. Skäl att bibehålla det nuvarande systemet med en majoritet av
offentliga styrelseledamöter ansåg inspektionen inte föreligga.

Enligt bankinspektionens mening bör målet vara att skapa förutsätt-
ningar för Stockholms fondbörs att av egen kraft effektivisera sin
verksamhet för att därmed kunna möta den konkurrens den är och
kommer att bli utsatt för. Varken nuvarande lagstiftning eller VMK:s
förslag ger dessa förutsättningar. Det är därför positivt att fondbörsen
själv tar initiativ till att en radikal förändring kommer till stånd.

Stockholms fondbörs fortsatta verksamhet torde bäst gynnas av att
fondbörsen tillåts verka under samma marknadsmässiga villkor som andra
börser såväl svenska som utländska. Huruvida fondbörsen oiganisatoriskt
skall bedriva verksamhet i form av ett aktiebolag eller en ekonomisk
förening är något som fondbörsen själv i princip bör avgöra. Aktie-
bolagsformen är dock organisatoriskt överlägsen och underlättar kapital-
skaffhing samt erbjuder också möjlighet till flexibilitet vad gäller ägandet.
Associationsformen aktiebolag är en av de former i vilka börser bör
bedrivas enligt VMK:s förslag och fondbörsens ställningstagande
överensstämmer därför med vad en kommande lag på detta område kan
tänkas innehålla.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 5

364

VMK har i sitt betänkande bl a föreslagit att ett tillståndskrav för att
få bedriva börsverksamhet skall vara att företaget ej är olämpligt att driva
sådan verksamhet. Ett sådant krav finns för auktorisation av andra finan-
siella verksamheter. Enligt bankinspektionens mening bör detta krav
också återfinnas i en kommande lag som innehåller regler om tillstånds-
prövning av börser. Som en följd härav kommer ägarfrågan att vägas in
i den prövning som skall ske. Endast de ägare som i ej oväsentlig mån
kan utöva inflytande på verksamheten kommer därvid att underkastas en
sådan prövning. Tidigare erfarenheter ger dock vid handen att det är först
sedan verksamheten bedrivits en tid som det visar sig om någon inte är
lämplig som ägare. Det sagda innebär således att man vid själva till-
ståndsprövningen endast i undantagsfall p g a vederbörandes tidigare
agerande kan komma fram till att en viss ägare är olämplig.

Fondbörsen har föreslagit att det nybildade bolaget initialt skall ägas
av börsmedlemmar och emittenter samt eventuellt av en stiftelse. Från de
utgångspunkter som redovisats ovan har bankinspektionen inget att erinra
emot att ägarkretsen initialt hämtas ur angivna grupper.

När det gäller Stockholms fondbörs råder emellertid speciella om-
ständigheter som innebär att även andra skäl än som angivits ovan bör
läggas på ägarfrågan. De speciella omständigheter som här avses är att
fondbörsen har ett legalt monopol på börsverksamhet och på grund av det
allmännas inflytande i styrelsen även fått en halvofficiell prägel.

Från dessa utgångspunkter talar övervägande skäl för att ägarkretsen
initialt hämtas ur kategorierna börsmedlemmar, emittenter och den aktie-
sparande allmänheten som förutom staten varit representerad i fond-
börsens styrelse och därmed sedan lång tid varit direkt engagerade i
fondbörsens verksamhet. Hur emission av aktier bör fördelas mellan
dessa kategorier är inte självklart. Man bör dock vid fördelningen ta
hänsyn till att det är börsmedlemmama som har det starkaste intresset av
att fondbörsen fungerar effektivt och konkurrenskraftigt. Aktierna bör
vara fritt överlåtbara och därigenom kan ägarkretsen komma att succes-
sivt förändras. Resultatet av den initiala fördelningen av aktierna behöver
därför inte få avgörande betydelse för fondbörsens långsiktiga ägande.

Bankinspektionen vill samtidigt peka på att det är angeläget att fond-
börsens styrelse får en sammansättning som i första hand främjar börsens
verksamhet. Det innebär att styrelsen inte som f n bör bestå av represen-
tanter för ett stort antal branschintressen. Om fondbörsen ombildas till ett
aktiebolag och får aktiva ägare bör styrelsearbetet kunna inriktas på att
långsiktigt främja fondbörsens effektivitet och konkurrenskraft utan att
enskilda branschintressen tillåts dominera.

Genom den här förespråkade lösningen skulle det kunna undvikas att
den tänkta stiftelsen blev ägare av fondbörsen. Det framstår överhuvud-
taget som mindre ändamålsenligt att låta en "herrelös" organisation som
en stiftelse utgör ta ett ägaransvar för fondbörsen. Syftet med bildandet
av stiftelsen bör endast vara att på ett rimligt sätt lösa frågan om hur det
kapital som inflyter vid försäljning av aktierna bäst skall förvaltas.

Genom en ombildning av Stockholms fondbörs till ett aktiebolag klar-
läggs fondbörsens rättsliga ställning. Fondbörsen kan därmed utan sär-

Prop. 1991/92:113

Bilaga 5

365

reglering i lagstiftningen behandlas på samma sätt som andra börser.
Därmed renodlas statens inflytande över fondbörsen till att avse till-
ståndskrav, verksamhet och tillsyn. Med hänsyn härtill och till att kon-
kurrensförutsättningarna därmed blir likformiga i förhållande till andra
börser anser bankinspektionen att den föreslagna förändringen bör kunna
leda till att fondbörsens verksamhet effektiviseras och att därmed förut-
sättningarna för att fondbörsen skall kunna behålla sin konkurrenskraft
förbättras.

Lagstiftningstekniskt bör detta kunna lösas på det sättet att lagen om
Stockholms fondbörs upphävs och att fondbörsens ombildning sker i
överensstämmelse med innehållet i den kommande nya börslagstiftningen.

2 Riksgäldskontoret

I remissvaret på betänkandet Värdepappersmarknaden i framtiden (SOU
1989:72) anförde riksgäldskontoret bl a följande.

Starka skäl talar för att Stockholms fondbörs bör ombildas till aktie-
bolag, ekonomisk förening eller dylikt, där intressenterna utgör ägarna.
Antalet ledamöter i börsstyrelsen bör minska; till de intressentgrupper
som i framtiden bör vara representerade i styrelsen hör emittenter, fond-
kommissionärer och investerare. Styrelsen bör ha en av regeringen
utsedd representant för det allmänna. Därutöver bör styrelsens samman-
sättning återspegla intressenternas ägarandel i börsen efter en ombildning.

Riksgäldskontoret kan konstatera att de förslag som framförs i den nu
remitterade skrivelsen till stor del står i överensstämmelse med de syn-
punkter som kontoret framförde i det ovan angivna remissvaret.

Riksgäldskontoret ansluter sig till börsstyrelsens uppfattning att aktie-
bolagsformen är den lämpligaste associationsformen.

Beträffånde den framtida ägarkretsen är det lämpligt att riksgäldskonto-
ret, i dess egenskap av emittent av statsobligationer som handlas på börs-
en, ingår i ägarkretsen. Därför bör kontoret erhålla bemyndigande att
teckna aktier i bolaget.

Avslutningsvis anser riksgäldskontoret att ett framtida avkastningskrav
inte får sättas för högt, eftersom detta kan komma i konflikt med intres-
set av att hålla låga avgifter för börsens tjänster.

3 Riksbanksfullmäktige

Sammanfattning

Fullmäktige välkomnar börsstyrelsens initiativ i frågan om ombildning av
fondbörsen. Att klarlägga fondbörsens rättsliga ställning och att ge den
samma verksamhetsförutsättningar som andra marknadsplatser är viktigt,
dels principiellt, dels som ett led i att effektivisera börsens verksamhet
och stärka dess konkurrenskraft.

Fullmäktige delar börsstyrelsens uppfattning att aktiebolagsformen har
klara fördelar, men för att dessa skall kunna utnyttjas fullt ut bör ägandet
inte onödigtvis begränsas till vissa ägarkategorier. Samtidigt kan det
finnas ett värde i att ta till vara de motiv för att stärka börsens effek-

Prop. 1991/92:113

Bilaga 5

366

tivitet och konkurrenskraft som finns hos börsmedlemmama. Därför
anser fullmäktige att aktierna kan fördelas så att fondkommissionärema
får en roll som ägare i fondbörsen.

Frågan kan däremot resas om emittentema är en grupp som bör ges en
särställning när det gäller ägandet i fondbörsen. Det finns, oberoende av
vilka ägare börsen får, inte någon självklar grund för att bestämma vilken
andel av aktierna som bör förbehållas en viss ägarkategori. Det är dock
av väsentlig vikt att börsstyrelsen inte på nytt blir ett forum för parts-
intressen.

Börsstyrelsen nämner - utan att förorda en sådan lösning - att en
stiftelse kan behöva bildas som ett led i omvandlingen av fondbörsen och
att denna eventuellt kan tänkas stå kvar som ägare till aktier i börsen.
Denna lösning är dock inte utan problem. En stiftelse av detta slag kan
inte förväntas ta ett reellt ägaransvar. Följaktligen anser fullmäktige att
den inte bör ges en ägarroll i den ombildade fondbörsen.

Frågan om en stiftelse över huvud taget bör bildas är svårbedömd.
Generellt är det, enligt fullmäktiges uppfattning, olyckligt om i och för
sig vällovliga organisationsförändringar i olika delar av samhällslivet
leder till att det skapas stiftelser med ofta klara ändamål. Ar stiftelsen ett
nödvändigt led i omvandlingen av Stockholms fondbörs får dessa reserva-
tioner mot stiftelseformen stå tillbaka. Fullmäktige vill dock betona att
behovet av att bilda en stiftelse för detta ändamål bör prövas mycket
noga.

Bakgrund

Styrelsen för Stockholms fondbörs har i en skrivelse till finansdepar-
tementet föreslagit att fondbörsen skall omvandlas till ett aktiebolag.
Bakgrunden till detta förslag är bl.a. att fondbörsens rättsliga ställning
och huvudmannaskapet för börsen hittills varit oklara. Ett klarläggande
av dessa förhållanden skulle, för det första, göra det möjligt att i fort-
sättningen bedriva börsverksamhet vid Stockholms fondbörs enligt samma
villkor som är tänkta att gälla för andra marknadsplatser. Börsstyrelsen
hänvisar här till värdepappersmarknadskommitténs förslag att tillstånd att
bedriva börsverksamhet fortsättningsvis skall kunna ges till aktiebolag
eller ekonomisk förening som uppfyller vissa preciserade krav och står
under offentlig tillsyn. För det andra skulle ett klarare huvudmannaskap
göra det möjligt att skapa ett aktivt ägande i fondbörsen, vilket, enligt
börsstyrelsen, skulle ge de bästa förutsättningarna för att förbättra
effektiviteten och stärka börsens konkurrenskraft.

Om det visar sig vara nödvändigt för att genomföra bytet av associa-
tionsform, kan börsstyrelsen tänka sig att det bildas en stiftelse. I
frånvaro av en klart definierad huvudman för den nuvarande fondbörsen
skulle stiftelsen träda in som ägare till aktierna i det nybildade bolaget.
Den skulle därefter sälja ut aktierna till andra intressenter. Börsstyrelsen
utesluter inte att stiftelsen kan stå kvar som ägare i börsen genom att
behålla en viss andel av aktierna, men stiftelsens huvuduppgift tänks vara
att förvalta det kapital som den får in vid utförsäljning av aktierna.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 5

367

Stiftelsens ändamål föreslås vara "att verka för utvecklingen av Stock-
holm som ett livaktigt finansiellt centrum och för andra med börsverk-
samhet sammanhängandet frågor".

FULLMÄKTIGES SYNPUNKTER

Fondbörsens ställning

I sitt remissvar på värdepappersmarknadskommitténs betänkande (SOU
1989:72) påpekade fullmäktige att fondbörsens rättsliga ställning borde
omprövas och föreslog att möjligheterna att omvandla fondbörsen till ett
aktiebolag eller en ekonomisk förening skulle utredas. Utöver en anpass-
ning till de regler som kommittén föreslog skulle gälla för andra börser
pekade fullmäktige på att detta skulle göra det möjligt att ge börsen en
mer stabil kapitalbas.

Fullmäktige välkomnar därför börsstyrelsens initiativ i denna fråga. Att
ge fondbörsen samma verksamhetsförutsättningar som andra marknads-
platser är viktigt, dels principiellt, dels som ett led i att effektivisera
börsens verksamhet. Börsen är redan nu utsatt för konkurrens från mark-
nadsplatser i andrå länder. För att ge Stockholms fondbörs bättre för-
utsättningar att möta denna konkurrens, liksom eventuell framtida kon-
kurrens från nya inhemska aktiebörser, är det viktigt att det finns möj-
lighet att uppställa och genomdriva klara mål för verksamheten.
Erfarenheterna pekar på att i konkurrensutsatt verksamhet är en aktiv
ägarfunktion av stor betydelse för att främja effektivitet och långsiktighet.
I sista hand är det ägarna som har störst intresse av verksamhetens kon-
kurrenskraft och överlevnadsförmåga. Detta bör kunna tas till vara även
i syfte att effektivisera Stockholms fondbörs.

En stärkt roll för ägare i börsen gör att det kommer att ställas lön-
samhetskrav på verksamheten, vilket, givet den konkurrens från andra
marknadsplatser som finns, bör bidra till ökad effektivitet.

Ett exempel på hur en klarare definition av ägarrollen skulle kunna
effektivisera börsens arbete är styrelsens sammansättning och arbetssätt.
För närvarande är börsstyrelsen sammansatt av representanter för ett stort
antal partsintressen. Styrelseledamöter utsedda på detta sätt kan inte utan
vidare förväntas sätta börsens intressen främst utan kommer i många fall
agera som ombud för sina respektive huvudmän. Detta gör börsstyrelsen
till ett organ för förhandlingar mellan partsintressen, vilket inte kan
främja vare sig ett effektivt styrelsearbete eller börsens verksamhet i
stort. Styrelsen för fondbörsen bör ha en sådan sammansättning att den
kan ta ett entydigt ansvar för börsens långsiktiga intressen.

En omvandling av fondbörsen till aktiebolag innebär att den i framtiden
kan underställas samma regler för auktorisation, kapitalbas etc. som
andra handelsplatser för aktier. Som fullmäktige betonade i sitt remissvar
på värdepappersmarknadskommitténs betänkande bör lagstiftningen vara
generell och inte särbehandla Stockholms fondbörs.

Verksamheten på fondbörsen kommer även om den bedrivs i aktie-
bolagsform att stå under bankinspektionens tillsyn. I detta avseende inne-
bär ett klarläggande av börsens ställning att statsmakternas inflytande

Prop. 1991/92:113

Bilaga 5

368

över fondbörsen kan renodlas till att gälla fastställande av ramarna för
verksamheten och tillsyn. Däremot skulle det inte omfatta direkt med-
verkan i interna beslut. Fondbörsen skulle därmed hanteras utifrån
samma principer som tillämpas för annan finansiell verksamhet. När det
gäller omfattningen av denna tillsyn och vilka krav som bör ställas på
olika verksamheter hänvisar fullmäktige till de synpunkter som framför-
des i riksbankens remissvar på värdepappersmarknadskommitténs
betänkande.

Associationsform och ägande

Enligt värdepappersmarknadskommitténs förslag skall börsverksamhet
kunna bedrivas av aktiebolag eller ekonomisk förening. Börsstyrelsen
föreslår i sin skrivelse att börsen skall omvandlas till ett aktiebolag. Det
viktigaste argumentet för detta är att aktiebolagsformen ger bättre möjlig-
heter när det gäller att stärka börsens kapitalbas.

Frågan om den lämpliga organisationsformen kan inte ses oberoende
av vilka som skall träda in som ägare i börsen. Om fondbörsen skulle
organiseras som en ekonomisk förening, framstår det som naturligt att de
som för närvarande betecknas som fondbörsens medlemmar, dvs. fond-
kommissionärema, också skulle bli medlemmar i den förening som skulle
driva börsverksamheten. Det skulle således bli en renodlad medlemsbörs,
där ägandet utövas av de företag som är verksamma på börsen. Detta
alternativ har fördelen att det ger inflytandet till en part som har ett starkt
intresse av att bevara fondbörsens konkurrenskraft som handelsplats.
Börsmedlemmama har sin utkomst på själva marknadsplatsen och gör
förluster om handeln minskar, t.ex. genom att kunderna väljer att handla
på utländska börser. Däremot kan det vara förenat med vissa svårigheter
för en ekonomisk förening att skaffa fram nytt kapital.

I ett aktiebolag är det å andra sidan möjligt att låta ägandet utövas av
intressenter som inte är direkt verksamma på börsen. Fondkommis-
sionärema skulle i så fall vara en kategori av kunder, som i likhet med
emittenter och placerare köper tjänster av fondbörsen, medan ägarrollen
kan utövas av i princip vilka intressenter som helst. I jämförelse med
medlemsbörsaltemativet, där medlemmarna kan tjäna pengar både via sin
verksamhet som fondkommissionärer och som ägare till börsen, innebär
det en renodling av intresset att driva fondbörsens verksamhet på ett
vinstgivande sätt. Stockholms Optionsmarknad, OM, kan sägas vara
organiserad utifrån denna princip.

Börsstyrelsen har i sin skrivelse stannat vid en lösning som kan upp-
fattas som en kompromiss mellan dessa båda alternativ. Ägandet i det
föreslagna aktiebolaget är tänkt att utövas av nuvarande börsmedlemmar
och emittenter, även om överlåtelse av aktier till andra parter inte
utesluts. Något motiv för detta val av ägarkrets anförs inte utöver
konstaterandet av den framstår som "ändamålsenlig och lämplig".

Fullmäktige delar börsstyrelsens uppfattning att aktiebolagsformen har
klara fördelar, men för att dessa skall kunna utnyttjas fullt ut bör ägandet
inte onödigtvis begränsas till vissa ägarkategorier. Samtidigt kan det

Prop. 1991/92:113

Bilaga 5

24 Riksdagen 1991/92. 1 saml. Nr 113

369

finnas ett värde i att ta till vara de motiv för att stärka börsens effek-
tivitet och konkurrenskraft som finns hos börsmedlemmama. Därför an-
ser fullmäktige att aktierna kan fördelas så att fondkommissionärema får
en roll som ägare i fondbörsen. Frågan kan däremot resas om emittenter-
na är en grupp som bör ges en särställning när det gäller ägandet i fond-
börsen.

Det finns, oberoende av vilka ägare börsen får, inte någon självklar
grund för att bestämma vilken andel av aktierna som bör förbehållas en
viss ägarkategori. Det är dock av väsentlig vikt att börsstyrelsen inte på
nytt blir ett forum för partsintressen. Under förutsättning att, i enlighet
med börsstyrelsens förslag, ingen hembudsskyldighet införs kan emeller-
tid aktierna handlas fritt. Därmed kan frågan om aktiernas fördelning vid
bolagets bildande få något mindre betydelse.

Stiftelsekonstruktionen

Börsstyrelsen nämner - utan att förorda en sådan lösning - att en stiftelse
kan behöva bildas som ett led i omvandling av fondbörsen och att denna
eventuellt kan tänkas stå kvar som ägare till aktier i börsen. Denna lös-
ning är dock inte utan problem, i synnerhet om stiftelsen skall ta ett
ägaransvar.

Den tänkta stiftelsen skulle inte ha någon huvudman och ärver i detta
avseende de problem som fondbörsen för närvarande har. En stiftelse av
detta slag kan därför inte förväntas ta ett reellt ägaransvar. Följaktligen
anser fullmäktige att den inte bör ges en ägarroll i den ombildade fond-
börsen. Det framstår snarast som angeläget att, när bolagsbildningen är
genomförd och aktierna sålda, markera att stiftelsen inte har någon kopp-
ling till fondbörsen. Såväl oiganisatoriskt som personellt bör stiftelsen
således separeras från Stockholms fondbörs.

Frågan om en stiftelse över huvud taget bör bildas är svårbedömd. Vid
en omvandling av fondbörsen till ett aktiebolag och utförsäljning av
aktierna måste intäkterna tillfalla någon, men oklarheten om huvudman-
naskapet gör att det är svårt att avgöra hur de skall fördelas. De kan inte
tillåtas stå kvar i det nybildade bolaget, då detta vore liktydigt med att
börsen skänktes till de nya ägarna. Fullmäktige inser, utan att ha tagit del
av det material som börsstyrelsen hänvisar till, svårigheterna att finna en
i någon mening rättvis grund för att fördela dessa pengar. Likartade
problem uppstår i samband med omvandlingen av vissa hypoteksinstitut
till aktiebolag, där motsvarande oklarhet om ägandet till det kapital som
samlats i den tidigare verksamheten ansetts råda. Att överföra det till en
stiftelse är en väg ur detta dilemma.

En strävan efter rättvisa får dock inte leda till att det skapas institu-
tioner med oklar ställning och verksamhetsinriktning och utan kontroll
från vare sig ägare eller myndigheter. Detta utgör inte en god grund för
effektiv hantering av det kapital som binds i stiftelserna och kan därmed
leda till långsiktiga effektivitetsförluster.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 5

370

Generellt är det, enligt fullmäktiges uppfattning, olyckligt om i och för
sig vällovliga organisationsförändringar i olika delar av samhällslivet
leder till att det skapas stiftelser med ofta klara ändamål. Fullmäktige vill
här hänvisa till riksrevisionsverkets nyligen redovisade utredning,
Stiftelser för statliga verksamheter (Revisionsrapport 1990-08-31, Dnr
1989:422). Där pekas bl.a. på svårigheterna att avveckla stiftelser som
fullgjort sitt syfte, samt på de begränsade möjligheterna för en huvudman
att få insyn i eller styra en stiftelses verksamhet. Dessa problem blir inte
mindre i en stiftelse där, som i det aktuella fallet, en klart definierad
huvudman saknas.

Samtidigt får inte oklarheter i rådande ägarförhållanden förhindra för-
ändringar som kan leda till viktiga effektiviseringar av de berörda verk-
samheterna. Är stiftelsen ett nödvändigt led i omvandlingen av Stock-
holms fondbörs får således dessa reservationer mot stiftelseformen stå
tillbaka. Fullmäktige vill dock betona att behovet av att bilda en stiftelse
för detta ändamål bör prövas mycket noga.

4 Svenska Bankföreningen

I sitt, tillsammans med Svenska Fondhandlareföreningen och övriga
bankoiganisationer, avgivna yttrande över värdepappersmarknadskommit-
téns betänkande (SOU 1989:72) Värdepappersmarknaden i framtiden be-
handlade föreningen frågan om börsens organisation. Föreningen fram-
förde därvid en uppfattning som nära ansluter till vad börsstyrelsen nu
uttalat. Bl.a. anfördes i yttrandet att en översyn av organisationsformen
för Stockholms fondbörs borde ske mot bakgrund bl.a. av en efterlyst
symmetri mellan ägande och ansvar.

Vad som uttalades i detta yttrande gäller alltjämt.

Bankföreningen vidhåller således sin uppfattning att Stockholms
fondbörs bör inordnas under en generell börslagstiftning utan särbehandli-
ng. De skyddsregler som krävs för en ur alla synpunkter väl fungerande
börs bör i första hand åstadkommas genom en sådan generell lagstiftning.
Det ändamål som en fondbörs bör fylla synes enligt föreningen kunna
uppnås även om börsen organiseras som ett aktiebolag. Härav följer
emellertid att det formella börsmonopolet måste upphävas utan att ersättas
av den typ av monopolistisk reglering som värdepappersmarknadskom-
mittén föreslog. Föreningen vill dock understryka att det inte finns
anledning att sträva efter en förändring av den centrala börsroll som
Stockholms fondbörs spelar för aktiehandeln.

Bankföreningen har sammanfattningsvis ingen erinran mot förslaget om
en ombildning av Stockholms fondbörs till aktiebolag.

5 Svenska Sparbanksföreningen

Fondbörsen föreslår i skrivelsen att det för börsen tillskapas en ny
fondbörsorganisation med fondbörsens medlemmar och emittenter som
huvudmän och att börsen ombildas till aktiebolag med i första hand med-
lems- och emittentkretsama som ägare. Förslaget, som har till syfte att
öka fondbörsens effektivitet och konkurrenskraft på den framtida värde-

Prop. 1991/92:113

Bilaga 5

371

pappersmarknaden, skall ses mot bakgrund av Värdepappersmarknads-
kommitténs förslag till bl a ny börslagstiftning.

Sparbanksföreningen har tidigare tillsammans med övriga bankorganisa-
tioner och Svenska Fondhandlareföreningen yttrat sig över de förslag som
Värdepappersmarknadskommittén lagt fram i betänkandet (SOU 1989:72)
"Värdepappersmarknaden i framtiden". I detta gemensamma yttrande
anförde organisationerna bl a att Stockholms fondbörs måste behandlas
på samma sätt som andra liknande organisationer och driva sin verksam-
het på de meriter som börsen kan visa upp och att fondbörsen måste tåla
att bli prövad på marknadens villkor. Organisationerna ansåg att det inte
borde förekomma någon särlagstiftning rörande Stockholms fondbörs.
Vidare uttalade sig organisationerna om hur styrelsen för Stockholms
fondbörs borde vara sammansatt. Organisationerna motsatte sig därvid
tanken på statlig styrelserepresentation och krav på regeringsgodkännande
av styrelseordförande. Organisationerna uttalade för fondbörsen måste
finnas symmetri mellan ägande och ansvar.

Sparbanksföreningen kan mot ovan angivna bakgrund ansluta sig till de
tankegångar på vilka de nu av fondbörsen framlagda förslagen vilar.

Föreningen finner det angeläget att fondbörsen i framtiden får
förutsättningar att bedriva börsverksamhet på samma villkor som even-
tuella konkurrenter och att fondbörsen inte åläggs uppgifter av myndig-
hetskaraktär som inte samtidigt läggs på fondbörsens konkurrenter.

Sparbanksföreningen anser det viktigt att rådande oklarhet ifråga om
fondbörsens rättsliga ställning och huvudmannaskap undanröjs. Spar-
banksföreningen, som delar uppfattningen att ett tydligt och aktivt ägande
av fondbörsen skapar de bästa förutsättningarna för konkurrenskraft och
effektivitet, finner de framlagda förslagen om förändrat huvudmannaskap
och ändrad organisationsform rimliga och ändamålsenliga.

Föreningen vill dock uttrycka viss tveksamhet till förslaget om att bilda
en stiftelse som skulle ha till huvudändamål att bl a verka för utvecklin-
gen av Stockholm som ett finansiellt centrum och som skulle kunna in-
träda som ägare av en del av den nya fondbörsorganisationen. Sparbanks-
föreningen har svårt att på nuvarande stadium och utan mera ingående
utredning inse i vad mån en sådan lösning är behövlig och ändamålsenlig.

Sparbanksföreningen finner således innehållet i fondbörsens skrivelse
vara väl ägnat att ligga till grund for ett fortsatt arbete med att förändra
fondbörsens organisatoriska form och uppbyggnad i den riktning som
marknaden och utvecklingen kräver.

6 Sveriges Föreningsbankers Förbund

Rent principiellt är SFF av den åsikten att fondbörsens formella monopol
skall tas bort. Det skall inte finnas någon särlagstiftning för fondbörsen
utan den skall kunna utsättas för konkurrens. Detta innebär också att
fondbörsen inte skall ha några begränsningar gentemot utländska börser.
Om fondbörsen inte fungerar effektivt eller rationellt finns det därigenom
incitament att starta konkurrerande börser. Ur effektivitetssynpunkt är det
bäst med konkurrens eller åtminstone möjlighet till konkurrens.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 5

372

Så långt möjligt bör börsen få sköta sig själv utan statlig reglering. Om
börsen skulle ägas av emittentema och placerarna garanterar detta effek-
tiviteten på ett bättre sätt än dagens situation.

SFF anser liksom börsstyrelsen att ägandet inte bör begränsas av stat-
liga direktiv. Det bör vara intressenterna i börsen - medlemmarna och
emittentema - som bör vara ägare.

Enligt skrivelsen föreslås börsen drivas i aktiebolagsform. SFF har
inget att erinra mot detta.

SFF ansluter sig således till börsstyrelsens förslag om ombildning av
fondbörsen.

7 Svenska Fondhandlareföreningen

Allmänna synpunkter

Svenska Fondhandlareföreningen delar börsstyrelsens uppfattning att
Stockholms fondbörs bör organiseras om och ansluter sig i allt väsentligt
till vad börsstyrelsen anför om hur detta bör ske.

I sitt, tillsammans med de olika bankorganisationema, avgivna yttrande
över värdepappersmarknadskommitténs betänkande (SOU 1989:72)
Värdepappersmarknaden i framtiden tog föreningen upp dessa frågor och
framförde uppfattningar som nära ansluter till vad börsstyrelsen nu
uttalat. Bl a anfördes i yttrandet att en översyn av organisationsformen
för Stockholms fondbörs borde ske mot bakgrund bl a av en efterlyst
symmetri mellan ägande och ansvar. Fondhandlareföreningen uttalade i
yttrandet, såsom företrädare för de nuvarande börsmedlemmama, sig
beredd att verka för att dessa tar ett ägaransvar för fondbörsen vid en
eventuell organisationsförändring.

Vad som uttalades i detta yttrande gäller alltjämt.

Fondhandlareföreningen vidhåller således - i överensstämmelse med
börsstyrelsen - sin uppfattning att Stockholms fondbörs skali inordnas
under en generell börslagstiftning utan särbehandling. Samma legala
ramar bör alltså gälla för Stockholms fondbörs som för annan eventuellt
förekommande börsverksamhet. Det betyder att lagstiftningen bör hållas
neutral och inte explicit ange någon viss börs utan behandla börsverksam-
het i generella termer.

Som ett led i detta måste det formella börsmonopolet upphävas utan att
ersättas av den typ av monopolistisk reglering som värdepappersmark-
nadskommittén föreslog. När detta sker är det inte längre behov av en
exakt definition i lagtexten av börsverksamhet. Man kan alltså lämna åt
sidan de ganska komplicerade resonemang i denna fråga som fördes av
kommittén, liksom till följd därav av fondhandlareföreningen och bank-
organisationema i det nämnda yttrandet.

Föreningen vill dock understryka att det inte finns anledning att sträva
efter en förändring av den centrala börsroll som Stockholms fondbörs
spelar. Med en ändrad organisation bör fondbörsen tvärtom stå starkare
när det gäller att värna sin position såväl nationellt som internationellt.
Det är dock angeläget att möjlighet till konkurrens erbjuds för att fond-
börsen på bästa sätt kan ta sin nya roll till vara.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 5

373

Huvudmannaskapet för fondbörsen

Som redan framgått har fondhandlareföreningen den uppfattningen att
börsmedlemmama lämpligen bör få ett ägande av börsen. Detta skapar
förutsättningar för ett tydligt förhållande mellan ägande, ansvar och
ekonomiskt utbyte av verksamheten.

Föreningen anser vidare att det på samma grunder är naturligt att låta
de på börsen representerade bolagen få bli ägare.

I anslutning till börsstyrelsen anser föreningen att ägandet av börsen
inte bör styras av föreskrifter eller begränsas.

Föreningen är dock tveksam till behovet av att, för att underlätta en
ägarreformering, bilda en särskild stiftelse. Skulle detta i det fortsatta
arbetet visa sig nödvändigt kan föreningen dock acceptera detta. Det är
emellertid snarast en praktisk fråga, som får lösas i det fortsatta arbetet
på en omläggning.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 5

Fondbörsens framtida associationsform

Fondhandlareföreningen delar uppfattningen att aktiebolagsformen är den
som bör väljas med ett initialt ägande av medlemmar och emittenter. För
aktiebolagsformen talar också att fondbörsen, såsom ovan sagts, bör in-
ordnas i en generell börslagstiftning, vilken lämpligen bör bygga på
aktiebolagsformen som form för rörelsen.

Kopplingen mellan ägande, ansvar och ekonomiskt beroende av verk-
samheten talar starkt för ett direkt ägande av de berörda företagen.

Börsbolagets styrelse bör på sedvanligt sätt utses av bolagsstämman.

8 Svenska OTC-föreningen

Föreningen har inga principiella invändningar mot de förslag som fram-
förts i ifrågavarande skrivelse.

Föreningen förutsätter emellertid att små och medelstora bolag noterade
på fondbörsen icke blir förfördelade i ekonomiskt avseende genom att det
i skrivelsen angivna bolaget, på grund av avkastningskrav eller andra
orsaker, påför nyssnämnda bolag alltför höga avgifter och kostnader.

9 Sveriges Aktiesparares Riksförbund

SARF ställer sig i allt väsentligt bakom de analyser och slutsatser som
styrelsen för Stockholms Fondbörs gör i ovan rubricerade skrivelse.

I strävandena att skapa de bästa förutsättningarna för effektivitet och
konkurrenskraft utgår SARF ifrån att likabehandling av olika typer av
aktörer sker samt att handelssystem utvecklas som på ett bättre sätt än
idag beaktar mindre placerares behov.

Mot bakgrund av remissyttrandena över VMK utgår SARF från att för-
slag kommer att läggas som innebär att det formella börsmonopolet av-
skaffas, utan att något koncessionsförfärande av den typ VMK förordat
införs i dess ställe.

Vid i princip fri etablering är det väsentligt att Stockholms Fondbörs
ges möjlighet att konkurrera på lika villkor med andra aktörer som kan

374

komma att etablera börs i Sverige. För att möjliggöra detta anser SARF
det vara av stor vikt att de inslag av myndighetsutövning som idag åvilar
börsen övertas av andra.

Vad gäller huvudmannaskapet accepterar SARF att börsmedlemmama
och emittentema inledningsvis blir ägare av börsen. SARF ser inga skäl
till att införa några ägarbegränsningar. Beträffånde associationsformen
talar övervägande skäl för aktiebolagsformen. Den föreslagna lösningen
med en stiftelse kan endast accepteras om det av juridiska skäl skulle visa
sig absolut nödvändigt och då endast som en övergångslösning.

Vid övergången till den nya associationsformen anser SARF att viss
mängd aktier bör erbjudas intressenter utanför kretsen av de nu tilltänkta
ägama. Andra intressenter bör också ges insyn i börsverksamheten mot
bakgrund av verksamhetens betydelse i samhällsekonomin. På så sätt
skulle även individuella placerare ha möjlighet att ingå i delägarkretsen,
om än i begränsad omfattning.

Med de föreslagna ägarändringama anser SARF att Stockholms Fond-
börs kommer att kunna erbjuda såväl nationella som internationella
placerare en effektiv och väl fungerande marknadsplats.

10 Aktiefrämjandet

Efter överläggning i styrelsen tillstyrker Stiftelsen Aktiefrämjandet
Stockholms fondbörs' förslag under förutsättning att

- det formella börsmonopolet upplöses

- ägandet av fondbörsen förblir väl spritt bland fondhandel och
värdepappersemi ttenter

- ägandeformen inte förhindrar eller försvårar nytillträde av fondhan-
dels- och emittentföretag på den svenska värdepappersmarknaden.

11 Fondbolagens Förening

Föreningen delar börsstyrelsens uppfattning att ett tydligt och aktivt
ägande av fondbörsen skapar de bästa förutsättningarna för börsens effek-
tivitet och konkurrenskraft.

12 Svenska Försäkringsbolags Riksförbund

I rubricerade skrivelse anför börsstyrelsen att fondbörsens nuvarande
rättsliga ställning är oklar samt att detta förhållande också gäller frågan
om huvudmannaskapet. Riksförbundet delar börsstyrelsens uppfattning att
det är nödvändigt att undanröja dessa oklarheter. I syfte att råda bot på
bristerna har börsstyrelsen föreslagit att fondbörsen skall reorganiseras
till ett aktiebolag med en ägarkrets som närmare preciserar i skrivelsen.

Ytterligare skäl som redovisas för att vidta omorganisationen är be-
hovet av ökad effektivitet, affärsmässighet och konkurrenskraft.
Riksförbundet konstaterar att börsstyrelsen genom de nämnda faktorerna
har pekat på det som är avgörande för om det i Sverige fortsättningsvis
skall finnas en livaktig marknadsplats. Enligt riksförbundet har börsstyre-
lsen presenterat ett förslag som innebär att Stockholms fondbörs på ett
effektivt sätt kan möta den internationella konkurrensen.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 5

375

Riksförbundet har mot bakgrund av det nu sagda inget att erinra mot
den föreslagna ombildningen av Stockholms fondbörs.

13 Sveriges Industriförbund och Svenska Handelskam-
mareförbundet

Svenska Handelskammareförbundet och Sveriges Industriförbund till-
styrker skrivelsen och menar i likhet med börsstyrelsen att det är nöd-
vändigt för fondbörsens effektivitet och konkurrenskraft att det skapas
möjligheter för ett tydligt och aktivt ägande av fondbörsen.

Organisationerna vill mot bakgrund av bland annat värdepappersmarkn-
adskommitténs betänkande (SOU 1989:72) understryka vikten av att
Stockholms fondbörs inte blir föremål för särskild lagstiftning. En
särreglering eller särställning i övrigt för Stockholms fondbörs i för-
hållande till andra börser skulle kunna leda till att etablering av andra
marknadsplatser försvåras eller förhindras, eller, vilket är lika allvarligt,
medföra att Stockholms fondbörs får sämre konkurrensförutsättningar än
presumtiva konkurrenter.

Organisationerna anser det vidare viktigt att erforderlig tillsyn och
kontroll utövas genom tillsynsoiganet. Statligt ägande och styrelse-
representation bör undvikas.

I övrigt vill organisationerna hänvisa till sitt gemensamma yttrande
över värdepappersmarknadskommitténs betänkande (SOU 1989:72)
Värdepappersmarknaden i framtiden.

14 Landsorganisationen i Sverige (LO)

Det har under årens lopp varit en viktig funktion för börsstyrelsen att
garantera marknadsplatsens neutralitet gentemot placerare, emittenter och
fondkommissionärer samt att spelreglerna på börsen följer högt ställda
etiska krav. I ett antal fåll har ingripanden krävts från börsstyrelsen för
att korrigera överträdelser i olika avseenden. För upptäckten av dessa
överträdelser har börsadministrationens nära kontakt med den dagliga
verksamheten varit av stor betydelse. Den nuvarande börsen har också
haft en viktig roll när det gäller att hävda kraven på fullgod information
från börsföretagen och lika tillgång för alla aktörer till marknadsinforma-
tion.

Frågan om statlig insyn i och kontroll över börsverksamheten är av
stor betydelse, inte minst med tanke på att börsverksamheten har starka
inslag av naturligt monopol.

Om insyn och kontroll skall skötas av utomstående, finns risken att den
i praktiken blir väsentligt mindre effektiv än vad som är fallet idag.

Ett bättre alternativ är att i ett system utan legalt börsmonopol låta
staten ta ett betydande ägaransvar för Stockholms fondbörs, och däri-
genom få möjligheter att direkt via marknadsplatsen påverka utveckligen
i önskvärd riktning. En sådan lösning skulle kunna förena kraven på en
ökad operativ effektivitet hos Stockholms fondbörs med en smidigt
fungerande statlig insyn och kontroll.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 5

376

Ett minimikrav är att staten behåller ett sådant inflytande i Stockholms
fondbörs att man även i fortsättningen effektivt kan garantera börsens
neutralitet och att inte etikkraven åsidosätts.

Det är särskilt olämpligt att överlåta ägarskapet i Stockholms Fondbörs
till de två ägaigruppema börsbolag och fondkommissionärer, utan någon
begränsning av ägandet. Det skulle kunna leda till att några få stora
intressenter kan skaffa sig kontroll över börsen, vilket kan äventyra
börsens neutralitet mot andra företag som i olika avseenden är konkur-
renter till dessa.

15 Tjänstemännens Centralorganisation (TCO)

TCO anser att det är viktigt att handeln med värdepapper är effektiv och
internationellt konkurrenskraftig. Att en ny ägarform i sig skulle garan-
tera effektivitet och konkurrensförmåga är, enligt TCO, inte självklart.

TCO delar reservantens oro för tillsyn av marknadsplatsen om offent-
liga representanter inte bereds möjlighet att på nära håll följa Fondbörs-
ens verksamhet, inte minst då denna verksamhet har starkt inslag av
naturligt monopol. TCO förutsätter därför att staten kommer att få utse
representanter till en ombildad Fondbörs styrelse på samma sätt som idag
sker i bankerna.

TCO anser vidare att om Fondbörsen ombildas till aktiebolag så bör
någon form av ägarbegränsningar införas. Vidare bör graderad rösträtt
inte tillåtas. Det är dessutom viktigt att ägandet av Fondbörsen blir
stabilt, då trovärdigheten som marknadsplats förutsätter att marknads-
platsen inte själv utsätts för spekulation.

Fondbörsen bör enligt TCOs uppfattning även fortsättningsvis, och
oberoende av ägarform, stå under Bankinspektionens tillsyn.

TCO anser vidare att det är av stor betydelse att de anställda vid Fond-
börsen fortsättningsvis får representation i Börsstyrelsen enligt de regler
som gäller för bolag.

16 Svenska Arbetsgivareföreningen (SAF)

Utgångspunkter

Utgångspunkter för skrivelsen från styrelsen för Stockholms fondbörs är,
att ett övergripande mål bör vara att göra Sverige till en konkurrenskraf-
tig finansplats i sin del av världen. En konkurrenskraftig finansplats i
Sverige är en viktig förutsättning för tillförseln av kapital till svenska
företag på internationellt marknadsmässiga villkor. SAF instämmer i
börsstyrelsen uppfattning att det är ett oavvisligt krav att fondbörsen
framdeles ges möjlighet att bedriva börsverksamhet på samma villkor
som presumtiva konkurrenter och att inga särskilda uppgifter av myndig-
hetskaraktär läggs på fondbörsen som inte samtidigt åläggs andra mark-
nadsplatser.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 5

377

Ägande och huvudmannaskap

Fondstyrelsen föreslår mot denna bakgrund att Stockholms fondbörs om-
organiseras till ett aktiebolag med medlems- och emittentkretsen som
initiala ägare. Därmed skulle nuvarande oklarheter om fondbörsens rätts-
liga ställning och huvudmannaskap försvinna. Fondstyrelsen framhåller,
att ett tydligt och aktivt ägande av börsen skapar de bästa förutsätt-
ningarna för effektivitet och konkurrenskraft. Börsstyrelsen framhåller det
som självklart, att ansvaret för förvaltningen av det nya fondbörsbolaget
läggs på en styrelse som i enlighet med aktiebolagslagens regler utses av
ägarna. SAF delar till fullo dessa bedömningar.

Generell börslagstiftning

Börsstyrelsen anför i sin skrivelse, att kraven på det allmännas insyn i
och inflytande över verksamheten vid fondbörsen bör tillgodoses genom
att denna, liksom andra marknadsplatser, inordnas under en generell
börslagstiftnings krav på koncession, kapital o.s.v. SAF delar också i
detta hänseende börsstyrelsens bedömning. Samma legala regler bör gälla
för Stockholms fondbörs som för annan eventuellt förekommande börs-
verksamhet.

17 Stockholms Optionsmarknad OM Fondkommission AB

OM delar den i skrivelsen framförda uppfattningen att fondbörsens
rättsliga ställning är oklar och att detsamma även gäller ifråga om
fondbörsens huvudmannaskap. OM får även instämma i börsstyrelsens
förslag att en omvandling av fondbörsen till ett aktiebolag undanröjer
dessa oklarheter. Aktiebolaget som associationsform har också visat sig
överlägsen när det gäller kapitalanskaffningen och till dess större flexi-
bilitet för anpassning till framtida ändrade behov.

Genom aktiebolagsformen möjliggörs ett aktivt ägande av fondbörsen,
vilket är de bästa förutsättningarna för att fondbörsen skall kunna drivas
med största möjliga effektivitet och konkurrenskraft. Detta är särskilt
viktigt mot bakgrund av värdepappersmarknadens internationalisering och
en framtida avveckling av fondbörsens monopolställning.

OM har självt, allt sedan starten av marknadsplats och clearingverk-
samheten avseende standardiserade optioner och terminer i juni 1985,
drivits som ett aktiebolag. OM har idag ca 2 000 aktieägare och är
noterat på fondbörsens O-lista. OMs expansion och utveckling under de
ca fem år OM varit verksamt skulle varit otänkbar med en annan asso-
ciationsform än aktiebolagets. Det spridda ägandet i OM har i detta
avseende också varit en viktig faktor.

Börsstyrelsens skrivelse föranleder emellertid OM att göra några ytter-
ligare påpekanden vad gäller dels den tilltänkta aktieägarkretsen i det
föreslagna fondbörsaktiebolaget, dels behovet av statliga representanter
i bolagets styrelse.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 5

378

Enligt OMs mening finns det ingen anledning att begränsa ägandet i
Stockholms fondbörs till medlems- och emittentkretsama. Investerare och
andra finansiärer bör kunna medverka till att täcka verksamhetens
kapitalbehov. De representerar också indirekt andra nyttjarkategorier än
emittentema och förmedlarna. Börsen är lika mycket till för placerare
som för emittenter och förmedlare. Allmänheten borde därför inbjudas
till aktieteckning i fondbörsen i samband med ombildningen till aktie-
bolag. Detta kan exempelvis ske genom någon form av auktionsför-
färande och/eller genom att förmedlarna åläggs en skyldighet att sprida
en del av de aktier de tecknat till sina respektive kunder. Sistnämnda
förfärande användes bl a i samband med OMs marknadsintroduktion och
erfarenheterna härav är positiva. Det viktiga är att uppnå en möjlighet till
omsättning i aktien så att en riktig prissättning kan åstadkommas.

I en reservation till betänkandet av värdepappersmarknadskommittén
"Värdepappersmarknaden i framtiden" (SOU 1989:72) har ledamöterna
Kjell A Mattsson, Per Westerbeig och Olle Wästbeig framfört starka skäl
mot statlig representation i börser och clearingoiganisationer. OM ställer
sig helt bakom vad reservanterna härvid anfört. Stockholms fondbörs är
föremål för en laglig reglering samt även en effektiv tillsyn av Bankinsp-
ektionen. Med ett statligt styrelseinflytande vid sidan av denna lagstiftn-
ing och tillsyn finns det en risk att den senare inte får fullgod effektivitet.
Frågan är om tillsynsmyndigheten, Bankinspektionen, över huvud taget
kan reagera i känsliga eller svårbedömbara fäll mot beslut som fättas av
samhälleliga representanter. För det fäll fondbörsen omvandlas till ett
aktiebolag bör därför enligt OMs mening styrelsen väljas i enlighet med
aktiebolagslagens regler av aktieägarna. Det är dessa som kommer att
mobilisera riskkapital i bolaget. Som tidigare nämnts tillförsäkrar
lagstiftning och Bankinspektionens tillsyn att verksamheten bedrivs i
ordnade former.

Med hänsyn med vad som ovan anförts tillstyrker OM således att fond-
börsen omvandlas till ett aktiebolag. Aktieägandet i bolaget borde
emellertid göras möjligt för envar samt tillsättandet av styrelse ske i
enlighet med vad som ankommer på bolagets aktieägare och inte på
staten.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 5

379

Minnesanteckningar förda vid hearing den 16
december 1991 angående lagrådsremiss om ny
börslagstiftning m.m.

1 Generella synpunkter på uppdelningen mellan börs och
marknadsplats

Stockholms fondbörs: Förslaget om inrättande av auktoriserade mark-
nadsplatser är en viktig nyhet om den genomförs. Lagförslagets utgångs-
punkt är att det är bra med konkurrens även på en marknad för börsverk-
samhet. Viktigt är emellertid att kravet på konkurrensneutralitet kan
upprätthållas mellan de olika former för handel som inrättas på denna
marknad. I praktiken kan skillnaderna bli stora mellan börs och auk-
toriserad marknadsplats. Kritik kan riktas mot förslagets entydigt
endimensionella konkurrensbegrepp. En sammanblandning föreligger
också mellan effektivitetsbegreppet mellan börsdrivande företag och
marknader. Det är viktigt med effektivitet men också med likviditet. En
effektiv marknad är en koncentrerad marknad. Av förslaget framgår inte
klart om en auktoriserad marknadsplats skall kunna erbjuda handel med
papper som är inregistrerade vid en auktoriserad börs. I så fäll föreligger
ett ingrepp mot konkurrensneutraliteten. Villkoren för en auktoriserad
marknadsplats är en mycket viktig fråga för fondbörsen.

Finansinspektionen: Mellanformen auktoriserad marknadsplats är
onödig. Det ifrågasätts om något behov härav föreligger. Förslaget ger
inte svar på denna punkt. Lagen om värdepappersrörelse ger möjlighet
att driva viss verksamhet och därefter är steget till auktoriserad börs
naturligt.

Svenska Bankföreningen: Det är svårt att se bevekelsegrundema för en
auktoriserad marknadsplats. En analys saknas om hur situationen på
market maker- marknaden och penningmarknaden påverkas. Klarare rikt-
linjer krävs. Det räcker med formen auktoriserad börs men med något
lindrigare krav för penningmarknaden vad gäller kraven på medlemskap
och genomlysning.

Svenska Fondhandlareföreningen: Det finns inte någon efterfrågan på
auktoriserad marknadsplats. Det synes som om kraven från penning-
marknaden styrt begreppet auktoriserad marknadsplats. Denna form är
dock inte tillräckligt liberal för penningmarknaden, som är en market
maker-marknad med stora positioner som man inte vill visa upp. Kraven
på en auktoriserad marknadsplats måste anpassas till penningmarknadens
krav.

Riksbanken: Rent allmänt sett är denna lösning elegant. Det är en fördel
om man kan införa en handel som omfattas av olika formkrav. Av motiv
och lagtext framgår dock inte skillnaderna mellan börs och auktoriserad
marknadsplats i tillräcklig grad.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 6

380

Sveriges Aktiesparares Riksförbund: En auktoriserad marknadsplats får
inte bli ett eldorado för mindre seriösa aktörer. Minimikrav bör införas
beträffande de aktier som är föremål för handel på en auktoriserad mark-
nadsplats med iakttagande av VPC-registrering, insiderlagstiftning, Leo-
lagstiftning m.m.

Transvik Ltd: Ett antal argument kan anföras för en auktoriserad mark-
nadsplats. Denna form kan främja den tekniska utvecklingen. Om mark-
naden inte vill ha denna form kommer den inte att överleva. Även i
England finns denna nivå i form av auktoriserade serviceföretag.

Stockholms handelskammare: Det kan finnas anledning att införa en
företeelse även om det inte finns något konstaterat behov. Det är viktigt
att pröva olika former för handel. Skillnaderna i förslaget mellan börs
och marknadsplats är emellertid för små. Syftet med auktoriserad mark-
nadsplats är inte helt klart. Man bör överväga utrymme för fler modeller
bl.a. för anpassning till penningmarknadens behov.

OM: Delar den uppfattning som framförts från handelskammarens sida.
Möjligen förhåller det sig så att avslutsinformation måste accepteras även
om det inte önskas av alla.

Svenska Bankföreningen: Förslaget är mycket inriktat på aktiemarknad-
en. Man bör analysera konsekvenserna för penningmarknaden, vilken
uppfyller högt ställda krav. Detta framgår inte av lagrådsremissen.
Vidare måste frågan om kraven på handel med aktier på börs resp, mark-
nadsplats noga utredas.

Stockholms fondbörs: Det föreligger en risk med att bara inrikta sig på
penningmarknaden. Snart kommer andra marknader med krav på genom-
lysning. Förslaget med auktoriserad marknadsplats uppfattas som ett
tillgodoseende av behovet av en regional börs. Ställning måste tas till
konkurrensneutraliteten.

Sveriges Industriförbund: Det är viktigt att börsen har hög status. Sam-
tidigt är det bra att ha olika kvalitetsformer och att handel kan ske på en
marknad där risktagandet är något högre än normalt.

Ordföranden: Kärnfrågan bakom förslaget är nödvändigheten av att
gentemot EG och andra länder kunna säga att vi har en reglerad mark-
nad, inte att reglera penningmarknaden. En viktig fråga är huruvida
handel på en marknadsplats skall kunna ske med på en börs inregi-
strerade fondpapper (s.k. free riders).

Sveriges Industriförbund: Detta är ofrånkomligt med den föreslagna
uppdelningen.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 6

381

Stockholms fondbörs: Vad gäller en auktoriserad marknadsplats skall
vissa kvalitetskrav vara uppfyllda för att auktorisation skall kunna
lämnas. Etablering kan emellertid uppkomma utan auktorisation.
Kvalitetsstämpel saknas då, vilket inte är bra. Om en auktoriserad
marknadsplats kan erbjuda handel med papper som inregistrerats vid en
börs innebär det att marknadsplatsen slipper undan en del skyldigheter
som åvilar en börs. En annan viktig bit är kostnadsaspekten. Börsen har
stora kostnader för inregistrering och bör därför ha ensamrätt i fråga om
handel med nu aktuella fondpapper. Konkurrensneutralitet bör föreligga
även i detta fäll. Bristande neutralitet uppkommer om en auktoriserad
marknadsplats skaffar sig större delen av marknaden i ett inregistrerat
papper med förbigåeende av mellanhanden. Det finns dock inte något
självklart svar.

Sveriges Aktiesparares Riksförbund: Vissa gemensamma minimikrav
bör gälla oavsett var man handlar. Det skulle leda till orimligheter att
inte tillåta handel med inregistrerade papper på en auktoriserad mark-
nadsplats. Förutsättningen är emellertid att handeln sker under ordnade
former. Detta går dock inte att garantera på en auktoriserad marknads-
plats.

Svenska Bankföreningen: Får en bank eller försäkringsbolag söka med-
lemskap på en auktoriserad marknadsplats?

Ordföranden: Detta är tanken.

Stockholms fondbörs: Det är ej konkurrensneutralt om auktoriserade
marknadsplatser får större frihet i fråga om medlemskretsen än börser.
Vad gäller börsmedlemskretsen saknas anledning för Sverige att ställa sig
utanför vad som gäller i andra länder.

Riksbanken: Riksbanken ifrågasätter hur skillnaden mellan kund och
nuvarande medlem skall definieras om en kund blir medlem i en auk-
toriserad marknadsplats. Måste verksamheten omdefinieras? Ett klar-
läggande krävs i förslaget i denna fråga.

Svenska Fondhandlareföreningen: Handeln med fondpapper består av
en hel kedja åtgärder, i vilken handeln på en marknadsplats utgör den
första länken. En aktör måste kunna fullfölja hela kedjan, varför ribban
för medlemskap bör läggas högt.

2 Allmänna utgångspunkter

Stockholms fondbörs: De allmänna utgångspunkterna är väl beskrivna
och fondbörsen ansluter sig till det mesta som framförts i denna del, även
om slutsatserna i förslaget inte logiskt följer dessa grundläggande ut-
gångspunkter. Lagförslaget utgör en glidning från självreglering mot
myndighetsreglering. Många av de frågor som nu bestäms av fondbörsen

Prop. 1991/92:113

Bilaga 6

382

övergår till finansinspektionen. Är anledningen till detta en EG-anpass-
ning? Tillsynsmyndigheten får därvid en ökad makt över marknaden. Om
minimikraven blir lägre än de krav som uppställs av fondbörsen och om
andra börser därefter inrättas som bara följer dessa minimikrav, så
tvingas fondbörsen att sänka sig till dessa krav. Beträffånde ägande-
begränsning uppkommer frågan om vaije börs skall reglera sådant i sin
bolagsordning. I så fäll bör detta antydas av lagstiftaren.

Ordföranden: Förslaget innebär tvärtom en glidning från myndighets-
reglering till självreglering och utgör i denna del en ren EG-anpassning.
Utöver denna anpassning föreligger ett stort utrymme för självreglering.

Sveriges Industriförbund: Börsens uppfattning att förslaget utgör en
markant svängning mot myndighetsreglering delas. Vi har en tradition
som visar att självreglering fungerar väldigt bra och man bör hålla fast
vid den på marknaden redan existerande självregleringen eller t.o.m. ge
större utrymme för självreglering. Om finansinspektionen skall befinna
sig i toppen av tillsynsorganisationen bör det skrivas in att föreskrifter
skall meddelas i nära samarbete med marknadens aktörer.

Svenska Fondhandlareföreningen: I förslaget bör anges att finans-
inspektionen bör utnyttja berörda branschers kunnande vid utarbetandet
av riktlinjer.

Stockholms fondbörs: Enligt förslaget skall fondbörsen inte längre fatta
beslut om börsstopp, sanktioner m.m. Det är oklart huruvida finans-
inspektionen skall meddela föreskrifter i dessa frågor. Om så är fallet
föreligger en risk att dessa blir så allmänna att de leder till en nivellering
av marknaden.

Finansdepartementet: Av lagförslaget framgår att börsen bestämmer om
börsstopp utan föreskrifter från finansinspektionen.

Finansinspektionen: Inspektionen är för självreglering. En annan ord-
ning skulle innebära att inspektionen skulle ge ut för mycket detalj regler.
Självregleringen har fungerat bra hittills och det föreligger därför inte
någon anledning till ändring. En fråga som inte nämnts i förslaget är vem
som skall betala kostnaderna för finansinspektionens auktorisationspröv-
ning. Kostnaderna kan bli stora, eftersom utomstående konsulter måste
anlitas för granskning av datorsystem m.m. Kostnadsfrågan bör tas upp
i förslaget.

Sveriges Aktiesparares Riksförbund: Bedömningen att självreglering
fungerat väl delas inte. Det bör åläggas finansinspektionen att se till att
självregleringen fungerar och verka pådrivande i denna fråga. Ett ökat
skydd för investerarna efterlyses. Aktiemarknaden fungerar i dag inte
särskilt väl för den enskilde aktiehandlaren, som successivt trängs ut
från handeln. Lagstiftaren skall slå fast att allmänheten skall ges tillfälle

Prop. 1991/92:113

Bilaga 6

383

att delta i handeln på rimliga villkor. Det kan inträffå att enskilda aktie-
sparare vid försäljning av udda poster tvingas till en uppdelning av
posten och därigenom drabbas av dubbla courtage. Bankerna avråder
t.o.m. enskilda från att köpa individuella aktier och förordar i stället
engagemang i aktiefonder m.m. Detta leder till färre aktörer på aktie-
marknaden och försämrad likviditet.

Svenska fondhandlareföreningen: Vissa krav, såsom beträflånde
medlemskap, måste upprätthållas. Däremot kan exempelvis kravet på
genomlysning variera något beroende på marknaderna. Något mer
nyanserade krav gäller för market maker-marknaden. Det bör ankomma
på börs och finansinspektionen att lägga ribban så högt som möjligt.

OM: Man bör överväga att i lagförslaget ange vissa grundläggande prin-
ciper, såsom att registrering skall ske av alla affärer i börsen och att
börsen bör ansvara för att transaktionen genomförs. Vidare bör de rutiner
anges som skall gälla för hantering av klagomål från kunder.

Stockholms fondbörs: Värdepappersmarknaden styrs allt mer av profes-
sionella aktörer, med vars intressen det är förenligt med ett lägre krav på
genomlysning. Det kan ifrågasättas om det är rimligt att låta en mindre
marknads krav i fråga om genomlysningen styra hela marknaden och att
uppställa samma krav för alla delmarknader. En annan fråga gäller den
i lagförslaget behandlade bestämmelsen om börsstängning. Hur skall
denna regel tillämpas i paktiken? I en krissituation kan det vara svårt att
få finansinspektionens medgivande. Den nu gällande bestämmelsen bör
därför bibehållas.

3 Börs

Sveriges Aktiesparares Riksförbund: Skrivningen i förslaget angående
handel vad gäller sundhetskravet bör förstärkas. Allmänhetens tillgång till
information är för dåligt skyddad. En börs skall säkerställa information
till allmänheten. Allmänheten skall kunna handla på rimliga villkor vid
en börs. Vidare bör uppmärksammas frågan om vilken annan affärsverk-
samhet som en börs bör få ägna sig åt. Kretsen av finansiella instrument
bör breddas. Man bör med hänsyn till att nya finansiella instrument ut-
vecklas dagligen undvika att skriva fest sig med en alltför snäv definition.
Fråga uppkommer om t.ex. råvaruhandeln feller utanför. Vidare bör
högre krav ställas beträffånde fondpapper som är noterade men inte in-
registrerade. Det är sådana företag som skapar problem varför strängare
regler borde gälla för dessa papper. Aktierna bör vara VPC-registrerade.
Vad gäller bestämmelsen om kursnoteringar i 4 kap. 4 § bör anges att
information skall lämnas omedelbart, eventuellt med tillägget "om inte
synnerliga skäl föreligger".

Finansinspektionen: Vad gäller möjligheten för börsmediem att "dele-
gera börsskärm" till kund bör denna möjlighet anges direkt i lagen i
likhet med 3 kap. 1 § aktiekontolagen.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 6

384

Svenska Bankföreningen: Utländska aktörers kapitalstyrka kan vara
svårutredd. Eventuellt borde övervägas att införa villkor för att förhindra
sådana motpartsrisker som finns i dag.

OM: Termen finansiella instrument bör användas i stället för enbart
optioner och terminer.

Sveriges Aktiesparares Riksförbund: I förslaget anges att halvårs-
rapport vid offentliggörandet skall ges in till börsen, vilket är en olycklig
skrivning. Det vore bättre att skriva att halvårsrapport skall offentliggöras
och samtidigt delges börsen. Börsen skall inte ha möjlighet att få lämna
anstånd. Det föreligger en risk med att endast föreskriva halvårsrapport-
er. Eventuellt ligger vi längre fram på detta område än EG. En annan
fråga är det förhållandet att det förekommer börsstopp i Sverige medan
handeln fortsätter i exempelvis London. Detta går inte att göra något åt,
däremot det motsatta förhållandet.

Stockholms fondbörs: Fondbörsen har förbundit sig att följa övriga
börsers hemmastopp. Den föreslagna lagstiftningen påverkar inte detta
förhållande. En viktig fråga är däremot om ett börsstopp på den
inhemska marknaden gäller samtliga börser i landet. Klart är att derivat-
marknaden följer med ett börsstopp liksom handeln på en auktoriserad
marknadsplats.

Svenska Bankföreningen: Kräver EG halvårsrapporter även av banker?

Finansdepartementet: EG kräver detta av börsnoterade bolag. Om en
bank är ett börsnoterat bolag gäller således detta krav.

4 Auktoriserad marknadsplats

Riksbanken: En hårdare differentiering i fråga om kraven på börs resp,
marknadsplats bör göras. Penningmarknaden är lika mycket reglerad som
tidigare. Den nya börslagstiftningen utgör inte anledning att ompröva
tidigare ställningstaganden i värdepappersfondspropositionen.

Svenska Fondhandlareföreningen och finansinspektionen: Regleringen
av penningmarknadens aktörer går längre både vad gäller tillståndskravet
enligt lagen om värdepappersrörelse och finansinspektionens tillsyn.

Svenska Bankföreningen: Lagtekniken med hänvisningar till paragrafer
beträffande vad som gäller för en auktoriserad marknadsplats är svår-
överskådlig. Lämpligare vore att specifisera vilka börsparagrafer som inte
är tillämpliga.

5 Clearingverksamhet

OM: Det finns andra instrument som borde inordnas såsom swappar,
aktielån m.m. Lagstiftningen bör utvidgas till att omfatta finansiella
instrument, inte bara optioner och terminer.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 6

25 Riksdagen 199H92. 1 saml. Nr 113

385

Svenska Bankföreningen: Definitionen av clearing bör vara central och
innefatta alla finansiella instrument.

6 Utländska företag

OM: Lösningen med utländska medlemmar är bra.

7 Börsens verksamhet

OM: Några principiella skäl mot att samma företag får bedriva såväl
börs- som clearingverksamhet föreligger inte. Detta kan t.o.m. vara
praktiskt.

Stockholms fondbörs: Fondbörsen delar OM:s uppfattning. Det saknas
anledning att reglera vilka andra verksamheter en auktoriserad börs bör
få ägna sig åt.

Finansinspektionen: Finansinspektionen ser inte något fel i att börs och
clearing drivs samtidigt av samma företag. Vad gäller andra verksam-
heter vill finansinspektionen gärna ha ett ord med i laget.

Svenska Fondhandlareföreningen: Delar finansinspektionens uppfatt-
ning.

8 Prospekt utanför börs

Svenska Fondhandlareföreningen: Förslaget innehåller alltför detalje-
rade föreskrifter om vad som skall vara med i prospektet. Vidare bör
börsen ha tillräckliga resurser för att kunna klara av offentliggörandet.

Finansinspektionen: Ett bolag vars aktier är inregistrerade vid börs kan
ge ut ett obligationslån som inte skall inregistreras vid börsen. Prospektet
anmäls då till finansinspektionen, vilket inte är lämpligt. Finansinspek-
tionen vill ha en klar uppdelning mellan börsen och finansinspektionen,
dvs. börsen bör ta hand om alla prospekt som ges ut av börsregistrerade
företag.

Stockholms fondbörs: Detta är inte en börsfråga. Börserna skall inte
påläggas myndighetsliknande uppgifter.

Finansdepartementet: Fråga är inte om en förhandsgranskning utan om
en registrering hos finansinspektionen. Inspektionen kan dock ingripa mot
felaktigheter i prospektet. Bestämmelsen vore i annat fäll tandlös.

Stockholms fondbörs: Godkännande från börs av prospekt fri tar inte
bolaget från ansvar för sakinnehållet.

Finansinspektionen och riksbanken: Det framstår som märkvärdigt att
i lagtexten ange värdet direkt i ecu. Hur skall detta belopp beräknas?
Begreppet måste definieras ordentligt.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 6

386

9 Flaggningsregler

Finansinspektionen: Aktielån bör omfettas av flaggningsreglema. Vidare
bör observeras att personnummer och otganisationsnummer inte finns i
utlandet, varför undantag bör göras härför. Offentliggörandet bör ligga
på börs och inte finansinspektionen.

OM: Vid aktielån bör man kunna flagga upp och ned vid samma tillfälle.

10 Omvandlingen av Stockholms fondbörs

Svenska Fondhandlareföreningen: Föreningen ansluter sig till forslaget
utom såvitt avser bildandet av en stiftelse. Äganderätten till kapitalet kan
ifrågasättas. Fråga är här om att vederlagsfritt återföra förmögenheten till
medlemmar och emittenter. Eventuellt överskott tillhör medlemmarna.

Sveriges Industriförbund: Förbundet ansluter sig till fondhandlareföre-
ningens uppfattning. En stiftelse behövs inte. Om kapitalet överförs till
det aktiebolag som skall driva fondbörsen värnar man om en effektiv
kapitalmarknad. Fråga är här inte om att ta ut pengar utan att tillföra
bolaget pengar genom kapitaltillskott.

Sveriges Aktiesparares Riksförbund: Det framstår som onödigt med en
stiftelse. Om en sådan ändå föreslås, bör ändamålet preciseras bättre. Det
framstår som olyckligt att lägga krav på de nya ägarna att tillskjuta medel
till stiftelsen.

10 Övrigt

I. Finansdepartementet redogör för innehållet i Svenska Bankföreningens
skrivelse av den 21 december 1990. Inga synpunkter lämnas på
innehållet.

II. Avsnittet angående emissionsmedverkan av advokater och revisorer

Sveriges Advokatsamfund: Det är ett bra klargörande. Undantag för
advokater som uppträder som rådgivare till bolag är tillräckligt.

Finansinspektionen: Ett uttryckligt undantag i lagen vore bättre. Enbart
motivering i en proposition är mindre lämpligt.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 6

387

Skriftliga synpunkter med anledning av hearingen

1 Finansinspektionen

1.1 Generella synpunkter på uppdelning mellan marknadsplats och
börs

Inspektionen ifrågasätter behovet av mellanformen marknadsplats.
Marknaden blir onödigt komplicerad och kan leda till instabilitet.

De legala kraven på fritt tillträde, neutralitet och god genomlysning är
desamma för en börs och en auktoriserad marknadsplats. Även på en
börs kan enligt förslaget andra fondpapper än inregistrerade förekomma.
Den som önskar starta börsverksamhet kan göra det med stöd av 1 kap
3 § 2 lagen om värdepappersrörelse. Därifrån kan man ta steget upp till
auktoriserad börs. Mellanformen marknadsplats verkar onödig. Behovet
av lokala börser löses genom lagen om värdepappersrörelse.

Skillnaden mellan börsverksamhet enligt värdepappersrörelselagen och
börslagen bör dock klatgöras.

1.2 Allmänna utgångspunkter

Enligt förslaget ges inspektionen en omfettande föreskriftsrätt som inne-
bär att inspektionen skall utfärda detaljerade regler på områden som i dag
är föremål för självreglering. Inspektionen ifrågasätter om detta är nöd-
vändigt av EG-skäl. Principen bör vara att så mycket som möjligt iäggs
på självreglering.

På sid 8-10 talas om säkra tekniska system, neutralitet samt betalnings-
och leveransrutiner. Där sägs bl a att en grundläggande förutsättning för
att bedriva börs- och clearingverksamhet är att det sker med tekniska
system som är säkra. Det är av stor betydelse att sådana system som
godkänns av staten utsätts för en grundläggande prövning. Kontroll skall
göras av hårdvaran, mjukvaran, datorkopplingar och arbetsstationer.
Systemen får inte särbehandla någon medlem. Börsen skall ha regler for
likvider och leveranser, (jfr också sid 21-22).

En sådan prövning som förutsätts ske kräver betydande insatser från
inspektionens sida. Det kan förutses att inspektionen måste anlita utom-
stående mycket kvalificerade konsulter för att bistå vid prövningen. Det
kan således förväntas ta betydande ekonomiska resurser i anspråk. Det
bör anges varifrån dessa medel skall tas.

Säkerhetskrav (clearing)

Sid 9-10. Det som sägs i det stycket tyder på att lagstiftaren anser att
säkerhet bör ställas inte bara vid handel med optioner och terminer utan
också i avistahandeln. I texten sägs att avistatransaktioner är korta
terminsavtal. Innebörden är oklar. Betyder det som sägs att regelsystemet
i 9 kap skall omfetta avistaaffärer.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

388

1.3 Börs

Lägsta aktiekapital för börs och clearing bör kunna skrivas in i lagen.

Huruvida samma papper kan vara inregistrerat eller noterat vid flera
börser bör analyseras. Om så är fallet bör klargöras hur i den situationen
inrapportering av affärer gjorda utanför börserna skall ske.

I 4 kap 1 § sägs att de standardiserade villkoren skall vara bestämda
av börsen. Varför? Meningen är onödig. 4 kap 2 § första och sista styc-
ket är tillräckligt.

Även första meningen i 4 kap 1 § verkar onödig. Om förslaget om
marknadsplats inte genomförs bör det väl kunna finnas börser med endast
noterade ej inregistrerade finansiella instrument.

Av 5 kap 4 § följer att börsen kan besluta om avregistrering av fond-
papper. Bör en börs inte också kunna besluta om avnotering av finan-
siella instrument. I så fåll bör ett avslag på notering eller avförande av
notering fa klandras enligt 11 kap 2 §.

6 kap 4 § borde ha en egen rubrik.

Det sägs i motiven s. 25 att börsmedlemmen skall kunna tillåta kunder
att genomföra affärer direkt på börsen över egna terminaler. Enligt aktie-
kontolagen krävs för att ett Kl skall kunna delegera möjligheten att göra
registreringar i VP-systemet till annan ett särskilt tillstånd från inspek-
tionen.

En motsvarande tillståndsplikt bör införas för börsmedlemmar som
önskar delegera möjligheten till direkt access till börsen.

I vart fall måste en sådan delegationsmöjlighet anges i lag.

Om en börs önskar bedriva någon annan verksamhet vid sidan av börs-
verksamheten bör detta få ske först efter tillstånd från inspektionen.

1.5 Clearingverksamhet

Definitionen av clearingverksamhet omfattar optioner, terminer och andra
liknande avtalsförhållanden. Av 9 kap framgår att säkerhet skall ställas
i clearingverksamheten. I förhållande till vad som gäller enligt mot-
svarande bestämmelser i lagen om handel med finansiella instrument har
det skett en inskränkning av begreppet clearingverksamhet och en utvidg-
ning vad gäller kravet på säkerhet genom att det även för annat än
optioner och terminer skall ställas säkerhet. Texten i avsnitt 3.1.1
korresponderar inte helt med lagförslaget. Jfr också vad som sagts ovan
under rubriken Säkerhetskrav (clearing).

Det är av vikt att ovan redovisade oklarheter klarläggs, dvs skill-
naderna mellan gällande lag och föreslagen lag bör analyseras vad är
"annat liknande avtalsförhållande" (standardiserade värdepapperslån?) vad
innebär uttalandet att avistaaffärer är korta terminsavtal?

Inspektionen bör ha möjlighet att kräva att en clearingmedlem avstängs.

Om en clearingorganisation önskar bedriva någon annan verksamhet
vid sidan av clearingverksamheten bör detta få ske först efter tillstånd
från inspektionen. 9 kap 6 § bör kompletteras i enlighet härmed.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

389

1.7 Prospekt utanför börsen

Principen bör vara att allt som berör bolag som har något papper in-
registrerat eller noterat vid en börs hanteras av börsen. Andra prospekt
ges in till inspektionen.

Den som ger in ett prospekt till inspektionen bör betala en avgift för
detta. Det är inte rimligt att detta bekostas av institut under tillsyn.

Är det lämpligt att i lagtext 2 kap 2-3 §§ förslag till lag om ändring i
lagen om handel med finansiella instrument ange "ett belopp motsvarande
40.000 ECU". Bör i stället anges som "ett belopp i svenska kronor som
motsvarar 40.000 ECU" eller ett antal basbelopp eller liknande.

Hur beräknas värdet 40.000 ECU om t ex OM introducerar en ny lång
option. Är det underliggande värdet, premien eller avgiften till OM som
utgör underlag for beräkningen. Vilken tidsperiod skall vara avgörande?

1.8 Flaggningsregler

Det bör klaigöras om aktielån omfattas av flaggningsreglema.

Det sägs i 4 kap 3 § att person- resp oig. nummer skall anges.
Utlänningar saknar sådana nummer.

Reglerna om offentliggörande av uppgifter bör utformas av börsen ej
inspektionen. 4 kap 4 §.

1.10 Övrigt

Vitesmöjligheter

5 kap 3 § 1 bör ändras så att den täcker situationen att föreskrifterna inte
följts och p 4 att offentliggörandet sker i strid med meddelande före-
skrifter.

Insiderlagen

Det bör klargöras om aktielån omfattas av anmälningsskyldigheten.

I 2 § talas om organiserad marknadsplats. Är det rätt?

Genom den föreslagna utvidgningen av begreppet aktiemarknadsbolag
kommer anmälningsskyldigheten enligt insiderlagen att utvidgas till be-
tydligt flera bolag. Innan förslaget genomfors bör kontakt tas med VPC
för att utreda vad förslaget har för inverkan på insiderregistret både i
tekniskt hänseende och i kostnadshänseende.

Värdepappersfonder

Det bör klargöras att fondema får låna ut papper och att p g a EG-regler
blankning både äkta och oäkta är förbjuden.

På s. 51 sägs att penningmarknaden inte längre kan anses vara en
reglerad marknadsplats och att värdepappersfonderna därför inte kan
placera på penningmarknaden mer än i begränsad utsträckning. Det
ifrågasätts dels om det formellt är möjligt att på detta sätt ändra den
skrivning som finns i propen till lagen om värdepappersfonder och dels
om det är så klokt i sak.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

390

Bankaktiebolagslagen

I 4 kap 1 § talas om aktier inregistrerade vid en börs eller auktoriserad
marknadsplats. Inregistrerad på marknadsplats går inte.

Sekretesslagen

1 lagen talas alltjämt om fondbörsväsendet. Bör i stället relateras till börs
och clearing.

Lagen om värdepappersrörelse

Advokater och revisorer bör undantas från tillståndsplikten enligt 1 kap
3 § 5 lagen om värdepappersrörelse.

På s. 154 i prop. 90/91:142 står att den som är emittent behjälplig
med t.ex. utformandet av villkor m vid en emission är tillståndspliktig.
Därmed kan lagen knappast tolkas på annat sätt än att advokater och
revisorer som medverkar som rådgivare omfattas av tillståndsplikten. Det
är därför nödvändigt med ett undantag i lag.

Undantaget kan utformas enligt följande.

Tillstånd enligt 3 § 5 krävs inte när en advokat eller auktoriserad eller
godkänd revisor genom rådgivning eller annat liknande biträde medverkar
vid utformandet av prospekt.

2 Riksbanken

2.1 Generella synpunkter rörande börser resp, auktoriserade
marknadsplatser

Den lösning med frivillig auktorisation som föreslås är elegant och und-
viker de gränsdragningsproblem som förelåg i VMK:s förslag. Det är
vidare bra att det införs en möjlighet att bedriva värdepappershandel i
olika former. Därigenom kan de skillnader i risker och skyddsintressen
som uppträder i samband med instrument av olika karaktär, t.ex. aktier
resp, räntebärande instrument, tillåtas påverka kraven på information,
granskning av emittenter osv.

I motiv- och lagtexten bör de kvalitativa skillnaderna mellan börser och
marknadsplatser dock kunna markeras tydligare än i det föreliggande
förslaget. Ett sätt att tydliggöra dessa skillnader är att i det avsnitt i lagen
som behandlar marknadsplatser inte genomgående hänvisa till mot-
svarande bestämmelser för börser utan ange villkoren separat. Därigenom
skulle det exempelvis vara möjligt att ställa krav på omedelbart offentlig-
görande om kurser och omsättningsuppgifter, liksom skyndsam anmälan
av avslut som gjorts utanför handelssystemet om det är fråga om en börs,
men nöja sig med att kräva att denna information publiceras en gång per
dag på en auktoriserad marknadsplats. Villkoren bör naturligtvis på
vanligt sätt utformas med hänsyn till formerna för handeln och egen-
skaperna hos de instrument som handlas. I ett system baserat på mark-
nadsgaranter kan dessa hamna i ett informationsmässigt underläge gente-
mot slutkunder om de tvingas offentliggöra sina transaktioner omedelbart

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

391

och därmed avslöja storleken på sitt handelslager. Hänsyn till denna typ
av faktorer bör tas i samband med den bedömning av ändamålsenligheten
hos handelssystemet som skall göras vid auktorisationsprövningen.

2.2 Granskning av emittenter

Det bör understrykas tydligare att den granskning av en emittents ekono-
miska ställning som skall ske på både börser och marknadsplatser inte
innebär ett lagstadgat krav på kreditvärdering från marknadsplatsens
sida. Beteckningen "kvalitetsprövning" kan här vara vilseledande.
Granskningen bör gälla att papperet kan antas vara anpassat för handel
på den aktuella marknadsplatsen och att den information som emittenten
lämnar är komplett och korrekt. Därutöver bör det stå en marknadsplats
fritt att i sina regier lägga fäst vissa minimikrav (t.ex. i from av rating).
Lagen bör dock inte förhindra auktoriserad handel i t.ex. "junk bonds".
Dess syfte skall vara att säkerställa att de som handlar på en marknads-
plats med auktorisation får information om vad de ger sig in på, inte i sig
att förhindra handel med vissa typer av instrument.

2.3 Förslagets effekter på penningmarknadshandeln

I lagrådsremissen diskuteras ingående den nya börslagstiftningens in-
verkan på penningmarknadshandeln. Det konstateras att den verksamhet
som för närvarande bedrivs av informationsföretag som Pml och Reuter's
inte är tillståndspliktig. Lagstiftningen som sådan påverkar således inte
penningmarknadshandeln. Det skulle dock vara möjligt för exempelvis
dessa båda företag att söka auktorisation som marknadsplats under förut-
sättning att de vidgar sin verksamhet till att omfatta spridning av avsluts-
information, prövning av kvaliteten på de papper som handlas i systemet
etc. Denna möjlighet finns naturligtvis även för andra aktörer. En sådan
etableringsfrihet bör i sig välkomnas.

I lagrådsremissen dras emellertid mycket långtgående slutsatser om vad
införandet av begreppet auktoriserad marknadsplats skulle innebära för
synen på penningmarknaden i dess nuvarande utformning. Det sägs att
den föreslagna lagen gör att det inte längre är rimligt att hävda att den
uppfyller kraven på en s.k. reglerad marknad enligt placeringsreglema
för värdepappersfonder. Riksbanken vänder sig mot denna tolkning. Att
det tillkommer en ny form i vilken värdepappershandel kan auktoriseras
kan rimligen inte i sig göra att penningmarknaden blir mindre reglerad
än tidigare. Skälen för att uppfatta statspappersmarknaden som en
reglerad marknad, t.ex. det förhållandet att marknadsgarantema står
under tillsyn och omsättningsstatistik offentliggörs, kvarstår därför.
Slutsatserna i avsnitt 3.2.4 om att begränsningar av värdepappersfonders
placeringar i penningmarknadspapper måste införas bör därför utgå.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

2.4 Prospekt utanför börs

Med hänvisning till EG:s regelsystem föreslås att prospekt för värde-
papper som inte är avsedda för handel på börs eller auktoriserad mark-

392

nadsplats skall inlämnas till finansinspektionen för granskning.

Tillsynen är mindre omfettande än i VMK:s förslag som innebar att
inspektionen skulle bedriva en fortlöpande övervakning av företag vars
aktier är föremål för "allmän handel". Den principiella kritik som fram-
fördes i riksbankens remissvar mot att ge finansinspektionen ansvar för
icke-finansiella företag är dock giltig även i detta fell. Till detta kommer
att inspektionens knappa resurser bör koncentreras till områden som är
av större betydelse för finansmarknadernas funktionssätt och stabilitet än
icke noterade värdepapper. Tesen att denna typ av värdepapper skulle
spela någon väsentlig roll för verksamheten på auktoriserade marknads-
platser är inte övertygande.

En ytterligare nackdel med att ge finansinspektionen ansvar för denna
verksamhet är att de oinformerade investerare som bestämmelsen avser
att skydda kan komma att misstolka formuleringar i prospekt om att det
granskats av finansinspektionen. Detta kan komma att uppfettas som mer
eller mindre likvärdigt med den tillsyn som inspektionen normalt bedriver
gentemot finansiella företag, vilket ökar snarare än minskar sannolikheten
att allmänheten skall råka illa ut.

Det kvarstår att EG:s regler, trots de svaga motiv som föreligger,
uppställer ett krav på granskning av prospekt av denna karaktär. På
principiella grunder skulle förslaget avvisas, men om avsteg från EG-
bestämmelsema är otänkbara bör, för det första, granskningen ges en så
liten omfettning som möjligt. För det andra bör den institutionella lös-
ningen vara sådan att granskningen inte ger intryck av kvalitetsprövning
från myndigheternas sida. En förnyad prövning av alternativet att ge
Patent- och registreringsverket ansvar för denna verksamhet bör därför
göras.

3 Stockholms fondbörs

1. Förslaget om auktoriserade marknadsplatser torde kräva ytterligare
överväganden och analys. För fondbörsen framstår följande frågor som
obesvarade:

a) Vilka behov avser förslaget tillgodose?

b) Vilka risker är förenade med förslaget (t ex fragmentering av och
försämrad likviditet i marknaden, konkurrens genom prutningen i regel-
verket)?

c) Bör handel och notering på börs- och marknadsplats bedrivas på
enahanda villkor? Om inte, vilka är skälen för att tillåta konkurrens på
olika villkor?

d) Vilka regler är nödvändiga om handel och notering i samma instru-
ment får förekomma på börs- och marknadsplats?

Enligt fondbörsens mening är oklarheten och riskerna med förslaget om
auktoriserade marknadsplatser så betydande att det ej bör genomföras.

Skulle likväl möjligheten öppnas, bör på börs- och marknadsplats ej få
förekomma handel och notering i samma instrument.

2. Föreliggande förslag avseende regelutveckling och kontroll präglas av
ett förstärkt myndighetsinflytande. Det kan med visst fog göras gällande

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

393

att självregleringen på värdepappersområdet i vårt land ännu ligger i sin
linda. Emellertid skulle i detta lagstiftningsärende - utan att EG-kraven
träds för när - mycket kunna göras. Med nuvarande skrivning finns en
uppenbar risk att EGs minimikrav kommer att bli normerande. På åtskil-
liga punkter finns möjligheter att genom departementschefsuttalande
skapa incitament för fortsatt självreglering.

4 Svenska Fondhandlareföreningen

4.1 Utkast till lagrådsremiss ang ny börsiagstiftning m m

Vid den hearing rörande rubricerade utkast som ägde rum den 16
december 1991 gavs de närvarande tillfälle att efter hearingen inkomma
med skriftliga synpunkter.

Svenska Fondhandlareföreningen har per telefax överfört en icke
underskriven promemoria daterad 1991-12-16 med ett antal synpunkter
på utkastet till lagrådsremiss och några synpunkter av sidoordnat slag.
Denna promemoria biläggs detta brev och utgör föreningens synpunkter.

Föreningen kommer vidare att tillsammans med Stockholms Handels-
kammare och Sveriges Industriförbund ge in en skrivelse rörande ombild-
ningen av Stockholms fondbörs med synpunkter som överensstämmer
med vad fondhandlareföreningen anfört i den nämnda promemorian.

Till utveckling av vad fondhandlareföreningen anfört i den nämnda
promemorian och i skrivelsen vill föreningen lämna följande komplet-
terande synpunkter.

4.2 Auktoriserad marknadsplats

I promemorian har fondhandlareföreningen uttalat viss tvekan till den
konstruktion med en särskild form för auktoriserad marknadsplats, som
tas upp i utkastet till lagrådsremiss. När föreningen nu haft ytterligare
tillfälle att överväga utkastet har tveksamheten ökat. Såsom angavs i
promemorian får inte frågan om tillkomsten av den nya formen av mark-
nadsplats inverka på förutsättningarna för att driva penningmarknads-
verksamhet i Sverige. Förutsatt att någon negativ inverkan på penning-
marknaden inte sker om ordningen med en auktoriserad marknadsplats
inte genomförs anser föreningen att det inte finns fog för den nya formen
av marknadsplats.

Om man, såsom föreningen angav på sidan 3 i bifogad promemoria,
släpper kravet på att endast en mindre del av handeln på en börs skall få
avse icke inregistrerade instrument, torde något som helst behov av en
särskild form av marknadsplats vid sidan om börsverksamhet inte före-
ligga, om ett sådant behov alls är för handen.

Skulle formen med auktoriserad marknadsplats likväl införas, vill före-
ningen nu återkomma till en fråga som togs upp vid hearingen, dock
utan att den berördes av någon företrädare för föreningen, nämligen
frågan om handel på en auktoriserad marknadsplats skall få äga rum i
finansiella instrument (fondpapper) som samtidigt är registrerade på en
börs. Fondhandlareföreningen hyser i denna fråga förståelse för den

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

394

uppfattning som börschefen Bengt Rydén framförde vid hearingen, inne-
bärande att detta ej bör få förekomma. Om denna princip blir fullt
genomförd, skulle emellertid den svenska penningmarknaden lamslås helt
såvitt avser instrument registrerade på en börs. Det bör därvid framhållas
att alla obligationslån som f n handlas på penningmarknaden är regist-
rerade på Stockholms fondbörs. Detta visar, att frågan om auktoriserad
marknadsplats, om den överhuvudtaget skall bli aktuell, måste analyseras
mera noggrant än som hittills skett.

4.3 Medlemskap

Föreningen vill understryka det som framhölls vid hearingen och som
sägs i den bilagda promemorian om kraven på medlemskap på en börs.
Om ordningen med auktoriserad marknadsplats skulle införas trots det
sagda, bör motsvarande krav på medlemskap vid en sådan marknadsplats
i huvudsak kunna ställas. Det är således viktigt att medlemmarna måste
ha en dokumenterad förmåga att uppfylla de krav som måste ställas med
hänsyn till marknadens funktion. Däri ligger att de måste ha förmåga att
stå för de motpartsrisker som kan uppkomma i handeln och att de har
förmåga att medverka till en fullgången affarsaweckling. Det bör därför
inte komma ifråga att låta andra än värdepappersinstitut bli medlemmar.

4.4 Tillsyn

Under rubriken "Utländska företag, tillsyn och sanktioner (avsnitt 3 i
övrigt)" tar föreningen helt kort i den bilagda promemorian upp frågan
om finansieringen av finansinspektionens verksamhet. Föreningen gör det
med en hänvisning till att inspektionen enligt förslaget kommer att få
avsätta resurser för det s k inregistreringskontraktet, vilket primärt angår
företag, vilka inte står under inspektionens tillsyn och således inte bidrar
till finansieringen av inspektionens verksamhet. En översyn av finansie-
ringen av inspektionsverksamheten understryks ytterligare, om inspek-
tionen också skall syssla med granskning av prospekt m med "uppdrags-
givare" också utanför kretsen av företag som står under tillsyn.

Kostnaderna för finansinspektionens verksamhet har redan fått en sådan
omfattning att det inte kan accepteras att de företag som hittills stått för
inspektionens kostnader skall belastas ytterligare, dessutom med kost-
nader som avser verksamhet hänförlig till andra företag.

SVENSKA FONDHANDLAREFÖRENINGEN
1991-12-16

Några huvudsakliga synpunkter på utkast till lagrådsremiss om ny
börslagstiftning m m

Svenska Fondhandlareföreningen har följande huvudsakliga synpunkter
på rubricerade utkast. Här tas upp dels frågor som behandlades vid
hearingen den 16 december 1991 i anledning av utkastet, dels ytterligare
några frågor som har samband med utkastet. På slutet tas upp ett par
sidoordnande frågor.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

395

1. Generella synpunkter på uppdelningen mellan börs och marknads-
plats

Skillnaden mellan börs och marknadsplats är enligt förslaget ganska små.
Frågan är därför om uppdelningen får en praktisk betydelse, som rim-
ligen måste vara avsedd för att ordningen skall införas. Det är således
enligt föreningens uppfattning tveksamt om det är motiverat med auk-
toriserade marknadsplatser i den form som förslaget anger. Om mark-
nadsplatsen är tänkt för penningmarknaden, måste större hänsyn tas till
att det är en market maker marknad. Föreningen återkommer till detta
under 4. nedan. Skulle man inte uppnå en ordning som tillgodoser
penningmarknaden ser inte föreningen att det finns något uttalat behov
av en ordning med särskild auktoriserad marknadsplats. Eventuella lokala
arrangemang borde kunna klaras inom ramen för börsverksamhet.

2. Allmänna utgångspunkter

Föreningen kan väsentligen instämma i vad som sägs i avsnitt 2 i
utkastet, dock med följande synpunkter.

På sidan 9 (överst) sägs beträffande börsers och clearingoiganisationers
lika behandling av medlemmar att "i detta ligger att medlemmarna skall
kunna disponera över likvärdig teknisk utrustning, som tillhandahålls av
börsen eller clearingsorganisationen". Detta kan i vissa fäll vara en
lämplig ordning, men det är inte självklart att börsen eller clearing-
organisationen i konkurrens med andra leverantörer skall tillhandahålla
utrustning, eftersom sådan konkurrens lätt blir ojämlik och därmed i
princip till nackdel för marknaden. Det tekniska s k gränssnitt, genom
vilket medlemmarna kan ansluta sig, bör vara öppet och generellt så att
olika systemleverantörer i konkurrens kan erbjuda utrustning till
medlemmarna. Den utveckling som detta för med sig kommer hela mark-
naden till nytta. Det tekniska gränssnittet för medlemmar får däremot inte
gynna eller missgynna någon eller några medlemmar. Ett alternativt sätt
att uttrycka saken i motivtexten skulle kunna vara: "I detta ligger att
börsen eller clearingoiganisationen har att beakta att medlemmarna har
möjlighet att disponera över utrustning, som ger dem likvärdiga möjlig-
heter att hålla kontakt med börsen eller clearingorganisationen. Det kan
t ex ske genom att börsen eller clearingorganisationen tillhandahåller
teknisk utrustning, eller i vart fall förvissar sig om att sådan utrustning
finns att lätt tillgå på marknaden."

Beträffande genomlysning (s 9) återkommer föreningen under avsnitt
3 och 4 nedan.

På sidan 13 (överst) talas om att det skall säkerställas att fondpapper
med viss standard handlas på börs. En differentierad standard bör dock
godtas, t ex i den formen att aktier av olika "kvalitet" förs in på olika
listor.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

396

3. Börs (avsnitt 3.1)

Föreningen instämmer i vad som sägs i avsnitt 3.1, dock med följande
synpunkter.

Beträffande associationsformen (3.1.2) anser föreningen att aktiebolags-
formen är att föredra, men har inte anledning att motsätta sig att verk-
samhet kan förekomma också i ekonomisk förening.

Det bör beträffånde medlemskap (3.1.5) betonas att samma krav för
medlemskap måste kunna ställas på utländska medlemmar som på in-
hemska. Beträffånde såväl svenska medlemmar som utländska är det
därvid av största vikt att de uppfyller den svenska marknadens krav på
likvid och leverans. Om leveransreglema är annorlunda i utlandet och ett
utländskt företag följer dessa och inte de svenska, kan det få ytterst
negativa konsekvenser för marknaden. Samtliga börsmedlemmar måste
vara beredda att göra affärer med vaije annan börsmedlem och skall inte
behöva ta risken att annan medlem inte iakttar förutsättningarna på den
svenska marknaden. Det vore av värde om dessa förhållanden betonas i
motivtexten. Det kan ske i anslutning till diskussion av lämplighets-
rekvisitet i 3 kap 1 § andra stycket och i anslutning till 3 kap 2 §.

På sidan 26 (sista stycket) sägs att medlemskap endast i undantagsfåll
skall kunna nekas med hänvisning till olämplighet. Även om föreningen
instämmer i principen om fritt tillträde, måste olämpliga parter alltid
kunna hållas utanför. Om detta sker undantagsvis eller inte är därvid
ovidkommande. Meningen bör utgå.

I rutan på sidan 27, liksom i texten på sidan 31, talas endast om
optioner och terminer som derivatinstrument. Texten borde vara öppnare
så att också andra derivat (swaps, värdepapperslån etc) räknas in i före-
kommande fåll. Man kunde t ex använda begreppet finansiella instrument
i lagtext.

På sidan 30 talas om att "en mindre del" av handel på en börs skall få
avse icke inregistrerade fondpapper, resp att "huvuddelen" skall avse in-
registrerade värdepapper. För att undvika praktiska gränsdragnings-
svårigheter vore det bra om detta - även i lagtexten i 4 kap 1 § - angavs
som ett mål och inte som ett absolut krav.

I avsnittet 3.1.11 behandlas rapporteringsskyldigheten, varvid (t ex på
sidan 47) sägs att börsmedlemmar skall vara skyldiga att omedelbart till
börsen inrapportera avslut i finansiella instrument som gjorts vid eller
utanför börsen för egen eller annans räkning och som avser sådana
finansiella instrument som noteras vid börsen. Detta berör den s k
genomlysningen, om vilken enighet råder. Det är således av vikt för en
god marknad att genomlysningen är god. Den måste emellertid anpassas
med hänsyn till marknadssituationen. Vid market making är det således
uppenbart att de olika market makers exponerar sig för risker beroende
på de positioner de tar. En fullständig, momentan genomlysning skulle
därvid kunna accentuera denna risk. Genomlysningen motsvaras av det
förhållandet att market makers är villiga att göra avslut till angivna
priser. På stora utländska marknader har därför rapporteringskraven
anpassats härtill, eftersom resultatet annars förmodats bli att market

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

397

maker handeln skulle fungera sämre eller inte alls, då market makers inte
skulle vara villiga att utsätta sig för riskerna. För att värna möjligheterna
till en god market maker marknad i Sverige bör lagrådsremissen därför
ändras så att det anges att rapporteringsskyldigheten och/eller offentlig-
görandet av de rapporterade uppgifterna måste anpassas till de marknads-
förutsättningar, som gäller, varvid det t ex kan anges att finansinspek-
tionen skall se till att en så god genomlysning som möjligt upprätthålls.
Beträffånde orderdriven handel finns det inget som hindrar en absolut
genomlysning, dvs sådan som anges i utkastet. 4 kap 5 § kan t ex ändras
enligt följande: "En börsmedlem skall inom den tid och i den ordning
och omfattning som börsen bestämmer anmäla avslut.....som noteras vid

börsen. Tidpunkten för rapportering skall ligga i så nära anslutning till
tidpunkten för avslut som kan krävas med hänsyn till marknadsförutsätt-
ningarna. "

4. Auktoriserad marknadsplats (avsnitt 3.2)

Föreningen har redan uttalat viss tvekan till konstruktionen med
auktoriserad marknadsplats. Denna tvekan hänger samman med den
diskussion som förs på sidoma 52-53 om penningmarknaden. Denna är
en market maker marknad och för en sådan skulle kraven på omedelbar
rapportering av affärer vara omöjlig. Med en jämkning av kravet på
genomlysningen som nyss nämnts, vore det dock möjligt att lägga
rapporteringskravet på en nivå som tar hänsyn till att det är en market
maker marknad. Därvid skulle eventuellt penningmarknaden kunna ut-
nyttja en marknadsplats, om ordningen med auktoriserad sådan införs.

Såsom beskrivs i utkastet (s 53) har den svenska penningmarknaden
hittills ansetts som en reglerad marknad. Det låter sig givetvis inte göra
att - såsom sker på sidan 53 - underkänna denna ståndpunkt med hän-
visning till den nya formen av auktoriserad marknadsplats. Det gäller
oavsett om den nya formen auktoriserad marknadsplats införs eller inte.
En annan ordning skulle kunna bli mycket besvärande för den viktiga
svenska penningmarknaden, eftersom fonder i endast begränsad utsträck-
ning skulle få placera i penningmarknadsinstrument.

Som en ytterligare synpunkt till frågan om penningmarknaden är en
reglerad marknad kan läggas det förhållandet att många penningmark-
nadsinstrument är börsregistrerade, i vart fäll alla papper som inte är helt
kortfristiga. Vidare gäller att alla market markers i marknaden numera
skall ha tillstånd enligt lagen om värdepappersrörelse och stå under
tillsyn.

Oavsett om ordningen med auktoriserad marknadsplats införs eller inte
bör således penningmarknaden i nuvarande skepnad alltjämt kunna anses
som en reglerad marknad.

På sidan 51 talas om jämförelsevis lägre krav på sakkunskap och er-
farenhet på ledning och personal vid en auktoriserad marknadsplats än
vid en börs. Det synes föreningen olämpligt att ange detta i lagmotiv.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

398

5. Clearingverksamhet (avsnitt 3.3)

Föreningen har inget att invända mot avsnitt 3.3 i utkastet.

6. Utländska företag, tillsyn och sanktioner (avsnitt 3 i övrigt)

Föreningen vill här endast lägga några synpunkter på tillsynen.

Det kan i anslutning till avsnitt 3.5 konstateras att finansinspektionen -
i många fall efter bemyndigande - kommer att ha att utfärda föreskrifter.
I motiven bör noteras att det är viktigt att beslut om sådana föreskrifter
föregås av samråd med företrädare för berörda företag. I fråga om in-
registreringskontrakt bör samråd därvid ske med företrädare för de in-
registrerade bolagen. Bl a detta föranleder frågan om finansiering av
inspektionens verksamhet när denna kommer att riktas in på nya
områden.

Finansinspektionen skall enligt utkastet bl a ha ett viktigt inflytande när
det gäller informationsskyldigheten till börs. Det synes därvid svårt att
tänka sig att inspektionen skall ställa formella krav som går längre än
informationsskyldigheten på "EG-nivå". Det är emellertid viktigt att den
nya friheten att driva börsverksamheten inte leder till att den etiska nivån
stannar där, t ex därför att nyetablerade börser konkurrerar med "minimi-
nivåer". Finansinspektionen bör därför främja en självreglering som leder
till att informationsnivån blir så god som möjligt och alltså ligger över
miniminivån enligt EG.

7. Prospekt utanför börs (avsnitt 5)

Här tas upp några frågor rörande prospekt i allmänhet, dvs inte bara
prospekt utanför börs.

Enligt 5 kap 5 § tredje stycket (observera att på sidoma 109-111 fel-
aktigt anges 3 kap) skall börsprospekt innehålla en presentation av
underlaget för kursens bestämmande samt uppgift om principerna hur
fördelningen skall ske. Det synes onödigt detaljerat att kräva detta i
lagtexten, eftersom det är risk att beskrivningar i prospekten av dessa
båda förhållanden med nödvändighet blir intetsägande.

Enligt motiven till fjärde stycket i samma paragraf (s 111) får det
ankomma på börsen att bestämma hur lång erbjudandetiden bör vara. Det
är emellertid partema som enligt aktiebolagslagen har ansvaret för
besluten. Den mening i motivtexten på sid 111 som hänvisar beslutande-
rätten till börsen bör därför utgå.

Det måste tillses att den prospektgranskning som skall utföras av
finansinspektionen resp i förekommande fäll av börsen kan göras så att
det inte blir en "trång sektor" i emissions- och introduktions-verksam-
heten, vilken ofta är tidspressad.

Enligt 5 kap 6 § skall aktiebolag, vars aktier är registrerade på börs,
offentliggöra halvårsrapport. Det måste beaktas att banklagstiftningen
därvidlag har andra krav.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

399

8. Flaggningsregler (avsnitt 6)

På sidan 85 behandlas den anmälan som person med s k insynsställning
skall göra till VPC enligt insiderlagen. Enligt uppgift från finansinspek-
tionen fungerar anmälningsskyldigheten till VPC inte tillfredsställande.
Detta bestyrker grunden for den framställning som fondhandlareförening-
en tillsammans med Svenska Bankföreningen gjort om ett alternativ med
möjlighet till förvaltarregistrering också för person med insynsställning.
Den framställningen bör nu tas upp till behandling av finansdeparte-
mentet.

9. Ombildning av Stockholms fondbörs (avsnitt 4)

Fondhandlareföreningen ansluter sig till de synpunkter på ombildning
av Stockholms fondbörs som anförs i utkastet utom såvitt avser den
stiftelse som det talas om i motiven.

I utkastet föreslås att det kapital som under åren har byggts upp inom
Stockholms fondbörs skall tillfälla en stiftelse med ett allmänt kapital-
marknadsfrämjande syfte. Mot detta vill föreningen anföra följande syn-
punkter.

1. Bortsett från frågan om den enskilda äganderätten till kapitalet torde
börsen själv vara den institution som har mest att vinna på en effektiv
svensk kapitalmarknad. Det vore således mycket svårt att se att en
stiftelse med dess diffusa representation och huvudmannaskap skulle
kunna göra detta mer effektivt än marknaden själv.

2. Till frågan om äganderätten till Stockholms fondbörs kapital kan
först hänvisas till förarbetena till den börslagstiftning som föregick den
nuvarande, i vilken angavs att för det fall Stockholms fondbörs skulle
upphöra med sin verksamhet, skulle kapitalet tillfalla medlemmarna.
Detta kom ej med i den nu gällande lagen, då situationen ej ansågs kunna
inträffa. Detta är att beklaga då dagens debatt om en stiftelse eller inte
hade blivit överflödig. Emellertid anser föreningen att den principiella
inställningen alltjämt gäller, dvs överskottet tillhör medlemmarna.

3. Medlemmarnas rätt till kapitalet framstår som så mycket mer logisk,
då de ensamma har det slutliga finansiella ansvaret för verksamheten.
Situationen kan jämföras med statens garantiförpliktelse mot Stads-
hypotekskassan med den skillnaden att någon ersättning ej utgår till
medlemmarna för deras förpliktelser mot börsen.

4. Förslaget om att kapitalet skall tillfalla en stiftelse förefaller än
mindre berättigat om man tar hänsyn till att börsverksamheten under de
senaste åren har subventionerat börsens marknadsinformationsverksam-
het. Den del av verksamheten som har karaktär av public utility har alltså
subventionerat den kommersiella verksamheten! Konsekvensen av detta
är att börsens finansiärer snarare borde få en återbetalning än att få köpa
tillbaka sitt eget överskott.

Emittenter och medlemmar har emellertid enats om att ta ett gemen-
samt finansiellt ansvar för den nya Stockholms fondbörs trots uppfatt-
ningen om medlemmarnas rätt till verksamheten. Fördelningen skall vara
50/50. Andelarna skall baseras på avgifterna under den senaste 5-10-

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

400

årsperioden. Då börsens nuvarande finansiärer därmed är överens, är det
svårt att se vem som i övrigt skulle ha avvikande synpunkter.

Detta innebär alltså att talet om en vederlagsfri överlåtelse av börsen
till de blivande ägarna som en förmögenhetsöverföring är felaktigt. Av
det tidigare sagda framgår att det i stället är en förmögenhetsåterföring.

Enligt föreningens uppfattning bör alltså börsmedlemmar och de
börsnoterade företagen ta över fondbörsen verderlagsfritt, eftersom dessa
båda företagsgrupper under åren bekostat börsens verksamhet.

Någon stiftelse behövs således inte.

Från ekonomisk utgångspunkt är det långt viktigare att tillse att de nya
ägarna är beredda att tillskjuta det riskkapital som behövs i det nya börs-
bolaget.

De rättviseargument som anförs mot att överföra börsens tillgångar
vederlagsfritt till medlemmar och emittenter har ingen bärkraft, eftersom
medlemmar och emittenter stått för uppbyggnaden av börsen. Även om
rättviseaigumentet kunde anföras måste det vara av helt underordnad
betydelse vid en ombildning av en väsentlig funktion för svensk kapital-
marknad. Det är således av största vikt att ombildningen av fondbörsen
kan ske i enkla former och att man inte belastar ombildningen med
onödiga kostnader i ett läge då fondbörsen skall utsättas för konkurrens.
Balansräkningen i den nya börsen och ägarnas kostnader i samband med
ombildningen måste därför tillåtas få den omfattning att de medverkar till
högsta möjliga kostnadseffektivitet. Ombildningsproceduren får inte
motverka detta.

Det kan tilläggas att det knappast har någon betydelse för en effektiv
svensk kapitalmarknad med en verksamhet som den föreslagna stiftelsens.
Avgörande är i stället den faktiska konkurrensförmågan hos marknadens
olika delar, däribland börsen.

10. Övrigt

Börs och clearing och sidoverksamheter

I kallelsen till hearingen den 16 december 1991 noteras frågan om en
börs skall få bedriva verksamhet vid sidan av börsverksamheten samt,
som en utvidgning därav, om börs och clearing skall få drivas i samma
företag.

Föreningen anser att en börs vid sidan av börsverksamheten bör få
driva sådan verksamhet som har ett naturligt samband med börsverksam-
heten. Finansinspektionen har anledning att tillse att detta inte stör börs-
resp. clearingfunktionen.

Fondhandlareföreningen anser att det bör vara möjligt att driva börs-
och clearingverksamhet i samma företag.

Lagen om värdepappersrörelse

I utkastet till lagrådsremiss tas upp vissa ändringar i lagen om värdepap-
persrörelse. Det vore anledning att i det sammanhanget samtidigt göra
några förtydliganden av denna lag. Det kan ske i lagtext, eller eventuellt

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

26 Riksdagen 1991/92. 1 saml. Nr 113

401

genom förtydligande motivuttalanden. I den hittillsvarande tillämpningen
har således bestämmelsen i 1 kap 10 § ställt till bekymmer. Det har inte
kunna avgöras om en affär med en närstående i alla avseenden skall be-
handlas som ett s k självinträde eller inte. Det bör klargöras att affären
skall vara att se som ett självinträde. Vidare bör hänvisningen i den
nämnda paragrafen till 6 kap 3 § klargöras så att det klart framgår vilka
som är att anse som närstående.

Skuldebrevslagen

Fondhandlareföreningen noterar med tillfredsställelse förslaget rörande
22 § skuldebrevslagen. Detta är så väsentligt, och är så fristående från
lagstiftningen i övrigt att ikraftträdandet beträffande denna lagändring bör
ske med förtur, t ex den 1 juli 1992.

5 Svenska Fondhandlareföreningen, Sveriges Industriförbund
och Stockholms Handelskammare

5.1 Ombildning av Stockholms fondbörs

I det utkast till lagrådsremiss, som var föremål för en s k hearing i
finansdepartementet den 16 december 1991, behandlas bl a (i avsnitt 4)
hur en ombildning av Stockholms fondbörs skall gå till. Undertecknade
organisationer representerar de grupper av foretag, som i utkastet till
lagrådsremiss anges som de blivande ägama till börsen. Organisationerna
har därför funnit det angeläget att gemensamt redovisa följande uppfatt-
ningar rörande ombildningen.

Först kan sägas att organisationerna i allt väsentligt ansluter sig till den
ordning för ombildning av börsen som beskrivs i utkastet till lagråds-
remiss. Det gäller dock inte i fråga om det vederlag som i utkastet antyds
böra utgå vid överlåtelsen och den i samband därmed förordade
stiftelsen.

Stockholms fondbörs har under årens lopp kapitalmässigt byggts upp
genom avgifter från börsmedlemmama och de börsregistrerade bolagen
(emittentema). Det betyder att medlemmarna och emittentema rent
faktiskt agerat som om de hade varit ägare till börsen och tagit ett
ägaransvar trots att den formella äganderätten saknats. Härtill kan läggas
att medlemmarna haft ett åtagande att täcka underskott som kunnat upp-
komma i börsens verksamhet.

Det är nu dessa båda grupper av företag som skall ges möjlighet att
med ägande ta över och driva börsen. Undertecknade oiganisationer har
i samråd och enighet kommit överens om hur detta i stora drag skall gå
till. Fördelningen av det initiala ägandet av börsen på femtio/femtio-
basis ingår som ett led i detta. Ägarandelarna för vaije enskilt företag
inom resp grupp baseras på avgifterna under de senaste åren. Medlem-
mar och emittenter kommer att ta ett gemensamt finansiellt ansvar för
den nya Stockholms fondbörs, bl a genom att tillskjuta erforderligt risk-
kapital.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

402

Som ett led i rekonstruktionen av börsen är det naturligt att de båda
företagsgrupperna skall ta över börsen vederlagsfritt. Förslaget om att en
stiftelse skall bildas i samband med omorganisationen kan därför inte
accepteras.

De rättviseargument som i utkastet till lagrådsremiss anförts mot att
överföra börsens tillgångar vederlagsfritt till medlemmar och emittenter
har ingen bärkraft, eftersom medlemmar och emittenter stått för upp-
byggnaden av börsen. Även för det fäll ett rättviseargument förelegat,
måste detta vara av helt underordnad betydelse. Det är i stället av största
vikt att ombildningen av fondbörsen kan ske i enkla former och att man
inte belastar ombildningen med onödiga kostnader i ett läge då fond-
börsen skall utsättas för konkurrens. Balansräkningen i den nya börsen
och ägarnas kostnader i samband med ombildningen måste därför få den
omfattningen att de medverkar till högsta möjliga kostnadseffektivitet.
Den viktigaste ekonomiska förutsättningen för en ombildning är att ett
tillräckligt riskkapital kan tillskjutas.

Att bilda en stiftelse av föreslagen modell förutsätter aktiverade
organisationskostnader alternativt good will, vilket belastar balansräk-
ningen och medför väsentliga avskrivningsbehov. Detta är olyckligt i ett
skede när börsen skall stå på egna ben och utsättas för konkurrens.

Det kan tilläggas att det knappast har någon betydelse för en effektiv
svensk kapitalmarknad med en verksamhet som den föreslagna stiftelsens.
Såsom den beskrivs i utkastet till lagrådsremiss har den ett alltför oklart
syfte. I stiftelseformen ligger dessutom i sig otydliga ägar- och styrfunk-
tioner. Det kan inte vara ändamålsenligt att i en modernisering av börs-
verksamheten bygga in sådana otidsenliga förhållanden.

Undertecknade organisationer har således sammanfattningsvis den upp-
fattningen att medlemmarna och emittentema skall överta börsen veder-
lagsfritt och att någon stiftelse inte skall bildas. Organisationerna är
beredda att under dessa förutsättningar medverka till att omorganisationen
av börsen kan ske i den ordning som i övrigt skisserats.

6 Svenska Bankföreningen

Lagrådsremissen om ny börslagstiftning m m

Svenska Bankföreningen har tagit del av Svenska Fondhandlareföre-
ningens skrivelse den 16 december 1991 med synpunkter på utkastet till
lagrådsremiss om ny börslagstiftning m. Vi delar i allt väsentligt de
synpunkter som kommit fram i denna skrivelse. Därutöver vill vi, som
en komplettering till de synpunkter som vi lämnade vid hearingen ang
lagrådsremissen den 16 december 1991, anföra följande.

6.1 Generella synpunkter på uppdelningen mellan börs och mark-
nadsplats

Vi ifrågasätter den uppdelning som gjorts mellan börs och auktoriserad
marknadsplats i lagförslaget. Med hänsyn till att skiljelinjerna mellan de
två organen inte är klart definierade i förslaget har vi svårt att förstå

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

403

bevekelsegrundema för uppdelningen. Så långt är klart att inregistrering
av fondpapper skall kunna ske endast vid en börs. Däremot anser vi att
förslaget inte klart uttrycker vilka krav som ställs på aktörerna vid en
auktoriserad marknadsplats i fråga om kunskapsnivå och kompetens. Att
lägre krav skulle ställas på aktörerna vid en auktoriserad marknadsplats
än vid en börs anser vi vara oacceptabelt. Andra oklarheter är vilka
aktörer som skall kunna bli medlemmar vid en auktoriserad marknads-
plats, hur genomlysningen skall ske där samt vad som skall gälla be-
träffande värdepappersfondernas placeringsmöjligheter. Att t ex försäk-
ringsbolag och industriföretag skall få ingå i medlemskretsen fick vi
besked om vid hearingen. Som framgår av det följande är vi kritiska till
en sådan ordning. Under alla förhållanden bör lagstiftarens avsikt härvid-
lag klart framgå av lagförslaget.

Orsaken till oklarheten när det gäller skillnaderna mellan en börs och
en marknadsplats är troligtvis att någon grundläggande analys av
penningmarknadens villkor inte har gjorts i lagrådsremissen. Vi saknar
en beskrivning av såväl inter bank-handeln som market maker funktionen
ävensom en analys av hur förhållandena på penningmarknaden bör styra
den nya lagstiftningen på området. Detta är en brist i förslaget. Förslaget
innebär samtidigt att den egentliga penningmarknadshandeln föreslås
förbli oreglerad, vilket enligt remissen skulle få den effekten att värde-
pappersfonderna för framtiden inte skulle tillåtas placera medel i den
utsträckning som behövs där. Detta är en klart oacceptabel lösning.

Det skulle för övrigt inte heller vara konkurrensneutralt att tillåta
handel med inregistrerade fondpapper på en auktoriserad marknadsplats,
som ju själv slipper kostnaden för inregistrering av fondpapper.

Ett av motiven bakom förslaget om auktoriserad marknadsplats synes
ha varit att tillgodose behovet av handel på penningmarknaden i ordnade
former. Eftersom lagstiftaren trots allt försummat att ta hänsyn till de
speciella krav som bör ställas på en fungerande market maker marknad
fyller förslaget om auktoriserad marknadsplats inte någon vettig funktion.
Det eventuella behovet av en marknadsplats för sådan handel bör i stället
kunna tillgodoses genom en börs, dock med den reservationen att
reglerna om genomlysning av handeln bör anpassas till de speciella
förutsättningar som krävs för en market maker marknad. Dessutom bör
man vid en börs för penningmarknadshandeln ha större frihet att besluta
om medlemskretsen. Vår inställning är alltså att man kan undvara mellan-
steget auktoriserad marknadsplats. Dessutom anser vi att handeln på
penningmarknaden även fortsättningsvis bör kunna bedrivas i friare
former vid sidan av en börs och att den tillsyn och kontroll av handeln
som redan finns även framgent skall innebära att marknaden bedöms vara
en reglerad marknad enligt 18 § lagen om värdepappersfonder.

6.2 Börs (avsnitt 3.1)

På sid 16 ff i lagrådsremissen uttalas att det inte är nödvändigt att i den
nya börslagstiftningen införa auktorisationsplikt. Auktorisation av börs
bör enligt vad som uttalas ske på frivillig basis. Man kan av denna skriv-

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

404

ning få intrycket av att det kan finnas såväl auktoriserade som icke
auktoriserade börser. Att detta inte kan ha varit avsikten framgår av
i kap 4 § punkt 1 i själva lagen. Börs definieras där som ett "företag
som har fått auktorisation enligt 2 kap att driva verksamhet som" ......

Detta innebär att börsstatusen kräver auktorisation. Ett klarläggande bör
därför göras på denna punkt.

6.3 Auktoriserad marknadsplats (avsnitt 3.2)

Förslaget innebär, som redan konstaterats, att även industriföretag, för-
säkringsbolag och andra stora aktörer skall kunna ingå som medlemmar
i en auktoriserad marknadsplats och handla utan mellanhänder. Denna
ordning innebär en konkurrensfördel för företagen i förhållande till andra
placerare. Dessutom innebär den en avvikelse från den internationella
standarden när det gäller placerare. Även dessa förhållanden gör förslaget
om auktoriserad marknadsplats oacceptabelt.

6.4 Clearingverksamhet (avsnitt 3.3)

Definitionen på clearingverksamhet har flyttats över till den nya lagen
från lagen om handel med finansiella instrument. Vid inlemmandet av
bestämmelsen i lagen om börs- och clearingverksamhet har definitionen
av clearingverksamhet begränsats till att gälla clearing av options- och
terminsavtal. I lagen om handel med finansiella instrument omfattar
clearingdefinitionen handel med finansiella instrument utan någon
begränsning till vissa instrument. Vi anser det vara av största vikt att
clearingverksamhet i nya börs- och clearinglagen får omfatta allehanda
finansiella instrument. En lagstiftning bör vara generell och möjlig att
anpassa till de förändringar som med kort varsel kan inträda på mark-
naden. Det bör istället överlåtas åt finansinspektionen att göra en be-
dömning av om tillstånd till clearingverksamhet skall lämnas eller ej i det
enskilda fallet.

6.5 Flaggningsregler (avsnitt 6)

Det framgår inte klart av lagrådsremissen om aktielån omfattas av flagg-
ningsreglema. Ett klargörande bör ske på denna punkt.

6.6 Ombildning av Stockholms Fondbörs (avsnitt 4)

Vi hänvisar i detta avsnitt till vad fondhandlareföreningen anfört i sin
skrivelse.

6.7 Övrigt

6.7.1 Börs- och clearingverksamhet i ett och samma företag

I kallelsen till hearingen ställs frågan, om samma företag bör få bedriva
både börs- och clearingverksamhet. Vi besvarar denna fråga jakande.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

405

6.7.2 Självreglering

Vårt intryck av den nya lagstiftningen är att man tagit ett steg bort från
principen om självreglering, som tidigare har varit vägledande för en
sund utveckling av värdepappersmarknaden. Förslaget saknar enligt vår
mening en avvägning mellan myndighetsreglering och självreglering.
Tillsynsmyndigheten får en ökad makt. Det framgår inte klart på vilken
nivå regleringskraven kommer att ligga på de olika marknadsplatserna.
Föreskriftsrätten bör enligt vår mening i betydligt större utsträckning
ligga på börsen och marknadsaktörerna i stället för på finansinspektionen.
På denna punkt krävs en revidering av förslaget, som medger ett be-
tydligt större utrymme för självreglering.

6.7.3 Börsstopp

Vi saknar ett uttalande i lagrådsremissen om vad som skall gälla vid en
börs när en annan börs har börsstopp. Det enda rimliga är enligt vår
mening att andra börser följer efter och inför börsstopp under samma
förutsättningar som den börs som ursprungligen införde börsstoppet.

6.7.4 Motpartrisk

Enligt lagrådsremissen skall, förutom riksbanken, värdepappersinstitut
med tillstånd att bedriva kommissionshandel och förmedlingsverksamhet
eller handel för egen räkning liksom utländskt företag, som i sitt hemland
har rätt att delta i börshandel av liknande slag och som där står under
tillsyn av myndighet eller annat behörigt bolag, kunna antas som medlem
vid en börs. Detta innebär att en börs kommer att ha medlemmar med
olika krav på finansiell styrka beroende på de nationella regler som gäller
för börsföretaget.

I det handelssystem som förekommer vid Stockholm fondbörs, SAX-
systemet, är motparten i en börsaffär okänd till dess avslut har skett.
Man tar således vid avslutstillfället en risk på sin motpart, motpartsrisk,
som inte är övervägd, till dess affären är klar för leverans i VPC. Det
förtjänar att påpekas att man inte kan betrakta motpartsriskema affär för
affär utan snarare som en pågående och kontinuerlig risk, eftersom det
ligger i sakens natur att nya affärer ständigt görs vid en börs.

Eftersom man kan räkna med att SAX-systemet kommer att användas
även i framtiden vid börsen med den motpartsrisk som systemet medför
är det av största vikt att börslagstiftningen ställer upp ett krav på viss
finansiell styrka på ett företag som där söker medlemskap. Detsamma bör
givetvis gälla för ett företag som blir medlem vid en auktoriserad mark-
nadsplats. Om ett sådant krav inte uppställs för medlemskap vid börs
eller auktoriserad marknadsplats finns en uppenbar risk för att en
dominoeffekt kan uppstå på marknaden då ett företag inte klarar av en
affär. Detta kan ge allvarliga störningar på marknaden. Konsekvensen av
att en affär inte genomförs, är vidare att säljande part får stå för
eventuell kurs-förlust beträffande berörd post.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

406

Förutom kravet på viss finansiell styrka är det av största vikt att den
svenska marknadens krav på likvid och leveranser tillgodoses. Utländska
företag som ansluter sig till en svensk börs måste alltså följa även de
likvid- och leveransregler som gäller i Sverige. Vi ansluter oss till
fondhandlareföreningens uppfattning att nu nämnda krav på en utländsk
börsmedlem bör komma till klart uttryck i lagrådsremissen.

6.7.5 Lagstiftningstekniken

Den lagstiftningsteknik som har använts i lagrådsremissen innebär att i
vart fäll bestämmelserna om auktoriserad marknadsplats och clearing-
organisation, dvs. 7 resp. 8 kap i lagen om börs- och clearingverksam-
het, har blivit svåröverskådliga. Kapitlen innehåller ett stort antal
hänvisningar till bestämmelser om framför allt börs. I lagtexten bör i
enlighet med anvisningar från Statsrådsberedningen om utformning av
lagtext en kort beskrivning ges av innehållet i de bestämmelser till vilka
hänvisning sker.

I lagförslagets 1 kap 1 § bör en hänvisning göras till 1 kap 1 § lagen
om handel med finansiella instrument för att i börs- och ciearinglagen
klargöra innebörden av orden "finansiella instrument". Att uttrycket skall
ha samma betydelse där som i lagen om handel med finansiella instru-
ment framgår ju av förarbetena.

I lagförslagets 1 kap 4 § punkt 3 saknas orden "med finansiella instru-
ment" efter ordet "handel".

6.7.6 Sekretessen

Den kan ifrågasättas om inte sekretessbestämmelsen i 2 kap 8 § börs- och
ciearinglagen bör ha en med sekretessbestämmelsen i 1 kap 8 § lagen om
värdepappersrörelse överensstämmande lydelse.

6.7.7 Lagen om ändring i lagen om värdepappersfonder

Lagen om ändring i lagen om värdepappersfonder innehåller ett förslag
om att fondbolaget inte får sälja fondpapper som fonden inte förfogar
över. Enligt muntlig uppgift vid hearingen skall denna lagändring utgå
ur lagrådsremissen. Det är emellertid oklart vad som gäller beträffande
möjligheten för ett fondbolag, som förvaltar en värdepappersfond, att
låna ut värdepapper till viss procentandel av fondens värde. Ett klar-
görande bör göras på denna punkt.

7 Sveriges Aktiesparares Riksförbund

Det är bra att börsmonopolet föreslås bli avskaffat. De juridiska formerna
för att bedriva börs i form av aktiebolag eller ekonomisk förening före-
faller också vara bra. Det är bra att man inte reglerar ägandet av börser-
na och att man inte heller t ex via Finansinspektionen reglerar avgiftsätt-
ningen på respektive börs. Vidare är det bra att nuvarande OTC-lista och
O-lista tillåts noteras även fortsättningsvis på Stockholms Fondbörs, dvs
att man tillåter att även icke inregistrerade aktier får noteras på Stock-
holms Fondbörs.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

407

Det som är mindre bra i förslaget är att allt vackert tal om effektivitet
på börsen, behovet av hög likviditet, fritt tillträde till marknaden,
neutralitet och genomlysning inte får något praktiskt genomslag i lagstift-
ningen. Det är en mycket allvarlig brist. Jag anser att lagstiftaren bör
ställa betydligt högre krav på börsens funktionssätt. Likaså talas det
mycket om behovet av ett fullgott investerarskydd i utkastet. Med det får
inte heller något praktiskt genomslag i lagstiftningen. Förslaget om
riskfond och disciplinnämnder är helt slopat och inte heller ställs det
några krav på ej börsregistrerade aktier som noteras på börs eller på
auktoriserad marknadsplats. I synnerhet det sistnämnda är en allvarlig
brist i förslaget.

7.1 I förslagets 2:a kapitel § 1

anges ett antal sundhetskrav som skall ställas på en auktoriserad börs. I
denna paragraf skulle jag vilja att lagstiftaren på ett betydligt tydligare
sätt uttryckte ett krav på att en auktoriserad börs måste säkerställa att
allmänheten kan handla med aktier på rimliga villkor och att allmänheten
inte diskrimineras visavi större institutioner eller andra större aktörer.

Likaså är det oerhört viktigt att man säkerställer att allmänheten tillför-
säkras samma information som övriga aktörer på marknaden. Som det nu
är formulerat i förslaget verkar det snarare som att allmänheten i nåder
skall ges tillgång till viss information. Med detta vill jag betona att det
är oerhört viktigt för att allmänhetens förtroende för marknaden skall
kunna upprätthållas och att allmänheten verkligen får samma villkor som
övriga aktörer.

I det här sammanhanget tycker jag det också är angeläget att peka på
en annan problematik, nämligen vilken annan affärsverksamhet som en
auktoriserad börs får ägna sig åt. I det här fallet tänker jag på börsens
försäljning av information till marknadens aktörer. Min erfarenhet säger
mig att det föreligger en ganska ordentlig intressekonflikt mellan å ena
sidan börsens önskan att göra affärer på sin informationsgivning och å
andra sidan det krav som allmänheten har på att information skall lämnas
från börsen. Jag menar att lagstiftaren måste slå fäst att den här intresse-
konflikten måste alltid lösas på så sätt att allmänhetens intressen av
information går före en auktoriserad börs' intressen att göra business på
sin informationsförsäljning.

7.2 Kommentar avseende 4:e kapitlet, BÖRSENS VERKSAMHET

§ 1 notering av finansiella instrument

Som § 1 har formulerats, är jag rädd att lagstiftaren har definierat
börsens verksamhet alltför snävt. Det finns redan idag i USA finansiella
instrument som med fördel kan noteras på även en svensk börs men som
skulle fälla utanför definitionen i § 1. Jag menar alltså att man måste
hitta ett vidare begrepp än optioner och terminer. Dessutom tror jag man
bör tänka igenom gränsdragningen, t ex mot råvaruoptioner och råvaru-
terminer.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

408

7.3 I § 2 4:e kapitlet

ges regler avseende handel i ej inregistrerade aktier. De krav som ställs
upp i denna paragraf är enligt mitt förmenande alldeles otillräckliga. Vår
erfarenhet är att de flesta klagomål och problem uppstår just på O-listan
och OTC-listan. Det är enligt mitt förmenande helt nödvändigt att man
sätter ribban högre än vad lagstiftaren har gjort i detta förslag. Man bör
t ex överväga att även för de ej inregistrerade aktierna som noteras på
auktoriserad börs kräva att de skall följa NBKs rekommendationer, t ex
NBKs take over-regler. Dessa bolag bör dessutom inordnas under LEO-
lagstiftningen och insider-lagstiftningen. VPC-registrering av aktierna är
en självklarhet och likaså vill jag i det här sammanhanget peka på att
idag är börsledningen ensam ansvarig för övervakningen av handeln i ej
inregistrerade papper på Stockholms Fondbörs. Självklart måste man i
framtiden ändra detta så att börsstyrelsen får det öveigripande ansvaret
även för denna handel.

7.4 § 4:e kapitlet BÖRSENS VERKSAMHET

Beträffånde kursnotering m m stadgas i § 4 att information om kurser
och omsättningsuppgifter skall offentliggöras. Min bestämda åsikt är att
denna mening bör ändras enligt följande: "Information om kurser och
omsättningsuppgifter skall omedelbart offentliggöras". Eventuellt med
tillägget att om särskilda omständigheter är för handen kan avsteg från
denna princip göras, men huvudprincipen måste ändå vara att informa-
tionen offentliggörs omedelbart.

7.5 Kommentar till 5:e kapitlet SÄRSKILDA BESTÄMMELSER
FÖR INREGISTRERADE FONDPAPPER

§ 6 avseende halvårsrapport

Bestämmelsen att om särskilda skäl föreligger få börsen medge anstånd
med offentliggörandet, bör utgå. Det kan aldrig ankomma på en börs att
medge anstånd med offentliggörandet av en del årsrapport. En delårs-
rapport måste alltid offentliggöras. Vidare sägs i § 6 "vid offentliggöran-
det skall halvårsrapporten ges in till börsen". Den formuleringen är
direkt olämplig eftersom den kan innebära att den auktoriserade börsen
övertar ansvaret för vidaredistributionen av bolagens halvårsrapporter. I
stället bör det stå att "halvårsrapport skall offentliggöras och samtidigt
delges börsen".

Den nya regeln om halvårsrapporter riskerar att leda till att vi får en
försämring av bolagens informationsgivning till marknaden. Som för-
slaget nu ligger är risken överhängande för att bolag som idag publicerar
tertialrapporter övergår till att bara publicera halvårsrapporter. Därför
anser jag att § 6 också bör innehålla en regel som säger att i de fall ett
bolag publicerar mer än en delårsrapport, dvs halvårsrapport, bör inte
bolaget vara bundet att publicera en rapport avseende sex månader. Detta
innebär t ex att det skulle vara tillåtet liksom tidigare att publicera två
tertialrapporter plus en bokslutskommuniké. Detta är ett förfärande som
är vida överlägset en halvårsrapport plus en bokslutskommuniké.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

409

7.6 Kommentar till 6 kapitlet AVBRYTANDE AV BÖRSHANDEL
§ 1

I § 1 6 kap fättas det en bestämmelse som stadgar att en auktoriserad
börs är skyldig att börsstoppa aktie som är börsstoppad på sin "hemma-
marknad". Det bör inte heller vara möjligt att handla en aktie t ex i
London som är börsstoppad i Stockholm.

7.7 Kommentar till 7 kapitlet AUKTORISERAD MARKNADS-
PLATS

Jag anser att större institutioner inte bör få driva en egen blockhandei i
aktier på en "egen" marknad. Likviditet, neutralitet och genomlysning
går förlorad på en sådan marknad.

På en auktoriserad marknadsplats där aktier handlas bör också krav
ställas på omedelbar publicering av kursuppgifter och omsättning.

Frågan om aktier som inregistrerats på auktoriserad börs skall kunna
handlas på en auktoriserad marknadsplats är inte så lätt att besvara. Jag
tenderar dock att säga nej. Risken är annars stor att den auktoriserade
börsen blir kostnadsmässigt utkonkurrerad av den auktoriserade mark-
nadsplatsen, dvs man få konkurrens på icke neutrala villkor.

Bolag med aktier som noteras på en auktoriserad marknadsplats bör
också underställas vissa minimikrav. I minimikraven bör ingå:

* VPC-registrering

* Insiderlagstiftning som för inregistrerade bolag

* LEO-lagstiftning som för inregistrerade bolag

* NBK-rekommendationer följs.

Även för en auktoriserad marknadsplats bör gälla som krav för auk-
torisationen att allmänheten garanteras tillgång till information på lika
villkor samt att allmänheten till rimliga villkor ges möjlighet att handla
på en sådan marknad.

7.8 Kommentar till 10 kap 9 § AVGIFTER TILL FINANSINSPEK-
TIONEN

Dessa avgifter bör definitivt finansieras över statsbudget. Nuvarande
ordning ger utrymme för en massa godtycke och skapar missämja mellan
Finansinspektionen och aktörer på marknaden.

7.9 Kommentar till slopande av riskfond och disciplinnämnd

Förslaget innebär att VMKs förslag att inrätta en riskfond och disciplin-
nämnd slopas. Sett från allmänhetens skyddsintressen är detta inte bra.
Ett minimikrav som bör övervägas är att vaije börs/marknadsplats där
allmänheten handlar får någon form av klagomålsinstans där de kan få
sina ärenden prövade och rättade.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

410

8 Sveriges Försäkringsförbund                               Prop. 1991/92:113

8.1 Allmänna utgångspunkter för lagstiftningen

Försäkringsförbundet ställer sig bakom de i remissen angivna grunderna
vilka bör bilda utgångspunkt för ny lagstiftning på området. Här bör
understrykas att det är av avgörande betydelse att få till stånd en regle-
ring som medför att marknaden blir effektiv. En av förutsättningarna
härför är att det tillhandahålls fullständig och korrekt information. Det
är därför nödvändigt att, såsom också sägs i remissen, handeln präglas
av god genomlysning. Enligt Försäkringsförbundets uppfattning är det
rimligt att i dessa avseenden ställa mycket höga krav. Att handeln präglas
av god genomlysning är lika viktigt för stora placerare som för små
placerare.

8.2 Börs- och clearingverksamhet

Försäkringsförbundet kan inte se något hinder mot att börs- och clearing-
verksamhet skall få bedrivas av ett och samma företag.

8.3 Auktoriserad marknadsplats

Det föreslås att, vid sidan av börser, möjlighet skall finnas att etablera
auktoriserade marknadsplatser. Enligt förslaget får en auktoriserad mark-
nadsplats anta som medlemmar dem som marknadsplatsen själv bedömer
lämpliga. Enligt Försäkringsförbundets uppfattning saknas skäl att
motsätta sig att lagstiftaren skapar möjlighet till etablering av aukto-
riserade marknadsplatser på sätt som föreslås. Som förutsättnings bör
gälla att de grundläggande kraven för handel med finansiella instrument >
iakttas också vad avser en auktoriserad marknadsplats.

8.4 Självreglering

Den självreglering på området som utövas för närvarande måste betraktas
som mycket värdefull. Den har stor betydelse för marknaden och det
finns inget som talar for att den bör inskränkas och ersättas med myndig-
hetsreglering. Självregleringen bör därför bibehållas i vart fäll i sin
nuvarande omfattning.

9 OM Stockholm Aktiebolag

9.1 Distribution av finansiella tjänster

Det senaste årens utveckling inom telekommunikationsområdet samt inom
informationsspridning och informationsöverföring kommer inom de
närmaste åren även revolutionera marknaden för distribution och till-
handahållandet av finansiella produkter och tjänster. Börser och andra
handelssystem kommer att erhålla tekniska möjligheter att tillhandahålla
andras produkter inom sitt eget geografiska område för att tillgodose
behov hos sin primära intressentkrets - medlemmarna - och deras kunder.
I vissa fäll kan en börs komma att notera andra börsers produkter, i

411

andra fäll kan tillhandahållandet begränsas till tekniska tjänster i vidare-
kopplingen till medlemmarna.

Detta påverkar ej de grundläggande krav som ställs på börs- och
clearingverksamhet enligt lagförslaget men utvecklingstendenserna finns
och kommer sannolikt att accelerera på likartat sätt som skett i övrig
distribution. Lagstiftning och auktorisationskrav bör därför utformas så
att sådana distributionssamarbeten underlättas och ej förhindras eller
försvåras.

9.2 Angivande av ytterligare minimikrav för börsauktorisation
respektive ciearingauktorisation

Lagtexten i förslaget anger följande minimikrav för auktorisation som
börs:

A Fritt tillträde

B Neutralitet

C God genomlysning

OM instämmer i att dessa principer utgör minimikrav på en väl
fungerande börs och att dessa principer därför bör anges i lagtexten som
auktorisationskrav. Härutöver bör emellertid övervägas huruvida de i
lagtexten angivna auktorisationskraven bör utökas. Viss vägledning kan
härvidlag hämtas från brittiska Financial Services Act, 1986. Följande
tillkommande krav bör enligt OMs förmenande utgöra förutsättning för
börsauktorisation.

D Att börsen ansvarar för att samtliga transaktioner vilka har utförts
på börsen registreras på ett tillförlitligt sätt utan fördröjning.

E Att börsen ansvarar för att samtliga transaktioner vilka har utförts på
börsen avvecklas på ett ordnat sätt. Detta kan ske i börsens egen regi
eller genom avtal med annan oiganisation.

F Att börsen har rutiner för att övervaka efterlevnaden av det egna
regelverket.

G Att börsen har fungerande och tillförlitliga rutiner för hantering av
klagomål från kunder och allmänhet.

Vissa av ovanstående krav omnämns i lagrådsremissen under den
allmänna motiveringen i kap 2 och 3. OM anser att även ovannämnda
auktorisationskrav är av sådan vikt att de bör framgå av lagtexten och
ytterligare utvecklas i lagmotiveringen.

De under punkterna E, F och G ovan föreslagna auktorisationskraven
bör även uppställas som förutsättning för tillstånd att bedriva clearing-
verksamhet.

9.3 Undantag från principen om fritt tillträde

Som angivits under punkt 9.2 ovan instämmer OM i att principen om
fritt tillträde bör gälla som krav för auktorisation.

Detta innebär emellertid inte att vissa minimiavgifter av börsens
medlemmar inte kan krävas. Skälet härtill är främst att en medlemsan-
slutning är förenad med vissa fästa kostnader för börsen vilket motiverar
krav på viss minimiavgift eller på viss minimiomsättning. Nämnda

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

412

avgifts- eller omsättningskrav skall gälla lika för alla medlemskategorier
inom samma geografiska område. Ökade kostnader t ex p g a uppkopp-
ling av utländska medlemmar måste dock kunna påverka minimiavgiftens
storlek.

Vidare skall en börs inom ramen för principen om fritt tillträde kunna
uppställa krav på t ex teknisk utrustning och/eller vissa administrativa
rutiner såsom förutsättning för medlemskap.

9.4 Begreppen optioner och terminer bör ersättas av begreppet
finansiella instrument

I syfte att undvika att nyskapade finansiella produkter faller utanför
lagens tillämpningsområde redan från böljan bör begreppen optioner och
terminer ersättas med begreppet finansiella instrument, såsom detta be-
grepp definieras i lagen om handel med finansiella instrument. Detta
gäller såväl reglerna om börs- som clearingverksamhet.

Vad gäller börsverksamhet anges på sid 31 (jmf lagtexten 4 kap 1 §)
att av en börs som organiserar handel med derivatinstrument bör krävas
att handel skall avse enbart optioner eller terminer med standardiserade
villkor, som bestämts av börsen i fråga. Ett standardiseringskrav upp-
ställs sålunda för derivatinstrumenten optioner och terminer men inte för
övriga derivatinstrument. Detta är en brist. På OMs marknadsplats hand-
las idag, förutom optioner och terminer, även aktielån och inom en snar
framtid kan andra derivatinstrument som exempelvis swappar komma att
handlas. Samma standardiseringskrav för samtliga derivatinstrument bör
alltså gälla.

Enligt förslaget (sid 31) skall nuvarande bestämmelser i 2 kap 1 §
lagen om handel med finansiella instrument flyttas över till den nya lagen
om börs- och clearingverksamhet (jmf 4 kap 2 § sista stycket). I nämnda
lagrum finns en regel som syftar till att motverka möjligheterna till
otillbörlig kurssättning på optioner och terminer. Enligt bestämmelsen
krävs för att optioner och terminer skall få handlas på en reglerad
marknad att det förekommer en betydande handel med tillförlitlig kurs-
sättning i den eller de tillgångar som optionen eller terminen grundas
på. I konsekvens med vad som anförts ovan bör detta krav gälla för
samtliga derivatinstrument, alltså inte bara för optioner och terminer. Det
kan vara lämpligt att göra denna ändring nu när bestämmelsen utmönstras
ur lagen om handel med finansiella instrument för att istället flyttas över
till den nya börs- och ciearinglagen.

Vad härefter gäller clearingverksamheten skapas genom förslaget en
särskild reglering för företag som bedriver clearingverksamhet med
optioner och terminer. I den allmänna motiveringen (sid 53-54) samt i
specialmotiveringen (sid 94-95) hänvisas till den nyligen tillsatta
clearingutredningen och att ett heltäckande regelsystem för clearing får
vänta till dess att utredningen lagt ett förslag.

Enligt OMs mening är det av stor vikt att regelsystemet om clearing-
verksamhet inte begränsas till endast optioner och terminer utan avser
samtliga finansiella instrument där behov av clearing kan förekomma. I

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

413

dagsläget omfattar t ex inte reglerna om ställande av säkerhet den av OM
tillhandahållna aktielåneprodukten. Reglerna kommer inte heller att om-
fatta swap-kontrakt. Av samma skäl som krav på säkerhet ställs upp för
optioner och terminer bör sålunda även för andra derivatinstrument säker-
het ställas.

På motsvarande sätt som beträffande börsverksamheten avses vissa
centrala bestämmelser om clearing i lagen om handel med finansiella
instrument att flyttas över till den föreslagna börs- och ciearinglagen.

Det är enligt OMs mening ett väl valt tillfälle att även på detta område
nu göra erforderliga ändringar. Det framstår som närmast olämpligt att
avvakta clearingutredningens resultat med ett förmodat förslag om utvidg-
ning av regelsystemet i enlighet med OMs riktlinjer. Det skulle då dröja
kanske ända upp till 2 år innan ändringen kunde göras.

I själva lagtexten (1 kap 4 § p 4) talas visserligen under definitionen
av clearingverksamhet om "annat liknande avtalsförhållande" men lag-
motiveringen ger inte stöd för uppfattningen att andra finansiella instru-
ment än optioner och terminer skulle kunna inrymmas häri.

9.5 Börs och clearing i samma bolag m m

OM kan inte se några skäl till varför börs- och clearingverksamhet inte
skulle kunna bedrivas i samma juridiska person. Internationellt finns
exempel på båda modellerna. OM har under sin verksamhetstid bedrivit
clearingverksamheten i samma juridiska person som börsverksamheten
utan att några nackdelar framkommit härav eller någon kritik riktats
häremot.

OM redogjorde utförligt för sin ståndpunkt i denna fråga i sitt
remissvar till Optionsutredningens betänkande SOU 1988:13.

I detta sammanhang tar OM tillfället i akt att nämna den närmast själv-
klara principen att en börs respektive ett clearinghus måste, vid sidan
av den ordinarie verksamheten, få bedriva sådan verksamhet som ej
negativt påverkar börs- och clearingverksamheten.

9.6 Börsregistrering av obligationslån

OM ansluter sig till Svenska Bankföreningens förslag i skrivelse till
finansdepartementet daterad 1990-12-21 om en övergångsregel med av-
seende på börsregistreringskravet för redan emitterade obligationslån.

9.7 Informationsutbyte mellan Finansinspektionen och börs respek-
tive clearinghus

Enligt nuvarande regler i sekretesslagen är Finansinspektionen förhindrad
att lämna ut upplysningar till börs respektive clearinghus om förhållanden
som rör börsens respektive clearinghusets medlemmar. Enligt OMs
mening bör erforderliga ändringar göras i sekretesslagen och eventuell
annan lagstiftning så att sådan information kan lämnas ut som rör med-
lemmarnas förmåga att kunna fullgöra sina skyldigheter gentemot börsen
respektive clearinghuset. Det är särskilt viktigt att ett clearinghus, som

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

414

inträder som motpart och kontraktsgarant, får kännedom om en medlem
har svåra ekonomiska problem till undvikande av s.k. dominoeffekter i
marknaden.

9.8 Förändringar i den löpande texten

Sid 4. Beskrivningen av vad som i Sverige brukar benämnas clearing-
verksamhet bör även innehålla clearingorganisationens garantiansvar,
hantering av betalnings- och leveransrutiner och beräkning och ad-
ministration av säkerheter. Meningen bör därför ha följande lydelse,
"Inträde som motpart gentemot köpare respektive säljare, hantering av
betalnings- och leveransrutiner samt uträkning av eventuella säkerhets-
krav brukar i Sverige benämnas clearing.

Sid 46. Regeln om att efteranmälda affärer i regel ej får avvika från
aktuell köp respektive säljkurs gäller även då OMs marknadsplats ej är
öppen. Meningen "Regeln gäller under tid då marknadsplatsen är öppen
men ej därefter." bör därför utgå.

Sid 4, Bilaga 7. Under punkt 1.1.3 bör "New York” ändras till
"Chicago" samt OM Stockholms firma ändras till "OM Stockholm AB".

Sid 9, Bilaga 7. Under punkt 1.1.2 bör noteras att Oslo Fondbörs
sedan den 30/8 1991 ej längre noterar valutor.

Sid 10, Bilaga 7. Under beskrivningen av värdepappersmarknadema i
Storbritannien bör noteras att det i London finns fler än två auktoriserade
marknadsplatser för finansiella derivat. En av dessa marknadsplatser är
svenskägda OM London Ltd.

Sid 11, Bilaga 7. Under beskrivningen av värdepappersmarknadema i
USA bör andra meningen förtydligas så att det klart framgår att handel
i aktier förekommer vid ytterligare åtta börser.

10 Sveriges Advokatsamfund

Samfundet har tidigare pekat på att innebörden av uttrycket "annan
medverkan" i lag om värdepappersrörelse (1 kap 3 § 5) är oklar och att
sådan rådgivning som advokat lämnar till klient i fråga rörande en
emission eller ett offentligt erbjudande om aktieförvärv eventuellt
omfattas av tillståndsplikten.

Genom uttalanden i utkastet till lagrådsremiss undanröjs i viss ut-
sträckning denna oklarhet och osäkerhet om lagens innebörd (se sid. 89-
90). Emellertid kvarstår viss tveksamhet om innebörden genom uttalan-
den på annan plats i utkastet (se sid. 129).

För att undanröja vaije tvekan om lagens innebörd bör enligt sam-
fundets mening i lagen om värdepappersrörelse göras ett uttryckligt
undantag för medverkan av advokat och revisor i berört hänseende.

11 Stockholm Börs & Företagsinformation AB

Vi vill dels framföra vår åsikt att det är angeläget att den planerade
etableringsfriheten kommer till stånd så att det skapas reella förutsätt-
ningar för konkurrens på börsområdet. Dels lämnar vi synpunkter på

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

415

förslaget om auktoriserade marknadsplatser.

Genom att kort relatera en verksamhet vi själva bedrivit på börsområ-
det vill vi argumentera för konkurrens med möjligheter även för mindre
företag att spela en roll.

Under en femårsperiod fram till sommaren 1988 var Stockholm Börs-
information ansvarig för den dåvarande s k inofficiella aktieiistan, som
1988 övertogs av Stockholms fondbörs (nuvarande O-listan).

Verksamheten - och listan - började med Fagersta, som 1983 avfördes
från börsen. Genom överenskommelse med viktigare medier kunde vi
garantera företaget fortsatt dagliga kursnoteringar i pressen. Aktierna
handlades i fria förhandlingar mellan mäklarfirmoma, på ungefär samma
sätt som det inledningsvis handlades i OTC-aktier. Uppgifter om köp-
sälj- och betalkurser samlades dagligen in hos oss och spreds på olika
sätt vidare till media och databaser. För den aktieplacerande allmänheten
kom därför - på gott och ont - fondbörsens utestängning av bolaget att
framstå som mindre betydelsefull.

Fagersta följdes i rask takt av andra bolag som vilie få sina aktier
marknadsnoterade utan börsregistering. 1988 var 37 företag noterade på
listan med ett eller flera aktieslag.

Parallellt med att listan utökades byggde vi upp rutiner och service,
såsom Förutsättningar som måste uppfyllas för notering, Omständigheter
som föranledde borttagande från listan, Rutiner för noteringsstopp, Krav
på information, Rutiner för informationsgivning och Praktisk hjälp att
distribuera bolagsinformation.

Alla beslut om uppförande av aktier på listan, avförande, noterings-
stopp etc fattades av Stockholm Börsinformation som byggde upp egen
kompetens för ändamålet. Samtidigt engagerades bankinspektionens
tidigare generaldirektör Sten Walberg som konsult i bolaget och rutiner
skapades för löpande, informellt samråd med fondbörsledningen.

Informationskraven var desamma som ställdes på börsbolag. Till följd
av att det inte fanns kontrakt mellan listade bolag och Stockholm
Börsinformation kunde bolag som inte följde uppställda regler snabbt
avföras.

Småningom ansågs det dock allmänt att ett sådant kontrakt borde finnas
och en handling liknande inregisteringskontraktet utarbetades. Kontrakten
kom emellertid aldrig att skrivas under då Stockholms fondbörs dess-
förinnan övertog listan.

Som framgår av ovanstående beskrivning bedrevs en verksamhet som
i väsentliga delar hade karaktär av börsverksamhet.

Verksamheten finansierades genom avgifter från listade bolag, dels i
form av en introduktionsavgift, dels genom årsavgifter.

En grund för verksamheten kan sägas ha varit pressens beredvillighet -
och behov av - att tillhandahålla sina läsare kursinformation m m om
bolag vars aktier var allmänt spridda. Samtidigt var det naturligtvis så,
att en bred spridning av många företags aktier kom till stånd först genom
och efter listning på inofficiella listan.

"Poängen" är emellertid främst den, att många av de företag som 1988
fanns på listan inte hade kunnat marknadsnoteras på annat sätt. Ett skäl

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

416

var att flera av dem inte hade den record som krävdes för notering på
börs- eller OTC-listan. Att våra avgifter var lägre än fondbörsens torde
ha spelat en mindre roll. Avgörande för många av de då aktuella före-
tagens beslut att lista sina aktier på inofficiella listan torde ha varit att vi
- som ett småföretag med ekonomiska incitament att utöka listan -aktivt
tog kontakt med företag och sökte övertyga dem om att låta marknads-
notera sina aktier samt att vi ställde i utsikt - och senare gav företagen -
aktivt stöd i främst informationsfrågor under den tid de hade värdepap-
per listade.

En del av de foretag som marknadsnoterades på detta sätt visade sig
senare inte hålla måttet, men detta var ju inte speciellt för bolagen på O-
listan.

Erfarenheten är nog i stället den att ett antal välskötta företag fick möj-
lighet att ta riskkapitalmarknaden i anspråk till följd av aktiviteter hos
ett småföretag som egentligen inte tänktes agera på denna marknad och
vars aktiviteter då föreföll vara en nagel i ögat på de institutioner som
hade i uppgift att möjliggöra företagens riskkapitalförsöijning.

Utifrån våra erfarenheter ser vi det som angeläget för näringslivet att
det kommer till stånd reella alternativ till Stockholms fondbörs.

11.1 Auktoriserad marknadsplats

Som nyss framhållits ser vi ett behov av konkurrens till Stockholms fond-
börs. Vi tror också att det kan finnas utrymme för sådan konkurrens.
Utifrån våra erfarenheter som småföretagare på området är förslaget om
auktoriserad marknadsplats särskilt intressant då det skulle kunna ge
handlingsutrymme för mindre företag som inte kan eller vill bedriva
"börsverksamhet av internationell standard".

I lagrådsremissen finner vi ingen klart beskriven bakgrund till eller
konkret angiven målsättning med förslaget till auktoriserad marknads-
plats. Av de allmänna utgångspunkterna för lagstiftningen framgår dock
att man önskar bättre förutsättningar för konkurrens på börsområdet, att
man gärna ser en mer dynamisk utveckling inom börsområdet och att
man kan tänka sig marknadsplatser av varierande storlek, inriktning och
kvaliteter.

Vill man uppnå dessa effekter förutsätter det sannolikt aktivt stöd, t ex
genom auktorisation, till börsverksamheter av lägre dignitet än aukto-
riserad börs.

Ett sådant stöd åt presumtiv småföretagsverksamhet på börsområdet
ligger naturligtvis väl i linje med den ekonomiska politikens inriktning
mot stöd åt småföretagande på nästan alla områden. De satsningar som
görs på och de förhoppningar som knyts till småföretagsamheten är nu
så stora att endast förekomsten av speciella och väl dokumenterade stor-
driftsfördelar skulle motivera att man avstod från att skapa motsvarande
betingelser för småföretagande på börsområdet.

Ett problem kan vara att småföretagande - till den del det är grundat
på innovationer och entreprenörskap - ju ofta inriktas på att överskrida
befintliga gränser och att det därför kan vara svårt att förutse och på ett
bra sätt begränsa sådan verksamhet.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

27 Riksdagen 1991/92. 1 saml. Nr 113

417

T ex förefaller begreppet auktoriserad marknadsplats innebära en
omotiverad begränsning till just marknadsplatser av sådana verksamheter
som kan auktoriseras, även om detta inte är utsagt och kanske heller inte
tanken. Det går ju mycket väl att tänka sig att ett företag bedriver börs-
liknande verksamhet ungefär av det slag som vi beskrivit tidigare samt
"driver marknadsplats" genom att hyra in sig i ett handelssystem, inom
eller utom landet.

Vi menar därför att den i remissukastet föreslagna, betydelsefulla möj-
lighet som beskrivs under rubriken auktoriserad marknadsplats, till sin
form bör regleras så lite som möjligt.

Avslutningsvis vill vi lämna synpunkter på förslagen om kvalitetspröv-
ning och krav som bör ställas på företag med fondpapper noterade vid
auktoriserad marknadsplats.

Kraven på record, kapital och spridning bör kunna ställas mycket lågt.
Marknadsplatsen bör ges stor frihet att notera aktier, eljest begränsas
underlaget för de tilltänkta verksamheterna som riskerar att få för liten
omfattning för att kunna drivas.

En liberal inställning vid notering bör balanseras av att det ställs i
princip gängse krav på löpande information från bolag vars aktier är
föremål för notering, så långt informationen inte skadar bolagets verk-
samhet. Informationsplikten borde således omfatta även någon form av
enklare introduktionsprospekt, ett slags delårsrapport, flaggning och helst
även information om insiderhandel. Flera skäl kan anföras härför.

Den jämfört med placeringar i inregistrerade aktier väsentligt större
risken motiverar största möjliga öppenhet gentemot marknaden. Det är
svårt att tänka sig placeringar i någon större omfattning av andra än
närstående med särskild information utan en sådan öppenhet. Av samma
skäl måste rimligtvis frekvensen i informationsgivningen vara hög, inte
minst då resultat och utsikter för mindre företag kan pendla mer och
snabbare än för större företag.

En bra och frekvent informationsgivning stimulerar aktiehandeln och
intresset för den aktuella listan. Härigenom ökar olika intressenters
möjligheter till erforderlig ekonomisk ersättning för sina engagemang.

Regler och praxis som vuxit fram på informationsområdet uppfattas till
stora delar som ett slags hederskodex som man knappast kan avstå från
att följa utan risk att betraktas som mindre seriös. Risken måste bedömas
som stor att de marknadsbolag som kan tillkomma inom ramen för auk-
toriserade marknadsplatser bedöms som jämförelsevis mindre seriösa
även om de iakttar gällande regler för övriga marknadsbolag och följer
aktuell praxis.

Är avsikten med auktoriserade marknadsplatser att stimulera mindre
och medelstora företag att gå ut på riskkapitalmarknaden får sannolikt
samspelet med massmedia avgörande betydelse för framgången. Utan en
systematisk rapportering om företagen och aktierna i för respektive bolag
aktuella tidningar och etermedier blir det svårt att skapa tillräckligt stort
intresse för dessa placeringsaltemativ. Sådan rapportering torde förutsätta
särskilt god information till media från bolagen, som har att konkurrera
om spaltutrymme med större och mer publika företag.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

418

Det kan antas bli svårt för en auktoriserad marknadsplats att på egen
hand genomdriva väsentligt mer långtgående informationskrav än de som
förfåttningsregleras. De tilltänkta marknadsplatserna vore därför betjänta
av en något mer omfattande författningsreglering på just informations-
området än vad som framgår av remissutkastet, alternativt någon form av
allmän skrivning om betydelsen av öppen och frekvent bolagsrapporte-
ring.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 7

419

1 Förslag till                                                     Prop. 1991/92:113

Lag om börs- och clearingverksamhet                      Bilaga 8

Härigenom föreskrivs följande.

Inledande bestämmelser

1 kap. Tillämpningsområde m.m.

1 § Företag som driver verksamhet i syfte att åstadkomma regelbunden
handel med finansiella instrument kan få auktorisation som börs eller
marknadsplats enligt denna lag.

Clearingverksamhet får drivas endast av företag som har fått tillstånd

som clearingorganisation enligt denna lag.

Frågor om auktorisation och tillstånd prövas av finansinspektionen.

2 § Auktorisation och tillstånd kan meddelas svenska aktiebolag, svenska
ekonomiska föreningar och utländska foretag.

3 § Om börs finns särskilda bestämmelser i 2-6 kap., om auktoriserad
marknadsplats i 7 kap. och om clearingorganisation i 8 och 9 kap.

4 § 1 denna lag betyder

1. börs: företag som har fått auktorisation enligt 2 kap. att driva
verksamhet som syftar till att åstadkomma regelbunden handel med
finansiella instrument mellan till verksamheten anslutna medlemmar,

2. börsmedlem: den som av en börs har fått tillåtelse att delta i handeln

vid börsen,

3. auktoriserad marknadsplats: företag som har fått auktorisation enligt

7 kap. att driva verksamhet som syftar till att åstadkomma regelbunden
handel med finansiella instrument,

4. clearingverksamhet: verksamhet som består i att yrkesmässigt i
options- eller terminsavtal träda in som part eller på annat sätt garantera
att avtalet fullgörs,

5. clearingorganisation: företag som har fått tillstånd enligt 8 kap. att

driva clearingverksamhet,

6. clearingmedlem: den som av en clearingorganisation har fått
tillåtelse att delta i clearingen hos organisationen,

7. option: en rätt att till ett bestämt pris i framtiden få köpa eller sälja
tillgångar eller en rätt att vid en framtida tidpunkt få ett belopp som
räknas ut på grundval av ändringar i ett kursindex eller liknande,

8. termin: ett avtal om köp av tillgångar som mot ett i avtalet bestämt

pris skall levereras vid en framtida tidpunkt eller ett avtal om att
betalning mellan parterna i framtiden skall ske på grundval av ändringar
i ett kursindex eller liknande,

9. finansiellt instrument och fondpapper: vad som anges i 1 kap. 1 §
lagen (1991:980) om handel med finansiella instrument.

420

Börs

2 kap. Förutsättningar för auktorisation m.m.

Sundhetskrav

1 § En börs skall driva sin verksamhet så att allmänhetens förtroende för
värdepappersmarknaden upprätthålls och enskildas kapitalinsatser inte
otillbörligen äventyras samt i övrigt så att verksamheten kan anses sund.

Börsen skall därvid tillämpa principerna om

fritt tillträde, som innebär att var och en som uppfyller de krav som
ställs i denna lag och av börsen får bli börsmedlem,

neutralitet, som innebär att av börsen uppställda regler tillämpas på ett
likformigt sätt gentemot alla börsmedlemmar, och

god genomlysning, som innebär att börsmedlemmama får en snabb,
samtidig och korrekt information om handeln och att allmänheten får
tillfälle att ta del av sådan information.

Svenska företag

2 § Auktorisation som börs får meddelas ett svenskt aktiebolag eller en
svensk ekonomisk förening endast om

1. bolagsordningen eller stadgarna inte strider mot denna lag eller
någon annan författning,

2. den planerade verksamheten kan antas komma att uppfylla de krav
som anges i 1 §, och

3. företaget uppfyller de villkor som i övrigt anges i denna lag.

3 § Ansökan om auktorisation får göras innan bolaget eller föreningen
har registrerats. Om en sådan ansökan har gjorts av ett aktiebolag inom
sex månader från stiftelseurkundens undertecknande, räknas den i 2 kap.

9 § första stycket aktiebolagslagen (1975:1385) föreskrivna tiden från
auktorisationsbeslutet. Om en sådan ansökan i stället har gjorts av en
ekonomisk förening inom sex månader från det att beslut om att bilda
föreningen fattats, räknas den i 2 kap. 3 § första stycket lagen (1987:667)
om ekonomiska föreningar föreskrivna tiden från auktorisationsbeslutet.

Till ansökan skall fogas en plan för den tilltänkta verksamheten.

4 § En börs bolagsordning eller stadgar skall godkännas av finansinspek-
tionen i samband med att auktorisation beviljas.

Ett beslut om ändring av bolagsordningen eller stadgarna får inte
registreras innan det har godkänts av inspektionen.

5 § En börs som är aktiebolag skall ha ett aktiekapital som med hänsyn
till verksamhetens art och omfattning är tillräckligt stort. Vid bedömning-
en av om aktiekapitalet är tillräckligt skall hänsyn tas även till andra
finansiella resurser som börsen har eller kan utnyttja. För börs som är
ekonomisk förening gäller vad som sägs om aktiekapital i stället summan
av gjorda medlemsinsatser och förlagsinsatser.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

421

Regeringen eller, efter regeringens bemyndigande, finansinspektionen Prop. 1991/92:113
får meddela närmare föreskrifter om storleken av aktiekapitalet och Bilaga 8
summan av gjorda medlemsinsatser och förlagsinsatser.

6 § En börs skall ha en styrelse med minst fem ledamöter och en
verkställande direktör.

Utländska företag

7 § Auktorisation för ett utländskt företag att driva verksamhet som börs
här i landet från avdelningskontor med självständig förvaltning (filial) får
meddelas endast om

1. företaget i sitt hemland driver sådan verksamhet och där står under

tillsyn av en myndighet eller annat behörigt organ, och

2. den planerade verksamheten här i landet kan antas komma att
uppfylla de krav som anges i 1 §.

För utländska företag gäller bestämmelserna i denna lag i tillämpliga
delar. I övrigt gäller lagen (1992:000) om utländska filialer m.m.

Sekretess

8 § Den som är eller har varit knuten till en börs som anställd eller
uppdragstagare får inte obehörigen röja eller utnyttja vad han i anställ-
ningen eller under uppdraget har fått veta om någon annans affärsför-
hållanden eller personliga förhållanden.

3 kap. Börsmedlemmar

1 § En börs får som medlemmar ha endast

1. Sveriges riksbank,

2. värdepappersinstitut som har tillstånd att driva värdepappersrörelse
enligt 1 kap. 3 § 1, 2 eller 3 lagen (1991:981) om värdepappersrörelse,
och

3. utländska företag som i sitt hemland har rätt att delta i börshandel
av liknande slag och som där står under tillsyn av myndighet eller annat
behörigt organ.

Till börsmedlem får antas endast den som har tillräckliga finansiella
resurser och i övrigt är lämplig att delta i handeln vid börsen.

2 § Om en börsmedlem inte längre uppfyller kraven för medlemskap,
skall börsen besluta att medlemskapet skall upphöra.

Har ett börsmedlemskap upphört på grund av beslut enligt första
stycket, får medlemmen, om särskilda skäl föreligger, utföra köp- eller
sälj order vid börsen för att skydda uppdragsgivare mot förlust.

3 § Börsmedlemmar skall lämna börsen de upplysningar som behövs för
att börsen skall kunna fullgöra sina uppgifter enligt denna lag och andra
författningar.

422

4 kap. Börsens verksamhet

Godkännande för notering och handel

1 § Vid en börs får notering av och handel med alla slags finansiella
instrument ske. Notering av och handel med ett visst finansiellt instru-
ment får dock inte inledas förrän börsen har lämnat sitt godkännande till
detta.

Fondpapper får godkännas för notering och handel genom att börsen,
efter prövning enligt 5 kap. 1 §, beslutar om inregistrering av fondpap-
peren. För fondpapper som inte är föremål för inregistrering får sådant
godkännande lämnas endast om prövning har skett enligt 6 kap. 1 §.

Optioner och terminer får godkännas för notering och handel bara om
det förekommer en betydande handel med tillförlitlig kurssättning i den
eller de tillgångar som optionen eller terminen grundas på.

Handelsregler

2 § En börs skall ha ändamålsenliga regler för hur handeln vid börsen
skall gå till.

Börsen skall övervaka handeln och kursbildningen vid börsen och se
till att handeln sker i överensstämmelse med denna lag och andra
författningar samt med god sed på värdepappersmarknaden.

Kursnotering och information

3 § Kurser noteras med ledning av de köpanbud, säljanbud och
betalkurser som förekommer vid eller rapporteras till börsen. Information
om kurser och omsättningsuppgifter skall offentliggöras omedelbart, om
inte finansinspektionen med hänsyn till handelns effektivitet tillåter något
annat.

Rapportering av avslut

4 § En börsmedlem skall, på det sätt och i den omfattning som börsen
bestämmer, till börsen anmäla avslut som medlemmen utanför börsen har
gjort för egen eller någon annans räkning i de finansiella instrument som
noteras vid börsen. Om ett sådant avslut har skett vid en auktoriserad
marknadsplats och avser inregistrerade fondpapper, behöver avslutet inte
anmälas till börsen.

Sidoverksamhet

5 § En börs får, utöver sådan verksamhet som auktorisationen omfattar,
i företaget driva endast sådan verksamhet som har nära samband med
denna.

Om det finns särskilda skäl, får finansinspektionen tillåta en börs att
driva även annan verksamhet.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

423

Organisationsförvärv

6 § Förvärv av aktier eller andelar i företag kräver tillstånd av
finansinspektionen, om förvärvet ingår som ett led i organisationen av
verksamheten.

5 kap. Inregistrering av fondpapper

Förutsättningar för inregistrering

1 § Inregistrering av fondpapper vid en börs sker efter ansökan av den
som har gett ut fondpapperen.

Inregistrering får ske endast om det med hänsyn till marknadsför-
hållandena för de fondpapper som avses och omständigheterna i övrigt
föreligger förutsättningar för en ändamålsenlig börshandel med fondpap-
peren.

Om skyldighet föreligger enligt 5 § att offentliggöra börsprospekt, får
inregistrering av fondpapperen inte ske förrän prospektet har godkänts av
börsen och offentliggjorts av utgivaren.

Regeringen eller, efter regeringens bemyndigande, finansinspektionen
skall meddela närmare föreskrifter om villkoren för inregistrering.

2 § En ansökan om inregistrering får inte avslås utan att sökanden har
fått tillfälle att yttra sig över det som har tillförts ärendet genom någon
annan än honom själv, om inte åtgärden är uppenbart obehövlig.

Beslut om inregistrering skall meddelas snarast och senast sex månader
från det att ansökan gjordes hos börsen eller, om ansökan kompletteras,
senast sex månader från det att kompletteringen kom in till börsen.
Meddelas inte beslut inom angiven tid, skall det anses som om ansökan
har avslagits.

Utgivarens informationsplikt

3 § Den som har gett ut fondpapper som har inregistrerats vid en börs
skall

- fortlöpande informera börsen om sin verksamhet,

- i övrigt lämna börsen de upplysningar som den behöver för att kunna
fullgöra sina uppgifter enligt denna lag och annan författning samt

- offentliggöra de upplysningar om verksamheten och fondpapperen
som är av betydelse för bedömning av kursvärdet på fondpapperen.

Avregistrering

4 § En börs skall besluta om avregistrering av fondpapper, om utgivaren
av fondpapperen begär det eller om han allvarligt åsidosatt sina för-
pliktelser enligt lag eller någon annan författning. Avregistrering skall
ej ske om det är olämpligt från allmän synpunkt.

Avregistrering får inte beslutas utan att utgivaren har fått tillfälle att
yttra sig över det som har tillförts ärendet genom någon annan än honom
själv, om inte åtgärden är uppenbart obehövlig eller beslutet inte kan
uppskjutas.

Beslut om avregistrering skall offentliggöras omedelbart.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

424

Börsprospekt

5 § Till en ansökan om inregistrering skall utgivaren av fondpapperen
foga en särskild redogörelse för sina förhållanden (börsprospekt).
Prospektet skall innehålla de upplysningar som behövs for att en
investerare skall kunna göra en välgrundad bedömning av utgivarens
verksamhet och ekonomiska ställning samt av de rättigheter som är
förenade med fondpapperen.

Skyldighet att upprätta börsprospekt föreligger inte om inregistreringen
avser fondpapper som är utgivna av staten eller är andelar i en värde-
pappersfond. Regeringen eller, efter regeringens bemyndigande,
finansinspektionen får meddela föreskrifter om undantag från skyldig-
heten att upprätta börsprospekt i fäll då behovet av information har
tillgodosetts på något annat sätt.

Börsprospektet skall lämnas in till den börs där inregistrering söks.
När börsen har granskat och godkänt prospektet, skall det offentliggöras
av utgivaren.

Halvårsrapport

6 § Ett aktiebolag vars aktier är inregistrerade vid en börs skall under
varje räkenskapsår som omfattar mer än tio månader offentliggöra en
redogörelse för räkenskapsårets första sex månader (halvårsrapport).
Rapporten skall offentliggöras inom två månader från halvårets utgång.
Vid offentliggörandet skall halvårsrapporten ges in till börsen. Om det
finns särskilda skäl, får börsen medge anstånd med offentliggörandet.

Halvårsrapporten skall innehålla en redogörelse för bolagets verksam-
het och resultat under räkenskapsårets första sex månader.

6 kap. Fondpapper som inte inregistreras

Förutsättningar för notering

1 § Notering vid en börs av fondpapper som inte är föremål för
inregistrering sker efter ansökan av den som har gett ut fondpapperen.

Notering får ske endast om det med hänsyn till marknadsförhållandena
för de fondpapper som avses och omständigheterna i övrigt föreligger
förutsättningar för en ändamålsenlig börshandel med fondpapperen.

Utgivarens informationsplikt

2 § En utgivare av fondpapper vilka noterats med stöd av 1 § skall

- fortlöpande informera börsen om sin verksamhet,

- i övrigt lämna börsen de upplysningar som den behöver för att kunna
fullgöra sina uppgifter enligt denna lag och andra författningar samt

- offentliggöra de upplysningar om verksamheten och fondpapperen
som är av betydelse för bedömning av kursvärdet på fondpapperen.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

425

Auktoriserad marknadsplats

1 kap. Förutsättningar för auktorisation m.m.

Sundhetskrav

1 § En auktoriserad marknadsplats skall driva sin verksamhet så att
allmänhetens förtroende för värdepappersmarknaden upprätthålls och
enskildas kapitalinsatser inte otillbörligen äventyras samt i övrigt så att
verksamheten kan anses sund.

Den auktoriserade marknadsplatsen skall därvid tillämpa principerna
om

fritt tillträde, som innebär att var och en som uppfyller av marknads-
platsen uppställda krav får delta i handeln,

neutralitet, som innebär att av marknadsplatsen uppställda regler
tillämpas på ett likformigt sätt gentemot alla som deltar i handeln, och

god genomlysning, som innebär att de som deltar i handeln får en
snabb, samtidig och korrekt information om handeln och att allmänheten
får tillfälle att ta del av sådan information.

Tillämpliga bestämmelser

2 § Bestämmelserna för börs i 2, 4 och 6 kap. skall, med i andra stycket
angivna undantag, tillämpas även i fråga om auktoriserad marknadsplats.

För auktoriserad marknadsplats gäller inte bestämmelserna i 2 kap. 1
§ om sundhetskrav, i 2 kap. 6 § om styrelses storlek och verkställande
direktör, i 4 kap. 1 § andra stycket såvitt avser inregistrering av
fondpapper, i 4 kap. 3 § om kursnotering och information och i 4 kap.
4 § om rapportering av avslut.

Rapporteringsskyldighet

3 § En auktoriserad marknadsplats där det förekommer notering av
fondpapper som är inregistrerade vid en börs, skall till börsen rapportera
alla avslut i dessa fondpapper som sker vid marknadsplatsen eller som
anmäls dit.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

Kursnotering och information

4 § Kurser noteras med ledning av de köpanbud, säljanbud och
betalkurser som förekommer vid eller anmäls till den auktoriserade
marknadsplatsen. Information om kurser och omsättningsuppgifter skall
offentliggöras.

Clearingorganisation

8 kap. Förutsättningar för tillstånd m.m.

Sundhetskrav

1 § Clearingverksamhet skall drivas så att allmänhetens förtroende för
värdepappersmarknaden upprätthålls och enskildas kapitalinsatser inte
otillbörligen äventyras samt i övrigt så att verksamheten kan anses sund.

426

Clearingorganisationen skall därvid tillämpa principerna om            Prop. 1991/92:113

fritt tillträde, som innebär att var och en som uppfyller de krav som Bilaga 8
ställs i denna lag och av clearingorganisationen får delta i clearingen, och

neutralitet, som innebär att av clearingorganisationen uppställda regler
tillämpas på ett likformigt sätt gentemot alla clearingmedlemmar.

Svenska företag

2 § Tillstånd för ett svenskt aktiebolag eller en svensk ekonomisk
förening att driva clearingverksamhet får meddelas endast om

1. bolagsordningen eller stadgarna inte strider mot denna lag eller
någon annan författning,

2. den planerade verksamheten kan antas komma att uppfylla de krav

som anges i 1 §, och

3. företaget uppfyller de villkor i övrigt som anges i denna lag.

Utländska företag

3 § Ett utländskt företag får efter tillstånd av finansinspektionen driva
clearingverksamhet från avdelningskontor med självständig förvaltning
(filial).

Tillstånd till filialetablering skall lämnas om

1. företaget i sitt hemland bedriver likartad clearingverksamhet och där

står under tillsyn av myndighet eller annat behörigt organ, och

2. den planerade verksamheten här i landet kan antas komma att
uppfylla de krav som anges i 1 §.

För utländska företag gäller bestämmelserna i denna lag i tillämpliga
delar. I övrigt gäller lagen (1992:000) om utländska filialer m.m.

Övrigt

4 § Bestämmelserna i 2 kap. 3 § om ansökan innan bolaget eller
föreningen har registrerats, i 2 kap. 4 § om godkännande av bolagsord-
ning eller stadgar, i 2 kap. 5 § om kapital, i 2 kap. 6 § om styrelses
storlek och verkställande direktör och i 2 kap. 8 § om sekretess skall
tillämpas även i fråga om clearingorganisation.

5 § En clearingorganisation skall, utöver det kapital som krävs enligt

4 §, ha annat kapital, garanti, försäkring eller liknande som ger kunderna
ett tillfredsställande skydd mot förluster som kan drabba dem i clearing-
verksamheten.

Clearingmedlemmar

6 § En clearingorganisation får som medlem ha endast den som har en
betryggande kapitalstyrka och som i övrigt bedöms vara lämplig att delta
i clearingen hos organisationen.

Om en clearingmedlem inte längre uppfyller de krav som anges i första
stycket, skall clearingorganisationen besluta att medlemskapet skall
upphöra.

427

Har ett clearingmedlemskap upphört på grund av beslut enligt andra Prop. 1991/92:113
stycket, får medlemmen, om särskilda skäl föreligger, ändå vidta åtgärder Bilaga 8
i förhållande till clearingorganisationen för att skydda uppdragsgivare mot
förlust.

7 § Clearingmedlemmar skall lämna clearingoiganisationen de upplys-
ningar som behövs for att clearingorganisationen skall kunna fullgöra sina
uppgifter enligt denna lag eller annan författning.

9 kap. Clearingorganisationens verksamhet

Inledande bestämmelse

1 § En clearingorganisation skall ha ändamålsenliga regler för hur
clearingen hos organisationen skall gå till.

Clearingen skall ske under förhållanden som överensstämmer med
denna lag och andra författningar samt med god sed på värdepappers-
marknaden.

Säkerhetskrav m.m.

2 § En clearingorganisation skall se till att det vid clearingen ställs
betryggande säkerhet för gjorda åtaganden och att sådan säkerhet
vidmakthålls så länge ett åtagande består.

Säkerheten skall anses betryggande om det kan antas att åtagandet kan
avvecklas utan att ytterligare kapital behöver tillskjutas.

3 § En clearingorganisation får besluta att efterge kravet på säkerhet,

i den mån det är uppenbart att säkerhet inte behövs. Ett sådant beslut får
inte tillämpas innan det har godkänts av finansinspektionen.

4 § Regeringen eller, efter regeringens bemyndigande, finansinspek-
tionen får meddela närmare föreskrifter om säkerhetskravet.

5 § Om en clearingorganisation intar ställning av part i handeln, skall
organisationen se till att dess riskmässiga ställning i handeln är balan-
serad. Uppstår obalans skall organisationen omedelbart vidta åtgärder för
att återställa jämvikten.

Sidoverksamhet

6 § En clearingorganisation får, utöver clearingverksamhet, i företaget
driva endast sådan verksamhet som har nära samband med denna.

Om det finns särskilda skäl, får finansinspektionen tillåta en clearing-
organisation att driva även annan verksamhet.

Organisationsförvärv

7 § Förvärv av aktier eller andelar i företag kräver tillstånd av
finansinspektionen om förvärvet ingår som ett led i organisationen av
verksamheten.

428

Gemensamma bestämmelser

10 kap. Avbrytande av handel

Handelsstopp

1 § Om allmänheten inte har tillgång till information om ett visst
finansiellt instrument på lika villkor eller inte i tillräcklig omfattning har
tillgång till information om utgivaren, eller om det finns särskilda skäl,
skall en börs eller auktoriserad marknadsplats besluta att handeln med det
finansiella instrumentet skall avbrytas (handelsstopp). Sådant beslut får
inte gälla längre än som oundgängligen behövs.

2 § Om handeln med ett visst finansiellt instrument vid en börs eller en
auktoriserad marknadsplats har avbrutits och detta instrument utgör den
underliggande tillgången för optioner eller terminer som är föremål for
handel där eller vid någon annan börs eller marknadsplats, skall börsen
respektive marknadsplatsen omedelbart avbryta handeln med optionema
eller terminerna. Detsamma gäller om den underliggande tillgången
utgörs av annan egendom och det för den egendomen saknas tillförlitligt
marknadsvärde. Handeln får återupptas först när handeln i det finansiella
instrumentet återupptagits respektive när ett tillförlitligt marknadsvärde
för egendomen finns.

Om det finns särskilda skäl, får finansinspektionen medge undantag
från första stycket. Sådant medgivande får begränsas till viss tid och
förenas med villkor.

3 § Om handel med ett visst finansiellt instrument vid en börs eller en
auktoriserad marknadsplats har avbrutits enligt 1 eller 2 §, skall även
handel med samma instrument vid annan börs eller marknadsplats
avbrytas.

4 § Om en börs eller en auktoriserad marknadsplats i strid med 1, 2
eller 3 § underlåter att avbryta handeln med ett visst finansiellt instru-
ment, får finansinspektionen besluta att handeln med instrumentet skall
avbrytas. Om inspektionens beslut gäller ett sådant fäll som avses i 1 §,
skall börsen eller marknadsplatsen i samråd med inspektionen besluta om
när handeln kan återupptas.

Stängning

5 § Vid krig, krigsfara eller andra onormala förhållanden får regeringen
besluta att all handel vid en börs eller en auktoriserad marknadsplats skall
avbrytas. I brådskande fäll får sådant beslut meddelas av börsen eller
marknadsplatsen efter samråd med finansinspektionen. Börsens eller
marknadsplatsens beslut, som får avse högst en vecka, skall omedelbart
underställas regeringen.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

429

Offentliggörande av beslut om handelsstopp eller stängning

6 § Beslut enligt detta kapitel skall omedelbart offentliggöras. Om sådant
beslut fattats av börsen eller den auktoriserade marknadsplatsen, skall den
dessutom samtidigt underrätta finansinspektionen.

11 kap. Tillsyn

Upplysningsskyldighet

1 § Företag med auktorisation eller tillstånd enligt denna lag står under
tillsyn av finansinspektionen. Företagen skall lämna inspektionen de
upplysningar om sin verksamhet och därmed sammanhängande om-
ständigheter som inspektionen begär.

2 § Regeringen eller, efter regeringens bemyndigande, finansinspek-
tionen får meddela föreskrifter om

1. vilka upplysningar företagen skall lämna till inspektionen,

2. företagens löpande bokföring, årsbokslut och årsredovisning samt
förvaring och inventering av värdehandlingar.

Hur tillsynen skall bedrivas

3 § Finansinspektionen skall vid sin tillsyn över företagen se till att en
sund utveckling av värdepappersmarknaden främjas.

4 § Finansinspektionen får förordna en revisor att med övriga revisorer
delta i revisionen av ett företag. Inspektionen får när som helst återkalla
ett sådant förordnande och utse en ny revisor.

Revisorn har rätt till skäligt arvode av företaget för sitt arbete.
Arvodets storlek bestäms av inspektionen.

5 § Finansinspektionen får, när det anses nödvändigt, sammankalla
styrelsen i ett företag.

Har företagets styrelse inte rättat sig efter en begäran från finansinspek-
tionen om att kalla till en extra stämma, får inspektionen utfärda sådan
kallelse.

Företrädare för inspektionen får närvara vid stämma och vid sådant
styrelsesammanträde som inspektionen har sammankallat samt delta i
överläggningarna.

Ingripanden mot företag som står under tillsyn

6 § Om ett företag har fättat ett beslut som strider mot denna lag eller
någon annan författning som reglerar dess verksamhet, mot föreskrift
som meddelats med stöd av denna lag eller någon annan författning eller
mot bolagsordningen, får finansinspektionen förbjuda att beslutet
verkställs. Har beslutet redan verkställts, får inspektionen förelägga
företaget att göra rättelse, om detta är möjligt.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

430

Återkallelse av auktorisation m.m.

7 § Auktorisation eller tillstånd som enligt denna lag har lämnats ett
företag skall återkallas av finansinspektionen om

1. företaget genom att överträda denna lag eller någon föreskrift som
har meddelats med stöd av lagen eller på annat sätt visat sig olämpligt att
utöva sådan verksamhet som auktorisationen eller tillståndet avser,

2. företaget inte bedriver sådan verksamhet som auktorisationen eller
tillståndet avser, eller

3. såvitt avser svenskt aktiebolag, bolagets egna kapital understiger två
tredjedelar av det registrerade aktiekapitalet och bristen inte har täckts
inom tre månader från det att den blev känd för bolaget.

Om det är tillräckligt får inspektionen i de fäll som anges i första
stycket 1 meddela varning i stället för att återkalla auktorisationen eller
tillståndet.

Vid återkallelse av ett tillstånd att driva clearingverksamhet får
inspektionen besluta om hur rörelsen skall avvecklas.

Ett beslut om återkallelse av tillstånd att driva clearingverksamhet får
förenas med förbud att fortsätta verksamheten.

Ingripanden mot den som saknar tillstånd m.m.

8 § Om någon driver clearingverksamhet utan att ha tillstånd till det,
skall finansinspektionen förelägga honom att upphöra med detta.
Detsamma gäller om någon i handel med finansiella instrument använder
någon av beteckningarna börs och auktoriserad marknadsplats utan att
vara auktoriserad som sådan.

Ar det osäkert om en viss verksamhet omfattas av tillståndsplikt enligt
denna lag, får finansinspektionen förelägga den som driver verksamheten
att lämna de upplysningar om verksamheten som behövs för att bedöma
om lagen är tillämplig.

Ett föreläggande enligt denna paragraf som avser ett utländskt företag
får riktas såväl mot det utländska företaget som mot den som här i landet
är verksam för företagets räkning.

Avgifter m.m.

9 § För prövning av ansökan om auktorisation eller tillstånd enligt denna
lag skall sökanden betala avgift enligt de närmare föreskrifter som
regeringen meddelar. Om finansinspektionen för bedömning av en viss
fråga i prövningen behöver anlita någon med särskild fackkunskap, skall
kostnaden för detta betalas av sökanden.

Företag som står under tillsyn enligt denna lag skall med årliga avgifter
bekosta finansinspektionens verksamhet enligt de närmare föreskrifter
regeringen meddelar.

Vite

10 § Om finansinspektionen meddelar föreläggande eller förbud enligt
denna lag, får inspektionen förelägga vite.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

431

12 kap. Överklagande

1 § Finansinspektionens beslut enligt 11 kap. 5 § och 8 § andra stycket
får inte överklagas.

Andra beslut som finansinspektionen meddelar enligt denna lag får
överklagas hos kammarrätten.

Inspektionen får bestämma att ett beslut om förbud eller föreläggande
enligt 11 kap. 6 § eller om återkallelse enligt 11 kap. 7 § skall gälla
omedelbart.

2 § Den som är missnöjd med ett beslut av en börs att avslå en ansökan
om inregistrering av fondpapper eller att avregistrera fondpapper kan
väcka talan mot börsen vid allmän domstol inom tre månader från den
dag då beslutet meddelades. Om talan inte väcks inom denna tid är rätten
till talan förlorad.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

1. Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag
som regeringen bestämmer.

2. Genom lagen upphävs lagen (1979:749) om Stockholms fondbörs.

3. Vad som sägs i 3 kap. 1 § 2 om värdepappersinstitut skall också
gälla sådan fondkommissionär som med stöd av punkt 3 i övergångs-
bestämmelserna till lagen (1991:981) om värdepappersrörelse driver
rörelse enligt fondkommissionslagen (1979:748).

4. Frågor om auktorisation eller tillstånd enligt denna lag får prövas
före ikraftträdandet. Ett beslut i en sådan fråga skall gälla tidigast från
och med ikraftträdandet.

5. Om en börs övertar Stockholms fondbörs verksamhet far den
börsen, på ansökan av den som har gett ut fondpapper som vid lagens
ikraftträdande är inregistrerade vid Stockholms fondbörs, inregistrera
dessa fondpapper utan sådan prövning som anges i 5 kap. 1 §. Detta
gäller dock bara om villkoren för inregistrering vid den nya börsen inte
är strängare än de villkor som gällde vid Stockholms fondbörs vid tiden
för övertagandet.

432

2 Förslag till

Lag om ändring i lagen (1936:81) om skuldebrev

Härigenom föreskrivs att 22 § lagen (1936:81) om skuldebrev skall ha
följande lydelse.

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

22 §

Överlåtelse av löpande skuldebrev vare ej gällande mot överlåtarens
borgenärer, med mindre den till vilken överlåtelsen skett fått handlingen
i besittning.

Säljer bank löpande skuldebrev,
vare försäljningen gällande mot
bankens borgenärer, ändå att skul-
debrevet för förvaring kvarlämnats
hos banken.

Säljer bank eller värdepappers-
institut löpande skuldebrev, vare
försäljningen gällande mot bankens
eller värdepappersinstitutets borge-
närer, ändå att skuldebrevet för
förvaring kvarlämnats hos banken
eller institutet.

Denna lag träder i kraft den 1 september 1992.

433

28 Riksdagen 199U92. 1 saml. Nr 113

3 Förslag till

Lag om ändring i lagen (1949:722) om pantlånerörelse

Härigenom föreskrivs att 11 § lagen (1949:722) om pantlånerörelse
skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse                  Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

11 §'

Har ett lån förfallit till betalning, får panten försäljas.

Åtgärder för försäljning får dock
ej utan särskild begäran från lån-
tagaren vidtas tidigare än två
månader efter lånets förfellodag.
Försäljningen får inte ske på annat
sätt än på offentlig auktion på den
ort, där pantsättningen ägt rum,
eller, då panten är ett värdepapper
som är noterat vid en börs eller
auktoriserad marknadsplats, genom
värdepappersinstitut till gällande
börs- eller marknadspris.

Åtgärder för försäljning får dock
ej utan särskild begäran från lån-
tagaren vidtas tidigare än två
månader efter lånets förfellodag.
Försäljningen får inte ske på annat
sätt än på offentlig auktion på den
ort, där pantsättningen ägt rum,
eller, då panten är ett värdepapper
som noterats pä fondbörs eller på
sådan marknad som avses i 2 §
andra stycket lagen (1979:749) om
Stockholms fondbörs, genom
värdepappersinstitut till gällande
börs- eller marknadspris.

Försäljning på auktion skall minst åtta dagar i förväg kungöras i
tidning inom orten med angivande även av lånets förfellodag eller, om
flera panter skall försäljas, under vilken eller vilka månader förfello-
tidema inträffat.

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

434

4 Förslag till

Lag om ändring i aktiebolagslagen (1975:1385)

Härigenom föreskrivs i fråga om aktiebolagslagen (1975:1385)2
dels att i 12 kap 8 § ordet "bankinspektionen" skall bytas ut mot
" finansinspektionen",

dels att 4 kap. 1 och 22 §§, 5 kap. 4 § samt 10 kap. 3 § skall ha
följande lydelse.

Nuvarande lydelse                  Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

4 kap.

1 §3

Aktiekapitalet kan ökas genom att aktier tecknas mot betalning
(nyemission) eller genom att aktier ges ut eller aktiemas nominella
belopp höjes utan ny betalning (fondemission).

Beslut om emission fattas av bolagsstämman, om ej annat följer av 14
eller 15 §. Sådant beslut får ej lättas förrän bolaget blivit registrerat.
Behöver bolagsordningen ändras, skall beslut därom först fättas.

Bestämmelserna i 2 kap. 2 § äger motsvarande tillämpning vid
nyemission. Vid fondemission får ej till aktiekapitalet överföras belopp
som understiger summan av de nya aktiemas nominella belopp eller den
sammanlagda höjningen av aktiemas nominella belopp.

Vid nyemission i bolag vars
aktier är noterade vid Stockholms
fondbörs får aktier tecknas mot
betalning av lägre belopp än det
nominella, under förutsättning att
skillnaden mellan vad som skall
betalas för de nya aktierna och
deras sammanlagda nominella
belopp tillförs aktiekapitalet genom
överföring från bolagets eget kapi-
tal i övrigt eller genom uppskriv-
ning av värdet av anläggningstill-
gångar. Sådan överföring eller
uppskrivning skall ske innan be-
slutet om nyemission registreras.

Vid nyemission i bolag vars
aktier är noterade vid en börs eller
auktoriserad marknadsplats får
aktier tecknas mot betalning av
lägre belopp än det nominella,
under förutsättning att skillnaden
mellan vad som skall betalas för de
nya aktierna och deras samman-
lagda nominella belopp tillförs
aktiekapitalet genom överföring
från bolagets eget kapital i övrigt
eller genom uppskrivning av värdet
av anläggningstillgångar. Sådan
överföring eller uppskrivning skall
ske innan beslutet om nyemission
registreras.

I fråga om aktiebolag, som enligt insiderlagen (1990:1342) utgör
aktiemarknadsbolag, samt dotterbolag till sådana bolag gäller, förutom
föreskrifterna i detta kapitel, bestämmelserna i lagen (1987:464) om vissa
riktade emissioner i aktiemarknadsbolag, m.m.

435

22 §

I emissionsprospektet skall följande uppgifter lämnas, nämligen

1. kortfattad historik över bolaget och dess verksamhet,

2. redogörelse för bolagets och, om dotterföretag finnes, koncernens
verksamhet, råvarutillgångar, produkter och driftställen samt för dess
ställning inom branschen,

3.  uppgift om bolagets styrelseledamöter, revisorer och ledande
befattningshavare,

4. redogörelse för ägar- och rösträttsförhållanden i fråga om bolagets
aktier.

Uppgifter enligt första stycket 1
får utelämnas av aktiebolag, vars
aktier noteras på fondbörs eller på
lista utgiven av sammanslutning av
svenska fondkommissionärer.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

Uppgifter enligt första stycket 1
får utelämnas av aktiebolag, vars
aktier är noterade vid en börs eller
auktoriserad marknadsplats.

5 kap.

4 §

Beslut om emission skall ange

1. emissionens belopp eller högsta belopp eller det lägsta och högsta
beloppet för emissionen,

2. den företrädesrätt att deltaga i emissionen som tillkommer aktieägare
eller annan eller vem som eljest äger deltaga i emissionen,

3. den tid inom vilken teckning av skuldebrev kan ske, när ett visst
belopp eller ett lägsta belopp bestämts för emissionen,

4. den tid, ej understigande två veckor från utfärdandet av kungörelse
enligt 6 § första stycket första meningen eller, i fäll som avses i 6 §
fjärde stycket, från beslutet eller, i fråga om avstämningsbolag, från
avstämningsdagen, inom vilken aktieägare kan begagna sin företrädesrätt
till teckning,

5. skuldebrevens nominella belopp, emissionskurs och räntefot,

6. den tid inom vilken tecknade skuldebrev skall betalas samt den
beräkningsgrund, enligt vilken vid överteckning de skuldebrev som icke
tecknats med företrädesrätt skall fördelas, om ej föreskrift meddelas att
fördelningen skall bestämmas av styrelsen,

7. tid och villkor för utbyte eller nyteckning,

8. den rätt som skall tillkomma borgenär eller innehavare av options-
bevis för den händelse aktiekapitalet före utbytet eller nyteckningen ökas
eller nedsättes eller nya konvertibla skuldebrev eller skuldebrev förenade
med optionsrätt till nyteckning utges eller bolaget upplöses eller upphör
genom fusion,

9. det belopp, varmed aktiekapitalet skall kunna ökas genom utbyte
eller nyteckning,

10. det aktieslag vartill de nya aktierna skall höra, om aktier av olika
slag finnes eller kan utges.

Om förbehåll enligt 3 kap. 1 § fjärde stycket eller 3 §, 6 kap. 8 §
eller 17 kap. 1 § skall gälla beträffande de nya aktierna, skall erinran
därom intagas i emissionsbeslutet.

436

I fråga om avstämningsbolag iakttages, att avstämningsdag skall anges
i emissionsbeslutet, om aktieägare skall ha företrädesrätt att deltaga i
emissionen. Avstämningsdagen får ej sättas tidigare än tre veckor från
det beslutet kungjorts enligt 6 § första stycket första meningen.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

Skall skuldebrev bli föremål för
handel vid fondbörs, kan i emis-
sionsbeslutet upptagas bemyndigan-
de för styrelsen eller den styrelsen
inom sig förordnar att innan teck-
ning påbörjas bestämma emis-
sionens belopp, emissionskurs,
räntefot samt villkor för utbyte
eller nyteckning. I fråga om av-
stämningsbolag iakttages dock, att
nämnda villkor skall bestämmas
senast på avstämningsdagen, om
aktieägare skall ha företrädesrätt
att deltaga i emissionen.

Skall skuldebrev bli föremål för
handel vid en börs eller auktori-
serad marknadsplats, kan i emis-
sionsbeslutet upptagas bemyn-
digande för styrelsen eller den
styrelsen inom sig förordnar att
innan teckning påbörjas bestämma
emissionens belopp, emissionskurs,
räntefot samt villkor för utbyte
eller nyteckning. I fråga om
avstämningsbolag iakttages dock,
att nämnda villkor skall bestämmas
senast på avstämningsdagen, om
aktieägare skall ha företrädesrätt
att deltaga i emissionen.

10 kap.

3 §

Minst en av bolagsstämman utsedd revisor skall vara auktoriserad
revisor eller godkänd revisor.

Minst en av bolagsstämman utsedd revisor skall vara auktoriserad
revisor om

1. tillgångarnas nettovärde enligt fastställda balansräkningar för de två
senaste räkenskapsåren överstiger ett gränsbelopp som motsvarar 1 000
gånger det basbelopp enligt lagen (1962:381) om allmän försäkring som
gällde under den sista månaden av respektive räkenskapsår,

2. antalet anställda hos bolaget under de två senaste räkenskapsåren i
medeltal överstigit 200, eller

3. bolagets aktier eller skulde-
brev är noterade vid Stockholms

3. bolagets aktier eller skulde-
brev är noterade vid en börs eller

fondbörs.                           auktoriserad marknadsplats.

Regeringen eller myndighet som regeringen bestämmer kan i fråga om
visst bolag, beträffande vilket de i andra stycket 1 eller 2 angivna
omständigheterna föreligger, förordna att bolaget får utse viss godkänd
revisor i stället för auktoriserad revisor. Sådant beslut är giltigt i högst
fem år.

Vad i andra och tredje styckena föreskrives gäller även för moderbolag
i en koncern om nettovärdet av koncernföretagens tillgångar enligt
fastställda koncembalansräkningar för de två senaste räkenskapsåren
överstiger det gränsbelopp som anges i andra stycket eller om antalet
anställda vid koncernföretagen under nämnda tid i medeltal överstigit
200.

437

1 annat bolag än som avses i andra och fjärde styckena skall auktori-
serad revisor utses, om ägare till en tiondel av samtliga aktier begär det
vid bolagsstämma, där revisorsval skall ske.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

438

5 Förslag till                                                     Prop. 1991/92:113

.   .. Bilaga 8

Lag om ändring i lagen (1976:240) om förvärv av eldistribu-
tionsanläggning m.m.

Härigenom föreskrivs att 2 § lagen (1976:240) om förvärv av
eldistributionsanläggning m.m. skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

2 §4

Den som direkt eller genom förmedling av juridisk person innehar
koncession för att draga fram eller använda elektrisk starkströmsledning
får ej genom fång som avses i 1 § utan tillstånd av regeringen eller
myndighet som regeringen bestämmer förvärva

1. andel i ekonomisk förening som äger eldistributionsanläggning,

2.  aktie i bolag som äger
eldistributionsanläggning och vars
aktier ej är noterade vid Stock-
holms fondbörs.

Första stycket äger motsvarande tillämpning i fråga om inlösen enligt
3 kap. 3 § aktiebolagslagen (1975:1385).

2. aktie i bolag som äger eldistri-
butionsanläggning och vars aktier
ej är noterade vid en börs eller
auktoriserad marknadsplats.

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

439

6 Förslag till

Lag om ändring i sekretesslagen (1980:100)

Härigenom föreskrivs att 8 kap. 5 § sekretesslagen (1980:100)5 skall
ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse                  Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

8 kap

5 §6

Sekretess gäller i statlig myndig-
hets verksamhet, som består i
tillståndsgivning eller tillsyn med
avseende på bank- och kreditväsen-
det, fondbolag, värdepappers-
institut, fondbörsväsendet eller
försäkringsväsendet, för uppgift
om

Sekretess gäller i statlig myndig-
hets verksamhet, som består i
tillståndsgivning eller tillsyn med
avseende på bank- och kreditväsen-
det, värdepappersmarknaden eller
försäkringsväsendet, för uppgift
om

1. affärs- eller driftförhållanden hos den som myndighetens verksamhet
avser, om det kan antas att han lider skada om uppgiften röjs,

2. ekonomiska eller personliga förhållanden för annan, som har trätt
i affärsförbindelse eller liknande förbindelse med den som myndighetens
verksamhet avser.

Sekretess gäller vidare i statlig myndighets verksamhet, som består i
övervakning enligt insiderlagen (1990:1342), för sådan uppgift om
enskilds ekonomiska eller personliga förhållanden, vilken på begäran
lämnats av någon som är skyldig att lämna uppgifter till myndigheten.
Rör uppgiften den uppgiftsskyldige gäller dock sekretess endast om denne
kan antas lida skada eller men om uppgiften röjs och sekretess inte
motverkar syftet med uppgiftsskyldigheten.

Sekretess gäller, i den mån riks-
dagen har godkänt avtal härom
med främmande stat eller mellan-
folklig organisation, hos myndighet
i verksamhet som avses i första
och andra styckena för sådan upp-
gift om affärs- eller driftför-
hållanden och ekonomiska eller
personliga förhållanden som myn-
digheten erhållit enligt avtalet.
Föreskrifterna i 14 kap. 1-3 §§ får
inte i fråga om denna sekretess
tillämpas i strid med avtalet.

Sekretess gäller, i den mån riks-
dagen har godkänt avtal härom
med främmande stat eller mellan-
folklig organisation, hos myndighet
i verksamhet som avses i första
och andra styckena för sådan upp-
gift om affärs- eller driftför-
hållanden och ekonomiska eller
personliga förhållanden som myn-
digheten erhållit enligt avtalet.
Samma sekretess gäller hos finans-
inspektionen, i den män regeringen
föreskriver det, om inspektionen
frän motsvarande utländsk myndig-
het erhällit uppgifter enligt annat
avtal. Föreskrifterna i 14 kap. 1-
3 §§ får inte i fråga om denna
sekretess tillämpas i strid med
avtalet.

440

Regeringen kan för särskilt fäll förordna om undantag från sekretessen
enligt första stycket 1, om den finner det vara av vikt att uppgiften
lämnas.

I fråga om uppgift i allmän handling gäller sekretessen i högst tjugo år.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

441

7 Förslag till

Lag om ändring i försäkringsrörelselagen (1982:713)

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

Härigenom föreskrivs att 4 kap. 24 § och 14 kap. 12 § försäkrings-
rörelselagen (1982:713) skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

4 kap.

24 §

I emissionsprospektet skall följande uppgifter lämnas, nämligen

1. en kortfattad historik över försäkringsbolaget och dess verksamhet,

2. en redogörelse för bolagets eller, om det finns dotterföretag,
koncernens verksamhet, försäljningsställen samt for dess ställning inom
branschen,

3. uppgifter om bolagets styrelseledamöter, revisorer och ledande
befattningshavare och

4. en redogörelse för ägar- och rösträttsförhållanden i fråga om

bolagets aktier.

Uppgifterna enligt första stycket
1 behöver inte lämnas av försäk-
ringsaktiebolag, vars aktier noteras
på Stockholms fondbörs.

Uppgifterna enligt första stycket
1 behöver inte lämnas av försäk-
ringsaktiebolag, vars aktier är
noterade vid en börs eller auktori-
serad marknadsplats.

14 kap.

12 §7

Likvidatorema skall så snart det kan ske genom försäljning på offentlig
auktion eller på något annat lämpligt sätt förvandla bolagets egendom till
pengar, i den mån det behövs för likvidationen, samt betala bolagets
skulder. Bolagets rörelse får fortsättas, om det behövs för en ändamålsen-
lig avveckling eller för att de anställda skall få ett skäligt rådrum för att
skaffa sig nya anställningar.

Har finansinspektionen förordnat
en likvidator och vägrar denne utan
skäl samtycke till avyttring under
hand av bolagets egendom får
inspektionen på ansökan av övriga
likvidatorer tillåta försäljningen.
Om likvidatorema önskar överlåta
värdepapper som är noterade på
fondbörs till gällande börspris
behövs inte något samtycke.

Har finansinspektionen förordnat
en likvidator och vägrar denne utan
skäl samtycke till avyttring under
hand av bolagets egendom får
inspektionen på ansökan av övriga
likvidatorer tillåta försäljningen.
Om likvidatorema önskar överlåta
finansiella instrument som är note-
rade vid en börs eller auktoriserad
marknadsplats till gällande börs-
eller marknadspris behövs inte
något samtycke.

442

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

443

8 Förslag till

Lag om ändring i konkurrenslagen (1982:729)

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

Härigenom föreskrivs att 6 § konkurrenslagen (1982:729) skall ha
följande lydelse.

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

Har i fäll som anges i 5 § en förhandling om avstående från företags-
förvärvet avslutats utan att den skadliga verkan har kunnat förhindras och
finner marknadsdomstolen att förbud eller åläggande enligt 3 § inte bör
meddelas eller är otillräckligt, kan domstolen förbjuda förvärvet.

Ett förbud enligt första stycket
får inte meddelas i fråga om för-
värv av aktier som har skett på
Stockholms fondbörs eller förvärv
som har skett genom inrop på
exekutiv auktion. I stället får mark-
nadsdomstolen ålägga närings-
idkaren att avhända sig aktierna
eller den på auktionen förvärvade
egendomen.

Ett förbud enligt första stycket får
inte meddelas i fråga om förvärv
som har skett på en börs eller
auktoriserad marknadsplats eller
förvärv som har skett genom inrop
på exekutiv auktion. I stället får
marknadsdomstolen ålägga närings-
idkaren att avhända sig den för-
värvade egendomen.

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

444

9 Förslag till

Lag om ändring i lagen (1983:890) om allemanssparande

Härigenom föreskrivs att 15 § lagen (1983:890) om allemanssparande8
skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse                  Föreslagen lydelse

15 §’

Fondbolag får till en allemansfond förvärva endast följande slag av
värdepapper, nämligen

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

1. sådana svenska aktier och av
svenskt aktiebolag utfärdade kon-
vertibla skuldebrev eller skulde-
brev förenade med optionsrätt till
nyteckning som är inregistrerade
vid Stockholms fondbörs,

2. svenska aktier i bolag som
träffat avtal med värdepappers-
institut om att denne på begäran
skall ange kurser på aktier i bolag-
et och till dessa kurser köpa och
sälja aktier i bolaget (OTC-bolag),

3. sådana svenska aktier och av
svenskt aktiebolag utfärdade kon-
vertibla skuldebrev eller skulde-
brev förenade med optionsrätt till
nyteckning som utbjuds till försälj-
ning under sådana förhållanden att
sannolika skäl finns för antagande
att de inom ett år från förvärvet
kommer att inregistreras vid Stock-
holms fondbörs,

4.  andra svenska aktier samt
andra av svenskt aktiebolag ut-
färdade konvertibla skuldebrev
eller skuldebrev förenade med
optionsrätt till nyteckning,

5.  förlagsandelsbevis i svensk
ekonomisk förening,

6. bevis om rätt att teckna eller
erhålla aktier eller andra värdepap-
per som avses i 1-5,

7. obligationer och andra skuld-
förbindelser, utfärdade av staten,
svenska hypoteksinstitut och sven-
ska kreditaktiebolag.

Har värdepapper som förvärvats
enligt första stycket 3 ej in-
registrerats inom ett år från förvär-

1. sådana svenska aktier och av
svenskt aktiebolag utfärdade kon-
vertibla skuldebrev eller skulde-
brev förenade med optionsrätt till
nyteckning som är noterade vid en
börs eller auktoriserad marknads-
plats,

2. sådana svenska aktier och av
svenskt aktiebolag utfärdade kon-
vertibla skuldebrev eller skulde-
brev förenade med optionsrätt till
nyteckning som utbjuds till försälj-
ning under sådana förhållanden att
sannolika skäl finns for antagande
att de inom ett år från förvärvet
kommer att noteras vid en börs
eller auktoriserad marknadsplats,

3.  andra svenska aktier samt
andra av svenskt aktiebolag ut-
färdade konvertibla skuldebrev
eller skuldebrev förenade med
optionsrätt till nyteckning,

4.  förlagsandelsbevis i svensk
ekonomisk förening,

5. bevis om rätt att teckna eller
erhålla aktier eller andra värdepap-
per som avses i 1-4,

6. obligationer och andra skuld-
förbindelser, utfärdade av staten,
svenska hypoteksinstitut och sven-
ska kreditaktiebolag.

Har värdepapper som förvärvats
enligt första stycket 2 ej noterats
inom ett år från förvärvet, skall de

445

vet, skall de avyttras så snart det
lämpligen kan ske, om de inte vid
något tillfälle under ettårsperioden
kunnat inrymmas inom trettio-
procentsgränsen enligt fjärde styck-
et eller tioprocentsgränsen enligt
femte stycket.

Ett fondbolag får inte till en allemansfond förvärva aktier i bolaget.

Ett fondbolag får inte till fonden
mot vederlag förvärva aktier som
avses i första stycket 2 eller bevis
om rätt att teckna eller erhålla

avyttras så snart det lämpligen kan
ske, om de inte vid något tillfälle
under ettårsperioden kunnat inrym-
mas inom tioprocentsgränsen enligt
fjärde stycket.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

sådana aktier i en sådan omfatt-
ning att värdet av aktierna och
bevisen, tillsammans med de värde-
papper som omfattas av tio-
procentsgränsen enligt sista styck-
et, genom förvärvet kommer att
överstiga trettio procent av fondens
värde.

Ett fondbolag får inte till fonden
mot vederlag förvärva värdepapper
som avses i första stycket 4 och 5
eller bevis om rätt att teckna eller
erhålla sådana värdepapper i sådan
omfattning att värdet av värde-
papperen och bevisen genom för-
värvet kommer att överstiga tio
procent av fondens värde. Ej heller
får ett fondbolag till fonden mot
vederlag förvärva värdepapper
enligt första stycket 7 i sådan
omfattning att värdet av de värde-
papper som där avses genom för-
värvet kommer att överstiga tjugo-
fem procent av fondens värde. Den
sistnämnda begränsningen gäller
dock inte förrän ett år efter det att
fondbolaget erhållit bankinspek-
tionen tillstånd att bedriva fond-
verksamhet. Bankinspektionen kan,
om det finns särskilda skäl, medge
att de procenttal, som anges i detta
stycket, överskrids.

Ett fondbolag får inte till fonden
mot vederlag förvärva värdepapper
som avses i första stycket 3 och 4
eller bevis om rätt att teckna eller
erhålla sådana värdepapper i sådan
omfattning att värdet av värde-
papperen och bevisen genom för-
värvet kommer att överstiga tio
procent av fondens värde. Ej heller
får ett fondbolag till fonden mot
vederlag förvärva värdepapper
enligt första stycket 6 i sådan
omfattning att värdet av de värde-
papper som där avses genom för-
värvet kommer att överstiga tjugo-
fem procent av fondens värde. Den
sistnämnda begränsningen gäller
dock inte förrän ett år efter det att
fondbolaget erhållit finansinspek-
tionens tillstånd att bedriva fond-
verksamhet. Finansinspektionen
kan, om det finns särskilda skäl,
medge att de procenttal, som anges
i detta stycket, överskrids.

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

446

10 Förslag till

Lag om ändring i lagen (1983:1092) med reglemente för
allmänna pensionsfonden

Härigenom föreskrivs att 14 och 37 §§ lagen (1983:1092) med
reglemente för allmänna pensionsfonden10 skall ha följande lydelse.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

14 §

Om det är uppenbart att allmän-
na pensionsfonden annars skulle
lida en avsevärd förlust får en
fondstyrelse, i avsikt att skydda en
fordran, på offentlig auktion eller
fondbörs köpa in egendom som är
utmätt eller pantsatt för fordringen
eller överta egendom som betalning
för fordringen. Egendom som
förvärvats på detta sätt skall av-
yttras så snart det är lämpligt och
senast då det kan ske utan förlust.

37

Fjärde och femte fondstyrelserna
får vardera inte förvärva så många
vid Stockholms fondbörs in-
registrerade aktier i ett aktiebolag
att dessa uppgår till mer än tio
procent av samtliga aktier i bolaget
eller, om aktierna har olika röst-
värde, att röstetalet for aktierna
uppgår till mer än tio procent av
röstetalet för samtliga aktier i
bolaget.

Om det är uppenbart att allmän-
na pensionsfonden annars skulle
lida en avsevärd förlust får en
fondstyrelse, i avsikt att skydda en
fordran, på offentlig auktion eller
på en börs eller auktoriserad mark-
nadsplats köpa in egendom som är
utmätt eller pantsatt för fordringen
eller överta egendom som betalning
för fordringen. Egendom som
förvärvats på detta sätt skall av-
yttras så snart det är lämpligt och
senast då det kan ske utan förlust.

§

Fjärde och femte fondstyrelserna
får vardera inte förvärva så många
vid en börs eller auktoriserad
marknadsplats noterade aktier i ett
aktiebolag att dessa uppgår till mer
än tio procent av samtliga aktier i
bolaget eller, om aktierna har olika
röstvärde, att röstetalet för aktierna
uppgår till mer än tio procent av
röstetalet för samtliga aktier i
bolaget.

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

447

11 Förslag till                                                    Prop. 1991/92:113

Lag om ändring i bankaktiebolagslagen (1987:618)           Bilaga 8

Härigenom föreskrivs i fråga om bankaktiebolagslagen (1987:618)

dels att i 1 kap. 5 §, 2 kap. 4, 7, 12 och 17 §§, 3 kap. 2 §, 4 kap. 2,

5, 7, 9, 13 och 14 §§, 5 kap. 1 §, 6 kap. 6 och 7 §§, 7 kap. 2, 3, 6, 7

och 15 §§, 8 kap. 16 §, 10 kap. 2, 4-7, 15, 18 och 20 §§, 11 kap. 3, 6

och 9 §§, 12 kap. 5, 6 och 8 §§ ordet "bankinspektionen" i olika
böjningsformer skall bytas ut mot "finansinspektionen" i motsvarande
form,

dels att 4 kap. 23 § och 5 kap. 4 § skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse                  Föreslagen lydelse

4 kap.

23 §n

I emissionsprospektet skall följande uppgifter lämnas, nämligen

1. en kortfattad historik över bankaktiebolaget och dess verksamhet,

2. en redogörelse för bolagets och, om det finns dotterföretag,
koncernens verksamhet samt för bolagets del uppgifter som är av
betydelse för bedömningen av rörelsens karaktär och utveckling,

3. en redogörelse för kapitaltäck-
ningen enligt 2 kap. 9 och 10 §§
samt, i förekommande fall, 11 §
bankrörelselagen (1987:617) och
dess betydelse för bankbolaget,

4. uppgifter om bolagets styrelseledamöter, revisorer samt anställda
och delegater i ledande ställning, samt

5. en redogörelse för ägar- och rösträttsförhållanden i fråga om
bolagets aktier.

Uppgifterna enligt första stycket

1 behöver inte lämnas av

bankaktiebolag, vars aktier är
inregistrerade vid Stockholms
fondbörs.

3. en redogörelse för kapital täck-
ningen enligt 2 kap. 9-10 §§ samt,
i förekommande fäll, 11 § bank-
rörelselagen (1987:617) och dess
betydelse för bankbolaget,

Uppgifterna enligt första stycket
1 behöver inte lämnas av
bankaktiebolag, vars aktier är
noterade vid en börs eller auk-
toriserad marknadsplats.

5 kap.

4 §12

Beslutet om emission skall ange

1. emissionens belopp eller det högsta beloppet eller det lägsta och
högsta beloppet för emissionen,

2. den företrädesrätt att delta i emissionen som tillkommer aktieägare
eller någon annan eller vem som annars får delta i emissionen,

3. den tid inom vilken teckning av skuldebrev kan ske, när ett visst
belopp eller ett lägsta belopp har bestämts för emissionen,

4. den tid inom vilken aktieägare kan använda sin företrädesrätt till
teckning,

448

5. skuldebrevens nominella belopp, emissionskursen och räntefoten,

6. den tid inom vilken tecknade skuldebrev skall betalas samt den
beräkningsgrund, enligt vilken vid överteckning de skuldebrev som inte
tecknats med företrädesrätt skall fördelas, om det inte föreskrivs att
fördelningen skall bestämmas av styrelsen,

7. tiden och villkoren för utbytet eller nyteckningen,

8. den rätt som skall tillkomma borgenären eller innehavaren av
optionsbevis för den händelse aktiekapitalet före utbytet eller
nyteckningen ökas eller sätts ned eller nya konvertibla skuldebrev eller
skuldebrev förenade med optionsrätt till nyteckning ges ut eller bolaget
upplöses eller upphör genom fusion,

9. det belopp, varmed aktiekapitalet skall kunna ökas genom utbyte
eller nyteckning,

10. det aktieslag vartill de nya aktierna skall höra, i de fall aktier av
olika slag finns eller kan utges, samt

11. den rätt till utdelning som tillkommer de nya aktierna samt det
räkenskapsår för vilket rätten till utdelning inträder.

Den tid inom vilken aktieägare kan använda sin företrädesrätt enligt
första stycket 4 får inte vara kortare än en månad. Tiden räknas från

1. det kungörelse enligt 6 § första stycket första meningen skedde,

2. beslutet, när det gäller sådana fäll som avses i 6 § fjärde stycket,
eller

3. avstämningsdagen, när det gäller avstämningsbolag.

Om ett förbehåll enligt 3 kap. 1 § fjärde stycket, 6 kap. 8 § eller

12 kap. 1 § skall gälla för de nya aktierna, skall emissionsbeslutet
innehålla en erinran om detta.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

Om en aktieägare skall ha företrädesrätt att delta i emissionen, gäller
för avstämningsbolag att avstämningsdagen skall anges i emissions-

beslutet. Avstämningsdagen får inte
kungörelse enligt 6 § första stycket
Om ett skuldebrev skall bli före-
mål för handel vid Stockholms
fondbörs, kan det i emissions-
beslutet tas upp ett bemyndigande
för styrelsen eller den som styrel-
sen inom sig förordnar att innan
teckning påböijas bestämma emis-
sionens belopp, emissionskursen,
räntefoten och villkoren för utbyte
eller nyteckning. I fråga om av-
stämningsbolag skall dock nämnda
villkor bestämmas senast på av-
stämningsdagen, om aktieägarna
skall ha företrädesrätt att delta i
emissionen.

sättas tidigare än tre veckor från det
första meningen skedde.

Om ett skuldebrev skall bli före-
mål för handel vid en börs eller
auktoriserad marknadsplats, kan
det i emissionsbeslutet tas upp ett
bemyndigande för styrelsen eller
den som styrelsen inom sig förord-
nar att innan teckning påböijas
bestämma emissionens belopp,
emissionskursen, räntefoten och
villkoren för utbyte eller nyteck-
ning. I fråga om avstämningsbolag
skall dock nämnda villkor be-
stämmas senast på avstämnings-
dagen, om aktieägarna skall ha
företrädesrätt att delta i emis-
sionen.

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

29 Riksdagen 1991/92. 1 saml. Nr 113

449

12 Förslag till

Lag om ändring i konkurslagen (1987:672)

Härigenom föreskrivs att 8 kap. 7 och 10 §§ konkurslagen (1987:672)
skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse                  Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

8 kap.

7 §13

Försäljning av lös egendom som inte sker genom fortsättande av
gäldenärens rörelse skall ske på auktion eller på annat sätt efter vad
förvaltaren anser vara mest fördelaktigt för boet.

Lös egendom i vilken en borgenär har panträtt eller någon annan
särskild förmånsrätt får inte utan hans samtycke säljas på annat sätt än
på auktion, om hans rätt är beroende av försäljningen. Även om
samtycke inte lämnas, får egendomen säljas på annat sätt än på auktion,
om det är sannolikt att högre pris uppnås därigenom och om tillsynsmyn-
digheten medger det.

Samtycke enligt andra stycket
krävs inte när förvaltaren genom
värdepappersinstitut säljer värde-
papper, noterat på fondbörs eller
på sådan marknad som avses i 2 §
andra stycket lagen (1979:749) om
Stockholms fondbörs till gällande
börs- eller marknadspris eller när
det är fråga om försäljning av lös
egendom genom fortsättande av
gäldenärens rörelse.

Särskilda bestämmelser om överlåtelse av försäkringsbestånd finns i 14
kap. 26 och 27 §§ försäkringsrörelselagen (1982:713).

Samtycke enligt andra stycket
krävs inte när förvaltaren genom
värdepappersinstitut säljer finan-
siella instrument, noterade vid en
börs eller auktoriserad marknads-
plats till gällande börs- eller mark-
nadspris eller när det är fråga om
försäljning av lös egendom genom
fortsättande av gäldenärens rörelse.

10 §14

En borgenär som innehar lös
egendom med handpanträtt får
själv ombesöija att egendomen
säljs på auktion eller, när det är
fråga om värdepapper som är
noterat på fondbörs eller på sådan
marknad som avses i 2 § andra
stycket lagen (1979:749) om Stock-
holms fondbörs, genom värde-
pappersinstitut till gällande börs-
eller marknadspris. En sådan för-
säljning får dock inte utan för-
valtarens samtycke äga rum tidig-
are än fyra veckor efter edgångs-

En borgenär som innehar lös
egendom med handpanträtt får
själv ombesöija att egendomen
säljs på auktion eller, när det är
fråga om finansiella instrument
som är noterade vid en börs eller
auktoriseradmarknadsplats, genom
värdepappersinstitut till gällande
börs- eller marknadspris. En sådan
försäljning får dock inte utan för-
valtarens samtycke äga rum
tidigare än fyra veckor efter ed-
gångssammanträdet. Borgenären
skall minst en vecka innan han

450

sammanträdet. Borgenären skall
minst en vecka innan han vidtar
åtgärd för egendomens försäljning
ge förvaltaren tillfälle att lösa in
egendomen. Om det är fråga om
ett lärtyg eller gods i färtyg eller i
luftfartyg eller intecknade reserv-
delar till luftfartyg, skall egen-
domen säljas exekutivt.

vidtar åtgärd för egendomens för-
säljning ge förvaltaren tillfälle att
lösa in egendomen. Om det är
fråga om ett färtyg eller gods i
färtyg eller i luftfärtyg eller in-
tecknade reservdelar till luftfärtyg,
skall egendomen säljas exekutivt.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

Borgenären skall minst tre veckor i förväg underrätta förvaltaren om
tid och plats för en auktion som inte hålls i exekutiv ordning.

Har egendomen sålts på annat sätt än exekutivt, skall borgenären för
förvaltaren redovisa vad som har flutit in.

Vill inte borgenären själv sälja egendomen, får förvaltaren ombesöija
försäljningen. En inteckning i luftfärtyg eller i reservdelar till luftfärtyg
som har lämnats som pant av den intecknade egendomens ägare får dock
inte säljas av förvaltaren. Han får bara låta sälja den rätt till andel i
inteckningen som enligt vad som är särskilt föreskrivet kan tillkomma
gäldenären.

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

45

13 Förslag till                                                    Prop. 1991/92:113

Lag om ändring i lagen (1990:1114) om värdepappersfonder Bllaga 8

Härigenom föreskrivs i fråga om lagen (1990:1114) om värdepappers-
fonder

dels att i 3, 4, 6, 10, 11, 19-21, 23, 29, 32, 33-35, 38-44 och 46 §§
ordet "bankinspektionen" i olika böjningsformer skall bytas ut mot
"finansinspektionen" i motsvarande form,

dels att 13 och 18 §§ skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

13

§

Fondbolaget får inte i fondverk-
samheten

1. ha hand om egendom som
ingår i fonden,

2.
lån,

3.

4.
inte förfogar över.

Fondbolaget får trots bestämmelserna i första stycket ta kortfristiga lån
till ett belopp motsvarande högst 10 procent av fondens värde.

Fondbolaget får inte i fondverk-
samheten

1. ha hand om egendom som
ingår i fonden,

2. ta upp eller bevilja län, eller

3. gå i borgen.

ta upp eller bevilja penning-

gå i borgen, eller
sälja fondpapper som fonden

18 §

Medel som ingår i en värdepap-
persfond får, med de begräns-
ningar som följer av 19—24 §§,
placeras i fondpapper och andra
finansiella instrument som är eller
inom ett år från emissionen avses
bli

1. inregistrerade vid en fond-
börs, eller

2.   föremål för regelbunden
handel vid någon annan reglerad
marknad som är öppen för allmän-
heten, under förutsättning att fond-
börsen eller marknaden är godkänd
av regeringen eller, efter rege-
ringens bemyndigande, bankinspek-
tionen, eller finns angiven i fond-
bestämmelserna.

Medel som ingår i en värdepap-
persfond får, med de begräns-
ningar som följer av 19—24 §§,
placeras i fondpapper och andra
finansiella instrument som är eller
inom ett år från emissionen avses
bli

1. noterade vid en börs,

2. noterade vid en auktoriserad
marknadsplats, eller

3.   föremål för regelbunden
handel vid någon annan reglerad
marknad som är öppen for allmän-
heten.

En förutsättning för placeringar
enligt första stycket är att börsen,
marknadsplatsen eller marknaden
finns angiven ifondbestämmelserna
eller har godkänts av regeringen
eller, efter regeringens bemyn-
digande, finansinspektionen för
sådana placeringar.

452

I en värdepappersfond får det ingå andra fondpapper och finansiella
instrument än de som anges i första stycket, dock högst till 10 procent
av fondens värde.

Om registrering eller regelbunden handel enligt första stycket inte
skett inom ett år från emissionen och de förvärvade instrumenten inte
ryms inom tioprocentsgränsen enligt andra stycket, skall de avyttras så
snart det lämpligen kan ske. Skälig hänsyn skall därvid tas till
fondandelsägamas intressen.

En värdepappersfond får ha de likvida medel som behövs för verksam-
heten.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

453

14 Förslag till                                                    Prop. 1991/92:113

Lag om ändring i insiderlagen (1990:1342)

Härigenom föreskrivs i fråga om insiderlagen (1990:1342)15

dels att i 8, 9, 16-20 och 24 §§ ordet "bankinspektionen" i olika
böjningsformer skall bytas ut mot "finansinspektionen" i motsvarande
form,

dels att 2 och 13 §§ skall ha följande lydelse.

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

2 §16

I denna lag förstås med

1. handel på värdepappersmarknaden-, handel på börs eller annan
organiserad marknadsplats eller genom värdepappersinstitut,

2. fondpapper: aktie och obligation samt sådana andra delägarrätter
eller fordringsrätter som är utgivna för allmän omsättning, andel i
värdepappersfond och aktieägares rätt gentemot den som för hans räkning
förvarar aktiebrev i ett utländskt bolag (depåbevis),

3. aktiemarknadsbolag: svenskt
aktiebolag som utgivit aktier vilka
är inregistrerade vid Stockholms
fondbörs eller som trätt i stället för
utgivare av sådana aktier (börs-
bolag) eller svenskt aktiebolag som
träffat avtal med värdepappers-
institut om att detta på begäran
skall ange kurser pä aktier i bolag-
et och till dessa kurser köpa och
sälja aktier i bolaget (OTC-bolag),

3. aktiemarknadsbolag: svenskt
aktiebolag som utgivit aktier vilka
är noterade vid en börs eller auk-
toriserad marknadsplats,

4. värdepapperscentralen: Värdepapperscentralen VPC Aktiebolag.

Vad som föreskrivs om aktie skall också tillämpas på emissionsbevis,
interimsbevis, optionsbevis, konvertibelt skuldebrev, skuldebrev förenat
med optionsrätt till nyteckning, vinstandelsbevis, aktieoption och
aktietermin. Utfärdande av köpoption skall likställas med försäljning av
de aktier optionen avser medan utfärdande av säljoption skall likställas
med köp av aktierna.

Med fondpapper jämställs i denna lag ränteoption, räntetermin,
indexoption och indextermin.

Om fondpapper ägs av två eller flera med samäganderätt, skall en
delägare vid tillämpningen av denna lag anses vara ägare till så många
av fondpapperen som svarar mot hans lott i det samfällda innehavet.

13 §17

Anmälan enligt 9 § om aktieinnehav eller ändring i innehavet skall
göras senast fjorton dagar efter det att

454

1. aktie i bolaget noterats vid en
börs eller auktoriserad marknads-
plats,

1. aktie i bolaget inregistrerats
vid Stockholms fondbörs eller
sådant avtal som avses i 2 § första
stycket 3 antecknats hos bank-
inspektionen,

2. insynsställning uppkommit enligt 8 § första stycket 1, 2, 4, 5 eller
7 eller den som avses med 8 § första stycket 3 eller 6 tagit emot
underrättelse enligt 14 eller 15 §,

3. den anmälningsskyldige förvärvat eller överlåtit aktier i bolaget eller
annan ändring skett i aktieinnehavet, eller

4. den anmälningsskyldige fått vetskap om att närstående, som avses
i 10 §, innehar, förvärvat eller överlåtit aktier i bolaget eller att annan
ändring skett i den närståendes aktieinnehav.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

455

15 Förslag till

Lag om ändring i lagen (1991:980) om handel med
finansiella instrument

Härigenom föreskrivs i fråga om lagen (1991:980) om handel med
finansiella instrument

dels att nuvarande 2 kap. skall upphöra att gälla,

dels att nuvarande 4 kap. 1-3 §§ skall betecknas 5 kap. 1, 2 och 4 §§
och nuvarande 5 kap. betecknas 6 kap.,

dels att 1 kap. 1 § och nya 5 kap. 2 § skall ha följande lydelse,

dels att det i lagen skall föras in två nya kapitel, 2 och 4 kap., och en
ny paragraf, 5 kap. 3 §, av följande lydelse.

Nuvarande lydelse

Föreslagen lydelse

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

1 kap.

1 §

I denna lag betyder

finansiellt instrument: fondpap-
per och annan rättighet eller för-
pliktelse avsedd för handel på
värdepappersmarknaden,

fondpapper: aktie och obligation
samt sådana andra delägarrätter
eller fordringsrätter som är utgivna
för allmän omsättning, andel i
värdepappersfond och aktieägares
rätt gentemot den som för hans
räkning förvarar aktiebrev i ett
utländskt bolag (depåbevis),

option: en rätt att till ett bestämt
pris i framtiden få köpa eller sälja
tillgångar eller en rätt att vid en
framtida tidpunkt få ett belopp som
räknas ut på grundval av änd-
ringar i ett kursindex eller lik-
nande,

termin: ett avtal om köp av till-
gångar som mot ett i avtalet be-
stämt pris skall levereras vid en
framtida tidpunkt eller ett avtal om
att betalning mellan parterna i
framtiden skall ske på grundval av
ändringar i ett kursindex eller
liknande,

clearingverksamhet: verksamhet
som går ut på att vid handel med
finansiella instrument räkna ut
parternas förpliktelser att betala
och leverera eller att garantera att
dessa förpliktelser fullgörs,

clearingorganisation: den som
bedriver clearingverksamhet.

I denna lag betyder

finansiellt instrument: fondpap-
per och annan rättighet eller för-
pliktelse avsedd för handel på
värdepappersmarknaden,

fondpapper: aktie och obligation
samt sådana andra delägarrätter
eller fordringsrätter som är utgivna
för allmän omsättning, andel i
värdepappersfond och aktieägares
rätt gentemot den som för hans
räkning förvarar aktiebrev i ett
utländskt bolag (depåbevis).

456

2 kap. Prospekt

1 §

Vid emissioner som avses i 2 § och
erbjudanden som avses i 3 §, som
är riktade till en öppen krets, skall
prospekt upprättas om summan av
de belopp som till följd av emis-
sionen eller erbjudandet kan kom-
ma att erläggas uppgår till minst
300 000 kronor. Ett sådant pro-
spekt skall innehålla de upplys-
ningar som, med hänsyn till de
finansiella instrument som avses,
behövs för en välgrundad bedöm-
ning av emissionen eller erbjudan-
det.

Prospekt behöver inte upprättas

1. om emissionen eller erbjudan-
det görs av staten,

2. om emissionen eller erbjudan-
det avser andelar i en värdepap-
persfond,

3. om emissionen eller erbjudan-
det avser fordringsrätter med kort-
are löptid än ett år,

4. om lägsta beloppet som skall
erläggas av en enskild investerare
är 300 000 kronor eller mer.

Regeringen eller, efter rege-
ringens bemyndigande, finans-
inspektionen får meddela före-
skrifter om ytterligare undantag
från skyldigheten att upprätta pros-
pekt.

2 §

Vid emission av fondpapper som
inte är inregistrerade och inte
heller avses att inregistreras vid en
börs, skall utgivaren upprätta pros-
pekt.

Vid erbjudande om köp eller för-
säljning av finansiella instrument,
skall den som lämnar erbjudandet
upprätta prospekt.

4 §

Prospektet skall lämnas in till
finansinspektionen med ansökan om
registrering. Sedan inspektionen
har registrerat prospektet skall det
offentliggöras.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

457

För ansökan om registrering av Prop. 1991/92:113
prospekt skall sökanden betala Bilaga 8
avgift enligt de närmare föreskrif-
ter som regeringen meddelar.

4 kap. Offentliggörande av aktie-
innehav

1 §

Den som har förvärvat eller över-
låtit aktier i ett svenskt eller ut-
ländskt aktiebolag, som utgivit
aktier vilka är noterade vid en börs
eller auktoriserad marknadsplats,
skall inom sju dagar från förvärvet
eller överlåtelsen skriftligen an-
mäla detta till bolaget och till den
börs eller auktoriserade marknads-
plats där aktier i bolaget är
noterade om

1. förvärvet medför att för-
värvarens andel av röstetalet för
samtliga aktier i bolaget uppnår
eller överstiger någon av gränser-
na 10, 20, 33 1/3, 50 och 66 2/3
procent,

2. överlåtelsen medför att över-
låtarens andel av röstetalet för
samtliga aktier i bolaget går ned
under någon av gränserna i 1.

2 §

Vid tillämpning av 1 § skall följan-
de aktier likställas med förvär-
varens eller överlåtarens egna,
nämligen sådana som ägs av

1. företag inom samma koncern
som förvärvaren eller överlåtaren,

2. den som innehar aktier i
bolaget för förvärvarens eller
överlåtarens räkning,

3. den som med förvärvaren eller
överlåtaren har träffat skriftlig
överenskommelse att genom sam-
ordnat utövande av rösträtten inta
en långsiktig gemensam hållning i
fråga om bolagets förvaltning,

4. den, för vilkens aktier för-
värvaren eller överlåtaren har fått
eller kommer att få utöva röst-
rätten,

5. make eller sambo till för-
värvaren eller överlåtaren,

6. omyndiga barn som står under
förvärvarens eller överlåtarens

458

vårdnad.                         Prop. 1991/92:113

Med koncern avses i denna para- Bilaga 8
graf vad som anges i 1 kap. 2 §
aktiebolagslagen (1975:1385).

3 §

Anmälan enligt 1 § skall innehålla
uppgift om

1. den anmälningsskyldiges namn
och personnummer eller annat
identifierings nummer eller, om den
anmälningsskyldige är en juridisk
person, firma, organisationsnum-
mer eller annat identifieringsnum-
mer och adress,

2. antal och de slag av aktier
som den anmälningsskyldige för-
fogar över,

3. storleken av ökningen eller
minskningen av aktieinnehavet,

4. tidpunkten för ändringen eller
ändringarna.

Aktiebolaget skall, om börsen eller
den auktoriserade marknadsplatsen
inte har offentliggjort uppgifterna i
en anmälan inom nio dagar från
det att bolaget mottog denna, självt
offentliggöra dessa uppgifter.

Börsen eller den auktoriserade
marknadsplatsen får besluta att ett
offentliggörande enligt 4 § inte
behöver ske om

1. det strider mot något allmänt
intresse,

2. det kan allvarligt skada aktie-
bolaget, såvida inte ett under-
låtande att offentliggöra skulle
kunna vilseleda allmänheten om
bolagets ställning,

3. ett värdepappersinstitut för-
värvat eller överlåtit aktierna i sin
värdepappersrörelse.

Börsen eller marknadsplatsen
skall omedelbart underrätta aktie-
bolaget om ett beslut om undantag
enligt första stycket. Beslutet skall
också omedelbart tillställas finans-
inspektionen som har att pröva om
offentliggörande ändå skall ske.
Beslutar inspektionen att uppgifter-

459

na skall offentliggöras, skall bör- Prop. 1991/92:113
sen eller marknadsplatsen göra Bilaga 8
detta omedelbart.

5 kap.

3 §

Finansinspektionen får vid vite
förelägga någon att göra rättelse
om han inte fullgör skyldigheten att

1. upprätta och till finansinspek-
tionen lämna in prospekt enligt
bestämmelserna i 2 kap.,

2. göra anmälan till aktiebolag
och till börs eller auktoriserad
marknadsplats enligt 4 kap. 1 §,

3. offentliggöra uppgifterna i en
anmälan enligt 4 kap. 4 §.

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

460

16 Förslag till

Lag om ändring i lagen (1991:981) om värdepappersrörelse

Härigenom föreskrivs i fråga om lagen (1991:981) om värdepappers-
rörelse

dels att 3 kap. 8 § och 4 kap. 5 § samt rubriken närmast före 3 kap.
8 § skall ha följande lydelse,

dels att det i lagen skall föras in två nya paragrafer, 1 kap. 3 a och 7
a §§ samt närmast före 1 kap. 7 a § en ny rubrik av följande lydelse.

Nuvarande lydelse                  Föreslagen lydelse

1 kap.

§

Tillstånd enligt 3 § 2 krävs inte för
verksamhet som bedrivs med stöd
av en auktorisation som börs eller
marknadsplats enligt lagen
(1992:000) om börs- och clearing-
verksamhet.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

Rapporteringsskyldighet

7 a §

Ett värdepappersinstitut som utan-
för en börs för egen eller annans
räkning har gjort avslut i finan-
siella instrument som är inregistre-
rade vid en börs med svensk auk-
torisation skall omedelbart anmäla
avslutet till börsen.

Börs- eller noteringsstopp

Avbrytande av handel

3 kap.

8 §

Under den tid, då sådant beslut om
avbrytande av handel och notering
som avses i 25 § lagen (1979:749)
om Stockholms fondbörs gäller, får
ett värdepappersinstitut inte handla
eller medverka vid handel med ett
finansiellt instrument som beslutet
avser. En tidigare avtalad affär får
dock genomföras.

Första stycket skall tillämpas

Under den tid, då ett sådant beslut
om avbrytande av handel som
avses i 10 kap. 1 eller 2 § lagen
(1992:000) om börs- och clearing-
verksamhet gäller, får ett värdepap-
persinstitut inte handla eller med-
verka vid handel med ett finansiellt
instrument som beslutet avser. En
tidigare avtalad affär far dock
genomföras.

461

också under den tid då ett beslut
enligt 26 § lagen om Stockholms
fondbörs gäller, om inte regeringen
föreskriver annat.

Första stycket skall tillämpas
också under den tid då ett beslut
enligt 10 kap. 5   § lagen

(1992:000) om börs- och clearing-
verksamhet gäller, om inte rege-
ringen föreskriver annat.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

4 kap.

5 §

Ett värdepappersbolag och ett
svenskt bankinstitut som har till-
stånd att driva värdepappersrörelse
enligt 1 kap. 3 § 3 eller 5 får, trots
förbuden i 7 kap. 1 § aktiebolags-
lagen (1975:1385) och 6 kap. 9 §
bankaktiebolagslagen (1987:618),
förvärva egna aktier och aktier i
moderbolag för att underlätta rörel-
sen. Detta gäller dock endast aktier
som är inregistrerade vid Stock-
holms fondbörs eller som har ut-
bjudits till försäljning under
sådana förhållanden att det är
sannolikt att de inom ett är kom-
mer att inregistreras vid fond-
börsen och aktier som omfattas av
sådant avtal som avses i 2 § första
stycket 3 insiderlagen (1990:1342).

Ett värdepappersbolag och ett
svenskt bankinstitut som har till-
stånd att driva värdepappersrörelse
enligt 1 kap. 3 § 3 eller 5 får, trots
förbuden i 7 kap. 1 § aktiebolags-
lagen (1975:1385) och 6 kap. 9 §
bankaktiebolagslagen (1987:618),
förvärva egna aktier och aktier i
moderbolag för att underlätta rörel-
sen. Detta gäller dock endast aktier
som är noterade vid en börs eller
auktoriserad marknadsplats.

Denna lag träder i kraft den 1 januari 1993 eller den tidigare dag som
regeringen bestämmer.

1. Senaste lydelse 1991:983.

2. Lagen omtryckt 1982:739. Senaste lydelse av 12 kap. 8 § 1990:367.

3. Senaste lydelse 1991:985.

4. Senaste lydelse 1982:629.

5. Lagen omtryckt 1989:713.

6. Senaste lydelse 1991:987.

7. Senaste lydelse 1991:1767.

8. Lagen omtryckt 1986:522.

9. Senaste lydelse 1991:991.

10. Lagen omtryckt 1991:1857.

11. Senaste lydelse 1989:1087.

12. Senaste lydelse 1990:1307.

13. Senaste lydelse 1991:999.

14. Senaste lydelse 1991:999.

462

15. Senaste lydelse av 18 § 1991:1005.

16. Senaste lydelse 1991:1005.

17. Senaste lydelse 1991:1005.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 8

463

Lagrådet

Utdrag ur protokoll vid sammanträde 1992-03-12

Närvarande: justitierådet Bengt Rydin, regeringsrådet Stig von Bahr,
jusititerådet Inger Nyström.

Enligt protokoll vid regeringssammanträde den 20 februari 1992 har
regeringen på hemställan av statsrådet Lundgren beslutat inhämta
lagrådets yttrande över forslg till

1. lag om börs- och clearingverksamhet,

2. lag om ändring i lagen (1936:81) om skuldebrev,

3. lag om ändring i lagen (1949:722) om pantlånerörelse,

4. lag om ändring i aktiebolagslagen (1975:1385),

5. lag om ändring i lagen (1976:240) om förvärv av eldistributionsan-
läggning m.m.,

6. lag om ändring i sekretesslagen (1980:100),

7. lag om ändring i försäkringsrörelselagen (1982:713),

8. lag om ändring i konkurrenslagen (1982:729),

9. lag om ändring i lagen (1983:890) om allemanssparande,

10. lag om ändring i lagen (1983:1092) med reglemente för allmänna
pensionsfonden,

11. lag om ändring i bankaktiebolagslagen (1987:618),

12. lag om ändring i konkurslagen (1987:672),

13. lag om ändring i lagen (1990:1114) om värdepappersfonder,

14. lag om ändring i insiderlagn (1990:1342),

15. lag om ändring i lagen (1991:980) om handel med finansiella
instrument,

16. lag om ändring i lagen (1991:981) om värdepappersrörelse.

Förslagen har inför lagrådet föredragits av hovrättsassessorn Göran
Haag.

Svenska Bankföreningen har till lagrådet inkommit med en den 25
februari 1992 dagtecknad skrivelse till vilken fogats två till finans-
departementet avgivna yttranden i lagtiftningsärendet.

Förslagen föranleder följande yttrande av lagrådet

Allmänt

Lagstiftningen om handel med värdepapper är sedan en tid föremål för
genomgripande reformer. Grundvalen i detta arbete är värdepappers-
marknadskommitténs betänkande (SOU 1989:72) Värdepappersmark-
naden i framtiden. En del av de förslag som lagts fram i betänkandet har
redan lett till ny lagstiftning, nämligen insiderlagen (1990:1342), lagen
(1991:980) om handel med finansiella instrument och lagen (1991:981)
om värdepappersrörelse.

Föreliggande lagrådsremiss omfattar de återstående delarna av kom-
mitténs betänkande. Dessutom behandlas en skrivelse till finansdepar-
tementet från styrelsen for Stockholms fondbörs angående ombildning av
samma börs till aktiebolag. Tyngdpunkten i remissen utgörs av förslaget

Prop. 1991/92:113

Bilaga 9

464

till en ny lag om börs- och clearingverksamhet (i fortsättningen förkortad
börslagen). Genom den lagen ersätts det nuvarande monopolet för
Stockholms fondbörs med bestämmelser om etableringsfrihet. Det öppnas
med andra ord möjlighet till konkurrens mellan flera börser i landet.
Stockholms fondbörs, som nu regleras genom en särskild lag, skall om-
bildas till aktiebolag och därmed falla in under den allmänna börslagen.

En grundläggande tanke i lagförslaget är att företag, som driver
verksamhet med ändamål att åstadkomma handel med finansiella instru-
ment, skall kunna få auktorisation antingen som börs eller som — enligt
den föreslagna men inte helt träffande benämningen — marknadsplats.
Medlemskretsen vid en börs kan endast bestå av riksbanken, värdepap-
persinstitut och utländska företag som i sitt hemland har rätt att delta i
börshandel. När det gäller auktoriserad marknadsplats får också andra
företag delta i handeln.

Vad som här ytterligare kan böra framhållas särskilt är att företag med
auktorisation eller tillstånd enligt börslagen skall stå under tillsyn av
finansinspektionen. Reglerna om tillsyn kan sägas ytterst gå ut på att
främja en sund utveckling av värdepappersmarknaden.

De framlagda lagförslagen har föregåtts av ett grundligt berednings-
arbete. Utöver remissbehandling av såväl värdepappersmarknadskom-
mitténs betänkande som skrivelsen från Stockholms fondbörs har inom
finansdepartementet hållits en hearing med myndigheter, organisationer
och andra berörda. Dessa har därutöver beretts tillfälle att skriftligen
komma in med ytterligare synpunkter.

I lagstiftningsärendet förekommande frågor har sålunda fått en ingående
och allsidig belysning. De i remissen upptagna lagförslagen, som på
många håll är försedda med utförliga och vägledande motiveringar, bär
också prägel av att vara i sak väl övervägda. Detta gäller såväl i fråga
om lagstiftningens huvuddrag som beträffånde enskildheterna.

De remitterade lagförslagen innebär också en anpassning till förekom-
mande EG-direktiv som rör börs- och värdepappershandel.

Om man ser lagstiftningen på värdepappersmarknaden i stort, kan den
ge intryck av att vara onödigt splittrad. Det är många lagar - även andra
än som nämnts i det föregående, t.ex. lagen (1990:1114) om värdepap-
persfonder och lagen (1988:606) om finansbolag - som aktörerna på
marknaden har att hålla reda på. Att åstadkomma ett mera sammanhållet
regelverk på området synes dock stöta på svårigheter. I vart fall kan en
sådan operation inte övervägas i detta sammanhang.

Det anförda leder till att lagrådet inte har något att erinra mot de fram-
lagda lagförslagen i huvudsak. I anslutning härtill bör särskilt påpekas att
vad som i avsnitt 4 i remissprotokollet föreslås beträffånde de närmare
villkoren vid ombildningen av Stockholms fondbörs till aktiebolag inte
utmynnar i något lagförslag och inte omfåttas av lagrådets granskning.

I vissa hänseenden har lagrådet emellertid anmärkningar att göra.
Dessa redovisas vid de olika lagförslagen i det följande. En av de
åsyftade anmärkningarna är av mera övergripande natur och bör därför
lämpligen behandlas redan i detta inledande sammanhang. Vad som avses
är frågan om den föreslagna lagstiftningens förhållande till utländska
börser.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 9

30 Riksdagen 199H92. 1 saml. Nr 113

465

Det är tydligt att regleringen i den nya börslagen i princip bara gäller
för svenska börser och marknadsplatser. Av lagen framgår (1 kap. 2 §)
att dessutom även utländska företag med filial i Sverige kan omfettas.
Utländska börser i övrigt feller naturligen utanför den svenska börslagen.

I fråga om de andra remitterade lagförslagen - vilka utgör ändringar i
gällande lagar - är det däremot oklart om regleringen är avsedd
uteslutande för svenska börser (resp, marknadsplatser) eller om den har
syftning också på utländska börser. För att ta ett exempel: När det i
förslaget till lag om ändring i lagen (1949:722) om pantlånerörelse talas
om "värdepapper som är noterat vid en börs eller auktoriserad marknads-
plats", menas då endast svenska företag eller även utländska? Mot-
svarande fråga inställer sig beträffende det stora flertalet av de övriga
framlagda lagförslagen. Frågan synes inte kunna besvaras enhetligt över
hela linjen. Det är enligt lagrådets mening nödvändigt att förslagen under
det fortsatta lagstiftningsarbetet förtydligas i här berörda hänseende.

När det gäller den föreslagna börslagen har som framgår nedan lag-
rådet också funnit anledning att ta upp vissa frågor av konstitutionell
natur.

Förslaget till lag om börs- och clearingverksamhet

Det remitterade lagförslaget innehåller åtskilliga bestämmelser om
delegation av riksdagens normgivningsmakt. I ett fell är normgivningen
delegerad till regeringen (11 kap. 9 §) medan normgivningen i andra fell
är delegerad till regeringen eller, efter regeringens bemyndigande, finans-
inspektionen (2 kap. 5 §, 5 kap. 1 och 5 §§, 9 kap. 4 § och 11 kap. 2
§)•

Bestämmelsen i 11 kap. 9 § ger regeringen rätt att meddela föreskrifter
om avgifter för finansinspektionens verksamhet. Den till regeringen eller,
efter regeringens bemyndigande, finansinspektionen delegerade normgiv-
ningsrätten avser föreskrifter om storleken av aktiekapital (alternativt
summan av medlems- och förlagsinsatser) för en börs (2 kap. 5 §), före-
skrifter om villkor för inregistrering (5 kap. 1 §), föreskrifter om
undantag från skyldigheten att upprätta börsprospekt (5 kap. 5 §), före-
skrifter om säkerhetskrav vid clearingen (9 kap. 4 §) samt föreskrifter
om upplysningsplikt och redovisning (11 kap. 2 §). Bemyndigandet i
2 kap. 5 § avseende aktiekapitalets eller insatskapitalets storlek gäller
även auktoriserad marknadsplats och clearingorganisation (7 kap. 2 §
resp. 8 kap. 4 §).

I 8 kap. 2 § regeringsformen (RF) anges att föreskrifter om enskildas
personliga ställning samt om deras personliga och ekonomiska för-
hållanden inbördes skall meddelas genom lag. Som exempel på sådana
föreskrifter nämns föreskrifter om avtal samt om bolag, föreningar,
samfälligheter och stiftelser. Befogenheten att utfärda föreskrifter som
avses i 8 kap. 2 § RF kan inte delegeras till regeringen eller annan.
Regler som tar sikte på enskildas personliga ställning och ekonomiska
förhållanden inbördes sägs därför tillhöra det obligatoriska lagområdet.
Med enskild avses i RF såväl fysiska personer som aktiebolag, föreningar
och andra juridiska personer.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 9

466

Enligt 8 kap. 3 § första stycket RF skall föreskrifter om förhållandet
mellan enskilda och det allmänna - såvida fråga är om åligganden för
enskilda eller i övrigt avser ingrepp i enskildas personliga eller ekonomi-
ska förhållanden - meddelas genom lag. Av 8 kap. 7 och 9 §§ framgår
emellertid att vissa av de i 8 kap. 3 § RF angivna ämnena kan delegeras
till regeringen. Det delegerbara området gäller bl.a. kreditgivning och
näringsverksamhet (8 kap. 7 § första stycket 3 RF) och avgifter (8 kap.
9 § andra stycket RF). Föreskrifter om skatt kan inte delegeras.

Ett av riksdagen lämnat bemyndigande enligt 8 kap. 7 eller 9 § RF kan
enligt 8 kap. 11 § RF kompletteras med ett medgivande för regeringen
att överlåta till förvaltningsmyndighet att meddela bestämmelser i ämnet.

Det sagda innebär att föreskrifter om enskildas personliga ställning och
inbördes ekonomiska förhållanden måste meddelas genom lag. Föreskrif-
ter om bildande och likvidation av aktiebolag liksom föreskrifter som
gäller relationen mellan ett bolag och dess ägare och borgenärer kan
alltså inte delegeras. Föreskrifter som gäller enskildas åligganden gente-
mot det allmänna är däremot - bortsett från skatter - i betydande om-
fattning möjliga att delegera. Till detta s.k. fakultativa lagområde hör
bl.a. normgivning avseende villkor för näringsverksamhets bedrivande.

Remissprotokollet innehåller inte några uttalanden om förhållandet
mellan de i börslagen föreslagna bemyndigandena och reglerna i 8 kap.
RF. Det finns dock anledning att utgå från att förslagen grundas på upp-
fattningen att bemyndigandena avser sådana näringsrättsliga föreskrifter
som riksdagen kan delegera med stöd av 8 kap. 7 och 11 §§ RF och
sådana föreskrifter om avgifter som kan delegeras med stöd av 8 kap.
9 § RF.

Enligt lagrådets mening får bemyndigandena om villkor för inregistre-
ring av fondpapper (5 kap. 1 §), undantag från skyldigheten att upprätta
börsprospekt (5 kap. 5 §), säkerhetskrav vid clearingen (9 kap. 4 §) samt
skyldigheten att lämna upplysningar (11 kap. 2 §) anses fälla inom det
näringsrättsliga området. Likaså får avgifterna för bekostande av finans-
inspektionens verksamhet (11 kap. 9 §) anses vara av sådant slag att
rätten att utfärda föreskrifter kan delegeras till regeringen. Nu nämnda
bemyndiganden föranleder därför inte någon erinran från lagrådets sida.

Mer tveksamt är om föreskrifter rörande storleken av ett bolags aktie-
kapital (från motsvarande kapital för ekonomiska föreningar bortses för
enkelhetens skull i den fortsatta framställningen) och föreskrifter om
redovisning kan anses tillhöra det fakultativa lagområdet. Skäl kan an-
föras för att föreskrifter i dessa ämnen faller under 8 kap. 2 § RF och
därmed inte lagligen kan delegeras. Lagrådet behandlar i det följande de
båda bemyndigandena var för sig.

Föreskrifter om aktiekapitalets storlek

Till det obligatoriska lagområdet hänförs, som nämnts i det föregående,
bl.a. föreskrifter om bolag. Härmed avses i första hand regier som är av
konstitutiv betydelse för ett bolag, dvs. regler som tar sikte på bildande
och upplösning av ett bolag. Föreskrifter av detta slag berör såväl

Prop. 1991/92:113

Bilaga 9

467

bolagets "personliga ställning" som bolagets förhållande till andra
enskilda personer, exempelvis borgenärer och aktieägare.

Det i börslagen (2 kap. 5 §) föreslagna bemyndigandet för regeringen
eller finansinspektionen att meddela närmare föreskrifter om aktie-
kapitalets storlek för en börs (auktoriserad marknadsplats eller clearing-
oiganisation) som bedrivs i aktiebolagsform omfattar formellt sett inte
regler av konstitutiv aktiebolagsrättslig natur. Ett i föreskri ftsform upp-
ställt krav på minsta aktiekapital medför inte med nödvändighet att det
bolag som inte uppfyller kravet måste träda i likvidation. Följden blir
endast att bolaget blir tvunget att upphöra med sin verksamhet som börs
och därmed övergår till att bli ett "vanligt" aktiebolag. Bemyndigandet
rörande aktiekapitalets storlek kan med detta synsätt framstå som ett
sådant offentligrättsligt bemyndigande av näringsrättsligt slag som enligt
8 kap. 3 och 7 §§ RF är delegerbart.

Mot detta resonemang kan anföras att det ofta torde vara orealistiskt
för en börs att börja driva en helt annan verksamhet. En föreskrift som
innebär en avveckling av börsverksamheten får därmed i praktiken nära
nog samma effekt som en föreskrift om upplösning av bolaget. Det kan
vidare hävdas att krav rörande aktiekapitalets storlek inte bara gäller
bolagets existens utan också berör det grundläggande förhållandet mellan
bolaget och dess ägare ävensom - indirekt - bolagets borgenärer. Före-
skrifter om enskildas inbördes ekonomiska förhållanden tillhör, som
nämnts flera gånger, det obligatoriska lagområdet.

I detta sammanhang kan det finnas skäl att erinra om att gränsdrag-
ningen mellan det obligatoriska och det fakultativa lagområdet behandlats
i andra lagstiftningsärenden rörande finansiell verksamhet. I den lagråds-
remiss som låg till grund för lagen (1980:2) om finansbolag föreslogs att
regeringen eller den myndighet som regeringen bestämde skulle kunna
meddela föreskrifter om vad som utgjorde ett finansbolags egna kapital
samt om beräkningen i övrigt av kapitalkravet. Två av lagrådets leda-
möter ansåg att detta bemyndigande avsåg en föreskrift om ett finans-
bolags "personliga ställning" och därmed fick anses vara av den natur
som omfattades av föreskrifterna i 8 kap. 2 § RF. Lagrådets två övriga
ledamöter uttalade däremot att den sakliga innebörden av lagförslaget var
att bolag, som önskade driva finansieringsverksamhet, till kundernas
skydd ålades att uppfylla vissa krav i fråga om kapitaltäckningen. Påfölj-
den om dessa villkor inte uppfylldes var att bolaget förbjöds att fortsätta
med finansieringsverksamheten. Med hänsyn bl.a. till detta fann dessa
ledamöter att det föreslagna bemyndigandet var att hänföra till sådan för
enskild betungande offentligrättslig reglering som avsågs i 8 kap. 3 § RF
(se prop. 1978/79:170 s. 118 ff).

I propositionen anslöt sig departementschefen till den mening som sist-
nämnda lagrådsledamöter uttalat och anförde att riksdagen därför med
stöd av 8 kap. 3 och 7 §§ RF kunde bemyndiga regeringen att utfärda
föreskrifter i ämnet. Av andra skäl föreslog dock departementschefen att
bemyndigandet skulle utgå och ersättas av lagregler om kapitaltäckningen
(a prop. s. 145 f). Detta blev också riksdagens beslut.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 9

468

Grundlagsenligheten hos ett bemyndigande att meddela föreskrifter om
kapitaltäckning behandlades även i samband med tillkomsten av fond-
kommissionslagen (1979:748). Näringsutskottet uttalade därvid att -
oavsett hur det av regeringen föreslagna bemyndigandet skulle bedömas
konstitutionellt - goda skäl förelåg att ersätta bemyndigandet med en
materiell kapitaltäckningsbestämmelse (se NU 1978/79:50 s. 4 f och
10 ff). Riksdagen följde utskottets förslag.

Vad som förekommit vid utarbetande av lagen om finansbolag och
fondkommissionslagen visar att fog kan föreligga för olika meningar i
frågan om det är förenligt med 8 kap. RF att delegera rätten att meddela
föreskrifter rörande krav på kapitaltäckning. Det nu aktuella bemyndigan-
det i börslagen gäller inte kapitaltäckningsregler utan föreskrifter om
aktiekapitalets storlek. Med hänsyn till aktiekapitalets fundamentala
betydelse för bolagets rättskapacitet synes grundlagsenligheten hos ett
bemyndigande beträffande kapitalets storlek kunna i än högre grad ifråga-
sättas än ett bemyndigande beträffånde kapitaltäckning. Enligt lagrådets
uppfattning kan det inte uteslutas att domstolar och andra myndigheter
kommer att anse sig förhindrade att tillämpa föreskrifter om aktie-
kapitalets storlek såvida dessa meddelats med stöd av det föreslagna
bemyndigandet (jfr 11 kap. 14 § RF).

Föreskrifter om redovisning

Det i 11 kap. 2 § börslagen föreslagna bemyndigandet ger regeringen
eller, efter regeringens bemyndigande, finansinspektionen rätt att meddela
föreskrifter om företagens löpande bokföring, årsbokslut och årsredo-
visning samt förvaring och inventering av värdehandlingar. Till skillnad
från de bemyndiganden i fråga om bokföring som infördes i bl.a. fond-
kommissionslagen och lagen om finansbolag omfattar således det nu
förevarande bemyndigandet hela redovisningsområdet.

De grundläggande bestämmelserna om bokföringsskyldighet finns i
bokföringslagen (1976:125, BFL). Därutöver finns kompletterande be-
stämmelser i associationsrättslig lagstiftning. För aktiebolagens vidkom-
mande är sådana bestämmelser införda i 11 kap. aktiebolagslagen
(1975:1385, ABL).

En tillämpning av det föreslagna bemyndigandet i börslagen skulle ge
regeringen eller finansinspektionen rätt att för aktiebolag, som är börser,
meddela bindande föreskrifter om redovisning som avviker från vad som
gäller enligt BFL och ABL (jfr 3 § första stycket BFL). I enlighet med
vad som konstaterats i det föregående är ett sådant bemyndigande tillåtet
bara under förutsättning att föreskrifter om redovisning inte bedöms avse
ämne som regleras i 8 kap. 2 § RF utan anses falla under 8 kap. 3 § RF.

Frågan om redovisningsreglernas konstitutionella karaktär synes inte ha
analyserats under det lagstiftningsarbete som föregick RF. Inte heller vid
tillkomsten av BFL eller annan redovisningslagstiftning torde stats-
maktema ha gjort några närmare uttalanden i saken. Huruvida regier om
redovisning skall klassificeras som tillhörande det obligatoriska eller det
fakultativa lagområdet synes hittills ha diskuterats främst i doktrinen (se

Prop. 1991/92:113

Bilaga 9

469

bl.a. Claes Norberg, Reglering och beskattning av banker, Uppsala 1991,
med vidare hänvisningar).

Det ankommer - i likhet med vad som är fallet beträffande föreskrifter
om aktiekapitalets storlek - i sista hand på domstolarna att avgöra om
redovisningslagstiftningen tillhör det obligatoriska lagområdet eller inte.
Någon sådan praxis föreligger ännu inte. Enligt lagrådets mening kan det
dock knappast råda något tvivel om att åtminstone vissa föreskrifter på
redovisningsområdet avser enskildas inbördes ekonomiska förhållanden.
Vad som här främst kommer i blickpunkten är bestämmelserna om års-
bokslut i 11-21 §§ BFL och reglerna i ABL om årsredovisning och kon-
cernredovisning. Det övergripande syftet med dessa bestämmelser är att
förstärka borgenärernas ställning gentemot näringsidkaren. Underlåtenhet
från exempelvis ett aktiebolags sida att följa BFL:s och ABL:s regler om
värdering av tillgångar och skulder kan föranleda skadeståndsskyldighet
för bl.a. bolagets styrelse och verkställande direktör.

Enligt lagrådets mening kan det mot denna bakgrund ifrågasättas om
det i remissen föreslagna bemyndigandet beträffånde redovisning är för-
enligt med 8 kap. RF. Det synes även här föreligga en risk för att före-
skrifter som kan komma att meddelas med stöd av bemyndigandet inte
kommer att följas av domstolarna. Påpekas kan också att remissproto-
kollet inte innehåller något om det faktiska behov som skall tillgodoses
genom den föreslagna rätten att såvitt avser börser m.fl. kunna delegera
normgivning på redovisningsområdet. Något motsvarande bemyndigande
finns inte för näringsidkare utanför den finansiella sektorn.

Till det sagda kan läggas det faktum att uttaget av inkomstskatt för ett
aktiebolag är kopplat till bolagets offentliga redovisning. Som allmän
regel gäller nämligen enligt punkt 1 av anvisningarna till 24 § kommunal-
skattelagen (1928:370) att beräkningen av inkomst skall ske på grundval
av den skattskyldiges bokföring. BFL:s värderings- och periodiserings-
regler får av denna anledning omedelbar betydelse för skattebelastningen.
Detsamma skulle - förutsatt att de befanns grundlagsenliga - gälla före-
skrifter om redovisning som utfärdats med stöd av det tilltänkta
bemyndigandet i börslagen. Bindande regler av betydelse för skatteuttaget
skulle därigenom indirekt kunna utfärdas i form av föreskrifter med lägre
konstitutionell status än lag. En sådan ordning måste betecknas som
olämplig.

Det anförda ger sammanfattningsvis vid handen att det framstår som
osäkert om de i remissen föreslagna bemyndigandena i fråga om aktie-
kapitalets storlek och företagets redovisning är förenliga med bestämmel-
serna i 8 kap. RF. Hade förslag av denna innebörd avsetts att för första
gången föreläggas riksdagen skulle lagrådet inte ha tillstyrkt förslagen.
Bemyndiganden av dessa slag har emellertid tidigare behandlats av riks-
dagen. Det föreslagna bemyndigandet om aktiekapitalets storlek torde
exempelvis ha som förebild i sak likalydande bemyndiganden i 2 kap. 5 §
lagen (1991:981) om värdepappersrörelse och i 6 § lagen (1990:1114)
om värdepappersfonder. Bemyndigandet beträffande redovisning (11 kap.
2 §) överensstämmer i princip med de bemyndiganden på redovisnings-

Prop. 1991/92:113

Bilaga 9

470

området som lämnats till regeringen eller finansinspektionen i bl.a. 4
kap. 1 § bankrörelselagen (1987:617) och i 6 kap. 2 § lagen om värde-
pappersrörelse. De i det förevarande lagstiftningsärendet valda lösningar-
na har alltså tidigare godtagits av riksdagen. Lagrådet har därför viss
förståelse for att de konstitutionella aspekterna nu kommit något i bak-
grunden.

Det bör understrykas att det sagda inte innebär att från konstitutionell
synpunkt tvivelaktiga bemyndiganden kan införas i ny lagstiftning bara
därför att bemyndiganden av liknande slag accepterats tidigare. Målsätt-
ningen måste rimligen vara att i möjligaste mån undvika lagstiftning som
kan vålla problem vid tillämpningen. Å andra sidan ligger det naturligtvis
allmänt sett ett värde i att åstadkomma enhetliga regler för delegation på
det finansiella området. En helhetslösning bör därför eftersträvas.

Lagrådet vill i detta sammanhang erinra om att regeringen nyligen till-
satt en kommitté för att göra en allmän översyn av redovisningslag-
stiftningen (dir 1991:71 och 1992:19). Kommittén skall bl.a. överväga
om det är motiverat att även i framtiden ha redovisningsregler för finan-
siella företag som avviker från vad som gäller för företag i allmänhet.
Det finns anledning att räkna med att kommittén vid sin översyn kommer
att ta upp frågan i vad mån reglerna i 8 kap. RF utgör ett hinder mot
delegation av rätten att utfärda redovisningsföreskrifter.

Lagrådet utgår från att redovisningskommitténs arbete ger upphov till
en förutsättningslös prövning från statsmakternas sida rörande utrymmet
för och lämpligheten av att på redovisningsområdet delegera normgiv-
ningen till regeringen eller annat organ. I anslutning till den problematik-
en synes det naturligt att också ta ställning till lagligheten av be-
myndiganden på närliggande områden, exempelvis i fråga om aktiekapi-
talets storlek. I avvaktan på resultatet av en sådan översyn vill lagrådet
inte motsätta sig att det i börslagen införs bemyndiganden av det slag
som redan nu finns i annan lagstiftning på det finansiella området.

10 kap. 2 §

Om en börs eller en auktoriserad marknadsplats på skäl som anges i
10 kap. 1 § har beslutat att handeln med ett finansiellt instrument skall
avbrytas och detta instrument utgör den underliggande tillgången för
optioner eller terminer, skall enligt första stycket i förevarande paragraf
även handeln med dessa avbrytas. Detsamma gäller om den under-
liggande tillgången utgörs av annan egendom och denna saknar tillförlit-
ligt marknadsvärde. Enligt andra stycket i paragrafen får finansinspek-
tionen medge undantag från reglerna i första stycket. Inspektionens
medgivande får begränsas till viss tid och förenas med villkor.

Den sist angivna föreskriften rörande medgivandets innehåll återfinns
inte på något annat ställe i börslagen. Detta kan uppfattas så, att andra
slag av tillstånd som meddelas av finansinspektionen enligt samma lag
inte kan förses med villkor. Emellertid torde enligt allmänna förvaltnings-
rättsliga principer en myndighet, som enligt författning har rätt att ge
tillstånd och att medge undantag från förbud, också ha rätt att därvid

Prop. 1991/92:113

Bilaga 9

471

foga vissa villkor. En förutsättning är att villkoren ligger inom ramen för
de syften som legat till grund för beslutet (jfr Regeringsrättens årsbok
1990 ref 12).

Den föreslagna lagtexten synes mot denna bakgrund kunna leda till
missförstånd. Lagrådet förordar att andra meningen i andra stycket av
paragrafen utgår.

Förslaget till lag om ändring i lagen (1990:1114) om värdepappers-
fonder

13 §

Genom en ny punkt i första stycket införs förbud för fondbolag att i
fond verksamheten sälja fondpapper som fonden inte förfogar över. Enligt
den allmänna motiveringen (avsnitt 8) avses bestämmelsen hindra fond-
bolag från att utföra s.k. blankningsaffärer. På den svenska värdepap-
persmarknaden skiljs mellan äkta och oäkta blankning. Utmärkande för
den äkta blankningen är att man säljer värdepapper som man fått med
förfoganderätt genom en försträckning (lån). Oäkta blankning innebär en
försäljning av värdepapper som man över huvud taget inte innehar. Enligt
allmänmotiveringen skall det föreslagna förbudet omfatta båda formerna
av blankning. I fråga om äkta blankning synes emellertid uttalandet stå
i strid med den föreslagna lagtexten. Ett klarläggande bör ske i det fort-
satta lagstiftningsarbetet.

18 §

I de inledningsvis omnämnda handlingarna från Svenska Bankföreningen
ifrågasätts bl.a. finansdepartementets bedömning av den nuvarande
penningmarknadens status. Det görs gällande att den handel som före-
kommer på den svenska penningmarknaden är "reglerad och öppen för
allmänheten" på det sätt som det aktuella EG-direktivet förutsätter för
en värdepappersfonds möjligheter till placering på marknaden.

Vad Svenska Bankföreningen sålunda anfört har som framgår av
remissprotokollet övervägts vid utarbetandet av lagförslaget. Under
föredragningen i lagrådet har upplysts att de av föreningen framförda
synpunkterna avses skola behandlas ytterligare under det fortsatta
lagstiftningsarbetet. Med hänsyn bl.a. härtill föranleder vad som före-
kommit i denna del inte något vidare uttalande från lagrådets sida.

Se beträffånde förvarande lag även det inledande allmänna avsnittet i
fråga om lagens tillämplighet när det gäller utländska börser.

Förslaget till lag om ändring i lagen (1991:980) om handel med
finansiella instrument

I ingressen till detta lagförslag anges att nya 5 kap. 2 § skall ha ändrad
lydelse. Förslaget innehåller emellertid inte någon lagtext till paragrafen,
och några motivuttalanden till den finns inte heller. Vid föredragningen
inför lagrådet har upplysts att den berörda paragrafen av förbiseende
blivit utelämnad i det remitterade förslaget och att den avsedda ändringen

Prop. 1991/92:113

Bilaga 9

472

endast utgör en konsekvensändring som en följd av den nya börslagen.
Lagförslaget torde böra kompletteras på denna punkt.

I övrigt vill lagrådet hänvisa till vad som i det allmänna avsnittet sagts
angående tillämpligheten på utländska börser.

Övriga lagförslag

Bortsett från vad lagrådet i det allmänna avsnittet har uttalat beträffånde
utländska börser lämnas förslagen utan erinran.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 9

473

1 Bakgrund

1.1 Den svenska värdepappersmarknaden

Värdepappersmarknaden utgör en viktig del av kapitalmarknaden.
Kännetecknande för värdepappersmarknaden är främst förekomsten av en
andrahands- eller sekundärmarknad. Värdepapper som getts ut av företag
och institutioner på den s.k. primärmarknaden kan göras till föremål för
handel. Placerare kan härigenom förändra sitt innehav av värdepapper
eller omvandla det till likvida medel. Utan denna möjlighet skulle
intresset för investeringar i värdepapper minska avsevärt. Därmed skulle
tillgången till riskvilligt kapital bli väsentligt mindre och priset på sådant
kapital i motsvarande grad högre. En väl fungerande värdepappers-
marknad är således av central betydelse för hela samhällsekonomin.

Handeln på den svenska värdepappersmarknaden bedrivs på i huvudsak
tre delmarknader; aktiemarknaden, penning- och obligationsmarknaden
och derivatmarknaden. I det följande lämnas först en redogörelse för
resp, marknads uppkomst och utveckling. Därefter behandlas system för
information och clearing, som är av betydelse för värdepappersmarknad-
en i sin helhet. Slutligen ges en översikt över nuvarande lagstiftning.

1.1.1 Aktiemarknaden

På aktiemarknaden sker handel med aktier, dvs. andelsrätter i aktiebolag,
och andra aktierelaterade värdepapper. Handeln sker huvudsakligen vid
Stockholms fondbörs, som sedan år 1979 har ensamrätt att bedriva
fondbörsverksamhet i Sverige.

Handel med värdepapper av olika slag har förekommit i Sverige under
lång tid. Under 1800-talets första hälft förekom i Stockholm en relativt
omfattande börshandel med bl.a. reverser och växlar. Sådan handel
förekom också på andra orter. Börserna ombesöijde under denna tid en
avsevärd del av den kreditförmedling som affärsbankerna sedermera
övertog. I mitten av århundradet gav ökningen av aktiebolagsbildningen
ett ökat underlag för handel med aktier. Grunden till Stockholms
fondbörs lades genom ett reglemente som utfärdades av regeringen år
1862. Reglementet ersattes år 1901 av en kungörelse angående fond-
mäklare i Stockholm. Genom lagen (1919:240) om fondkommissions-
rörelse och fondbörsverksamhet tillkom den första egentliga börslagstift-
ningen. Denna ersattes år 1979 av den nu gällande lagen om Stockholms
fondbörs.

Under 1900-talets början präglades börsen av kraftiga kurssvängningar
och tidvis omfattande handel. Omsättningen dämpades i slutet av 1930-
talet och förblev länge relativt obetydlig. Under 1980-talet skedde en
markant förändring. Börsens omsättning ökade från 8 miljarder kronor
under år 1980 till 142 miljarder kronor under år 1986. Omsättningen har
därefter varit lägre och uppgick under år 1991 till 125 miljarder kronor.
Även börskurserna och emissionsaktiviteten ökade kraftigt. Vid slutet
av år 1991 uppgick börsvärdet för aktierna på AI- och AH-listoma till
540 miljarder kronor mot 44 miljarder kronor vid utgången av år 1979.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 10

474

Nyemissioner och introduktioner av nya bolag omfattade under perioden
1981-1990 närmare 60 miljarder kronor.

Stockholms fondbörs böljade redan år 1974 att i mindre omfattning
utnyttja datorer. Sedan år 1989 bedrivs handeln vid Stockholms fondbörs
i det datoriserade SAX-systemet (Stockholm Automated Exchange).
Systemet medger börsombuden att delta i handeln via datorer på valfri
plats. Ombuden behöver därför inte längre vara fysiskt närvarande på
börsen och den traditionella handeln vid upprop i börssalen upphörde
under år 1990. I SAX kan ombuden registrera köp- och säljorder,
inrapportera affärer som genomförts utanför systemet och ta del av
information. Alla affärer av normal omfattning skall utföras i SAX.
Större affärer får under vissa förutsättningar göras utanför systemet och
skall då inrapporteras till SAX. Stockholms fondbörs driver även ett
satellitbaserat informationssystem, SIX (Stockholm Information
Exchange).

Genom lagstiftning år 1982 lades grunden för en särskild marknad för
mindre och medelstora företag, ofta huvudsakligen fämiljeägda, med
mindre aktiespridning, den s.k. OTC-listan. Syftet var att underlätta
sådana företags riskkapitalförsöijning. Ett hundratal bolag har sedan
starten introducerats på denna marknad. Hösten 1991 återstod ca 50
bolag på OTC-listan. Handeln ägde till en böijan rum helt utan fond-
börsens medverkan men sker sedan juni 1990 i SAX-systemet. Under
år 1991 omsatte OTC-handeln 1,6 miljarder kronor.

Under 1980-talet lockades även vissa andra bolag, som inte kunde
påräkna notering vid fondbörsen eller på OTC-marknaden, att rikta
erbjudanden om aktieteckning till allmänheten. Med tiden uppstod en
relativt omfattande handel med sådana papper vid sidan av fondbörsen.
Stockholms fondbörs införde år 1988 en särskild s.k. O-lista för
oregistrerade värdepapper, där flertalet av dessa aktier noteras. Sedan år
1990 sker även handeln på O-listan i SAX-systemet. Under år 1991
omsatte denna handel 4,1 miljarder kronor.

Det finns även ett relativt stort antal andra företag som har en så vid
ägarkrets att en mer eller mindre regelbunden handel i deras aktier har
uppstått. Handeln i vissa av dessa aktier rapporteras i massmedia under
benämningar som "inofficiella listan", "C-listan", "D-listan" m.fl.

1.1.2 Penning- och obligationsmarknaden

Aktiebolag brukar utöver aktiekapitalet låna kapital för sin rörelse. Detta
kan ske genom lån i bank eller annat kreditinstitut. De fordringsrätter
som uppstår är inte avsedda att överlåtas och ligger därför utanför
värdepappersmarknadsområdet. Större bolag och andra stora låntagare
som staten, kommuner och bostadsfinansieringsinstitut kan i stället låna
kapital genom att ge ut skuldebrev. Lånevillkoren är standardiserade och
varierar främst i fråga om ränta och löptid. Penning- och obligations-
marknaden har traditionellt setts som två skilda delmarknader, men
skillnaden har kommit att bli diffus - i huvudsak är skillnaden endast
skuldebrevens löptid. I dagligt tal används penningmarknaden som

Prop. 1991/92:113

Bilaga 10

475

samlande benämning. Långfristiga lån kallas obligationslån. Vid kortare
lån benämns skuldebreven certifikat. Inom grupperna förekommer
särskilda beteckningar för olika typer av skuldebrev. Skuldebreven ges
som regel ut genom ett emissionsinstitut, vanligen en bank eller ett
värdepappersbolag, som bistår bl.a. med upprättande av prospekt.

Praktiskt taget all obligationshandel har sedan länge skett utanför
börsen. Nästan alla obligationslån är dock inregistrerade vid börsen.
Skälet är att det i placeringsbestämmelsema för stora placerare ofta
föreskrivs att placeringar endast får ske i sådana fondpapper som är
börsnoterade.

Under 1980-talet växte fram en fristående marknad för handel med
kortfristiga räntebärande värdepapper. Grunden för handeln var s.k
bankcertifikat och av riksgäldskontoret utgivna statsskuldväxlar.

Information om marknadsläget sprids genom datoriserade infor-
mationsnät. I dessa visas endast s.k. indikativa kurser, dvs. information
utan förpliktelse för avsändaren. Handeln sker genom telefonkontakter
mellan banker, värdepappersbolag och ett fåtal större placerare. Det
förekommer även att emissionsinstitut gentemot låntagaren åtar sig att
köpa och sälja skuldebrev och därmed upprätthålla en marknad i
skuldebrevet. Ett sådant institut brukar kallas market maker.

På penningmarknaden omsätts mycket stora belopp. Tillförlitlig statistik
över den totala omsättningen saknas. Under år 1991 har emellertid
omsättningen av statspapper, som dominerar marknaden, normalt uppgått
till flera tiotals miljarder kronor per dag.

Stockholms fondbörs inledde i slutet av år 1991 handel med obliga-
tioner på en särskild obligationsbörs, SOX.

Under lång tid har staten som ett led i sin upplåning emitterat
premieobligationer, där avkastningen fördelas genom utlottning av
vinster. Premieobligationslånen är noterade på Stockholms fondbörs, där
också en stor del av handeln sker; numera i SAX-systemet. Omsättningen
i börshandeln med premieobligationer har sjunkit under senare år och
uppgick under år 1991 till 4,3 miljarder kronor. Handeln utanför börsen
uppgår enligt gjorda beräkningar till 10-25 % av den registrerade
börshandeln.

1.1.3 Derivatmarknaden

På derivatmarknaden är det som görs till föremål för handel inte en
ekonomisk tillgång som sådan, utan ett avtal som medför en rätt eller
skyldighet att i framtiden köpa eller sälja en tillgång till ett visst pris.
Avtalet kan således härledas till eller sägas vara ett derivat av en
underliggande tillgång. Avtalets värde varierar med marknadspriset på
den underliggande tillgången. Denna kan i princip vara vad som helst;
råvaror, valuta eller värdepapper som aktier och obligationer. Numera
finns även derivatinstrument som baseras på index över t.ex. aktier,
obligationer eller råvaror. De viktigaste derivatinstrumenten är optioner
och terminer.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 10

476

En option är ett avtal som ger den ena parten (optionsinnehavaren) rätt Prop. 1991/92:113
men inte skyldighet att köpa eller sälja något till ett visst pris. För Bilaga 10
motparten (optionsutfärdaren) medför avtalet en motsvarande skyldighet
att vid anfordran sälja eller köpa det avtalet avser. En termin är ett avtal
som innebär skyldighet för båda parter att vid en viss framtida tidpunkt
köpa eller sälja det avtalet avser till ett vid avtalstillfället överenskommet
pris. Optioner och terminer kan användas för att omfördela, minska eller
eliminera risker som följer med ett värdepappersinnehav, men kan också
vara ett sätt för ägaren att öka avkastningen. Sett från motsatt håll kan
någon genom att ta på sig en risk spekulera i hög avkastning i förhållan-
de till det satsade kapitalet.

Options- och terminsliknande avtal har under vissa tidsperioder spelat
en betydande roll på marknader av börsliknande slag. Särskilt termins-
handel har under lång tid förekommit på internationella valuta- och
råvarumarknader. Ursprunget till dagens handel är de options- och
terminsmarknader för jordbruksprodukter som uppstod i USA under
1800-talet. Den moderna derivatmarknaden för värdepapper skapades i
Chicago år 1973, då standardiserade options- och terminskontrakt,
ursprungligen utformade för handel i grismagar och majs, började
användas på aktiemarknaden.

I Sverige påbörjades handel med standardiserade aktieoptioner år 1985.
Handeln har senare utvidgats till såväl optioner som terminer avseende
aktier, aktieindex och räntebärande värdepapper. Hösten 1991 intro-
ducerades även standardiserade aktielån. Verksamheten bedrivs av OM
Stockholm Aktiebolag (OM). En del av handeln sker direkt i OM:s data-
system genom att värdepappersinstitut lämnar köp- och säljorder via
egna terminaler. Den övriga handeln sker genom order per telefon till
OM. 1 OM:s verksamhet ingår även clearing (se avsnitt 2.1.5).

Under år 1991 omsattes aktierelaterade derivatinstrument för samman-
lagt drygt 10 miljarder kronor. Det underliggande värdet var emellertid
betydligt högre. Av den totala dagsomsättningen av statspapper, som
under år 1991 uppgick till i genomsnitt 30 miljarder kronor, utgör
terminshandeln numera normalt 30-40 %.

OM har flera intressebolag utomlands som är godkända options- och
terminsbörser. Ett helägt dotterbolag, OM London Ltd, har etablerat en
i London auktoriserad börs (Recognized Investment Exchange) för handel
med och clearing av optioner och terminer. OM London är länkad till
handeln i Sverige och därigenom erhålls en i princip gemensam marknad.

1.1.4 Informationssystem

En väl fungerande värdepappersmarknad förutsätter att investerarna har
tillgång till uppgifter om t.ex. kurser och omsättning. Sådan information
har sedan länge spritts genom dagspressen, men också genom radio och
numera även televisionen. Teknikens utveckling har under senare år
öppnat möjligheter att genom elektroniska nätverk och liknande få
tillgång till mer aktuell och ibland omedelbar (i realtid) information om
marknadsläget. De elektroniska handelssystem som beskrivits tidigare

477

ger även den information som behövs för den omedelbara handeln. Hit
hör t.ex. SAX, där informationen kan presenteras både i form av order-
böcker och som marknadssammanfettningar.

En översikt över de i Sverige mest använda fristående elektroniska
informationssystemen finns i prop. 1990/91:142 s. 59-61.

1.1.5 Clearing m.m.

Handeln på värdepappersmarknaden förutsätter rutiner eller system både
för uträkning av parternas förpliktelser och för betalning och leverans.
Dessa funktioner har i Sverige traditionellt sammanfattats i begreppet
clearing. I internationellt språkbruk avser termen clearing uträkningen av
parternas förpliktelser medan beräkningen av nettoförpliktelsema, eller
utjämningen, vanligen benämns netting. Den faktiska leveransen och
betalningen kallas internationellt för settlement. Den svenska termen
clearing motsvaras således internationellt av uttrycket "clearing and
settlement". I direktiven (dir 1991:111) till utredningen om clearingverk-
samhet och kontosystem används uttrycken "clearing och avveckling"
resp, "betalning och leverans".

Clearingverksamhet kan ha olika omfattning, från enbart registerhåll-
ning och uträkning av parternas förpliktelser till centraliserad leverans av
värdepapper och i vissa fell även betalning. Den som gör en värdepap-
persaffär löper en risk att motparten inte fullgör sina förpliktelser. Det
förekommer därför att en clearingorganisation övertar dessa s.k.
motpartsrisker antingen genom att träda in som part mellan köpare och
säljare eller genom att ställa garantier gentemot parterna.

Huvuddelen av aktiehanteringen på den svenska aktiemarknaden sker
i ett kontobaserat värdepapperssystem, VP-systemet, vilket handhas av
Värdepapperscentralen VPC AB (VPC). Inom VP-systemet saknas
aktiebrev och andra andels- eller fordringsbevis och de rättsverkningar
som var förbundna med sådana värdepapper knyts i stället till en registre-
ring på ett s.k. VP-konto. Systemet tillämpas sedan den 1 januari 1991
fullt ut på aktierelaterade instrument. Obligationer och andra fordrings-
rätter kan också registreras. Alla ändringar av registreringar, t.ex. vid
köp, försäljning och pantsättning, görs av s.k. kontoförande institut (Kl),
främst banker och värdepappersbolag, som fungerar som ombud för
ägaren. En värdepappersinnehavare kan ha ett eget VP-konto eller vara
förvaltarregistrerad hos ett värdepappersinstitut. VP-systemet innehåller
även clearingfunktioner. VPC tar fram uppgifter om vilka likvider som
skall erläggas för gjorda affärer och kontrollerar att betalning erlagts
innan omregistrering sker. Betalningen sker emellertid via de konto-
förande instituten och VPC har inte något ansvar för den delen av av-
vecklingen av affärer.

På penningmarknaden finns inget utbyggt system för clearing. Utbyte
av värdepapper och likvider sker i stället direkt mellan parterna, utom
beträffande sådana obligationer som är registrerade hos VPC. De stora
aktörerna på marknaden har bedrivit ett långt framskridet arbete med att
skapa en clearingorganisation, Penningmarknadscentralen PMC.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 10

478

Penningmarknadssystemet har emellertid inte tagits i bruk. För detta
ändamål beslutad lagstiftning har inte heller trätt i kraft.

På derivatmarknaden ombesöijer OM clearingen av alla instrument som
handlas i OM:s system. OM ansvarar även för betalning och leverans
och eliminerar de s.k. motpartsriskema. Detta sker genom att OM
inträder som part mellan köpare och säljare. OM erbjuder också clearing
av instrument som handlas utanför OM:s system.

1.1.6 Gällande lagstiftning

Värdepappersmarknaden regleras genom författningar, myndighetsföre-
skrifter, börsregler, allmänna avtalsvillkor och rekommendationer från
branschorgan. Här redovisas de viktigaste författningarna rörande bl.a.
Stockholms fondbörs och värdepappersrörelse m.m.

Lagen (1979:749) om Stockholms fondbörs innehåller bestämmelser om
ensamrätt till fondbörsverksamhet och om börsens oiganisation och för-
valtning, börsens verksamhet och börsmedlemskap m.m. I förordning-
en (1979:996) om Stockholms fondbörs finns regler om bl.a. inregistre-
ring av fondpapper och om hur handeln vid börsen skall bedrivas.

Lagen (1991:980) om handel med finansiella instrument, som trädde i
kraft den 1 augusti 1991, innehåller bestämmelser riktade till samtliga
aktörer på värdepappersmarknaden om hur handeln på marknaden skall
bedrivas, däribland regler om förfoganden över finansiella instrument
som tillhör någon annan. All handel med finansiella instrument skall
enligt lagen bedrivas så att allmänhetens förtroende för värdepappers-
marknaden upprätthålls och enskildas kapitalinsatser inte äventyras. I
lagen finns även grundläggande bestämmelser för den tidigare inte
lagreglerade handeln med optioner och terminer samt vissa regler om
clearing av sådana instrument, bl.a beträffånde krav på ställande av
säkerhet. Om clearing i övrigt saknas särskilda bestämmelser. Detsamma
gäller informationssystem.

Fondkommissionslagen (1979:748) ersattes den 1 augusti 1991 av lagen
(1991:981) om värdepappersrörelse. Lagen innehåller regler för företag
som bedriver verksamhet på värdepappersmarknaden (värdepappers-
rörelse). För sådan rörelse gäller samma allmänna sundhetskrav som
föreskrivs i lagen om handel med finansiella instrument. Tillstånd av
finansinspektionen fordras for företag som yrkesmässigt tillhandahåller
någon av följande tjänster.

- Handel med finansiella instrument i eget namn för annans räkning
(kommi ssionshandel).

- Förmedling av kontakt mellan köpare och säljare av finansiella
instrument eller i annat fell medverkan vid transaktioner avseende sådana
instrument.

- Handel med finansiella instrument för egen räkning.

- Förvaltning av annans finansiella instrument.

- Garantigivning eller annan medverkan vid emissioner av fondpapper
eller offentligt erbjudande om köp eller försäljning av finansiella
instrument.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 10

479

Tillstånd att bedriva värdepappersrörelse får ges till svenska aktiebolag,
bankinstitut och utländskt företags filial. Dessa kallas med en gemensam
benämning värdepappersinstitut. Företag som beviljats tillstånd får inom
ramen för tillståndet bedriva finansiell rådgivning, ta emot värdepapper
för förvaring, ta emot medel med redovisningsskyldighet samt, efter sär-
skilt tillstånd från finansinspektionen, mot betryggande säkerhet lämna
kredit och ta emot kunders medel på konto (inlåning). Lagen innehåller
vidare regler om bl.a. kapitalstorlek, kapitaltäckning och ansvarsförsäk-
ring.

Bestämmelserna om VP-systemet, som beskrivits i avsnitt 1.1.5,
återfinns i aktiekontolagen (1989:827).

Bestämmelser om insiderhandel fanns tidigare i lagen (1985:571) om
värdepappersmarknaden. Dessa har ersatts av insiderlagen (1990:1342)
som trädde i kraft den 1 februari 1991. Insiderlagen innehåller betydligt
strängare regler mot insiderhandel. Var och en som genom anställning,
uppdrag eller annan befattning har fått kunskap om en icke offentliggjord
väsentligt kurspåverkande omständighet förbjuds att utnyttja denna
kunskap för handel på värdepappersmarknaden. Den som i sin handel
använder ett tips erhållet från en sådan person kan också straffås för
insiderbrott. Insiderlagen är en anpassning till reglerna i EG:s direktiv
om insiderhandel.

Lagen (1990:1114) om värdepappersfonder innebär en anpassning till
EG:s regler om sådana fonder och medför bl.a. att fonder i större
omfattning än tidigare åläggs att informera om sin verksamhet.

I aktiebolagslagen (1975:1385), som innehåller de grundläggande
reglerna om aktiebolag, finns regler om bl.a. emission av aktier m.m.
och om prospekt. Därutöver kan nämnas lagen (1987:464) om vissa
riktade emissioner i aktiemarknadsbolag, m.m., den s.k. LEO-lagen.

Den 1 juli 1989 upphävdes i huvudsak de återstående svenska
valutarestriktionema. Avvecklingen skulle dock ske så att skattekontroll
och statistikinsamling kunde upprätthållas. I detta syfte tillkom lagen
(1990:750) om betalningar till och från utlandet m.m. som bl.a. inne-
håller regler om att betalningar till eller från Sverige och köp eller
försäljningar av utländska fondpapper i utlandet skall ske genom en auk-
toriserad valutahandlare resp, ett av riksbanken godkänt värdepappers-
institut.

1.2 Internationella förhållanden

1.2.1 Den internationella utvecklingen

Under de senaste årtiondena har den tekniska utvecklingen och den allt-
mer omfattande ekonomiska integrationen mellan olika länder medfört
en ökad internationalisering av värdepappersmarknadema. Dessa har
knutits samman i ökad omfattning och i former som tidigare delvis varit
okända. Tidigare legala hinder som valutaregleringar har i stor utsträck-
ning avvecklats.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 10

480

På åtskilliga marknadsplatser sker värdepappershandeln numera helt
eller delvis i datoriserade system. Information om köp- och säljkurser
samt avslut sprids i realtid, dvs. helt utan tidseftersläpning, till mottagare
runt världen. Detta innebär att finansiella transaktioner som tidigare har
förutsatt fysisk närvaro vid marknadsplatsen i allt större omfattning kan
utföras från andra länder. Även beträffånde clearing har utvecklingen
varit snabb. Registrering av innehav och överlåtelser av värdepapper
samt utbyte av likvider sker numera på många håll i datasystem.

De tekniska och organisatoriska framstegen har allmänt sett medfört
väsentligt lägre kostnader för bearbetning av information och genom-
förande av värdepappersaffärer. Framväxten av elektronisk handel har
också lett till påtagliga koncentrationstendenser i länder som av tradition
haft börshandeln spridd på flera marknadsplatser. Bl.a. har utvecklats
gemensamma system för informationsspridning och annat samarbete. I
vissa länder har genomförts eller planeras samgåenden mellan konkur-
rerande marknadsplatser.

Internationaliseringen av värdepappersmarknadema sker på olika plan.

Den vanligaste formen av internationalisering är utländska inslag på
nationella marknader. Förekomsten av utländska värdepapper samt ut-
ländska kunder och förmedlare på enskilda nationella marknader har
successivt ökat i de västliga industriländerna. Ett viktigt inslag är
emissioner av värdepapper i andra länder än emittentens hemland. Sådana
emissioner och övriga utländska inslag är principiellt av relativt okomp-
licerad natur eftersom de utländska aktörerna normalt arbetar inom ramen
för värdlandets institutioner och regler.

En längre gående internationalisering brukar benämnas gränsöver-
skridande verksamhet, dvs. verksamhet som bedrivs från ett land till ett
annat. Gränsöverskridande verksamhet kan avse en eller flera funktioner
såsom informationsspridning, marknadsplatser, mäklarverksamhet m.m.

Mellan fondbörser i flera länder förekommer eller planeras överföring
på elektronisk väg av information om kursnoteringar och handeln i
övrigt. Avsikten är i första hand att lämna information "för kännedom"
till de egna börsmedlemmama. Detta kan sägas vara en passiv form för
sammankoppling av marknadsplatser. En aktivare form är samarbete som
ger möjlighet till handel direkt på en annan marknadsplats. Gränsöver-
skridande handel har gett upphov bl.a. till tidsmässiga anpassningar.
Vissa amerikanska börser har t.ex ändrat sitt öppethållande så att det
passar marknadsplatser i andra tidszoner såsom Fjärran Östern och
Europa.

Ännu längre gående internationalisering kan ske i s.k. övernationella
system. Vanligen är detta marknader utan någon direkt anknytning till
nationella system. Den första övemationella marknaden av detta slag var
den s.k. Eurobondmarknaden (se vidare avsnitt 1.2.3) för handel i vissa
obligationer.

För framtiden kan för värdepappersmarknaden förväntas framväxt av
delvis skilda marknader. På en internationell marknad kommer att noteras
värdepapper från emittenter av högsta internationella kvalitet. I övrigt kan
handeln komma att bli av huvudsakligen nationell karaktär, men med
vissa internationella inslag.

31 Riksdagen 1991/92. 1 saml. Nr 113

Prop. 1991/92:113

Bilaga 10

481

Allmänt kan konstateras att innovationer på värdepappersområdet har Prop. 1991/92:113
en tendens att snabbt sprida sig över världen, även till Sverige. Sådana Bilaga 10
innovationer kommer även i fortsättningen att få snabbt genomslag här.
Tänkbara nyheter är t.ex. ny handelsteknik och nya typer av finansiella
instrument.

1.2.2 Förhållandena i vissa andra länder

Värdepappershandelns organisation, regelverkets utformning och sätten
för tillsyn m.m. varierar på grund av historiska och andra skäl mellan
olika länder. Nedan lämnas en kortfattad beskrivning av förhållandena i
vissa andra länder. En mer omfattande och detaljerad beskrivning finns
i värdepappersmarknadskommitténs betänkande Värdepappersmarknaden
i framtiden (SOU 1989:72).

Danmark

Köpenhamns fondbörs är en självägande institution av offentligrättslig
karaktär liknande den status Stockholms fondbörs för närvarande har.
Fondbörsen har som en av mycket få börser i världen monopol på handel
med alla slags värdepapper och på information om kurser och omsätt-
ning. Handel och kurssättning skall ske "på en redelig och genomskuelig
måde" och så att likabehandling av alla berörda kan säkerställas. För
clearing av derivatinstrument finns en särskild oiganisation. Verksam-
heten vid fondbörsen regleras av en börslagstiftning som trädde i kraft
år 1987. Denna kompletteras av kungörelser utfärdade av industri-
ministern och bestämmelser som utfärdas av börsstyrelsen. Tillsyn över
värdepappersmarknaden utövas av myndigheten Finanstilsynet.

Norge

Även Oslo fondbörs är en självägande institution av offentligrättslig
karaktär. Verksamheten regleras i en särskild börslag från år 1988 som
bl.a. föreskriver tillståndsplikt för börsverksamhet. För sådan verksamhet
finns särskilda föreskrifter som fastställs av regeringen. I en lag från år
1985 om värdepappershandel regleras bl.a fondmäklarföretagens upp-
gifter. Handel med derivatinstrument sker vid Oslo fondbörs. Clearing
av sådana instrument ombesöijs av två separata bolag. Tillsyn över
värdepappersmarknaden, liksom över banker, finansbolag och försäk-
ringsbolag utövas av myndigheten Kredittilsynet.

Finland

Helsingfors fondbörs drivs sedan år 1984 som ett s.k. andelslag, mot-
svarande en svensk ekonomisk förening. Till skillnad från de övriga
nordiska fondbörserna är Helsingfors fondbörs en rent privaträttslig
sammanslutning. Värdepappershandeln regleras av lagstiftning från år
1989. Bestämmelserna omfattar fondbörsens och börsmäklarföretagens
verksamhet samt vissa föreskrifter för börsbolagen. En stor del av de
konkreta reglerna utfärdas av fondbörsen. Handel med derivatinstrument

482

förekommer vid två privata börser och regleras i en särskild lag från år
1988. Tillsyn över värdepappersmarknaden utövas av bankinspektionen.

Frankrike

Aktiebörser finns förutom i Paris i en rad städer. Parisbörsen har
emellertid en helt dominerande ställning. En successiv samordning av de
olika börserna har skett. I Frankrike finns två marknadsplatser för
derivatinstrument, MATIF (Marché å Terme International de France) och
MONEP (Marché des Options Négociables de Paris). Tillsynen är upp-
delad på flera organ på olika nivåer. Finansministern lämnar och
återkallar tillstånd för marknadsplatser att utöva handel och stadfäster de
regler som utfärdas av styrelserna för aktiebörserna och MATIF. Där-
utöver finns två statliga tillsynsmyndigheter.

Storbritannien

De organisatoriska formerna för aktiehandeln omdanades radikalt år
1986; denna omvandlingen brukar kallas "the Big Bang". Bl.a. samman-
slogs den gamla Londonbörsen och en sammanslutning av utländska
mäklarfirmor med verksamhet utanför börsen. Värdepappersmarknaden
vid Londonbörsen är den största i Europa och den tredje största i
världen. För finansiella derivatinstrument finns flera marknadsplatser,
bl.a. Londonbörsens särskilda avdelning LTOM (London Traded Options
market), LIFFE (London International Financial Futures Exchange) och
tidigare nämnda OM London Ltd. Beträffånde de två förstnämnda sker
clearing inom särskilda oiganisationer knutna till resp, marknadsplats.
Värdepappersmarknaden regleras av ett lagkomplex, the Financial
Services Act, som i sina huvuddelar trädde i kraft år 1988. Systemet kan
beskrivas som en långt driven självreglering inom en omfattande ramlag-
stiftning. Handels- och industriministern har det formella ansvaret för
investerarskydd och sunda förhållanden på marknaden. Ministerns ansvar
och befogenheter har dock i hög grad delegerats till en privaträttslig
"paraplyorganisation", the Securities and Investment Board (SIB), som
i sin tur godkänt s.k. självreglerande organisationer.

Tyskland

I Tyskland finns åtta aktiebörser, varav den i Frankfurt är den helt
dominerande. Ett par av börserna leds av lokala handelskammare, men
de övriga är självständiga privata institutioner. Samarbete mellan
börserna sker genom en gemensam organisation. Handel med derivat-
instrument sker vid Deutsche Terminbörse (DTB). En ny börslag trädde
i kraft år 1989. Tillsyn över marknaden handhas av den federala bank-
inspektionen, centralbanken (Deutsche Bundesbank), finansdepartementet
i Bonn samt delstatsregeringarna.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 10

483

USA

Den amerikanska aktiemarknaden får ofta representeras av New York
Stock Exchange (New Yorkbörsen eller NYSE). Handel med aktier
förekommer emellertid vid ytterligare åtta börser. American Stock
Exchange i New York har samma heltäckande inriktning som NYSE,
medan de övriga har regional karaktär. Handelssystemet NASDAQ
(National Association of Securities Dealers Automatic Quotation), som
är ett elektroniskt handelssystem for den amerikanska OTC-marknaden,
är världens största enskilda värdepappersmarknad med ca 4 500 företags
aktier noterade. De amerikanska börserna är privata organisationer.
Handel med derivatinstrument förekommer vid elva renodlade börser.
Vissa instrument handlas även på flera aktiebörser. Den största options-
handeln sker på Chicago Board Options Exchange (CBOE). Världens
största börs för terminshandel i obligationer m.m. anses vara Chicago
Board of Trade (CBOT). En annan viktig marknadsplats för derivatinstru-
ment är Chicago Mercantile Exchange (CME). Värdepappersmarknaden
regleras huvudsakligen av tre lagar, the Securities Act, the Securities
Exchange Act och the Commodity Exchange Act. Marknaden övervakas
av två tillsynsmyndigheter, Securities and Exchange Commission (SEC)
och Commodity Futures Trading Commission (CFTC). Den amerikanska
regel- och tillsynsapparaten är vid en internationell jämförelse mycket
omfattande.

1.2.3 System för information och handel

De nedan beskrivna systemen har — i den mån de ger möjlighet till
elektronisk handel -- samma grundläggande syfte som en traditionell
börs, dvs. att sammanföra anbud från ett större antal aktörer. Tekniken
har numera även gjort det möjligt för stora enskilda förmedlare att driva
handel i sina egna system där avslut sker på grundval av order direkt
från de egna kunderna. Följande system och kopplingar kan illustrera
utvecklingen på detta område.

Instinet är ett handelssystem med ca 1 000 anslutna terminaler. I
systemet, som huvudsakligen används för större blockorder, noteras ca
10 000 olika amerikanska och brittiska värdepapper.

SEAQ (The Stock Exchange Automated Quotations system) är
Londonbörsens helt datoriserade system för marknadsinformation om
såväl den brittiska aktiemarknaden som vissa internationella aktier.
Handeln sker genom telefonkontakter. Sedan ett par år finns även ett
automatiskt avslutssystem som gör telefonkontakter onödiga.

Mellan Londonbörsen och det amerikanska handelssystemet NASDAQ
finns ett utbyte av kursinformation för ett stort antal aktier från de två
marknaderna. Samarbetet är avsett att utvidgas även till avsluts- och
bekräftel sefunktioner.

Eurobondmarknaden är en internationell marknad för obligationer.
Handeln har hittills skett på ungefär samma sätt som på den svenska
penningmarknaden med budgivning i elektroniska informationssystem och
avslut per telefon. Avsluten kan numera bekräftas i ett datoriserat system,

Prop. 1991/92:113

Bilaga 10

484

TRAX, som också innehåller information om avslutskurser och omsätt-
ning. För den internationella handeln har bildats ett självreglerande
oigan, AIBD (Association of International Bond Dealers; fr.o.m. den 1
januari 1992 International Securities Market Association eller ISDA),
med medlemmar i ca 40 länder.

Länkar eller kopplingar mellan marknadsplatser i olika länder och
världsdelar har upprättats även för options- och terminshandel. Sådana
länkar finns t.ex. mellan USA och Storbritannien och mellan USA och
Asien. OM i Stockholm och OM London i Storbritannien har också
länkats samman så att en gemensam marknadsplats för dessa kan er-
bjudas.

1.2.4 System för clearing och avveckling

Som tidigare framgått är en förutsättning för en väl fungerande värdepap-
pershandel att det finns system för betalning och leverans. I det följande
redovisas några exempel på sådana nationellla och internationella system.

Under 1980-talet har i en rad länder införts s.k. värdepapperslösa
system för registrering av värdepapper. Som exempel kan nämnas
SICOVAM i Frankrike, VPS-systemet i Danmark och VP-systemet i
Noige. Ovan har behandlats det svenska VP-systemet. I Tyskland finns
två system; ett för leveranser inom landet och ett för leveranser över
gränserna. Vid Amsterdambörsen hanteras ungefär en tredjedel av de
utländska aktieslagen i ett kontobaserat system.

Ett omfattande system för leverans av aktier finns vid Londonbörsen.
En leveranslänk upprättades år 1986 mellan London och Midwest
Securities Clearing Corporation (MSCC) i Chicago. Härigenom kan
Londonbörsens medlemmar leverera amerikanska värdepapper. Samma
år skapades en länk även med International Securities Clearing Corpora-
tion (ISCC) i New York som möjliggör för amerikanska mäklare att
koppla sig till Londonbörsens system för brittiska aktier. Motsvarande
arrangemang finns med clearingföretag i Frankrike, Tyskland och Japan.

Inom den internationella värdepappershandeln arbetar även Euroclear
och Cedel. Euroclear, som är baserat i Bryssel, svarar för leverans av
vissa obligationer, aktier och icke standardiserade derivatinstrument.
Euroclear ägs av ett större antal internationella banker och mäklarföretag.
Cedel i Luxemburg hanterar i första hand obligationsaffärer mellan ett
antal europeiska banker utanför Storbritannien. Ett hundratal finansiella
institutioner utnyttjar clearingfunktionen.

1.2.5 De europeiska gemenskaperna (EG)

EG:s mål är att före utgången av år 1992 ha skapat en gränslös inre
marknad för varor, tjänster, kapital och personer. Ett viktig led i
skapandet av denna inre marknad är harmoniseringen av medlems-
ländernas regelsystem inom olika områden.

Det övergripande syftet med regelharmoni seringen vad gäller handeln
med värdepapper är att åstadkomma en gemensam marknad där olika
aktörer kan emittera och handla med värdepapper över gränserna

Prop. 1991/92:113

Bilaga 10

485

samtidigt som investerarna i de olika medlemsländerna får ett likvärdigt
grundskydd. De närmare bestämmelserna framgår av ett antal utfärdade
direktiv. Flertalet av de aktuella direktiven innehåller bestämmelser
knutna till börsnoterade värdepapper. Kärnan utgörs av de tre börsdirek-
tiven.

1979 års direktiv om samordning av villkoren för upptagande av värde-
papper till officiell notering vid fondbörs (första börsdirektivet) innehåller
dels bestämmelser om minimivillkor för att ett värdepapper skall få
noteras officiellt vid en fondbörs, dels minimikrav i fråga om den
information som emittenter av börsnoterade värdepapper skall offentlig-
göra.

I 1980 års direktiv om kraven på upprättande, granskning och sprid-
ning av prospekt som skall offentliggöras vid upptagande av värdepapper
till officiell notering vid fondbörs (andra börsdirektivet) anges när
prospekt måste offentliggöras i samband med börsnotering av aktier,
obligationer m.m. och vilka uppgifter ett sådant prospekt skall innehålla.

Direktivet från år 1982 om information som regelbundet skall offentlig-
göras av bolag vars aktier har upptagits till officiell notering vid fondbörs
(tredje börsdirektivet) ställer krav på att börsnoterade bolag skall lämna
halvårsrapporter om sin verksamhet, omsättning och rörelseresultat.

Innehållet i det andra börsdirektivet har ändrats genom två senare
direktiv. Det ena är från år 1987 och innehåller bestämmelser om
ömsesidigt godtagande av börsprospekt, som i huvudsak innebär att börs-
prospekt som godkänts i ett medlemsland skall godtas också vid officiell
notering av värdepapperet i ett annat medlemsland. Det andra ändrings-
direktivet är från år 1990 och föreskriver att sådant prospekt som
godkänts för erbjudande av värdepapper till allmänheten — i enligt med
reglerna i det nedan nämnda prospektdirektivet — skall godtas som
prospekt vid officiell börsnotering av samma värdepapper.

Till börsområdet får också hänföras ett direktiv från år 1988 om sådana
uppgifter som skall offentliggöras vid förvärv eller avyttring av ett större
innehav i ett börsnoterat bolag (flaggningsdirektivet). Direktivet syftar till
att garantera att investerarna och allmänheten informeras om när större
aktieägare i börsnoterade bolag ökar eller minskar sina innehav och
passerar vissa i direktivet stipulerade gränser, varav den lägsta utgörs av
10% av rösterna i bolaget.

Utöver de nu redovisade direktiven med anknytning till börsnoterade
värdepapper är slutligen av intresse ett direktiv från år 1989 om sam-
ordning av kraven på upprättande, granskning och spridning av prospekt
som skall offentliggöras när överlåtbara värdepapper erbjuds till all-
mänheten (prospektdirektivet). Detta direktiv kan sägas komplementera
det andra börsdirektivet och anger i vilka fäll prospekt skall offentlig-
göras när värdepapper som inte är börsnoterade eller föremål för ansökan
om sådan notering utbjuds till allmänheten. Beträffande innehållet i dessa
prospekt uppställs krav som är likartade med dem som gäller enligt andra
börsdirektivet. Kraven är dock något mindre omfattande i prospektdirek-
tivet.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 10

486

Det kan noteras att det inom EG inte har antagits några gemensamma
regler om etablering av finansiella foretag. Således finns inte några
direktiv som tar sikte på den som driver börsverksamhet och som anger
t.ex. förutsättningarna för att driva börsverksamhet och rörelseregier för
sådan verksamhet. Detsamma gäller clearingverksamhet. Det föreligger
emellertid förslag bl.a. till direktiv beträffånde "investment services".
Beroende på hur direktiven på detta område slutligt utformas kan en an-
passning av de svenska reglerna bli nödvändig.

Sverige ingav den 1 juli 1991 sin ansökan om att upptas som medlem
av EG. Den svenska målsättningen är att ett medlemskap skall kunna
förverkligas fr.o.m. år 1995.

I oktober 1991 träffades en preliminär överenskommelse om ett avtal
mellan EG och dess medlemsländer och EFTA-ländema, däribland
Sverige, om skapandet av ett europeiskt ekonomiskt samarbetsområde,
EES. Avtalet innebär att EFTA-ländema kommer att delta i EG:s inre
marknad och att det skapas ett gemensamt samarbetsområde där varor,
tjänster, kapital och personer kan röra sig fritt över gränserna. Avtalet
innebär också att det regelsystem som finns inom EG skall ligga till
grund för samarbetet. Detta regelsystem skall EFTA-ländema — med
vissa undantag — ha implementerat i nationell lagstiftning till den 1
januari 1993. För Sveriges del innebär detta åtagande bl.a. att bestäm-
melserna i de ovan redovisade direktiven för värdepappershandel skall ha
integrerats i vår lagstiftning till nämnda datum.

1.2.6 OECD

Inom OECD (Organisation for Economic Co-operation and Development)
bedrivs kontinuerligt ett arbete som syftar till att åstadkomma fria
kapitalrörelser mellan medlemsländerna och att avskaffa inbördes rest-
riktioner i fråga om handel med varor och tjänster. Dessa målsätt-
ningarna utvecklas i två av OECD beslutade stadgar, nämligen kapital-
liberaliseringsstadgan (Code of Liberalisation of Capital Movements) och
stadgan for liberalisering av löpande osynliga transaktioner (Code of
Liberalisation of Current Invisible Operations). Genom stadgarna, som
har bindande verkan, åläggs medlemsländerna dels att inte vidta åtgärder
som begränsar den frihet i fråga om kapitalrörelser och löpande osynliga
transaktioner som redan har uppnåtts, dels att sträva efter ytterligare
liberalisering inom dessa områden.

Väsentliga utvidgningar av de båda stadgarna beslutades i maj 1989
med avseende på bankverksamhet och finansiella tjänster. Därvid ut-
vidgades kapitalliberaliseringsstadgan till att omfatta bi.a. penning-
marknadstransaktioner och transaktioner med olika nya finansiella
instrument såsom terminer och optioner. Vidare gjordes tillägg i
"invisiblestadgan" som kompletterar kapitalliberaliseringsstadgans
etableringsregler. Genom dessa tillägg innehåller "invisiblestadgan"
bestämmelser om etablering av bl.a. filialer och agenturer till olika
finansiella företag. Till sådana räknas bl.a. banker och andra kredit-
institut men också företag som driver olika typer av värdepappersrörelse

Prop. 1991/92:113

Bilaga 10

487

liksom företag som sysslar med clearing och settlement. Företag som
driver börsverksamhet ingår dock inte.

De aktuella bestämmelserna innebär i huvudsak att medlemsländerna
skall tillåta etablering av filialer och agenturer till utländska företag av
nämnda slag och att sådana etableringar skall åtnjuta behandling som är
likvärdig med vad som gäller for inhemska företags filialer inom det egna
landet ("equivalent treatment"). I det fäll auktorisation för den utländska
etableringen krävs skall vissa i tillägget till "invisiblestadgan" angivna
föreskrifter iakttas.

Medlemsländerna har möjlighet att avge reservationer till de nya
stadgereglema. En genomgång av medlemsländernas förslag till sådana
reservationer har nyligen slutförts.

1.2.7 Norden

Nordiska ministerrådet (finansministrarna) har på anmodan av Nordiska
rådet antagit en ekonomisk handlingsplan för perioden 1989-1992. I
handlingsplanen anges bi.a. att de nordiska länderna bör införa etable-
ringsfrihet för finansiella verksamheter från andra OECD-länder. Vidare
sägs att man bör sträva efter att koppla samman fondbörserna i de
nordiska länderna och att en sammankoppling av börsernas informations-
system därvid utgör ett betydelsefullt första steg. På längre sikt bör också
noteringar och handel över de nordiska ländernas gränser möjliggöras.
En förutsättning anges vara att länderna accepterar att börsmäklarföre-
tagen får utföra tjänster utan geografiska hinder.

En under ministerrådet lydande arbetsgrupp har — med utgångspunkt
i den ekonomiska handlingsplanens riktlinjer och ett uttalande av
ministerrådet om att liberalisering av de finansiella tjänsterna i de
nordiska länderna bör ses i sammanhang med förhandlingarna mellan EG
och EFTA — sammanställt en rapport om nordiskt börssammarbete
(Rapport vedrörende börssammarbejde i Norden, Nordiska Seminar- og
Arbejdsrapporter 1991:537). Arbetsgruppen har studerat EG:s regler för
värdepappershandel och motsvarande bestämmelser inom de nordiska
länderna samt lämnat förslag om vad som bör göras för att främja ett
närmare börssamarbete i Norden.

I rapporten föreslås att de nordiska ländernas börs- och värdepappers-
lagstiftningar anpassas till EG:s regler. Därutöver föreslås bl.a. att
samarbetet mellan de nordiska tillsynsmyndigheterna utvidgas och att
vissa åtgärder vidtas som syftar till att underlätta leverans av värdepapper
mellan de nordiska länderna. Arbetsgruppen framför också önskemål om
att det sker en harmonisering av de nordiska börsernas handelsregler.

De nordiska finans- och ekonomiministrarna har i juni 1991 gemensamt
uttalat att de är eniga om att arbeta vidare med arbetsgruppens förslag.

1.2.8 Internationellt tillsynssamarbete

Internationaliseringen av värdepappersmarknadema har ställt lagstiftare
och tillsynsmyndigheter över hela världen inför nya problem. I många
länder har genomförts eller förbereds omfattande förändringar av regel-

Prop. 1991/92:113

Bilaga 10

488

verken. Gemensamt för de flesta av dessa synes vara en ökad tonvikt på
lagstiftning och en förstärkning av tillsynens roll. Därutöver sker en
kontinuerlig översyn av praktiskt taget alla marknader. Delvis har detta
framtvingats som en anpassning till ändrade förhållanden. En annan
strävan har varit att minska konflikter mellan regelsystem i olika länder.

EG:s arbete för att förverkliga den inre marknaden har skett med ut-
gångspunkt i harmonisering av regler som bas för medlemsstaternas
ömsesidiga erkännanden av vad var och en av dem gör för att skydda
allmänheten. Harmoniseringen vägleds av en princip om hemlandskon-
troll. På senare tid har även framhållits principen om hemlandsauktorisa-
tion. Den innebär att om ett institut getts auktorisation i ett EG-land skall
denna vara tillräcklig för att etablera filialer och erbjuda tjänster inom
hela EG-området. Principen bygger på medlemsstaternas godkännande av
vissa väsentliga verksamhets- och informationsregler och förtroende för
den kontroll som utövas av de enskilda staterna.

EG-direktiven på börs- och värdepappersområdet innehåller således
regler om tillsyn och tillsynssamarbete. I direktiven föreskrivs att vaije
medlemsland skall utse och bemyndiga ett eller flera tillsynsorgan
(competent authorities). Tillsynsorganen skall antingen vara offentliga
eller organ som är officiellt godkända. I direktiven föreskrivs uttryckligen
en skyldighet för dessa "competent authorities" att samarbeta och utbyta
information när så erfordras.

Även arbetet inom OECD omfattar överläggningar om samarbete be-
träffande tillsyn över värdepappersmarknadema.

År 1974 bildades en sammanslutning för samarbete mellan tillsynsmyn-
digheter i Nord- och Sydamerika. Fr.o.m. år 1986 utvidgades organisa-
tionen till tillsynsmyndigheter från hela världen och antog då namnet
International Organisation of Securities Commissions (IOSCO). Ett
trettiotal myndigheter är fullvärdiga medlemmar, däribland den svenska
finansinspektionen. Flera börser, bl.a. Stockholms fondbörs, deltar som
observatörer vid IOSCO: s årskonferenser. Vid sidan av konferenserna
sker IOSCO:s arbete i olika grupper. Bl.a. arbetar en teknisk kommitté
med frågor om internationella värdepapperstransaktioner.

Inom Norden finns sedan år 1988 en överenskommelse mellan
ländernas tillsynsmyndigheter om principer för samarbete. Avtalet
behandlar utbyte av information mellan myndigheterna, men förpliktar
inte till detta. Informationsutbyte skall ske endast i den utsträckning det
kan ske med rimliga arbetsinsatser och kostnader och endast om de
upplysningar som lämnas omfattas av samma tystnadsplikt som i av-
sändarlandet. Överenskommelsen öppnar inte möjlighet till gränsöver-
skridande tillsyn. I den ovan nämnda rapporten om börssamarbete i
Norden föreslås att samarbetet på tillsynsområdet fortsätter och utvidgas,
t.ex genom att ett nytt eller fördjupat samarbetsavtal träffas. Arbetsgrup-
pen har därvid hänvisat till motsvarande avtal för tillsyn över banker,
som föreskriver informationsutbyte och ger möjlighet till gränsöverskri-
dande tillsyn.

Prop. 1991/92:113

Bilaga 10

489

Official Journal of the European Communities

Prop. 1991/92:113

Bilaga 11

No 1. 66/21

(Actj ubojt publitdhon is not oblitfdtory)

COUNCIL

COUNCIL DIRECTIVE
of 5 March 1979
coordinating the conditions for the admission of securities to official stock
exchange listing

(79/279/EEC)

THE COUNCIL OF THE EUROPEAN
COMMUNITIES.

Having regard to the Treaty establishing the European
Economic Communiry, and in particular Artides 54
(3) (g) and 100 thereof,

Having regard to the proposal from the Commis-
sion (*).

Having regard to the opinion of the European Parlia-
ment (2),

Having regard to the opinion of the Economic and
Social Committee (J),

Whereas the coordination of the conditions for the
admission of securities to official listing on stock
exchanges situated or operating in the Member States
is likely to provide equivalent protection for investors
at Communiry level, because of the more uniform
guarantees offered to investors in the various Member
States ; whereas it will facilitate both the admission to
official stock exchange listing, in each such State, of
securities from other Member States and the listing of
any given security on a number of stock exchanges in
the Communiry; whereas it will accordingly make for
greater interpenetration of national securities markets
and therefore contribute to the prospect of esta-
blishing a European Capital market;

Whereas such coordination must therefore apply to
securities, independently of the legal status of their
issuers. and must therefore also apply to secunties

(') OJ No C 56. 10. 3. 1976. p. 3.
(•) OJ No C 238. II. 10. 1976, p. 38.

(») OJ No C 204. 30. 8. 1976. p. 5.

issued by non-member States or their regional or local
authorities or intemational public bodies; whereas
this Directive therefore covers entities not covered by
the second paragraph of Artide 58 of the Treaty and
goes beyond the seope of Artide 54 (3) (g) while
directly affeeting the establishment and functioning of
the common market within the meaning of Artide
100;

Whereas there should be the possibility of a right to
apply to the courts against decisions by the competent
national authorities in respect of the application of
this Directive, akhough such right to apply must not
be allowed to restrict the diseretion of these auth-
orities ;

Whereas, initially, this coordination should be suffi-
ciently flexible to enable account to be taken of
present differences in the struetures of securities
markets in the Member States and to enable the
Member States to take account of any specific situa-
tions with which they may be confronted ;

Whereas, for this reason, coordination should first be
limited to the establishment of minimum conditions
for the admission of securities to official listing on
stock exchanges situated or operating in the Member
States, without however giving issuers any right to
listing;

Whereas, this partial coordination of the conditions
for admission to official listing constitutes a first step
towards subsequent doser alignment of the rules of
Member States in this field.

490

Prop. 1991/92:113

Bilaga 11

Nu L 66/22                    Official Journal of the

HAS ADOPTED THIS DIRECTIVE:

SECT1ON I

General proviiions

European Communities                      16 I

— issuers of securities admitted to such official
listing, whether admission takes place before or
after the date on which this Directive is imple-
mented, are subject to the obligations provided for
by this Directive.

Articlc I

1.   This Directive concerns securities which are
admitted to official listing or are the subject of an
application for admission to official listing on a stock
exchange situated or operating within a Member State.

2.   Member States may decide not to apply this
Directive to :

— units issued by collective investment undertakings
other than the closed-end type,

— securities issued by a Member State or its regional
or local authorities.

Artide 2

For the purposes of applying this Directive :

(a) collective investment underukings other than the
closed-end type shall mean unit trusts and invest-
ment companies :

— the object of which is the collective investment
of Capital provided by the public. and which
operate on the principle of risk spreading, and

— the units of which are, at the request of
holders, repurchased or redeemed, directly or
indirectly, out of the assets of these undenak-
ings. Action taken by such undertakings to
ensure that the stock exchange value of its
units does not significantly vary from their net
asset value shall be regarded as equivalent to
such repurchase or redemption ;

(b) units shall mean securities issued by colleptive
investment underukings as representing the rights
of participants in the assets of such underukings;

(c) European unit of account shall mean the unit of
account as defined in Article 10 of the Financial
Regulation of 2! December 1977 applicable to the
general budget of the European Communities (’).

Artide 3

Member States shall ensure thst:

— securities may not be admitted to official listing
on any stock exchange situated or operating
within their territory unless the conditions laid
down by this Directive are satisfied, and that

(') OJ No l"~356, 31. 12. 1977. p. I.

Artide 4

1.   The admission of securities to official listing
shall be subject to the conditions set out in Schedules
A and B to this Directive. relating to shares and debt
securities respectively.

2.   The issuers of securities admitted to official
listing must fulfil the obligations set out in Schedules
C and D to this Directive, relating to shares and debt
securities respectively.

3.   Certificates representing shares may be admitted
to official listing only if the issuer of the shares repre-
sented fulfils the conditions set out in I (1) to I (3) of
Schedule A and the obligations set out in Schedule C
and if the certificates fulfil the conditions set out in II
(1) to II (6) of Schedule A.

Artide 5

1.   Subject to the prohibitions provided for in
Article 6 and in Schedules A and B, the Member
States may make the admission of securities to official
listing subject to more stringent conditions than those
set out in Schedules A and B or to additional condi-
tions, provided that these more stringent and addi-
tional conditions apply generally for all issuers or for
individual classes of issuer and that they have been
published before application for admission of such
securities is made.

2.   Member States may make the issuers of securities
admitted to official listing subject to more stringent
obligations than those set out in Schedules C and D
or to additional obligations, provided that these more
stringent and additional obligations apply generally
for ail issuers or for individual classes of issuer.

3.   Member States may, under the same conditions
as those laid down in Article 7, authorize derogations
from the additional or more stringent conditions and
obligations referred to in paragraphs I and 2 hereof.

4.   Member States may, in accordance with the appli-
cable national rules require issuers of securities
admitted to official listing to inform the public on a
regular basis of their financial position and the
general course of their business.

491

Prop. 1991/92:113

Bilaga 11

Official Journal of the European Communities

.No L 66/23

Art k It 6

Member States may not make the admission to official
.sting of securities issued by compames or other legal
persons which are nationals of another Member State
Mibject to the condition that the securities must
ilready have been admitted to official listing on a
'fock exchange situated or operating in one of the
Member States.

Artide 7

Any deroganons from the conditions for the admis-
Mon of securities to official listing which may be auth-
orized in accordance with Schedules A and B mu«t
•ipply generally for all issuers where the circumstances
itiMifying them are similar.

Article 8

Member States may decide not to apply the conditions
set out in Schedule B and the obligations set out in A
(4) (a) and (c) of Schedule D in respect of applications
tor admission to official listing of debt securities
issued by compames and other legal persons which
■ire nationals of a Member State and which are set up
by. governed by or managed pursuant to a special law
where repayments and interest payments in respect of
those securities are guaranteed by a Member State or
one of its federal States.

SECT10N II

Authorities competent to admit securities
to official listing

Artide 9

I Member States shall designate the national
juthonty or authorities competent to decide on the
idmission of securities to official listing on a stock
exchange situated or operating within their temtories
■ind shall ensure that this Directive is applied. They
shall inform the Commission accordingly. indicating,
if appropriate, now duties have been allocated.

2. Member States shall ensurc that the compe*ent
authorities have such powers as may be necessary for
the exercise of their duties.

k Without prejudice to the other powers conferred
upon them, the competent authorities may reject an
application for the admission of a security to official
listing if, in their opinion, the issuer's situation is such
that admission would be detrimental to investors'
interests.

Artide 10

By way of derogation from Article 5, Member States
may, solely in the interests of protecting the investors.

give the competent authorities power to make the
admission of a security to official listing subject to any
special condition which the competent authorities
consider appropriate and of which they have explicitly
informed the applicant.

Artide II

The competent authorities may refuse to admit to offi-
cial listing a security already officially listed in
another Member State where the issuer fails to comply
with the obligations resuiting from admission in that
Member State.

Artide 12

Without prejudice to any other action or penalties
which they may contemplate in the event of failure
on the part of the issuer to comply with the obliga-
tions resuiting from admission to official listing, the
competent authorities may make public the faet that
an issuer is failing to comply with those obligations.

Artide 13

1.   An issuer whose securities are admitted to offi-
cial listing shall provide the competent authorities
with all the information which the latter consider
appropriate in order to protect investors or ensure the
smooth operation of the market.

2.   Where protection of investors or the smooth
operation of the market so requires, an issuer may be
required by the competent authorities to publish such
information in such a form and within such time
limits as they consider appropriate. Should the issuer
fail to comply with such requirement, the competent
authorities may themselves publish such information
after having heard the issuer.

Artide H

1.   The competent authorities may decide to
suspend the listing of a securiry where the smooth
operation of the market is, or may be, temporanly
jeopardized or where protection of investors so
requires.

2.   The competent authorities may decide that the
listing of the security be discontinued where they are
satisfied that, owing to special circumstances, normal
regular dealings in a securiry are no longer possible.

Artide 15

I. Member States shall ensure decisions of the
competent authorities refusing the admission of a secu-
rity to official listing or discontinuing such a listing
shall be subject to the right to apply to the couns.

492

Prop. 1991/92:113

Bilaga 11

Nu l t>bz £4

OtlKi.il Journal ol the European Comn.unnic*

16. 3.

2.    An applicant shall bc notificd of a decision
rcgarding his application for admission to official
listing within six months of receipt of the application
or. should the competent authority require any further
information within that period, within six months of
the applicant s supplying such information.

3.    Failure to give a decision within the time limit
specified in paragraph 2 shall be deemed a rejection
of the application. Such rejection shall give rise to the
right to apply to the courts provided (or in paragraph

I.

Article 16

Where an application for admission to official listing
relätes to certificates representing shares, the applica-
tion shall be considered only if the competent authori-
ties are of the opinion that the issuer of the certifi-
cates is offering adequate safeguards for the protection
of investors.

SECT1ON III

Publication of the information to bc made
available to the public

Article 17

1.   The information which issuers of a security
admitted to official listing in a Member State are
required to make available to the public in accordance
with the requirements of Schedules C and D shall be
published in one or more newspapers distributed
throughout the Member State or distributed widely
therein or shall be made available to the public cither
in writing in places indicated by announcements to be
published in one or more newspapers distributed
throughout the Member State or widely distribute.'
therein or by other equivalent means approved by the
competent authorities. The issuers must simultane-
ously send such information to the competent auth-
orities.

2.   The information referred to in paragraph I shall
be published in the official language or languages, or
in one of the official languages or in another language
provided that in the Member State in question the offi-
cial language or languages or such other language is or
are customary in the sphere of finance and accepted
by the competent authorities.

SECT1ON IV

Cooperation bctween Member States

Article 18

I. The competent authorities shall cooperate
wherever necessary for the purpose of carrying out

their duties and shall exchange any information
required lor that purpose.

2.   Where applications are to be made simultane-
ously or within short intervall of one another for
admission of the same securities to official listing on
stock exchanges situated or operating in more than
one Member State, or where an application for admis-
sion is made in respect of a securiry already listed on a
stock exchange in another Member State, the compe-
tent authorities shall communicate with each other
and make such arrangements as may be necessary to
expedite the procedure and simplify as far as possible
the formalities and any additionai conditions required
for admission of the security concerned.

3.   In order to facilitate the work of the competent
authorities. any application for the admission of a secu-
rity to official listing on a stock exchange situated or
operating in a Member State must State whether a
similar application is being or has been made in
another Member State, or will be made in the near
future.

Article 19

1. Member States shall provide that all persons
employed or formerly employed by the competent
authorities shall be bound by professional secrecy.
This means that any confidential information received
in the course of their duties may not be divulged to
any person or authority except by virtue of provisions
laid down by law.

2. Paragraph 1 shall not, however, preelude the
competent authorities of the various Member States
from exchanging information as provided for in this
Directive. Information thus exchanged shall be
covered by the obligation of professional secrecy to
which the persons employed or formerly employed by
the competent authorities receiving the information
are subject.

SECT1ON V

Contact Committee

Article 20

I. A Contact Committee (hereinafter called ‘the
Committee*) shall be set up alongside the Commis-
sion. Its funetion shall be :

(a) without prejudice to Artides 169 and 170 of the
EEC Treaty to facilitate the harmonized implemen-
tation of this Directive through regular consulta-
tions on any practical problems arising from its
application and on which exchanges of view are
deemed usefui ;

493

Prop. 1991/92:113

Bilaga 11

16. 3. 79

Official Journal of the European Communities

No L 66/25

(b) to facilitate the establishment of a concerted atti-
tude between the Member State» on the more strin-
gent or additional condition» and obligation»
which, pursuant to Article 5 of thi» Directive. they
may lay down at national level;

(c) to advise the Comminion, if neceiiary, on any
»upplementa or amendments to be made to thi»
Directive or on any adjustment» to be made in
accordance with Article 21.

2. It »hall not be the function of the Committee to
appraiie the merita of deciiion» taken by the compe-
tent authorities in individual cases.

3.   The Committee »hall be composed of person»
appointed by the Member State» and of representa-
tive» of the Commission. The chairman shall be a
representative of the Commission. Secretarial services
»hall be provided by the Commission.

4.   Meetings of the Committee shall be convened by
its chairman, either on his own initiative or at the
request of one Member State delegation. The
Committee shall draw up it» rules of procedure.

Articlt 21

1.   For the purpose of adjusting, in the light of the
requirements of the economic situation, the
minimum amount of the foreseeable market capitaliza-
tion laid down in the first paragraph of I (2) of Sche-
dule A, the Commission shall submit to the
Committee a draft of the measures to be taken. The
Committee shall deliver its opinion within the period
laid down by its chairman. Its decisions shall require
41 votes in favour, the votes of the Member States
being weighted as provided for in Article 148 (2) of
the Treaty.

2.   When the Committee has delivered an opinion
in favour of the draft of the measures envisaged by the
Commission the latter shall adopt them.

Where the opinion of the Committee is not in accor-
dance with the draft of the measures envisaged by the
Commission or where the Committee has not deliv-

ered an opinion within the required period, the
Commission shall without delay lay before the
Council, which »hall act by qualified majoriry, a pro-
posal conceming the measures to be taken.

Where the Council fails to act on the proposal within
three months of its receipt, the measures proposed
»hall be adopted by the Commission.

SECT1ON VI

Final provisions

Articlt 22

1.   Member States shall take the measures necessary
to comply with this Directive within rwo years of its
notification. They shall forthwith inform the Commis-
sion thereof.

This period shall be eatended by one year in the casc
of Member States simultaneously inlroducing this
Directive and the proposed Council Directive on the
particulars to be published when securities issued by
companies within the meaning of the second para-
graph of Article 58 of the Treaty arv admitted to offi-
cial stock-ezchange listing.

2.   As from the notification of this Directive. the
Member States shall communicste to the Commission
the texts of the main lswa, regulations and administra-
tive provisions which they adopt in the field covered
by this Directive.

Articlt 23

This Directive is addressed to the Member States.

Done at Brusseis, 5 March 1979.

For thi Council

Tht Prttidtnt

J. FRANCOIS PONCET

494

No L 66/26

Official Journal of the European Communtties

Prop. 1991/92:113

Bilaga 11

16. 3. 79

ANNEX

SCHEDULE A

CONDmONS FOR THE ADMISSION OF SHARES TO OFFICIAL LISTING ON A
STOCK EXCHANGE

I. Conditions relating to companies for the shares of which admission to official listing is
sought

1. Lfgal fxijition 9f tbf nmftany

The legal position of the company must be in conformity with the laws and regulations to which
it is subjeic, as rcgards both ia formation and its operation under its surutes.

2. Minimum ritt •/ tbf company

The foreaeeable märket capttalitarion of the shares for which admission to official listing is
sought or. if this cannot be assessed, the compenys Capital and reserves, including profit or loss,
from the last financial yrar, must be at least one million European units of account.

However, Member States may provide for admission to official listing. t ven when this condition is
not fulfilled, provided that the competent authorities are satisfied that there vhil be an adequate
märket for the shares cuncemed.

A higher foreseeable market capitalization or higher Capital and reserves may be required by a
Member State for admission to official listing only if another regulated, regularly operating, recog-
ni red open market exists in that State and the requirements for it are equai to or iess than those
referred to in the first paragraph.

The condition set out in the first paragraph shall not be applicable for the admission to official
listing of a further block of shares of the same clasa as those al ready admitted.

The equivalent in national cuerency of one million European units of account shall Initially be
that applicable on the datt on which the Directive b adopted.

IL aa a reault of adjustment of the equivalent of the European unit of account in national
currrncy. the market capttalixation expressed in national currrncy remains for a period of one
year at least 10 % more or less than the value of one million European units of account the
Member State must, arithin the 12 months following the exptry of that period, adjust its laws,
regulations or administrative provisions to comply with the first paragraph.

3. A company i frrml of txiana

A company must have published or filed its annual accounts in accordanct with national law for
the thrve financial yaan precedmg the application for official listing. By way of esception, the
competrnt authorities may derogatt from this condition where such derogation b desireble in the
interests of the company oe of investors and where the competent authorities arv satisfied that
investors have the neevsaary information available to be able to arnve at an informed judgment
on the company and the sharvs tor which admission to official listing b sought

II. Conditions relating to the shares tor arhich admission to official listing is sought

1. Ltfa! position of tbc fbam

The legal position of the shares must be in conformity with the laws and regulations to which
they ert subject.

2. Ncfotiability a/ tbc tbarti

The shares must be freefy negotiable.

495

Prop. 1991/92:113

Bilaga 11

16- 3. 79                      Official Journal of the European Communities                   No L 66/27

The competent authontiea may treat shares which are not fully paid up as freely negotiable, if
arrangements have been made to ensurt that the negotiability of such shares is not restneted and
that dealing ts made open and proper by providing the public with all appropriate information.

The competent authorities may, in the case of the admission to official listing of shares which
may be »cquired only subject to approval. derogate from the first paragraph only if the use of the
approval clause does not disturb the market.

5.    ht blir issite ftrtttding admission to official låt ing

Where public issue precedes admission to official listing, the first listing may be made only aftrr
the end of the penod during which subscription applications may be submitted.

4.   Distribution of sharts

K sufficient number of shares must be distributed to the public in one or more Member States
not låter than the time of admission.

This condition shall not apply where shares are to be distributed to the public through the stock
exchange. In that event, admission to official listing may be granted only if the competent author*
ities are satisfied that a sufficient number of shares will be distributed through the stock exchange
within a short period.

Where admission to official listing is sought fer a further block of shares of the same c lass, the
competent authorities may assets whether a sufficient number of shares has been distributed to
the public in relation to all the shares issued and not only in relation to this further block.

However, by way of derogation from the first paragraph, if the shares are admitted to official
listing in one or more non-Member States, the competent authorities may provide for their admis-
sion to official listing if a sufficient number of shares is distributed to the public in the non-
Member State or States where they are listed.

A sufficient number of shares shall be deemed to have been distributed either when the shares in
respect of which application for admission has been made are in the hands of the public to the
extent of a least 25 % of the subscribed Capital represented by the c lass of shares concemed or
when, in view of the large number of shares of the same class and the extent of their distribution
to the public, the market will operate properly with a lower percentage.

5.   Listing of sharts of the same dass

The application for admission to official listing must cover all the shares of the same class already
issued.

However. Member States may provide that this condition shall not apply to applications for
admission not covering all the shares of the same class already issued where the shares of that
class fot which admission is not sought belong to blocks serving to maintain control of the
company or are not negotiable for a certain time under agreemenu, provided that the public is
informed of such situations and that there is no danget of such situations prejudicing the inter-
ests of the holdeti of the shares for which admission to official listing is sought. .

6.   Physical form of sharts

For the admission to official listing of shares issued by companies which are nationals of another
Member State and which shares have a physical form it is necessary and sufficient that their phys-
ical form comply with the standards laid down in that other Member State. Where the physical
form does not conform to the standards in fnroe in the Member State in which admission to offi-
cial listing is applied for. the competent authorities of that State shall make that faet known to
the public.

The physical form of shares issued by companies which are nationals of a non-member State
must afford sufficient safeguard for the protection of the investors.

496

Prop. 1991/92:113

Bilaga 11

No L 66/28                   Official Journal of the European Communities                      16. 3. 79

7. Sharts issued by companies from a non-member State

If the shares issued by a company which is a national of a non-member State are not listed in
either the country of origin or tn the country in which the major proportion of the shares is held,
they may not be admitted to official listing unless the competent authorities are satisfied that the
absence of a listing in the country of origin or in the country in which the major proportion is
held is not due to the need to protect investors.

SCHEDULE B

CONDITIONS FOR THE ADMISSION OF DEBT SECURITIES TO OFFICIAL LISTING
ON A STOCK EXCHANGE

A. ADMISSION TO OFFICIAL LISTING OF DEBT SECURmES ISSUED BY AN UNDER-
TAKING

I. Conditions relating to undertakinga for the debt securities of which admission to
official listing is -sought

Legat position of tbe undertaking

The legal position of the undertaking must be in conformity with the laws and regulations to
which it is subject, as regards both its formation and its operation under ia statutes.

IL Conditions relating to the debt securities for which admission to official listing is
sought

1.   Legal position of tbe debt securities

The legal position of the debt securities must be in conformity with the laws and regulations
to which they are subject.

2.   Negotiability of tbe debt securities

The debt securities must be freely negotiable.

The competent authorities may treat debt securities which are not fully paid up as freely
negotiable if arrangementt have been made to ensure that the negotiability of these debt secu-
rities is not restricted and that dealing is made open and proper by providing the public with
all appropriate information.

3.   Public issue precrding admission to official listing

Where public issue precedes admission to official listing. the first listing may be made only
after the end of the period during which subscription applications may be submitted. This
provision shall not apply in the case of tap issues of debt securities when the closing date for
subscription is not fixed.

4.   Listing of debt securities ranking pari passu

The application for admission to official listing must covet all debt securities ranking pari
passu.

5.   Physical form of debt securities

For the admission to official listing of debt securities issued by undertakings which are
nationals of another Member State and which Jebt securities have a physical form, it is neces-
sary and sufficient that their physical form comply with the standards laid down in that other
Member State. Where the physical form does not conform to the standards in force in the
Member State in which admission to official listing is applied for, the competent authorities
of that State shall make that fact known to the public.

However, the physical form of debt securities issued in a single Member State must conform
to the standards in force in that State.

The physical fotm of debt securities issued by undertakings which are nationals of a non-
member State must af ford sufficient safeguard for the protection of the investors.

497

32 Riksdagen 1991192. 1 saml. Nr 113

Prop. 1991/92:113

Bilaga 11

i 6- 3. 79                        Official Journal of the European Communities                     No L 66/29

III. Other condition»

1.   Minimum amount of the loan

The amount of the loan m»y not be less than 200 000 European unit» of account. Thi» provi-
sion ahall not be applicable in the case of tap issue» where the amount of the loan is not
fixed.

Member State» may, however, provide for admission to official listing even when this condi-
tion is not fulfilled, where the competent authorities are satisfied that there will be a suffi-
cient market for the debt »ecurities concemed.

The equivalent in national currency of 200 000 European units of account shall initially be
that applicable on the date on which this Directive is adopted.

If as a result of adjustment of the equivalent of the European unit of account in national
currency the minimum amount of the loan expressed in national currency remains, for a
period of one year, at least 10 */• less than the value of 200 000 European units of account
the Member State must, within the 12 months following the expiry of that period, amend its
laws, regulations and administrative provisions to comply with the first paragraph.

2. Convertible or exchangeable debentures, and debentures tritb warrants

Convertible or exchangeable de ben ru res and debentures with warrants may be admitted to
official listing only if the related shares are already listed on the same stock exchange or on
another regulated, re gul ari y operating, recognired open market or are »o admitted simultane-
ousiy.

However, Member States may, by way of derogation from the first paragraph, provide for the
admission to official listing of convertible or exchangeable debentures or debentures srith
warrants, if the competent authorities are satisfied that holders have at their disposal all the
information necessary to form an opinion conceming the value of the shares to which these
debt securities reläte.

B. ADMISSION TO OFFICIAL LISTING OF DEBT SECURITIES ISSUED BY A STATE, ITS
REGIONAL OR LOCAL AUTHORITIES OR A PUBLIC INTERNATIONAL BODY

1. Negotiability of tbe debt securities

The debt securities must be freely negotiable.

2. Public issue preceding admission to official listing

Where public issue precedes admission to official listing, the first listing may be made only after
the end of the penod during which subscription applications may be submitted. This provision
shall not apply where the ciosing date for subscription is not fixed.

3. Listing of debt securities ranking pari passu

The application for admission to official listing must cover all the securities ranking pari passu.

4. Physical form of debt securities

For the admission to official listing of debt securities which are issued by a Member State or its
regional or local authorities in a physical form, it is necessary and sufficient that such physical
form comply with the standards in force in that Member State. Where the physical form does not
comply with the standards in force in the Member State where admission to official listing is
applied for, the competent authorities of thst State shall bring this situation to the anention of
the public.

The physical form of debt securities issued by non-member States or their regional or local
authorities or by public intemanonal bodies must afford sufficient safeguard for the protection of
the investors.

498

Prop. 1991/92:113

Bilaga 11

No L 66/30                   Official Journal of the European Communities                      16. 3. 79

SCHEDULE C

OBLIGATIONS OF COMPANIES WHOSE SHARES ARE ADMITTED TO OFFICIAL
LISTING ON A STOCK EXCHANGE

1. Listing of newly issued shans of the same dass

Without prejudice to the second paragraph of II (5) of Schedule A. in the case of a new public issue
of shares of the same class as those already officially listed, the company shall be required, where the
new shares are not automatically admitted, to apply for their admission to the same listing, eilher not
more than a year after their issue or when they become freely negotiable.

2. Tnatment of shanholders

(a) The company shall ensure equal treatment for all shareholders who are in the same position.

(b) The company must ensure, at least in each Member State in which its shares are listed, that all
the necessary facilities and information are available to enable shareholders to exercise their
rights. In partieular, it must:

— inform shareholders of the holding of meetings and enable them to exercise their right to
vote.

— publish notices or distribute circulars conceming the allocation and payment of dividends,
th: issue of new shares ineluding allotment, subscription, renunciation and conversion
arrangements,

— designate as its agent a financial institution through which shareholders may exercise their
financial rights, unless the company itself provides financial services.

3. Amendment of the instrument of incorporafion or tbe statutes

(a) A company planning an amendment to itr instrument of incorporation or its statutes must
communicate a draft thereof to the competent authorities of the Member States in which its
shares are listed.

(b) That draft must be communicated to the competent authorities no later than the calling of the
general meeting which is to decide on the proposed amendment

4. Annual aaounts and annual repors

(a) The company must make available to the public, as soon as possible, its most recent annual
accounts and its last annual report.

(b) If the company prepares both annual own and annual Consolidated accounts, it must make them
available to the public. In that event the competent authorities may authorize the company only
to make available to the public either the own or the Consolidated accounts, provided that the
accounts which are not made available to the public do not contain any significant additional
information.

(c) If the annual accounts and reports do not comply with the provisions of Council Directives
conceming companies’ accounts and if they do not give a true and fair view of the company’s
assets and iiabilities, financial position and profit or loss, more detailed and/or additional informs*
tion must be provided.

5. Additional information

(a) The company must inform the public as soon as possible of any major new developments in its
sphere of actrvity which are not public knowledge and which may, by virtue of their effeet on its
assets and Iiabilities or financial position or on the general course of its business, lead to substan*
tial movements ia the prices of its shares.

The competent authorities may, however, exempt the company from this requirement, if the
disclosure of partieular information is such as to prejudice the legitimate interests of the
company.

(b) The company must inform the public without delay of any changes in the rights artaching to the
various classes of shares.

(c) The company must inform the public of any changes in the strueture (shareholders and break-
down of holdings) of the major holdings in its Capital as compared with information previously
published on that subject as soon as such changes come to its notice.

499

Prop. 1991/92:113

Bilaga 11

16- 3. 79__________ Official Journal of the European Communities                   No L 66/31

6. Eqmvalence of information

(■) A company whose shares are officially listed on stock exchanges situated or operating in different
Member States must ensure that equivalent information is made available to the market at each of
these exchanges.

(b) A company whose shares are officially listed on stock exchanges situated or operating in one or
more Member States and in one or more non-member States must make available to the markets
of the Member State or States in which its shares are listed information which is at least equiva-
lent to that which it makes available to the markets of the non-member State or States in ques-
tion, if such information may be of importance for the evaluation of the shares.

SCHEDULE D

OBLIGATIONS OF ISSUERS WHOSE DEBT SECURITIES ARE ADMITTED TO OFFI-
CIAL LISTING ON A STOCK EXCHANGE

A. DEBT SECURITIES ISSUED BY AN UNDERTAKING

1. Treatment of bölden of debt securities

(a) The undertaking must ensure that all holden of debt securities ranking pari passu are given
equal treatment in respect of all the rights attaching to those debt securities.

Provided they are made in accordance with national law, this condition shall not prevent
offers of eariy repayment of certain debt secunties being made to holden by an undertaking
in derogation from the conditions of issue and in partieular in accordance with social priori-
ties.

(b) The undertaking must ensure that at least in each Member State where its debt securities are
officially listed all the facilities and information necessary to enable holden to exercise their
rights are available. In partieular, it must:

— publish notices or distribute circulan conceming the holding of meetings of holden of
debt securities, the payment of interest, the exercise of any convenion, exchange, subscrip-
tion or renunciation rights, and repayment,

— designste as its agent a financial institution through which holden of debt securities may
exercise their finandal rights, unless the undertaking itself provides finandal services.

2. Amendment of tbe instrument of incorporation or tbe statutes

(a) An undertaking planning an amendment to its instrument of incorporation or its statutes
affeeting the rights of holden of debt secunties must forward a draft thereof to the competent
authorities of the Member States in which its debt securities are listed.

(b) That draft must be communicated to the competent authorities no later than the calling of
the meeting of the body which is to decide on the proposed amendment.

3. Annual accounts and annual report

(a) The undertaking must make available to the public as soon as possible its most recent annual
accounts and its last annual report the publication of which is required by national law.

(b) If the undertaking prepares both annual own and annual Consolidated accounts, it must make
them available to the public In that event, however, the competent authority may authorize
the undertaking only to make available to the public either the own accounts or the Consolid-
ated accounts, provided that the accounts which are not made available do not contain any
significant additional information.

(c) If the accounts and reports do not comply with the provisions of Council Directives
conceming undertakings* accounts and if they do not give a true and fair view of the undertak-
ing*s assets and Iiabilities, financial position and resulta, more detailed ind/or additional infor-
mation must be provided.

4. Additional information

(a) The undertaking must inform the public soon as possible of any major new developments
in its sphere of actrvity which are not public knowkdge and which may significantly affeet its
ability to mett its commitmentx.

500

Prop. 1991/92:113

Bilaga 11

No L 66/32                   Official Journal of the European Communities                      16. 3. 79

The competent authorities may, however, exempt the undertaking from this obligation at its
request if the disclosure of partieular information wouid be such as to prejudice the legitimate
interests of the undertaking.

(b) The undertaking must inform the public without delay of any change in the rights of holden
of debt secunties resuiting in partieular from a change in loan terms or in interest råtes.

(c) The undertaking must inform the public without delay of new loan issue» and in partieular of
any guarantee or security in respect thereof.

(d) Where the debt securities officially listed are convertible or exchangeable debentures, or
debentures with warrants, the undertaking must inform the public without delay of any
changes in the rights attaching to the various classes of shares to which they reläte.

5. Eqttivalenct of information

(a) An undertaking the debt secunties of which are officially listed on stock exchanges situated or
operating in different Member States must ensure that equivalent information is made avail-
able to the market at each of these exchanges.

(b) An undertaking the debt securities of which are officially listed on stock exchanges situated or
operating in one or more Member States and in one or more non-member States must make
available to the markets of the Member State or Member States in which its debt securities are
listed information which is at least equivalent to that which it makes available to the markets
of the non-member State or States in question, if such information may be of importance for
the evaluation of the debt securities.

B. DEBT SECURITIES ISSUED BY A STATE OR ITS REGIONAL OR LOCAL AUTHORITIES
OR BY A PUBLIC INTERNATIONAL BODY

1. Treatment of bölden of debt temritiet

(a) States, their regional or local authorities and public intemational bodies must ensure that all
holden of debt securities ranking pari paun are given equal treatment in respect of all the
rights attaching to those debt securities.

Provided they are made in accordance with national law, this condition shall not prevent
offert of eariy repayment of certain debt securities being made to holden by an issuer in dero-
gation from the conditions of issue and in partieular in accordance with social priorities.

(b) States, their regional or local authorities and public intemational bodies must ensure that at
least in each Member State in which their debt securities are officially listed all the faciiities
and information necessary to enable holden of debt securities to exercise their rights are avail-
able. In partieular, they must:

— publish notices or distribute circulan conceming the holding of meetings of holden of
debt securities, the peyment of interest and redemption,

— design ate as their agents finandal institutions through which holden of debt securities
may exercise their financial rights.

2. Eqnivalenct of information

(a) States, their regional or local authorities and public intemational bodies the debt securities of
which are officially listed on stock exchanges situated or operating in different Member States
must ensure that equivalent information is made available to the market at each of these
exchanges.

(b) States, their regional or local authorities and public intemational bodies the detx securities of
which are officially listed on stock exchanges situated or operating in one or more Member
States and in one or more non-member States must make available to the markets of the
Member State or Member States in which thrir debt securities are listed information which is
at least equivalent to that which they make available to the märkets of the non-member State
or States in question, if such information may be of importance for the evaluation of the debt
securities.

501

i?. 4. 80

Official Journal of the European Communiues

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

No L 100/1

II

64cts whose psiblication is not obligatory)

COUNCIL

COUNCIL DIRECTIVE
of 17 Marek 1980
coordlaatlag tbe req«irea>eats foe tbe drawiag up, acrwtiay aad dbtributloa of tbe listing
partieulars to be published foe tbe adaterioa of securities to uffidal Kock exchaafe
listlaEg

(80/390/EEC)

THE COUNCIL OF THE EUROPEAN
COMMUNITIES,

Having regard to the Treaty establishing the Euro-
pean Economic Community, and in partieular
Artides 54 (3) (g) and 100 thereof,

Having regard to the proposal from the Commis-
sion ('),

Having regard to the opinion of the European Par-
liamentf'),

Having regard to the opinion of the Economic and
Social Committee (*),

Whereas the market in which undertakings operate
has been enlarged to embrace the whole Community
and this enlargement involves a corresponding
i nere ase in their financial requirements and exten-
sion of the Capital markets on which they must call
to satisfy them: whereas admission to official listing
on stock exchanges of Member States of secunties
issued by undertakings constitutes an important
means of access to these Capital markets; whereas
furthermore exchange restnetions on the purchase
of securities traded on the stock exchanges of
another Member State have been eliminated as part
of the liberaliration of Capital movements;

Whereas safeguards for the protection of the inter-
ests of aetual and potential investors are required in

(') OJ NoC 131,13.111971 p. 61.

(•) OJ NoC 11. 7.1 1974, p. 24.

(>) OJ NoC 125,16.10. 1974,p. I.

most Member States of undertakings ofTering their
securities to the public, either at the time of their
ofTer or of their admission to official stock exchange
listing; whereas such safeguards require the provi-
sion of information which is sufficient and as objec-
tive as possible conceming the finandal circum-
stances of the issuer and partieulars of the securities
for which admission to offidal listing is requested;
whereas the form under which this information is
required usually consists of the publication of listing
partieulars;

Whereas the safeguards required difTer from Mem-
ber State to Member State, both as regards the con-
tents and the layout of the listing partieulars and the
efficacy, methods and timing of the check on the
information given therein; whereas the effed of
these difTerences is not only to make it more diffi-
cult for undertakings to obtain admission of secun-
ties to offidal listing on stock exchanges of several
Member States but also to hinder the acquisition by
investors residing in one Member State of securities
listed on stock exchanges of other Member States
and thus to inhibit the finandng of the undertakings
and investment throughout the Community:

Whereas these difTerences should be eliminated by
coordinating the rules and regulations without
necessarily making them completely uniform, in
order to achieve an adequate degree of equivalence
in the safeguards required in each Member State to
ensure the provision of information which is suffi-
dent and as objective as possible for aetual or
potential security holders; whereas at the same time,
taking into account the present degree of liberaliza-
tion of Capital movements in the Community and

502

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

No L 100/2

Official Journal of the European Communities

17. 4. 80

the fact that a mechanism for checking at the time
the securities are offered does not yet exist in all
Member States, it would appear sufficient at present
to limit the coordination to the admission of secun-
ties to official stock exchange listing;

Whereas such coordination must apply to securities
independently of the legal status of the issuing
undertaking, and accordingly, in so far as this Direc-
tive applies to entities to which no reference is made
in the second paragraph of Article 58 of the Treaty
and goes beyond the scope of Artide 54 (.1) (g), it
must be based also on Article 100,

HAS ADOPTED THIS DIRECTIVE:

SECT1ON1

General provisiona

Artide I

i I. This Directive shall apply to securities which are
the subject of an application for admission to offi-
cial listing on a stock exchange situated or operating
within a Member State.

2. This Directive shall not apply to:

— units issued by collective investment undenak-
ings other than the dosed-end type,

— securities issued by a State or by its regional or
local authorities.

(b) ‘units of a collective investment undertaking'
shall mean securities issued by a collective
investment undertaking as representing the rights
of partidpants in the assets of such an undertak-
ing;

(c) 'issuers' shall mean companies and other legal
persons and any undertaking whose securities are
the subject of an application for admission to
official listing on a stock exchange;

(d) 'net tumover' shall comprise the amounts
derived from the sale of produets and the provi-
sion of services falling within the undertaking s
ordinary activities, after deduetion of sales
rebates and of value added tax and other taxes
directly linked to the tumover;

(e) 'credit institution* shall mean an undertaking
whose business is to receive deposit’ or other
repayable funds from the public and to grant
eredits for its own account;

(f) ‘participating interest' shall mean rights in the
Capital of other undertakings, whether or not
represented by certificates, which, by ereating a
durable link with those undertakings, are
intended to contribute to the activities of the
undertaking which holds these rights;

(g) 'annual accounts' shall comprise the balance
sheet, the profit and loss account and the notes
on the accounts. These documents shall consti-
tute a composite whole.

Artide 2

For purposes of applying this Directive:

(a)‘collective investment underukings other than
the dosed-end type' shall mean unit trusts and
investment companies:

— the object of which is the collective invest-
ment of Capital provided by the public, and
which operate on the prindple of risk spread-
ing, and

— the units of which are, at the holden' request,
repurchased or redeemed, directly or indi-
rectly, out of the assets of these underukings.
Action taken by such underukings to ensure
that the stock exchange value of its units does
not significantly vary from their net asset
value shall be regarded as equivalent to such
repurchase or redempoon;

Artide 3

Member States shall ensure that the admission of
securities to official listing on a stock exchange
situated or opera ng within their territories is condi-
tional upon the publication of an information sheet.
hereinafter referred to as listing partieulars.

Artide t

1. The listing partieulars shall contain the informa-
tion which, according to the partieular nature of the
issuer and of the securities for the admission of
which application is being made, is necessary to
enable investors and their investment advisers to
make an informed assessment of the assets and lia-
bilities, financial position, profits and losses, and
prospeets of the issuer and of the rights attaching to
such securities.

503

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

17. 4. 80

Official Journal of the European Communities

No L 100/3

2. Member States shall ensure that the obligation
referred to in paragraph I is incumbent upon the
persons responsible for the listing partieulars as
provided for in heading l.l of Schedules A and B
annexed hereto.

Artide 5

1.  Without prejudice to the obligation referred to
in Article 4, Member States shall ensure that, subject
to the possibilities for exemptions provided for in
Artides 6 and 7, listing partieulars contain, in as
easily analysable and comprehensible a form as pos-
sible, at least the items of information provided for
in Schedules A, B or C, depending on whether
shares, debt secunties or certificates representing
shares are involved.

2.  In the speciftc cases covered by Artides S to 17
the listing partieulars are to be drawn up in accord-
ance with the spedfications given in those Artides,
subject to the possibilities for exemptions provided
for in Artides 6 and 7.

3.  Where certain headings in Schedules A, B and C
appear inappropriate to the issuer s sphere of activ-
ity or legal form, listing partieulars giving equivalent
information shall be drawn up by adapting these
headings.

Artide 6

Member States may allow the authorities responsi-
ble for checking the listing partieulars within the
meaning of this Directive (hereinafter referred to as
'the competent authorities') to provide for partial or
complete exemption from the obligation to publish
listing partieulars in the following cases:

I. where the securities for which admission to ofri-
dal listing is applied for are:

(a) securities which have been the subject of a
public issue;

(b) securities issued in connection with a takeover
ofTer;

(c) securities issued in connection with a merger
involving the acquisition of another company
or the formation of a new company, the divi-
sion of a company, the transfer of all or part
of an undertaking's assets and Iiabilities or as
consideration for the transfer of assets other
than aish:

and where, not more than 12 months before the
admission of the securities to ofTtdal listing, a
document, regarded by the competent authorities
as containing information equivalent to that of
the listing partieulars provided for by this Direc-
tive, has been published in the same Member
State. Partieulars shall also be published of any
material changes which have occurred since such
document was prepared. The document must be
made available to the public at the registered
ofTice of the issuer and at the ofTices of the finan-
dal organizations retained to aa as the latter's
paying agents, and any partieulars of material
changes shall be published in accordance with
Artides 20(1) and 21 (I).

2. where the securities for which admission to ofTi-
dal listing is applied for are:

(a) shares allotted free of charge to holden of
. shares already listed on the same stock

exchange; or

(b) shares resuiting from the convenion of con-
vertible debt securities or shares ereated after
an exchange for exchangeable debt securities,
if shares of the company whose shares are
offered by way of convenion or exchange are
already listed on the same stock exchange; or

(c) shares resuiting from the exerdse of the rights
conferred by wamnts, if shares of the com-
pany whose shares are offered to holden of
the wamnts are already listed on the same
stock exchange; or

(d) shares issued in substitution for shares already
listed on the same stock exchange if the issu-
ing of such new shares does not involve any
inerease in the company's issued share Capi-
tal;

and, where appropriate, the information pro-
vided for in Chapter2 of Schedule A is pub-
lished in accordance with Artides 20 (I) and 21
(IX

3. where the securities for which admission to ofTi-
dal listing is applied for are:

(a) shares of which either the number or the esti-
mated market value or the nominal value or,
in the absence of ■ nominal value, the
accounting par value, amounts to less than
10 H of the number or of the corresponding
value of shares of the same dass already listed
on the same stock exchange; or

(b) debt securities issued by companies and other
legal persons which are nationals of a Mem-
ber State and which:

504

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

No L 100/4

Official Journal of the European Communities

17. 4. 80

— in carrying on their business, benefit from
State monopolies, and

— are set up or governed by a special law or
pursuant to such a law or whose borrow-
ings are unconditionally and irrevocably
guaranteed by a Member State or one of a
Member State's federated States; or

(c) debt securities issued by legal persons, other
than companies, which are nationals of a
Member State, and

— were set up by special law, and

— whose activities are governed by that law
and consist solely in:

(i) raising funds under State control
through the issue of debt securities,
and

(») Gnancing production by means of the
resources which they have raised and
resources provided by a Member State,
and

— the debt securities of which are, for the
purposes of admission to official listing,
considered by national law as debt securi-
ties issued or guaranteed by the State; or

(d) shares allotted to employees, if shares of the
same class have already been admitted to offi-
cial listing on the same stock exchange;
shares which difTer from each other solely ks
to the date of first entitlement to dividends
shall not be considered as being of difTerent
classes; or

— in the case of (a), the issuer has complied with
the stock exchange publicity requirements
imposed by the national authorities and has
produced annual accounts and annual and
interim reports which these authorities have
considered adequate,

— in the case of (e), listing partieulars complying
with this Directive have already been pub-
lished, and

— in all the cases referred to in points (a) to (g),
information conceming the number and type
of securities to be admitted to ofTicial listing
and the circumstances in which such securi-
ties have been issued has been published in
accordance with Artides 20 (I) and 21(1).

Artide 7

The competent authorities may authorize omission
from the listing partieulars of certain information
provided for by this Directive if they consider that:

(a) such information is of minor importance only
and is not such as will influence assessment of
the assets and Iiabilities, financial position,
profits and losses and prospeets of the issuer; or

(b) disclosure of such information would be contrary
to the public interest oe seriously detrimental to
the issuer, provided that, in the latter case, such
omission would not be likely to mislead the
public with regard to faets and drcumstances.
knowledge of which is essential for the assess-
ment of the securities in question.

(e) securities already admitted to olTidal listing
on another stock exchange in the same Mem-
ber State; or

(f) shares issued in consideration for the partial
or total renundation by tbe management of a
limited partnership with a share Capital of its
statutory rights over the profits, if shares of
the same dass have already been admitted to
otTida! listing on the same stock exchange;
shares which difTer from each other solely as
to the date of first entitlement to dividends
shall not be considered as bein^ of difTerent
classes: or

(gjsupplementary certificates representing shares
issued in exchange for the original securities,
where the issuing of such new certificates has
not brought about any inerease in the com-
pany's issued Capital, and provided that certi-
ficates representing such skares are already
listed on the same stock exchange, and where:

SECT1ON 11

Coateata of the listing partieulars la certala spedflc
cases

Artide 9

I. Where the application for admission to official
listing relätes to shares olTered to shareholders of
the issuer on a pre-emptive basis and shares of the
latter are already listed on the same stock exchange.
the competent authorities may provide that the list-
ing partieulars shall contain only the information
provided for by Schedule A:

— in chapter I,

— in chapter 2.

505

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

17. 4. 80

Official Journal of the European Communities

No L 100/5

— in chapter 3, headings 3.1.0, 3.1.5, 3.2.0, 3.2.1,
3.2.6,3.2.7,3.2.8. and 3.2.9,

— in chapter 4, headings 4.2, 4.4, 4.5, 4.7.1, and
4.7.2,

— in chapter 5, headings 5.1.4,5.13, and 5.5,

— in chapter 6, headings 6.1,6.2.0,6.2.1,6.2.2, 6.2.3,
and

— in chapter 7.

Where the shares referred to in the first subpara-
graph are represented by certificates, the listing par-
tieulars shall contain, at least, subject to Article 16

(2) and (3), in addition to the information men-
tioned in that subparagraph, that provided for in
Schedule C:

— in chapter I, headings l.l. 13, 1.4, 1.6 and 1.8,
and

— in chapter 2.

to the listing partieulan either the own or the Consol-
idated accounts alone. provided that the accounts
not attached to the listing partieulan fumish no
material additional information.

2. Where the application for admission to ofTidal
listing relätes to convertible debt securities,
exchangeable debt securities or debt securities with
warrants which are offered on a pre-emptive basis to
the shareholders of the issuer and where the latters
shares are already listed on the same stock
exchange, the competent authorities may provide
that the listing partieulars shall contain only:

— information concerning the nature of the shares
offered by way of convenion. exchange or sub-
scription and the rights attaching thereto,

— the information provided for in Schedule A and
mentioned above in the fint subparagraph of
paragraph I, except for that provided for in
Chapter 2 of that Schedule,

— the information provided for in Chapter 2 of
Schedule B, and

Article 9

1.  Where the application for admission to official
listing relätes to debt securities which are neither
convertible, exchangeable, nor accompanied by
warrants and are issued by an undertaking which
has securities already listed on the same stock
exchange, the competent authorities may provide
that the listing partieulan shall contain only the
information provided for by Schedule B:

— in chapter I,

— in chapter 2,

— in chapter 3, headings 3.1.0,3.13,3.2.0 and 3.2.2,

— in chapter 4, heading 43,

— in chapter 5, headings 5.13, 5.13,5.1.4 and 5.4,

— in chapter 6, and

— in chapter 7,

2.  When published in accordance with Article 20,
listing partieulan as referred to in paragraph I shall
be accompanied by the annual accounts for the
latest financial year.

3.  Where the issuer prepares both own and Consol-
idated annual accounts, both sets of accounts must
accompany the listing partieulars. However, the
competent authorities may allow the issuer to attach
to the listing partieulars either the own or the Consol-
idated accounts alone, provided that the accounts
not attached to the listing partieulan fumish no
material additional information.

— the conditions of and procedures for convenion,
exchange and subscription and the situations in
which they may be amended.

3. When published in accordance with Article 20,
listing partieulars as referred to in paragraphs 1
and 2 shall be accompanied by the annual accounts
for the lalest financial year.

4. Where the issuer prepares both own and Consol-
idated annual accounts, borh sets oC accounts shall
accompany the listing partieulars. However, the
con petent authorities may allow the issuer to attach

Article 10

Where the application for admission to official list-
ing relätes to debt securities nearly all of which.
because of their nature, are normally bought and
traded in by a limited number of investors who are
particularly knowledgeable in investment matten,
the competent authorities may allow the omission
from the listing partieulars of certain- information
provided for by Schedule B or allow its inclusion in
summary form, on condition that such information
is not material from the point of view of the inves-
tors concemed.

506

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

No L 100/6

Official Journal of the European Communities

17. 4. 80

Article 11

I. For the admission of securities, issued by Finan-
cial institutions, to ofTicial listing, the listing parti-
eulars must contain:

— at least the information specified in Chapters I,
2, 3, 5 and 6 of Schedules A or B, according to
whether the issue is of shares or debt securities,
and

— information adapted, in accordance with the
rules laid down for that purpose by national law
or by the competent authorities, to the partieular
nature of the issuer of the securities in question
and at least equivalent to that spedFied in Chap-
ters 4 and 7 of Schedules A or B.

fices or at those of the Financial organizations
retained to act as the latter's paying agents.

2. Member States shall determine the Financial
institutions to be covered by this Artide.

3. The arrangements laid down by this Article may
be extended to:

— collective investment undertakings whose units
are not exduded from the seope of this Directive
by the First indent of Artide 1 (2),

— Finance companies engaging in no activity other
than raising Capital to make it available to their
parent company or to undertakings afTiliated to
that company, and

— companies holding pottfolios of securities,
licences or patents and engaging in no activity
other than the management of such portfolios.

Artide 12

Where the application for admission to ofFidal list-
ing concems debt securities issued in a continuous
or repeated manner by eredit institutions which
regularly publish their annual accounts and which,
within the Community, are set up or governed by a
special law, or pursuant to such a Lw, or are subject
to public supervision designed to protecs savings,
the Member States may provide that the listing par-
tieulars shall contain only:

— the information provided for in heading l.l and
Chapter 2 of Schedule B, and

— information conceming any events of import-
ance for the assessment of the securities in ques-
tion which have occurred since the end of the
finandal year in respect of which the last annual
accounts were published. Such accounts must be
made available to the public at the issuer s of-

Article 13

1.  For the admission to offidal listing of debt
securities guaranteed by a legal person, listing parti-
eulan must inelude:

— with respect to the issuer, the information pro-
vided for in Schedule B, and

— with respect to the guarantor, the information
provided for in heading 13 and Chapten 3 to 7
of that Schedule.

Where the issuer or guarantor is a Financial institu-
tion, the part of the listing partieulan relating to that
finandal institution shall be drawn up in accord-
ance witb Article II, without prejudice to the Fint
subparagraph of this paragraph.

2.  When the issuer of the guaranteed debt securi-
ties is a Finance company within the meaning of
Article 11 (3), the listing partieulan must inelude:

— with respect to the issuer, the information pro-
vided for in Chapten 1, 2 and 3 and in headings
5.1.0 to 5.13 and 6.1 of Schedule B, and

— with respect to the guarantor, that provided for in
heading 13 and Chapten 3 to 7 of that Schedule.

3.  Where there is more than one guarantor, the
information spedFied shall be required of each one:
however, the competent authorities may allow
abridgement of this information with a view to
achieving greater comprehensibility of the listing
partieulars.

4.  The guarantee contract must, in the cases
referred to in paragraphs I, 2 and 3, be made avail-
able for inspection by the public at the olTices of the
issuer and at those of the Financial organizations
retained to act as the lattefs paying agents. Copies
of the contract shall be provided to any penon con-
cemed on requesL

Artide 14

1. Where the application for admission to official
listing relätes to convertible debt securities,
exchangeable debt securities or debt securities with
warrants, the listing partieulars must inelude:

— information conceming the nature of the shares
offered by way of conversion. exchange or sub-
scription, and the rights attaching thereto.

507

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

17. 4. 80

Official Journal of the European Communities

NoL 100/7

— the information provided for in heading 1.3 and
Chapten 3 to 7 of Schedule A,

— the information provided for in Chapter 2 of
Schedule B, and

— the conditions of and procedures for conversion,
exchange or subscription and details of the situa-
tions in which they may be amended.

2. When the issuer of the convertible debt securi-
ties, the exchangeable debt securities or the debt
securities with warrants is not the issuer of the
shares, listing partieulars must inelude:

— information conceming the nature of the shares
ofTered by way of conversion, exchange or sub-
scription and the rights attaching thereto, and

— in respect of the issuer of the securities, the infor-
mation provided for in Schedule B,

— in respect of the issuer of the shares, that pro-
vided for in heading 13 and Chapten 3 to 7 of
Schedule A. and

— the conditions of and procedures for convenion,
exchange or subscription and details of the situa-
tions in which they may be amended.

However. where the issuer of the debt securities is a
finance company within the meaning of Article 11

(3), listing partieulan need contain, in relation to
that company, only the information provided for in
Chapten I. 2 and 3 and headings 5.1.0 to 5.1.5 and
6.1 of Schedule B.

petent authorities may dispense with the require-
ment imposed in that paragraph.

Articlt 15

1.  Where the application for admission to official
listing relätes to securities issued in connection with
a merger involving the acquisition of another com-
pany or the formation of a new company, the divi-
sion of a company, the transfer of all or part of an
undertaking'! assets and Iiabilities, a takeover offer
or as consideration for the transfer of assets other
than cash, the documents desaibing the terms and
conditions of such operations, as well as, where
appropriate. any opening balance sheet, whether or
not pro forma, if the issuer has not yet prepared its
annual accounts, must, without prejudice to the
requirement to publish the listing partieulars, be
made available for inspection by the public at the
officer of the issuer of the securities and at those of
the financial organizations retained to aa as the
latter's paying agents.

2.  Where the transaetion referred to in paragraph I
took place more than two years previously, the com-

Article 16

1.  When the application for admission to official
listing relätes to certificates representing shares, the
listing partieulars must contain the information, as
regards certificates, provided for in Schedule C and
the information, as regards the shares represented.
provided for in Schedule A.

2.  However, the competent authorities may relieve
the issuer of the certificates of the requirement to
publish details of its own financial position, when
the issuer is:

— a eredit institution which is a national of a Mem-
ber State and is set up or governed by a special
law or pursuant to such law or is subjea to
public supervision designed to protea savings, or

— a subsidiary 95% or more of which is owned by a
eredit institution within the meaning of the
preceding indent, the commitments of which
towards the holden of certificates are uncondi-
tionally guaranteed by that eredit institution and
which is subject, de jun or de faeto. to the same
supervision, or

— an 'Administratiekantoor' in the Netherlands
governed, for the safe custody of the original
securities, by special regulations laid down by
the competent authorities.

3.  In the case of certificates issued by a securities
transfer organization or by an auxiliary institution
set up by such organization, the competent
authorities may dispense with the publication of the
information provided for in Chapter l of Sched-
ule C.

Article 17

1.  Where debt securities for which admission to
official listing is applied for benefit, as regards both
repayment of the ioan and the payment of interest,
from the unconditional and irrevocable guarantee of
a State or of one of a State's federated States,
national legislation or the competent authorities
may authorize the abridgement of the information
provided for in Chapters 3 and 5 of Schedule B.

2.  The possibility of abridgement provided for in
paragraph 1 may also be applied to companies set
up or governed by a special law or pursuant to such
law which have the power to levy charges on their
consumers.

508

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

No L 100/8

Official Journal of the European Communities

17. 4. 80

SECnONIH

Arraagemeots for tbe scratlny and publication of
listing partieulars

Article 13

1.  Member States shall appoint one or more com-
petent authorities and shall notify the Commission
of the appointments of such authorities, giving
details of any division of powers among them.
Member States shall also ensure that this Directive
is applied.

2.  No listing partieulars may be published until
they have been approved by the competent
authorities.

3.  The competent authorities shall approve the
publication of listing partieulars only if they are of
the opinion that they satisfy all the requirements set
out in this Directive.

Member States shall ensure that the competent
authorities have the powers necessary for them to
carry out their task.

4.  This Directive shall not alTect the competent
authorities' liability, which shall continue to be
governed solely by the national law.

offices of the financial organizations retained to
act as the latter's paying agents in the Member
State in which the admission of securities to offi-
cial listing is sought.

2. In addition, either the complete listing partieu-
lars or a notice stating where the listing partieulars
have been published and where they may be
obtained by the public must be inserted in a publi-
cation designated by the Member State in which the
admission of securities to official listing is sought.

Article 19

The competent authorities shall decide whether to
accept the audit report of the offidal auditor pro-
vided for in heading 13 of Schedules A and B or, if
necessary, to require an additional report

The requirement for the additional report must be
the outeome of an examination of each case on its
merits. At the request of the official auditor and/or
of the issuer, the competent authorities must dis-
close to them the reasons justifying this requiremenL

Article 20

I. Listing partieulars must be published either:

— by insertion in one or more newspapers circu-
lated throughout the Member State in which the
admission to official listing of securities is
sought, or widely circulated therein, or

— in the form of a brochure to be made available,
free of charge, to the public at the offices of the
stock exchange or stock exchanges on which the
securities are being admitted to official listing, at
the registered Office of the issuer and at the

Article 21

1.  Listing partieulars must be published within a
reasonable period, to be laid down in national legis-
lation or by the competent authorities before the
date on which official listing becomes effeetive.

Moreover, where the admission of securities to offi-
cial listing is preceded by trading of the pre-emptive
subscription rights giving rise to dealings recorded
in the official list, the listing partieulars must be
published within a reasonable period, to be laid
down by the competent authorities before such trad-
ing starts.

2.  In exceptional, properly justified cases, the
competent authorities may allow the postponement
of the publication of the listing partieulars until
after:

— the date on which official listing becomes effee-
tive, in the case of securities of a class already
listed on the same stock exchange issued in con-
sideration of transfers of assets other than cash,

— the date of the opening of trading in pre-emptive
subscription rights.

3.  If the admission of debt securities to official
listing coincides with their public issue and if some
of the terms of the issue are not finalized until the
last moment, the competent authorities may merely
require the publication, within a reasonable period,
of listing partieulars omitting information as to
thbse terms but indicating how it will be given. Such
information must be published before the date on
which offidal listing starts, cxcept where debt secur-
ities are issued on a continuous basis at varying
prices.

Article 22

Where listing partieulars are, or will be. published in
accordance with Artides I and 3 for the admission
of securities to official listing, the notices, bilis, pos-
ters and documents announdng this operation and
indicating the essential characteristics of these

509

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

i'. 4. 80

Official Journal of the European Communities

No L 100/9

securities. and all other documents relating to their
admission and intended for publication by the
issuer or on his behalf, must first be communicated
to the competent authorities. The latter shall decide
whether they should be submitted to scrutiny before
publication.

The abovementioned documents must State that list-
ing paniculars exist and indicate where they are
being. or will be, published in accordance with
Article 20.

Article 23

Every significant new factor capable of affecting
assessment of the securities which anses between
the time when the listing partieulars are adopted and
the time when stock exchange dealings begin shall
be covered by a supplement to the listing partieulars,
scrutinized in the same way as the latter and puplished
in accordance with procedures to be laid down by the
competent authorities.

Article 25

1.  Member States shall provide that all persons
employed or formerly employed by the competent
authorities shall be bound by nrofessional secrecy.
This means that any confidential information
received in the course of their duties may not be
divulged to any person or authority except by virtue
of provisions laid down by law.

2.  Paragraph 1 shall not, however, predude the
competent authorities of the various Member States
from exchanging information as provided for in this
Directive. Information thus exchanged shall be
covered by the obligation of professional secrecy to
which the persons employed or formerly employed
by the competent authorities receiving the informa-
tion are subject.

SECnON IV

Cooperation between tbe Member States

Article 24

1.  Where applications for admission of the same
securities to official listing on stock exchanges
situated or operating within several Member States
are made simultaneously, or within short intervals of
one another, the competent authorities shall
exchange information and use their best endeavours
to achieve maximum coordination of their require-
ments conceming listing partieulars, to avoid a mul-
tiplicity of formalities and to agree to a single text
requiring at the most translation, where appropriate,
and the issue of supplements as necessary to meet
the individual requirements of each Member State
concemed.

2.  Where an application for admission to offidal
listing is made for securities which have been listed
in another Member State less than six months pre-
viously, the competent authorities to whom applica-
tion is made shall contact the competent authorities
which have already admitted the securities to offi-
cial listing and shall, as far as possible, exempt the
issuer of those securities from the preparation of
new listing partieulars. subject to any need for
updating, translation or the issue of supplements in
accordance with the individual requirements of the
Member State concemed.

SECT1ON V

Coatact Committee

Article 26

1.  The Contact Committee set up by Article 20 of
Council Directive 79/279/EEC of 5 March 1979
coordinating the conditions for the admission of
securities to official stock exchange listing (') shall
also have as its funetion:

(a) without prejudice to Artides 169 and 170 of the
EEC Treaty to fadlitate the harmonized imple-
mentation of this Directive through regular con-
sulutions on any practical problems arising from
its application on which exchanges of views are
deemed useful;

(b) to facilitate consultation between the Member
States on the supplements and improvements to
the listing partieulars which the competent
authorities are entitled to require or recommend
at national level;

(c) to advise the Commission, if necessary, on any
additions or amendments to be made to this
Directive.

2.  It shall not be the fundion of the Contact Com-
mittee to appraise the merits of dedsions taken by
the competent authorities in individual cases.

(') OJ No L66, 16.3. 1979. p. 21

510

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

No L 100/10

Official Journal of the European Communities

SECT1ONV1

Final provisions

Article 27

1.  Member States shall take the measures neces-
sary to comply with this Directive within 30 months
of its notification. They shall forthwith inform the
Commission thereof.

2.  As from the notification of this Directive, the
Member States shall communicate to the Commis-
sion the texts of the main laws, regulations and

17. 4. 80
administrative provisions which they adopt in the
field covered by this Directive.

Article 28

This Directive is addressed to the Member States.

Done at Brussels, 17 March 1980.

For the Council

The President

J.SANTER

511

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

OfTicial Journal of the European Communitiea                  No L 100/11

ANNEX

SCHEDULEA

LAYOUT FOR LISTING PARTICULARS FOR THE ADMISSION OF SHARES TO

OFFICIAL STOCK EXCHANGE LISTING

CHAPTER 1

la format k>a cvaccndag t boa» respooible for Matlag partieulars aad tbe aadltlagof accoaata

1.1.   Name and function of natural penons and name and registered office of legal persons
responsible for the listing partieulars or, as the case may be, for certain parts of them, with,
in the latter case. an indication of those parts.

1.2.   Dedaration by those responsible referred to in heading 1.1 that, to the best of their know-
ledge, the information given in that part of the listing partieulars for which they are res-
ponsible is in accordance with the faets and contains no omissions likely to affeet the
import of the listing partieulars.

1.3.   Names, addresses and qualifications of the offidal auditors who have audited the com-
pany‘s annual accounts for the preceding three finandal years in accordance with national
law.

Statement that the annual accounts have been audited. If audit reports on the annual
accounts have been refused by the ofTidal auditors or if tney contain qualifications, such
refusal or such qualifications shall be reproduced in full and the reasons given.

Indication of other information in the listing partieulan which has been audited by the
auditors.

CHAPTER 2

Informatloa coaceraiag adminloa to offklal llsriag and the »harts for tbe admbsioa of which
applicatioa is belag made

2.1.   Indication that the admission applied for is admission to offidal listing of shares already
marketed or admission to listing with a view to stock exchange markering.

2.2.   Information conceming the shares in respect of which application for ofTidal listing is
being made:

2.2.0. Indication of the resolutions, authorizations and approvals by virtue of which the shares
have been or will be ereated and/or issued.

Nature of the issue and amount thereof.

Number of shares which have been or will be ereated and/or issued, if predetermined.

2.2.1. In the case of shares issued in connection with a merger, the division of a company, the
transfer of all or part of an undertaking s assets and Iiabilities, a takeover offer, or as con-
sideration for the transfer of assets other than cash, indication of where the documents
describing the terms and conditions of such operations are available for inspection by the
public

2.2.2. A condse description of the rights attaching to the shares, and in partieular the extent of
the voting rights, entitlement to share in the profits and to share in any surplus in the event
of liquidation and any privileges.

Time limit after which dividend entitlement lapses and indication of the party in whose
favour this entitlement operates.

2.2.3. Tax on the income from the shares withheld at source in the country of origin and/or the
country of listing.

Indication as to whether the issueT assumes responsibility for the withholding of tax at
source.

512

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

No L 100/12                  OfTicial Journal of the European Communities                       17. 4. 80

2.2.4. Arrangements for tran»fer of the ihare» and any restrictioni on their fre-: negotiability (e.g.
clause establishing approval requirement).

2.2.3. Date on which entitlement to dividendi anses.

2.2.6. The stock exchanges where admission to ofTidal listing is or will be sought.

2.2.7. The financial organizations which. at the time of admission of ihares to ofTidal listing. are
the paying agents of the issuer in the Member States where admission has taken place.

2.3.   In so far as it is relevant, information conceming issue and placing, public or private, of
the shares in respect of which the application for admission to official listing is made
where such issue or pladng has been effected within the 12 months preceding admission:

2.3.0. Indication of the exerdse of the right of pre-emption of shareholders or of the restnction
or withdrawal of such right

Indication. where applicable, of the reasons for restriction or withdrawal of such right: in
such cases. justification of the issue price, where an issue is for cash; indication of the
beneficiaries if the restriction or withdrawal of the right of pre-emption is intended to
benefit specific persons.

2.3.1. The total amount of the public or private issue or pladng and the number of shares
offered, where applicable by category.

2.3.2. If the public or private issue or placing were or are being made simultaneously on the mar-
kets of two or more States and if a tranche has been or is being reserved for certain of
these, indication of any such tranche.

2.33. The issue price or the ofTer or pladng price, stating the nominal value or, in its absence,
the accounting par value or the amount to be capitalized: the issue premium and the
amount of any expenses spedfically charged to the subscriber or purchaser.

The methods of payment of the price, particularly as regards the paying-up of shares
which are not fully paid.

2.3.4. The procedure for the exerdse of any right of pre-emption: the negotiability of subscrip-
tion rights: the treatment of subscription rights not exercised.

2.3.5.  Period of the opening of the issue or ofTer of shares, and names of the financial organiza-
tions responsible for receiving the public's subscriptions.

23.6. Methods of and time limits for delivery of the shares, possible creation or provisional cer-
tificates.

2.3.7. Names, addresses and descriptions of the natural or legal persons underwriting or guaran-
teeing the issue for the issuer. Where not all of the issue is underwritten or guaranteed, a
statemerit of the portion not covered.

2.3.8. Indication or estimate of the overall amount and/or of the amount per share of the
charges relating to the issue operation, stating the total remuneration of the financial inter-
mediaries, including the underwriting commission or margin, guarantee commission.
pladng commission or selling agent s commission.

2.3.9.  Net proceeds accruing to the issuer from the issue and intended application of such pro-
ceeds, e.g., to finance the investment programme or to strengthen the issuefs financial
position.

2.4. Information conceming admission of shares to official listing:

2.4.0. Description of the shares for which admission to official listing is applied, and in parti-
eular the number of shares and nominal value per share, or, in the absence of nominal
value, the accounting par value or the total nominal value, the exaet designation or class,
and coupons attached.

513

33 Riksdagen 199H92. 1 saml. Nr 113

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

17.4.80                   OfHciil Joumtl of the European Communitiei                No L 100/13

2.4.1. If the shares are to be marketed on the stock exchange and no «uch »hare» have previously
been sold to the public, a »tatement of the number of »håret made available to the market
and of their nominal value. or. in the absence of nominal value. of their accounting par
value. or a »tatement of the total nominal value and, where applicable, a »tatement of the
minimum ofTer price.

2.4.2. If known. the date» on which the new »hare» will bc listed and dealt in.

2.4.3.  If shares of the »ame class are already listed on one or more stock exchanges, indication of
these stock exchanges.

2.4.4. If shares of the same dass have not yet been admitted to ofTidal listing but are dealt in on
one or more other markets which are subject to regulation, are in regular operation and are
recogmzed and opcn. indication of soch markets.

2.4.5. Indication of any of the following which have occurred during the last financial year and
the current finandal year:

— public takeover o IT ers by third parties in respect of the issuers shares,

— public takeover ofTers by the issuer in respect of other companies' shares.

The price or exchange terms attaching to such offers and the outeome thereof are to be
stated.

2.5.   If. simultaneously or almost simultaneously with the creation of shares for which admis-
sion to offidal listing is being sought, shares of the same dass are subsenbed for or placed
privately or if »hares of other dasses are ereated for public or private pladng, details are to
be given of the nature of such operations and of the number and charactenstics of the
shares to which they reläte.

CHAPTER 3

Geweral iaforwatioa abowt tW hawer aad lts capitai

3.1.   General information about the issuer:

3.1.0. Name, registered office and prindpal administrative establishment if difTerent from the
registered office.

3.1.1. Daie of incorporation and the length of life of the issuer, cxcept where indefinite.

3.1.2. Legislation under which the issuer operates and legal form which it has adopted under
that legislation.

3.1.3. Indication of the issuer s objeets and reference to the dause of the memorandum of associa-
tion in which they are desenbed.

3.1.4.  Indication of the register and of the entry numbeT therein.

3.1.5. Indication of where the documents conceming the issuer which are referred to in the list-
ing partieulars may be inspeeted.

3.2. General information about the Capital:

3.2.0. The amount of the issued Capital, the number and classes of the shares of which it is com-
posed with details of their pnndpal charactenstics: the part of the issued Capital still to be
paid up. with an indication of the number, or total nominal value, and the type of the
shares not yet fully paid up, broken down where applicable according to the extent to
which they have ‘'een paid up.

3.2.1. Where there is authomed but unissued Capital or an undertaking to inerease the Capital.
interalia in connection with convertible loans issued or subscription options granted, indi-
cation of:

514

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

No L 100/14                  OfTicial Journal of the European Communities                       17. 4. 80

— the amount of such authorized capitai or Capital increase and. where appropriate, the
duration ol the authorization.

— the categories of persons having preferential subscription rights for such additional
portions of Capital,

— the terms and arrangements for the share issue corresponding to such portions.

3.2.2.  If there are shares not representing Capital, the number and main characteristics of such
shares are to be stated.

3.2.3. The amount of any convertible debt securities, exchangeable debt securities or debt securi-
ties with warrants. with an indication of the conditions goveming and the procedures for
conversion, exchange or subscription.

3.2.4. Conditions imposed by the memorandum and artides of association governing changes in
the Capital and in the respective rights of the various classes of shares, where such condi-
tions are more stringent than is required by law.

3.2.5. Summary description of the operations during the three preceding years which have
changed the amount of the issued Capital and/or the number and classes of shares of
which it is composed.

3.2.6. As far as they are known to the issuer. indication of the natural or legal persons who.
directlv or indirectlv. severally or jointly. exercise or could exercise control over the issuer,
and partieulars of the proportion of the Capital held giving a right to vote.

Joint control shall mean control exercised by more than one company or by more than one
person having concluded an agreement which may lead to their adopting a common
policy in respect of the issuer.

3.2.7.  In so far as they are known to the issuer. indication of the shareholders who, directly or
indirectlv. hold a proportion of the issuer s Capital which the Member States may not fix at
more than 20 %.

3.2.8.  If the issuer belongs to a group of undertakings. a brief description of the group and of the
issuer s position within it.

3.2.9. Number, book value and nominal value or, in the absence of a nominal value, tht
accounting par value of any of its own shares which the issuer or another company in
which it has a direct or indirect holding of more than 50% has acquired and is holding, if
such securities do not appear as a separate item on the balancc sheet.

CHAPTER 4

Information conceming the issuer’s activities

4.1.   The issuer s principal activities:

4.1.0. Description of the issuer s principal activities. stating the main categones of produets sold
and/or services performed.

Indication of anv significant new produets and/or activities.

4.1.1.  Breakdown of net turnover during the past three financial years by categories of activity
and into geographical markets in so far as. taking account of the manner in which the sale
of produets and the provision of services falling within the issuer s ordinarv activities are
organized, these categories and markets differ substantially from one another.

4.1.2.  Location and size of the issuer s principal establishments and summary information about
real estate owned. Any establishment which accounts for more than 10% of turnover or
produetion shall be considered a principal establishment.

4.1.3.  For mining, extraetion of hvdrocarbons. quarrying and similar activities in so far as signi-
ficant, description of deposits. estimate of economically exploitable reserves and expeeted
period of working.

515

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

17.4.80                     OfTiciil Journal of the European Communities                 No L 100/15

Indication of the penods and main terms of concessions and the economic conditions for
working them.

Indication of the progress of aetual working.

4.1.4. Where the information given pursuant to headings 4.1.0 to 4.13 has been influenced by
exceptional faetors, that faa should be mentioned.

4.2. Summary information regarding the extent to which the issuer is dependent, if at all. on
patents or licences, industrial. commeraal or financial contraas or new manufaaunng
processes. where such faetors are of fundamental importance to the issuer s business or
profitability.

43. Information conceming policy on the research and development of new produets and pro-
ce

4.4.   Information on any legal or arbitration proceedings which may have or have had a signifi-
cant efTea on the issuer s finanaal position in the rtcent past

4.5.   Information on any interruprions in the issuer** business which may have or have had a
significant effea on the issuer » finanaal position in the recent past

4.6.   Av erage numbers employed and changes therein over the past three financial years, if such
changes are material, with, if possible. a breakdown of persons employed by main catego-
ries of activity.

4.7.   Investment policy:

4.7.0. Description. with flgures, of the main investment* made, induding interest* such as
shares, debt securities. etc_ in other undertakings over the past three financial year* and
the months atready elapsed of the current financial year.

4.7.1. Information conceming the principal investment* being made with the exception of inter-
ests being acquired in other undertaking*.

Distribution of these investment* geographically (home and abroadX

Method of finandng (internal or extemal).

4 7.2. Information conceming the issuer s principal future investment*. with the exception of
interest» to be acquired in other undertaking» on which its management bodies have
already made firm commitment*.

CHAPTER 5

lafonwatioa cowceralag tbe teswer'* asset* aa4 Iiabilities, flaaadal posittoa aad profit* aad losse*

5.1.   Accounts of the issuer:

5.1.0. The last three balance sheets and profit and loss accounts drawn up by the company set
out as a comparative table. The notes on the annual accounts for the last financial year.

The draft listing partieulars must be filed with the competent authorities not more than
18 months after the end of the finandal year to which the last annual accounts published
reläte. The competent authorities may extend that period in exceptional cases.

5.1.1. If the issuer prepares Consolidated annual account* only, it shall inelude those accounts in
the listing partieulars in accordance with heading 5.1.0.

516

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

No L 100/16                 OfTicial Journal of the European Communities                     17. 4. 80

!f the issuer prepares both own and Consolidated annual accounts, it shall inelude both
sets of accounts in the listing partieulars in accordance with heading 5.1.0. However, the
competent authorities may allow the issuer to inelude either the own or the Consolidated
annual accounts, on condition that the accounts which are not ineluded do not provide
any significant additional information.

5.1.2. The profit or loss per share of the issuing company, for the financial year, arising out of
the companys ordinary activities, after tax, for the last three finanaal years, where the
company ineludes its own annual accounts in the listing partieulars.

Where the issuer ineludes only Consolidated annual accounts in the listing partieulars, it
shall indicate the Consolidated profit or loss per share. for the financial year, for the last
three finanaal years. This information shall appear in addition to that provided in accord-
ance with the preceding subparagraph where the issuer also ineludes its own annual
accounts in tbe listing partieulars.

If in the course of the abovementioned period of three financial years the number of
shares in the issuing company has changed as a result, for example, of an i nere ase or
decrease in capita! or the rearrangement or splitting of shares, the profit or loss per share
referred to in the first and second paragraph above shall be adjusted to make them com-
parable: in that event the adjustment formulae used shall be disclosed.

5.1.3. The amount of the dividend per share for the last three finandal years, adjusted, if neces-
sary, to make it comparable in accordance with the third subparagraph of heading 5.1.2.

5.1.4. Where more than nine months have elapsed since the end of the finanaal year to which
the last published own annual and/or Consolidated annual accounts reläte, an interim
finanaal statement covering at least the first six months shall be ineluded in the listing
partieulan or appended to them. if such an interim finanaal statement is unaudited. that
faa must be stated.

Where the issuer prepares Consolidated annual accounts, the competent authorities shall
dedde whether the interim finanaal statement to be submitted must be Consolidated or
not

Any significant change which has occurred since the end of the last finandal year or the
preparation of the interim finandal statement must be described in a note inserted in the
listing partieulars or appended thereto.

5.1.5. If the own or Consolidated annual accounts do not comply with the Coundl Directives on
undertakings' annual accounts and do not give a true and fair view of the issuer s assets
and Iiabilities, finanaal position and profits and losses, more detailed and/or additional
information must be given.

5.1.6. A table showing the sources and application of funds over the past three finandal years.

52. Individual details listed below relating to the undertakings in which the issuer holds a pro-
portion of the Capital likcly to have a significant effeet on the assessment of its own assets
and Iiabilities, finanaal position or profits and losses.

The items of information listed below must be given in any event for every undertaking in
which the issuer has a direct or indirect partidpating interest, if the book value of that
partidpating interest represents at least 10 % of the Capital and reserves or accounts for at
least 10 % of the net profit or loss of the issuer or, in the case of a group, if the book value
of that partidpating interest represents at least 10 H of the Consolidated net assets or
accounts for at least 10 H of the Consolidated net profit or loss of the group.

The items of information listed below nced not be given provided that the issuer proves
that its holding is of a purely provisional nature.

Similarly, the information required under points(e) and (C) may be omitted where the
undertaking in which a partidpating interest is held does not publish its annual accounts.

Pending subsequent coordination of provisions relating to Consolidated annual accounts.
the Member States may authorize the competent authonties to permit the omission of the
information prescribed in points (d) to (j) if the annual accounts of the undertakings in
which the partidpating interests are held are Consolidated into the group annual accounts
or if the value attnbutabie to the interest under the equity method is disclosed in the

517

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

17.4.80                     OfTiciil Journal of the European Communities                 No L 100/17

annual accounts, provided that, in the opinion of the competent authorities, the omission
of that information is not likely to mislead the public with regard to the facts and cir-
cumstances, knowledge of which is essentiai for the assessment of the secunty in question.

The information provided for under points (g) and (J) may be omined if, in the opinion of
the competent authorities, such omission does not mislead investors.

(a) Name and registered office of the undertaking.

(b) Field of activity.

(c) Proportion of Capital held.

(d) Issued Capital.

(e) Reserves.

(f) Profit or loss arising out of ordinary activities, after tax, for the last financial year.

(g) Value at which the issuer obliged to publish listing partieulars shows sha: a heid in its
accounts.

(h) Amount still to bc paid up on shares held.

(i) Amount of dividends received in the course of the last finandal year in respect of
shares held.

(j) Amount of the debts owed to and by the issuer with regard to the undertaking.

5.3.   Individual details relating to the undertakings not referred to in heading 5.2 in which the
issuer holds at least 10 H of the Capital. These details may bc omitted when they are of
negligible importance for the purpose of the objective set in Artide 4 of this Directive:

(a) name and registered office of the undertaking;

(b) proportion of Capital held.

5.4.   When the listing partieulars comprise Consolidated annual accounts, disd osure:

(a) of the consolidation prindples applied. These shall be describcd explidtly where the
Member State has no laws goveming the consolidation of annual accounts or where
such pdnaples are not in conformity with such laws or with a generally accepted
method in use in the Member State in which the stock exchange on which admission to
offidal listing is requested is situated or operates;

(b) of the names and registered offices of the underukings ineluded in the consolidation,
where that information is imporunt for the purpose of assessing the assets and liabili-
ties, the finandal position and the profits and losses of the issuer. it is suffident to
disdnguish them by a sign in the list of undertakings of which details are required in
heading 52;

(c) for each of the undertakings referred to in (b):

— the total proportion of third-party interests, if annual accounts are Consolidated
globally;

— the proportion of the consolidation calculated on the basis of interests, if consoli-
dation has been efTected on a pro rata basis.

5.5.   Where the issuer is a dominant undertaking forming a group with one or more dependent
underukings, the deuils provided for in Chapters 4 and 7 shall be given for that issuer
and group.

The competent authorities may permit the provision of that information for the issuer
alone or for the group alone, provided that the deuils which are not provided are not
material.

5.6.   If certain information provided for under Schedule A is given in the annual accounts
provided in accordance with this Chapter. it need not be repeated.

518

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

No L 100/18                 OfTicial Journal of the European Communiucs                     17. 4. 80

CHAPTER 6

Iaformattoa cooctraiag »dmlatatratioa, management and nnervision

6.1.   Names, sddrtsses and functlons in the Issuing company of the following persons and an
indication of the pnndpal activities performed by them outside that company where these
are significant with respect to that company:

(a) members of the administrative, mangement or supervisory bodies;

(b) partners with unlimited liability, in the case of a limited partnership with a share Capi-
tal;

(c) founders, if the company has been established for fewer than Tive years.

6.2.   Interests of the members of the administrative, management and supervisory bodies in the
issuing company;

6.2.0. Remunerarion paid and benefits in kind granted, during the last completed financial year
under any heading whatsoever, and charged to overheads or the profit appropnation
account, to members of the administrative, management and supervisory bodies, these
being total amounts for each category of body.

The total remuneration paid and benefits in kind gran t ed to all members of the adminis-
trative, management and supervisory bodies of the issuer by all the dependent undertak-
ings with which it forms a group must bc indicated.

6.2.1. Total number of sharts in the issuing company held by the members of its administrative,
management and supervisory bodies and options granted to them on the company s
shares.

633. Information about the nature and extent of the interests of members of the administrative,
management and supervisory bodies in transaeuons effeeted by the issuer which are
unusual in their nature or conditions (such as purchases outside normal activity, acquisi-
tion or disposal of fixed asset items) during the preceding financial year and the currtnt
finanaal year. Where such unusual transaeuons were conduded in the course of previous
finanaal years and have not been definitively conduded, information on those transac-
bons must also bc given.

6.23. Total of all the outstanding loans granted by the issuer to the persons referred to in head-
ing 6.1 (a) and also of any guarantees provided by the issuer for their benefit.

63. Schemes for involving the stafT in the Capital of the issuer.

CHAPTER 7

Iaf•rwsdes cowccraiag tbe recent dmlapnaawt and prwpects af tbe tanter

7.1. Except in the event of a derogation granted by the competent authorities, general informa-
tion on the trend of the issuer s busmess since the end of the finanaal year to which the
last published annual accounts reläte, in partieular:

— the most significant recent trends in produetion, sales and stocks and the State of the
order book, and

— recent trends in costs and sclling pnces.

73. Except in the event of a derogation granted by the competent authorities, information on
the issuer s prospeets for at least the currtni financial year.

519

I". 4. 80

Official Journal of the European Communities

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

No L 100/19

SCHEDULEB

LAYOUT FOR LISTING PARTICULARS FOR THE ADMISSION OF DEBT SECURITIES
TO OFFICIAL STOCK EXCHANGE LISTING

CHAPTER I

laforwadoa cwemtag feoaa mfiaafete far Uatiag partfcalan aad fet aaditiag W accents

1.1.   Namn and addresses of the natural or legal persons responsible for the listing partieulars
or. as the case may be, for certain parts of them with, in the latter case, an indication of
those para.

1.2.   Declaration by those responsible, as referred to in heading l.l, that, to the best of their
knowledge, the information given in that part of the listing partieulars for which they are
responsible is in accordance with the faets and ccntains no omissions likely to affeet the
import of the listing partieulars.

IJ. Names, addresses and qualifications of tbe ofTidal auditors who have audited the annual
accounts for the preceding three finandal years in accordance with national law.

Statement that the annual accounts have been audited. If andit reports on the annual
accounts have been refused by the official auditors or if they contain qualifications, such
refusal or such qualifications must be reproduced in full and the reasons given.

Indication of other information in the listing partieulan which bas been audited by the
auditors.

CHAPTER 2

lafannadM esecervtag teasa aad fet adabaéaa af debt aecwrtties ta offidal listiag

2.1.   Conditions of the loan:

2.1.0. The nominal amount of tbe loan; if this amount is not fixed, a statement to this efTect
be made.

The nature, number and numbering of the debt securities and the denominations.

2.1.1. Except in the case of continuous issues, the issue and redemption prices and the nominal
interest rate; if several interest rates are provided for, an indication of the conditions for
changes in the rate.

2.12. Procedures for the allocation of any other advantages; the method of calculating such
advantages.

2.13. Tax on the income from the debt secunties withheld at source in the country of origin
and/or the country of listing.

Indication as to whether the issuer assumes responsibility for the withholding of tax at
source.

2.1.4. Ärran gem en ts for the amortization of the loan, induding the repayment procedures.

2.1.5. The financial organizations which, at the time of admission to offidal listing are the pay*
ing agents of the issuer in the Member State of admission.

2.1.6. Currency of the loan; if the loan is denominated in units of account, the contractual status
of these: currency option.

2.1.7. Time limits:

(a) period of the loan and any interim due dates;

(b) the date from which interest becomes paystble and the due dates for interest;

520

No L 100/20

Official Journal of tbe European Communities

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

17.4. 80

(c) tbe time limit on tbe vahdity of daims to interest and repayment of prinapal;

(d) procedures and time limits for delivery of the debt securities, possible ereation of pro-
visiooal certificates.

2.1.8. Except in the case of continuous issues. an indication of yield. The method whereby that
yield ks cakulated shall be described in summary form.

22.   Legal tnforaaatxm:

2.2.0. Indication of tbe resolutions, authorizations and approvals by virtue of which the debt
sccanties have beea or will be ereated and/or issued.

Type of operation and amount thereof.

Number of debt securities which have been or will bc ereated and/or issued, if pcedeter-
tnined.

2-2-1. Nature and seope of the guarantees, sureties and comraitments intended to ensure that tbe
loan will be duiy semced as regards both the repayment of the debt securities and the
payment of interest.

Indication of the places where the public may have access to the texts of the contracts
relating to these guarantees, sureties and commitments.

222. Oganuation of trustees ar of any other representation for the body of debt secunty
bohkn.

Name and funetion and description and head office of the representative of the debt
security holden, the main conditions of such representation and in partieular the condi-
tions undex which the representative may be replaced.

Indication cf where the pobfic may have access to the contracts relating to these forms of
rtpresewtaönw.

223. Men tioa c’ dauses subordinating the loan to other debts of the issuer already contracted
or to be contracted.

22.4. Indication of the tegxslatioa ander which the debt securities have been ereated and of the
courts competeM in tbe event of Litigation.

222. lodicatioo aa to whether the debt securities are registered or bearer.

236. Any restrictioas on the free transferability of the debt securities.

23.   Information conceming the admission of the debt securities to official listing.

23.Q. Tbe stock exchanges where admission to offidal listing u, or will be, sought

231. Names, addresses and description of the natural or legal persons underwriting or guaran-
teeing the issue for the issuer. Where not ail of the issue is underwritten or guaranteed, a
statement of tbe portion not covered.

232. If the pobhc or private issae or placing were or are being made simultaneously on the mar-
kets of rwo er more Stairs and if a tranche has been or is being reserved for certain of
these. indicatioo of any sweh tranche.

233. If debt securities of tbe same dass are already listed on one or more stock exchanges, indi-
catioo of tbese stock exchanges.

23.4. If debt securities of the same dass have not yet been admitted to offidal listing but are
dealt in one or more other märkets which are subject to regulauon, are in regular operation
and are recognized and open, indication of such märkets.

2.4.   Information conceming the rssne of rt is concomitant whh offidal admission or if it took
piace within tbe three months preceding such admission.

2.4.0. Tbe procedare for tbe exercise of any right of pre-emption; the negotiability of subscrip-
tion rights; tbe treatment of subscription rights not exercised.

2.4.1. Mctbod of payment of the issae or offer price.

521

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

17. 4. 80                      Official Journal of tbe European Communities                  No L 100/21

2.42. Except in the case of cononoous debt security issues, period of the opetung of the issue or
offer and any possibilities of early ciosure.

2.43. Indication of the financial organizarions responsible for receiving the public's subscrip-
tions.

2.4.4. Reference, where necessary, to the faa that the subscription* may be reduced.

2.4.5. Except in the case of continuous debt secunty issues, indicatioa of the na proceeds of the
loan.

2.4.6.  Purpose of the issue and intended application of its proceeds.

CHAPTER 3

General lafoeaaadoa abort the baaer aad Its Capital

3.1.   General information about the issuer.

3.1.0. Name. registered office and principal administrative establishment if difTerent from the
registered office.

3.1.1. Date of incorporation and the length of life of the issuer, expea where indefinite.

3.1.2. Legislation ander which tbe issuer operates and legal form which it has adopted under
that legislation.

3.13. Indication of the issuer's objeets and reference to the dause in the memorandum of asso-
ciation in which they are desenbed.

3.1.4. Indication of the register and of the entry number therein.

3.1.5. Indication of where the documents conceming the issuer which are referred to in the list-
ing partieulars may be inspeaed.

3.2.   General information about Capital:

3.2.0. The amount of the tssued Capital and the number and classes of the securities of which it
is composed with details of their principal charaaenstica.

The part of the issued capitai still to be paid up, with an indication of the number, or total
nominal value, and the type of secunties not yet fully paid up, broken down where applic-
able according to the extent to which they have been paid up.

3.2.1. The amount of any convertible debt securities, exchangeable debt securities or debt securi-
ties with warrants, with an indication of the conditions goveming and the procedures for
conversion, exchange or subscription.

3.2.2. If the issuer belongs to a group of undertakings, a brief description of the group and of the
issuer s position within it.

3.23. Number, book value and nominal value or, in the absence of a nominal value, the
accounting par value of any of its own shares which the issuer or another company in
which the issuer has a direa or indirea holding of more than 50% has acquired and is
holding. if such secunties do not appear as a separate item on the balance sheet, in so far
as they represent a significant part of the issued Capital.

CHAPTER 4

lafomtttioa coocemlag tbe bsaer's activities

4.1. The issuer’s principal activities.

522

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

No L 100/22                 OfTicial Journal of the European Communities                      17. 4. 80

4.1.0. Description of the issuers principal activities, stating the main categories of produets sold
and/or services performed.

Indication of any significant new produets and/or activities.

4 l.l. Net tumover during the past two financial years.

4.12. Location and size of the issuer's principal establishments and summary information about
real estate owned. Any establishment which accounts for more than 10 H of tumover or
production shall be considered a principal establishment.

4.1J. For mining, extraetion of hydrocarbons, quarrying and similar activities in so far as signifi-
cant, description of deposits, estimate of economically exploitable reserves and expeeted
pen od of working.

Indication of the periods and main tenns of concessions and the economic conditions for
working them.

Indication of the progress of aetual working.

4.1.4. Where the information given pursuant to headings 4.1 0 to 4.1.3 has been influenced by
exceptional faetors, that faet should be mentioned.

4.2. Summary information regarding the extent to which the issuer is dependent, if at all, on
patents or licences, industrial, commercial or financial contracts or new manufaetunng
processes, where such faeton are uf fundamental importance to the issuer s business or
profitability.

4J. Information on any legal or arbitration proceedings which may have or have had a signifi*
cant efTect on the issuefs financial position in the recent pasL

4.4.   Investment policy:

4.4.0. Description, with figures, of the main investments made, Induding interests such as
shares, debt securities, etc, in other undertakings, over the past three financial years and
the months already elapsed of the cunent finanaal year.

4.4.1. Information conceming the principal investments being made with the exception of inter-
ests being acquired in other undertakings.

Distribution of these investments geographically (home and abroad).

Method of financing (internal or extemal).

4.42. Information conceming the issuer's principal future investments, with the exception of
interests to be acquired in other undertakings, on which its management bodies have
already made firm commitments.

CHAPTER 5

IafarwatkM

ilag tbe iuair's assets aad Iiabilities, flaaBcial position and profits and losses

5.1.   Accounts of the issuer:

5.1.0. The last two balance sheets and profit and loss accounts drawn up by the issuer set out as
a comparative table. The notes on the annual accounts for the last finandal year.

The draft listing partieulars must be filed with the competent authorities not more than
18 months after the end of the finanaal year to which the last annual accounts published
reläte. The competent authorities may extend that period in exceptional cases.

5.1.1. If the issuer prepares Consolidated annual accounts only, it shall inelude those accounts in
the listing partieulars in accordance with heading 5.1.0.

523

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

17. 4. 80                      OfTicial Journal of the European Communitiea                  No L 100/23

If the issuer prepares both own and Consolidated annual accounts. It shall inelude both
sets of accounts tn the listing paniculars in accordance with heading 5.1.0. However. the
competent authorities may allow the issuer to inelude either the own or the Consolidated
annual accounts, on condition that the accounts which are not ineluded do not provide
any significant additional information.

5.1.2. Where more than nine months have elapsed since the end of the financial yev to which
the last published own annual and/or Consolidated annual accounts reläte, an interim
financial statement covering at least the first six months shall be ineluded in the listing
partieulan or appended to them. If the interim finanaal statement is unaudited, that faa
must be suted.

Where the issuer prepares Consolidated annual accounts, the competent authorities shall
decide whether the interim financial statement to bc submitted must bc Consolidated or
not

Any significant change which has occurred since the end of the last financial year or the
prtparation of the aforementioned interim financial statement must be described in a note
inserted in or appended to the listing partieulars.

5.1 J. If the own annual or Consolidated annual accounts do not comply with the Council Direc-
tives on undertakings* annual accounts and do not give a true and fair view of the issuer's
assets and Iiabilities, financial position and profits and losses, more detailed and/or addi-
tional information must bc given.

5.1.4. Indication as at the most recent date possible (which must be stat ed) of the foliowing, if
material:

— the total amount of any loan Capital outstanding, distinguishing between loans guaran-
teed (by the provision of secunty or otherwise, by the issuer or by third parues) and
loana not guaranteed,

— the total amount of all other borrowings and indebtedness in the nature of borrowing.
distinguishing between guaranteed and unguaranteed borrowings and debts,

— the total amount of any contingcnt Iiabilities.

An appropriate negative statement shall be given, where relevant, in the absence of any
such loan Capital, borrowings and indebtedness and contingent Iiabilities.

If the issuer prepares Consolidated annual accounts, the prindples laid down in heading
5.1.1 shall apply.

As a general rule, no account should be taken of Iiabilities between undertakings within
the same group, a statement to that effeet being made if necessary.

5.1.5. A table showing the sources and application of funds over the past three finandal years.

5.2.   Individual deuils listed below relating to the underukings in which the issuer holds a pro-
portion of the capiul likely to have a significant cfTect on the assessment of its own assets
and Iiabilities, finandal position or profits and losses.

The items of information listed below must bc given in any event for every undertaking in
which the issuer has a di rea or indirea partidpating interest. if the book value of that
partidpating interest represents at least 10 % of the capiul and reserves or accounts for at
least 10 % of the na profit or loss of the issuer, or in the case of a group. if the book value
of that partidpating interest represents at least 10% of the Consolidated na assets or
accounts for at least 10 % of the Consolidated na profit or loss of the group.

The items of information listed below need not be given provided that the issuer proves
that its holding is of a purely provisional nature.

Similarty, the information required under points(e) and (f) may be omined where the
undertaking in which a partidpating interest is held does not publish its annual accounts.

Pending coordination of provisions relating to Consolidated annual accounts. the Member
Sutes may authorize the competent authorities to permit the omission of the information

524

No L 100/24                OfTidal Journal of the European Communities

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

17. 4. 80

prescribed in points (d) to (h) if the annual accounts of the undertakings in which the par-
tidpating interests are held are Consolidated into the group annual accounti or if the value
attnbutable to the interest under the equity method is disdosed in the annual accounts,
provided that in the opinion of the competent authorities, the omission of that informa-
tion is not likely to mislead the public with regard to the facts and drcumstances know-
ledgc of which is essential for the assessment of the security in question.

(a) Name and registered office of the undertaking.

(b) Field of activity.

(c) Proportion of Capital held.

(d) Issued Capital.

(e) Reserves.

(f) Profit or loss arising out of ordinary activities, after tax, for the last finandal year.

(g) Amount still to be paid up on shares held.

(h) Amount of dividends received in the course of the last financial year in respect of
shares held.

5J. When the listing partieulars comprise Consolidated annual accounts, disclosure:

(a) of the consolidation prindples applied. These shall be described expliritly where the

Member State has no laws governing the consolidation of annual accounts or where
such prindples are not in conformity with such laws or with a generally accepted
method in use in the Member State in which the stock exchange on which admission to
offidal listing is requested is situated or operates:             -i.

(b) of the names and registered offices of the undertakings ineluded in the consolidation,
where that information is important for the purpose of assessing the assets and liabili*
ties, the finandal position and the profits and losses of the issuer. It is suffident to
distinguish them by a sign in the list of companies for which details are required in
heading 52;

(c) for each of the undertakings referred to in (b):

— the total prbponion of third-party interests, if annual accounts are Consolidated
globally,

— the proportion of the consolidation calculated on the basis of interests, if consoli-
dation has been efTected on a pro rata basis.

5.4.   Where the issuer is a dominant undertaking forming a group with one or more dependent
undertakings, the deuils provided for in Chapters 4 and 7 shall be given for that issuer
and group.

The competent authorities may permit the provision of that information for the issuer
alone or for the group alone, provided that the deuils which are not provided are not
material.

5.5.   If ceruin information provided for undeT Schedule B is given in the annual accounts
provided in accordance with this Chapter, it need not be repeated.

CHAPTER 6

Ii forma tioa cooceraiag admlaistrattas, maaagemeat a ad supervisloa

6.1. Names, addresses and funetions in the issuing undertaking of the foliowing persons, and
an indication of the principal activities performed by them outside that undertaking where
these are significant with respect to that undertaking:

(a) members of the administrative, management or supervisory bodies:

(b) partners with unlimited liability, in the case of a limited partnership with a share
capiul.

525

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

17. 4. 80                      OfTicial Journal of the European Communitiea                  No L 100/25

CHAPTER 7

laforeatio* covctrwiBf*be reeewt developmeat aad proapeets of tbe haver

7.1.   Except in the event of ■ derogation granted by the competent authorities. general informa-
tion on the trend of the issuer s business since the end of the finandal year to which the
last published annual accounts reläte, in partieular:

— the most significant recent trends in produetion, sales and stocks and the State of the
order book, and

— recent trends in costs and selling prices.

7.2.   Except in the event of a derogation granted by the competent authorities, information on
the issuer*s prospeets for at least the current finanaal year.

SCHEDULEC

LAYOUT FOR LISTING PART1CULARS FOR THE ADMISSION OF CERTIFICATES
REPRESENTING SHARES TO OFTICIAL STOCK EXCHANGE LISTING

CHAPTER I

Geaeral la forma tioa aboat tbe taaaer

1.1.   Name. registered office and prim pal administrative establishment if difTerent from the
registered office. •

1.2.   Date of incorporation and length of life of the issuer, except where indefinite.

IJ. Legislation under which the issuer operates and legal form which it has adopted under
that legislation.

1.4.   The amount of the issued Capital and the number and classes of the securities of which it
is composed with details of their principal charactenstics.

The part of the issued capita! still to be paid up, with an indication of the number, or total
nominal value, and the type of the securities not yet fully paid up, broken down where
applicable according to the extent to which they have been paid up.

1.5.   Indication of the principal holden of the Capital.

1.6.   Names, addresses and funetions in the issuing body of the foliowing penons, and an indi-
cation of the principal activities performed by them outside that body where these are sig-
nificant with respect to that body, and also the funetions held:

(a) m em ben of the administrative, management or supervisory bodies:

(b) partnen with unlimited liability, in the case of a limited partnenhip with a share
capiul.

1.7.   The company's objeets. If the issue of certificates representing shares is not the sole object
of the company, the nature of its other activities must be described, those of a purely trus-
tee nature being dealt with separately.

1.8.   A summary of the annual accounts relating to the last completed finandal year.

Where more than nine months have elapsed since the end of the last financial year to
which the last published own annual and/or Consolidated annual accounts reläte, an
interim finandal statement covering at least the first six months shall be ineluded in the
listing partieulan or appended to them. If the interim finandal statement is unaudited,
that faet must be stated.

Where the issuer prepares Consolidated annual accounts. the competent authorities shall
dedde whether the interim finandal statement to be submitted must be Consolidated or
not

526

Prop. 1991/92:113

Bilaga 12

No L 100/26                OfTidil Joumil of the Europein Communitiee                    17. 4. 80

Any significant change which ha» occurred since the end of the laat financial year or the
preparation of the interim financial »tatement must bc described in a note insened in the
listing partieulan or appended thereto.

CHAPTER 2

lafomattoa m tbe certifkataa tbeaeehaa

2.1.   Legal status:

Indication of the niles goveming the Issue of the certificates and mention of the date and
place of their publication.

2.1.0. Exercise of and benefit from the rights attaching to the original securities, in partieular
voting rights — conditions on which the issuer of the certificates may exercise such rights,
and measures envisaged to obeain the instruetions of the cenificate holden — and the
right to share in profits and any liquidation surplus.

2.1.1. Bank or other guarantees attached to the certificates and intended to underwrite the
issuer*» obiigarions.

2.1-2- Possibility of obtaining the convenion of the certificates into original securities and proce*
du re for such convenion.

2.2. The amount of the commissions and costs to be bome by the holder in connection with:

— the issue of the ccrtificate,

— the payment of the coupons,

— the ertation of additional certificates,

— the exchange of the certificates for original securities.

2J. Transferability of the certificates:

(a) The stock exchanges where admission to offidal listing ia, or will be, sought;

(b) Any restriction» on the free transferability of the certificates.

•2.4. Supplcmentary information for admission to ofTidal listing:

(a) If the certificates are to be placed on a stock exchange the number of certificates made
available to the market and/or the total nominal value; the minimum sale price, if
such a price is fixed;

(b) Date on which the new certificates will be listed, if known.

2J. Indication of the tax arrangement» with regard to any taxes and charges to bc bome by the
holden and levied in the countries where the certificates are issued.

2.6 Indication of the legislation under which the certificates have been ereated and of the
courts competent in the event of litigation.

527

Prop. 1991/92:113

Bilaga 13

4 7. 87

Official Journal of the European Communities

No L 185/81

COUNCIL DIRECTIVE
of 22 June 1987

amending Directive 80/390/EEC coordinating the requirements for the
drawing-up, scruriny and distribution of the listing partieulan to be published
for the admission of securities to official stock exchange listing

(87/345/EEC)

THE COUNCIL OF THE EUROPEAN COMMUNITIES,

Having regard to the Treaty establishing the European
Economic Community, and in partieular Article 54 (2)
thereof,

Having regard to the proposal from the Commission,

Having regard to the opinion of the European Par-
liament ('),

Having regard to the opinion of the Economic and Social
Committee (*),

Whereas, on 17 November 1986, the Council adopted
Directive 86/566/EEC amending the First Directive of 11
May 1960 for the implementation of Article 67 of the
Treaty (’); whereas, as a consequence, the number of
cross-border applications for admission to listing is likely
to inerease ;

Whereas Article 24 of Directive 80/390/EEC (*), as
amended by Directive 82/148/EEC (*), provides that,
where securities are to be admitted to official listing on
stock exchanges in two or more Member States, the
competent authorities of such Member States are to
cooperate and endeavour to agree a single text for the
listing partieulars for use in all the Member States
concemed;

Whereas that provision does not result in the full mutual
recognition of listing partieulars and it is therefore appro-
priate to amend Directive 80/390/EEC so as to achieve
that recognition ;

Whereas mutual recognition represents an important step
forward in the ereation of the Community’s intemal
market;

Whereas, in this connection, it is necessary to specify
which authorities are competent to check and approve
listing partieulars in the event of simultaneous applica-
tions for admission to official listing in two or more
Member States;

Whereas mutual recognition can be effeetive only in so
far as Directive 80/390/EEC and the Directives to which
it refers have been incorporated in the national legislation
of the Member State the competent authorities of which
approve the listing partieulars;

(•) OJ No C 125, 11. 5. 1987, p. 173.
O OJ No C 150, 9. 6. 1987, p. 18.

(’) OJ No L 332, 26. 11. 1986, p. 22.

(*) OJ No L 100, 17. 4. 1980, p. 1.

(9 OJ No L 62. 5. 3. 1982, p. 22.

Whereas the mutual recognition of listing partieulars does
not in itself confer a right to admission ;

Whereas it is advisable to provide for the extension, by
means of agreements to be conduded by the Community
with non-member countries, of the recognition of listing
partieulars from those countries on a reciprocal basis;

Whereas provision should be made for a transitional
period for the Kingdom of Spain and the Portuguese
Republic to take account of the periods accorded to those
Member States under Artide 2 (2) of Directive
86/566/EEC,

HAS ADOPTED THIS DIRECTIVE:

Article 1

Section IV of Directive 80/390/EEC is replaced by the
foliowing Sections and Sections V and VI shall become
Sections VIII and IX, respectively:

•SECTION IV

Determinarion of the competent authority

Article 24

Where, for the same securities, applications for admis-
sion to official listing on stock exchanges situated or
operating in two or more Member States, including
the Member State in which the issuer’s registered
office is situated, are made simultaneously or within a
short interval, listing partieulars shall be drawn up in
accordance with the rules laid down in this Directive
in the Member State in which the issuer has its regis-
tered office and approved by the competent authori-
ties of that State; if the issuers registered office is not
situated in one of those Member States, the issuer
must choose one of those States under the legislation
of which the listing partieulars will be drawn up and
approved.

SECTION V

Mutual recognition

Article 24a

1. Once approved in accordance with Artide 24,
listing partieulars must, subject to any translation, be
recognized by the other Member States in which

528

Prop. 1991/92:113

Bilaga 13

No L 185/82                       Official Journal of the

European Communities                          4. 7. 87

admission to official listing has been applied for,
without its being necessary to obtain the approval of
the competent authorities of those States and without
their being able to require that additional information
be ineluded in the listing partieulan. The competent
authorities may, however, require that listing particu-
lars inelude information specific to the market of the
country of admission conceming in partieular the
income tax system, the financial organizations
retained to act as paying agents for the issuer in that
country, and the way in which notices to investors are
published.

2.   Listing partieulars approved by the competent
authorities within the meaning of Article 24 must be
recognized in another Member State in which applica-
tion for admission to official listing is made, even if
partial exemption or partial derogation has been
granted pursuant to this Directive, provided that:

(a) the partial exemption or partial derogation in
question is of a type that is recognized in the rules
of the other Member State concemed, and

(b) the conditions that justify the partial exemption or
partial derogation also exist in the other Member
State concemed and that there are no other condi-
tions conceming such exemption or derogation
which might lead the competent authority in that
Member State to refuse them.

Even if the conditions laid down in (a) and (b) are not
fulfilled, the Member State concemed may allow its
competent authorities to recognize the listing partieu-
lars approved by the competent authorities within the
meaning of Article 24.

3.   When approving listing partieulars, the compe-
tent authorities within the meaning of Article 24 shall
provide the competent authorities of the other
Member States in which application for official listing
is made with a certificate of approval. If partial
exemption or partial derogation has been granted
pursuant to this Directive. the certificate shall State
that faet and the reasons for it.

4.   When application for admission to official
listing is made, the issuer shall communicate to the
competent authorities in each of the other Member
States in which it is applying for admission the draft
listing partieulars which it intends to use in that State.

5.   Member States may restrict the application of
this Article to listing partieulars of issuers having their
registered office in a Member State.

Article 24b

1. Where the securities for which applications for
admission to official listing on stock exchanges situ-
ated in two or more Member States have been made
simultaneously or within a short interval have been
the subject of a prospeetus drawn up and approved in
accordance with this Directive, at the time of the

public offer, by the competent authorities within the
meaning of Article 24 in the three months preceding
the application for admission in that State, that pros-
peetus must, subject to any translation, be recognized
as listing partieulars in the other Member States in
which application for admission to official listing is
made, without its being necessary to obtain the
approval of the competent authorities of those
Member States and without their being able to require
that additional information be ineluded in the listing
partieulan. The competent authorities may, however,
require that listing partieulars inelude information
specific to the market of the country of admission
conceming, in partieular, the income tax system, the
financial organizations retained to act as paying agents
for the issuer in the country of admission and the
ways in which notices to investors are published.

2.   Article 24a (2), (3), (4) and (5) shall apply in the
eventuality referred to in paragraph 1 of this Article.

3.   Article 23 shall apply to all changes occurring
between the time when the content of the prospeetus
referred to in paragraph 1 of this Article is adopted
and the time when stock exchange dealings begin.

SECTION VI

Cooperation

Article 24 c

1.   The competent authorities shall cooperate
wherever necessary for the purpose of carrying out
their duties and shall exchange any information
required for that purpose.

2.   Where an application for admission to official
listing conceming securities giving a right to partici-
pate in company Capital, either immediately or at the
end of the maturity period, is made in one or more
Member States other than that in which the registered
office of the issuer of the shares to which those securi-
ties give entitlement is situated, while that issuers
shares have already been admitted to official listing in
that Member State, the competent authorities of the
Member State of admission may act only after having
consulted the competent authorities of the Member
State in which the registered office of the issuer of the
shares in question is situated.

3.   Where an application for admission to official
listing is made for securities which have been listed in
another Member State less than six months previously,
the competent authorities to whom application is
made shall contact the competent authorities which
have already admitted the securities to official listing
and shall, as far as possible, exempt the issuer of those
securities from the preparation of r.jw listing partieu-
lars, subject to any need for updating, translation or
the issue of supplements in accordance with the indi-
vidual requirements of the Member State concemed.

529

34 Riksdagen 1991/92. 1 saml. Nr 113

Prop. 1991/92:113

Bilaga 13

87

Official Journal of the European Communities

No L 185/83

Artide 25

1.   Member States shall provide that all persons
employed or formerly employed by the competent
authorities shall be bound by professional secrecy.
This means that any confidential information received
in the course of their duties may not be divulged to
any person or authority except by virtue of provisions
laid down by law.

2.   Paragraph 1 shall not, however, preclude the
competent authorities of the various Member States
from exchanging information as provided for in this
Directive. Information thus exchanged shall be
covered by the obligation of professional secrecy to
which the persons employed or formerly employed by
the competent authorities receiving the information
are subject.

3.   Without prejudice to cases covered by criminal
law, the competent authorities receiving information
pursuant to Article 24c (1) may use it only for the
periormance of their duties or in the context of ad*
ministrative appeals or legal proceedings relating to
such periormance.

SECTION VII

Negotiationa with non-member countries

Artide 25a

The Community may, by means of agreements
conduded with one or more non-member countries

pursuant to the Treaty, recognize listing partieulars
drawn up and checked, in accordance with the ruies
of the non-member country or countries, as meeting
the requirements of this Directive, subject to recipro-
city, provided that the ruies concemed give investors
protection equivalent to that afforded by this Direc-
tive, even if those ruies differ from the provisions of
this Directive.’

Artide 2

1.   Member States shall take the measures necessary for
them to comply with this Directive by 1 January 1990.
They shall forthwith inform the Commission thereof.
However, for the Kingdom of Spain the date 1 January
1990 shall be replaced by 1 January 1991 and for the
Portuguese Republic by 1 January 1992.

2.   Member States shall communicate to the Commis-
sion the texts of the main laws, regulations and adminis-
trative provisions which they adopt in the field covered by
this Directive.

Artide 3

This Directive is addressed to the Member States.

Done at Luxembourg, 22 June 1987.

For the Council

The President

L TINDEMANS

530

No L 112/24

Official Journal of the European Communities

Prop. 1991/92:113

Bilaga 14

3. 5. 90

II

(Acts whose publication is not obligatory)

COUNCIL

COUNCIL DIRECTIVE
ol X3 April 1990
amending Directive 80/390/EEC in respect of the mutual recognition of
public-offer prospectuses as stock-exchange listing partieulars

(90/211/EEC)

THE COUNCIL OF THE EUROPEAN COMMUNITIES.

Having regard to the Treaty establishing the European
Economic Community, and in partieular Article 54
thereof,

Having regard to the proposal from the Commission ('),

In cooperation with the European Parliament

Having regard to the opinion of the Economic and Social
Committee

Whereas Article 21 of Directive 89/298/EEC (*) provides
that where public offers are made simultaneously or
within short intervals of one another in two or more
Member States, a public-offer prospeetus drawn up and
approved in accordance with Article 7, 8 or 12 of that
Directive must be recognized as a public-offer prospeetus
in the other Member States concemed on the basis of
mutual recognition ;

Whereas it is also desirable to provide the recognition of a
public-offer prospeetus as listing partieulars where admis-
sion to official stock-exchange listing is requested within
a short period of the public offer;

Whereas, therefore, it is appropriate to amend Article 24b
of Directive 80/390/EEC ('j, ms last amended by Directive
87/345/EEC (*);

Whereas the mutual recognition of public-offer prospec-
tuses does not in itself confer the right to admission to
official stock-exchange listing.

C) OJ No C 101, 22. 4. 1989, p. 13.

(») OJ No C 304, 8. 12. 1989, p. 34,

OJ No C 38, 19. 2. 1990, p. 40.

(*) OJ No C 201. 7. 8. 1989, p. 5.

(♦) OJ No L 124, 5. 5. 1989, p. 8.

(>) OJ No L 100, 17. 4. 1980, p. 1.

(<) OJ No L 185, 4. 7. 1987, p. 81.

HAS ADOPTED THIS DIRECTIVE:

Article 1

The foliowing is hereby added to the beginning of Article
6 of Directive 80/390/EEC:

*Without prejudice to Article 24b (1).’

Article 2

Paragraph 1 of Article 24b of Directive 80/390/EEC is
hereby replaced by the foliowing:

‘1. Where application for admission to official
listing in one or more Member States is made and the
securities have been the subject of a public-offer pros-
peetus drawn up and approved in any Member State
in accordance with Article 7, 8 or 12 of Directive
89/298/EEC 0 in the three months preceding the
application for admission, the public-offer prospeetus
shall be recognized, subject to any translation, as
listing partieulars in the Member State or States in
which application for admission to official listing is
made, without its being necessary to obtain the
approval of the competent authorities of that Member
State or those Member States and without their being
able to require that additional information be
ineluded in the prospeetus. The competent authorities
may, however, require that the prospeetus inelude
information specific to the market of the country of
admission conceming, in partieular, the income tax

531

Prop. 1991/92:113

Bilaga 14

3. 5. 90

Official Journal of the European Communities

No L 112/25

system, the financial organization» retained to act a»
paying agents for the issuer in the country of admis-
sion and the way» in which notices to investors are
published.

o OJ No L 124, 5. 5. 1989, p. 8.’

Article 3

1. The Member States »hall take the measures neces-
sary for them to comply with this Directive by 17 April
1991. They shall forthwith inform the Commission
thereof.

2. The Member State »hall communicate to the
Commiaaion the text» of the main law», regulations or
administrative provision» which they adopt in the field
covered by this Directive.

Article 4

This Directive i» addressed to the Member States.

Done at Luxembourg, 23 April 1990.

For the Council

The President

K. REYNOLDS

532

No L 48/26

Official Journal of the European Communities

Prop. 1991/92:113

Bilaga 15

20. 2. 82

II

(Acti uhoit publication il not oblipator))

COUNCIL

COUNCIL DIRECTIVE
of 15 February 1982
on information to bc published on a regular basis by companies the shares of
which have been admitted to official stock-exchange listing

(82/121/EEQ

THE COUNCIL OF THE EUROPEAN

COMMUNITIES,

Having regard to the Treaty esublishing the European
Economic Community, and in partieular Artides 54
(3) (g) and 100 thereof.

Having regard to the proposal from the Commis-
sion ('),

Having regard to the opinion of the European
Parliament

Having regard to the opinion of the Economic and
Social Committee C1),

Whereas Council D;rective 80/390/EEC of 17 March
1980 coordinating the requirements for the drawing
up, scrutiny and distribution of the listing partieulars
to be published for the admission of secunties to offi-
cial stock-exchange listing (*) seeks to ensure improved
protection of investors and a greater degree of equiva-
lence in the protection provided, by coordinating
requirements as to the information to be published at
the time of admission ;

Whereas, in the case of securities admitted to official
stock-exchange listing. the protection of investors
requires that the latter be supplied with appropriate
regular information throughout the entire period
during which the securities are listed; whereas coordi-

(’) OJ No C 29. I. 2. 1979. p. 5 and OJ No C 210. 16. 8.
1980. p. 5.

(J) OJ No C 85. 8. 4. 1980. p. 69.

(’) OJ No C 53. 3. 3. 1980. p. 54.

(•) OJ No L 100. 17. 4. 1980. p. 1.

nation of requirements for this regular information has
similar objectives to those envisaged for the listing
partieulars, namely to improve such protection and to
make it more equivalent, to facilitate the listing of
these securities on more than one stock exchange in
the Community, and in so doing to contribute towards
the establishment of a genuine Community capiul
market by permitting a fuller interpenetration of
securities markets;

Whereas, under Council Directive 79/279/EEC of 5
March 1979 coordinating the conditions for the admis-
sion of securities to official stock-exchange listing
listed companies must as soon as possible make avail-
able to investors their annual accounts and report
giving information on the company for the whole of
the financial year; whereas the fourth Directive
78/660/EEC (*) has coordinated the laws, regulations
and administrative provisions of the Member Sutes
conceming the annual accounts of certain types of
companies;

Whereas companies should also, at least once during
each financial year, make available to investors reports
on their activities; whereas this Directive can, conse-
quently, be confined to coordinating the content and
distribution of a single report covering the first six
months of the financial year;

Whereas, however. in the case of ordinary debentures,
because of the rights they confer on their holders, the
protection of investors by means of the publication of
a half-yearly report is not essential; whereas, by virtue

(*) OJ No L 66. 16. 3. 1979. p. 21.
(•) OJ No L 222. 14. 8. 1978. p. II.

533

Prop. 1991/92:113

Bilaga 15

20. 2. 82

Official Journal of the European Communities

No L 48/27

of- Directive 79/279/EEC, convertible or exchangeable
debentures and debentures with wamnu may be
admitted to official listing only if the related shares are
already listed on the same stock exchange or on
another reguiated, regularly operating, recognized open
market or are so admitted simultaneously; whereas the
Member States may derogate from this principle only
if their competent authorities are satisfied that holden
have at their disposal all the information necessary to
form an opinion conceming the value of the shares to
which these debentures reläte; whereas, consequently,
regular information needs to be coordinated only for
companies whose shares are admitted to official stock-
exchange listing;

Whereas the half-yearly report must enable investon
to make an informed appraisal of the general develop-
ment of the company s activities during the period
covered by the report; whereas, however, this report
need contain only the essential deuils on the financial
position and general progress of the business of the
company in question ;

Whereas, in order to uke account of diffieulties
resuiting from the current State of laws in certain
Member States, companies may be allowed a longer
period to implement the provisions of this Directive
than that laid down for the adapution of national
laws;

Whereas, so as to ensure the effeetive protection of
investors and the proper operation of stock exchanges,
the ruies relating to regular information to be
published by companies, the shares of which are
admitted to official stock-exchange listing within the
Community, should apply not only to companies from
Member States, but also to companies from non-
member countries

HAS ADOPTED THIS DIRECTIVE:

SECTION I

General provisions and seope

Article 1

1.   This Directive shall apply to companies the
shares of which are admitted to official listing on a
stock exchange situated or operating in a Member
State, whether the admission is of the shares them-
selves or of certificates representing them and whether
such admission precedes or follows the date on which
this Directive enters into force.

2.   This Directive shall not, however. apply to invest-
ment companies other than those of the closed-end
type.

For the purposes of this Directive ‘investment com-
panies other than those of the closed-end type’ shall
mean investment companies :

— the object of which is the collective investment of
capiul provided by the public, and which operate
on the principle of risk spreading, and

— the shares of which are, at the holders’ request,
repurchased or redeemed, directly or indirectly, out
of those companies* assets. Action uken by such
companies to ensure that the stock-exchange value
of their shares does not significantly vary from
their net asset value shall be regarded as equivalent
to such repurchase or redemption.

3. The Member Sutes may exelude central banks
from the seope of this Directive.

Article 2

The Member Sutes shall ensure that the companies
publish half-yearly reports on their activities and
profits and losses during the first six months of each
financial year.

Article 3

The Member States may subject companies to obliga-
tions more stringent than those provided for by this
Directive or to additional obligations, provided that
they apply generally to all companies or to all
companies of a given class.

SECTION II

Publication and contents
of the half-yearly report

Article 4

1.   The half-yearly report shall be published within
four months of the end of the relevant six-month
period.

2.   In exceptional, duly subsuntiated cases, the
competent authorities shall be permitted to extend the
time limit for publication.

Article 3

1.   The half-yearly report shall consist of figures and
an explanatory sutement relating to the company’s
activities and profits and losses during the relevant
six-month period.

2.   The figures, presented in uble form, shall indi-
cate at least:

— the net tumover, and

— the profit or loss before or after deduetion of Ux.

These terms shall havr the same meanings as in the
Council Directives on . >mpany accounts.

3.  The Member Sutes may allow the competent
authorities to authorize companies, exceptionally and
on a case-by-case basis, to supply estimated figures for
profits and losses, provided that the shares of each
such company are listed officially in only one Member

534

Prop. 1991/92:113

Bilaga 15

No L 48/28

Official Journal of the European Communities

20. 2. 82

State. The use of this procedure must be indicated by
the company in its report and must not mislead
investors.

4.   Where the company has paid or proposes to pay
an interim dividend, the figures must indicate the
profit or loss after tax for the six-month period and
the interim dividend paid or proposed.

5.   Against each figure there must be shown the
figure for the corresponding period in the preceding
financial year.

6.   The explanatory statement must inelude any
significant information enabling investors to make an
informed assessment of the trend of the companys
activities and profits or losses together with an indica-
tion of any special faetor which has influenced those
activities and those profits or losses during the period
in question, and enable a companson to be made with
the corresponding period of the preceding financial
year.

It must also, as far as possible, refer to the company’s
likely future development in the current financial year.

7.   Where the figures provided for in paragraph 2
are unsuited to the company’s activities, the competent
authorities shall ensure that appropriate adjustment!
are made.

Article 6

Where a company publishes Consolidated accounts it
may publish its half-yearly report in either Consoli-
dated or unconsolidated form. However, the Member
States may allow the competent authorities, where the
latter consider that the form not adopted would have
contained additional material information, to require
the company to publish such information.

Article 7

1.   The half-yearly report must be published in the
Member State or Member States where the shares are
admitted to official listing by insertion in one or more
newspapers distributed throughout the State or widely
distributed therein or in the national gazette. or shall
be made available to the public either in writing in
places indicated by announcement to be published in
one or more newspapers distributed throughout the
State or widely distributed therein, or by other equiva-
lent means approved by the competent authorities.

2.   A half-yearly report must be drawn up in the
official language or languages or in one of the official
languages or in another language, provided that, in the
Member State concemed, such official language or
languages or such other language are customary in the

sphere of finance and are accepted by the competent
authorities.

3. The company shall send a copy of its half-yearly
report simultaneously to the competent authorities of
each Member State in which its shares are admitted to
official listing. It shall do so not later than the time
when the half-yearly report is published for the first
time in a Member State.

Article 8

Where the accounting information has been audited
by the official auditor of the companys accounts, that
auditor*! report and any qualifications he may have
shall be reproduced in full.

SECTION III

Powers of the competent authorities

Article 9

1.   Member States shall appoint one or more compe-
tent authorities and shall notify the Commission of
the appointment of such authorities, giving details of
any division of powers among them. Member States
shall also ensure that this Directive is applied.

2.   The Member States shall ensure that the compe-
tent authorities have the necessary powers to carry out
their tasL

3.   Where partieular requirements of this Directive
are unsuited to a company's activities or circum-
stances, the competent authorities shall ensure that
suitable adaptations are made to such requirements.

4.   The competent authorities may authorize the
omission from the half-yearly report of certain infor-
mation provided for in this Directive if they consider
that disclosure of such information would be contrary
to the public interest or seriously detrimental to the
company, provided that, in the latter case, such omis-
sion would not be likely to mislead the public with
regard to faets and circumstances knowledge of which
is essential for the assessment of the shares in ques-
tion.

The company or its representatives shall be respon-
sible for the correctness and relevance of the faets on
which any application for such exemption is based.

5.   Paragraphs 3 and 4 shall also apply to the more
stringent or additionai obligations imposed pursuant to
Article 3.

6.   If a company governed by the law of a non-
member country publishes a half-yearly report in a
non-member country, the competent authorities may
authorize it to publish that report instead of the half-
yearly report provided for in this Directive, provided

535

Prop. 1991/92:113

Bilaga 15

20. 2. 82

Official Journal of the European Communities

No L 48/29

that the information given is equivalent to that which
would resuit from the application of this Directive.

7. This Directive shall not affect the competent
authorities’ liability, which shall continue to be
governed solely by national law.

SECTION IV

Cooperarion between Member States

Article 10

1.   The competent authorities shall cooperate
whenever necessary for the purpose of carrying out
their duties and shall exchange any information
required for that purpose.

2.   Where a half-yearly report has to be published in
more than one Member State, the competent authori-
ties of these Member States shall, by way of derogation
from Article 3, use their best endeavours to accept as a
single text the text which meets the requirements of
the Member State in which the company s shares were
admitted to official listing for the first time or the text
which most closely approximates to that text. In cases
of simultaneous admission to official listing on two or
more stock exchanges situated or operating in differ-
ent Member States, the competent authorities of the
Member States concemed shall use their best endeav-
oun to accept as a single text the text of the report
which meets the requirements of the Member State in
which the companys head office is situated; if the
company*s head office is situated in a non-member
country, the competent authorities of the Member
States concemed shall use their best endeavours to
accept a single version of the report.

SECTION V

Contact Committee

Article 11

I. The Contact Committee set up by Article 20 of
Directive 79/279/EEC shall also have as its function :

(a) without prejudice to Artides 169 and 170 of the
Treaty to facilitate the harmonized implementation
of this Directive through regular consultations on
any pr»ctical problems arising from its application
on which exchanges of views are deemed useful;

(b) to facilitate consultation between the Member
States on the more stringent or additionai obliga-
tions which they may impose pursuant to Article 3
with a view to the ultimate convergence of obliga-
tions imposed in all Member Sutes, in accordance
with Article 54 (3) (g) of the Treaty;

(c) to advise the Commission, if necessary, on any
additions or amendments to be made to this Direc-
tive; in partieular, the Committee shall consider
the possible modification of Artides 3 and 5 in the
light of progress towards the convergence of obli-
gations referred to in (b) above.

2. Within five years of notification of this Directive,
the Commission shall, after Consulting the Conuct
Committee, submit to the Council a report on the
application of Artides 3 and 5 and on such modifica-
tions as it would be possible to make thereto.

SECTION VI

Final provisions

Article 12

1.   Member Sutes shall bring into force the
measures necessary to comply with this Directive not
later than 30 June 1983. They shall forthwith inform
the Commission thereof.

2.   Member Sutes may postpone application of the
measures referred to in paragraph 1 until 36 months
from the date on which they bring such measures into
force.

3.   As from the notification of this Directive,
Member Sutes shall communicate to the Commission
the main provisions of the laws, regulations and
administrative provisions which they adopt in the field
governed by this Directive.

Article 13

This Directive is addressed to the Member Sutes.

Done at Brusscls, 15 February 1982.

For the Council

The President

P. de KEERSMAEKER

536

No L 124/8

Official Journal of the European Communities

Prop. 1991/92:113

Bilaga 16

5. 5. SM

COUNCIL DIRECTIVE

of 17 April 1989

coordinating the requirements for the drawing-up, scrutiny and distribution of the prospeetus
to be published when transferable securities are offered to the public

(89/298/EEC)

THE COUNCIL OF THE EUROPEAN COMMUNITIES.

Having regard to the Treaty establishing the European
Economic Community, and in partieular Artide 54
thereof.

Having regard to the proposal from the Commission ('),

In cooperation with the European Parliament (*),

Having regard to the opinion of the Economic and Social
Committee (’),

Whereas investment in transferable securities. like any other
form of investment, involves risks; whereas the protection of
investors requires that they be put in a position to make a
correct assessment of such risks so as to be able to take
investment decisions in full knowledge of the faets;

Whereas the provision of full, appropnate information
conceming transferable securities and the issuers of such
securities promotes the protection of investors;

Whereas, moreover, such information is an effeetive means
of inereasing confidence m transferable securities and thus
contributes to the proper funetioning and development of
transferable securities markets;

Whereas a genuine Community information policy relating
to transferable securities should therefore be introduced;
whereas, by virtue of the safeguards that it offers investors
and its impaet on the proper funetioning of transferable
securities markets, such an information policy is capable of
promoting the interpenetration of national transferable
securities markets and thus encouraging the creation of a
genuine European Capital market;

Whereas Council Directive 80/390/EEC of 17 March 1980
coordinating the requirements for the drawing-up, scrutiny
and distribution of the listing partieulars to be published for
the admission of secunties to offidal stock exchange
listing (*), as last amended by Directive 87/345/EEC (’),
represents an important step in the implementation of such a

(') OJ No C 226. 31. 8. 1982. p. 4.

{') OJ No C 125, 17.5.1982, p. 176 and OJ No C 69.
20. 3. 1989.

(’) OJ No C 310. 30. 11. 1981. p. 50.

'•) OJ No L 100, 17. 4. 1980. p. 1.

’ OJ No L 185. 4. 7. 1987. p. 81.

Community information policy; whereas that Directive
coordinates the information to be published w hen securities
are admitted to stock exchange listing conceming the nature
of the securities offered and the issuers of such securities. so
as to enable investors to make an informed assessment of the
assets and Iiabilities, financial position, profits and losses and
prospeets of issuers and of the rights attaching to such
securities;

Whereas such an information policy also requires that when
transferable secunties are offered to the public for the first
time in a Member State, whether by, or on behalf of the issuer
or a third party, whether or not they are subsequentlv listed,
a prospeetus containing information of this nature must be
made available to investors; whereas it is also necessary to
coordinate the contents of that prospeetus in order to achieve
equivalence of the minimum safeguards afforded to investors
in the various Member States;

Whereas, so far, it has proved impossible to furnish .i
common definition of the term ‘public offer’ and all its
constituent parts;

Whereas, in cases where a public offer is of transferable
securities which are to be admitted to official listing on a
stock exchange, information similar to that required b\
Directive 80/390/EEC, whilst being adapted to the
circumstances of the public offer, must be supplied; w hereas.
for public offers of transferable securities that are not to bc
admitted to official stock exchange listing, less detailed
information can be required so as not to burden small and
medium-sized issuers unduly; whereas, for public offers ol
transferable securities that are to be admitted to official stock
exchange listing, the degree of coordination achieved is such
that a prospeetus approved by the competent authorities of a
Member State can be used for public offers of the same
securities in another Member State on the basis of mutual
recognition; whereas mutual recognition should also apply
where public offer prospeetuses comply with the basic
standards laid down in Directive 80/390/EEC and are
approved by the competent authorities even in the absence of
a request for admission to official stock exchange listing;

Whereas in order to ensure that the purposes of this Directive
will be fully realized it is necessary to inelude within the seope
of this Directive transferable securities issued by companies
or firms governed by the laws of third countries;

35 Riksdagen 1991192. 1 saml. Nr 113

537

Prop. 1991/92:113

Bilaga 16

' S. X9

Official Journal of the European Communities

No L 124 9

Whereas it is advisable to provide for the extension, by means
.»t agreements to be conduded by the Community with third
countries, of the recognition of prospeetuses from those
countries on a reciprocal basis:

HAS ADOPTED THIS DIRECTIVE:

SECTION I

General provisions

Article 1

I This Directive shall apply to transferable securities
\\ hich are offered to the public for the first time in a Member
State provided that these securities are not already listed on a
stock exchange situated or operating in that Member
State.

2. Where an offer to the public is for part only of the
transferable securities from a single issue, the Member States
need not require that another prospeetus be published if the
other part is subsequently offered to the public.

Article 2

This Directive shall not apply:

1.  to the foliowing types of offer:

(a) where transferable secunties are offered to persons
in the context of their trades, professions or
occupations, and/or

(b)  where transferable securities are offered to a
restricted circle of persons, and/or

(c) where the selling price of all the transferable
secunties offered does not exceed ECU 40 000,
and/or

(d) where the transferable secunties offered can be
acquired only for a consideration of at least ECU
40 000 per investor;

2.  to transferable securities of the foliowing types:

(a)  to transferable securities offered in individual
denominations of at least ECU 40 000;

(b) to units issued by collective investment undertakings
other than of the closed-end type;

(c)  to transferable securities issued by a State or by one
of a State‘s regional or local authorities or by public
intemational bodies of which one or more Member
States are members;

zd) to transferable securities offered in connection with
a take-over bid;

(e)  to transferable securities offered in connection with
a merger;

(f)  to shares allotted free of charge to the holders ol
shares;

(g)  to shares or transferable securities equivalent to
shares offered in exchange for shares in the same
company if the offer of such new securities does not
involve anv overall inerease in the company s issued
shares Capital;

(h) to transferable securities offered by their employer
or by an affiliated undertaking to or for the benefit
of serving or former employees;

(i)  to transferable securities resuiting from the
conversion of convertible debt securities or from the
exercise of the rights conferred by warrants or to
shares offered in exchange for exchangeable debt
securities, provided that a public offer prospeetus or
listing partieulars relating to those convertible or
exchangeable debt securities or those warrants were
published in the same Member State;

(j)  to transferable securities issued, with a view to their
obtaining the means necessary to achieve their
disinterested objectives, by associations with legal
status or non-profit-making bodies, recognized by
the State;

(k) to shares or transferable securities equivalent to
shares, ownership of which entitles the holder to
avail himself of the services rendered by bodies such
as ‘building societies’, ‘Crédits popuiaires’.
‘Genossenschaftsbanken’, or ‘Industrial and
Provident Societies’, or to become a member of such
a body;

(l)  to Euro-securities which are not the subject of a
generalized campaign of advertising or
canvassing.

Article J

For the purposes of this Directive:

(a) ‘collective investment undertakings other than of the
closed-end type’ shall mean unit trusts and investment
companies:

— the object of which is the collective investment of
Capital provided by the public, and which operate on
the principle of risk spreading, and

— the units of which are, at the holders’ request,
repurchased or redeemed, directly or indirectlv, out
of the assets of those undertakings. Action taken by
such undertakings to ensure that the stock exchange
value of their units does not significantly varv from
their net asset value shall be regarded as equivalent
to such repurchase or redemption;

(b) ‘units of a collective investment undertaking’ shall mean
transferable secunties issued by a collective investment
undertaking representing the rights of the participants in
such an undertaking over its assets;

538

Prop. 1991/92:113

Bilaga 16

No L 124/10

Official Journal of the European Communities

5. 5. HM

(c)  ‘issuers' shall mean companies and other legal persons
and any undertakings the transferable securities of
which are offered to the public;

(d) ‘eredit institution’ shall mean an undertaking the
business of which is to receive deposits or other
repayable funds from the public and to grant eredits for
its own account. ineluding eredit institutions such as
referred to in Article 2 of Directive 77/780/EEC (’), as
last amended by Directive 86/524/EEC (2);

(e)  ‘transferable securities’ shall mean shares in companies
and other transferable secunties equivalent to shares in
companies. debt securities having a maturiry of at least
one year and other transferable securities equivalent to
debt securities, and any other transferable securiry
giving the right to acquire any such transferable
securities by subscription or exchange;

(f)  ‘Euro-securities’ shall mean transferable securities
which:

— are to be underwrinen and distributed by a syndicate
at least two of the members of which have their
registered offices in different States, and

— are offered on a significant scale in one or more
States other than that of the issuers registered office,
and

— may be subscribed for or initially acquired only
through a eredit institution or other financial
institution.

Article 4

Member States shall ensure that any offer of transferable
secunties to the public within their temtories is subject to the
publication of a prospeetus by the person making the
offer.

Article 5

Member States may provide for partial or complete
exemption from the obligation to publish a prospeetus where
the transferable securities being offered to the public are:

(a)  debt securities orothertransferablesecuritiesequivalent
to debt securities issued in a continuous or repeated
manner by eredit institutions or other financial
institutions equivalent to eredit institutions which
regularly publish their annual accounts and which,
within the Community, are set up or governed by a
special law or pursuant to such a law, or are subject to
public supervision intended to protect savings;

(b) debt securities orothertransferable securities equivalent
to debt securities issued by companies and other legal
persons which are nationals of a Member State and
which:

(') OJ No L 322, 17. 12. 1977, p. 30.

(>) OJ No L 309. 4. 11. 1986. p. 15.

— in carrying on their business, benefit from State
monopolies, and

— are set up or governed by a special law or pursuant to
such a law or whose borrowings are unconditionaik
and irrevocably guaranteed by a Member State or
one of a Member State’s regional or local
authorities;

(c) debt securities issued by legal persons, other than
companies, which are nationals of a Member State,
and

— were set up by special law, and

— whose activities are governed by that law and consist
solely in

(i)  raising funds under State control through the
issue of debt securities; and

(ii) financing produetion by means of the resources
which they have raised and resources provided
by a Member State and/or acquiring a holding
in such produetion, and

— the debt securities of which are, for the purposes of
admission to official listing, considered by national
law as debt securities issued or guaranteed by the
State.

Article 6

If a full prospeetus has been published in a Member State
within the previous 12 months, the foliowing prospeetus
drawn up by the same issuer in the same State, but relating to
different transferable securities, may indicate only those
changes likely to influence the value of the securities which
have occurred since publication of the full prospeetus.

However, that prospeetus may be made available only
accompanied by the full prospeetus to which it relätes or by a
reference thereto.

SECTION II

Contents and arrangements for the scrutiny and distribution
of the prospeetus for transferable securities for which
admission to official stock exchange listing is sought

Article 7

Where a public offer relätes to transferable secunties which
at the time of the offer are the subject of an application for
admission to official listing on a stock exchange situated or
operating within the same Member State, the contents of the
prospeetus and the procedures for scrutinizing and
distributing it shall, subject to adaptations appropriate to the
circumstances of a public offer, be determined in accordance
with Directive 80/390/EEC.

539

Prop. 1991/92:113

Bilaga 16

'. S9                                Official Journal of the

European Communities                      No L 124 1 !

Article 8

Where a public offer is made in one Member State and
idmission is sought to official listing on a stock exchange
situated in another Member State, the person making the
rublic offer shall have the possibility in the Member State in
htch the public offer is to be made of drawing up a
prospeetus the contents and procedures for scruffnv and
distribution of which shall, subject to adaptations
lppropriate to the circumstances of a public offer, be
Jctermined in accordance with Directive 80/390/EEC.

2. Paragraph 1 shall apply onlv in those Member States
hich in general provide for the prior scrutiny of public offer
prospeetuses.

Article 9

\ prospeetus must bc published or made available to the
public not later than the time wnen an offer is made to the
public.

Article 10

1.    Where a prospeetus in accordance with Article 7 or 8 is
or is to be published, the advertisements, notices, posters and
documents announcing the public offer must be
communicated in advance to the competent authorities. The
aforementioned documents must mention that there is a
prospeetus and State where the prospeetus is published.

2.    If the Member States authorize the distribution of the
documents referred to in paragraph 1 before the prospeetus is
available, those documents must State that a prospeetus will
be published and indicate where members of the public will
be able to obtain it.

3.   The prospeetus must be published either:

— by insertion in one or more newspapers circulated
throughout the Member State in which the public offer is
made, or

— in the form of a brochure to be made available, free of
charge, to the public in the Member State in which the
public offer is made and at the registered office of the
person making the public offer and at the offices of the
financial organizations retained to act as paying agents of
the larter in the Member State where the offer is
made.

4. In addition, either the complete prospecrus or a notice
stating where the prospeetus has been published and where it
may be obtained by the public must be inserted in a
publication designated by the Member State in which the
public offer is made.

SECTION III

Contents and arrangements for the distribution of the
prospeetus for transferable securities for which admission to
official stock-exchange listing is not sought

Article 11

1.    Where a public offer relätes to transferable securities
other than those referred to in Artides 7 and 8, the
prospeetus must contain the information which, according to
the partieular nature of the issuer and of the transferable
securities offered to the public, is necessary to enable
investors to make an informed assessment of the assets and
Iiabilities, financial position, profits and losses and prospeets
of the issuer and of the rights attaching to the transferable
securities.

2.    In order to fulfil the obligation referred to m
paragraph 1, the prospeetus shall, subject to the possibilities
for exemption provided for in Artides 5 and 13, contain in as
easily analysable and comprehensible a form a possible. at
least the information listed below:

(a)  those responsible for the prospeetus (names, funetions
and declarations by them that to the best of their
knowledge the information contained in the prospeetus
is in accordance with the faets and that the prospeetus
makes no omission likely to affeet its import);

(b)  the offer to the public and the transferable securities
being offered (nature of the securities being offered, the
amount and purpose of the issue, the number of
securities issued and the rights attaching to them; the
income tax withheld at source; the period during which
the offer is open; the date on which entitlement to
dividends or interest arises; the persons underwriting or
guaranteeing the offer; any restrictions on the free
transferability of the securities being offered and the
markets on which they may be traded; the
establishments serving as paying agents; if known. the
price at which the secunties are offered, or else. if
national ruies so provide, the procedure and timetablc
for fixing the price if it is not known when the
prospeetus is being drawn up; methods of payment; the
procedure for the exercise of any right of pre-emption
and the methods of and time-limits for delivery of the
securities);

(c)  the issuer (name, registered office; its date oi
incorporation, the legislation applicable to the issuer
and the issuer’s legal form, its objeets, indication of the
register and of the entry number therein) and its Capital
(amount of the subscribed Capital, the number and m3in
partieulars of the secunties of which the Capital consists
and any part of the Capital still to be paid up; the amount
of any convertible debt securities, exchangeable debt
securities or debt securities with warrants and the
procedures for conversion, exchange or subscription;
where appropriate, the group of undertakings to which
the issuer belongs; m the case of shares, the foliowing
additional information must be supplied: any shares not
representing Capital, the amount of the authorized
Capital and the duration of the authorization; in so far as

540

Prop. 1991/92:113

Bilaga 16

\'<> L 124/12

Official Journal of the European Communities

5. 5. 89

they are known. indication of the shareholders who
directly or indirectly exercise or could exercise a
determintng role in the management of the issuer);

d) the issuers principal activities (description of its
principal activities, and, where appropriate, any
exceptional faetors which have influenced its activities;
any dependence on patents, licences or contracts if these
are of fundamental importance; information regarding
investments in progress where they are significant; any
legal procecdings having an important effeet on the
issuer’s financial position);

(e)  the issuer's assets and Iiabilities, finandal position and
profits and losses (own accounts and, where
appropriate, Consolidated accounts; if the issuer
prepares Consolidated annual accounts only, it shall
inelude those accounts in the prospeetus; if the issuer
prepares both own and Consolidated accounts, it shall
inelude both types of account in the prospeetus;
however, the issuer may inelude only one of the two,
provided that the accounts which are not ineluded do
not provide any significant additional information);
interim accounts if any have been published since the end
of the previous finanaal year; the name of the person
responsible for auditing the accounts; if that person has
qualifted them or refused an audit report, the faa must
be stated and the reasons given;

(f)  the issuers adn..ristration, management and
supervision (names, addresses, funaions; in the case of
an offer to the public of shares in a limited-liability
company, remuneration of the members of the issuer's
administrative, management and supervisory bodies);

(g) to the extent that such information would have a
significant impaa on any assessment that might be made
of the issuer, recent developments in its business and
prospeas (the most significant recent trends conceming
the development of the issuer*s business since the end of
the proceding financial year, information on the issuers
prospeas for at leest the current financial year).

3. Where a public offer relätes to debt securities
guaranteed by one or more legal persons, the information
specified in paragraph 2 (c) to (g) must also be given with
respea to the guarantor or guarantors.

5.    If the period of existence of the issuer is less than ans
period mentioned in paragraph 2, the information need bc
provided only for the period of the issuer*s existence.

6.   Where cenain information specified in paragraph 2 is
found to be inappropriate to the issuer's sphere of activity or
its legal form or to the transferable securities being offered, .i
prospeaus giving equivalent information must be drawn
up.

7.   Where shares are offered on a pre-emptive basis to
shareholders of the issuer on the occasion of their admission
to dealing on a stock exchange market, the Member States
or bodies designated by them may allow some of the
information specified in paragraph 2 (d), (e) and (f) to be
omined, provided that investors already possess up-to-datc
information about the issuer equivalent to that required bv
Seaion III as a result of stock exchange disciosure
requirements.

8.   Where a class of shares has been admitted to dealing on
a stock exchange marka, the Member States or bodies
designated by them may allow a partial or complete
exemption from the obligation to publish a prospeaus if the
number or estimated marka valueor the nominal value or, in
the absence of a nominal value, the accounting par value of
the shares offered amounts to less than 10% of the number
or of the corresponding value of shares of the same class
already admitted to dealing, provided that investors already
possess up-to-date information about the issuer equivalent to
that required by Seaion III as a result of stock exchange
disdosure requirements.

Article 12

1.   However, the Member States may provide that the
person making a public offer shall have the possibility nf
drawing up a prospeaus the contents of which shall, subject
to adaptations appropriate to the circumstances of a public
offer, be determined in accordance with Directive
80/390/EEC.

2.   The prior scrutiny of the prospeaus referred to in
paragraph 1 must be carried out by the bodies designated by
the Member States even in the absence of a request for
admission to official stock-exchange listing.

Article 13

4. Where a public offer relätes to convertible debt
securities, exchangeable debt securities or debt securities
with warrants or to the warrants themselves, information
must also be given with regard to the nature of the shares or
debt securities to which they confer entitlement and the
conditions of and procedures for conversion, exchange or
subscription. Where the issuer of the shares or debt securities
is not the issuer of the debt securities or warrants the
information specified in paragraph 2 (c) to (g) must also be
given with respea to the issuer of the shares or debt
securities.

1. The Member States or the bodies designated by them
may authorize the omission from the prospeaus referred to
in Article 11 of certain information prescribed by this
Directive:

(a) if that information is of minor importance only and is
not likely of influence assessment of the issuer’s assets
and Iiabilities, financial position, profits and losses and
prospeas; or

(b) if disciosure of that information would be contrary to
the public interest or seriously detrimental to the issuer.

541

Prop. 1991/92:113

Bilaga 16

i. 5. 89

Official Journal of the European Communities

No L 124/13

provided that, in the latter case, omission would not
be likely to mislead the public with regard to faets
and circumstances essential for assessment of the
transferable securities.

2.    Where the initiator of an offer is neither the issuer nor a
third party acting on the issuers behalf, the Member States or
the bodies designated by them may authorize omission from
the prospeetus of certain information which would not
normally be in the initiator’s possession.

3.   The Member States or the bodies designated by them
may provide for partial or complete exemption from the
obligation to publish a prospeetus where the information
which those making the of/er are required to supply by law,
regulation or ruies made by bodies enabled to do so by
national laws is available to investors not later than the time
when the prospeaus must be or should have been published
or made available to the public, in accordance with this
Direaive, in the form of documents giving information at
least equivalent to that required by Seaion ill.

2. If Member States authorize the dissemination of the
documents referred to in paragraph 1 before the prospeaus is
available, those documents must State that a prospeaus will
be published and indicate where members of the public will
be able to obtain it.

Article 18

Any significant new faaor or significant inaccuracy in a
prospeaus capable of affeaing assessment of the transferable
securities which arises or is noted between the publication of
the prospeaus and the definitive closure of a public offer
must be mentioned or reaified in a supplement to the
prospeaus, to be published or made available to the public in
accordance with at least the same arrangements as were
applied when the original prospeaus was disseminated or in
accordance with procedures laid down by the Member States
or by the bodies designated by them.

Article 14

A prospeaus must be communicated, before its publication,
to the bodies designated for that purpose in each Member
State in which the transferable securities are offered to the
public for the first time.

Article 15

A prospeaus must be published or made available to the
public in the Member State in which an offer to the public is
made in accordance with the procedures laid down by that
Member State.

Article 16

A prospeaus must be published or made available to the
public not iater than the time when an offer is made to the
public.

Article 17

1. When a prospeaus complying with Article 11 or 12 is
or must be published, the advertisements, notices, posters
and documents announcing the public offer distributed or
made available to members of the public by the person
making the public offer, must be communicated in advance
to the bodies designated in accordance with Article 14, if
such bodies carry out pnor scrutiny of public offer
prospeauses. In such a case, the latter shall determine
whether the documents concemed should be checked before
publication. Such documents must State that a prospeetus
exists and indicate where it is published.

SECTION IV

Cooperation between Member States

Article 19

The Member States shall designate the bodies, which may be
the same as those referred to in Article 14, which shall
cooperate with each other for the purposes of the proper
application of this Direaive and shall use their best
endeavours, within the framework of their responsibilities,
to exchange all the information necessary to that end.
Member States shall inform the Commission of the bodies
thus designated. The Commission shall communicate that
information to the other Member States.

Member States shall ensure that the bodies designated have
the powers required for the accomplishment of their task.

Article 20

1.   Where, for the same transferable securities, public
offers are made simultaneously or within a shon interval of
one another in two or more Member States and where a
public offer prospeaus is drawn up in accordance with
Araicle 7, 8 or 12, the authority competent for the approval
of the prospeaus shall be that of the Member State in which
the issuer has its registered office if the public offer or any
application for admission to official listing on a stock
exchange is made in that Member State.

2.   However, if the Member State referred to in paragraph
1 does not provide in gener?1 for the prior scrutiny of public
offer prospeauses and if only the public offer or an
application for admission to listing is made in that Member
State, as well as in all other cases, the person making the
public offer must choose the supervisory authority from

542

Prop. 1991/92:113

Bilaga 16

Ni, L 124/ 14

Official journal of the European Communities

5. 5. km

those in the Member States in which the public offer is made
and which provide in general for the prior scrutiny of public
offer prospeauses.

SECTION V

Mutual recognition

Article 21

1.    If approved in accordance with Article 20, a prospeaus
must, subjea to translation if required, be recognized as
complying or be deemed to comply with the laws of the other
Member States in which the same transferable securities are
offered to the public simultaneously or within a shon interval
of one another, without being subjea to any form of
approval there and without those States being able to require
that additional information be ineluded in the prospeaus.
Those Member States may, however, require that the
prospeaus inelude information specific to the marka of the
country in which the public offer is made conceming in
partieular the income tax system, the finanaal organizations
retained to aa as paying agents for the issuer in that country,
and the way in which notices to investors ire published.

2.   A prospeaus approved by the competent authorities
within the meaning of Artide 24a of Direaive 80/390/EEC
must be recognized as complying or be deemed to comply
with the laws of another Member State in which the public
offer is made, even if partial exemption or partial derogation
has been granted pursuant to this Direaive, provided,
however, that:

(a) the partial exemption or partial derogation in question is
of a type that is recognized in the ruies of the other
Member State concemed; and

(b) the circumstances that justify the partial exemption or
partial derogation also exist in the other Member State
concemed.

Even if the conditions laid down in (a) and (b) of the first
subparagraph are not fulfilled, the Member State concemed
may deem a prospeetus approved by the competent
authorities within the meaning of Artide 20 to comply with
its laws.

3.   The person making the public offer shall communicate
to the bodies designated by the other Member States in which
the public offer is to be made the prospeaus that it intends to
use in that State. That prospeaus must be the same as the
prospeetus approved by the authority referred to in Article
20.

4.    The Member States may restria the application of this
Artide to prospeauses conceming transferable secunties of
issuers who have their registered office in a Member
State.

SECTION VI

Coopcration

Arttcle 22

1.   The competent authorities shall cooperate wherever
necessary for the purpose of carrymg out their duties and
shall exchange any information required for that purpose

2.   Where a public offer conceming transferable »ecuritics
giving a right to participate in company Capital, either
immediately or at the end of a matunty period, is made in one
or more Member States other than that in which the
registered office of the issuer of the shares to which those
securities give entitlement is situated, while that issuer s
shares have already been admitted to official listing in that
Member State, the competent authorities of the Member
State of the offer may aa only after having consultcd the
compaent authorities of the Member State in which the
registered office of the issuer of the shares in question is
situated in cases where the public offer prospeaus is
scrutinized.

Article 23

1.    Member States shall provide that all persons then or
prcviously employed by the authorities referred to in Article
20 shall be bound by the obligation of professional secrecy.
This shall mean that they may not divulge any confidential
information received in the course of their duties to any
person or authority whatsoever, except by vinue of
provisions laid down by law.

2.   Paragraph 1 shall not prevent the various Member
State authorities referred to in Artide 20 from forwarding
information as provided for in this Direaive. The
information thus exchanged shall be covered by the
obligation of professional secrecy applying the persons
employed then or previously by the authority receiving such
information.

3.   Without prejudice to cases covered by criminal law, the
authorities referred to in Artide 20 receiving information
pursuant to Article 21 may use it only to carry out their
funaions or in the context of an administrative appeal or in
court proceedings relating to the carrying out of those
funaions.

SECTION VII

Negotiations with non-member countries

Article 24

The Community may, by means of agreements with one or
more non-member countries conduded pursuant to the
Treaty, recognize public offer prospeauses drawn up and
scrutinized in accordance with the ruies of the non-member

543

Prop. 1991/92:113

Bilaga 16

i. 89

Official Journal of the European Communities

No L 124/15

vountry or countries concemed as mening the requirements
<»f this Directive, subject to rectprocity, provided that the
ruies concemed give investors protections equivalent to that
ifforded by this Direaive, even if those ruies differ from the
provisions of this Direaive.

SECTION VIII

Contaa Committee

Arttcle 25

1. The Contaa Committee sa up by Article 20 of Council
Direaive 79/279/EEC of 5 March 1979 coordinating the
conditions for the admission of transferable securities to
official stock-exchange listing (•), as last amended by
Direaive 82/148/EEC (’), shall also have as its funaion:

(a) to facilitate, without prejudice to Artides 169 and 170
of the Treaty, the harmomzed implementation of this
Direaive through regular consultations on any praaical
problems arising from its application on which
exchanges of views are deemed useful;

(b) to facilitate consultation baween the Member States on
the supplements and improvements to prospeauses
which they are entitled to require or recommend at
national level;

(c) to advise the Commission, ifnecessary, on any additions
or amendments to be made to this Direaive.

2. It shall not be the funaion of the Contaa Committee to
appraise the merits of decisions taken in individual cases.

SECTION IX

Final provisions

Article 26

1.    Member States shall take the measures necessary for
them to comply with this Direaive by 17 April 1989. They
shall forthwith inform the Commission thereof.

2.   Member States shall communicate to the Commission
the texts of the main provisions of national law which thev
adopt in the field governed by this Direaive.

Article 27

This Direaive is addressed to the Member States.

Done at Luxembourg, 17 April 1989.

For the Council

The President

C. SOLCHACA CATALAN

544

No L 348/62

Official Journal of the European Communities

Prop. 1991/92:113

Bilaga 17

17. 12. 88

COUNCIL DIRECTIVE
of 12 December 1988
on the information to be published when a major holding in a listed company is
acquired or disposed of

(88/627/EEC)

THE COUNCIL OF THE EUROPEAN COMMUNITIES,

Having regard to the Treaty establishing the European
Economic Community, and in partieular Article 54
thereof.

Having regard to the proposal from the Commission ('),

In cooperation with the European Parliament f),

Having regard to the opinion of the Economic and Social
Committee (0.

Whereas a policy of adequate information of investors in
the field of transferable secunties is likely to improve
investor protection, to inerease investors' confidence in
securities markets and thus to ensure that securities
markets funetion correctly;

Whereas, by making such protection more equivalent,
coordination of that policy at Community ievel is likely
to make for greater inter*penetrarion of the Member
States’ transferable securities markets and therefore help
to establish a true European Capital market;

Whereas to that end investors should be informed of
major holdings and of changes in those holdings in
Community companies the shares of which are officially
listed on stock exchanges situtated or operating within
the Community;

Whereas coordinated ruies should be laid dovm
conceming the detailed content and the procedure for
applying that requirement;

Whereas companies, the shares of which are officially
listed on a Community stock exchange, can inform the
public of changes in major holdings only if they have
been informed of such changes by the holden of those
holdings;

Whereas most Member States do not subject holders to
such a requirement and where such a requirement exists
there are appreciable differences in the procedures for

C) OJ No C 351, 31. 12. IMS. p. 35, and
OJ No C 255, 25. 9. 1917. p. 6.

0 OJ No C 125, 11. 5. 1M7, p. 144, and
OJ No C 309, 5. 12. 19U.

f) OJ No C 263, 20. 10. 1986, p. I.

applying it; whereas coordinated ruies should therefore
be adopted at Community level in this field,

HAS ADOPTED THIS DIRECTIVE:

Articlt 1

1.   Member States shall make subject to this Directive
natural persons and legal entities in public or private law
who acquire or dispose of, directly or through interme-
diaries, holdings meeting the criteria laid dovm in Article
4 (1) which involve changes in the holdings of voting
rights in companies incorporated under their law the
ahares of which are officially listed on a stock exchange or
exchanges situated or operating within one or more
Member States.

2.   Where the acquisidon or disposal of a major holding
such as referred to in paragraph 1 is effeeted by means of
certificates representing shares, this Directive shall apply
to the bearers of those certificates, and not to the issuer.

X This Directive shall not apply to the acquisition or
disposal of major holdings in collective investment
undertakings.

4. Paragraph 5 (c) of Schedule C of the Annex to
Council Directive 79/279/EEC of 5 March 1979 coordi-
nating the conditions for the admission of securities to
official stock exchange listing (*)» as last amended by
Directive 82/148/EECfX is hereby replaced by the
foliowing:

*(c) The company must inform the public of any
changes in the strueture (shareholders and
breakdovms of holdings) of the major holdings in
its Capital as compared with information
previously published on that subject as soon as
such changes come to its notice.

In partieular, a company which is not subject to
Council Directive 88/627/EEC of 12 December
1988 on the information to be published when a
major holding in a listed company is acquired or
disposed of Q must inform the public within nine
calender days whenever it comes to its notice that
a person or entity has acquired or disposed of a
number of shares such that his or its holding
exceeds or falls below one of the thresholds laid
dovm in Article 4 of that Directive.

Q OJ No L 348, 17. IX 1988, p. 62?

0 OJ No L 66, 16. 3. 1979, p. 21.
i*) OJ No L 62, 5. 3. 1982, p. 22.

545

Prop. 1991/92:113

Bilaga 17

17 12. 88

Official Journal of the European Communities

No L 348/63

Article 2

For the purposes of Directive, ‘acquiring a holding* shall
mean not only purchasing a holding, but also acquisition
by any other means whatsoever, including acquisition in
one of the situations refened to in Article 7.

or legal entity as referred to in Article 1 (1) must notify
the company concemed and at the same time the
competent authority or authorities where he holds 10 %
or more of its vo un g rights,-spedfying the proportion of
voting rights actuaily held unless that person or entity has
already made a deciaration in accordance with Article 4.

Article 3

Member States may subject the natural persons, legal
entities and companies refened to in Article 1 (1) to
requirements stricter than those provided for in this
Directive or to additional requirements, provided that
such requirements apply generally to all those acquiring
or disposing of holdings and ali companies or to all those
falling within a partieular category acquiring or disposing
of holdings or of companies.

Article 4

1.   Where a natural person or legal entity refened to.in
Article l (1) acquires or disposes of a holding in a
company referred to in Article I (1) and where, foliowing
that acquisition or disposal, the proportion of voting
nghts held by that person or legal entity reaches, exceeds
or falls below one of the thresholds of 10*/», 20 */•,'/>
50 •/• and ¥„ he shall notify the company and at the same
time the competent authority or authorities refened to in
Article 13 within seven calendar days of the proportion of
voting rights he holds foliowing that acquisition or
disposal. Member States need not apply:

— the thresholds of 20 •/• and */> where they apply a
single threshold of 25 %,

— the threshold of where they apply the threshold of
75 %.

The period of seven calendar days shall start from the
time when the owner of the major holding leams of the
acquisition or disposal, or from the time when, in view of
the circumstances, he should have leamt of it

Member States may further provide that a company must
also bc informed in respect of the proportion of Capital
held by a natural person or legal entity.

2.   Member States shall, if necessary, establish in their
national law, and determine in accordance with it, the
manner in which the voting rights to be taken into
account for the purposes of applying paragraph 1 are to
be brought to the notice of the natural persons and legal
entities referred to in Article I (1).

Artide 3

Member States shall provide that at the fint annual
general meeting of a company referred to in Article 1 (1)
:o talte place more than three months after this Directive
has been transposed into national law, any natural person

Within one month of that general meeting, the public
shall be informed of all holdings of 10 % or more in
accordance with Article 10.

Article 6

If the person or entity acquiring or disposing of a major
holding as defined in Article 4 is a member of a group of
undertakings required under Directive 83/349/EEC (*) to
draw up Consolidated accounts, that person or entity shall
be exempt from the obligation to make the deciaration
provided for in Article 4 (1) and in Article 5 if it is made
by the parent undertaking or, where the parent
undertaking is itself a subsidiary undertaking, by its own
parent undertaking.

Article 7

For the purposes of determining whether a natural person
or legal entity as referred to in Article 1 (1) is required to
make a deciaration as provided for in Article 4 (1) and in
Article 5, the foliowing shall be regarded as voting rights
held by that person or entity:

— voting rights held by other persons or entities in their
own names but on behalf of that person or entity,

— voting rights held by an undertaking controlled by
that person or entity;

— voting rights held by a third party with whom that
person or entity has conduded a written agreement
which obliges them to adopt, by concerted exercise of
the voting rights they hold, a lasting common policy
towards the management of the company in question.

— voting rights held by a third party under a written
agreement conduded with that person or entity or
with an undertaking controlled by that person or
entity providing for the temporary transfer for
consideration of the voting rights in question,

— voting rights attaching to shares owned by that person
or entity which are lodged as »ecurity, except where
the person or entity holding the security Controls the
voting rights and declares his intention of exercising
them, in which case they shall be regarded as the
latters voting rights,

— voting rights attaching to shares of which that person
or entity has the life interest.

f) OJ No L 193, 18. 7. 1983, p. 1.

546

Prop. 1991/92:113

Bilaga 17

No L 348/64

Official Journal of the European Communities

17. 12. 88

— voting rights which that person or entity or one of the
other persons or entities mentioned in the above
indents ia entitled to acquire, on his own initiative
alone. under a formal agreement; in such cases, the
notification prescnbed in Article 4 (1) shall be effected
on the date of the agreement,

— voting rights attaching to shares deposited with that
person or entity which that person or entity can
exercise at its discretion in the absence of specific
instmctions from the holders.

By way of derogation from Article 4(1), where a person or
entity may exercise voting rights referred to in the last
indent of the preceding subparagraph in a company and
where the totaiity of these voting rights together with the
other voting rights held by that person or entity in that
company reaches or exceeds one of the thresholds
provided for in Article 4(1), Member States may lay down
that the said person or entity is only obliged to inform
the company concemed 21 calendar days before the
general meeting of that company.

Article 8

1.   For the purposes of this Directive, ‘controlled
undertaking' shall mean any undertaking in which a
natural person or legal entity:

(a) has a majority of the sahreholders' or members* voting
rights; or

(b) has the right to appoint or remove a majority of the
members of the administrative, management or
supervisory body and is at the same time a
shareholder in, or member of, the undertaking in
question; or

(c) is a shareholder or member and alone Controls a
majority of the shareholders* or memben* voting
rights pursuant to an agreement entered into with
other shareholders or members of the undertaking.

2.   For the purposes of paragraph 1. a parent
undertaking’* rights as regards voting, appointment and
removal shall inelude the rights of any other controlled
undertaking and those of any person or entity acting in
his own name but on behalf of the parent undertaking or
of any other controlled undertaking.

Article 9

1.   The competent authorities may exempt from the
deciaration provided for in Article 4 (1) the acquisition or
disposal of a major holding, as defined in Article 4, by a
professional dealer in securities, in so far as that
acquisition or disposal is effected in his capacity as a
professional dealer in securities and in ao far as the
acquisition is not used by the dealer to intervene in the
management of the company concemed.

2.   The competent authorities shall require the profes-
sional dealers in securities referred to in paragraph 1 to be
memben of a stock exchange situated or operating within
a Member State or to be approved or supervised by a
competent authorir' such as referred to in Article 12.

Article 10

1.   A company which has received a deciaration referred
to in the first subparagraph of Article 4 (I) must in turn
disclose it to the public in each of the Member States in
which its shares are officially listed on a stock exchange
as soon as possible but not more than nine calender days
after the receipt of that deciaration.

A Member State may provide for the disciosure to the
public, referred to in the fint subparagraph, to be made
not by the company concemed but by the competent
authority, possibly in cooperation with that company.

2.   The disciosure referred to in paragraph 1 must be
made by publication in one or more newspapers
distributed throughout or widely in the Member State or
States concemed or be made available to the public either
in writing in places indicated by announcements to be
published in one or more newspapen distributed
throughout or widely in the Member State or States
concemed or by other equivalent means approved by the
competent authorities.

The said disciosure must be made by publication in the
official language or languages, or in one of the official
languages or in another language, provided that in the
Member State in question the official language or
languages or such other language is or are customary in
the sphere of finance and accepted by the competent
authorities.

Article 11

The competent authorities may, exceptionally, exempt the
companies referred to in Article 1 (1) from the obligation
to notify the public set out in Article 10 where those
authorities consider that the disciosure of such
information would be contrary to the public interest or
seriously detrimental to the companies concemed.
provides that, in the latter case, such omission would not
be likely to mislead the public with regard to the faets
and circumstances knowledge of which is essential for the
assessment of the transferable securities in question.

Article 12

1.   Member Sutes shall designate the competent
authority or authorities for the purposes of this Directive
and shall inform the Commission accordingly, specifying,
where appropriate, and division of duties between those
authorities.

2.   Member Sutes shall ensure that the competent
authorities have such powers as may be necessary for the
performance of their duties.

3.   The competent authorities in the Member Sutes
shall cooperate wherever necessary for the purpose of
performing their duties and shall exchange any
information useful for that purpose.

Article 13

For the purpose of this Directive, the competent
authorities shall be those of the Member State the law of
which govems the companies referred to in Article 1 (1).

547

Prop. 1991/92:113

Bilaga 17

17. 12. 88

Official Journal of the European Communities

No L 348/65

Articlt 14

1.   Member Statea shall provide that every person who
c a mes on or has carried on an activity in the employment
of a competent authority whall be bound by professional
secrecy. This means that no confidentiai information
received in the course of their duties may be divulged to
any person or authority except by virtue of provisions laid
down by law.

2.   Paragraph 1 shall not, however, preclude the
competent authorities of the various Member States from
exchanging information as provided for in this Directive.
Information thus exchanged shall bc covered by the
obligation of professional secrecy to which persons
employed or previously employed by the competent
authorities receiving the information are subject.

3.   A competent authority which receives confidentiai
information pursuant to paragraph 2 may use it solely for
the periormancc of its duties.

Articlt 15

Member States shall provide for appropriate sanctions in
cases where the natural persons or legal entities and the
companies referred to in Article i (1) do not comply with
the provisions of this Directive.

(a) to permit regular consulutions on any practicai
problems which arise from the application of this
Directive and on which exchanges of view are deemed
useful;

(b) to facilitate consultations between the Member Sutes
on the stricter or additional requirements which they
may lay down in accordance with Artide 3, so that the
requirements imposed in all the Member Sutes may
be brought into iine, in accordance with Article 54 (3)
(g) of the Treaty;

(c) to advise the Commission, if necessary, on any
additions or amendmcnts to be made to this Directive.

Articlt 17

1.   Member Sutes shall uke the measures necessary for
them to comply with this Directive before 1 January
1991. They shall forthwith inform the Commission
thereof.

2.   Member Sutes shall communicate to the
Commission the provisions of national law whidh they
adopt in the field governed by this Directive.

Articlt 18

This Directive is addressed to the Member Sutes.

Done at Brussels, 12 December 1988.

Articlt 16

1. The Conud Committee set up by Article 20 of
Directive 79/279/EEC shall also have as in function :

For the Council

Tbe President

P. ROUMELIOTIS

548

Innehåll

Prop. 1991/92:113

Proposition..................................3

Propositionens huvudsakliga innehåll..................3

Propositionens lagförslag.........................5

Utdrag ur protokoll vid regeringssammanträde den 19 mars 1992 51

1 Inledning.................................51

2 Allmänna utgångspunkter för lagstiftningen............55

2.1 Inledning..............................55

2.2 Behovet av en offentlig reglering................56

2.2.1 Internationell anpassning..................56

2.2.2 Omfördela sparande och risk................56

2.2.3 Erbjuda likviditet.......................56

2.2.4 Tillhandahålla information.................57

2.2.5 Skyddsintressen........................57

2.2.6 Ny teknik...........................58

2.3 Regleringens inriktning......................59

2.3.1 Sundhetskrav.........................59

2.3.2 Slopat börsmonopol och konkurrens...........62

2.3.3 Börser och marknadsplatser................64

2.3.4 Ägandebegränsning.....................65

2.3.5 Avgiftskontroll........................65

3 Börs- och clearingverksamhet....................66

3.1 Börs.................................66

3.1.1 Auktorisation.........................66

3.1.2 Associationsform.......................70

3.1.3 Auktorisationskraven.....................71

3.1.4 Finansiella resurser.....................74

3.1.5 Sidoverksamhet m.m.....................76

3.1.6 Börsmedlemskap.......................78

3.1.7 Finansiella instrument som får noteras och handlas

vid en börs...........................82

3.1.8 Inregistreringskrav och informationsskyldighet.....87

3.1.9 Börsprospekt.........................96

3.1.10 Halvårsrapporter..................... 100

3.1.11 Förutsättningar för notering och handel med ej

inregistrerade fondpapper................ 103

3.1.12 Rapporteringsskyldighet och information om handeln 104

3.2 Auktoriserad marknadsplats.................. 107

3.2.1 Auktorisationskrav m.m.................. 107

3.2.2 Deltagande i handeln................... 112

3.2.3 Skillnader mellan auktoriserad marknadsplats och

börs.............................. 113

3.2.4 Penningmarknaden..................... 114

3.3 Clearingverksamhet....................... 122

3.3.1 Clearing av optioner och terminer............ 122

3.3.2 Tillståndskrav m.m..................... 123

3.3.3 Finansiella resurser.................... 125

549

3.3.4 Clearingmedlemskap.................... 127

3.4 Utländska företags verksamhet i Sverige.......... 129

3.5 Tillsyn och sekretess...................... 130

3.6 Sanktioner............................ 134

3.7 Avgifter till finansinspektionen................ 138

3.8 Ingripanden mot den som saknar tillstånd, m.m...... 140

4 Stockholms fondbörs......................... 142

4.1 Behov av en ombildning och utgångspunkter för denna . 142

4.2 Ombildningens huvuddrag................... 144

5 Prospekt utanför börs, m.m..................... 148

6 Flaggningsregler........................... 156

7 Ändring i 22 § skuldebrevslagen................. 160

8 Ändringar i lagen om värdepappersfonder............ 162

9 Ändringar i insiderlagen...................... 163

10 Emissionsmedverkan av advokater och revisorer....... 165

11 Ekonomiska effekter av mitt förslag............... 166

12 Ikraftträdande och vissa följdändringar............. 167

13 Upprättade lagförslag....................... 168

14 Specialmotivering.......................... 169

14.1 Förslaget till lag om börs- och clearingverksamhet. . . 169

14.2 Förslaget till lag om ändring i lagen (1936:81)

om skuldebrev.........................212

Prop. 1991/92:113

14.3 Förslagen till ändring i lagen (1949:722) om
pantlånerörelse, aktiebolagslagen (1975:1385), och
lagen (1976:240) om förvärv av eldistributions-

anläggningar m.m.......................213

14.4 Förslaget till lag om ändring i sekretesslagen

(1980:100)........................... 213

14.5 Förslagen till ändring i försäkringsrörelselagen
(1982:713), konkurrenslagen (1982:729), lagen
(1983:890) om allemanssparande, lagen
(1983:1092) med reglemente för allmänna pensions-
fonden, bankaktiebolagslagen (1987:618) och

konkurslagen (1987:672)................... 214

14.6 Förslaget till lag om ändring i lagen (1990:1149) om

värdepappersfonder......................215

14.7 Förslaget till lag om ändring i insiderlagen

(1990:1342).......................... 215

14.8 Förslaget till lag om ändring i lagen (1991:980)

om handel med finansiella instrument...........216

14.9 Förslaget till lag om ändring i lagen (1991:981) om

värdepappersrörelse......................224

15 Hemställan..............................225

16 Beslut................................. 226

Bilaga 1 Sammanfattning av betänkandet värdepappersmark-

naden i framtiden (kap. 6, 7, 9, 11 och 13-15) .... 227

Bilaga 2 Kommitténs lagförslag...................238

550

Bilaga 3 Sammanställning av remissyttrandena över betänkandet 256 Prop. 1991/92:113

Bilaga 4 Skrivelse den 3 oktober 1990 från styrelsen för
Stockholms fondbörs.................... 361

Bilaga 5 Sammanställning av remissyttrandena över
fondbörsstyrelsens skrivelse................ 364

Bilaga 6 Minnesanteckningar från hearing den 16 december
1991.............................. 380

Bilaga 7 Skriftliga synpunkter med anledning av hearingen. . . 388

Bilaga 8 Remitterade lagförslag...................420

Bilaga 9 Lagrådets yttrande......................464

Bilaga 10 Bakgrundsbeskrivning...................474

Bilaga 11-17 EG-direktiv.......................490

551

gotab 41034, Stockholm 1992